Asijská měnová krize

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra finančních obchodů

Asijská měnová krize Příčiny a důsledky měnové krize ve vybrané zemi Diplomová práce

Autor:

Elizabeth Landová

Vedoucí práce:

doc. Ing. Jana Marková, CSc.

Praha

Duben, 2009

Prohlášení

Prohlašuji, že jsem diplomovou práci na téma „Asijská měnová krize“ vypracovala samostatně. Použitou literaturu a veškeré podkladové materiály uvádím v přiloženém seznamu literatury.

V Praze dne 13.4.2009

………………………… Bc. Elizabeth Landová

Poděkování

Na tomto místě bych ráda poděkovala paní doc. Ing. Janě Markové, CSc. za její podněty a připomínky. Mé poděkování patří také všem, kteří mě podporovali při psaní této práce.

Anotace:

Tato diplomová práce se zabývá vznikem, příčinami a důsledky měnové krize v jihovýchodním regionu Asie v devadesátých letech dvacátého století. Teoretická část se soustředí na krizi z pohledu jejího šíření a vzniku. Další kapitoly obsahují včetně samotné analýzy důležitých makroekonomických

ukazatelů

dvou

postižených asijských zemí,

Thajska a Jižní Koreje, také dopady této měnové krize na světovou ekonomiku. V návaznosti se věnuje také měnové krizi v České republice. Na závěr jsou detailně popsány možnosti řešení krizí a úloha Mezinárodního měnového fondu.

Klíčové pojmy:

Devizový kurz, platební bilance, přímé zahraniční investice,devalvace měny, bankovní sektor, hrubý domácí produkt, inflace, fixní měnový kurz, devizové rezervy, zahraniční investor, strukturální reformy.

Annotation:

The Diploma Thesis is about the Asian monetary crisis in the nineties of the twentieth century and its origin, sources and consequences. The main part concentrates on the origin and the spread of the crisis. The next chapters contain the analyses of economic indicators of two specific asian countries, Thailand and South Korea and also the consequences on world economics. The Thesis also draws attention to the Czech monetary crisis. In the Thesis conclusion are described posibilities how to solve the crisis and the International Monetary Fund role.

Keywords: Rate exchange, payment balance, foreign investments, currency devaluation, bank sector, GDP, inflation, fix exchange rate, foreign investor, structural reforms, exchange reserve.

OBSAH : Úvod ....................................................................................................................................7 1. TEORETICKÁ VÝCHODISKA MĚNOVÝCH KRIZÍ ...........................................9 1.1 Vymezení pojmů....................................................................................................... 9 1.2. Vznik měnové krize a možnosti jejího řešení ........................................................ 13 1.3. Hlavní indikátory měnové krize............................................................................ 16 2. ANALÝZA MĚNOVÉ KRIZE VE VYBRANÝCH ZEMÍCH JIHOVÝCHODNÍ ASIE..................................................................................................................................24 2.1 Definování asijské krize......................................................................................... 24 2.2 Měnová krize v Thajsku ......................................................................................... 28 2.3 Měnová krize v Jižní Koreji ................................................................................... 36 2.4 Komparace příčin dopadů měnové krize v Thajsku a Jižní Koreji........................ 41 2.5 Shrnutí asijské měnové krize.................................................................................. 45 3. PROBLEMATIKA ŠÍŘENÍ MĚNOVÉ KRIZE A JEJÍ DOPADY NA SVĚTOVOU EKONOMIKU .................................................................................................................47 3.1 Šíření finanční nákazy ........................................................................................... 47 3.2 Dopady finanční nákazy ........................................................................................ 49 3.2.1. Ekonomický vývoj Japonska v roce 1997 ..................................................... 49 3.2.2. Ruská měnová krize v roce 1998................................................................... 51 3.2.3. Měnová krize v České republice v roce 1997................................................ 54 4. MOŽNOSTI ŘEŠENÍ MĚNOVÝCH KRIZÍ ..........................................................61 4.1 Strukturální reformy .............................................................................................. 61 4.2. Úloha MMF při řešení měnových krizí................................................................. 64 4.2.1. Prevence měnové krize.................................................................................. 67 4.2.2. Washingtonský konsensus............................................................................. 71 4.2.3. Pražský rámec................................................................................................ 73 5. ZÁVĚR .........................................................................................................................78 6. SEZNAM LITERATURY ..........................................................................................81

Úvod

Hlavními tématy posledních pár měsíců jsou pravděpodobně hypotéční krize v USA, propad cen nemovitostí, pád dolaru, ekonomická světová recese. Pomalu už začíná být jedno, zda se nacházíme v USA, Evropě či Austrálii této události jakou světová krize je, se nevyhne nikdo. Každá krize má svůj začátek a příčinu. Tato krize vznikla ve Spojených státech, kde bylo uměle podporováno poskytování hypotéčních úvěrů nebonitním klientům. Riskantní chování bank nevzniklo samo sebou. Banky byly podporovány politicky, neboť předpokládaly, že jim vláda v případě nouze pomůže. Důsledky politických tlaků na poskytování hypoték na sebe nenechaly dlouho čekat, nakonec se dostavil kolaps. Podstatou této krize dnešních dnů byl tedy státní tlak na netržní chování hypotéčních ústavů ve snaze zalíbit se voličům. Je však dobré si uvědomit, že důvody, které ke krizi vedly, se dlouhou dobu líbily všem. Stavebním firmám, které měly spoustu zakázek, stavebním dělníkům, kteří měli vyšší platy, chudým lidem, kteří si mohli dovolit koupit dům, umělá prosperita se líbila demokratům stejně jako republikánům, Barracku Obamovi stejně jako Johnu McCainovi, a také se líbily odborům stavebních dělníků. Mnoho se dnes diskutuje o tom, co vlastně selhalo, na jedné straně kapitalismus, na straně druhé státní aktivity v bankovnictví a realitách, nebo na straně třetí nedostatečná regulace bank a kapitalismu. Měnové a finanční krize se v uplynulém desetiletí staly novým fenoménem světové ekonomiky a dostaly se do popředí pozornosti většiny ekonomů. Vyvolaly rovněž vlnu studií na toto téma i ponaučení že žádné, byť sebemenší náznaky krizí v určitých regionech nemohou být brány na lehkou váhu, protože jejich dopad může mít celosvětové následky. Asijská měnová krize byla patrně jednou z nejvýznamnějších poruch ve světové ekonomice od počátku 90. let minulého století. V této práci se věnuji popisu finanční krize, jejím příčinám a průběhu v Jihovýchodní Asii. Od této krize uplynulo již dvanáct let, a přesto znamenala přelom ve vývoji mezinárodního finančního systému i ve vývoji ekonomik jichž se týkala. Asijská krize, která vypukla v roce 1997 zasáhla více či méně všechny země regionu jihovýchodní Asie. Cílem práce je analýza příčin vzniku finančních krizí a jejich projevy ve vybraných zemích se zvláštním důrazem na krize konce minulého století v jihovýchodní Asii. Pozornost

7

je zde věnována i dopadům krize na Českou Republiku. Velká četnost a intenzita krizí devadesátých let vyvolala diskuze o tom, zda je možné krize předpovídat a předcházet jim. I tyto otázky jsou předmětem práce. Důležitou roli, ať už pozitivní nebo negativní při řešení měnových krizí sehrál Mezinárodní měnový fond. Proto bude v práci věnována pozornost jak jeho úloze v předkrizovém období, tak i jeho další úloze při řešení následků těchto krizí. Práce je rozdělena do několika částí. První je metodologická a věnuji se v ní popisu a anatomii finanční krize, hlavním indikátorům měnové krize, a zda vůbec lze krizi podle indikátorů včas odhalit. V případě asijské krize, přehled indikátorů spíše vypovídal o prospěchu a neodhaloval pravý stav situace. Ve druhé části popisuji jak finanční krize zasáhla vybrané země jihovýchodního asijského regionu. Konkrétně Thajsko a Jižní Koreu. Věnuji se hlavním etapám krize v rámci jihovýchodního regionu. Pozornost je zaměřena i na hlavní makroekonomické ukazatele v době krize i po krizi, které jsou popsány a zanalyzovány v tabulkách v rámci celkové komparace těchto dvou států. Třetí část je věnována šíření nákazy asijské krize jednak v rámci regionu, ale také v rámci vyspělých tržních ekonomik, pozornost je zde věnována i krizi Ruské, která, jak se ukázalo, měla nemalý vliv na ekonomiky jihovýchodní Asie. V samostatné kapitole se zabývám i měnovou krizí v České Republice, která vykazovala mnoho společných rysů s krizí asijskou, avšak co se týká dopadu a hloubky krize, v případě České Republiky neměla krize tak dramatický průběh. Čtvrtá kapitola popisuje možnosti řešení krize, a proto se podívám blíže na strukturální reformy postižených

ekonomik,

které

představovaly

nutnou

podmínku

jakéhokoli

stabilizačního programu. Charakteristickým rysem zde je monetární restriktivní politika, studie předpovídání krize a samotná úloha Mezinárodního měnového fondu v asijské měnové krizi.

8

1. TEORETICKÁ VÝCHODISKA MĚNOVÝCH KRIZÍ

1.1 Vymezení pojmů Definicí finančních krizí se nachází celá řada, uvedeme si jednu z těch méně kontroverzních definicí finanční krize.

Kategorie finančních krizí: Měnové:1 „Měnovou krizí rozumíme spekulativní útok na určitou měnu, ve smyslu útěku od domácí měny, který je vyvolán obavou z možné devalvace (depreciace) kurzu domácí měny, a tudíž z poklesu výnosnosti finančních aktiv denominovaných v příslušné měně.“ Taková definice ovšem vylučuje situace, kdy se měna dostane pod silný tlak, ale rozsáhlé intervence centrální banky pomocí devizových rezerv či úrokových sazeb devalvaci zabrání. Proto je více běžné sestavení indexu spekulativních tlaků, které odrážejí nejen kursové změny, ale i pohyby devizových rezerv či úrokových sazeb, které spekulativní tlaky absorbovaly. Bankovní2: „Bankovní krizí je situace, kdy skutečné či potencionální runy na banky či pády bank vedou banky ke zrušení vnitřní konvertibility svých dluhů nebo odrazují vlády od intervenování tím, že široce rozšíří svou pomoc.“ V posledních letech neuplyne jediný měsíc, aniž bychom se na stránkách finančního tisku nedočetli o závažných problémech některé finanční instituce, či dokonce celého finančního systému v té či oné zemi. Jako příklad lze uvést runy na banky v Uruguayi a Paraguayi vyvolané stažením depozit zahraničních investorů jako důsledek jejich obav vyvolaných dřívějšími krizemi v Argentině.

Krize bankovního sektoru se ale nevyhýbají ani vyspělým zemím. Nevyhnuly se jim ani Spojené státy (kde v 80. letech zkrachovala síť spořitelen), ani Japonsko, které bylo považováno za symbol hospodářské síly a dynamiky.

1 2

Helísek Mojmír.K příčinám měnové krize empirie a teorie.str.459 World Economic Outlook IMF 1998

9

V 70. a 80. letech prodělaly vlnu finančních krizí rozvojové země v Latinské Americe a v roce 1997 zachvátila vlna krizí s nebývalou intenzitou většinu zemí jihovýchodní Asie. Zahájení ekonomických reforem v zemích střední a východní Evropy bylo rovněž doprovázeno krachy bank a v některých případech dokonce zhroucením celého bankovního sektoru. Systémové krize3: „Potencionálně vážné rozpady finančních trhů, které poškozením tržní schopnosti efektivně fungovat, můžou mít obrovské nepříznivé dopady na celou ekonomiku.“ Dluhové krize4: „Situace, kdy země již nejsou schopny obhospodařovat svoje cizí dluhy ať již veřejné či soukromé.“

Mezi jednotlivými krizemi se dají najít určité souvislosti, jedna krize může přejít ve druhou, měnové krize často předchází krize bankovní. Jakkoliv není přesné vymezení pojmů životně nezbytné, lze říci, že souhrnným pojmem finanční krize lze označit jak krizi měnovou, tak bankovní. Na rozdíl od výše uvedené definice měnové krize, které ji charakterizují ve velké většině případů jako záležitost prudkého znehodnocení měny, je ale vymezení finančních krizí mnohem širší. Tak například guvernér České národní banky Zdeněk Tůma charakterizuje finanční krizi následovně:,, …finanční trhy jsou založeny na důvěře. Finanční krize představuje krizi této důvěry, která svým rozsahem podkope fungování celého systému nebo aspoň jeho části. Krize přitom může mít různé podoby a zasáhnout různé trhy.5“ Definici uvádí také Frederic S. Mishkin. ,,Finanční krize je porucha finančních trhů, v jejímž důsledku se problémy negativního výběru a morálního hazardu zhoršují natolik, že finanční trhy nejsou schopny efektivně transferovat finanční prostředky těm, kteří mají nejproduktivnější investiční příležitosti.6“ Petr Musílek uvádí jinou definici finanční krize, kterou chápe jako ,,výrazné zhoršení velké většiny finančních indikátorů, projevující se nedostatečnou likviditou finančního systému, rozsáhlou insolventností finančních institucí, nárůstem volatility výnosových měr 3

World Economic Outlook IMF 1998 World Economic Outlook 1998 5 Acta Oeconomica Pragensia 2003

4

10

finančních instrumentů, výrazným poklesem hodnoty finančních a nefinančních aktiv a podstatným snížením rozsahu alokace úspor ve

finančním systému7.“ Dále uvádí, že

finanční krize je abstraktní pojem, jehož jevovou stránkou jsou jednotlivé dílčí krize: -

úvěrové a bankovní

-

likvidity

-

měnové a devizové

-

investiční

Většina ekonomických teoretiků uvádí jako jednu z charakteristik měnové krize významnou změnu měnového kursu ve smyslu depreciace. Otázkou je ovšem rozsah depreciace, který lze již považovat za měnovou krizi. Dá se říct, že nejmenší uváděnou změnou v uvedeném smyslu je depreciace 15 % , nicméně rozšířenější údaj je 20 % až 25 % během jednoho čtvrtletí. Druhou z nejčastěji uváděných charakteristik měnové krize je pokles devizových rezerv. Menší výskyt mají také ostatní charakteristiky, jako je změna úrokové sazby, růst inflace nebo propad burzovních agregátů. Vymezením definice měnové krize se zabývají i někteří čeští autoři. Například Mojmír Helísek8 uvádí: ,,obvykle se pod měnovou krizí má na mysli útok domácích i zahraničních investorů na určitou měnu ve smyslu převodu aktiv v postižené měně do aktiv v zahraničních měnách. Výsledkem je silné znehodnocení kurzu postižené měny.“ Podobně charakterizují měnovou krizi i M.Mandel a V. Tomšík9, kteří uvádějí, že : ,,Měnová krize je zpravidla chápána jako výrazná depreciace ( či vynucená devalvace) měnového kurzu, která vede k národohospodářským ztrátám v podobě poklesu reálného ekonomického růstu a zvýšení inflace“. Z hlediska historického hodnocení je důležité stanovení počátku a konce měnové krize.

Ekonomové se dále snaží vysvětlit, průběh různých měnových otřesů a jejich příčin, hledají jejich rozdílné i společné vlastnosti. Měnových krizích zažily ekonomické dějiny už celou řadu. V posledních letech na sebe upozornily tři nejznámější : v latinské Americe (1982-

6

Mishkin Frederic.Financial Policie and the Prevention of Financial Cisis in EMC Acta Oeconomica Pragensia 2003 str.14 8 Helísek mojmír.Měnové krize-empirie a teorie,Praha 2004,str.11 9 Mandel,Martin-Tomšík V.Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice,Praha 2003 7

11

1984), mexická krize (prosinec 1994) a asijská krize, která vypukla v roce 1997, postihla Thajsko, Malajsii, Indonésii, Filipíny a Jižní Koreu.

Otázka proč měnové krize vznikají, zatím nebyla uspokojivě vysvětlena. Na jedné straně stojí ,,fatalistické“ teorie, které tvrdí, že vznik krizí příliš nesouvisí se stavem domácí ekonomiky, nýbrž je důsledkem vývoje na mezinárodních finančních trzích. Měnové otřesy jsou zcela nepředvídatelné, krize může udeřit odkudkoli – jak na ekonomiku vyspělou, tak na emerging markets (EMC – nově vznikající tržní ekonomiky). Podle tohoto pesimistického pohledu přichází měnové krize nečekaně a nelze se na ně připravit.

Druhým pohledem jsou ,,fundamentální“ teorie, které vznik měnových krizí dávají do souvislosti s určitými fundamentálními ekonomickými veličinami – zahraničním zadlužením, mezerou mezi úsporami a investicemi, produktivitou práce, úrokovými sazbami, nestabilitou finančního sektoru apod.

Patrně nejrozšířenější fundamentální teorií je doktrína ,,trvale udržitelného deficitu běžného účtu˝. Ta říká, že měnové krize začínají při přeskočení určité kritické hranice vnější nerovnováhy. O přesné výši udržitelného deficitu se vedou stálé spory. Při vyšším tempu růstu HDP je možno ceteris paribus dosahovat i vyšších deficitů běžného účtu, takže udržitelnost vnější nerovnováhy nelze rozhodně chápat staticky. Každá země se navíc nachází v odlišných institucionálních podmínkách, má různou míru otevřenosti své ekonomiky, různý stupeň mobility kapitálu, což jsou všechno faktory, které ovlivňují výši udržitelného deficitu. S deficitem běžného účtu souvisí relativní výše investic a úspor na HDP. V situaci, kdy se ekonomika bouřlivě rozvíjí, vstřebává nové technologie a výrobky, a domácí úspory nestačí tomuto investičnímu tempu, bývá tato mezera vyplněna přílivem zahraničního kapitálu, který se zrcadlově projeví ve vnější nerovnováze.

Dalším faktor, který je třeba připomenout je kursový režim. Obecně platí, že pro vznik měnových krizí je daleko riskantnější fixní, než plovoucí měnové kurzy. V systému fixního kurzu je měna pevná, což přispívá k ekonomické stabilitě, ale na druhé straně se kurz může

12

odchýlit od své rovnovážné úrovně.V systému plovoucího kurzu měna volně plave, takže prožívá období spontánních depreciací a apreciací, avšak ty málokdy vedou k ničivým měnovým krizím. V dřívějších dobách měly podobné krize původ hlavně v kombinaci nereálně stanoveného fixního měnového kurzu s rostoucími deficity veřejných financí, což bylo v řadě případů doprovázeno expanzivní měnovou politikou a projevovalo se to rostoucími schodky platební bilance.

1.2. Vznik měnové krize a možnosti jejího řešení Plnou měnovou krizi vyvolává prudký pokles cen velké řady aktiv, které vlastní banky a další instituce nebo jež tvoří finanční rezervy jejich dlužníků. Léčba závisí na tom, který ze tří módů tento pád cen aktiv definuje.

První a nejsnazší mód nastává ve chvíli, kdy investoři odmítnou nakupovat za normální ceny ne proto, že si uvědomují podezřelost základních ekonomických ukazatelů, nýbrž že se obávají, že ostatní propadnou panice, což všechny donutí prodávat za směšně nízké ceny. Léčbou na tuto krizi likvidity způsobenou poklesem důvěry ve finanční systém je zajištění, aby banky a další finanční instituce s hotovostními závazky mohly navyšovat, co potřebují, prostřednictvím půjček od jiných bank a finančních institucí, případně od centrálních bank.

Toto pravidlo formuloval před více než sto lety Walter Bagehot10. „Uklidnění trhů vyžaduje, aby centrální banky půjčovaly za sankční sazbu všem institucím v tísni, které by za normálních okolností byly s to poskytnout rozumné záruky.Jakmile budou mít všichni jistotu, že bez ohledu na paniku ostatních se finanční instituce nebudou muset se ztrátou zbavovat nelikvidních aktiv, panika opadne.Sankční sazba pak zajišťuje, aby finanční instituce nemohly

10 Walter Bagehot už v roce 1873 ve svém klasickém díle o centrálních bankách psal, že centrální banky by měly být schopny předcházet panikám tím, že budou píchat do ekonomiky likvidní injekce.

13

profitovat z investičního chování, které nevedlo k jejich likviditě a stimuluje instituce, aby se napříště měly před touto eventualitou na pozoru.“

Ve druhém módu ceny aktiv klesají, protože si investoři uvědomují, že nikdy neměly být tak vysoko, případně proto, že budoucí růst produktivity bude pravděpodobně nižší a úrokové sazby vyšší.Tento typ krize nelze vyřešit pouhým zajištěním, aby si solventní dlužníci mohli půjčovat, problémem totiž je, že banky za převládajících úrokových sazeb solventní nejsou.

Aplikace Bagehotova pravidla by byla v tomto případě nesprávná. Problém totiž je nesolventnost bank při převládajících úrokových sazbách. Banky jsou totiž instituce s relativně malou kapitálovou základnou, které investují svěřené peníze, takže i poměrně nízký pokles cen aktiv, které drží ony nebo jejich dlužníci, může způsobit neschopnost vyplácet peníze vkladatelům. Pokud však centrální banka sníží úrokové sazby a zaváže se ponechat je do budoucna nízké, ceny aktiv se zvýší.

Třetí mód se podobá druhému. Prasknutí bubliny nebo špatná zpráva o budoucí produktivitě či úrokových sazbách způsobí pád cen aktiv. Tento pád je však rozsáhlejší. Ani zmírnění monetární politiky tento druh krize nevyřeší, protože ani přiměřeně nižší úrokové sazby nedokážou zvednout ceny aktiv natolik, aby navrátily finanční systém k solventnosti. Když něco takového nastane, mají vlády dvě možnosti. Za prvé mohou porouchaný finanční systém jednoduše znárodnit a vše ponechat na vyřešení ministerstva financí a co nejrychleji reprivatizovat fungující a solventní části. Druhou možností je inflace. Pokud tedy vytiskneme dost peněz a dostatečně zvedneme cenovou hladinu, problém nesolventnosti vymizí bez rizik, která by přinesl vstup vlády do investičního a komerčního bankovnictví. Zatím žádný politik nezvažuje možnost, že by se z finanční krize nakonec mohla vyklubat krize třetího módu.

14

Kromě snahy o předpovídaní měnové krize je třeba se zaměřit také na možnosti šíření krize z jedné země do druhé. Pojmem ,,finanční nákaza“ lze charakterizovat jako: ,,přenos neočekávaných šoků na trzích aktiv v období krize na jiný trh nebo do jiné země.11“

Jako první zdroj nákazy, podle analytiků z Mezinárodního měnového fondu, jsou uváděny nedokonalé informace věřitelů. Věřitelé, kteří identifikují problémy v jedné zemi a obávají se ztrát očekávají, že podobné problémy se mohou objevit i v zemích sousedních. Výše uvedená výzkumná zpráva hovoří o elementu regionálního profilu. V důsledku toho pak investoři omezují svou angažovanost v celém regionu. Riziko tohoto druhu nákazy lze snížit jen dobrou informovaností investorů, což jim umožňuje lépe rozšiřovat mezi rizikem skutečným a zdánlivým. Druhým zdrojem představuje propojení zemí obchodními toky. Tato příčina je považována za velmi důležitou. Může se projevit nahrazováním dovozů domácí produkcí, obchodně protekcionistickými opatřeními, konkurencí na třetích trzích nebo protisměrnými efekty na dodavatele vstupů. Do této skupiny patří i politicky motivované akce, jakými jsou například konkurenční devalvace, které mohou mít negativní dopady na významné obchodní partnery. Jako příklad lze uvést rozhodnuté Tchaiwanu devalvovat v polovině října 1997 svou měnu vůči USD, což vyvolalo silný tlak na sousední země, zvláště na Hong Kong. Tato devalvace je považována za jednu z příčin Asijské měnové krize v roce 1997. Jistý význam při přenosu nákazy může mít rovněž restriktivní fiskální politika. Zpřísnění rozpočtové kázně realizované s cílem dosažení střednědobé finanční stability může utlumit ekonomickou aktivitu s nepříznivým dopadem na exportní možnosti partnerských zemí, což se odrazí ve snížení jejich růstu a zhoršení jejich finanční rovnováhy. Třetím důležitým kanálem přenosu nákazy jsou finanční vazby prostřednictvím bankovních půjček (společní věřitelé, nerezidenční depozita, přemisťování portfolií) a také v menší míře formou zahraničního vlastnictví domácích bank a podniků. V některých případech jsou tyto vazby dále posíleny technickými faktory. Například, pokud je výnosnost aktiv v zemích regionu pozitivně korelována, pak v případě, že si investoři přejí omezit svou angažovanost v zemi, které nedůvěřují a nemohou tak z různých důvodů učinit

11

IMF Working paper 2004

15

přímým převodem peněz do centrály, pak se snaží omezit svou přítomnost v dané zemi prostřednictvím svých poboček nebo spřátelených bank v dalších zemích regionu. Čtvrtou variantou šíření nákazy je tzv. budíková hypotéza (wake-up call hypothesi). Tato hypotéza je založena na předpokladu, že účastníci mezinárodních finančních trhů mají tendenci omezovat svoji úvěrovou angažovanost vůči zemím, které mají společné slabé stránky, i když tyto země nespojují ani přímé obchodní vazby, ani společná regionální příslušnost. Jedním z faktorů, který vytváří příznivé podmínky pro tento kanál šíření nákazy je dolarizace finančního sektoru a s tím související systémové riziko bankovní soustavy příslušné země. To, že významný podíl pasiv místních bank je denominován většinou v dolarech (popřípadě i v dalších předních světových volně směnitelných měnách), vytváří zvlášť příznivé podmínky pro rychlý útěk kapitálu. Jak zahraniční tak i domácí vkladatelé a věřitelé totiž bedlivě sledují finanční i politický vývoj jak v domácí, tak i v zemích sousedních a v případě, že se vývoj situace vyhodnotí jako rizikový, neprodleně vyvádějí svá depozita do bezpečnějších teritorií. To ovšem vytváří tlak na devizové zdroje bank, které nejsou obvykle dostačující. Komerční banky jsou často vystaveny také úvěrovému riziku, neboť půjčují devizové zdroje domácím dlužníkům, kteří ovšem nejsou kryti proti riziku kursových ztrát. To jen dále zvyšuje nesoulad měnové struktury aktiv a pasiv bank. Ty se pak v případě nedostatku devizové likvidity pokoušejí ať již formou přímých odkupů nebo devizových půjček získat část devizových rezerv centrální banky s příslušným dopadem na vývoj kursu a dalších agregátních ukazatelů rovnováhy ekonomiky.

1.3. Hlavní indikátory měnové krize

Bankovní sektor První indikátor nalezneme v bankovním systému. Banky jsou důležitými částmi ekonomiky, opatrují úspory národa, poskytují půjčky podnikatelům a spotřebitelům. Asijské banky, které táhnou ke dnu obrovské ztráty, jsou jeho názorným případem. Bezstarostně si vypůjčovaly peníze na nízké úroky v Japonsku a Spojených státech, aby financovaly asijský ekonomický zázrak, který sliboval velké kapitálové výnosy. Značná část

16

těchto peněz však nebyla použita na výstavbu nových továren, ale na spekulaci zejména na trhu realit. Vidina se rozplynula, dlužníci jdou do konkurzu, národní měna znehodnocuje, roste problém splatit dolary a jeny. Japonské banky mají na krku za 250 miliard USD špatných půjček. K tomu navíc 300 miliard USD rozpůjčovaných do deseti asijských zemích a Hongkongu. Dělá to dohromady astronomickou částku, jejíž břímě může v dalších bankách stlačit kapitálovou rezervu pod povinných 8 %, takže nebudou solventní. Cena na záchranu japonského bankovního systému je odhadována na 8 bilionů jenů, korejského 200 miliard USD. Jedním z možností jak měřit rozsah bankovních krizí je sledovat vývoj podílu klasifikovaných úvěrů na celkovém objemu úvěrů poskytnutých bankami. Představu si můžeme udělat z údajů tabulky 1, která ukazuje podíl špatných úvěrů na celkových úvěrech bank ve vybraných zemích (ve kterých došlo k bankovní krizi).

Tabulka 1: Problémy bank (špatné úvěry v % celkových úvěrů)

Krize 80. let Korea Indie Hong - Kong Tchajwan Indonésie Malajsie Thajsko Argentina Brazílie Chile Kolumbie Mexiko Venezuela USA Finsko Norsko Švédsko

Vrchol krize 1986

Špatné úvěry 6,7

1986

5,5

1988 1983 - 1988 1985

32,9 15 30,3

1983 1984 1982 1983 1987 1992 1992 1992

15,5 25,3 4,1 15,4 4,1 8 9,1 11

ČR Pramen: IMF World Economic Outlook 1996,ČNB

17

Krize 90. let 1990 1994 2,1 1 23,6 3,1 1,2 2 4,5 12 20,6 10,2 9,7 7,5 16 8,6 4,7 3,9 2,1 1 2,2 2,2 2,3 10,5 3 24,7 3,3 1,9 4,6 5,4 6

1995 0,9 19,5 2,9 3,1 10,4 6,1 7,7 12,3 8,9 1 2,7 19,1 10,6 1,3 3,9 4,5 4

9,4 5,8 1 4,6 12,5 3,8 1,1 2,7 3,2 3

38,8

33,6

30,7

1996 0,8 17,3 2,7 3,8 8,8 3,9

Přímé zahraniční investice

V letech 1990 – 1996 soukromé zahraniční investice činily 938 miliard USD. Polovina z toho byly přímé investice do nadnárodních společností, za které se rovněž postavily továrny a kanceláře. Obrázek 1: PZI ve vybraných zemích

Přímé zahraniční investice ve vybraných zemích

Čína Mexiko Brazílie Malajsie Indonésie Thajsko

Čína dostala z investičního koláče největší díl (217 miliard), dále pak Mexiko (122 miliard ), Brazílie (76 miliard ), Malajsie (60 miliard ), Indonésie (50 miliard ) a Thajsko (48 miliard ). Zahraniční banky a investoři mohou napumpovat obrovské sumy do vybrané slibné ekonomiky, ale mohou je také při prvním poplachu přes noc odčerpat. Takové náhlé uzavření přívodu přímých investic do rozvojových a reformních zemí představuje druhý krizový problém. Čistý příliv kapitálu se obvykle definuje jako přírůstek čisté mezinárodní zadluženosti veřejného i soukromého sektoru ekonomiky. Jeho absolutní výši se s určitým zjednodušením rovná přebytku finančního účtu platební bilance. Transformující a rychle se rozvíjející ekonomiky přitom mají tendenci vykazovat přebytek na finančním účtu, který slouží

18

k profinancování deficitu na účtu běžném. Tento jev není vnímám jako potenciální riziko v případě, že zahraniční kapitál proudí do ekonomiky především ve formě přímých zahraničních investic (PZI – FDI), tedy nedluhového kapitálu. Příliv přímých zahraničních investic se většinou odrazí v růstu konkurenceschopnosti domácího zboží na světových trzích, což vede k růstu exportu a postupnému snižování nerovnováhy běžného účtu.

Tabulka 2: Symptomy příčin kapitálového přílivu

Růst poptávky po 1) Růst produktivity penězích

Pokles světových 2) úrokových sazeb

- úrokové sazby

růst

růst

pokles

- výnosová křivka

narovná se

nejistý

stane se více strmou

- kursy akcií

pokles

růst

růst

- měnový kurs

zhodnocení

zhodnocení

zhodnocení

- ceny nemovitostí

pokles

růst

růst

Inflace

pokles

růst

růst

Indikátor Ceny aktiv

Peněžní a úvěrové agregáty - reál. peněžní zásoba

růst

pravděpodobně pokles

růst

- měnová báze

růst

růst

růst

- devizové rezervy

růst

růst

růst

- úvěry

pravděpodobně růst

růst

pravděpodobně růst

- devizová depozita

pokles

nejistý

možná růst

- přímé investice

nejistý

růst

nejistý

- portfoliové investice

růst,zvláště krátkodobé toky

růst,zvláště dlouhodobé toky

růst,zvláště krátkodobé toky

Platební bilance

1)

plus ostatní trvalé faktory, 2) plus ostatní dočasné faktory

Pramen: Frait J.,Komárek,L.: Kapitálové a měnové kurzy v globalizované ekonomice

Velmi významným momentem pro příliv kapitálu bylo odstraňování překážek jeho pohybu, omezení vládní regulace, odstraňování tarifních i netarifních překážek mezinárodního obchodu atd. V situaci na finančních trzích se rovněž projevily dva trendy z 90. let a to konkrétně růst významu institucionálních investorů a sekuritizace. Oba tyto faktory vedly

19

k relativnímu poklesu významu PZI oproti portfoliovým investicím. Rostl tak podíl krátkodobého dluhového kapitálu, který dokáže být v případě nouze velice mobilní. V zemích s výrazným přílivem zahraničního kapitálu je klíčovou otázkou udržitelnost těchto toků. Na tuto otázku samozřejmě neexistuje jednoznačná odpověď. Především záleží na interakci nabídky a poptávky, které jsou ovlivněny především celkovou hospodářskou situací doma i v zahraničí. Na kapitálových trzích více než kde jinde hrají svoji roli také očekávání a ta se mohou velni rychle změnit. Změna situace ve vyspělých zemích či poruchy na mezinárodních trzích se mohou v případě nepružných kursových politik projevit v rostoucích nerovnováhách. Tyto nerovnováhy pak zvyšují riziko a snižují kredibilitu prováděných politik. V podobných situacích pak většinou dochází testování prostřednictvím klasických spekulativních útoků. Latinsko-americké, asijské a také české zkušenosti tento pohled potvrzují12. Naskýtá se tedy otázka, zda je možné příliv zahraničního kapitálu nějakým způsobem řídit. 1 V době před vypuknutím krize to byly v jihovýchodní Asii skoro všechny měny.

12

Frait.J.,Komárek,L.Kapitálové toky a měnové kurzy v globalizované ekonomice 1999,Praha

20

Tabulka 3: Nástroje k řízení kapitálového přílivu

Nástroj 1. Sterilizace

Růst poptávky po penězích Intervence mohou pomoci vyhladit fluktuace na peněžním a devizovém trhu.

2. Zhodnocení měny Rovnovážný reálný kurs se nemění a proto není zapotřebí.

Pokles světových úrokových sazeb Sterilizace může Sterilizace může omezit vliv na omezit vliv na likviditu bankovního likviditu. sektoru a omezit fluktuaci úrokových sazeb. Růst produktivity

Podle stupně kursové flexibility může reálné zhodnocení nastat částečně nominálním zhodnocením a částečně růstem cen neobchodních statků. Vhodnější je uvolnění kursového režimu či postupné nominální zhodnocování.

Rovnovážný reálný kurs se nemusí měnit a proto nemusí být zapotřebí. Je-li ovšem sterilizace omezena, je vhodné určité nominální zhodnocení.

3. Peněžní a úvěrové Není nutný žádný Fiskální politiky by agregáty zásah. měla být částečně zpřísněna, obzvláště je-li schopnost ekonomiky vyrábět omezena v relaci k velikosti kapitálového přílivu.

Je-li sterilizace významně omezena a běžný účet se dosti zhoršuje, je vhodné přitvrzení fiskální politiky. Zavádění je však příliš dlouhé a proto je užití fiskální politiky problematické.

Pramen: IMF World Economic Outlook, October 1996, In: [Frait, Komárek, 1999]

Při překročení určité meze přílivu zahraničního kapitálu může však snadno dojít k přehřátí ekonomiky. Zvláště v zemích s fixním měnových kursem vede nadměrný příliv kapitálu k obtížně kontrolovatelnému růstu peněžní zásoby, k inflačním tlakům a reálnému zhodnocování měny13. To se pak projeví ve ztrátě konkurenceschopnosti a zhoršování běžného účtu platební bilance. Nárůst peněžní zásoby se může odrazit také v neadekvátní úvěrové expanzi a ohrozit tak stabilitu bankovního sektoru. Výkyvy v kapitálových tocích mohou

13

Frait J.,Komárek,L. Kapitálové toky a měnové kurzy v globalizované ekonomice Praha 1999

21

rovněž způsobit problémy s likviditou bankovního sektoru a následně v dlužnickou krizi v důsledku druhotných platebních neschopností. Tvůrci hospodářské politiky mají k dispozici celou řadu nástrojů, jejichž účinnost a dopady však nejsou jednoznačné. Jedná se o sterilizované intervence, operace na volném trhu, kontroly přílivu kapitálu a liberalizace jeho odlivu, fiskální restrikce, řízení veřejných depozit, růst sazeb povinných minimálních rezerv, růst kursové flexibility nebo rychlejší splácení zahraničního dluhu.

Devalvace měny Tím můžeme stanovit třetí indikátor, který spočívá ve znehodnocení skutečných příjmů a kupní síly. Poptávka se zmenšuje úměrně s růstem nezaměstnanosti a stlačováním mezd. Všichni nemohou zvýšit vývoz tím, že zdevalvují měnu a opětovně sníží pracovní náklady. Ekonomická rovnováha před krizí byla velmi labilní a ke spuštění mechanismu odlivu kapitálu a poklesu měnových kurzů stačil relativně malý impuls. Po prvním kole devalvací v létě 1997 se v těžké pozici ocitly země, které nadále udržovaly kurzy svých měn fixní. Devalvace ostatních jim zhoršily reálný směnný kurz a zhoršily jejich cenovou konkurenceschopnost na zahraničních trzích. Země s podobnými výrobky, konkurující si na stejných trzích byly proto nuceny v devalvacích následovat první skupinu jen proto, aby neztratily trhy a krize se tak přelila do celého regionu. Na tuto kartu sázeli spekulanti, kteří tak krizi celého regionu nadále prohloubili. Přinuceny devalvovat byly i z makroekonomického hlediska zdravé země jako Tchajwan a Singapur, které operovaly s vyrovnaným až přebytkovým státním rozpočtem a s přebytky na běžném účtu. Hongkong, za kterým se svými devizovými rezervami stojí Čína, stále odolával a nehodlal devalvovat. Je však otázkou, zda cena této politiky, vyjádřená ztrátou konkurenceschopnosti, není vyšší, než byla cena zaplacená za devalvaci. Je několik důvodů proč nikdo nehlásil na poplach, když jasně docházelo ke zhoršování

ekonomického

prostředí.

Vysoká

míra

ekonomického

růstu

vedla

k optimismu ohledně schopnosti ekonomik překonat dočasné zhoršení ekonomických ukazatelů. Převládal názor, že jihovýchodní Asie je jiná a není možné se na ni dívat měřítky, která se používají pro posouzení zdraví států západního světa.

22

Přijetí Koreje do OECD v prosinci 1996 dávalo signál o dobré hospodářské politice této země. Selhaly i ratingové agentury, které nezaznamenaly nepříznivý pohyb základních ekonomických ukazatelů a nadále těmto zemím udělovaly neadekvátně vysoký rating.

23

2. ANALÝZA MĚNOVÉ KRIZE VE VYBRANÝCH ZEMÍCH JIHOVÝCHODNÍ ASIE

2.1 Definování asijské krize Do roku 1997 Asie přitahovala téměř polovinu přítoku kapitálu do rozvojových zemí. Ekonomiky jihovýchodní Asie udržovaly obzvlášť vysoké úrokové míry atraktivní pro zahraniční investory. Hongkong, Indonésie, Malajsie, Singapur, Jižní Korea, Tchaj-wan, Thajsko a dokonce i komunistická Čína vykazovaly výrazný nárůst HDP, který se ročně pohyboval v průměru mezi 5 – 9 %. Místní velice levná pracovní síla přilákala mnoho evropských a japonských firem, které ve snaze snížit své mzdové náklady přesouvaly hromadně výrobu do tohoto regionu.Ačkoliv se tyto státy navenek chlubily vesměs úspěšnými ekonomickými údaji ( výrazný hospodářský růst, klesající inflace, vysoké úspory), zrodily se za líbivou fasádou problémy, které později nabyly kolosálních rozměrů. Údaje v tabulce 4 ukazují proč bylo obtížné přijmout hypotézu o existenci problémů. Pokud by asijské ekonomiky trpěly závažnými problémy, jak je možné, že vykazují taková tempa hospodářského růstu, také vysvětlují proč se staly asijské ekonomiky atraktivním cílem pro zahraniční kapitál14.

Tabulka 4: Asijské ekonomiky: ukazatele síly

Růst HDP 1) Inflace 1) Saldo veřejných rozpočtů (% HDP) 2) Míra investic (% HDP) 2) Míra úspor (% HDP) 2)

Indonésie Korea 7,4 8,6 8,2 5,7

Malajsie 7,8 2,6

Filipíny 3,7 8,9

Thajsko 9,1 4,5

1,2

0,5

0,8

0,2

1,0

30,8 27,5

38,4 33,6

41,5 37,8

24,0 19,3

41,7 33,2

Pramen:IMF World Economic Outlook 1998,Mishkin,F.Global Financial Instability 1) 2)

14

Průměr 1986 – 1996 1996

Jonáš,J.Světová ekonomika na přelomu tisíciletí

24

Tabulka 5: Asijské ekonomiky: ukazatele zranitelnosti

Běžný účet (% HDP) Příliv kapitálu (% HDP) 2) Růst úvěru (v %) 3) Krátkodobý dluh rezervy3) M2 / rezervy 3)

1)

/

Indonésie

Korea

Malajsie

Filipíny

Thajsko

-3,4

-5,0

-4,7

-4,8

8,0

4,9

5,2

9,6

13,7

10,6

22,4

17,5

23,9

30,2

22,0

1,7

2,1

0,6

0,9

2,6

6,2

6,2

4,0

4,9

9,0

Pramen:IMF World Economic Outlook 1998,Mishkin,F.:Global Financial Instability 1) 2) 3)

1996 Průměrný roční růst za období 1993 – 1996 Červen 1997

Naopak data v tab.5 ilustrují, jaký měl rostoucí příliv zahraničního kapitálu důsledky v podobě zvýšené zranitelnosti těchto ekonomik vůči negativním šokům. Vysoký příliv zahraničního kapitálu měl dva závažné důsledky, z nichž každý se stal zdrojem budoucích problémů. Za prvé, rostla výše zahraničního zadlužení a podíl krátkodobého zahraničního dluhu na celkovém dluhu. To znamená, že asijské ekonomiky se staly zranitelné jednak v důsledku nízké devizové likvidity a jednak v důsledku vysokého kursového rizika. Za druhé, příliv zahraničního kapitálu financoval rychlou expanzi domácích úvěrů, což vedlo ke zvýšené rizikovosti úvěrových portfoliích domácích bank a jejich zvýšené zranitelnosti vůči zhoršení finanční situace svých dlužníků.

Východní Asijská finanční krize byla finanční krize, která začala v červenci 1997 v Thajsku a ovlivnila měny, kapitálové trhy a jiné ceny aktiv v několika Asijských zemích mnohdy označovaných za Asijské tygry. Asijští tygři představovaly hospodářsky nejdynamičtější a nejúspěšnější region ve světové ekonomice, s tempy hospodářského růstu převyšujícími vysoce průměr vyspělých i ostatních rozvojových ekonomik. Rychlost a

rozsah

zhoršení

ekonomické

situace

v postižené

oblasti

byly

proto

naprosto

neočekávané.Tento úspěch byl široce povzbuzován ekonomickými institucemi včetně MMF a Světovou bankou a byl nazýván asijským ekonomickým zázrakem.

25

V roce 1994 ekonom Paul Krugman15 z Princetonské univerzity publikoval článek, kde jako první myšlenku na asijský ekonomický zázrak začal napadat. Argumentoval: ,, že východní asijský ekonomický růst je pouhým výsledkem kapitálové investice, která vedla k růstu produktivity.“ Nicméně úplná produktivita se zvětšila jen okrajově nebo vůbec. V té době Thajsko, Indonésie a Jižní Korea měli velké soukromé účtové deficity a udržování ustálených devizových kurzů povzbuzovalo externí půjčovaní a vedlo k přílišnému vystavení riziku devizových trhů v podnikatelském a finančním sektoru.

Začátkem 90.let americká federální záložní banka v čele s Alanem Greenspanem začala zvyšovat úrokové míry. To udělalo z USA dobrý atraktivní investiční cíl, podobně jako jihovýchodní Asii, která přitahovala toky horkých peněz s krátkodobými vysokými úrokovými mírami a zvýšila hodnotu amerického dolaru, na který bylo vázáno hodně východoasijských měn. Současně se asijský export dramaticky zpomalil, což se samozřejmě projevilo na bilanci běžného účtu. Mnozí ekonomové věřili, že Asijská krize byla vytvořena psychologickým aspektem. Mylné informace o makroekonomických ukazatelích vytvořily nestálost a přitáhly obrovské množství spekulantů a neschopnost vlády udržet fixní devizový kurz vedl k vysoké depreciaci a inflaci. Co někteří nazývali ˝mentalitou stáda ovcí˝, byl pouze výsledek nerozumného chování a neznalost tamní měnové a makroekonomické politiky.

Další ekonomové začali

napadat skutečnou roli ekonomiky, kladli ji

za vinu

vypuknutí krize a to z důvodu rychlosti, jakou se krize objevila. Rychlost, s jakou krize přišla lze spíš přirovnávat k nabídkovému šoku v bankovním sektoru. Jiní se domnívali, že pravá příčina byla ve volném vedení monetární a fiskální politiky a mimo jiné poukazovali na to, že hlavním problémem byly asymetrické informace , které klamně přivedly do země investory. Malajský předseda dokonce obvinil finančníka George Sorose, že zničil malajskou ekonomiku obrovskými měnovými spekulacemi na devizovém trhu. Příčina krize začala být vnímána opomenutí vlády zabránit spekulaci s měnou. Na trhu docházelo ke vzniku tzv. cenových bublin, jejichž prasknutí podlomilo důvěru investorů a vedlo k útěku kapitálu ze země, to se stalo všeobecným spouštěcím mechanismem krize. 15

Krugman,P.R.Balance Sheets,The transfer probléme and Financial Crises1999

26

˝Trhy jsou v podstatě labilní, navzdory tvrzení ideologů laisser faire, kteří se staví proti všem formám zásahů, které by je mohly zpevnit. Z historie víme, že finanční trhy se mohou zhroutit a způsobit hospodářskou depresi, nebo ještě hůře přivést k moci totalitní režimy˝, prohlašuje finančník George Soros16.

Hlavními viníky měnové krize v Asii byly špatně řízená a regulovaná bankovní soustava spojená s tzv. morálním hazardem, problémy v řízení financí velkých firem, nedostatky státně regulovaného kapitalismu a v neposlední řadě nezvládnuté řízení rizik u nadnárodních finančních firem a investorů.

Morální hazard Stát si přes částečnou liberalizaci finančního sektoru ponechal v bankách silný vliv, a to buď svojí kapitálovou účastí, anebo díky propojení státních představitelů s těmito bankami. Investoři tak získali dojem ( z dnešního pohledu správný ), že stát za vklady v bankách ručí. Finanční instituce nebyly nijak výrazněji regulovány a s vědomím této implicitní garance poté půjčovaly na vysoce rizikové a spekulační projekty. V případě potíží přišel stát a banky vykoupil. Úroková míra, za kterou si banky vypůjčovaly v zahraničí, a úrok, za který půjčovaly dále doma, neodrážely rizikovost těchto půjček. Přímé či nepřímé státní garance tak deformovaly úrokovou míru, snižovaly obezřetnost zahraničních investorů i samotných bank a vedly k morálnímu hazardu, tedy k neodpovědnému chování ekonomických subjektů.

Když jsou ztráty natolik vysoké, že stát odmítne dále garantovat závazky bank, pak bublina splaskne. Zahraniční investoři se snaží minimalizovat ztráty co nejrychlejším přelitím kapitálu do bezpečí. Banky nemají peníze a nemohou nadále půjčovat spekulantům. Ti prodávají svá aktiva ( například spekulativně koupenou půdu nebo akcie ), což vede k poklesu cen aktiv. Na pokles cen reagují prodejem i ostatní, čímž nadále srážejí cenu. Spekulanti tak 16

George Sorose (16.8.1930),je pravděpodobně nejznámější a nejkontroverznější finanční spekulant na světě, multimiliardář, politický filantrop a zastánce demokracie. Vytvořil investiční fond Soros Fund Investment, zdrojem jeho majetku je však především fond Quantum. Sorosův oblíbený výrok zní:,,Nejde o to, jestli máte pravdu nebo ne, ale o to, kolik vyděláte, když máte pravdu a kolik proděláte, když se zmýlíte“. Sám se též několikrát zmýlil ve svých spekulacích. Svou roli sehrál i v asijské měnové krizi, která je počítána mezi neúspěchy. Zde se Soros přepočítal a přišel o poměrně dost peněz. Navíc se stal terčem zloby některých zemí východoasijského regionu, podle Thajska není nic jiného, než ,,ekonomický válečný zločinec, který saje z lidí krev“. O slušnou částku přišel i v roce 1998 v Rusku, které nebylo schopné splácet své dluhy. V České Republice podporoval Chartu 77. Založil také Středoevropskou univerzitu se sídlem v Praze. Nebýt tehdejších

27

utrpí ztráty a nejsou schopni splatit své závazky vůči bankám. Stát není schopen tyto ztráty zaplatit a musí se obrátit s žádostí o pomoc na nadnárodní instituce.

Je nutné upozornit na paradoxní úlohu MMF před vypuknutím krize. Hlavním posláním MMF je pomáhat státům, které se dostanou do tak hlubokých potíží, že jim nejsou schopny čelit bez vnější pomoci. Existence garanta ve světovém měřítku může vést k morálnímu hazardu vlád států, stejně jako tomu bylo v popsaném případě státního jištění bank. Krize však neměla jenom ekonomické a politické důsledky v postižených zemích. Klesla také hodnověrnost analytických pracovišť, renomovaných ratingových agentur a Mezinárodního měnového fondu. Ekonomickou situaci v jednotlivých zasažených zemí, konkrétně Thajsku a Jižní Koreji, jak se pohybovaly v kritickém období a jaký byl hlavní spouštěč krize v těchto ekonomikách, popisuje následující kapitola.

2.2 Měnová krize v Thajsku Thajsko vykazovalo v období před vypuknutím krize poměrně dobré ekonomické výsledky. Vysoký hospodářský růst, nízkou inflaci, vyrovnané, či dokonce přebytkové rozpočty, nízkou nezaměstnanost. Thajsko se stalo oblíbeným cílem zahraničních investorů a příliv zahraničního kapitálu přispěl k stimulaci domácích investic, poptávky a hospodářského růstu. Doprovodným jevem rychle rostoucí ekonomiky byl rychlý růst dovozů a prohlubující se schodek běžného účtu platební bilance17. Schodek se blížil v okamžiku před vypuknutím krize úrovni 8 procent HDP. Thajsko mělo ještě jeden důvod proč se neznepokojovat. Tento schodek nebyl důsledkem poklesu domácích úspor, ale naopak růstu domácích investic, pro které vysoké domácí úspory nestačily a které musely být ve stále větší míře financované ze zahraničních úspor. sporů s premiérem Klausem, pravděpodobně by dnes v Praze stála. Soros o Klausovi prohlásil, že ,,ztělesňuje to nejhorší, co je na západních demokraciích, stejně jako předrevoluční český režim ztělesňoval to nejhorší, co bylo na komunismu“. 17 Jonáš,J.Světová ekonomika na přelomu tisíciletí

28

Zatímco thajští představitelé se vývojem příliš neznepokojovali, finanční trhy i Mezinárodní měnový fond měly o další vývoj v Thajsku větší obavy. Navzdory vysokému růstu bylo zřejmé, že se zvyšuje zranitelnost thajské ekonomiky, a to z několika příčin. Thajsko se podobně jako řada jiných zemích stalo obětí kombinace fixního měnového kursu a rychlé a ne zcela optimální liberalizace přílivu a odlivu kapitálu. V roce 1993 byla otevřena tzv. Bangkok International Baking Facilities, která výrazně zvýšila přístup rezidentů k zahraničním půjčkám, což vedlo ke zvýšení přílivu kapitálu. Ten byl stimulován kombinací relativně vysokých domácích úrokových sazeb, které udržovala centrální banka ve snaze zabránit přehřátí již tak rychle rostoucí ekonomiky a stability fixního měnového kursu. Vysoké úrokové míry však nezabránily tomu, aby inflace setrvala na poněkud vyšší úrovni než ve Spojených státech, vůči jejíž měně byl kurs thajského bahtu vázán. Od roku 1995 také americký dolar výrazně zhodnotil vůči japonskému jenu, a nepřímo tak posílila vůči jenu i thajská měna. Od poloviny roku 1995 do poloviny roku 1997 došlo k reálnému efektivnímu zhodnocení thajského bathu o 15 procent. Výsledkem vysokých úrokových sazeb, liberalizace kapitálových transakcí a fixního kursu byl rostoucí příliv zahraničního kapitálu do značné míry krátkodobého, a rychle rostoucí zahraniční zadlužení, které dosáhlo v roce 1996 50 % HDP. Příliv zahraničního kapitálu byl zprostředkován a alokován finančními institucemi, které nebyly vystaveny dostatečně striktnímu dohledu a které se dostatečně neřídily pravidly obezřetného podnikání. Část zahraničního kapitálu byla tudíž alokována neefektivním způsobem. Finanční instituce například alokovaly značnou část zahraničních zdrojů do nemovitostí, jejichž ceny v průběhu 90.let nebyly zajištěny proti kursovému riziku například tím, že by prodávaly část své produkce do zahraničí, což by v případě devalvace měny zvýšilo jejich příjmy v domácí měně. To znamená, že zatímco finanční instituce byly samy zajištěny proti kursovému riziku (proti svým devizovým závazkům měly devizové pohledávky vůči domácím podnikům), zvýšilo se zároveň jejich úvěrové riziko, čili riziko, že domácí podniky nebudou v případě devalvace schopny své závazky splácet. V důsledku tohoto vývoje rostla zranitelnost thajské ekonomiky vůči vnějším šokům. A jak je z historie hospodářského vývoje

29

světové ekonomiky zřejmé, pokud je některá země zranitelná vůči šokům, je jen otázkou času, kdy k těmto šokům dojde. Na přelomu let 1996 - 1997 došlo ke zpomalení poptávky po thajském vývozu, což se projevilo rovněž ve zpomalení tempa růstu HDP. To naopak negativně ovlivnilo veřejné rozpočty. Zatímco ve fiskálním roce 1995/1996 vykázaly veřejné rozpočty přebytek 2,25 procenta HDP, o rok později to byl již schodek 1,5 procenta HDP. Tento vývoj spolu s rostoucími potížemi v oblasti trhu nemovitostí ovlivnil negativně důvěru zahraničních i domácích investorů a akciový trh začal prudce klesat. Zároveň rychle rostly špatné půjčky v portfoliích bank a počátkem roku 1997 dosahovaly 13 procent z celkových úvěrů.

Navzdory rostoucím potížím bank a finančních institucí nebylo přistoupeno k jejich uzavření, naopak, byla jim poskytnuta z veřejných prostředků finanční pomoc. Tato pomoc byla částečně financována půjčkami od centrální banky, které byly pouze v omezené míře sterilizovány. V okamžiku, kdy se dostávala thajská měna pod tlak a kdy po ní klesala poptávka, centrální banka de facto zvyšovala nabídku bahtu. Zvyšování likvidity přispělo ke zvýšení tlaků na devizovém trhu a došlo k několika opakovaným útokům na fixní kurs. V únoru a květnu 1997 thajská centrální banka těmto tlakům odolávala s pomocí intervencí na devizovém trhu a výrazným zvýšením úrokových sazeb. V květnu navíc Thajsko přistoupilo k zavedení omezení na poskytování úvěrů v domácí měně nerezidentům. Tato opatření měla zabránit zahraničním spekulantům, aby si vypůjčovali baht v naději, že dojde k jeho devalvaci a že na této spekulaci vydělají. Tlak na baht však nyní začal sílit i díky operacím domácích investorů, kteří se začali obávat, že fixní kurs se nepodaří udržet a že dojde k devalvaci bahtu. Domácí i zahraniční investoři se začali proti očekávanému poklesu bahtu zajišťovat, což dále stupňovalo tlaky na devizovém trhu. Vláda se snažila reagovat na sílící tlaky některými dílčími opatřeními, včetně uzavření několika nesolventních finančních institucí, ale tato opatření již nestačila finanční krizi odvrátit.

Thajsko 2. července opustilo fixní kurs a zavedlo namísto toho řízený plovoucí kurs. Baht poklesl během července o 20 procent. V té době však málokdo tušil, jaký řetězec událostí se tím spouští.

30

Krize vypukla 2.července 1997. Po opuštění fixního kursu v Thajsku se během několika týdnů dostaly pod podobný tlak rovněž měny v řadě dalších zemí jihovýchodní Asie. Od července do října poklesla o 20 – 30 procent rovněž hodnota malajského ringgitu.

Obrázek 2: Vývoj směnných kursů rupie, wonu a bahtu Vývoj směnných kursů asijských zemí 1996 - 1999

Index směnného kursu k USD

120

100

80

60

40

20

0 Jan 1996

Apr 1996

Jul 1996

Oct 1996

Jan 1997

Apr 1997

Jul 1997

Oct 1997

Indonésie

Jan 1998

Apr 1998

Korea

Jul 1998

Oct 1998

Jan 1999

Apr 1999

Jul 1999

Oct 1999

Thjasko

Pramen: Asian Development Bank

Ačkoli byla samotná krize ve svých počátcích chápána spíše jako událost lokálního významu, brzy se její skutečný rozměr projevil naplno, a to konkrétně nejdříve na finančních trzích. Měny, které byly po řadu let stabilní začaly strmě oslabovat jak je patrné z obrázku. V případě Indonésie to znamenalo pád až na jednu pětinu předkrizové hodnoty, v ostatních případech se propad zastavil na úrovni 50 – 60% původní hodnoty18. Toto znehodnocení bylo však omezeno více méně na oblast jihovýchodní Asie a bylo považováno spíše za korekci nadhodnocených kurzů, a nikoliv za známku blížících se problémů. Thajsko mělo výrazné a dlouhodobé schodky běžného účtu platební bilance, jejichž podíl na HDP po řadu let přesahoval všeobecně uznávanou bezpečnou hranici 5%.

31

Tabulka 6: Běžný účet Thajska

Schodek

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

-7,6

-6,3

-6,4

-8,1

-13,6

-14,7

-3

-7,74

-5,65

-5,1

-5,61

-8,08

-7,95

-1,95

BÚ (mld.USD) Schodek BÚ(na GDP v %) Pramen: International Financial Statistik

Z tabulky je patrné, že podíl thajského schodku běžného účtu platební bilance na hrubém domácím produktu byl po celá devadesátá léta až do propuknutí měnové krize nad všeobecně uznávanou bezpečnostní hranicí. Investoři však byli uklidňováni stabilní makroekonomickou situací, vysokým růstem a skutečností, že ze zahraničního dluhu byly financovány investice, které v některých letech rostly až o 20 % ročně a nikoliv spotřeba.

Hlavní prvotní příčinou měnové krize byla do značné míry nevyrovnaná devizová pozice jak bankovní soustavy, tak i soukromých firem a navíc nevhodná časová struktura pasiv místních dlužníků. Ti po řadu let přijímali ve velké míře krátkodobé zahraniční úvěry v cizích měnách. Jejich příliv v devadesátých letech dosahoval v průměru 7,6 thajského HDP, byl ale používán zejména k dlouhodobému financování nemovitostí. Finanční slabost způsobená mimo jiné nedostatečnou regulací a slabým bankovním dohledem vedla k chybné alokaci úvěrových zdrojů a současně i k inflačnímu nárůstu cen aktiv. Velký krátkodobý dluh v dolarech s nezajištěným kursovým rizikem zvýšil riziko spekulativního útoku. Oslabení ekonomiky v roce 1996 přispělo ke zhoršení kvality úvěrového portfolia a odhalilo slabost thajského finančního systému.

Na propuknutí měnové krize se také významně podíl nadhodnocený kurz thajského bathu. Bath byl 15.5.1997 zasažen náhlými spekulativními útoky. Útok mezinárodních spekulantů donutil thajskou vládu rychle opustit fixní kurz bathu a přejít 18

Jonáš,J.Světová ekonomika na přelomu tisíciletí

32

k volně plovoucímu. Thajská měna však i nadále devalvovala a během roku ztratila až o polovinu své hodnoty před krizí. Od roku 1985 – 7/1997 byl bath ustálený a vázaný na USD 1:25. V lednu 1998 se bath obchodoval 1:5619.

Tabulka 7: Devalvace bahtu

1996

25,343 baht/USD

1997

31,364 baht/USD

1998

41,359 baht/USD

Pramen: International Financial Statistics

Devalvace

bahtu

byla

poměrně

rozsáhlá,

což

dokumentuje

porovnání

průměrného kurzu za roky 1996, tedy poslední rok před krizí, dále v krizovém roce 1997 a následujícím roce 1998, které popisuje výše uvedená tabulka.

K propadu kurzu se přidala krize likvidity, protože thajský zahraniční dluh byl nejenom poměrně rozsáhlý, ale měl i špatnou časovou strukturu, jak je patrno u následující tabulky. Tabulka 8: Přehled zahraničního thajského dluhu v mld.USD

1995

1996

1997

1998

1999 2000

Zahraniční dluh celkem 100,8 108,7 109,3 105,1 95,1

79,7

Krátkodobý dluh

52,4

47,7

38,3

28,4

19,5

14,7

Dlouhodobý dluh

48,4

61

71

76,6

75,5

65

Pramen: MMF,OP 218/2003

19 Tomšík,V.Příliv zahraničního kapitálu,režim devizového kurzu,vyrovnávací procesy platební bilance a autonomie monetární politiky v ČR 1993-1996

33

Vzhledem k odlivu krátkodobého kapitálu, který ukazuje tabulka 8, se muselo Thajsko obrátit k Mezinárodnímu měnovému fondu se žádostí o úvěrovou pomoc. Ten poskytl Thajsku úvěrovou pomoc ve výši 17,2 mld.USD, kterou vázal na splnění několika úvěrových podmínek20: -

otevření finančního trhu

-

privatizaci státních podniků

-

vyrovnání státního rozpočtu

-

vytvoření minimálně 23 mld.USD státních rezerv

V roce 1996 a počátkem roku 1997 v důsledku několika událostí důvěra investorů byla oslabena. Vzhledem ke zhoršení směnných relací a k přetrvávajícím problémům japonské ekonomiky a z důvodu poklesu světové poptávky došlo ke zpomalení růstu exportu. Začaly klesat ceny nemovitostí a akcií, což negativně postihlo finanční instituce, které do nemovitostí investovaly.V únoru a červnu 1997 došlo k bankrotům dvou důležitých thajských finančních institucí, které způsobily značné ztráty domácím i zahraničním investorům. Investorům začalo být zřejmé, že investice v asijských ekonomikách nemusí být ziskové, jak se původně domnívali, a že mohou být spojeny se značným rizikem. Příliv kapitálu pomalu ustával a někteří investoři začali své pozice likvidovat, a to především krátkodobé bankovní úvěry. Tabulka 9: Čistý příliv soukromého kapitálu (mld.USD)

Příliv celkem Přímé investice Portfoliové investice Ostatní investice

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

29,O

30,3

32,6

35,1

62,9

72,9

-11,0

7,2

8,6

8,6

7,4

9,5

12,0

9,6

3,3

6,3

17,9

10,6

14,4

20,3

11,8

18,5

15,4

6,1

17,1

39,0

40,6

-32,3

Pramen: International Capital Markets Report,IMF,September 1998

20

IMF Working paper 2004

34

O tom, jak dramatická změna pohybu kapitálu nastala, svědčí porovnání údajů za rok 1996 a 1997. V porovnání s čistým přílivem v roce 1996 přesahujícím 72 miliard USD došlo v roce 1997 k odlivu zahraničního kapitálu což představovalo zhruba 7 procent kombinovaného HDP pěti asijských ekonomik.

Specifickým faktorem šíření krize v rámci Thajska bylo také postupné odhalování některých skutečností o stavu ekonomiky, které předtím nebyly známy. To se týkalo především stavu devizových rezerv centrální banky, kde vyšlo najevo, že oficiálně uváděná čísla vůbec neodpovídají stavu rezerv, se kterými může centrální banka skutečně disponovat, například pro intervence na devizovém trhu či pro splácení zahraničního dluhu. Náhlé přerušení přílivu zahraničního kapitálu, zdražení úvěrů či jejich úplná nedostupnost vedly k poklesu investic. Pokles reálných příjmů a zvýšení sklonu k úsporám v důsledku všeobecného zvýšení nejistoty následně přispěly k zpomalování růstu a nakonec k poklesu soukromé spotřeby. Nezaměstnanost, která byla tradičně nízká, začala rychle růst. Pokles investic a soukromé spotřeby se velice rychle projevil v prudkém zpomalení hospodářského růstu.

V létě a na podzim 1997 však ještě nikdo netušil k jak dramatickému poklesu produkce dojde v následujícím roce. Tuto skutečnost nejlépe ilustruje následující tabulka, která ukazuje, jak MMF postupně upravoval své projekce hospodářského růstu pro různé regiony a světovou ekonomiku pro rok 1997 a 1998.

Tabulka 10: Projekce hospodářského růstu pro rok 1998

Prosinec 1997 Květen 1998

Srpen 1998

Září 1998

Svět

3,5

3,1

2,4

2,0

Vyspělé ekonomiky

2,5

2,4

2,2

2,0

Rozvojové země

4,9

4,1

2,7

2,3

Asie- 4

1,7

-2,7

-8,8

-10,4

Transformující se ekonomiky 3,4

2,9

1,8

-0,2

3,5

3,4

3,3

2,8

Latinská Amerika Pramen: IMF World Economic Outlook

35

V prvních měsících 1998 se zdálo, že šíření krize je zažehnáno, a že situace spěje ke stabilizaci. Ceny akcií v Thajsku prudce stouply a vysoké úrokové sazby začaly klesat. Zhruba v květnu se začala situace opět zhoršovat. Předpovědi hospodářského růstu byly opět sníženy a sentiment investorů negativně ovlivnila také zhoršující se situace v Japonsku a propuknutí finanční krize v Rusku. Teprve rázné uvolnění měnové politiky ve Spojených státech a v řadě dalších zemí přispělo k následnému uklidnění situace na finančních trzích. Koncem roku 1999 se dalo hovořit i zažehnání krize. Ekonomika začala pomalu růst. V porovnání s rokem 1997 reálný HDP v roce 1998 prudce poklesl, ale již koncem roku 1998 se začalo Thajsko z krize zotavovat a v roce 1999 byl s výjimkou Indonésie zaznamenán pozitivní růst ve všech asijských zemích.

2.3 Měnová krize v Jižní Koreji Propuknutí měnové krize v této zemi bylo pravděpodobně nejméně očekávané ze všech zemích jihovýchodní Asie, kde se měnová krize projevila. Hlavní dějství krize se přesouvalo koncem roku 1997 do Koreje. Korea byla zpočátku vůči událostem v Thajsku poměrně imunní. Jižní Korea je 10. největší ekonomika na světě, krize se zde proto vůbec neočekávala. Od počátku 90. let vykazovala korejská ekonomika masivní růst doprovázený vcelku uspokojivou inflací, která kolísala kolem 5 % ročních hodnot, což byl dobrý základ. Rovněž kurz místního wonu byl stabilní a také saldo veřejných financí vykazovalo mírné přebytky21.

21

Jonáš,J.Světová ekonomika na přelomi tisíciletí

36

Tabulka 11: Přehled základních ukazatelů ekonomiky Jižní Koreje

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

780

803

803

771

804

951

1401

1189

1131

1291

1251

Růst GDP ve 5,06

5,75

8,58

8,94

6,8

5,01

-6,7

10,9

9,33

3,1

6,35

6,22

4,82

6,16

4,49

4,96

4,44

7,57

0,76

2,27

4,03

2,77

Saldo SR v % -0,5

0,64

0,32

0,29

0,45

0,25

x

x

x

x

x

Průměrný kurz won/USD

stálých cenách Inflace

GDP Pramen:International Financial Statistics

Nicméně, pod těmito pozitivními výsledky se skrývaly i značné slabiny. Největším problémem zde byla vysoká míra zadluženosti v podnikovém sektoru. V první řadě se jednalo o vysokou předluženost korejských podniků, zejména konglomerátů tzv. cheboly. Například 20 ze 30 největších korejských podniků dosáhlo v roce 1996 výnosu z investovaného kapitálu, který byl nižší než náklady na jeho získání. Avšak ani náznaky, že ziskovost nových investičních projektů je velmi nízká, asijské představitele příliš neznepokojovala. Asijské podniky byly tradičně vysoce zadlužené viz. tabulka 12. Poměr dluhu k vlastnímu jmění v případě korejských podniků dosahoval až 500 procent, což převyšuje dvoj až trojnásobně poměr obvyklý ve vyspělých ekonomikách. Všeobecně uznávaná a doporučená hranice je 1 : 1 , to znamená, že na 1 měnovou jednotku dluhu připadá 1 jednotka vlastního kapitálu. V případě Koreje tak připadlo na 1 won kapitálu 5 wonů dluhu. Lze tady odvodit, že korejské podniky byly silně předlužené.

Tabulka 12: Zadluženost jihokorejské ekonomiky v letech 1992-2000

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 Cel.zah.dlu/GDP Schodek BÚ

1,26

23,3

27,9

33,9

33,4

1,02

1,86

4,74

1,72

Pramen:International Financial Statitstics

37

46,9

33,8

Její ekonomika však byla zranitelná vůči nepříznivým vnějším šokům a to i z těchto důvodů. V důsledku liberalizace kapitálového účtu v letech 1991 až 1993, která neproběhla zrovna optimálně, došlo od konce roku 1994 do září 1997 k prudkému zvýšení krátkodobého zahraničního zadlužení Koreje z 58 miliard dolarů na 104 miliard dolarů. Krátkodobý dluh představoval koncem roku 1997 téměř dvě třetiny celkového dluhu.

Další problémy se skrývaly v bankovním sektoru.Podobně jako v Thajsku bylo zahraniční vypůjčování do značné míry zprostředkováno bankovním sektorem, což výrazně zvýšilo jeho zranitelnost a podobně jako v Thajsku nebyl bankovní dohled schopen odkrýt existující problémy. Po mnoho let bylo rozhodování bank o úvěrech ovlivňováno politickým rozhodnutím došlo vládních úředníků, což se projevovalo v nízké kvalitě úvěrového portfolia. Rovněž kvalita bankovního dohledu byla velmi slabá, zvláště v oblasti tvorby oprávek na pochybné úvěry a řízení likvidity bank. Výsledkem bylo, že se začala systematicky zhoršovat kvalita bilancí bank. V jejich aktivech se začaly hromadit pochybné úvěry a většina úvěrového portfolia byla dlouhodobá a navíc nenominovaná v místní měně. Na druhé, straně, významná část pasiv bank byla tvořena v důsledku omezení na kapitálovém účtu krátkodobými zahraničními úvěry nenominovaných především v dolarech.

V červenci 1997 byla Jižní Korea 3. největším výrobcem aut značky Kia a přesto žádala o půjčky. V roce 1998 tuto automobilku musela převzít Hyundai. V lednu 1997 zbankrotoval jeden z hlavních korejských konglomerátů, Hanbo Steel, a brzy následovaly další dva. Tyto bankroty dále zhoršily i bez toho špatnou kvalitu bankovních úvěrových portfolií. Tato skutečnost nezůstala utajena zahraničním věřitelům a většina korejských bank začala mít problémy s obnovou krátkodobých depozit přijatých ze zahraniční především v USD. Korea se nicméně ještě dokázala vyhnout nákaze, která se šířila počátkem června 1997 v důsledku propuknutí měnové krize v Thajsku.

Větší otřesy se dostavily až v srpnu, kdy většina zahraničních bank již svá krátkodobá depozita neobnovila a korejské banky přestaly být likvidní. Vláda se snažila zachránit situaci vydáním plošné garance za všechny bankovní závazky nenominované

38

v zahraniční měně, ale protože tato záruka nebyla schválena parlamentem, nemělo toto opatření na situaci žádný vliv.

Přechodná odolnost Koreje vůči asijské krizi skončila koncem října, kdy došlo ke změně kursového režimu na Tchaj-wanu, ke krachu burzy v Hongkongu a k další vlně finančních turbulencí. Důvěra zahraničních investorů začala klesat a zahraniční banky, které měly již delší dobu určité pochybnosti o finančním zdraví korejských finančních institucí, jim začaly dramaticky omezovat obnovování krátkodobých úvěrů. Intenzivní odliv krátkodobého zahraničního kapitálu vedl k značnému tlaku na korejskou měnu, jejíž hodnota začala klesat. Zhoršující se situace v Koreji naopak ovlivnila negativně důvěru zahraničních investorů nejen vůči ostatním asijským ekonomikám, ale vůči celé skupině nově vznikajících tržních ekonomik. Tento postoj Korea dlouhou dobu popírala, že v její ekonomice existují závažné problémy, které vyžadují rychlá a radikální opatření. Především odmítala, částečně z důvodu národní hrdosti, finanční pomoc od MMF. Koreje se změnil teprve koncem listopadu, kdy Korea oficiálně požádala MMF o finanční pomoc. Tříletý program ve výši 21 miliard USD byl schválen 4.prosince a další dodatečnou facilitou ve výši 37 miliard USD. Kurs wonu dále oslaboval. Mezi 5. a 24. listopadem ztratil won 70 % za své hodnoty a devalvoval na 1401 wonů za USD. K podpoře domácí měny zvýšila centrální banka svou základní sazbu z 12 % na 32 % p.a., ale na situaci se to příliš neprojevilo.

Tabulka 13: Hodnoty směnného kurzu wonu

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 Průměrný

780

803

803

771

804

951

1401 1189 1131 1291 1251

kurz won/USD Pramen: International Financial Statistics

Odliv soukromého zahraničního kapitálu pokračoval, rezervy se nebezpečně tenčily a hrozilo, že dojde k nejhoršímu, k vyhlášení moratoria na splácení zahraničního dluhu. Krize se zhoršila rovněž díky krokům centrální banky. Centrální banky se snažila nahradit zahraniční

39

banky jako zdroj devizové likvidity pro domácí finanční instituce a poskytovala jim nouzovou finanční pomoc, aby zabránila jejich bankrotům. Důsledkem byl prudký pokles devizových rezerv centrální banky z více než 20 miliard dolarů na méně než 5 miliard USD. Když vyšlo počátkem prosince najevo, že devizové rezervy Korejské centrální banky poklesly o tři čtvrtiny a že naprosto nemohou postačovat k pokrytí značného objemu krátkodobých závazků, splatných koncem roku, začalo se nahlas hovořit o možnosti, že Korea vyhlásí moratorium na splácení svého zahraničního dluhu. Korea dostala 24. prosince dárek v podobě souhlasu komerčních bank, že ponechají po určitou dobu otevřené krátkodobé úvěrové linky korejským finančním institucím. Tomuto rozhodnutí předcházel bezprecedentní tlak centrálních bank a MMF na věřitelské banky, aby úvěry z Koreje nestahovaly. Korea zároveň přijala opatření k posílení přílivu zahraničního kapitálu v podobě liberalizace domácího trhu akcií a dluhopisů, úrokové sazby byly prudce zvýšeny a uvolňování finanční pomoci MMF urychleno. Zároveň byla dojednána jako druhá obranná linie finanční pomoc v podobě bilaterálních příspěvků vyspělých zemí. Tato opatření umožnila stabilizovat devizové rezervy, byť na velmi nízké úrovni a získat určitý čas. Koncem ledna roku 1998 pak bylo dosaženo klíčové dohody se zahraničními věřitelskými bankami o Dobrovolné restrukturalizaci 22 miliard dolarů krátkodobého dluhu. Riziko jednostranného moratoria na splácení dluhu tak bylo zažehnáno, pokles wonu se zastavil, devizové rezervy začaly znovu růst a důvěra investorů se postupně navracela. K návratu důvěry zahraničních investorů přispěla i odhodlanost nového prezidenta a jeho vlády prosazovat důsledně program stabilizace a strukturálních reforem dohodnutých s MMF. Dá se říci, že zásadní zvrat ve vývoji krize v Kroji přinesla lednová dohoda se soukromými zahraničními bankami o restrukturalizaci krátkodobého zahraničního dluhu. Toto zapojení soukromého sektoru do řešení krize vedlo postupně k obnovení důvěry zahraničních investorů, ke stabilizaci kursu měny a zvyšování devizových rezerv. V prvních měsících se zdálo, ž šíření krize je zažehnáno a že se situace uklidňuje. Zhruba v květnu se začala situace opět zhoršovat v srpnu 1998 pak přišel šok v podobě ruské finanční krize, který negativně ovlivnil celosvětovou ekonomiku. Teprve rázné uvolnění měnové politiky na finančních trzích v USA a v řadě dalších zemích vedlo k uklidnění situace na všech finančních trzích.

40

O tom, jak se rychle se mění situace k lepšímu svědčí skutečnost, že již v polovině roku 1999 vyslovovala řada analytiků nahlas obavy, že zotavení z asijské krize probíhá příliš rychle, a že vysoký růst je do značné míry výsledkem dočasných faktorů a nikoliv důsledkem fundamentálních reforem a restrukturalizace předlužených podniků a špatnými úvěry zahlcených bank, a že hrozí nebezpečí zpomalení reforem v důsledku nadměrného sebeuspokojení z vysokého hospodářského růstu. Nejrychlejší zotavení probíhalo právě v Koreji, nicméně dopady krize na tuto ekonomiku byly pro rok 1998 kruté. Hrubý domácí produkt poklesl o téměř 7 %, soukromá spotřeba o 12 % a investice dokonce o 21 %.

2.4 Komparace příčin dopadů měnové krize v Thajsku a Jižní Koreji Nebezpečí propuknutí krize dobře signalizoval v případě Thajska podíl krátkodobého zahraničního dluhu braný k devizovým rezervám, ukazatele vývoje domácího úvěru a to jak absolutní tempo růstu, tak i v relativním vyjádření k měnovému agregátu M2, který signalizoval, že domácí úvěrová expanze je od roku 1993 financována ze zahraničních zdrojů. V případě Jižní Koreje bylo zaznamenáno několikanásobné převýšený krátkodobého dluhu nad devizovými rezervami před propuknutím krize. Po stabilizaci situace poklesla jeho hodnota pod 1, což znamená, že od roku 1998 byly již devizové rezervy větší než krátkodobý dluh, v Thajsku toto převýšení nebylo natolik dramaticky markantní viz tabulky 14. Dalším ukazatelem je vztah měnového agregátu M2 k devizovým rezervám. V Jižní Koreji signalizoval, že domácí subjekty mohly použít k nákupu cizí měny prostředky v domácí měně 6 – 10-krát větší, než devizové rezervy, naopak tento ukazatel v Thajsku nebyl až tak jednoznačný. Tento ukazatel měl sice až do propuknutí měnové krize klesající tendenci, což by naznačovalo zlepšující se trend, ale jeho absolutní úroveň za hodnocené období signalizovala nebezpečí. V zásadě jako falešný signál v Thajsku se jevil ukazatel vývoje devizových rezerv vyjádřený v miliardách USD. Tento ukazatel vykazoval až do propuknutí krize dynamický růst, i když byl zjevně financován z narůstajícího zahraničního dluhu. V Jižní Koreji také

41

dynamický růst devizových rezerv, které se s výjimkou roku 1997 a předcházejícího roku 1996 zvyšovaly, žádné znepokojivé signály neindikoval. Tabulka 14: Přehled ekonomických ukazatelů Thajské ekonomiky

THAJSKO Devizové rezervy(mld.USD) Tempo růstu dev.rezerv(%) M2/deviz.rezervy Krátkod.zahr.dluh/ deviz.rezervy

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 20,4 24,5 29,3 36,1 37,7 26,2 28,8 33,8 31,9 32,4 16,6

20,1

19,6

23,2

4,4

-30,5 9,9

17,4

-10,9 1,6

4,07

4,01

3,85

3,65 1,46

3,86 1,27

3,51 1,46

3,93 0,58

3,76 0,46

4,51 0,99

3,71

Pramen: International Financial Statistics

Tabulka 15:Přehled ekonomických ukazatelů jihokorejské ekonomiky

KOREA Devizové rezervy(mld.USD) Tempo růstu dev.rezerv (%) M2/deviz.rezervy Krát.dluh/DR

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 17,1 20,2 25,6 32,7 34 20,4 51,9 73,9 96,1 103 24,8

21,6

26,7

27,7

3,9

-40,1 154

42,4

30,2

6,7

7,2

6,9

6,5 2,3

6,1 2,2

6,5 2,7

10,5 3,1

3,7 0,5

3,8

3,5

3,5 0,6

Pramen:International Financial Statistics

Dalšími ukazateli, které vysílaly varovné signály v Jižní Koreji byl velký dynamický růst domácího úvěru viz tabulka 17, který měl rostl tempem 10 – 20 % ročně, což bylo podstatně rychlejší tempo než růst hodnoty HDP a také vztah objemu domácího úvěru k objemu měnového agregátu M2, který signalizoval, že domácí úspory nejdou schopné pokrývat úvěrovou poptávku a že k jejímu krytí musí být používány úvěrové zdroje ze zahraničí. Nebezpečí v případě Thajska dobře signalizovaly ukazatele vývoje domácího úvěru v Thajsku, a to jak absolutní tempo růstu, které zaznamenávalo trvale dvou ciferné hodnoty, tak i v relativním vyjádření k měnovému agregátu M2, který poukazoval na to, že je domácí úvěrová expanze od roku 1993 financována ze zahraničních zdrojů.

42

Tabulka16: Přehled ekonomických ukazatelů Thajska

THAJSKO Domácí úvěr(mld.Baht) Tempo růstu dom.úvěru(%) Domácí úvěr/M2

1992 2086

1993 2559

1994 3300

1995 4062

1996 4643

1997 6245

1998 6167

1999 5906

2000 5466

2001 5144

18,1

22,7

28,9

23,1

14,3

37,5

-1,2

-4,2

-7,5

-5,9

0,98

1,02

1,17

1,23

1,25

1,44

1,29

1,18

1,05

0,97

Pramen: International Financial Statistics

Tabulka17: Přehled ekonomických ukazatelů Jižní Korea

KOREA Domácí úvěr(mld.wonu) Tempo růstu dom.úvěru(%) Domácí úvěr/M2

1992 1400

1993 1570

1994 1860

1995 2136

1996 2550

1997 3140

1998 3510

1999 4120

2000 4800

2001 5460

11,5

12,8

18,4

14,9

19,4

23,3

11,7

17,3

53,8

13,8

1,66

1,4

1,4

1,39

1,43

1,54

1,36

1,25

1,16

1,17

Pramen: International Financial Statistics

I přesto, že všechny krizí postižené země měly obdobné problémy, došlo k situaci, kdy jednotlivé země uplatňovaly diametrálně rozdílné typy monetární politiky. Monetární politika v Koreji či Thajsku byla velmi odlišná. Monetární politika naordinovaná v zemích postižených Asijskou krizí MMF byla jednoznačně zaměřená na stabilizaci měnových kursů. Typické pro ni byly úzké limity, kterými se MMF pokoušel dodat tolik potřebnou kredibilitu. Cílem těchto opatření mělo být zamezení situaci, kdy by se krize přelila do reálného sektoru ekonomiky a de facto jej paralyzovala. V souladu s tímto cílem dostala monetární politika značně restriktivní charakter a ve všech zemích bez výjimky byl rovněž postupně opuštěn režim fixního kursu, který nebyl s monetární restrikcí kompatibilní. V těchto zemích došlo po počátečním váhání k razantnímu přitvrzení monetární politiky viz. obrázek 3. Měnové kursy se stabilizovaly, úrokové sazby začaly pomalu „přistávat“ a v polovině roku 1998 poklesly pod úroveň před vypuknutím krize. Obě měny poté začaly opět výrazně posilovat a přibližovaly se původním hodnotám. Objevily se také náznaky nárůstu míry inflace, nicméně tento trend se podařilo udržet na uzdě.

43

Obrázek 3: Peněžní zásoba a směnné kursy ve vybraných asijských zemích v letech 96 – 99 (průměrné měsíční údaje – vývoj začíná z roce 1996 vždy vlevo dole, tečky, znamenají měsíce)

Korea

Směnný kurs (Won / USD)

1800 1600 1400 1200 1000 800 600 80

90

100

110

120

130

140

150

160

Peněžní zásoba (Broad Money, index, leden 1997 = 100)

Thajsko

Směnný kurs (Baht / USD)

55 50 45 40 35 30 25 20 80

90

100

110

120

Peněžní zásoba (Broad Money, index, leden 1997 = 100) Pramen: Asian development bank, adb.org

44

130

140

2.5 Shrnutí asijské měnové krize První vlna krize vypukla v létě 1997 a zasáhla palpaci měny, především Thajsko. MMF doporučil Thajsku 15 % devalvaci měny, avšak thajská vláda toto doporučení ignorovala. Na přelomu 1996 – 1997 se začal zpomalovat thajský export a růst HDP, vyhrocovaly se problémy s tzv. špatnými úvěry, při velkém počtu poskytovaných úvěrů a poměrně slabém bankovním sektoru došlo k tomu, že banky nevěnovaly velkou pozornost prověřování bonity zákazníků. Bylo tak poskytnuto příliš mnoho prostředků, které se přeměnily ve ,,špatné úvěry“, v Thajsku činil jejich podíl 48 %. Investoři začali ztrácet důvěru a došlo k prvním útokům na thajský bath. Odliv zahraničního kapitálu způsobil hospodářskou depresi. Thajsko opustilo fixní kurz a počátkem července zavedlo floating. Finanční investoři očekávali podobný vývoj i v ostatních zemích regionu a začali stahovat kapitál. To vedlo během července 1997 ke znehodnocení dalších měn, a to Filipín, Malajsie a Indonésie. Nejhorší vývoj prodělala indonéská rupie, která během šesti měsíců devalvovala o 600 %. Druhá vlna krize postihla Jižní Koreu na podzim roku 1997. Tam došlo k plnému rozvinutí krize v říjnu 1997

a spouštěcím mechanismem byl bankrot automobilového

koncernu KIA. Centrální banka se nejprve pokusila bránit kurz místní měny wonu, ale neúspěšně. K 20. listopadu 1997 ztratila Jižní Korea prakticky veškeré devizové rezervy a kurz devalvoval na 30 % hodnoty před propuknutím krize. Centrální banka zvýšila úrokové sazby z 12 % p.a. až na 32 % p.a., ale ani to na situaci nic nezměnilo. Teprve masivní úvěrové prostředky MMF ve výši 58 miliard USD dokázaly obnovit důvěru investorů a platební schopnost země. V lednu 1998 podepsala Jižní Korea s hlavními zahraničními věřitelskými bankami dohodu o restrukturalizaci dluhu ve výši 22 mld.USD a v dubnu byla obnovena důvěra investorů, neboť se podařilo upsat emisi státních dluhopisů ve výši 4 mld.USD. Důsledky krize byly pro zemi kruté, HDP klesl za rok 1998 o 7 %, soukromá spotřeba o 12 % a míra nezaměstnanosti dosáhla téměř 10 %. Třetí etapa představuje obnovení vlny znehodnocování měnových kurzů s výjimkou Jižní Koreje, od května 1998. Příčiny této vlny byly především recese ekonomiky v Japonsku a ruská měnová krize. K úplnému uklidnění situace došlo v září – říjnu roku 1998. 45

Asijské země se od počátku pohybovaly de facto na zcela nebezpečné půdě a to hlavně díky špatné hospodářské politice jejich vlád. Dalo by se říci, že je to pouze výsledek bezstarostného a lehkovážného jednání hospodářských kruhů a státních orgánů těchto zemí v posledních minimálně pěti letech. Svou úlohu zde hrál taky nekontrolovatelný finanční kapitál. Asijská krize přinesla řadu poučení nejen pro asijské ekonomiky22: §

Banky by měly být zásadně soukromé a jejich úvěrová oddělení nezávislá na státu

§

Naopak dohled nad jejich risk managementem musí být přísný

§

Není dobré, když je ekonomika příliš závislá na úvěrech – je žádoucí využít i primární emise akcií

§

Fiskální rovnováha je dobrá věc, ale v případě bankovní krize jsou jiné priority

§

V případě další krize je lepší úrokové sazby snížit a nikoliv zvýšit, případné inflační tlaky lze snadno potlačit poté, co krize pomine

§

Nejbezpečnější měnový režim je volně plovoucí kurz: žádné koridory – žádná lákadla pro spekulanty

§

Lepší a levnější než řetězové krachy bank je dobře fungující systém povinného pojištění vkladů s preventivní funkcí

22

Následky a poučení z asijské krize osn.cz

46

3. PROBLEMATIKA ŠÍŘENÍ MĚNOVÉ KRIZE A JEJÍ DOPADY NA SVĚTOVOU EKONOMIKU

3.1 Šíření finanční nákazy I když pojem ,,finanční nákaza“ není v literatuře úplně přesně vymezen, lze ji charakterizovat jako ,, přenos neočekávaných šoků na trzích aktiv v období krize na jiný trh nebo do jiné země“23. Přenos krize má dvě dimenze. Přenos z jedné země na druhou a přenos z jednoho trhu či oblasti ekonomiky na ostatní oblasti. Pokud se jedná o šíření krize mezi jednotlivými zeměmi, důležitou roli hrála úzká obchodní a finanční propojenost Thajska s ostatními zeměmi v jihovýchodní Asii. V dobrých časech může být provázanost ekonomik pozitivním prvkem, protože umožňuje aby se výkonnost jedné ekonomiky snáze přenášela na ostatní ekonomiky. V situaci krize však může představovat problém, protože napomohla rychlému šíření hospodářských problémů z jedné země do druhé. Šíření krize probíhalo několika kanály. Za prvé, znehodnocení thajské měny mělo za následek, že se zrcadlově zvýšila v reálném vyjádření hodnota ostatních regionálních měn a že se snížila konkurenceschopnost jejich vývozu. Pokles konkurenceschopnosti a otřesená důvěra zahraničních investorů vedly k tlaku na přizpůsobení měn v oblasti. Zahraniční investoři dospěli k závěru, že podobné problémy, které vycházely najevo v Thajsku, mají i ostatní země a v důsledku toho začaly snižovat své investice také v ostatních sousedních zemích. Za druhé, mezi asijskými ekonomikami existovaly poměrně úzké obchodní styky a pokles celkové ekonomické aktivity a poptávky po dovozu v jedné ekonomice ovlivnil negativně vývoz ostatních, s tím, že se tento efekt ještě znásobil. Ačkoli byla samotná krize ve svých počátcích chápána spíše jako událost lokálního významu, brzy se její skutečný rozměr projevil naplno, a to konkrétně nejdříve na finančních trzích. Měny, které byly po řadu let stabilní začaly strmě oslabovat. V případě Indonésie to znamenalo pád až na jednu pětinu předkrizové hodnoty, v ostatních případech se propad 23

IMF Working Paper WP/04/78,Emprirical Modeling of Contagion

47

zastavil na úrovni 50 – 60 % původní hodnoty. V květnu 1997 se opět objevil silný tlak na thajský baht. Centrální banka intervenovala na promptních a devizových trzích. Ostatní země také čelily útoku, ale tlak na měnu ustal ve chvíli, kdy autority intervenovaly na devizových trzích a zvedly úrokové sazby. V Thajsku 2. července 1997 donutil odliv kapitálu přejít na volně plovoucí devizový kurz a vzdát se zavěšení na dolar. V dalších týdnech ale pokračoval propad (sílila nejistota ohledně politické situace a zpožďujících se ekonomických balíčků). Z Thajska se krize postupně rozšířila do dalších zemí, protože si zahraniční investoři uvědomili, že i ostatní asijské ekonomiky mají podobné neduhy: akumulace krátkodobého zahraničního dluhu, nedostatek průhlednosti v podnikatelském prostředí a špatný bankovní systém. V říjnu 1997 kdy byl hongkongský dolar ustálený na 7,8 za dolar se začal pomalu dostávat pod spekulativní tlak. Míra inflace v té době začala nabývat vysokých hodnot. Hongkong do tohoto dne disponoval více než 800 miliardami devizových rezerv, proto dokázal udržet měnu vázanou stále na dolar. Centrální hongkongská banka slíbila chránit měnu před spekulativními útoky. 15.srpna došlo ke zvýšení cen o 500 % ze dne na den. Spekulanti využili tamního měnového systému, ve kterém se měna automaticky zvyšuje či zmenšuje úměrně k situaci na devizovém trhu a takto vydělávali. Kromě Thajska byl útok veden také na Filipíny, kde udržovaly měnu zavěšenou na dolar také. Po velmi krátké snaze udržet měnu (intervencemi a zvýšením úrokových sazeb) nechaly autority měnu (peso) plavat a zavedly pro nerezidenty restrikce na prodej nedoručitelných forvardů , z důvodu zamezení spekulativních útoků proti pesu. Podobně se krize dotkla i Malajsie (zde se trochu odlišovala ekonomika v některých ohledech – nejvyšším objemem úvěrů v regionu a deficitem běžného účtu platební bilance, který byl financován hlavně přímými zahraničními investicemi) a Indonésie, kde vláda přešla 14. srpna na volně plovoucí kurz rupie. Jak krize v jihovýchodní Asii nabírala na intenzitě, efekt přenosu začal krizi přesouvat do jiných asijských zemí, především z důvodu znepokojení ohledně nepříznivých dopadů na růst a exportní konkurenceschopnost. Singapurský dolar a nový tchajwanský dolar v červenci mírně oslabily.

48

Singapurská ekonomika zabředla do krize čistě z důvodu nákazy. Měla relativně krátké trvání a mírnější účinky, které byly připočítávány dobré monetární a fiskální politice státu. Singapurská vláda počítala dopředu s devalvací singapurského dolaru s 20 procent, stát vytvářel povinné rezervy a měl dobrý systém sociální politiky. Za méně než rok po krizi se Singapurská ekonomika pomalu vzpamatovávala a pokračovala v růstu. Kritický dopad byl oproti jiným zemím mírnější, ale stále velmi zdrcující. Okrajově můžeme zmínit také Čínu. Čínská měna renminbi byla vázána dolar. Během roku 1998 proběhly západním tiskem zprávy, že je čínská vláda nucena svou měnu devalvovat, aby neztratila konkurenceschopnost svých obrovských exportů. Nicméně měnu chránil před nájezdy spekulantů kursový režim, který byl zavěšen na dolar. Všechny zahraniční investice čínská vláda reinvestovala do továren, než do cenných papírů, tím se později významně snížil rychlý únik kapitálu ze země. HDP se významně zpomalil v roce 1998 – 1999, Asijská krize přesvědčila čínskou vládu půjčovat si prostředky uvnitř bankovního sektoru, což se do té doby nepraktikovalo. V té době byla zasažena i ekonomika v USA a Japonsku. Burza v New Yorku 27. října

zastavila obchodování. Krize vedla k nedůvěře spotřebitelů utrácet. Japonsko bylo

zasaženo hlavně snížením exportu, v té době do Asie odcházelo 40 procent všech exportů z Japonska.

3.2 Dopady finanční nákazy 3.2.1. Ekonomický vývoj Japonska v roce 1997 Země jihovýchodní Asie byly do značné míry závislé na financování ze strany japonských bank. Japonské banky začaly v období vypuknutí asijské krize z důvodu vlastních domácích ekonomických potíží omezovat objem úvěrů poskytnutých bankám v regionu. Výsledkem bylo, že banky v zemích Asie se začaly potýkat s nedostatkem likvidity právě v okamžiku, kdy byly zasaženy zároveň jinými negativními šoky a kdy tuto likviditu nejvíce potřebovaly. Problémy japonské ekonomiky však ovlivnily nejen situaci komerčních bank, ale přispěly také obecně k hloubce asijské krize, místo aby převzala pozitivní úlohu při jejím řešení. 49

Ekonomickou stagnaci Japonska způsobily především dva důvody. Na prvním místě se uvádějí dluhy z minulosti, tj. ztráty bankovního sektoru z období tzv. bublinové ekonomiky na konci 80. let. V tomto období došlo k prudkému spekulativnímu nárůstu cen nemovitostí, takže se investování do nemovitostí stalo ziskové. Na druhé straně investice akcelerovaly růst cen nemovitostí. Bankovní úvěry byly poskytovány na základě očekávání, že ceny půjdou dále nahoru. Důsledkem byl mimořádný nárůst bankrotů, které postihly i řadu finančních ústavů. Odhaduje se , že špatné úvěry japonských bank dosahovaly až 30 procent HDP země. Druhou příčinou ekonomické stagnace bylo zvýšení daně ze spotřeby ze 3 % na 5 % od dubna 1997. Zvýšení spotřební daně se považuje za jeden z hlavních důvodů poklesu domácí poptávky24. Mělo silný negativní efekt – stouply další daně, poklesly vládní výdaje a došlo k výraznému poklesu cen nemovitostí. To zasáhlo bankovní sektor, který využíval nemovitosti na krytí úvěrů. Tabulka 18: Vývoj japonské ekonomiky v letech 1996-2001

1996

1997

1998

1999

2000

2001

HDP

5,0

1,6

-2,5

0,2

1,4

1,8

Míra inflace

0,1

1,7

0,6

-0.3

-0,2

0,5

Míra

3,3

3,4

4,1

4,7

5,0

5,3

nezaměstnanosti Pramen:World Economic outlook Washington:IMF,October 2000

Koncem dubna 1998 se japonská vláda rozhodla uvolnit pro japonské hospodářství mimo schválený rozpočet 16,65 bilionů jenů. Uvedená suma byla určena na podporu zaměstnanosti, na realizaci veřejných prací, podporu asijským zemím postižených finanční krizí a na opatření v daňové oblasti. Přes všechna očekávání nedošlo k žádnému zlepšení. Na neúspěchu se podílelo několik faktorů:

24

-

Slabá spotřebitelská poptávka, kterou nepovzbudilo ani zmírnění daně z příjmu

-

Pokles japonského exportu v důsledku krize v jihovýchodní Asii

Kunešová Světová ekonomika

50

-

Výrazné omezení úvěrů poskytovaných japonskými bankami, důvodem byly nesplacené úvěry poskytnuté východoasijským subjektům

Reakcí na zhoršující se problémy japonské ekonomiky bylo na podzim 1998 schválení podpory bankovnímu sektoru ve výši 43 bilionů jenů. Cílem bylo podpořit ty japonské banky , které jsou schopny přežít. Základním momentem, který dal do pohybu negativní tendence v japonské ekonomice, byl stav veřejných financí a situace v bankovním sektoru. Naopak, nebyla shledána závislost mezi japonskými potížemi a krizí zemí jihovýchodní Asie. V únoru 2000 uvedla japonská centrální banka, že ekonomika již překonala zhoršování své výkonnosti a nastoupila cestu k oživení, zejména díky zvýšenému exportu a výrobě. Jedním z důležitých faktorů dalšího růstu asijských ekonomik je i vývoj budoucího růstu Japonska.

3.2.2. Ruská měnová krize v roce 1998 V říjnu 1997 se v Rusku projevily důsledky asijské měnové krize. Zahraniční investoři stáhli z Ruska část svých depozit a ruská centrální banka musela intenzivně intervenovat na obranu kurzu rublu. Za tím účelem byly také znovu navýšeny diskontní úrokové sazby centrální banky. Omezená dostupnost vnitřních finančních zdrojů dále zhoršovala zpoždění v domácích platbách. Prohlubující se krize v jihovýchodní Asii způsobila také značný pokles poptávky po různých komoditách. V průběhu I. pololetí roku 1997 bylo Rusko navíc postiženo politickými turbulencemi spojenými s výměnou předsedy vlády a dále výrazným poklesem cen energetických surovin, zejména ropy a zemního plynu, což se nepříznivě projevilo v poklesu exportních příjmů. V důsledku těchto vlivů se dále prohloubila nejistota investorů a v návaznosti na to zesílil odliv kapitálu ze země, a to nejen zahraničního, ale i domácího. Oživení růstu v druhé polovině 1997 se ukázalo být jako přechodné a počátkem roku 1998 došlo k opětovnému oslabení ekonomického růstu. Příliv přímých zahraničních investic a portfoliových investic se v roce 1998 výrazně zpomalil. Moskevský akciový trh poklesl koncem června 1998 o tři čtvrtiny a stal se nejhorším za rok 1998.

51

V té době problémy v asijských ekonomikách ještě zdaleka nekončily a opět se začaly zhoršovat. Finanční trhy reagovaly nepříznivě na informace o tom, že zotavení v asijských ekonomikách, jehož známky byly patrné na počátku roku, ztrácelo svou sílu. V srpnu 1998 pak přišel šok v podobě ruské finanční krize, který negativně postihl nejen celou skupinu nově vznikajících tržních ekonomik, ale byl znatelně pocítěn také na finančních trzích vyspělých ekonomik25. Zajímavý pohled nabízí tabulka 19, z níž vyplývá , že ruská krize se poměrně odlišovala od asijské krize. Běžná bilance vztahu země k zahraničí nevykazovala žádné dramatické problémy. Běžný účet platební bilance byl před vypuknutím krize kladný, obchodní bilance vykazovala dokonce přebytky. Zdrojem potíží tedy rozhodně nebyly nadměrné dovozy.

Tabulka 19: Přehled ekonomických ukazatelů Ruska

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

0

0,2

24,6

46,8

33,6

29,9

21,6

14,9

16,4

36,1

60,2

48,1

46,6

Zahran.dluh(mld.USD) 22,2

32,8

29,9

24,1

187,8

202,5

233,4

6,47

7,99

23,71

14,11

8,24

6,97

5,92

Přebytek BÚ(mld.USD) 10,8 Saldo obch.bilance(mld.USD)

Zahr.dluh/HDP(%)

Pramen:International Financial Statistics

Varovné signály ale vysílal vývoj domácího úvěru, která až do propuknutí krize rostl rychleji, než hrubý domácí produkt v běžných cenách. Tento růst úvěru přirozeně přispíval k přehřívání inflace. Zajímavý je také vztah objemu domácího úvěru k měnovému agregátu M2 a také to, že úvěr ruské vládě představoval vždy nejvýznamnější část domácího úvěru. Podíl vládního úvěru na celkových úvěrech poskytnutých ruskými bankami do ruské ekonomiky byl vždy větší než jedna polovina v některých letech se dokonce blížil i dvěma třetinám, zejména v krizovém roce 1998, kdy se jeho celkový objem fakticky

25

Jonáš,J.Světová ekonomika na přelomu tisíciletí

52

zdvojnásobil. Ruský stát se tedy rychle zadlužoval jak doma, tak i v zahraničí. Tento vývoj dokládá tabulka 20.

Tabulka 20: Přehled vývoje ruského dluhu a jeho zdrojů

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

Domácí úvěr 558,9

690,8

1181,3

1607,6

1801,9

2288,2

2895,1

23,6

71,1

36,1

12,1

26,9

26,5

311,1

380,5

724,5

910,2

737,9

708,4

821,8

1,56

1,51

1,88

1,63

1,15

1,08

1,02

357,3

457,2

628,6

984,5

1559,5

2122,2

2842,4

16,6

12,2

83,4

51,4

23,7

20,2

(mld.Rb)

Tempo růstu 48,3 dom.úvěru(%) Úvěr vládě(mld.Rb) Domácí úvěr/M2 M2(mld.Rb)

Tempo růstu 38,8 HDP(běž.cenách)

Pramen: International Financial Statistics

Dne 17. srpna 1998 vyhlásila ruská vláda devalvaci rublu. Rozhodnutí ruské vlády o devalvaci rublu, o jednostranné restrukturalizaci domácího dluhu, který byl z části držen zahraničními investory, a o dočasném zákazu soukromým dlužníkům splácet své zahraniční závazky, přišlo jako velké překvapení a vedlo finanční trhy k výraznému přehodnocení rizika investování v celé skupině nově vznikajících ekonomik. Do té doby na finančních trzích převládalo přesvědčení, že západní velmoci a MMF nenechají Rusko bez pomoci. V září přišel další šok v podobě rozhodnutí Malajsie zavést administrativní kontrolu odlivu zahraničního kapitálu. Tím padlo další tabu, protože zavedení kontroly bylo do té doby považováno za něco nepřípustného. Asijské ekonomiky, které se potýkaly s vlastními problémy byly těmito dvěma šoky velmi negativně zasaženy a tím začala druhá vlna finančních turbulencí. Srpnová krize v Rusku však tentokrát negativně zasáhla také vyspělé ekonomiky. Řada finančních institucí, mimo jiné i hedge fondy, které obvykle sledují velmi riskantní investiční strategie financované v minimální míře vlastním kapitálem a v maximální možné míře dluhem, utrpěla na ruském trhu výrazné ztráty. 53

Důvodem byl předpoklad, že západní velmoci nenechají Rusko padnout. V okamžiku, kdy poklesly ceny ruských aktiv, na jejichž akvizici poskytly západní banky investorům úvěry, tito investoři museli část těchto úvěrů splatit. V důsledku toho a potřeby zvýšit rezervy byly finanční instituce nuceny likvidovat část svých investic, což tvořilo další tlak na pokles cen aktiv a na měnové kursy v zemích, které neměly zdánlivě s krizí nic společného. Finanční krize znamenala také dramatický šok pro ruský bankovní sektor, který tím utrpěl značné ztráty jak v důsledku investic do vládního dluhu, tak v důsledku znehodnocení kursu, protože měl fixní dolarové závazky, na jejichž úhradu nyní potřebovaly banky mnohem větší objem rublů. Přílišným zaměřením ruských komerčních bank na financování státu lze částečně vysvětlit také to, že měnová krize byla doprovázena krizí bankovní. První měsíc po krizi byly banky doslova paralyzovány a platební systém se zhroutil. Ekonomická aktivita a zahraniční obchod dramaticky poklesly. Průmyslová produkce, která ještě v prvním pololetí 1998 zaznamenala růst, poklesla v říjnu o 15 procent. Nízký objem devizových rezerv centrální banky a naprosté odříznutí od zahraničního soukromého financování v důsledku moratoria na vládní dluh si vynutily drastické omezení dovozu, který závěrem roku poklesl zhruba na polovinu svého objemu před rokem.

3.2.3. Měnová krize v České republice v roce 1997 Česká republika nebývá zmiňována v seznamu zemí postižených asijskou krizí. Při analýze příčin, průběhu a důsledků je však zřejmé, že šlo přesně o tentýž scénář: pevný kurz, deficit obchodní bilance, příliv spekulativního kapitálu, náhlý útok na měnový koridor, devalvace, zvýšení úrokových sazeb, bankovní krize, privatizace bank, postupné ozdravení ekonomiky a konečně fáze růstu a prosperity. Proto bych se i o této krizi, která se týkala naší země krátce zmínila.

54

V prvních měsících roku 1997 se začala nestabilita koruny a české ekonomiky prohlubovat, k čemuž přispívaly zejména následující události a vlivy:

-

,,Nákaza“ z jihovýchodní Asie, kde měnová krize již propukla. Uvádí se vliv krize v Thajsku, kde míra výnosu jeho investičních instrumentů byla silně korelována s obdobnými instrumenty českými.

-

,,Exploze“ korunových euro obligací emitovaných zahraničními dlužníky na českém trhu, kdy jen za první čtvrtletí 1997 bylo emitováno 35 emisí v protihodnotě 1,7 mld.USD. Tato vlna korunových euro obligací přišla v nevhodnou dobu a způsobila posilování české koruny o 5,5 % od centrální parity až na 16,6 CZK za německou marku počátkem února 1997.

-

Odhad vývoje ekonomických agregátů signalizoval zhoršení indikátorů zranitelnosti ekonomiky vůči krizi. Zvláště negativně byl očekáván vývoj podílu deficitu běžného účtu platební bilance k HDP, kde prognózy signalizovaly možnost dosažení úrovně až 10 % ( jak bylo uvedeno výše, za bezpečnou se považuje úroveň 5 % ), hrubá zahraniční zadluženost k HDP hrozila dosažením bezpečností hranice 40 % a očekávalo se , že krytí dovozu devizovými rezervami klesne z 6,2 měsíců na 4,3 měsíců.

-

Politická scéna směřovala ke stále větší nestabilitě založené již nerozhodným výsledkem parlamentních voleb.

-

V ekonomice se začala projevovat ztráta transformační dynamiky.

-

Ve vztahu vlády a centrální banky bylo patrné silné napětí, které bylo doprovázeno mediálními kampaněmi, což dále přispívalo k vytváření špatné atmosféry.

-

Významní investoři, zejména tzv. hedge fondy začali zaujímat spekulační pozice na pokles koruny, zejména tzv. obchodů typu short selling.

-

Rovněž české obyvatelstvo a právnické osoby začaly spekulovat na pokles koruny, což se projevilo v nárůstu nákupů devizových prostředků bank a růstem objemu tuzemských depozit ve volně směnitelné měně.

Na nepříznivou situaci upozorňovala také i zpráva mise Mezinárodního měnového fondu z konce března 1997, která varovala před rizikem spekulativního útoku.

55

Dne 15. května 1997 zahájili spekulanti v ranních hodinách útok na korunu. Došlo k prudkému oslabení měnového kurzu. Během jedné hodiny koruna ztratila 100 bazických bodů a kurz poklesl na 5 % pod paritu. Podle O. Dědka26 stály za tímto poklesem hedgeové fondy, které realizovaly tzv. ,,krátké prodeje“ (short selling). Tato operace znamená, že spekulanti si vypůjčili české koruny, které na devizovém trhu vyměnili za DEM nebo USD v očekávání, že po poklesu koruny nakoupí za tuto volnou měnu zpátky koruny, z nichž zaplatí korunový úvěr a zbude jim spekulační zisk vycházející z devalvace. Tyto ,, krátké prodeje“ nebyly však příliš významné. Objemově významnější byl útěk českých vkladatelů do volné měny.

O dva dny dříve se dostal pod spekulační tlak thajský bath, takže se začalo usuzovat, že jiskra nákazy přeskočila z Asie. V první chvíli byla jediná obrana centrální banky ústup. Jejím záměrem nebylo se bránit proti přesile tržních aktérů, šlo spíše o to, zvolit vhodný ústupový manévr, který minimalizuje utržené ztráty. K rysům měnového otřesu v České Republice patřilo to, že nákaza z Asie uvedla do pohybu nejprve rezidenty, kteří se dělili na zklamané investory a snaživé spekulanty27:

-

zklamaný investor, které tento autor charakterizuje jako osoby, které pozbly ochotu podstupovat rizika investování do českých aktiv. Ten byl odhodlán likvidovat své pozice i za cenu vysokých ztrát v obavě, že váhavost by mohla znamenat ztráty ještě větší.

-

dychtivý spekulant, kterého lákal zisk, který by v případě výrazného oslabení české koruny a který byl ochoten do své vize vložit svůj kapitál a v rámci svých možností napomoci tržním silám svou sázku materializovat

ČNB zvolila taktiku tzv. utahování likvidity. Spočívala v tom, že prodávala zahraniční aktiva ze svých devizových rezerv a nákupem domácí měny. Byla to jen malá snaha ochránit kurz za podmínky plýtvání devizovými rezervami. Devizové intervence byly

26 27

Dědek,O. Měnový otřes 97,VP č.15,ČNB Praha 2000 Viz.24

56

dále doplněny razantním zvýšením úrokových sazeb. Dne 16. května byla zvýšena lombardní sazba z 15 % p.a. na 50 % p.a. a průměrná repo sazba vzrostla z 12,68 % p.a. k 16. květnu na 44,57 % p.a. k 19. květnu. Dále ČNB zastavila od 22.5. do 16.6. poskytování lombardního úvěru komerčním bankám. Tato opatření ovšem nedokázala udržet kurz koruny v rámci stanovené parity a odliv deviz ze země pokračoval. Devizové intervence mají v tomto ohledu své místo. Prodej deviz totiž umožňuje odchod zklamaných investorů. Ti vypadávají z kola a nadále již nepřiživují psychózu úprku stáda. ČNB se dále snažila intervenovat na spotovém a forwardovém devizovém trhu.Toto se nesetkalo s velkým úspěchem, neboť tento trh přestal být po krátké době likvidní. Podařilo se realizovat jen zlomek objemu těchto operací.

Technika utahování likvidity měla své evidentní náklady a limity. Do výše vyhnané úrokové sazby mezibankovního peněžního trhu začaly po nějaké době prosakovat do sazeb, které banky účtují svým klientům. Intervence proti oslabování měny mají svou mez, stanovenou velikostí devizových rezerv. V praxi však obyčejně nelze kalkulovat s takto na doraz vymezeným intervenčním prostorem, neboť by to znamenalo zahrávat si se státním bankrotem.

Mohlo se zdát, že dosažená pacifikace přiblíží měnové turbulence ke svému konci. Opak byl však pravdou. Proti koruně začal hromadně spekulovat podnikový sektor, který propadl chování typickému v prostředí devalvačních očekávání ( předzásobení dováženým zbožím i devizovými prostředky, odkládání vývozů apod. ). Sektor domácností byl zasažen nákupní horečkou a hromadnou konverzí korunových účtů na devizové. To vedlo k přehodnocení dosud uplatňované taktiky.

Dne 26. května 1997, dvanáctý den měnové krize guvernér ČNB spolu s předsedou vlády vyhlásili opuštění pevného kurzu s určenými pásmy fluktuace a pro českou korunu byl zaveden tzv. režim řízeného plovoucího kurzu měnou.

57

s německou markou jako referenční

Obrázek 4: Vývoj kurzu koruny ke koši měn USD a DEM v pásmech oscilace

Pramen: Data o kurzech USD a DEM: Česká národní banka.

Graf zobrazuje v korunách hodnotu portfolia tvořeného 0,036121 marky a 0,12305 dolaru, což odpovídá vazbě koruny na marku a dolar v závěrečném období režimu fixního kurzu.

Jak ukazuje vývoj kurzu od května 1997, kurz po měnovém otřesu osciloval dlouhodobě podél spodní hranice bývalého fluktuačního pásma a pravděpodobně by v něm byl dodnes, kdyby se centrální banka nevrátila k praxi intervencí proti zhodnocování měny. Viděno s větším časovým odstupem, vlastně o žádný velký výkyv nešlo. Koruna znehodnotila o 11,35 %. V porovnání s depreciacemi ostatních měn v postižených jihoasijských zemích, které se pohybovaly v řádu několika desítek nebo i stovek procent, nebyla nijak dramatická. K podobnému výkyvu kurzu, jak je patrné z grafu, došlo např. v únoru 1999, aniž by to kohokoliv výrazně vzrušovalo. V květnu 1997 však došlo k prolomení hranice oscilace a bylo tedy nutno deklarovat změnu režimu. Šlo proto spíš o krizi kursového režimu než o krizi kurzu jako takového.

58

Prvních několik dní po změně kursového režimu bylo kritických. V reakci na zrušení pásma hrozil dramatický pád měny, čemuž bylo nutné předejít. Provedeno bylo několik intervencí, také prohlášení ČNB, že kurz koruny vůči DEM by se měl v blízké budoucnosti pohybovat v pásmu mezi 17 – 19,50 korun za DEM napomohlo stabilizaci situace. Centrální banka tudíž nejednala podle obecně rozšířeného mýtu, že přechodem na plovoucí kurz přenechala tržním silám veškerou iniciativu při stanovení nové kursové úrovně. Naopak, kurz koruny bránila proti přestřelení vystupňovaným utažením likvidity a navýšením úrokových sazeb. První signály o zklidňování situace se dostavily začátkem června, kdy přestaly narůstat devizové vklady tuzemců, což bylo možno chápat jako signál, že nedůvěra vůči koruně začíná opadávat. Koncem června se dokonce objevily mírné tlaky na zhodnocení kurzu, které ČNB tlumila intervencemi k doplnění devizových rezerv.

Tato krize z hlediska míry znehodnocení české koruny nebyla ve srovnání s měnovou krizí v Asii příliš velká, proto je udivující, jak vážně byla česká ekonomika v dalších letech po krizi postižena. Jednalo se zejména o

pokles HDP a propad hospodářského výsledku

komerčních bank. Pokles HDP jak je patrno z tabulky 21, začal v roce měnové krize 1997 a pokračoval i v dalších letech. Teprve v roce 2000 převýšil hrubý domácí produkt ve stálých cenách 1995 hrubý domácí produkt z roku 1996.

Tabulka 21: HDP za sledované období v České republice

Hrubý

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

1466

1527

1516

1499

1517

1576

1618

1641

dom.produkt(mld.Kč) Pramen: Zdroj ČSÚ

59

Chyby vedoucích hospodářských státních činitelů v asijských zemích připomínají v mnoha případech chyby minulých českých vlád při privatizaci průmyslu. Z hlavních si můžeme připomenout: Ø Státní instituce nechránily úspory obyvatelstva a neomezily korupci. Zisky podniků zmizely na soukromých kontech a ztráty podniků musely vyrovnávat polostátní banky Ø Investovalo se více, než činily úspory obyvatelstva a finanční rezervy státu Ø Bylo financováno mnoho neproduktivních investic Ø V porovnání s Asijskými zeměmi však byly v Asii budovány velice moderní průmyslové podniky, které mohou konkurovat i těm nejvyspělejším světovým koncernům s podstatně nižšími výrobními náklady.

Asijská měnová krize celkově vedla ke zpomalení hospodářského růstu ve světě. Mezinárodní investoři začali být neochotní půjčovat rozvojovým zemím a to vedlo k ekonomickému zpomalení v mnoha částech světa. Výrazně se snížily cena ropy, která dosáhla minima 8 USD za barel ke konci roku 1998. Takový pokles ceny přispěl k ruské finanční krizi v roce 1998, která vedla k dlouhodobému kapitálovému kolapsu v USA. Ke konci 90. let se krize volně prolila i do rychle rostoucí ekonomiky Brazílie a Argentiny. Systém světového hospodářství byl velmi nevyrovnaný již před vypuknutím krize. Všechny průmyslové velmoci, s výjimkou USA, spoléhaly na to, že dosáhnou rychlejšího růstu především zvýšením vývozu. Země s obchodním přebytkem (Evropa, Japonsko) využívaly restriktivní daňovou politiku a pokoušely se udržet růst zvyšováním vývozního přebytku. S výjimkou Číny a čínské provincie Tchaj-wan přispívaly ke světové poptávce zejména rychle se rozvíjející hospodářské systémy asijských zemí, které současně vykazovaly obrovské deficity, financované přílivem soukromého kapitálu. Snad jediným přínosem východoasijské krize je to , že zastavila tendenci k restriktivní měnové politice a zavádění vyšších úrokových sazeb v Evropě a USA, čímž zabránila dalšímu rozšíření deflační mezery.

60

4. MOŽNOSTI ŘEŠENÍ MĚNOVÝCH KRIZÍ

4.1 Strukturální reformy Programy finanční pomoci ekonomikám postiženým měnovou krizí měly jeden společný klíčový element a tím měl být komplexní plán strukturálních reforem. Jádrem reforem měla být opatření, která by byla schopná vypořádat se s krizí samotnou (především ve finančním sektoru) a otevřeně pojmenovala slabiny zmíněných ekonomik, které způsobily hloubku krize. Hlavní reformní kroky pak měly být doplněny opatřeními k usnadnění restrukturalizace a posílení řízení a správy společností, zveřejňovacích povinností a důslednější aplikace účetních standardů. Doporučení MMF byla jasná. Nesolventní banky je nutné zavřít (náklady musí nést akcionáři), resp. držitelé podřízeného dluhu. Nelikvidní banky (popř. u kterých insolvence nedosahuje takových rozměrů) je nutné rekapitalizovat (ztráty s odepsáním špatných úvěrů musí nést v největší míře akcionáři bank).

Rekapitalizace by měla proběhnout s použitím veřejných prostředků (stát získá majetkové podíly bank, a později pomocí prodeje těchto podílů sníží náklady na sanaci bank). Nedílnou součástí těchto reforem jsou reformy nefinančních podniků. Pokud by nebyla vyřešena nadměrná zadluženost, pouze kapitálové posílení bank by nestačilo (ke zdravému fungování bank jsou potřeba zdraví klienti). Poměr dluhu k vlastnímu jmění dosahoval trojnásobku hodnoty, jaká je obvyklá ve vyspělých ekonomikách. Dokud asijské ekonomiky vykazovaly vysoká tempa růstu, mohli se věřitelé zadlužených podniků domnívat, že jejich dlužníci budou schopni tyto dluhy splácet.

Zveřejněné programy se však zdaleka netýkaly pouze bankovní sféry, ale zahrnovaly strukturální reformy v mnoha dalších oblastech, jako například liberalizace zahraničního obchodu a pohybu kapitálu, změny v politice hospodářské soutěže a v neposlední řadě privatizace. Cílem bylo jediné: zvýšit odolnost a znovu probudit růstový potenciál v krizí

61

postižených ekonomikách. S prohlubováním krize a zvyšujícím se sociálním napětím se později hlavní pozornost přesunula na posilování záchranné sociální sítě.

Jednotlivé reformní kroky však nebyly přijímány bezvýhradně kladně. Mnoho autorů upozorňovalo na fakt, že příliš jasně proklamovaný důraz na strukturální reformy bude mít spíše negativní než pozitivní dopad na důvěru v trhy a domácí měnu. Je totiž poměrně pravděpodobné, že rozsáhlé reformy a jejich zmiňovaná nevyhnutelnost povedou k přesvědčení, že krize byla způsobena slabostí fundamentálních veličin v postižených ekonomikách. Tento názor však opomíjí fakt, že o nevyhovující struktuře především v bankovní sféře se vědělo a tyto skutečnosti byly včleněny do očekávání trhů. V měsících předcházejících krizi se pak celé situace stala naprosto evidentní a z této pozice hrála klíčovou roli při prudkém obratu nálady na trhu.

Důležité však je, zda byly reformní programy přiměřené jako celek. Odborníci se sice shodují, že provedené restrukturalizace byly nezbytné, problematické však bylo podle některých odborníků její načasování. Je sice pravda, že když se objeví problémy, je třeba je řešit co nejdříve, nicméně zahájit zásadní restrukturalizaci finančního systému a posilování (zpřísňování) regulatorního rámce ekonomiky uprostřed měnové krize je dosti riskantní počin. Konkrétně se jedná o to, že uspěchané odříznutí finančních institucí pouze dále oslabilo důvěru investorů a zpřísnění regulačních standardů zhoršilo již tak dost špatnou úvěrovou schopnost bank. V této situaci by bývalo bylo lepší, kdyby vlády podpořily důvěru ve vlastní ekonomiky nepodmíněným dodáváním potřebné likvidity. Ale teprve až po odeznění nejpalčivějších příznaků krize a dosažení určitého stupně stability je možno zabývat se řešením fundamentálních problémů finančního sektoru. Pumpování likvidity do ekonomiky by se však samozřejmě odrazilo v inflaci a zřejmě rovněž v tlaku na další depreciaci měny. Jinými slovy by se krize ve své podstatě neřešila28.

Alternativním scénářem by se tedy v našem případě na první pohled zdálo být odložení reforem na pokrizové období. Ačkoli zde samozřejmě chybí protiargument, z historického vývoje ostatních asijských zemí se zdá, že odpověď je negativní. Pokud by totiž 28

Boorman,J et al:Managing Financial Crises,Experince in East Asia,IMF WP,Washington 2000

62

byly tikající časované bomby v rozvahách finančních institucí ponechány svému osudu, vyžádalo by si řešení vzniklé situace dodání velkého množství likvidity do ekonomiky a poskytnutí vysokých záruk. Takovéto řešení situace by ovšem samozřejmě neslo s sebou enormní riziko morálního hazardu a zřejmě by vedlo pouze k dalšímu zhoršení situace. Nadměrné pumpování likvidity do ekonomiky by navíc bylo velmi obtížné sterilizovat a takovýto vývoj by znamenal de facto ztrátu kontroly nad monetárními veličinami.

Strategie použitá v rámci finančního sektoru měla tři základní prvky: q

Mimořádná opatření, která by zastavila „run“ na banky, ochránila platební systémy bank a omezila hrozivě narůstající ztráty;

q

Rekapitalizace životaschopných institucí a restrukturalizace těch, které se ocitly ve stavu platební neschopnosti nebo k němu rychle směřovaly;

q

Opatření na zpřísnění a zefektivnění regulatorního rámce. Okamžité zastavení činnosti a uzavření zjevně neživotaschopných podniků bylo

důležitou součástí těchto programů, protože jednak zamezila ještě větším ztrátám a jednak dokumentovala rozhodnost autorit pojmenovat a řešit skutečné problémy bankovního sektoru. Je však zřejmé, že kroky tohoto rázu potřebují být nutně kreditibilní, aby mohly splnit svůj cíl. V případě zavírání krachujících bank je například nutné dostatečně jasně stanovit a dodržovat podmínky pojištění vkladů (v krizové situaci nejlépe v plné výši), neboť jedině tak je možno zabránit „runům“ na banky. Rovněž je třeba při samotném zavírání bank a podniků nejednat selektivně a vypořádat se opravdu se všemi krachujícími subjekty.

Společně s dalšími regulačními opatřeními programy rovněž počítaly se zpřísněním klasifikace úvěrů, vyššími rezervami na krytí úvěrových ztrát a zavedení pravidel kapitálové přiměřenosti. Uskutečňovaná reforma by totiž nemohla být trvalá, kdyby byla prováděna v rámci starých regulatorních pravidel, která byla obecně v porovnání se západními standardy značně nevyhovující. Tento proces má však negativní dopad na již zmíněnou úvěrovou schopnost bank. Z tohoto důvodu byla reforma pojata poměrně

63

gradualisticky a byla plně dokončena až během několika let. Vytvoření nových zdravých základů finančního systému v postižených zemích se během doby ukázalo jako dlouhodobý proces. Bylo navíc doprovázeno ještě závažnějším úkolem – vytvořit co nejlepší podmínky pro restrukturalizaci podniků. V mnoha odvětvích si tento úkol, ještě než mohl být de facto zahájen, vyžádal rozsáhlé úpravy nevyhovujícího institucionálního a právního prostředí.

Restrukturalizace finančního a podnikového sektoru byla součástí reformních programů v jihovýchodní Asii, zejména v Koreji a v Thajsku.

Reformy v některých

oblastech byly nutným předpokladem úspěchu opatření v podnikovém a finančním sektoru.

V Koreji si vzniklá situace vyžádala například rozsáhlou reformu trhu práce. V Indonésii se naproti tomu museli díky hloubce krize soustředit na mnohem základnější problém, kterým bylo znovuzavedení přídělového systému. Prakticky všechny země řešily – byť s různou intenzitou – problém posílení sociální záchranné sítě a omezení dopadu krize na nejchudší vrstvu společnosti.

Úspěšnost při řešení tohoto problému se posléze ukázala klíčovou pro další pokračování reformních programů. Ze zpětného pohledu je diskutabilní, zda úplně všechna reformní opatření velice důkladně pojatých programů byla naprosto nezbytná hned v počáteční fázi. Potřeba jasnějšího a důkladnějšího stanovení priorit v jednotlivých fázích reforem by rovněž mohl být dalším poučením z asijské krize.

4.2. Úloha MMF při řešení měnových krizí Vyrovnávání schodků platebních bilancí měl Mezinárodní měnový fond, dále jen MMF, zakotveno již v období vzniku v roce 1944 a to ve formě článku I Dohody o založení MMF. Hlavním cílem tehdy ale nebylo řešení mezinárodních finančních krizí, ale především udržování pevného systému devizových kurzů mezi členskými zeměmi v rámci tzv. Breton 64

Woodského měnového uspořádání založeného na fixní vazbě mezi americkým dolarem, zlatem a národními měnami. K výrazné orientaci MMF na řešení problémů zahraniční zadluženosti došlo na přelomu sedmdesátých a osmdesátých let a tato oblast činnosti MMF je dnes všeobecně považována za vůbec jednu z nejdůležitějších. Jeho význam při řešení krizí nelze spatřovat ani tak v objemu poskytovaných úvěrů, i když rozsah úvěrových rámců poskytovaných MMF stále roste, jako spíš z hlediska zvýšení důvěryhodnosti postižených zemích. Angažovaností MMF je dáván signál soukromému sektoru, že příslušná země pod vedením Fondu přijímá nebo bude přijímat nezbytná opatření ve struktuře své ekonomiky, zvýší transparentnost svého výkaznictví a rozhodování, zavede mezinárodní standardy účetnictví, řádný dohled nad finančním sektorem, že tedy je naděje na zlepšení situace a že lze obnovit spolupráci. Poskytování úvěrových rámců postiženým zemím totiž MMF vždy podmiňuje přijetím ekonomických programů zaměřených na zlepšení platebních bilancí těchto zemí. Součástí těchto reforem, které uvádím v předešlé kapitole, bývá devalvace měny, ke které v případě měnové krize dochází automaticky. Dalšími požadavky MMF jsou zmrazení mezd a platů, rozpočtové restrikce, liberalizace zahraničního obchodu, privatizace státních podniků, omezení státního sektoru a vytvoření podmínek pro příliv soukromého zahraničního kapitálu. Tato opatření byla někdy kontroverzní a v řadě případů námětem ostré kritiky. Mezinárodnímu měnovému fondu ale nelze upřít, že má dobré předpoklady být prostředníkem mezi dlužnickými zeměmi a jejich věřiteli. Věřitelské banky se totiž dostávají do paradoxní situace. Na jedné straně by měly omezovat svou úvěrovou angažovanost, aby zabránily vzniku dalších nesplácených úvěrů, na druhé straně ale musejí pokračovat v úvěrování dlužníků, aby zabránily jejich finančnímu zhroucení a tím definitivní ztrátě svých aktiv. Činnost prostředníka, jakým je MMF může koordinovat akce na obou stranách a přispět tak k nalezení za daných okolností nejvhodnějšího řešení.

Jak již bylo uvedeno výše, činnost MMF při řešení finančních krizí byla také často kritizována. Kritika se týkala těchto oblastí : 1) Úvěry byly poskytovány k řešení krize v zemích, které tyto úvěry využily neefektivně, nebo kde byly prostředky získané úvěry dokonce rozkradeny

65

2) Podmínky úvěrů poskytnutých MMF zaměřené na fiskální restrikci a zpřísnění měnové politiky byly často neadekvátní situaci a řešení krize spíše komplikovaly 3) Úvěry poskytnuté MMF sloužily k tomu, že pomáhaly soukromým bankám a investorům vyvést své zdroje z ohrožené země a MMF tak platil za chybná úvěrová rozhodnutí soukromých investorů 4) Požadavky MMF na zpřísnění standardů hospodaření a regulace bank vedly k bankovním krizím, které opět zhoršovaly celkovou hospodářskou situaci 5) Rozpočtové škrty v oblasti sociálních výdajů, jako jeden z důsledků zpřísnění fiskální politiky, vyvolávaly v postižených zemích politické napětí, což rovněž neusnadňovalo řešení krize

Co se týče podmínek úvěrových rámců MMF, tam se kritika soustřeďuje zejména na tlak MMF na snižování rozpočtových schodků a to i v případech, kdy podstata krize ležela mimo fiskální sféru. Jako příklad lze uvést právě asijské země, kde byla příčina měnové krize v podnikovém sektoru a v návaznosti na to i v komerčních bankách. Tlakem na snižování rozpočtových výdajů ze strany MMF docházelo naopak ke zhoršování krize, protože ekonomika byla zatlačena do ještě většího útlumu, než jaký by způsobila samotná měnová krize.

Rozsah finanční pomoci na podporu Thajska, Koreje a Indonésie byl bezprecedentní. V tabulce čís. 12 jsou uvedeny údaje o celkových částkách oficiální finanční pomoci těmto zemím. S výjimkou Mexika nebyla nikdy předtím poskytnuta finanční pomoc v takové výši jako v případě zemí jihovýchodní Asie. Skládala se ze tří hlavních položek : finanční pomoc na podporu platební bilance poskytnutá MMF, finanční pomoc Světové banky a Asijské rozvojové banky a bilaterální finanční pomoc různých zemí. Tato bilaterální finanční pomoc byla v případě Thajska uvolňována souběžně s uvolňováním finanční pomoci MMF, avšak v případě Koreje a Indonésie nebyla nakonec aktivována29.

66

Tabulka 22: Skladba finanční pomoci MMF

MMF

SD a ADB

Ostatní

Celkem

V % HDP

Indonésie

10.1

8,0

18,0

36,1

17

Korea

21,1

14,2

14,2

58,4

13

Thajsko

4,0

2,7

2,7

17,2

12

Pramen: IMF – Supported programs in Indonesia, Korea, and Thailand

I přesto se však ukázalo, že těchto prostředků bylo nakonec poměrně málo a to hned z několika důvodů. Za prvé, finanční pomoc MMF je obecně vzato dlouhodobějšího rázu a navíc je podmíněná plněním programu, země tedy může čerpat jednotlivé tranže až ve chvíli, kdy dosáhne určitého pokroku. Důvod těchto opatření je zřejmý. Mezinárodní instituce si chtějí ponechat určitou kontrolu nad svými prostředky a zároveň poskytnout vládám postižených zemí pobídky k pokračování reforem, kterými je podmíněno pokračování stabilizačního programu. Tento postup je do jisté míry protiargumentem MMF proti tvrzení, že podporuje morální hazard. Rozfázované a podmíněné programy pomoci mohou být na druhou stranu problematické v situaci krize na kapitálovém účtu, neboť centrální autority nemají prostředky na vyrovnávání kapitálového odlivu, a vzhledem k podmíněnosti není úplně jisté, jestli je někdy mít budou.

4.2.1. Prevence měnové krize V situaci, kdy již finanční krize vypukne, je většinou nutné zvolit mezi špatnými a méně špatnými možnostmi. Typickým příkladem je dilema mezi poskytnutím finanční pomoci v potřebném rozsahu, s vědomím rizika morálního hazardu, a odmítnutím finanční pomoci,a riskovat přitom rozšíření krize a její závažné důsledky pro světovou ekonomiku. Z toho vyplývá důležitost preventivních opatření zabraňujících vypuknutí krize.

29

Jonáš,J.Světová ekonomika na přelomu tisíciletí

67

Motivován snahou omezit riziko vypuknutí finančních krizí přišel

v roce 1998

americký prezident Clinton s návrhem na vytvoření rezervní úvěrové linky (contigent credit line), dále jen RUL, která měla sloužit jako důležitý nástroj prevence krizí. RUL by měla sloužit především těm zemím, jejichž domácí situace a hospodářská politika jsou vesměs v pořádku, ale které se mohou za určitých okolností stát obětí finanční nákazy. Zpočátku se myšlenka na vytvoření RUL setkala pouze s omezenou podporou, diskuze pokračovaly a na jaře 1999 bylo vytvoření RUL schváleno. RUL funguje poněkud odlišně než ostatní nástroje finanční podpory Fondu. Jeho příjemci by měly být země, které za normálních okolností přístup k finanční pomoci nepotřebovaly, ale které se cítí ohroženy v důsledku finančních turbulencí v ostatních zemích. Cílem RUL je zabránit tomu, aby se země dostala do finanční krize bez vlastního zavinění. Jde o nástroj podpory důvěry zahraničních investorů a prevence paniky a odlivu kapitálu.

Aby se země kvalifikovala do RUL, musí splnit několik podmínek: §

Rada výkonných ředitelů Fondu musí hodnotit kladně její hospodářskou politiku, a to jak současnou, tak plánovanou do budoucna.

§

musí splňovat nejrůznější mezinárodní standardy, týkající se například poskytování ekonomických a finančních dat, transparentnosti měnové a fiskální politiky.

§

musí udržovat dobré vztahy se soukromými zahraničními věřiteli, aby mohlo v případě potřeby dojít k jejich konstruktivnímu zapojení do řešení finančních problémů.

§

musí předložit Fondu uspokojivý a konkrétně kvantifikovaný ekonomický a finanční program.

Jak by měla RUL konkrétně fungovat? Představme si zemi, která splňuje uvedené kvalifikační požadavky a která se obává, aby nedošlo v důsledku negativního vývoje v ostatních zemích, se kterými má úzké obchodní vztahy, ke ztrátě důvěry zahraničních investorů a k náhlému nežádoucímu odlivu zahraničnímu kapitálu. Země požádá Fond o schválení RUL. Rada výkonných ředitelů vyhodnotí, zda jsou splněny výše uvedené podmínky a RUL schválí. Po určitou dobu a v předem stanoveném množství, které však může být pružně zvýšeno, se Fond zaváže v případě potřeby uvolnit pro tuto zemi finanční zdroje.

68

V podstatě funguje podobným způsobem, jako pojištění vkladu v bankách. Pokud budou zahraniční investoři vědět, že v případě potřeby má země k dispozici dostatečný objem devizových rezerv, nebudou se snažit v případě negativního šoku hromadně likvidovat své pozice a utíkat ze země, což zabrání devastujícímu odlivu kapitálu a následným negativním dopadům na hospodářský růst. Aby se však minimalizovalo riziko morálního hazardu, finanční pomoc v rámci RUL je poskytována pouze na krátkou dobu jednoho roku a s přirážkou 3 – 5 procentních bodů nad cenou standardního úvěru.

Negativní zkušenosti s náhlým odlivem kapitálu z mnoha rozvojových ekonomik v devadesátých letech ukázaly, jak důležitá je úplná, přesná a včasná informovanost zahraničních investorů o ekonomické a finanční situaci v zemích, do kterých investují. Nikdo nepředpokládá, že dokonalá informovanost soukromých investorů odstraní riziko chybných rozhodnutí a finančních krizí. Ale ve zpětném pohledu je zarážející, jak mnoho důležitých dat především v zemích jihovýchodní Asie zůstalo investorům skryto. Šlo přitom o důležitá data týkající se mimo jiné devizových rezerv centrálních bank, rozsahu, v jakém byly tyto rezervy použitelné pro intervence na podporu domácí měny, výše zadlužení domácích bank a nefinančních institucí, včetně časové struktury zahraničního dluhu a rozsahu, v jakém nebyly tyto závazky jištěny proti kursovému riziku. Výsledkem tohoto poznání o nedostatečném poskytování včasných a úplných dat je řada iniciativ, organizovaných Fondem a ostatními mezinárodními institucemi, zaměřená na zlepšení informovanosti investorů a na rozšiřování jednotných standardů a osvědčených metod v oblasti účetnictví, správy korporací, fiskální politiky, měnové a finanční politiky. Fond zahájil v roce 1995 projekt nazvaný Standard distribuce speciálních dat (Speciál Data Dissemination Standard SDDS), určený především pro země, které usilují o získání přístupu na mezinárodní kapitálový trh. Členské země, které se k projektu dobrovolně přihlásily, přijaly na sebe závazek, že do stanoveného data dosáhnou určitých standardů, pokud jde o kvalitu, včasnost, frekvenci a přesnost poskytování dat, týkajících se reálné ekonomiky, fiskální a měnové politiky a platební bilance. V roce 1999 byl SDDS dále rozšířen o dodatečné informace týkající se devizových rezerv a zahraničního dluhu.

69

Informace o zemích, které se k SDDS přihlásily, jsou zveřejňovány na webové stránce Fondu.30 Fond spolupracuje s ostatními institucemi na přípravě a rozšiřování různých kódů a standardů, týkajících se různých aspektů hospodářské politiky. Fond se účastní také na revizi tzv. basilejských základních principů efektivního bankovního dohledu a také na studiu tzv. hedgeových fondů. Cílem je připravit návrhy na zpřísnění regulace těchto institucí, které podle mnohých hrály negativní úlohu při šíření finančních krizí. Schválen byl také ,,Kód správných metod v oblasti transparentnosti měnové a finanční politiky“. Větší transparentnost a zavádění správných postupů v řadě oblastí se však netýkají pouze soukromých institucí a vlád v jednotlivých zemích, ale také samotného Fondu, ten prodělal v posledních letech doslova informační revoluci. Na webové stránce MMF lze nyní najít celou řadu informací, včetně obsahu dohod o programech finanční pomoci připravovaných s různými zeměmi, shrnutí závěrů Rady výkonných ředitelů Fondu při projednávání různých zemí. Počátkem roku 1999 byl dokonce zahájen pilotní projekt zveřejňování každoročních zpráv analyzujících vývoj v jednotlivých zemích, včetně doporučení Fondu ohledně hospodářské politiky. Fond také během posledních let výrazně změnil zaměření své pozornosti při analyzování hospodářského vývoje v jednotlivých členských zemích. Jeden z důležitých poznatků získaných především z asijské krize se týká významu bank a ostatních finančních institucí pro zdravé fungování ekonomik. Fond proto věnuje během svých pravidelných každoročních konzultací mnohem větší pozornost stavu finančního sektoru v členských zemích. V první polovině roku 1999 byl zahájen ve spolupráci se Světovou bankou program hodnocení finančního sektoru členských zemí, s cílem odhalit případné slabiny a přijmout včas nápravná opatření, aby nedošlo k opakování finančních krizí31.

30 Informace o SDDS a ostatních iniciativách je možné nalézt na webové stránce MMF.Koncem roku 1999 se k SDDS přihlásilo již 48 členských zemí, včetně ČR. 31 Jonáš,j.Světová ekonomika na přelomu tisíciletí

70

4.2.2. Washingtonský konsensus Politika Mezinárodního měnového fondu při řešení krizí v poslední dekádě dvacátého století měla

svůj ideový základ v tzv. Washingtonském konsensu. Ten byl výsledkem řady

jednání mezi zástupci kongresu, ministerstva financí USA, Mezinárodního měnového fondu a Světové banky. Uvedená jednání dospěla určitým ekonomicko – politickým reformním zásadám založených na principech neoklasické ekonomie. Tyto zásady měly být doporučovány zemím transformujícím svou ekonomiku nebo zemím postižených finančními krizemi. Pod souhrnným názvem Washingtonský konsensus je sumarizoval americký ekonom John Williamson. Lze říci, že sestavení konsensu zaplnilo určité ideologické vakuum vzniklé mimo jiné rozpadem komunistického tábora a krachem komunistické ideologie v oblasti řízení ekonomiky, zejména centrálního plánování32. Jádro Washingtonského konsensu spočívalo v následujících opatřeních: §

Zrušení devizových kontrol

§

Přijetí jednotného kurzu

§

Zrušení kontroly vnitřních cel

§

Privatizace státních podniků

§

Snížení dovozních cel a zrušení protekcionistických opatření

§

Uvolnění restrikcí na přijímání zahraničních investic

§

Deregulace finančního sektoru

§

Zavedení tvrdé rozpočtové disciplíny

§

Priority boje proti inflaci

§

Liberalizace kapitálového účtu platební bilance

I když byly uvedené principy deklarovány jako Konsensus, přesto od počátku vznikala řada rozporů. Zastánci Washingtonského konsensu byli zejména rozděleni

32

Sedláček,P.Mezinárodní měnový fond ve 21.století

71

v názoru na rychlost a posloupnost zaváděných reforem. Přístupy se lišily zejména v tom, jestli mají být reformy uskutečňovány šokovou terapií, nebo jestli mají být zaváděny postupně. Další oblastí sporů byla politika v oblasti měnového kursu. Řada ekonomů zastávala názor, že pokud se země dostane do finanční krize, pak jednoznačnou prioritou musí být stabilizace měnového kurzu a to i za cenu uvržení postižené země do recese a rizika propuknutí bankovní krize. Další spory se vedly i o míře liberalizace kapitálového účtu platební bilance a o dalších bodech. Protože Fond podmiňoval poskytování svých půjček přijetím principů Konsensu, většina zemí přijímajících úvěry se podvolila a svou ekonomickou politiku realizovala v souladu s nařízeními Fondu. To bylo typické zejména pro vysoce zadlužené země, které zoufale usilovaly o odklad splatnosti svých velkých finančních závazků. Zapojení jednotlivých zemí do uvedených programů bylo ale rovněž podmíněno realizací ekonomických reforem podle výše uvedených principů. Velmi brzy se však ukázalo, že jako prováděné reformy, tak i samotný ekonomický vývoj se začaly střetávat s problémy, které Washingtonský konsensus nepředvídal. Zejména začalo vycházet najevo, že v Konsensu proklamované zásady byly sice obecně správné, ale že jejich mechanická aplikace bez přihlédnutí ke konkrétním podmínkám jednotlivých zemí sama o sobě ekonomickou prosperitu a politický úspěch zabezpečit nedokáže. Jednou z hlavních chyb Fondu bylo přílišné spoléhání na opatření realizovaná v makroekonomické rovině a nedocenění, resp. I podcenění role právního a institucionálního prostředí. Korupce, nedostatečná vymahatelnost práva, pochybné nebo i kriminální způsoby privatizace státního majetku, únik kapitálu ze země, likvidace místního průmyslu velkými nadnárodními korporacemi, špatná struktura přímých zahraničních investic, to vše v zásadě podlamovalo praktickou realizaci zásad Konsensu. Z toho vyplývá, že spolehlivý právní a soudní systém, vzdělaná pracovní síla a efektivní dopravní a komunikační infrastruktura jsou pro úspěšnost reforem nezbytné. Další oblastí, kterou lze Washingtonskému konsensu a tím i politice Fondu vytknout bylo to, že nebral ohled na počínající globalizaci světové ekonomiky. Pravdou je, že odstraňování mezinárodních obchodních a investičních bariér a liberalizace toků kapitálu prohloubilo mezinárodní ekonomickou integraci. Na druhé straně se tím ale vytvořily předpoklady pro rychlé přelévání finančních krizí mezi jednotlivými zeměmi a to i v případech, kdy postižené země mezi sebou měly jen omezené obchodní styky.

72

Při vší kritičnosti k činnosti Fondu v oblasti finančních krizí není možné říci, že by se Fond vzniklými problémy nezabýval a na kritiku nereagoval. I v názorech vedoucích pracovníků došlo k velkým posunům. I když nadále považují za potřebné provádět tradiční makroekonomickou politiku podporující finanční stabilitu a trvalá ekonomický růst, uznávají, že hospodářská politika musí být prováděna transparentně a musí se řídit mezinárodně přijatými standardy a kodexy. Fond zejména přistoupil ke zrušení některých facilit a dále zkrátil doby splatnosti čerpaných zdrojů s cílem zabránit tomu, aby jeho zdroje nahrazovaly soukromé financování. Snahou zejména je, aby soukromý sektor nezhoršoval situaci odlivem kapitálu. Koncem devadesátých let byla připravena a schválena řada materiálů, které upravují politiku Fondu, zvyšují transparentnost ekonomického vývoje a posilují důvěru soukromého sektoru. Můžeme jmenovat Standard distribuce speciálních dat (1996), Systém pro distribuci všeobecných dat, Kodex dobrých praktik fiskální transparence (1998) a Kodex správných metod v oblasti

transparentnosti měnové a finanční politiky (1999), o kterých se zmiňuji

podrobněji v předešlé kapitole.

4.2.3. Pražský rámec Závažnost měnových krizí v minulém století, problémy spojené s řešením jejich důsledků a v neposlední řadě také kritika dosavadní praxe donutila MMF hledat nové přístupy k problematice řešení finančních krizí také v oblasti přímého poskytování úvěrů. V průběhu jednotlivých krizí se totiž ukázalo, že řešení ,,klasickými“ nástroji je velmi náročné na finanční zdroje MMF a vzhledem k nákladům nepřináší žádoucí výsledky, mnohdy spíše naopak. Přispělo k tomu teoretické bádání, zejména rozpracování modelů měnových krizí, které ukázalo, že příčina krize nemusí spočívat jen v rozpočtové nebo měnové sféře. Zdroje krize mohou být také v podnikovém a bankovním sektoru, nebo se krize může do postižené země jednoduše přenést nákazou z jiné země a tomu musí být přizpůsobeny i nové metody léčení.

73

Na výročním zasedání v Praze v roce 2000 proto International Monetary and Financial Commitee schválil ,,Operativní rámec pro zvýšení podílu soukromého sektoru při prevence a řešení krizí“, kterému se zkráceně říká ,,Pražský rámec“ ( The Prague Framework). MMF si uvědomil své chyby, kterých se dopouštěl při řešení krizí, zejména v devadesátých letech minulého století a ,,Pražský rámec“ je reakcí na tyto chyby. Minulé zkušenosti totiž ukázaly, že řešení krizí nelze omezit pouze na úroveň nadnárodních institucí a vlád, ale že při zvládání krizí musí být také odpovídajícím způsobem zapojen i soukromý sektor. Tento přístup pak musí být významnou součástí nové architektury mezinárodního finančního systému pro 21. století.

Důvody, které vedly k rozpracování ,,Pražského rámce“ vycházely z následujících zkušeností získaných při řešení dosavadních finančních krizí. a) Účinnost dosavadních nástrojů při řešení krizí se ukázala jako nízká, akce regulátorů byly spíše neefektivní a disponibilní tržní nástroje drahé. Řešení se orientovalo především na dlužníka a nikoliv věřitele. b) Restrukturalizace dluhu v čase kdy krize již propukla se ukázala být ve většině případů obtížná a nákladná. Obecně může tento postup, pokud je nekoordinovaně prováděn pouze s částí věřitelů bez vědomí věřitelů ostatních, způsobit splatnost i těch úvěrů, které podle úvěrových smluv ještě platné nejsou. Mohlo by totiž dojít k aktivaci tzv. ,,defaultových“ doložek v úvěrových smlouvách. Dlužníci by měli zahájit dialog se všemi věřiteli ihned jakmile se ukáže, že restrukturalizace úvěrů je nevyhnutelná. c) Současně by se dlužnické země měly snažit ochránit svůj bankovní systém před přenesením negativních důsledků způsobených restrukturalizací úvěrů. d) Dlužnické země by se měly snažit za každou cenu si udržet přístup k obchodním úvěrům. Je výhodnější neplatit syndikované finanční úvěry a emitované dluhopisy, ale závazky z obchodních úvěrů by měly být honorovány vždy. Tento přístup umožní udržet ekonomiku země v chodu.

74

Principy ,,Pražského rámce“ tvoří následující body:

a) Oficiální a veřejné zdroje financování jsou omezené, dlužníci i věřitelé proto musí sami nést odpovědnost za svá rozhodnutí dávat úvěry i brát je. Uzavřené smlouvy musí být v maximální míře naplněny. b) Přístup fondu j jednotlivým členům v problémech musí být založen na odhodu jejich platební kapacity včetně odhadu jejich schopnosti udržet si přístup na mezinárodní kapitálový trh. c) Země, které zaregistrují potenciální problémy ve své platební bilanci musí přijmout korektivní opatření k odvrácení hrozící krize hned v zárodku. Přijatá opatření mohou být podpořena úvěrovými zdroji z oficiálních zdrojů (MMF nebo vlády zemí OECD). To pomůže udržet důvěru investorů včetně zachování přístupu na mezinárodní kapitálový trh. d) Členské země MMF se ovšem mohou dostat i do vážných problémů se svou platební bilancí včetně ztráty přístupu na kapitálový trh. V takovém případě musí řešit situaci především soukromý sektor. Ten se již nemůže spoléhat na to, že jeho úvěry a investice budou zachráněny z úvěrů MMF a musí si tak hledat svá vlastní řešení, většinou ve formě restrukturalizace úvěrů. V horším případě lze také dosáhnout toho, že dlužník splatí jen část dluhu a zbytek se odepíše, nebo si dlužník, obvykle přes prostředníka, odkoupí svůj dluh s diskontem. e) Pokud se bude

finančně angažovat MMF nebo jiní oficiální věřitelé, pak bude

důležité, aby se překonal problém ,,kolektivní akce – collective action problem“. V zásadě se jedná o to, docílit efektivní spolupráce všech věřitelů při řešení krize a zejména zabránit tomu, aby se jednotliví věřitel nesnažili zachránit svá aktiva buď na úkor ostatních nebo z prostředků poskytnutých oficiálními věřiteli. f) V případě velmi vážných potíží musí být podniknuta všechna nezbytná opatření k tomu, aby si dlužnická země Zachovala přístup k obchodním úvěrům, což udrží v chodu alespoň základní odvětví ekonomiky. Za tím účelem mohou být využity i oficiální zdroje.

75

,,Pražský rámec“ předpokládá, že MMF bude při řešení finančních krizí tlačit soukromé věřitele a investory k využívání zejména následujících postupů. Výměna obchodovatelných dluhových instrumentů za nové, cílem je prodloužit splatnost dluhu (většinou státního) předčasným splacením krátkodobých nebo střednědobých dluhopisů s dlouhodobou splatností. Výhodou této operace je rychlá úleva v oblasti cash flow, nevýhodou je vysoká nákladovost této operace. Restrukturalizace dluhu komerčních bank představuje požadavek měnových autorit krizí zasažené země věřitelským komerčním bankám, aby udržovaly svou úvěrovou angažovanost v příslušné zemi na úrovni dosažené před propuknutím krize. Účinnost tohoto nástroje je podmíněna zřízením efektivního monitorovacího systému, který sleduje, zda všechny zainteresované banky dodržují dohodu. Vzhledem k tomu, že angažovanost zahraničních komerčních bank v postižené zemi je rozptýlena mezi více subjektů (místní podniky nebo banky), v některých případech je podmínkou dosažení dohody to, že vláda postižené země vydá za uvedené subjekty státní záruku. Soukromé podmíněné úvěrové linky představují svou podstatou pojistný instrument, popřípadě je možno označit tento instrument jako úvěrový derivát. Tyt linky jsou uzavírány za normálních tržních podmínek a jejich předmětem je získat za poplatek pro pojištěného od soukromých prodejců pojištění v případě finančních potíží úvěrové zdroje. Nevýhodou tohoto nástroje je omezený rozsah zdrojů, který je k dispozici a potom také v některých případech nejasné smluvní podmínky, které prodejci umožňují protahovat poskytnutí úvěrových zdrojů. Nařízené investice jsou novým instrumentem navrhovaným aparátem MMF, který by měl být rovněž používán v budoucích krizích. Jeho princip spočívá v tom, že místní úřady nařídí domácím bankám, popř. i domácím institucionálním investorům, aby drželi větší objem státních dluhopisů, než by jim určovala pravidla likvidity a opatrného řízení aktiv. Toto opatření by mělo zvýšit poptávku po těchto dluhopisech a snížit riziko jejich neobnovení v době platnosti. Dále je také důležité přednostně alokovat disponibilní domácí i zahraniční zdroje do exportních odvětví domácí ekonomiky. MMF doporučuje zemím, které byly v minulosti postiženy krizemi vyčlenit část svých devizových rezerv do zvláštního fondu, který bude v případě krize poskytovat zdroje na předexportní úvěry pro vývozce.

76

Dlužnické země by také měly možnost restrukturalizace svého dluhu předvídat a brát na to zřetel při konstrukci příslušných smluvních úvěrových a emisních dokumentů. V této souvislosti MMF doporučoval zemím, které již byly někdy postiženy krizí, dávat přednost tomu, aby smlouva o emisi dluhopisů byla uzavírána podle anglického práva.

77

5. ZÁVĚR Je jisté, že se thajská ekonomika nalézala ve špatné situaci. Domácí měna byla podrobena tvrdému útoku spekulantů, ceny akcií od začátku roku 1994 poklesly o 65 procent a bankovní sektor se potácel pod tíží špatných půjček. Export stagnoval a deficit běžného účtu za rok 1996 dosáhl 8 procent HDP. Vláda se snažila ochránit domácí měnu za pomoci směsice devizových intervencí, poněkud vyšších úrokových sazeb a určitých omezení v pohybu kapitálu. Zdálo se, že tím na nějaký čas zklidnila turbulence finančního trhu. V těchto zemích chyběly podmínky pro hospodářský růst již od samého začátku. Například samotné vzdělávání a investice do školství značně pokulhávalo za ostatními ekonomikami. Země spoléhala na lacinou domácí pracovní sílu. Vzrůstající mzdy posunuly Thajsko v odvětvích s vysokou spotřebou živé práce, jako je obuvnictví, textil, oděvy za hranice konkurenceschopnosti. Firmy se měli dostat na trhy se sofistikovanějším zbožím , jako je elektronika a počítače. Bariéru stále tvoří nedostatek kvalifikovaných pracovníků.

Problémem je, ačkoli jsou finanční trhy mnohem integrovanější než trhy výrobků a kapitál je mnohem mobilnější než ostatní faktory výrobního procesu, neexistuje celosvětový dohled nad mezinárodními finančními transakcemi, který by byl srovnatelný v oblasti obchodu. Současné mezinárodní mechanismy nejsou jen nedostatečné, ale také asymetrické. Jsou totiž konstruovány spíše tak, aby usměrňovaly a ukázňovaly dlužníky než aby regulovaly ty, kteří půjčky poskytují. To je v ostrém rozporu s tím, jakým způsobem jsou konstruovány finanční systémy. Mezinárodní mechanismy jsou navíc spíše schopny si s krizemi poradit než jim předcházet.

Závěrem práce je, že před finanční krizí není chráněna žádná země. Ani různé ekonometrické nástroje předpovídání měnových krizí jsou přes nejmodernější metody stále velmi nespolehlivé. Ani analýza některých ukazatelů nemusí mít vypovídací schopnosti o blížící se krizi. Co se týká příčin měnových krizí, vidíme, že hlavním důvodem byly větší výdaje než příjmy, krytí schodků hlavně přílivem zahraničního kapitálu a neefektivnost užití těchto

78

zdrojů. V jednotlivých zemích se lišily oblasti, do kterých zahraniční kapitál směřoval. V případě Thajska a Jižní Koreje to byl podnikový sektor, v Rusku to bylo rozkrádání zahraničních zdrojů oligarchy. Přizpůsobení ekonomiky takto vzniklým schodkům bylo blokováno fixním kurzem, který byl vládami změněn v průběhu krize ke kurzu volnému, což bylo základní podmínkou zlepšení ekonomické situace. Jiná byla situace byla v České Republice, kde se jednalo o mini krizi, po uvolnění kurzu propadla ekonomika do ještě většího poklesu. Určité

závěry

bychom

mohli

vyvodit

i

z přístupu

ke

strukturálním

reformám.

Restrukturalizace bankovního a podnikového sektoru byla všeobecně vnímána jako nezbytná. Zatímco reforma finančního sektoru proběhla relativně bezproblémově, v sektoru podnikovém ale existují závažné nedostatky i s odstupem několika let. Stále nebyla dotažena do konce reforma trhu práce a mezery lze najít rovněž v základním institucionálním rámci ekonomiky, který je v období krize nezbytný, a tím je právní úprava bankrotů.

Nejzávažnější a nejobecnější otázkou je role Mezinárodního měnového fondu a programů jím podporovaných při řešení krizí, resp. zda tato reakce byla vhodná a přiměřená. Základními stavebními prvky této strategie byly tři navzájem se doplňující pilíře – financování, nezbytná stabilizační opatření a konečně strukturální reformy. Společným cílem těchto tří opatření bylo především obnovit důvěru v postižené ekonomiky a přivést je zpět na dráhu trvalého a udržitelného růstu. Po sérii nezdarů Mezinárodního měnového fondu spojených právě s finančními krizemi v devadesátých letech minulého století, byl často kritizován a objevovaly se dokonce názory požadující jeho zrušení. Je tedy zřejmé, že byl Fond nucen přejít ke změnám. ,,Pražský rámec“ byl prvním krokem, který byl následován dalšími opatřeními. V případě asijské krize došlo k výrazným omylům v predikci tržní reakce prostřednictvím měnových kursů a pohybu kapitálu – což si v důsledku vyžádalo mnohem rozsáhlejší nápravu situace prostřednictvím běžného účtu. Zmíněný vývoj staví do popředí nutnost nového a rozsáhlejšího modelování a empirických výzkumů makroekonomického vývoje během měnových krizí. Finanční krize se pomalu, ale jistě stávají součástí procesů probíhajících ve světové ekonomice. Důkazem je právě probíhající, jedna z největších a nejrozsáhlejších krizí dvacátého prvního století, která se projevila v červnu 2007 v USA, jako

79

hypotéční krize poměrně nenápadně, ale zasáhla ekonomiku celého světa. Krize se může objevit prakticky kdykoliv a nelze se na ni předem připravit.

80

6. SEZNAM LITERATURY MONOGRAFIE BOORMAN, J. et al.: Managing Fiancial Crises: Experience in East Asia, IMF Working Paper Series WP/00/107, International Monetary Fund: Washington: June 2000 DĚDEK, O.: Měnový otřes 97, VP č.15, ČNB Praha 2000 DURČÁKOVÁ, J., MANDEL, M.: Mezinárodní finance, 1. vydání, Praha: Management Press: 2000, 392 str., ISBN 80-7261-017-1 FRAIT, J., KOMÁREK, L.: Kapitálové toky a měnové kurzy v globalizované ekonomice, Studie Národohospodářského ústavu Josefa Hlávky 2/1999, Praha: červen 1999 HELÍSEK, Mojmír. : K příčinám měnových krizí – empirie a teorie. Finance a úvěr 9/2002, s.459 JONÁŠ, J.: Světová ekonomika na přelomu tisíciletí, 1. vydání, Praha: Management Press: 2000, ISBN 80-7261-016-3 KRUGMAN, P.R.: Balance sheets, The transfer problem and Financial Crises 1999 MARKOVÁ, Jana. : Mezinárodní měnové instituce, Praha: Nakladatelství VŠE Oeconomica, 2002, ISBN 80-325-0431-6 MISHKIN, Frederic S.: Financial Markets and Institutions. Addison – Weasley. USA 2000, s.409 SEDLÁČEK, P.: Mezinárodní měnový fond ve 21.století, C.H.Beck 2008. ISBN 978-807400-012-6 TOMŠÍK, V. : Příliv zahraničního kapitálu, režim devizového kurzu, vyrovnávací procesy platební bilance a autonomie monetární politiky ČR v letech 1993 – 1996, Studie Národohospodářského ústavu Josefa Hlávky 6/1997, Praha : červen 1997

81

INTERNETOVÉ ZDROJE Asian

Regional

Information

(cit.2008-

Center

12-06).Dostupný

z

WWW:

http://www.adb.org/Documents/Books/ADO/ International

Monetary

(cit.2008-12-06).Dostupný

Fund

z

WWW:

http://www.imf.org/external/np/exr/facts/asia.htm KNSO, Korea National Statistical Office, Statistical Databáze (cit.2008-12-07) Dostupný z WWW: http:// www.nso.go.com Následky

a

poučení

Asijské

(cit.2009-01-05).Dostupný

krize

z

WWW:

http://www.osn.cz/zpravodajstvi/casopis/ Děděk, Oldřich: Měnový otřes 97, VP č.15, ČNB Praha 2000 (cit.2009-01-05) Dostupné WWW: http://www.cnb.cz/m2export/sites/www.cnb.cz/en/research/research_publications/mp_wp/dow nload/ Asijská

krize

a

její

vliv

na

ostatní

(cit.2009-01-05).Dostupný

měny

z WWW:

http://dumfinanci.cz/tiskove-zpravy/svetova-ekonomika Asijská

spolupráce

v širších

souvislostech

(cit.2009-01-05).Dostupný

z WWW:

http://www.publica.cz/index.php?option=com_content&task=view&id=129&Itemid=1 IMF Working Paper 2004 IMF Start Paper, Vol. 5, No. 1, March 1998 (cit.2009-0105).Dostupný z WWW: http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2004/wp04197.pdf International Capital Markets Report, IMF, September 1998 (cit.2009-01-10). Dostupný z WWW: http://www.imf.org/external/pubs/ft/icm/97icm/icmcon.htm International

Financial

(cit.2009-01-10).

Statistics

Dostupný

z

WWW:

http://www.mfcr.cz/cps/rde/xchg/mfcr/xsl/kniha_casopisy_30352.html Asian Development Bank (cit. 2009-01-10). Dostupný z WWW: http://www.newstin.cz MMF

OP

218/2003

(cit.2009-01-13).Dostupný

z

WWW:

http://mfcr.cz/cps/rde/xbcr/mfcr/inf0606.pdf Životopis

George

Soros

(cit.2009-01-13).Dostupný

http://cs.wikipedia.org/wiki/George_Soros 82

z

WWW:

Data

o

kurzech,

ČNB

(cit.209-01-13).

Dostupný

z

WWW:

http://www.cnb.cz/cs/financni_trhy/devizovy_trh/kurzy_devizoveho_trhu/faq_format_kurzy.h tml World Economic outlook Washington IMF (cit.209-01-13). Dostupný z WWW: http://panda.hyperlink.cz/cestapdf/pdf05c3/spevacek.pdf HDP

za

sledované

období

(cit.2009-01-20).

v ČR

Dostupný

z WWW:

http://www.czso.cz/csu/redakce.nsf/i/tab_2_hdp_na_1_obyvatele_cr_100 IMF World Economic Outlook, October 1996, In: [Frait, Komárek, 1999] (cit.2009-01-13). Dostupné z WWW: http://www.vsfs.cz/periodika/acta-2008-03.pdf IMF World Economic Outlook, October 1998. In: [Jonáš, 2000, str. 137] cit.2009-01-13).

Dostupné z WWW: http://nb.vse.cz/icre/students/mo431/Habilitace_03.pdf

TIŠTĚNÉ SERIÁLY

ACTA OECONOMICA Pragensia 2003, č.6/2003, Evropská Unie a Česká Republika, 2003, vydává nakladatelství Oeconomica, ISSN 0572-3034

83

SEZNAM TABULEK

Tabulka 2: Problémy bank (špatné úvěry v % celkových úvěrů) Tabulka 2: Symptomy příčin kapitálového přílivu Tabulka 3: Nástroje k řízení kapitálového přílivu Tabulka 4: Asijské ekonomiky: ukazatele síly Tabulka 5: Asijské ekonomiky: ukazatele zranitelnosti Tabulka 6: Běžný účet Thajska Tabulka 7: Devalvace bahtu Tabulka 8: Přehled zahraničního thajského dluhu v mld.USD Tabulka 9: Čistý příliv soukromého kapitálu (mld.USD) Tabulka 10: Projekce hospodářského růstu pro rok 1998 Tabulka 11: Přehled základních ukazatelů ekonomiky Jižní Koreje Tabulka 12: Zadluženost jihokorejské ekonomiky v letech 1992-2000 Tabulka 13: Hodnoty směnného kurzu wonu Tabulka 14: Přehled ekonomických ukazatelů Thajské ekonomiky Tabulka 15:Přehled ekonomických ukazatelů jihokorejské ekonomiky Tabulka 16: Přehled ekonomických ukazatelů Thajska Tabulka 17: Přehled ekonomických ukazatelů Jižní Korea Tabulka 18: Vývoj japonské ekonomiky v letech 1996-2001 Tabulka 19: Přehled ekonomických ukazatelů Ruska Tabulka 20: Přehled vývoje ruského dluhu a jeho zdrojů Tabulka 21: HDP za sledované období v České Republice Tabulka 22: Skladba finanční pomoci

SEZNAM OBRÁZKŮ

Obrázek 1: PZI ve vybraných zemích

84

Obrázek 2: Vývoj směnných kursů rupie, wonu a bahtu Obrázek 3: Peněžní zásoba a směnné kursy ve vybraných asijských zemích v letech 96 – 99 (průměrné měsíční údaje – vývoj začíná z roce 1996 vždy vlevo dole, tečky, znamenají měsíce) Obrázek 4: Vývoj kurzu koruny ke koši měn USD a DEM v pásmech oscilace

85