EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM 28. ledna 2016
Akciové trhy
Investiční příležitost
Commerzbank Zajímavý titul v levném sektoru Dlouhodobé doporučení Société Générale
Koupit Cena 28.01.16
7,58 EUR
12m cíl
17,0 EUR
Pot. růst ceny
124,2%
Dividenda
0,2 EUR
Celkový výnos
126,9%
Původní analýza (anglicky):
Evropa Commerzbank: Globální banka působící ve více než 50 zemích, jejíž hlavním trhem je Německo, kde provozuje přibližně 1200 poboček a v posledních letech zde dosahuje 65-70 % svých výnosů. Za rok 2014 dosáhl upravený čistý zisk 282 mil. EUR, za loňský rok se čeká přes miliardu euro. Německá vláda v Commerzbank vlastní 17% podíl, zbytek akcií je volně obchodovatelný.
Akcie Commerzbank jsou podle některých ukazatelů levnější než evropský bankovní sektor, který po nedávném propadu vnímáme jako atraktivní. Nízké ocenění akcií podle SG neodpovídá pokroku, který Commerzbank v posledních letech udělala v oblasti snížení rizika a zvýšení kapitálové přiměřenosti. Z krátkodobého pohledu by navíc akcie Commerzbank mohly podpořit nadcházející kvartální výsledky, které budou oznámeny 12. února. Začátek letošního roku je pro akciové trhy jedním z nejhorších v historii. Ačkoliv mezi hlavní důvody výprodejů na trzích řadíme zpomalování čínské ekonomiky a propad cen komodit, vůbec nejhorším odvětvím v rámci evropského indexu Stoxx 600 jsou banky (viz graf níže vlevo). Z našeho pohledu by vysvětlením mohly být obavy ze značného zhoršení ekonomického růstu v eurozóně, což by přineslo negativní důsledky pro cyklický bankovní sektor například
"A billion euro Blessing" ze 2.11.2015
v podobě zhoršení úvěrové aktivity nebo vyššího podílu selhání úvěrů. Na základě prognóz
Krátkodobé doporučení Komerční banky
zlepšení růstu HDP v eurozóně z 1,5 % na 1,6 %.
našich ekonomů ale vnímáme tyto obavy jako přehnané, když SG pro letošní rok čeká mírné
Horizont
3 měsíce
Ocenění evropského bankovního sektoru je velmi nízké, jak ukazuje graf níže vpravo.
Cílová cena
9,0 EUR
Stratégové Société Générale mají pro bankovní sektor pozitivní výhled právě kvůli atraktivnímu
18,7%
ocenění a navíc vyzdvihují pozitivní dopad uvolněné měnové politiky ECB i fakt, že většina bank
Růst. potenciál Stop loss
6,6 EUR
Případná ztráta
posílila své rozvahy a zlepšil se výhled pro jejich cash flow i dividendy.
-12,9%
Nejhorší a nejlepší sektory v roce 2016
Roční vývoj ceny akcií
0%
Relativní ocenění bankovního sektoru* 0%
14
-5%
-20%
12
-10%
10
-15%
8
-40% -60%
6 01/15
04/15
07/15
10/15
01/16
-20%
Zdroj: Bloomberg
-80% Jan-06
Jan-08
Jan-10
Jan-12
Jan-14
Jan-16
diskont bankovního sektoru vůči trhu Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka
Data o akcii RIC CBKG.DE Bloom CBK GR ISIN DE000CBK1001 52týdenní rozmezí 7,3 - 13,4 Tržní kap. (mld. EUR) 9,5 Účetní hodnota/akcii 23,4 Volně obchod. (%) 84,4 Výkon (%) 1m 3m 12m Akcie -21,0 -25,1 -28,9 Rel. k indexu -14,8 -17,9 -22,9 Zdroj: Bloomberg
*graf ukazuje o kolik je levnější sektorový index Stoxx 600 Banks oproti tržnímu indexu Stoxx 600 na základě ukazatele P/B (cena/účetní hodnota)
Akcie Commerzbank jsou podle některých ukazatelů ještě levnější než bankovní sektor. Například současný poměr ceny a účetní hodnoty je na extrémně nízkých úrovních méně než 0,4x (index Stoxx 600 Banks aktuálně okolo 0,7x). To podle názoru SG neodpovídá pokroku, který Commerzbank v posledních letech udělala v oblasti snížení rizika a zvýšení kapitálové přiměřenosti (např. díky razantnímu snížení objemu neklíčových aktiv v posledních letech). V oblasti rizika stojí za zmínku také minimální expozice Commerzbank na Čínu (z Asie pochází jen zhruba 3 % příjmů firmy). Graf vlevo na následující straně pak ukazuje, že na základě očekávaného P/E se akcie Commerzbank v posledních dvou letech obchodují na podobných násobcích jako bankovní sektor a že aktuální ocenění je výrazně nižší než dlouhodobý průměr.
Josef Němý, CFA (420) 222 008 560
[email protected]
Čtěte, prosím, důležité upozornění na poslední straně
Ekonomický a strategický výzkum
Z krátkodobého pohledu by akcie Commerzbank mohly podpořit nadcházející výsledky hospodaření, které budou zveřejněny 12. února. Očekávání Société Générale je oproti trhu optimističtější, když za celý rok 2015 čeká SG zisk 1,00 EUR na akcii oproti konsensu ve výši 0,89 EUR. Výsledky by tak měly potvrdit zlepšující se trend v hospodaření firmy, jak ukazuje graf níže vpravo. Commerzbank by navíc letos měla poprvé od roku 2008 vyplatit dividendu. Firma již v průběhu loňského roku oznámila plán na výplatu dividendy ze zisku roku 2015 ve výši 0,20 EUR na akcii. P/E Commerzbank a bankovního sektoru
Čistý zisk Commerzbank* (EUR na akcii) 1, 0
16
0, 8
14
0, 6 12
0, 4 10
0, 2 8 Jan-14
Jul-14
Jan-15
Commerzbank
Jul-15 roční průměr
Jan-16
0, 0 Q114 Q214 Q314 Q414 Q115 Q215 Q315 Q415e
sekt or
Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka
*kumulativně za 12 měsíců
Krátkodobé doporučení KB: Krátkodobou cílovou cenu pro akcie Commerzbank stanovujeme na 9,0 EUR. Investiční horizont stanovujeme na tři měsíce a stop loss pokyn na 6,6 EUR. Potenciální zisk z našeho doporučení tak je oproti poslední ceně akcií Commerzbank 18,7 %, potenciální ztráta 12,9 %. Není vyloučeno, že ještě během platnosti našeho doporučení bude vyplacena dividenda, což by mohlo zvýšit zisk nebo snížit ztrátu z našeho doporučení. V minulosti však býval rozhodný den pro dividendy Commerzbank až v polovině května. Mezi hlavní rizika proti našemu doporučení patří nesplnění očekávání ohledně nejbližších výsledků hospodaření nebo návrhu na dividendu a případné pokračování výprodeje na světových akciových trzích.
28. ledna 2016
2
Ekonomický a strategický výzkum
KB EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM Hlavní ekonom a vedoucí Ekonomického a strategického výzkumu Jan Vejmělek, Ph.D., CFA (420) 222 008 568
[email protected]
Ekonomové Viktor Zeisel (420) 222 008 523
Marek Dřímal (420) 222 008 598
David Kocourek (420) 222 008 569
Jana Steckerová (420) 222 008 524
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Akcioví analytici Josef Němý, CFA (420) 222 008 560
Miroslav Frayer (420) 222 008 567
[email protected]
[email protected]
SKUPINA SG VE STŘEDNÍ A VÝCHODNÍ EVROPĚ Hlavní ekonom SG Poland Jaroslaw Janecki (48) 225 284 162
Head of Research of Rosbank Evgeny Koshelev (7) 495 725 5637
Hlavní ekonom BRD-GSG Florian Libocor (40) 213 016 869
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Vedoucí výzkumu finančních trhů BRD-GSG Carmen Lipara (40) 213 014 370
Ekonom Simona Tamas (40) 213 014 472
Akciový analytik Laura Simion, CFA (40) 213 014 370
[email protected]
[email protected]
[email protected]
SG GLOBAL ECONOMICS RESEARCH Head of Global Economics Michala Marcussen (44) 20 7676 7813
[email protected]
Euro area Anatoli Annenkov (44) 20 7762 4676
Michel Martinez (33) 1 4213 3421
Yacine Rouimi (33) 1 42 13 84 04
Yvan Mamalet (44) 20 7762 5665
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
North America Brian Jones (1) 212 278 69 55
Aneta Markowska (1) 212 278 66 53
United Kingdom Brian Hilliard (44) 20 7676 7165
Latin America Dev Ashish (91) 80 2802 4381
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Asia Pacific Klaus Baader (852) 2166 4095
China Wei Yao (852) 2166 5437
Japan Takuji Aida (81) 3 5549 5187
Kiyoko Katahira (81) 3 5549 5190
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Korea Suktae Oh (82) 2195 7430
India Kunal Kumar Kundu (91) 80 6716 8266
Inflation Hervé Amourda (91) 80 2808 6779
[email protected]
[email protected]
[email protected]
SG CROSS ASSET RESEARCH – FIXED INCOME & FOREX GROUPS Global Head of Research Patrick Legland (33) 1 42 13 97 79
[email protected]
Head of Fixed Income & Forex Strategy Vincent Chaigneau (44) 20 7676 7707
[email protected]
Fixed Income Bruno Braizinha (1) 212 278 5296
Frances Cheung, CFA (852) 2166 5437
Jean-David Cirotteau (33) 1 42 13 72 52
Cristina Costa (33) 1 58 98 51 71
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Rahul Desai (44) 20 7676 7904
Jorge Garayo (44) 20 7676 7404
Ciaran O'Hagan (33) 1 42 13 58 60
Shakeeb Hulikatti (91) 80 2802 4380
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Adam Kurpiel (33) 1 42 13 63 42
Head of US Rates Strategy Subadra Rajappa (1) 212 278 5241
Jason Simpson (44) 2076767580
Marc-Henri Thoumin (44) 20 7676 7770
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Foreign Exchange Jason Daw (65) 63267890
Sébastien Galy (1) 212 278 7644
Olivier Korber (Derivatives) (33) 1 42 13 32 88
Alvin T. Tan (44) 20 7676 7971
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Amit Agrawal (91) 80 6758 4096
Régis Chatellier (44) 20 7676 7354
Jason Daw (65) 6326 7890
David Hok (44) 20 7676 7970
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Roxana Hulea (44) 20 7676 7433
Phoenix Kalen (44) 20 7676 7305
Frances Cheung, CFA (852) 2166 5437
Bernd Berg (44) 20 7676 7791
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Head of Emerging Markets Strategy Guy Stear (33) 1 41 13 63 99
[email protected]
28. ledna 2016
3
Ekonomický a strategický výzkum
Doporučení v tomto dokumentu ani samotný dokument nebyly před zveřejněním zpřístupněny dotčené společnosti. Toto doporučení není aktualizováno v pravidelných intervalech. Datum další aktualizace dosud nebylo stanoveno a bude ovlivněno relevantními změnami faktů podstatných pro toto doporučení tak, aby odráželo vývoj společnosti nebo sektoru. Hlavní metody, které Komerční banka používá pro určení cílové ceny akcií, jsou analýza diskontovaných volných peněžních toků (cash flow) a sektorové srovnání. Další metody mohou být použity, pokud budou analytikem uznány za vhodné (mj. součet oceněných částí, diskontované dividendy, diskont či prémie k čisté hodnotě aktiv, ocenění ve srovnání s podobnými společnostmi). Naše doporučení je založeno na nákupním doporučení Société Générale a jejích odhadech hospodaření společnosti. Cílová cena je stanovena na období tří měsíců. Komerční banka používá tři stupně investičních doporučení: koupit, držet a prodat. Krátkodobé doporučení je spojeno s cílovou cenou a je tedy stanoveno na stejné období. Hlavním faktorem pro určení doporučení je rozdíl mezi aktuální tržní cenou a cenou cílovou vypočítanou analytiky KB. Doporučení by mělo zohledňovat také další faktory, o kterých analytik předpokládá, že mohou ovlivnit titul a trh v daném období, takže cílová cena výrazně nad současnou tržní cenou nemusí automaticky znamenat doporučení „koupit“. Oceňovací metody a klíčové faktory pro určení doporučení jsou vysvětleny v textu každé analýzy.
28. ledna 2016
4
Ekonomický a strategický výzkum
Upozornění Informace uvedené v tomto dokumentu nemohou být považovány za nabídku k nákupu či prodeje jakéhokoliv investičního nástroje nebo jinou výzvu či pobídku k jeho nákupu či prodeji. Veškeré zde obsažené informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které Komerční banka, a.s. považuje za důvěryhodné, nicméně tímto nepřebírá záruku za jejich přesnost a úplnost, ačkoliv vychází z toho, že byly publikovány tak, aby poskytovaly přesný, plný a nezkreslený obraz skutečnosti. Názory Komerční banky, a.s. uvedené v tomto dokumentu se mohou měnit bez předchozího upozornění. Komerční banka, a.s. a společnosti, které s ní tvoří jeden koncern, se mohou příležitostně podílet na obchodech s investičními nástroji, obchodovat s nimi nebo vykonávat činnost tvůrce trhu pro investiční nástroje nebo je držet, poskytovat poradenství či jinak profitovat z obchodů s investičními nástroji nebo od nich odvozených derivátů, které byly emitovány osobami zmíněnými v tomto dokumentu. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. a dalších společností tvořících s ní koncern nebo osoby jim blízké, včetně autorů tohoto dokumentu, mohou příležitostně obchodovat nebo držet investiční nástroje zmíněné v tomto dokumentu nebo od nich odvozené deriváty. Komerční banka, a.s. a společnosti tvořící s ní koncern nejsou tímto dokumentem vázáni při poskytování investičních služeb svým klientům. Komerční banka, a.s. nepřebírá nad rámec stanovený právními předpisy odpovědnost za škodu způsobenou použitím tohoto dokumentu nebo informací v něm obsažených. Tento dokument je určen primárně pro profesionální a kvalifikované investory. Pokud kopii tohoto dokumentu obdrží jiná než výše uvedená osoba, neměla by své investiční rozhodnutí založit výhradně na tomto dokumentu, ale měla by si zároveň vyhledat nezávislého poradce. Každý investor je povinen přijmout vlastní informované rozhodnutí o vhodnosti investice, protože investiční nástroj uvedený v tomto dokumentu nemusí být vhodný pro všechny investory. Minulá výkonnost investičních nástrojů nezaručuje výkonnost budoucí. Očekávaná budoucí výkonnost je založena na předpokladech, které nemusí nastat. S investičními nástroji a investicemi jsou spojena různá investiční rizika, přičemž hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní investované částky. Investiční nástroje denominované v jiné měně jsou navíc vystaveny riziku vyplývajícímu ze změn devizových kurzů s možným pozitivním nebo negativním dopadem na cenu investičního nástroje, a následně na zhodnocení investice. Tento dokument je vydán Komerční bankou, a.s., která je bankou a obchodníkem s cennými papíry ve smyslu příslušných právních předpisů, a jako taková podléhá dozoru České národní banky. Komerční banka, a.s. přijala řadu opatření, aby zabránila možnému střetu zájmů při tvorbě investičních doporučení, a to zavedením odpovídajícího vnitřního členění zahrnujícího informační bariery mezi jednotlivými útvary Komerční banky, a.s. v souladu s požadavky kladenými příslušnými právními předpisy. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. postupují v souladu s vnitřními předpisy upravujícími střet zájmů. Žádné hodnocení zaměstnanců, kteří se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není podmíněno nebo závislé na objemu nebo zisku z obchodování Komerční banky, a.s. s investičními nástroji zmíněnými v tomto dokumentu nebo na jejím obchodování s emitenty těchto investičních nástrojů. Hodnocení autorů investičních doporučení ale spočívá ve vazbě na zisk Komerční banky, a.s., na kterém se částečně podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji. Doporučení uvedená v tomto dokumentu jsou určena veřejnosti a před jeho zveřejněním není dokument k dispozici osobám, které se nepodílely na tvorbě tohoto dokumentu. Komerční banka, a.s. obvykle nezasílá investiční doporučení jednotlivým emitentům před jejich zveřejněním. Každý z autorů tohoto dokumentu prohlašuje, že názory obsažené v tomto dokumentu přesně odpovídají jeho osobnímu pohledu na uvedené investiční nástroje nebo jejich emitenty. Pro podrobnosti prosím navštivte internetovou stránku http:\\www.trading.kb.cz
28. ledna 2016
5
