FitchRatings
Správa aktiv
Rozsah ratingu Milán, Dublin, Boston
Pioneer Investments
Rating správce aktiv
■ Shrnutí
První rating: aa (duben 2004) Nový rating*: AM2 (květen 2004) Navýšený rating: AM2+ (květen 2005)
Mezinárodní ratingová agentura Fitch Ratings zvýšila pobočkám skupina Pioneer Investments („Pioneer”) v Miláně, Dublinu a Bostonu rating správce aktiv z ‘AM2’ na ‘AM2+’. Tento rating nezahrnuje alternativní investice.
* Po změně ratingové stupnice v květnu 2004
Zvýšení ratingu odráží mnohé úspěchy, kterých skupina dosáhla. Její technologická platforma se zdokonalila, a to zejména po implementaci společného nástroje monitorování portfolií fondů po celé Evropě, globálního analytického portálu poskytujícího přístup ke všem informacím o analýzách, portfoliích fondůn a protokolu „Fix“ pro obchodníky s akciemi v Evropě. Také správa a řízení skupiny (corporate governance) byla posílena jmenováním nezávislého předsedy do představenstva holdingové společnosti, ve kterém hlavní roli hrají nezávislí ředitelé. Stejně významné jsou změny ve vrcholovém vedení, kdy výkonný ředitel přebírá odpovědnost za správu aktiv a privátní bankovnictví, bývalý globální investiční ředitel přebírá úlohu zástupce výkonného ředitele a bývalý vedoucí výzkumu se stává globálním investičním ředitelem. Tyto změny ilustrují strategický význam oblasti správy aktiv pro akcionáře skupinyi, kterým je Unicredito Italiano („UniCredito”, s ratingem ‘AA-/F1+’, pozitivní výhled) a schopnosti skupiny Pioneer Investments udržovat kontinuitu řízení.
Analytici
Aymeric Poizot, CFA +33 1 44 29 92 76
[email protected] Charlotte Quiniou, CFA +33 1 44 29 92 81
[email protected]
Rating též zohledňuje vývoj strategie společnosti Pioneer, která nyní vedle distribučních sítí pro třetí strany i vlastní potřebu klade důraz na globální institucionální rozvoj. Bylo zahájeno několik iniciativ jako je vytvoření vedoucích pozic a spuštěno několik projektů, mezi jinými reporting nebo „rizikové rozpočtování“ (risk budgeting). Agentura Fitch bude tento vývoj dále podrobně sledovat.
Ratingová kritéria
Rating nadále odráží zdravé fungování společnosti Pioneer, řízení rizik a kvalitu jejích investičních procesů, stejně jako její schopnost inovovat. Fluktuace zaměstnanců zůstala v roce 2004 nízká, výkonnost fondů dobrá a ziskovost vysoká. Čisté prodeje dosáhly v roce 2004 výše 3,6 miliard EUR, tahounem byla v podstatě Evropa (kontinentální a východní) a Spojené státy. Za odlivem prostředků z podílových fondů ve výši 0,4 miliard EUR v Itálii však stála rostoucí nechuť k riziku a přechod na peněžní nebo pojistné produkty. V porovnání se zbytkem italského odvětví správy aktiv si skupina Pioneer Investments vedla relativně dobře a zvýšila svůj podíl na trhu. Agentura Fitch bude sledovat jak rozvíjí podnikání mimo Itálii a naopak snižuje závislost na svém domácím trhu, který stále představuje přibližně 75 % výše spravovaných aktiv (AUM).
Řízení společnosti Nezávislost a kontrola Komunikace
Investice Řízení rizik
50
60
70
80
90 100
Ke konci roku 2004 obhospodařovala skupina Pioneer Investments portfolia aktiv v hodnotě 126 miliard EUR (mimo alternativních) a zaměstnávala cca 1 500 zaměstnanců Společnost vznikla v roce 2000 spojením společností zabývajících se správou aktiv v rámci skupiny UniCredito a bostonské společnosti Pioneer Inc. Skupina Pioneer Investments, fungující nyní jako globální podnik, se integrovala pokud jde o investiční funkce a pečlivě dohlíží na všechny své subjekty z hlediska např. IT, řízení rizik a kontroly souladu s právem. Ve společnosti Pioneer převažuje ve správě majetku aktivní přístup zdola nahoru („bottom-up“) podporovaný silným vlastním kvantitativním a kvalitativním výzkumem. Akcie a dluhopisy jsou spravovány prostřednictvím všech tří výše uvedených poboček; další investiční centra (Singapur, Varšava a Praha) nejsou předmětem této zprávy a v ratingu nejsou zahrnuta.
■ Silné stránky
• • • • květen 2005
silný akcionář důraz na správu a řízení podniku spolehlivě nastavené investiční procesy u akcií a dluhopisů podporované silným kvantitativním a základním výzkumem rozsáhlá platforma řízení rizik v rámci Evropy
www.fitchamr.com / www.fitchratings.com
FitchRatings
Správa aktiv
■ Prostor ke zlepšení
• • • •
s konkurencí má dobré postavení u sítí poskytovaných třetím stranám a institucionálních klientů (penzijní fondy, nadace a korporace). Skupina nadále využívá své mezinárodní znalosti a provádí inovaci produktů (alternativní investice, penzijní fondy, správa aktiv a pasiv a kapitálově kryté fondy). V rámci trhu v USA získala několik fondů od společností Safeco, Oakridge a Papp a pevné místo v rámci rychle rostoucího segmentu individuální správy aktiv prostřednictvím své 49 % účasti ve společnosti Oakridge, která spravuje aktiva ve výši 1,5 miliard USD. Fondy Safeco (3,6 miliard USD) se sloučily s fondy Pioneer a fondy Papp. Oakbridge byly jednoduše přidány ke komerční nabídce.
závislost na italském retailovém trhu relativně omezená, byť rostoucí základna institucionálních klientů schopnost reagovat na potřeby institucionálních klientů (reporting, řízení vztahů s klienty, atd.) méně rozvinutá kontrola investic ve Spojených státech
■ Struktura společnosti Životaschopnost společnosti Společnost Pioneer Global Asset Management („PGAM”) je dceřinou holdingovou společností zastřešující správu majetku v rámci UniCredito, druhé největší italské banky1, důkazem jejíž finanční síly je i její dlouhodobý rating AA(pozitivní výhled).
Na konci roku 2004 spravovala skupina Pioneer Investments aktiva ve výši 126 miliard EUR. Dublin zůstává zdaleka nejsilnějším investičním centrem s podílem ve výši 53 %, následován Bostonem (24 %) a Milánem (18 %), o zbývajících 5 % se dělí Singapur, Varšava a Praha. Skupina Pioneer Investments disponuje odbornostmi ve všech kategoriích aktiv; dluhopisů v rámci evropských, mezinárodních a rozvíjejících se trhů, včetně vysoce úročených a podnikových dluhopisů (58 % objemu AUM na konci roku 2004), akcií v rámci evropských, amerických, asijských a rozvíjejících se trhů (26 %), produktů zaměřených na Evropu a globálně balancovaných produktů (10 %) a fondů peněžního trhu (6 %). V roce 2004 společnost rozšířila svoji odbornost ve Spojených státech tím, že získala fondy Oakridge a uvedla na trh dluhopisové fondy z vysokými výnosy . V roce 2005 mají být na trh uvedeny evropské akciové fondy využívající quant modely pro řízení, dále fond s cílem pravidelně vyplácet dividendy, fond vyhledávající investiční příležitosti v akcií s hodnotovým potenciálem; americký fond orientující se na omezený počet titulů v portfóliu a taktéž globální fond s tímto cílem, aby tak završily řadu více účelově zaměřených investičních strategií. Skupina Pioneer Investments nadále využívá svoji širokou distribuční síť k maximalizace efektivnosti, se zastoupením po celých Spojených státech, Evropě, Latinské Americe a Tichomoří.
V roce 1998 založila UniCredito svoji irskou dceřinou společnost Europlus, která se soustředila výhradně na správu aktiv a v roce 2000 došlo k akvizici bostonské společnosti Pioneer zabývající se správou aktiv za cenu 1,2 miliardy USD. Poté následovaly tři roky reorganizací, jejichž vyvrcholením bylo vytvoření jediné společnosti na správu aktiv, PGAM, která soustředila všechny dceřiné společnosti banky UniCredito zabývající se správou aktiv pod obchodní jméno Pioneer. Skupina Pioneer Investments zahrnuje šest investičních center: Milán, Dublin, Boston, Singapur, Varšavu a Prahu. Poslední tři jmenovaná centra a aktivity v oblasti alternativních investic2 nejsou předmětem této zprávy a do ratingu AM2+ nejsou zahrnuty. Ačkoliv se skupina Pioneer Investments podílí na celkovém konsolidovaném zisku společnosti UniCredito za rok 2004 pouze 11 %, jsou její aktivity pro růst společnosti klíčové. Představují též strategickou oblast rozvoje, což nedávno podtrhlo jmenování výkonného ředitele společnosti Pioneer do výkonného výboru banky, kde nyní stojí v čele odboru správy aktiv a privátního bankovnictví. Jednoznačná strategie UniCredito velí přeměnit svého správce aktiv na globálního hráče schopného přilákat veřejné peníze a tím přispět k čistému zisku celého uskupení UniCredito nankiny Group.
Centrála společnosti PGAM zaměstnává 57 pracovníků, z nichž většina se zabývá koordinací v oblastech jako je audit, řízení rizik, správa a řízení podniku, kontrola souladu s právem, strategický výzkum, finance a informační technologie, aby podpořili provádění konzistentní strategie v rámci všech aktivit správy aktiv. V subjektech, kterých se tento rating týká, zaměstnává skupina Pioneer Investments cca 1 500 pracovníků. Její filosofie dává před sítí nezávislých správců aktiv přednost dosažení pozice integrovaného globálního správce aktiv. V roce 2004 se integrace výrazně prohloubila jmenováním lokálního investičního ředitele v Bostonu a vedoucího oddělení mezinárodního prodeje. Většina projektů IT (viz níže) také postupuje ve směru tohoto ideálního uspořádání. V roce 2004 byl také spuštěn globální portál zpřístupňující veškeré analýzy a údaje o portfoliích ve všech investičních centrech. Posílením transatlantické komunikace se skupina posunula o hodný kus kupředu na cestě ke globální integraci. Skupina Pioneer Investments nadále klade důraz na správu a řízení společnosti (corporate governance) a v roce 2004 jmenovala nezávislého předsedu do představenstva. Šest z dvanácti ředitelů, včetně předsedy, nejsou spojeni s UniCredito, akcionářem PGAM. Takto je jejich úloha, úloha nezávislých, určující. Veškeré dokumenty představenstva jsou podepisovány na úrovni Globální správy a řízení skupiny a na úrovni PGAM byl ustaven auditorský výbor složený z nezávislých ředitelů a ředitelů bez výkonných pravomocí.
V roce 2004 zaznamenala skupina Pioneer Investments čisté prodeje ve výši 3,6 miliard EUR při počátečním objemu AUM ve výši 122 miliard EUR ke konci prosince 2003. Růst byl mírný, přesto však pozitivní a tento trend trvá již od roku 2001. Vyjma Itálie došlo k růstu na všech pokrytých trzích – 0,8 miliard EUR ve Spojených státech, 1,2 miliard EUR v Západní Evropě (mimo Itálii), 0,7 miliard EUR ve Východní Evropě a 0,5 miliard EUR v Asii. V Itálii je skupina Pioneer Investments třetím největším poskytovatelem podílových fondů a řadí se mezi nejlepší institucionální investiční správce. Ačkoliv výsledky v tomto ohledu (74 % objemu AUM) poklesly pokud jde o čisté prodeje v důsledku rostoucí nechuti investorů riskovat a obecnému přesunu do oblasti peněžních fondů a pojistných produktů, vedla si skupina Pioneer Investments lépe než konkurence. Zvýšila svůj podíl na trhu podílových fondů (13,8 %) a ve srovnání
Celková aktiva v roce 2003 Alternativní strategie (hedge fondy a fondy hedge fondů) spravuje společnost Pioneer Alternative Investments, jejíž aktivity nespadají do oblasti tohoto ratingu.. 1 2
Pioneer Investments: květen 2005
2
FitchRatings
Správa aktiv
Společnost PGAM vykazuje v posledních letech zdravý provozní zisk bez jakýchkoli známek, že by tomu mělo být jinak. Za devět měsíců na konci září 2004 dosáhl provozní příjem 261 milionů EUR, s meziročním navýšením o 27 %; tento nárůst byl způsoben růstem objemu AUM spojeným s lepším mixem aktiv a omezením výdajů. Ziskovost bostonské pobočky se od roku 2002 trvale zlepšuje a návrat k rovnováze se díky hospodárnému vynakládání nákladů a americké provozní marži pohyboval prakticky v souladu se zbytkem skupiny. Celková ziskovost se jeví výrazná díky diverzifikaci klientské základny, převážně pevným poplatkům a vyváženému mixu nabízených produktů. Přetrvává pouze obava ohledně nadměrného spoléhání se na italský retailový trh.
(CRD pro pre-trade compliance a Business Objects pro sledování). Generování objednávek (alokace volných peněžních prostředků, programové obchody, atd.) běží na PMA v Bostonu a na vlastním systému TMI Navigátor v Dublinu, které jsou oba napojeny na CRD. Vyřizování objednávek v Bostonu je vysoce automatizované prostřednictvím protokolu Fix, který byl v roce 2004 instalován také v Dublinu a před úplnou instalací jej testuje skupina brokerů. Párování obchodů uskutečněných brokery je plně elektronické v Turíně (middle-office pro všechny neamerické fondy), Miláně (middle-office pro italskou individuální správu aktiv) a Bostonu, kde se toto párování pro příslušného depozitáře fondů domicilovaných v USA zpracovává externě. Tato aktivita bude brzy z úsporných důvodů převedena z Milána do Turína. Existence mnoha různých systémů, z nichž některé byly vytvořené v rámci firmy, způsobuje problémy pokud jde o přizpůsobitelnost, efektivitu vynakládaných nákladů a integraci kapacity platformy IT. V reakci na to skupina Pioneer Investments nedávno zahájila tříletý projekt implementace globální investiční platformy. Agentura Fitch bude tento rozvoj informační technologie, který představuje výrazný krok kupředu ve směru globální integrace, sledovat.
Rozsah činností Ke konci prosince 2004 představoval retail segment 72 % z celkových AUM, soukromí investoři a VIP klienti 14 % a aktiva Skupiny 3 %. Zbývajících 11 % souviselo s institucionálními klienty a třetími stranami, většina z nich pocházela z Itálie. Většina AUM (80 %) je stále spravována prostřednictvím podílových fondů rozdělených do pěti skupin; zbytek je držen na individuálních účtech, zejména pro italské investory a VIP klienty. Institucionální investoři se stali primárním předmětem zájmu skupiny Pioneer Investments v oblasti poskytování služeb třetím stranám až v roce 2004. Ačkoliv důraz je kladen též na globální platformy privátního bankovnictví a finanční instituce, skupina Pioneer Investments má nyní v úmyslu zaujmout postavení hlavního hráče segmentu institucionálních investorů a dosáhnout tak svého podnikatelského cíle, kterým je 50 % podíl prostředků získaných prostřednictvím bankovní distribuční sítě UniCredito.
Společnost UniCredito plní úlohu depozitáře pro všechny v Itálii domicilované fondy a retailové individuální účty. Tato úloha depozitáře je v případě ostatních rodin investičních fondů delegována na třetí osoby. Individuální správa aktiv pro instituce v Bostonu a Miláně jsou v držbě různých externích depozitářů. Komunikace mezi všemi externími depozitáři je vysoce automatizovaná s využitím specializovaných rozhraní, elektronické výměny souborů nebo zpráv systému SWIFT. V Itálie se bude komunikace s depozitáři převádět z Milána do Turína, kdy tato pobočka je vysoce automatizovaná právě prostřednictvím systému SWIFT. Oceňování fondů domicilovaných v Itálii a USA probíhá v Turíně a Bostonu interně, pro lucemburské a irské fondy je zadáváno externě. Akvizice Oakridge v USA přinesla společnosti Pioneer operační možnost spravovat individuální „wrap“ účty. Se všemi depozitáři/správci fondů byly podepsány dohody o poskytování služeb (Service Level Agreements), s výjimkou společnosti UniCredito (kde se na ní v současné době pracuje).
Skupina Pioneer Investments si rezervovala zdroje, aby mohla reagovat na RFP (requests for proposals – vyžádání nabídek) a to zejména centralizovanou databázi, která byla kompletně nově uspořádána. V roce 2004 proběhlo v Dublinu asi 150 výběrových řízení a 18 v Miláně (z toho 16 vítězných). Skupina Pioneer Investments stále buduje své vztahy s konzultanty, ale jmenování specializovaného řídícího pracovníka by mělo pokrok podpořit. Řízení společnosti Systémy skupiny Pioneer Investments na sledování portfolia, řízení objednávek, párování/vypořádání a oceňování (pokud nejde o outsourcing) se jeví jako vyhovující a přizpůsobené povaze a objemu činností ve všech třech pobočkách, kterými se tato zpráva zabývá. Manažeři v Bostonu nadále sledují svá portfolia pomocí na zakázku vyrobeného komplexního systému (Portfolio Management Analysis), zatímco v Dublinu a Miláně se sledování portfolia v roce 2004 zlepšilo po implementaci obecného dotazovacího nástroje (Business Objects). Tento nástroj nicméně poskytuje pouze pohled na portfolia bez větší přidané hodnoty jakou by byla například výsledovka nebo riziková analýza, rozhraní s analýzami, atd. K veškeré portfoliové analytice a výzkumu mají manažeři přístup přes IPortal. Pro řízení objednávek se využívá řešení Charles River Development („CRD”) a jeho součástí je i kontrola před zpracováním transakcí (pre-trade compliance). Individuální správa aktiv spravované z Milána se převádějí z řešení AR Enterprise3 na dublinskou front-office databázi a budou se tedy držet stejných operačních postupů
Klíčové oblasti mají následující počet zaměstnanců: investice 140, prodej a řízení vztahů se zákazníky 220, z nichž všichni mají rozsáhlé zkušenosti v oblasti správy aktiv. Průměrná fluktuace zaměstnanců zůstává na extrémně nízké úrovni s výjimkou Dublinu, kde dluhopisový tým přišel v roce 2004 o vedoucího úvěrového výzkumu, manažera pro oblast měn a několik nižších vedoucích pracovníků. Pro své různé pobočky a oddělení najala skupina Pioneer Investments 50 vedoucích pracovníků, což odráží její silnou vůli investovat do lidského kapitálu. Kontinuita investování je zajištěna odpovídajícím počtem zaměstnanců a podporou ze strany portfoliových manažerů. Výběr brokerů a protistran a jejich monitorování se řídí jednoznačnými postupy, které jsou harmonizovány v rámci globální politiky. Výběr vyžaduje formální písemně dokladované přezkoumání (rating, struktura, regulace, atd.) v oddělení Řízení rizik a lokálním Výboru pro řízení obchodování. Systém řízení objednávek brání portfoliovým manažerům, aby jednali s jinými než schválenými brokery. Výbor pro řízení obchodování také kontroluje údaje o objemech proti předpovědím. Do dnešního dne si pouze pobočky v Dublinu a Miláně stanovily formální cíle týkající se dosažených provizí.
AR Enterprise je italská společnost, která se zabývá poskytováním investičních řešení pro VIP klienty. 3
Pioneer Investments: květen 2005
3
FitchRatings
Správa aktiv
Interní oceňování podléhá objektivnímu zhodnocení a jsou nastaveny dostačující postupy a prostředky, aby nedocházelo k chybám a manipulacím. Speciálně určená jednotka pro oceňování provádí identifikaci anomálií tím, že porovnává různé cenové zdroje a ceny a stanovuje objektivní ceny nelikvidních a nekotovaných cenných papírů. Služby v oblasti oceňování byly z právního hlediska převedeny na UniCredito, bez jakéhokoli dopadu na provoz.
posílení prostřednictvím vyšší formalizace postupů a mapování procesů. Obchodování na vlastní účet je omezeno nejrůznějšími regulacemi, kterým skupina Pioneer Investments podléhá, zejména pak předpisy SEC (Securities and Exchange Commission – Komise pro cenné papíry). V Bostonu a Dublinu podléhají zaměstnanci, kteří mají přístup k citlivým informacím o trhu („osoby s přístupem“) adekvátní kontrole svých osobních účtů. Kontroly osobních transakcí v Miláně jsou však stále omezeny kvůli doložce o utajení platné podle místních předpisů.
■ Nezávislost a kontroly Nezávislost Skupina Pioneer Investments disponuje značnou nezávislostí v oblasti provozu, najímání zaměstnanců a výběru většiny poskytovatelů služeb (investiční nástroje, depozitáři, správci fondů a investiční výzkum) či finančních zprostředkovatelů. Pouze měnové obchody, futures a pokyny na individuální zprávě aktiv v Itálii jsou realizovány se skupinou UniCredito a funkce depozitáře a správy fondu pro italské fondy je ponechána v rámci skupiny. Ačkoliv bankovní sítě UniCredito stále odpovídají za podstatnou část AUM, vlastní distribuční kapacity společnosti Pioneer a výše čistých prodejů zpracovaných prostřednictvím třetích stran prokazují v posledních několika letech schopnost skupiny Pioneer Investments rozvíjet své podnikatelské aktivity. Složení představenstva PGAM a poslední vývoj ve směru dosažení většiny nezávislých ředitelů také ilustrují její nezávislost.
Investice do cenných papírů vydaných nebo syndikovaných Skupinou nebo se vztahem ke klientům Skupiny jsou důkladně sledovány odděleními pro kontrolu souladu s právem a investiční kontroly. Ačkoliv hlasování na základě zmocnění vyžaduje zákon v Bostonu a provádí se elektronicky prostřednictvím ISS, v Evropě bylo zatím omezeno na strategické investice. Oblast se však v Evropě díky společnosti ISS rozšiřuje. Začalo fungovat rozhraní mezi lucemburským depozitářem a ISS, stejně jako koordinace ze strany investiční kontroly a oddělení globální kontroly souladu s právem již udělilo svůj formální souhlas s globální hlasovací politikou. U italských fondů stále není dořešena otázka právní platnosti elektronické plné moci a pro bezprostřední budoucnost tedy platí, že skupina Pioneer Investments bude nadále takto hlasovat pouze o strategických investicích.
Kontroly Skupina Pioneer Investments si vytvořila velice solidní prostředí řízení rizik, podporovanou dostatečným počtem pracovníků jak na globální, tak na lokální úrovni. Oddělení Řízení rizik, které dohlíží na operační rizika a interní limity stanovené představenstvem4, vzniklo spojením s oddělením Organizace a řízení změn a nyní zaměstnává 30 pracovníků po celém světě. Prostřednictvím CRD zajišťují pracovníci oddělení pro kontrolu souladu s právem zda nedochází k překračování zákonných a smluvních limitů nebo ke konfliktům zájmů (mezi klienty, mezi klientem a zaměstnanci, mezi klientem a Skupinou) V tomto směru byla v roce 2004 vydána komplexní globální politika pro kontrolu souladu s právem, která se nyní propracovává na lokálních úrovních. Kromě oddělení Řízení rizik a Kontroly souladu s právem disponuje každé investiční centrum auditorským týmem, který je podřízen PGAM. Tyto tři funkce jsou provozovány lokálně, nicméně podléhají globální koordinaci na úrovni PGAM. V Miláne a Dublinu byla rovněž ustaveno oddělení Investiční kontroly napomáhající místním investičním ředitelům dohlížet na investiční aktivity (viz Řízení rizik). K dosažení maximálně možné míry sledování operačního rizika vytvořil tým globálního řízení rizik společnosti Pioneer databázi, která poskytuje důkladné analýzy operačního rizika různých subjektů a umožňuje adresné kontroly a hierarchický reporting. V roce 2004 byly zdokonaleny funkčnosti oblasti reportingu pro potřeby vedení a vytvořen modul pro dokumentaci porušování investičních limitů. Mapování rizik v rámci Evropy se rozšířilo a byly do něho zahrnuty nové obchodní pobočky a místa. Vrchní vedení má k dispozici pravidelné kvalitní zprávy o rizikových případech a klíčových ukazatelích rizika. U řízení operačního rizika, které v Bostonu nebylo na tak vysoké úrovni, dochází k
■ Komunikace Produkty a služby Skupina Pioneer Investments zaměstnává více než 400 prodejních a marketingových pracovníků a pracovníků pro řízení vztahů s klienty. Mezinárodní týmy v reprezentačních pobočkách (mimo Itálii a pobřeží USA) jsou podporovány marketingovými a CRM týmy v Dublinu. V Bostonu a Evropě spolu koexistují různé systémy CRM, ale jejich funkčnost nadále není vysoká (žádné řízení účtů, možnosti reportingu, atd.). Za účelem možnosti reagovat na RFP a další poptávky zřídila skupina Pioneer Investments v Dublinu centralizovanou databázi, která dokumentuje procesy a postupy a v roce 2004 byla kompletně nově uspořádána. Navíc dublinské a bostonské oddělení Investičních komunikací (kde pracují bývalí portfolioví manažeři, odborníci na makroekonomiku, atd.) podporují prodejní týmy, přispívají do RFP databáze a pořádají jménem manažerů prezentace (investiční komentáře, prezentace investičního procesu, požadavky klientů, atd.). K dispozici jsou rozsáhlé zdroje pro realizaci kvantitativního výzkumu, a to zejména v Dublinu, které umožňují přizpůsobit nabídky potřebám klientů a nabízet poradenství (řízení aktiv a pasiv, strukturování, atd.). Pracuje se na některých projektech posilujících vztahy s konzultanty, RFP, investorský reporting a řízení vztahů s klienty a organizace prodeje byla nedávno nově přeskupena poté co bývalý ředitel mezinárodního prodeje a distribuce (mimo Itálii a USA) povýšil na globálního ředitele prodeje, pod kterého spadá též Itálie a USA. V Evropě byl také najat manažer pro vztahy s konzultanty a v roce 2005 se očekává jmenování globálního ředitele institucionálního prodeje.
Podle italského práva je představenstvo tzv. Sgr (italská společnost spravující finanční prostředky) nadále odpovědné za veškerá rozhodnutí související s alokací aktiv, a to i v případě, kdy je pověřen management takové společnosti 4
Pioneer Investments: květen 2005
Reporting Skupina Pioneer Investments vytváří základní přehledy („fact sheets“) o jednotlivých podílových fondech s využi-
4
FitchRatings
Správa aktiv
tím dat, která produkují týmy portfoliových analytiků jako je výkonnost, benchmarky, srovnání s konkurencí („peer groups“), ex post metrika (tracking error, volatilita, R˛, atd.) a alokace aktiv. Údaje jsou konsolidovány v marketingových týmech pomocí řešení Morningstar nebo procesoru Excel. Transparentnost údajů v základních přehledech se v roce 2004 zvýšila a zahrnuje indexy trhu. Reporting institucím stále úplně nedosahuje úrovně běžné v tomto odvětví pokud jde o prezentaci a obsah. Za tímto účelem byl nedávno inicializován projekt na změnu nabídky reportingu investorům (institucionální přehledy a institucionální portfolia).
se konají pravidelně jednou týdně. Výsledky kvantitativního screeningu jsou každý měsíc přezkoumávány za přítomnosti analytiků základního výzkumu a hledají se nové nápady. Tento screening se stal ústředním pro investiční proces u amerických společností s malou tržní kapitalizací (tzv. small-cap) vzhledem k velikosti oblasti a právě byl uveden na trh čistě evropský kvantitativní akciový produkt ilustrující úroveň zralosti dosažené kvantitativní metodou investování do akcií. Strategie u dluhopisových fondů v Evropě uplatňují částečně přístup shora dolů („top-down“) založený na různých makroekonomických a kvantitativních vstupech a částečně přístup zdola nahoru („bottom-up“), kdy výběr cenného papíru doporučí dublinské oddělení pro zpracování analýz kredibility emitenta . Ve Spojených státech jsou alokace aktiv a výběr cenných papírů hlavním zdrojem ukazatele alfa a jsou podpořeny týmem čtyř analytiků. V roce 2004 bylo vytvořeno několik kvantitativních modelů, aby pomohly identifikovat představy o relativní hodnotě u vysoce úročených produktů v Bostonu a investice s ohodnocením „investment grade“ v Dublinu.
Určování atributů výkonnosti, za které odpovídají týmy pro kvantitativní výzkum, probíhá na různých platformách: interní systém pro akcie v Dublinu a Miláně, Factset pro akcie v Bostonu a Wilshire pro dluhopisy na všech pobočkách. Od roku 2004 se v Evropě určují atributy výkonnosti akcií na úrovni holdingové společnosti, což je výrazné zlepšení. Protože bostonské akciové pozice jsou nyní duplikovány v dublinské databázi, bude již brzy určovat atributy výkonnosti akcií dublinská aplikace. Kromě toho si skupina Pioneer Investments vybrala nový systém na určování atributů výkonu pro dluhopisy, zatímco určování atributů výkonu pro individuální správu aktiv se stále provádí pouze na požádání a v omezené míře detailu (například pouze za kategorie aktiv pro balancovaná portfolia). Skupina Pioneer Investments zamýšlí vytvořit z dublinské pobočky jádro portfoliové analytiky. Agentura Fitch by uvítala vznik specializovaného oddělení pro reporting, které by zlepšilo automatizaci a zbavilo portfoliové manažery této funkce, jako je tomu v současné době v Miláně. Skupina Pioneer Investments je plně v souladu s GIPS.
Balancované fondy a portfolia spravovaná z Evropy se řídí rozhodnutími o alokaci aktiv přijatými Výborem pro globální alokaci aktiv, který se schází jednou měsíčně a jehož struktura se v roce 2004 výrazně zlepšila pokud jde o organizaci a dokumentaci. Výběr cenných papírů se opírá o stejné vstupy jako jiné procesy, ale stále ponechává manažerům značnou volnost v jednání. Dublinské oddělení kvantitativního výzkumu také řídí alokaci aktiv více správců a produkty orientované na absolutní výnos (za 29 miliard EUR), zejména pro klienty privátního bankovnictví a to za pomoci vlastních modelů pro externí výběr fondu, výstavbu portfolia, taktickou alokaci aktiv a pojištění portfolia.
■ Investice Investiční proces Veškeré investiční procesy probíhající ve společnosti Pioneer jsou formalizované, disciplinované a transparentní. Obecně řečeno, všechny procesy těží ze značného množství zdrojů a všechna rozhodnutí jsou dokumentována. Správa akcií a posouzení kvality emitenta probíhá většinou zdola nahoru a je podložena velmi solidním vlastním základním a kvantitativním výzkumem, který nyní probíhá pod dohledem ředitele oddělení globálního výzkumu. Skupina Pioneer Investments věří a tedy i aktivně podporuje vzájemné působení mezi oběma přístupy, které ve většině organizací bývají nezávislé.
V posledních několika letech bylo vyvinuto značné úsilí v oblasti integrace investičních funkcí, kdy poslední fází byla implementace IPortalu a komunikace mezi Evropou a Spojenými státy jsou pravidelně aktualizovány. Nicméně stále existuje prostor pro zlepšení, zejména pokud jde o procesy s globálními dluhopisovými fondy a akciovými produkty řízené z Dublinu. Měření efektivnosti Analytici akciových trhů a analytici/manažeři dluhopisů pro korporátní trhy spravují konkrétní jednotlivá portfolia, na jejichž základě lze měřit vytvořenou přidanou hodnotu. Globální sektorové fondy se nahradí virtuálními portfolii, aby mohla být vyhodnocena kvalita analytických doporučení. Manažeři také využívají pro hodnocení rozhodování určení atributů výkonu (ačkoliv toho není zcela vhodné pro dluhopisové fondy). Navíc různé analytické modely (RiskManager, Yieldbook a vlastní PCA5 v Dublinu, Barra v Bostonu) pravidelně určují atributy rizika a přispívají k pochopení hlavních faktorů působících na výkonnost. V Dublinu byl v roce 2004 vytvořen analytický nástroj, který umožňuje provést analýzu akciových portfolií proti benchmarku podle různých dimenzí (ocenění, výnos z kapitálu, velikost, atd.), který bude před svým využíváním v Bostonu dán k dispozici na IPortal.
Tým pro výzkum akciového trhu se skládá ze 42 sektorových analytiků, z nichž někteří mají za sebou více než 20 let zkušeností v oboru, což ilustruje přání skupiny Pioneer Investments zaměstnávat „analytiky z povolání“. Zdá se, že kritického objemu bylo dosaženo; jedinou oblastí, do které se nyní skupina Pioneer Investments chystá investovat, jsou rozvíjející se trhy (v zásadě pět až šest analytiků). Důraz je kladen na důkladné pochopení společností a disciplinované finanční modelování (převážně diskontované cash flow) dokumentované ve zprávách, jejichž šablony byly v roce 2004 sladěny. Nejvýznamnější vylepšení přinesla nedávná implementace intranetového portálu („IPortal”) pro ukládání a uvádění do oběhu všech údajů o analýzách a zprávách. Analytici akciových trhů stále spravují americké a evropské analytické fondy a až do nedávné doby i globální sektorové fondy než byly postupně ukončeny (s výjimkou telekomunikací a high-tech). Doporučení vycházejí ze seznamů akcií obchodovaných na burze a projednávají se s portfoliovými manažery na jednáních o výběru jednotlivých akcií, která
Pioneer Investments: květen 2005
Výkonnost posledních tří let ve srovnání s benchmarkem a podobnými společnostmi zůstala velmi dobrá v případě 5
5
PCA (Principal Component Analysis – Analýza hlavní komponenty)
FitchRatings
Správa aktiv ■ Řízení rizik
amerických a evropských akcií a u amerických dluhopisů, a to navzdory špatnému roku 2004 u amerických dluhopisů s vysokým výnosem. Evropské dluhopisy měly ve srovnání docela dobrý rok 2004, což částečně vyrovnalo předcházející smíšené výsledky. Balancované procesy stále ukazují smíšený obrázek a akcie rozvíjejících se a globálních trhů zůstávají zklamáním. Po několika slabých letech začaly v roce 2004 americké společnosti s velkou kapitalizací opět růst po změně portfolia.
Vnitřní kontroly Interně vyvinuté systémy byly předmětem auditu externích konzultantů. Modely, stejně jako změny jakéhokoli operačního procesu, podléhají velmi přísným postupům dokazování a implementace pod dohledem oddělení řízení rizik a organizace. Všechny klíčové aplikace a rozhraní jsou testovány lokálními a globálním oddělením IT (240 pracovníků). Implementace systému Business Objects jako standardního dotazovacího a reportingového nástroje v Evropě snížila spoléhaní se na kancelářská řešení a výskyt osobních tabulkových procesorů. Všechny subjekty zabývající se správou portfolií mají důkladné a nejmodernější plány zachování kontinuity obchodních aktivit, které se pravidelně testují.
Investiční omezení a ukazatele rizika Veškeré dobrovolně přijaté interní limity (tzn. neregulační) se vztahují k angažovanosti podle kategorií aktiv, jednotlivých emitentů či měn, odchylek od benchmarku a tracking-error a k velikosti transakcí. Od roku 2004 se sleduje ex ante tracking-error a zkoumají se další ukazatelé postihující riziko zkrachování dluhopisu (např. průměrný rating), riziko likvidity (např. rozpětí mezi cenou nabídky a poptávky) a tržní riziko (např. relativní Value-at-Risk - VaR). Zajištěné fondy také podléhají limitům VaR, které se vypočítávají interně a příslušným ručitelem (UniCredito). K dispozici je celá řada ukazatelů rizika jako je ex ante tracking-error a jeho rozpis, délka klíčové sazby u úvěrových a dluhopisových portfolií a celá ex post metrika (beta, R˛, alfa), které se používají prostřednictvím vnitropodnikového nebo externího softwaru. Týmy pro kvantitativní výzkum v každém centru zpracovávají pravidelná hlášení. V současné době probíhá velký projekt rizikového rozpočtování, který je určen pro porovnání atributů výkonnosti a rizika k měření informačních koeficientů na každém kroku investičního procesu pro optimalizaci aktivní alokace aktiv. Ačkoliv skupina Pioneer Investments dosud ve větší míře nepoužívala deriváty ani nástroje na bázi opcí, vidí agentura Fitch určitý prostor pro zlepšení ve sledování rizika, jak dokazuje nedávná špatná výkonnost amerického dluhopisového fondu s vysokými výnosy6. Očekává se, že skupina Pioneer Investments bude více využívat takových nástrojů (viz níže). Konzistentnost správy portfolia sleduje v Evropě oddělení Investiční kontroly, které analyzuje překrývání mezi portfolii, doporučení kvantitativního a základního výzkumu a porovnává angažovanost. Kontroly konzistentnosti byly rozšířeny na balancovaná portfolia (např. srovnání akciových složek balancovaných portfolií s akciovými portfolii), ale budou zavedeny pouze na americká portfolia a ta portfolia, která měla nějakou americkou expozici poté, co byla konsolidována do evropské databáze.
Kontroly jednotlivých transakcí provádí v Evropě pravidelně oddělení Investiční kontroly – ačkoliv není nezávislé na správě portfolií. Tyto kontroly zahrnují, mezi jinými, křížové obchody, obrat portfolia a obchody provedené v rámci jednoho dne. V Bostonu by kontroly mohly být přísnější a mohly by být prováděny mnohem systematičtěji specializovaným oddělením. Peněžní pozice a pozice v cenných papírech v rámci nejrůznějších systémů (účetní systém v Bostonu, Miláně a Turíně a databáze zaznamenávání pozic v Dublinu) jsou automaticky denně slaďovány s depozitáři na všech pobočkách. Kontroly externích poskytovatelů služeb Provize a kvalita služeb brokerů jsou pravidelně přezkoumávány lokálními Výbory pro řízení obchodování, pouze s formálním sledování zpracovávaných objemů. Skupina Pioneer Investments si dosud nevybudovala globální vztahy s mezinárodními brokery a protistranami, ze kterých by v zásadě mohla těžit celá Skupina. Míru shody s požadavky oddělení právního dozoru kontrolují různá oddělení dozoru pomocí softwarového řešení CDR a informace o činnostech firem jsou systematicky paralelně přijímány od poskytovatele dat, kterým je někdo jiný než depozitář. Každý měsíc se konají formální setkání s klíčovými depozitáři (včetně UniCredito), na kterých se pobírají projekty a zásadní otázky. V případech, kdy kalkulaci NAV provádějí externí správci (lucemburské fondy) čísla denně ověřuje oddělení Investičních operací, které provádí vlastní ocenění na základě svých vlastních cen a pozic. Tolerance nesrovnalostí byla v roce 2004 omezena kvůli zvýšení přesnost. Tam, kde jsou hodnoty NAV vypočítávány interně (Turín a Boston), fungují nejrůznější kontroly přímo na místě, např. porovnání s předcházejícími hodnotami NAV a benchmarky, výkonnost jednotlivé investice, atd. Oceňování malých italských individuálních účtů (téměř 200 000) se z důvodů racionalizace zpracování převádí do Turína; v Miláně zůstanou pouze institucionální účty a velká privátní bankovní portfolia.
Obchodování Tři obchodní oddělení – po jednom v Miláně, Dublinu a Bostonu – centrálně provádějí všechny transakce s výjimkou obchodování s dluhopisy, tři obchodníci jsou v Miláně, pět v Dublinu a šest v Bostonu. Skupina Pioneer Investments má přístup k elektronickým obchodním platformám pro dluhopisy (včetně úvěrových) a široce využívá elektronické komunikační sítě pro obchodování s akciemi v Bostonu. Protokol Fix byl plně integrován do CRD v Bostonu (zavádí se v Dublinu), což také usnadňuje provádění obchodů. Sledování nejlepšího provádění akciových obchodů je systematické a bude vylepšeno prostřednictvím implementace specializovaného systému (Plexus, v současné době se testuje) na všech třech pobočkách. Dluhopisy nepodléhají takové úrovni sledování.
Soulad s právními omezeními Plnění veškerých smluvních a regulatorních omezení je nadále sledováno jak ex ante, tak i ex post za pomoci řešení AR Enterprise nebo CRD. Transakce s dluhopisy jsou realizovány přímo na trhu jednotlivými portfoliovými manažery a v Bostonu podléhají pouze kontrolám a posteriori, zatímco v Dublinu se návrhy obchodů vkládají do CDR a jsou tak sledovány a priori před tím, než dojde k odsouhlasení obchodu s brokerem. Kontroly a posteriori provádějí oddělení kontroly souladu s právem alespoň jednou denně a pro italské investiční fondy jsou regulatorní limity rovněž zakódovány do účetního systému.
Při značných investicích do bezcenných cenných papírů fond částečně utrpěl škodu následkem poklesu implicitní volatility během roku. 6
Pioneer Investments: květen 2005
6
FitchRatings
Správa aktiv
Monitoring tržního rizika Angažovanost v rámci jednotlivých měn je aktivně řízena pouze v případě mezinárodních dluhopisů. Avšak odchod manažera pro měnové obchody vedlo skupinu Pioneer Investments k tomu, aby zvážila plně kvalifikované měnové překrývání. Pasivní měnové transakce (promptní a termínované) iniciuje sám depozitář nebo portfolioví manažeři. Přebytečné volné peněžní prostředky jsou denně investovány odděleními treasury do repo operací a jsou monitorovány na zakázku vytvořenými systémy.
používané strategie (jako je upisování opcí, sázky na volatilitu, atd.) Angažovanost podle jednotlivých emitentů, zemí nebo odvětví sledují v rámci všech portfolií pracovníci oddělení Investiční kontroly v Evropě. V Dublinu toto oddělení rovněž zpracovává každých čtrnáct dní zprávu, ve které uvádí nejvyšší souhrnné pozice u akcií a v poslední době u obligací držených v rámci všech portfolií, s výjimkou amerických. Připojení amerických pozic do dublinské databáze opět poskytne širší pohled na angažovanost skupiny Pioneer Investments podle jednotlivých titulů akcií.
Dosud skupina Pioneer Investments používala jen zřídka jiné deriváty než futures. Obchodování s kotovanými opcemi bylo však v Evropě povoleno od roku 2004 a tyto opce jsou řádně obstarávány systémy front-office a middle-office, kde ceny a míry citlivosti (ukazatele greeks) jsou staženy ze systému Bloomberg. Otevřené pozice u futures – a brzy u opcí se základní angažovaností – jsou pravidelně kontrolovány pracovníky Investiční kontroly. Skupina Pioneer Investments v současné době zvažuje investice do OTC derivátů (opce a swapy, včetně úvěrových derivátů), které by si žádaly přísnější kontroly a globální politiku vyjasňující
Pioneer Investments: květen 2005
Pokud jde o likviditu, stále neexistují žádné průřezové kontroly (průměrná délka období likvidity, angažovanost dle likvidní tenory, atd.), ale jak již bylo uvedeno uvažuje se o zavedení ukazatelů rizik. Agentura Fitch vítá konsolidaci portfoliových držeb do jediné databáze, která umožní skutečně globální sledování trhu, úvěrových rizik a rizik likvidity a neutralizuje absenci funkce investiční kontroly v Bostonu.
7
