Efektivnost – Kriteria ekonomického hodnocení energetických investic
Co představují investice jednorázově vynaložené zdroje, od kterých se očekává, že budou přinášet peněžní příjmy během delšího období v budoucnosti v době pořízení představují peněžní výdaj do nákladů vstupují formou odpisů až při svém užívání
Význam ekonomického hodnocení investic Vyjádření efektu z realizace projektu Porovnání s jinými variantami, cílem je vybrat tu, která přinese největší užitek
Výpočet minimální ceny produkce Analýza ekonomických rizik projektu
Specifika energetických investic
Důsledky investičních rozhodnutí mají dlouhodobý charakter
• •
často desítky let jaderné elektrárny (příprava projektu,výstavba, provoz, likvidace), rozod el. energie, plynovody, těžba surovin
Velký vliv faktoru času Tyto investice často představují velký objem kapitálu vázaný po dlouhou dobu Rizikovost energetických investic Je nezbytné odhadnout vývoj ekonomických veličin po celou dobu životnosti projektu
•
odhady a vývoj cen energií v posledních letech (elektřina, plyn)
Specifikou energetiky je také přechod z dříve státem vlastněné energetiky na liberalizovanou – důsledky pro investice Regulace některých složek ceny v energetických odvětví
Důsledky pro hodnocení
Hodnocení investic v energetice vyžaduje odlišné metody a přístupy
Nejnovější metody jsou používány právě v energetice
Energetika je vůdčí oblastí v nalézání nových postupů hodnocení investic
•
Reálné opce
Do hodnocení často vstupují i jiné než ekonomická kriteria hodnocení
• •
životní prostředí politická – sociální, odpor veřejnosti
Vytváření velkých globálních firem – investice do expanze a ovládnutí trhů
Dopady regulace cen na investiční rozhodování
Regulace ceny pro omezení negativních dopadů zejména přirozených monopolů je pro energetiku typická Regulátor většinou stanovuje cenu dané činnosti na základě stanovení přiměřeného výnosů z dané činnosti Metoda regulace může mít velký dopad na hodnocení investic, může vést
• • • •
k značnému poklesu investic, zhoršování stavu majetku k neefektivním investicím ke změně přístupu k hodnocení a realizaci investic k otázkám ohledně stability regulačního prostředí a důsledky na rizikovost projektu
Zásady ekonomického hodnocení Volba odpovídajícího hlediska pro hodnocení Výpočet na bázi peněžních toků (cash flow) marginální veličiny Zahrnutí výnosu vlastního kapitálu Volba korektní doby porovnání, zahrnující všechny fáze projektu Použití korektních kritérií pro hodnocení Výpočet v běžných cenách s respektováním cenového vývoje položek příjmů a výdajů Zahrnutí veškerých relevantních položek do hodnocení Náklady na likvidaci nebo zůstatkové hodnoty Volba variant
Hlediska hodnocení
Hodnocení z pohledu projektu
•
Hodnocení projektu bez ohledu na způsob financování a rozdělení efektů realizace projektu
Systémové hledisko
Hodnocení z investora
•
zahrnuje daňové hledisko a způsob financování z hlediska kapitálu vloženého investorem
Cash flow z pohledu investora CFT = (VT − N ppT − N psT − N oT − N úT ) ⋅ (1 − d ) + N oT ± PT − Ú T − N iT VT výnosy (tržby), plynoucí z dodávky tepla i elektřiny NppTprovozní proměnné náklady v T-tém roce závislé na zatížení (palivové náklady, vlastní spotřeba zdroje, čerpací práce, tepelné ztráty v sítích,…) NpsTprovozní stálé náklady v T-tém roce nezávislé na zatížení (opravy a údržba,…) NoT odpisy sledovaného zařízení NúT úroky placené z úvěrů PT připočitatelné, resp. odpočitatelné položky při výpočtu základu daně z příjmu NiT investiční náklady, zahrnující i zvýšení nákladů, vzniklé vlivem rozložení výstavby do více let ÚT úmor úvěrů d
sazba daně z příjmů
Ekonomická doba životnosti – Tž Bývá různá pro každý prvek systému. Volena s ohledem na technické a morální opotřebení → na základě Tž se určují účetní odpisy
Hodnocené (optimalizační) období – Th (To) - volí se jako období, pro které známe vstupní údaje - zahrnuje alespoň období, ve kterém jsou uváděny jednotlivé investice do provozu - pokud nastává Th < Tž nebo Th < Tp, volí se nejčastěji opakování hodnoty posledního známého roku do konce Tž (Tp)
Doba porovnání – Tp Je období, za které se provádí hodnocení ekonomické efektivnosti. Volba dosti problematická. Volba správné doby hodnocení má zásadní vliv na výsledky hodnocení - je to doba, pro kterou počítáme hodnoty hotovostních toků - zahrnuje údaje za ukončenou Tž (všech prvků a variant) - musí být stejná pro všechny hodnocené varianty
Volba doby porovnání pokud mají jednotlivé prvky různou životnost:
• • •
Nejmenší společný násobek Předpoklad cyklického opakování Opakování posledního známého roku
Kritéria hodnocení efektivnosti investic
1. Kritérium (prosté) doby splacení 2. 3. 4. 5. 6.
Kritérium (diskontované) doby splacení Kritérium čisté současné hodnoty (NPV Vnitřní výnosové procento (IRR) Výpočet minimální ceny produkce Další přístupy
1) Kriterium prosté doby splacení Kriteriem je co nejkratší navrácení vložené investice, určí se podle vzorce: PP
∑ CF − IN = 0 t =1
kde
t
CFt…..je hotovostní tok v t-tém roce IN……jsou investiční výdaje
Výhody: Jednoduchý výpočet nevýhody: zanedbává peněžní toky po době návratnosti i časovou cenu peněz nevhodné pro typické dlouhodobé energetické investice
2) Kriterium diskontované doby splacení Kriteriem je co nejkratší navrácení vložené investice s ohledem na časovou hodnotu peněz, určí se podle vzorce: Pp
0 = ∑ CFt ⋅ (1 + r ) − IN −t
t =1
kde
CFt…..je hotovostní tok v t-tém roce IN……jsou investiční výdaje
Výhody: Uvažuje časovou hodnotu peněz
Nevýhody: zanedbává peněžní toky po době splacení
3) Čistá současná hodnota NPV (Net Present Value) rozdíl mezi současnou hodnotou očekávaných
příjmů a výdaji na investici TŽ
NPV = ∑ CFt ⋅ (1 + r ) − IN −t
t =1
kde
r……...je diskont (alternativní náklad kapitálu míra ušlého zisku) TŽ……je ekonomická doba životnosti IN……jsou investiční výdaje CFt…..je hotovostní tok v t-tém roce
Metoda čisté současné hodnoty - NPV
Výklad kritéria NPV: Je-li hodnota NPV > 0 znamená to, že investice přináší za dobu hodnocení výnos větší, než je zadaná hodnota diskontu Hodnota NPV = 0 značí, že za tuto dobu dosáhneme míry výnosu vloženého vlastního kapitálu právě v očekávané výši r Varianty s NPV < 0 mohou být sice ziskové (měřeno účetním ziskem), ale jejich míra výnosu bude menší než zadaný diskont, popř.může být i záporná a tyto varianty by ve srovnání s jinými alternativami investování našeho kapitálu neměly být realizovány Hodnota NPV se ve více variantách MAXimalizuje
Výhody: vždy existuje (lze vypočítat), respektuje časovou cenu peněz, správně vyjadřuje ekonomickou efektivnost
4) Vnitřní výnosové procento IRR (Internal Rate of Return) hodnota diskontu, který dává za dobu životnosti
právě nulovou hodnotu diskontovaného toku hotovosti (NPV = 0) TŽ
∑ CFt ⋅ (1 + IRR ) − IN = 0 −t
t =1
kde
TŽ……je ekonomická doba životnosti IN……jsou investiční výdaje CFt…..je hotovostní tok v t-tém roce
Metoda vnitřního výnosového procenta IRR Hodnocení je-li IRR vyšší než diskontní míra r, je výhodné ho realizovat Výhody: snadné posouzení efektivnosti hodnocené investice ve srovnání s požadovanou mírou výnosnosti vlastních prostředků (diskontem r) Nevýhody: nemusí vždy existovat (všechny peněžní toky kladné nebo záporné), problém velikosti investice (relativní kritérium)
Náklady při hodnocení investic 1) Náklady na výrobu elektřiny, tepla N = N st + Npr Nst Npr
stálá složka nákladů proměnná složka nákladů
2) Měrné vlastní náklady nvl = N odp + N p E Nodp Np
roční odpisy jako podíl investičních výdajů a doby životnosti roční provozní náklady (stálé i proměnné)
Náklady při hodnocení investic (2) 3) Měrné (celkové, účetní) náklady nvl = N odp + N p + N ú E Nú
nákladové úroky (z úvěrů, obligací)
4) Měrné výrobní náklady (levelised cost) nvl = N i • a Tž + N p E aTž
poměrná anuita
Minimální cena
Častou úlohu při výpočtech ekonomické efektivnosti je výpočet ceny produkce (tepla, elektřiny,..) je určení minimální ceny, tedy ceny při které se ještě vyplatí investici realizovat Slouží také pro volbu optimálního zdroje Např. minimální cenu tepla v prvním roce vypočteme podle následujícího vzorce: Tž
DCFTž = ∑ ( c Qt ⋅ Q t + c Et ⋅ Et − N it − N pt − D zt − N út − Ú t ) ⋅ (1 + r ) − t = 0 t =1
⇒ c Q1 min
cQt Qt cEt Et Dzt
cena tepla v roce t roční produkce tepla ocenění vyráběné elektřiny (v případě výtopny tento člen vypadává) roční produkce elektřiny daň z příjmu v roce t
Časté chyby při tvorbě ekonomických modelů Nejsou simulovány konkrétní podmínky realizace model neobsahuje všechny nezbytné toky (včetně režie a vyvolaných investic)
Jednotlivé položky nákladů nejsou podloženy analýzou fyzického rozsahu jednotlivých činností model činností (časové snímky činností, ceny služeb, expertní odhady)
Není respektován princip „opportunity cost“
Není respektována příčinnost a úměrnost nákladů režijní, obslužné a pomocné činnosti
Časté chyby při tvorbě ekonomických modelů (2)
Není zahrnuta celá životní fáze projektu
Nevhodná výše diskontu – závisí na riziku podnikání
Je porušen princip opatrnosti - optimistické předpoklady u nákladů, objemu a cen produkce
Zanedbání analýzy rizika
Prodej tepla, resp. elektřiny - ceny tepla jsou vždy lokální, konkurence různých forem energie, porovnání na základě minimální ceny tepla Kč/GJ pro odběratele
Příklad – plynová kotelna
Příklad - náklady na teplo 3 900 teplo dodané celkem GJ 213,9 zemní plyn Kč/GJ 23,3 stálá složka ceny plynu Kč/GJ 17,2 obsluha Kč/GJ 8,7 revize Kč/GJ 3,6 opravy Kč/GJ 0,2 emise Kč/GJ 52,9 provozní výdaje celkem Kč/GJ 59,8 odpisy Kč/GJ 326,7(vlastní) náklady celkem Kč/GJ
Příklad - náklady na teplo 154 úroky (11 % * 40 % úvěr) 39,5 úroky 366,2 náklady vč. úroků
tis.Kč Kč/GJ Kč/GJ
Měrné výrobní náklady (levelised cost): diskont 6% 10 % 13,2 % poměrná anuita 0,1030 0,1315 0,1560 Anuita Kč/GJ 92,4 118,0 140,0 měrné výrobní náklady (celkem) Kč/GJ 359,2 384,8 406,8
Cash flow projektu CF = V - N p - ZS - N i V Np
výnosy (příjmy) z realizace hodnoceného projektu, varianty provozní výdaje
ZS Ni
výdaje na změnu stavu pracovního kapitálu investiční výdaje na zařízení celkem
Cash flow - investor CF = V - N p - N ú - D z - ZS - N i + úvěr - úmor Nú
úroky placené z úvěrů a obligací
Dz
daň z příjmů investora
Úvěr
přijaté úvěry, emise obligací
Úmor
umořovací platby
Průběh cash flow investora 4 000
3 000
2 000
tis. Kč
1 000
0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 -1 000
-2 000
-3 000
-4 000
Rok
Hotovostní tok běžného roku (CF)
Kumulovaný CF
Kumulovaný diskontovaný cash flow 500 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 -500 -1 000
tis. Kč
-1 500 -2 000 -2 500 -3 000 -3 500 -4 000 -4 500
Rok Kumulovaný diskontovaný CF
Plynová kotelna – v programu efekt
Opce
Opce je smlouva na nákup nebo prodej určitého bazického aktiva (akcie, měna, komodita) za pevnou cenu (realizační cena) k určitému datu v budoucnosti Základní dělení:
Kupní opce (call opce) Představuje právo (ne povinnost) koupit dané množství podkladového aktiva k určitému datu Pokud bude cena podkladového aktiva k danému datu na trhu nižší, opci nevyužijeme, v opačném případě má opce cenu rozdílu mezi tržní a realizační cenou
Prodejní opce (put opce)
Představuje právo (ne povinnost) koupit dané množství podkladového aktiva k určitému datu
Opce (2)
Hlavní možnosti použití:
Zajištění rizik při nákupu a prodeji Na nákup opcí jsou zapotřebí mnohem nižší částky než při nákupu samotného podkladového aktiva
Dnes jsou ve standardní podobě obchodovány nejen na energetických, ale i dalších komoditních, akciových trzícch
Reálné opce
Využití opcí k hodnocení investic Zachycuje možnost rozhodnutí v budoucnosti o pokračování, rozšíření nebo ukončení projektu a oceňuje projekt pomocí takové reálné opce
Tento způsob hodnocení je vhodný zejména pro více rizikové projetky s mnoha nejistotami do budoucnosti, ale s možným vysokým výnosem
Např. výzkum a vývoj
Literatura Brealey R.A., Myers S.C.: Teorie a praxe firemních
financí Synek M. a kol.: Podniková ekonomika, Beck, 2003 Kislingerová a kol: Manažerské finance, 2004
