ANALISIS PENGARUH PERILAKU OPORTUNISTIK EKSEKUTIF PERUSAHAAN TERHADAP ESOP DAN KETERKAITANNYA DENGAN REAKSI PASAR
Oleh :
Zuliawaty Sukmasari NIM : 205081000201
JURUSAN MANAJEMEN FAKULTAS EKONOMI DAN ILMU SOSIAL UNIVERSITAS ISLAM NEGERI SYARIF HIDAYATULLAH JAKARTA 1430 H / 2009 M
i
ABSTRACT This research is about the analysis of the influence of enterprise executive opportunistic behaviour toward ESOP and the correlation with market reaction. The analysis of the influenced enterprise executive opportunistic toward ESOP used acrual total, acrual discresioner and acrual non discresioner. The result which could gotten show that the enterprise executive opportunistic behaviour influenced toward ESOP. The enterprise executive behaved opportunistic by undermaking profit management in implementation of ESOP to obtain purchasing tittle of share. This statement was strengthen by previous research that taken by Putra Astika (2008) who stated that enterprise executive opportunistic influenced toward ESOP. For analysing the correlation with market reaction used abnormal return, cumulative abnormal return and average abnormal return. The result which was gotten showed that market reaction was not influenced toward ESOP. This statement was strengthen by Christian Herdinata (2007) who did previous research. He stated that market reaction was not influenced and did negative reaction toward ESOP. Keywords: ESOP, Market Reaction, Profit Management
ii
ABSTRAK Penelitian ini mengenai analisis pengaruh perilaku oportunistik eksekutif perusahaan terhadap ESOP dan keterkaitannya dengan reaksi pasar. Analisis pengaruh perilaku oportunistik eksekutif perusahaan terhadap ESOP menggunakan akrual total, akrual diskresioner dan akrual non diskresioner. Hasil yang di dapat menunjukkan bahwa perilaku oportunistik eksekutif perusahaan berpengaruh terhadap ESOP. Para eksekutif perusahaan berperilaku oportunistik dengan melakukan manajemen laba untuk mendapatkan harga pengambilan hak beli saham. Pernyataan ini diperkuat dengan penelitian terdahulu yang dilakukan Putra Astika (2008) yang menyatakan bahwa perilaku oportunistik berpengaruh terhadap ESOP. Untuk menganalisis keterkaitannya dengan reaksi pasar menggunakan abnormal return, cumulative abnormal return dan average abnormal return. Hasil yang di dapat menunjukkan bahwa reaksi pasar tidak berpengaruh terhadap ESOP. Penelitian ini diperkuat dengan penelitian terdahulu yang dilakukan Christian Herdinata (2007) yang menyatakan bahwa reaksi pasar tidak berpengaruh dan tidak memberikan reaksi negatif terhadap ESOP.
Kata kunci: ESOP, Reaksi Pasar, Manajemen Laba
iii
KATA PENGANTAR
Assalamu’alaikum wr.wb. Alhamdulilahi Rabbil’ Alamin, segala puji hanya bagi Allah SWT pemilik segala sesuatu yang ada dibumi dan langit. Atas berkat rahmat dan ridha-Nya, kami panjatkan kehadirat Allah SWT atas segala rahmat, karunia dan hidayahnya sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi ini dengan baik dan tepat pada waktunya. Shalawat dan salam senantiasa tercurah untuk Nabi Muhammad SAW yang menjadi panutan ummat dan telah membawa manusia dari alam jahiliyah menuju jalan cahaya, beserta keluarga, para sahabat dan pengikutpengikutnya hingga akhir zaman. Penulisan skripsi ini merupakan salah satu syarat untuk menempuh Ujian Program Strata 1 dan memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta. Dalam penyusunan skripsi ini penulis menyadari bahwa masih banyak kekurangan dan jauh dari kesempurnaan. Oleh karena itu penulis mengharapkan saran dan kritik yang bersifat membangun dari semua pihak demi penyempurnaan skripsi ini. Dengan segenap kerendahan hati, melalui kesempatan ini penulis ingin mengucapkan terima kasih kepada: 1. Papa dan Mamaku tercinta, terimakasih atas kasih sayang, cinta dan doa yang tak pernah henti untuk aku. Dan untuk keluargaku tersayang yang selalu memberikan semangat untukku. Semoga Allah SWT selalu memberikan perlindungan-Nya kepada kita bersama. 2. Prof. Dr. Abdul Hamid, MS., selaku Dekan Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta dan selaku dosen pembimbing I yang telah memberikan masukan dan bimbingan dengan kesabarannya. Terima kasih atas semua arahan dan saran yang telah diberikan selama bimbingan hingga selesainya skripsi ini. iv
3. Prof. Dr. Ahmad Rodoni, MM selaku Pembantu Dekan Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta. Saya ucapakan terimakasih atas support yang telah Bapak berikan kepada saya selama ini. Semoga Allah SWT selalu memberikan perlindungan kepada Bapak dan keluarga. 4. Indo Yama Nasarudin, SE, MAB., selaku Ketua Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta dan selaku dosen pembimbing II yang telah memberikan masukan dalam proses penyusunan skripsi saya dengan sabar dan penuh keikhlasan. Terima kasih atas semua arahan dan saran yang telah diberikan selama bimbingan hingga selesainya skripsi ini. 5. Kakakku Nur Afniyati Khairunisa dan Adikku Muhammad Arifudin Ghazali yang telah banyak memberikan bantuan dan dorongan kepada penulis baik moril maupun materi, buat mbakku di rumah yang selalu mengingatkanku akan jaga kesehatan dan Erwin Susanto yang memberikan bantuannya. Makasih banyak. 6. Seluruh Dosen Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial yang telah memberikan ilmunya selama masa perkuliahan. 7. Seluruh staf bagian akademik dan perpustakaan Fakultas Ekonomi dan Ilmu Sosial. Terima kasih atas keramahannya dalam memberikan pelayanan. 8. Kepada Feby, Zahra, Nadya, dan Semua Saudaraku atas segala pengertian dan semangat yang slalu diberikan mulai dari ujian kompre sampai selesainya skripsi ini. 9. Kepada Ananda teman seperjuanganku komprehensif dan skripsi, Nursanah, Karina dan Aristyana. Semoga persahabatan yang udah kita jalin mulai dari awal propesa sampai kapanpun tidak akan pernah pudar. 10. Kepada Mas Agus, mbak neng, kak gian, kak sena, kak ipeh, kak rika, kak izza, opik, razif, dll yang telah membantu penulis dalam menyusun skripsi ini. 11. Kepada teman-temanku di kelas Manajemen B angkatan 2005, terima kasih untuk persahabatan dan pertemanan kita selama ini. 12. Kepada teman-temanku di kelas Manajemen dan Akuntansi angkatan 2005, senang bertemu dan mengenal kalian. v
13. Terima kasih tidak lupa penulis sampaikan kepada seluruh pihak yang tidak bisa saya sebutkan satu persatu yang telah membantu dalam penyelesaian skripsi ini.
Demikianlah dalam penulisan skripsi ini, penulis menyadari masih banyak terdapat kekurangan penulisan, penulis mengharapkan saran dan kritik membangun untuk skripsi ini. Akhir kata penulis berharap semoga skripsi ini dapat bermanfaat bagi penulis dan bagi pembaca pada umumnya. Terima Kasih
Wassalamu’alaikum wr.wb.
Jakarta, Oktober 2009
Zuliawaty Sukmasari
vi
DAFTAR ISI Halaman Sampul Dalam................................................................................ i Abstract.......................................................................................................... ii Abstrak........................................................................................................... iii Kata Pengantar .............................................................................................. iv Daftar Isi ........................................................................................................ vii Daftar Tabel ................................................................................................. x Daftar Gambar .............................................................................................. xi Daftar Lampiran ........................................................................................... xii BAB I PENDAHULUAN ............................................................................. 1 A. Latar Belakang Masalah ....................................................................... 1 B. Perumusan Masalah ............................................................................. 10 C. Tujuan Penelitian dan Manfaat Penelitian .............................................. 10 BAB II TINJAUAN PUSTAKA .................................................................. 12 A. ESOP (Employee Stock Option Program) ............................................. 12 1. Pengertian ESOP................................................................................. 12 2. Tujuan ESOP ...................................................................................... 14 B. Reaksi Pasar terhadap ESOP .................................................................... 15 C. Return Saham ........................................................................................... 16 D. Abnormal Return (AR) ............................................................................ 16 E. Cumulative Abnormal Return (CAR) ....................................................... 17 F. Average Abnormal Return (AAR) ............................................................ 18
vii
G. Perilaku Oportunistik Eksekutif yang Berkaitan dengan Program Opsi Saham Karyawan (POSK) ........................................................................ 18 H. Akrual Total (AKT) .................................................................................. 22 I. Akrual Diskresioner (AD) ......................................................................... 23 J. Akrual Non Diskresioner (AND) .............................................................. 23 K. Penelitian Terdahulu ................................................................................. 24 L. Kerangka Pemikiran .............................................................................. 27 M. Hipotesis .............................................................................................. 28 BAB III METODOLOGI PENELITIAN .................................................... 29 A. Ruang Lingkup Penelitian ..................................................................... 29 B. Metode Penentuan Sampel..................................................................... 29 C. Metode Pengumpulan Data .................................................................... 31 D. Metode Analisis ................................................................................... 32 E. Operasional Variabel Penelitian ............................................................. 43 BAB IV PENEMUAN DAN PEMBAHASAN ............................................. 52 A. Analisis Deskriptif Statistik .................................................................. 52 B. Hasil dan Pembahasan ........................................................................... 55 1. Pengujian Reaksi Pasar terhadap ESOP ................................................ 55 1.1 Statistik Deskriptif dan Pengujian Normalitas Data. ................... 55 2. Pengujian Perilaku Oportunistik Eksekutif terhadap ESOP ................. 57 2.1 Uji Linearitas ............................................................................... 58 2.2 Uji Normalitas ............................................................................... 61 2.3 Uji Heteroskedastisitas .................................................................. 68 viii
2.4 Uji Autokorelasi ............................................................................ 71 3. Goodness of Fit ...................................................................................... 72 3.1 Koefisien Determinasi .................................................................. 72 3.2 Uji Simultan (Uji F) ...................................................................... 73 3.3 Uji Parsial (Uji t) .......................................................................... 75 C. Interpretasi .............................................................................................. 78 BAB V KESIMPULAN DAN SARAN ........................................................... 81 A. Kesimpulan .............................................................................................. 81 B. Implikasi ................................................................................................... 81 C. Keterbatasan ............................................................................................. 82 D. Saran ........................................................................................................ 83 DAFTAR PUSTAKA .................................................................................... 84 LAMPIRAN
ix
DAFTAR TABEL
Nomor
Keterangan
Halaman
1
Perusahaan ESOP Berdasarkan Waktu dan Jenis Industri
30
2
Perusahaan yang konsisten tergabung dalam kelompok
52
saham ESOP periode 1 Januari 2004-31 Desember 2008 3
Statistik Deskriptif Variabel CAR
54
4
Statistik Deskriptif Variabel POS dan AD
54
5
Hasil Pengujian Normalitas Data
55
6
Perhitungan Average Abnormal Return pada Event Periode
55
7
Hasil Uji Autokorelasi sebelum Outlier
71
8
Hasil Uji Autokorelasi setelah Outlier
72
9
Pengujian Koefisien Determinasi
72
10
Pengujian Uji Simultan (Uji F)
73
11
Pengujian Signifikansi Konstanta dan Koefisien Regresi
75
x
DAFTAR GAMBAR
Keterangan
Nomor
Halaman
4.1
Gambar Pergerakan Reaksi Pasar
56
4.2
Gambar Hasil Uji Linearitas sebelum Outlier
58
4.3
Gambar Hasil Uji Linearitas setelah Outlier
60
4.4
Gambar Hasil Uji Normalitas sebelum Outlier
62
4.5
Histogram
62
4.6
Gambar Hasil Uji Normalitas setelah Outlier
65
4.7
Histogram
66
4.8
Gambar Hasil Uji Heteroskedastisitas sebelum Outlier
69
4.9
Gambar Hasil Uji Heteroskedastisitas setelah Outlier
70
xi
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1 2 3
Keterangan Laporan Keuangan 1 Laporan Keuangan 2 Proporsi Opsi Saham (POS), Akrual Total (AKT), Akrual NonDiskresioner (AND), Akrual Diskresioner (AD)
4
Proporsi Opsi Saham (POS), Akrual Diskresioner (AD) Hasil Transformasi dan exluded outlier
5
Harga Saham
6
Return Saham (Rit)
7
Return Market (Rmt)
8
Abnormal Return (AR), Cumulative Abnormal Return (CAR), Average Abnormal Return (AAR)
9 10
Output Regression Output Reaksi Pasar
xii
BAB I PENDAHULUAN A.
Latar Belakang Penelitian Bagian dari komunitas dunia, manajemen usaha perusahaan di Indonesia
tidak terlepas dari pengaruh praktek manajemen yang ada di negara lain, khususnya negara-negara yang telah maju perkembangan manajemen usahanya. Salah satu praktek tersebut adalah diperkenalkannya suatu program manajemen sumber daya manusia berupa program kepemilikan karyawan dalam saham perusahaan di mana karyawan tersebut bekerja. Program tersebut di kenal dengan nama Program Opsi Saham oleh Karyawan (Employee Stock Option Program, ESOP) (BAPEPAM, 2002:10). Karyawan dan perusahaan merupakan dua pihak yang saling membutuhkan dan masing-masing mempunyai tujuan. Untuk mengusahakan integrasi antara tujuan perusahaan dan tujuan karyawan, perlu diketahui apa yang menjadi kebutuhan masing-masing pihak. Kebutuhan karyawan diusahakan dapat terpenuhi melalui pekerjaannya. Apabila seorang karyawan sudah terpenuhi segala kebutuhannya maka dia akan mencapai kepuasan kerja dan memiliki komitmen terhadap perusahaan. Tingginya komitmen karyawan dapat mempengaruhi usaha suatu perusahaan secara positif komitmen karyawan ini diperlukan oleh perusahaan dan merupakan faktor penting bagi perusahaan dalam rangka mempertahankan kinerja perusahaan (Irwan Rei, 2003:56).
xiii
ESOP diselenggarakan untuk mencapai beberapa tujuan antara lain sebagai berikut (Christian Herdinata,2007:2): 1).Memberikan penghargaan (reward) kepada karyawan atas kontribusi yang diberikan; 2). Menciptakan keselarasan kepentingan antara pihak karyawan dan pihak pemegang saham; 3). Meningkatkan motivasi karyawan, menarik dan mempertahankan karyawan kunci; 4). Sebagai sarana bagi sumber daya manusia untuk mendukung keberhasilan strategi bisnis perusahaan jangka panjang, karena ESOP pada dasarnya merupakan bentuk kompensasi yang didasarkan atas prinsip insentif, yaitu ditujukan untuk memberikan pegawai suatu penghargaan yang besarnya dikaitkan dengan ukuran kinerja perusahaan atau shareholders’ value. Memperhatikan tujuan dari penyelenggaraan ESOP tersebut, terutama dalam hal perbaikan kualitas manajemen/karyawan dan penyelarasan kepentingan manajemen dengan kepentingan pemegang saham, maka dari pelaksanaan ESOP oleh perusahaan, khususnya perusahaan yang pernyataan pendaftarannya telah dinyatakan efektif (Emiten/Perusahaan Publik), diharapkan akan menghasilkan peningkatan kinerja Emiten atau Perusahaan Publik, yang pada akhirnya akan meningkatkan kinerja pasar modal Indonesia (BAPEPAM, 2002:4).
Penerapan ESOP di Indonesia belum optimal karena tidak ada perangkat hukum yang mengatur ESOP secara khusus, baik di tinjau dari aspek pasar modal, perpajakan, maupun ketenagakerjaan. Hal ini mengakibatkan xiv
penerapan ESOP dibatasi oleh rambu-rambu hukum yang sesungguhnya tidak secara khusus di desain untuk mengatur ESOP. Selain itu, untuk perusahaan tertutup yang belum go public tetapi ingin melakukan program ini masih dibatasi dengan ketentuan penawaran umum mengingat belum adanya ketentuan khusus tentang ESOP (BAPEPAM, 2002:11). Program opsi saham karyawan atau yang di kenal dengan sebutan executive and employee stock options program (ESOP) dilaksanakan untuk menghargai kinerja jangka panjang karyawan secara luas (para eksekutif dan karyawan) terhadap perusahaan dalam bentuk program kompensasi yang berbasis ekuitas (saham) (Putra Astika, 2005:1). Opsi saham ditawarkan kepada karyawan sebagai imbalan dan jasa karyawan di kompensasi, di ukur, dan diakui sebesar nilai wajar instrumen ekuitas yang bersangkutan. Sebagai insentif untuk menghargai kinerja jangka panjang perusahaan. Melalui program ESOP, karyawan tersebut di beri kesempatan untuk memiliki saham perusahaan melalui pembelian saham dengan diskon tertentu atau di beri bonus oleh perusahaan berupa saham. ESOP merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem keagenan dan menurunkan agency cost melalui penyejajaran kepentingan para eksekutif dengan para pemegang saham (Brenner et al., 2000). Perusahaan yang melakukan program ini, harus melihat seberapa banyak saham yang dimiliki perusahaan untuk diberikan kepada karyawan. Jika saham yang dimiliki perusahaan turun, maka perusahaan itu tidak dapat memberikan saham kepada karyawan. Reaksi pasar sangat mempengaruhi xv
dalam pemberian saham kepada karyawan. Dikarenakan harga saham itu selalu mengalami perubahan. Jika harga saham yang dimiliki oleh perusahaan meningkat, maka perusahaan tersebut dapat memberikan sebagian sahamnya kepada karyawan. Perusahaan yang melakukan program ini adalah perusahaan yang mempunyai pertumbuhan saham yang baik. Opsi saham menjadi lebih bernilai ketika harga pasar saham meningkat melebihi harga pengambilan dan sebaliknya kurang bernilai jika harga saham menurun di bawah harga pengambilan (Christian Herdinata, 2007:3). Kinerja yang dicapai perusahaan berhubungan dengan persentase modal yang dimiliki oleh para eksekutif serta persentase kompensasinya yang berbasis ekuitas. Program kompensasi erat hubungannya dengan usaha keras para eksekutif yang pada umumnya didasarkan pada dua pola pengukuran, yaitu net income dan share price (Putra Astika, 2008:3). Perkembangan pengadopsian stock option program untuk karyawan perusahaan (ESOP) semakin meluas dan terdapat isu bahwa penyediaan opsi saham untuk karyawan akan lebih intensif ketika perusahaan memiliki kebutuhan financing yang lebih besar dan perusahaan yang menghadapi kendala keuangan. Penyediaan perangsang dalam bentuk ekuitas kepada karyawan akan lebih intensif khususnya karyawan non-eksekutif bila biaya pengawasan langsung terhadap karyawan mahal (Core and Guay, 2000:260). Sebagai suatu bentuk inovasi bisnis dan di aplikasi sebagai suatu kebijakan dalam rangka menciptakan nilai perusahaan (firm values), program opsi saham memberikan harapan. Alasannya adalah saham yang dimiliki xvi
eksekutif perusahaan (eksekutif pemilik) menyebabkan pemegang opsi menjalankan fungsi internal monitoring. Namun, dalam pelaksanaannya khusus pada perusahaan publik, harga pasar saham mendorong eksekutif berperilaku oportunistik melalui manajemen laba. Informasi laba digunakan oleh investor sebagai salah satu indikator untuk menilai perusahaan dalam hubungannya dengan prediksi harga pasar saham (Chen dan Steiner, 2000). Opsi saham menjadi lebih bernilai ketika harga pasar saham meningkat melebihi harga pengambilan dan sebaliknya kurang bernilai jika harga saham menurun di bawah harga pengambilan. Apabila eksekutif yang memiliki hak atas opsi tersebut hampir pasti mengambil haknya, eksekutif tersebut telah memiliki saham tersebut saat itu. Perbedaannya adalah karyawan tidak perlu membayar saham tersebut saat itu, namun membayar pada saat karyawan mengambil hak atas opsi tersebut.
Program opsi saham karyawan (POSK) atau di kenal dengan employee stock option program (ESOP) adalah salah satu bentuk kompensasi yang diberikan kepada karyawan, terutama karyawan eksekutif, untuk menghargai eksekutif atas kinerja jangka panjang perusahaan. Hal penting berkaitan dengan opsi saham yang dihibahkan kepada eksekutif adalah bahwa hampir seluruh opsi dihibahkan dengan harga pengambilan (exercise price) sama dengan harga saham pada tanggal hibah. Karena untung (gain) dari opsi saham tergantung pada perbedaan antara harga pengambilan yang ditentukan pada tanggal hibah dengan harga pasar pada tanggal pengambilan, maka xvii
kondisi tersebut memungkinkan adanya perilaku oportunistik dari eksekutif. Perilaku tersebut semakin terdukung jika magnitud opsi yang diterima relatif banyak (Asyik, 2006:3). Untuk memaksimumkan untung yang diperoleh, manajemen memiliki insentif menurunkan harga pasar saham untuk sementara waktu sebelum tanggal hibah dalam rangka mengurangi harga pengambilan opsi (Chauvin dan Shenoy, (2001:53); Balsam et al., 2003) dan meningkatkan harga pasar mendatang pada tanggal pengambilan. Dengan demikian, perilaku manajemen untuk mengelola laba dapat berbentuk laba menurun (income decreasing) atau laba menaik (income increasing). Berdasarkan hal tersebut, manajer sangat berkepentingan terhadap pergerakan harga saham. Beberapa penelitian empiris menunjukkan bahwa harga saham bergerak sebagai reaksi investor terhadap informasi yang dilaporkan perusahaan, salah satu di antaranya adalah laba (Putra Astika, 2008:2). Secara empiris, laba digunakan sebagai alat ukur kinerja manajemen yang lebih baik daripada aliran kas. Manajemen juga memiliki beberapa kebijakan terhadap pengakuan akrual dalam laba sehingga sulit bagi pemakai memperkirakan reliabilitas dari signal yang dihasilkan manajemen. Di samping itu, adanya ketidakselarasan (misalignment) antara manajer dan pemegang saham (shareholders) mendorong manajer untuk mengelola laba secara oportunistik yang menyebabkan distorsi laba (Asyik, 2005). Manajemen melakukan pengelolaan laba dengan menurunkan harga pasar saham untuk sementara waktu sebelum tanggal hibah dalam rangka mengurangi harga pengambilan opsi mereka (Chauvin dan Shenoy, 2000; xviii
Balsam et al., 2003, Asyik, 2006) dan meningkatkan harga pasar mendatang pada tanggal pengambilan (Asyik, 2006:8) dalam rangka memaksimumkan untung yang akan diperoleh. Selanjutnya, karena opsi saham secara khas (typically) dihibahkan dengan harga pengambilan sama dengan harga saham pada tanggal hibah, manajemen secara oportunistik mengelola pengungkapan informasi
untuk
meningkatkan
nilai
hibah.
Jika
eksekutif
dapat
mempengaruhi penerimaan hibah, mereka kemungkinan memanipulasi hibah agar terjadi: (1) sesudah penurunan harga saham atau (2) sebelum peningkatan harga saham. Terdapat nilai ekonomis berupa expected return dalam implementasi program opsi saham yang mendorong eksekutif perusahaan berperilaku menyimpang dari tujuan program opsi saham. Perilaku menyimpang dari tujuan yang digariskan di sebut dengan perilaku oportunistik karena eksekutif mengambil keuntungan melalui manajemen laba (earnings management). Eksekutif perusahaan memiliki peluang dan berinsentif untuk melakukan manajemen laba dalam pelaksanaan program opsi saham. Manajemen laba dapat juga dilakukan dengan tujuan mendapatkan keuntungan terkait dengan kepemilikan saham manajemen. Hal ini dapat dilakukan, misalnya, dalam rangka program opsi saham karyawan. Dalam program ini, harga pengambilan opsi biasanya ditentukan pada saat penawaran program. Hal ini mendorong manajemen untuk melakukan manajemen laba sebelum tanggal hibah opsi yaitu menurunkan laba agar supaya mempengaruhi harga saham
xix
dan dengan demikian manajemen dapat menerima opsi pada waktu harga saham relatif rendah (Bambang Sutopo, 2009:4). Cheng dan Warfield (2005) juga menemukan tindakan manajemen laba pada perusahaan dengan insentif ekuitas tinggi (high equity incentives) dan menemukan bahwa manajemen dengan insentif ekuitas tinggi cenderung menjual saham pada tahun berikutnya. Insentif tersebut memunculkan fenomena (a) para eksekutif perusahaan akan mengambil keputusan untuk menyukseskan program opsi saham dengan pertimbangan manfaat dan risiko, (b) manfaat yang diinginkan akan diwujudkan dalam return ekspektasian opsi saham dan menghindar dari risiko kerugian. Langkah yang dilakukannya adalah mempengaruhi harga pasar saham perusahaan melalui manajemen laba dengan cara menurunkan jumlah laba yang dilaporkan. Tujuannya adalah untuk mendapatkan harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan yang rendah. Variabel yang dapat
mempengaruhi perilaku
oportunistik
terhadap
ESOP
dengan
menggunakan akrual diskresioner (Putra Astika, 2008:3). Variabel yang digunakan untuk mengetahui pengaruh reaksi pasar terhadap ESOP dengan menggunakan event study yaitu dengan melihat nilai AR, CAR, dan AAR. Untuk melihat reaksi pasar, maka dapat dilihat dengan menghitung nilai AAR pada event period pada kolom T-hitung dan Zsignifikansi pada keseluruhan periode.
xx
Dengan latar belakang tersebut, penulis tertarik melakukan penelitian tentang: “Analisis Pengaruh Perilaku Oportunistik Eksekutif Perusahaan Terhadap ESOP Dan Keterkaitannya Dengan Reaksi Pasar”.
B. Perumusan Masalah Berdasarkan latar belakang, masalah yang akan di bahas sebagai berikut: 1. Apakah reaksi pasar dapat mempengaruhi ESOP (Employee Stock Option Program) ? 2. Apakah perilaku oportunistik eksekutif dapat mempengaruhi ESOP (Employee Stock Option Program) ?
C. Tujuan Penelitian dan Manfaat Penelitian 1. Tujuan Penelitian Adapun tujuan dari penelitian ini adalah: 1. Mengenai pengaruh reaksi pasar terhadap ESOP. xxi
2. Menggambarkan para eksekutif perusahaan menurunkan jumlah laba yang dilaporkan mempengaruhi proporsi opsi saham yang akan diberikan.
.
2. Manfaat Penelitian Adapun manfaat dari penelitian ini adalah: a. Penulis seluruh rangkaian kegiatan dan hasil penelitian dapat memperluas kemampuan analisis dalam mencermati perkembangan manajemen laba yang terjadi terhadap pelaksanaan ESOP. b. Perusahaan sebagai bahan pertimbangan untuk pengambil kebijakan yang berkaitan dengan ketentuan ESOP. c. Pihak lain sebagai bahan masukan dan menambah wawasan dan ilmu pengetahuan yang berkaitan dengan ESOP. d. Akademik xxii
sebagai literature dan dapat digunakan sebagai informasi dan sumber ilmu pengetahuan serta diharapkan dapat digunakan untuk penelitian lebih lanjut.
BAB II TINJAUAN PUSTAKA
A. ESOP (Employee Stock Option Program) 1. Pengertian ESOP ESOP adalah pemberian hak (opsi) kepada karyawan untuk membeli sebagian saham perusahaan dalam suatu periode tertentu pada tingkat harga yang sudah ditentukan ketika opsi diberikan (Telaumbauna, 2000:1). ESOP merupakan program kepemilikan karyawan atas saham perusahaan yang diharapkan dapat meningkatkan sense of belonging sehingga mendukung peningkatan kinerja perusahaan. Program opsi saham karyawan atau yang di kenal dengan sebutan executive and employee stock option program (ESOP) merupakan salah satu kebijakan jangka panjang perusahaan yang melibatkan
xxiii
psikologi tenaga kerja dalam bentuk program kompensasi yang berbasis ekuitas (saham) (Christian Herdinata, 2007:1). Program opsi saham karyawan (POSK) atau Employee Stock Option Program adalah salah satu bentuk kompensasi yang diberikan kepada karyawan,
terutama
karyawan
eksekutif.
Kompensasi
opsi
saham
memberikan manajemen hak untuk membeli sejumlah saham perusahaan pada masa yang akan datang dengan harga yang ditentukan pada saat opsi ditawarkan sebelum tanggal jatuh tempo, selama karyawan tersebut masih menjadi karyawan perusahaan (Asyik, 2006:4). Melalui program ESOP, karyawan tersebut di beri kesempatan untuk memiliki saham perusahaan melalui pembelian saham dengan diskon tertentu atau diberi bonus oleh perusahaan berupa saham. ESOP merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem keagenan dan menurunkan agency cost melalui penyejajaran kepentingan para eksekutif dengan para pemegang saham (Brenner et al., 2000). Kepemilikan saham oleh karyawan perusahaan (insiders) memberi kesan sebagai financial investment. Kepemilikan tersebut akan memberikan feeling yang besar terhadap kepuasan juga komitmen dan kontrol kepada perusahaan. (Klein, 1987; Frech, 1987) dalam Iqbal (2000:30). Pelaksanaan ESOP di Indonesia, menurut Tim Studi Penerapan ESOP Pasar Modal Indonesia - BAPEPAM (2002:63) dilakukan melalui program alokasi khusus bagi karyawan (employee stock allocation/ESA), program
xxiv
pemberian bonus dalam bentuk saham (share bonus plan), dan program pemberian opsi atas saham (stock option plan).
2. Tujuan ESOP ESOP diselenggarakan untuk mencapai beberapa tujuan (BAPEPAM, 2002:10) antara lain sebagai berikut: a. Memberikan penghargaan (reward) kepada seluruh pegawai, direksi, dan pihak-pihak tertentu atas kontribusinya terhadap meningkatnya kinerja perusahaan. b. Meningkatkan motivasi dan komitmen karyawan terhadap perusahaan karena mereka juga merupakan pemilik perusahaan, sehingga diharapkan akan meningkatkan produktivitas dan kinerja perusahaan.
c. Menarik, mempertahankan, dan memotivasi (attract, retain, and motivate) pegawai kunci perusahaan dalam rangka peningkatan shareholders’ value.
xxv
d. Sebagai sarana program sumber daya manusia untuk mendukung keberhasilan strategi bisnis perusahaan jangka panjang, karena ESOP pada dasarnya merupakan bentuk kompensasi yang didasarkan atas prinsip insentif, yaitu ditujukan untuk memberikan pegawai suatu penghargaan yang besarnya dikaitkan dengan ukuran kinerja perusahaan atau shareholders’ value.
B. Reaksi Pasar terhadap ESOP Reaksi pelaku pasar modal terhadap informasi yang dipublikasikan di pasar modal dapat diproaksikan dengan variabel abnormal return. Perubahan harga saham akan dapat menggambarkan bentuk efisiensi pasar modal. Semakin efisien pasar, maka semakin cepat informasi tersebut terefleksi dalam harga saham (Iqbal, 2000:32). Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang ada maka kondisi pasar yang seperti ini dikatakan sebagai pasar efisien (efficient market). Suatu pasar dikatakan efisien jika tidak seorangpun baik investor individu maupun investor institusi akan mampu memperoleh abnormal return dalam waktu yang lama (Chang, 2002:131). Reaksi investor terhadap pengumuman ESOP di dukung informasi atas potensi perusahaan di masa yang akan datang. Perusahaan berpotensi xxvi
tumbuh tinggi memiliki aktiva riil dan peluang investasi yang lebih baik untuk perkembangan perusahaan di banding perusahaan berpotensi tumbuh rendah. Opsi saham menjadi lebih bernilai ketika harga pasar saham meningkat melebihi harga pengambilan dan sebaliknya kurang bernilai jika harga saham menurun di bawah harga pengambilan (Christian Herdinata, 2007:3). Di
sisi
lain,
perusahaan
berpotensi tumbuh
tinggi cenderung
mendominasi pangsa pasar dan berusaha meningkatkan kualitas produk dan layanan di banding perusahaan berpotensi tumbuh rendah. Oleh karena itu, perusahaan berpotensi tumbuh tinggi akan cenderung di nilai positif oleh investor di banding perusahaan berpotensi tumbuh rendah (Christian Herdinata, 2007:3).
C. Return Saham Return saham digunakan untuk mengetahui harga saham harian. Dikarenakan
setiap
hari
harga
saham
berubah-ubah
yang
dapat
mempengaruhi opsi yang di terima oleh perusahaan. Investor akan menanam sahamnya pada perusahaan yang memiliki potensi tumbuh tinggi. Jika harga saham yang tinggi maka opsi saham yang di terima tinggi. Dan sebaliknya jika harga saham yang rendah maka opsi saham yang di terima rendah juga.
D. Abnormal Return (AR)
xxvii
Dalam
setiap
keputusan
Investasi,
Investor
akan
memberikan
perhatiannya dan diarahkan pada tingkat pengembalian (rate of return). Investor akan memilih investasi yang menjanjikan tingkat return yang tinggi. Return dapat diartikan sebagai tingkat pengembalian keuntungan yang diperoleh melalui pemilikan saham selama jangka waktu tertentu. Menurut Harijono (2000) return adalah imbalan yang diharapkan akan diperoleh pada masa yang akan datang.
Abnormal return merupakan tingkat kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi terhadap return normal. Sedangkan normal return merupakan return ekspektasi yaitu return yang diharapkan investor. Jadi abnormal return adalah selisih antara return yang susungguhnya terjadi dengan return yang diharapkan (Hartono,2000:415 dalam Selviana,2005). Menurut Kurniawan dan Cristophorus (2001:940) dalam Selviana (2005), Semakin efisien suatu pasar, maka semakin cepat investor memperoleh abnormal return karena informasi mengenai kondisi perusahaan yang mengeluarkan saham (emiten) relatif sulit dimengerti oleh pasar secara merata, maka hanya investor ulet yaitu investor yang cepat merespon informasi harga saham di pasar modal yang mampu memperoleh abnormal return. Pengaruh abnormal return ini mengakibatkan berubahnya opsi saham yang dimiliki oleh perusahaan dikarenakan perubahan harga saham dipasaran.
xxviii
E. Cumulative Abnormal Return (CAR) Cumulative Abnormal Return (CAR) adalah jumlah dari abnormal return dari masing-masing sampel selama periode tertentu. Hasil pengujian CAR menggunakan kolmogorov-smirnov goodness of fit test. CAR digunakan untuk melihat apakah reaksi pasar dapat mempengaruhi ESOP yang dapat di hitung dengan menjumlahkan abnormal return dari masing-masing data tersebut.
F. Average Abnormal Return (AAR) Average Abnormal Return (AAR) di hitung setelah menghitung abnormal return kemudian dijumlahkan dan di bagi dengan jumlah saham pada t. AAR digunakan untuk mengetahui seberapa besar pengaruh reaksi pasar terhadap ESOP, yang dikarenakan harga saham setiap harinya selalu berubah. Untuk melihat perubahan harga saham itu dapat menggunakan event period.
G. Perilaku Oportunistik Eksekutif yang Berkaitan dengan Program Opsi Saham Karyawan (POSK) Program opsi saham merupakan suatu program yang bertujuan untuk memberikan kesempatan kepada eksekutif dan karyawan untuk memiliki saham perusahaan melalui pemberian opsi saham (Putra Astika, 2008:4). Opsi saham yang diperoleh oleh eksekutif dan karyawan perusahaan melalui program opsi saham mengandung potensi nilai yang sangat xxix
ekonomis. Pada tahapan awal pelaksanaan opsi saham, yaitu pada saat diumumkan sampai dengan saat menjelang dihibahkan kepada para eksekutif dan karyawan perusahaan potensi nilai yang terkandung dalam opsi saham belum kelihatan walaupun dalam opsi saham terkandung hak untuk membeli saham dengan harga tertentu (Putra Astika, 2008:4).
Opsi saham belum memiliki nilai jika belum dihibahkan kepada para eksekutif dan karyawan perusahaan sesuai dengan yang diprogramkan. Potensi nilai opsi saham akan mulai kelihatan setelah dihibahkan. Secara psikologi sebagai pemegang opsi para eksekutif dan karyawan perusahaan ingin supaya opsi saham yang dimilikinya bernilai. Untuk mencapai maksud tersebut mereka dapat melakukan dua hal, yaitu sebagai berikut: a. Meningkatkan kinerja. Program kompensasi erat hubungannya dengan usaha keras para eksekutif yang pada umumnya didasarkan pada dua pola pengukuran, yaitu laba bersih dan harga pasar saham. Karyawan akan produktif jika perkiraan nilai kepemilikannya meningkat. Peningkatan nilai inilah yang menjadikan karyawan pemegang opsi saham sangat berkepentingan dengan harga pasar saham (Putra Astika, 2008:4). b. Melakukan manajemen laba. Asyik (2005) menginvestigasi perilaku eksekutif di sekitar hibah opsi dalam hubungannya dengan nilai intrinsik opsi saham dan menemukan bahwa eksekutif perusahaan xxx
melakukan manajemen laba dengan cara menurunkan jumlah laba yang dilaporkan menjelang hibah opsi dan melakukan manajemen laba dengan cara meningkatkan jumlah laba yang dilaporkan setelah hibah dilakukan.
Dalam menyukseskan program opsi saham, eksekutif perusahaan menghadapi dua pilihan, yaitu menerima opsi saham dengan harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan yang menguntungkan atau sebaliknya merugikan. Mereka akan menempatkan pilihannya pada pilihan yang pertama, yaitu menerima opsi saham dengan harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan yang menguntungkan (Putra Astika, 2008:5). Untuk merealisasi harapannya, para eksekutif perusahaan mempengaruhi harga pasar saham melalui informasi keuangan perusahaan dengan melaporkan kinerja perusahaan yang menurun dari periode sebelumnya. Penurunan kinerja perusahaan merupakan bentuk berita buruk bagi pasar dan sangat berpengaruh pada jumlah permintaan dan penawaran terhadap saham perusahaan yang mengarah pada kelebihan penawaran dibandingkan dengan permintaan. Kondisi tersebut akan menurunkan harga pasar saham perusahaan seperti yang diharapkan oleh para eksekutif perusahaan. Harga pasar saham mendorong eksekutif berperilaku
oportunistik melalui
manajemen laba. Informasi laba digunakan oleh investor sebagai salah satu indikator untuk menilai perusahaan dalam hubungannya dengan prediksi harga pasar saham (Asyik, 2005). xxxi
Program opsi saham bertujuan untuk memberikan kesempatan kepada para eksekutif/karyawan perusahaan untuk memiliki saham perusahaam melalui program opsi saham. Dasar pertimbangan yang utama adalah memotivasi pihak-pihak yang menerima opsi saham agar mengeluarkan potensi yang dimilikinya untuk perusahaan. Dalam realitasnya program opsi saham melibatkan negosiasi khususnya negosiasi yang terkait dengan harga yang harus di bayar pemegang opsi pada saat pengambilan hak beli atas saham perusahaan dilakukan. Para eksekutif perusahaan ingin mendapatkan saham tersebut dengan harga murah dan untuk mencapai tujuan tersebut langkah yang diambilnya adalah melaksanakan manajemen laba dengan melaporkan laba lebih rendah dibandingkan dengan yang semestinya menjelang pengumuman dan hibah opsi. Kondisi ini terjadi karena harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan ditentukan berdasarkan rata-rata harga pasar saham sebelum pengumuman opsi. Penelitian empiris, baik yang menginvestigasi
perilaku
eksekutif
perusahaan
dengan
melakukan
manajemen laba maupun dengan memanipulasi informasi untuk mendapatkan return ekspektasian walau kondisi tersebut akan merugikan prinsipal telah dilakukan oleh Chauvin and Shenoy (2001:70), Baker et al. (2002). Para eksekutif perusahaan yang memiliki sifat pengambil risiko (risk taker) akan melihat prospek dalam pelaksanaan program opsi saham dan memanfaatkan
kesempatan
yang
tersedia
untuk
memaksimumkan
kepentingannya. Langkah yang diambilnya adalah mempengaruhi harga pasar saham perusahaan melalui manajemen laba dengan cara menurunkan xxxii
dan meningkatkan jumlah laba perusahaan dan mengambil keputusan untuk menerima harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan bila harga tersebut lebih rendah dari pada referensi yang telah ditetapkannya (Putra Astika, 2008:6). Harga pengambilan hak beli atas saham perusahaan ditentukan dari ratarata harga pasar saham yang terjadi sebelum pengumuman opsi saham dan laba yang disajikan merupakan produk manajemen laba dengan cara menurunkan
jumlah
laba
perusahaan
yang
dilaporkan
menjelang
pengumuman dan pengambilan opsi saham (Baker et al., 2002; Chauvin and Shenoy, 2001:71). Investigasi yang berhubungan dengan manajemen laba dengan cara menurunkan jumlah laba yang dilaporkan dalam pelaksanaan program opsi saham.
H. Akrual Total (AKT) Penelitian ini menggunakan model Dechow et al. untuk mengestimasi akrual total (AKT). Pertimbangan ketersediaan data dan keakuratan data melandasi pemilihan model Dechow et al. tersebut dalam rangka mengestimasi akrual total. Dalam data ini tidak tersaji catatan atas laporan keuangan yang menyajikan detail atau perincian laporan laba rugi perusahaan. Akrual total yang dimodelkan oleh Dechow et al ini hanya terdiri dari laba bersih dikurangi kas flow operasi di bagi total aktiva tahun sebelumnya (Putra Astika, 2008:6).
xxxiii
I.
Akrual Diskresioner (AD) Para eksekutif berperilaku oportunistik dalam menyediakan informasi
laba pada pelaksanaan program opsi saham karyawan ini. Hal tersebut memungkinkan mereka lakukan karena para eksekutif perusahaan memiliki kewenangan untuk memilih metode dan menetapkan kebijakan yang ada. Perilaku oportunistik para eksekutif perusahaan dapat dideteksi dengan berbagai metode. Salah satunya adalah dengan melihat besarnya akrual diskresioner. Pada penelitian ini akrual diskresioner merupakan proksi dari manajemen laba. Nilai akrual diskresioner sebagai proksi manajemen laba dapat diestimasi dengan menyelisihkan akrual total dengan akrual non diskresioner (Putra Astika, 2008:7).
J.
Akrual Non Diskresioner (AND) Model yang digunakan untuk mengestimasi akrual non diskresioner
adalah model jones modifikasiaan (Dechow et al). Akrual non diskresioner ini digunakan untuk mendapatkan hasil akrual diskresioner dikarenakan rumus ini berkaitan dengan akrual diskresioner dan akrual total (Putra Astika, 2008:6).
xxxiv
K. Penelitian Terdahulu Asyik (2005) menemukan bahwa eksekutif perusahaan memiliki kompetensi untuk mengendalikan laba perusahaan. Menjelang hibah opsi saham (exposure) para eksekutif perusahaan telah melakukan manajemen laba dengan cara menurunkan jumlah akrual diskresioner dengan tujuan agar harga pasar saham perusahaan mengalami penurunan. Kondisi tersebut memungkinkan mereka lakukan karena informasi laba digunakan, baik para investor maupun yang potensial sebagai salah satu indikator untuk menilai perusahaan dalam hubungannya dengan prediksi harga saham. Penelitian empiris, baik yang menginvestigasi perilaku eksekutif perusahaan
dengan
melakukan
manajemen
laba
maupun
dengan
memanipulasi informasi untuk mendapatkan return ekspektasian walaupun kondisi tersebut akan merugikan principal telah dilakukan oleh Chauvin and Shenoy (2001), Baker et al. (2002), dan di Indonesia telah dilakukan oleh Asyik (2005). Sugiri (2005) memandang bahwa salah satu motivasi manajemen laba adalah mengelabui kinerja ekonomi yang sebenarnya. Hal itu dapat terjadi karena terdapat ketidaksimetrian informasi antara manajemen dan pemegang saham perusahaan. Penelitian ini memiliki beberapa motivasi, yaitu memberikan fondamen atau dasar bagi penelitian di bidang keuangan yang berhubungan dengan xxxv
ESOP di Indonesia. Motivasi selanjutnya, yaitu memperluas penelitian di bidang ESOP serta untuk mendapatkan bukti empiris manfaat ESOP bagi perusahaan (BAPEPAM, 2002:6). Penelitian reaksi pasar terhadap ESOP telah dilakukan Davidson & Woreell (1994) dan Yeo, et al. (1999) dalam jurnal (Simon. S, 2009:73) menemukan terdapat abnormal return positif dan signifikan disekitar ESOP. Brenner et al., (2000) menyatakan bahwa program opsi saham merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem dan menurunkan biaya keagenan (agency cost) melalui penjajaran kepentingan antara para eksekutif perusahaan dengan para pemegang sahamnya yang mempengaruhi opsi saham yang di terima oleh karyawan. Di Jepang, 91 persen perusahaan yang terdaftar di bursa efek Jepang menerapkan ESOP bagi karyawannya. Perusahaan-perusahaan ini memiliki rata-rata produktivitas yang lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaanperusahaan yang tidak menerapkan ESOP (Noe et all, 2003: 508). Penelitian reaksi pasar terhadap ESOP telah dilakukan Mangajun (2004) menemukan terdapat abnormal return positif. Chang (2002) menemukan abnormal return positif dan signifikan di seputar pengumuman ESOP. Selanjutnya, Christian Herdinata (2007) menemukan terdapat abnormal return negatif di seputar ESOP.
xxxvi
Studi sebelumnya menemukan bahwa abnormal return negatif sebelum penawaran hibah opsi saham dan positif sesudah penawaran hibah opsi saham (Aboody dan Kasznik, 2000; Chauvin dan Shenoy, 2001). Pola return saham di sekitar penawaran opsi saham konsisten dengan perilaku oportunistik eksekutif yang bertujuan meningkatkan nilai opsi mereka.
L. Kerangka Pemikiran xxxvii
Berdasarkan kajian pustaka, baik teoritis maupun empirik peneliti menggambarkan kerangka pemikiran hubungan ESOP, Perilaku Oportunistik Perusahaan dan Reaksi Pasar adalah sebagai berikut:
ESO
Reaksi Pasar • Abnormal Return (AR) • Cumulative Abnormal Return (CAR) • Average Abnormal Return (AAR)
Perilaku Oportunistik Eksekutif • Akrual Total (AKT) • Akrual Non Diskresioner (AND) • Akrual Diskresioner (AD)
Analisis
Asumsi Klasik
Kolmogrov -
Goodness of
Uji Linearitas Uji T
Uji Normalitas
Uji R2
Uji F
One sample test Uji Heteroskedastisitas
Uji Autokorelasi
Interpretasi
M. Hipotesis xxxviii
Adapun hipotesis yang disusun berdasarkan permasalahan adalah sebagai berikut: A. H0 :
Reaksi Pasar tidak signifikan terhadap ESOP
H1 :
Reaksi Pasar signifikan terhadap ESOP
B. H0 : Perilaku oportunistik eksekutif tidak signifikan terhadap ESOP H1 : Perilaku oportunistik eksekutif signifikan terhadap ESOP
xxxix
BAB III METODOLOGI PENELITIAN
A. Ruang Lingkup Penelitian Penelitian ini dilakukan untuk mengetahui pengaruh reaksi pasar dan perilaku oportunistik eksekutif Perusahaan terhadap ESOP (Employee Stock Option Program) pada pelaksanaan program opsi saham yang dilakukan di BEI periode 2004-2008 atau perusahaan lainnya, kita dapat ruang lingkup yang ada di sana. Dan perlu diketahui bahwa reaksi pasar dan perilaku oportunistik eksekutif perusahaan berpengaruh terhadap ESOP.
B. Metode Penentuan Sampel Metode penentuan sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah pemilihan sampel bertujuan (purposive sampling). Ada dua jenis metode pemilihan sampel ini, yaitu; pemilihan sampel berdasarkan pertimbangan (judgement sampling) dan pemilihan sampel berdasarkan kuota. Penelitian ini menggunakan pemilihan sampel berdasarkan pertimbangan (judgement sampling), yaitu pemilihan sampel secara tidak acak yang informasinya diperoleh dengan menggunakan pertimbangan tertentu, pada umumnya disesuaikan dengan tujuan atau masalah penelitian (Indriyanto & Supomo, 2002:131). Sampel (sampling) yang dilakukan dalam penelitian ini menunjukkan hasil, yaitu perusahaan yang mengadopsi program opsi saham dari 1 januari xl
2004 sampai dengan tanggal 31 Desember 2008. Pemilihan sampel dilakukan secara bersasaran (purposive sampling) dengan pertimbangan untuk mendapatkan sample yang representatif dan sesuai dengan kriteria yang ditentukan. Kriteria yang digunakan sebagai dasar pertimbangan adalah sebagai berikut: a. Perusahaan-perusahaan yang sudah terdaftar di Bursa Efek Indonesia dan mengadopsi program opsi saham pada tahun 2004-2008. b. Perusahaan-perusahaan yang mengadopsi program opsi saham (executives stock option program) dan datanya tersedia secara lengkap, baik dalam laporan keuangan utama maupun dalam catatan atas laporan keuangan perusahaan. Tabel 1 Perusahaan ESOP Berdasarkan Waktu dan Jenis Industri No .
Industri
Perusahaan ESOP 2004 1 1 3 5
1 2 3 4 5 6 7 8 9
Pertanian Pertambangan Industri Dasar dan Kimia Aneka Industri Konsumsi Property dan Real Estate Infrastruktur Keuangan Perdagangan Total Sumber: Data Sekunder Diolah
2005 1 1 1 1 1 5
2006 1 1 1 3 6
2007 6 2 8
200 8 2 2 5 4 13
Penelitian ini menggunakan data archival, yaitu data sekunder yang diperoleh dari berbagai sumber, seperti Bapepam, BEI dan sumber lainnya.
xli
Data yang digunakan dalam penelitian ini dapat dikelompokkan seperti berikut: a. Jumlah perusahaan yang melakukan ESOP tahun 2004-2008. b. Laporan keuangan tahunan dan kuartalan perusahaan
yang
melakukan ESOP tahun 2004-2008. c. Tanggal pengambilan keputusan untuk melakukan ESOP. d. Jumlah opsi yang diputuskan untuk dihibahkan. e. Jumlah modal saham perusahaan pada periode menjelang keputusan dan pengumuman opsi saham. f.
Harga saham penutupan harian tahun 2004-2008.
g. IHSG harian tahun 2004-2008.
C. Metode Pengumpulan Data Teknik pengumpulan data merupakan suatu alat yang digunakan untuk mendapatkan data yang diperlukan dalam penelitian. Dalam penelitian ini metode pengumpulan data yang digunakan berasal dari; 1) Penelitian kepustakaan (Library Research) Penelitian ini dimaksudkan untuk mendapatkan data kepustakaan mengenai teori-teori yang berkaitan dengan masalah yang akan di bahas. Data-data tersebut diperoleh dari buku-buku, jurnal-jurnal ekonomi dan dengan mencari melalui situs-situs di internet. 2) Data Sekunder Data sekunder yang di ambil dari PT. Bursa Efek Indonesia, Bapepam dan media yang dipublikasikan oleh Bursa Efek Indonesia (JSX xlii
Monthly Statistic, Fact Book) dan sumber-sumber lain yang mendukung penelitian ini.
D. Teknik Analisis Langkah dalam melakukan teknik analisis sebagai berikut: Model Penelitian Hipotesis 1 Teknik analisis yang digunakan dalam penelitian ini memiliki beberapa tahapan dalam menganalisis data: 1. Return Saham Data harga saham penutupan pada setiap perdagangan digunakan untuk menghitung return harian untuk masing-masing saham dengan rumus: (Pjt – Pjt-1) Rit
= Pjt-1
Keterangan : Rjt
: Return saham ke-j pada hari ke t
Pjt
: Harga saham ke-j pada hari ke t
Pjt-1 : Harga saham ke-j pada hari ke t-1
2. Return market Data penutupan indeks harga saham, dapat digunakan untuk menghitung return market harian dengan rumus: (Pit – Pit-1) Rmt = xliii
Pit-1 Keterangan : Rmt
: Return pasar pada hari ke t
Pit
: Indeks Harga Saham Gabungan pada hari ke t
Pit-1 : Indeks Harga Saham Gabungan hari ke t-1
3. Menghitung expected return Expected return adalah pendapatan yang diharapkan dari suatu saham di masa datang yang sesuai dengan tingkat resiko dari saham tersebut. Salah satu model yang dapat digunakan untuk mengestimasi expected return adalah market adjusted model, pada model ini yang menjadi expected return adalah return ekspektasi pasar: E (R) = E (Rm) Berdasarkan model tersebut akan diperoleh keuntungan aktual saham yang menunjukkan adanya pengaruh informasi baru. Sebelum pengujian hipotesis dilakukan, data abnormal return di sekitar tanggal pengumuman ESOP akan di uji normalitasnya dengan kolmogrov-smirnov goodness of fit test. Pengujian yang terkait dengan reaksi pasar digunakan dengan event study untuk mendeteksi abnormal return (AR). Abnormal return yang ada merupakan akibat reaksi pasar terhadap suatu peristiwa tertentu, untuk menghitung abnormal return dengan formula sebagai berikut: ARit = Rit - Rmt di mana : xliv
ARit : Abnormal return saham ke-i pada hari ke t Rit
: Retrun saham ke-i pada hari ke t
Rmt : Return pasar pada hari ke t
4. Analisis Estimasi Abnormal return a. Mengukur Cumulative Abnormal Return (CAR) Untuk menjumlahkan abnormal return selama periode dari masingmasing saham yang digunakan dalam penelitian dengan menggunakan rumus Jogiyanto (2000) sebagai berikut:
di mana: CARit : Cumulative abnormal return ssham i pada hari t ARit
: Abnormal return saham i pada hari t
b. Mengukur Average Abnormal Return (AAR) Setelah menghitung abnormal return kemudian dijumlahkan dan di bagi dengan jumlah saham pada t dengan menggunakan rumus:
di mana : xlv
AARi,t : Average Abnormal Return saham pada waktu t ARi,t : Abnormal Return i pada waktu t n
: Jumlah saham
Model Penelitian Hipotesis 2: Pengujian yang terkait dengan Perilaku oportunistik para eksekutif perusahaan menggunakan model analisis regresi sederhana. Pemilihan model tersebut didasarkan pada pertimbangan bahwa penelitian ini menganalisis ketergantungan suatu variabel dependen melalui prediksi nilai rata-rata variabel dependen dalam hubungannya dengan nilai rata-rata variabel independen yang telah diketahui. Spesifikasi model yang digunakan untuk menguji hubungan antarvariabel tersebut adalah sebagai berikut:
Hasil perhitungan ADid dalam pengujian hipotesis 2 dikalikan dengan 1 sehingga menggambarkan semakin besar manajemen laba yang dilakukan dengan cara menurunkan laba yang dilaporkan ditunjukkan dengan semakin besarnya akrual diskresioner. Hipotesis akan terdukung bila β positif dan secara statistis signifikan. Dari persamaan regresi yang didapatkan, akan dilakukan pengujian apakah nilai konstanta dan koefisien memberikan pengaruh yang signifikan atau tidak terhadap nilai Y. Pengujian ini bisa dilakukan dengan dua metode, xlvi
yang pertama dengan uji t yaitu membandingkan nilai thitung dengan ttabel dan yang kedua dengan uji signifikansi. Berikut adalah pengujiannya : 1. Menguji signifikansi konstanta (a) pada model regresi Berikut adalah hipotesis yang diajukan: H0 : a = 0 (konstanta a tidak signifikan) H1 : a ≠ 0 (konstanta a signifikan) Pengambilan keputusan didasarkan atas dua metode: Berdasarkan perbandingan nilai thitung dengan ttabel di mana µ 1=µ 2 Jika |thitung| > ttabel, maka H0 ditolak Jika |thitung| < ttabel, maka H1 diterima
2. Menguji signifikansi koefisien b (POS) pada model regresi Berikut adalah hipotesis yang diajukan : H0 : b = 0 (koefisien b (POS) tidak signifikan) H1 : b ≠ 0 (koefisien b (POS) signifikan) Pengambilan keputusan didasarkan atas dua metode: Berdasarkan perbandingan nilai thitung dengan ttabel di mana µ 1=µ 2 Jika |thitung| > ttabel, maka H0 ditolak Jika |thitung| < ttabel, maka H1 diterima Statistik Deskriptif Statistik deskriptif dalam penelitian pada dasarnya merupakan proses transformasi data penelitian dalam bentuk tabulasi sehingga mudah dipahami xlvii
dan diintepretasikan ukuran statistik deskriptif yang digunakan adalah minimum, maksimum, mean dan standar deviasi (Indriantoro dan Supomo, 2002:170).
Uji analisis : Uji t yang digunakan dalam penelitian ini adalah dengan menggunakan one sample t-test. Uji one sample t-test digunakan untuk menguji perbedaan rata-rata sampel dengan suatu nilai hipotesis dengan menggunakan nilai probabilitas value (p-value) signifikansi (2-tailed) dengan peringkat signifikansi α = 5% (Trihendradi, 2007:73).
Jadi, dapat disimpulkan bahwa: Jika t hitung < t Tabel, maka Ho diterima Jika t hitung > t Tabel, maka Ho ditolak Atau Jika prob sig > 0,05, maka Ho diterima Jika prob sig < 0,05, maka Ho ditolak
Uji regresi : 1. Uji Asumsi Klasik Pengujian yang dilakukan dalam uji asumsi klasik adalah sebagai berikut: a. Uji Linearitas
xlviii
Uji linearitas dilakukan untuk melihat kesesuaian spesifikasi model yang digunakan dalam penelitian dari sisi apakah benar hubungan variabel yang diujikan berbentuk linier. Uji linearitas ini menggunakan uji Scatter Plot. Uji linearitas ini bertujuan untuk mengetahui apakah dua variabel mempunyai hubungan yang linear atau tidak secara signifikan (Bambang Ruswandi, 2009:46)
b. Uji Normalitas Menurut Singgih Santoso (2002:212), uji normalitas bertujuan untuk menguji apakah dalam sebuah model regresi, variabel independen, variabel dependen, atau keduanya mempunyai distribusi normal atau tidak. Model regresi yang baik adalah distribusi data normal atau mendekati normal. Deteksi normalitas dengan melihat penyebaran data (titik) pada sumbu diagonal dari grafik. Dasar pengambilan keputusan, yaitu jika data menyebar di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal, maka model regresi mengikuti asumsi normalitas, sedangkan jika data menyebar jauh dari garis diagonal dan atau tidak mengikuti arah garis diagonal maka model regresi tidak mengikuti asumsi normalitas. Pengujian dengan uji normalitas untuk model yang digunakan menunjukkan hasil bahwa residual berdistribusi normal. Pernyataan ini didasarkan pada hasil uji normalitas Kolmogorovsmirnof yang menghasilkan nilai signifikansi untuk Standardized Residual di atas 0,1 (tidak signifikan). c. Uji Heteroskedastisitas
xlix
Pengujian asumsi heteroskedastisitas bertujuan untuk menguji apakah dalam model regresi terjadi ketidaksamaan varians dari residual suatu pengamatan ke pengamatan yang lain. Pengujian untuk semua kelompok sampel dalam model regresi menunjukkan hasil bebas dari masalah heteroskedastisitas. Jika varians dari residual dari suatu pengamatan ke pengamatan lain tetap, maka di sebut heteroskedastisitas. Model regresi yang baik tidak terjadi heteroskedastisitas (Ghazali, 2001:69). Dasar pengambilan keputusan yaitu jika ada pola tertentu, seperti titik-titik yang ada membentuk suatu pola tertentu yang teratur (bergelombang, melebar kemudian menyempit), maka terjadi heteroskedastisitas. Sebaliknya jika tidak ada pola yang jelas, serta titik-titik menyebar di atas dan di bawah angka 0 pada sumbu Y, maka tidak terjadi heteroskedastisitas (Santoso, 2002:210).
d. Uji Autokorelasi Menurut Bambang Ruswandi (2009:48) Uji autokorelasi bertujuan menguji apakah dalam model regresi linier ada kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan pengganggu pada periode t-1 (sebelumnya). Jika terjadi korelasi maka dinamakan ada masalah autokorelasi. Untuk mengukur ada atau tidaknya autokorelasi digunakan uji Durbin Watson. Aturan pengujiannya adalah: 1). 1.65 < DW < 2.35
: tidak terjadi autokorelasi
2). 1.21 < DW < 1.65 atau 2.35 < DW < 2.79 : tidak dapat disimpulkan 3). DW < 1.21 atau DW > 2.79
: terjadi autokorelasi
l
2. Uji Goodness of Fit a. Uji Adjusted R2 (Koefisien Determinasi) Untuk menentukan seberapa besar variabel independen dapat menjelaskan variabel dependen, maka perlu diketahui nilai koefisien determinasi (R-Square). Jika R-Square adalah sebesar 1 berarti fluktuasi variabel dependen seluruhnya dapat dijelaskan oleh variabel independen dan tidak ada faktor lain yang menyebabkan fluktuasi variabel dependen. Nilai R-Square berkisar hampir 1, berarti semakin kuat kemampuan variabel independen dapat menjelaskan variabel dependen. Sebaliknya, jika nilai RSquare semakin mendekati angka 0 berarti semakin lemah kemampuan variabel independen dapat menjelaskan fluktuasi variabel dependen (Ghazali, 2001:45).
b. Uji statistik F Uji statistik F dilakukan untuk mengetahui hubungan variabelvariabel independen secara bersama-sama (simultan) terhadap variabel dependen. Untuk mengetahui apakah variabel-variabel independen
secara
bersama-sama
mempengaruhi
variabel
dependen, maka digunakan tingkat signifikansi sebesar 0,05. Jika nilai probability F lebih kecil dari 0,05 maka model regresi dapat digunakan untuk memprediksi variabel dependen atau dengan kata lain variabel independen secara bersama-sama berpengaruh li
terhadap variabel dependen. Sebaliknya jika nilai probability F lebih besar dari 0,05 maka model regresi tidak dapat digunakan untuk memprediksi variabel dependen atau dengan kata lain variabel independen secara bersama-sama tidak berpengaruh terhadap variabel dependen (Ghazali, 2001:47).
c. Uji Statistik t Uji statistik t digunakan untuk mengetahui hubungan masingmasing variabel independen secara individual terhadap variabel dependen. Untuk mengetahui ada atau tidaknya pengaruh masingmasing variabel independen secara individual terhadap variabel dependen digunakan tingkat signifikansi 0,05. Jika nilai probability t lebih besar dari 0,05 maka tidak ada pengaruh dari variabel independen terhadap variabel dependen (koefisien regresi tidak signifikan), sedangkan jika nilai probability t lebih kecil dari 0,05 maka terdapat pengaruh dari variabel independen terhadap variabel dependen.
lii
E. Operasional Variabel Penelitian 1. Variabel independen : Variabel bebas atau independen variable merupakan variabel yang dapat mempengaruhi variabel terikat (dependen variable). Adapun yang merupakan variabel bebas (independen) adalah Reaksi Pasar dan Perilaku Oportunistik. Definisi operasional masing-masing variabel bebas adalah sebagai berikut: A. Reaksi Pasar Reaksi pelaku pasar modal terhadap informasi yang dipublikasikan di pasar modal dapat diproaksikan dengan variabel abnormal return. Perubahan harga saham akan dapat menggambarkan bentuk efisiensi pasar modal. Semakin efisien pasar, maka semakin cepat informasi tersebut terefleksi dalam harga saham. Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang ada maka kondisi pasar yang seperti ini dikatakan sebagai pasar efisien (efficient market). Suatu pasar dikatakan efisien jika tidak
liii
seorangpun baik investor individu maupun investor maupun investor institusi akan mampu memperoleh abnormal return dalam waktu yang lama.
Metode analisis yang digunakan dalam penelitian ini memiliki beberapa tahapan dalam menganalisis data: 1. Return Saham Data harga saham penutupan pada setiap perdagangan digunakan untuk menghitung return harian untuk masing-masing saham dengan rumus: (Pjt – Pjt-1) Rit
= Pjt-1
Keterangan : Rjt
: Return saham ke-j pada hari ke t
Pjt
: Harga saham ke-j pada hari ke t
Pjt-1 : Harga saham ke-j pada hari ke t-1
2. Return market Data penutupan indeks harga saham, dapat digunakan untuk menghitung return market harian dengan rumus: (Pit – Pit-1) Rmt = Pit-1 liv
Keterangan : Rmt
: Return pasar pada hari ke t
Pit
: Indeks Harga Saham Gabungan pada hari ke t
Pit-1 : Indeks Harga Saham Gabungan hari ke t-1
3. Menghitung expected return Expected return adalah pendapatan yang diharapkan dari suatu saham di masa datang yang sesuai dengan tingkat resiko dari saham tersebut. Salah satu model yang dapat digunakan untuk mengestimasi expected return adalah market adjusted model, pada model ini yang menjadi expected return adalah return ekspektasi pasar: E (R) = E (Rm) Berdasarkan model tersebut akan diperoleh keuntungan aktual saham yang menunjukkan adanya pengaruh informasi baru. Sebelum pengujian hipotesis dilakukan, data abnormal return di sekitar tanggal pengumuman ESOP akan di uji normalitasnya dengan kolmogrov-smirnov goodness of fit test. Pengujian yang terkait dengan reaksi pasar digunakan dengan event study untuk mendeteksi abnormal return (AR). Abnormal return yang ada merupakan akibat reaksi pasar terhadap suatu peristiwa tertentu, untuk menghitung abnormal return dengan formula sebagai berikut: ARit = Rit - Rmt di mana : ARit : Abnormal return saham ke-i pada hari ke t Rit
: Retrun saham ke-i pada hari ke t lv
Rmt : Return pasar pada hari ke t
a.
Mengukur Cumulative Abnormal Return (CAR) Untuk menjumlahkan abnormal return selama periode dari masing-
masing saham yang digunakan dalam penelitian dengan menggunakan rumus Jogiyanto (2000) sebagai berikut:
di mana: CARit : Cumulative abnormal return ssham i pada hari t ARit
b.
: Abnormal return saham i pada hari t
Mengukur Average Abnormal Return (AAR) Setelah menghitung abnormal return kemudian dijumlahkan dan di bagi
dengan jumlah saham pada t dengan menggunakan rumus:
di mana: AARi,t : Average Abnormal Return saham pada waktu t ARi,t : Abnormal Return i pada waktu t n
: Jumlah saham lvi
B. Perilaku Oportunistik Eksekutif yang Berkaitan dengan Program Opsi Saham Karyawan (POSK) Para eksekutif berperilaku oportunistik dalam menyediakan informasi laba pada pelaksanaan program opsi saham. Hal tersebut memungkinkan mereka lakukan karena para eksekutif perusahaan memiliki kewenangan untuk memilih metode. Perilaku oportunistik para eksekutif perusahaan dapat dideteksi dengan berbagai metode. Salah satunya adalah dengan melihat besarnya akrual diskresioner. Pada penelitian ini akrual diskresioner (AD) merupakan proksi dari manajemen laba. Penelitian ini menggunakan model Dechow et al (1995). untuk mengestimasi akrual total (AKT) serta model Jones modifikasian (Dechow et al.,1995) untuk mengestimasi akrual nondiskresioner. Pertimbangan
ketersediaan data,
kesederhanaan,
dan keakuratan
melandasi pemilihan model Dechow et al. (1995) tersebut dalam rangka mengestimasi akrual total. Penelitian ini menggunakan data kuartalan untuk mengestimasi akrual diskresioner karena peristiwa pengambilan keputusan dalam pelaksanaan opsi saham mulai dari pengumuman opsi, pengambilan hak beli atas saham perusahaan, dan penjualan saham terjadi pada tahun berjalan. Dalam data tersebut tidak tersaji catatan atas laporan keuangan yang menyajikan detail atau perincian laporan neraca dan perincian laporan laba
lvii
rugi perusahaan. Akrual total yang dimodelkan oleh Dechow et al. (1995) adalah sebagai Berikut:
Dalam persamaan di atas, AKT adalah akrual total, laba bersih yang di maksud adalah laba bersih yang dicapai perusahaan yang berasal dari kegiatan rutin perusahaan, kas flow operasi merupakan kas yang dimiliki perusahaan yang berasal dari kegiatan operasi, dan At-1 adalah total aktiva tahun sebelumnya. Jones menggunakan regresi untuk memisahkan akrual diskresioner dengan akrual nondiskresioner. Untuk mengestimasi akrual nondiskresioner penelitian ini menggunakan Model Jones Modifikasian (Dechow et al., 1995) dengan model sebagai berikut:
dalam persamaan di atas, AND adalah akrual non diskresioner, Ait-1 adalah total aktiva, ∆REVit adalah perubahan pendapatan (revenue), ∆RECit adalah perubahan piutang dagang, PPEit adalah aktiva tetap, dan ε adalah residual error. Dari kedua model di atas maka nilai akrual diskresioner (AD) sebagai proksi manajemen laba dapat diestimasi dengan menyelisihkan akrual total (AKT) dengan akrual nondiskresioner (AND) sebagai berikut:
lviii
Atau
2. Variabel dependen : Variabel terikat atau dependen variable yaitu merupakan variabel yang dipengaruhi oleh variabel bebas. Adapun variabel terikat (dependen) dalam penelitian ini adalah ESOP. Definisi operasional masing-masing variabel terikat adalah sebagai berikut: a. ESOP ESOP atau Program Opsi Saham Karyawan adalah pemberian hak (opsi) kepada karyawan untuk membeli sebagian saham perusahaan dalam suatu periode tertentu pada tingkat harga yang sudah ditentukan ketika opsi diberikan (Telaumbauna, 2000:1). ESOP atau Program Opsi Saham Karyawan merupakan program kepemilikan karyawan atas saham perusahaan yang diharapkan dapat meningkatkan sense of belonging sehingga mendukung peningkatan kinerja perusahaan. Hal ini diduga akan mendapat sinyal yang positif (good news) dari para investor. Perkembangan dan fenomena ESOP yang masih relatif baru memerlukan pembuktian atas reaksi pasar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
Untuk menguji jumlah opsi saham yang direncanakan dan diputuskan perusahaan untuk dihibahkan kepada para eksekutif dan karyawan
lix
perusahaan yaitu diproksi dengan proporsi opsi saham (POS) (Putra Astika, 2008:8). Jumlah opsi saham yang diputuskan untuk dihibahkan dalam jendela kejadian (event window) diyakini mampu menjelaskan perilaku manajemen laba yang dilakukan oleh para eksekutif perusahaan dengan cara menurunkan jumlah laba yang dilaporkan. Keyakinan ini menjadikan jumlah opsi saham ditempatkan sebagai variabel independen. Semakin besar proporsi opsi saham yang diputuskan untuk dihibahkan kepada eksekutif dan karyawan perusahaan semakin besar pula manajemen laba yang menurunkan laba laporan dilakukan oleh para eksekutif perusahaan (Putra Astika, 2008:7). Variabel tersebut di proksi dengan jumlah opsi saham yang diputuskan untuk dihibahkan dalam jendela kejadian (event window) di deflasi dengan jumlah saham yang telah dikeluarkan perusahaan (outstanding stock) pada akhir periode sebelumnya (t-1) sebagai nilai proporsi opsi saham. Proksi tersebut digunakan sebagai variabel independen untuk menguji fenomena manajemen laba menjelang keputusan dan pengumuman program opsi saham (Putra Astika, 2008:8). Detail perhitungannya adalah sebagai berikut:
Keterangan : POS : Proporsi opsi saham JOS : Jumlah opsi saham yang diputuskan untuk dihibahkan JSB : Jumlah saham yang beredar pada awal tahun atau akhir sebelumnya (t-1) lx
periode
Pemilihan proksi ini didasarkan pada pertimbangan bahwa rasio saham yang akan dilepaskan perusahaan menarik minat para eksekutif/karyawan perusahaan untuk memiliki saham perusahaan. Koefisien variabel proporsi opsi saham (POS) dalam penelitian ini juga diharapkan positif.
lxi
BAB IV PENEMUAN DAN PEMBAHASAN
A. Analisis Deskriptif Statistik Saham ESOP terdiri dari 57 saham yang dipilih setelah melalui beberapa kriteria sehingga indeks ini terdiri dari saham-saham yang mempunyai likuiditas yang tinggi dan juga mempertimbangkan kapitalisasi pasar dari saham-saham tersebut. Namun, pada periode 1 Januari 2004 sampai 31 Desember 2008 perusahaan yang konsisten masuk dalam kelompok saham ESOP berjumlah 37 Perusahaan, yaitu: Tabel 2 Perusahaan yang Konsisten Tergabung Dalam Kelompok Saham ESOP Periode 1 Januari 2004-31 Desember 2008 No. 1 2 3 4 5 6 7 No. 8 15 9 16 10 17 11 18 12 13 14 19 20 21 22 23
Kode Emiten BNGA ISAT DYNA MKDO BBNI APEX BMTR Kode IDKMEmiten MTDL SHDA SHDA TRIM BMTR APEX BNGA BDMN BMTR MASA BNGA BNII BNII BNII BNII
Nama Emiten Bank Niaga Tbk Indosat Tbk Dynaplast Tbk Makindo Tbk Bank Negara Apexindo Global Mediacom Nama Emiten Indosiar Karya Metrodata Sari Husada Sari Husada Trimegah Global Mediacom Apexindo Bank Niaga Tbk Bank Danamon Global Mediacom Multistrada Bank Niaga Tbk Bank International Indonesia Tbk Bank International Indonesia Tbk Bank International Indonesia Tbk Bank International Indonesia Tbk lxii
24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37
IATA APEX APEX BDMN BDMN BDMN BNGA BNGA BMTR BMTR BMTR PGAS PGAS SCMA
Indonesia Air Apexindo Apexindo Bank Danamon Bank Danamon Bank Danamon Bank Niaga Tbk Bank Niaga Tbk Global Mediacom Global Mediacom Global Mediacom Perusahaan Gas Perusahaan Gas Surya Citra
Sumber : JSX Statistix
Pengolahan data pada penelitian ini menggunakan fasilitas elektronik dengan menggunakan microsoft excel dan SPSS versi 13.0 for windows untuk memudahkan perolehan data sehingga dapat menjelaskan variabel-variabel yang diteliti. Langkah pertama dalam penelitian ini adalah melakukan penentuan sampel dengan metode purposive sampling atau penentuan sampel dengan pertimbangan tertentu pada perusahaan perusahaan yang tergabung dalam saham ESOP atau Program opsi Saham Karyawan.
Statistik deskriptif dari variabel CAR pada penelitian ini disajikan pada tabel berikut ini. Statistik deskriptif ini berfungsi untuk memberikan gambaran umum tentang data yang akan digunakan sebagai dasar untuk menguji hipotesis dalam penelitian ini. Tabel 3 lxiii
Statistik Deskriptif Variabel CAR
Variabel
N
Minimum
Maksimum
CAR 7 -0.97 Sumber: Data yang diolah
0.29
Rata-rata -0.1455
Dev. Standar 0.4325
Dari tabel di atas dapat diketahui bahwa data yang digunakan sebanyak 7 periode dengan nilai CAR minimum adalah -0.97 dan nilai CAR maksimum sebesar 0.29. Dengan rata-rata nilai CAR sebesar -0.1455 dan standar deviasi sebesar 0.4325. Tabel 4 Statistik Deskriptif Variabel POS dan AD Descriptive Statistics N POS AD Valid N (listwise)
37 37 37
Minimum .00000 -1.67304
Maximum Mean Std. Deviation 1003.009 29.34459 164.62675605 50.95048 1.2083051 9.53391120
Sumber: Data yang diolah Dari tabel di atas dapat diketahui jumlah perusahaan yang di analisis sebanyak 37 perusahaan. Dengan Proporsi Opsi Saham tertinggi sebesar 1003.009 dan terendah sebesar 0.0000 dengan rata-rata proporsi opsi saham sebesar 29.34459 dan standar deviasi 164.62675605. Sedangkan untuk Akrual Diskresioner (AD) nilai tertinggi sebesar 50.95048 dan terendah -1.67304 dan rata-rata 1.2083051 dengan standar deviasi 9.53391120.
B. Hasil dan Pembahasan 1. Pengujian Reaksi Pasar terhadap ESOP lxiv
1.1 Pengujian Normalitas Data Hasil pengujian normalitas data menggunakan kolmogorov smirnov test terhadap variabel CAR dapat di lihat pada tabel berikut: Tabel 5 Hasil Pengujian Normalitas Data Variabel
N
K-S-Z
Asymp. Sig (2-tailed)
CAR
7
0.896
0.399
Hasil pengujian kolmogorov-smirnov goodness of fit test menunjukkan bahwa variabel CAR data berdistirbusi normal karena nilai 2 tailed p > 0.05. Tabel 6 Perhitungan Average Abnormal Return (AAR) pada Event Periode Periode AAR % Positif T-Hitung Z-Sign Test -3 -0.0037435 0.127 -0.672 0.594 -2 0.00788866 0.208 1.144 0.081 -1 -0.0262421 0.326 -1.183 0.000 0 -0.0026912 0.154 -0.755 0.346 1 0.00188061 0.155 0.366 0.339 2 -0.0006948 0.124 -0.128 0.616 3 0.000927 0.073 0.373 0.842 Sumber : Data yang diolah AAR yang terjadi selama event periode cenderung negatif. Perhitungan t–hitung dan z-sign test secara keseluruhan tidak signifikan karena t-hitung < ttabel (2,03). Sehingga dapat disimpulkan bahwa Reaksi Pasar tidak berpengaruh pada ESOP. Hal ini disebabkan ESOP merupakan fenomena yang relatif baru bagi investor, sehingga di anggap memiliki risiko dan belum ada kepastian keuntungan yang diperoleh. Investor juga memprediksi akan terjadi dilution lxv
effect di mana terjadi pengurangan laba untuk setiap lembar saham setelah dilaksanakan hak opsi (option right) karena jumlah saham yang beredar semakin bertambah dan program ESOP yang dilakukan dalam bentuk stock option plan akan mengaitkan imbalan dimasa mendatang yang memiliki risiko. Selain itu faktor di luar kontrol perusahaan yang mempengaruhi harga saham seperti kondisi politik, ekonomi, sosial, dan keamanan di Indonesia, serta harga saham yang ditentukan oleh pasar sering kurang rasional dimana cenderung bereaksi berlebihan. Saham bisa overpriced pada kondisi bullish dan under priced pada kondisi bearish (Christian Herdinata, 2007:6). Gambar 4.1 Pergerakan Reaksi Pasar
Pada gambar di atas dapat dijelaskan bahwa pergerakan reaksi pasar dari periode -3 menuju periode -2 terjadi kenaikan rata-rata abnormal return sebesar 0.01. Setelah itu AAR dari periode -2 ke periode -1 terjadi penurunan yang sangat besar dengan AAR mencapai -0.0262421. Pada periode ke 0 reaksi pasar bergerak naik kembali mencapai nilai AAR sebesar -0.0026912. Setelah periode ke nol sampai periode ke tiga reaksi pasar mengalami kenaikan dan penurunan yang tidak signifikan.
2. Pengujian Perilaku Oportunistik Eksekutif terhadap ESOP
lxvi
Data yang digunakan menggunakan data outlier, dikarenakan hasil datanya tidak menunjukkan signifikan. Ada empat penyebab timbulnya data outlier : 1. Kesalahan dalam meng-entri data, 2. Gagal menspesifikasi adanya missing value dalam program komputer, 3. outlier bukan merupakan anggota populasi yang kita ambil sebagai sampel, dan 4. Outlier berasal dari populasi yang kita ambil sebagai sampel, tetapi distribusi dari variabel dalam populasi tersebut memiliki nilai ekstrim dan tidak terdistribusi secara normal. Tujuannya adalah untuk menentukan atau mengevaluasi kesahihan suatu model, baik untuk melihat pelanggaran terhadap asumsi maupun untuk melihat penyimpangan nilai prediksi terhadap nilai sesungguhnya (Ghozali, 2005:36).
Cara meng-outlier datanya: 1). Masukkan 37 Data POS dan AD ke SPSS 13.0, 2). Masukkan variabel POS dan AD, 3). Keluar data Z dari masing-masing variabel, 4). Setelah itu, data tersebut di seleksi satu per satu, lihat data Z nya dari masing-masing variabel, apabila hasil datanya tersebut diatas 1.96 dan dibawah -1.96 maka data itu di outlier.
Uji Asumsi Klasik 2.1 Uji Linearitas
lxvii
Uji linearitas digunakan untuk mengetahui apakah model regresi berbentuk linear atau tidak, karena salah satu syarat penggunaan regresi linear adalah data harus bersifat linear. Berdasarkan hasil pengolahan yang dilakukan melalui program SPSS versi 13, melalui diagram pencar (scatter plot) dengan sub menu Curve Estimation diperoleh hasil sebagai berikut: Gambar 4.2 Hasil Uji Linearitas Sebelum Outlier Uji linearitas antara AD (Y) dengan POS (X) :
Dari gambar di atas, menunjukkan hubungan antara variabel Independen (AD) dengan variabel dependen (POS), tampak bahwa tidak terdapat hubungan linear antara variabel Independen dengan variabel dependen karena tampak data tidak mengikuti garis linier. Untuk lebih memperkuat pernyataan tersebut, maka dilakukan pengujian linearitas menggunakan uji signifikansi F : Model Summary and Parameter Estimates Dependent Variable: AD Equation Linear
R Square .001
F
Model Summary df1 1 .050
df2 36
The independent variable is POS.
Hipotesis yang digunakan adalah sebagai berikut : H0 : Asumsi linearitas tidak terpenuhi lxviii
Sig. .825
Parameter Estimates Constant b1 1.034 -.002
H1 : Asumsi linearitas terpenuhi Jika nilai signifikansi < α maka H0 di tolak sehingga asumsi linearitas terpenuhi (Bambang Ruswandi, 2009:44). Berdasarkan output di atas, diketahui bahwa nilai sig (0.825 < 0.05) maka H0 di terima sehingga data tidak linear. Agar memenuhi asumsi Linearitas, maka digunakan data yang outliernya telah dibuang, sehingga jumlah data yang digunakan menjadi 30. Dengan demikian, hasil uji linearitas terlihat pada gambar berikut:
Gambar 4.3 Hasil Uji Linearitas Setelah Outlier Uji linearitas antara AD (Y) dengan POS (X) :
Dari gambar di atas, menunjukkan hubungan antara variabel Independen (AD) dengan variabel dependen (POS), tampak bahwa tidak terdapat hubungan linear antara variabel Independen dengan variabel dependen karena tampak data tidak mengikuti garis linier. lxix
Untuk lebih memperkuat pernyataan tersebut, maka dilakukan pengujian linearitas menggunakan uji signifikansi F : Model Summary and Parameter Estimates Dependent Variable: AD Equation Linear
R Square .138
Model Summary F df1 4.488 1
df2 28
Sig. .043
Parameter Estimates Constant b1 1.035 .221
The independent variable is POS.
Hipotesis yang digunakan adalah sebagai berikut : H0 : Asumsi linearitas tidak terpenuhi H1 : Asumsi linearitas terpenuhi Jika nilai signifikansi < α maka H0 di tolak sehingga asumsi linearitas terpenuhi (Bambang Ruswandi, 2009:44). Berdasarkan output di atas, diketahui bahwa nilai sig (0.043 < 0.05) maka H0 tidak di terima sehingga asumsi linearitas terpenuhi.
2.2 Uji Normalitas Model regresi yang baik adalah distribusi data normal atau mendekati normal. Deteksi normalitas dengan melihat penyebaran data (titik) pada sumbu diagonal dari grafik. Dasar pengambilan keputusan, yaitu jika data menyebar di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal, maka model regresi mengikuti asumsi normalitas, sedangkan jika data menyebar jauh dari garis diagonal dan atau tidak mengikuti arah garis diagonal maka model regresi tidak mengikuti asumsi normalitas. Data- data bertipe skala sebagai pada umumnya mengikuti asumi distribusi normal. Namun, tidak lxx
mustahil suatu data tidak mengikuti asumsi normalitas. Untuk mengetahui kepastian sebaran data yang diperoleh harus dilakukan uji normalitas terhadap data yang bersangkutan Dengan demikian, analisis statistika yang pertama harus digunakan dalam rangka analisis data adalah analisis statistik berupa uji normalitas (Santoso, 2002: 212). Gambar 4.4 Hasil Uji Normalitas Sebelum Outlier
Gambar 4.5 Histogram
lxxi
Jika di lihat dari histogram, terlihat bahwa sebaran data residul secara umum tidak berada di dalam kurva yang berbentuk lonceng. Sehingga dapat disimpulkan bahwa residual tidak berdistribusi normal.
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test AD
N Normal Parameters
a,b
Most Extreme Differences
Mean Std. Deviation
37 .9718934
POS 37 28.57247
9.516442
162.4566
Absolute Positive
.513 .513
.475 .475
Negative
-.364 3.160
- .430 2.927
.000
.000
Kolmogorov-Smirnov Z Asymp. Sig. (2-tailed)
a. Test distribution is Normal. b. Calculated from data.
Berikut adalah hipotesisnya: H0 : F(x) = F0(x), dengan F(x) adalah fungsi distribusi frekuensi hasil pengamatan, dan F0(x) adalah distribusi frekuensi harapan (teoritis) dalam artian residual berdistribusi normal. H1 : F(x) ≠ F0(x) atau distribusi residual tidak normal Pengambilan keputusan berdasarkan nilai probabilitas dengan α = 0,05 : Jika probabilitas > 0,05 , maka H0 diterima Jika probabilitas < 0,05 , maka H1 ditolak
lxxii
Hasil uji normalitas pada data residual, berdasarkan uji kolmogorovSmirnov diperoleh angka probabilitas sebesar 0.000 dengan menggunakan taraf signifikansi alpha 5 % atau (0.05), maka diketahui nilai probabilitas 0.000 < 0.05, maka H0 ditolak, sehingga dapat disimpulkan bahwa data tidak berdistribusi normal. Kesimpulan tersebut sama seperti pengujian pada Normal Probability Plot of Residual dan histogram. Dari gambar tersebut terlihat bahwa titik-titik observasi sedikit menjauh dari garis diagonal. Dengan demikian maka dapat dikatakan bahwa observasi yang dimiliki tidak memenuhi asumsi normalitas. Oleh karena itu maka dilakukan pembuangan atas data yang outlier dalam model yang akan dibentuk. Menurut Ghazali (2005:36) outlier adalah kasus atau data yang memiliki karakteristik unik yang terlihat sangat berbeda jauh dari observasiobservasi lainnya dan muncul dalam bentuk nilai ekstrim baik untuk sebuah variabel tunggal atau variabel kombinasi.
lxxiii
Agar memenuhi asumsi normalitas, maka digunakan data yang outliernya telah dibuang, sehingga jumlah observasi menjadi 30. Dengan demikian, hasil uji normalitas terlihat pada gambar berikut: Gambar 4.6 Hasil Uji Normalitas Setelah Outlier
Dari gambar di atas, terlihat bahwa titik-titik observasi menyebar di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal. Oleh karena itu, maka dapat diindikasikan bahwa data ini memenuhi asumsi normalitas. Berdasarkan Normal Probability Plot of Residual, diketahui bahwa residual membentuk suatu pola garis lurus, sehingga bisa disimpulkan bahwa residual berdistribusi normal.
Gambar 4.7 Histogram
lxxiv
Jika di lihat dari histogram, terlihat bahwa sebaran data residul secara umum berada di dalam kurva yang berbentuk lonceng. Sehingga dapat disimpulkan bahwa residual berdistribusi normal. Adapun
uji
normalitas
yang
digunakan
dalam
penelitian
ini
menggunakan uji Kolmogorov-Smirnov untuk menguji sesuai (goodness of fit). Dalam hal ini yang diperhatikan adalah tingkat kesesuaian antara distribusi nilai sampel (observasi) dengan distribusi teoritis tertentu (normal, uniform, eksponensial atau poisson). Jadi hipotesis statistiknya adalah bahwa distribusi frekuensi hasil pengamatan bersesuaian dengan distribusi frekuensi harapan (teoritis) (Trihendradi, 2007:243). Berikut ini adalah hasil uji Kolmogorov-smirnov terhadap data residual menggunakan software SPSS13:
lxxv
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
N Normal Parameters a,b Most Extreme Differences
Mean Std. Deviation Absolute Positive Negative
Kolmogorov-Smirnov Z Asymp. Sig. (2-tailed)
Unstandardiz ed Residual 30 .0000000 .36279256 .131 .106 -.131 .717 .683
a. Test distribution is Normal. b. Calculated from data.
Berikut adalah hipotesisnya : H0 : F(x) = F0(x), dengan F(x) adalah fungsi distribusi frekuensi hasil pengamatan, dan F0(x) adalah distribusi frekuensi harapan (teoritis) dalam artian residual berdistribusi normal. H1 : F(x) ≠ F0 (x) atau distribusi residual tidak normal Pengambilan keputusan berdasarkan nilai probabilitas dengan α = 0,05 : Jika probabilitas > 0,05 , maka H0 diterima Jika probabilitas < 0,05 , maka H1 ditolak Hasil uji normalitas pada data residual, berdasarkan uji Kolmogorovsmirnov diperoleh angka probabilitas sebesar 0.683 dengan menggunakan taraf signifikansi alpha 5 % atau (0.05), maka diketahui nilai probabilitas > 0.05, maka
H0 diterima, sehingga dapat disimpulkan bahwa data
berdistribusi normal. Kesimpulan tersebut sama seperti pengujian pada Normal Probability Plot of Residual dan histogram. 2.3 Uji Heteroskedastisitas lxxvi
Uji Heteroskedastisitas bertujuan menguji apakah dalam model regresi terjadi ketidaksamaan varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang lain. Jika varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang lain tetap, maka disebut Homoskedastisitas dan jika berbeda disebut Heteroskedastisitas. Model yang baik adalah yang Homoskesdatisitas atau tidak terjadi Heteroskesdatisitas. Kebanyakan data crossection mengandung situasi Heteroskesdatisitas karena data ini menghimpun data yang mewakili berbagai ukuran (kecil, sedang, dan besar) (Ghazali, 2005:105). Dalam
penelitian
Heteroskedastisitas
ini,
dengan
alat
yang
menggunakan
digunakan
untuk
Scatterplot,
pengujian
dengan
dasar
pengambilan keputusan jika titik-titik menyebar maka tidak terjadi Heteroskedastisitas dan jika titik-titik tidak menyebar maka terjadi Heteroskedastisitas.
Adapun hasil uji Heteroskedastisitas terlihat pada gambar berikut: Gambar 4.8 Hasil Uji Heteroskedastisitas Sebelum Outlier lxxvii
Sumber: Data yang diolah Dari gambar scatterplot terlihat bahwa titik-titik dari data tidak menyebar secara acak serta tidak tersebar secara baik di atas maupun di bawah angka nol pada sumbu Y dan membentuk suatu pola tertentu. Hal ini dapat disimpulkan bahwa terjadi heteroskedastisitas pada model regresi atau data tidak bersifat homoskedastisitas. dalam artian bahwa terjadi ketidaksamaan varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang lain. Oleh karena itu maka dilakukan Outlier. Adapun hasil dari uji Heteroskedastisitas setelah outlier adalah sebagai berikut:
Gambar 4.9 Hasil Uji Heteroskedastisitas Setelah Outlier
lxxviii
Dari gambar scatterplot terlihat bahwa titik-titik dari data menyebar secara acak serta tersebar secara baik di atas maupun di bawah angka nol pada sumbu Y dan tidak membentuk suatu pola tertentu. Hal ini dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitas pada model regresi atau data bersifat homoskedastisitas, sehingga model regresi layak digunakan untuk menganalisis AD yang di ukur dari POS. Analisis dengan gambar scatterplot memiliki kelemahan yang cukup signifikan oleh karena jumlah pengamatan mempengaruhi hasil ploting. Semakin sedikit jumlah pengamatan semakin sulit menginterpretasikan hasil gambar scatterplot.
2.4 Uji Autokorelasi Uji autokorelasi bertujuan menguji apakah dalam regresi linear ada korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan lxxix
penggganggu pada periode t-1 (sebelumnya). Autokorelasi muncul karena observasi yang berurutan sepanjang waktu berkaitan satu sama lainnya. Masalah ini timbul karena residual (kesalahan pengganggu) tidak bebas dari satu observasi ke observasi lainnya (Ghazali, 2005:95). Adapun hasil pengujian terlihat pada tabel berikut: Tabel 7 Hasil Uji Autokorelasi Sebelum Outlier Model Summaryb Model 1
R R Square .372a .138
Adjusted R Square .107
Std. Error of the Estimate .36921
DurbinWatson 1.673
a. Predictors: (Constant), POS b. Dependent Variable: AD
Dari tabel di atas terlihat bahwa DW sebesar +1.673, nilai ini berada pada interval 1.65 < DW < 2.35. Dengan demikian dapat diindikasikan bahwa model ini tidak terjadi Autokorelasi. Semakin sedikit penyimpangan dalam suatu model, maka hasil regresi yang dihasilkan semakin baik. Dengan demikian maka dilakukan outlier. Adapun hasil dari Uji Autokorelasi setelah dilakukan outlier adalah sebagai berikut:
Tabel 8 Hasil Uji Autokorelasi Setelah Outlier
lxxx
Model Summaryb
Model 1
R .372 a
Adjusted R Square .107
R Square .138
Std. Error of the Estimate .36921
DurbinWatson 1.123
a. Predictors: (Constant), POS b. Dependent Variable: AD
Dari hasil pengujian Autokolerasi di dapat nilai D-W (Durbin-Watson) sebesar 1.123. hal ini berarti model regresi berganda ini tidak terdapat masalah autokolerasi karena nilai D-W nya terletak diantara batas atas dan batas bawah atau terletak di antara DW < 1.21.
3. Goodness of Fit 3.1 Koefisien Determinasi Tabel 9 Pengujian Koefisien Determinasi Model Summaryb
Model 1
R R Square .372a .138
Adjusted R Square .107
Std. Error of the Estimate .36921
DurbinWatson 1.123
a. Predictors: (Constant), POS b. Dependent Variable: AD
Pada tabel Model Summary, didapat 1 model regresi dengan nilai koefisien korelasi (R) sebesar 0.372, nilai koefisien determinasi (R Square) sebesar 0.138 (13.8%). Koefisien determinasi ini menunjukkan bahwa 13.8% Akrual Diskresioner (AD) dapat dijelaskan atau dipengaruhi oleh Proporsi lxxxi
Opsi Saham (POS). Sedangkan sisanya (100% - 13.8% = 86.2%) AD dipengaruhi oleh hal-hal atau variabel lain. Nilai Adjusted R Square sebesar 0.107 (10.7%) menunjukkan bahwa di lapangan (pada kenyataannya) pengaruh dari POS terhadap AD hanya sebesar 10.7%, 3.2 Uji Simultan (Uji F) Tabel 10 Pengujian Uji Simultan ANOVAb Model 1
Regression Residual Total
Sum of Squares .612 3.817 4.429
df 1 28 29
Mean Square .612 .136
F 4.488
Sig. .043a
a. Predictors: (Constant), POS b. Dependent Variable: AD
Sumber : Data yang Diolah
Pada tabel analisis varian (Anova) ditampilkan hasil uji F yang dapat dipergunakan untuk menguji apakah model regresi yang didapatkan sudah cocok dengan data. Jika terdapat kecocokan antara model regresi dengan data, maka model regresi tersebut dapat digunakan untuk memprediksi nilai AD terhadap variabel POS. Pengujian dilakukan dengan Uji F, hipotesis yang diajukan adalah: H0 : Model tidak cocok dengan data H1 : Model cocok dengan data Pengambilan keputusan berdasarkan perbandingan nilai Fhitung dengan Ftabel: Jika Fhitung > Ftabel, maka H0 ditolak lxxxii
Jika Fhitung < Ftabel, maka H0 diterima Dari penghitungan didapat nilai F hitung sebesar 4.488 Dengan tingkat signifikansi sebesar 5% dan df1 = 1 dan df2 = 28, didapat nilai Ftabel = 4.20. Karena nilai Fhitung (4.488) > nilai Ftabel (4.20) H0 ditolak atau terdapat kecocokan antara model dengan data. Sehingga dapat disimpulkan bahwa aspek variabel POS signifikan memberikan kontribusi atau pengaruh yang besar terhadap variabel AD. Sehingga model regresi yang didapatkan layak digunakan untuk memprediksi. Atau jika dilihat dengan menggunakan nilai signifikansi, diketahui bahwa nilai sig (0.043 < 0.05) sehingga memiliki kesimpulan yang sama dengan Uji F yaitu terdapat kecocokan antara model dengan data.
3.3 Uji Parsial (Uji t) Tabel 11 Pengujian signifikansi kostanta dan koefisien regresi
lxxxiii
Coefficientsa
Model 1
(Constant) POS
Unstandardized Coefficients B Std. Error 1.035 .067 .221 .104
Standardized Coefficients Beta .372
t 15.352 2.118
Sig. .000 .043
a. Dependent Variable: AD
Sumber : Data yang diolah
Persamaan Regresi Sederhana Pada output ini, dikemukakan nilai koefisien dari persamaan regresi. Dalam kasus ini, persamaan regresi sederhana yang digunakan adalah: Y = a + b X dimana: Y = AD X = POS a = Konstanta b = Koefisien regresi Dari hasil pengolahan didapatkan model persamaan regresi: ) Y = 1.035 + 0.221 X
Dari model regresi di atas dapat dijabarkan sebagai berikut: 1. Nilai Konstanta sebesar 1.035 menyatakan bahwa jika tidak ada nilai POS, maka besarnya AD sebesar 1.035. 2. Nilai Koefisien regresi X (POS) sebesar 0.221 menyatakan bahwa setiap penambahan 1 dari POS, maka nilai Y (AD) akan bertambah sebesar 0.221.
Pengujian signifikansi kostanta dan koefisien regresi lxxxiv
Dari persamaan regresi yang didapatkan, akan dilakukan pengujian apakah nilai konstanta dan koefisien memberikan pengaruh yang signifikan atau tidak terhadap nilai Y. Pengujian ini bisa dilakukan dengan dua metode, yang pertama dengan uji t yaitu membandingkan nilai thitung dengan ttabel dan yang kedua dengan uji signifikansi. Terlihat bahwa thitung untuk konstanta a adalah 15.352, Sedang ttabel bisa didapat pada tabel t-test, dengan α = 0.05, karena digunakan hipotesis dua arah, ketika mencari ttabel, nilai α dibagi dua menjadi 0.025, dan df = 28 (di dapat dari rumus n-2, dimana n adalah jumlah data, 30-2=28). Di dapat ttabel adalah 2.05. Oleh karena thitung > ttabel (15.352 > 2.05), maka H0 ditolak, sehingga dapat disimpulkan bahwa kostanta a berpengaruh secara signifikan terhadap AD. 1. Berdasarkan nilai probabilitas dengan α = 0,05 : Jika probabilitas > 0,05 , maka H0 diterima Jika probabilitas < 0,05 , maka H0 ditolak Terlihat bahwa nilai probabilitas pada kolom Sig adalah 0.000 atau probabilitas di bawah 0.05 (0.00 < 0.05). Dengan demikian H0 ditolak, sehingga mempunyai kesimpulan yang sama dengan uji t yaitu kostanta a berpengaruh secara signifikan terhadap AD. Terlihat bahwa thitung untuk koefisien POS adalah 2.118, Sedang ttabel bisa dihitung pada tabel t-test, dengan α = 0.05, karena digunakan hipotesis dua arah, ketika mencari ttabel, nilai α di bagi dua menjadi 0.025, dan df = 28 (di dapat dari rumus n-2, dimana n adalah jumlah data, 30-2 = 28). Di dapat ttabel adalah 2.05. lxxxv
Oleh karena thitung > ttabel, (2.118 > 2.05), maka H0 ditolak, sehingga dapat disimpulkan bahwa koefisien POS berpengaruh signifikan terhadap AD. Terlihat bahwa nilai probabilitas pada kolom Sig adalah 0.043 atau probabilitas di bawah 0.05 (0.043 < 0.05). Dengan demikian H0 ditolak, sehingga mempunyai kesimpulan yang sama dengan uji t yaitu koefisien Proporsi Opsi Saham (POS) berpengaruh secara signifikan terhadap Akrual Diskresioner (AD). Jumlah opsi saham yang diumumkan untuk diberikan berpengaruh positif pada eksekutif untuk berperilaku oportunistik.
C. Interpretasi Christian Herdinata tahun 2007 telah melakukan penelitian tentang “analisis penerapan ESOP terhadap reaksi pasar dan hubungannya dengan kinerja perusahaan yang go public di Bursa Efek Jakarta”. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa tidak terjadi signifikan antara dua variabel tersebut. Putra Astika tahun 2008 telah melakukan penelitian tentang “perilaku oportunistik perusahaan menjelang pengumuman program opsi saham”. Hasil lxxxvi
penelitian ini menunjukkan bahwa saling berpengaruh antara perilaku oportunistik terhadap ESOP. Permasalahan psikologi sumber daya manusia yang berada dalam dunia bisnis mendapatkan perhatian yang serius dewasa ini. Kondisi tersebut bisa dipahami karena sumber daya manusia merupakan aset yang sangat ekonomis, namun bersifat unik. Di dalamnya tersimpan berbagai potensi yang memerlukan teknik tertentu untuk menggalinya yang kadang berbeda dengan yang lainnya. Salah satu potensi adalah potensi problem, seperti problem keagenan yang muncul antara manajemen (sebagai agen) dengan para pemegang saham (sebagai prinsipal), antara atasan dengan bawahan, juga antara manajemen dengan pemegang obligasi (bond holder) (Putra Astika, 2008:1). Setiap kebijakan akan memicu reaksi psikologis dari pihak-pihak yang menggunakan informasi atau pihak-pihak yang memiliki alur pengendalian. Mereka akan mempertimbangkan segala sesuatunya, membuat kesimpulan dan cenderung bertindak jika menguntungkan. Fenomena ini mendorong pihakpihak yang memiliki otorisasi (agen dan prinsipal) mengembangkan pendekatan keperilakuan. Hubungan kerja sama antarpihak yang melibatkan otorisasi dan pertanggungjawaban dikenal dengan sebutan hubungan keagenan. Hubungan ini muncul jika dua pihak atau lebih melakukan kerja sama yang melibatkan pelimpahan wewenang atau otorisasi untuk melaksanakan sesuatu yang diisyaratkan dalam batas tertentu. Sebagai konsekuensinya penerima lxxxvii
wewenang wajib mempertanggungjawabkan pelaksanaan wewenang (otorisasi) yang telah diterimanya. Pihak yang melimpahkan wewenang disebut dengan prinsipal
dan
pihak
yang
menerima
wewenang
serta
wajib
mempertanggungjawabkan wewenang yang diterimanya disebut dengan agen. Hubungan ini di atur dan dituangkan dalam kontrak yang diharapkan merupakan kontrak yang efisien. Isi kontrak mengatur tentang informasi perusahaan juga mengatur tentang kepastian-kepastian kerja dan imbalan (reward) yang di terima agen. Dalam realitasnya kontrak yang diharapkan efisien hanya merupakan wacana. Moral hazard sebagai produk informasi asimetri melandasi negosiasi atau kontrak tersebut. Akibatnya hubungan kerja yang melibatkan pelimpahan wewenang dan pertanggungjawaban menjadi berpotensi konflik yang disebut dengan konflik keagenan. Sebagai contoh, terjadi konflik antara manajemen dengan para pemegang saham, antara atasan dengan bawahan, juga antara manajemen dengan pemegang obligasi yang di picu oleh adanya perbedaan kepentingan (Putra Astika, 2008:2). Upaya yang telah dilakukan untuk meminimalisasi konflik keagenan disamping kontrak yang mengatur perilaku kerja sama agen dengan prinsipal, antara lain sebagai berikut. Pertama, meningkatkan kualitas informasi dan pengungkapan, baik yang diisyaratkan (mandatory) maupun yang sukarela (volountary). Kedua, motivasi melalui perumusan dan pelaksanaan program
tertentu. Program opsi saham merupakan program kompensasi berbasis nekuitas (saham) yang diberikan kepada eksekutif/karyawan untuk menghargai lxxxviii
kinerja jangka panjang mereka kepada perusahaan serta untuk menarik staf yang berkualitas. Brenner et al. (2000) menyatakan bahwa program opsi saham karyawan merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem dan menurunkan kos keagenan (agency cost) melalui penyejajaran kepentingan antara para eksekutif perusahaan dengan para pemegang sahamnya. Program opsi saham karyawan merupakan salah satu program yang melibatkan psikologi sumber daya manusia dalam suatu perusahaan. Program ini telah digunakan secara luas dalam perencanaan dan kompensasi oleh perusahaanperusahaan yang terdaftar di pasar modal (Chance et al., 2000). Melakukan program opsi saham diharapkan dapat mempersempit problem keagenan dan sekaligus menumbuhkan komitmen dan kontrol para eksekutif/karyawan kepada perusahaan.
BAB V KESIMPULAN DAN IMPLIKASI A. Kesimpulan Berdasarkan hasil pembahasan, maka dapat diperoleh kesimpulan sebagai berikut : 1. Hasil penelitian reaksi pasar terhadap ESOP menunjukkan bahwa tidak berpengaruh secara signifikan.
lxxxix
2. Hasil penelitian perilaku oportunistik eksekutif perusahaan terhadap ESOP menunjukkan bahwa penelitian ini berpengaruh secara signifikan. B. Implikasi Berdasarkan kesimpulan di atas, bahwa hanya pengaruh perilaku oportunistik eksekutif yang mempengaruhi ESOP secara signifikan, sedangkan reaksi pasar tidak mempengaruhi ESOP secara signifikan. Hal ini dikarenakan bahwa para eksekutif berperilaku oportunistik dengan menurunkan jumlah laba yang dilaporkan saat melakukan manajemen laba yang mempengaruhi opsi yang diterima dan diharapkan oleh karyawan itu sendiri. Walaupun reaksi pasar tidak begitu berpengaruh terhadap ESOP dikarenakan program ini masih baru di kalangan investor dan di anggap belum dapat memberikan keuntungan bagi investor. Diharapkan perusahaan yang melakukan Program Opsi Saham Karyawan ini dapat meningkatkan investor untuk menanamkan sahamnya ke perusahaan yang melakukan Program Opsi Saham Karyawan. Adapun penelitian ini akan bermanfaat bagi pihak-pihak tertentu yang dimanfaatkan sesuai dengan tujuannya, yaitu: 1. Implikasi bagi Penulis Dapat memperluas kemampuan analisis dalam mencermati perkembangan manajemen laba yang terjadi terhadap pelaksanaan ESOP. 2. Implikasi bagi Perusahaan Sebagai bahan pertimbangan untuk pengambilan kebijakan yang berkaitan dengan ketentuan ESOP. xc
3. Implikasi bagi Pihak Lain Sebagai bahan masukan dan menambah ilmu yang berkaitan dengan ESOP.
C. Keterbatasan Adapun keterbatasan dalam penelitian ini: 1. Data runtun waktu laporan keuangan perusahaan sampel hanya tersedia empat tahun sehingga dalam menghitung mengalami keterbatasan data. 2. Jumlah perusahaan sampel yang mengadakan program ESOP relatif sedikit sehingga mempengaruhi jumlah pengelompokan berdasarkan data industri. D. Saran Berdasarkan hasil dan analisa yang telah dilakukan peneliti, penelitian ini masih banyak kekurangan dan kelemahan, sehingga masih banyak yang perlu diperbaiki dan diperhatikan lagi untuk penelitian-penelitian berikutnya, beberapa saran perlu ditambahkan guna penelitian yang lebih baik lagi, Selanjutnya diharapkan dapat menyajikan hasil penelitian yang lebih berkualitas lagi dengan adanya saran-saran mengenai beberapa hal: 1. Menggunakan seluruh perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sebagai sampel penelitian sehingga dapat mencerminkan keadaan pasar yang sesungguhnya yang terjadi di Bursa Efek Indonesia. 2. Memperpanjang periode (waktu) penelitian agar menambah jumlah data. 3. Menambah variabel lain yang dapat mempengaruhi ESOP sehingga dapat menjadi luas penelitian. 4. Mencari teori yang relevan dengan keadaan sekarang. xci
DAFTAR PUSTAKA Aboody, D. dan R, Kasznik. “CEO Stock Option Awards and the Timing of Corporate Volountary Disclosure.” Journal of Accounting & Economics 29. 73-100, 2000. Asyik, N.F. “Dampak Penyataan dan Nilai Wajar Opsi Saham pada Pengaruh Magnituda Kompensasi Program Opsi Saham Karyawan (POSK) terhadap Pengelolaan Laba serta Pengaruh Ikutannya pada Nilai Interinsik Opsi.” Desertasi, Program Magister Sain dan Doktor FE UGM, 2005. Baker, T., D.Collins, dan A. Reitenga. “Stock Option Compensation and Earning Management Incentive.” Working Paper, 2002. Balsam, S. “Extending the Method of Financial Economics for Stock Appreciation Rights to Employee Stock Options,” (December 2003):52-60, 2003. Bambang, Ruswandi. “Modul Praktikum Statistik,” Penerbit Sains and Technology, Jakarta, 2009. Bapepam. “Studi tentang Penerapan ESOP Perusahaan Publik di Pasar Modal Indonesia.” Departemen Keuangan Republik Indonesia, 2002. Brenner, M., R.K, Sundaram. dan D. Yermack. “Altering the Term of Executive Stock Options.” Journal of Financial Economics.103-128, 2000. Chang, D. M., R. Kumar.dan R. B, Todd. “The Repricing of Executive Stock Options.” Journal of Financial Economics.129-154, 2002. Cheng, Q., dan T. D. Warfield. Equity incentives and earnings management. The Financial Economics Review 80 (2): 441-476, 2005. Chauvin, K.W dan C. Shenoy. “Stock Price Decreases Prior to Executive Stock Option Grants.” Journal of Corporate Finance 7. 53-76, 2001. Chen, E. M. & Stein, J. C. “Stock price distributions with stochastic volatility: an analytic approach,” The Review of Financial Studies, vol. 4, pp, 2000. Core, J.E. dan W.R. Guay. “Stock Option Plans for Non-executive Employees,” Journal of Financial Economics 61, 253—287, 2000. Dechow, P. M., A. P. Hutton, and R. G. Sloan. Economic Consequences of Accounting for Stock-Based Compensation. Journal of Accounting Research vol. 34:1-20, 1995.
xcii
Ghazali, Imam. “Analisis Multivariate dengan Menggunakan SPSS,” Badan Penerbit Universitas Diponegoro, Semarang, 2005. Herdinata, Christian. “Analisis Penerapan ESOP (Employee Stock Ownership Program) Terhadap Reaksi Pasar Dan Hubungannya Dengan Kinerja Perusahaan Yang Go Public Di Bursa Efek Indonesia,” Universitas Ciputra, 2007. Harijono, “Event Study”, Fakultas Ekonomi, Universitas Kristen Satya Wacana, Salatiga, 2000. Imam, Ghazali, “Analisis Multivariate dengan Program SPSS”, Edisi 3, Penerbit Universitas Diponegoro, Semarang, 2001. Indriantoro,N dan Supomo,B. “Metodologi Penelitian Bisnis Untuk Akuntansi dan Manajemen”, Edisi Pertama, BPFE, Yogyakarta, 2002. Iqbal, Zahid, Shaikh Abdul Hamid and Jan Tin. Stock price and operating performance of ESOP firms: A time-series analysis, Quarterly Journal of Business and Economics, 39: 25-38, 2000. Irwan Rei. “Hati-Hati Menerapkan Opsi Saham”, SWA 02/XIX/23 Januari – 5 Februari, hal 56, 2003. Jogiyanto. Teori Portofolio Dan Analisis Investasi, Edisi Kedua, Yogyakarta : BPFE, 2000. Kruse, Douglash and Blasi J. “ESOP correlation with sales growth and sales per employee”, 2001. Mangajun, Hesty. “Analisa Pelaksanaan Employee Stock Option Program (ESOP) pada Emiten atau Perusahaan Publik di BEJ Periode 1999-2001”, Skripsi S1, Fakultas Ekonomi, Universitas Kristen Satya Wacana, Salatiga, 2004. NOE. et. Al., Options, Futures, and Other Derivatives, 5th edition, Pearson Education International, New Jersey, 2003. Putra Astika, Ida Bagus. “Perilaku Oportunistik Eksekutif Perusahaan Menjelang Pengumuman Program Opsi Saham,” Buletin Studi Ekonomi. Universitas Udayana. Bali, 2008. Simon, S. “How Does Employee Stock Ownership Affect the Strategic Management Process and Performance in Dynamic Industries,” Denmark, 2009. Singgih, Santoso. “Mengatasi Masalah Statistik dengan SPSS versi 11.5,” Gramedia, Jakarta, 2004. xciii
Sutopo, Bambang. “Manajemen Laba dan Manfaat Kualitas Laba dalam Keputusan Investasi,” Universitas Negeri Solo. Solo, 2009. Sugiri, S. “Kejujuran Manajemen sebagai Dasar Pelaporan Laba Berkualitas,” Pidato Pengukuhan Jabatan Guru Besar pada Fakultas Ekonomi Universitas Gajah Mada. Yogyakarta, 2005. Telaumbauna, Faosa F. “Opsi Saham Karyawan,” Bisnis Indonesia, 29 Mei 2000:1
Trihendradi, C. “Langkah Mudah Menguasai Statistik Menggunakan SPSS 16,” Penerbit Andi, Yogyakarta, 2007.
xciv
Lampiran 1 Laporan Keuangan 1 Kode Saham
Tanggal Pengumuman ESOP
BNGA ISAT DYNA MKDO BBNI APEX BMTR IDKM SHDA TRIM APEX BDMN BMTR MASA MTDL SHDA BMTR BMTR BNGA BNGA BNII BNII BNII BNII IATA APEX APEX BDMN BDMN BDMN BNGA BNGA BMTR
27/04/2004 22/06/2004 25/06/2004 29/06/2004 06/09/2004 18/10/2005 13/01/2005 07/01/2005 08/02/2005 29/07/2005 02/01/2006 14/12/2006 10/03/2006 21/11/2006 30/06/2006 14/03/2006 08/11/2007 20/11/2007 08/10/2007 18/10/2007 09/10/2007 10/10/2007 08/11/2007 20/11/2007 18/10/2007 05/05/2008 01/07/2008 12/03/2008 27/05/2008 31/07/2008 03/01/2008 01/04/2008 03/01/2008
JOS JSB KAS FLOW LABA (Jumlah Opsi (Jumlah Saham yang OPERASI BERSIH Saham) Beredar) 2840350 7858347720 660000000000 14100000000 3234700000 7763500 5285300000 1633200000 741447 7564000 314705440 47635 10450 4.38946E+11 43469506698 86304970870 4335400 1750000000 31360000000 24534000000 83212657 320500 872500000 5265267 176251 507731 648436 135997 27576000 5.04185E+11 1.41195E+11 14521044334 413021000 3520000 98676000 289768000 2.0505E+11 1260000 1.82563E+11 71843959690 165000303 40435500 1295750500 149431789 417419 2181500 3581679 1325332 1536160 1304702448 1300788 445770 33543260 23310000 489510000 583459893 27160000 1.01072E+11 20775872977 11796497949 515734000 1820000 98767000 339042000 41199000 125000 512100000 241817000 41199000 250000 512100000 241817000 1727661 421500 971807 1508386 1727661 1455000 971807 1508386 1259515 10497500 3236000 404757 1259515 7612500 3236000 404757 1259515 2948500 3236000 404757 1259515 62180500 3236000 404757 4237536 9605000 214960500 681340 83212657 12760000 872500000 5265267 83212657 11486000 872500000 5265267 10351000 329500 5046000 15300000 10351000 105500 5046000 15300000 10351000 117000 5046000 15300000 2766684 43605500 1552420 678189 2766684 27060000 1552420 678189 3173504 3110000 1374885 1467610 xcv
BMTR BMTR PGAS PGAS SCMA
22/04/2008 02/07/2008 18/01/2008 04/08/2008 23/05/2008
1050000 5500000 53551388 18427300160 7068500
1374885 1374885 22967185965 22967185965 1893750000
1467610 1467610 633860 633860 127000000
3173504 3173504 3778939 3778939 648000000
Lampiran 2 Laporan Keuangan 2 Tanggal At-1 (Total Kode Saham Pengumuman Aktiva Tahun ESOP sebelumnya)
BNGA ISAT DYNA MKDO BBNI APEX BMTR IDKM SHDA TRIM APEX BDMN BMTR MASA MTDL SHDA BMTR BMTR BNGA BNGA BNII BNII BNII BNII IATA APEX APEX BDMN BDMN BDMN BNGA
27/04/2004 22/06/2004 25/06/2004 29/06/2004 06/09/2004 18/10/2005 13/01/2005 07/01/2005 08/02/2005 29/07/2005 02/01/2006 14/12/2006 10/03/2006 21/11/2006 30/06/2006 14/03/2006 08/11/2007 20/11/2007 08/10/2007 18/10/2007 09/10/2007 10/10/2007 08/11/2007 20/11/2007 18/10/2007 05/05/2008 01/07/2008 12/03/2008 27/05/2008 31/07/2008 03/01/2008
23749000000 26059200000 766930 1.03269E+12 131487000 3384942974 8792985 1.59798E+12 1250092000 7.8745E+11 2901094411 67803454 7421334 1418450219 6.66604E+11 1087263000 1893442000 1893442000 79891925 79891925 53102230 53102230 53102230 53102230 407029954 2106733827 2106733827 89410000 89410000 89410000 93797189
Ait-1 (Total Aktiva)
∆REVit (Perubahan Pendapatan)
30798000000 27872500000 998118 1.01805E+12 136482000 2901094411 7421334 1.61324E+12 1087263000 6.42097E+11 3384942974 82072687 8792985 1446755219 7.408E+11 1250092000 2157737000 2157737000 93797189 93797189 55148453 55148453 55148453 55148453 544445616 2901094411 2901094411 107268000 107268000 107268000 103197574
363000000 2313800000 152119 936146866 1883000000 243437583 2276788 7026909102 31085000 -127206810 56643960 1083184 788603 122651533 6510506835 -15540000 -5447000 -5447000 450300 450300 159218 159218 159218 159218 13009353 57768398 57768398 1218000 1218000 1218000 491953
xcvi
∆RECit (Perubahan Piutang Dagang)
PPEit (Aktiva Tetap)
541000000 411000000 5887400000 7314400000 766930 74769 1530331790 52529504509 85730000 2234000000 196707872 1877791927 2661632 548509 -1139258874 5.42372E+11 227992000 226791000 -2630196444 11773004535 45877705 2577271655 1574536 4600287 2757272 283368 219075299 36084086 -26159047 31381503656 217626000 21184000 19839000 30145000 19839000 30145000 1239177 283547 1239177 283547 1287372 190261 1287372 190261 1287372 190261 1287372 190261 319959326 12424794 36431225 1877791927 36431225 1877791927 83540000 17858000 83540000 17858000 83540000 17858000 1183110 126634
BNGA BMTR BMTR BMTR PGAS PGAS SCMA
01/04/2008 03/01/2008 22/04/2008 02/07/2008 18/01/2008 04/08/2008 23/05/2008
93797189 8792985 8792985 8792985 20444622 20444622 72300000
103197574 15570524 15570524 15570524 25550580 25550580 127000000
491953 1518201 1518201 1518201 3992027 3992027 107000000
126634 373338 373338 373338 3491606 3491606 338800000
1183110 3991734 3991734 39917 7177973 7177973 208700000
Lampiran 3 Proporsi Opsi Saham (POS), Akrual Total (AKT), Akrual Non Diskrkresioner (AND), dan Akrual Diskrisioner (AD) Tanggal Pengumuman POS AKT AND AD Kode Saham ESOP BNGA 27/04/2004 0.000361 27.19693 0.771122 26.42581 ISAT 22/06/2004 0.001469 -0.06146 0.934943 -0.9964 DYNA 25/06/2004 0.024035 -0.90466 0.768376 -1.67304 MKDO 29/06/2004 2.38E-08 -0.04148 1.014378 -1.05586 BBNI 06/09/2004 0.002477 51.91388 0.963402 50.95048 APEX 18/10/2005 0.000367 -0.02303 1.166781 -1.18981 BMTR 13/01/2005 0.783009 -0.00458 1.184825 -1.1894 IDKM 07/01/2005 5.47E-05 0.079272 0.990538 -0.91127 SHDA 08/02/2005 0.035672 -0.0986 1.14976 -1.24836 TRIM 29/07/2005 6.9E-06 -0.16916 1.226372 -1.39553 APEX 02/01/2006 0.031206 -0.00537 0.857059 -0.86243 BDMN 14/12/2006 0.609072 0.01339 0.826139 -0.81275 BMTR 10/03/2006 1003.009 -0.14693 0.844006 -0.99093 MASA 21/11/2006 0.047619 0.387688 0.980436 -0.59275 MTDL 30/06/2006 0.000269 0.01347 0.899843 -0.88637 SHDA 14/03/2006 0.018427 -0.16251 0.869746 -1.03226 BMTR 08/11/2007 0.000244 0.105954 0.877513 -0.77156 BMTR 20/11/2007 0.000488 0.105954 0.877513 -0.77156 BNGA 08/10/2007 0.433728 -0.00274 0.851752 -0.8545 BNGA 18/10/2007 1.497211 -0.00274 0.851752 -0.8545 BNII 09/10/2007 3.243974 -0.0161 0.962896 -0.97899 BNII 10/10/2007 2.352441 -0.0161 0.962896 -0.97899 BNII 08/11/2007 0.911156 -0.0161 0.962896 -0.97899 BNII 20/11/2007 19.21523 -0.0161 0.962896 -0.97899 IATA 18/10/2007 0.044683 -0.00874 0.747604 -0.75634 APEX 05/05/2008 0.014625 -0.037 0.726186 -0.76319 APEX 01/07/2008 0.013164 -0.037 0.726186 -0.76319 xcvii
BDMN BDMN BDMN BNGA BNGA BMTR BMTR BMTR PGAS PGAS SCMA
12/03/2008 27/05/2008 31/07/2008 03/01/2008 01/04/2008 03/01/2008 22/04/2008 02/07/2008 18/01/2008 04/08/2008 23/05/2008
0.065299 0.020908 0.023187 28.08873 17.43085 2.262007 0.7637 4.000335 0.002332 0.802332 0.003733
0.055352 0.055352 0.055352 -0.02227 -0.02227 -0.19401 -0.19401 -0.19401 -0.15383 -0.15383 -7.20609
0.83352 0.83352 0.83352 0.908909 0.908909 0.56472 0.56472 0.56472 0.800163 0.800163 0.569291
Lampiran 4 Proporsi Opsi Saham (POS) dan Akrual Diskresioner (AD) hasil transformasi dan exluded outlier Kode Saham BNGA ISAT DYNA MKDO BBNI APEX BMTR IDKM SHDA TRIM APEX BDMN BMTR MASA MTDL SHDA BMTR BMTR BNGA BNGA BNII BNII BNII BNII IATA
Tanggal Pengumuman ESOP 27/04/2004 22/06/2004 25/06/2004 29/06/2004 06/09/2004 18/10/2005 13/01/2005 07/01/2005 08/02/2005 29/07/2005 02/01/2006 14/12/2006 10/03/2006 21/11/2006 30/06/2006 14/03/2006 08/11/2007 20/11/2007 08/10/2007 18/10/2007 09/10/2007 10/10/2007 08/11/2007 20/11/2007 18/10/2007 xcviii
POS -1.0677 -0.7597 -0.1468 -0.6450 -1.0617 0.6175 -0.0602 -0.0895 0.5624 0.0032 -1.1305 -0.2051 -1.0003 0.4879 0.7598 0.9295 0.8590 0.6508 -0.0108 -0.2559 -0.2790 0.0724 -0.1774 -0.1547 0.8503
AD -1.0677 0.0378 1.0036 0.5977 0.0196 0.8405 0.8408 0.8011 1.1595 1.2304 1.6871 1.1282 .9687 1.2961 1.1703 1.1703 1.0215 1.0215 1.0215 1.3222 1.3103 1.3103 1.2851 1.2851 1.2851
-0.77817 -0.77817 -0.77817 -0.93117 -0.93117 -0.75873 -0.75873 -0.75873 -0.954 -0.954 -7.77538
APEX APEX BDMN BDMN BDMN
05/05/2008 01/07/2008 12/03/2008 27/05/2008 31/07/2008
xcix
0.6120 0.9756 -0.6587 0.6228 -0.5555
1.3180 1.3180 1.3180 1.0482 1.0482
Lampiran 5 Harga Saham BNGA
ISAT
DYNA
KEUANGAN
24/04/2004 25/04/2004 26/04/2004 27/04/2004 28/04/2004 SAHAM 40 35 40 40 IHSG 1030251 1035733 1027697 1046464 1049028
INFRASTRUKTUR
17/06/2004 18-06-2004 21/06/2004 22/06/2004 23/06/2004 3900 SAHAM 3900 3825 3725 3750 IHSG 2305675 2264383 2246884 2263164 2364103
INDUSTRI DASAR
22/06/2004 23/06/2004 24/06/2004 25/06/2004 28/06/2004 1400 SAHAM 1475 1450 1450 1400 537967 IHSG 537138 532514 538723 535083
MKDO KEUANGAN
24/06/2004 25/06/2004 28/06/2004 29/06/2004 30/06/2004 900 SAHAM 900 900 900 900 896215 IHSG 859210 874932 882136 888852
BBNI
KEUANGAN
01/09/2004 02/09/2004 03/09/2004 06/09/2004 07/09/2004 1200 SAHAM 1125 1150 1200 1200 981389 IHSG 957032 970370 979920 982279
APEX
INDUSTRI DASAR
SAHAM IHSG
13/10/2005 14/10/2005 17/10/2005 18/10/2005 19/10/2005 770 750 800 780 780 976840 966099 974747 978681 985652
BMTR
PERDAGANGAN
SAHAM IHSG
10/01/2005 11/01/2005 12/01/2005 13/01/2005 14/01/2005 2000 2100 2100 2100 2000 1719894 1701407 1708176 1713795 1710637
04/01/2005 05/01/2005 06/01/2005 07/01/2005 10/01/2005 c
630 698128
640 698107
640 702856
630 696399
PROPERTY
SHDA
03/02/2005 04/02/2005 07/02/2005 08/02/2005 11/02/2005 2000 BARANG KONSUMSI SAHAM 1900 1900 1950 1950 IHSG 2657787 2652995 2643002 2618283 2611906
TRIM
KEUANGAN
26/07/2005 27/07/2005 28/07/2005 29/07/2005 30/07/2005 185 185 180 180 185 SAHAM IHSG 1428328 1435135 1453166 1465967 14580
INDUSTRI DASAR
27/12/2005 28/12/2005 29/12/2005 02/01/2006 03/01/2006 700 720 700 700 700 SAHAM IHSG 1036790 1042096 1042349 1051977 1049507
APEX
BDMN KEUANGAN
SAHAM IHSG
630 700218
IDKM
11/12/2006 12/12/2006 13/12/2006 14/12/2006 15/12/2006 6350 SAHAM 6300 6150 6200 6250 IHSG 2018950 2037264 2037009 2036685 2053610
PERDAGANGAN
07/03/2006 08/03/2006 09/03/2006 10/03/2006 13/03/2006 2200 SAHAM 2300 2200 2200 2200 IHSG 1985209 1958828 1964353 1972571 2004933
PERDAGANGAN
16/11/2006 17/11/2006 20/11/2006 21/11/2006 22/11/2006 215 SAHAM 190 205 225 220 IHSG 2734089 2727598 2714284 2710820 2716021
MTDL
PERDAGANGAN
27/06/2006 28/06/2006 29/06/2006 30/06/2006 07/03/2006 SAHAM 70 70 70 70 IHSG 2095815 2094947 2090012 2126805 2157914
SHDA
BARANG KONSUMSI SAHAM IHSG
BMTR
MASA
09/03/2006 10/03/2006 13/03/2006 14/03/2006 15/03/2006 3500 3650 3650 3500 3500 2890840 2890426 2870696 2892941 2880084 05/11/2007 06/11/2007 07/11/2007 08/11/2007 09/11/2007
ci
BMTR
BNGA
BNGA
BNII
BNII
BNII
BNII
IATA
APEX
APEX
PERDAGANGAN
SAHAM IHSG
1210 3992769
1210 4036826
1220 4041076
1200 3971325
1190 3932057
KEUANGAN
03/10/2007 04/10/2007 05/10/2007 08/10/2007 09 /10/2007 920 SAHAM 890 910 910 910 IHSG 2564928 2612173 2623808 2687529 2697718
KEUANGAN
10/10/2007 11/10/2007 17/10/2007 18/10/2007 19/10/2007 880 930 960 950 920 SAHAM IHSG 2736101 2752202 2708248 2643612 2573154
KEUANGAN
04/10/2007 05/10/2007 08/10/2007 09/10/2007 10/10/2007 255 245 250 260 260 SAHAM IHSG 2612173 2623808 2687529 2697718 2736101
KEUANGAN
05/10/2007 08/10/2007 09/10/2007 10/10/2007 11/10/2007 255 SAHAM 245 250 260 260 IHSG 2612178 2623808 2687529 2697718 2736101
KEUANGAN
05/11/2007 06/11/2007 07/11/2007 08/11/2007 09/11/2007 255 SAHAM 260 265 260 250 IHSG 2658645 2662247 2665595 2586988 2594007
KEUANGAN
15/11/2007 16/11/2007 19/11/2007 20/11/2007 21/11/2007 275 SAHAM 290 295 290 285 IHSG 2655555 2611720 2629738 2587617 2500686
PERDAGANGAN
10/10/2007 11/10/2007 17/10/2007 18/10/2007 19/10/2007 130 SAHAM 133 132 132 132 IHSG 3943808 4012872 4056155 4063166 3987720
INDUSTRI DASAR
02/05/2008 03/05/2008 04/05/2008 05/05/2008 06/05/2008 1870 SAHAM 1890 1860 1870 1860 IHSG 1558307 1553420 1572782 1590258 1594282
INDUSTRI DASAR
27/06/2008 28/06/2008 29/06/2008 01/07/2008 02/07/2008 2175 SAHAM 2125 2125 2175 2175 IHSG 1906216 1913142 1961026 1964623 1969436 06/03/2008 10/03/2008 11/03/2008 12/03/2008 13/03/2008 cii
BDMN KEUANGAN
SAHAM IHSG
7500 2425041
6950 2317224
7200 2330927
7300 2369148
7150 2289893
BDMN KEUANGAN
22/05/2008 23/05/2008 26/05/2008 27/05/2008 28/05/2008 5900 6050 5950 6000 6050 SAHAM IHSG 2236175 2204260 2174530 2161710 2187338
BDMN KEUANGAN
25/07/2008 28/07/2008 29/07/2008 31/07/2008 01/08/2008 5300 SAHAM 5500 5550 5550 5550 IHSG 2262965 2273327 2271288 2282381 2239078
KEUANGAN
27/12/2007 28/12/2007 02/01/2008 03/01/2008 04/01/2008 860 890 900 870 860 SAHAM IHSG 2618827 2605676 2594633 2440046 2578106
KEUANGAN
27/03/2008 28/03/2008 31/03/2008 01/04/2008 02/04/2008 730 750 770 750 730 SAHAM IHSG 2317336 2339361 2322700 2247026 2250165
PERDAGANGAN
27/12/2007 28/12/2007 02/01/2008 03/01/2008 04/01/2008 1180 SAHAM 1050 1050 1200 1160 IHSG 3878644 3922418 3988298 3931423 3983379
PERDAGANGAN
17/04/2008 18/04/2008 21/04/2008 22/04/2008 23/04/2008 660 SAHAM 700 700 680 670 IHSG 3617885 3569422 3632293 3596350 3584375
PERDAGANGAN
27/06/2008 SAHAM 475 IHSG 3546625
INFRASTRUKTUR
15/01/2008 16/01/2008 17/01/2008 18/01/2008 21/01/2008 12050 SAHAM 14200 12900 13150 12850 IHSG 7997773 7601291 7782295 7710926 7391159
INFRASTRUKTUR
29/07/2008 31/07/2008 01/08/2008 04/08/2008 05/08/2008 2225 SAHAM 11950 12200 11600 2125 IHSG 6585255 6553118 6452571 6466000 6419802
BNGA
BNGA
BMTR
BMTR
BMTR
PGAS
PGAS
ciii
39629 01/07/2008 02/07/2008 03/07/2008 440 460 460 460 3567621 3616689 3567658 3440782
SCMA
PERDAGANGAN
19/05/2008 21/05/2008 22/05/2008 23/05/2008 26/05/2008 1020 1000 950 1000 1020 SAHAM IHSG 3857275 3790348 3759895 3742787 3704321
civ
Lampiran 6 Return Saham (Rit) No. 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37
Periode BNGA ISAT DYNA MKDO BBNI APEX BMTR IDKM SHDA TRIM APEX BDMN BMTR MASA MTDL SHDA BMTR BNGA BNGA BNII BNII BNII BNII IATA APEX APEX BDMN BDMN BDMN BNGA BNGA BMTR BMTR BMTR PGAS PGAS SCMA
3 -3 -2 -1 0 1 2 0 -0.125 0.142857 0 0 0 0 0 -0.01923 -0.02614 0.00671141 0.04 0.01282051 0 0 -0.01695 0 -0.0344828 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.022222 0.043478 0 0 -0.0208333 0.06382979 -0.03 0 0.066667 -0.025 0 -0.0128205 -0.012987 0 0 0 0 -0.047619 0 0 0 0 0 0.015873 0 -0.015625 0 0 0 0 0.026316 0 0.02564103 -0.025 0 -0.02703 0 0.02777778 0 0 -0.027027 0.013889 -0.02778 0 0 0 0.08571429 0.01315789 -0.00649 0.012 -0.02381 0.00813 0.00806452 0.016 0.00787402 -0.0234375 -0.04348 0 0 0 0.04545455 -0.0434783 0.022727 0.078947 0.097561 -0.0222222 -0.0227273 0.02325581 -0.0227273 0.011628 0 0 0 0.07142857 0 -0.0666667 0.035714 0 0 -0.0411 0 0 0 0 0 0.008264 -0.0163934 -0.0083333 -0.0168067 -0.008547 0.00431 0.022472 0 0 0.01098901 0.01086957 0.03225806 -0.01563 0.032258 -0.01042 -0.0315789 -0.0434783 -0.0340909 0.03529412 -0.01705 0 0.020408 0.04 0 -0.0192308 -0.0196078 0 0 0.020408 0.04 0 -0.0192308 -0.0196078 0 0.019231 -0.01887 -0.0384615 0.02 0.03921569 0.05660377 -0.02679 0 0.017241 -0.01695 -0.0172414 -0.0350877 0.03636364 0 -0.00752 0 0 -0.0151515 -0.0230769 0.02362205 -0.01154 0 -0.01587 0.005376 -0.0053476 0.00537634 -0.0160428 0 0 0.023529 0 0 0 0.02298851 -0.01124 -0.07333 0.035971 0.01388889 -0.0205479 -0.0629371 -0.0149254 0.007576 -0.01653 0.008403 0.00833333 -0.0247934 -0.0169492 -0.0172414 0.008772 0.009091 0 0 -0.045045 0 0.00943396 -0.00467 0.011236 -0.03333 -0.0114943 0 -0.0116279 0.01176471 -0.00581 0.026667 -0.02597 -0.0266667 0 -0.0273973 -0.028169 0.014493 0 0.142857 -0.0333333 0.01724138 -0.0084746 -0.034188 0.017699 0 -0.02857 -0.0147059 -0.0149254 0 -0.0151515 0.007692 0 -0.03158 0 0 -0.0434783 0 0 -0.09155 0.01938 -0.0228137 -0.0622568 -0.153527 0.21078431 -0.08704 0.020921 -0.04918 -0.8168103 0.04705882 0.11235955 -0.020202 0.010309 0.01 -0.05 0.052632 0.02 0 0 -0.0196078 cv
Lampiran 7 Return Market (Rmt) No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36
Periode BNGA ISAT DYNA MKDO BBNI APEX BMTR IDKM SHDA TRIM APEX BDMN BMTR MASA MTDL SHDA BMTR BNGA BNGA BNII BNII BNII BNII IATA APEX APEX BDMN BDMN BDMN BNGA BNGA BMTR BMTR BMTR PGAS PGAS
-3 -2 -1 0 1 2 3 0.005321 -0.00776 0.01826122 0.00245016 -0.0145735 -0.0279403 0.014372 -0.01791 -0.00773 0.00724559 0.04460083 0.01648659 0.02766576 -0.01346 -0.00861 0.01166 -0.0067567 0.00538982 -0.0004164 0.00839063 -0.00416 0.018298 0.008234 0.00761334 0.00828372 -0.0090068 0.01620347 -0.00797 0.013937 0.009842 0.00240734 -0.0009061 0.00341251 0.00471394 -0.00235 0.008951 0.004036 0.00712285 -0.0089403 0.00912637 0.00395331 -0.00197 -0.01075 0.003978 0.00328947 -0.0018427 0.00668523 0.00463047 -0.0023 -0.00298 -3E-05 0.00680268 -0.0091868 0.0249986 0.01259723 -0.00622 -0.0018 -0.00377 -0.0093526 -0.0024356 0.03092186 -0.0084314 0.004252 0.004766 0.012564 0.00880904 -0.0053801 0.00271384 0.00160051 -0.0008 0.005118 0.000243 0.00923683 -0.002348 0.01943389 -0.007539 0.003798 0.009071 -0.00013 -0.0001591 0.00831007 -0.0020583 -0.0284744 0.014654 -0.01329 0.002821 0.00418357 0.016406 -0.0025766 -0.0057492 0.002891 -0.00237 -0.00488 -0.0012762 0.00191861 0.00291861 -0.005687 0.00286 -0.00041 -0.00236 0.01760421 0.0146271 -0.009429 0.00256226 -0.00128 -0.00014 -0.00683 0.00774899 -0.0044443 0.01318677 0.00464863 -0.00231 0.011034 0.001053 -0.0172605 -0.0098879 -0.0211775 0.00835744 -0.00414 0.01842 0.004454 0.02428569 0.00379121 0.01422795 0.00588465 -0.00293 0.005885 -0.01597 -0.0238664 -0.0266522 -0.0388146 0.03939509 -0.01895 0.004454 0.024286 0.00379121 0.01422795 0.00588465 -0.0159705 0.008115 0.004452 0.024286 0.00379121 0.01422795 0.00588465 -0.0159705 0.008115 0.001355 0.001258 -0.0294895 0.00271319 -0.0189822 0.0269954 -0.01314 -0.01651 0.006899 -0.0160172 -0.033595 0.01299723 -0.0076773 0.003868 0.017512 0.010786 0.00172848 -0.0185683 -0.0398365 0.02279711 -0.01114 -0.00314 0.012464 0.01111152 0.00253041 -0.0073814 0.02736848 -0.01332 0.003633 0.025029 0.00183424 0.00244983 -0.0055777 -6.229E-05 3.11E-05 -0.04446 0.005914 0.01639734 -0.033453 -0.0224382 -0.0395548 0.020592 -0.01427 -0.01349 -0.0058955 0.01185543 -0.0001701 -0.0040412 0.002029 0.004579 -0.0009 0.00488401 -0.0189727 0.00915287 0.00450572 -0.00224 -0.00502 -0.00424 -0.0595795 0.0565809 -0.0038431 0.00203762 -0.00102 0.009504 -0.00712 -0.0325802 0.00139696 -0.0348188 0.02165698 -0.0106 0.011286 0.016796 -0.0142605 0.01321557 -0.0168799 0.00794686 -0.00394 -0.0134 0.017614 -0.0098954 -0.0033298 -0.0166768 -0.012995 0.006583 0.00592 0.013754 -0.0135569 -0.0355628 0.00781741 -0.0048652 0.002444 -0.04957 0.023812 -0.0091707 -0.0414693 -0.0859482 0.0865763 -0.03984 -0.00488 -0.01534 0.00208119 -0.0071448 0.01437069 0.00042429 -0.00021 cvi
37
SCMA
-0.01735 -0.00803 -0.0045501 -0.0102774 -0.0142353 0.00812277 -0.00403
Lampiran 8 Abnormal Return (AR), Cumulative Abnormal Return (CAR) dan Average Abnormal Return (AAR) No
Periode
AR -3
-2
-1
0
1
2
1 2 3 4
BNGA ISAT DYNA MKDO
-0.1303 0.1506 -0.0183 -0.0013 -0.0184 -0.0005 -0.0083 -0.0117 -0.0277 -0.0183 -0.0082 -0.0076
-0.0025 0.0146 -0.0046 -0.0037 -0.0054 0.0004 -0.0083 0.0090
0.0279 -0.0277 -0.0084 -0.0162
5 6 7 8
BBNI APEX BMTR IDKM
0.0083 0.0336 -0.0024 0.0577 -0.0290 -0.0071 0.0107 -0.0040 -0.0509 0.0030 0.0159 -0.0068
0.0009 -0.0242 -0.0039 -0.0221 0.0018 -0.0067 -0.0064 -0.0250
0.0591 -0.0040 -0.0046 -0.0126
9 10
SHDA TRIM
0.0018 0.0301 0.0094 0.0281 -0.0559 0.0084 -0.0318 -0.0126 0.0190 0.0054 -0.0027 -0.0286
11
APEX
-0.0329 -0.0002 -0.0092 0.0023 0.0663 0.0207
12 13 14 15 16 17
BDMN BMTR MASA MTDL SHDA BMTR
-0.0329 0.0083 0.0082 -0.0302 -0.0028 -0.0042 0.0813 0.1024 -0.0209 0.0004 0.0024 -0.0176 0.0001 -0.0343 -0.0077 -0.0110 0.0072 0.0009
18 19
BNGA BNGA
0.0041 -0.0045 -0.0243 0.0072 -0.0034 0.0264 0.0264 0.0056 -0.0077 -0.0168 0.0047 -0.0041
20
BNII
0.0160 0.0157 -0.0038 -0.0335 -0.0255 0.0160
21
BNII
0.0160 0.0157 -0.0038 -0.0335 -0.0255 0.0160
22
BNII
0.0179 -0.0201 -0.0090 0.0173 0.0582 0.0296
23
BNII
0.0337 -0.0238 -0.0012 -0.0015 0.0234 0.0077
24
IATA
-0.0250 -0.0108 -0.0017 0.0034 0.0168 0.0008 cvii
0.0077 0.0099 -0.0164 0.0480 -0.0246 0.0203 0.0568 0.0094 0.0044 -0.0132 0.0016 0.0044
0.0050 -0.0377 -0.0170 -0.0692 -0.0046 -0.0169
3
CAR
0.0144 0.04209728 0.0135 -0.0562046 0.0042 -0.0610905 0.0080 -0.0496257 0.0277 0.07529075 0.0020 -0.0083905 0.0023 -0.0536111 0.0062 -0.0319488 0.0043 0.02182424 0.0147 -0.0513493 0.0103 0.04695015 0.0027 0.00625744 0.0198 -0.0432975 0.0088 0.14146867 0.0370 -0.0178328 0.0023 -0.0552668 0.0085 -0.0139346 0.0127 0.00552527 0.0019 0.00801129 0.0081 -0.0151036 0.0081 -0.0151017 0.0136 0.09387146 0.0039 0.03822701 0.0004 -0.016544
AAR
0.00113776 -0.001519 -0.0016511 -0.0013412 0.00203489 -0.0002268 -0.0014489 -0.0008635 0.00058984 -0.0013878 0.00126892 0.00016912 -0.0011702 0.00382348 -0.000482 -0.0014937 -0.000376 0.00014933 0.00021652 -0.0004082 -0.0004082
0.00253707 0.00103316 -0.0004471
25
APEX
26
APEX
27 28
BDMN BDMN
29
BDMN
30 31 32 33
BNGA BNGA BMTR BMTR
34
BMTR
35 36 37
PGAS PGAS SCMA
-0.0127 -0.0071 -0.0165 0.0028 -0.0087 -0.0274 0.0133 -0.0694677 -0.0036 -0.0015 -0.0018 -0.0024 0.0056 0.0231 0.0113 0.01921151 -0.0289 0.0301 -0.0025 0.0129 -0.0405 0.0246 0.0130 -0.0042886 -0.0023 0.0219 0.0142 -0.0366 -0.0168 -0.0132 0.0067 -0.0327651 0.0045 0.0009 -0.0049 -0.0261 -0.0092 0.0049 0.0024 -0.0297721 0.0163 -0.0291 0.0481 -0.0566 -0.0078 0.0097 0.0048 -0.0193909 0.0172 -0.0189 0.0059 -0.0014 0.0074 -0.0498 0.0251 -0.0395777 -0.0113 0.1261 -0.0191 0.0040 0.0084 -0.0421 0.0216 0.06599885 0.0134 -0.0462 -0.0048 -0.0116 0.0167 -0.0022 0.0011 -0.0346756 -0.0375 -0.0138 0.0136 -0.0079 -0.0078 0.0049 0.0024 -0.0485634 0.0472 -0.0420 -0.0044 -0.0136 -0.0208 -0.0676 0.1242 -0.0242089 0.0258 -0.0338 -0.8189 0.0542 0.0980 -0.0206 0.0105 -0.6953617 -0.0326 0.0607 0.0246 0.0103 0.0142 -0.0277 0.0140 0.04934894
cviii
-0.0018775
0.00051923 -0.0001159 -0.0008855 -0.0008047 -0.0005241 -0.0010697 0.00178375 -0.0009372 -0.0013125 -0.0006543 -0.0187936 0.00133376
cix
