Makrogazdasági monitor és konjunktúraelemzés 2011. szeptember
© Századvég Gazdaságkutató Zrt. © Strategopolis Kft. © Századvég Alapítvány A jelentést Balatoni András kutatási igazgató szerkesztette. A jelentés egyes részeit készítették: Balatoni András, Cseh András, Pitz Mónika, Tóth G. Csaba és Virovácz Péter. A felhasznált adatbázis szeptember 8-án zárult le.
Tartalom Vezetői összefoglaló ................................................................................................................... 1 Nemzetközi kitekintés ................................................................................................................ 4 A globális konjunktúra alakulása ........................................................................................ 4 Munkaerőpiac .................................................................................................................... 7 Pénzügyi folyamatok .......................................................................................................... 8 Az árak alakulása .............................................................................................................. 11 A monetáris kondíciók alakulása ...................................................................................... 14 Fiskális politika.................................................................................................................. 15 A hazai gazdaság jelenlegi helyzete és várható fejlődési pályája ............................................ 19 Az újonnan beérkező adatok elemzése................................................................................ 20 A hazai növekedés alakulása ............................................................................................ 20 A munkaerőpiac jellemzői ................................................................................................ 23 Infláció és monetáris kondíciók ........................................................................................ 26 A várható makrogazdasági pálya.......................................................................................... 31 Feltevéseink a várható pályát illetően ............................................................................. 31 Az előrejelzésünk alappályája .......................................................................................... 33 Alternatív pálya: a külső kereslet vártnál nagyobb lassulása ........................................... 38 Az egyensúlyi helyzet elemzése és várható alakulása ............................................................. 40 Fiskális politika...................................................................................................................... 41 A 2011-es költségvetés..................................................................................................... 41 Államadósság és finanszírozás ......................................................................................... 44 A 2012-es költségvetés..................................................................................................... 45 Külső egyensúly .................................................................................................................... 46 Táblázatok ................................................................................................................................ 50
Vezetői összefoglaló A kilábalás az idei második negyedévben jelentősen megtorpant a fejlett gazdaságokban, miközben a fejlődő országok töretlen növekedést regisztrálhattak. A munkanélküliségi helyzet csak lassan konszolidálódik, és a ráták továbbra is magas szinten állnak, érdemi változás nem volt tapasztalható. A világgazdaság többsebességes fejlődése tükröződik az inflációs folyamatokban is. Miközben a fogyasztói árak dinamikája az elmúlt időszakban stabilizálódni látszódott a fejlett gazdaságokban, addig a fejlődő országok esetében továbbra is növekszik az áremelkedés rátája. A fiskális konszolidációt a gazdaságok lassulása hátráltatja, így a korábban tervezettnél jóval erőteljesebb kiigazításokra lesz szükség, amelyeket a piacok is sürgetnek. Az elmúlt hónapokban Görögországra és az Egyesült Államokra figyeltek a befektetők, az adósságproblémák megoldását várva. A hazai növekedés a második negyedévben jelentősen elmaradt a várakozásainktól, melynek a külső kereslet lassulása mellett a fogyasztás stagnálása és a beruházások ismételt zuhanása áll a hátterében. Termelési oldalon jelentősen lassult az ipar, ezen belül is a feldolgozóipar hozzáadott értékének a volumennövekedése, míg a mezőgazdaság GDP-hozzájárulása a kedvező bázishatások miatt pozitívvá vált. Emellett az építőipari kontrakció ismét gyorsult negyedéves és éves bázison egyaránt. A munkaerőpiacról vegyes képet fest az intézményi statisztika, valamint a KSH munkaerő-felmérése. A nemzetgazdaságban a négy fő feletti vállalakozásoknál az elmúlt negyedévben csökkent a létszám az előző év azonos időszakához viszonyítva, azonban ez nagymértékben a közfoglalkoztatás rendszerével összefüggő negatív bázishatás következménye. Tükröződik ugyanakkor a konjunktúra lanyhulása a versenyszféra statisztikáiban is, mivel az alkalmazotti létszám előző év azonos időszakához viszonyított bővülése folyamatosan lassul. A gyenge kereslet, a laza munkaerőpiac, valamint a lassan lecsengő kínálati sokk következtében az árak, valamint a bérek továbbra is visszafogott dinamikát mutatnak. Ennek ellenére a jegybank egyelőre nem nyúlt az alapkamathoz, azonban a jegyzőkönyvek tanúsága szerint a döntéshozók a korábbi negatív kockázatok megvalósulását észlelik az inflációs és reálgazdasági adatokban. A hitelezés továbbra is visszafogott, mind a vállalatok, mind a háztartások nettó hitel-visszafizetők voltak az elmúlt negyedévben. Az idei évre vonatkozó növekedési előrejelzésünket jelentősen lefelé módosítottuk, így 2011re mindössze 1,6 százalékos GDP bővülést prognosztizálunk. Ennek hátterében egyrészt a romló külpiaci konjunktúra, másrészt a belső felhasználási tételek vártnál rosszabb alakulása áll. Jövőre a devizahitelek kedvezményes előtörlesztésére vonatkozó kormányzati döntés is érdemi negatív hatást fejtenek ki a fogyasztásra, valamint a beruházásokra. Számításaink szerint az intézkedés 0,8 százalékkal mérsékli a jövő évi GDP növekedést, ami így mindössze 1,1 százalékot érhet el. Az áfa- és a jövedékiadó-emelés ellenére a fogyasztói árindex mérsékelt maradhat, mivel a technikai hatást tompítja a vártnál rosszabb növekedés miatt 1
lassabban záródó kibocsátási rés. A munkapiac várható fejlődését továbbra is a munkakínálat növekedése határozhatja meg, ami mellett a munkakereslet csak visszafogottan bővülhet a lanyha keresleti tendenciák miatt. A foglalkoztatottak lassú emelkedését kompenzálja az aktivitás bővülése, így a munkanélküliségi ráta érdemi csökkenésére nem számítunk. A bérek mindemellett visszafogott mértékben emelkednek csak, az idősorokban megfigyelhető változékonyságot a közfoglalkoztatással összefüggő bázishatás okozza. A hazai költségvetés idei alakulását számtalan egyedi tétel és a tervekhez képest vélhetően jelentősen romló makrogazdasági környezet alakítja. Becsléseink szerint az adóbevételek – elsősorban a vártnál kisebb fogyasztás és beruházás miatt – jelentősen elmaradnak az előirányzatban szereplő számoktól, ami 150 milliárd forintos bevételkiesést eredményez. Emellett komoly kockázatot látunk a kiadási oldalon is, a túlköltésre vonatkozó becslésünk 200 milliárd forint. Az említett tételeket ugyanakkor kompenzálhatja a februárban bejelentett 250 milliárd forintos stabilitási tartalék, az általános tartalékból megmaradt mintegy 26,9 milliárd forint és a szeptemberben bejelentett kiigazítás. Egyedi tételként azonban 250 milliárd forinttal rontja az egyenleget az Európai Bíróság áfával kapcsolatos ítélete. Ez utóbbi tétel miatt azt prognosztizáljuk, hogy az ESA-egyenleg a korábban tervezett 2 százalék helyett GDP-arányosan 1,1 százalékos többletet mutat az idei évben. Ez azt jelenti, hogy a teljes nyugdíjvagyon nélkül 7,9 százalékos lenne a költségvetés hiánya. Amennyiben az egyedi bevételi tételek mellett az egyedi kiadásokkal (MÁV, BKV, áfabírság) is korrigáljuk az egyenleget, akkor 5 százalékos deficitet kapunk. Bár a jövő évi költségvetési törvény még nem nyilvános, az már világosan látszik, hogy a konvergenciaprogramban felvázolt, GDParányosan 2,5 százalékos hiány eléréséhez komoly kiigazításra kényszerül a Kormány. Becslésünk szerint az egyedi bevételi tételek kiesése és a vártnál kedvezőtlenebb makrogazdasági környezet miatt nominálisan mintegy 580 milliárd forintos megtakarítás szükséges. 2011 első negyedévében tovább emelkedett a folyó fizetési mérleg aktívuma, amit a külkereskedelmi áruforgalom többletének növekedése táplált. A jövedelmek hiánya ugyanakkor nőtt a külföldi vállalatok profitabilitásának visszaállásával. Ezzel együtt a külfölddel szembeni nettó finanszírozási képesség a GDP 4,6 százalékára emelkedett. Mivel a hazai gazdaság lassulása meghaladta várakozásainkat, így a külkereskedelmi mérleg egyenlegének korábbi előrejelzésünkhöz képest nagyobb mértékű növekedésére számítunk, továbbá a jövedelmek deficitje is enyhébb lehet. A folyó fizetési mérlegre vonatkozó előrejelzésünket ennek megfelelően 2011-re felfelé módosítjuk, a GDP 2,4 százalékára, 2012re pedig a GDP 2,8 százalékának megfelelő egyenleget várunk. A külkereskedelmi termékforgalom többletét 2011-re és 2012-re vonatkozóan 7,4, illetve 9 milliárd euróra becsüljük.
2
1.
TÁBLÁZAT: A FŐBB MAKROGAZDASÁGI VÁLTOZÓK VÁRHATÓ ALAKULÁSA
2010
2011
2012
Bruttó hazai termék (volumenindex)*
1,2
1,6
1,1
A háztartások fogyasztási kiadása (volumenindex)*
–2,0
0,8
–0,6
Bruttó állóeszköz-felhalmozás (volumenindex)*
–5,6
–5,2
–0,4
Kivitel (nemzeti számlák alapján, volumenindex)*
14,2
8,5
5,4
Behozatal (nemzeti számlák alapján, volumenindex)*
12,0
6,2
3,5
A külkereskedelmi áruforgalom egyenlege (milliárd euró)
5,5
7,4
9,0
Éves fogyasztói árindex (%)
4,9
3,8
3,5
A jegybanki alapkamat az év végén
5,75
6,00
5,50
Munkanélküliségi ráta éves átlaga (%)*
11,2
10,9
10,7
A bruttó átlagkereset alakulása (%)*
1,9
3,4
3,7
A folyó fizetési mérleg egyenlege a GDP százalékában
2,1
2,4
2,8
Az államháztartás ESA95-egyenlege a GDP százalékában
–4,3
1,1
–2,5
GDP alapon számított külső kereslet (volumenindex)
2,7
2,6
2,5
* Szezonálisan kiigazítva.
1
1
A negyedéves adatok a jelentés végén, a Táblázatok részben találhatók.
3
Nemzetközi kitekintés A kilábalás az idei második negyedévben jelentősen megtorpant a fejlett gazdaságokban, miközben a fejlődő országok töretlen növekedést regisztrálhattak. Ennek következtében még nagyobb különbségek alakultak ki a világ gazdaságai között. A munkanélküliségi helyzet csak lassan konszolidálódik, és a ráták továbbra is magas szinten állnak mindenhol, érdemi változás nem volt tapasztalható. A világgazdaság többsebességes fejlődése jelentős kihatással van az inflációs folyamatokra. Miközben a fogyasztói árak dinamikája az elmúlt időszakban stabilizálódni látszódott a fejlett gazdaságokban, addig a fejlődő országok esetében továbbra is növekszik. A kínálati sokkok lassan begyűrűznek a maginflációba is. A fiskális konszolidációt a gazdaságok lassulása hátráltatja, így a korábban tervezettnél jóval erőteljesebb kiigazításokra lesz szükség, amelyeket a piacok is sürgetnek. Az elmúlt hónapokban Görögországra és az Egyesült Államokra figyeltek a befektetők, az adósságproblémák megoldását várva.
A globális konjunktúra alakulása Az idei év második negyedévében a gazdasági válságból való kilábalás megtorpant a fejlett országokban. A gazdaságokra jellemző dinamikavesztés a korábbi visszaesés mértékének figyelembevétele mellett különösen aggasztó, mivel a hasonló megrázkódtatások esetén a gazdaság helyreállása gyorsabban ment végbe. Ennek köszönhetően ismét felerősödtek a recessziós félelmek, illetve a W alakú válságlefutás rémképe újból előtérbe került. A globális növekedést azonban a fejlett országok problémái csak mérsékelten befolyásolják, mivel a fejlődő gazdaságok dinamikája töretlen. Ennek köszönhetően globális szinten az első negyedévi 4,3 százalékos éves gazdasági bővülés várhatóan fennmaradhat 2011 egészében. Fontos azonban hangsúlyozni, hogy a kilábalás folyamata továbbra is rendkívül törékeny. Az Egyesült Államokban a gazdasági aktivitás bővülése a várakozásokat messze alulmúlta. Emellett a világban megnövekedett a pénzügyi volatilitás, és felerősödtek a negatív növekedési kockázatok a periferiális euróövezeti országokat és az Egyesült Államokat érintő fiskális kihívások miatt. A fejlődő gazdaságok lendületes növekedése miatt fennmaradt a túlfűtöttség lehetséges veszélye az országcsoport esetén. Összességében az előző negyedévben még kiegyensúlyozottak voltak a kockázatok, azonban mára a negatív kockázatok kerültek többségbe. A fejlett gazdaságok esetében a negatív jelek felerősödése miatt a 2011 nyarán kiadott növekedési prognózisok negatív irányban módosultak. Mindazonáltal a második negyedéves lassulás várhatóan csak átmeneti jellegű lesz, mivel a japán természeti katasztrófa okozta problémák az ellátási láncban és az ipari termelésben a második negyedévben éreztették – a vártnál erőteljesebb – hatásukat. Az Egyesült Államok lassuló éves szintű növekedése mögött
4
is olyan átmeneti tényezők húzódhatnak meg, mint a magas nyersanyagárak, a rossz időjárás és az amerikai ipart még inkább érintő ellátási láncban mutatkozó fennakadások. Az európai gazdaságok első negyedévi, várakozáson felüli teljesítménye után kiábrándítóak voltak a második negyedéves adatok. Az Eurostat becslése alapján 2011 áprilisa és júniusa között mind az euróövezet, mind az Európai Unió 0,2 százalékos bővülést tudott felmutatni az előző negyedévhez viszonyítva. Az első negyedév hasonló statisztikája 0,7–0,8 százalékos növekedést mutatott. Amennyiben az előző év azonos időszakához viszonyítjuk a gazdasági teljesítményt, a szezonálisan kiigazított GDP-növekedés az eurózónában 1,6, míg az Európai Unióban 1,7 százalékot tett ki, szemben az első negyedév 2,4 százalékos mutatójával. A GDPt felhasználói oldalról megbontva a háztartások végső fogyasztása 0,1–0,2 százalékkal csökkent az euróövezetben és az unióban. A beruházások negyedéves növekedési üteme is jelentősen lassult: az euróövezetben 0,2, az EU-ban 0,4 százalék volt az előző negyedévi 1,8 és 1,2 után. A nettó export továbbra is pozitív maradt. Az alacsony uniós növekedéshez az összes nagy európai gazdaság jelentősen hozzájárult (1. ábra). Franciaországban gyakorlatilag stagnált a gazdaság az előző negyedévhez viszonyítva, miközben Németországban az 1,3 százalékos bővülés után mindösszesen 0,1 százalékkal emelkedett a GDP. A lehangoló eredmények mellett csupán egy-két kivétel volt, melyek között ott találjuk Olaszországot is, ahol az előző negyedévhez képest némileg gyorsabban bővült a gazdaság a második negyedévben. 1.
Á B R A : G D P - N ÖV E KE D É S A Z E LŐZ Ő N EGY E D É V HE Z K É P E ST, SZ E Z ONÁ LI SA N K I I G A Z Í T VA
( SZ Á Z A LÉ K ) 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1 OECD
EA17
EU27
FRA
GER
2011. I.
ITA
UK
USA
JAP
2011. II.
Forrás: OECD
Az első ábrán látható, hogy az Egyesült Államokban a gyenge, 0,1 százalékos bővülés az előző negyedévhez képest valamelyest gyorsult az április–június időszakra, és kismértékben meghaladta a 0,2 százalékot. Azonban az előző év azonos időszakához viszonyítva már 5
visszaesés mutatkozik. Míg az első negyedévben a gazdasági növekedés éves szinten 2,2 százalékot tett ki, addig a második negyedévre ez 1,5 százalékra lassult. A gyenge gazdasági teljesítmény elsősorban a fogyasztásbővülésben bekövetkező lassulásnak, a magas energiaáraknak tudható be. Emellett a tartós fogyasztási cikkek piaca is pangott, amely elsősorban arra vezethető vissza, hogy akadozott az alkatrészellátás és a gyártás. Ezzel szemben a gazdasági növekedést segítette a beruházások fellendülése, ami jótékony hatással volt az építőipar aktivitására. A jövőre nézve tehát vannak pozitív jelek is, és az egyedi hatások elmúlásával erősödhet a növekedés, amelyet azonban alááshat a bizonytalan fiskális helyzet. További negatív kockázatot jelent a munkaerőpiac rossz helyzete. A fejlett gazdaságok teljesítményén Japán is jelentősen rontott a második negyedévben: a GDP az előző negyedévhez képest 0,3 százalékkal esett, míg éves összevetésben 0,9 százalékos a kontrakció. A földrengés utáni helyreállítás folytatódott, aminek következtében az ipari termelés emelkedése segített mérsékelni a visszaesést. Az ipar talpra állásával pedig várhatóan az export is újból emelkedni fog, amely segíthet, hogy az év egészében 1 százaléknál kisebb legyen a gazdasági visszaesés. A jelenleg meglévő növekedésbeli differenciák a világban fennmaradhatnak az elkövetkező másfél, két évben, mivel a fejlődő országok piacain nem várható jelentős mértékű lassulás. 2.
Á B R A : A FO GYA SZ TÓ I B I Z A LM I I N D E X A L A KU LÁ SA ( M É R LEG , SZ E Z ONÁ LI SA N KI I G A Z Í T VA ) 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 -30.0
2006. I. III. V. VII. IX. XI. 2007. I. III. V. VII. IX. XI. 2008. I. III. V. VII. IX. XI. 2009. I. III. V. VII. IX. XI. 2010. I. III. V. VII. IX. XI. 2011. I. III. V. VII.
-35.0
Európai Unió
Eurózóna
Forrás: Eurostat
Az Eurostat által számított bizalmi indexeket megvizsgálva elmondhatjuk, hogy a májusban látott bizalomerősödés átmeneti jellegű volt, a mutatók azóta lefelé korrigáltak. Ennek következtében az indexek visszatértek annak a szintnek a közelébe, amely 2010 végén jellemezte őket. A gazdasági növekedésről szóló rossz hírek minden valószínűség szerint tovább rontják a bizalmi mutatókat. Amennyiben negyedéves szinten vizsgáljuk a fogyasztói 6
bizalom alakulását, az Európai Unió egészében az idei év első negyedévéhez képest emelkedett a bizalom, míg az euróövezet esetében gyakorlatilag stagnált. A két régió mutatójának eltérő alakulását magyarázhatják a közös valutát használó országokat fenyegető adósságproblémák. Németország esetében a fogyasztói bizalom az első negyedéves csökkenés után a második negyedévben némileg erősödött, és ugyanez elmondható Franciaországról is. Júliusban azonban mindkét országban jelentősen visszaestek a mutatók, amik előrevetítik a gazdaságok bizonytalan teljesítményének lehetőségét. Az adósságválsággal küzdő országokban a bizalmi mérleg továbbra is a negatív tartományban mozog, és az elmúlt hónapok során Görögországban, Portugáliában, Spanyolországban és Olaszországban is esett az index értéke.
Munkaerőpiac Az elmúlt negyedévben érdemi változást nem tapasztaltunk a világ munkaerőpiacain, a konszolidáció lassú tempóban halad. A munkanélküliségi ráták általánosságban még mindig magas szinten vannak a fejlődő és a fejlett országokat tekintve egyaránt. A gazdasági teljesítmények visszaesése miatt jelentős javulás idén nem várható, és érdemi fordulat valószínűsíthetően csak 2012 után következik be. Az OECD által számolt harmonizált munkanélküliségi ráta a 2011 elején bekövetkezett csökkenést követően stagnálni kezdett: májusban 8,1 százalékon állt a mutató, amely megegyezik a három megelőző hónap értékével. Azonban ahogy a növekedés területén, a munkanélküliségi ráták alakulásában is tetten érhető a világ kettőssége. A fejlődő országok esetében a foglalkoztatás nő, a munkanélküliség csökken, azonban a fejlett országokban a munkanélküliség stagnál, vagy éppen, ahogyan azt Olaszország, Spanyolország és az Egyesült Államok esetében regisztrálták, növekedésnek indult. Az Egyesült Államokban a munkakereslet folyamatosan emelkedik, amely főként az egészségügyi ellátás, a kiskereskedelem, az ipar és a bányászat területén mutatkozik meg. 2011 júliusában 117 ezerrel nőtt a foglalkoztatottak száma. Ennek ellenére a munkanélküliségben negyedéves szinten enyhe növekedés mutatkozott. Az első negyedévben 8,9 százalékos volt az állástalanok aránya, és ez a második negyedévre 9,1 százalékra emelkedett. A havi szintű adatok alapján jobban látszódnak a folyamatok: március óta növekedett a ráta, júniusban már 9,2 százalékon állt, de júliusban 0,1 százalékponttal csökkent. A hosszú távú munkanélküliség területén nem látható javulás. Számuk 6,2 millió főre tehető, ami minimális csökkenést jelent az előző hónaphoz képest. További kedvezőtlen folyamat figyelhető meg a közfoglalkoztatottak számában, ugyanis az állami foglalkoztatás trendje továbbra is csökkenő. Az euróövezet munkaerőpiacán a kondíciók nagyon lassú javulást mutatnak. A foglalkoztatás már növekedésnek indult, ahogyan a ledolgozott munkaórák száma is. Utóbbi gyorsabb ütemben nő, mint a foglalkoztatottak száma, a válság alatt megfigyelhető munkaerő7
tartalékolás következményeként. Az állami szférában foglalkoztatottak száma ezzel szemben csökkenésnek indult, párhuzamosan a fiskális konszolidáció megindulásával, mivel az egyik legfontosabb lépés az állami bértömeg karcsúsítása. Az első negyedéves jelentős európai gazdasági aktivitás a munkanélküliségre nem volt érdemi hatással, és továbbra is magas szinten áll a mutató. Az euróövezet első negyedéves 10 százalékos rátája a második negyedévre nem változott. Havi szinten április hónaptól eltekintve – amikor 9,9 százalékosra csökkent – március és július között is ugyanennyi volt a mutató értéke. Az Európai Unió munkanélküliségi rátája is gyakorlatilag változatlan: május és július között stabilan 9,5 százalék maradt. Az aggregált számok mögött még mindig fellelhető a kettősség: az adósságproblémákkal küzdő országok esetében jóval magasabb a munkanélküliség. Továbbra is Spanyolországé a kétes dicsőség: 2011 júliusában 21,2 százalék volt a munkanélküliségi ráta, és az év első hónapjához képest már 0,8 százalékponttal növekedett. Írországban, ahol a második legmagasabb a munkanélküliség az euróövezeti országok között, és a második negyedévben is a ráta emelkedését regisztrálták, így a mutató júniusban 14,3, júliusban pedig a 14,5 százalékos szintet érte el. A két legnagyobb európai gazdaságban ellentétes folyamatok mutatkoznak. Franciaországban enyhén emelkedett a munkanélküliségi ráta, az év eleje óta stabil 9,7 százalékos mutató júniusban és júliusban is 0,1–0,1 százalékponttal emelkedett. Németországban ezzel szemben a ráta folytatja folyamatos csökkenését: az első negyedévi 6,4-ről 6,2 százalékra mérséklődött április– júniusban, és a legutóbbi júliusi adatok tanúsága szerint már csak 6,1 százalékos. A visegrádi hármak esetében a szezonálisan igazított adatok alapján az állástalanok aránya továbbra is Csehországban a legalacsonyabb, és folyamatosan csökken. Míg az első negyedévben átlagosan 6,8 százalék volt, addig a második negyedévre 6,5 százalékra mérséklődött, és júliusra további 0,1 százalékponttal csökkent. Azonban még így is érdemben meghaladja a mutató a válság előtti szintjét. A fiskális konszolidáció eddig nem éreztette hatását a munkanélküliségi mutatókban, de a várható állami létszámleépítések miatt akár meg is törhet az év eleje óta tartó pozitív tendencia. A régió legerősebb gazdaságában, Lengyelországban az elmúlt hónapok stabil munkanélküliségi mutatókat hoztak: a második negyedév minden hónapjában 9,5 százalékos volt az állástalanok aránya, ami júliusra 9,4 százalékra csökkent. A továbbra is erőteljes gazdasági növekedés hatására bővült a foglalkoztatottság. A régióban és az Európai Unióban egyaránt Szlovákiának az egyik legmagasabb a munkanélküliségi rátája. Az első negyedévben 13,5 százalékos volt a mutató értéke, amely a következő hónapokban alig csökkent. A keresleti oldali problémák és a fiskális konszolidáció állhat a stagnálás mögött.
Pénzügyi folyamatok 2011 második negyedévében a globális pénzügyi kockázatok megemelkedtek, ami három fő okra vezethető vissza. Az első, hogy továbbra is fennmaradt a többsebességes világgazdasági növekedés, miközben jelentősen megemelkedtek a lefelé mutató kockázatok. A második ok, 8
hogy az államadósságok fenntarthatóságával kapcsolatosan is megerősödtek az aggodalmak, amely főként az eurózóna periferiális országainak okozott rendkívüli problémákat. Harmadsorban pedig a kockázatvállalási étvágy a folyamatok miatt jelentősen visszaesett, ami ugyancsak a pénzügyi környezet bizonytalanságát eredményezte. Az első negyedévben a vártnál erőteljesebb gazdasági növekedés segített megerősíteni a pénzügyi stabilitást, a háztartások és a bankok mérlegegyensúlyának helyreállítását. Azonban a legutóbbi rossz adatok meglepetésként érték a piacokat. Az Egyesült Államok még mindig biztos pontnak számít és állampapírjai iránt túlkereslet mutatkozott, így a hozam jelentősen lecsökkent. Míg az első negyedévben 3,2–3,8 százalékos sávban mozgott a tízéves amerikai államkötvények hozama, addig áprilistól kezdve szinte töretlen volt a csökkenés. Július végére a kedvezőtlen fiskális és növekedési hírek hatására a mutató újra 3 százalék fölé ugrott, ezt követően augusztus közepe óta 2 százalék körül ingadozik. Ezzel gyakorlatilag az év eleje óta meglévő német állampapírokhoz képesti felár teljesen eltűnt, és a két kötvény azonos hozamot biztosít. Ebben a folyamatban szerepet játszhatott a periferiális euróövezeti országok fiskális-pénzügyi gondjainak felerősödése is, melynek során a befektetők inkább az amerikai, mintsem az európai kötvényeket választották és gondolták biztosabbnak. Mindemellett a német tízéves állampapírok hozamai is csökkenésnek indultak. Azokban az országokban, amelyek a befektetők szemében biztos lábakon állnak (ebbe a csoportba tartozik az Egyesült Államok is a nyilvánvaló fiskális problémái ellenére), a hozamok csökkentek. Az euróövezet periferiális országaiban ezzel ellentétes folyamatok zajlottak. Görögországban, Portugáliában, Spanyolországban és Olaszországban szinte töretlenül emelkedtek a német állampapírhoz képesti hozamfelárak. Utóbbi két ország esetében viszont az EKB másodpiacon történő állampapír-piaci vásárlásai 6 százalék közelében stabilizálták a tízéves hozamokat augusztus folyamán. Írországban július közepe óta, mikor Görögország megkapta az első mentőcsomag utolsó részletét, folyamatosan csökken a hozamfelár, és lassan megközelíti az év eleji szintjét, ami nagyjából 6 százalékpontos csökkenést jelent a csúcshoz képest. Görögország esetében ekkor szintén időlegesen lecsökkent a hozamfelár 12 százalék alá, de ezt követően ismét emelkedni kezdett, és már 16 százalék felett járt szeptember első napjaiban. Az egyes hírekre, bejelentésekre adott piaci reakciók meglehetősen erőteljesek voltak a fiskális és pénzügyi nehézségekkel küzdő országok esetében. A pánikot elsősorban az okozta, hogy a piaci szereplők kételkednek az államadósság fenntarthatóságában és a kiigazítási programok melletti elköteleződésben, annak sikeres végrehajtásában. Az országkockázatok alakulását mutató felárak – melyeket a német 10 éves CDS-hez viszonyítunk – tükrözik leginkább a befektetői hangulat változását. A nemfizetési kockázat felára az elmúlt három hónap során Görögországban soha nem látott szintre emelkedett. Júniusban még 1300 körül mozgott a mutató értéke, a megszorítások azonban nem haladtak megfelelő ütemben, így az Európai Unió és az IMF által közösen összeállított első mentőcsomag júliusban esedékes utolsó részletét még szigorúbb feltételhez kötötték. Ennek következtében a felár értéke 9
június végére már elérte a 2000-es határt. A megállapodás és végül az utolsó részlet kifizetése időszakosan megnyugtatta a piacokat. A csomagért cserébe súlyos megszorításokat kértek a görög kormánytól, azonban a görög adósság- és deficitcsökkentés nem haladt megfelelő mértékben, a gazdasági visszaesés nagyobb volt a vártnál, így a csőd elkerülése érdekében ismételten szükségessé vált egy mentőcsomag. Görögország ezért újra az IMF–EU-pároshoz fordult segítségért adósságterheinek csökkentése érdekében. 2011 júliusában végül megkezdődtek a tárgyalások egy újabb 146 milliárd eurót kitevő hitelcsomagról. A megállapodást még nem hagyták jóvá, amennyiben azonban megszületik a végleges döntés, az az adósság átütemezésével, illetve egy részének elengedésével is együtt járhat. Ezzel Görögországot a piac gyakorlatilag csődben lévő államnak tekinti, de rövid időre elhárulhatnak a likviditási problémák. 3.
Á B R A : A N E M FI Z E T ÉS I KO CKÁ Z AT FE LÁ R Á NA K A LA KU LÁ SA N É M E TO RSZ ÁG HOZ V I SZ O N Y Í T VA 2500 2250
10 éves CDS - felárak
2000 1750 1500 1250 1000 750 500 250 0
Görögország
Portugália
Spanyolország
Írország
Forrás: Thomson Reuters
Eközben a piacok által problémásnak tartott Portugália és Írország esetében is negatívan reagáltak a befektetők a júliusi, görögökkel kapcsolatos hírekre, félve attól, hogy a hasonló problémákkal küszködő országok ugyanerre a sorsra juthatnak. Spanyolország ezzel szemben a piac szerint a megfelelő úton halad, a CDS-felárak még a görög hírekre sem reagáltak, így ezt a mediterrán gazdaságot a befektetők már nem tekintik kockázatosnak. A kockázatvállalási étvágyat továbbra is jelentősen visszavetik a pénzügyi problémák és a nemfizetés tovagyűrűzésének veszélye. Amennyiben Görögország teljesen fizetésképtelenné válna, úgy meglehetősen nehéz helyzetbe kerülnének azok a bankok, amelyek görög állampapírokat birtokolnak. Ezek között megtaláljuk a nemzeti bankokat és az Európai Központi Bankot is. Így egy államcsőd esetén nemcsak az adott ország, de a bankok és ezzel gyakorlatilag egész Európa egy új, még jelentősebb pénzügyi válsággal nézhetne szembe. Éppen ezért napjainkban az olyan intézményeket, bankokat, melyek görög állampapírokat 10
birtokolnak, meglehetősen kockázatosnak tekinti a piac. A bankok közötti hitelezés emiatt lecsökkent, vagyis nagyon hasonló a helyzet a 2008-as pénzügyi válság során történtekhez. Azok a bankok, melyek portfóliójában jelentős súlyt képviselnek a problémás euróövezeti országok állampapírjai, a bankközi piacon nem jutnak hitelhez, így a nemzeti bankok és az Európai Központi Bank szerepe rendkívüli mértékben felerősödött. A fent említett események miatt a nemzetközi tőkepiacok is meglehetősen hevesen mozogtak. Az idei év során szinte minden tőzsdeindex áprilisban tetőzött, és azóta trendszerű a lejtmenet. Az amerikai tőzsdeindexek, a Dow Jones Industrial és az S&P 500 mozgásait nemcsak az európai események, de az amerikai adósságplafon megemelésével kapcsolatos viták és az S&P hitelminősítő általi leminősítés váltották ki. A leminősítés és a kedvezőtlen gazdasági hírek hatására július utolsó és augusztus első hete között beszakadtak a tőzsdék, és két hét alatt majdnem 16 százalékot esett mindkét index értéke. Augusztus végére némileg korrigáltak a piacok, de ez a növekedés még arra sem volt elég, hogy a mutatók értékei visszakússzanak az év eleji szintjükre. Az áprilisi átlaghoz képest szeptember 2-án a DJI 10 százalékos, az S&P 500 12 százalékos mínuszban zárt. Az ázsiai piacok a márciusi japán katasztrófára reagáló heves mozgás után megnyugodtak, és közel 10 százalékot javultak áprilisra, elérve idei csúcspontjukat. Azonban mind a Nikkei, mind a Hang Seng index rosszul reagált az Egyesült Államok leminősítésével kapcsolatos bejelentésekre és az európai eseményekre: egy hét alatt 10 százalékot esett az értékük. Az áprilisi átlaghoz képest a Hang Seng 16, míg a Nikkei 7 százalékos esést produkált szeptember elejéig. A frankfurti tőzsdeindex még májusban is növekedett, azonban a Görögországgal kapcsolatos problémák – mivel a német bankrendszer sok görög állampapírt birtokol – elkezdték éreztetni hatásukat. Az első mentőcsomag utolsó részletének kifizetése júliusban némileg megnyugtatta a befektetőket, és ugyanez látszik a londoni tőzsdeindex alakulásán. Augusztusban az amerikai eseményeket még tetézte a vártnál sokkal rosszabb gazdasági növekedésre vonatkozó európai adatok megjelenése is, amelynek következtében a londoni FTSE index két hét alatt 13, a frankfurti DAX 21 százalékot veszített értékéből, és azóta csak kismértékű korrekció volt tapasztalható. Az április–májusi csúcsokhoz képest a két index rendre 12–23 százalékos zuhanást produkált a nyár végére. A régiós prágai és varsói tőzsdéken hasonló mozgások után 18–19 százalékos volt a zuhanás.
Az árak alakulása Az árakkal kapcsolatos folyamatokat még mindig az olaj- és élelmiszerárak alakulása határozta meg. Az energiaár-növekedés lassulása éreztette hatását az inflációban is, mivel szinte valamennyi országban csökkent az áremelkedés rátája. A fejlődő országok esetében, ahol az inflációs folyamatokat jobban befolyásolják az élelmiszer- és nyersanyagárak, a csökkenés nagyobb hatást váltott ki, igaz, a továbbra is masszív belső kereslet ennek a hatásnak a nagy részét eliminálta. Mindezek ellenére fennmaradtak a világban az inflációs kockázatok, amely elsősorban a fejlődő piacok erős belsőkereslet-bővülésének és a fejlett 11
országokat érintő fiskális konszolidációk megindulásának tudható be. Utóbbi esetben leginkább az indirekt, a jövedéki jellegű adók és a szabályozott árak emelkedése jelent felfelé ható inflációs nyomást. 2009 eleje óta az olajárindex folyamatos növekedése az idei év áprilisában tetőzött, majd ezt követően hosszú idő után újra csökkenésnek indult, és a második negyedév során stabilizálódni látszódott. A Brent típusú olaj hordónkénti ára áprilisban 123 dollárra emelkedett, amely 10 dollárral maradt csupán el a 2008. júniusi historikus csúcstól. Ezt követően az idei év júniusára 113 dollárra mérséklődött az ár, de júliusban újra egy enyhe növekedés volt tapasztalható. Az olajárak csökkenése, stagnálása elsősorban keresleti okokra vezethető vissza, mivel a gazdasági kilábalás folyamata lelassult, így az energiahordozó iránt is lanyhult a kereslet. A közel-keleti és észak-afrikai forrongások okozta felár eltűnése is hozzájárulhatott az olajár mérséklődéséhez. A futures piacokon tapasztalt kötések alapján 110 dollár körül stabilizálódhat az olaj hordónkénti ára az év végére. 2012 folyamán pedig további enyhe csökkenést várnak, amelynek következtében 109 dollárra süllyedhet a Brent hordónkénti ára. 4.
Á B R A : N Y E R SA NYA G Á R I N D E XE K
(2005 = 100%)
250 230 210 190 170 150 130 110 90
Olajárindex
VII.
IV.
2011. I.
X.
VII.
IV.
2010. I.
X.
VII.
IV.
2009. I.
X.
VII.
IV.
2008. I.
70
Egyéb nyersanyagok árindexe
Forrás: IMF
Az egyéb nyersanyagok emelkedésének lendülete már 2011 elején megtört, és a második negyedév során enyhe csökkenés volt tapasztalható. A trendforduló mögött olyan folyamatok állhatnak, mint a globális kereslet szűkülése, illetve az olajárak csökkenése. Az élelmiszerárak emelkedésében az év első hónapjaiban tapasztalt csúcs elérése után a második negyedévben stabil lefelé mutató trend látszik kibontakozni. Az élelmiszerárak csökkenése az egyedi időjárás okozta sokkok lecsengésének tudható be. A világgazdaság többsebességes fejlődése jelentős kihatással van az inflációs folyamatokra. Miközben az infláció az elmúlt időszakban stabilizálódni látszódott a fejlett gazdaságokban, 12
addig a fejlődő országok esetében továbbra is növekszik. Az utóbbi csoportban a jelentős árszintemelkedés az erős fogyasztásbővülésnek tudható be, továbbá annak, hogy egyes gazdaságok kezdenek kapacitáskorlátossá válni. Az OECD-országokban júniusban 3,1 százalékra, vagyis 0,1 százalékponttal mérséklődött a pénzromlás üteme, amennyiben pedig az árakból kiszűrjük az élelmiszer- és az energiaárakat, az infláció változatlanul 1,7 százalékon áll. Eközben a fejlődő országok esetében fennmaradtak a felfelé ható inflációs kockázatok, elsősorban az ár-bér spirál lehetséges kialakulása miatt. Jó példa erre, hogy júniusban az éves áremelkedés rátája Kínában és Brazíliában a 6,4–6,7 százalékot is elérte. Az Egyesült Államokban a fogyasztói árindex 2011 eleje óta tartó növekedése az elmúlt három hónapban megtorpant. Míg áprilisban az éves infláció mértéke 3,2 százalék volt, májusra tovább gyorsulva 3,6 százalékra nőtt. Ezt követően azonban júniusban és júliusban egyaránt 3,6 százalékos volt az év/év infláció. Az árdinamika mögött elsősorban az energiaárak növekedése húzódik meg, amely júniusban több mint 20 százalékos volt. A nyersanyagok és élelmiszerek korábbi jelentős áremelkedése egyre erőteljesebben érezteti hatását a maginflációban is, ami májusban 1,5, júniusban 1,6, júliusban pedig már 1,8 százalékot is elérte. A kínálati sokkok maginflációba való begyűrűzése várhatóan még folytatódni fog az elkövetkező hónapokban, azonban az amerikai gazdaság lassulása könnyedén megtörheti ezt a trendet. Az eurózóna éves inflációja az Eurostat gyorsbecslése alapján 2011 júliusában 2,5 százalékot ért el, vagyis csökkent a májusi és júniusi 2,7 százalékos mutatóhoz képest. Az Európai Unió egészében is lassult a harmonizált fogyasztói árindex, mivel a júniusi 3,1 százalékról júliusra 2,9 százalékra mérséklődött az éves áremelkedés. Ennek okairól még érdemi információk nem állnak rendelkezésre, azonban az Európai Központi Bank szerint a csökkenés statisztikaimódszertani okokra vezethető vissza, mivel az Eurostat némileg változtatott a harmonizált fogyasztói árindexének kosarán. A júniusi adatok tanúsága szerint az energiaárak növekedése jóval alacsonyabb volt Európában, mint az Egyesült Államokban: 11 százalék körül alakult a termékcsoport drágulása, szemben a tengerentúlon regisztrált 20 százalékkal. A nyers élelmiszerek árának emelkedése is megtorpant, és éves szinten mindössze 2 százalékot ért el. Az éves maginfláció, amely nem tartalmazza az élelmiszerek és energiahordozók árait, májusban 1,5 százalékos volt, míg júniusban enyhén emelkedett és 1,6 százalékot ért el. Az Egyesült Államokhoz hasonlóan tehát itt is elkezdődött a kínálati sokkok maginflációba történő lassú begyűrűzése. Jelentős ár-bér spirálra azonban egyik régióban sem számítunk, mivel a munkaerő-piaci fordulat még várat magára. Európában és az Egyesült Államokban egyaránt felfelé mutató inflációs kockázatot jelent a fiskális konszolidáció, amelynek következtében adóemelések várhatóak. Mindezek hatását azonban némileg mérsékelheti a gyengébb gazdasági teljesítmény és lanyhuló belső kereslet kombinációja. Mind az Európai Unióban, mind az
13
Egyesült Államokban a központi bankok jelentése szerint az inflációs várakozások horgonyzottak, amelyek így segítik a monetáris politikát. 5.
Á B R A : A Z E U RÓZÓ N A É S A V I S EG R Á D I OR SZ Á G O K HA R M ON I Z Á LT FO GYA SZ TÓI Á R I N D E XÉ NE K A LA KU LÁ SA ( SZ Á Z A LÉ K , A Z E LŐZ Ő É V A Z O NO S I D Ő S Z A KÁ NA K BÁ Z I SÁ N ) 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0
Eurózóna
Csehország
Lengyelország
VII.
VI.
V.
IV.
III.
II.
2011. I.
XII.
XI.
X.
IX.
VIII.
VII.
VI.
V.
IV.
III.
II.
2010. I.
-0.5
Szlovákia
Forrás: Eurostat
A régiós országok közül egyedül Csehországban volt változatlan az infláció mértéke az elmúlt két hónapban, miközben Lengyelországban és Szlovákiában erőteljes csökkenés volt tapasztalható. Mindhárom országban közös, hogy az idei év májusában tetőzött az éves áremelkedési ráta. Csehországban a májusi éves bázisú infláció 2 százalékos volt, majd június–július hónapban egyaránt 1,9 százalékra mérséklődött. A globális nyersanyagárrobbanás átmeneti hatása erőteljesebben érintette a lengyel és a szlovák gazdaságot. A kínálati sokkok lecsengésével Lengyelországban a májusi 4,3 százalékos inflációs ráta júniusra 3,7, júliusra pedig 3,6 százalékra süllyedt. Szlovákiában is hasonló folyamat zajlott le, mivel a májusi 4,2 százalékos csúcsról júliusra 3,8 százalékra esett vissza az indikátor.
A monetáris kondíciók alakulása A Federal Open Market Committee-ben (FOMC), vagyis az Egyesült Államok kamatdöntő tanácsában megszűnt a korábbi hónapokban uralkodó egyetértés. Mindazonáltal a szavazások során nem változtattak az irányadó rátán, amely így a 0–0,25 sávban maradt, megfelelve ezzel a piaci várakozásoknak. Az indoklás szerint a gazdaság lassulása, a belső kereslet gyengesége és az alacsony kapacitáskihasználtság nem jelentenek addicionális inflációs nyomást, miközben az inflációra ható kínálati sokkok lassan lecsengenek, így a pénzromlás üteme gyakorlatilag változatlan maradt az elmúlt hónapokban. A tanács tagjai úgy látják, hogy a hosszú távú inflációs várakozások stabilak maradtak, annak ellenére is, hogy az elmúlt hónapok során növekedett a maginfláció. A tagok elkötelezettek az 14
árstabilitás és a gazdasági növekedés segítése mellett, így bejelentésük szerint a jelenlegi helyzetet tekintve 2013 közepéig is fennmaradhat az irányadó ráta alacsony szintje. Az Európai Központi Bank monetáris tanácsa júliusban 25 bázisponttal megemelte az alapkamatot, így az irányadó ráta jelenleg 1,5 százalékos szinten áll. A kamatemelés legfőbb okaként a magas szinten tartózkodó inflációs kockázatot jelölték meg, mivel az már veszélyezteti az eurózóna árstabilitását. Mindazonáltal a jelenlegi inflációs folyamatok arra utalnak, hogy középtávon nem várható jelentős infláció, a várakozások horgonyzottak. A kamatráta még így is historikusan alacsony szinten van, amely képes támogatni a lassuló gazdasági kilábalást a jelentős kockázatokkal övezett környezetben. Az augusztusi ülésen döntöttek arról is, hogy az újra felerősödő pénzpiaci nyomás hatására, amely főleg az euróövezet periferiális országait érinti, likviditásbővítést hajtanak végre, melynek keretében spanyol és olasz állampapír-vásárlást folytatott az EKB. A Cseh Nemzeti Bank által meghatározott irányadó kamatráta az elmúlt hónapokban nem változott, így továbbra is a historikusan alacsony 0,75 százalékon maradt. Ahogy a korábbi üléseken, úgy a júniusi és az augusztusi találkozó során is 5 tag voksolt a tartásra, míg kettő a 25 bázispontos emelésre. Az indoklás szerint habár vannak inflációs kockázatok, azok kiegyensúlyozottak, így a jelenlegi környezetben tartható a kívánt inflációs cél. Az áfaemelés hatására a maginfláció lassú növekedését várják, amely a várakozások sikeres horgonyzása esetén csak átmenetileg pörgeti fel a fogyasztói árak dinamikáját. A Lengyel Nemzeti Bank legutóbbi ülésén változatlanul hagyta az irányadó kamatrátáját, ami így 4,5 százalékon áll. A tanács a jövőbeli kilátásokat illetően, ahogyan az elmúlt hónapok során mindig, meglehetősen megosztott volt. Mindettől függetlenül a többségi döntés szerint változatlanul hagyták a kamatlábat, mivel véleményük szerint az eddigi kamatemelések elegendőek kell, hogy legyenek az inflációs cél középtávú eléréséhez. Abban is egyetértés volt, amennyiben az inflációra felfelé ható kockázatok (erőteljes belső kereslet és növekedés, a zloty leértékelődése és a másodkörös inflációs hatások) megvalósulni látszanak, folytatni fogják az év elején megkezdett kamatemelési ciklust.
Fiskális politika Az elmúlt hónapok piaci és gazdasági eseményei rossz hatással voltak a fiskális egyensúlyra, azonban ezen hatásoknak csak az iránya egyértelmű, mértéke azonban még nem számszerűsíthető. Éppen ezért az elemzésünk kiindulópontját az Európai Uniónak 2011 tavaszán benyújtott konvergenciaprogramok adják. Azokban az országokban, melyeket komolyabban fenyegetett az adósságválság, illetve a piaci nyomás kikényszerítette, orrnehéz kiigazítást folytattak, vagyis sok esetben már tavaly óta tart a konszolidáció folyamata. A nehezebb helyzetben lévő országok a kiigazítások legnagyobb részét rövid távon, még idén kénytelenek véghezvinni. Azokban az országokban, ahol kisebb volt a piaci nyomás, inkább fokozatosan tervezték megvalósítani a szükséges 15
kiigazításokat. 2011-ről 2012-re négy ország (Dánia, Észtország, Luxemburg, Magyarország) kivételével minden uniós országban csökkenő deficitet terveztek. Azok az országok, amelyekre a piac orrnehéz kiigazítást kényszerített rá, 2012-re már egy jóval kisebb méretű intézkedéscsomagot kellett, hogy végrehajtsanak a konvergenciaprogramok szerint. A tagállamok dokumentumait megvizsgálva kirajzolódott az a kép, hogy az országok döntő többsége csökkenteni kívánja a kiadási oldalt, ezáltal konszolidálva a költségvetését, míg a bevételi oldalon hasonlóan egyértelmű tendencia nem mutatható ki. A komoly problémával küzdő országok, mint Görögország, Portugália, Spanyolország, Olaszország, azonban egyaránt támaszkodnak a bevételek növelésére, illetve a kiadások lefaragására. A deficitet azonban számos külső tényező befolyásolja, ezért érdemes a strukturális egyensúlyt is megvizsgálni. Ennek használata azért hasznos, mivel a hiányból kiszűri a ciklikus komponenst, továbbá az egyedi tételek hatását is. A 6. ábrán látható a 2012-re tervezett strukturális egyensúly és annak 2011-ről 2012-re bekövetkező változása. Megállapíthatjuk, hogy az országok, amelyek orrnehéz kiigazítást folytatnak, a konszolidáció nagyságát illetően a középmezőnybe tartoznak. Vagyis kijelenthető, hogy nem azok az országok kívánják a legnagyobb csökkentést végrehajtani jövőre, amelyek a legnagyobb strukturális hiánnyal rendelkeztek; egyértelmű trendvonal nem húzható a két változó között. A konvergenciaprogramokban vázolt hiányszámok teljesülése azonban csak akkor reális, amennyiben az azokhoz felvázolt makropályák teljesülnek. Ahogyan azt már leírtuk a globális konjunktúra alakulásának tárgyalásakor, a fejlett országokban a várakozásoktól jelentősen elmaradt a második negyedéves növekedés. Mindezen negatív folyamatok ahhoz vezetnek, hogy jóval alacsonyabb lehet a 2011-es gazdasági növekedés, mint azt előzetesen várni lehetett. Ez a költségvetési oldalt is meglehetősen érzékenyen érintheti. Alacsonyabb növekedés és foglalkoztatási pálya mellett csökkennek az állami bevételek és növekedik a kiadási oldal. Vagyis a konjunktúra visszaesése arra kényszerítheti a kormányokat, hogy újragondolják a költségvetési pályáikat. A jelenlegi bizonytalan gazdasági környezet, a gazdasági szereplők alacsony kockázatvállalási hajlandósága és érzékenysége miatt nem lehet megtenni, hogy a kormányzatok ne igazítsák ki a költségvetésüket az alacsonyabb makrogazdasági pálya mentén.
16
6.
Á B R A : A ST R U KT U R Á LI S E GY E N SÚ LY É S A N NA K VÁ LTOZ Á SA A Z
E U R ÓPA I U NI Ó
OR SZ Á G A I BA N 3
Strukturális egyensúly változása
POL
2.5 LTV
2 HUN
POR GBR
ROM GRE
ESP
CZE SVK FRA AUT
IRE
CYP
1.5
LAT
1
SWE
ITA MLT GER BUL
0.5
BEL
0 EST
SLO
DEN
FIN
-0.5
LUX -1 -8
-7
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
Strukturális egyensúly
Forrás: nemzeti konvergenciaprogramok
A konjunktúra megváltozása mellett a piaci viszonyok és hangulat átalakulása is hozzájárult ahhoz, hogy a kormányzatok felülvizsgálják a korábbi, költségvetéssel kapcsolatos terveiket. A piac egyre jobban sürgeti az államokat a kiigazítások végrehajtására, a bizonytalanság, valamint a kockázatok megnövekedése pedig a források hozzáférhetőségén is meglátszódik. A befektetők folyamatosan nyomon követik az európai és amerikai eseményeket. Továbbra is kiemelt figyelem övezi az eurózóna periferiális országait, leginkább Görögországot. Ahogyan a pénzügyi folyamatok fejezetben leírtuk, a görög kiigazítás nem haladt a megfelelő úton. Emiatt a Fitch hitelminősítő lerontotta az adósságbesorolását CCC-re, ami a valaha volt legrosszabb kategória; a hozamok és a CDS-felárak is megugrottak ennek hatására, és szükségessé vált egy újabb mentőcsomag kidolgozása. Eközben Portugália és Írország esetében a piacok számára megnyugtatóan hatott, hogy a két ország gazdasági és fiskális programjának alakulásáról az EU és az IMF szakértői nyáron pozitívan foglaltak állást. A spanyol kormányzat forrásbevonásait az EKB kötvényvásárlással segítette, miközben a vezetők gyorsan és hitelesen reagáltak a gazdasági és fiskális környezet változására. Júliusban Olaszországban is felerősödtek az adósságválsággal kapcsolatos aggodalmak, mivel az államadósság 2011 júniusában történelmi csúcsot ért el, 1900 milliárd eurót, ami a GDP 120 százalékának felel meg. A befektetői hangulatromláshoz tehát ez az esemény is jelentősen hozzájárult, és a piaci szereplők kikényszerítették a kormányzattól az újabb intézkedéseket. Az Egyesült Államokban az adósságplafon megemelése körüli viták, az ország adósságbesorolásának augusztus első hetében bekövetkező leminősítése, a gyenge gazdaságról szóló adatok tovább súlyosbították a befektetői bizalmatlanságot és bizonytalanságot.
17
Habár írásos dokumentumok és tényadatok nem állnak rendelkezésre, az eddigi bejelentések alapján arra lehet következtetni, hogy minden ország reagált a kedvezőtlen eseményekre. Görögország egy újabb mentőcsomagról tárgyal, miközben Portugáliában a korábbi megszorítások előre hozásával reagáltak. Spanyolországban felgyorsították a kiadáscsökkentést, és új adót vetettek ki. Olaszországban egymás után két jelentősebb kiigazító csomagot fogadtak el a piaci nyomás hatására. A spanyol és az olasz kormányzat gyors intézkedései kellőképpen megnyugtatták a piacokat ahhoz, hogy ez a két ország kikerüljön a befektetők által veszélyeztetettnek tartott országok csoportjából. Az Egyesült Államokban végül elfogadták az adósságplafon-emelésről szóló megállapodást és a hozzá kapcsolódó deficitcsökkentési intézkedéseket, ami némileg megnyugtatta a piacokat. Mindazonáltal a jövőbeli gazdasági események tükrében további kiigazítási lépésekre lehet szükség az összes országban, amennyiben tartani kívánják a korábban vállalt államadósságés hiánycsökkentési céljaikat.
18
A hazai gazdaság jelenlegi helyzete és várható fejlődési pályája A hazai növekedés a második negyedévben jelentősen elmaradt a várakozásainktól, melynek a külső kereslet lassulása mellett a fogyasztás stagnálása és a beruházások ismételt zuhanása áll a hátterében. Termelési oldalon jelentősen lassult az ipar, ezen belül is a feldolgozóipar hozzáadott értékének a volumennövekedése, míg a mezőgazdaság GDPhozzájárulása a kedvező bázishatások miatt pozitívvá vált. Emellett az építőipari kontrakció ismét gyorsult negyedéves és éves bázison egyaránt. A munkaerőpiacról vegyes képet fest az intézményi statisztika, valamint a KSH munkaerő-felmérése. A nemzetgazdaságban a négy fő feletti vállalkozásoknál az elmúlt negyedévben csökkent a létszám az előző év azonos időszakához viszonyítva, azonban ez nagymértékben a közfoglalkoztatás rendszerével összefüggő negatív bázishatás következménye. Tükröződik ugyanakkor a konjunktúra lanyhulása a versenyszféra statisztikáiban is, mivel az alkalmazotti létszám előző év azonos időszakához viszonyított bővülése folyamatosan lassul. A gyenge kereslet, a laza munkaerőpiac, valamint a lassan lecsengő kínálati sokkok következtében az árak, valamint a bérek továbbra is visszafogott dinamikát mutatnak. Ennek ellenére a jegybank egyelőre nem nyúlt az alapkamathoz, azonban a jegyzőkönyvek tanúsága szerint a döntéshozók a korábbi negatív kockázatok megvalósulását észlelik az inflációs és reálgazdasági adatokban. A hitelezés továbbra is visszafogott, mind a vállalatok, mind a háztartások nettó hitelvisszafizetők voltak az elmúlt negyedévben. Az idei évre vonatkozó növekedési előrejelzésünket jelentősen lefelé módosítottuk. Ennek hátterében egyrészt a romló külpiaci konjunktúra, másrészt a belső felhasználási tételek vártnál rosszabb alakulása áll. Jövőre a kormányzati intézkedések is érdemi negatív hatást fejtenek ki a fogyasztásra, valamint a beruházásokra. Az áfa- és a jövedékiadó-emelés ellenére a fogyasztói árindex mérsékelt maradhat, mivel a technikai hatást tompítja a vártnál rosszabb növekedés miatt lassabban záródó kibocsátási rés. A munkapiac várható fejlődését továbbra is a munkakínálat növekedése határozhatja meg, ami mellett a munkakereslet csak visszafogottan bővülhet a lanyha keresleti tendenciák miatt. A foglalkoztatottak lassú emelkedését kompenzálja az aktivitás bővülése, így a munkanélküliségi ráta érdemi csökkenésére nem számítunk. A bérek mindemellett visszafogott mértékben emelkednek csak, az idősorokban megfigyelhető változékonyságot a közfoglalkoztatással összefüggő bázishatás okozza.
19
Az újonnan beérkező adatok elemzése A hazai növekedés alakulása Az elmúlt negyedévben beérkező adatok egyértelműen a hazai gazdaság dinamikavesztését mutatták. A bruttó hazai termék szezonálisan kiigazított és kiegyensúlyozott adatokból számított év/év dinamikája mindössze 1,2 százalékot ért el az áprilistól júniusig tartó időszakban. A KSH emellett az előző negyedév dinamikáját is revideálta, valószínűleg a szezonális kiigazítás miatt. Ennek hatására a GDP az első fél évben 1,5 százalékkal bővült az előző év azonos időszakához viszonyítva. A júniusi előrejelzésünkben ezzel szemben 2,8 százalékos növekedésre számítottunk a második negyedévben. A jelentős negatív meglepetés számos egy irányba mutató hatás eredőjeként állt elő. A belső felhasználási tételek GDP hozzájárulásának a szerkezetét a 7. ábra mutatja be. Jól látható, hogy a korábbi időszak bővülését alapvetően a készletek feltöltése határozta meg. Ennek a folyamatnak a kifutása csökkenést eredményezett a belső felhasználásban. 7.
Á B R A : A Z EGY E S T É T E LE K HOZ Z Á JÁ R U LÁ SA A B E L SŐ F E LHA SZ NÁ LÁ S VÁ LTOZ Á S Á HOZ ( A Z E LŐZŐ É V A ZO N OS I D ŐS Z A KÁ NA K BÁ Z I SÁ N ) 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 2010. I.
II.
III.
IV.
Háztartások tényleges fogyasztása Bruttó állóeszköz-felhalmozás Belföldi felhasználás
2011. I.
II.
Közösségi fogyasztás Készletváltozás és statisztikai eltérés
Forrás: KSH
A főbb tételek közül a beruházások dinamikája érdemben elmarad az általunk prognosztizálttól. A beruházások szerkezete azonban kettősséget mutat: a feldolgozóipari gépberuházásoknak köszönhetően a gép- és berendezésberuházások 4,5 százalékkal emelkedtek, míg az építési beruházások 13,7 százalékkal estek vissza az előző év azonos időszakához képest. Ez utóbbi tétel a beruházásokon belüli 60 százalékos súlya révén összességében a bruttó állóeszköz-felhalmozás 6,5 százalékos éves bázison számított visszaesését eredményezte a második negyedévben. A gépberuházások ugyanakkor már az első negyedévben is növekedni tudtak, köszönhetően az olyan nagy, egyszeri feldolgozóipari 20
invesztícióknak, melyek jellemzően az autóiparhoz köthetők. Amennyiben az ágazati megoszlást vizsgáljuk, látható, hogy a szállítás, raktározás, valamint az ingatlanügyek ág visszaesése kiugró, az előbbi esetén 27,0, míg az utóbbinál 17,9 százalékos visszaesést regisztráltak. Az építőipar mélyrepülése a termelési oldalon is megmutatkozik: az ágazat hozzáadott értéke 10,3 százalékkal csökkent az előző év azonos időszakához viszonyítva, ezzel 0,4 százalékkal húzta vissza a hazai növekedést. A beruházásban elmaradó fordulat így egyértelműen az építőipar évek óta elhúzódó problémaihoz köthető. Keresleti oldalon a háztartások fogyasztási kiadása, összhangban a kiskereskedelmi forgalommal, stagnálást mutatott akár az előző év azonos időszakához, akár az előző negyedévhez viszonyítjuk az adatokat. A hazai fogyasztói bizalmi index csökkenése megállt, ami elsősorban a következő egy évre vonatkozó pénzügyi és általános gazdasági helyzet megítélésének a változatlansága okozott. Mindemellett a kompozit indikátor a 2010. márciusi szinten tartózkodik, vagyis a háztartások jóval pesszimistábbak voltak augusztusban, mint a tavalyi év második felében. A fogyasztás stagnálása annak ellenére folytatódott, hogy 2011 első fél évében a foglalkoztatottak száma, ha mérsékelt ütemben is, de emelkedni tudott, illetve a nettó reálkeresetek emelkedése átlagban elérte a 4 százalékot. A rendelkezésre álló jövedelem bővülését egyrészt a svájci frank szárnyalása fékezte, másrész a háztartásoknál tovább folytatódott a mérlegalkalmazkodás, ami tompította a jövedelmek bővülésének fogyasztásra gyakorolt hatását. Jelentősen visszaesett az export dinamikája is: az első negyedévben regisztrált 14,1 százalékos év/év változást követően az április és június közötti időszakban már csak 8,8 százalékos bővülést regisztráltak. Bár korábbi előrejelzésünkben is felhívtuk a figyelmet a kivitel várható lassulására, a folyamat az általunk várthoz képest korábban indult be. Az exportot meghatározó három fő tényezőt a 8. ábra mutatja be. Látható, hogy a GDP-alapon számított külső kereslet dinamikája csak kismértékben csökkent, és nem maradt el érdemben intézetünk júniusi előrejelzésétől. A lassulásban leginkább a reálárfolyam 3,7 százalékos felértékelődése, valamint az exportpiaci részesedés – reálárfolyammal nem összefüggő – visszaesése játszotta a legnagyobb szerepet. A belső kereslet lanyhasága miatt az import növekedése jóval alacsonyabb lett a vártnál, így bár a kivitel dinamikája elmaradt a korábbi prognózisunktól, a nettó export GDP-hozzájárulása érdemben megemelkedett és elérte a 2,8 százalékot, amire utoljára 2010 első negyedévében volt példa. A hazai gazdaság lassulása tehát nem a külső kereslet gyengeségével áll összhangban, hanem a fogyasztásban és a beruházásokban elmaradó fordulattal, illetve a készletfeltöltések kifutásával.
21
8.
Á B R A : A Z E X P ORTOT M EG HATÁ R OZ Ó T É NY E Z ŐK A L A KU LÁ SA ( SZ Á Z A LÉ K )
15 10 5 0 -5 -10 -15 2008. I.
II.
III.
IV.
2009. I.
II.
III.
IV.
2010. I.
II.
III.
IV.
2011. I.
II.
Külső kereslet (GDP alapon) év/év növekedése Exportpiaci részesedés trendtől vett eltérése Reálárfolyam trendtől vett eltérése
Forrás: Századvég-számítás
Termelési oldalon az ipar GDP-hozzájárulása jelentősen mérséklődött, mivel az ágazat éves bázisú bővülése az előző negyedévi 10,6 százalékról 5,6 százalékra esett. A mutató visszaesése mögött az exportorientált feldolgozóipar dinamikavesztése áll. Az ipari termelés bővülésének a lassulását a szektor bizalmi indexének alakulása is jól tükrözi: az Eurostat által közzétett mutató az előző nyári szintjére süllyedt augusztusban. Jelentősen nőtt a vállalatok pesszimizmusa a termelés és a foglalkoztatás várható alakulásával kapcsolatban, de érdemi visszaesést regisztráltak a várható megrendelésállománnyal, elsősorban az export megrendelésállományával kapcsolatban is. 9.
Á B R A : A H A Z A I NÖV E KE D ÉS ÁG A Z AT I Ö S SZ E T É T E LE
3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 -2 2010. I. Mezőgazdaság
II.
III. Ipar
IV. Építőipar
Forrás: KSH
22
2011. I. Szolgáltatások összesen
II. GDP
Az adatok tanúsága szerint az elmúlt időszakban a növekedés egyetlen forrása, az ipari kivitel, nem járul hozzá a gazdasági növekedéshez a korábban megfigyelt mértékben, miközben a belső felhasználásra termelő ágazatok esetén továbbra sem látszik érdemi fordulat. Ez alól kivételt egyedül a kis súlyt képviselő mezőgazdaság jelent, ami a tavalyi évi rossz terméseredmények miatti alacsony bázis hatására 24 százalékos növekedést tudott felmutatni, ezzel pedig 0,6 százalékkal járult hozzá a GDP növekedéséhez. Az építőiparban változatlan a lejtmenet, sőt a kontrakció mértéke éves és negyedéves bázison egyaránt emelkedett. A szolgáltatások közül egyedül az információs és kommunikációs, valamint a szakmai, tudományos, műszaki tevékenység, adminisztratív és szolgáltatást támogató tevékenység alágazat tudott érdemi emelkedést felmutatni.
A munkaerőpiac jellemzői A munkaerőpiac megközelítőleg az előző jelentésünkben bemutatott pályán haladt a második negyedévben annak ellenére, hogy a növekedéssel kapcsolatos prognózisunk nem teljesült. A munkaerő-keresletre vonatkozó adatok azonban ellentétes tendenciákat rajzolnak ki. A KSH munkaerő-felmérése szerint 2011 második negyedévében a 15–74 éves korosztályban foglalkoztatottak száma kismértékben emelkedett, így a csoport létszáma elérte a 3 millió 808 ezer főt, vagyis 2010 azonos időszakához képest 0,8 százalékkal több embernek volt munkája az LFS adatai szerint. Ezzel szemben a teljes nemzetgazdaságban a négy fő feletti szervezeteknél négy negyedév után, 2011. április és június között újra csökkent az alkalmazottak száma az előző év azonos időszakához viszonyítva. Az álláspontunk szerint a konjunkturális helyzetet figyelembe véve az intézményi statisztikák jobban tükrözik a munkaerő-piaci tendenciákat. Az intézményi statisztikák szerint az alkalmazottak számában megfigyelhető visszaeséshez leginkább a költségvetési szervezetek járultak hozzá a 36 ezer fős létszámcsökkenéssel. A központi szervezeteknél stagnált a létszám, így a változás oka a helyi költségvetési szerveknél keresendő. Már az előző negyedévben is tapasztalható volt éves bázison a csökkenés, aminek továbbra is a közmunkaprogramok rendszerének a megváltozása a fő forrása. Tavaly ilyenkor átlagosan 100 ezer fő volt a közmunkaprogramok keretein belül alkalmazott, miközben idén ez a szám mindössze 72 ezer. Mivel az év elején nagyon kevesen maradtak benn az átszervezés előtti rendszerből, valamint az átállás csak lassan ment végbe, így a közfoglalkoztatás nem tudott a tavalyihoz hasonló mértékben felfutni a nyári hónapokban. A teljes programban azonban többen is részt vehettek, mivel ezeken a statisztikákon nem látszik a nonprofit szervezeteknél és a vállalkozásoknál alkalmazásban lévő támogatott munkavállalók száma, de vélhetően a program volumene így sem éri el a tavalyi szintet. A versenyszféra alkalmazotti számának bővülése is lassulni látszik az intézményi statisztikákban a romló konjunktúrával összhangban. Az év második negyedévében tapasztalt növekedés jelentősen elmaradt az első három hónap adataitól. Az előző évhez 23
képest már csak 28 ezer fővel dolgoznak többen, ami az eddigi, átlagos 50 ezer fős bővüléshez képest jelentős csökkenésnek tekinthető, és a dinamika a havi adatok tanúsága szerint folyamatosan lassul. A növekedéshez továbbra is a feldolgozóipar járul hozzá a legnagyobb mértékben, az éves bázison számított 27 ezer fős bővüléssel. Leginkább az exportorientált alágakban (gép-, jármű-, fémalapanyag-gyártás, valamint az elektronikai és egyéb) volt jelentősebb létszámnövekedés. 10.
Á B R A : A N E M Z E TG A Z DA SÁG A LK A LM A ZOT TA I SZ Á M Á N A K VÁ LTOZ Á SA G A Z D A SÁ G I FOR M Á K SZ E R I N T ( FŐ , A Z E LŐZ Ő É V A Z ON O S I D Ő SZ A KÁ NA K BÁ Z I SÁ N ) 100000 50000 0 -50000
-100000 -150000 -200000 J
F M Á Mj Jú Jl Au Sz O N D J
F M Á Mj Jú Jl Au Sz O N D J
2009. Vállalkozások
2010.
Költségvetési szervezetek
Nonprofit szervezetek
F M Á Mj Jú 2011.
Nemzetgazdaság
Forrás: KSH
A munkanélküliek száma 461 ezer főt tett ki, ami 13 ezerrel elmarad az egy évvel korábban tapasztalt szinttől, azonban az aktívak számának emelkedő trendje miatt a munkanélküliségi ráta nem csökkent, így a továbbra is historikusan magas, 10,8 százalékos szinten áll. Ez elsősorban annak tudható be, hogy az inaktívak nagyobb része válik munkanélkülivé, mint foglalkoztatottá. A KSH munkaerő-felmérése szerint 4 millió 270 ezer főt regisztráltak a gazdaságilag aktívak csoportjában, ami az előző év azonos időszakához képest 17 ezer fős emelkedést jelent. Amennyiben a szezonálisan kiigazított adatokat vizsgáljuk, a csoport létszáma már megközelítette a 4,3 millió főt. Jól érezhető tehát a szigorodó rokkantnyugdíjszabályozás, valamint a magasabb nyugdíjkorhatár miatti aktivitásemelkedés, azonban kérdéses, hogy ez a többlet a foglalkoztatottak vagy a munkanélküliek számát emeli majd. A munkanélküliség szerkezetét megvizsgálva az figyelhető meg, hogy a tartósan állást keresők aránya az előző negyedév után újra növekedett. Egy negyedév alatt a 0–3 hónapja állástalanok száma némileg csökkent, miközben a 12 hónapja vagy annál régebben munkanélküliek száma alig változott. Ez a folyamat arra enged következtetni, hogy akik a közfoglalkoztatásban nem tudtak elhelyezkedni az év első 3 hónapjában, a második negyedévben újra bekapcsolódhattak a programokba. A tartós munkanélküliek száma 24
azonban csak kisebb mértékben tudott csökkenni, pedig a közmunkaprogramok elsődleges célja, hogy a régóta állás nélkül élőket juttassa munkához. Így a jövőre vonatkozó legfőbb kérdés, hogy a programnak köszönhetően milyen mértékben csökkenthető a tartós munkanélküliek száma, illetve hogy a későbbiekben el tudnak-e helyezkedni a versenyszférában. A bruttó bérnövekedés üteme jelentősen gyorsult 2011 második negyedévében, ami elsősorban a közszféra torzító hatásának az eredménye. A közmunkaprogramok visszafogottabb lefutásával összhangban az alacsonyabb fizetésű közmunkások arányának csökkenése miatt nőtt jelentősen az átlagbér. A közfoglalkoztatottak hatását kiszűrve, az úgynevezett illetményautomatizmusnak köszönhetően csak kismértékben emelkedtek a közszféra bérei (1,5 százalék), jelentősen elmaradva a versenyszféra bérdinamikájától. A versenyszféra éves bérnövekedése némileg lassult az előző negyedévben tapasztalthoz képest, azonban ez csak az előző időszaki jelentős prémiumkifizetéseknek tulajdonítható. Így az idei év második negyedében tapasztalt 4,8 százalékos éves bérnövekedés az elmúlt két év viszonylatában magasnak tekinthető. 11.
Á B R A : A B R U T TÓ B É R N ÖV E KE D É S Ü T E M E ( SZ Á Z A LÉ K , E LŐZŐ É V BÁ Z I SÁ N )
15
10
5
0
-5
-10
-15 2008. I.
II.
III.
IV.
2009. I.
Nemzetgazdasági átlag
II.
III.
IV.
2010. I.
Vállalkozások
II.
III.
IV.
2011. I.
II.
Költségvetési szervezetek
Forrás: KSH
A rendszeres bérkomponensek esetében tovább erősödött a versenyszféra bérkiáramlása, ami döntően a pénzügyi szolgáltatókhoz és a feldolgozóiparhoz köthető. Az egyéb szolgáltató ágazatokban azonban változatlanul alacsony a jutalom nélküli bruttó bérek növekedési üteme.
25
Infláció és monetáris kondíciók A hazai árviszonyokat továbbra is alapvetően két tényező határozza meg: a lanyha kereslet, illetve az erős kínálati sokkok. Az olaj- és nyersanyagárak globális emelkedése mellett a tavalyi rossz termésátlagok miatt a hazai mezőgazdasági termelői árak is érdemben megugrottak. A mezőgazdasági termelői árak év/év indexe júniusban 35,3 százalék volt, ami ugyan érdemi mérséklődést jelent a márciusi 48,2 százalékos dinamikához képest, azonban a korábbi ársokkok esetén a mutató gyorsabban mérséklődött. A drágulást továbbra is a növénytermékek ára hajtja, mivel a termékcsoport 62,3 százalékkal került többe 2011 júniusában, mint egy évvel korábban. Ezzel szemben az élő állatok és az állati termékek árdinamikája mindössze 15,0 százalékot ért el a vizsgált hónapban. A növénytermékeken belül elsősorban a gabonafélék drágulása kimagasló (+80,8 százalék), míg a friss zöldségek, valamint a burgonya esetén már érezhető a magas bázis év/év indexekre gyakorolt negatív hatása. A jelentős kínálati sokkok ellenére a fogyasztói árindex elmaradt a második negyedévben az általunk prognosztizált szinttől: a tényleges 4 százalékos év/év drágulás 0,5 százalékponttal alacsonyabb, mint ami a korábbi alappályánkon szerepelt. A legnagyobb mértékben a nyers élelmiszerek áremelkedése tért el az általunk várttól: a prognózisunkban szereplő 18 százalékot meghaladó második negyedéves év/év dinamika helyett a termékcsoport áremelkedése mindössze 8,4 százalékos volt. Mindez a belső kereslet vártnál gyengébb alakulásával áll összhangban, mivel a keresleti korlát az árréseik csökkentésére kényszeríti a vállalatokat. A vártnál lényegesen alacsonyabb árindex mögött módszertani váltás hatása is áll, mely keretében a szezonális élelmiszerekre vonatkozóan jelentősen csökkent az árszínvonal. A szezonális termékek indexszámításának módszertana az idei év elejétől változott meg. Korábban az érintett termékcsoportban éven belül is változott az egyes termékek súlya, míg idén a szezonális termékekhez tartozó súlyok is változatlanok az egész évre vonatkozóan. A hatás főként a zöldség és gyümölcs csoportban jelenik meg. Ez az egyetlen tétel 0,6 százalékponttal járult hozzá a teljes fogyasztói árindex felüllövéséhez. Az infláció havi lefutását vizsgálva érdemi dezinflációs trend bontakozik ki: az áprilisi 4,7 százalékról 3,1 százalékra süllyedt a fogyasztói árindex. Mindeközben a maginfláció 2,7 százalékról 3,2 százalékra emelkedett. A maginflációs termékkörön kívüli termékek és szolgáltatások árindexének a csökkenése a kínálati sokkok első körös hatásainak a lecsengését mutatja (12. ábra). A feldolgozatlan élelmiszerek ára júliusban már jelentősen csökkent (több mint 5,8 százalékkal), szemben a korábbi 14–18 százalékos indexekkel. Az olaj világpiaci árának stabilizálódását mutatja az üzemanyagok áremelkedésének a lassulása, így az index júliusra 10 százalék közelébe süllyedt.
26
12.
Á B R A : A M A G I N F LÁ CI Ó S KÖ R ÖN KÍ V Ü LI T E R M É KC S OP ORT OK Á R I ND E XE ( SZ Á Z A LÉ K , A Z E LŐZŐ É V A ZO N OS I D ŐS Z A KÁ NA K BÁ Z I SÁ N ) 40 30 20 10 0 -10
2009. I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. XI. XII. 2010. I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. XI. XII. 2011. I. II. III. IV. V. VI.
-20
Üzemanyag
Szabályozott árak
Feldolgozatlan élelmiszer
Forrás: MNB, Századvég-számítás
A maginfláció gyorsulását elsősorban a feldolgozott élelmiszerek drágulásának gyorsulása okozta (13. ábra). A termékcsoport áremelkedésének az áprilisi 9,7 százalékos év/év rátája júliusra 12 százalék közelébe emelkedett, ezzel a teljes fogyasztói árindexet 0,3, míg a maginflációt 0,4 százalékponttal emelte meg. Mindemellett az ipari termékek drágulása továbbra is rendkívül visszafogott, míg a várakozásokat erősen követő szolgáltatások árindexe stabilan 2 százalék körül ingadozik. Az alkohol és dohánytermékek áremelkedése ugyanakkor továbbra is negatív tartományban mozog. A Magyar Nemzeti Bank Monetáris Tanácsa az elmúlt negyedévben nem változtatott az irányadó rátán, ami így továbbra is 6 százalékon áll. A viszonylag szigorú kondíciók fennmaradása a csökkenő inflációs nyomás, valamint a negatív kibocsátási rés miatt nem látszik indokoltnak. Ezzel szemben a tanácstagok arra is rámutattak, hogy a globális pénzügyi turbulencia csökkenti a forinteszközök keresletét, és ez a hatás az elvárt hozamok megemelkedését eredményezi, ami szűkíti a monetáris politika mozgásterét. Az alapkamat inerciáját jól jellemzi az a mondat, mely szerint a fiskális célok teljesítésében esetleg bekövetkező nehézségek miatt az alapkamat csak lassan reagál az új reálgazdasági és inflációs helyzetre. Összességében mindhárom esetben ellenszavazat nélkül fogadta el a tanács az irányadó ráta szinten tartását.
27
13.
Á B R A : A M A G I N F LÁ CI Ó S KO SÁ R FŐB B T E R M É KC S O P O RTJA I NA K Á R E M E LKE D ÉSE
( SZ Á Z A LÉ K ,
A Z E LŐZŐ É V A ZO N OS I D ŐSZ A KÁ N A K A BÁ Z I SÁ N )
14 12 10 8 6 4 2 0 -2 2009. I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. XI. XII. 2010. I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. XI. XII. 2011. I. II. III. IV. V. VI.
-4
Ipari termékek
Piaci szolgáltatások
Alkohol, dohány
Feldolgozott élelmiszerek
Forrás: MNB, Századvég-számítás
Az áprilisi szinthez képest júliusra összességében kismértékben csökkentek a hitelkamatok, ami mögött a csökkenő kockázati költségek állnak, többek között a késedelmes hitelek állománynövekedésének lassulása révén. A törlesztési képesség jelentős javulására nem számíthatunk a makrogazdasági környezet jelenlegi tendenciái alapján, viszont a bankok a kisebb céltartalékolási kényszer miatt nagymértékben végeztek átstrukturálásokat, aminek hatására csökkent az értékvesztés eredményrontó hatása. Emellett az ország kedvező befektetői megítélésével összhangban a magyar szuverén adósság kockázatát kifejező CDSmutató is alacsonyabb volt május–július között, ami a forrásköltségek mérséklődését okozhatta. A kockázati költségek csökkenése alacsonyabb kamatok megállapítását teszi lehetővé a bankok számára.
28
14.
Á B R A : A H Á Z TA RTÁ S OK ÉS A VÁ L LA LATOK HI T E L KÖ LT SÉG E I NE K A LA K U LÁ SA ( S Z Á Z A LÉ K )
17
10
15
9
13
8
11
7
9
6
7
5
5
4
3 2011. jan.
febr.
márc.
ápr.
máj.
jún.
3 2011. jan.
júl.
febr.
márc.
ápr.
máj.
jún.
júl.
Vállalati forinthitel 1 millió euró érték alatt Háztartási forint fogyasztási hitel
Vállalati forinthitel 1 millió euró érték felett
Háztartási forint lakáscélú hitel
Vállalati euróhitel 1 millió euró érték alatt
Háztartási euró fogyasztási hitel
Vállalati euróhitel 1 millió euró érték felett
Forrás: MNB
A kilakoltatási moratórium feloldása a jelzálogjog érvényesíthetősége révén csökkenti a bizonytalanságot, ami növelheti a bankok hitelnyújtási hajlandóságát. Az árverezésre vonatkozó szigorú kvóták miatt azonban ennek hitelezésre gyakorolt hatása csak évek múlva fog jelentkezni. Ami ennél meghatározóbb, hogy a növekvő nemzetközi feszültségek a felárak és ezzel a bankok forrásköltségeinek és kockázatkerülésének növekedéséhez vezethet a következő hónapokban, amit a vizsgált időszak végén regisztrált hitelköltségemelkedés már magában hordoz. Az EKB áprilisi és júliusi 25 bázispontos kamatemelése egyelőre nem érződött számottevően az euróalapú hitelek költségeiben, a forrásköltségnövekedés hazai kamatokban való megjelenésének átfutási ideje pedig akár 3–6 hónap is lehet. Az előző időszak végi kedvező hitelezési adatokat májustól kezdve visszaesés követte, a fordulat még várat magára. A tranzakciókat tekintve a szezonálisan igazított adatok azt mutatják, hogy mind a háztartások, mind a vállalatok nettó hiteltörlesztők voltak az elmúlt negyedévben. Az állományi adatok ennek ellenére növekedtek, amiért a rendkívül erős frankárfolyam felelős. Miközben a vállalatok nettó betétkivétele emelkedett az elmúlt hónapokban, a lakosság nettó betételhelyező volt. A romló gazdasági kilátások és a kockázatkerülés fokozódása a hitelezési feltételek szigorítására készteti a bankokat.
29
15.
Á B R A : A VÁ L LA LATOK KA L LE B ON YO LÍ TOT T H I T E LT R A NZ A KCI ÓK S Z E ZO NÁ LI SA N K I I G A Z Í TOT T É RT É KE ( M I L LI Á R D
FT)
80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 -120 2010. II. I.
III.
IV.
Forinthitel
V.
VI.
VII. VIII. IX. Devizahitel
X.
XI.
XII. 2011. II. I.
III.
IV.
V.
VI.
VII.
Összes nettó hitelfelvétel/hiteltörlesztés
Forrás: MNB
A lakossági hitelezés keresleti korlátok miatt stagnált. A Svájci Nemzeti Bank frankot gyengítő törekvése a devizahitelesek terheinek mérséklődése mellett a hazai bankok eszközminőségének javulását eredményezheti, ami növelheti a belső keresletet és egyben a hitelezési aktivitást. A vállalatokat jellemző, év eleje óta tartó növekvő hitelfelvételi trend óriásit zuhant az elmúlt hónapokban. A hitelek bővülését elsősorban kínálati tényezők akadályozzák, a bankok a jelenlegi gazdasági környezetben fokozottan kockázatkerülők, és egyre szigorodó hitelezési feltételekkel szűrik ki a hitelképes vállalatokat. A hitelkereslet az alacsonyabb devizakitettség, illetve az árbevétel általi természetes fedezettség révén nem esett vissza olyan mértékben, mint ahogyan a háztartásoknál. Júniustól az eurózónát érintő költségvetési kockázatok miatt a forint árfolyama jelentősen gyengült a svájci frankkal szemben, azonban ez a gyengülés az egész térségre jellemző volt. Az egyre romló növekedési kilátások és az adósságválság fokozódása révén a svájci deviza soha nem látott drágulását figyelhettük meg augusztusban, miközben az euró és a dollár ára csak kismértékben emelkedett. Az euró árfolyama az utoljára év elején tapasztalt 277 forintos szintet is elérte, a dollár árfolyama pedig közel 196 forintig emelkedett. Mialatt a dollár és az euró ára a körülményekhez képest tartotta magát, a svájci frank árfolyama a rekordnak számító 264 forintot közelítette, napon belül pedig a 273 forintos szintet is elérte.
30
16.
Á B R A : A FO R I N T Á R FOLYA M Á NA K A LA KU L Á SA A FŐ B B D E V I Z Á K KA L S Z E M B E N
30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5%
CHF/HUF
EUR/HUF
szept. 02.
aug. 26.
aug. 19.
aug. 12.
aug. 05.
júl. 29.
júl. 22.
júl. 15.
júl. 08.
júl. 01.
jún. 24.
jún. 17.
jún. 10.
jún. 03.
máj. 27.
máj. 20.
máj. 13.
máj. 06.
ápr. 29.
ápr. 22.
ápr. 15.
ápr. 08.
ápr. 01.
-10%
USD/HUF
Forrás: MNB
Az egyre gyarapodó kedvezőtlen makrogazdasági adatok a menedékdevizának tekintett svájci frank olyan mértékű erősödését okozták, melyet Svájc már kedvezőtlennek ítélt gazdaságának teljesítménye szempontjából. Ezért a devizája gyengítése érdekében a Svájci Nemzeti Bank augusztusban 0,00–0,25 százalékra csökkentette irányadó kamatcélját a korábbi 0,00–0,75 százalékról, ami azonban csak átmenetileg okozott megnyugvást a piacokon, és likviditásbővítő intézkedései sem hoztak tartós eredményt. A svájci jegybank ezek után szeptember elején recessziós és deflációs kockázatokra hivatkozva árfolyamküszöb felállításáról döntött. A továbbiakban nem engedi a frank euróval szembeni 1,20-os szint alá való erősödését, ennek érdekében korlátlan mennyiségben hajlandó külföldi devizát vásárolni. A frank gyengítése érdekében történő euróvételre már korábban is volt példa, ami korlátozott hatása mellett jelentős veszteséget okozott a svájci jegybank számára.
A várható makrogazdasági pálya Feltevéseink a várható pályát illetően A külső keresletre vonatkozó előrejelzésünk a júniusban várthoz képest negatív irányba módosult. Ennek legfőbb okai a főbb külkereskedelmi partnereinknél – melyek közül többen is érintettek az adósságválságban – megnövekvő negatív növekedési kockázatok. A konjunktúraindexek szintén a partnerországok lassulását vetítik előre: az Eurostat bizalmi indexei júliusban érdemben visszaestek, az Ifo-, valamint a ZEW-indexek is évek óta nem látott szinten tartózkodnak. Ezek a jelek arra utalhatnak, hogy a jövőben az üzleti környezet 31
romolhat, a fogyasztói bizalom csökkenése pedig a belső kereslet bizonytalan alakulását vetíti előre, amelyek szintén negatív kockázatokkal terhelik a kilábalást. A legfőbb külkereskedelmi partnereink jegybankjai által készített legfrissebb növekedési prognózisok, továbbá az IMF augusztus végén nyilvánosságra hozott előzetes előrejelzése az eurózónára és az Egyesült Államokra egyaránt lefelé módosultak a korábbiakhoz képest. A negatív irányú változtatást egyöntetűen a gyenge második negyedéves növekedési adatok és az adósságválság miatt megnövekvő kockázatok vezérelték. 17.
Á B R A : A G D P - A LA P Ú M A GYA R KÜ L SŐ K E R ES LE T A L A KU LÁ SA A Z E LŐZ Ő É V A Z ON O S I D Ő SZ A K Á HOZ V I S Z ONY Í T VA ( SZ Á Z A LÉ K ) 4 3 2 1 0 -1 -2 -3
Előrejelzés
-4 -5
Revízió
Előrejelzés, június
IV.
III.
II.
2012. I.
IV.
III.
II.
2011. I.
IV.
III.
II.
2010. I.
IV.
III.
II.
2009. I.
IV.
III.
II.
2008. I.
-6
Előrejelzés, szeptember
Forrás: Századvég-számítás
A 2012-re vonatkozó várakozásaink változását szintén a romló növekedési kilátások határozzák meg. A fiskális konszolidáció pozitív hatásai azonban azon országok esetében, melyek orrnehéz kiigazítást folytattak már 2012 elején éreztethetik pozitív hatásukat is, amelynek következtében a külső kereslet mérsékelt emelkedése várható. 2012 végére azonban, a júniusi prognózisunkkal (3,2 százalék) ellentétben, a bővülés dinamikája nem haladja meg, csupán eléri historikus szintjét: a magyar export iránt megnyilvánuló kereslet várakozásaink szerint 2,7 százalékos lehet jövő év végén, míg éves átlagban 2,5 százalékos dinamikával számolunk. Az infláció szempontjából fontos emellett a költségsokkok meghatározása. A hazai mezőgazdasági termelői árindex némiképp alacsonyabb pályát fut be, mint a júniusi feltételezésünk. Az eltérést a két pálya a között a 18. ábra szemlélteti. Látható, hogy az index gyorsabb ütemben csökkent a második negyedévben, mint ahogy arra számítani lehetett, majd a júliusi adat is további gyors mérséklődést vetít előre. A Brent olaj árára vonatkozó feltevésünk nem változott érdemben, várakozásaink szerint az energiahordozó hordónkénti átlagára 109 dollár körül fog stabilizálódni az előrejelzési horizont második felében. 32
18.
Á B R A : A M E Z ŐG A Z DA SÁG I T E R M E LŐ I Á R R A V ONAT KOZ Ó FE LT E V É SÜ NK ( SZ Á Z A LÉ K , A Z E LŐZŐ É V A ZO N OS I D ŐS Z A KÁ NA K BÁ Z I SÁ N ) 50 40 30 20 10 0 -10 -20
Revízió
Mezőgazdasági termelői árindex
Előrejelzés, szeptember
Előrejelzés, június
IV.
III.
II.
2012. I.
IV.
III.
II.
2011. I.
IV.
III.
II.
2010. I.
-30
Forrás: KSH, Századvég-számítás
Az előrejelzésünk alappályája Az alappályánkon a háztartások fogyasztási kiadása jelentősen elmarad a korábban feltételezettől. Ennek több okát tudjuk azonosítani. A háztartási szektorban továbbra is jelentős mérlegalkalmazkodás zajlik, így az első fél évben jellemző reálkereset-növekedés csak mérsékelt hatást gyakorolt a legnagyobb belső felhasználási tételre. Emellett azonban számolunk a magán-nyugdíjpénztári reálhozamok egyösszegű kifizetésének egyszeri hatásával is. Feltételezésünk szerint a 220 milliárd forintnyi összeg megközelítőleg 50 százaléka jelenik meg a hazai fogyasztásban, és a fogyasztási hatás kétharmada a harmadik, egyharmada pedig a negyedik negyedévben jelentkezhet. Érdemi hatást fejt ki ugyanakkor a fogyasztásra a Kormány azon javaslata, mely szerint rögzített árfolyamon egyösszegű végtörlesztésre lehetőséget kell nyújtani a bankoknak, a frankhitelek esetében 180 forintos, az euróhitelek esetében 250 forintos árfolyamon. A javaslat eredményeként a bankok annak függvényében, hogy a hitelek hány százalékát végtörlesztik, jelentős veszteséget lesznek kénytelenek elszenvedni. Azzal a feltételezéssel élünk, hogy a bankok a veszteségük 70 százalékát fokozatosan áthárítják a gazdaság többi szereplőjére, nevezetesen a háztartásokra, valamint a vállalatokra. Az áthárítás 80 százaléka a háztartások rendelkezésre álló jövedelmét érinti, így érdemi a fogyasztási hatás, a fennmaradó 20 százalék pedig a vállalati beruházásokat mérsékli.2 Nem számolunk
2
A számításoknál nagymértékben támaszkodtunk a Költségvetési Tanács tavalyi, bankadóval kapcsolatos számításaira.
33
ugyanakkor azzal, hogy az átváltás jelentős forintleértékelődést von maga után, 3 így azon ügyfeleknek, akik nem élnek az előtörlesztéssel, jelentős leértékelődéssel kell szembenézniük. Azzal a feltételezéssel élünk, hogy a teljes devizahitel-állomány 20 százalékát végtörleszti a lakosság a kedvezményes árfolyamon, így a bankoknak 230 milliárd forintnyi veszteségük keletkezik. Az intézkedés hatására több, mint 1 százalékponttal csökken a fogyasztás és a beruházások dinamikája is, ami az import visszaesése mellett 0,8 százalékpontos GDP-dinamikavesztést okoz. Szintén jelentősen csökkenti a fogyasztást az infláció kormányzat általi felpörgetése (áfa- és jövedékiadó-emelés), bár ezeket az információkat csak részben tudtuk számításba venni a rendelkezésre álló adatok hiánya miatt. A háztartások fogyasztásának várható növekedését a 19. ábra mutatja be: az idei évben 0,8 százalékos fogyasztásbővüléssel számolunk, jövőre azonban 0,6 százalékos visszaesés várható. 19.
Á B R A : A H Á Z TA RTÁ S OK FOGYA S Z TÁ SI KI A DÁ SÁ NA K VÁ R HATÓ A LA KU LÁ SA ( S Z Á Z A LÉ K , A Z E LŐZŐ É V A ZO N OS I D ŐS Z A KÁ NA K BÁ Z I SÁ N ) 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10
Revízió
Háztartások fogyasztási kiadása
Előrejelzés, szeptember
Előrejelzés, június
IV.
III.
II.
2012. I.
IV.
III.
II.
2011. I.
IV.
III.
II.
2010. I.
IV.
III.
II.
2009. I.
IV.
III.
II.
2008. I.
-12
Forrás: KSH, Századvég-számítás
A beruházásokat továbbra is meghatározza az átlag alatti kapacitáskihasználtsági szint, illetve a finanszírozási nehézségek. A hazai vállalati szektor változatlanul nettó hiteltörlesztő pozícióban van, az első negyedévben a nettó finanszírozási képesség a GDP 2 százalékát közelítette. Az állóeszköz-felhalmozást továbbra is csak az autóipari nagyberuházások hajtják, emellett azonban nem számítunk érdemi építőipari fordulatra és ezzel együtt az építési beruházások felfutására. A bruttó állóeszköz-felhalmozás várakozásaink szerint az idén 5,2 százalékkal esik vissza, jövőre pedig gyakorlatilag stagnálást várunk. 3
Amennyiben a bankkal végelszámolást kezdeményez az ügyfél, a bank svájci frankot vásárol forint ellenében. A megemelkedő frankkereslet és forintkínálat a hazai fizetőeszközt jelentősen leértékelheti az alpesi devizához képest.
34
Az exportdinamikára vonatkozó előrejelzésünk szintben lejjebb tolódott (20. ábra), azonban a várt lefutása nem tér el a júniusi előrejelzésünkben leírt pályától. Ezzel párhuzamosan az import növekedése is érdemben visszaesett a belső felhasználás kedvezőtlenebb pályája okán, így a nettó export továbbra is jelentősen hozzájárul a GDP-növekedéshez a teljes előrejelzési időhorizonton, és az export és az import növekedési rátája közötti különbség várhatóan jelentősen megemelkedik. 20.
Á B R A : A Z E X P ORT VÁ R HATÓ A L A KU LÁ SA ( SZ Á Z A LÉ K , A Z E LŐZ Ő É V A ZO NO S I D Ő SZ A K Á NA K B Á Z I SÁ N )
20 15 10 5 0 -5 -10 -15
Export
Előrejelzés, június
IV.
III.
II.
2012. I.
IV.
III.
II.
2011. I.
IV.
III.
II.
2010. I.
Revízió
IV.
III.
II.
2009. I.
IV.
III.
II.
2008. I.
-20
Előrejelzés, március
Forrás: KSH, Századvég-számítás
Összességében a bruttó hazai termék 1,6 százalékos emelkedésére számítunk az idén, míg jövőre 1,1 százalékos dinamikát prognosztizálunk. A hazai gazdaság ciklikus pozícióját leíró kibocsátási rés továbbra is negatív marad (21. ábra), bár némiképp szűkül az alacsony potenciális kibocsátásnövekedés miatt. Az aktivitási ráta várható emelkedése pozitív hatást gyakorol a potenciális növekedésre, viszont a NAIRU emelkedése rövid távon túlkompenzálja azt. Emellett a beruházások volumene is érdemben zsugorodik, ami szintén a potenciális növekedés lassulását vonja maga után. A hazánkban megvalósuló jelentős autóipari beruházások azonban, különösen a feldolgozóiparban, kedvező hatást fejtenek ki az aggregált termelékenységre, így az időszak végén növekvő TFP-dinamikával számoltunk.
35
21.
Á B R A : A VA LÓ S É S A P OT E N CI Á LI S
GDP
N ÖV E KE D ÉSI R ÁTÁ JA , VA LA M I NT A KI B OC SÁTÁ SI
R ÉS A LA KU L Á SA ( SZ Á Z A LÉ K ) 8
Előrejelzés
6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 2002
2003
2004
Kibocsátási rés
2005
2006
2007
GDP-növekedés
2008
2009
2010
2011
2012
Potenciális GDP-növekedés
Forrás: Századvég-számítás, KSH
A növekedés ágazati megoszlásában az ipar dominanciája továbbra is fennmarad, azonban az idei évben kis súlya ellenére a mezőgazdaság érdemben hozzájárul a növekedéshez. A szolgáltatások hozzáadott értéke a 2011-es évben csak kismértékben bővül, jövőre azonban enyhe kontrakció várható. Az építőipari fordulat továbbra is várat magára: az idei évben kétszámjegyű szűkülésre számítunk, és a visszaesés, bár kisebb mértékben, de jövőre is folyatódni fog. A munkapiac várható fejlődését továbbra is a munkakínálat növekedése határozhatja meg, ami mellett a munkakereslet csak visszafogottan bővülhet a lanyha keresleti tendenciák miatt. A válság alatt megfigyelt munkaerő-tartalékolás továbbra is jellemző maradhat az aktivitás folyamatos növekedése mellett, ami így alacsony foglalkoztatottságbővülést jelenthet a versenyszférában. Az aktivitási ráta folytatódó növekedése mögött a nyugdíjkorhatár emelése, valamint a rokkantnyugdíjasok munkaerőpiacra történő visszaáramlása állhat majd a jövőben. Ezért arra számítunk, hogy rövid távon magas maradhat a munkanélküliségi ráta, mivel a munkaerőpiacra újból visszatérőknek az elhelyezkedési esélyei rosszak. A kormányzati intézkedések azonban ellensúlyozhatják ezt a hatást a közmunkaprogramok kiterjesztésén keresztül. Ebben az évben átlagosan 3 millió 800 ezer fős foglalkoztatottságot várunk. 2012re, a romló növekedési kilátások miatt, visszafogottabb foglalkoztatottsággal számolunk, mint előző előrejelzésünkben. Számításaink szerint a foglalkoztatottak száma jövőre átlagosan 3 millió 825 ezer fő lehet. Mivel az aktivitásra vonatkozó kilátásaink nem változtak érdemben, így 2011-re továbbra is viszonylag magas, 10,9 százalékos munkanélküliségi rátával számolunk, ami jövőre csak kismértékben csökkenhet, 10,7 százalékra. 36
Bár a versenyszféra második negyedéves bruttó bérnövekedésének üteme az elmúlt két évhez képest magas volt, még így is várakozásaink alatt maradt. Az előző előrejelzésünkhöz képest alacsonyabb bérdinamikára számítunk az idei évben. Ennek egyik oka az előrejelzési horizonton gyenge belső kereslet, ami miatt a vállalati szféra az alacsonyabb profitabilitást a visszafogottabb bérezésen keresztül ellensúlyozhatja. Emellett a munkanélküliség továbbra is meghaladja a természetes rátáját, és a munkaerőpiacot az elkövetkező másfél évben érdemi túlkínálat jellemzi, ami szintén alacsony béremelkedést vetít előre. 2011-re a nemzetgazdasági bérek 3,3 százalékos emelkedését várjuk, a korábbi 3,8 százalék helyett. A jövő évben a közszféra alacsony bérdinamikájára számítunk, miközben a versenyszféra bruttó béreire vonatkozó előrejelzésünket jelentősen lefelé korrigáltuk a kedvezőtlen növekedési kilátások, valamint a változatlanul laza munkaerő-piaci feltételek miatt. 2012ben így csak 3,7 százalékos bérnövekedéssel számolunk. 22.
Á B R A : B R U T TÓ B É R E K N ÖV E KE D É SI R ÁTÁ JA É S VÁ R HAT Ó PÁ LYÁ JA ( SZ E ZO NÁ L I SA N KI I G A Z Í TOT T É V / É V I ND E X )
10 8 6 4 2 0 -2 -4
Revízió
Bruttó keresetek indexe
Előrejelzés, szeptember
Előrejelzés, június
Forrás: Századvég-számítás
A negatív kibocsátási rés dezinflációs hatása 2012 végéig megmarad, azonban a kínálati sokkok begyűrűzése, illetve az indirekt adóváltozások felfelé húzzák a maginflációt és a fogyasztói árindexet is. A fogyasztói árindexre vonatkozó előrejelzésünk idei jelentős revízióját elsősorban a nyers élelmiszerek vártnál lényegesen alacsonyabb pályája okozza, ami módszertani változásokra vezethető vissza. A hatás azonban várhatóan a jövő év elején megszűnik, ahogy az új módszertannal gyűjtött adatok bázisba kerülnek. A rendelkezésre álló információk alapján megpróbáltuk megbecsülni az indirekt adók emelésének a hatását is, ez tükröződik a fogyasztói árindex 2012-es megugrásában. Az árak dinamikáját így érdemben megemeli az áfa emelése, azonban a ráta várhatóan 2012 végére a célszint közelébe süllyedhet. 37
23.
Á B R A : A FO GYA SZ TÓ I Á R I N D E X R E VO NAT KOZ Ó E LŐ R E JE LZ É SÜ N K ( A Z E LŐZ Ő É V A Z ON O S I D Ő SZ A K Á NA K B Á Z I SÁ N ) 7 6 5 4 3 2 1 0 -1
Revizió
Infláció
Előrejelzés, szeptember
IV.
III.
II.
2012. I.
IV.
III.
II.
2011. I.
IV.
III.
II.
2010 I.
-2
Előrejelzés, június
Forrás: MNB, Századvég-számítás
Az alapkamatra vonatkozó előrejelzésünk nem változik a júniusi prognózisunkhoz képest. Bár a reálgazdasági folyamatok kedvezőtlenebb pályája az inflációs alapfolyamatokat érdemben fékezi, a Monetáris Tanácsnak szűkíti a mozgásterét a pénzpiaci turbulencia, valamint a hazai eszközöktől elvárt hozamok megemelkedése. 2012-ben az alapkamat alakulását legnagyobb mértékben az határozza meg, hogy az áfa-, illetve jövedékiadó-emelés milyen mértékben hat a gazdasági szereplők inflációs várakozásaira. Ha a 2009-es áfaemelés várttól elmaradó inflációs hatásait vesszük alapul, akkor az egyszeri sokk nem befolyásolja alapvetően a döntéseket.
Alternatív pálya: a külső kereslet vártnál nagyobb lassulása A nemzetközi kitekintésben számos kockázatra felhívtuk a figyelmet, és a külső keresleti előrejelzésünk körül a szokásosnál nagyobb a bizonytalanság. Ebben a szakaszban bemutatjuk azt az alternatív pályát, amelyben a külső kereslet dinamikavesztése jelentősebb, mint amivel az alappályán számolunk. A pálya készítésekor azzal a feltételezéssel éltünk, hogy az adósságválsággal küzdő országok növekedése jelentősen visszaesik. Az Egyesült Államok és az Egyesült Királyság esetében recesszióval számolunk, míg más hasonló fiskális-pénzügyi nehézségekkel küzdő országok növekedése 1 százalék alatt alakulhat. A pesszimista szcenárió továbbá számol a kínai gazdaság bővülésének lassulásával, amelynek jelentős hatása van a német kivitelre, így ez a közvetett hatás is csökkenti a GDP-alapú külső keresletet. A jelentős gazdasági lassulás eredményeképpen 2011 második fél évétől kezdődően fokozatosan csökkenő pályára áll a magyar export iránt megnyilvánuló kereslet. Éves szinten 2011-ben ennek a hatása még nem 38
érezhető, azonban jövőre 0,7 százalékponttal, 1,8 százalékra mérséklődne a külső kereslet növekedése, amennyiben ezek a negatív kockázatok megvalósulnak. A külső kereslet visszaesésének a hatására a kereskedelmi partnerek súlyozott inflációs mutatója is alacsonyabb szintre áll, illetve az eurózóna rövid lejáratú kamatai is a vártnál lassabban emelkednek. A kedvezőtlenebb reálgazdasági kilátások hatására a Brent olaj hordónkénti átlagára az alappályán számított 109 dollár helyett 96,3 dollárra süllyed 2012 átlagában. Nem számolunk ugyanakkor a lassulás pénzügyi következményeivel, vagyis a megugró kockázatkerülés miatt emelkedő elvárt hozamokkal, illetve a hazai kockázati prémiumok emelkedésével. Az alap- és az alternatív pályát a 2. táblázat veti össze. Látható, hogy a főbb belső felhasználási tételek dinamikája nem változott érdemben. Ezzel szemben az export növekedési rátája 1,8 százalékkal csökkent, így a GDP-növekedés 2012-ben 0,7 százalékra süllyedt. A lassabb exportnövekedésnek viszonylag kicsi a munkaerő-piaci hatása, így az alappályánál 2300 fővel lenne alacsonyabb mindössze a foglalkoztatás. A fogyasztói árindex is alacsonyabb pályára állna, köszönhetően a visszafogottabb keresletnek, illetve az importált infláció érdemi visszaesésének, így az alapkamat az év végén egynegyed százalékponttal lenne alacsonyabb. 2.
TÁBLÁZAT: AZ ALAPPÁLYA ÉS A KOCKÁZATI PÁLYA ÖSSZEVETÉSE (2012)
GDP Fogyasztás Beruházás Export Import Foglalkoztatottak száma (ezer fő) Infláció Alapkamat év végén
Alappálya
Külső pesszimista pálya
Különbség
1,1 –0,6 –0,4 5,4 3,5 3824,2 3,5 5,5
0,7 –0,6 –0,5 3,6 1,9 3821,9 3,2 5,25
–0,4 0 –0,1 –1,8 –1,6 –2,3 –0,3 –0,25
Forrás: Századvég-számítás
39
Az egyensúlyi helyzet elemzése és várható alakulása A hazai költségvetés idei alakulását számtalan egyedi tétel és a tervekhez képest vélhetően jelentősen romló makrogazdasági környezet alakítja. Becsléseink szerint az adóbevételek – elsősorban a vártnál kisebb fogyasztás és beruházás miatt – jelentősen elmaradnak az előirányzatban szereplő számoktól, ami 150 milliárd forintos bevételkiesést eredményez. Emellett komoly kockázatot látunk a kiadási oldalon is, a túlköltésre vonatkozó becslésünk 200 milliárd forint. Az említett tételeket ugyanakkor kompenzálhatja a februárban bejelentett 250 milliárd forintos stabilitási tartalék, az általános tartalékból megmaradt mintegy 26,9 milliárd forint és a szeptemberben bejelentett kiigazítás. Egyedi tételként azonban 250 milliárd forinttal rontja az egyenleget az Európai Bíróság áfával kapcsolatos ítélete. Ez utóbbi tétel miatt azt prognosztizáljuk, hogy az ESA-egyenleg a korábban tervezett 2 százalék helyett GDP-arányosan 1,1 százalékos többletet mutat az idei évben. Ez azt jelenti, hogy a teljes nyugdíjvagyon nélkül 7,9 százalékos lenne a költségvetés hiánya. Amennyiben az egyedi bevételi tételek mellett az egyedi kiadásokkal (MÁV, BKV, áfabírság) is korrigáljuk az egyenleget, akkor 5 százalékos deficitet kapunk. Bár a jövő évi költségvetési törvény még nem nyilvános, az már világosan látszik, hogy a konvergenciaprogramban felvázolt, GDParányosan 2,5 százalékos hiány eléréséhez komoly kiigazításra kényszerül a kormány. Becslésünk szerint az egyedi bevételi tételek kiesése és a vártnál kedvezőtlenebb makrogazdasági környezet miatt nominálisan mintegy 580 milliárd forintos megtakarítás szükséges. 2011 első negyedévében tovább emelkedett a folyó fizetési mérleg aktívuma, amit a külkereskedelmi áruforgalom többletének növekedése táplált. A jövedelmek hiánya ugyanakkor nőtt a külföldi vállalatok profitabilitásának visszaállásával. Ezzel együtt a külfölddel szembeni nettó finanszírozási képesség a GDP 4,6 százalékára emelkedett. Mivel a hazai gazdaság lassulása meghaladta várakozásainkat, így a külkereskedelmi mérleg egyenlegének korábbi előrejelzésünkhöz képest nagyobb mértékű növekedésére számítunk, továbbá a jövedelmek deficitje is enyhébb lehet. A folyó fizetési mérlegre vonatkozó előrejelzésünket ennek megfelelően 2011-re felfelé módosítjuk, a GDP 2,4 százalékára, 2012re pedig a GDP 2,8 százalékának megfelelő egyenleget várunk. A külkereskedelmi termékforgalom többletét 2011-re és 2012-re vonatkozóan 7,4, illetve 9 milliárd euróra becsüljük.
40
Fiskális politika A 2011-es költségvetés Az idei költségvetés vizsgálatát jelentősen megnehezíti, hogy több olyan tétel szerepel benne, amely nem tartozik szorosan a folyó gazdálkodáshoz, ám hatása megjelenik azokon a mutatószámokon, amelyek alapján általában megítéljük a fiskális politikát. Éppen ezért a 2011-es költségvetés vizsgálatát érdemes azzal kezdeni, hogy bemutatjuk, milyen egyedi tényezők, milyen mértékben módosítják az eredeti tervszámokat, s így rögzíthetjük azokat a sarokszámokat, melyek viszonyítási pontként szolgálnak az elemzés további részében. A tavaly év végén elfogadott költségvetési törvényben szereplő tervezett ESA-hiány4 2,9 százalék volt. Az említett dokumentumban az szerepel, hogy a nyugdíjvagyonból a tervezett deficit megvalósítása érdekében a Kormány 528,8 milliárd forintot, a GDP 1,9 százalékának megfelelő összeget használ fel a folyó költségvetési kiadások fedezetére. Az első változást az jelentette, amikor kiderült, hogy az uniós előírások szerint a teljes átvett nyugdíjvagyon megjelenik a bevételi oldalon, függetlenül attól, hogy abból mennyit költ a Kormány folyó kiadásokra, egyéb célokra és adósságtörlesztésre. Ennek hatására változatlan pénzforgalmi szemléletű hiány mellett, a tervezett eredményszemléletű egyenleg GDP-arányosan 4 százalékos többletté változott. 3.
TÁBLÁZAT: A 2011. ÉVI TERVEZETT HIÁNY ALAKULÁSA PÉNZFORGALMI ÉS EREDMÉNYSZEMLÉLETBEN
Pénzforgalmi szemlélet
Eredményszemlélet
Mrd
GDP%
Mrd
GDP%
Költségvetési törvény (A)
–798,8
–2,8
–836,2
–2,9
Nyugdíjvagyon hatása (B)
–
–
1973,8
6,9
–798,8
–2,8
1137,6
4,0
Összesen (A+B=C) BKV-, és MÁV-konszolidáció, PPPprojektek kivásárlása (D) Összesen (D+C=E)
–578,0
–2,0
–578,0
–2,0
–1376,8
–4,8
559,6
2,0
Mol- részvények megvásárlása (F)
–498,3
–1,8
–
–
–1875,1
–6,6
559,6
2,0
Mindösszesen (E+F) Forrás: Magyar Közlöny, NGM
Miután a Kormány úgy döntött, hogy a nagy állami vállalatok (BKV, MÁV) adósságkonszolidációjára és a PPP-projektek kivásárlására 578 milliárd forintot elkölt az említett nyugdíjvagyonból, a tervezett ESA-többlet 2 százalékra csökkent, a pénzforgalmi hiány pedig 4,8 százalékra emelkedett.
4
A költségvetési törvényben az uniós előírásoknak megfelelően a szintén eredményszemléletű EDP-módszertan (túlzotthiány-eljárás) alapján kalkulált egyenleg szerepel, ez azonban csak nagyon kis mértékben tér el az általában használt ESA-módszertan alapján számolt hiánytól. A könnyebb érthetőség érdekében a vizsgálat során végig ESA-módszertan alapján számolunk.
41
Újabb változást hozott a Mol-részvények megvásárlása a devizatartalékok terhére. Ez az intézkedés nem érinti az eredményszemléletű elszámolást, viszont 498,3 milliárd forinttal, GDP-arányosan 1,8 százalékkal rontja a pénzforgalmi egyenleget a kiadási oldal növekedésén keresztül. Mindezek miatt a hivatalos elszámolások szerint a kormányzat legfrissebb terveiben (pl. a konvergenciaprogramban) GDP-arányosan pénzforgalmi szemléletben 6,6 százalékos hiány, eredményszemléletben pedig 2 százalékos többlet szerepel. Az elemzés további részében az eddig bemutatott tervekből indulunk ki, és azt vizsgáljuk meg, hogy ezekhez képest milyen változásokat prognosztizálunk. Ennek megfelelően két viszonyítási pontot használunk: egyrészt arra vonatkozólag készítünk becslést, hogy miként alakul a költségvetés a 2 százalékos többlethez képest, másrészt azt is jelezzük, hogy milyen egyenleget várunk az egyszeri bevételek és kiadások nélkül. Augusztus végén 1544,6 milliárd forint volt az államháztartás helyi önkormányzatok nélküli hiánya. Az első hét hónap5 részletes adatai alapján úgy látjuk, hogy az adóbevételek alakulása összességében és szerkezetében is várhatóan eltér a költségvetési törvényben szereplő előirányzattól. Az ebből fakadó egyenlegromlást nagyságrendileg 150 milliárd forintra becsüljük, ami elsősorban a vártnál kedvezőtlenebb makrogazdasági pályára vezethető vissza. A költségvetési törvényben szereplő 3,0 százalékos GDP-növekedés helyett a Századvég Gazdaságkutató Zrt. legfrissebb prognózisa szerint a gazdaság idei bővülésének üteme várhatóan 1,6 százalék lesz. Az összes adóbevételen belül az egyes adónemek szintjén is számottevő eltéréseket látunk, ha összevetjük a várható bevételeket az eredeti előirányzattal. Ahogyan azt az előző negyedévben is jeleztük, leginkább az általános forgalmi adóból származó bevétel maradhat el a tervezett összegtől, de emellett a jövedéki adóból is kevesebb bevételre számíthat a Kormány. Valamelyest mérsékli ugyanakkor a fogyasztáshoz kapcsolódó adóbevételek elmaradását, hogy járulékokból és személyi jövedelemadóból a tervezettet meghaladó összeget realizálhat előrejelzésünk szerint a büdzsé. A kormányzati kiadások várható éves alakulásának előrejelzésekor fontos hangsúlyozni, hogy a költségek egy részének (beruházások, állami támogatások, kamatfizetés) éven belüli lefutása évről évre jelentősen és nem kiszámítható módon változik, így sokkal nagyobb a bizonytalanság a részben erre építő prognózisokban. Ennek ellenére érdemes kiemelni azokat a tételeket, melyek veszélyeztetik a tervezett egyenleg megvalósítását. Az első hét hónap adatai alapján komoly kockázatot látunk a költségvetési szervek gazdálkodásában. A túlköltekezés kockázatát növeli az is, hogy költségvetési szervek (bevételekkel csökkentett) nettó kiadásai az elmúlt években rendre túlszárnyalták az előirányzatban szereplő értéket: átlagosan 16 százalékkal költött többet ezen a soron a kormányzat a tervezettnél. Kisebb kockázatot látunk szakmai fejezeti kezelésű előirányzatok (bevételekkel csökkentett) nettó kiadásai esetében, miközben az egészségügyi kiadások a legfrissebb információk szerint 5
A kézirat lezárásakor csak az első hét hónapra vonatkozó részletes adatok nyilvánosak.
42
elmaradhatnak a tervezett szinttől. Összességében úgy ítéljük meg, hogy a központi alrendszer összes kiadása kormányzati intézkedés hiányában 150–250 milliárd forinttal haladná meg az előirányzatban tervezett összeget.
Mrd
24.
Á B R A : A KÖ LT SÉG V E T ÉS I SZ E R V E K NE T TÓ KI A DÁ SA I NA K É V KÖZ I A LA KU L Á SA *
1700
65%
1500
63%
1300
61%
1100
59%
900
57%
700
55%
500
53% 2006 I.-VII. hó
2007
2008
2009
VIII.-XII.hó
2010
2011
Időarányos teljesítés júliusig (jobb tengely)
Forrás: NGM, MKOGY * A 2011-es évre az előirányzatban szereplő értékekkel számoltunk, a többi évben a tényszámokkal
Az idei év folyamán azonban több olyan kormányzati döntés született, mely jelentősen befolyásolja a várható ESA-hiány alakulását:
Az évközi intézkedések közül a Kormány elsőként egy 250 milliárd forintos stabilitási tartalék létrehozásáról döntött.
Augusztus közepén az Európai Bíróság megállapította, hogy a közösségi joggal ellentétes az általános forgalmi adó hazai szabályozásának azon rendelkezése, amely kizárja a ki nem fizetett ügyletekből származó általános forgalmi adó visszatérítését. A szaktárca tájékoztatása szerint a szóban forgó összeg 250 milliárd forint, amelyet a magán-nyugdíjpénztári vagyon terhére még az idén kifizet a költségvetés. Ez egyúttal azt is jelenti, hogy mivel a Kormány nem ellensúlyozza az egyedi tétel egyenlegrontó hatását, így az összeg csökkenti a tervezett többletet.
A parlament őszi ülésszaka előtt a vártnál kisebb gazdasági növekedés újabb intézkedések meghozatalára kényszerítette a kormányzatot. A bejelentés szerint 100 milliárd forintot elérő kiigazítás legfontosabb eleme az a 40 milliárd forint többlet, amelyet az adóbeszedés hatékonyságával igyekszik behajtani a Kormány az általános forgalmi adóból, és további 40 milliárd forintot vár a közigazgatásban elrendelt beruházások felfüggesztésétől, leállításától. A maradék 10-10 milliárd forintot a jövedéki adó megemelésével, valamint a magán-nyugdíjpénztári vagyon átvételével megszerzett külföldi részvények után befolyó osztalékból kívánja előteremteni. Bár a nehezebben megvalósítható lépéseket – pl. az adóbehajtás hatékonyságának 43
növekedésétől várt 40 milliárd forintot – szükség esetén más kiadáscsökkentő intézkedésekkel helyettesítheti a Kormány, becslésünk szerint a tervezett kiigazítás 80 százalékát sikerülhet megvalósítani. Összességében a hazai költségvetés idei alakulását számtalan egyedi tétel és a tervekhez képest vélhetően jelentősen romló makrogazdasági környezet alakítja. Becsléseink szerint az adóbevételek – elsősorban a várttól jócskán elmaradó fogyasztás és beruházás miatt – jelentősen elmaradnak az előirányzatban szereplő számoktól, ami 150 milliárd forintos bevételkiesést eredményez. Az első héthavi gazdálkodás alapján komoly kockázatot látunk a kiadási oldalon is, a túlköltésre vonatkozó becslésünk 200 milliárd forint. Az említett tételeket ugyanakkor kompenzálhatja a februárban bejelentett 250 milliárd forintos stabilitási tartalék, az általános tartalékból megmaradt mintegy 26,9 milliárd forint és a szeptemberben bejelentett kiigazítás. Egyedi tételként azonban 250 milliárd forinttal rontja az egyenleget az Európai Bíróság áfával kapcsolatos ítélete. Ez utóbbi tétel miatt azt prognosztizáljuk, hogy az ESA-egyenleg a korábban tervezett 2 százalék helyett GDP-arányosan 1,1 százalékos többletet mutat az idei évben. Ez azt jelenti, hogy a teljes nyugdíjvagyon nélkül 7,9 százalékos lenne a költségvetés hiánya, ha az egyedi bevételi tételek mellett az egyedi kiadásokkal (MÁV, BKV, áfabírság) is korrigáljuk az egyenleget, akkor 5 százalékos deficitet kapunk.
Államadósság és finanszírozás Az idei évben nagyon jelentős változások történtek az államadósság alakulásával kapcsolatban, és ez várhatóan igaz lesz a második fél évre is. Az események legfőbb mozgatórugója a magán-nyugdíjpénztári vagyon felhasználása, hiszen az e nélkül számított hiány az általunk prognosztizált 1,6 százalékos GDP-növekedés mellett nagyjából változatlan GDP-arányos államadósságot eredményezne. A legfrissebb kormányzati kommunikáció szerint a teljes átvett nyugdíjvagyon nagyságrendileg a GDP 10 százalékát teszi ki. Ebből GDParányosan 0,9 százalékot visz el a reálhozamok kifizetése, 1,9 százalékot a folyó kiadások finanszírozására „épített be” a Kormány az idei költségvetésbe, 2 százalékot a BKV-, MÁVkonszolidációra, valamint a PPP-projektek kivásárlására fordít, 0,9 százalékot pedig az áfabírság kifizetésére. A fennmaradó összeg 4,3 százalék, amelyet az államadósság csökkentésére fordít. Ennek eredményeképpen az első fél év végére a bruttó maastrichti államadósság az első negyedév végén regisztrált 22 458,0 milliárdról 21 284,7 milliárd forintra csökkent, azaz GDParányosan 81,9 százalékról 76,8 százalékra zsugorodott az MNB előzetes adatai alapján. Az egyedi tételeknek köszönhető egyensúlyközeli gazdálkodás és államadósság-csökkentés kedvezően hatott az állampapír-piaci folyamatokra az elmúlt hónapokban. A hazai eszközök a nemzetközi körülményekhez képest jól teljesítettek, miközben a globális konjunktúra lassulása miatt újra felerősödő kockázatkerülés ismét növelte az állampapírok iránti 44
érdeklődést. Intő jel ugyanakkor, hogy eltolódott a kereslet a rövid lejáratú papírok felé, a meredekebbé vált referenciahozam-görbe a kedvezőtlen hosszú távú kilátásokat, a kockázatok emelkedését tükrözi.
A 2012-es költségvetés A jövő évi költségvetésről szóló törvényjavaslatot első olvasatban augusztus 31-én tárgyalta és fogadta el a Kormány. Az államháztartásról szóló törvény értelmében szeptember 30-ig kell benyújtani a dokumentumot az Országgyűlésben, és ekkor válik elérhetővé a nyilvánosság számára is. A végleges költségvetést ezt követően december 31-ig kell elfogadni a parlamentben. A bemutatott procedúra egyik fontos következménye, hogy jelenleg nincs olyan, nyilvánosan hozzáférhető törvénytervezet, amelyből pontosan kiolvasható, hogy milyen irányvonalak jellemzik a jövő évi költségvetési politikát. Ennek hiányában megpróbáljuk áttekinteni, hogy milyen terveket fogalmazott meg a Kormány a korábban benyújtott hivatalos dokumentumokban, illetve, hogy az azóta eltelt változások várhatóan milyen irányban korrigálhatják ezeket a forgatókönyveket. Az áprilisban benyújtott konvergenciaprogramban az szerepel, hogy a jövő évi költségvetés GDP-arányos ESA-hiánya 2,5 százalék lesz. Figyelembe véve az Európai Unió felé vállalt kötelezettségeinket, illetve a bizonytalan finanszírozási környezetet, ez a szám sarokpontot jelent az elemzés további részében. Amint arra rámutattunk az előző negyedéves kiadványunkban is, a hiány viszonylag kismértékű csökkenése sokkal jelentősebb kiigazítást takar, elsősorban az egyedi tételek miatt. Ezek közül a legfontosabb, hogy a magánnyugdíjpénztári vagyonból idén a folyó kiadások finanszírozására 528,8 milliárd forintot, a GDP 1,9 százalékát fordította a Kormány. Ennek megfelelően a konvergenciaprogramban az szerepelt, hogy 2012-ben az idei évhez képest GDP-arányosan 4,7 százalékról 2,6 százalékra mérséklődik az államháztartás strukturális hiánya.6 Mindez az áprilisban benyújtott dokumentumban úgy szerepel, hogy az adóbevételek GDP-arányos nagysága nem változik érdemben, a nem adójellegű bevételek 130 milliárd forinttal növekednek, miközben a kiadási oldal nagysága nominálisan 300 milliárd forinttal csökken.7 A konvergenciaprogram áprilisi benyújtása óta jelentősen romlottak a makrogazdasági kilátások, ami érzékenyen érinti mind az idei, mind a jövő évi költségvetést. Miközben a tavasszal elkészült dokumentumban 2011-re 3,1, 2012-re pedig 3,0 százalékos növekedést várt a kormányzat, a Századvég Gazdaságkutató Zrt. legfrissebb előrejelzése szerint a bővülés üteme idén 1,6, jövőre pedig 1,1 százalék lesz. A várakozásoktól elmaradó konjunktúra ráadásul jelentős részben arra vezethető vissza, hogy a fogyasztás és a beruházás kisebb lehet a korábbi prognózisokban szereplő értéknél, ez pedig az általános forgalmi adón 6 7
A gazdaság ciklikus ingadozásait és az egyedi tételeket figyelmen kívül hagyó egyenlegmutató. Ez reálértéken közel 700 milliárd forintos megtakarítás.
45
keresztül sokkal érzékenyebben érinti az államháztartást, mint a nettó export alakulása. Éppen ezért a romló makrogazdasági környezet hatására becslésünk szerint a jövő évi költségvetésben további 250 milliárd forintnyi, a konvergenciaprogramból kiolvasható 300 milliárd forinttal együtt pedig összesen 550 milliárd forintnyi megtakarítás szükséges az idei évhez képest ahhoz, hogy az államháztartás GDP-arányos ESA-hiánya ne haladja meg a tervezett 2,5 százalékot. Abban az esetben, ha ehhez hozzáadjuk a nem adójellegű bevételek esetében tervezett 130 milliárd forintos növekedést, akkor az egyenlegjavító intézkedések együttes összege várhatóan 680 milliárd forint. Jelentős szerepe lehet a jövő évi megtakarítási szükséglet szempontjából az adósságállomány(ok) alakulásának. Becsléseink szerint a magán-nyugdíjpénztári vagyonból közvetlenül végrehajtott államadósság-csökkentés, valamint a nagy állami vállalatok (BKV, MÁV) adósságának konszolidálása önmagában akár 100 milliárd forinttal csökkentheti a jövő évi kamatköltségeket. Összességében tehát a kiigazítási kényszer becslésünk szerint a csökkenő kamatköltségek miatt hozzávetőlegesen 580 milliárd forint. Érdemes hangsúlyozni, hogy önmagában ahhoz, hogy a kiadási főösszeg reálértéke ne változzon, azaz az infláció mértékével növekedjen, nominális 400 milliárd forintos kiadásnövekedésre lenne szükség. Ha e helyett 580 milliárd forintot megtakarít a kormány, az reálértéken 980 milliárd forintos csökkenést jelent, amely a korábban nyilvánosságra hozott kormányzati elképzelések szerint elsősorban a társadalmi transzferek és állami támogatások csökkentésére, valamint az államigazgatásra fordított kiadások visszafogására épül. Fontos azonban hangsúlyozni, hogy a költségvetés összeállítása legalább annyira politikai, mint közgazdaságtani kérdés, így az általunk felvázolt forgatókönyv semmiképpen sem tekinthető előrejelzésnek, sokkal inkább az eddig kormányzati tervek és a változó makrogazdasági helyzetre vonatkozó előrejelzésünk összehangolásának.
Külső egyensúly 2011 első negyedévében folytatódott a folyó fizetési mérleg egyenlegének javulása, értéke a történelmi csúcsnak számító 787 millió euróig emelkedett, mely mögött elsősorban az áruforgalmi egyenleg jelentős javulása állt. Az ország finanszírozási képességét jelző folyó fizetési mérleg és tőkemérleg együttes egyenlege 1272 millió euróra növekedett. A szezonálisan igazított adatok is emelkedést mutatnak, a külfölddel szembeni nettó finanszírozási képesség a GDP 4,6 százalékának felelt meg, míg egy évvel korábban ez az érték 4 százalékos volt.
46
25.
Á B R A : A KÜ L FÖLD D E L SZ E M B E N I NE T TÓ FI NA N S Z Í R OZ Á SI KÉ P ES SÉG ( SZ E Z O N Á LI SA N K I I G A Z Í T VA ) 1500 1000
millió euró
500 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500
Folyó fizetési mérleg egyenlege Tőkemérleg egyenlege Külfölddel szembeni nettó finanszírozási képesség
Forrás: MNB
A visszafogott fogyasztás a reálgazdasági szufficitet emelte, így az áruk és szolgáltatások forgalma szezonálisan kiigazítva 2160 millió eurós többletet hozott. A reálgazdasági tranzakciók egyenlegének emelkedése az áruk egyenlege javulásának és a szolgáltatási többlet kismértékű visszaesésének az eredője. A szolgáltatásokon belül mind az idegenforgalmi, mind az egyéb szolgáltatások szezonálisan kiigazított aktívuma mérséklődött. A határparitásos értékeken számított külkereskedelmi termékforgalom egyenlege az első negyedévi jelentős bővülést követően az idei második negyedévben kismértékben visszaesett, de még így is jóval felülmúlja a tavalyi eredményeket. Így a 2011re és a 2012-re vonatkozó előrejelzésünk 7,4, illetve 9 milliárd eurónak felel meg. A jövedelmek hiánya ismét nőtt az előző negyedévhez képest, a szezonális hatások kiszűrésével láthatjuk, hogy a deficit 2010 első negyedéve óta töretlenül növekszik. A külföldi vállalatok profitabilitása lassan felépül a válság kitörése óta tartó visszaeséséből. A közvetlen tőkebefektetésekből származó jövedelmek passzívuma javult, miközben a portfólióbefektetésekből képződő jövedelmek hiánya nőtt, amihez elsősorban az államháztartás kötvényekhez kapcsolódó kiadásainak növekedése és bevételeinek csökkenése járult hozzá. A nemzetközi hitelkapcsolatokat magába foglaló egyéb befektetések jövedelmeinek szaldója azonban ennél nagyobb mértékben romlott, ez esetben az államháztartás, a bankok és a magánszektor együttesen viselték a nettó terhek növekedését. A szinte minden szektorra kiterjedő adósságteher-növekedést a 2010 utolsó negyedévében tapasztalt magas kockázati költségek és a gyenge forint hatásai magyarázzák. 47
Mivel a belső felhasználás és ezzel együtt az import lassulása meghaladta várakozásainkat, így a külkereskedelmi mérleg egyenlege tovább javul várakozásaink szerint, emellett a jövedelmek deficitje is enyhébb lehet. A folyó fizetési mérlegre vonatkozó előrejelzésünket ennek megfelelően 2011-re felfelé módosítjuk, a GDP 2,4 százalékára, 2012-re pedig a GDP 2,8 százalékának megfelelő egyenleget várunk. 26.
Á B R A : A FO LYÓ FI Z E T ÉS I M É R LEG E LE M E I NE K A LA KU LÁ SA ( SZ E Z ON Á L I SA N K I I G A Z Í T VA ) 2000 1500 1000
millió euró
500 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 -3000 2007. II. I.
III.
IV. 2008. II. I.
Áruk egyenlege
III.
IV. 2009. II. I.
Szolgáltatások egyenlege
III..
IV. 2010. II. I.
III.
IV. 2011. I.
Jövedelmek egyenlege
Forrás: MNB
A pénzügyi mérleg 2339 millió eurós forrásbeáramlást mutat 2011 első negyedévére vonatkozóan. A tőkebeáramlás portfólióbefektetésekhez köthető, a külföldiek államkötvényvásárlásai 3490 millió euró értékben növelték a nemzetgazdaság forrásait. A külföldi szereplők emellett hazai vállalatokban való részesedéseik növelésével és az újra befektetett jövedelmekkel együttesen 1421 millió eurónyi új tőkét hoztak, ugyanakkor a magyarországi közvetlen tőkebefektetésekhez kapcsolódó hiteláramlások 1455 millió eurós tőkekivonást okoztak. Az egyéb hitelkapcsolatok is forráskiáramlást eredményeztek, méghozzá a hiteltartozások jelentős mértékű csökkenése által, ami tükrözi az ország devizahitelkeresletének nagymértékű visszaesését, illetve az MNB külföldi, rövid lejáratú kötelezettségeinek csökkenését. Az előzetes adatok szerint az MNB nemzetközi tartaléka 2011. augusztus végére 37,6 milliárd eurót tett ki, ami csak alig marad el a májusi történelmi csúcs értékétől. A növekedés főként a devizatartalékok bővüléséből fakad, mely még március–május folyamán, a devizakötvénykibocsátás tartaléknövelő hatása révén emelkedett közel 3 milliárd euróval. Ezzel szemben júliusban a Mol-részvények megvásárlása csökkentette a tartalékot. Az államháztartás nettó finanszírozási képessége a GDP 5,7 százalékára emelkedett 2011 második negyedévében, 48
miközben a háztartások nettó finanszírozási igénye a GDP 5,4 százalékának felelt meg. Az előző negyedévben bekövetkezett államháztartás és a háztartások közötti megtakarításátrendezést a magán-nyugdíjpénztári kilépések kapcsán elszámolt tőketranszfer okozta, melynek mértéke a GDP 9,6 százalékának felel meg. Az átrendezés hatását figyelmen kívül hagyva az államháztartás nettó finanszírozási igénye a GDP 4 százalékának felelne meg, míg a háztartások megtakarításai a GDP 4,1 százalékát tenné ki. 27.
Á B R A : A N E T TÓ FI N A N SZ Í ROZ Á SI I G É NY / KÉ P E S SÉG VÁ LTOZ Á SA A
GDP
SZ Á Z A LÉ KÁ BA N *
10
10
8
8
6
6
4
4
2
2
0
0
-2
-2
-4
-4
-6
-6
-8
-8
-10
-10
Nem pénzügyi vállalatok Háztartások Államháztartás a tőketranszferrel
Államháztartás Külföld Háztartások a tőketranszferrel
* A 2011 második negyedévére vonatkozó háztartási és államháztartási statisztikák előzetes adatok. Forrás: MNB
2011 első negyedévének végén a nemzetgazdaság nettó finanszírozási képessége a pénzügyi számlák adatai szerint a GDP 1,6 százalékának felel meg. A magán-nyugdíjpénztári átcsoportosítástól eltekintve a nettó megtakarításokat továbbra is a lakosság és a vállalatok nettó megtakarítói pozíciói táplálták. Az államháztartás bruttó, névértékes adóssága 2011 második negyedévének végére a GDP 76,8 százalékára mérséklődött. Ez elsősorban a magánnyugdíjpénztári kilépésekkel összefüggő államkötvény- és kincstárjegybevonás miatt következett be, a pénztárak a kilépő tagok követeléseihez tartozó pénzügyi eszközöket a második negyedév során adták át az államháztartásnak.
49
Táblázatok 4.
TÁBLÁZAT: ELŐREJELZÉS NEGYEDÉVES BONTÁSBAN
2010 Bruttó hazai termék (volumenindex) A háztartások fogyasztási kiadása (volumenindex) Bruttó állóeszköz-felhalmozás (volumenindex) Kivitel volumenindexe (nemzeti számlák alapján) Behozatal volumenindexe (nemzeti számlák alapján) A külkereskedelmi áruforgalom egyenlege (milliárd euró) Fogyasztói árindex (%) A jegybanki alapkamat az időszak végén Munkanélküliségi ráta (%) A bruttó átlagkereset alakulása (%) GDP alapon számított külső kereslet (volumenindex) A folyó fizetési mérleg egyenlege a GDP százalékában Az államháztartás ESA95-egyenlege a GDP százalékában
2011
2012
éves
I.
II.
III.
IV.
éves
I.
II.
III.
IV.
éves
1,2 –2,0 –5,6 14,2 12,0 5,5 4,9 5,75 11,2 1,9 2,7 2,1 –4,2
1,7 –0,8 –4,9 13,7 14,0 2,1 4,2 6,00 11,1 2,8 3,2 – –
1,2 0,5 –6,7 8,8 6,1 1,8 4,0 6,00 11,0 3,4 2,5 – –
1,5 0,9 –5,7 5,5 1,7 1,9 3,5 6,00 10,7 3,6 2,3 – –
2,0 2,5 –3,3 6,1 3,1 1,6 3,3 6,00 10,7 3,8 2,2 – –
1,6 0,8 –5,2 8,5 6,2 7,4 3,8 6,00 10,9 3,4 2,6 2,4 1,1
1,3 1,3 –2,9 2,8 –0,5 2,7 3,9 5,75 10,6 3,8 2,3 – –
1,4 0,3 –0,5 5,1 3,8 2,0 3,8 5,75 10,7 4,3 2,5 – –
0,9 –1,6 0,6 7,2 5,9 2,2 3,2 5,50 10,8 3,4 2,6 – –
0,9 –2,3 1,3 6,7 5,1 2,0 3,1 5,50 10,9 3,4 2,7 – –
1,1 –0,6 –0,4 5,4 3,5 9,0 3,5 5,50 10,7 3,7 2,5 2,8 –2,5
50
5.
TÁBLÁZAT: AZ ELŐREJELZÉS VÁLTOZÁSA AZ ELŐZŐ NEGYEDÉVHEZ KÉPEST
2011 Bruttó hazai termék (volumenindex) A háztartások fogyasztási kiadása (volumenindex) Bruttó állóeszköz-felhalmozás (volumenindex) Kivitel volumenindexe (nemzeti számlák alapján) Behozatal volumenindexe (nemzeti számlák alapján) A külkereskedelmi áruforgalom egyenlege (milliárd euró) Fogyasztói árindex (%) A jegybanki alapkamat az időszak végén Munkanélküliségi ráta (%) A bruttó átlagkereset alakulása (%) A folyó fizetési mérleg egyenlege a GDP százalékában Az államháztartás ESA95-egyenlege a GDP százalékában
GDP alapon számított külső kereslet
június
szeptember
változás
június
2012 szeptember
2,8 2,1 2,5 11,0 9,6 7,4 4,4 6,00 11,0 3,8 1,9 2,0 2,7
1,6 0,8 –5,2 8,5 6,2 7,4 3,8 6,00 10,9 3,4 2,4 1,1 2,6
–1,2 –1,3 –7,7 –2,5 –3,4 0 –0,6 0 –0,1 –0,4 +0,5 –0,9 –0,1
2,7 3,1 4,7 9,6 9,5 6,8 3,2 5,50 10,3 4,9 1,6 –2,5 3,0
1,1 –0,6 –0,4 5,4 3,5 9,0 3,5 5,50 10,7 3,7 2,8 –2,5 2,5
51
változás
–1,6 –3,7 –5,1 –4,2 –6,0 +2,2 +0,3 0 +0,4 –1,2 +1,2 0 –0,5
