1
Financování vlastního bydlení v inflačním prostředí Přednáška u příležitosti XV. evropského kongresu Evropského sdružení stavebních spořitelen v Praze ve dnech 24. až 26. 10. 2007 Prof. Dr. Dr. h. c. H.-H. Francke Universität Freiburg, Německo
2
A.
K problematice
B.
Trhy s domy zažívající boom a různé míry inflace v euro-zemích
C.
Nedostatečné spoření a nerovnováhy platební bilance
D.
Asymetrické vlivy společné peněžní politiky
E.
Shrnutí
3
A.
K problematice Ústřední otázky 1.) Jak se v souvislosti s odlišnými mírami inflace v euro-systému vyvinuly trhy s nemovitostmi? 2.) Jak bylo možné financovat investice do nemovitostí vzhledem k částečně nedostatečnému spoření? 3.) Do jaké míry toho byla příčinou společná peněžní politika Evropské centrální banky?
4
B.
Trhy s domy zažívající boom a různé míry inflace v euro-zemích I. trhy s domy zažívající boom a) Vývoj cen domů v členských státech euro-systému
Vyobrazení 1: Procenta potenciálního výstupu
Procentuální odchylka od trendu Reálné ceny domů (levé měřítko) Výstupní rozdíl (pravé měřítko)
Quelle: OECD Economic Outlook 78, p. 126
Poznámka: Reálné ceny domů byly očištěny od trendu za použití lineárního trendu. Souhrn OECD byl vypočten za použití váhy GDP v roce 2000 v paritách nákupní síly. Zdroj: Databáze OECD Economic Outlook 78 a výpočty OECD
Pramen: OECD Economic Outlook 78, str. 126
5
b) Různé vývoje trhů Tabulka 1:
1999 až 2005 (kumulovaně)
Belgie Německo Finsko Francie Řecko Irsko Itálie Lucembursko Nizozemsko Rakousko Portugalsko Španělsko Eurový prostor
D
Cenové bubliny („bubbles): Španělsko, Irsko, Řecko
D
Boom: Francie, Belgie, Lucembursko a Nizozemsko
D
Stagnace: Německo, Rakousko, Portugalsko
Pramen: ECB, 2006, str. 56
6
II. Konvergence a divergence měr inflace a)
Vývoj míry inflace v euro-systému (HVPI), změny oproti minulému roku
Vyobrazení 2:
Prameny: výpočty BIZ, Eurostatu a Evropské centrální banky
7
Míra inflace a nestálost inflace Tabulka 2:
Inflationsrate Míra inflace
Volatilität Nestálost
Roční průměr jährl. Durchschnitt (in %) (v %)
Prozentpunkte
1970er 70. léta
8.1
2.4
1980er 80. léta
6.4
3.6
1990-1998
2.8
1.1
1999-2006
2.0
0.5
Procentní body
8
b) Vývoj míry inflace v jednotlivých členských zemích (průměrná změna oproti minulému roku)
Vyobrazení 3:
Europrostor
Prameny: výpočty Eurostatu a Evropské centrální banky Poznámka: HVPI od roku 1992 pro Belgii, od roku 1996 pro Německo, od roku 1995 pro Irsko a Řecko, od roku 1993 pro Španělsko a od roku 1996 pro Lucembursko; dříve VPI
9
D
Nadprůměrně vysoké míry inflace: ve Španělsku, Irsku, Řecku, Portugalsku
D
Podprůměrně nízké míry inflace: v Německu, Rakousku, Francii, Finsku
c)
Pozměněná forma efektu inflace
D
Od inflace spotřebitelských cen k inflaci cen majetku
D
Ceny nemovitostí reagují silněji než kursy cenných papírů a mají trvalejší majetkové efekty
10
III. Ceny nemovitostí, úvěry na bydlení a růst objemu peněz a) Růst objemu peněz jako příčina nebo důsledek inflace cen domů? — První hypotéza: růst objemu peněz popohání ceny nemovitostí y
wM 3 > w(Y / P ) → N im → Pim
— Druhá hypotéza: poptávka po nemovitostech popohání růst objemu peněz
wN im ↑→ wKr ↑ → wM 3 ↑
11
b) Empirická souvislost v euro-systému Vyobrazení 4a: Objem peněz M3 1)
Ceny nemovitostí 2) 1 Pramen: evropská centrální banka 2 Pramen: BIZ Německá spolková banka
Pramen: Německá spolková banka Měsíční zpráva za červenec 2007, str. 22
12
Vyobrazení 4b:
Průměrné roční míry změn od roku 1998 do roku 2006 v % Úvěry na výstavbu bytů1)
Ceny nemovitostí 2) Pramen: Německá spolková banka Měsíční zpráva za červenec 2007, str. 22
13
c) Globální empirická souvislost Nadprodukce „High powered money“ -
v USA (státní zadlužení)
-
v Číně (přes devizový nákup centrální banky)
14
C.
Nedostatečné spoření a nerovnováhy platební bilance I. Souvislost mezi investicemi, úsporou a vnějším příspěvkem
BIP (Y) = spotřeba (C) + investice (I) +
Exp − Im Vnější příspěvek (AB)
15
Y = C + I + AB (Úspora) ) Y − C − AB = S (Ersparnis
D
S = I + AB
D S − I = AB pozitivní
Wenn S > I → AB positiv
Když je
negativní
Wenn S < I → AB negativ
Když je
D převis platební bilance (výkonové bilance) D deficit platební bilance (výkonové bilance)
16
II. Souvislost zůstatků platební bilance Výkonová bilance (zboží a služby)
Vývozy
Dovozy
Kapitálová bilance (úvěry a přímé investice)
Kapitálové dovozy
Kapitálové vývozy
Devizová bilance (zlato a devizy centrální banky)
Devizové dovozy
Devizové vývozy
Celkově je platební bilance vždy vyrovnaná! Vnější příspěvek (zůstatek) výkonové bilance (AB) = zůstatek kapitálové bilance + zůstatek devizové bilance
17
Když se zůstatek devizové bilance = O, platí: AB = kapitálové dovozy – kapitálové vývozy AB = S – I = K výv – K dov Když je S > I výv > dov K výv > K dov Tuzemský příspěvek spoření na financování úspor v zahraničí (tam jsou investice větší než úspory)
18
Když je S < I výv < dov K výv < K dov Zahraniční příspěvek spoření na financování úspor v tuzemsku (zde jsou investice větší než úspory)
19
III. Zůstatky výkonových bilancí členských zemí euro-systému Vyobrazení 5:
Europrostor
Prameny: Eurostat, Evropská komise
20
1. teze:
Vzhledem k pevným nominálním směnným kursům („jednotková měna“) v euro-systému přibylo nerovnováh platebních bilancí.
2. teze:
Ty členské státy, v nichž se objevil boom trhů s nemovitostmi, měly negativní vnější příspěvky výkonové bilance, tzn. tuzemské úspory nedokázaly financovat investice.
3. teze:
Boom nemovitostí v jednotlivých členských státech euro-systému byl financován pozitivním vnějším příspěvkem popř. kapitálovými dovozy ostatních členských států.
21
D. Asymetrické vlivy společné peněžní politiky v euro-systému I. Různé reálné úroky a) Souvislost mezi nominálními úroky, reálnými úroky a mírou inflace — ex ante: nominální úrok = reálný úrok + očekávaná míra inflace D nominální úroky jsou v euro-systému shodné D národní míry inflace jsou různé — ex post: národní reálný úrok = nominální úrok – národní míra inflace
22
b) Reálné úrokové sazby v euro-systému Vyobrazení 6:
Dlouhodobé úrokové sazby
Krátkodobé úrokové sazby
Prameny: NZB, Global Financial Data, BIZ, Reuters, Evropská centrální banka
23
c) Reálné úrokové sazby v členských státech před a po zavedení euro-systému
Reálné krátkodobé úvěry před hospodářskou a měnovou unií (EMU)
Vyobrazení 7:
Reálné krátkodobé úvěry po zavedení hospodářské a měnové unie (EMU)
24
Teze:
Teze:
V zemích s trhy s nemovitostmi zažívajícími boom byly reálné úroky nejnižší, protože tam byly nejvyšší míry inflace. Stabilizační efekt úrokových změn je v euro-systému narušen, protože nominální úroky jsou jednotné.
25
II. Finančně-politické dilema a) Inflační zátěže versus nezaměstnanost? b) zaměstnanost versus vnější hospodářská nerovnováha? c) Snížení základních úroků nebo zvýšení základních úroků?
26
E. Shrnutí V zemích s trhy s nemovitostmi zažívajícími boom byla míra inflace vyšší. Z inflace spotřebitelských cen se přitom vyvinula inflace majetkových cen. Nedostatečné spoření v zemích s trhy s nemovitostmi zažívajícími boom bylo kompenzována kapitálovými dovozy ze zemí s převisy výkonové bilance a nižší národní mírou inflace.
27
Společná peněžní politika sice vytvořila jednotné nominální úroky, ale vzhledem k různým národním mírám inflace různé reálné úroky. V současné době se peněžní politika Evropské centrální banky potýká s dilematem mezi stabilizací peněžní hodnoty a zajištěním zaměstnanosti.
