Erste Bank. Držet. Současná cena akcií již odráží očekávaný růst zisku 33,0 EUR 32,0 EUR. 18. listopadu 2010

Erste Bank 18. listopadu 2010

Současná cena akcií již odráží očekávaný růst zisku Kons., IFRS (mil. EUR) Celkové provozní výnosy Čistý úrokový výnos Poplatky a provize Celkové provozní náklady Provozní zisk Opravné položky Čistý zisk bez minorit Zisk na akcii (Kč) Dividenda na akcii (Kč Dividendový výnos P/E P/BV*

2009 7 579 5 221 1 773 -3 807 3 771 -2 057 903 2009 2,4 0,65 2,0% 13,4 1,3

r/r 8,3% 6,3% -10,1% -4,9% 25,8% 92,0% 5,1% r/r 5,1% -5,6% -

e2010 7 913 5 523 1 938 -3 855 4 059 -2 080 1 019 e2010 2,7 0,81 2,5% 11,9 1,2

r/r 4,4% 5,8% 9,3% 1,2% 7,6% 1,1% 12,8% r/r 12,8% 24,5% -

e2011 8 189 5 763 2 005 -3 944 4 246 -1 716 1 411 e2011 3,7 1,12 3,5% 8,6 1,1

r/r 3,5% 4,3% 3,5% 2,3% 4,6% -17,5% 38,5% r/r 38,5% 38,5% -

Držet Cílová cena: Aktuální tržní cena:

33,0 EUR 32,0 EUR

Základní informace Erste Group Bank AG je univerzální banka, která se zaměřuje na přijímání klientských vkladů a poskytování služeb retailového, korporátního a investičního bankovnictví. Kromě domácího rakouského trhu se banka zaměřuje především na trhy střední a východní Evropy.

Zdroj: Atlantik FT, Erste Group; *očištěno o goodwill

Souhrn Reportované výsledky za 3Q potvrdily několik pozitivních trendů v hospodaření banky. Především je to pokračující silná provozní úroveň, která pomohla překonat očekávání trhu, a dále stabilizace rizikových nákladů. Na provozní úrovni banka v průběhu celé krize dosahovala solidního růstu. Očekávaný provozní zisk za celý tento rok by měl být přibližně o 35 % vyšší než v roce 2008 a dokonce o 60 % vyšší než v roce 2007. S očekávaným postupným poklesem rizikových nákladů by se tato skutečnost měla čím dál více promítat také do čistého zisku. Průměrný roční růst čistého zisku v letech 2010-2015 by tak dle naší projekce měl překonat 20 %. Na druhou stranu současná cena akcií Erste dle našeho názoru již zlepšující se hospodaření z velké části reflektuje a nenabízí výraznější růstový potenciál. Na základě reportovaných výsledků za devět měsíců roku a dosavadního vývoje na jednotlivých trzích jsme upravili náš oceňovací model. Tyto změny vedly k mírnému snížení očekávaného zisku v následujících několika letech. Nicméně z pohledu ocenění byl tento faktor více jak kompenzován poklesem diskontní sazby v důsledku poklesu bezrizikové úrokové míry. Roční cílovou cenu jsme tak zvýšili o 3 % na 33,0 EUR (z 32,1 EUR Kč vydaných 9. března 2010). Vzhledem k současné ceně akcií 32,0 EUR měníme naše dlouhodobé doporučení na stupeň Držet (z Koupit vydané 9. června 2010). Krátkodobě lze očekávat pokračování velmi vysoké volatility z posledních týdnů, když podstatný bude především celkový sentiment na trhu než fundamentální zprávy o společnosti. Na jednu stranu na trh působí pozitivní efekt přílivu nových peněz do ekonomiky ze strany amerického FEDu a některá dobrá makroekonomická čísla. Na druhou stranu se prostřednictvím Irska dostává na scénu opět problém veřejných rozpočtů některých států eurozóny. Budoucí vývoj tak bude zaležet na tom, kterým z těchto faktorů budou investoři přikládat vyšší význam. Na základě těchto faktorů vidíme krátkodobý výhled jako Neutrální.

Základní údaje Bloomberg code: Reuters code: Roční min: Roční max: Tržní kapitalizace: Prům. denní objem: Počet akcií: Free float: Klíčový akcionář

EBS AV ERST.IV 24,6 EUR 35,5 EUR 12,1 mld. EUR 26,6 mil. EUR 378,2 mil. ks 43,8 % Erste Stiftung – 26,1%

ATX Index

Erste Group

4800

60

4000

50

3200

40

2400

30

1600

20

800

10

0

0 XI-07

II-08

V-08 VIII-08 XI-08

II-09

V-09 VIII-09 XI-09

ATX Index

II-10

V-10 VIII-10

Erste Group

Výkonnost (% změna) Erste Group ATX Index

1M 0,1 0,2

Milan Lávička +420 225 010 214 [email protected]

3M 6,7 10,7

6M 2,3 8,5



Výsledky za 3Q 2010

Za třetí čtvrtletí tohoto roku stouply meziročně čisté úrokové výnosy o 4,1 % r/r na 1 391 mil. EUR (odhad trhu: 1 359 mil. EUR), k čemuž výrazně přispělo zvýšení čisté úrokové marže (poměr čistých úrokových výnosů k průměrným úročeným aktivům) na 3,08 %, z 3,04 % v 1H 2010 a 2,98 % v prvních devíti měsících minulého roku. K nárůstu došlo především v Rakousku (z 1,93 za 9M 2010 na 2,04 %), zatímco ve střední a východní Evropě marže spíše stagnovala (4,6 %). V dalších čtvrtletích neočekáváme další růst marží, naopak za dobrý výsledek bychom považovali udržení stávající úrovně. Úvěrové portfolio banky dosahovalo na konci září 131 mld. EUR (+1,2 % r/r). Tento růst není způsoben zvyšujícími se objemy, ale spíše posilováním lokálních měn a švýcarského franku vůči euru, což vede k růstu úvěrového portfolia v eurovém vyjádření. Klientské vklady rostly rychleji než úvěry, jejich objem vzrostl od začátku roku o 2,9 % na 115 mld. EUR. Poměr úvěrů ke vkladům se tak mírně snížil na 114 % ze 115 % na konci roku 2009. Výnosy z poplatků a provizí zaznamenaly růst o 11,9 % na 476 mil. EUR, což je v souladu s odhady trhu (479 mil. EUR). Celkově za prvních 9 měsíců roku výnosy z poplatků dosáhly 1 441 mil. EUR (+9,7 % r/r). K oživení došlo především u poplatků z obchodování s cennými papíry (+19 %) a z prodeje pojistných produktů (+29 % r/r). Poplatky z platebních transakcí, které se na celkovém výsledku nejvíce podílejí (44 % všech poplatků) rostly meziročně o 5 % na 635 mil. EUR. Zisk z obchodování dosáhl 144 mil. EUR (-10,1 % r/r) a výrazně překonal očekávání trhu (95 mil. EUR). Meziroční pokles je dán příznivými tržními podmínkami a vysokou srovnávací základnou v minulém roce. V porovnání s předchozím čtvrtletím však došlo k nárůstu o 46 % q/q, a to především díky zisku z obchodování s cennými papíry a deriváty. Celkové provozní náklady vzrostly ve 3Q o 5,8 % na 973 mil. EUR (odhad trhu: 959 mil. EUR). K mírnému nárůstu došlo jak u personálních nákladů, kvůli integraci IT společností a nárůstu v některých zemích (Slovensko, Rumunsko), tak u ostatních administrativních nákladů, především kvůli nákladům na právní a poradenské služby v Rakousku. Za 9 měsíců roku pak celkové provozní náklady stagnovaly a dosáhly 2 872 mil. EUR (-0,3 %). Jako důsledek popsaného vývoje nákladů a výnosů vzrostl provozní zisk Erste Group o 3,7 % na 1 037 mil. EUR, což je více než námi projektovaný výsledek na úrovni 990 mil. EUR. Banka vytvořila opravné položky k rizikovým úvěrům ve výši 504 mil. EUR, o 9,5 % méně než ve stejném období minulého roku a o 8,8 % méně než v předchozím čtvrtletí. Podíl nesplácených úvěrů v celkovém úvěrovém portfoliu vzrostl na 7,6 % (z 6,6 % na konci loňského roku a 7,3 % na konci června 2010). Z regionálního pohledu nadále dochází k pozvolnému růstu v regionu střední a východní Evropy, zatímco kvalita úvěrového portfolia v Rakousku se již výrazně zlepšuje. Management stejně jako naše projekce počítá s celoročními náklady na nesplácené úvěry ve stejné výši jako v předchozím roce (2 057 mil. EUR). Za prvních 9 měsíců dosáhly 1 558 mil. EUR, což by indikovalo, ve 4Q přibližně stejnou úroveň rizikových nákladů jako ve 3Q. Lepší než očekávaný vývoj provozního zisku a rizikových nákladů je částečně tlumen výrazným nárůstem ostatních nákladů (-130 oproti odhadu AFT: -72 mil. EUR), kde banka zaúčtovala negativní dopad přecenění nemovitostí v ČR, odpisy související s některými IT projekty a rezervy spojené s novou bankovní daní v Maďarsku. Zisk před zdaněním ve výši 403 mil. EUR je tak jen mírně nad odhady trhu a dokonce nižší než naše projekce. Nižší než projektované menšinové podíly kvůli dosažené ztrátě v Rumunsku (přes 30 % zisku připadá minoritám) pak vedly k tomu, že čistý zisk vzrostl o 16 % na 265 mil. EUR a překonal tak naše odhady a je o 10 % vyšší, než očekával trh. Celkově vnímáme výsledky pozitivně, jak kvůli silné provozní úrovni, kde se již projevuje postupné oživování ekonomik v regionu, tak kvůli poklesu nákladů na nesplácené úvěry. Kons., IFRS (mil. EUR) Celkové provozní výnosy Čisté úrokové výnosy Poplatky a provize Zisk z obchodování Celkové provozní náklady Provozní zisk Opravné položky Zisk před zdaněním Čistý zisk Zdroj: Erste, Atlantik FT

3Q 2010 2 010 1 391 476 144 -973 1 037 -504 403 265

3Q 2009 1 921 1 336 425 160 -920 1 000 -557 313 228

r/r 4,6% 4,1% 11,9% -10,1% 5,8% 3,7% -9,5% 28,8% 16,2%

eAFT 3Q10 1 932 1 355 483 95 -942 990 -497 421 256

Medián trhu 1 933 1 359 479 95 -959 982 -525 390 241



Změny v projekcích

Na základě vývoje hospodaření za prvních 9 měsíců roku jsme mírně upravili projekce hospodaření pro celý rok 2010 a pro následující roky. Nejvýraznější změny oproti předchozí projekci jsou u očekávaného vývoje rizikových nákladů, kde jsme zohlednili pomalejší stabilizaci nesplácených úvěrů v Rumunsku a Maďarsku. Vývoj na těchto trzích také vedl k mírnému snížení projekce úrokových výnosů. Dalším negativním faktorem, který ovlivní ziskovost, jsou bankovní daně zavedené v Maďarsku a od příštího roku také v Rakousku. V rámci investorského dne začátkem října generální ředitel Andreas Treichel řekl, že očekává dopad rakouské bankovní daně na zisk před zdaněním ve výši 100 mil. EUR. Podle doposud zveřejněných informací, které poskytlo ministerstvo financí, by dle našich propočtů mohl být tento dopad o něco nižší (přibližně 75-80 mil. EUR). Otázkou zatím zůstává, jak dlouho bude tato daň na finanční ústavy uvalena a zda se nepřidají další státy. Česká republika, která v současné době generuje více jak čtvrtinu všech zisků skupiny, patří dlouhodobě mezi odpůrce podobných opatření a žádné mimořádné zdanění by tak zde být zavedeno nemělo. Náš odhad letošního celoročního zisku se v důsledku změn v projekcích změnil jen nepatrně (o 0,4 %). V dalších letech pak došlo ke snížení o 6 % v roce 2011, 4 % v roce 2012, 2 % v roce 2013 a o 1 % v letech 2014 a 2015. Tabulka 1: Projekce výkazu zisků a ztrát v mil. EUR 2009 Čisté úrokové výnosy 5 221 Opravné položky -2 057 Čistý zisk z poplatků a provizí 1 773 Čistý zisk z obchodování 585 Provozní náklady -3 807 Ostatní výsledek -454 Zisk před zdaněním 1 261 Daň z příjmů -285 Menšinové podíly -73 Čistý zisk po menšinových podílech 903 Zdroj: Atlantik FT, Erste Group

2010e 5 523 -2 080 1 938 453 -3 855 -389 1 590 -343 -228 1 019

2011e 5 763 -1 716 2 005 422 -3 944 -356 2 174 -456 -307 1 411

2012e 6 061 -1 458 2 073 415 -4 059 -326 2 706 -561 -396 1 748

2013e 6 418 -1 328 2 139 420 -4 175 -249 3 225 -667 -477 2 081

2014e 6 803 -1 240 2 207 425 -4 300 -204 3 691 -759 -548 2 383

2015e 7 185 -1 166 2 266 429 -4 411 -178 4 126 -845 -620 2 662

CAGR 5,5% -9,0% 4,2% -5,0% 2,5% -14,5% 21,8% 19,9% 42,8% 19,7%

Tabulka 2: Předchozí projekce výkazu zisků a ztrát v mil. EUR 2009 2010e 5 221 5 401 Čisté úrokové výnosy -2 057 -1 989 Opravné položky 1 773 1 844 Čistý zisk z poplatků a provizí 585 453 Čistý zisk z obchodování -3 807 -3 843 Provozní náklady -454 -351 Ostatní výsledek 1 261 1 514 Zisk před zdaněním -285 -339 Daň z příjmů -73 -152 Menšinové podíly 903 1 023 Čistý zisk po menšinových podílech Zdroj: Atlantik FT, Erste Group

2011e 5 736 -1 529 1 903 421 -3 929 -305 2 297 -490 -305 1 503

2012e 6 127 -1 355 1 971 412 -4 062 -267 2 826 -593 -408 1 825

2013e 6 531 -1 239 2 045 416 -4 226 -232 3 295 -684 -494 2 117

2014e 6 952 -1 128 2 120 423 -4 418 -201 3 750 -771 -566 2 413

2015e 7 363 -1 049 2 189 429 -4 601 -168 4 163 -850 -633 2 682

CAGR 5,9% -10,6% 3,6% -5,1% 3,2% -15,2% 22,0% 20,0% 43,3% 19,9%



Ocenění

Fundamentální ocenění K ocenění společnosti používáme třístupňový model, který kombinuje současnou hodnotu vyplácených dividend a pokračující hodnotu (terminal value). V první fázi (2009 - 2015) jsme provedli detailní projekci finančních výkazů banky a z nich plynoucí očekávanou dividendu. Díky jejich postupnému poklesu z vysokých úrovní let 2009 a 2010 bude dle našich projekcí reportovaný zisk v období 2011 až 2015 dosahovat ročního růstu okolo 20 %. Ve druhé fázi (2016 - 2021) by se již výše opravných položek měla stabilizovat a jejich volatilita by neměla v tak velké míře ovlivňovat vývoj čistého zisku. V této fázi předpokládáme postupné zpomalování růstu zisku z vysokých dvouciferných hodnot až na dlouhodobě udržitelnou úroveň, za kterou považujeme 4 % r/r. Do naší cílové ceny vstupuje, stejně jako v první fázi, současná hodnota vyplácených dividend v tomto období. Třetí částí našeho fundamentálního ocenění je současná hodnota terminal value ke konci roku 2021, kdy by se již vývoj trhu měl stabilizovat a nadále vyvíjet dlouhodobě udržitelným tempem. V tabulce 3 a 4 je uvedena projekce dividend v 1. a 2. stupni ocenění. Diskontní sazba pro vypočtení současné hodnoty vychází z bezrizikové úrokové míry a rizikové prémie na daném trhu. Jako vodítko pro určení bezrizikové míry (risk free rate) používáme vážený průměr úrokových sazeb dlouhodobých státních dluhopisů na jednotlivých trzích, kde banka působí (4,5 %). Rizikovou prémii, která je také váženým průměrem jednotlivých trhů, jsme stanovili na úrovni 6,2 %. Další faktor, který vstupuje do výpočtu diskontní sazby, je faktor beta, který měří volatilitu akcie oproti trhu jako celku, v tomto případě indexu rakouské burzy (ATX). V případě Erste Group je faktor beta 1,4. Tabulka 3: Projekce vyplácených dividend - 1. fáze v EUR 2010 2011 Hrubá dividenda na akcii 0,81 1,12 Výplatní poměr 26% 26% Diskontní sazba 13,4% 13,4% Současná hodnota dividend (25% daň) 0,57 0,69 Zdroj: Erste, projekce Atlantik FT

2012 1,39 26% 13,4% 0,76

2013 1,65 26% 13,4% 0,80

2014 1,89 26% 13,4% 0,80

2015 2,11 26% 13,4% 0,79

Celkem 8,97 4,42

Tabulka 4: Projekce vyplácených dividend - 2. fáze v EUR 2016 2017 Hrubá dividenda 2,35 2,58 Výplatní poměr 30% 30% Diskontní sazba 13,4% 13,4% Současná hodnota dividend (25% daň) 0,78 0,75 Zdroj: Erste, projekce Atlantik FT

2018 2,81 30% 13,4% 0,72

2019 3,04 30% 13,4% 0,69

2020 3,25 30% 13,4% 0,65

2021 3,45 30% 13,4% 0,61

Celkem 17,47 4,20

V tabulce 5 pak jsou uvedeny hodnoty, které vstupují do výpočtu pokračující hodnoty ke konci roku 2021. Tabulka 5: Výpočet současné hodnoty terminal value v EUR Diskontní sazba Vlastní jmění na akcii ke konci 2021 Dlouhodobě udržitelné ROE P/BV ke konci projektovaného období Pokračující hodnota (terminal value) Současná hodnota pokračující hodnoty Zdroj: Erste, projekce Atlantik FT

Hodnoty pro ocenění 13,4% 93,7 12,3% 0,88 82,3 20,5

Fundamentální cenu akcií Erste Group dostaneme jako součet současné hodnoty vyplácených dividend v první a druhé fázi a pokračující hodnotu ke konci druhé fáze. Tímto způsobem nám vyšla součastná fundamentální hodnota akcí 29,1 EUR a roční cílová cena 33,0 EUR na akcii.

Relativní srovnání Pro porovnání finančních institucí používáme poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii (P/BV 2010; očekávaná hodnota ke konci roku 2010). Tento ukazatel je ještě očištěn o případný goodwill, jelikož se jedná pouze o účetní položku a nikoliv reálný majetek a jeho případné přecenění by mohlo výrazně ovlivňovat srovnání. Relativní srovnání je pouze doplňková metoda, jelikož nezohledňuje mnoho důležitých faktorů, jako rozdílnou rizikovou prémii v jednotlivých zemích, rozdílnou dividendovou politiku bank, závislost na externích zdrojích financování a podobně. Akcie Erste Group se obchodují s téměř 40% diskontem oproti mediánu bank působících v regionu střední Evropy. Erste vždy byla podle násobku P/BV jednou z nejlevnějších bank v regionu, což je způsobeno rizikovostí některých trhů, na kterých působí (Rumunsko, Maďarsko apod.). Oproti tomu velká část společností, které zahrnujeme do relativního srovnání, jsou banky působící v Polsku, které se vyznačuje relativně stabilním ekonomickým prostředím a solidním růstovým potenciálem. Tabulka 6: Relativní srovnání Banka YTD P/E (2010) ERSTE GROUP BANK AG 23,8% 11,95 RAIFFEISEN BANK 2,8% 13,70 INTERNATIONA OTP BANK PLC -2,3% 12,18 BANK MILLENNIUM SA 22,0% 20,60 KREDYT BANK SA 30,7% 25,39 GETIN HOLDING SA 24,7% 22,32 BRE BANK SA 34,6% 20,59 ING BANK SLASKI SA 15,1% 15,65 KOMERCNI BANKA AS 7,3% 12,69 BANK ZACHODNI WBK SA 13,1% 17,00 BANK HANDLOWY W 36,4% 17,52 WARSZAWIE BANK PEKAOSA SA 16,8% 19,13 PKO BANK POLSKI SA 20,1% 17,90 Medián 17,52 Zdroj: Bloomberg, projekce ATLANTIK FT; * očištěno o goodwill



P/BV (2010) 0,90 1,18 1,10 1,52 1,53 1,84 1,95 2,07 2,19 2,39 1,94 2,47 2,65 1,94

P/BV 10* 1,20 1,29 1,30 1,52 1,53 1,84 1,96 2,15 2,31 2,39 2,41 2,47 2,68 1,96

Diskont / Prémie -38,78% -34,18% -33,67% -22,45% -21,94% -6,12% 0,00% 9,69% 17,86% 21,94% 22,96% 26,02% 36,73% -

Doporučení

S postupným odezníváním ekonomické krize se ve výsledcích Erste začíná stále více projevovat silná provozní výkonnost banky. Hospodaření Erste Bank by se mělo nadále postupně zlepšovat s tím, jak dochází k stabilizaci v oblasti nesplácených úvěrů a s tím spojeného poklesu rizikových nákladů. Rizikem nadále zůstává situace v Rumunsku a Maďarsku, kde zřejmě i v příštím roce dojde k zhoršení kvality úvěrů a k prvnímu znatelnějšímu zlepšení dojde nejdříve v roce 2012. Nicméně příznivý vývoj na ostatních klíčových trzích by měl případný negativní dopad více než kompenzovat. Na druhou stranu současná cena akcií Erste dle našeho názoru již zlepšující se hospodaření a rychlý růst zisku v následujících letech z velké části reflektuje a nenabízí výraznější růstový potenciál. Na základě reportovaných výsledků za devět měsíců roku a dosavadního vývoje na jednotlivých trzích jsme upravili náš oceňovací model. Tyto změny vedly k mírnému snížení očekávaného zisku v následujících několika letech. Nicméně z pohledu ocenění byl tento faktor více jak kompenzován poklesem diskontní sazby v důsledku poklesu bezrizikové úrokové míry. Roční cílovou cenu jsme tak zvýšili o 3 % na 33,0 EUR (z 32,1 EUR vydaných 9. března 2010). Vzhledem k současné ceně akcií 32,0 EUR měníme naše dlouhodobé doporučení na stupeň Držet (z Koupit vydané 9. června 2010). Akcie se po výsledcích vydaly postupně vzhůru a dostaly se až na 6měsíční maximum 33,5 EUR. Po krátké korekci zpět k hranici 30 EUR našly podporu a cena se rychle vrátila nad 32 EUR. Krátkodobě lze očekávat pokračování velmi vysoké volatility z posledních týdnů, když podstatný bude především celkový sentiment na trhu než fundamentální zprávy o společnosti. Na jednu stranu na trh působí pozitivní efekt přílivu nových peněz do ekonomiky ze strany amerického FEDu a některá dobrá makroekonomická čísla. Na druhou stranu se prostřednictvím Irska dostává na scénu opět problém veřejných rozpočtů některých států eurozóny. Budoucí vývoj tak bude zaležet na tom, kterým z těchto faktorů budou investoři přikládat vyšší význam. Na základě těchto faktorů vidíme krátkodobý výhled jako Neutrální.

 Přílohy Základní poměrové ukazatele ROE Čistá úroková marže Náklady / Výnosy P/BV P/E Účetní hodnota na akcii (BVPS) Zisk na akcii (EPS) Úrokové výnosy / Celkové výnosy Výnosy z poplatků / Celkové výnosy Úvěry / Vklady Zdroj: Erste, projekce ATLANTIK FT

2009 9,7% 3,0% 50,2% 1,0 13,4 25,5 2,4 68,9% 23,4% 115,3%

2010e 7,8% 3,1% 48,7% 0,9 11,9 25,6 2,7 69,8% 24,5% 113,0%

2011e 10,1% 3,1% 48,2% 0,8 8,6 25,7 3,7 70,4% 24,5% 112,4%

2012e 11,5% 3,2% 47,5% 0,8 6,9 25,8 4,6 70,9% 24,2% 112,5%

2013e 12,5% 3,2% 46,5% 0,7 5,8 25,9 5,5 71,5% 23,8% 112,6%

2014e 13,0% 3,3% 45,6% 0,6 5,1 25,10 6,3 72,1% 23,4% 112,7%

2015e 13,2% 3,3% 44,6% 0,6 4,5 25,11 7,0 72,7% 22,9% 112,8%

Výsledovka po segmentech Retail a malé a střední podniky v mil. EUR Čisté úrokové výnosy Opravné položky Čistý zisk z poplatků a provizí Čistý zisk z obchodních operací Provozní náklady Ostatní výsledek Zisk před zdaněním Daň z příjmů Menšinové podíly Čistý zisk po menšinových podílech % změna (r/r) Zdroj: Erste, projekce ATLANTIK FT

2009 4 528 -1 789 1 568 183 -3 275 -315 902 -223 -51 598 -32,46%

2010e 4 703 -1 852 1 671 155 -3 301 -234 1 142 -242 -201 699 16,94%

2011e 4 935 -1 545 1 721 160 -3 384 -196 1 690 -346 -278 1 066 52,45%

2012e 5 215 -1 313 1 778 166 -3 490 -169 2 187 -444 -365 1 378 29,30%

2013e 5 539 -1 197 1 832 171 -3 593 -124 2 626 -532 -441 1 653 19,92%

2014e 5 888 -1 116 1 889 176 -3 705 -99 3 032 -612 -509 1 911 15,60%

2015e 6 232 -1 048 1 936 180 -3 803 -83 3 414 -686 -577 2 151 12,59%

CAGR 4 528 -1 789 1 568 183 -3 275 -315 902 -223 -51 598 -32,46%

2011e 611 -171 168 0 -185 0 423 -93 -26 304 26,9%

2012e 629 -145 173 0 -190 0 466 -103 -29 335 10,3%

2013e 661 -131 178 0 -196 0 512 -113 -32 367 9,7%

2014e 694 -124 183 0 -202 0 551 -121 -34 395 7,6%

2015e 729 -118 189 0 -208 0 591 -130 -37 424 7,3%

CAGR 571 -268 163 -3 -174 -70 218 -47 -5 167 -1,9%

Podnikové financování a investiční bankovnictví v mil. EUR Čisté úrokové výnosy Opravné položky Čistý zisk z poplatků a provizí Čistý zisk z obchodních operací Provozní náklady Ostatní výsledek Zisk před zdaněním Daň z příjmů Menšinové podíly Čistý zisk po menšinových podílech % změna (r/r) Zdroj: Erste, projekce ATLANTIK FT

2009 571 -268 163 -3 -174 -70 218 -47 -5 167 -1,9%

2010e 599 -228 163 2 -181 -17 337 -74 -24 239 43,6%

Trhy skupiny v mil. EUR Čisté úrokové výnosy Opravné položky Čistý zisk z poplatků a provizí Čistý zisk z obchodních operací Provozní náklady Ostatní výsledek Zisk před zdaněním Daň z příjmů Menšinové podíly Čistý zisk po menšinových podílech % změna (r/r) Zdroj: Erste, projekce ATLANTIK FT

2009 193 0 106 407 -222 -4 480 -89 -23 368 142,7%

2010e 116 0 145 285 -227 6 325 -70 -15 240 -34,7%

2011e 117 0 150 256 -231 6 298 -64 -14 220 -8,5%

2012e 119 0 154 244 -236 6 287 -62 -14 212 -3,6%

2013e 123 0 159 244 -243 6 288 -62 -14 213 0,4%

2014e 127 0 164 244 -250 6 290 -62 -14 214 0,4%

2015e 130 0 169 244 -258 6 291 -63 -14 215 0,4%

CAGR 193 0 106 407 -222 -4 480 -89 -23 368 142,7%

2009 -75 0 -64 -2 -136 -65 -342 90 20 -231 -33,3%

2010e 105 0 -41 11 -146 -143 -214 43 12 -159 -31,2%

2011e 100 0 -33 6 -144 -165 -237 47 11 -178 11,8%

2012e 97 0 -32 6 -143 -163 -235 47 11 -177 -0,7%

2013e 96 0 -30 6 -143 -131 -202 40 10 -152 -14,2%

2014e 95 0 -28 6 -143 -111 -182 36 9 -137 -10,0%

2015e 94 0 -27 6 -143 -100 -170 34 8 -128 -6,4%

CAGR -75 0 -64 -2 -136 -65 -342 90 20 -231 -33,3%

Podnikové centrum v mil. EUR Čisté úrokové výnosy Opravné položky Čistý zisk z poplatků a provizí Čistý zisk z obchodních operací Provozní náklady Ostatní výsledek Zisk před zdaněním Daň z příjmů Menšinové podíly Čistý zisk po menšinových podílech % změna (r/r) Zdroj: Erste, projekce ATLANTIK FT



KONTAKTY

Obchodování s cennými papíry Jméno Jan Langmajer Barbora Stieberová Tereza Jalůvková David Nový Marek Kijevský

Specializace Obchodování – domácí a zahraniční společnosti Obchodování – domácí a zahraniční společnosti Obchodování – domácí a zahraniční společnosti Obchodování – domácí a zahraniční společnosti Obchodování – domácí a zahraniční společnosti

Telefon +420 225 010 242 +420 225 010 248 +420 225 010 206 +420 225 010 228 +420 225 010 269

E-mail [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

Specializace Podílové fondy Prodej Klientské služby

Telefon +420 545 423 448 +420 225 010 289 +420 225 010 284

E-mail [email protected] [email protected] [email protected]

Specializace Strategie, farmaceutika, telekomunikace Bankovnictví, finanční služby Makroekonomika, dluhopisy Energetika, chemie Nemovitosti, TV

Telefon +420 225 010 207 +420 225 010 214 +420 225 010 219 +420 225 010 257 +420 225 010 258

E-mail [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

Telefon +420 225 010 298 +420 222 510 299 +420 225 010 223

E-mail [email protected] [email protected] [email protected]

Prodej a klientské služby Jméno Dalibor Hampejs Jan Jirout Andrea Skoupá

Oddělení analýz Analytik Milan Vaníček Milan Lávička Petr Sklenář Bohumil Trampota Pavel Ryska

Portfolio Management Jméno Martin Kujal Marek Janečka Miroslav Paděra

Pozice Vedoucí pro investice Portfolio manažer Portfolio manažer

ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha:

Brno:

Vinohradská 230 100 00 Praha 10 Tel.: +420 225 010 222 Fax: +420 225 010 221

Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411

Tel: 800 122 676 [email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK Reuters: ATLK

Právní prohlášení ATLANTIK FT finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. (tvůrce trhu „market maker“ všech titulů obchodovaných v segmentu SPAD na BCPP, a.s.) oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy obchodníka a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravuje a rozšiřuje investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT uveřejňuje investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT používá následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficintu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Společnost v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňuje postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT. Další upozornění ATLANTIK FT a s ním propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo s ní propojené osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a/nebo s ní propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT vydal investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT jsou analytiky ATLANTIKu FT připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT. Investiční doporučení sdělují názor analytiků ATLANTIKu FT ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2009 © ATLANTIK finanční trhy, a.s.