Tijdschrift voor Economie en Management Vol. XLV, 1,2000
Groeifinanciering in met speciale aandacht voor familiebedrijven en de Europese context R.DONCKELS*
I. INLEIDING Met deze bijdrage stellen we ons tot doel een antwoord te geven op de volgende twee vragen:
Welke zijn de belangrijkste knelpunten inzake financiering waarmee groeigerichte KMOS geconfronteerd worden en hoe gaan de betrokken partijen daarmee om? Leidt het familiaal karakter van de meeste KMO's tot specifiekeproblemen? Bij het beantwoorden van deze vragen denken we niet in eerste instantie aan de recente succesvolle beursintroducties van familiale ondernemingen. Het is integendeel onze bedoeling de 'modale' familiale KMO als uitgangspunt te nemen. In de loop van het laatste decennium is over die thematiek een zeer boeiende wetenschappelijke literatuur ontstaan. Als uitgangspunt nemen we enerzijds de publicaties van Brophy (1997) en Freear et al. (1997), die zich afvragen waar de prioriteiten zouden moeten liggen bij het onderzoek over KMO-financiering. Anderzijds steunen we ook op het editoriaal van Cressy en Olofsson (1997 a) voor het thema-
nummer van Smal1 Business Economics gewijd aan "European SME financing: an overview". Op basis van deze drie bijdragen komen we tot de volgende voor dit artikel relevante conclusies: S+-
P
P
De specifieke karakteristieken van kleinschalige ondernemingen verdienen zeker de volle aandacht als men het heeft over bedrijfsfinanciering. Het is van uitzonderlijk belang na te gaan hoe de beslissingsprocessen in elkaar steken van de bijzonderste partijen die direct of indirect betrokken zijn bij de financiering van groeigerichte KMO's In het recente verleden zijn er belangrijke ontwikkelingen te constateren zowel inzake theorievorming als op het vlak van onderzoeksmethodologie. Onderzoek van groeifinanciering veronderstelt een grondige analyse van de relatie tussen de financiële structuur van de onderneming enerzijds en de fase van ontwikkeling waarin het bedrijf zich bevindt anderzijds. De literatuur inzake financiering van groeigerichte KMO's houdt slechts in beperkte mate rekening met het familiaal karakter van de meeste KMO's. Het is zeker de moeite goed te bekijken wat er momenteel in Europa aan onderzoek gebeurt op het vlak van groeifinanciering.
Vertrekkend van het bovenstaande hebben we dit artikel als volgt gestructureerd. De tweede sectie behandelt de belangrijkste evoluties inzake theorievorming en onderzoeksmethodologie. Vervolgens besteden we aandacht aan de rol van de verschillende stakeholders bij het financieringsproces. In het vierde deel concentreren we ons op Europa en in deel V zijn de specifieke karaktertrekken van de familiebedrijven aan de orde. Na het formuleren van een onderzoeksagenda ronden we af met een overzicht van de belangrijkste bevindingen. 11. ONTWIKKELING INZAKE THEORIEVORMING EN METHODOLOGISCHE AANPAK Eerst stippen we aan dat groeifinanciering meer en meer gesitueerd wordt binnen een ruimere context. Vervolgens besteden we aandacht aan het toenemend gebruikvan econometrische modellen en van multivariate technieken bij de studie van groeifinanciering.
A. Verruiming van het gezichtsveld Petty en Bygrave (1993) stelden zich de vraag: "Heeft de financiële theorie een boodschap voor de ondernemer?" Hun onderzoek leidt tot de conclusie dat die vraag op een genuanceerde manier moet beantwoord worden. Oorzaak hiervan is de enorme heterogeniteit van de KMO-populatie. De verruiming van het gezichtsveld bestaat er dan ook precies in dat steeds meer aandacht gaat enerzijds naar de interne en anderzijds naar de externe omgeving binnen dewelke die heterogene bedrijven opereren. Hiermee wordt verder gebouwd op de ideeën van Gibb en Davies (1990)' die een onderscheid maakten tussen vier verschillende benaderingen van het groeifenomeen. De eerste benadering beklemtoont de rol van de persoonlijkheid van de KMO'er. De tweede invalshoek neemt de organisatie van het bedrijf als uitgangspunt. Een derde mogelijkheid bestaat erin vooral aandacht te besteden aan het bedrijfsbeleid meer in het bijzonder aan de manier waarop omgegaan wordt met de schaarsheid aan middelen. Tot slot kan de groei ook bekeken worden vanuit de marktperspectieven en de specifieke sector-situatie. Het is duidelijk dat de financiering zich situeert binnen de managementbenadering met in hoofdzaak twee aandachtspunten, nl. problemen rond de opbouw van het eigen vermogen enerzijds en het bekomen van vreemd vermogen anderzijds. Dit alles in de ruimere context van de relatie tussen financieel beleid enerzijds en omzetgroei als strategisch objectief anderzijds (Merikas et al. (1993)). Hierbij stelt zich dan de vraag waarin KMO's dan wel verschillen van grote ondernemingen. Deze vraag houdt onderzoekers al geruime tijd bezig. Dat KMO's geen grote onderneming in zakformaat zijn blijkt o.a. uit het werkvan Welsh en White (1981)' Ang (1991) en Norton (1990 en 1991). Hierop aansluitend en op basis van observaties voor het Verenigd Koninkrijk resumeert Hughes (1997) die verschillen op passende wijze als volgt: > het aandeel van de vaste activa in de totale activa is lager in ISMO's; KMO's doen in sterkere mate een beroep op korte termijnleningen om hun activiteiten te financieren; > de investeringen worden in KMO's meer gefinancierd op basis van ingehouden winsten; s=- de verhouding eigen vermogen/totaal vermogen ligt beduidend lager in KMO's.
Wat valt er dan te zeggen over de interne en externe omgeving? Het spreekt voor zich dat de interne bedrijfsomgeving in KMO's vooral betrekking heeft op de bedrijfsleider maar zeer vaak ook op de familie, die direct of indirect met het bedrijf te maken heeft. Beide facetten komen in de volgende secties aan bod. Hebben we het over de externe omgeving dan moeten we zeker verwijzen naar Gnyawali en Fogel(1994), die een onderscheid maken tussen de volgende omgevingscomponenten: overheidsbeleid en door de overheid opgelegde (administratieve) procedures, socio-economische omstandigheden, algemeen bekwaamheidsniveau inzake ondernemerschap en bedrijfsbeleid, financiële ondersteuning en tenslotte de niet-financiële ondersteuning. In de context van KMO-groei speelt ook de kapitaalmarkt uiteraard een zeer essentiële rol. Chittenden et al. (1996) bestudeerden de relatie tussen groei, toegang tot de kapitaalmarkt en financiële structuur. Petty en Bygrave (1993) evenals Van Auken en Holman (1995) hebben zich over analoge thema's gebogen. Hun belangrijkste bevindingen kunnen we als volgt samenvatten:
* De financiële structuur van KMO's wordt bepaald door de winst-
*
*
*
gevendheid, de balansstructuur, de grootte en de leeftijd van het bedrijf evenals door de toegang tot de kapitaalmarkt. Het is niet zozeer de groei als dusdanig die een significante invloed heeft op de kapitaalstructuur, maar wel de combinatie van snelle groei enerzijds en toegang tot de kapitaalmarkt anderzijds. Hierop aansluitend moeten we bij wijze van kanttekening venvijzen naar een aantal recente evoluties niet alleen in het buitenland maar ook bij ons. De creatie van markten als NASDAQ en EASDAQ hebben de toegang tot kapitaal ongetwijfeld vergemakkelijkt voor de specifieke doelgroep van de snelle groeiers. De recente beursintroductie van een aantal Belgische familiebedrijven bewijst dat de beurs een efficiënte groeihefboom kan zijn. Voor de meeste KMO's blijft de beurs evenwel nog steeds onhaalbaar. Moeilijke toegang tot de kapitaalmarkt kan in bepaalde KMO's leiden tot een totaal ontwrichte kapitaalstructuur met een ernstig falingsrisico als gevolg. De lange termijnfinanciering van KMO's is veel meer gebaseerd op waarborgen dan op de winstgevendheid van de bedrijven. Financiering van KMO's ligt in de lijn van het POF (packing order framework). Volgens deze theorie volgt een bedrijf een zeke-
re hiërarchische route bij het invullen van zijn financiële behoeften: eerst gebruikt men de intern beschikbare middelen, op de tweede plaats gaat men leningen aan en pas in derde instantie gaat men denken aan externe uitbreiding van het eigen verinogen. Deze hiërarchische orde is een rechtstreeks gevolg van de kosten (niet alleen financiële maar bijvoorbeeld ook psychologische (zie infra)), die met de verschillende financieringsmodaliteiten gepaard gaan. + Groei vereist een aangepaste omgang met de financiële omgeving, dit kan niet zonder bijsturing van de in het bedrijf beschikbare financiële vaardigheden en ervaring. De meeste observatoren van de KMO-wereld zullen het roerend eens zijn met de hierboven geformuleerde conclusies. Toch zijn er auteurs die er helemaal anders over denken. De meest opvallende exponent van die antipode wordt gevormd door Beaudouin en St. Pierre (1998), die op basis van onderzoek o.a. in Canada, hun zienswijze als volgt formuleren: Over het algemeen hebben KMO's geen enkel probleem om welke vorm van financiering ook, te vinden. + KMO's die frequent gebruik maken van leningen op korte termijn doen dat niet uit noodzaak maar wel omdat ze daar bewust voor kiezen. % Financiering van KMO's houdt geen grotere risico's in dan financiering van grote ondernemingen. Desalniettemin stellen we vast dat KMO's hogere intrestvoeten moeten betalen. Dit leidt alleen maar tot abnormaal hoge winsten voor de banken. + De bewering dat onvoldoende cash flow een rem zet op de expansie van KMO's is niet correct. + Het falen van KMO's heeft niets te maken met het mogelijkerwijze slecht functioneren van de geld- en kapitaalmarkt. Financieel beleid is veruit het meest cruciale knelpunt. Stof voor discussie dus! %
De beschrijving van de rol van de externe omgeving is hiermee zeker niet afgerond. Later zullen we het nog expliciet hebben over de rol van de overheid en over de relaties tussen KMO's en banken. Wat is dan uiteindelijk het antwoord op de hierboven aangehaalde vraag van Petty en Bygrave (1993)? Eigenlijk stellen we vast dat de bijdragen over groeifinanciering in toenemende mate aanleunen bij een aantal aspecten van de klassieke financieringstheorie. Dit kunnen we als volgt illustreren:
* Een aantal auteurs zijn zich gaan afvragen hoe relevant de agency theory is voor de verklaring van KMO-financiering. Zo zoekt Schnabel (1992) naar een theoretische uitleg voor de dominantie van schuldfinanciering voor KMO's. Hij gebruikt hiervoor een één periode model voor de keuze van de kapitaalstructuur onder de voorwaarde van asymmetrische informatie. De asymmetrie vloeit voort uit het feit dat de ondernemer meestal een duidelijke kijk heeft op de situatie van het bedrijf en op zijn persoonlijke inzet en inspanningen, de kapitaalverstrekker daarentegen heeft daar heel wat minder zicht op. Gevolg hiervan is dat men komt tot een dichotomie in de kapitaalstructuur in functie van de gepercipieerde kwaliteit van de voorgestelde projecten: projecten van hoge kwaliteit vinden gemakkelijk schuldfinanciering, terwijl voor minder waardevolle projecten permanent naar nieuw kapitaal moet worden gezocht. Wet is overigens helemaal niet uitgesloten dat een kapitaalverstrekker een urgente vraag naar kapitaal aanziet als een negatief teken omtrent de kwaliteit van het project. k Kirby (1998) van zijn kant noteert dat franchising soms aangezien wordt als een interessante formule om de agency kosten te verlagen en op die manier de groeifinanciering te vergemakkelijken. Op basis van 22 gevallenstudies komt hij tot de conclusie dat er blijkbaar toch nog substantiële problemen blijven bestaan in de relatie tussen franchisegever en franchisenemer. P Gal10 en Vilaseca (1998) brengen de specifieke karakteristieken van familiebedrijven in verband met de agency theorie. In familiale ondernemingen zijn principal en agent veelal dezelfde personen. Een gevolg hiervan is dat er minder gevaar is voor belangenconflicten, waardoor de kostenverhoging die gepaard gaat met het feit dat beide personen van verschillende nutscurven vertrekken, beduidend lager ligt. + LeCornu et al. (1996) benadrukken dat de analyse van KMO-financiering dient uit te gaan van de nutsfunctie van de KMO'er als eigenaar-manager. De relevante verklarende variabelen zijn dan: financiële opbrengst, systematisch risico, niet-systematisch risico en niet-financiële opbrengst. Tot de niet-systematische risico's rekenen ze onder andere de lage liquiditeit, het gebrek aan diversificatie, het gebrek aan flexibiliteit en het eventueel verlies aan controle. De niet-financiële opbrengsten nemen onder meer de vorm
aan van onafhankelijkheid, levensstijl, sociale status, respect en zekerheid voor de familie. B. Doorbraak op het gebied van modellenbouw en gebruik van multivariate statistische technieken
Tot voor kort was het KMO-onderzoek hoofdzakelijk kwalitatief en beschrijvend. Kwantitatieve bijdragen waren eerder schaars en voornamelijk gebaseerd op kleine steekproeven uit een bepaald onderdeel van de zeer gevarieerde en heterogene KMO-populatie. Theorievorming enerzijds en het beschikbaar komen van grootschalige observaties anderzijds, liggen aan de basis van een reële doorbraakvan modellenbouw en gebruikvan multivariate statistische technieken. Bij wijze van voorbeeld halen we de volgende bijdragen aan:
* Storey (1994) onderzoekt hoe banken kunnen bijdragen tot de financiering van KMO-groei. * Holtz-Eakin et al. (1994) gebruiken econometrische technieken om de relatie tussen liquiditeitsbeperkingen en de overleving van ondernemingen te bestuderen. * Binks en Ennew (1996) concentreren hun aandacht op de vraag in welke mate kredietbeperkingen de KMO-groeikunnen beïnvloeden. * Ook de financieringsaspecten van nieuwe ondernemingen worden onderzocht aan de hand van econometrische modellen. Zo gaat Bates (1997) na welk impact de sociale omgeving heeft op de financieringsmogelijkheden voor Chinese en Koreaanse starters in de USA. * Egeln et al. (1997) bestuderen de rol van financiële beperkingen bij starters in de vroegere Duitse Bondsrepubliek. 9 In de meeste gevallen gaat het om lineaire modellen, die geschat zijn met de gewone kleinste kwadraten methode. Op methodologisch vlak zal in de toekomst zeer veel aandacht moeten gaan naar de kwaliteit van de gebruikte data. Heel wat modellen maken gebruik van gegevens die verzameld zijn aan de hand van interviews met KM07ers.Miettinen (1998) formuleerde terecht een aantal kritische kanttekeningen inzake de validiteit van persoonlijke inschatting van ondernemingsprestaties. Daaraan koppelen we nog twee andere methodologische caveats:
s
De informatie die voorkomt in de officiële bedrijfsgegevens (vooral balans evenals verlies- en winstrekening) zijn in het geval van KMO's niet altijd een nauwkeurige weergave van de bedrijfsrealiteit. E r stellen zich ook vragen inzake het meten van de groei in een KMO. Delmar (1997) levert op dit gebied baanbrekend werk. Uitgaande van 55 wetenschappelijke bijdragen inzake KMOgroei enerzijds en observaties op het terrein bij een 400-tal KMO's in Zweden anderzijds, identificeert hij drie belangrijke vragen: s c
Welke indicator wordt er gebruikt om de groei te meten (bijvoorbeeld aantal werknemers of omzet )? Wordt groei gemeten als een relatieve dan wel als een absolute verandering? Hoe lang is de geanalyseerde periode?
De auteur komt tot de conclusie dat de inanier waarop die vragen beantwoord worden een significante invloed heeft op de concrete invulling van het groeimodel. Naast de modellenbouw stellen we ook een merkwaardige evolutie vast in het gebruikvan statistische technieken. We hebben er reeds op gewezen dat tot voor kort alleen beschrijvende statistiek werd gebruikt. Daarin is in het recente verleden een grote verandering gekomen. Bij wijze van voorbeeld vermelden we het gebruik van clusteranalyse (Binks en Ennew (1997)), discriminant analyse (Chaganti et al. (1995)), canonieke correlatie analyse (Van Auken en Holman (1995))' principale componenten analyse (Petrakis (1997), Pineda et al. (1998) en Smyrnios et al. (1998)) en tenslotte multivariate variantie analyse (Kotey en Meredith (1997)). Tot slot verwijzen we nog naar Reid (1996) die in een theoretische oefening, de produktieprocessen en de financiering in KMO's benadert vanuit de controletheorie. 111. ROL VAN D E VERSCHILLENDE STAKEHOLDERS We stellen hier drie thema's aan de orde: de rol van de eigenaars-managers, de invloed van de banksector en tot slot besteden we aandacht aan de manier waarop de overheid de financieringsproblematiek kan beïnvloeden.
Een internationaal onderzoek van ondernemersprofielen laat Chell et al. (1997) toe te concluderen dat verschillen in die profielen niet alleen van groot belang zijn voor het bepalen van de houding tegenover groei, maar bovendien ook een essentiële invloed hebben op de realisatie ervan. De rol van persoonsgebonden factoren wordt ook behandeld door Storey (1994), Westhead (1995) en door Kotey en Meredith (1997). Moran (1998) van zijn kant legt terecht de nadruk op het verband tussen de ontwikkeling van het ondernemingsproces enerzijds en de verandering in de persoonsgebonden factoren anderzijds. Uiteraard moet ook aandacht gaan naar het geslacht van de ondernemer. Zo besteden Carter en Allen (1997) aandacht aan de grootte van KMO's die door vrouwen geleid worden. Ze komen tot de conclusie dat het in het geval van kleine bedrijven niet zozeer om een bewuste keuze gaat maar wel om een beperkte toegang tot de vereiste middelen. Hierop komen we in het volgende punt terug. Een ander aspect dat te maken heeft met de rol van de eigenaarmanager is de kwaliteit van het financieel management. We mogen niet uit het oog verliezen dat verschillende onderzoeken (zie o.a. Donckels en Woebeke (1992)) op een overtuigende manier hebben aangetoond dat de meeste KMO'ers zeer nauw betrokken zijn bij de financiële kant van hun bedrijf. Dit is niet eens verbazingwekkend want precies op dit terrein spelen ze ten volle hun rol van eigenaar-manager. Het is dus zeker verantwoord hier aandacht te besteden aan het financieel management. McMahon en Holmes (1991) hebben vastgesteld dat er op dit gebied weinig vooruitgang is gemaakt in de loop van de jaren tachtig. Vijf jaar later komen Peel en Wilson (1996) tot de conclusie dat een meer professioneel financieel beleid heel wat faillissementen in KMO's had kunnen voorkomen. Beaudouin en St. Pierre (1998) beweren terecht dat er op dit vlak nog een lange weg af te leggen is. De bijdrage van Pineda et al. (1998) is in dit verband ook bijzonder tekenend. Hun aandacht ging naar het zoekgedrag van ICMO'ers. Voor een aantaI aspecten van het management werd onderzocht in welke mate KMO'ers intensief op zoek zijn naar informatie. Financiering was één van die aspecten naast andere zoals productkwaliteit, prijszetting, opleidingsmogelijkheden voor medewerkers, computersystemen en selectie- en evaluatiecriteria voor medewerkers. Financiering haalt de laagste score zowel voor wat de zoek-
intensiteit aangaat als betreffende de mate waarin gebruik gemaakt wordt van externe informatiebronnen. Toch wel verontrustend! Uiteraard zouden we het hier ook kunnen hebben over de invloed van het familiaal karakter van de meeste KMO's. Dit aspect is evenwel zo essentieel dat we er de laatste sectie integraal aan wijden. B. Banken Banken en groeifinanciering: een onuitputtelijk thema dat in de loop van de laatste jaren zeer grondig werd bestudeerd. Wat leren we daaruit? We zullen drie vragen aan de orde stellen: Hoe belangrijk is het voor een KMO een goede relatie te hebben met de banksector? Wat kan er geconcludeerd worden inzake de houding van de banken tegenover KMO-risico? Hoe zal de relatie KMO - bank evolueren in de toekomst? 1. R e l a t i e K M O - b a n k
Een aantal auteurs zijn hier vrij intensief mee bezig geweest. We verwijzen o.a. naar het werk van Turnbull en Gibbs (1987), Petersen en Rajan (1994 en 1995) evenals Ennew en Binks (1996). We hechten echter vooral belang aan de bijdrage van Bornheim en Herbeck (1998). De mogelijke voordelen die gepaard gaan met een goede KMO - bank relatie worden als volgt samengevat: P
*
Voor de KMO's: lagere kapitaalkost, grotere beschikbaarheid van kredieten, minder waarborgen gevraagd, positief marktsignaal e n de bankier is geïnteresseerd in een lange termijn samenwerking met het bedrijf. Voor de bank: opbouw van een stevige reputatie in KMO middens, door het opbouwen van een lange termijnrelatie neemt de financiële samenwerking uiteenlopende vormen aan, die elk op zich de mogelijkheid bieden het bedrijf op zijn waarde te schatten.
Of een goede relatie met de bank voor het bedrijf uiteindelijk tot betere resultaten leidt, blijft een open vraag. Elston (1993) concludeert dat goede bankrelaties een gunstige invloed hebben op de winstmogelijkheden en de liquiditeitsbeperkingen. Andere gegevens laten Elston en Chirinko (1995) niet toe deze conclusie te bevestigen. Perlitz en Seger (1994) kwamen zelfs tot de tegengestelde conclusie: goede bankrelaties hebben een negatieve invloed op de winstperspectieven.
Opvallend is dat er blijkbaar nogal wat landen-specifieke factoren zijn die de relaties tussen bank en KMO beïnvloeden. Deze specifieke factoren worden o.a. aan de orde gesteld door Deeg (1998) en Audretsch en Elston (1996). Tot slot verwijzen we nog naar de onderzoeken van Binks en Ennew (1996 en 1997) voor het Verenigd Koninkrijk. Hun conclusie is dat goede relaties in principe uiteindelijk tot een win-win situatie moeten leiden. Ze maken er evenwel volgende twee kanttekeningen bij: 9De
*
meeste KMO's hebben geen nauwe samenwerking met banken nodig omdat ze enkel gebruik maken van standaardproducten en geen beroep doen op gespecialiseerde of gesofisticeerde dienstverlening. Ontstaat er een behoefte om de relatie te verbeteren, dan is dit meestal het gevolg van een groeiende nood aan informatie en communicatie.
2. H o u d i n g v a n d e b a n k e n t e g e n o v e r K M O - r i s i c o
Keasey en Watson (1994 b) stellen vast dat de banksector zware kritiek krijgt omwille van een te uitgesproken risicomijdend gedrag. Ze wijzen er echter op dat ook de KMO's inspanningen moeten doen om de situatie te verbeteren. Dit kan o.a. door een meer open communicatie met de banken. Speciale aandacht gaat naar de vraag of bankiers een andere houding aannemen tegenover mannelijke dan ten opzichte van vrouwelijke KM07ers.Zo stelt Koper (1993) in Nederland vast dat vrouwen het beduidend lastiger hebben in hun relatie met de financiële sector. We vragen echter vooral de aandacht voor twee recente onderzoeken: 9 MC Kechnie
et al. (1998) geven een interessant overzicht van de recente literatuur terzake. Zij maken een aantal pertinente opmerkingen betreffende de meeste studies: Het onderzoek is al te vaak gebaseerd op percepties en anecdoten in plaats van op objectieve gegevens. Gezien het beperkte aantal vrouwelijke ondernemers, zijn de steekproeven meestal klein,, zodat de representativiteit van de bevindingen in vraag kan gesteld worden.
Meestal is er geen vergelijking mogelijk met een controlegroep van mannelijke ondernemers. Zelf deden ze een grootschalig onderzoek met 600 observaties. Z e keken vooral naar de volgende drie indicatoren: de voorwaarden en de prijs waartegen financiering werd toegekend, de kwaliteit van de dienstverlening en het globale bankaanbod. Hun analyse leidt tot de conclusie dat het zeer moeilijk is om uit te maken of er nu al dan niet een verschil bestaat tussen mannelijke en vrouwelijke KMO'ers. Ze waarschuwen er voornamelijk voor een multidimensionaal fenomeen via een ééndimensionale aanpak te analyseren: naast het geslacht van de ondernemer zijn er nog zoveel andere factoren die de houding van de bank meebepalen. + Carter en Rosa (1998) worstelen met dezelfde moeilijkheid. Teneinde het geslachtseffect maximaal te kunnen isoleren hebben ze 300 mannelijke en 300 vrouwelijke bedrijfsleiders uit drie sectoren (textiel en kleding, diensten aan bedrijven evenals hotel en catering) als uitgangspunt genomen. Ze hebben vier aspecten van financiering onder de loupe genomen en ze komen tot de volgende conclusies:
Het startkapitaal ligt significant hoger bij mannelijke dan bij vrouwelijke KM07ers. Vrouwen maken significant minder gebruik van institutionele financieringsvormen zoals bankleningen en leverancierskredieten. Toch wordt de hypothese van negatieve discriminatie ten opzichte van vrouwelijke ondernemers door de bankiers, niet bevestigd. Het gaat immers voornamelijk om een bewuste keuze van de vrouwelijke ondernemers. Er zijn geen significante verschillen voor wat betreft de participatie aan informele financiële netwerken. 3. H o e zal d e r e l a t i e e v o l u e r e n in d e t o e k o m s t ? Ook al hebben we het over de toekomst, toch gaan we even terug naar het verleden, met name naar de bijdrage van BINKS (1991) die zich in het begin van de jaren negentig afvroeg hoe de relatie tussen KMO's en banken er zou uitzien in het jaar 2000. D e te verwachten trends formuleerde hij als volgt:
De banken zullen zich in toenemende moeten realiseren dat ze rapper moeten inspelen op de noden van de KMO's. Dit is alleen mogelijk indien hun houding ten opzichte van KMO's verandert en indien ze meer rekening houden met de specifieke KMO-realiteit. Inzake consumentenbankieren en op het vlak van financiering van grote ondernemingen, neemt de competitie tussen de banken al maar toe. Dit drijft de banken naar het KMO-veld, maar ook daar zal de concurrentie toenemen. De banken zullen zich in toenemende mate bewust worden van de KMO-behoefte en aangepaste producten ontwikkelen. Deze vooruitzichten zijn realiteit geworden. Toch blijft het voor de banksector erg cruciaal te beseffen dat een KMO geen groot bedrijf is in zakformaat! C. Overheid
We hebben het hier niet over de rol van de Europese overheid, die verder aan bod komt. We verwijzen wel naar recente bijdragen, die één of ander specifiek aspect van het overheidsoptreden aan de orde stellen. S=-
S=-
Keasey en Watson (1994 a) geven een interessant voorbeeld van hoe een wetswijziging het financieel gedrag van een KMO kan beïnvloeden. Het gaat om een wettelijke beschikking uit 1986 in het Verenigd Koninkrijk, waardoor de ondernemers een groter risico lopen persoonlijk verantwoordelijk gesteld te worden bij faling van hun onderneming. Zij tonen aan dat de wetswijziging inderdaad een directe impact heeft gehad op het financieel gedrag. Bahat (1998) bestudeert de rol van waarborgsystemen bij leningen meer in het bijzonder in Israël. Hij komt hiertoe na vastgesteld te hebben dat er voornamelijk vier oorzaken zijn die aan de basis liggen van de moeilijke KMO-financiering in Israël: onvoldoende en niet gepaste verstrekking van informatie, moeilijkheden qua financiering via de kapitaalmarkt, banken hebben het gevoel dat de risico's groter zijn in KMO's dan in grote ondernemingen en tenslotte de ontoereikende garanties die door de KMO's aan de banken kunnen geboden worden. Zijn empirisch onderzoek betreft de periode 1973-1997, tijdens dewelke 6619 aanvra-
gen werden ingediend, waarvan er 5046 aan de wettelijke eisen voldeden. Uiteindelijk konden 2915 KMO's van de overheidswaarborg genieten. Zijn conclusie is dat het systeem van staatswaarborg een zeer positieve invloed heeft gehad op de ontwikkeling niet alleen van de KMO's maar ookvan de Israëlische economie in haar geheel. Hij suggereert wel dat de banksector nog meer gebruik zou maken van de geboden mogelijkheden. Ook in ontwikkelingslanden worden kredietschema's uitgewerkt voor zeer kleine ondernemingen en voor KMO's. Soeharto (1998) komt tot de constatatie dat er zich in Indonesië vooral problemen stellen bij de micro-ondernemingen. Het gaat vooral om moeilijkheden op het vlak van financieel management: niettegenstaande de inspanningen in de context van de kredietschema's bereiken die micro-bedrijven nog niet de vereiste geloofwaardigheid in de ogen van de banken. IV. FOCUS OP EUROPA In wat voorafgaat hebben we reeds een aantal keren verwezen naar onderzoeksresultaten, die betrekking hebben op Europa. In deze sectie zullen we ons concentreren op twee aangelegenheden, nl. KMOonderzoek in opdracht van de Europese Commissie enerzijds en wetenschappelijk werk in Centraal- en Oost-Europa anderzijds. A. Initiatieven van de Europese Commissie 1983werd in de toenmalige Europese Gemeenschap uitgeroepen tot het Europees Jaar van de KMO en van het Ambacht. Sindsdien zijn heel wat initiatieven genomen, die er vooral op gericht waren te komen tot een op wetenschappelijk onderzoek gebaseerd KMO-beleid. Het eerste project waarnaar we verwijzen is het Europees KMOObservatorium. Zoals de naam het suggereert is het de bedoeling de KMO-situatie in de Europese Unie in kaart te brengen. De opdracht hiertoe is toevertrouwd aan het ENSR (European Network of SME Research), (ENSR (1993-1999)) waarvan het KMO-Studiecentrum l Belgische partner is. Het eerste rapport vervan de K.U. ~ r u s s ede scheen in 1993 en het zesde verslag werd gepubliceerd in 1999. In elk rapport vindt men een hoofdstuk dat betrekking heeft op de financiering van KMO's. De behandelde thema's zijn o.a. financiële structuur en financiële karakteristieken van KMO's, problematiek van de
financiële informatie in KMO's, de impact van financiële kosten op de globale kostenstructuur, kredietaanbod versus kredietvraag, rol van de financiële sector en invloed van financiële en fiscale wetgeving. Wat de rol van het bankwezen betreft, dienen we te verwijzen naar een tweede project, nl. de Ronde Tafels van vertegenwoordigers uit de banksector. Een eerste Ronde Tafel vond plaats in 1993 en kwam tot de conclusie dat de KMO's vooral door de volgende knelpunten geremd worden: gebrek aan eigen vermogen om tot een gezonde kapitaalstructuur te komen; + onvoldoende liquiditeit mede tengevolge van late betalingen door de debiteuren; * onvoldoende toegang tot krediet tegen aanvaardbare voorwaarden; + ontoereikende kennis en ervaring inzake financieel management. P
De tweede Ronde Tafel ging door in 1997 en de conclusies namen voornamelijk de vorm aan van suggesties voor de banksector. We kunnen ze als volgt samenvatten (European Commission (1997)): P
* P
P
P
Creëren van een reëel partnership met de klanten gebaseerd op een wederzijds begrip van elkaars noden en verwachtingen gebaseerd op wederzijds respect. Meer aandacht voor KMO-specifieke klantenservice. Aandacht voor de gevaren inherent aan de introductie van de informatietechnologie. Hierbij mag niet alleen gedacht worden aan kostenbesparingen maar men moet blijvend werken aan de personalisering van de klantenrelatie. Dit zal in de meeste gevallen gepaard moeten gaan met investeringen in menselijk potentieel. De klanten moeten kunnen delen in de voordelen van de informatietechnologie. Dit kan ondermeer door het beschikbaar stellen van databases. Banken moeten op intensieve wijze hun netwerk van relaties aanwenden ten gunste van hun klanten.
Aansluitend op het bovenstaande keurde de Europese Commissie in 1998 een programma goed gericht op KMO's nl. "Activities in favor of SMEs and the craft sector" Er komen twee verschillende invalshoeken in voor:
De eerste reeks initiatieven zijn erop gericht de financiële omgeving waarin de KMO's opereren te verbeteren. Dit betekent concreet: i
Initiatieven die tot doel hebben de betalingsgewoonten te verbeteren om aldus bij te dragen tot een vermindering van de liquiditeitsproblemen. Reeds in 1995 werd hieromtrent een aanbeveling geformuleerd, maar de impact ervan bleef minimaal. Denkpistes waar de Commissie op dit moment mee bezig is, zijn o.a. efficiënte en goedkope procedures om betaling te eisen, vastleggen van een maximale betalingstermijn bij overheidscontracten en wettelijke mogelijkheid om intresten te eisen bij late betalingen. Wat het laatste betreft, keurde de Europese ministerraad op 29 juli 1999 een EU-richtlijn goed. De richtlijn verplicht de late betalers een rente te betalen die hoog genoeg moet zijn om de schade van de schuldeiser te vergoeden. Na een tweede lezing door het Europees Parlement, kan de richtlijn in het voorjaar 2000 definitief goedgekeurd worden. In de context van de verdere realisatie van de Euopese interne markt en teneinde de groei van de KMO's te bevorderen, werd een Richtlijn uitgevaardigd die snelle en betrouwbare internationale geldtransfers moet garanderen.
* D e tweede reeks maatregelen heeft vooral tot doel de financiering van innovatie te vergemakkelijken. Dit kan op twee manieren: Gemakkelijkere financiering. In dit verband verwijzen we naar het I-TEC INFO project (Intensive Transeuropean Exchange and Communication of Innovative Financing). Dit project biedt de mogelijkheid de intitiatieven die in de verschillende lidstaten genomen worden op de voet te volgen en tot een inventaris van 'best practices' te komen. De Europese Unie beschikt ook zelf over een aantal financieringsbronnen. Zo hebben sinds 1990 ongeveer 42.000 KMO's gebruik gemaakt van het leningssysteem van de Europese Investeringsbank. Meldenswaard in dit verband is dat 80 % van de ondersteunde KMO's minder dan 50 werknemers hadden en bij 97 % ligt het aantal werknemers onder de 250. Het Europees Investeringsfonds heeft ondermeer als bedoeling garanties te bieden in de context van leningen met het oog op het uitbou-
wen van transeuropese KMO-netwerken. In juni 1997 heeft men vastgesteld dat 34 % van de in dit verband toegekende budgetten betrekking hadden op KMO's. B. Onderzoek in Centraal - en Oost-Europa De turbulente ontwikkelingen in deze regio's hebben verreikende gevolgen voor de ondernemers. Het is verheugend vast te stellen dat recentelijk reeds heel wat interessant wetenschappelijk werk beschikbaar kwam over het thema van KMO-financiering in het algemeen en van groeifinanciering in het bijzonder. We geven een beknopt overzicht, we maken hierbij een onderscheid tussen nationale studies enerzijds en onderzoeken die op meerdere landen betrekking hebben anderzijds. De belangrijkste nationale studies zijn de volgende:
* In haar studie over Hongarije stelt Lane (1995) dat het gebrekkig functioneren van de financiële markt de grootste hindernis is voor de groei van KMO's in haar land. De twee belangrijkste knelpunten zijn: Gebrek aan kapitaal om groeibedrijven te ondersteunen. Zeer slechte betaalgewoontes met omvangrijke klantentegoeden als gevolg. + Klochko en Isakova (1996) kwamen tot een analoge vaststelling voor Oekraïne: het tekort aan kapitaal is veruit het grootste probleem zowel voor starters als voor groeiende KMO's. De ondernemers hebben zelf onvoldoende financiële middelen en de banken kennen slechts leningen toe over 2 of 3 maanden, tegen meestal onhaalbare intrestvoeten. * Arendarksi et al. (1994) hebben de situatie in Polen geanalyseerd. De belangrijkste twee groeiremmen voor KMO's zijn op de eerste plaats onderkapitalisatie en gebrek: aan koopkracht koint op de tweede plaats. + Volgens Todorov (1996) zijn er ook in Bulgarije ernstige financieringsproblemen voor KMO's. De meeste van de bevraagde KMO'ers beweren dat ze nagenoeg alles zelf financieren uit eigen middelen en uit het herinvesteren van hun winsten. Slechts een zeer klein percentage van KMO's slaagt erin een lening te bekomen bij een bank. Het ontbreken van een kapitaalmarkt is ook in Bulgarije een
*
remmende factor voor groeigerichte bedrijven. Bartlett en Rangelova (1997) komen tot dezelfde conclusie. Tenslotte blijkt dat ook in Roemenië de expansie van KMO's nagenoeg uitsluitend gebeurt op basis van de persoonlijke mogelijkheden van de bedrijfsleiders en hun onmiddellijke omgeving (Pistrui et al. (1997)).
E r zijn ook drie vermeldenswaardige studies die op meerdere landen betrekking hebben: + Nicolescu (1998) baseert zijn onderzoek op 100 observaties in Roemenië en 480 in andere landen uit de regio. Zijn conclusies kunnen we als volgt samenvatten: Voor de steekproef in zijn geheel onderkent hij een opvallende discrepantie tussen wat hij de 'retoriek' van de financiële sector noemt enerzijds en de concrete realiteit anderzijds. Men heeft het steeds over de verbetering van de toegang tot de geld- en kapitaalmarkt, maar de nodige instrumenten daarvoor worden niet ontwikkeld. De financiële instellingen blijven overigens absolute prioriteit geven aan grote ondernemingen. Langs de andere kant moet hieraan toegevoegd worden dat het grootste gedeelte van de KMO'ers een schrijnend gebrek heeft aan financieel inzicht en zelfs het belang niet inziet van gezond financieel beleid. In Roemenië zelf ziet hij vooral volgende knelpunten: tekort aan financiële middelen, te hoge intrestvoeten, buitensporige garanties, onvoldoende begrip vanwege de banksector voor de eigenheid van KMO's, de bureaucratie in het bancaire gebeuren en tenslotte de corruptie. Hij stelt voorop dat de financiële sector in Roemenië minstens één generatie achterstand heeft t.o.v. de Europese Unie. Er zijn verschillende maatregelen nodig om deze kloof te overbruggen: wetgevende maatregelen om het financiële gebeuren te reguleren, initiatieven op het vlak van opleiding en vorming en ontwikkeling van financiële instrumenten zoals venture capital, factoring, franchising en leasing.
*
Gundry en Ben-Yoseph (1998) maakten een vergelijkende studie van de situatie van vrouwelijke ondernemers in Roemenië, Polen en de USA. Hun aandacht ging vooral naar het effect van
familie en cultuur op strategie en groei. Ze stelden vast dat in elk van de drie landen de toegang tot kapitaal één van de belangrijkste groeiremmen is. De mate waarin die rem werkt is evenwel veel aanzienlijker in Polen en Roemenië. De ontluikende venture capita1 activiteiten in Hongarije, Polen en Slovakije werden bestudeerd door Karsai et al. (1998). Ze stelden vooral het volgende vast: 5
Er is een zeer ongelijke ontwikkeling van venture capita1 in de drie betrokken landen. In Hongarije en Polen is er een zeer intensieve ontwikkeling, in Slovakije daarentegen komt het venture capita1 niet van de grond. In alle drie de landen zijn er zeker nog een aantal hindernissen weg te werken, met name het uitwerken van een specifieke wetgeving, het inventariseren van betrouwbare bronnen inzake mogelijke kapitaalverstrekkers en het ontwikkelen van een aandelenmarkt.
V. EIGENHEID VAN FAMILIEBEDRIJVEN INZAKE FINANCIERING In de loop van de laatste jaren hebben we een bijzonder boeiende literatuur over familiebedrijven zien tot stand komen. Litz (1995) heeft gelijk wanneer hij stelt dat het begrip zeker niet éénduidig vastligt. Voor deze bijdrage volstaat het ervan uit te gaan dat in een familiebedrijf eigendom en management in doorslaggevende mate in handen zijn van één familie, met eventuele betrokkenheid van meerdere familietakken. Upton en Heck (1997) leggen er terecht de nadruk op dat het familiaal karakter van de meeste KMO's - in België gaat het over om en bij 70 % van alle KMO's - bezwaarlijk buiten beschouwing kan gelaten worden, indien men het ondernemerschap vanuit alle relevante invalshoeken wil benaderen. Het gaat uiteindelijk om het toevoegen van een bijkomende dimensie zonder daarom te willen beweren dat die dimensie bij elke vorm van ondernemerschap relevant is. Afgelopen paar jaren hebben we een aantal succesvolle beursintroductie~van Vlaamse familiebedrijven kunnen meemaken. Dit is hoogst stimulerend. Het is een overtuigend bewijs van de vitaliteit en van de professionele groeigerichtheid van een -hopelijk toenemend -
aantal familiale ondernemingen. Beursgang blijft vooralsnog evenwel een relatief zeldzame gebeurtenis. Daar zijn diverse en sterk uiteenlopende redenen voor. Eén ervan is zeker gerelateerd aan de manier waarop men in de modale familiale KMO met de financiering omgaat. D e meest treffende vaststellingen bij recent internationaal onderzoek op dit gebied, hebben we in vijf punten samengevat.
A. Sterke punten van familiebedrijven Hieromtrent ondervraagd, hebben Belgische KM07ersde volgende punten naar voor geschreven (Donckels en Lambrecht (1999)): + Kennis en ervaring Van kindsbeen af koint men in contact met het zakenleven en al zijn positieve en negatieve ervaringen. Bovendien wordt heel wat kennis en ervaring op een gestructureerde manier overgedragen van generatie op generatie. + Persoonlijke en financiële inzet voor het bedrijf E r worden geen uren geteld en als het erop aankomt is men bereid quasi alles in te zetten voor het bedrijf: tijd, geld en emoties. %
Snelheid van beslissen D e familiale concentratie van beslissingsbevoegdheid vergt in principe geen lange procedures. Hoe meer men de bedrijfseconomische logica laat primeren, des te vlugger komt men tot conclusies. Krijgen de familiale of de emotionele logica de bovenhand, dan kan men wel verzeild geraken in levensgevaarlijke besluiteloosheid. Zelfs op het vlak van financiering geldt dat men in een familiebedrijf bereid moet zijn compromissen te aanvaarden. Daarbij omschrijven we een compromis als een regeling waarmee men bereid is te leven zonder er evenwel enthousiast over te zijn.
Naar aanleiding van een onderzoek naar de kredietwaardigheid van familiebedrijven legde Bopaiah (1998) de nadruk op de volgende sterke punten:
* de bereidheid van de familieleden om persoonlijke financiële middelen in te zetten, verhoogt in beduidende mate de credibiliteit van het bedrijf;
de concentratie van familiale eigendom biedt een betere bescherming tegenover mogelijke vijandige overnames: 9 in familiebedrijven is er meestal een grotere bereidheid om persoonlijke bezittingen in te zetten als borg voor financiering. N
B. Familiaal karakter en groei Ook hier vertrekken we van bevindingen voor België. Donckels en Hoebeke (1992) komen tot de constatatie dat circa twee derden van de groeigerichte KMO's er prijs op stellen zowel op het vlak van eigendom als op dat van management de touwtjes in handen te houden. Niet-familiaal management is bovendien nog iets gemakkelijker te aanvaarden dan niet-familiale eigendom. Typisch Belgisch? Zeker niet! Kijken we rond in Europa dan zien we een zeer grote convergentie in de onderzoeksresultaten: in verschillende landen (Corbetta (1995) voor Italië, GALLO (1995) voor Spanje en Cressy en Olofsson (1997) voor Zweden) komt men tot gelijkaardige conclusies. In het Zweedse onderzoek, heeft men het zelfs over een niet te miskennen 'equity xenophobia' in familiebedrijven. Ook op basis van het Stratos onderzoek omtrent strategische opties in KMO's en waarbij ruim 1300 bedrijven uit acht Europese landen betrokken waren, concluderen Donckels en Fröhlich (1991) dat familiale ondernemingen veelal erg gesloten systemen zijn met een sterk op zichzelf gerichte oriëntatie, niet in het minst voor wat de eigendomsstructuur betreft. Dit heeft verreikende gevolgen o.a. op het vlak van strategievorming (Harris et al. (1994)). Er weze aan toegevoegd dat de vaststellingen buiten Europa in dezelfde richting gaan. We geven twee voorbeelden: + Voor de USA stelt Ward (1997) zeer formeel dat een gebrek aan kapitaal een essentiële rem zet op de groei van familiebedrijven. Deze schaarste is vanzelfsprekend een rechtstreeks gevolg van het niet bereid zijn het kapitaal open te stellen voor niet-familiale aandeelhouders. + Uit een onderzoek bij 778 familiebedrijven in Australië leren Smyrnios et al. (1998) dat het behoud van de controle door de familie één van de meest essentiële doelstellingen is van familiebedrijven.
C. Houding van familiale 'stakeholders' Met opzet hebben we het hier niet over 'shareholders'. Waarom? Het antwoord is gekoppeld aan het feit dat we vier soorten betrokkenen hebben in familiebedrijven: Categorie 1
Categorie 2 Categorie 3
Categorie 4
familieleden in het bedrijf (als aandeelhouder, als bestuurder, in de exploitatie of met een combinatie van betrokkenheden); familieleden buiten het bedrijf niet-familieleden in het bedrijf (bijvoorbeeld naaste medewerkers van de familie op sleutelposten, externe bestuurders, kapitaalverstrekkers) niet-familieleden buiten het bedrijf (bijvoorbeeld een bevriende ondernemer als vertrouwenspersoon van de bedrijfsleider, het kan ook gaan om een koele observator die het gepaste moment afwacht om toe te slaan en het bedrijf over te nemen).
Personen uit de categorie 1 en 2 kunnen sterk uiteenlopende opvattingen hebben over diverse aspecten van het bedrijf. Bijvoorbeeld groeien of niet groeien, hoe eventuele groei financieren (geeft vaak spanningen tussen actieve en passieve vennoten), opvolgers staan te trappelen om het vigerende management te verdringen, enz. Het zal duidelijk zijn dat we ook in de twee andere categorieën cruciale 'stakeholders' vinden. Blijven we dan bij de categorieën 1en 2 dan valt het op hoe steeds meer aandacht gaat naar de niet-financiële en niet-bedrijfseconomische factoren die de houdingen bepalen. E r wordt in toenemende mate gepleit voor een multidisciplinaire benadering bij het zoeken naar verklaringen voor de dynamiek in de vastgestelde houdingen. Davis en Herrera (1998) zoeken hun inspiratie vooral in de sociale psychologie. Ze zijn ervan overtuigd dat begrippen als groepscohesie, zich conformeren met de meerderheid, diffusie van verantwoordelijkheid, sociale macht, enz. zeker hun plaats verdienen in het verklaringsmodel voor de 'stakeliolders' houding. We verwijzen nog naar twee andere invalshoeken. Prasad et al. (1995) zoeken een antwoord op de vraag 'Wat is het ideale moment om te 'oogsten' door de verkoop van de onderneming aan derden?' In hun analyse ziet men ook zeer duidelijk de vaak conflicterende
doelstellingen van de diverse direct of indirect betrokkenen aan de oppervlakte komen. Ook de financiële situatie van het bedrijf blijkt een rol te spelen. Tot slot willen we nog melding maken van de bijdrage van Wakefield (1997). Op basis van observaties van Arnerikaanse bedrijven testte hij een aantal hypotheses inzake de eventuele relatie tussen de financiële situatie van een familiebedrijf enerzijds en het ontstaan van familiale conflicten anderzijds. Hij kwam tot de volgende bevindingen: p p
P
Hoe meer toegang tot kapitaal des te minder conflicten. Wordt het bedrijf in toenemende mate afhankelijk van financiering door banken, dan stijgt de kans op conflicten. Wordt het nodig meer familiaal patrimonium in te zetten, dan stijgt de kans op conflicten.
D. Gebruik van financiële technieken en omgang met de financiële sector
Bij een onderzoek naar de megatrends bij familiebedrijven in de USA komt Aronoff (1998) tot de conclusie dat in familiebedrijven steeds meer behoefte zal zijn aan financieel-technische kennis. Opvallend is dat hij die behoefte niet alleen situeert bij diegenen die in de onderneming financiële verantwoordelijkheid dragen. Vanuit het oogpunt van deugdelijk bestuur wordt bijvoorbeeld ook vanwege passieve vennoten een minimale financiële kennis verwacht, al was het maar om correct te kunnen omgaan met de meest elementaire financiële ratio's. Onderzoek door Gal10 en Vilaseca ((1996) en (1998)) bij Spaanse familiebedrijven leert dat er een statistisch significant verband bestaat tussen ondernemingsgrootte enerzijds en de diversiteit van financiële praktijken anderzijds. Hoe groter het familiebedrijf des te groter het aantal financiële instellingen waarmee gewerkt wordt en des te meer gevarieerd het pallet van financiële producten. In hun tweede studie interviewden ze een aantal financiële directeurs uit familiebedrijven en uit niet-familiale ondernemingen. Ze stelden daarbij vast dat niet-familiebedrijven een bredere waaier van financiële producten hanteren. Dit kan, aldus de auteurs, een teken zijn van een meer agressieve financiële strategie en het kan ook het gevolg zijn van een minder risicomijdend gedrag.
C. Financiële aspecten van opvolging Zowel in Europa als in de USA wordt o.a. door Ayres en Carter (1998) vastgesteld dat de kapitaalstructuur van een familiebedrijf een zeer essentiële rol speelt bij de overdracht van de onderneming aan de volgende generatie. Cruciale vraag hierbij is "Kan de financiering van de overdracht al dan niet door de onderneming zelf gedragen worden'?" Gaat de eventuele financiering gepaard met een te zware last voor het bedrijf zodat de overnemers naar andere financieringsinogelijkheden moeten uitkijken, dan kan er een heel serieus probleem ontstaan. In dergelijke situaties zijn uitspraken zoals "Ik steek mij niet tot aan mijn pensioen in de schulden7'logisch. Bij de uitwerking van een model voor de optimalisering van de bedrijfsoverdracht tussen generaties heeft Kimhi (1997) overigens achterhaald dat de financiering van de overdracht één van de belangrijkste randvoorwaarden is. Tot slot nog een verontrustende vaststelling vanuit Engelstalig Canada. Chrisman et al. (1998) hebben daar ongeveer 500 KMO'ers ondervraagd over de kennissen en de vaardigheden waarover hun potentiële opvolgers zouden moeten beschikken. Financiële kennis en ervaring kwamen slechts op de vijftiende plaats. VI. RESEARCH AGENDA We zijn ervan overtuigd dat het onderzoek zich zal toespitsen rond vijf assen: dynamiek van het systeem, objectieven van de 'stakeholders', methodologie, financiële markten en financieel management.
A. Dynamiek van het systeem Het systeem kan op een eenvoudige manier worden weergegeven aan de hand van drie concentrische cirkels gedragen door een tijdsas. Met opzet stellen we de KMO'er centraal omwille van zijn doorslaggevende invloed zowel op het vlak van groeigerichtheid als inzake financiering. Rond de KMO'er bevindt zich het bedrijf dat niet geïsoleerd functioneert, maar integendeel ingebed is in een externe omgeving waarvan de financiële markten een essentieel onderdeel uitmaken. De wisselwerking tussen de drie partijen moet nog verder worden uitgediept en er moet zeker nog dieper nagedacht worden over de dynamiek van gans het systeem, vandaar de introductie van de tijdsas.
Groei
Opleiding
R Aanbod va.n
9
\
DOELSTELLRJGEN Kwantitatieve technieken
Tljd
Externe omgeving
la'
Kwalitatieve anaiyse
J
Eigendomsstructuur
Financieel beheer
Vraag naar Financiële producten
Zowel KMO'er, KMO als externe omgeving zijn immers aan dynamische veranderingen onderhevig, dit geldt trouwens ook voor de onderlinge wisselwerking. Reeds tien jaar geleden toonde Walker (1989) aan dat KMO-financiering functie is van de levenscyclus van het bedrijf. Daar blijft het eveiiwel niet bij. De multidisciplinaire aanpak waarover we het hoger hadden, biedt zeer interessante perspectieven om de impact van de dynamiek bij de KMO'er en in de externe omgeving precieser in kaart te brengen. Hieruit zal ongetwijfeld op overtuigende wijze blijken dat ISMO-financiering veel meer is dan een puur bedrijfseconomische aangelegenheid.
B. Objectieven van de 'stakeholders' Langs deze as zetten we groei tegenover eigendomsstructuur. Onder meer uit de studie van Delmar (1998) is gebleken dat er nog heel wat werk te doen is op het vlak van het meten van de groei en de daaruit voortvloeiende invloed op het globaal financieel model. De relatie tussen groei als objectief enerzijds en het financieel gedrag anderzijds moet ook verder uitgediept worden.
Het ligt voor de hand dat we op dit gebied nogmaals verwijzen naar de eigenheid van familiebedrijven. In familiale ondernemingen hebben we immers veelal te maken met drie soorten doelstellingen: de objectieven van de eigenaar-manager, de doelstellingen van het bedrijf en het verwachtingspatroon van de familie. Het is zeker de moeite waard te onderzoeken hoe die vaak conflicterende doelstellingen de groeistrategie beïnvloeden. In dezelfde context moet zeker meer aandacht gaan naar de rol van de niet-familiale 'stakeholders' die we hoger beschreven hebben. C. Methologie
Op dit vlak hebben we zeer interessante ontwikkelingen kunnen vaststellen. We onderkennen drie trends die in de toekomst zeker moeten verder gezet worden: 1. Dank zij de toename van de steekproefomvang wordt het mogelijk deelsteekproeven te vergelijken. Dit biedt zeer interessante perspectieven om op een wetenschappelijk verantwoorde manier rekening te houden met de heterogeniteit van de KMO-populatie. Dit moet op termijn leiden tot meer genuanceerde inzichten, die dichter aansluiten op de realiteit van de KMO-wereld. 2. Het toenemend gebruik van econometrische modellen en van geavanceerde statistische technieken is een gunstige evolutie, die zeker moet worden verder gezet. Daarbij moet evenwel bijzondere aandacht gaan naar de waarde van de gehanteerde basisgegevens. Dit geldt zowel voor de beschikbare bedrijfseconomische informatie als voor de aan de hand van enquêtes verkregen data. Wat dit laatste betreft verwijzen we nogmaals naar de waarschuwingen van Miettinen (1998) in verband met de validiteit van de zelfperceptie. Naast deze positieve ontwikkeling op het vlak van kwantitatief onderzoek, zien we ook veel belovende kwalitatieve methoden opgang maken. Bij wijze van voorbeeld vestigen we de aandacht op het werk van Steyaert en Bouwen (1997), die vernieuwend onderzoek doen inzake ondernemerschap uitgaande van getuigenissen door ondernemers. De auteurs stellen vast dat heel wat uiteenzettingen, schriftelijke bijdragen of seminaries over ondernemerschap "ondersteund" worden door praktijkvoorbeelden en- getuigenissen. Het is er hen vooral om te doen systematiek te krijgen in het opstellen en aanwenden van dergelijke "stories". Hun aandacht
gaat daarbij vooral naar de volgende drie methodologische elementen: de manier waarop de gegevens verzameld worden, de interpretatie eivan en de communicatie van de onderzoeksresultaten. In de toekomst zullen kwantitatieve en kwalitatieve methoden niet langer tegenover elkaar moeten gesteld worden maar veeleer als complementair dienen aangezien te worden. 3. Op de derde plaats zien we in het KMO-onderzoek een toenemende interesse voor multidisciplinair onderzoek. Dit moet zeker verder aangemoedigd worden. Alleen door maximaal en optimaal gebruik te maken van de inputs uit de verschillende wetenschappelijke disciplines, zullen we erin slagen het financieringsproces van groeigerichte KMO's volledig te doorgronden. D. Financiële markten In het verleden werd hieraan reeds zeer veel aandacht besteed. Toch blijft er nog heel wat te doen, voornamelijk dan rond de volgende drie thema's:
1. We moeten er rekening mee houden dat de relatie KMO-financiële sector in de meeste gevallen veeleer een relatie tussen personen is dan tussen ondernemingen. Het is daarom ten zeerste aangewezen de rol van persoonsgebonden factoren, zowel langs de vraagzijde als langs de aanbodkant expliciet in het onderzoek te betrekken. 2. Er moet nagegaan worden in welke mate de nieuwe bankproducten toegankelijk zijn voor KMO's. De vraag is: maakt financiële spitstechnologie de financiële markten al dan niet toegankelijker voor KMO's? 3. Op de derde plaats vragen we bijzondere aandacht voor de rol van de overheid. De hamvraag hierbij luidt: Wat is de relevantie van de talloze initiatieven die op verschillende overheidsniveaus genomen worden om de financiering van groeigerichte KMO's te vergemakkelijken? Een toekomstgerichte evaluatie dringt zich dus op. E. Financieel management In de literatuur wordt herhaaldelijk beklemtoond dat het financieel management in tal van KMO's weinig professioneel gebeurt met alle gevolgen van dien. Daartegenover staat dat in de brede waaier van KMO-opleidingen nagenoeg steeds bijzonder veel aandacht besteed wordt aan financieel beheer. Bovendien zien we een substantiële toe-
name van de rol van externe accountants en andere adviserende instanties. De vraag wat er nu precies moet gebeuren om de kenniskloof op het vlak van financieel beheer te dichten, blijft vooralsnog onbeantwoord.
VII. BIJ WIJZE VAN CONCLUSIE Het voorgaande leert ons heel wat over de stand van zaken betreffende groeifinanciering van KMO's. Ter afronding vatten we de belangrijkste vaststellingen in 10 punten samen:
1. D e KMO-populatie is bijzonder heterogeen. Deze heterogeniteit heeft o.a. te maken met de eigendomsstructuur, de dimensie, de sector van activiteit en de graad van professionalisering van het management. Dit gegeven zijnde ligt het voor de hand dat ook inzake groeifinanciering sterk uiteenlopende paden kunnen bewandeld worden. 2. Groeifinanciering is duidelijk niet alleen een financiële aangelegenheid. Heel wat andere factoren komen een vaak doorslaggevende rol spelen. Bij wijze van voorbeeld verwijzen we naar de frequent voorkomende dominerende rol van de bedrijfsleider met zijn eigen inzichten, doelstellingen en tijdsperspectief. 3. Wat het wetenschappelijk onderzoek inzake groeifinanciering aangaat, stellen we opvallende evoluties vast: - beduidend meer aansluiting bij de financieringstheorieën vertrekkend van de kernvraag in welke mate die theorieën, die nagenoeg steeds ontstaan zijn uit denkwerk inzake grote ondernemingen, ook voor KMO's relevant kunnen zijn; - meer intensief gebruik van geavanceerde kwantitatieve technieken, mede mogelijk gemaakt door de grotere steekproeven bij de onderzoeksprojecten; - toenemend gebruik van kwalitatieve onderzoekstechnieken ontleend aan psychologie en sociologie. 4. Bij de studie van de groeifinanciering in KMO's kan men onmogelijk het familiaal karakter van de meeste KMO's buiten beschouwing laten. Vooral de terughoudende ingesteldheid tegenover openstelling van het kapitaal is van het grootste belang. De invloed van de verschillende types familiale 'stakeholders' kan evenmin buiten beschouwing gelaten worden.
5. Een aantal ontwikkelingen op de financiële markten (o.a. NASDAQ en EASDAQ) bieden nieuwe perspectieven voor groeifinanciering. De groeigerichte KMO's die zowel voldoen aan de interne als aan de externe voorwaarden voor een beursintroductie, blijven evenwel nog steeds veeleer uitzondering dan regel. 6. De relatie tussen KMO's en banken is reeds zeer grondig onderzocht geworden. We stellen drie zaken vast: - Het gaat veeleer om een relatie tussen personen dan tussen ondernemingen. - Heel wat KMO'ers hebben het nog erg moeilijk om de bank als partner aan te zien in plaats van als tegenspeler. - Dat een KMO geen groot bedrijf is in het klein, is zeker niet voor alle banken evident. 7. Op diverse overheidsniveaus worden initiatieven genomen om de groeifinanciering te vergemakkelijken. Een evaluatie van die initiatieven dringt zich op teneinde tot een KMO-specifieke optimalisering te kunnen komen. 8. De Europese studies inzake de verhouding KMO's-Banken bevatten heel wat leerrijke informatie en suggesties. Vooralsnog is men er nauwelijks in geslaagd daaruit de gepaste lessen te trekken voor het veldwerk. 9. We moeten spijtig genoeg vaststellen dat in de meeste KMO's het financieel management helaas nog steeds te wensen overlaat. Op dit gebied is een dringende ommekeer noodzakelijk. Beter financieel beheer moet één van de hoekstenen worden van de professionalisering in onze KMO's. 10. Groeifinanciering is een fascinerend onderwerp. De uitdaging om tot preciezere inzichten te komen, blijft bestaan. Op diverse domeinen is er nog een lange weg te gaan. Dit doet ons denken aan Pythagoras. Toen een koninklijke prins hem vroeg of er geen gemakkelijk middel was om met wiskunde om te gaan, antwoordde de geleerde: "Er is geen koningsweg!". Hetzelfde geldt voor groeifinanciering in KMO's. Precies daarom is het zo boeiend mee aan die weg te timmeren.
REFERENTIES h g , J.S., 1991, Small Business Ui~iqueilessand the Theory of Financial Management, Tlze Jourrzal of Srnall Business Fir~arzce1, 1, 1-13. Arendarski, A., Mroczkowski, T en Sood, J., 1994, A Study of the Redevelopment of Private Entreprise in Poland: Conditions aild Policies for Continuing Growth, Jozirizal of Smnll Business Management 32, 3,40-51. Aronoff, C.E., 1998, Megatrends in Family Business, Family B~isinessReview 11,3,181-185. Audi-etsch, D.A. en Elston, J.A., 1996, Financiilg the German Mittelstand, Smal1 Bz~siness Economics 9, 2, 97-110. Ayres, G.R. en Carter, M., 1998, Approaching Succession Planning from an Ability to Pay Basis, in Hair, J.F. Jr., ed., Family Business - Progress and Prophecy. Proceedings of the 1997 Family Firm Institute Conference, (Boston: The Family Firin Institute Inc.), 62-89 Bahat, S., 1998, Banks'Credit to SMEs-Governinent Policies, Banks'Interest and Employmenl, in H.J. Pleitner, ed., Renaissance of SMEs in a Globalized Economy, (St. Gallen, IGW-HSG), 399-409 Bartlett, W. en Rangelova, R., 1997, Small Firms and Economic Transformation in Bulgaria, Srnall Business Econonzics 9, 4, 319-333. Bates, T., 1997, Financing Small Business Creation: the Case of Chinese and Korean Immigrant Entrepreneurs, Journa1 of Business Verzturirzg 12, 2, 109-124. Beaudouin, R. en St. Pierre, J. 1998, The Financial Problems of Small Businesses, in P-A. Julien, ed., The State of the Art in Small Business and Entrepreneurship, (Alderschot, Ashgate), 276-299 Binks, M., 1991, Small Businesses and their Banks in the Year 2000, in J. Curran and R.A. Blackburn, eds., Paths of Enterprise. The Future of tlie Small Business, (London, Routledge), 149.162. Binks, M.R. en Ennew, C.T., 1996, Growing Firms and the Credit Constraint, Small Business Economics 8, 1, 17-25. Binks, M.R. en Ennew, C.T., 1997, The Relationship between U.K. Banks and Their Small Business Customers, Srnall Business Economics 9, 2, 167-178. Bopaiah, C., 1998, Availability of Credit to Family Businesses, Srnnll Business Economics 11, 1, 75-86. Bornheim, S.P. ei1 Herbeck, T.H., 1998, A. Research Note on the Theory of SME - Bank Relationships, Small Business Economics 10, 3, 327-331. Brophy, D.J., 1997, Financing the Growth of Entrepreneurial Firms, in D.L. Sexton en R.W. Smilor, eds., Entrepreneurship 2000, (Chicago, Upstart Publishing Compaily), 5-27. Carter, N.M. en Allen, K.R., 1997, Size Determinants of Women-Owned Businesses: Choice or Barriers to Resources? Enlrepreneiirslzip arzd Regional Development 9, 3, 211-220. Carter, S. en Rosa, P., 1998, The Financing of Male- and Female-Owned Businesses, Enti-epreneurship and Regional Dei/eloprnent 10, 3, 225-241. Chaganti, R., DeCarolis, D. en Deeds, D,, 1995, Predictors of Capital Structure in Small Ventures, Entrepreneurship. Tlzeory arzd Prnctice 20, 2, 7-18. Chell, E,, FIcdberg-Jalonen, N. en Miettinen, A., 1997, Are Types of Business Owner- Managers Universal? A Cross Country Study of the U.K., New Zealand and Finland, in R. Donckels en A. Miettinen, eds., Entrepreneurship and SME Research: on its Way to the Next Millennium, (Aldershot, Ashgate), 3-18. Chittenden, E, Hall, G. en Hulcl~inson,I?, 1996, Small Firm Growth, Access to Capital Markets and Financial Structure: Review of Issues and an Einpirical Investigation, Srnall Business Econornics 8, 1,59-67. Cbrisman, J.J., Chua, J.H. en Sharina, P., 1998, Important Attributes of Successors in Family Businesses: an Exploratory Study, Family Business Review 11, 1 , 19-34. Corbetta, G,, 1995, Patterns of Development of Family Businesses in Italy, Family Business Review, 8,4, 255-265. Cressy, R. en Oloffson, C., 1997a, Europeail SME Financing: an Overview, Smnll Bzlsirzess Econornics 9, 2, 87-96.
Cressy, R. en Oloffson, C., 1997b, The Fiilancial Conditions for Swedish SME's: Survey and Research Agenda,.Snznll Business Economics, 9, 2, 179-194. Davis, J.A. en Herrcra R.M., 1998, The Social Psychology of Family Shareholders Dynamics,.Fnmily Business Reviewll, 3, 253-260. Deeg, R., 1998, What Makes German Banks Different,.Snzall Busiizess Ecoizoinics 10,2,93101. Delmar, F., 1997, Measuring Growth: Methodological Considcrations aiid Empirical Results, in R. Donckels en A. Miettinen, eds., Entrepreneurship and SME Research: on its Way to the Next Millennium, (Aldershot, Ashgate), 199-215. Doiickels, R. en Frölilich, E,, 1991, Are Family Businesses Really Different'? Europeaii Experiences from STRATOS,.Fanzily Business Review 4, 2, 149-160. Doiickels, R. en Lambrecht, J., 1999, The Re-Emergence of Farnily-Based Entreprises in Easl Centra1 Europe: What Can Be Learncd from Family Busiiiess Research in the Western World?, Fainily Business Review 12, 2, 171-188. Donckels, R. en Hoebeke, K., 1992, SME-led Growth of the Belgian Economy: Factor Fiction, Entreprenei~rsliipand Regiorzal Development 4, 2, 155-164. Egeln, J., Licht, G. en Steil, E, 1997, Firm Foundations and tlie Role of Financial Constraints, Sinnll B~~siness Econoinics 9,2, 137.150. Elston, J.A., 1993, Firm Ownership Structure and Investment: Theory and Evidence from Germaii Panel Data,.(Wissenschaftszentrum Berlin), Discussion Paper, FS IV 93-28. Elston, J.A. en Chirinko, R., 1995, Finance, Control aiid Profitability: an Evaluation of German Bank Influence, mimeo, geciteerd in Deeg (1998). Ennew, C.T. en Rinks, M.R., 1996, Good and Bad Customers: The Benefit of Participation in tlie Banking Relationship, Interizntionnl Jouriznl of Bank Marketing 14, 2, 5-13. Europeaii Commission 1997, The Second Round Table of Bankers and SMEs. Final Report, (Brussels, Directorate General XXIII). European Network for SME Research (ENSR), 1993-1999, The European Observatory for SMEs. First to Sixth Annual Report, (Zoetermeer, EIM Smal1 Business Research and Consultancy). Freear, J., Sohl, J.E. en Wetzel Jr. W.E., 1997, The Informal Venture Capital Market: Milestones Passed and the Road Aiiead; in D.L. Sexton en R.W. Smilor, eds., Entrepreneurship 2000, (Chicago, Upstart Publishing Company), 47-69. Gallo, M.A., 1995, Family Businesses in Spain: Tracks Followed and Outcomes Reached by Tl~oseAmong the Largest Thousand, Fanzily Business Review 8, 4, 245-254. Gallo, M.A. en Vilaseca, A., 1996, Finailce in Family Business, Family Busiizess Review 9,4, 387-401. Gallo, M.A. en Vilaseca, A., 1998, AFinancial Perspective on Structure, Conduct and Performance in the Family Firm: an Empirical Study, Fnmily Business Review 11, 1, 35-47. Gibb, A. en Davies, L., 1990, In Pursuit of Frameworks for the Development of Growth Models of the Sniall Business, Irzlernntional Snznll Business Journnl9, 1, 15-31. Giiyawali, D.R. ei1 Fogel, D.S., 1994, Eiivironments for Entrepreneurship Development: Key Dimensions and Research Implications, Enluepreneurslzip. Theoiy and Prnctice 18,4, 43-62. Gundry, L.K. en Ben-Yoseph, M., 1998, Women Entrepreneurs in Romania, Poland and the United States: Cultural aild Family Influences on Strategy and Growth, Fnmily B~winess Review 11, 1, 61-73. Harris, D,, Martinez, J.L. en Ward, J.L., 1994, Is Strategy Different for the Family-Owned Busiiless? Family Busiizess Review 7, 2, 159-174. Holtz-Eakin, D,, Jouliaian, D. en Rosen, II.S., 1994, Sticking it Out: Entrepreneurial Survival and Liquidity Constraints, J o ~ ~ r nofa lPoliticnl Ecorzomny 102, 1, 53-75. I-Iughes, A., 1997, Finance for SMEs: A U.K. Perspective, Si~znllBusiness Econornics 9, 2, 151-166. Karsai, J., Wrigllt, M., Dudzinski, Z. en Morovic, J., 1998, Screening and Valuing Venture Capital Investments: Evidence from Hungary, Poland and Slovakia, Entrepreneurskip nlzd Regioiznl Development 10, 3, 203-224.
Keasey, K. en McGuinness, P., 1990, Small New Firms and the Return to Altcriiative Sources of Finance, Sniall B~~siriess Economics 6, 2, 139-150. Iceasey, K. en Watson, R., 1994a, The 1986 U.K. Insolvency and Company Directors' Disqualificatioii Act; an Evaluation of Tlicir Impacls upon Small Firm Fiilancing Decisions, Smal1 Bilsiness Ecorzoinics 6, 4, 257-266. Keasey, K. en Walson, R., 1994b, Thc Bank Financing of Sniall Firms iii U.I<.: Issues and Evidence, Smal1 Riisiness Eco~iornics6, 5, 349-362. Icimhi, A., 1997, Iiitergeneratioiial Succcssion in Sinall Family Businesses: Borrowing Constraints and Optimal Tiining of Succession, Snznll Birsirzess Eco~iomics9, 4, 309-318. Kirby, D.A., 1998, Overcoming the Financial Constraints on Small Firm Growth; the Case of Franchising, in H.J. Pleitner, ed., Renaissance of SMEs in a Globalized Economy, (St. Gallen, IGW-HSG), 411-422. IClochko, Y. en Isakova, N., 1996, Small Business Sector in Ukraiiiian Transition Ecoiiomy; Achievements to Date, Erztrepreneiirslzip and Regiona1 Dei)elopment 8, 2, 127.140. Koper, G,, 1993, Women Entrepreneurs and the Granting of Business Credit, in S. Allen en C. Truman, eds., Woniel1 in Business. Perspectivcs on Women Entrepreneurs, (London, Routledge), 57-69. ICotey, B. en Meredith, G.G., 1997, Relationships among OwnerIManager Personal Values and Perceptions, Busiiless Strategies, and Entreprisc Performance, Jozlr~zalof S~nallBZLsiness Maitagemerat 35, 2, 37-64. Lane, S.J., 1995, Business Starts During the Transition in Hungary, Joi~rnalof Busi~zessVenlilriizg 10, 3, 181-194. LeCornu, M.R., McMahon, R.G.P., Forsaith, D.M. enstanger, A.M.J., 1996, The Small Entreprise Financial Objective Function, J o ~ ~ mof a lSrnall Business Manager?tent 34, 3, 1-14. Litz, R.A., 1995, The Family Business: Toward Definitional Clarity, Family Business Review 8,2, 71-81. McConaughy, D.L., Dhatt, M.S. en IGm, Y.H., 1995, Agency Costs, Market Discipline and Market Timing: Evidence from Post IPO Operating Performance, Entreprene~lrship.Theory arzd Practice 20, 2,43-57. McKechnie, S.A., Enilew, C.T. en Read, L.H., 1998, The Nature of Banking Relationship: a Comparison of the Experiences of Male and Female Small Business Owners, Intemational Srnall Business Journal 16, 3, 39-55. McMahon, R.G.P. en Holmes, S., 1991, Small Business Financial Management Practices in North Ameria: a Literature Review, Jourrtal of SmalI Rz~sinessManagement 29,2, 19-29. Merikas, A., Bruton, G.D. en Vozilcis, G S . , 1993, The Theorctical Relationships Between tlie Strategic Objcctive of Sales Growth and tlie Financial Policy of the Entrepreneurial Firm, Intemalional Small Business Joz~rnal11, 3,59-67. Miettinen, A., 1998, Accuracy of Self-Rated Business Performance and Its Meaning, in H.J. Pleitner, ed., Renaissance of SMEs in a Globalized Ecoiiomy, (St. Gallen, IGW-HSG), 423-428. Moran, P., 1998, Personality Characteristics and Growth-Orientation of the Small Busiiiess Owner-Manager, Intemntiorzal Small Rilsi~zess.loz~rnal16, 3, 17-38. Nicolescu, O., 1998, Fiiiancial Problems for Romanian SMEs and the Ways to Preveilt and Eliminate Them, in H.J. Pleitner, ed., Renaissance of SMEs in a Globalized Economy, (St. Gallen, IGW-HSG), 443-448. Norton, E,, 1990, Similarities aild Diffei-enccs in Small and Large Corporation Beliei's about Capita1 Structure Policy, Snzall Business Eco~zonzics2, 3, 229-245. Norton, E,, 1991, Capita1 Structure and Small Growth Firms, The Journaloj'S~izallBusiness Finaiice 1, 2, 161-177. Peel, M.I. en Wilson, N., 1996, Working Capita1 and Financial Management Practices in the Small Firm Sector, Internatio~zalSmall Business Joiirnal 14, 2, 52-68. Perlitz, M. en Seger, F., 1994, Regarding the Particular Role of Universal Banlcs in German Corporate Governance, unpublished manuscript, (University of Mannheim), geciteerd in Deeg (1998).
Peterson, M.A., en Rajan, R.G., 1994, The Benefits of Lending Relationships: Evidence from Small Business Data, Jou1nal of Finance 49, 1, 3-37. Peterson, M.A. en Rajan, R.G., 1995, The Effect of Credit Market Competition on Leriding Relationships, Quarterb Jozrrtzal of Economics 110, 2,407-443. Petty, J.W. cn Bygrave, W.D., 1993, What does Finance have to Say to the Entrepreneur?, The Jozcrnal of Snlnll Business Finunce 2, 2, 125-137. Petrakis, P.E., 1997, Entreprcneurship and Growtli: Creativc and Equilibrating Eveilts, Small Biisiness Economics 9, 5, 383-402. Pineda, R.C., Lerner, L.D., Miller, M.C. en Philips, S.J., 1998, An Investigation of Factors Affecting the Information-Search Activities of Small Business Managers, Journal of Small Business Managelnellt 36, 1, 60-71. Pistrui, D., Welsch, H.P. en Roberts, I., 1997, Growth Intentions and Expansion Plans of New Entrepreneurs in the Formcr Soviet Bloc, in R. Doiickels en A. Miettinen, eds., Entrepreileurship and SME Research: On its Way to the Next Millennium, (Aldershot, Ashgate), 93-111. Prasad, D., Vozikis. G.S., Bruton, G.D. en Merikas, A., 1995, 'Harvesting' Through Initia1 Public Offerings (IPOS): The Implications of Underpricing for the Small Firm, Eiztrepreizeurship. Theoiy and Practice 20, 2, 31-41. Reid, G.C., 1996, Financial Structure and the Growing Small Firrn: Theoretica1 Underpinning and Current Evidence, Srnall Business Economics 8, 1, 1-7. Schnabel, J.A., 1992, Small Business Capital Structure Choice, Tke Journal of Smal1 Business Finance 2, 1, 13-21 Smyrnios, K., Tanewski, G. ei1 Roinano, C., 1998, Development of a Measure of the Characteristics of Family Business, Family Business Review 11, 1, 49-60. Soeharto, l?, 1998, Study on the Implementalion of Micro and Small Business Credit Schemes in Indonesia, in H.J. Pleitner, ed., Renaissance of SMEs in a Globalized Economy, (St. Gallen, IGW-HSG), 449-457. Steyaert, C. en Bouwen, R., 1997, Telling Stories of Entrepreneurship. Towards a Narrative-Contextual Epistemology for Entrepreneurial Studies, in R. Doncltels en A. Miettinen, eds., Entrepreneurship and SME Research: On its Way to the Next Millennium, (Aldershot, Ashgate), 47-62. Storey, D.J., 1994, New Firm Growth and Bank Financing, Smal1 Business Economics 6,2, 139-150. Todorov, K., 1996, The Dynamic Entrepreneurs. The Locomotives of the East European Econornies in Transition, in H.J. Pleitner, ed., Significance and Survival of SME's in a Different Business Environment, (St. Gallen, IGW - HSG), 585-595. Turnbull, P.W. en Gibbs, M.L., 1987, Marketing Bank Services to Corporate Custoiners: the Importance of Relationships, Interizational Jozonrnal of Bank Marketing 5, 1, 19-26. Upton, N.B. en Heck, R.K.Z., 1997, The Family Business Dimension of Entrepreneurship, in D.L. Sexton en R.W. Smilor, eds., Entrepreneurship 2000, (Chicago, Upstart Publishing Company), 243-266. Van Atiken, H.E. en Holman, T., 1995, Financial Strategies of Small, Public Firms: a Comparative Analysis with SmaI1, Private Firms and Large, Public Firms, Entrepreneursslzip. Theo~yand Practice 20, 1, 29-41. Wakefield, M.W., 1997, Antecedents of Conflict in Family Firms: an Empirica1 Study, in T.G. Habbershon, ed., Power Up the Farnily Business - Proceedings of ihe 1996 Family Firn1 Inslitute Conference, (Boston, The Family Firm Inc.), 12-18. Walker, D.A., 1989, Financing the Small Firm, Small Bzisiness Economics 1, 4, 285-296. Ward, J.L., 1997, Growing the Family Business: Special Challenges and Best Practices, Fnntily Business Review 10, 4, 323-337. Welsh, J.A. en White, J.F., 1981, A Small Business is not a Little Big Business, Haward Business Review, June-August, 18-32. Westhead, P., 1995, Survival and Employment Growth Contrasts Between Types of OwnerManaged High-Technology Firms, Entreprenezlrship. Theoiy nnd Practice 20, 1, 5-27.
