ANALÝZA DOPADU ZVAŽOVANÉHO ZAVEDENÍ SEKTOROVÝCH DANÍ na bankovní, energetický a telekomunikační sektor

DOPAD ZAVEDENÍ SPECIÁLNÍCH SEKTOROVÝCH DANÍ NA VYBRANÉ TITULY/SEKTORY

ANALÝZA DOPADU ZVAŽOVANÉHO ZAVEDENÍ SEKTOROVÝCH DANÍ na bankovní, energetický a telekomunikační sektor Analytický tým CYRRUS, a.s. Marek Hatlapatka Hlavní investiční stratég ([email protected]) Tomáš Menčík, CFA ([email protected]) Ladislav Klobása ([email protected])

Nedávná finanční a následná dluhová krize ovlivnila mnoho aspektů hospodářských politik v Evropě. Opatření se nevyhnula ani oblasti zdanění, kde již mnoho států či nadnárodních celků zavedlo nebo zvažuje zavést speciální daně. Tyto kroky mají mnoho uváděných příčin a záměrů: odstranit externality, snížit budoucí rizika pro společnost, eliminovat nežádoucí chování manažerů/vlastníků nebo prostě jen naplnit veřejné rozpočty. Ačkoliv v České republice zatím k zavedení speciálních daní či daňových sazeb nedošlo, v loňském roce se do programu ČSSD dostal záměr zavedení druhé sazby daně z příjmu právnických osob pro „velké firmy v energetickém, telekomunikačním a finančním sektoru“. Poslední vývoj na politické scéně sice pravděpodobnost zavedení takových daní snížil, rozhodně však zcela neodstranil. Vzhledem k tomu, že zavedení daní by významným způsobem ovlivnilo i několik společností, jejichž akcie jsou kótovány na BCPP, rozhodli jsme se analyzovat dopad zvažovaných variant zdanění na tyto firmy a potažmo na celé příslušné sektory. Naše analýza ukazuje, že přestože by mohl hrubý výnos daní dosáhnout až 14 mld. CZK ročně, výnos očištěný o přímé a nepřímé důsledky zavedení těchto daní by byl výrazně nižší – dle našeho názoru dokonce záporný. V případě energetického sektoru by stát přišel mj. o část dividendy ČEZ a postihl by sektor, který má v současné době sám o sobě značné potíže. To stejné platí i pro telekomunikační odvětví. Největší negativní společenský dopad by zavedení daně mělo dle naší analýzy v případě finančního sektoru. Lze očekávat, že vyšší daně by vedly ke snížení kapitálové přiměřenosti bankovního sektoru (a tedy potažmo k nárůstu systémového rizika) a ke zhoršení dostupnosti úvěru – jednak prostřednictvím zpřísnění podmínek pro poskytování úvěrů ze strany bank, jednak vlivem očekávané zvýšené marže z poskytnutých úvěrů. Negativní náklady tohoto vývoje pro společnost je sice obtížné vyčíslit, jsou však v souladu s dostupnými empirickými studiemi. Zavedení sektorových daní by mělo dle naší analýzy negativní dopad na hodnotu tří analyzovaných firem – ČEZ, Komerční banky a O2. Kumulovaně tento negativní efekt odhadujeme na 41 až 77 mld. CZK „ztracené hodnoty“. Mnohem podstatnější je však podle nás nepříznivý celospolečenský dopad, který ve světle relativně malého přínosu do státní pokladny vidíme jako hlavní argument proti zavedení sektorových daní v České republice.

29. září 2014

1


Obsah Geneze myšlenky speciálního zdanění v ČR .................................................................................... 4 Dopad sektorové daně na bankovní sektor ..................................................................................... 5 Dopad sektorové daně na energetický sektor ............................................................................... 19 Dopad sektorové daně na telekomunikační sektor ...................................................................... 25 Celkový dopad sektorových daní .................................................................................................... 32 Příloha: přehled zavádění sektorových daní v Evropě .................................................................. 35 Finanční sektor .............................................................................................................................. 35 Sektor telekomunikací a energetický sektor .................................................................................. 40 Daň z telekomunikací .................................................................................................................... 41 Ostatní daně .................................................................................................................................. 41

29. září 2014

2


Seznam obrázků OBRÁZEK 1: ZÁKLADNÍ UKAZATELE BANKOVNÍHO SEKTORU V ČR A SROVNÁNÍ S EVROPSKÝMI BANKAMI ......................................... 9 OBRÁZEK 2: OČEKÁVANÁ VÝŠE REGULATORNÍCH POŽADAVKŮ DLE BASEL III. PRO KOMERČNÍ BANKU .......................................... 10 OBRÁZEK 3: KAPITÁLOVÁ PŘIMĚŘENOST BASEL III. TŘÍ NEJVĚTŠÍCH TUZEMSKÝCH BANK ............................................................ 10 OBRÁZEK 4: ODHAD VLIVU ZMĚNY KAPITÁLOVÉ PŘIMĚŘENOSTI NA % PRAVDĚPODOBNOST BANKOVNÍ KRIZE................................. 11 OBRÁZEK 5: ZÁKLADNÍ ÚDAJE O ZISKU A DANÍCH BANKOVNÍHO SEKTORU ČR .......................................................................... 12 OBRÁZEK 6: POTENCIÁLNÍ VÝNOS DODATEČNÉ DANĚ PRO BANKOVNÍ SEKTOR 2015-2018 ....................................................... 13 OBRÁZEK 7: ZÁKLADNÍ ÚDAJE O HOSPODAŘENÍ KOMERČNÍ BANKY ....................................................................................... 14 OBRÁZEK 8: OČEKÁVANÁ VÝŠE DANĚ KB A HODNOTA SPOLEČNOSTI ..................................................................................... 14 OBRÁZEK 9: DOPAD ZVÝŠENÉ DANĚ PRO KB NA KAPITÁLOVOU PŘIMĚŘENOST ........................................................................ 15 OBRÁZEK 10: DOPAD ZVÝŠENÉ DANĚ NA HODNOTU KB PROSTŘEDNICTVÍM ZMĚNY KAPITÁLOVÉ PŘIMĚŘENOSTI ............................ 15 OBRÁZEK 11: PODÍL DIVIDENDY A SNÍŽENÍ KAPITÁLOVÉ PŘIMĚŘENOSTI NA DODATEČNÉM DAŇOVÉM NÁKLADŮ KB ........................ 16 OBRÁZEK 12: HODNOTA KB PŘI VARIANTĚ KOMBINACE SNÍŽENÉ DIVIDENDY A KAPITÁLOVÉ PŘIMĚŘENOSTI .................................. 16 OBRÁZEK 13: PŘEDPOKLADY REALISTICKÉHO MODELU DOPADU ZVÝŠENÉ DANĚ NA KB ............................................................. 17 OBRÁZEK 14: OČEKÁVANÝ VÝVOJ HOSPODAŘENÍ KB PŘI REALISTICKÉM MODELU .................................................................... 17 OBRÁZEK 15: POKLES OBJEMU ÚVĚRŮ V EKONOMICE VLIVEM ZVÝŠENÉ DANĚ ......................................................................... 18 OBRÁZEK 16: VÝVOJ HOSPODAŘENÍ ČEZ A CELÉHO SEKTORU EVROPSKÝCH PRODUCENTŮ ELEKTŘINY .......................................... 19 OBRÁZEK 17: TVORBA EKONOMICKÉHO ZISKU ČEZ ........................................................................................................... 20 OBRÁZEK 18: INVESTIČNÍ VÝDAJE, DIVIDENDY A DLUH ČEZ A EVROPSKÝCH UTILIT.................................................................... 21 OBRÁZEK 19: VÝNOS STÁTU Z DIVIDEND ČEZ .................................................................................................................. 21 OBRÁZEK 20: VÝNOS STÁTU Z DODATEČNÉHO ZDANĚNÍ ČEZ A DIVIDEND ČEZ ........................................................................ 22 OBRÁZEK 21: DOPAD ZVÝŠENÉHO ZDANĚNÍ NA MÍRU ZADLUŽENÍ ČEZ .................................................................................. 23 OBRÁZEK 22: DOPAD ZVÝŠENÉHO ZDANĚNÍ NA HODNOTU ČEZ ........................................................................................... 23 OBRÁZEK 23: PODÍL ČEZ NA CELKOVÉM DODATEČNÉM ZDANĚNÍ ENERGETICKÉHO SEKTORU ..................................................... 24 OBRÁZEK 24: PODÍL INVESTIC O2 ................................................................................................................................. 25 OBRÁZEK 25: TEMPO RŮSTU ČESKÉHO TELEKOMUNIKAČNÍHO TRHU ..................................................................................... 26 OBRÁZEK 26: ODHAD VÝŠE DODATEČNÉ DANĚ NA TELEKOMUNIKAČNÍ SEKTOR V ČR PŘI ZDANĚNÍ ZISKU ...................................... 28 OBRÁZEK 27: ODHAD VÝŠE DODATEČNÉ DANĚ NA TELEKOMUNIKAČNÍ SEKTOR V ČR PŘI ZDANĚNÍ TRŽEB ...................................... 28 OBRÁZEK 28: DOPAD SEKTOROVÉ DANĚ NA HODNOTU SPOLEČNOSTI O2 .............................................................................. 29 OBRÁZEK 29: DOPAD SEKTOROVÉ DANĚ NA HODNOTU SPOLEČNOSTI O2 DLE DCF MODELU ..................................................... 30 OBRÁZEK 30: DOPAD SEKTOROVÉ DANĚ NA HODNOTU SPOLEČNOSTI O2 DLE DDM MODELU ................................................... 30 OBRÁZEK 31: CELKOVÝ POTENCIÁLNÍ VÝNOS SEKTOROVÝCH DANÍ ........................................................................................ 32 OBRÁZEK 32: DOPAD ZVÝŠENÍ DANÍ NA HODNOTU SPOLEČNOSTÍ KB, ČEZ A O2..................................................................... 33 OBRÁZEK 33: SROVNÁNÍ VÝNOSU DANĚ A ZTRÁTY HODNOTY SPOLEČNOSTÍ ............................................................................ 34

29. září 2014

3


Geneze myšlenky speciálního zdanění v ČR Sektorová daň je typem rovné daně uvalené pouze na určitá odvětví ekonomiky. Motivací k zavedení této daně je především získání dalších neúčelových prostředků do státního rozpočtu, kterými je pak kryta některá z politik. Nicméně, dá se chápat i jako pokus o „spravedlivé“ zdanění firem podnikajících v odvětvích s umělými a pro mnohé nepřekonatelnými bariérami vstupu do odvětví. Ani České republice se nevyhnula diskuse o zavedení této asymetrické daně. V souvislosti s vítězstvím levice v mimořádných volbách do poslanecké sněmovny v říjnu 2013 bylo její další projednání zařazeno i do koaliční smlouvy. ČSSD Původním záměrem ČSSD bylo zvyšování daní nejen pro právnické, ale i fyzické osoby. Původní myšlenka podle volebního programu ČSSD byla ve smyslu zavedení druhé sazby daně z příjmu právnických osob pro „velké firmy v energetickém, telekomunikačním a finančním sektoru“ ve výši 25-30%. ANO Volební program ANO nastínil, na rozdíl od ČSSD, cíl držet daňové sazby na stávající úrovni a o sektorové dani se nijak nezmiňuje. Zabývá se spíše zefektivněním postupů výběru daní, zamezení daňovým únikům a posílení platební morálky daňových poplatníků. Celkově je program zaměřen spíše na stabilitu daňového systému a zachování současné výše zdanění. KDU-ČSL Podle volebního programu KDU-ČSL byl stanoven cíl stabilního a transparentního hospodaření státu, se kterou souvisí stabilita daňové zátěže. Závazek nezvyšovat daně pro firmy a živnostníky je v přímém rozporu s myšlenkou sektorové daně. Koaliční smlouva V článku 1.2.4 koaliční smlouvy ze dne 13. 12. 2013 bude koalice usilovat o schválení některých daňových zákonů s účinností od 1. 1. 2015. Do této skupiny náleží i snížení sazby DPH na léky, knihy, dětské pleny a nenahraditelnou dětskou výživu, k jehož financování má být „zváženo zavedení sektorové daně pro regulovaná odvětví“ s cílovaným rozpočtovým výnosem ve výši od 4 do 9 mld. Kč dle různých zdrojů1. Po zamítnutí původního návrhu ČSSD, tj. zmíněného zavedení druhé sazby daně z příjmu právnických osob pro regulovaná odvětví, jejím hlavním koaličním partnerem, hnutím ANO, zůstává k projednání kompromisní návrh 5% mimořádné daně2, nicméně i ten je viděn hnutím ANO jako „…ta nejzazší možnost. Jednalo by se o nouzový, nebo chcete-li záchranný krok směrem ke státnímu rozpočtu.“ Zvláštní daň pro energetické nebo telekomunikační firmy ANO prozatím zcela vyloučilo.

1 2

Rozhovor Milan Chovanec (8-9 mld.), koaliční smlouva (4 mld.) Sobotka investiční web 12. 12. 2013.

29. září 2014

4


Dopad sektorové daně na bankovní sektor Bankovní sektor je v posledních letech velmi oblíbeným objektem zájmu politiků i regulátorů. Finanční krize, která uvedla do hospodářské recese prakticky celou globální ekonomiku, si vybírá svou daň, a to přeneseně i doslova. Banky jsou poměrně snadným terčem pro snahy o zvýšení regulace a daňových výnosů. Ony jsou všeobecně považovány za „viníky“ finanční krize, za místo, kde akcionáři i manažeři dosahují vysokých zisků/příjmů a za potenciální zdroj rizika pro veřejné finance a globální ekonomiku do budoucnosti. Opatření vůči bankovnímu sektoru jdou dvěma základními směry. Tím prvním je zpřísnění regulace kapitálových a likvidních požadavků, což je obsaženo především v pravidlech Basel III. a na ně navazující legislativě. Zpřísnění kapitálových požadavků má jasný cíl: banky musí používat větší podíl (kvalitních) vlastních zdrojů, neboli snižovat riziko pro společnost (nižší mírou zadluženosti, nižší rizikovostí aktiv) v případě finanční/ekonomické krize v budoucnosti. Druhým opatřením, které (nejen) v Evropě v posledních letech vidíme, je zavádění speciálních bankovních daní, případně zvyšování již stávajících daní. Výnos z těchto dodatečných daní má obvykle plynout do speciálních fondů, které mohou být v budoucnosti využity pro sanaci nákladů spojených se stabilizací bankovního sektoru. Obecně tedy lze říci, že se jedná o účelové daně, které snižují systémové riziko sektoru. To ovšem není případ myšlenky zvýšené sazby korporátní daně z příjmů pro banky v České republice. Zavedení speciální zvýšené sazby daně z příjmů vede ke zvýšení bezúčelových příjmů státního rozpočtu, tedy bez budoucího pozitivního efektu na stabilitu bankovního sektoru prostřednictvím vytvoření účelového fondu, jako je tomu ve většině jiných zemí, v nichž banky čelí novým/zvýšeným daním. Nutno podotknout, že bankovní sektor ČR je ve srovnání se zahraničím výrazně stabilnější a podobná opatření tak vidíme jako redundantní, neefektivní a v čistém dopadu na ekonomiku jako negativní.

Zvýšená sazba daně z příjmů právnických osob pro banky v kontextu empirických studií Odborná literatura resp. empirické studie se shodují na tom, že hlavním cílem zavádění speciálních daní pro banky by měla být internalizace systémového rizika. Extra daně by měly být účelové (naplnění speciálních fondů) a dopad na jednotlivé finanční instituce by měl být diferencovaný dle kritérií jako je rizikovost obchodního modelu, struktury aktiv či velikosti dané banky (too-big-to-fail fenomén). Tento přístup je možné v zásadě aplikovat prostřednictvím dvou základních typů daní: zdaněním „nežádoucích“ forem aktiv resp. zdrojů financování a/nebo zdaněním „nežádoucích“ operací (transakční daně). Některou formu takových daní zavedlo již mnoho zemí v Evropě i mimo starý kontinent (viz přehled bankovních daní v příloze). Většina z těchto daní byla zavedena teprve nedávno (2010-2013), na jejich komplexní hodnocení je tedy ještě příliš brzy. Některé dílčí poznatky však již lze identifikovat: například rychlost akumulace aktiv do speciálních fondů je obvykle výrazně nižší, než

29. září 2014

5


bylo původně předpokládáno. V Německu se ročně na bankovní dani vybere jen něco přes 500 mil. EUR, sotva 0,02% HDP Německa.3 V následující části se podíváme podrobněji na základní typy zaváděných bankovních daní: a) Daně z vybraných složek kapitálu banky Tato daň má obvykle dva základní cíle: naplnit účelový fond, jehož prostředky mají být v budoucnu použity na stabilizaci finančního systému a/nebo mají být prostředkem pro snížení atraktivity rizikovějších forem financování. Právě tento druhý účel se v praxi projevuje tak, že většina zaváděných daní tohoto typu se týká zdrojů financování firmy, očištěných o zdroje stabilní a pojištěné – tedy o vlastní kapitál a zdroje kryté pojištěním vkladů. b) Daně z vybraných aktiv/rizikově vážených aktiv Daň může vycházet také ze strany aktiv, kde se obvykle logicky zaměřuje na ta aktiva, která s sebou nesou největší riziko. Častým přístupem je tedy stanovení daně jako podílu na rizikově vážených aktivech (RWA). Kromě toho je v některých případech účelem redukovat expozici bank vůči derivátovým produktům – v takovém případě je daň placena jako podíl na objemu derivátů v bilanci banky.4 c) Daně z finančních transakcí Daně, nazývané také „Robin Hood“ daně, jsou založeny na předpokladu nízké či nulové hodnoty spekulativních finančních transakcí pro společnost a přitom potenciálně vysokých společenských nákladech takových obchodů v případě krize. Ačkoliv existuje již mnoho empirických studií, které poukazují na nízký žádoucí efekt takových daní (a naopak negativní efekt na konečné spotřebitele skrze nižší výnosy z vkladů a naopak vyšší výpůjční náklady),5 daně jsou nyní zavedeny či zaváděny v zemích EU, tak i v jiných částech světa. d) Daně na bonusy Terčem speciálního zdanění jsou v některých zemích také bonusy či obecně výdělky manažerů bank. V zemích jako Spojené Království, Francie či Itálie byly zavedeny různé podoby zdanění bonusů, které ovšem obvykle narážejí na zásadní problém definice „bonusu“. Ve většině zemí se proto jedná o dočasné daně.

Potenciální efekty zvýšení daňového zatížení bank Cílem posledních změn kapitálové regulace (viz např. Basel III.) je obecně zvýšit krytí aktiv banky kvalitním vlastním kapitálem (tier 1) a zároveň reagovat na procyklický charakter dosavadní kapitálové regulace. Zamýšleným důsledkem by mělo být snížení finanční páky (zadlužení) bank. Zavádění speciálních bankovních daní může mít mnoho důsledků, přičemž ne všechny jsou v souladu s cíli regulace kapitálu bank. Níže nejdříve uvádíme některé naše hypotézy: 1) Zvýšení zdanění bankovního sektoru může vést k útlumu úvěrování ekonomiky 2) Zvýšení zdanění bankovního sektoru může vést ke zdražení úvěrů/snížení úročení vkladů

3

Odhadované přímé náklady finanční/bankovní krize jsou přitom podle většiny zdrojů 2-5% HDP. Např. v Německu se platí daň ve výši 0,0003% nominálního objemu derivátů v bilanci banky. 5 Viz např. Matheson, Thornton: Taxing Financial Transactions: Issues and Evidence. IMF, 2011. 4

29. září 2014

6


3) Zvýšení zdanění bankovního sektoru může vést k eliminaci kapitálového polštáře, který banky udržují nad rámec regulatorních požadavků (resp. ke zvýšení podílu zisků vyplacených na dividendách) 4) Zvýšení zdanění bankovního sektoru může vést ke zvýšení praktik „managementu zisku“ resp. „kreativního účetnictví“ 5) Zvýšení zdanění bankovního sektoru může vést ke zvýšení využívání sekuritizace a krátkodobých zdrojů financování

Ad 1)

Riziko útlumu objemu poskytnutých úvěrů Reakce bank na zvýšené daňové zatížení mohou být různé, jedním z rizik, která se nabízejí, je eliminace úvěrové aktivity banky. Tato teze vychází z předpokladu, že zvýšená daň negativně ovlivňuje úroveň zadrženého zisku a tedy i kapitálovou přiměřenost. Nižším úvěrováním dochází ke snížení základu daně, nižším rizikově váženým aktivům (ceteris paribus) a potažmo kapitálovým požadavkům. Utlumit poskytování úvěrů je opatření, které je relativně rychle aplikovatelné, na druhou stranu je zřejmé, že motivace k tomuto kroku závisí na konkrétním byznys modelu banky a stavu jeho bilance, potažmo kapitálové přiměřenosti. Riziko takového chování je tedy logicky vyšší u banky, jejíž kapitálová přiměřenost se pohybuje na hranici regulatorních požadavků, nebo (především u daně z cizího kapitálu) je úvěry nutné financovat z cizích zdrojů mimo klientské vklady (vysoký podíl úvěrů ke vkladům).

Ad 2)

Riziko přenosu nákladů daně na zákazníky (cena úvěrů, úročení vkladů) Druhým opatřením, které se nabízí, a které může mít negativní důsledky pro hospodářský růst, je přenos nákladů zvýšeného zdanění na zákazníka – jinými slovy, snaha o uchování ziskové marže po zdanění. Dle podmínek na trhu, tržní síly a dalších faktorů může banka preferovat zvýšení ceny úvěrů, snížení úročení vkladů, jejich kombinaci, nebo jiná opatření (zvýšení poplatků). Zdražení úvěrů/snížení úročení vkladů je opatření, které musí banka zvažovat velmi citlivě s ohledem na konkurenci a celkovou situaci na trhu. Je zřejmé, že čím generálnější by zvýšení zdanění bylo (tj. čím většího počtu/podílu bank na trhu by se týkalo), tím snadnější by bylo zavedení opatření viz výše.

Ad 3)

Riziko snížení kapitálové přiměřenosti / zvýšení zadluženosti Vzhledem k tomu, že tržní realita je dost vzdálená „ideálnímu světu“ dle Modiglianiho a Millera a jejich teorému neutrálního dopadu výše zadlužení na hodnotu firmy, je třeba se na potenciální zvýšení zdanění bank dívat i pohledem vlivu daňového štítu. U nefinanční firmy bychom hledali optimální míru zadlužení,6 u banky je prostor pro úpravu podílu vlastního a cizího kapitálu, zapojeného do podnikání, limitováno regulatorními kapitálovými požadavky (na spodní hranici vlastního kapitálu).

6

Tedy úroveň zadlužení, na níž jsou průměrné vážené náklady kapitálu (WACC) minimální.

29. září 2014

7


Většina bank udržuje určitý kapitálový polštář nad rámec minimální kapitálové přiměřenosti. U bank, u nichž je tento polštář relativně vysoký, lze předpokládat inklinaci k navýšení zadlužení (leverage) resp. snížení kapitálové přiměřenosti blíže regulatornímu požadavku. Toto snížení může být provedeno různými způsoby, nabízí se například vyšší distribuce dividend. Je paradoxní, že zvýšení zdanění bank, které je často oficiálně zdůvodněno systémovým rizikem, které bankovní sektor uvaluje na společnost, může vést ke zvýšení zadlužení/snížení kapitálové přiměřenosti a tedy potenciálnímu zvýšení rizikovosti bankovního sektoru.

Ad 4)

Riziko zvýšené aktivity bank v oblasti kreativního účetnictví Změna výše zdanění může být pochopitelně spojena se snahami managementů bank o minimalizaci dopadu této změny na ziskovost a další veličiny. Snahy o přesun co největší porce zdanitelného zisku do období s nižší daní a naopak jsou předmětem mnoha empirických studií.

Ad 5)

Riziko zvýšení sekuritizace a využívání nestabilních zdrojů financování Některé empirické studie7 ukazují, že zvýšení zdanění může podporovat sekuritizaci aktiv, zvláště u bank se zhoršeným přístupem na kapitálové trhy (wholesale financing). Zvýšení daní z důvodů uvedených v bodě ad 3) tedy i v tomto případě může mít paradoxně opačný efekt na chování bank, než je intuitivně žádoucí.

Analýza dopadů zvýšení daňového zatížení pro tuzemské banky Český bankovní sektor je v mnoha ohledech poměrně specifický v kontextu EU, ale také globální ekonomiky. Nedávnou finanční a následnou evropskou dluhovou krizi přestál bez vážnějších následků, díky mnoha faktorům, které na tomto místě nebudeme podrobně rozebírat.8 Stěžejními charakteristikami bankovního sektoru v ČR (ve srovnání s jinými státy EU) jsou tyto: a) Solidní kapitálová přiměřenost; b) Kapitál složený téměř výhradně z jádrového kapitálu tier 1; c) Převis vkladů nad úvěry (podíl úvěrů ke vkladům < 1); d) Vysoká rentabilita vlastního kapitálu.

7

Např. Gong, Ligthart: Does Corporate Income Taxation Affect Securitization? 2013. Tyto faktory jsou popsány např. zde: http://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference_projevy/vystoupeni_projevy/download/singer_20090720_czech_s lovak_prof_com.pdf, nebo zde: https://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/zpravy_fs/fs_2011-2012/fs_20112012_clanek_iii.pdf 8

29. září 2014

8


Obrázek 1: Základní ukazatele bankovního sektoru v ČR a srovnání s evropskými bankami

Kapitálová přiměřenost tier 1 Celková kapitálová přiměřenost Podíl úvěrů vůči vkladům Rentabilita vlastního kapitálu Rentabilita aktiv

2009

2010

2011

2012

2013

Evropské banky*

12,6% 14,0% 78,0% 26,4% 1,5%

13,9% 15,3% 77,2% 19,7% 1,3%

13,9% 15,0% 79,4% 18,3% 1,2%

15,2% 15,6% 75,1% 20,4% 1,4%

16,2% 16,5% 77,9% 16,2% 1,2%

10,9% 14,0% 113,8% 7,8% 0,3%

* hodnoty mediánu evropských bank dle agentury Bloomberg Zdroj: ČNB, Bloomberg

Uvedené charakteristiky českého bankovního trhu ukazují, proč je považován za jeden z nejstabilnějších (nejen) v Evropě, a proč tak dobře odolal mj. i finanční a dluhové krizi v nedávných letech. Dobrá úroveň kapitálové přiměřenosti i návratnosti kapitálu mohou vést k myšlence, že sektor je schopen celkem bez problémů zvládnout dodatečnou zátěž v podobě zvýšené korporátní daně. Tato, pro politiky nepochybně lákavá, myšlenka, však může mít konsekvence, které v konečném důsledku mohou znamenat čistý negativní vliv zvýšené daně na společnost. Jak jsme uvedli výše, a jak také odpovídá mnoha empirickým studiím, na zvýšení daňového zatížení mohou banky reagovat různými způsoby, přičemž do značné míry záleží na výchozích hospodářských podmínkách banky, regulatorním prostředí, konkurenčním prostředí atd. Z výše uvedené tabulky vyplývá, že český bankovní sektor disponuje poměrně vysokou úrovní kapitálové přiměřenosti, která by se navíc díky kvalitě kapitálu (vysoký podíl tier1) neměla výrazně lišit ani dle Basel III. Snížení kapitálového polštáře se tedy na první pohled nabízí jako průchodná cesta ve smyslu reakce na zvýšenou kapitálovou zátěž. Taková cesta by znamenala, že zvýšené daňové břemeno by zůstalo (z větší části) na bedrech akcionářů a negativní dopad na úvěrování a potažmo ekonomiku by tam nemusel být velký. Situace je nicméně ve skutečnosti složitější. V první řadě je tu Basel III. a potažmo implementace kapitálových požadavků dle CRD IV / CRR. Zvláště pro velké banky bude nová úroveň požadované kapitálové přiměřenosti velmi vysoká, což dobře ilustruje například schéma zveřejněné v prezentaci hospodářských výsledků Komerční banky za rok 2013.9 Banky již od 1Q2014 reportují kapitálovou přiměřenost dle Basel III., přičemž se očekává, že konkrétní nastavení kapitálových požadavků (vč. požadavku dle pilíře 2) bude ČNB oznámeno na podzim letošního roku. Aktuální odhad Komerční banky je, že celková minimální kapitálová přiměřenost bude nastavena na 13,9% - 8% základní požadavek plus 2,5% ochranný konzervační polštář plus 2,5% na systémové riziko (velké banky) plus 0,9% očekávaných v rámci pilíře 2. Dle dostupných odhadů dodatečného kapitálu pro (domácí) systémově významné

9

Viz https://www.kb.cz/file/en/about-bank/investor-relations/publications/financial-results/kb-20131231-kb-group-4q2013-financial-results.pdf?4fb0c2d0f2859baff644b853d718ccbf, str. 15.

29. září 2014

9


banky (D-SIB)10 a našich vlastních propočtů očekáváme, že u ČS a ČSOB bude D-SIB ještě vyšší než 2,5% u KB – konkrétně 3 až 3,5% u ČSOB a 3,5 až 4% u ČS.11 Obrázek 2: Očekávaná výše regulatorních požadavků dle Basel III. pro Komerční banku

Zdroj: Komerční banka

V praxi to podle nás bude znamenat, že velké banky budou zřejmě interně cílovat minimální kapitálovou přiměřenost na úroveň minimálně o procentní bod12 vyšší tak, aby eliminovaly riziko dočasného výkyvu a porušení minimální úrovně kapitálové přiměřenosti a vystavily se tak riziku restrikcí ze strany regulátora (např. v podobě omezení výplaty dividend).

Obrázek 3: Kapitálová přiměřenost Basel III. tří největších tuzemských bank

Basel III. (odhad FY 2014) ČSOB ČS KB Celkem top3

16,0% 16,9% 15,5%

Minimální Minimální oček. odhadovaná Teoretický regulatorní interní prostor pro úroveň úroveň snížení KP 14,9% 15,4% 13,9%

15,9% 16,4% 15,2%

0,1% 0,5% 0,3%

V peněžním vyjádření (mil. CZK)

% ze zisku před zdaněním 2013

373 1 960 1 177 3 511

2,3% 10,1% 7,5% 6,9%

Zdroj: banky, ČNB, Bloomberg, vlastní odhady.

Jak vyplývá z tabulky výše, tři největší banky nemají ve skutečnosti tak velký kapitálový polštář nad rámec regulatorních požadavků, jak by se mohlo zdát na první pohled. Při předpokladu interního plánu managementu udržet bezpečnostní polštář alespoň 1 procentní bod nad úrovní KP Basel III., mají banky prostor ke snížení očekávané úrovně 10

Např. Skořepa, Seidler: Dodatečný kapitálový požadavek vázaný na stupeň domácí systémové významnosti banky. 2013. Dle našich výpočtů by se měl D-SIB týkat v ČR čtyř bank, kromě zmíněných KB, ČSOB a ČS ještě UniCredit bank, u níž očekáváme D-SIB ve výši 1 – 1,5%. Tyto čtyři banky tvořily ke konci roku 2013 63% celkových aktiv bank v ČR. 12 U KB v souladu s vyjádřeními managementu počítáme s minimální akceptovatelnou úrovní Basel III. kapitálové přiměřenosti nad 15%, v modelu počítáme s minimální úrovní 15,2%. 11

29. září 2014

10


KP ke konci letošního roku (náš odhad) v rozmezí 0,1 až 0,5 procentního bodu. V peněžním vyjádření se jedná o celkově cca 3,5 mld. CZK, neboli necelých 7% reportovaného zisku před zdaněním 2013. Zvýšená daňová zátěž, jak bylo diskutováno výše, může zvýšit atraktivitu většího zapojení cizího kapitálu do podnikání – v případě banky tedy zdražuje nadbytečný kapitálový polštář a zvyšuje pravděpodobnost rozpuštění nadbytečného kapitálu.13 Je tedy pravděpodobné, že zvýšení daně z příjmů pro banky by vedlo managementy/akcionáře bank k přehodnocení kapitálové politiky a zřejmě by vyústilo v částečný pokles nadbytečných kapitálových polštářů, například formou zvýšené distribuce zisku prostřednictvím dividend. Výše indikované snížení kapitálové přiměřenosti, vyvolané zvýšením daňové zátěže, sice s největší pravděpodobností nepovede k ohrožení úrovní kapitálu požadovaných regulátorem, otázkou každopádně zůstává, zda je snížení kapitálové přiměřenosti bankovního sektoru v ČR kvůli zvýšené dani žádoucí. V tomto kontextu je nutné zdůraznit, že regulací stanovená minimální kapitálová přiměřenost nepředstavuje „bezpečnou“ úroveň, nad níž je již pravděpodobnost finanční/bankovní krize zanedbatelná. Jak například ukazuje tabulka níže,14 snížení kapitálové přiměřenosti má vliv na zvýšení pravděpodobnosti bankovní krize a to i při snížení KP z relativně vysokých úrovní. Zvýšení pravděpodobnosti krize se sice dle tabulky může na první pohled zdát relativně malé, je však třeba mít na paměti, jak závažné a hlavně dlouhodobé může mít bankovní krize důsledky pro celou ekonomiku.15 Obrázek 4: Odhad vlivu změny kapitálové přiměřenosti na % pravděpodobnost bankovní krize

Zdroj: Norges Bank

13

Nadbytečného ve smyslu nad rámec kapitálových požadavků plus interního dodatečného kapitálu, který má sloužit jako polštář proti dočasnému poklesu KP pod regulatorní úroveň. 14 Převzato z: Staff Memo: Kragh-Sorensen: Optimal Adequacy Capital Ratios for Norwegian Banks. 2012 15 Mnohé studie například dokazují, že bankovní krize může mít dlouhodobý nebo dokonce trvalý negativní vliv na zaměstnanost, investice a alokaci kapitálu.

29. září 2014

11


Na druhou stranu z analýzy výše je zřejmé, že případná dodatečná daňová zátěž by jen stěží byla v plné míře absorbována samotnými bankami bez vlivu na ekonomiku (úvěrový trh). Riziko negativního dopadu zvýšení daně na dostupnost úvěru a jeho cenu či cenu jiných bankovních služeb je podle nás v takovém případě reálné. Zvláště pokud by zvýšená daňová sazba byla aplikována plošně na celý bankovní sektor, tzn. bez ohledu na velikost banky, její systémovou důležitost či rizikovost (jako je tomu při zavádění speciálních bankovních daní v jiných zemích). Jednou z možností, jak odhadnout efekt vyššího zdanění na úrokové spready bank, je považovat zvýšení daně za ekvivalent zvýšení minimální úrovně kapitálové přiměřenosti. Existuje několik studií, které se zabývaly vlivem zvýšení požadované KP na úrokové spready bank (či izolovaně na požadované úroky u úvěrů).16 Tyto studie implikují, že zvýšení KP o procentní bod vede ke zvýšení úrokového rozpětí o 15-30 bazických bodů. Dle naší simulace by dopad 5% resp. 10% zvýšení efektivní sazby daně z příjmu bank v ČR na kapitálovou přiměřenost (při zjednodušeném předpokladu, že dodatečně odvedená daň sníží tier 1 ve stejné výši a žádné další veličiny se nezmění) byl následující: 5% zvýšení efektivní sazby daně vede ke snížení KP o 17 bazických bodů, zvýšení sazby o 10% potom snižuje KP o 34 bp. Z toho lze odvodit, že toto zvýšení daní by mohlo vést k 5-10 bp vyššímu úrokovému spreadu bank (v případě předpokladu zachování výchozí KP) a následně k negativnímu vlivu na hospodářský růst v ČR.

Potenciální výnos zvýšené daně pro bankovní sektor V této části se zaměříme na potenciální výnos zvýšených sazeb daně z příjmů právnických osob pro bankovní sektor. V souladu s dostupnými informacemi uvažujeme dvě základní varianty: zvýšení základní sazby daně z příjmů o 5% resp. 10%. V tabulce níže uvádíme vývoj zisků českého finančního sektoru za posledních 5 let. Z čísel je patrné, že volatilita zisku před zdaněním nebyla v posledních letech tak nízká, jak by někdo mohl intuitivně očekávat (směrodatná odchylka 7%) a růst zisku před zdaněním byl pouze 1% (CAGR 2009-2013).17 Efektivní daňová sazba se v průběhu posledních 5 let zvyšovala, z 15,6% v roce 2009 na 16,6% v loňském roce. Růst čistého zisku tak byl ještě o něco nižší, než u zisku před zdaněním (0,7% CAGR 2009-2013). Obrázek 5: Základní údaje o zisku a daních bankovního sektoru ČR

Zisk před zdaněním y/y Zaplacená daň Efektivní daňová sazba Čistý zisk

2009

2010

2011

2012

2013

70 778

65 636 -7,3% 9 980 15,2% 55 656

63 432 -3,4% 10 095 15,9% 53 337

76 655 20,8% 12 348 16,1% 64 307

73 621 -4,0% 12 224 16,6% 61 397

11 038 15,6% 59 740

Zdroj: ČNB

16

Např. Macroeconomic Assessment Group: Assessing the macroeconomic impact of the transition to stronger capital and liquidity requirements: Interim Report. 2010 nebo Elliott, D, S Salloy and A Oliveira Santos: Assessing the cost of financial regulation, IMF Working Paper, WP/12/233. 2012. 17

Pokles zisků v letech 2010 a 2011 byl do značné míry způsoben odpisy dluhopisů PIIGS v bilancích některých, především velkých bank.

29. září 2014

12


V následující tabulce vyčíslujeme potenciální výnos dodatečné daně z příjmů, uvalené na finanční sektor. Čísla jsou založena na několika zjednodušujících předpokladech. Především uvažujeme, že zvýšení nominální sazby daně o 5% resp. 10% se v plné výši odrazí i v efektivní sazbě daně. Tu pro příští roky ponecháváme na úrovni poslední známé hodnoty, tj. efektivní sazby roku 2013 (16,6%). Na tomto místě neuvažujeme žádné další přímé ani nepřímé důsledky zvýšení daně na hospodaření bank, jejich chování a strategii. Pro letošní rok očekáváme 4% pokles celosektorového zisku před zdaněním s tím, že od roku 2015 modelujeme 3% roční růstu zisku před zdaněním. Obrázek 6: Potenciální výnos dodatečné daně pro bankovní sektor 2015-2018 (v mil. CZK) Zisk před zdaněním tempo růstu zisku před zdaněním Zaplacená daň

2013

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

73 621

70 676

72 796

74 980

77 230

79 547

-4%

-4%

3%

3%

3%

3%

12 224

11 732

12 084

12 447

12 820

13 205

Efektivní daňová sazba

16,6%

16,6%

16,6%

16,6%

16,6%

16,6%

Čistý zisk

61 397

58 944

60 712

62 534

64 410

66 342

Sazba +5%

21,6%

21,6%

21,6%

21,6%

21,6%

21,6%

Zaplacená daň

15 905

15 266

15 724

16 196

16 682

17 182

Čistý zisk

57 716

55 410

57 072

58 785

60 548

62 365

Sazba +10%

26,6%

26,6%

26,6%

26,6%

26,6%

26,6%

Zaplacená daň

19 586

18 800

19 364

19 945

20 543

21 159

Čistý zisk

54 035

51 876

53 433

55 036

56 687

58 387

nyní

12 224

11 732

12 084

12 447

12 820

13 205

plus 5%

15 905

15 266

15 724

16 196

16 682

17 182

plus 10%

19 586

18 800

19 364

19 945

20 543

21 159

Dodatečný výnos plus 5%

3 681

3 534

3 640

3 749

3 861

3 977

15 228

Dodatečný výnos plus 10%

7 362

7 068

7 280

7 498

7 723

7 955

30 455

Výnos daně

Zdroj: ČNB, vlastní výpočty

Při výše uvedených předpokladech a při zavedení extra daně od roku 2015 by dodatečný výnos z daně činil cca 3,6 až 4 mld. CZK při 5% zvýšení efektivní daně resp. 7,3 až 8 mld. CZK při 10% zvýšením daně. Celkový daňový výnos za 4 roky by tak byl 15,2 resp. 30,5 mld. CZK. Předpoklady, na nichž jsou postavena čísla výše, jsou pochopitelně značně zjednodušené. O jejich zreálnění se pokusíme pomocí našeho valuačního modelu Komerční banky. KB v posledních 8 letech zaplatila na DzP 21,2 mld. CZK, neboli v průměru 2,7 mld. CZK ročně. Efektivní daňová sazba dosáhla 18,3%.

29. září 2014

13


Obrázek 7: Základní údaje o hospodaření Komerční banky Komerční banka (mil. CZK) Zisk před zdaněním

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

11 935

14 328

16 257

13 550

16 075

11 455

16 939

15 732

Zaplacená daň

2 724

3 103

3 024

2 454

2 665

1 738

2 709

2 825


22,8%

21,7%

18,6%

18,1%

16,6%

15,2%

16,0%

18,0%

Čistý zisk

9 211

11 225

13 233

11 096

13 410

9 718

14 230

12 907

9 214

11 188

13 161

11 007

13 330

9 475

13 953

12 528

z toho čistý zisk pro akcionáře Celková zaplacená daň 2006-2013

21 242

Průměrná roční zaplacená daň

2 655


18,3%

Zdroj: KB, vlastní model

V další tabulce uvádíme očekávaný zisk před zdaněním, daň a čistý zisk pro KB na roky 2014 až 2018, z našeho oceňovacího modelu a také sumu očekávané zaplacené daně pro roky 2015 a 2018 (tj. na první čtyři roky období, v němž by se mohla platit případná zvýšená daň). Ve srovnání s obdobím 2006-2013 očekáváme, že průměrná roční zaplacená daň bude při efektivní daňové sazbě 18% 3,15 mld. CZK, tedy o cca 0,5 mld. CZK ročně více, než ve zmíněném období.

Obrázek 8: Očekávaná výše daně KB a hodnota společnosti Komerční banka (mil. CZK)

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

Zisk před zdaněním

15 111

15 990

17 716

17 474

18 760

2 644

2 878

3 189

3 145

3 377

Zaplacená daň Efektivní daňová sazba

17,5%

18,0%

18,0%

18,0%

18,0%

Čistý zisk

12 466

13 112

14 527

14 328

15 383

z toho čistý zisk pro akcionáře

12 092

12 718

14 091

13 899

14 922

Celková zaplacená daň 2015-18

12 589


3 147


18,0%

Hodnota akcie KB dle modelu DDM

4 510

Hodnota akcie KB dle modelu KP

4 678

Průměrná hodnota obou modelů

4 594

Zdroj: vlastní model

Nyní do modelu zapracujeme variantu zvýšení efektivní sazby daně z 18% na 28%, aniž bychom zasahovali do jiných předpokladů resp. parametrů modelu. Kapitálová přiměřenost v této variantě klesá pod úroveň, kterou považujeme za minimální z pohledu interního cíle managementu KB. Konkrétně se v letech 2017 a 2018 dostáváme na úrovně 14,7% resp. 14,4%, což sice je stále nad očekávaným regulatorním minimem (13,9%, viz výše), ale není to v souladu se současným cílem managementu KB udržovat kapitálový polštář více než 1% nad regulatorní minimum.

29. září 2014

14


Obrázek 9: Dopad zvýšené daně pro KB na kapitálovou přiměřenost


Z valuace této varianty (viz tabulka níže) je vidět, že dodatečná daň spolu s poklesem očekávané ROE v pokračující fázi (13,4% vs. 14,0% v původní variantě) a poklesem kapitálové přiměřenosti snižuje hodnotu KB o cca 14%. Logicky, větší snížení je patrné u modelu kapitálové přiměřenosti. Lze odvodit, že varianta poklesu KP a snahy udržet dividendu na úrovni, jaká by byla bez dodatečné daně, není atraktivní ani pro samotnou KB - a samozřejmě není pozitivní pro ekonomiku resp. společnost vzhledem k poklesu kapitálové přiměřenosti banky a tedy i nárůstu systémového rizika.

Obrázek 10: Dopad zvýšené daně na hodnotu KB prostřednictvím změny kapitálové přiměřenosti Komerční banka (mil. CZK)

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e


19 313

15 111

15 990

17 716

18 371

Zaplacená daň

2 644

4 477

4 960

5 144

5 408


17,5%

28,0%

28,0%

28,0%

28,0%

Čistý zisk

12 466

13 144

14 563

15 101

15 875

z toho čistý zisk pro akcionáře

12 092

12 749

14 126

14 648

15 399

Celková zaplacená daň 2015-18

19 989


4 997


28,0%

Hodnota KB dle modelu DDM

4 082

Hodnota KB dle modelu KP

3 856

Průměrná hodnota obou modelů

3 969

vs. původní model

-14%


29. září 2014

15


Další variantou je, že by KB reagovala na zvýšení daně snahou o udržení kapitálové přiměřenosti nad interně stanovenou minimální hodnotou, za cenu nižší dividendy. Tato varianta je pochopitelně atraktivní pro společnost, těžko si ji však představit z pohledu akcionáře (a potažmo manažera). De facto se jedná o jednoduchý transfer prostředků od akcionáře (dividenda) ke státu (dodatečná daň). Model jsme v tomto případě upravili tak, aby si KB udržela KP nad 15,2% a rozdíl až do výše navýšení daně financovala snížením dividend (jednak absolutním kvůli nižšímu čistému zisku, v letech 2017 a 2018 i snížením payout, bez nějž by KP klesla pod stanovenou hodnotu). Obrázek 11: Podíl dividendy a snížení kapitálové přiměřenosti na dodatečném daňovém nákladů KB Komerční banka (mil. CZK)

2015e

2016e

2017e

2018e

Dividendový výplatní poměr původní Dividendový výplatní poměr po zvýšení daně

70% 70%

70% 70%

70% 65%

70% 65%

Suma dividend 2015-2018 původní Suma dividend 2015-2018 po zavedení daně Rozdíl Zaplacená daň původně

8 903 7 817

9 864 8 661

9 729 7 932

10 445 8 516

2 878

3 189

3 145

3 377

Zaplacená daň po zvýšení o 10% Rozdíl Financováno snížením KP

4 477

4 960

5 144

5 408

513

569

202

102

Celkem

38 941 32 927 6 014 12 589 19 989 7 400 1 386


Jak jde vidět z tabulky, při tomto scénáři by KB resp. její akcionáři absorbovali cca 6 mld. CZK (neboli přes 80% celkových očekávaných dodatečných nákladů na daň) prostřednictvím nižších zisků/dividend, zbytek by byl eliminován poklesem KP blíže minimální interní úrovni. Jak ukazuje náš model, i tato varianta je z pohledu akcionářů KB nepříznivá, zvláště dle modelu DDM je pokles hodnoty akcií KB citelný.

Obrázek 12: Hodnota KB při variantě kombinace snížené dividendy a kapitálové přiměřenosti Komerční banka (mil. CZK)

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

Zisk před zdaněním Zaplacená daň Efektivní daňová sazba Čistý zisk

15 111 2 644 17,5% 12 466

15 990 4 477 28,0% 11 513

17 716 4 961 28,0% 12 756

17 474 4 893 28,0% 12 581

18 760 5 253 28,0% 13 507

12 092

11 167

12 373

12 204

13 102

z toho čistý zisk pro akcionáře Hodnota KB dle modelu DDM Hodnota KB dle modelu KP

3 876 4 091

Průměrná hodnota obou modelů vs. původní model

3 984 -13%


V praxi lze očekávat, že zvýšená daňová zátěž by ovlivnila více proměnných, včetně například snahy o zvýšení výnosů (zvýšení čisté úrokové marže, NIM) či snížení RWA (prostřednictvím nižšího úvěrování). Cesta přes zvýšení NIM je z pohledu bank samozřejmě lákavá, nicméně vzhledem k silné konkurenci na trhu nesnadná. Předpokládáme nicméně, že vzhledem k tomu, že dodatečné daňové zatížení by bylo

29. září 2014

16


uvaleno na celý sektor, v určité, alespoň minimální míře, by se odrazilo ve zdražení úvěrů/snížení úročení vkladů. Zdražení úvěru může mít určitý vliv na jeho dostupnost, kromě toho však lze čekat i určité zpřísnění dalších úvěrových podmínek a celkově tak lze předpokládat, že dalším nežádoucím důsledkem zvýšení daní pro banky může být i zhoršení dostupnosti úvěrů s potenciálním negativním vlivem na hospodářský růst.18 V tabulce níže jsme se pokusili o variantu modelu KB, kterou považujeme za reálnou kombinaci různých opatření na zvýšení daňové zátěže pro české banky. Varianta vychází z předpokladů uvedených v tabulce níže. Nižší rizikově vážená aktiva jsou dána nižším růstem úvěrů o 1 procentní bod oproti základnímu scénáři. Dále počítáme se zachováním 70% payout (tj. s nižší dividendou v absolutní výši), udržením kapitálové přiměřenosti nad 15,2% a mírným zvýšením čisté úrokové marže o 10 bazických bodů (8 bp v prvním roce zdanění) vůči našemu původnímu modelu.

Obrázek 13: Předpoklady realistického modelu dopadu zvýšené daně na KB Komerční banka (mil. CZK)

2015e

2016e

2017e

2018e

Zvýšení efektivní daňové sazby Efektivní daňová sazba

10% 28%

10% 28%

10% 28%

10% 28%

RWA původní RWA upravená Dividend payout Objem hrubých úvěrů původní

407 188 404 839 70% 544 385

432 759 427 744 70% 587 936

460 132 452 064 70% 634 971

486 524 475 055 70% 679 419

Objem hrubých úvěrů upravený Rozdíl Minimální úroveň KP Basel III. KP původní

539 274 -5 112 15,2% 15,8%

577 023 -10 913 15,2% 15,6%

617 415 -17 557 15,2% 15,4%

654 459 -24 960 15,2% 15,4%

KP dle upraveného modelu Čistá úroková marže původní Čistá úroková marže upravená Rozdíl NIM

15,4% 2,62% 2,70% 0,08%

15,4% 2,62% 2,72% 0,10%

15,3% 2,68% 2,78% 0,10%

15,3% 2,73% 2,83% 0,10%

Očekávaný růst úvěrů původní Očekávaný růst úvěrů upravený Rozdíl

6,5% 5,5% -1,0%

8,0% 7,0% -1,0%

8,0% 7,0% -1,0%

7,0% 6,0% -1,0%

Celkem

-58 541


Z výše uvedených předpokladů je zřejmé, že o dodatečnou daňovou zátěž by se rozdělili jak akcionáři KB (a potažmo dalších bank), tak z poměrně velké míry i klienti a tedy společnost prostřednictvím dražších a hůře dostupných úvěrů s negativním vlivem na makroekonomické úrovni. Dopad modelu na hodnotu akcií KB dle scénáře viz výše je ilustrován v následující tabulce:

Obrázek 14: Očekávaný vývoj hospodaření KB při realistickém modelu

18

Více k problematice vlivu bankovních daní na dostupnost úvěrů, úrokové marže a kapitál viz např. Deutsche Bundesbank: Capital regulation, liquidity requirements and taxation in a dynamic model of banking. 2012; nebo Caminal Ramon: Taxation of Banks: A theoretica framework.

29. září 2014

17


Komerční banka (mil. CZK)

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

Zisk před zdaněním Zaplacená daň

15 111 2 644

16 706 4 678

18 709 5 238

18 473 5 172

19 649 5 502

Efektivní daňová sazba Čistý zisk z toho čistý zisk pro akcionáře

17,5% 12 466 12 092

28,0% 12 028 11 667

28,0% 13 470 13 066

28,0% 13 301 12 902

28,0% 14 148 13 723

Hodnota KB dle modelu DDM Hodnota KB dle modelu KP

4 145 4 428

Průměrná hodnota obou modelů vs. původní model

4 287 -7%


Pokud aplikujeme negativní vliv zvýšené daně (viz výše) na očekávaný objem úvěrů v celém bankovním sektoru v ČR, docházíme k tomu, že by objem poskytnutých úvěrů oproti základnímu scénáři byl nižší až o 134 mld. CZK v roce 2018 (3,4% HDP). Pokud by se zdanění týkalo jen „velkých bank“,19 potom by byl dopad přibližně na úrovni 60% této částky.

Obrázek 15: Pokles objemu úvěrů v ekonomice vlivem zvýšené daně (mil. CZK) Objem klientských úvěrů y/y Objem klientských úvěrů upravený y/y Rozdíl úvěrů

2012

2013

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

2 399 659

2 655 797

2 748 750

2 927 419

3 161 612

3 414 541

3 653 559

2,5%

10,7%

3,5%

6,5%

8,0%

8,0%

7,0%

2 399 659

2 655 797

2 748 750

2 899 931

3 102 926

3 320 131

3 519 339

2,5%

10,7%

3,5%

5,5%

7,0%

7,0%

6,0%

-27 487

-58 686

-94 410

-134 220


Celkový efekt zvýšené daně pro banky je složité vyčíslit. Z výše uvedeného je nicméně zřejmé, že společenské náklady zvýšené daně by rozhodně nebyly nulové a čistý efekt by byl rozhodně nižší, než „hrubý“, který jsme identifikovali ve výši 3,8 až 7,6 mld. CZK ročně při uvalení daně na celý finanční sektor. Z výše uvedeného předpokládáme, že cca polovinu zmíněného daňového efektu by zaplatili klienti bank přímo (skrze zvýšenou NIM atd.), k tomu je třeba přičíst i nepřímý vliv nižšího úvěrování na růst ekonomiky a efekt nižší kapitálové přiměřenosti na potenciální dopady budoucí bankovní krize. Z uvedeného vyplývá, že v souladu s empirickými poznatky v literatuře20 je pravděpodobné, že celkový efekt zavedení speciálního bankovního zdanění pro „blahobyt společnosti“ (kombinovaný dopad na stakeholdery banky, stát a společnost) bude negativní.

19

Kritériem pro „velkou banku“ dle ČNB je objem bilance přes 250 mld. CZK. Tuto podmínku dnes splňují čtyři banky, ČS, ČSOB, KB a UniCredit. 20 Např. Nicolo, Gamba, Lucchetta: Capital regulation, liquidity requirements and taxation in a dynamic model of banking. Discussion paper, Deutsche Bundesbank. 2012

29. září 2014

18


Dopad sektorové daně na energetický sektor Podle prvních návrhů zavedení sektorových daní bylo záměrem zdanit „velké firmy v energetickém, telekomunikačním a finančním sektoru" ve výši 25-30%“. Poté, co jsme analyzovali dle nás stěžejní sektor – banky, se nyní krátce podívejme i na dva zbývající potenciální kandidáty na zavedení sektorové daně, resp. na zvýšení stávající sazby korporátní daně z příjmů, tedy energetický a telekomunikační sektor. Ačkoliv se v materiálech ČSSD hovořilo o „velkých firmách v energetickém sektoru“, což je poměrně široký pojem, v praxi můžeme vzhledem k aktuální situaci na trhu omezit tuto definici prakticky jen na společnosti z oblasti výroby a distribuce elektřiny a plynu. Distribuční byznys je (nejen) v ČR poměrně jasně regulován prostřednictvím povolených výnosů/návratnosti kapitálu a v tomto směru podle našeho názoru nedává příliš smysl uvalovat na tyto regulované společnosti dodatečnou daň z příjmů. Zjednodušeně by se dodatečná daň týkala jen několika málo společností s dominantním postavením společnosti ČEZ, která je ze 70% ovládána státem. Vyjádření různých politiků z poslední doby naznačují, že pokud by k uvalení sektorových daní došlo, energetický sektor by zřejmě nebyl součástí těchto opatření, přesto se mu budeme alespoň krátce věnovat, se zaměřením právě na ČEZ. Segment výrobců elektrické energie v Evropě prochází v posledních letech velmi složitým obdobím. V tomto smyslu je absurdní ospravedlňovat dodatečné zdanění sektoru jeho nadprůměrnou ziskovostí a považovat tak toto zdanění za oprávněné windfall taxes (tj. zdanění nepřiměřeně vysokých zisků společností/odvětví, které těží z bariér vstupu do odvětví či jiných výhod nad rámec plně konkurenčního prostředí). Základní údaje o vývoji finančních veličin v sektoru evropských výrobců elektřiny ukazuje následující tabulka: Obrázek 16: Vývoj hospodaření ČEZ a celého sektoru evropských producentů elektřiny (ČEZ)

2009

2010

2011

2012

2013

EBITDA marže Čistý dluh /EBITDA

46,4% 1,43

44,7% 1,60

41,6% 1,92

39,4% 2,06

37,8% 2,12

Rentabilita vlastního kapitálu Rentabilita investovaného kapitálu Náklady investovaného kapitálu WACC Ekonomický "nadzisk"

27,6% 14,0% 7,0% 7,0%

22,3% 12,7% 7,0% 5,7%

18,2% 11,1% 7,0% 4,1%

17,4% 9,6% 7,0% 2,6%

14,1% 7,4% 7,0% 0,4%

Dividendový výplatní poměr Efektivní daňová sazba

56,0% 20,2%

56,0% 20,1%

57,0% 21,6%

59,0% 21,2%

53,0% 20,7%

(Evropští výrobci elektřiny)*

2009

2010

2011

2012

2013

EBITDA marže

20,7%

20,5%

19,5%

18,9%

21,2%

Čistý dluh /EBITDA Rentabilita vlastního kapitálu Rentabilita investovaného kapitálu Náklady investovaného kapitálu WACC**

2,76 12,7% 13,7% 6,9%

2,54 9,6% 11,8% 7,1%

3,37 7,9% 10,6% 6,4%

3,23 8,3% 9,8% 6,3%

2,78 6,9% 8,5% 6,7%

Ekonomický "nadzisk" Dividendový výplatní poměr Efektivní daňová sazba

6,8% 50,5% 23,6%

4,8% 44,7% 23,5%

4,2% 50,4% 23,9%

3,4% 52,7% 24,0%

1,7% 65,4% 21,9%

*Dle agentury Bloomberg (NI EGENE, 2013) Zdroj: Bloomberg, ČEZ, vlastní výpočty

29. září 2014

19


V první části tabulky jsou základní čísla společnosti ČEZ za posledních 5 let, ve druhé části tabulky poté souhrnná čísla za celý evropský sektor elektrárenských společností. Z čísel je na první pohled patrné, že sektor i samotný ČEZ procházejí složitým ekonomickým obdobím. Za posledních 5 let výrazně klesla rentabilita kapitálu a dle našich odhadů se v roce 2013 ČEZ dostal s rentabilitou investovaného kapitálu již jen těsně nad úroveň nákladů tohoto kapitálu – tedy do situace, která rozhodně neindikuje tvorbu vysokých „nadzisků“, o nichž se v souvislosti s energickým sektorem často hovoří. A dle našeho modelu (viz obrázek níže) se situace nezlepší ani v příštích letech – dokonce očekáváme v letech 2015-2017 záporný ekonomický zisk (WACC > ROIC).

Obrázek 17: Tvorba ekonomického zisku ČEZ

Zdroj: ČEZ, Bloomberg, vlastní model

Složitost ekonomické situace většiny energetických firem v Evropě spočívá v souběhu několika zásadních faktorů: pokles cen elektrické energie tlačí na tržby a ziskové marže; firmy v posledních letech hodně investovaly do nových kapacit a obnovy stávajících kapacit (viz CAPEX resp. CAPEX/odpisy níže); kapitálové investice ještě zvýšily již tak vysoké zadlužení sektoru, které se nyní většina firem snaží stlačit dolů; nejisté regulatorní prostředí (nástup obnovitelných zdrojů energie a cenových deformací s nimi spojených; odklon od jádra, nefungující systém obchodování s emisními povolenkami…).

29. září 2014

20


Obrázek 18: Investiční výdaje, dividendy a dluh ČEZ a evropských utilit (ČEZ, mil. CZK)

2009

2010

2011

2012

2013

CAPEX y/y CAPEX/odpisy CF z provozní činnosti

70 791 3,09 87 354

63 018 -11,0% 2,62 77 165

53 241 -15,5% 2,07 61 773

53 518 0,5% 1,93 64 612

46 076 -13,9% 1,65 72 556

Výplata dividend Čistý nárůst dlouhodobého dluhu

26 561 48 918

28 783 13 333

26 617 18 094

23 999 8 180

21 336 -5 519

2009

2010

2011

2012

2013

CAPEX y/y CAPEX/odpisy

72 782 2,15

69 887 -4,0% 1,88

65 667 -6,0% 1,71

67 570 2,9% 1,58

59 955 -11,3% 1,44

CF z provozní činnosti Výplata dividend Čistý nárůst dlouhodobého dluhu

85 157 29 005 31 472

88 417 22 408 -3 888

78 007 24 780 7 969

80 510 17 775 11 537

77 543 19 946 -13 628

(Evropští výrobci elektřiny, mil. EUR)*

* v EUR, dle agentury Bloomberg Zdroj: Bloomberg, ČEZ, vlastní výpočty

Uvalení speciální daně (resp. zvýšené sazby běžné daně) na společnost ČEZ je kromě výše zmíněné nevhodnosti z pohledu stavu a výhledů sektoru a ČEZu samotného, komplikováno také tím, že stát v ČEZ vlastní cca 70% podíl, z jehož držení plynou do státní kasy nemalé finanční prostředky formou dividend. Od roku 2007 stát inkasoval v součtu cca 112 mld. CZK na dividendách ČEZ. Obrázek 19: Výnos státu z dividend ČEZ

Zdroj: ČEZ, vlastní výpočty

Následující tabulka ilustruje dopad výnosu státu na jedné straně z dividend ČEZ, na straně druhé ze zvýšené sazby daně (za jinak neměnných ostatních parametrů našeho oceňovacího modelu ČEZ). V našem základním scénáři vývoje zisku ČEZ očekáváme, že dividendový výplatní poměr bude v příštích letech zvýšen z 50-60% na 60-70% s tím, že v příštích třech letech bude vyplácena dividenda na horní hranici rozpětí, poté kvůli navýšení CAPEX klesne doprostřed rozpětí, tj. na 65%. V tomto scénáři klesne dividenda na nejnižší úroveň (30 CZK) v roce 2016 (vyplacena v roce 2017) a výnos státu z dividend v letech 2015-2018 bude cca 52 mld. CZK.

29. září 2014

21


Při scénáři zvýšení efektivní sazby na 25% klesne výnos státu z dividend ČEZ v období 2015-2018 na necelých 49 mld. CZK, stát přijde o 3,2 mld. CZK. Dodatečný výnos z daně přitom bude 6,8 mld. CZK. Při zvýšení daně na 30% by stát vybral na dani od ČEZ o 13,7 mld. CZK více, na dividendě by ale přišel o 6,5 mld. CZK. Čistý výnos státu ze zvýšení daní pro ČEZ by tak byl relativně nízký: v průměru 0,9 mld. CZK ročně při 25% sazbě resp. 1,8 mld. CZK při 30% sazbě. Navíc lze očekávat, že díky daňovému štítu by efektivní sazba daně nevzrostla stejně jako sazba statutorní a skutečný dodatečný daňový výnos by tak byl ještě nižší. Obrázek 20: Výnos státu z dodatečného zdanění ČEZ a dividend ČEZ (v mil. CZK)

2009

2010

2011

2012

2013

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e


64 946

58 680

51 952

50 957

44 440

35 088

32 065

29 044

35 219

41 056

Zaplacená daň

13 399

11 717

11 196

9 528

8 555

6 877

6 359

5 762

7 100

8 277

Očekávaný zisk

51 547

46 963

40 756

41 429

35 885

28 211

25 706

23 282

28 119

32 779

Zisk na akcii (EPS)

97,1

87,8

76,3

75,2

66,0

52,6

48,0

43,5

52,8

61,5

Dividendový výplatní poměr

55%

57%

59%

53%

61%

70%

70%

70%

65%

65%

53

50

45

40

40

37

34

30

34

40

19 902

18 776

16 898

15 021

15 021

13 815

12 626

11 435

12 876

15 010

Zaplacená daň

13 399

11 717

11 196

9 528

8 555

6 877

8 016

7 261

8 805

10 264

Očekávaný zisk při efektivní sazbě 25%

Dividenda na akcii (DPS, vyplacena následují rok) Výnos státu z dividendy VARIANTA 25% DANĚ

51 547

46 963

40 756

41 429

35 885

28 211

24 098

21 827

26 361

30 730

Zisk na akcii (EPS)

97,1

87,8

76,3

75,2

66,0

52,6

45,0

40,8

49,5

57,7


55%

57%

59%

53%

61%

70%

70%

70%

65%

65%

53

50

45

40

40

37

32

29

32

37

19 902

18 776

16 898

15 021

15 021

13 815

11 836

10 721

12 071

14 072

Zaplacená daň

13 399

11 717

11 196

9 528

8 555

6 877

9 619

8 713

10 566

12 317

Očekávaný zisk při efektivní sazbě 30%

51 547

46 963

40 756

41 429

35 885

28 211

22 490

20 372

24 604

28 682

Zisk na akcii (EPS)

97,1

87,8

76,3

75,2

66,0

52,6

42,0

38,1

46,2

53,8


55%

57%

59%

53%

61%

70%

70%

70%

65%

65%

53

50

45

40

40

37

29

27

30

35

19 902

18 776

16 898

15 021

15 021

13 815

11 046

10 006

11 266

13 133

Rozdíl ve výnosu daně při 25% dani

1 658

1 499

1 705

1 987

Rozdíl ve výnosu daně při 30% dani

3 261

2 951

3 466

4 040

-790

-715

-805

-938

-1 580

-1 429

-1 609

-1 876

Dividenda na akcii (DPS, vyplacena následují rok) Výnos státu z dividendy VARIANTA 30% DANĚ

Dividenda na akcii (DPS, vyplacena následují rok) Výnos státu z dividendy

Rozdíl ve výnosu z dividendy pro stát při 25% dani Rozdíl ve výnosu z dividendy pro stát při 30% dani Suma rozdílů daně 2015-2018 při 25%

6 848

Suma rozdílů daně 2015-2018 při 30%

13 717

Suma rozdílů dividendy 2015-2018 při 25%

-3 247

Suma rozdílů dividendy 2015-2018 při 30%

-6 495


ČEZ, podobně jako většina ostatních energetických společností v Evropě, se nyní snaží o defenzivní přístup k novým investicím a managementu cash-flow obecně. Kapitálové investice (CAPEX) se v příštích letech u ČEZ s největší pravděpodobností budou pohybovat na úrovních kolem 30 mld. CZK, což je cca o třetinu méně, než v předešlých letech. Při nižší tvorbě zisku a potažmo provozního cash-flow však i tak bude obtížné financovat dividendy a zvýšené daně bez nutnosti i nadále zvyšovat zadlužení. To je přitom již blízko úrovním, které považujeme za maximální z pohledu udržení

29. září 2014

22


současného ratingu. Při zvýšení daňové zátěže na 30% potom náš model ukazuje překonání horní hranice pro zachování současného ratingu firmy, tj. 2,5x čistý dluh vs. EBITDA.

Obrázek 21: Dopad zvýšeného zdanění na míru zadlužení ČEZ


Na závěr této kapitoly uvádíme indikativní hodnotu společnosti ČEZ při různých variantách zdanění, diskutovaných výše. Zjednodušeně předpokládáme, že statutorní daň se bude rovnat efektivní dani (vzhledem k výši zadlužení vidíme minimální prostor pro dodatečné využití daňového štítu). Při variantě daně ve výši 25% by hodnota společnosti ČEZ dle našeho modelu klesla o cca 29 mld. CZK (6%), při dani ve výši 30% by potom pokles hodnoty entity činil 53 mld. CZK (10%). Na úrovni equity by byl pokles hodnoty ještě vyšší, 10% resp. 17%.

Obrázek 22: Dopad zvýšeného zdanění na hodnotu ČEZ

Hodnota podniku na úrovni entity původní Hodnota podniku na úrovni entity při 25% statutorní dani Hodnota podniku na úrovni entity při 30% statutorní dani

Hodnota (mld. CZK)

Změna hodnoty (mld. CZK)

Změna hodnoty (%)

507,4 478,5 454,6

-28,9 -52,8

-6% -10%


Předpokládáme, že dodatečný výnos daně společnosti ČEZ by tvořil většinu celkového potenciálního příspěvku energetického sektoru. Jak jsme poznamenali výše, vidíme jako nesmyslné uvalovat speciální daně na společnosti, které jsou plně v držení státu (např. ČEPS) nebo je jejich byznys z velké části regulovaný, tj. podléhající regulovaným výnosům. Naše očekávání maximálního možného výnosu této daně pro energetický sektor je uvedeno v grafu níže:

29. září 2014

23


Obrázek 23: Podíl ČEZ na celkovém dodatečném zdanění energetického sektoru

Zdroj: Bloomberg, vlastní výpočty

29. září 2014

24


Dopad sektorové daně na telekomunikační sektor Telekomunikační trh v České republice již několik let prochází výrazným poklesem. Klesají tržby, zisky i generování cash flow, naproti tomu rostou investice a konkurence. A v tomto svízelném období hrozí politický vstup v podobě speciální daně (nejen) pro tento sektor. Hlavními důvody nepříznivé situace českého telekomunikačního trhu jsou: Tlak na pokles ceny V roce 2013 došlo k zásadní změně v placení za mobilní služby. Všichni 3 operátoři zavedli neomezené tarify, což mělo zastavit pokles ARPU. Aktuálně se ale zdá, že ceny neomezených tarifů jsou dále pod tlakem, navíc se začaly opět objevovat „podpultové“ slevy. K tomuto tlaku významně přispívají i šedí operátoři, ze kterých mají sice tradiční operátoři příjmy, nicméně konkurence mezi mnoha šedými operátory vede obecně k tlaku na další pokles cen. Operátoři se proto zaměřují na mobilní data, ve kterých vidí budoucnost. Toto očekávání považujeme za racionální. Data budou hrát čím dál důležitější roli s rozšiřující se penetrací chytrých mobilních telefonů. Těch by se mělo v České republice letos prodat zhruba 80 % ze všech telefonů (chytrý telefon definujeme jako telefon s operačním systémem). Příjmy proto porostou, ale cena za data se bude postupem času dostávat pod tlak. To znamená, že dlouhodobě se na růst tržeb vlivem dat nelze spolehnout. Nutnost vysokých investic Telekomunikační sektor je jedním z nejvíce investičně náročných sektorů. Například O2 v roce 2013 proinvestovala 12 % tržeb, 30 % provozního zisku a 100 % čistého zisku. Údaje z předchozích let jsou zobrazené v tabulce. Obrázek 24: Podíl investic O2

Zdroj: O2, Cyrrus, a.s.

Aukce kmitočtů, která byla dokončena na začátku roku 2014, s sebou nese obrovskou investiční potřebu všech zúčastněných firem. Výstavba infrastruktury na

29. září 2014

25


pokrytí České republiky vysokorychlostním internetem (LTE) bude stát desítky miliard korun. Například podle mluvčí Vodafone investice v poměru k tržbám v roce 2014 dosáhnou firemního maxima. T-Mobile očekává investice v souvislosti se zaváděním LTE na 13 mld CZK. A to vše nad rámec pravidelných nutných investic, které napříč všemi operátory v ČR dosáhly v roce 2013 přibližně 15 mld. CZK. Po plošném spuštění LTE budou nadále potřeba další investice do zvyšování kapacity sítě. Šedí operátoři Desítky šedých operátorů, kteří na trh začali proudit v roce 2013, tlačí na pokles cen za telekomunikační služby. Je pravdou, že část zisků přeposílají svým „mateřským“ operátorům (tedy tomu, na jehož síti virtuálního operátora provozují), ale zbytek zisků virtuálních operátorů se k těm 3 velkým nedostane. I to má za následek horšící se finanční kondici telekomunikačního sektoru. Další důvody Mezi další důvody ne zcela dobré aktuální kondice a mírného pesimismu do budoucna jsou kromě výše zmíněných také klesající ceny roamingových služeb pod taktovkou Evropské unie či klesající obliba pevných linek (týká se téměř výhradně O2).

Vývoj hospodaření telekomunikačního sektoru Vzhledem k výše zmíněným okolnostem dlouhodobě klesají v telekomunikačním sektoru tržby i zisky. Vývoj od roku 2007 v součtu za 3 největší české telekomunikační firmy (O2, Vodafone, T-Mobile) je v následující tabulce. V grafu je tempo růstu hlavních ukazatelů s tím, že od roku 2013 je odhad proveden pouze pro společnost O2.

Obrázek 25: Tempo růstu českého telekomunikačního trhu

Zdroj: VZ operátorů, vlastní výpočty

29. září 2014

26



Z výše uvedených čísel a trendů vyplývá, že sektor má starosti sám se sebou a tržní očekávání se do příštích let sice mírně zlepšují, uvalení speciální daně by tyto křehké pozitivní vyhlídky mohlo narušit.

Důsledky uvalení speciální daně Vzhledem k tomu, že žádné konkrétní obrysy speciální daně zatím nebyly stanoveny, pracujeme pouze s našimi odhady. Jako nejpravděpodobnější se nám jeví varianta, že speciální daň bude uvalena na zisk před zdaněním, tedy že se reálně navýší sazba DPPO. Aby se nemohlo stát, že různými účetními a daňově-optimalizačními úpravami dojde k zaplacení nulové speciální daně, očekáváme separátní řádek „Speciální daň“ ve výkazu zisku a ztrát u telekomunikačních firem. Sazbu jsme nastavili 5 % s tím, že její výše je stejně nejistá jako samotný postup výpočtu. Alternativou je 10% daň ze zisku před zdaněním. Další variantu jsme uvažovali jako daň z tržeb, což je objektivnější číslo a hůře se s ním manipuluje. Pro tento případ jsme uvažovali s variantou 1, resp. 2 % z celkových tržeb. Jistě by se dal požít model placení daně z jiných úrovní výsledku zisku a ztrát, případně z provolané minuty apod., nicméně z hlediska přehlednosti, srozumitelnosti a vymahatelnosti se nám jeví námi počítané scénáře jako nejpravděpodobnější. Pokud by se některá z těchto hypotéz potvrdila, pak odhady zaplacené speciální daně v příštích letech u 3 největších českých telekomunikačních firem jsou v následující tabulce.

29. září 2014

27


Obrázek 26: Odhad výše dodatečné daně na telekomunikační sektor v ČR při zdanění zisku

Zdroj: Vlastní výpočty

Podle našich odhadů by při dani ze zisku před zdaněním ročně zaplatily 3 největší v České republice působící telekomunikační firmy na speciální dani přibližně 650 mil. CZK (za 5 let asi 3,1 miliardy CZK), u 10% daně by to bylo přibližně 1,3 mld. CZK (za 5 let 6,2 mld. CZK). To by byl nepochybně zajímavý (ačkoli relativně malý) zdroj peněz do státního rozpočtu, nicméně náklady by mohly být ne nevýznamné.

Obrázek 27: Odhad výše dodatečné daně na telekomunikační sektor v ČR při zdanění tržeb


Podle našich odhadů by při dani z tržeb ročně zaplatily 3 největší v česku působící telekomunikační firmy na speciální dani přibližně 800 mil. CZK (za 5 let asi 4,0 miliardy CZK), u 10% daně by to bylo přibližně 1,6 mld. CZK (za 5 let 7,9 mld. CZK).

Náklady uvalené speciální daně Když probíhala aukce volných kmitočtů v roce 2013 a na začátku roku 2014, vláda a ČTÚ zmiňovali jako primární cíl, aby rychlý internet a kvalitní telekomunikační služby v ČR pokryly co možná největší procento obyvatel a aby byly za přijatelnou cenu. Však také údajně proto byla zrušena 1. aukce kmitočtů, v níž se cena vyšplhala neadekvátně vysoko, a byla nahrazena novou s novými podmínkami. V té zůstaly ceny v porovnání s první aukcí relativně nízko, společnosti proto budou moci nabízet LTE za příznivější ceny (teoreticky a snad i prakticky). Tímto vlastně vláda a ČTÚ přímo naznačili, že kvalita a cenové podmínky poskytovaných služeb a výše hotovosti je úměrná nákladům a výši investic telekomunikačních firem.

29. září 2014

28


Pokud by byla zavedena nová speciální daň pro telekomunikační, sníží se zisky a disponibilní zdroje telekomunikačních firem, jejichž management by v zájmu akcionářů měl hledat úspory či vyšší příjmy jinde. Mohlo by to tedy negativně dopadnout přímo na výši investic (tedy na kvalitu poskytovaných služeb), nebo na ceny poskytovaných služeb. Což je přesně to, čemu se snažila vláda a ČTÚ ještě před pár měsíci všemožně zamezit.

Dopady sektorové daně na valuaci společnosti O2 Cena akcie společnosti O2 je pod dlouhodobým tlakem vlivem mnohaletého poklesu tržeb i zisků. Cena akcie poklesla od roku 2007 o 48 % a zastavila se z důvodu čekání na nabídku pro minoritní akcionáře od PPF.

Obrázek 28: Dopad sektorové daně na hodnotu společnosti O2


Za těchto okolností a při očekávání rostoucích investic bude sektorová daň dalším negativním faktorem do valuace. Níže uvádíme ocenění společnosti za použití všech námi zvažovaných variant sektorové daně. Tato ocenění vychází z ocenění metodou diskontovaných volných peněžních toků.

29. září 2014

29


Obrázek 29: Dopad sektorové daně na hodnotu společnosti O2 dle DCF modelu


Podle našich výpočtů je dopad na cenu akcie O2 po zavedení sektorové daně v rozmezí -5,8 % až -12,8 % při použití metody diskontovaného volného peněžního toku. Ocenění akcie podle metody očekávaných dividend je uvedeno v následující tabulce. V následujících scénářích uvažujeme s tím, že veškerá vyplacená sektorová daň by byla na úkor dividendy. Ta by vlivem nové daně klesla v rozmezí 1 - 3 CZK na akcii.

Obrázek 30: Dopad sektorové daně na hodnotu společnosti O2 dle DDM modelu


29. září 2014

30


Podle této metody vychází pokles v ocenění akcie velmi podobně jako u metody diskontovaných volných peněžních toků. V nepříznivějším scénáři by klesla cena akcie o 6,2 %, v nejvíce pesimistickém scénáři by byl dopad na cenu akcie -17,6 %.

29. září 2014

31


Celkový dopad sektorových daní Na závěr této analýzy shrneme poznatky jednotlivých sektorových kapitol. Jak jsme ukázali výše, ve všech třech zkoumaných sektorech sice zvýšenou daň pochopitelně zavést lze, nicméně s nemalými úskalími a potenciálními negativními přímými i nepřímými důsledky. Čistý dopad sektorové daně je tak, podle našeho názoru, záporný (viz dále). Následující graf ukazuje celkový maximální potenciální (hrubý) výnos sektorové daně při dvou výše diskutovaných variantách dodatečného zdanění: 5% resp. 10% navýšení statutorní (i efektivní) sazby daně z příjmů právnických osob.

Obrázek 31: Celkový potenciální výnos sektorových daní

* upraveno o ztrátu dividendy ČEZ, očekávané úpravy daňového základu ze strany nově zdaněných subjektů a další měřitelné efekty. Neupraveno o nepřímé efekty negativního vlivu na úvěrový trh a potažmo ekonomický růst, zvýšení systémového rizika pro bankovní sektor a další efekty. Zdroj: vlastní odhady

Jak ukazují čísla výše, celkový hrubý výnos dodatečného zdanění bankovního, energetického a telekomunikačního sektoru odhadujeme na 7 – 14 mld. CZK ročně ve variantách 5% resp. 10% navýšení daně z příjmů právnických osob. Od této částky je nutné odečíst přímé negativní dopady těchto daní na státní rozpočet – především se jedná o odečtení ztracené dividendy ČEZ kvůli nižšímu zisku (odhadujeme na 0,8 resp. 1,6 mld. CZK ročně). Lze také počítat s „earnings managementem“ a potenciálně nižšímu reálnému výnosu daně, než by odpovídalo navýšení statutorní sazby. Náš odhad takto upraveného výnosu daně je 4,8 resp. 9,6 mld. CZK ročně. To pro představu činí 0,4% resp. 0,9% letošních plánovaných rozpočtových příjmů a 0,1% resp. 0,2% HDP ČR. Podstatné je, že výčet nákladů zavedení daně není ani zdaleka kompletní. Další (a dle nás mnohem podstatnější) náklady by byly spojeny s negativním očekávaným vlivem zdanění na dostupnost a cenu úvěru a tedy i růstový potenciál ekonomiky. Tyto

29. září 2014

32


makroekonomické dopady není snadné přesně kvantifikovat, avšak jejich hlavní část by se do ekonomiky promítla přes dodatečné zdanění bank. Management některých z nich odhaduje makroekonomické dopady až přibližně na desetinásobek vybraných prostředků21. Při propadu v objemu poskytnutých úvěrů bychom mohli dále očekávat též náklady multiplikativní povahy patrné na již výše zmíněném snížení růstového potenciálu ekonomiky. Z naší analýzy také vyplývá, že zavedení vyššího zdanění pro bankovní sektor by velmi pravděpodobně došlo ke snížení kapitálové přiměřenosti blíže minimálním regulatorním úrovním, tedy přesně opačný efekt tomu, který měl být cílem zavedení sektorové daně. Nedošlo by tedy zřejmě k internalizaci systémového rizika sektoru, ale naopak jeho zvýšení. Jako příčinu tohoto jevu vidíme tendenci k úpravě kapitálové struktury bank dle pobídky dané posílením „daňového štítu“ směrem k vyššímu podílu cizích zdrojů. Ovlivněna tak bude jak finanční páka, tak i dividendová politika a způsob nakládání s dosaženými zisky. S velkou pravděpodobností by došlo k postupnému rozpouštění akumulovaných zisků a navýšení finanční páky. Vzhledem k rozpočtovému určení prostředků získaných ze sektorové daně tak potenciální negativní dopady budoucí bankovní krize mj. i na veřejné rozpočty rostou. Výhrady vůči sektorovému zdanění máme také v tom smyslu, že s velkou pravděpodobností povede k větší motivaci manažerů/akcionářů dotčených firem k různým kreativním účetním technikám a obecně snahám se zvýšenému zdaněním vyhnout. Výnos daní by zřejmě dle dostupných informací nešel do speciálních fondů, které by bylo možné v budoucnosti použít na sanaci finančních nákladů spojených s krizemi, naopak by byl „projeden“ v aktuálním rozpočtu. A v neposlední řadě varujeme před zbytečnou deformací fungování trhu resp. vybraných sektorů, což ve světle dle našeho názoru velmi nízkého výnosu z dodatečných daní a celkově čistého negativního vlivu těchto daní na společenský blahobyt, vidíme jako naprosto zbytečné. Zbývá ještě shrnout celkový očekávaný dopad na akcie kotovaných společností, jichž by se daň dotkla, a tento vliv jsme analyzovali výše - tzn. Komerční banky, ČEZ a Telefoniky CR.22 Tabulka níže ukazuje, že dle našich modelů by hodnota jmenovaných firem na úrovni akcionáře (equity) klesla při 5% zvýšení DPPO o cca 41 mld. CZK, při 10% zvýšení DPPO o 77 mld. CZK. Obrázek 32: Dopad zvýšení daní na hodnotu společností KB, ČEZ a O2 5% zvýšení DPPO

(mld. CZK) ČEZ Komerční banka O2 Celkem

Pokles hodnoty equity (mld. CZK) -28,9 -6,3 -5,6 -40,8

% pokles hodnoty equity -10,0% -3,5% -6,0%

10% zvýšení DPPO Pokles hodnoty % pokles equity hodnoty (mld. CZK) equity -52,8 -12,7 -11,3 -76,8

-17,0% -7,0% -12,0%

Zdroj: vlastní odhady

21

Například Andreas Treichl (Erste Bank), rozhovor pro HN 1. 8. 2014. Daň by se prostřednictvím České spořitelny dotkla i akcií Erste, tento dopad jsme nicméně do této analýzy nazařadili. Potenciálně by se daň mohla dotknout i dalších kotovaných firem, např. Unipetrol či NWR. Vzhledem ke stavu jejich hospodaření a dotyčných subsektorů se však nedomníváme, že dodatečné zdanění těchto firem je reálné. 22

29. září 2014

33


Pro srovnání: čistá současná hodnota očekávaných daňových výnosů je dle modelu DCF (diskontovány bezrizikovou sazbou za 50 let) 101 resp. 202 mld. CZK. Z toho vyplývá, že cca 40% daňových výnosů je z pohledu celkového společenského blahobytu ztraceno poklesem hodnoty pouhých 3 společností, analyzovaných v této studii. Pokud bychom vyčíslili potenciální implikovaný negativní vliv na hodnotu všech zvýšenou daní dotčených společností, potom se dostáváme ke kumulované ztrátě hodnoty ve výši 132 resp. 249 mld. CZK, tedy o cca 25-30% vyšší sumě, než je současná hodnota vybraných daní (při nulovém růstu). Vzato z jiné strany, je třeba průměrného 1,5% ročního tempa růstu vybraných daní, aby byl efekt vyrovnaný. A jak bylo uvedeno již několikrát výše, nebereme v úvahu další společenské a ekonomické dopady zvýšených daní. Ty dle nás vedou k čistému negativnímu dopadu dodatečného zdanění vybraných sektorů pro společnost. Obrázek 33: Srovnání výnosu daně a ztráty hodnoty společností Tempo růstu výnosu daně

0,0%

1,5%

3,0%

Diskontní sazba (dlouhodobá risk-free rate)* Diskontní faktor Průměrný výnos daně 2015-2018 při 5% Průměrný výnos daně 2015-2018 při 10% Diskontovaný výnos při 5% Diskontovaný výnos při 10% Současná hodnota výnosů daně při 5% (50 let) Současná hodnota výnosů daně při 10% (50 let)

4,0% 0,94 4,8 9,6 4,5 9,1 101 202

4,0% 0,94 4,8 9,6 4,5 9,1 132 265

4,0% 0,94 4,8 9,6 4,5 9,1 180 361

-41 -77

-41 -77

-41 -77

Podíl analyzovaných firem na zdaněných sektorech

31%

31%

31%

Implikovaný pokles hodnoty všech společností při 5% Implikovaný pokles hodnoty všech společností při 10%

-132 -249

-132 -249

-132 -249

-31 -47

0 16

48 112

Pokles hodnoty 3 analyzovaných akcií při 5% Pokles hodnoty 3 analyzovaných akcií při 10%

Dopad zvýšené daně 5% na blahobyt společnosti Dopad zvýšené daně 10% na blahobyt společnosti

* průměrná výše výnosu 10y státního dluhopisu za posledních 15 let je 4,1% Zdroj: vlastní výpočty

29. září 2014

34


Příloha: přehled zavádění sektorových daní v Evropě Česká republika není zdaleka první zemí, která by uvažovala o uvalení sektorové daně. Stalo se tak již v různých zemích jak v rámci EU, tak i mimo ni. Společným jmenovatelem zdanění tohoto typu je mnohdy poměrně vážný zásah do hospodaření firem daného odvětví a otázkou vždy zůstává, je-li sazba daně nastavena „rozumně“ v intencích jak ekonomické situace, ať už globální, samotného státu nebo určitého odvětví, tak i v intencích ekonomické teorie týkající se optimální úrovně zdanění.

Finanční sektor Finanční sektor bývá častým cílem sektorového zdanění. Především levicoví politici a vlády často s cílem zavedení větší „sociální spravedlnosti“ sahají ve vztahu k tomuto sektoru k fiskálním opatřením, která jsou pro ně politicky obhajitelná, avšak jejich potenciální dopady na ekonomiku mohou být, zejména v případě bank, relativně vážné. Dalším názorem je, že bankovní odvětví je svým způsobem privilegované z hlediska některých daní, například na bankovní služby není uvalena DPH. Mnozí též viní banky ze vzniku poslední finanční krize a požadují vyšší zdanění sektoru, aby došlo alespoň k nějaké kompenzaci nákladů na sanaci bankovního sektoru, respektive dokonce nutnou záchranu systémově důležitých bank. Banky jsou z jistého pohledu předlužené firmy, jejichž hladké fungování je však často velmi těsně spjato s tempem růstu moderní tržní ekonomiky. Neuvážené kroky směrem k neočekávanému zvyšování nákladů těchto institucí může vést až k poklesu proúvěrovanosti ekonomiky a tím pádem k poklesu jejího tempa růstu, ne-li dokonce k ekonomické recesi. V následujícím textu budou shrnuty sektorové daně zavedené pro finanční sektor, převážně banky, různými státy. Austrálie Nejen evropské země zavedly nějakou formu sektorové daně. Austrálie byla v tomto případě dokonce o několik let rychlejší než většina Evropy. V roce 1998 zde byla zavedena daň z objemu aktiv finančních institucí. Například vklady přijímající instituce, tedy většinou banky, platí daň ve výši 0,0047% z objemu aktiv, jiné sazby jsou stanoveny pro ostatní typy finančních institucí. Na tomto místě je třeba zmínit, že daň neplatí jen banky, ale i jiné finanční instituce, jako například instituce provozující platební systémy, kreditní karty a další. Belgie Belgie zavádí sektorovou daň pro finanční sektor, „subscription tax“, již v roce 1993. Základ daně se liší podle typu instituce, avšak sazba je s výjimkou belgických investičních fondů jednotná ve výši 0,0925% pro rok 2014. Plátci a poplatníky daně jsou pojišťovny, kreditní instituce a investiční společnosti. Druhou daní zavedenou ke stabilizaci finančního sektoru, byla v roce 2012 v Belgii takzvaná „stability levy“ základ daně ve formě objemu závazků kreditních institucí snížený o vlastní kapitál a vklady pod ochranou Belgian Special Protection Fund. Sazba daně je 0,035% základu daně. Třetí daní týkající se bankovního, potažmo finančního sektoru v Belgii, je daň z objemu úložek. V tomto případě byla zavedena variabilní sazba od 0,03% do

29. září 2014

35


0,12% ze základu daně v závislosti na ekonomické situaci a proúvěrovanosti „reálné ekonomiky“, tedy mimo úvěry finančním institucím. Ke všem těmto daním jsou pro kreditní instituce povinné příspěvky do Deposit Protection Fund ve výši 0,08% z pojištěného objemu aktiv. Finsko Finsko zavedlo až poměrně pozdě, v roce 2013, zatím pouze dočasnou bankovní daň. Do konce roku 2015 by tak měly banky zaplatit ročně 0,125% z dle podstupovaného rizika upraveného objemu aktiv. Francie Francie v oblasti bankovní daně nezůstala pozadu, když v roce 2011 byla pro banky s kapitálovým požadavkem nad 500 milionů EUR zavedena daň z rizikově váženého objemu bankovních aktiv. Daňová sazba je od začátku roku 2013 nastavena na 0,5% základu daně, kdy byla zvýšena z původních 0,25%. Island I tato ostrovní země zavedla v roce 2011 bankovní daň se sazbou 0,04% z celkového objemu závazků. Korea Od roku 2011 zavedla Jižní Korea poměrně neortodoxní bankovní daň. Jejím základem je celkový objem bankovních devizových půjček. Sazba daně se pohybuje mezi 0,02% a 0,2% v závislosti na splatnosti předmětných dluhových instrumentů. Pro krátkodobé závazky se sazba pohybuje kolem 0,2%, pro dlouhodobé nad 5 let naopak poblíž minima, tedy 0,02%. Maďarsko V porovnání s ostatními evropskými zeměmi je Maďarsko poměrně extrémním případem. Pravidelné deficity nad 3% HDP a celkově vysoký státní dluh znamenali ohrožení čerpání prostředků od EU. To donutilo vládu k drastickým krokům, které jsou v klasických tržních ekonomikách minimálně velmi neobvyklé. V rámci plánu „Széll Kálmán“ nejprve došlo k praktickému znárodnění povinných soukromých penzijních fondů, čímž byli postiženi nejen občané země, ale utrpěla tak i důvěra investorů ve stabilitu Maďarska jako dlužníka i jako tvůrce stabilního ekonomického prostředí. Na celou situaci samozřejmě reagují finanční trhy i ratingové agentury, které snižují rating maďarského dlouhodobého dluhu v zahraničních měnách pod investiční úroveň s převážně negativním výhledem. To opět zdražilo dluhové financování země, což znamenalo další tlak na snižování deficitů, potažmo zadlužení. Situace se zlepšila až se získáním úvěru od Mezinárodního Měnového Fondu, který byl splacen politickým rozhodnutím během roku 2013. Finanční sektor čelí v Maďarsku asi nejtvrdším podmínkám ze všech. Hlavní příčinou problémů je kromě sektorového zdanění také řešení problémů s hypotéčními úvěry poskytnutými v devizách, které v současné době sužují maďarské domácnosti kvůli depreciaci kurzu HUF vůči CHF, ve kterém je denominována většina hypoték. Vláda nařídila bankám podílet se na sanaci těchto úvěrů snížením úrokové sazby a převodem na HUF sníženým směnným kurzem. I když je tento krok nákladný, částečně prospěje i bankám a to z hlediska zvýšení jejich kapitálové přiměřenosti.

29. září 2014

36


Bankovní daň Název této daně může být lehce matoucí, protože jejím plátcem nejsou pouze banky, ale i další finanční instituce jako jsou nebankovní úvěrové instituce, pojišťovny, investiční firmy, burza cenných papírů, firmy spravující investiční fondy i firmy investující do rizikového kapitálu. Základ daně, stejně jako daňové sazby se liší podle typu finanční instituce, jednotná je však splatnost daně, která je vždy čtvrtletní, do desátého dne posledního měsíce kvartálu. Původní návrh počítal se snížením bankovní daně pro rok 2013 a jejím zrušením v roce následujícím, nakonec však byla zachována v původní podobě. To ukazuje na všeobecně známý fenomén - nízkou ochotu k rušení původně diskrečních rozpočtových opatření. Daň z finančních transakcí Daňová povinnost se v tomto případě vztahuje kromě retailových a korporátních i na poštovní transakce, zejména všechny typy bankovních příkazů, platby kreditní i debetní kartou, výplaty šeků, hotovostní platby a převody, směna valut i deviz a vyjmuty nejsou ani splátky půjček. Dle původního plánu byla sazba stanovena na 0,1% objemu transakce, ale v současné době činí daňová sazba 0,3% (0,6% pro hotovostní transakce) základu daně původně se stropem ve výši 6000 HUF na jednu transakci, nyní pro výběr hotovosti bez omezení. Daň je splatná vždy do dvacátého dne měsíce následujícího po provedení platby.

Název daně Bankovní daň (do 50 mil. HUF) Bankovní daň (nad 50 mil. HUF) Odpis Municipálního dluhu Daň z finančních transakcí Daň z finančních transakcí

Základ Bilanční suma do 50 milionů HUF Bilanční suma nad 50 milionů HUF Municipální dluh Hotovostní transakce Bezhotovostní transakce

Sazba 0,15% 0,53% 7,00% 0,60% 0,30%

Navíc byla nařízena daň z úroků termínovaných vkladů ve výši 16% + 6% základu daně, přičemž ze 6% složky jsou některé účty vyjmuty (např. dlouhodobé vklady a důchodové účty). Německo Bankovní daň se nevyhnula ani Německému bankovnímu sektoru. V roce 2011 byla zavedena progresivní daň na sumu závazků finanční instituce. Sazby daně shrnuje následující tabulka:

Suma závazků finanční instituce Do 300 milionů EUR Do 10 miliard EUR Od 10 miliard do 100 miliard EUR Od 100 miliard do 200 miliard EUR Od 200 miliard do 300 miliard EUR Nad 300 miliard EUR

Daňová sazba 0,00% 0,02% 0,03% 0,04% 0,05% 0,06%

Bankovní daň obsahuje mimo výše uvedenou komponentu ještě část, jejíž výše je odvozována od nominálního objemu derivátových instrumentů v portfoliu instituce. Sazba této části daně je 0,0003% základu daně.

29. září 2014

37


Celková výše daně je limitována na maximálně 20% objemu upravených ročních zisků nebo na 50% průměrných upravených ročních zisků za poslední 3 roky. Menší z těchto hodnot je použita jako strop bankovní daně. Nizozemí V Nizozemí je od roku 2012 uvalena na bankovní sektor daň, jejímž základem je bilanční suma upravená o objem „zajištěného kapitálu“ - Tier 1, pojištěné vklady a závazky spojené s ručením. Z toho prakticky plyne daň z objemu krátkodobého nezajištěného kapitálu se sazbou 0,044% a daň z objemu dlouhodobého nezajištěného kapitálu se sazbou 0,022%. Výše daně se ještě upravuje vynásobením koeficientem 1,1, pokud některý z členů managementu banky získá platový bonus vyšší než 25% svého základního platu, čímž je tím pádem regulována i výše kompenzace manažerských pozic ve finančních institucích. Portugalsko Od roku 2011 je v Portugalsku zavedena bankovní daň na dva základy - celkové závazky a podrozvahové účty finančních derivátů. První báze je pak upravena například o:  Vlastní kapitál;  Závazky k zaměstnancům dle penzijního plánu;  Závazky z přecenění finančních derivátů;  Účty časového rozlišení;  Vklady pojištěné u „Deposits Guarantee Fund“. Daňová sazba činí 0,05% pro první bázi a 0,00015% pro druhou bázi.

Rakousko Finanční krize se samozřejmě nevyhnula ani rakouskému bankovnímu sektoru a bankovní sektor byl, podobně jako v jiných zemích, zasažen velmi razantně. Vláda musela „zachraňovat“ hned dvě banky - Volksbank a Hypo Alpe Adria Bank. Za tímto účelem byla od jejího zavedení v roce 2011 několikrát zvýšena bankovní daň, která měla tedy sloužit spíše k sanaci bankovního sektoru a vylepšení situace Rakouska v očích ratingových agentur, než k financování deficitu státního rozpočtu. V současné době (od roku 2013) je stanovena sazba bankovní daně na 0,09% z aktiv v hodnotě nad 1 mld. euro a 0,11% z aktiv v hodnotě nad 20 mld. euro. Bankovní daň jako taková bude zachována ještě několik let, aby bylo možné dokončit velmi zdlouhavý proces sanace rakouského bankovního sektoru. Například Hypo Alpe Adria informovala v březnu 2014, že bude potřebovat do září 2014 získat dalších 1,43 mld. euro (od roku 2008 již získala podporu 4,8 mld. euro), aby profinancovala svou činnost a vyhověla požadavkům kapitálové přiměřenosti. Banky v Rakousku jsou také povinny platit daň z objemu zobchodovaných finančních derivátů ve výši sazby 0,013% základu daně. Řecko Současné problémy řeckých veřejných financí zatím nepřinesly úpravu již v roce 1975 zavedené bankovní sektorové daně. Jejím základem jsou v tomto případě

29. září 2014

38


korporátní a spotřební úvěry se sazbou 0,6% z jejich objemu. Hypotéky jsou jako zvláštní kategorie zdaněny sazbou 0,12% z objemu. Slovensko Vláda premiéra Fica zavedla kvůli dodržení některých fiskálních slibů, především zachování výše sazby DPH, sektorovou bankovní daň z vkladů korporátní klientely, později i z vkladů fyzických osob. Situace na Slovensku je pro finanční sektor nepříjemná zejména kvůli zákazu přenosu těchto dodatečných daňových nákladů na klienty. Od ledna 2013 platí zvýšená základní sazba této daně ve výši 0,4% (původně 0,2%) z objemu bankovních vkladů, což znamená nejvyšší bankovní daň v celé Evropě. Další pravidla pro daňovou sazbu jsou uvedeny v následující tabulce:

Podmínka Základní sazba Předcházející rok vybráno od 500 do 750 milionů EUR Předcházející rok vybráno od 750 milionů EUR do 1,45% celkových bankovních aktiv Předcházející rok vybráno více než 750 milionů EUR a 1,45% celk. bankovních aktiv

Daňová sazba 0,4% 0,2% 0,1% 0,0%

Pokud došlo ke splnění podmínky vybraných více než 750 milionů EUR a přitom podmínka, že se jednalo o více než 1,45% celkových bankovních aktiv nikoliv v předmětném roce, ale v roce předcházejícím, činí daňová sazba 0,05% základu daně. Slovenská bankovní asociace protestovala proti výši daňové sazby s tím, že by mohlo být ohroženo poskytování úvěrů. Situaci na Slovensku momentálně zachraňuje sektor domácností, kde došlo ke zvýšení poptávky po úvěrech, které částečně nahrazují pokles poptávky v případě podnikatelů a firem. Slovinsko Slovinsko zavedlo bankovní daň na období od roku 2011 do roku 2015. Základem daně je roční průměrná hodnota bilanční sumy při měsíčním pozorování a sazba činí 0,1% základu daně. Snížit daň je možné odečtením až o 0,1% objemu půjček poskytnutých nefinančním korporacím. Úplné osvobození od daně je možné v případě, že je u banky zaznamenán meziroční růst objemu půjček nefinančním institucím o 5% a více. Švédsko Skandinávská země proslulá jak vysokou úrovní přerozdělování důchodů, tak i na evropské poměry solidní fiskální disciplínou zavedla sektorovou daň již v roce 2009 jako tzv. „stability fee“. Sazba byla nastavena na 0,036% upraveného objemu cizích zdrojů (např. vklady klientů, závazky z mezibankovního trhu). Cílem zavedení daně bylo motivovat bankovní sektor ke kumulaci vlastních zdrojů a dát tak pobídku ke zvyšování kapitálové přiměřenosti.

Velká Británie Velká Británie zavedla bankovní daň v roce 2011 a její sazba od té doby byla několikrát zvýšena až na současných 0,13% (2013). Základem daně je konsolidovaná bilanční suma upravená o:

29. září 2014

39


    

T1 kapitál; Zajištěné vklady; Závazky z pojištění v rámci bankovní skupiny; Závazky z oddělených peněz klientů; Závazky z repo operací zajištěných státními dluhopisy.

Prvních 20 miliard GBP je osvobozeno od daně a závazky se splatností delší než 1 rok jsou zdaněny pouze poloviční sazbou.

Sektor telekomunikací a energetický sektor Ačkoliv je často argument „chráněného odvětví“ používán i v případě telekomunikačního a energetického sektoru, není dodatečné sektorové zdanění v jejich případě tak častým jevem. Alespoň u telekomunikačního sektoru můžeme konstatovat, že spíše než kvůli zlepšení fiskální pozice státu jsou tyto daně přijímány spíše jako diskreční opatření k nahrazení některých finančních toků, které státní pokladna z různých důvodů ztratila. V následujícím textu budou shrnuty sektorové daně zavedené pro finanční sektor, zejména banky, různými státy. Francie Situace ve Francii je v porovnání s ČR mírně odlišná. Zatímco v ČR by měl být výtěžek případné sektorové daně zřejmě věnován na financování některé ze sociálních politik, ve Francii byla sektorová daň zavedena účelově k financování v rámci jednoho odvětví, konkrétně k vyrovnání nerovnováhy rozpočtu veřejnoprávních televizí vzniklé zrušením reklam v těchto televizích po 20:00 hodině. Navržena a schválena byla sektorová daň se sazbou 0,9% z příjmu telefonních operátorů. Toto číslo je v porovnání s prvními návrhy české sektorové daně méně než pětinové, přesto si vysloužilo ostrou kritiku ze strany Evropské Komise, která ji považovala za rozpornou s právem EU. Následná žaloba k SD EU byla zamítnuta, protože SD EU dovodil, že ve Francii zavedené sektorové daně právo EU neporušují. Celkový dopad sektorové daně na telefonní operátory je odhadován přibližně na 250 milionů EUR ročně, což značně snižuje manévrovací schopnosti operátorů zejména na poli investic a obnovy majetku. Maďarsko Kromě finančního sektoru se dalším cílem se staly „bohaté“ velké firmy. Sektorové daně se zde objevily údajně přechodně, avšak následně docházelo k prodlužování jejich platnosti. Speciální sektorové daně byly zavedeny zejména v sektoru telekomunikací, energetice a maloobchodu.

29. září 2014

40


Daň z telekomunikací Telefonní nebo i SMS daň, jak je tato často nazývána, je uvalena na veškeré poskytovatele telekomunikačních služeb. Základem daně je počet minut spojených hovorů a počet odeslaných textových zpráv. Za každou tuto jednotku je fyzickou osobou placena daň 2 HUF, přičemž strop je stanoven na 700 HUF na jedno soukromé telefonní číslo. V případě právnické osoby je daň vyšší, 3 HUF za jednotku, stejně jako strop na úrovni 5000 HUF na jedno číslo. Daň je splatná do dvacátého dne druhého měsíce po uskutečnění hovoru, či odeslání zprávy. Španělsko Zrušení vysílání reklamy ve veřejnoprávním vysílání provozovaném společností RTVE vyvolalo potřebu dodatečného financování, kterou se vláda rozhodla v případě Španělska uspokojit zavedením sektorové daně na odvětví elektronických komunikací. V tomto případě se jedná o klasickou daň z příjmu a to ve výši sazby 0,9% pro telefonní společnosti, 3% pro soukromoprávní televize a 1,5% pro placené televizní kanály. Proti této dani se ze strany EU zvedla vlna odporu, což vyústilo podáním žaloby k Soudnímu dvoru Evropské unie. Po zamítnutí obdobné žaloby proti Francii však Komise vzala zpět jak žalobu podanou proti Španělsku, tak i žalobu podanou proti Maďarsku z podobných důvodů. Jako jeden z důsledků zavedení této sektorové daně můžeme vidět i odchod společnosti Vodafone z televizního trhu, čímž se společnost vyhnula platbě cca 30 milionů euro ročně.

Ostatní daně Daň Robina Hooda Tato poeticky nazvaná daň byla uvalena na firmy energetického sektoru, včetně zahraničních firem, které mají na území Maďarska zastoupení. Základ daně je v tomto případě upravený zisk před zdaněním, její sazba činí 31% (z toho 19% standardní daň z příjmů). Až na výjimky je 90% odhadované velikosti daně splatných dvacátý den posledního měsíce relevantního roku. Daň z komunálních služeb V tomto případě jsou zdaněni vlastníci rozvodných sítí - vodovodů, plynovodů, zdrojů tepelné a elektrické energie a telekomunikačních sítí. Základem daně je délka dané sítě a daňová sazba činí 125 HUF za každý metr délky sítě. Platba daně probíhá ve dvou splátkách (v březnu a září).

29. září 2014

41


Analytické oddělení: Marek Hatlapatka Jiří Šimara Tomáš Menčík, CFA Ladislav Klobása

Brno Brno Brno Brno

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

Brno Praha

[email protected] [email protected]

Brno Brno

[email protected] [email protected]

Investiční strategie, ČEZ, NWR, banky Automobilky, ocelárny, spotřební zboží Farmacie, chemie, technologie, telekomy Strukturované produkty

Trading & Sales: Dušan Jilčík Kamil Kricner

Corporate finance: Tomáš Kunčický Jiří Běhal

Výhrada (disclaimer): Informace a investiční doporučení jsou vypracovány společností CYRRUS, a.s., obchodníkem s cennými papíry, se sídlem Brno, Veveří 111 („společnost“). Společnost je členem Burzy cenných papírů Praha, a.s. a Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. Společnost podléhá regulaci a dohledu České národní banky. Společnost čerpá informace z důvěryhodných zdrojů a vynaložila přiměřenou péči, aby informace nebyly nepravdivé či zavádějící, nicméně nikterak nezaručuje jejich správnost. Pokud jsou v investičním doporučení uvedeny informace, které se vztahují k budoucím událostem, jsou založeny na předpokladech a výpočtech společnosti nebo důvěryhodných zdrojů. Skutečnosti, které v budoucnu nastanou, se mohou od uvedených informací významně lišit. Informace mohou být zjednodušeny, neboť mají sloužit výhradně k vytvoření obecné a základní představy o dané otázce či tématu. Investiční doporučení představuje názor společnosti nebo osoby v něm uvedené ke dni zveřejnění a může být změněno bez předchozího upozornění. Interval budoucích změn investičního doporučení není možné předem stanovit. Investoři jsou povinni se o výhodnosti obchodů a investic do jakýchkoli finančních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného rizika a vlastní právní, daňové a finanční situace. Pokud se v investičním doporučení hovoří o jakémkoliv výnosu, je vždy třeba vycházet ze zásady, že minulé výnosy nejsou zárukou výnosů budoucích, že jakákoliv investice v sobě zahrnuje riziko kolísání hodnoty a změny směnných kursů a že návratnost původně investovaných prostředků ani výše zisku není zaručena. Obsah dokumentu je chráněn dle autorského zákona, majitelem autorských práv je společnost. Společnost nenese odpovědnost za šíření nebo uveřejnění informací třetími osobami. Upozornění na možné zájmy a střetů zájmů (disclosure): Společnost nemá podíl větší než 5% na základním kapitálu žádného emitenta finančních nástrojů, jež jsou obchodovány na regulovaných trzích. Žádný emitent finančních nástrojů, jež jsou obchodovány na regulovaných trzích nemá podíl větší než 5% na základním kapitálu společnosti. Společnost nemá s žádným emitentem finančních nástrojů uzavřenu dohodu týkající se tvorby a šíření investičních doporučení. Emitenti finančních nástrojů kotovaných na regulovaných trzích nejsou společností seznamováni s investičními doporučeními před jejich vydáním. Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního směru a stupně. Společnost uplatňuje v rámci organizace vnitřního provozu vnitřní předpisy, která brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním doporučením. Toho je dosahováno zejména důsledným dodržováním čínských zdí mezi jednotlivými organizačními útvary společnosti. Bližší informace o společnosti, službách a analytické zpravodajství je možno nalézt na http://www.cyrrus.cz.

BRNO Veveří 111 (Platinium) 616 00 Brno Tel.: +420 538 705 711

PRAHA Radlická 14, Anděl Park 150 00 Praha 5, Smíchov Tel.: +420 221 592 361

29. září 2014

42

ANALÝZA DOPADU ZVAŽOVANÉHO ZAVEDENÍ SEKTOROVÝCH DANÍ na bankovní, energetický a telekomunikační sektor

Recommend Documents