GENEZE HYPOTEČNÍ KRIZE Co stálo u vzniku krize? Souběh několika faktorů: nejdéle trvající nepřetržitý růst cen nemovitostí v USA historii, který vedl trh k předpokladu pokračování tohoto trendu i do budoucna (za 10 let od roku 1997 vzrostla průměrná cena domu v USA o 124%); splasknutí internetové bubliny a účetní skandály na přelomu tisíciletí přivedly americkou ekonomiku do recese, na niž FED reagoval prudkým snížením úrokových sazeb na pouhé 1%; komerční banky mohly od roku 1999 opět působit v oblasti investičního bankovnictví; růst bohatství a tedy i kapitálu díky dlouhodobé globální prosperitě a růstu cen komodit (zvláště Asie a Blízký východ); finanční inovace jako hedgeové fondy1 a vlna sekuritizace2 aktiv. Jak se to projevilo na finančních trzích? Sekuritizace aktiv umožnila bankám přenášet riziko na investory a uvolňovat podmínky poskytování hypotečních úvěrů. Podíl subprime3 hypoték na celkových hypotékách vzrostl v USA z 13% v roce 1999 na 21% v roce 2006. Do cenných papírů zajištěných nemovitostmi investovaly všechny velké banky, hedgeové fondy i soukromí investoři. Rozvinul se také trh s credit-default swapy4 (CDS), které banky a pojišťovny vydávaly jako ochranu před úpadkem ostatních firem. Vzájemná propojenost bilancí všech velkých finančních institucí narostla do nebývalých rozměrů. První příznaky krize Ve druhé polovině roku 2006 nastal zvrat dlouhodobého trendu na US nemovitostním trhu (v některých US státech již v polovině 2005). Začíná růst podíl nesplácených hypoték, především v kategoriích subprime a ARM5 hypoték. Důvodem je růst úrokových sazeb, který zvyšuje měsíční platby hypoték často o výraznou částku, kterou mnohé americké domácnosti nejsou schopny splatit. Ceny domů se začaly snižovat (v 1q2007 první meziroční pokles cen nemovitostí od 1991), což postupně vnášelo první pochybnosti na trh s cennými papíry zajištěnými těmito nemovitostmi. První hedgeové fondy zaznamenávají odliv investorů a pokles hodnoty svých investicí. První vlna krize – jaro a léto 2007 Jaro 2007 - několik společností poskytujících hypotéky se ocitá v problémech, New Century Financial žádá o ochranu před věřiteli. 7.července 2007 – pátá největší investiční banka na Wall Street, Bear Stearns, oznamuje zmrazení výběrů vloženého kapitálu u dvou svých hedgeových fondů.
1
Hedgeový fond je typ investičního fondu, který na rozdíl od běžných podílových fondů investuje prostředky nejen do primárních cenných papírů, ale také do derivátů. Je určen pro kvalifikované, nikoliv drobné investory. 2 Sekuritizace (securitization) znamená proces, v rámci něhož se neobchodovatelné aktivum (například hypoteční úvěr) přeměňuje na obchodovatelný cenný papír (např. Mortgage-backed Security, viz dále). 3 Subprime hypotéky jsou hypotéky poskytované klientům s nestandardní úvěrovou minulostí nebo chybějícími dokumenty (například potvrzením o příjmech). Bonita klienta je tedy (často výrazně) nižší než u prime hypoték. 4 Credit-default swap je derivátový kontrakt, jímž si kupující pojišťuje nakoupené dluhopisy proti úpadku emitenta těchto dluhopisů. V případě úpadku je emitent CDS povinen kupujícímu vyplatit hodnotu dluhopisů. 5 ARM (Adjustable-rate Mortgage) je hypotéka s proměnlivým úrokem závislým na vývoji určitého benchmarku, například úrokové sazby LIBOR (viz dále).
1
19. července 2007 - Dow Jones Industrial Average poprvé v historii překonává hranici 14 tis. bodů, akciové trhy dosahují svého maxima. 16. srpna 2007 - Countrywide Financial, největší poskytovatel hypoték v USA, se na poslední chvíli vyhýbá bankrotu díky 11 mld. USD půjčce od ostatních bank. 17. srpna 2007 – FED poprvé zasahuje snížením diskontní sazby o 50 bazických bodů na 5,75%. Zároveň poskytuje peněžnímu trhu mimořádnou injekci 100 mld. USD. 14. září 2007 – britská hypoteční banka Northern Rock prožívá krizi likvidity, zažívá první run na banku ve Velké Británii v její novodobé historii. Její akcie během tří dní oslabují o 60%.
Období relativního uklidnění na podzim 2007 Září až prosinec 2007 – Federální rezervní systém (FED) podporuje trh snižováním základní úrokové sazby z 5,25% na 4,25%. 6. prosince 2007 – prezident G.W. Bush oznamuje plán na pomoc domácnostem neschopným splácet své hypoteční úvěry s proměnlivou úrokovou sazbou (ARM). Zároveň žádá Kongres o nové kroky v legislativní oblasti týkající se modernizace trhu s nemovitostmi, dočasných daňových úlev pro majitele domů a modernizace Fannie Mae a Freddie Mac. Druhá vlna krize – leden až březen 2008 Leden 2008 – napětí na mezibankovním trhu roste, zároveň se množí obavy z příchodu recese do US ekonomiky. FED reaguje prudkým snížením základní úrokové sazby z 4,25% na 3% (ve dvou krocích). Březen 2008 – na trhu roste napětí, množí se fámy o problémech s likviditou investiční banky Bear Stearns. Silný odliv investorů a nedůvěra protistran (ostatních bank) během pouhých tří dní nutí Bear Stearns požádat FED o krizový úvěr. FED poskytuje bance nutnou likviditu a během víkendu dojednává s bankou JP Morgan převzetí firmy za 2 USD za akcii (následně změněno na 10 USD za akcii). FED dává JP Morgan záruku za 30 mld. USD nejproblémovějších aktiv Bear Stearns. Jedná se o první přímý bailout6 ze strany FEDu v rámci hypoteční krize. Jaro 2008 – pauza a uklidnění trhů Březen až květen 2008 – záchrana Bear Stearns před krachem a pokračující snižování úrokových sazeb až na 2% na konci dubna znamenají pro trh dočasné uklidnění. Index S&P 500 během této doby roste o 12%. První polovina léta – obnovené obavy Květen až červenec 2008 – výsledková sezóna a makroekonomické indikátory ukazují, že finanční problémy se začínají projevovat i v reálné ekonomice. Banky zveřejňují kumulující se odpisy a ztráty, otevřeně se začíná hovořit o recesi nejen americké, ale také dalších ekonomik (Velká Británie, Španělsko, Japonsko, Austrálie). Opět se začínají zvyšovat úrokové sazby na mezibankovním trhu, mnohé banky jsou nuceny obstarávat si dodatečný kapitál. Pokračuje propad nemovitostního trhu, začíná se zvyšovat míra nezaměstnanosti v USA. Polovina července 2008 – letní krize dosahuje vrcholu, vládou sponzorované hypoteční společnosti Fannie Mae a Freddie Mac na trhu silně oslabují, spekuluje se o zásahu státu na jejich podporu. Situace uklidňuje prohlášení FEDu, který poprvé v historii připustil možnou záchranu 6
Bailout je označení pro záchranu společnosti před krachem, obvykle dodáním likvidity resp. kapitálu ze strany státu či vládní organizace.
2
obou společností v případě nutnosti. Komise pro cenné papíry SEC7 na měsíc zakazuje tzv. „naked shorty8“ na obě firmy, čímž stabilizuje jejich kurz.
Září 2008 – krize kulminuje 7. září 2008 – akcie Fannie Mae a Freddie Mac opět prudce klesají, vláda je nucena zasáhnout a obě společnosti znárodnit. Mezibankovní trh je enormně nervózní, cena CDS roste na rekordy, trh se bojí dominového efektu dalších krachů. 12-15. září 2008 – ke konci druhého zářijového týdne je jasné, že v problémech se ocitá další investiční banka z Wall Street, Lehman Brothers. FED tentokrát dává jasně najevo, že firmu nehodná zachránit a spoléhá na to, že její případný pád trhy ustojí. Lehman Brothers neúspěšně vyjednává se svými konkurenty o převzetí, v neděli 14.9.2008 proto musí požádat o ochranu před věřiteli. Ve stejný den je zřejmé, že situace je neudržitelná i pro další investiční banku, Merrill Lynch. Ta se v rychlosti domlouvá na převzetí s největší americkou bankou Bank of America. Během jediného víkendu tak z mapy Wall Street zmizeli dva ze čtyř nejvýznamnějších hráčů. 16. září 2008 – pád Lehman Brothers znamená další ztráty pro emitenty CDS, problémy má kdysi největší světová pojišťovna AIG. Ratingové agentury Moody´s a S&P snižují rating AIG v obavách z dalších ztrát a rostoucího rizika insolventnosti této společnosti. Akcie AIG prudce klesají, trh ví, že krach této pojišťovny by byl pro trh mnohem větším zásahem než v případě Lehman Brothers. 17. září 2008 – FED je opět nucen zasáhnout do trhu a poskytuje společnosti AIG záchranný úvěr ve výši 85 mld. USD výměnou za 79,9% podíl na vlastním kapitálu. Mezibankovní trh je téměř zcela ochromen, sazba O/N úvěru LIBOR9 roste z obvyklé úrovně mezi 2-2,5% na rekordní úroveň 6,4%. Ani záchranné akce FEDu nejsou evidentně schopny trh uklidnit. 19. září 2008 – na trh prosakují informace o chystané masivní intervenci US vlády na podporu finančních trhů. Spekuluje se o vytvoření fondu, do něhož by stát od bank odkupoval nejhůře postižená aktiva ve výši až 500 mld. USD. Trhy výrazně rostou. 20.-21. září 2008 – Ministr financí USA Henry Paulson oznamuje návrh záchranného balíčku, který by měl být podle očekávání založen na vytvoření fondu, který bude odkupovat široké spektrum aktiv od amerických a pravděpodobně i mimoamerických finančních ústavů až do výše 700 mld. USD. Jedná se pravděpodobně o největší státní zásah do chodu finančních trhů od Velké deprese ve třicátých letech minulého století. 22. září 2008 – zbylé dvě nezávislé investiční banky z Wall Street, Morgan Stanley a Goldman Sachs po sérii spekulací o spojení s komerčními bankami získávají licenci k působení jako bankovní holdingy (komerční banky). Tento den můžeme považovat za konec dlouhé historie nezávislých investičních bank z Wall Street. 25. září 2008 – Washington Mutual je další obětí krize. Spořitelna čelila vysokým odpisům kvůli ARM hypotékám, v posledním týdnu její klienti vybrali z účtů 18 mld. USD, tedy cca 10% depozit. FDIC byl nucel banku zavřít, její depozita a pobočky koupil JP Morgan za 1,9 mld. USD, čímž se JPM stal největší bankou v USA dle depozit (cca 900 mld. USD).
7
SEC (Securities and Exchange Commission) je komise pro dohled nad cennými papíry v USA. Naked short je krátký obchod (spekulace na pokles), kdy investor vstoupí do krátké pozice bez toho, aby si nejdříve opatřil či zajistil půjčení příslušných akcií. 9 LIBOR (London Interbank Offer Rate) je úroková sazba vytvářená na peněžním trhu z denní výše nabídek a poptávek jednotlivých subjektů peněžního trhu v Londýně. Je často používána jako základ pro výpočet úroků komerčních cenných papírů. O/N znamená overnight, tedy půjčka přes noc (jednodenní). 8
3
29. září 2008 – další americká banka, Wachovia, končí, její aktiva přebírá za asistence FDIC banka Citigroup. Problémy se začínají množit i v Evropě, kde musí o bailout požádat belgická banka Fortis, německý HypoRealEstate a britská Bradford&Bingley. O den později o totéž žádá Dexia. 29. září 2008 – Sněmovna reprezentantů USA překvapivě neschvaluje zákon o vytvoření záchranného fondu ve výši 700 mld. USD. Americké trhy reagují největším poklesem od roku 1987 (S&P -8,8%). 3. října 2008 – Sněmovna reprezentantů USA schvaluje záchranný baíček (TARP) pro banky ve výši 700 mld. USD poté, co zákon ve středu podpořila i druhá komora Kongresu, Senát. Zákon následně schvaluje prezident Bush. 6. října 2008 – finanční trh zůstává extrémně nervózní poté, c o se problémy rozšiřují i do Evropy, kde před pádem zachraňuje belgickou banku Fortis francouzská BNP Paribas a německý HypoRealEstate bailout státu (20 mld. EUR) a finančních institucí (30 mld. EUR). Další banky snižují výhledy, ruší dividendy a hodlají navyšovat kapitál (UniCredit, HSBC). 8. října 2008 – pokračující propady na trzích se snaží vyřešit světové centrální banky koordinovaným sousledným snížením úrokových sazeb. FED, ECB, švýcarská, švédská, britská i kanadská centrální banka snížily základní úrokovou sazbu o půl procentního bodu, v případě FEDu tedy na 1,5%, v případě ECB na 3,75%. 13. října 2008 – evropské vlády a následně i vláda USA schválily přímou pomoc bankám prostřednictvím jejich rekapitalizace. Devět největších bank v USA dostane 125 mld. USD do svého kapitálu formou přednostních akcií a warrantů, dalších 125 mld. USD bude rozděleno mezi další menší banky. Peníze půjdou ze 700 mld. záchranného fondu. USA tedy částečně mění strategii – místo pouhého odkupu toxických aktiv se snaží posílit kapitál bank přímo, což trh vnímá pozitivněji.
4
Slovníček základních pojmů Alt-A ARM CDO CDS FED FDIC LIBOR MBS Naked short O/N Subprime
Alt-A Mortgage Hypotéka pro klienta s neúplnou dokumentací Adjustable-Rate Mortgages Hypotéka s proměnlivou úrokovou sazbou Collateralized Debt Obligation Kolateralizovaný dluhový závazek Credit-default swap Instrument zajištění dluhopisu proti úpadku dlužníka Federal Reserve System Federální rezervní systém (centrální banka USA) Federal Deposit Insurance Corp. Federální společnost pro pojištění vkladů London Interbank Offer Rate Úroková sazba londýnského mezibankovního trhu Mortgage- Backed Security Cenný papír (dluhopis) zajištěný nemovitostí Naked short Spekulace na pokles aktiva bez toho, aby investor toto aktivum nejprve držel (půjčil si) Overnight Loan Úvěr „přes noc“ Subprime Mortgage Hypotéka pro klienta s horší úvěrovou minulostí
5
