TÝDENNÍ PŘEHLED 14. - 18. únor 2011 Zavírací hodnota 1,237 24.44 17.84 1.58% 4.04%
Týden (%) -0.1 -0.8 0.2 1bb 1bb
AAA Auto CME CEZ ECM Erste Fortuna KB KITD NWR Orco Pegas PMCR TEF O2 Unipetrol VIG
Zavírací cena 25.0 340 817 84 934 103 4,150 255 268 203 450 9,527 395 180 1,059
Týden (%) -1.0 3.3 0.1 2.8 1.8 0.9 -2.1 1.0 -4.1 0.8 -1.1 -4.3 -1.3 5.0 3.3
mil. CZK mil. EUR
Akcie 7,061 289.9
Dluhopisy 6,936 284.6
PX CZK/EUR CZK/USD PRIBOR 6M 10letý SD 3.75/20 Pražská burza
3 měsíce (%) 8.2 0.8 2.3 2bb 47bb
Začátek roku (%) 1.0 2.9 6.0 2bb 14bb
mil Kč
Rok (%) 8.4 5.4 6.7 -18bb -55bb
Roční min 1,097 23.99 17.27 1.47% 3.23%
PX
Roční max 1,315 26.21 21.81 1.76% 4.59%
4,000
Index 1,300
3,000
1,250
2,000
1,200
1,000
1,150
0
1,100 21/01
28/01
4/02
11/02
18/02
Zdroj: Bloomberg BCCP, ATLANTIK FT
TITULKY Komerční banka - Výsledky za 4Q 2010 překonaly očekávání Telefónica O2 CR - Výsledky za 4Q10 zklamáním na čistém zisku - Převzetí zákazníků společnosti Volný CME - Projekce výsledků za 4Q10 NWR - Projekce výsledků za 4Q10 Erste Bank - Projekce výsledků za 4Q10 ČEZ - Nezávazné nabídky na turecká aktiva - Termín na dostavbu Temelína prodloužen IPO - Možné IPO státních firem a Synotu - Primární úpis akcií ČSOB možná již v březnu Ekonomika - HDP za 4Q/2010 +0,5 % q/q a 2,9 % r/r
VÝHLED NA TENTO TÝDEN Celkově očekáváme, ţe by trh měl pokračovat v současném gardu. To znamená spíše volatilní vývoj bez jasného trendu, přičemž západní a hlavně americké trhy by měly pokračovat v lehce pozitivním sentimentu díky stavu ekonomiky. Rizikem, které vnímáme a nepodceňujeme, je další vyhrocení situace v arabském světě. Americký trh je dnes zavřen díky svátku. V ČR bude pokračovat výsledková sezóna. Ve středu zveřejní výsledky CETV. Očekáváme, ţe za 4Q společnost vykáţe provozní zisk EBITDA ve výši 62 mil. USD (+41 % r/r hl. díky divestici ukrajinských aktiv), a tím splní svůj výhled na rok 2010. Zajímavý bude komentář k výhledu na rok 2011. Zde očekáváme EBITDA ve výši 186 mil. USD. Při splnění projekcí neočekáváme výraznější reakci, avšak stále vnímáme riziko nesplnění odhadů. Ve čtvrtek zveřejní čísla NWR, kde očekáváme růst čistého zisku o 590 % na 70 mil. EUR. Očekáváme dividendu ve výši 0,22 EUR za 2H2010. Výsledky by měly být víceméně neutrální událostí, protože se bude čekat na zveřejnění cen koksovatelného uhlí na příští japonský fiskální rok (přelom března/dubna). V pátek bude zveřejňovat svá čísla Erste Bank. Čistý zisk by měl zaznamenat růst o 66 % r/r převážně díky nižším opravným položkám z důvodu stabilizujícímu se úvěrovému portfoliu. Silné výsledky jsou dle našeho mínění již započítány do ceny a naopak se domníváme, že na současných úrovních i při splnění cílů může přijít spíše realizace zisků. Dividendu očekáváme ve výši 0,75 EUR (hrubý div. výnos 2 %). Z makroekonomických událostí bude týden plný dat z nemovitostního trhu v USA (kromě pondělí, kdy je USA zavřeno z důvodu svátku). V úterý bude zveřejněna spotřebitelská důvěra – očekává se lehký pokles na 64 bodů z revidovaných 65,6 bodů. Ve čtvrtek budou zveřejněna data z objednávek zboţí dlouhodobé spotřeby, kde se rovněž čeká růst o 3 % z minulého poklesu o 2,5 %. V pátek pak bude zveřejněna revize HDP USA za 4Q, která by měla mírně zvýšit růst na 3,3 % z 3,2 %.
AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA
ZPRÁVY Z TRHU Uplynulý týden byl na pražské burze ve znamení zvýšené volatility. Index PX uzavřel týden na hodnotě 1 237 bodů (-0,1 % t/t). Světové dění se stáčelo k ekonomickým datům z USA (maloobchodní tržby) a Evropy (HDP za 4Q), které lehce zaostaly za očekáváními. Nesmíme opomenout rovněž na nepokoje v arabském světě, které se rozšířily do dalších zemí (např. Bahrajn či Libye). V pátek také Čína oznámila, ţe pokračuje v utahování monetární politiky, a to zvýšením povinných minimálních rezerv o dalších 0,5 % (již druhé v letošním roce). Nejvíce rostoucí akcií týdne byl Unipetrol (+5,0 %, 179,5 Kč). Na titulu se neobjevila žádná významná zpráva. Jednalo se spíš o technickou stabilizaci propadu z předchozího týdne, kdy byl Unipetrol nejvíce klesajícím titulem. Minulý týden byl naopak nejvíce ztrátovým titulem PMČR (-4,3 %, 9527 Kč). Opětovně žádná zpráva, pokud nepočítáme report mateřské společnosti z předminulého týdne, který obsahoval informace o českém trhu, které jen potvrdily přetrvávající negativní vliv loňského zvýšení daní. Nedařilo se ani Komerční bance (-2,1 % na 4 150 Kč). Ta zažila zajímavé obchodování, když se proti silným výsledkům za 4Q postavila informace, ţe IPO ČSOB by mohlo proběhnout ve druhé polovině března (prozatím neoficiální informace z tisku). Index PX (Česká republika) ATX (Rakousko) WIG 20 (Polsko) BUX (Maďarsko) Euro Stoxx50 (Eurozóna) Dow Jones (USA) S&P500 (USA) Nasdaq (USA)
Zavírací cena 1,237 2,978 2,664 22,514 3,068 12,391 1,343 2,834
Týden (%) -0.1 0.2 -2.3 0.6 1.4 1.0 1.0 0.9
3 měsíce (%) 8.2 11.9 -0.7 2.6 10.3 12.4 14.0 14.7
Začátek roku (%) 1.0 2.5 -3.4 5.7 9.3 7.1 6.8 6.4
Rok (%) 8.4 16.3 18.3 5.3 10.4 19.2 21.3 26.4
Roční min 1,097 2,217 2,198 20,221 2,489 9,686 1,023 2,092
Roční max 1,315 3,001 2,795 25,323 3,068 12,391 1,343 2,834
OZNÁMENÉ VÝSLEDKY HOSPODAŘENÍ Komerční banka Výsledky za 4Q 2010 Komerční banka (KB) podle středečních výsledků hospodaření za 4Q 2010 dosáhla čistý zisk 3 367 mil. Kč, výrazně nad trţním očekáváním (3 141 mil. Kč). Pozitivně překvapily jak vyšší příjmy na úrovni 8 365 mil. Kč (odhad trhu: 8 204 mil. Kč), především zásluhou úrokových výnosů, tak nižší provozní náklady (3 455 mil. Kč oproti očekávání 3 564 mil. Kč). Čisté úrokové výnosy vzrostly ve 4Q o 0,8 % r/r na 5 449 mil. Kč, což je výrazně více, než byl odhad trhu (5 328 mil. Kč). Úvěrové portfolio banky vzrostlo meziročně o 3,5 % na 400 mld. Kč. Nejvyšší dynamiku vykazují stále úvěry na bydlení. Na straně vkladů pak došlo k poklesu o 2,5 % r/r na 538 mld. Kč díky poměrně vysoké volatilitě podnikatelských vkladů na konci roku. Úroková marže zůstala stabilní na úrovni 3,3 %. Čisté poplatky na úrovni 2 095 mil. Kč byly víceméně v souladu s odhady (2 078 mil. Kč). V meziročním srovnání došlo k nárůstu především u poplatků z crosssellingu díky prodeji produktů životního pojištění. Transakční poplatky, které tvoří nejvýznamnější část celkových výnosů z poplatků (44 %), spíše stagnují. Provozní náklady poklesly o 3,6 % r/r na 3 455 mil. Kč (odhad trhu: 3 564 mil. Kč). Úspory na straně personálních nákladů (-7,5 %) byly taženy především poklesem počtu zaměstnanců (-2,2 %) a jednorázovým pozitivním efektem ve výši 164 mil. Kč z rozpouštění rezerv na sociální a zdravotní pojištění a restrukturalizaci. Podíl nesplácených úvěrů v portfoliu banky zůstal v porovnání s minulým čtvrtletím na stejné úrovni (6,5 %), když stabilní vývoj zaznamenaly jak retailové tak korporátní úvěry. Rizikové náklady dosáhly 698 mil. Kč, což je o 41 % níže než ve 4Q 2009. Dividenda Management navrhne dividendu ze zisku roku 2010 ve výši 270 Kč na akcii (6,1% dividendový výnos). Tato dividenda představuje výplatní poměr ve výši 77 % z čistého zisku, což je více, než je platná dividendová politika (50-60 %). Při této výši dividendy by podle našeho modelu měla zůstat kapitálová přiměřenost (Tier 1) na konci tohoto roku přibližně na stejné úrovni jako loni (14 %). Zhodnocení Celkově hodnotíme výsledky pozitivně, jelikož čistý zisk i výše dividendy překonaly odhady, pozitivní je pak především vývoj úrokových výnosů.
AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA Kons., IFRS (mil. Kč) Celkové provozní výnosy Čisté úrokové výnosy Poplatky a provize Ostatní provozní výnosy Celkové provozní náklady Provozní zisk Opravné položky Čistý zisk
4Q 2010 8 365 5 449 2 095 821 -3 455 4 911 -698 3 367
r/r 8,0% 0,8% 3,0% 164,8% -3,6% 17,9% -41,1% 31,0%
4Q 2009 7 747 5 404 2 033 310 -3 582 4 165 -1 185 2 570
eAFT 4Q10 8 237 5 420 2 044 773 -3 589 4 648 -760 3 351
Odhad trhu 8 204 5 328 2 078 785 -3 564 4 640 -683 3 141
Zdroj, KB, Atlantik FT
Odpoledne po zveřejnění výsledků se konal konferenční hovor, kde mimo jiné zaznělo: Současná kapitálová pozice banky umožní vyplácet vyšší dividendu i v následujících letech, nicméně vzhledem k některým nejistotám spojeným především se změnami regulace bank se KB nechce zavazovat ke zvýšení dividendové politiky. V tomto roce KB očekává růst nákladů přibližně o 6-8 %, což je dáno jednak absencí některých jednorázových pozitivních vlivů, které se objevily v roce 2010 (rozpouštění rezerv na zdravotní a sociální pojištění, zisk z prodeje budov), a dále očekávanými vyššími investicemi. Zatímco management čeká růst objemu úvěrů vyšším jednociferným tempem, růst klientských vkladů by měl být nižší (2-3 %). Úroková marže by se mohla mírně zvýšit díky rostoucímu objemu úvěrů a vyššímu objemu prostředků na nízkoúročených běžných účtech. Pozitivní efekt přinese také očekávané zvyšování základní úrokové sazby ze strany ČNB v druhé polovině roku. Celkově lze říci, že na konferenčním hovoru nezazněla ţádná významnější informace, která by nebyla trhu známa. Jako pozitivní vnímáme to, že management nepovažuje navrhovanou dividendu ve výši 270 Kč (77% výplatní poměr) za něco mimořádného a lze očekávat vyšší výplatní poměr také do budoucna. Nezvýšení oficiální dividendové politiky vnímáme jako důsledek konzervativního přístupu k riziku. Telefónica O2 ČR Souhrn Telefónica O2 CR (TEF O2) v pátek zveřejnila své konsolidované výsledky za 4Q 2010 podle mezinárodních účetních standardů (IFRS). Lehké zklamání přišlo na úrovni čistého zisku, který zaostal za očekáváním (1,91 mld. Kč vs. oček. 2,27 mld. Kč) kvůli z našeho pohledu vyšším poplatkům mateřské společnosti za používání značky (vyšší náklady). Dividenda je navrţena v očekávané výši 40 Kč/akcii (hrubý dividendový výnos 10 %). Výhled společnosti na rok 2011: pokles tzv. čisté OIBDA v rozmezí 1-5 %, což je v souladu s naším odhadem poklesu do 7 %. Celkově povaţujeme výsledky za neutrální aţ lehce negativní kvůli zvýšeným odvodům mateřské společnosti. Na druhou stranu společnost plní dividendové očekávání a výhled na rok 2011. V rámci výhledu jsou překvapivé jen nižší než očekávané investiční náklady (5,7 mld. Kč vs. oček. 6,3 mld. Kč), což je příznivé pro finanční toky. Výsledek hospodaření Celkové výnosy za 4Q10 meziročně poklesly o 7,5 % r/r na úroveň 13,9 mld. Kč, což je v souladu s projekcemi. Hlavním důvodem meziročního poklesu je negativní vývoj ve fixní telefonii (-11,6 %), a to konkrétně v IT službách (-31,9 %) kvůli šetření u státních zakázek a dále poklesu běžného provozu (-21,5 %). Rovněž mobilní telefonie přispívá negativně, a to 6% poklesem v souvislosti s regulatorním snižováním propojovacích poplatků (-25,6 %). Výsledky ze Slovenska naplnily očekávání, kde dle vlastního dopočtu bylo dosaženo tržeb ve výši 781 mil. Kč za 4Q vs. oček. 786 mil. Kč. Provozní zisk na úrovni OIBDA dosáhl úrovně 5,77 mld. Kč (-12,6 % r/r), a tím zaostal za očekáváním 5,9 mld. Kč. Hlavní příčinou rozdílu vůči naší projekci byly vyšší než očekávané náklady za poplatky mateřské společnosti za využívání firemní značky (423 mil. Kč vs. oček. 208 mil. Kč). Tato skutečnost nás nepříjemně překvapila a celkové náklady za rok 2010 v poměru k tržbám již činily 1,9 % oproti očekávaným 1,5 %. Nicméně v projekci již počítáme pro příští roky s vyšším podílem, jen jeho zvýšení přišlo rychleji, než jsme projektovali. Provozní marže OIBDA tak klesla na 41,3 % z oček. 42,7 %. Výsledek na provozní úrovni EBIT v hodnotě 2,52 mld. Kč (-30,2 % r/r) rovněž zaostal za projekcemi 2,8 mld. Kč, přičemž k výše popsanému na úrovni OIBDA se přidal efekt vyšších odpisů (3,25 mld. Kč vs. oček 3,1 mld. Kč), než jsme
AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA projektovali. Celkově se dané vyšší než očekávané náklady podepsaly na 31% propadu čistého zisku na úroveň 1,9 mld. Kč, což zaostává za odhady 2,27 mld. Kč. Dividenda a výhled Management společnosti schválil návrh hrubé dividendy ve výši 40 Kč na akcii, což je v souladu s odhady (40 Kč). Daná dividenda odpovídá hrubému dividendovému výnosu zhruba 10 %. Rovněž byl zveřejněn výhled na rok 2011, kde tzv. čistý provozní zisk OIBDA by měl dle odhadů Telefoniky meziročně klesnout o 1-5 %. Náš odhad byl pokles do 7 %, tj. v souladu. Mírně pozitivní překvapení je ve výši plánovaných investičních nákladů, kde společnost plánuje vynaložit 5,7 mld. Kč oproti našemu odhadu 6,3 mld. Kč, což by se mělo pozitivně projevit v provozních tocích. Doporučení Celkově se domníváme, ţe lehká nespokojenost z niţšího neţ očekávaného čistého zisku za 4Q je vynahrazena splněným očekáváním na úrovni hrubé dividendy a výhledu pro rok 2011. Vyšší náklady na poplatky mateřské společnosti, které z našeho pohledu byly příčinou nižší ziskové marže, a jejich případný budoucí růst se dají předpokládat. V naší projekci máme plánovaný růst těchto poplatků v poměru k tržbám ze současných 1,9 % až na 2,5 % v roce 2014. V konferenčním hovoru opětovně management uvedl, že je snaha dělit se s akcionáři o silné finanční toky, které Telefonica má, a že bude nadále zkoumána situace kolem poměrně vysokého vlastního jmění a jeho optimalizace. mil. Kč, kons. IFRS Tržby OIBDA (EBITDA) OIBDA marže EBIT Čistý zisk Dividenda (hrubá)
4Q2010 13 913 5 770 41,3% 2 525 1 914 40,0
r/r -7,5% -12,6% -2,7 p.b. -30,2% -30,9% 0,0%
Oček. AFT 13 909 5 940 42.7% 2 840 2 266 40,0
Oček. TRH 13 950 5 880 2 840 2 270 40,0
Zdroje: Telefónica O2 CR a ATLANTIK FT
OČEKÁVANÉ VÝSLEDKY HOSPODAŘENÍ CME Společnost Central European Media Enterprises (CME) oznámí ve středu 23. 2. 2011 výsledky hospodaření za 4. čtvrtletí 2010 a za celý r. 2010. CME při konferenčním hovoru k 3Q2010 zveřejnila vlastní odhad hospodaření na r. 2010, podle něhož by celoroční tržby měly dosáhnout 710 – 725 mil. USD a provozní zisk OIBDA 100 – 115 mil. USD. Pokud výsledky budou v rozmezí tohoto výhledu, přepokládáme spíše omezený dopad na obchodování. Za podstatnější považujeme výhled společnosti na r. 2011. V r. 2010 pokračoval mírným tempem pokles trhu televizní reklamy, přičemž nejvýraznější byl v Rumunsku a Bulharsku (u obou očekáváme -11 % r/r). Ke stabilizaci podle nás naopak došlo v České republice (oč. 0 % r/r) a Slovinsku (+4 % r/r), přičemž k výraznějšímu oživení došlo až ve 4Q2010. Za klíčový faktor pro tržby CME však považujeme vývoj sledovanosti v ČR. Zatímco na ostatních trzích si CME udržela podíl na sledovanosti či jej dokonce mírně zvýšila (+1,9 p.b. v Chorvatsku, +0,5 p.b. na Slovensku), v ČR podíl klesl o 3,9 p.b. zejména kvůli slabému 4Q10 u TV Nova. ČR se přitom na tržbách CME podílí z cca 39 %. Pro 4Q10 proto očekáváme meziroční pokles trţeb o 7 % r/r na 235 mil. USD, na kterém se kromě zhoršené sledovanosti podílelo i oslabení Kč a eura vůči USD za 4Q10 (o 3,6 %, resp. 1,4 %). Na úrovni provozního zisku EBITDA očekáváme zlepšení na 62 mil. USD (+41 %), které je však způsobeno především prodejem ztrátových aktiv na Ukrajině ve 4/2010. Tento kladný výsledek by se měl odrazit i v provozním zisku EBIT ve výši 41 mil. USD a po započtení ztráty na finanční úrovni i v kladném čistém zisku za 4Q10 27 mil. USD. Celoroční trţby odhadujeme na 715 mil. USD (714 mil. USD v r. 2009), přičemž pokles reklamních trhů a sledovanosti a prodej ukrajinské televize podle nás kompenzovala akvizice bulharské bTV a rostoucí tržby segmentu Media Pro (výroba a prodej filmu). EBITDA by měla vzrůst na 102 mil. USD, opět zejména díky divestici ukrajinské televize. Očekáváme kladný provozní zisk EBIT 22 mil. USD a ztrátu na finanční úrovni 93 mil. USD. Odhadujeme proto ztrátu z pokračujících operací ve výši 61 mil. USD. Díky mimořádnému výnosu z prodeje aktiv na Ukrajině (214 mil. USD) však očekáváme kladný čistý zisk ve výši 153 mil. USD.
AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA mil. USD Tržby EBITDA EBITDA marže EBIT Finanční výsledek Zisk z pokr. operací Čistý zisk po minoritách Zisk na akcii (USD)
e4Q10 235,0 61,7 26,3% 40,6 -21,5 31,1 26,9 0,4
r/r -7% 41% +8,9 p.b. 76% n.m n.m n.m n.m
4Q09 252,1 43,9 17,4% 23,0 -68,3 -58,7 -55,3 -0,9
e2010* 714,7 102,3 14,3% 21,6 -92,7 -60,5 153,1 2,3
eCME 2010 710 - 725 100 - 115 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.
e2011 846,0 185,8 22,0% 107,5 -141,1 -25,6 -26,6 -0,4
Source: CME, Atlantik FT; *Čistý zisk ovlivněn mimořádným výnosem z prodeje aktiv na Ukrajině
NWR NWR oznámí své čtvrtletní výsledky za 4Q10 ve čtvrtek 24. února 2011. Čekáme, ţe výsledky NWR za 4Q10 budou podstatně lepší v meziroční srovnání a měly by také překonat předešlé čtvrtletí minulého roku. Hlavním důvodem jsou vyšší ceny uhlí. Odhadujeme, že management NWR navrhne za 2H10 dividendu ve výši 0,22 EUR na akcii. Ještě důležitější než samotné výsledky bude podle našeho názoru další výhled a informace o ceně koksovatelného uhlí na další rok (JFY). Náš nový odhad je 170 EUR/t, ale problémy na globálních trzích s uhlím mohou znamenat potenciál vyšších pohybů v cenách. Celkové trţby odhadujeme na 468 mil. EUR (+37 % r/r). Za 4Q10 dosáhla společnost podstatně vyšších cen koksovatelného uhlí než za srovnatelné období předchozího roku. Cena koksovatelného uhlí vzrostla o téměř 110 % na 161 EUR/t. Podobně je na tom i cena koksu, která vzrostla stejným tempem a ve 4Q10 dosáhla 331 EUR/t. U další komodity NWR, tedy elektrárenského uhlí, je cena v meziročním srovnání mírně nižší, a to 65 EUR/t (-7 %). Tyto ceny platí při kurzu 24,5 CZK/EUR. Průměrný kurz za období dosáhl 24,79, a tím pádem by se také měly mírně zvednout i oznámené ceny. Negativním faktorem, který ovlivnil tržby, je pokles objemů koksovatelného uhlí o 5 % na kvartální bázi, nicméně to bylo více než kompenzováno růstem objemů elektrárenského uhlí o 40 % a koksu o 44 % za stejné období. Provozní zisk před odpisy (EBITDA) čekáme na 157 mil. EUR (+126 % r/r). Marže by se měla zvýšit o 13 p. b. v meziročním srovnání. Provozní zisk EBIT odhadujeme na 116 mil. EUR (+484 % r/r). Čistý zisk NWR za poslední kvartál minulého roku by měl dosáhnout 70 mil. EUR (+589 % r/r). Vedení společnosti by také mělo oznámit dividendu. Politika společnosti je vyplácet 50 % čistého zisku na pololetní bázi. Za první semestr 2010 byla hrubá dividenda 21 eurocentů. Vzhledem k očekávanému zisku za 2H10 by dividenda měla dosáhnout 22 eurocentů (výnos 3,4 %). mil. EUR Tržby EBITDA marže EBITDA EBIT marže EBIT Čistý zisk
4Q10 aAFT 467,5 156,7 33,5 % 116,3 24,9 % 69,9
4Q09 341,2 69,2 20,3 % 19,9 5,8 % 10,2
r/r 37,0 % 126,3 % 13,2 p.b. 484,1 % 19,0 p.b. 588,5 %
2010 eAFT 1 591,9 459,4 28,9 % 297,7 18,7 % 231,1
2009 1 116,8 178,7 16,0 % 10,0 0,9 % -63,7
r/r 42,5 % 157,1 % 12,9 p.b. 2 891 % 17,8 p.b. n.m.
Zdroj: NWR, ATLANTIK FT
Erste Bank Erste Bank oznámí své výsledky hospodaření za čtvrté čtvrtletí minulého roku v pátek 25. února před otevřením trhu. Očekáváme čistý zisk ve výši 303 mil. EUR, tj. o 66 % více než ve stejném období minulého roku a o 14 % více než v předchozím čtvrtletí. Za zlepšením hospodaření by měl být především pokles rizikových nákladů. Na provozní úrovni očekáváme ve 4Q mírný růst zisku o 0,8 % na 1 003 mil. EUR, což by mělo být způsobeno hlavně růstem poplatků a provizí, kterým pomáhá postupné oživení ekonomiky na klíčových trzích. Úrokové výnosy očekáváme na úrovni 1 372 mil EUR (-0,6 % r/r; -1,4 % q/q). Pozitivní dopad by měly mít mírný růst úvěrového portfolia a objemu klientských vkladů a mírný nárůst úrokových marží. Na druhou očekáváme propad úrokových výnosů v Rumunsku, který souvisí s nárůstem nesplácených úvěrů a jejich následným prodejem. Provozní náklady by dle naší projekce měly dosáhnout 949 mil. EUR (2,3 % r/r). Kromě mírného poklesu personálních nákladů banka zavedla řadu dalších úsporných opatření (např. v oblasti IT, právních a poradenských služeb). Za celý rok 2010 by výše provozních nákladů měla být zhruba stejná jako o rok dříve (+0,3 %).
AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA Podle předchozích prohlášení managementu by také opravné poloţky měly za celý rok 2010 dosáhnout podobné úrovně jako o rok dříve. Tento výhled je v souladu s naší projekcí. Ve čtvrtém čtvrtletí by se již mělo výrazněji začít projevovat postupné zlepšování kvality úvěrového portfolia na hlavních trzích, především v České republice, Slovensku a Rakousku. Management by měl také v rámci prezentace výsledků oznámit návrh dividendy ze zisku minulého roku. Naše projekce počítá s nárůstem dividendy na 0,75 EUR na akcii (z 0,65 EUR), což představuje 27% výplatní poměr a při současné ceně akcie 2% dividendový výnos. Kromě samotných čísel a dividendy bude zajímavé sledovat komentáře ohledně vývoje na některých problémových trzích jako je Rumunsko, Maďarsko či Ukrajina. Akcie Erste Group v posledních týdnech zaznamenaly poměrně prudký růst a od začátku prosince minulého roku přidaly již 27 % (v eurovém vyjádření). Z tohoto důvodu si myslíme, ţe případná pozitivní reakce na dobrá čísla by jiţ byla poměrně limitovaná. Na druhou stranu pokud výsledky nenaplní očekávání trhu, může přijít výraznější korekce, která bude podporována vybíráním zisků. Kons., IFRS (mil. EUR) Provozní výnosy Čisté úrokové výnosy Poplatky a provize Zisk z obchodování Provozní náklady Provozní zisk Opravné položky Zisk před zdaněním Čistý zisk*
e4Q 2010 1 952 1 372 488 92 -949 1 003 -467 434 303
r/r 1,6% -0,6% 6,2% 11,7% 2,3% 0,8% -23,1% 136,4% 65,5%
4Q 2009 1 922 1 380 460 82 -927 995 -607 183 183
e 2010 7 852 5 447 1 929 476 -3 820 4 031 -2 056 1 602 1 040
r/r 3,6% 4,3% 8,8% -18,7% 0,3% 6,9% 0,0% 27,0% 15,1%
2009 7 579 5 221 1 773 585 -3 807 3 771 -2 057 1 261 903
Zdroj: Atlantik FT, Erste Group; * bez minoritních podílů
ZPRÁVY ZE SPOLEČNOSTÍ ČEZ Podle tiskové zprávy pověřil ČEZ svého tureckého partnera Akkok k příjímání nezávazných nabídek na svá turecká aktiva. ČEZ a Akkok vlastní kaţdý 37,4 % ve společnosti Akenerji a přes tuto společnost ovládají distribuční firmu Sedas. Celkově zaplatil ČEZ za turecká aktiva asi 603 mil. USD (cca 10,8 mld. Kč nebo 20 Kč na akcii). Za 37,4 % v Akenerji zaplatil asi 303 mil. USD a za podíl v distribuční společnosti Sedas dalších 300 mil. USD. Potvrdily se tak spekulace týkající se tureckých aktivit z konce ledna, kdy poprvé prosákly informace o možném prodeji. Podle informací z médií nebude ČEZ prodeji bránit, pokud na něm zrealizuje slušný zisk. Negativně vnímáme, že ČEZ potenciálně opustí turecký trh, který má z hlediska růstu spotřeby elektřiny velký potenciál. Nicméně než budou zveřejněny další informace o chystané transakci, vnímali bychom dopad na cenu akcií spíše omezeně. Podle informačního serveru Euro 24 posunul ČEZ oficiální termín dokončení dostavby dvou bloků jaderné elektrárny Temelín o 5 let na rok 2025. Podle představitelů společnosti jde o administrativní opatření a projekt má být hotový dříve. Nové podmínky stanoví délku stavby na 12 let, vítěz tendru má být znám v roce 2013. Podle našeho názoru se jedná o polštář, který si ČEZ dělá pro případ zpoţdění a prodlužování realizace celého projektu. Zkušenosti ze staveb jaderných elektráren ve světě ukazují, že zpoždění projektů je běžnou záležitostí. Telefónica O2 CR Telefónica O2 CR (TEF) minulé pondělí uveřejnila, že přebírá rezidentní ADSL zákazníky od společnosti Volný. Jedná se o 13 tis. nových zákazníků (1,8 % ze současných 719 tis. klientů). Danou zprávu vnímáme jako jen lehce pozitivní, protože Volný byl velkoobchodním odběratelem od Telefóniky a počet zákazníků je nízký. Cenové parametry nebyly zveřejněny, ale očekáváme konzervativní ocenění a zanedbatelný vliv na hospodaření. IPO – ČSOB Podle serveru Euro.cz s odvoláním na zdroje blízké KBC by primární úpis akcií (IPO) ČSOB měl proběhnout jiţ v druhé polovině března tohoto roku. Vlastník ČSOB, belgická skupina KBC, tuto informaci odmítla komentovat a jen zopakovala, že přípravy IPO stále pokračují a že vyčkává na příznivé podmínky na trhu. KBC má na splacení státní pomoci, v rámci které se k prodeji části české banky zavázala, ještě téměř dva roky, takže není prozatím v ţádném časovém tlaku a v minulosti již termín emise několikrát posunula. Nicméně nedávno reportované solidní výsledky ČSOB za rok 2010 (čistý zisk 13 mld. Kč) a úspěšně dořešený soudní spor s českou vládou by mohly přispět k brzké realizaci prodeje.
AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA Moţné IPO státních firem a Synotu Podle informací HN podpořil premiér Petr Nečas návrh ekonomické komise NERV na částečnou privatizaci některých státních firem, z jejíhož výnosu by se hradily náklady na penzijní reformu. Stát by mohl prostřednictvím burzy prodat podíly ve výši 20 – 30 % ve státních firmách ČEPS, ČEPRO, Letiště Praha a ČSA, Lesy ČR a Česká exportní banka. Šéf skupiny Synot Ivo Valenta v pátečních HN uvedl možnost, že by v horizontu tří let mohl prodat část Synotu na burze. Synot se zabývá distribucí loterijních zařízení a dle vyjádření Valenty má zájem provozovat číselnou loterii. Další informace Valenta neuvedl.
TRH V ČÍSLECH (mil. Kč) 7,060.7
Objem trhu
Změna (%) -6.7
Změna (%) -5.7
(mil. EUR) 289.9
Změna (%) -4.6
(mil. USD) 393.7
Poznámka: Procentní změna oproti 6měsíčnímu průměru týdenního objemu.
AAA Auto CME CEZ ECM Erste Fortuna KB KITD NWR Orco Pegas PMCR TEF O2 Unipetrol VIG
Zavírací cena 25.0 340 817.0 84 934 103 4,150 255 268 203 450 9,527 395 180 1,059
Týden (%) -1.0 3.3 0.1 2.8 1.8 0.9 -2.1 1.0 -4.1 0.8 -1.1 -4.3 -1.3 5.0 3.3
(%) 33.2 -11.6 8.6 -20.9 18.8 6.0 -1.2 12.6 23.3 14.4 6.4 -6.6 2.6 -9.6 13.7
3 měsíce rel. (%)* 23.1 -18.3 0.4 -26.9 9.8 -2.1 -8.7 4.1 14.0 5.7 -1.7 -13.7 -5.2 -16.4 5.1
(%) 75.9 -35.3 -5.6 -71.3 29.7 n.a. 11.3 37.8 49.4 7.9 4.3 -7.5 -10.8 31.5 14.2
Rok
rel. (%)* 62.3 -40.3 -12.9 -73.5 19.6 n.a. 2.7 27.2 37.9 -0.4 -3.8 -14.7 -17.7 21.3 5.4
Roční historie min max 13 26 311 733 736 950 73 353 642 965 84 111 3,193 4,600 163 318 175 318 110 220 410 479 7,820 10,519 369 456 134 229 790 1,059
Týdenní objem mil. Kč rel. (%) 2 -23 96 -83 1,978 -32 2 -65 902 11 40 -95 2,523 17 3 -60 628 -20 9 -55 18 -53 96 -97 510 -37 228 -94 26 -3
Poznámka: *Procentní změna oproti indexu PX.** Procentní změna oproti 6měsíčnímu průměru týdenního objemu.
AAA Auto CME CEZ ECM Fortuna KITD NWR Orco Pegas PMCR TEF O2 Unipetrol
Ceny/Zisk 2009 2010e 50.1 34.0 -10.4 9.8 8.5 9.3 -0.4 -1.9 12.5 12.5 -25.6 n.a. -45.4 12.5 -17.3 n.a. 7.6 8.0 13.0 11.1 10.9 13.7 -37.7 31.3
Poměry
Cena/ Zisk 2009
KB Erste VIG
Cena/ Tržby 2009 2010e 0.4 0.4 1.7 1.7 2.2 2.2 1.8 3.0 2.8 2.7 3.3 n.a. 2.6 1.8 6.9 3.8 1.4 1.4 2.7 2.6 2.1 2.3 0.5 0.4 2010e
14.3 14.7 16.3
11.8 14.2 14.4
EV/ EBITDA 2009 2010e 9.4 9.5 10.7 8.3 4.8 5.0 -0.5 5.8 9.0 8.5 40.5 n.a. 15.8 6.3 -11.3 25.7 4.4 4.9 9.0 7.9 4.7 5.5 11.9 6.3
EV/ Tržby 2009 2010e 0.4 0.4 1.7 1.7 2.2 2.2 1.8 3.0 2.8 2.7 3.3 n.a. 2.6 1.8 7.0 3.8 1.4 1.4 2.7 2.6 2.1 2.3 0.5 0.4
Cena/ Účetní hodnota 2009 2010e 2.3 0.8 1.2
2.0 0.8 1.1
Poznámka: EV = Hodnota společnosti, EBITDA = Hospodářský výsledek před odečtením úroků, daní, odpisů a amortizací
Cílová cena 26 USD (464 Kč) 940 Kč 127 Kč 337 488 Kč Revize 430 Kč Revize
Cílová cena 4 256 Kč 33,0 EUR (813 Kč) 46,5 EUR (1 130 Kč)
Dlouhod. doporuč. Nehodnoceno Koupit Koupit Nehodnoceno Koupit Nehodnoceno Koupit Nehodnoceno Koupit Revize Držet Revize Dlouhodobá doporučení Držet Držet Koupit
Krátkod. výhled Pozitivní Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Revize Krátkodobý výhled Neutrální Neutrální Neutrální
AKCIOVÝ TRH – BRATISLAVSKÁ BURZA Zavírací hodnota 91.0 14.5 4.10 21.5 47.0 11.1 40.9
VUB SES Tlmace OTP Biotika Slovnaft BHP TMR SAX Index
Týden (%) 1.1 3.6 0.0 4.9 -3.1 0.2 -0.3
3 měsíce (%) 11.0 -10.7 0.0 30.3 16.9 3.7 1.1
Rok (%) 38.5 -18.5 -18.0 138.5 -27.7 5.7 4.7
Roční min 63.0 14.0 3.00 7.5 40.0 10.3 39.0
Roční max 91.0 17.8 5.00 21.5 67.2 11.2 44.0
Objem tis EUR 8 12 0 1 2 551 275
0.0
6.4
1.6
201
245
849
236.4
KOMENTÁŘ TRHU Index SAX vystúpil 18. februára na 236,35 bodu a takmer dorovnal úroveň z minulého piatku. Na týždennej báze zaznamenal len veľmi nepatrný pokles o 0,03 percenta. Najvyšší nárast za uplynulý týţdeň dosiahli akcie Biotiky. Svojou štvrtkovou cenou 21,51 EUR si na týždňovej báze pripísali 4,9 percenta. Pokračujú tak v spanilej jazde, pri ktorej za posledný rok dosiahli zhodnotenie takmer 140 percent. Pri akciách SES Tlmače sa znovu objavil dopyt a hneď sa to odrazilo na ich cene. Kým predchádzajúci týždeň sa obchodovali iba sporadicky, piatkovým obchodom pri cene 14,51 EUR na strane dopytu šiel kurz SES oproti záveru minulého týždňa hore o 3,6 percenta. Akcie BHP sa kurzom 11,10 EUR posunuli v porovnaní so záverom minulého týždňa o 0,2 percenta do plusu. Kurióznym spôsobom uzatvárali obchodovanie akcie VÚB. Ich záverečný kurz zo dňa 18.2.2011 na úrovni 91,02 EUR znamenal symbolický nárast o jeden eurocent za týždeň. V závere piatkového obchodovania však na burze ostal iba nezrealizovaný dopyt 90,05 EUR. Ponuka akcií VÚB sa úplne vytratila. S akciami OTP Banka Slovensko sa na BCPB už tri mesiace neuskutočnil žiaden obchod. Trochu zvláštne na akciový titul, ktorý má k 31.1.2011 v akciovom indexe váhu vyše 12 percent. Akcie TMR uzatvárali týždeň pri cene 40,90 EUR s miernym poklesom o 0,3 percenta. Slovnaft zaznamenal piatkovou cenou 47 EUR najvýraznejší pokles spomedzi akcií z bázy indexu SAX (-3,1 percenta). Objem uzatvorených obchodov s akciami prijatými na kótovaný trh BCPB za týţdeň presiahol 850 tisíc EUR. Najvyšší podiel na tomto objeme zaznamenali dvojica BHP (64,6 %) a TMR (32,3 %). Spomedzi akcií z regulovaného voľného trhu BCPB stojí za zmienku spomenúť akcie Druhej strategickej, ktorých kurz sa v piatok vyšplhal na 12 EUR, takže oproti predchádzajúcemu týždňu poskočili hore o 20 percent. Minulý pondelok sa uskutočnil obchod s 275 akciami UniCredit Bank Slovakia 06 pri cene 13 EUR, čo predstavovalo nárast približne 26,5 percenta za necelý mesiac. Nasledujúci deň sa uskutočnil obdobný obchod s 275 ks akcií z emisie UniCredit Bank Slovakia 03 – takisto pri cene 13 EUR. EUR
BHP - Best Hotel Properties
11.20
SAX Index
240
235
230
225
220 21/01
28/01
EUR
4/02
11/02
18/02
TMR - Tatry Mountain Resorts
41.3
11.15 41.2
11.10
41.1
11.05
41.0
11.00
40.9
10.95
40.8
10.90
40.7
21/01
28/01
4/02
11/02
18/02
21/01
28/01
4/02
11/02
18/02
EKONOMIKA HDP – 4Q/2010 HDP podle předběţného odhadu ve 4Q/2010 vzrostl o 0,5 % q/q a meziroční růst dosáhl 2,9 %. Výsledky byly na úrovni našeho očekávání (eAFT: 2,8 % r/r), ale pro trh byly zklamáním (trh: 3,2%). Za celý rok 2010 česká ekonomika vzrostla o 2,3 %. Podle našeho názoru růstovým faktorem zůstala investiční poptávka (fixní investice+zásoby), a to včetně končícího boomu fotovoltaických elektráren. Pozitivní příspěvek k růstu by měl zůstat i u spotřeby domácností. Naopak negativním faktorem by měl být zahraniční obchod v důsledku vyšších dovozů (včetně dovozů fotovolatických panelů). Dalším negativním vlivem by měla zůstat pokračující konsolidace ve veřejném sektoru. Detailní výsledky HDP statistický úřad zveřejní 11. března. V letošním roce očekáváme růst kolem 1,9%. Výsledky jsou zatím pro měnovou politiku neutrální. Růst je sice nižší a potenciálně odsouvá zvyšování sazeb do budoucna, ale rozhodující je struktura růstu, která bude zveřejněna až na začátku března. Nejbližší zasedání je až 24. března a bankovní rada ČNB bude mít k dispozici i strukturu růst. Do konce roku očekáváme 2-3 zvýšení sazeb po 25 bps. Reálný HDP Průmyslová výroba Spotřebitelská inflace Obchodní bilance Běžný účet Nezaměstnanost
%, r/r %, r/r reál %, r/r mld. CZK % HDP %
Poslední hodnota 2.9 12.7 1.7 1.0 -1.0 9.7
Období '4Q/10 '12/10 '01/11 '12/10 '2009 '01/11
2009 -4.0 -13.4 1.0 151.7 -1.0 8.1
2010 2.3 10.5 1.5 124.5 -3.2 9.0
2011e 1.9 7.5 2.2 107.7 -1.8 8.1
DEVIZOVÝ TRH USD
CZK/EUR Koruna k euru pokračovala v oslabování a z úrovně 24,20 se dostala až na měsíční maximum 24,48 CZK/EUR. Koruna oslabovala velmi pozvolna celý týden a bez reakce přešla úterní výsledky HDP. Až v pátek odpoledne oslabila o více jak 15 haléřů v reakci na posilující euro. Očekáváme pokus o stabilizaci (24,5), ovšem šance na další oslabení (24,6-24,7) zůstává stále velká. Nadále očekáváme, že do konce letošního roku koruna posílí až na 23,8.
Koruna
EUR
17.0
23.7
24.0 17.4
24.3
17.8 24.6 USD EUR
CZK/USD 18.2 24.9 21/01 28/01 4/02 11/02 18/02 K dolaru se koruna drţela v těsné blízkosti hladiny 18,0 CZK/USD a na závěr týdne se vrátila blíţ k 17,90. Volatilnější obchodování bude pravděpodobně dál pokračovat s postupným krátkodobým slábnutím dolaru. Ve střednědobém horizontu (týdny, měsíce) zůstává stále rozhodující vývoj kolem krize eura. V delším horizontu (měsíce) nečekáme zřetelný trend, spíše pokračování výraznější volatility v širokém pásmu 16-20 CZK/USD. USD/EUR Euro k dolaru pozvolna celý týden posilovalo. Z 1,35 v pondělí krátce kleslo až na 1,343, ale postupně se dostalo na 1,363 USD/EUR. Z počátku euro korigovalo své předchozí 2týdenní oslabení, na závěr týdne se připojily i jestřábí komentáře z ECB. Člen výkonné rady Smaghi se vyslovil pro rychlejší růst sazeb kvůli globálním inflačním tlakům. Euro v úterý přešlo lehce slabší výsledky HDP eurozóny bez reakce. Rychlejší růst sazeb ECB stojí proti stále nedořešené dluhové krizi eura jako hlavní protichůdné faktory, které působí na euro. Krátkodobě je možný pohyb na 1,37 pro euro, ale brzo se může opět objevit tlak na euro a návrat až na 1,32 s tím, jak se bude blížit březnový summit EU, na kterém se má odsouhlasit reforma eurozóny. Směnné kurzy CZK/EUR CZK/USD CZK/GBP USD/EUR
Zavírací hodnota 24.44 17.84 28.99 1.369
Týden (%) -0.8 0.2 -1.2 -1.0
3 měsíce (%) 0.8 2.3 0.0 -1.5
Začátek roku (%) 2.9 6.0 0.7 -2.9
Rok (%) 5.4 6.7 1.9 -1.2
Roční min 24.0 17.3 27.6 1.19
Roční max 26.2 21.8 31.9 1.42
Forward 1 měsíc 24.4 17.8 29.0 1.37
Forward 6 měsíců 24.4 17.9 29.0 1.37
PENĚŢNÍ A DLUHOPISOVÝ TRH PRIBOR
Fixing (%) 0.86 1.21 1.58 1.80
2T 3M 6M 1 rok
Týden (bb) -2 0 1 -1
3 měsíce (bb) 0 -1 2 1
Začátek roku (bb) 3 -1 2 0
Rok (bb) -28 -31 -18 -24
Roční min 0.81 1.18 1.47 1.75
Roční max 1.14 1.52 1.76 2.04
3měsíční FRA n.a. 1.40 1.63 n.a.
Výnosová křivka dluhopisového trhu
Výnosová křivka peněţního trhu 2.00
5.0
1.75
4.0
1.50
3.0 1.25
2.0 1.00
1.0 0.75
18/1/2011 18/2/2011
18/1/2011 18/2/2011
0.0
0.50 1W
2W
1M
3M
Objem dluhopisového trhu
6M
9M
(mil. Kč) 6,935.8
Poznámka: Procentní změna oproti 6-měsíčnímu průměru týdenního objemu.
Označení SD SD SD SD SD
3.55/12 3.70/13 3.80/15 5.00/19 3.75/20
Splatnost 18-Oct-12 16-Jun-13 11-Apr-15 11-Apr-19 12-Sep-20
Cena 103.07 103.07 102.90 107.70 97.74
1Y
změna (%) -35.8 Týden (bb) 2 -3 -9 -7 -4
0
2
(mil. EUR) 284.6 Objem (mil. Kč) 852 217 0 133 0
4
6
změna (%) -35.1 VDS (%) 1.65 2.32 3.04 3.88 4.04
roky 8
10
12
14
(mil. USD) 386.4
změna (%) -34.1
Týden (bb) -3.3 0.4 2.1 0.7 0.6
Durace 1.6 2.2 3.8 6.7 8.1
KOMODITY Zavírací hodnota 102.5 86.2 1,390 52.3 119.2 2,568 9,860 822.3 709.75 1,368
ropa - Brent ropa - WTI Zlato Elektřina Úhlí Hliník Měď Pšenice Kukuřice Sója
Týden (%) 1.1 0.7 2.4 0.6 1.4 2.9 -1.0 -5.2 0.5 -3.4
3 měsíce (%) 21.0 4.7 3.7 8.1 10.8 14.5 21.0 31.3 34.8 12.2
Začátek roku (%) 10.1 -4.1 -1.1 -2.4 -2.2 4.6 3.8 4.8 15.2 0.1
Rok (%) 31.8 9.0 25.3 9.1 46.4 21.5 35.7 69.5 98.7 44.3
Roční min 69.6 68.0 1,087 45.2 78.0 1,868 6,101 428 325 926
Roční max 103.8 92.2 1,424 55.1 122.0 2,568 10,160 886 713 1,451
Komoditní trhy prošly minulý týden nejednoznačným vývojem, hlavní indexy si připsaly zisky do 1% a poslední 2 týdny stagnují bez výraznějšího pohybu. Výraznější zisky si připsaly pouze drahé kovy (3 % t/t), které posilují v důsledku nepokojů v arabském světě. Zlato (2 % t/t) se dostalo na Ropa a zlato USD/bbl USD/oz. 7týdenní maximum 1 390 USD/oz., stříbro (9 %) dokonce 104 1400 posunulo 30leté maximum na 32,8 USD/oz. Energie v čele s ropou naopak spíše stagnovaly, podobně i 102 1375 technické kovy. Zemědělské plodiny jako celek poklesly o 1 %, ale za velmi rozdílného vývoje. Korekce nastala u 100 1350 pšenice (-5 % t/t) a sóji (-3 %) díky lepším odhadům sklizně v Číně. Cena kávy vzrostla o 8 % na 14leté maximum 98 1325 v obavě, že nárůst poptávky nedokáže pokrýt letošní sklizen. Kakao (5 %) na 35leté maximum poslala pokračující 96 1300 Ropa - Brent politická nestabilita v Pobřeží slonoviny, které je jedním Zlato 94 1275 z hlavních exportérů. 21/01
Uhlí a elektřina
USD/t
EUR/MW
125
54
120
28/01
4/02
11/02
18/02
Měď a kukuřice
USD/t 10250
US cent/bu 730
10000
700
9750
670
9500
640
53 115 52 110 51 9250
105
100 21/01
28/01
4/02
610
Uhlí 1Y ARA
Měď
Elektřina - Lipsko
Kukuřice
11/02
50 18/02
9000
580 21/01
28/01
4/02
11/02
18/02
ESEJ INVESTORA Juraj Podracký,
[email protected] Long/short opäť na scéne Jednou z hlavných čŕt finančnej krízy z roku 2008 bola jej synchronizovanosť. Každá zo svetových ekonomík zaznamenala v rovnakom čase výrazný prepad HDP pričom vo väčšine krajín došlo priamo k jeho kontrakcii. Aj keď na začiatku roku 2008 sa zdalo, že kríza bude výlučne záležitosťou anglosaských krajín na jeseň „hasil požiar“ už celý svet. Až na malé výnimky praktický každá krajina okamžite pristúpila k expanzívnej monetárnej politike, expanzívnej fiškálnej politike a podporila svoj bankový systém finančnou injekciou resp. rôznymi formami záruk. Táto až dejinná koordinovanosť vystavila každého účastníka finančného trhu pred jeden spoločný trade. Buď bol na strane vlád a veril, že katastrofu sa im podarí odvrátiť, alebo bol proti nim. V každom portfóliu prakticky dominoval jeden rizikový faktor. Túto situáciu zohľadňovalo aj obchodovanie na trhoch. A tak v roku 2009/2010 vstúpil do slovníka finančných žurnalistov a trhových komentátorov nový výraz: „risk on/risk off“. Ten priam ako magická formulka okamžite vysvetlil spoločné pohyby na trhoch od komodít cez fx až po dlhopisy a akcie. V čase keď mali investori rizikový apetít a verili v budúce zlepšenie rástli ceny všetkých aktív a naopak. Pre viacerých investorov predstavovalo takéto dlhodobé správanie trhu problém, keďže stratégie založené na analyzovaní špecifík jednotlivých firiem či krajín stratili svoju potenciu. Ak sa korelácie blížia k hodnote jedna a všetko sa hýbe spoločne nemá cenu venovať sa finančnej fundamentálnej analýze. Treba odhadovať vývoj makro vplyvov a aktuálnu náladu investorov. Krása týchto stratégií je postavená na princípe long/short. Investor si vyberá podhodnotenú firmu, ktorej akcie kupuje a zároveň predáva akcie nadhodnotenej firmy. Teoreticky je voči vplyvom pohybu celého trhu neutrálny a hrá iba špecifické riziko firmy. Dobrou správu pre týchto investorov je, že časy, kedy trh odmeňuje diferenciáciu sú už pár týždňov späť. Hospodárske cykly v jednotlivých krajinách sa teraz nachádzajú v rôznych fázach a stav najväčších svetových ekonomikách teraz prezentuje celú paletu cyklov. Súčasná výška HDP v rozvíjajúcich sa krajinách ďaleko prevyšuje hodnoty z predkrízových rokov, ale nájdeme medzi nimi krajiny, ktoré sa nachádzajú vo fáze možného prehriatia (Čína) či vo fáze spomalenia (Brazília). Sú krajiny, kde centrálne banky pokračujú v uvoľnenej politike (Turecko, Južná Afrika) až po krajiny, kde už nastupuje reštriktívna monetárna politika (niekoľko ázijských ekonomík). Vo vyspelých ekonomikách sa stále nachádzajú krajiny bojujúce s recesiou (PIGS), ale aj krajiny, ktorých HDP začína akcelerovať (USA) a krajiny, kde prevláda boom (Austrália, Nemecko). Rôzna fáza cyklov so sebou nesie rôzne potreby a de-koordinácia spoločných hospodárskych politík je v poslednej dobe viditeľná. Nič na tom nezmenilo ani víkendové stretnutie „malého G20“ (tento krát iba ministri financií a centrálny bankári), ktoré vo svojom vyhlásení zopakovalo „potvrdenie záväzku koordinovanej politiky“ a potrebu „redukcie nadmerných nerovnováh“ vo svetovom hospodárstve. Podľa G20 sa globálne oživenie zosilňuje je však nerovnomerné pričom prevládajú negatívne riziká. Najzaujímavejším momentom stretnutia bola dohoda na konkrétnych indikátoroch, ktoré budú použité na meranie tzv. vzájomného hodnotiaceho procesu. Je to proces, navrhnutý G20 ešte v roku 2009, ktorý má slúžiť na koordináciu hospodárskych politík s cieľom zabrániť budúcim krízam a dosiahnuť udržateľný hospodársky rast. Presnú kalibráciu monitorovaných indikátorov sa dozvieme na ďalšom stretnutí v Apríli. Je dobré, že lídri sa rozhodli svoje hospodárske kroky koordinovať, ale určite sa netreba báť, že v budúcnosti vďaka týmto krokom dôjde k dlhodobej a stálej synchronizácii hospodárskych cyklov. Toto by bola vcelku zhubná myšlienka aj pre tých investorov, ktorí nevenujú žiadnu námahu snahe analyzovať vývoj jednotlivých firiem či sektorov. Pre všetkých ktorých to baví: „alfe zdar“! Priemerná 30D korelácia 7 svetových akciových indexov
0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0
Subprime
Grécko
Lehman
II-07 VI-07 X-07 II-08 VI-08 X-08 II-09 VI-09 X-09 II-10 VI-10 X-10 II-11 Vývoj reálneho HDP vo vybraných krajinách
150 140 130 120 110 100 90 80 III-07
IX-07
USA Brazília
III-08
IX-08
Japonsko Čína
III-09
IX-09
Nemecko Juţná Kórea
III-10
IX-10
Austrália India
KALENDÁŘ Datum 21/2/11 21/2/11 21/2/11 21/2/11 21/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 22/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 23/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 24/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11 25/2/11
Čas 10:00 10:00 10:00 14:00 16:00 16:00 8:00 8:00 8:00 11:00 11:00 11:00 14:30 16:00 10:30 14:30 15:55 -
Země Německo Eurozóna Eurozóna Maďarsko USA USA Německo Německo Německo Eurozóna Eurozóna Eurozóna USA USA Británie USA USA Německo Německo -
Indikátor/Společnost IFO podnikatelská důvěra Index nákupních manažerů průmyslu Index firemní aktivity služeb MNB - Úrokové sazby Merck Spotřebitelská důvěra (Conf. Board) FHB MORTGAGE BAN Hewlett-Packard Home Depot Medtronic Wal-Mart Stores Gas Natural Wienerberger TVN Prodeje domů Lowe's Cos Commerzbank Logica OMV Palfinger Telekom Austria Synergon TPSA Danubius Hotels HDP (sezónně neočištěno) HDP HDP (očištěno o pracovní dny) Indikátor podnikatelského klimatu Spotřebitelská důvěra Index ek. sentimentu Zakázky na zboží dl. spotřeby Prodeje nových domů AIG Applied Materials Target The GAP Aegon Allianz BASF British American Tobacco Saint-Gobain France Telecom Henkel Iberdrola Portugal Telecom Repsol Royal Bank Of Scotland RWE Magyar Telekom Credit Agricole HDP HDP (q/q anualizovane) Spotřebitelská důvěra (Michigan Uni.) CPI CPI Telecom Italia AES Dynegy J.C. Penney Deutsche Telekom Endesa Hellenic Telecommun Lloyds TSB Group Telefonica Agora
Období 02/10 02/10 01/10 Q4/10f Q4/10f Q4/10f 02/10 02/10f 02/10 01/10 01/10 Q4/10p 02/10f 02/10p 02/10p -
AFT -
Trh 110.3 57.2 55.9 6.00% EUR 1.90 65 USD 1.29 USD 0.31 USD 0.83 USD 1.31 EUR 0.33 EUR -0.10 PLN 0.23 5.20 mil. USD 0.18 EUR 0.10 EUR 0.97 EUR 0.26 EUR 0.08 PLN 0.19 4.0% r/r 0.4% q/q 4.0% r/r 1.61 -10 106.8 3.0% m/m 300,000 USD -20.39 USD 0.32 USD 1.39 USD 0.57 EUR 0.15 EUR 2.43 EUR 1.21 EUR 0.29 EUR 0.72 EUR 0.14 EUR 0.07 EUR 0.42 GBP 0.01 EUR 1.02 HUF -10.6 EUR 0.03 1.7% r/r 3.3% 75.4 EUR 0.03 USD 0.25 USD -0.46 USD 1.15 EUR 0.16 EUR 1.33 EUR 0.10 EUR 0.47 PLN 0.41
Předchozí 110.3 57.3 55.9 6.00% EUR 2.95 60.6 HUF 72 USD 4.11 USD 1.92 USD 3.19 USD 3.92 EUR 1.57 EUR -1.08 PLN 0.79 5.28 mil. USD 1.37 EUR -0.85 GBP 0.05 EUR 3.14 EUR 0.57 EUR 0.74 HUF -15.8 PLN 0.10 HUF -178 4.0% r/r 0.4% q/q 4.0% r/r 1.58 -11.2 106.5 -2.5% m/m 329,000 USD -39.44 USD 0.87 USD 3.74 USD 1.78 EUR 0.91 EUR 11.07 EUR 4.26 GBP 1.41 EUR 1.20 EUR 1.14 EUR 2.39 EUR 0.55 EUR 0.55 EUR 1.71 GBP -0.01 EUR 6.13 HUF 64 EUR 0.68 1.7% r/r 3.2% 75.1 -0.4% m/m 2.0% r/r EUR 0.12 USD 0.91 USD -0.92 USD 1.71 EUR 0.52 EUR 2.93 EUR 0.21 GBP -0.33 EUR 2.42 PLN 1.36
SLOVNÍČEK POJMŮ
bazický bod
100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)
Forex
účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti
goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou
book value CAGR
cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.
průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)
CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku
NI
čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)
m/m
meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)
P/BV
poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)
P/E
vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)
(stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)
CEE
střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)
CIS
Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)
dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie
EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization); Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and Amortization).
EBITDA marţe poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám (=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže.
EBIT
provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)
EPS
zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)
EV
hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).
devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange markets)
rafinérská marţe rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t
q/q
mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)
SWAP
finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu
y/y
meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)
KONTAKTY J&T
ATLANTIK
Obchodování
Obchodování s cennými papíry
Jméno
Kontakt +420 221 710 130
[email protected] +420 221 710 131
[email protected] +421 259 418 173
[email protected] +420 221 710 238
[email protected] +420 221 710 155
[email protected]
Michal Semotán
Obchodování a prodej
Michal Znojil
Obchodování a prodej
Michal Štubňa
Obchodování – Slovensko
Tomáš Brychta
Peněžní a devizový trh
Petr Vodička
Dluhopisový a peněžní trh
Jméno Obchodování – ČR a zahraničí
Barbora Stieberová
Obchodování – ČR a zahraničí Tereza Jalůvková Obchodování – ČR a zahraničí Marek Kijevský Obchodování – zahraničí Miroslav Nejezchleba Obchodování – zahraničí (USA)
Správa klientských portfolií Jméno
Prodej a klientské sluţby Jméno
Kontakt +420 221 710 224
[email protected] +420 221 710 429
[email protected]
Roman Hajda
Vedoucí pro investice
Petr Holinský
Portfolio manažer
Dalibor Hampejs podílové fondy
Andrea Skupová klientské služby
Portfolio Management Jméno
Martin Kujal
Vedoucí pro investice; dluhopisy
Marek Janečka
Portfolio manažer; akcie
Miroslav Paděra
Portfolio manažer; DPM
Kontakt +420 225 010 228
[email protected] +420 225 010 248
[email protected] +420 225 010 206
[email protected] +420 225 010 269
[email protected] +420 225 010 233
[email protected]
David Nový
Kontakt +420 225 010 298
[email protected] +420 225 010 299
[email protected] +420 225 010 223 miroslav.padera @atlantik.cz
Kontakt +420 545 423 448
[email protected] +420 225 010 284
[email protected]
Oddělení analýz Jméno
Milan Vaníček
Strategie, farma, telekom
Milan Lávička
Banky, finanční sektor
Bohumil Trampota Energetika, chemie
Pavel Ryska
Nemovitosti, media
Petr Sklenář
Makroekonomika, komodity
Kontakt +420 225 010 207
[email protected] +420 225 010 214
[email protected] +420 225 010 257
[email protected] +420 225 010 258
[email protected] +420 225 010 219
[email protected]
ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha:
Brno:
Vinohradská 230 100 00 Praha 10 Tel.: +420 225 010 222 Fax: +420 221 710 626
Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411 Tel: 800 122 676
[email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK
Reuters: ATLK
J&T BANKA Česká republika
Slovenská republika
J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 www.jtbank.cz
J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Lamačská cesta 3 841 04 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 www.jtbank.sk
PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ ATLANTIK finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. J & T BANKA, a.s. (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT a Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravují a rozšiřují investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT a Banka v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT a Banka uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo Banky (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT a Banka používají následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficintu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Drţet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT a Banka při oceňování společností a investičních projektů používají v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. ATLANTIK FT a Banka v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT a Bankou. Další upozornění ATLANTIK FT, Banka a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a Banky a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a Bankou a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT a Banka vydaly investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/ a/nebo http://www.jtbank.cz. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT a Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT a/nebo Banka přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT a Bance. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2011 © ATLANTIK finanční trhy, a.s., J & T BANKA, a.s.
