8
BAB II LANDASAN TEORI
2.1. Pengertian Model Indeks Tunggal
Sharpe (1963) mengembangkan model yang disebut dengan model indeks tunggal (single-index model). Model ini dapat digunakan untuk menyederhanakan perhitungan di model Markowitz dengan menyediakan parameter yang dibutuhkan dalam perhitungan model Markowitz. Disamping itu model indeks tunggal juga dapat digunakan untuk menghitung return ekspektasi dan resiko portofolio. Model indeks tunggal didasarkan pada pengamatan bahwa harga dari suatu sekuritas berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar. Secara khusus dapat diamati bahwa kebanyakan saham cenderung mengalami kenaikan harga jika indeks harga saham naik.
Demikian pula sebaliknya jika indeks harga saham turun maka
kebanyakan saham di bursa saham mengalami penurunan harga. Hal ini mendasari pemikiran bahwa imbal hasil dari sekuritas kemungkinan berkorelasi karena ada reaksi umum (common response) terhadap perubahan-perubahan nilai pasar. Model indeks tunggal membagi return dari suatu sekuritas ke dalam dua komponen, yaitu: 1. Komponen imbal yang unik diwakili oleh αi yang independen terhadap imbal hasil pasar.
8
9 2. Komponen return yang berhubungan dengan imbal hasil pasar yang diwakili oleh βi x RM. Ri = αi + βi x RM + ei
Ri =
Return sekuritas ke-i
αi =
nilai ekspektasi dari imbal hasil sekuritas yang independen terhadap imbal
hasil pasar βi =
Beta merupakan koefisien yang mengukur perubahan Ri akibat dari perubahan
RM RM = Tingkat imbal hasil dari indeks pasar, juga merupakan suatu variable acak ei =
Kesalahan residu yang merupakan variable acak dengan nilai ekspektasinya sama dengan nol atau E(ei) = 0
Bagian imbal hasil yang unik (αi) hanya berhubungan dengan peristiwa mikro (micro event) yang mempengaruhi perusahaan tertentu saja, tetapi tidak mempengaruhi semua perusahaan secara umum.
Contoh dari peristiwa mikro
misalnya adalah pemogokan karyawan, kebakaran, penemuan-penemuan penelitian dan sebagainya. Bagian imbal hasil yang berhubungan dengan imbal hasil pasar ditunjukkan oleh Beta (βi) yang merupakan sensitivitas imbal hasil suatu sekuritas terhadap imbal hasil pasar.
10
2.2. Pengertian Indeks LQ 45
Indeks LQ 45 terdiri dari 45 buah saham dengan likuiditas dan kapitalisasi pasar yang tinggi. Saham-saham pada indeks LQ 45 harus memenuhi kriteria dan melewati seleksi utama sebagai berikut: 1. Masuk dalam ranking 60 besar dari total transaksi saham di pasar reguler (ratarata nilai transaksi selama 12 bulan terakhir. 2. Ranking berdasar kapitalisasi pasar (rata-rata kapitalisasi pasar selama 12 bulan terakhir) 3. Telah tercatat di BEJ minimum 3 bulan 4. Keadaan keuangan perusahaan dan prospek pertumbuhan. 5. Frekuensi dan jumlah hari perdagangan transaksi pasar reguler.
Saham-saham yang termasuk di dalam LQ45 terus dipantau dan setiap 6 bulan mengalami review (Februari dan Agustus). Jika terdapat saham yang sudah tidak masuk kriteria maka akan diganti dengan saham lain yang memenuhi syarat. Pihak BEJ mempunyai komite penasehat yang terdiri dari para ahli di BAPEPAM, Universitas, dan Profesional di bidang pasar modal untuk menentukan saham-saham yang termasuk golongan ini.
Periode I: LQ45 periode Februari 2003 s.d. Juli 2003 1. 2. 3.
Astra Agro Lestari (AALI) Aneka Tambang (ANTM) Apexindo Pratama Duta (APEX)
11 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16. 17. 18. 19. 20. 21. 22. 23. 24. 25. 26. 27. 28. 29. 30. 31. 32. 33. 34. 35. 36. 37. 38. 39. 40. 41. 42. 43. 44. 45.
Astra Graphia (ASGR) Astra Internasional (ASII) Astra Otopart (AUTO) Bank Central Asia (BBCA) Bank Negara Indonesia (BBNI) Bhakti Investama (BHIT) Berlian Laju Tanker (BLTA) Bimantara Citra (BMTR) Dankos Laboratories (DNKS) Dynaplast (DYNA) Gudang Garam (GGRM) Gajah Tunggal (GJTL) Humpuss Intermoda Transportasi (HITS) HM Sampoerna (HMSP) Indosiar Visual Mandiri (IDSR) Indofarma (INAF) Indofood Sukses Makmur (INDF) Indorama Syntetics (INDR) Indah Kiat Pulp & Paper (INKP) Indocement Tunggal Prakasa (INTP) Indosat (ISAT) Jaka Artha Graha (JAKA) Jakarta International Hotel Development (JIHD) Kimia Farma (KAEF) Kalbe Farma (KLBF) Limas Stockhomindo (LMAS) Medco Energi (MEDC) Multipolar (MLPL) Matahari Putra Prima (MPPA) Metrodata Electric (MTDL) Bank Pan Indonesia (PNBN) Ramayana Lestari Sentosa (RALS) Bentoel International Investama (RMBA) Surya Citra Media (SCMA) Semen Cibonong (SMCB) Semen Gresik (SMGR) Timah (TINS) Telkom (TLKM) Tempo Scan Pacific (TSPC) Tunas Ridean (TURI) United Tractor (UNTR) Unilever Indoenesia (UNVR)
12 Periode II: LQ45 periode Agustus 2003 s.d. Januari 2004 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16. 17. 18. 19. 20. 21. 22. 23. 24. 25. 26. 27. 28. 29. 30. 31. 32. 33. 34. 35. 36. 37. 38. 39. 40. 41. 42. 43.
Astra Agro Lestari (AALI) Aneka Tambang (ANTM) Apexindo Pratama Duta (APEX) Astra Graphia (ASGR) Astra Internasional (ASII) Astra Otopart (AUTO) Bank Central Asia (BBCA) Bank Negara Indonesia (BBNI) Bank Kesawan (BKSW) Bimantara Citra (BMTR) Citra Marga Nusaphala Persada (CMNP) Dankos Laboratories (DNKS) Dynaplast (DYNA) Gudang Garam (GGRM) Gajah Tunggal (GJTL) HM Sampoerna (HMSP) Indosiar Visual Mandiri (IDSR) Indofarma (INAF) International Nickel Indonesia (INCO) Indofood Sukses Makmur (INDF) Indorama Syntetics (INDR) Indah Kiat Pulp & Paper (INKP) Indocement Tunggal Prakasa (INTP) Indosat (ISAT) Jakarta International Hotel Development (JIHD) Kimia Farma (KAEF) Kalbe Farma (KLBF) Limas Stockhomindo (LMAS) Medco Energi (MEDC) Multipolar (MLPL) Matahari Putra Prima (MPPA) Bank NISP (NISP) Bank Pan Indonesia (PNBN) Tambang Batubara Bukit Asam (PTBA) Ramayana Lestari Sentosa (RALS) Bentoel International Investama (RMBA) Surya Citra Media (SCMA) Semen Cibonong (SMCB) Semen Gresik (SMGR) Timah (TINS) Tjiwi Kimia (TKIM) Telkom (TLKM) Tempo Scan Pacific (TSPC)
13 44. 45.
United Tractor (UNTR) Unilever Indoenesia (UNVR)
Periode III: LQ 45 periode Februari 2004 s.d Juli 2004: 1. Aneka Tambang (ANTM) 2. Astra Agro Lestari (AALI) 3. Astra Graphia (ASGR) 4. Astra International (ASII) 5. Astra Otopart (AUTO) 6. Bakrie & Brother (BNBR) 7. Bank Central Asia (BBCA) 8. Bank Negara Indonesia (BBNI) 9. Bank NISP (NISP) 10. Bank Pan Indonesia (PNBN) 11. Barito Pacific Timber (BRPT) 12. Bentoel International Investama (RMBA) 13. Berlian Laju Tanker (BLTA) 14. Bumi Resources (BUMI) 15. Dankos Laboratories (DNKS) 16. Enseval Putra Megatrading (EPMT) 17. Gajah Tunggal (GJTL) 18. Gudang Garam (GGRM) 19. HM Sampoerna (HMSP) 20. Indah Kiat Pulp and Paper (INKP) 21. Indocement Tunggal Prakasa (INTP) 22. Indofarma (INAF) 23. Indofood Sukses Makmur (INDF) 24. Indosat (ISAT) 25. Indosiar Visual Mandiri (IDSR) 26. International Nickel Indonesia (INCO) 27. Jakarta International Hotel & Development (JIHD) 28. Kalbe Farma (KLBF) 29. Kimia Farma (KAEF) 30. Limas Stockhomindo (LMAS) 31. Matahari Putra Prima (MPPA) 32. Medco Energi Internasional (MEDC) 33. Tjiwi Kimia (TKIM) 34. Panin Insurance (PNIN) 35. Ramayana Lestari Sentosa (RALS) 36. Semen Cibinong (SMCB) 37. Semen Gresik (SMGR) 38. Summarecon Agung (SMRA) 39. Tambang Batubara Bukit Asam (PTBA)
14 40. Telekomunikasi Indonesia (TLKM) 41. Tempo Scan Pacific (TSPC) 42. Timah (TINS) 43. Trias Sentosa (TRST) 44. Unilever Indonesia (UNVR) 45. United Tractor (UNTR) Periode IV: LQ 45 periode Agustus 2004 s.d Januari 2005: 1. Astra Agro Lestari (AALI) 2. Aneka Tambang (ANTM) 3. Astra International (ASII) 4. Astra Otopart (AUTO) 5. Bakrie & Brothers (BNBR) 6. Bank Central Asia Tbk (BBCA) 7. Bank Danamon Indonesia (BDMN) 8. Bank International Indonesia (BNII) 9. Bank Lippo (LPBN) 10. Bank Niaga (BNGA) 11. Bank NISP (NISP) 12. Bank Pan Indonesia (PNBN) 13. Barito Pacific Timber (BRPT) 14. Bentoel International Investama (RMBA) 15. Berlian Laju Tanker (BLTA) 16. Bumi Resources (BUMI) 17. Ciputra Surya (CTRS) 18. Dankos Laboratories (DNKS) 19. Enseval Putra Megatrading (EPMT) 20. Gajah Tunggal (GJTL) 21. Gudang Garam (GGRM) 22. HM Sampoerna (HMSP) 23. Indah Kiat Pulp and Paper (INKP) 24. Indocement Tunggal Perkasa (INTP) 25. Indofood Sukses Makmur (INDF) 26. Indosat (ISAT) 27. Indosiar Visual Mandiri (IDSR) 28. International Nickel Indonesia (INCO) 29. Jakarta International Hotel Development (JIHD) 30. Kalbe Farma (KLBF) 31. Kawasan Industri Jababeka (KIJA) 32. Limas Stockhomindo (LMAS) 33. Matahari Putra Prima (MPPA) 34. Tjiwi Kimia (TKIM) 35. Panin Insurance (PNIN)
15 36. Ramayana Lestari Sentosa (RALS) 37. Semen Cibinong (SMCB) 38. Semen Gresik Persero (SMGR) 39. Summarecon Agung (SMRA) 40. Tambang Batubara Bukit Asam (PTBA) 41. Telekomunikasi Indonesia (TLKM) 42. Tempo Scan Pacific (TSPC) 43. Timah (TINS) 44. Unilever Indonesia (UNVR) 45. United Tractor (UNTR) Bila ada satu saham yng tidak memenuhi kriteria, saham tersebut akan dikeluarkan dari perhitungan indeks dan digantikan dengan saham yang memenuhi kriteria.
Saham-saham yang masuk dalam kriteria ranking 1-35 dikalkulasikan
dengan cepat dalam perhitungan indeks. Sedangkan saham yang masuk pada ranking 36-45 tidak perlu dimasukkan dalam perhitungan indeks. Untuk menjamin kewajaran dalam seleksi saham, BEJ mempunyai sebuah Komite Penasehat yang terdiri dari para ahli di bidang pasar modal yaitu para praktisi, akademisi, profesional independen di bidang pasar modal. Indeks LQ45 dihitung mundur hingga tanggal 13 Juli 1994 sebagai Hari Dasar, dengan Nilai Dasar 100. Untuk seleksi awal digunakan data pasar Juli 1993Juni 1994. Hasilnya, ke-45 saham tersebut meliputi 72% total market kapitalisasi pasar dan 72,5% nilai transaksi di pasar reguler.
16
2.3. Pengertian Risiko Dan Tingkat Imbal Hasil (Return)
Dalam melakukan segala hal, kita selalu dihadapkan pada risiko (risk). Objek penelitian tesis ini adalah harga saham-saham yang mempengaruhi indeks LQ45. Dengan demikian, risiko yang mungkin terjadi adalah risiko penurunan harga saham yang mempengaruhi indeks tersebut. Sebagaimana yang kita ketahui, indeks LQ45 setiap hari mengalami perubahan, apakah itu kenaikan ataupun penurunan. Sekarang kita tahu mengenai risiko investasi di saham, tetapi bagaimanakah cara mengukur risiko tersebut? Salah satu cara kuantitatif yang sering digunakan untuk mengukur risiko adalah dengan menggunakan standard deviasi. “Standard deviation is a measure of the spread or dispersion about the mean of a probability distribution” (Keown, 2001, p177). Penulis menggunakan data historis harga-harga saham yang masuk dalam LQ45 tahun 2004 untuk menganalisa CAPM dari 45 saham tersebut dan kaitannya dengan melakukan analisa CAPM dari indeks LQ45. Dalam konteks investasi. risiko dapat dikurangi, tetapi tidak dapat dihilangkan seluruhnya.
Caranya adalah dengan melakukan diversifikasi.
Apabila kita
melakukan investasi pada satu jenis instrumen saja, risiko kita sepenuhnya akan tergantung pada kinerja investasi tersebut. Tetapi apabila kita melakukan investasi pada beberapa instrumen yang ada (seperti investasi pada deposito, reksadana, saham, dll.) kita dapat membagi-bagi risiko yang ada. Jadi apabila investasi yang satu mengalami kerugian, maka kerugian tersebut dapat ditutup sebagian oleh keuntungan pada bentuk investasi yang lainnya. Prinsip diversifikasi mirip dengan prinsip “don’t
17 put all your eggs in just one basket”.
Apabila keranjang tersebut jatuh, maka
tentunya semua telur yang ada didalamnya akan pecah. Apabila kita membagi danadana yang kita miliki ke dalam beberapa “keranjang” (instrumen investasi), berarti kita sudah melakukan diversivikasi. Karena apabila salah satu keranjang yang kita miliki jatuh, kita masih memiliki keranjang lainnya. Dalam konteks manajemen keuangan dan berdasarkan prinsip diversifikasi, kita dapat membagi risiko menjadi : -
Firm specific risk / Unsystematic Risk / Diversifiable Risk : the portion of the variation in instrument returns that can be eliminated through investor diversification. This diversifiable risk is the result of factors that are unique to the particular firm. Contoh firm specific risk : kebakaran pabrik sepatu tidak akan mengganggu kinerja pabrik textil, kelalaian manajemen bank A tidak akan mempengaruhi kinerja bank B, dll.
-
Market-related Risk / Systematic Risk / Non-diversifiable Risk : the portion of variations in investment returns that cannot be eliminated through investor diversification. This variation results from factors that affect all investment instruments. Contoh market risk : kenaikan tingkat suku bunga dan tingkat inflasi akan memiliki pengaruh terhadap seluruh perekonomian. Salah satu prinsip investasi yang utama adalah “risk-return tradeoff – We
won’t take on additional risk unless we expect to be compensated with additional return” (Keown, 2001, p11). Artinya adalah bahwa kita bersedia untuk menanggung sejumlah risiko asalkan kepada kita diberikan tambahan pendapatan (return) karena kita bersedia menanggung risiko tambahan tersebut.
18 Pelaku investasi tentunya mengharapkan pendapatan atas sejumlah investasi yang telah atau akan ia tanamkan. Hal ini sering disebut sebagai expected rate of return. Dengan demikian expected rate of return berarti tingkat imbal hasil yang diinginkan investor atas kesediaannya menanggung sejumlah risiko atas investasi yang ia lakukan. Setelah investor dapat menghitung expected rate of return, selanjutnya ia akan mulai bertanya-tanya: sebenarnya berapa tingkat imbal hasil yang wajar yang diberikan oleh instrumen investasi tersebut? Tingkat imbal hasil yang wajar tersebut diistilahkan sebagai investor’s required rate of return, yang artinya adalah seberapa besar tingkat imbal hasil minimum yang diperlukan sehingga orang-orang akan menjadi tertarik untuk menaruh investasi pada instrumen investasi tersebut. Required rate of return memiliki dua komponen utama, yaitu tingkat suku bunga bebas risiko (risk-free rate) dan premi risiko (risk premium). Keduanya akan dibahas lebih lanjut kemudian. Jadi, kuncinya adalah menetapkan seberapa besar expected rate of return dan required rate of return.
Apabila tingkat imbal hasil yang dibutuhkan investor
(expected rate of return) lebih besar daripada tingkat imbal hasil minimum yang diperlukan investor (required rate of return), maka dikatakan bahwa investasi tersebut layak untuk dijalankan. Alasannya : karena investasi tersebut memberikan harapan imbal hasil yang lebih besar daripada tingkat imbal hasil yang dibutuhkan. Begitu pula sebaliknya yang terjadi jika expected rate of return lebih kecil daripada required rate of return, sebaiknya investasi tidak dilakukan.
19 Contoh : investor A melakukan analisis tingkat imbal hasil yang akan ia terima atas investasi yang akan ia lakukan.
Berdasarkan perhitungannya, ia
mendapatkan bahwa expected rate of return atas investasinya tersebut sebesar 15%, dan required rate of return atas investasi tersebut sebesar 12%. Artinya, ia berharap untuk mendapatkan tingkat imbal hasil sebesar 15%, padahal hanya dengan tingkat imbal hasil sebesar 12% saja ia juga sudah mau melakukan investasi tersebut. Akan tetapi apabila investor B melakukan perhitungan atas investasi yang sama, dan berdasarkan oleh perhitungannya itu ia menyimpulkan bahwa expected rate of return dari investasi tersebut hanyalah 10%, sedangkan tingkat required rate of return adalah sama yaitu sebesar 12%. Investor B tidak akan mau menjalankan investasi tersebut, karena ia hanya akan mendapatkan imbal hasil sebesar 10%, sedangkan tingkat imbal hasil minimum yang dibutuhkan oleh para investor lebih besar daripada harapannya, yaitu sebesar 12%. Dari sudut pandang bisnis, setiap investasi memiliki expected rate of return dan required rate of return yang berbeda-beda.
Jadi, kuncinya adalah
membandingkan antara expected return dan required return atas suatu investasi. Dalam praktek bisnis terdapat instrumen investasi yang dikategorikan sebagai investasi yang bebas dari risiko, seperti investasi pada obligasi pemerintah, deposito, dll. Disebut bebas risiko adalah karena risiko yang dipikulnya relatif kecil, hampir tidak ada.
Risiko negara untuk gagal dalam membayar kupon obligasi atau
membayar pokok obligasi pada saat jatuh tempo sangat kecil sekali, bahkan hampir tidak ada. Kalaupun ada, maka dapat dikatakan negara dalam keadaan bangkrut.
20 Instrumen investasi yang seperti ini sering disebut sebagai asset yang bebas risiko (risk free assets). Investasi bebas risiko tentunya memiliki tingkat return tertentu, yang sering disebut sebagai tingkat investasi bebas risiko (risk-free rate). “Risk-free rate : the rate of return on risk-free investments” (Keown, 2001, p 191). Dalam melakukan investasi, kita dihadapkan pada risiko yang bermacammacam (systematic risk dan unsystematic risk). Kita kemudian perlu mengetahui seberapa besar tambahan risiko yang kita tanggung, untuk kemudian kita perhitungkan dengan tingkat imbal hasil pendapatan (expected rate of return) yang kita harapkan. Tambahan risiko yang kita tanggung sering disebut sebagai premi risiko (risk premium). Risk premium is the additional rate of return we expect to earn above the risk-free rate for assuming risk. Dalam investasi, terdapat hubungan antara konsep required rate of return, risk-free rate, dan risk premium, yang tertuang dalam sebuah rumusan yaitu sebagai berikut:
Required rate of return = Risk-free rate + Risk premium
Jadi secara keseluruhan, kita dapat menyimpulkan bahwa required rate of return merupakan penjumlahan atas tingkat suku bunga bebas risiko (risk-free rate) dan premi risiko (tambahan risiko atas risky investment).
Dengan demikian
perubahan pada suku bunga bebas risiko dan premi risiko menentukan perubahan pada required rate of return atas suatu investasi.
21
2.4
Pengertian Capital Asset Pricing Model (CAPM)
Kemampuan untuk mengestimasi imbal hasil suatu individu sekuritas merupakan hal yang sangat penting dan diperlukan oleh investor.
Untuk dapat
mengestimasi imbal hasil suatu sekuritas dengan baik dan mudah diperlukan suatu model estimasi. Oleh karena itu kehadiran Capital Asset Pricing Model (CAPM) yang dapat digunakan untuk mengestimasi imbal hasil suatu sekuritas dianggap sangat penting di bidang keuangan. “Menurut CAPM, E(r) pada suatu saham akan tergantung dari risiko saham tersebut dan hanya risiko pasarlah yang mempengaruhi risiko sebuah saham, karena dianggap semua investor telah melakukan diversifikasi secara efisien” (Tedy Fardiansyah, 2002, p48). Dengan demikian CAPM memberikan prediksi hubungan antara risiko dan tingkat imbal hasil harapan [expected rate of return – E(r)] dari sebuah asset (misalnya saham) dan hubungan antara tingkat imbal hasil saham tersebut terhadap tingkat imbal hasil pasar. Salah satu asumsi dasar CAPM adalah bahwa investor telah melakukan diversifikasi.
Oleh karena itu menurut CAPM, risiko yang relevan hanyalah
systematic risk. Firm specific risk menjadi tidak begitu relevan karena risiko ini dapat di-minimalisasi dengan melakukan diversifikasi.
22 Rumus CAPM : (expected return – beta relationship) E(r) – Rf = β [ E(Rm) – Rf ] E(r)
Æ expected rate of return
Rf
Æ tingkat suku bunga bebas risiko
β
Æ beta / risiko sistematis atas suatu investasi
E(Rm) Æ expected rate of return dari market / portfolio pasar
[ E(Rm) – Rf ] disebut sebagai premi risiko, karena mencerminkan kompensasi atas kesanggupan investor dalam menanggung risiko diatas tingkat suku bunga bebas risiko.
Portfolio pasar adalah portfolio yang mewakili semua
kesempatan investasi yang ada. Sebagai pendekatan dapat digunakan indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di bursa saham. Beta diartikan sebagai suatu ukuran kepekaan sebuah portfolio investasi terhadap risiko pasar, atau dengan kata lain, besarnya kontribusi risiko portfolio investasi terhadap risiko pada portfolio pasar secara keseluruhan. Rumus Beta:
β=
Cov( Ri, Rm) σm 2
Dimana : β
Æ beta / systematic risk
Cov (Ri, Rm) Æ covariance antara Return portfolio (LQ45) dengan return market (IHSG) σm²
Æ variance dari return market (IHSG)
