PROVOZNÍ FINANCOVÁNÍ Bakalářské studium VŠFS Leto 2012 Irena Jindřichovská
[email protected]
Literatura •
•
• • •
Kislingerová, E.: Manažerské finance, 2. vydání, C.H.Beck 2007, ISBN 978-807179-903-0 (se zaměřením na kapitoly 8 až 14) Valach, J. a kol.: Finanční řízení podniku, 2. vydání, Ekopress, Praha 1999, ISBN 80-86119-21-1 (se zaměřením na kapitoly 6, 7 a 15) Brealey, R., Myers, S. and Allen, F. (2006) Corporate Finance, 8th international ed., McGraw-Hill ISBN: 0-07-111795-4 Brigham, E and Ehrhardt, M (2004) Financial management: theory and practice, 13th ed., Thomson Learning ISBN-10: 0324259689; ISBN-13: 9780324259681 Hull, John C. Fundamentals of futures and options markets (6th ed., Upper Saddle River: Prentice-Hall, 2008). ISBN: 978-0-13-135418-0.
Průběh výuky • Denní studium: 12 hod přednášky 10 hod cvičení + presentace seminární práce • Kombinované: 6 hod konzultací + zápočtový test • Kurz je ukončen zápočtem. Podmínky zápočtu: - seminární práce - docházka • Zápočtový test: - poslední hodinu - písemná forma (abcd) - obsah: prezentace a literatura
Osnova 1.Pracovní kapitál 2.Řízení a optimalizace zásob, hodnocení efektivnosti řízení zásob; 3.Management pohledávek, dodavatelský úvěr, vymáhání pohledávek; 4.Plánování a řízení likvidity, závazky, optimální zadlužení, krátkodobý finanční majetek; 5.Devizové trhy, procesy řízení kurzových rizik
ŘÍZENÍ PRACOVNÍHO KAPITÁLU
Rozvaha Aktiva Dlouhodobý majetek - hmotný - nehmotný - dlouhodobý fin. majetek
Pasiva Vlastní kapitál - základní kapitál - kapitálové fondy - rezervní fondy - výsledek hospodaření minulých let - výsledek hospodaření běž. období
Krátkodobý majetek - pohledávky - zásoby - krátkodobý fin. majetek - banka - hotovost
Cizí kapitál - bankovní úvěry - emisní úvěry - obchodní úvěry
Ostatní aktiva - příjmy příštích období - náklady příštích období
Ostatní pasiva - výdaje příštích období - výnosy příštích období
Rozvaha Aktiva Dlouhodobý majetek - hmotný - nehmotný - dlouhodobý fin. majetek Krátkodobý majetek - pohledávky - zásoby - krátkodobý fin. fin. majetek - banka - hotovost Ostatní aktiva - příjmy příštích období - náklady příštích období
Pasiva Vlastní kapitál - základní kapitál - kapitálové fondy - rezervní fondy - výsledek hospodaření minulých let - výsledek hospodaření běž. období Cizí kapitál - bankovní úvěry - emisní úvěry - obchodní úvěry Ostatní pasiva - výdaje příštích období - výnosy příštích období
Pracovní kapitál (Working Capital) • Také někdy „oběžný majetek“, charakterizuje se oběhovými cykly • Z hlediska časového: krátká doba použití • Z hlediska funkčního: zabezpečuje - koloběh majetku a kapitálu v provozních potřebách podniku - potřebnou platební schopnost podniku - rezervu pro krytí rizik a nepředvídaných okolností - záruku pro splnění závazků splatných v budoucnosti
• Struktura: - zásoby (materiál, vl. polotovary a výrobky, zvířata, zboží) - pohledávky (z obchodního styku, vůči státu, ostatní) - závazky (negativní pohledávky) - finanční majetek (peníze, krátkodobé cenné papíry)
Struktura pracovního kapitálu + pohledávky + zásoby + finanční majetek ____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________
= PRACOVNÍ KAPITÁL (WC) - finanční majetek ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________
= NEFINANČNÍ PRACOVNÍ KAPITÁL (NCWC) - krátkodobé závazky __________________________________________________________________________________________________________________________________________________
= ČISTÝ PRACOVNÍ KAPITÁL (NWC)
Hotovostní cyklus Hotovost Nákup
Inkaso
Zásoby materiálu, surovin, polotovarů
Pohledávky Prodej Expedice
Pracovní kapitál
Zásoby hotových výrobků
Výroba
Zásoby nedokončené výroby Výroba
Hotovostní cyklus Hotovost
Kč
Nákup
Inkaso
Zásoby materiálu, surovin, polotovarů
Pohledávky
Kč
Prodej Expedice
Kč
Pracovní kapitál
Zásoby hotových výrobků
Výroba
Zásoby nedokončené výroby Výroba
Kč
Kč
Hotovostní cyklus Materiál
Nedokončená výroba
Hotové výrobky
10 dní
20 dní
10 dní
Pohledávky 30 dní 40 dní
Závazek 30 dní
Platba dodavatelům
potřeba financování pracovního kapitálu
Inkaso od odběratelů
Motivy držení složek WC Provozní
Smluvní
Zásoby
Vykrývání výdejů nad plán (zákazník) nebo při poruchách příjmu na sklad (dodavatel, výroba)
Požadavek zákazníka držet minimální úroveň skladu
Pohledávky
Bezhotovostní platby pro administrativní zjednodušení vypořádání obchodu
Financování části hotovostního cyklu zákazníka (konkurenční boj)
Hotovost
Zpožděné platby, nesoulad mezi příjmy a výdaji
Potřeba hradit splatné závazky
Závazky
Bezhotovostní platby pro administrativní zjednodušení vypořádání obchodu
Financování části hotovostního cyklu ze strany dodavatele (konkurenční boj)
Celková potřeba WC • Pracovní kapitál (WC) je vázán v hotovostním cyklu • Výše potřeby WC může být chápána jako - průměrná za určité období (např. rok) - okamžitá - maximální v určité období (sezónní výkyvy)
• Průměrná potřeba: průměrná denní spotřeby x průměrná doby vázanosti • Znalost celkové potřeby WC je nutná při plánování, zajišťování provozního financování, přípravě podnikatelských plánů a zakládání podniků
Cíl řízení pracovního kapitálu • Optimalizovat jeho výši s ohledem na obchodní a provozní potřeby • Řízení pracovního kapitálu spočívá v řízení jeho jednotlivých složek • Koncept nulového nefinančního pracovního kapitálu • Role finančního manažera - finančnímu řediteli a jeho týmu zabere nejvíce času řízení pracovního kapitálu - dobrý management pracovního kapitálu znamená velké úspory finančních nákladů
Vztah k hodnotě firmy • Snížení objemu pohledávek a zásob uvolní hotovost • Krátkodobé efekty: - úspora úrokových nákladů díky splacení části úvěrů - snížení nákladů na udržování pracovního kapitálu (vymáhání pohledávek, skladování, administrativa)
• Dlouhodobé efekty: - vyšší investice do rozvoje podnikání zlepší postavení na trhu - vyšší tržby a vyšší zisk
Optimální výše WC • Hledání optimálního objemu: - současný stav může být akceptovaný z důvodů historických zkušeností - může chybět přímá vazba na optimální stav
• Analýza současného stavu - trvalý a dočasný majetek - výčet možných oblastí, které ovlivňují délku cyklu - expertní posouzení jednotlivých oblastí
• Grafické vyjádření výsledků analýzy • Určení pořadí realizace jednotlivých opatření
Permanentní oběžná aktiva vs sezónní potřeba • Permanentní oběžná: – Např. pojistná zásoba materiálu nebo surovin – Vhodné financovat z dlouhodobých zdrojů
• Překlenutí sezónní potřeby: – Vhodné financovat z krátkodobých zdrojů
• Krátkodobé zdroje mohou být někdy „drahé“
Pracovní kapitál - koncept • Z hlediska finančního managera • Způsob jak firma řídí svůj každodenní business. • Jak řídí hotovost a otázky každodenního financování • Otázky krátkodobého financování a čistého pracovního kapitálu
Pracovní kapitál – koncept 2 • Čistý pracovní kapitál je definován jako krátkodobá (oběžná) aktiva minus krátkodobé závazky • Z finanční perspektivy problémy krátkodobého cashflow představují problémy z nesouladu peněžních příjmů a výdajů • To je problém krátkodobého financování
Investice do pracovního kapitálu 1. Suroviny nebo jiné zásoby, například nákup hotových výrobků 2. Zvýšení hotovosti, jako pojistky proti neočekávaným výdajům 3. Prodej na fakturu na rozdíl od prodeje za hotové – zvyšuje pohledávky 4. Investice do pracovního kapitálu je kompenzována nákupem na fakturu – zvýšení krátkodobých závazků
Investice do pracovního kapitálu 2 •
Investice do pracovního kapitálu představuje hotovostní výdaj protože hotovost, generována jinde je uvázána do projektu
•
To je problém kapitálového rozpočetnictví
Výše potřebných investic
D
A
E
C B
Doba potřebná pro realizaci
ŘÍZENÍ ZÁSOB
Druhy zásob • Materiál • Nedokončená výroba a polotovary • Výrobky • Zvířata • Zboží • Poskytnuté zálohy na zásoby
Řízení zásob • Management zásob: součást řízení pracovního kapitálu • Důvod vzniku zásob: časový a prostorový nesoulad mezi vznikem požadavku položky a její disponibilitou • Významné faktory ovlivňující výši a strukturu: odvětví, konkurenční strategie, organizační struktura, náklady na pracovní kapitál
Hladiny zásob • • • • • • • •
Zásoba maximální Zmax Zásoba minimální Zmin Zásoba pojistná Zpoj Objednací zásoba Zobj Pořizovací lhůta tp Dodávkový cyklus tc Spotřeba položky za periodu Q Velikost jedné dodávky q
Periodicita množství zásob množství
Zmax
q Zmin 0 Okamžik objednávky a dodávky
čas tc
Periodicita množství zásob množství
Zmax
q Zmin
Zobj
0 Okamžik vystavení objednávky
čas tp
tc
Periodicita množství zásob množství
Zmax
q Zobj
Zmin
Zpoj 0 tp
tc
čas
Periodicita množství zásob Zmax
q Zmin
Zobj Zpoj 0
tc
tp Reálný pohyb zásob Průměrná souvislá spotřeba zásob
Vznik odchylky od průměrného dodacího cyklu
Optimální velikost objednávky Předpoklad: existují 2 skupiny nákladů spojených se zásobováním – náklady na uskladnění – náklady na doplnění zásob Optimalizace spočívá v minimalizaci celkových nákladů pro nezávisle proměnnou q (velikost dodávky)
Optimální velikost objednávky cena
celkové náklady
náklady na uskladnění
cena za kus
množství
Baumolův model řízení zásob
Q = optimální objednávané množství 1 dodávky CN = celkové náklady CNskl = celkové náklady skladovací CNpoř = celkové náklady pořizovací
Baumolův model řízení zásob II • Optimální objednávané množství Q CN = N poř .
S mat Q + N skl . dod Qdod 2
• Pro minimalizaci celkových nákladů derivujeme ∂CN N .S N ∂Qdod
=−
poř
mat
Qdod
+
a po úpravě Qdod =
2.N poř .S mat N skl
skl
2
=0
Ilustrace modelu výpočtu EOQ optimální objednávané množství • Počet galonů materiálu - roční spotřeba 10 000 • Objednací náklady $ 10.00 • Roční skladovací náklady na 1 galon zásob $ 0.80 2 *10*10000 EOQ = = 500gallons 0,80
Omezení při výpočtu EOQ a výpočtu doobjednacího bodu • Model dává dojem přesnosti a exaktnosti, ale vlastní výpočet se opírá o „nejisté předpoklady“ a odhady: – Objem výroby – Doobjednací doba – Objednací a skladovací náklady
• Další faktory, které mohou ovlivnit čas objednávky a objem objednávaného množství: – Dostupnost materiálu od stávajících a nových dodavatelů – Fluktuace nákupní ceny – Množstevní slevy …
Metoda ABC • Optimalizace řízení více položek • Při mnoha položkách je obtížné a nákladné sledovat je v uvedené podrobnosti všechny • Podstata: rozčlenění položek do 3 skupin podle významu a aplikace diferencovaného přístupu k řízení skupin
Skupina A • Kumuluje položky tvořící vysoký podíl na hodnotově vyjádřené spotřebě zásob (př. 80 %) při malém podílu na počtu položek (př. 20 %) • Uplatněn na ni nejpřísnější režim kontroly množství, protože na sebe váže největší podíl pracovního kapitálu (např. individuální objednávky)
Skupina B • Kumuluje položky tvořící obdobný podíl na hodnotově vyjádřené spotřebě zásob, jako je jejich podíl na počtu položek (př. 10 %) • Uplatněn na režim méně časté kontroly obvykle periodické (nikoli soustavné) • Vyšší podíl pojistné zásoby vzhledem ke spotřebě položek než u A
Skupina C • Kumuluje položky tvořící malý podíl na hodnotově vyjádřené spotřebě zásob (10 %) ale majoritní podíl na počtu položek (př. 80 %) • Uplatněn na režim nejmenší kontroly (např. automatické objednávky) • Nejvyšší podíl pojistné zásoby vzhledem ke spotřebě položek
Obměny metody ABC • Jiná primární kritéria pro začlenění do skupin (podíl na tržbách, podíl na zisku, obtížnost zásobování, zastupitelnost, důsledky nedostatku). • Doplnění primárních kritérií o sekundární. • Rozšíření počtu skupin (př. ABCD) − zjemnění nástroje.
Ostatní pojmy z řízení zásob • JIT (Just-in-Time) – vyžaduje spolehlivé dodavatele a dokonalou organizaci • Outsourcing ve skladování • Konsignační sklady – sklady dodavatele u zákazníka
Hodnocení efektivnosti řízení zásob • Obrátka zásob = Náklady na prodané zásoby/Průměrná výše zásob
• Doba obratu zásob = 365 * Průměrná výše zásob/Náklady na prodané zásoby
ŘÍZENÍ POHLEDÁVEK
Výhody pohledávek • Konkurenční výhoda (nebo absence konkurenční nevýhody) • Snížení nákladů - odpadá manipulace s hotovostí - jednoduší administrativa
Nevýhody pohledávek • Vázaný pracovní kapitál - zvýšené finanční náklady – skutečné nebo oportunitní
• Riziko pozdní platby - úrokové náklady způsobené pozdě hrazenou pohledávkou:
CFLPR
d = AR × i × × (1 − tax ) 365
• riziko neuhrazení (nedobytné pohledávky) - náklady nedobytné pohledávky: COGS - jeden nezaplacený obchod (při marži 10%) znamená, že musím udělat dalších 9 stejných obchodů, abych ztrátu pokryl.
Výnosový cyklus • Příklad výnosového cyklu ve společnosti s hromadnou výrobou • Úvodní nastavení procesu • Opakující se kroky
Obchodní strategie Politika řízení pohledávek Řízení prodeje Smluvní vztah
Objednávka Příjem platby
Vymáhání Expedice a fakturace
Prověření zákazníka Evidence objednávky Plánování výroby a výroba
.
Řízení pohledávek • Prevence – limity dodavatelského úvěru – platební podmínky – přístup k novým zákazníkům – fakturace a doklady potvrzující existenci pohledávek • Vymáhání – metody účinného inkasa pohledávek
Dodavatelský úvěr • Zkoumání bonity - metoda scoringu - zdroje dat • Hloubka analýzy bonity • Stanovení limitu • Zajištění dodavatelského úvěru - bankovní záruka - dokumentární akreditiv - zajištění majitelem, třetí osobou nebo majetkem
Platební podmínky • Splatnosti faktur - platba předem - prodej za hotové - standardní, nadstandardní splatnost
• Skonto za včasnější platbu (např. 2/10, net 90 sleva % 365 míra slevy = ------------------- x -----------------------------------------------100 – sleva % splatnost net – splatnost se slevou 2% 365 0,02 365 míra slevy = ---------------- x ----------- = ------- x ------ = 9,31% 100% – 2% 90 – 10 0,98 80
Vymáhání pohledávek • Metody vymáhání - telefonický kontakt - osobní kontakt - písemné upomínky - inkasní agentury - soudní vymáhání, exekuce, konkurz • Úroky z prodlení • Prodej pohledávky
Efektivnost řízení pohledávek • Ukazatele - Doba obratu pohledávek - Časová struktura pohledávek - Průměrná poskytnutá a skutečná doba splatnosti - Kalkulovaný úrok - Úrokové čerpání marže
• Vazba na systém odměňování
Obrátkovost pohledávek Pohledávky / průměrný denní obrat (obrat / 365) Příklad: roční obrat = 25 000 000 Kč pohledávky = 1 800 000 Kč Výpočet průměrný denní obrat: 25 000 000 / 365 = 68 493 obrátkovost pohledávek: 1 800 000 / 68 493 = 26 Obrátkovost pohledávek (DSO) je 26 dní
Řízení pohledávek – shrnutí • Pohledávka = peněžní nebo věcné právo podniku na plnění ve stanovené době a zn stanoven známé m vý výšii • Druhotná platební neschopnost • Řízení pohledávek = po kom chtít platbu v hotovosti, komu prodat “na fakturu“ a jakou nastavit splatnost
Třídění pohledávek • • • •
Dle lhůty splatnosti (po x před) Časové hledisko (krátko x středně x dlouhodobé) Dle titulu vzniku (z obchodního styku x ostatní) Dle měny (v domácí x cizí měně)
Úloha řízení pohledávek • Velikost pohledávek má vliv na likviditu firmy – 1. analýza důvěryhodnosti klienta – 2. stanovení obchodních podmínek (skonta, rabaty, délka obchodního úvěru, credit scoring – bodové hodnocení obchodních partnerů, rating zahraničních partnerů) – 3. rozhodnutí o způsobu profinancování pohledávek (faktoring, forfaiting, eskontní úvěr) – 4. regulace struktury a stavu pohledávek – 5. volba způsobu vymáhání pohledávek
Platební instrumenty • Platba v hotovosti nebo bankovním převodem, šekem, poštovní poukázkou, platební kartou • Platba jiným zbožím • Směnka • Dokumentární inkaso • Dokumentární akreditiv • Platební příslib (jako akreditiv, ale banka neručí za to, že klient bude mít dost peněz na účtu)
Nástroje pro financování pohledávek • • • • • • •
Jednoduchý úvěr banky na pohledávku Eskontní úvěr Faktoring Forfaiting Postoupení Zápočet, á bartr Kapitalizace pohledávek
Faktoring • Odkup pohledávek faktorem: – Krátkodobé pohledávky (splatné do 180 dnů) – Nezajištěné pohledávky – Pohledávky vzniklé obchodním úvěrem – Možnost postoupení na jiného věřitele – Nejsou s ní spojena práva třetích osob • Druhy: jednorázový x rámcový, pravý (bezregresní) x nepravý (regresní) = zda faktor přejímá úvěrové riziko, zjevný x tichý, tuzemský x mezinárodní (2 faktoři – import a export faktor) • Výhody: získání CF v hotovosti, u bezregresního snížení rizika, snížení nákladů na administrativu
Forfaiting • Odkup pohledávek forfaiterem: – Středně a dlouhodobé pohledávky před splatností (nad 180 dnů) – Zajištěné pohledávky (bankovní zárukou, směnkou, akreditivem) – Možnost postoupení na jiného věřitele – Nejsou s ní spojena práva třetích osob – Většinou jednotlivé pohledávky – Forfaiter nemá možnost regresu na dodavatele, pouze na ručitele – Většinou v zahraničním obchodě – Výhody pro vývozce: převod obchodního rizika na ručitele, devizového a úrokového rizika na forfaitera, rychlé peníze, snížení administrativy
Zápočet a kapitalizace pohledávek • Postoupení (prodej) pohledávek • Zápočet pohledávek • Bartrové obchody • Kapitalizace = Debt-equity swap • Z věřitele se stává vlastník • Zajištění pohledávek (bankovní akcept, zástava, zadržovací právo…) • Vymáhání pohledávek – soudní x mimosoudní, soudní – vykonatelnost – exekuce, konkursní řízení
ŘÍZENÍ LIKVIDITY A
OPTIMÁLNÍ ZADLUŽENÍ
potřeba pracovního kapitálu
Použití finančních zdrojů
vlastní zdroje
čas
Finanční páka Vaše společnost má vlastní kapitál 1.000 a roční návratnost kapitálu v EBIT 20%. Roční tržby v roce X jsou 3.000, náklady na prodané zboží 2.200, rozdíl mezi hrubým a provozním ziskem jsou provozní a administrativní náklady. Nejsou žádné finanční výnosy ani náklady. DPPO je 20%. V roce X+1 si vezmete půjčku ve výši 100% vlastního kapitálu s úrokem 10%. Tím, že se zdvojnásobily zdroje, se také zdvojnásobil obchod: roční obrat, náklady na prodané zboží, provozní a administrativní náklady. a) Připravte výsledovky roku X a X+1 b) Jaký je čistý zisk po zdanění, čistá marže a návratnost vlastního kapitálu v letech X a X+1 (před a po přijetí půjčky)?
potřeba pracovního kapitálu
Rozložení finančních zdrojů
kontokorentní úvěry
fixní úvěry
vlastní zdroje
čas
Krátkodobé finance a finanční plánování • • • • •
Hotovost a čistý pracovní kapitál Operační cyklus a hotovostní cyklus Krátkodobá finanční politika Řízení hotovosti Krátkodobý finanční plán
Krátkodobé financování • Kolik hotovosti měla firma udržovat v pohotovosti na účtu k zaplacení faktur? • Kolik materiálu by měla firma objednávat? • Jak dlouhou splatnost faktur by měla nabídnout svým zákazníkům??
Hotovost a čistý pracovní kapitál • Krátkodobé provozní aktivity a jejich dopad na hotovost a na čistý pracovní kapitál • Krátkodobá aktiva –aktiva, která budou převedena do hotovosti za méně než jeden rok • NWC = Cash + other CA - CL • Cash = LTD + Eq – NWC - FA
Operační cyklus a hotovostní cyklus • Zabývají se krátkodobými provozními aktivitami • Pohybem hotovostních příjmů a hotovostních výdajů • Provozní cyklus (Operační Opera cyklus = časový interval mezi příjmem materiálu a datem kdy jsou zaplaceny pohledávky
Operační cyklus a hotovostní cyklus – příklad • • • • • • • • •
Průměrné zásoby (Avg inventory) Obrat zásob (Inventory turnover ratio)= CoGS/AvgInv Doba obratu zásob (days in Inventory) = 110.6 days Průměrné pohledávky (Avg acc receivable) Obrat pohledávek (Receivables turnover) = Sales/AvgRec Doba obratu pohledávek ays in receivables = 57 days Průměrné závazky Avg Payables Obrátka závazků (Acc payable deferral period) = CoGS/AvgPay Doba obratu závazků (Days in Payables) = 38.8 days
Operační cyklus a hotovostní Cyklus - výpočet • Operační cyklus = Doba obratu zásob + Doba obratu pohledávek = 110.6 + 57 = 167.6 dní • Hotovostní cyklus = Operační cyklus – Doba obratu závazků 167.6 – 38.8 = 128.8 dní • Mezera mezi hotovostními příjmy a hotovostními výdaji musí být pokryta půjčkou nebo rezervou • Mezera se může zkrátit pomocí modifikace položek zásoby, pohledávky a závazky
Krátkodobá finanční politika • Velikost oběžných aktiv • Financování krátkodobých aktiv • Řízení krátkodobých aktiv – kompromis mezi udržovací náklady a náklady nedostatku (carrying costs vs shortage costs) – Udržovací náklady (náklady na financování určité úrovně krátkodobých aktiv). Náklady rostou se zvýšenou úrovní kr. aktiv & – Náklady nedostatku (náklady na zvýšení investice do krátkodobých aktiv). Náklady nedostatku se snižují se zvyšující úrovní investice do kr. aktiv
Alternativní finanční politika běžných aktiv • Ideální model – Kr. aktiva jsou financování kr. závazky a permanentní kr. aktiva jsou financována dl. závazky a kapitálem = nulový pracovní kapitál
• Agresivní strategie – Dl. akt. a část permanentních kr. aktiv jsou financovány dlouhodobými fondy, zbytek krátkodobými závazky – nebezpečí možného negativního pracovního kapitálu
• Konservativní strategie – Dl. akt. a všechna permanentní kr. aktiva a část nepermanentních kr.aktiv je financována dlouhodobými fondy, zbytek krátkodobými závazky – pozitivní pracovní kapitál
Která strategie je nejlepší? • Hotovostní rezerva – přebytek hotovosti a malé krát. půjčky – není riziko likvidity, ale je malý výnos z těchto investic (hotovost a obchodovatelné cenné papíry) • Maturity hedging – firmy se vyhýbají financování dlouh.aktiv financing krátkodobými fondy – nesoulad doby splatnosti může přivodit větší riziko, protože krátkodobé sazby jsou volatilnější než dlouhodobé • Struktura sazeb – krátkodobé úrokové sazby jsou normálně nižší, než dlouhodobé sazby, proto je financování dlouhodobými zdroji nákladnější
Cash Flow = + - (+) - (+) + (-) + = + = + = = =
Počáteční hotovost zisk zvýšení (snížení) zásob zvýšení (snížení) pohledávek zvýšení (snížení) závazků odpisy Celkem provozní cash flow nákup majetku prodej majetku Celkem investiční cash flow splátky půjček nové půjčky Celkem finanční cash flow Konečná hotovost Hotovost v rozvaze
Hotovostní rozpočet • Primární nástroj krát. finančního plánování • Rekapitulace měsíčních (kvartálních) finančních příjmů a výdajů • Stanoví se minimální zůstatek na obranu proti neočekávaným výdajům
Krátkodobý finanční plán • K překlenutí mezery mezi finančními zdroji, které může společnost využít: – Nezajištěná půjčka – kreditní linka – • nezajištěná, zajištěná, stand-by credit, kompenzační zůstatek
– Zajištěná půjčka • Finanování pohledávek – faktorované pohledávky • Půjčka na zásoby – zajištění skladovanými zásobami
– Další zdroje • Komerční papír (commercial paper), bankovní záruka nebo akceptace (zajištění směnkou)
DEVIZOVÉ TRHY A
PROCESY ŘÍZENÍ KURZOVÝCH RIZIK
Mezinárodní Finanční Management • Zabírá širší okruh otázek než operace v jedné zemi • Motivace pro „globální“ společnosti – Rozšířit trh (CocaCola, McDonald) – Najít suroviny (Exxon, Shell) – Najít nové technologie (Fuji, Xerox, Procter Gamble)
Motivace – Výnosy z rozsahu (GE, BMW, Dow Chemicals) – Vyhnout se politickým a regulačním problémům (dovozní kvóty – Honda, Nissan, Toyota, Mazda, Mitsubishi… – Vyhnout se problémům s licencemi a patenty na velkých trzích – SmithCline Beecham, BASF) – Diverzifikovat (General Motors) ekonomické konjunktury a krize nejsou zcela korelované na všech trzích
Trhy cizích měn • Kurz - cena jedné měny v jiné měně • Určují se na trhu zahraničních měn (foreign exchange market - FOREX) – Přímá kotace 1.549 USD = 1 EUR – Nepřímá kotace 1 USD = 0.645 EUR
Trhy cizích měn • Spotové transakce, forwardové transakce • Spotové kurzy, forwardové kurzy • Např. JPY vs USD • Zhodnocení měny: měna se zhodnocuje za každý jen koupíme více dolarů (zaplatíme méně jenů za jeden každý dolar) • Znehodnocení: měna devalvuje – znehodnocuje se (zaplatíte více jenů za 1 dolar – více JPY za 1 USD)
Kurzy a relativní ceny • Měnové kurzy jsou důležité, protože ovlivňují relativní ceny domácího a zahraničního zboží • Když se měna v jedné zemi zhodnocuje, stává se její zboží v zahraničí dražší a je levnější (pokud jsou domácí ceny v obou zemích konstantní) • Naopak, když měna jedné země devalvuje je zboží této země levnější a zahraniční zboží je v dané zemi dražší.
Měnové kurzy v dlouhém období • Měnové kurzy jsou určeny nabídkou a poptávkou – V dlouhém období – V krátkém období
• V dlouhém období (Law of one price • Parita kupní síly (Purchasing power parity)
V dlouhém období - Law of one price • Pravidlo jedné ceny – pokud se ve dvou zemích vyrábí stejné zboží, měla by být cena tohoto zboží totožná – – – –
Americká ocel $100 za tunu Japonská ocel ¥ 10,000 za tunu Měnový kurz $ 1 = ¥ 100 Illustrace: Jestliže $ 1 = ¥ 200; stála by japonská ocel $ 50; identické zboží; zvýší se poptávka po japonské oceli a sníží se poptávka po americké oceli; převis nabídky americké oceli bude eliminován pokud se měnový kurz sníží na 100 jenů za 1 dolar.
Parita kupní síly – Purchasing power parity (PPP) • Měnový kurz příslušných dvou měn přizpůsobí cenovou hladinu v obou zemích – Předpokládejme, že cena japonské oceli vzroste o 10 % (na 11 000 jenů) ve vztahu k ceně v amerických dolarech – Aby platilo pravidlo jedné ceny, musí měnový kurz vyrůst na ¥ 110 za $ 1 (10% zhodnocení dolaru)
Parita kupní síly – Purchasing power parity (PPP) 2 – Když použijeme pravidlo jedné ceny na cenovou hladinu v obou zemích použijeme vlastně teorii parity kupní síly
– Zde platí, že jestliže se japonská cenová hladina zvedne vůči americké cenové hladině, dolar se zhodnotí o 10%.
Parita kupní síly nemůže plně vysvětlit měnové sazby • Zboží není identické • Toyota vs Chevrolet
• Relativní cenové hladiny • V dlouhém období způsobí růst cenové hladiny v zemi znenodnocení její měny • a naopak relativní snížení cenové hladiny zapříčiní, že se měna zhodnotí
• Tarify a kvóty • Preference domácímu zboží před cizím • Rozdíly v produktivitě • Zvýšení produktivity – zhodnocení měny
Měnové kurzy v krátkém období • Porovnání očekávaných výnosů domácích a zahraničních depozit • Parita úrokových měr Interest parity condition – Kapitál je mobilní a bankovní depozita jsou perfektní substituty – Pokud je očekávaný výnos dolarového depozita vyšší než výnos depozita zahraniční měny – budou chtít jak američtí tak zahraniční investoři držet jenom dolarová depozita – tak, aby nebyl žádný rozdíl v jejich očekávaných výnosech
Parita úrokových měr - Interest parity condition – Po zohlednění rizika musí investoři získat stejný výnos z investic do cenných papírů ve kterékoliv zemi. – Investici určují dva faktory: 1. očekávaný výnos z investice; 2. změny v měnových kurzech – Výnos z cizí investice bude vyšší než z domácí investice, jestliže se zahraniční změna zhodnocuje vůči domácí a bude nižší, jestliže se znehodnocuje – Parita úrokových měr: (Ilustrace excel) – Forward exchange rate/Spot exchange rate = (1+khome / (1+kforeign)
Rovnováha na měnových trzích • Srovnáme očekávané výnosy ze zahraničních depozit • A očekávané výnosy z dolarových depozit • Podmínka parity úrokových měr musí být splněna
Změny v měnových kurzech • Pohyby v očekávaných výnosech zahraničních depozit – Změny kurzů zahraničních měn – Změny očekávaných budoucích měnových kurzů
• Změna očekávaných výnosů domácích depozit – Změny domácích úrokových sazeb
• Změny v úrokových sazbách • Změny peněžní zásoby • Reakce měnových kurzů na burzovní zprávy (overshooting)
ZAJIŠTĚNÍ RIZIKA A
DALŠÍ INSTRUMENTY PRO ŘÍZENÍ KURZOVÝCH RIZIK
Hedging • Zajištění investice s pomocí derivátového instrumentu nebo pomocí opačné pozice v aktivu • Důvod předejít negativním důsledkům nepříznivého vývoje ceny • Snížit nejistotu • Snížit volatilitu ceny • Snížit dopad měnících se úrokových sazeb
94
Hedging a spekulace • Finanční deriváty jsou pružné a mocné instrumenty, které mohou být použity k zajištění pozice nebo naopak k otevření pozice vůči riziku • Někdy obranná strategie firmy (the protection) není dobře zajištěna a to může vést k finanční katastrofě – – – – –
Orange County, 1994 Baring Brothers, 1995 Sumitomo Corporation, 1996 Mitsubishi Bank Ltd, 1997 Everest Capital, 1998 95
Deriváty • Instrumenty, jejichž hodnota záleží na hodnotě podkladového aktiva • Typy podkladového aktiva: – Akcie, akciové indexy – Komodity – Měny – Úrokové sazby
96
Typy derivátů • Futures, forwardy (měny, komodity, akcie) • Optce (akcie, akciové indexy) • Swapy (úrokové sazby, měny) • Násobné deriváty (futures option, swaption...)
97
CALL Opce Long call
10 5 60
55
50
-5
45
0 40
Právo nikoliv povinnost Koupit podkladové aktivum za předem domluvenou cenu (uplatňovací uplatňovací cenu cenu) do určité doby (americká opce) nebo v určitý budoucí okamžik (Evropská opce)
-10
98
PUT Opce Long put
10 5 60
55
50
-5
45
0 40
Právo nikoliv povinnost Prodat podkladové aktivum za předem domluvenou cenu (uplatňovací uplatňovací cenu cenu) do určité doby (americká opce) nebo v určitý budoucí okamžik (Evropská opce)
-10
99
Dlouhá a krátká pozice v opci CALL Short call
10 5
60
55
50
45
0 40
• Dlouhá pozice – pozice kupujícího (slide 98) • Krátká pozice – pozice prodávajícího prodávající vypisuje opci call (“writes” CALL) • Pozice vypisujícího je určena, je povinen prodat podkladové aktivum za předem smluvenou cenu (exercise price)
-5 -10
100
Dlouhá a krátká pozice v opci PUT Short put
10 5
-5 -10
101
60
55
50
45
0 40
• Dlouhá pozice – pozice kupujícího (slide 99) • Krátká pozice – pozice prodávajícího prodávající vypisuje opci put (“writes” PUT) • Pozice vypisujícího je určena, je povinen koupit podkladové aktivum za předem smluvenou cenu (exercise price)
Opce (další terminologie) • • • • •
at-the-money in-the-money deep-in-the-money out-of-the-money deep-out-of-the-money
102
Strategie protektivní put V případě, že cena podkladového aktiva klesne, bude ztráta z dlouhé pozice v akcii vyrovnána ziskem u opce put (mínus prémie). Uplatňovací cena je X = 50, opční prémie = 2, cena pořízení akcie = 50 strategy profit/loss 10
5
60
58
56
54
52
50
48
46
44
42
40
0
-5
-10
Underlying stock price
long put incl premium long stock combined incl premium
103
Strategie protektivní call V případě, že cena podkladového aktiva stoupne, bude ztráta z krátké pozice v akcii vyrovnána ziskem z opce put (mínus prémie). Uplatňovací cena X=50, opčné prémie =2, cena akcie při krátkém prodeji =50 Strategy profit/loss 10
5
60
58
56
54
52
50
48
46
44
42
40
0
-5 Underlying stock price -10 long call including premium short stock combined profile including premium
104
Obchodování s opcemi • CBOE, CME, LIFFE • Opční clearingová korporace (OCC) zajišťuje settlement (vypořádání obchodů) • Podkladové kontrakty – jednotky po 100 opcích (round lot) • Cykly – Lednový,únorový a březnový cyklus
105
Hodnota poce • Opční cena má dvě komponenty : • Vnitřní hodnota – Rozdíl mezi hodnotou a podkladového aktiva a uplatňovací cenou opce CALL: max{0 0;S ;S − X }
PUT:
max{ X − S ;0 ;0}
• Časovou hodnotu
– Snižuje se s tím, jak plyne čas do splatnosti 106
Kaktory ovlivňující cenu opce • • • • •
Cena podkladového aktiva (S nebo S0) Uplatňovací cena (X nebo E) Čas do splatnosti ([T-t] nebo t) Volatilita podkladového aktiva (σ) Beziriková sazba (r) – Při spojitém úročení
• Dividenda (Div) 107
Páka u opcí • Investujeme-li do opce call místo přímo do podkladové akcie, například částku £ 100 – Můžeme koupit 2 akcie za S0 = £ 50 – Anebo 20 call opcí s uplatňovací cenou E=£50 při ceně C = £5
• Při každém zvýšení ceny podkladové akcie o £1↑ investor – Získá +£2 pokud zainvestoval přímo do akcií (2% výnos) – Nebo Získá +£20 pokud investuje do opcí call (20% výnos)
• Co se stane, když cena akcie poklesne?
108
Put-call parita • Ceny opcí put a call spolusouvisejí • Investor může vytvořit dvě alternativní strategie, které vedou ke stejnému výsledku bez ohledu na to, jaká bude cena akcie v okamžiku expirace • Pokud neexistují žádné příležitosti pro arbitráž, existuje vztah známý put-call parita
E C = So + P − (1 + r ) 109
Parita put-call (2 portfolia) C = So + P − E / (1 + r ) P = C − So + E / (1 + r ) !! Používame diskrétní sazbu za jedno odobí !! Ilustrace viz Excel
110
Put-call parita (symboly) C= P= E= r= S0 =
cena opce call cena opce put uplatňovací cena (stejná pro put a call) úroková sazba po dobu do expirace aktuální cena akcie
S1 =
cena akcie v čase 1 - den expirace
111
