A magyar tőzsdei vállalatok évi teljes részvényesi megtérülés mutatójának alakulása Dorgai Ilona

Műhelytanulmányok Vállalatgazdaságtan Tanszék 1053 Budapest, Veres Pálné u. 36., 1828 Budapest, Pf. 489 (+36 1) 482-5901, fax: 482-5844, www.uni-corvinus.hu/vallgazd

A magyar tőzsdei vállalatok 1999. évi teljes részvényesi megtérülés mutatójának alakulása Dorgai Ilona

23. sz. Műhelytanulmány HU ISSN 1786-3031 2002. augusztus

Budapesti Közgazdaságtudományi és Államigazgatási Egyetem Vállalatgazdaságtan Tanszék Veres Pálné u. 36. H-1053 Budapest Hungary

Vállalatgazdaságtan Tanszék

A magyar tőzsdei vállalatok 1999. évi teljes részvényesi megtérülés mutatójának alakulása Összefoglalás Jelen tanulmány “A részvényesi értékmaximalizálás és a vállalati értékteremtés kapcsolata” című doktori disszertáció empirikus kutatás részének egyik háttértanulmánya. Azt vizsgálom, hogy a magyar tőzsdei vállalatok csoportosíthatók-e az 1999.évi teljes részvényesi megtérülés (TSR) mutatójuk alapján - a TSR99 mutató alapján létrejött klaszterek közdazdaságilag releváns csoportokat határoznak-e meg. Az elemzés célja a vállalati teljesítményt meghatározó pénzügyi és operatív tényezők azonosítása. A klaszterelemzés eredményei alapján a vállalatszintű pénzügyi mutatók és a teljes részvényesi megtérülés mutató alakulása között nem lehetett egyértelmű kapcsolatot felfedezni. A TSR99 mutató alakulása mindössze a befektetések megtérülése (ROIC) mutató változásával hozható összefüggésbe. A működési eredményráta változásán alapuló klaszterelemzés viszont pozitív eredményt hozott: igazolta a tárgyi eszköz beruházás értékre gyakorolt hatását; az elkülönített csoportok nagy részénél a számviteli alapú mutatókban tükrözõdő vállalati teljesítmény a részvényárakban is megjelent. A két mutatón alapuló klaszterelemzés eredményeinek az összevetése alapján viszont nem lehet egyértelműen megállapítani az értékteremtő és értékromboló vállalatok körét. Kulcsszavak: teljes részvényesi megtérülés mutató, működési eredményráta, klaszterelemzés, vállalati teljesítmény mérése

Abstract

This study is one of the background studies of empirical research of “Shareholder Value Maximization and Business Value Creation” doctorate dissertation. I examine whether listed Hungarian companies can be grouped by the 1999 Total Shareholder Return and whether clusters determined by TSR99 index are economically relevant. The aim of the research is the identification of financial ratios and operating measures determining business performance. According to the results of cluster analysis there is no direct connections between business performance measures and total shareholder return. Changes in the TSR99 are resulted by the changes of ROIC index (return on invested capital). Cluster analysis based on operating profit margin proved to be successful: it justified the effect of fixed asset investment on value; share prices indicated the business performance based on accounting measures in most of the determined groups. Comparison of the results of the cluster analyses based on the different indices does not identify the groups of value creating and value destroying companies. Keywords: Total Shareholder Return, operating profit margin, cluster analysis, busines performance measurement

Bevezetés

A jelen tanulmány “A részvényesi értékmaximalizálás és a vállalati értékteremtés kapcsolata” című doktori disszertáció empirikus kutatás részének egyik háttértanulmánya1. A doktori disszertáció 1999. év folyamán a Budapesti Értéktőzsdén jegyzett, nem pénzügyi és vagyonkezelési tevékenységet végző vállalatok (52 gazdasági társaság) 1997-1999 közötti teljesítménye alapján vizsgálja a részvényesi értékmaximalizálás elvére épülő stratégia alkotás jeleit. Az empirikus kutatás adatbázisát 52 vállalat 1996-1999 közötti éves beszámolói, tőzsdei gyorsjelentései és törzsrészvényeinek átlag árfolyamai alkotják. Az adatbázis elemzése arányszámok felhasználásával történik. A mutatószámok közötti kapcsolat vizsgálata a többváltozós statisztika módszertanára – többváltozós korreláció számítás, faktorelemzés, klaszteranalízis - épít. A vizsgált pénzügyi mutatókat az 1.melléklet tartalmazza. A kutatási kérdések egyike a tőzsdei vállalatok teljes részvényesi megtérülés mutatóban (TSR) tükröződő piaci megítélés alapján történő csoportosítás lehetőségét vizsgálja. A teljes részvényesi megtérülés mutató trendjére épülő klaszterelemzés során elkülönülő csoportok elemszáma és összetétele a vizsgált időpontokban különbözött egymástól, ezért nem volt lehetséges a TSR trendjén alapuló csoportosítás.2 A teljes részvényesi megtérülés mutató 1999. évi értékének a vizsgálatát az indokolta, hogy egyrészt ebben az évben állt rendelkezésre a TSR mutató a sokaság minden egyes elemére, másrészt 1999-ben a klaszterek elkülönülése a készletek forgási sebességén kivül több változó – befektetések megtérülése (ROIC), eszközök hozama (ROI), nettó fedezet (nfed), piaci érték/könyvszerinti érték (M/B), szabad cash-flow-árbevétel aránya (FCFTR) – csoportok közötti szórását is szignifikánsan magyarázta.

TSR99 mutatón alapuló klaszterelemzés A TSR99 mutató alapján az adatbázis öt klaszterre bontható, amelybõl az egyik egy elemû, a szélsõértéket (Humet Rt.) tartalmazza. A csoportok középpontjait az 1.táblázat, a dendogramot és a vállalatok klasztertagságait a 2-3.mellékletek tartalmazzák.

táblázat 1: TSR99 mutató alapján képzett klaszterek középpontjai Klaszter

Elnevezés Gyengék 1 Kiválók 2 Jók 3 Rosszak 4 Szélsőérték 5 Teljes sokaság

1

N 27 2 7 15 1 52

Átlag .1815 2.1099 1.0769 -.3602 5.5714 .3236

Szórás .2085 .0988 .2249 .2449 .9675

Kutatáshoz kapcsolódó egyéb háttértanulmányok Dorgai-Juhász (2002), Dorgai: 38 magyar tőzsdei vállalat 1997-1999 közötti teljesítményének elemzése 2 Lásd: Dorgai.:38 magyar tőzsdei vállalat 1997-1999 közötti teljesítményének elemzése

A teljes részvényesi megtérülés mutató 1999. évi értékén alapuló klaszterelemzésnél a sokaság átlagban 32.36 %-kal növelte e tulajdonosok befektetett pénzét, ami valószínűleg megfelel a részvényesi elvárásnak – a kockázatmentesnek tartott állampapírok hozama éves szinten 12.48 % volt. A klaszterek között azonban igen nagy eltérések vannak. A sokaság egyetlen kiugró teljesítményû tagja, a szélsõérték, a Humet Rt., amelynek az árfolyama egy amerikai piacra lépéssel kapcsolatos bejelentés hatására 2000 elején szárnyalni kezdett, így a gyorsjelentés megjelenésekor, attól teljesen függetlenül magasan állt. Ha az 1999. év záró árfolyamát hasonlítjuk az elõzõ évi gyorsjelentés megjelenésekori átlagárhoz, a TSR 56.4%-os emelkedést mutat. A piac értékelte a vállalat átalakítással kapcsolatos intézkedéseket, és a nyereségessé vált mûködést. A kiválók (2 vállalat) és a jók (7 vállalat) teljes részvényesi megtérülés (TSR99) mutatója egyaránt egy feletti értéket mutat, vagyis a befektetõk egy év alatt megduplázták pénzüket. Ezt a nagymértékû részvényárfolyam változást nem támasztják alá a vállalati teljesítmények, az emelkedés oka valószínűleg az 1998-as válság miatti rendkívül alacsony bázisár. A vállalatok többsége (gyengék - 1.klaszter) 18 százalék körüli TSR növekedést produkált, ami feltehetõen elmarad a tulajdonosok által elvárt hozamtól, A 15 elemû 4.(rosszak)klaszter rendkívül gyenge teljesítményt nyújtott: a tulajdonosaik befektetett pénzük 36 százalékát elvesztették. A 4.melléklet tartalmazza az 1999. évi TSR mutató által elkülönített klaszterek magyarázó erejét. A szignifikánsan magyarázott változók átlagos értékeit a 2.táblázat mutatja be. (A részletes vizsgálati eredmények a 5.mellékletben találhatóak.) A teljes részvényesi megtérülés (TSR99) mutatón alapuló klaszterelemzés a vizsgált periódus egészében szignifikánsan magyarázza az eredményráták (noplat, bfed, nfed), a bruttó cash-flow-árbevétel aránya (BCFTR), a befektetett tõke megtérülése (ROIC), az értékcsökkenési leírás-árbevétel aránya (écsárb) mutatók klaszterek közötti szórását. A piaci értéken alapuló mutatók közül csak a piaci érték/könyvszerinti érték (M/B) mutató 1996, 1997 és 1999 értékeinek csoportok közötti eltérése szignifikáns. A teljes részvényesi megtérülés mutató elõzõ évi értékeinek (TSR96, TSR97, TSR98) klaszterek közötti eltérése nem szignifikáns. A szabad cash-flow-árbevétel aránya (FCFTR) mutató csak 1998 és 1999-ben mutat szignifikáns eltérést. A hozam mutatók közül a tárgyi eszköz megtérülés (ROI) és az eszköz megtérülés (ROA) mutatók csoportok közötti eltérése 1999-ben már kevésbé szignifikáns (p > 0.06). A mûködõtõkéhez kapcsolódó mutatók közül a mûködõtõke-árbevétel aránya (WCTR) mutató 1997-ben, a követelések forgási sebessége (kovfs) 1997 és 1998-ban, a készletek forgási sebessége (keszfs) 1998 és 1999-ben jellemzi az egyes klasztereket. A teljes részvényesi mutató (TSR99) alapján elkülönült klaszterek piaci megítélése és a vállalatszintű pénzügyi mutatószámokban tükrözödõ teljesítmény közötti kapcsolat nem egyértelmű. A TSR99 alapján “kiválók” klaszter vállalatainak magas, az inflációt meghaladó értékűek a könyvszerinti értéken alapuló hozam mutatói (ROIC, ROI, ROA). 1998-ban valamennyi hozamráta az inflációt meghaladó mértéken visszaesik, de 1999-ben már nagy mértékű reál növekedést takarnak, miközben a máködési eredményrátájuk csökkent. Ez a hatékony működőtőke politikával magyarázható, mivel ebben a klaszterben a legkedvezőbb mind a készletek, mind a követelések forgási sebességének az alakulása. Az értékcsökkenési leírás-árbevétel aránya mutató alakulása alapján a vizsgált periódusban a tárgyi eszköz beruházás ebben a

klaszterben a legkisebb mértékű. Ezt támasztja alá a bruttó cash-flow-árbevétel aránya mutató (BCFTR) alakulása is. A “jók” klaszterében a legmagasabbak az eredményráták (noplat, bfed, nfed), az 1998-as orosz válság utáni kis mértékű csökkenést követően is 10 % feletti értéket mutatnak. A könyvszerinti értéken alapuló hozam mutatók (ROIC, ROI) értéke 1997 és 1999-ben meghaladja az inflációt, de 1998-ban nagy mértékben visszaesnek, ami magyarázható mind a működési eredményráta (noplat) csökkenésével, mind a tárgyi eszköz beruházás emelkedésével. 1999-ben a hozamráták reálértékben szerény emelkedést mutatnak. Az értékcsökkenési leírás-árbevétel mutató (écsárb), a bruttó cash-flow-árbevétel aránya mutató (BCFTR) és a tárgyi eszköz megtérülés mutató (ROI) alakulása alapján a “jók” klaszter vállalatai folytatják a legintenzívebb beruházás politikát. A készletek (keszfs) és a követelések forgási sebességének (kovfs) az alakulása a szélsőértéktől eltekintve itt a legrosszabb. A magas készletérték Richter Rt. készletforgásának köszönhetõ. A “gyengék” klaszter vállalatait a hozam (ROIC, ROI, ROA) és az eredményráták (noplat, bfed, nfed) alakulása alapján nem érintette az 1998-as orosz válság, a mutatók mindegyike szerény emelkedést mutat. 1999-ben a hozamráták alakulása a tárgyi eszközök megtérülése (ROI) kivételével reál növekedést takar, az eredményráták viszont jelentősen csökkentek. A ROI nagymértékű csökkenését valószínűleg az 1999-ben végrehajott tárgyi eszköz beruházáok okozták. Erre utal az értékcsökkenési leírás-árbevétel aránya (écsárb) mutató 1999-évi emelkedése is. A készletek forgási sebessége 1999-re lassult,ami összefügghet a működési eredményráta csökkenésével is. A “rosszak” klaszter vállalatainak működési eredményrátája (noplat) és nettó fedezete (nfed) 1999ben már negatív értéket mutat, így a befektetések megtérülése (ROIC) mutatójuk is negatív. A készletek forgási sebességének abszolút értéke e klaszternél a legkedvezőbb, de 1999-re az átlagot meghaladó emelkedést mutat. A követelések forgási sebessége folyamatosan nő, ami jelentheti a vevők erősődő alkupozicíóját, de bentragadt vevőköveteléseket is. Az értékcsökkenési leírás-árbevétel aránya (écsárb) mutató alakulása alapján tárgyi eszkóz beruházás nem jellemző erre a klaszterre. A piaci érték/könyv szerinti érték (M/B) mutató 1999-ben a “jók” és a “kiválók” klaszterben szinte azonos értéket mutat ( M/B ≈ 2.85 ), azonban 1997-ben a “jók” klaszter vállalatai saját tõkéjének piaci értéke 4.7-szerese volt a könyv szerinti értéknek, 1999-re ez 60 %-ára csökkent, miközben a klaszter kapitalizációja (kibocsátott részvények száma) nõtt. Valószínûleg e klaszter vállalatai 1997-ben túlértékeltek voltak. A “kiválók” klaszter M/B mutatója 1997-rõl 1999-re kis mértékben emelkedett, amit a részvényárfolyamok emelkedése okozott. A “gyengék” piaci értéke 1997-rõl 1999-re kis mértékben csökkent, annak ellenére, hogy kapitalizációjuk nõtt. A “rosszak” 10 vállalatának piaci értéke 1997-ben még másfélszerese volt a könyvszerinti értéknek (9%-kal magasabb a “gyengéknél”), 1999-ben azonban a klasztert alkotó 15 cég piaci értéke 30%-kal elmaradt a könyvszerinti értéktõl. Az 1998-as orosz válság tõzsdei árakra gyakorolt hatását a “kiválók” klaszter vállalatai esetében a piac 1999-ben teljes mértékben korrigálta, a részvényesi érték 1997-hez képest nõtt; a “jók” klaszter

vállalatai részvényesi értéke az 1999-es év részvényár megduplázódása ellenére 40 %-kal elmaradt az 1997es értéktõl, annak ellenére, hogy ezen vállalatok az átlagnál sokkal jobb teljesítményt nyújtottak. A klaszterelemzés eredményei alapján a vállalatszintű pénzügyi mutatók és a teljes részvényesi megtérülés mutató alakulása között nem lehet egyértelmű kapcsolatot felfedezni. A TSR99 mutató alakulása mindössze a befektetések megtérülése (ROIC) mutató változásával hozható összefüggésbe. A TSR99 mutató alapján történő klaszterelemzés alapján nem azonosítható az értékteremtõ illetve értékromboló vállalati teljesítmény.

táblázat 2:A TSR99 mutató alapján képzett klaszterek jellemzői

Magyarázott változók klaszterátlagai Klaszter

Noplat97

Noplat98

Noplat99*

ROIC96+

ROIC97

ROIC98*

ROIC99*

ROI96+

ROI97

ROI98

ROI99 p=0,064

Noplat 96 Gyengék Kiválók Jók Rosszak Humet Rt. Total Klaszter Gyengék Kiválók Jók Rosszak Humet Rt. Total Klaszter Gyengék Kiválók Jók Rosszak Humet Rt. Total Klaszter Gyengék Kiválók Jók Rosszak Humet Rt. Total

0,065 0,154 0,139 0,033 -0,871 0,051 ROA96+ 0,082 0,144 0,131 0,046 -0,312 0,070 M/B96 (32 vállalat) 1,653 3,286 4,890 0,949 6,556 2,238 Écsárb96** (44 vállalat) 0,044 0,044 0,065 0,050 0,107 0,050

0,059 0,132 0,158 0,056 -1,693 0,040 ROA97 0,079 0,160 0,138 0,065 -0,469 0,076 M/B97 (38 vállalat) 1,388 2,571 4,748 1,516 5,127 2,113 Écsárb97* (47 vállalat) 0,046 0,040 0,090 0,048 0,162 0,054

0,064 0,048 0,115 0,085 0,092 0,175 0,126 0,116 0,186 0,036 -0,001 0,061 -0,265 0,038 -0,374 0,059 0,044 0,097 ROA98* ROA99( p=0,66) Bfed96 0,081 0,057 0,076 0,108 0,114 0,155 0,093 0,082 0,156 0,034 0,012 0,038 -0,111 0,026 -0,871 0,066 0,049 0,060 M/B98** M/B99 Keszfs96+* (43 vállalat) (nap) 0,859 1,229 63,6 1,055 2,845 119,2 1,671 2,851 79,5 1,006 0,704 70,2 1,956 10,615 197,0 1,048 1,539 73,9 Écsárb98 Écsárb99* BCFTR96+ (47vállalat) (48 vállalat) 0,046 0,051 0,103 0,038 0,043 0,177 0,095 0,103 0,136 0,046 0,048 0,097 0,151 0,072 -0,726 0,053 0,055 0,088

0,117 0,214 0,206 0,094 -0,583 0,113 Bfed97 0,068 0,138 0,165 0,062 -1,693 0,048 Keszfs97** (nap) 68,3 74,4 88,7 63,7 154,6 71,6 BCFTR97

0,121 0,153 0,132 0,031 -0,138 0,093 Bfed98 0,074 0,093 0,134 0,041 -0,265 0,067 Keszfs98 (nap) 68,9 75,6 98,9 62,8 297,7 75,8 BCFTR98

0,085 0,163 0,111 -0,019 0,027 0,061 Bfed99* 0,058 0,100 0,125 0,001 0,039 0,052 Keszfs99* (nap) 76,5 73,2 103,8 71,7 265,6 82,3 BCFTR99*

0,183 0,207 0,270 0,320 0,317 0,308 0,153 0,189 -4,120 -5,951 0,087 0,101 Nfed96 Nfed97 0,052 0,067 0,158 0,135 0,124 0,157 0,014 0,057 -0,865 -1,560 0,037 0,047 Kovfs96+ Kovfs97 (nap) (nap) 38,7 59,0 64,3 59,2 39,4 66,7 61,3 61,9 371,2 481,6 52,7 69,0 FCFTR96+ FCFTR97**

0,225 0,228 0,175 0,079 -0,727 0,158 Nfed98 0,065 0,083 0,089 0,031 -1,801 0,023 Kovfs98* (nap) 55,8 62,6 67,7 64,4 213,6 63,2 FCFTR98

0,150 0,250 0,144 -0,042 0,120 0,097 Nfed99 0,040 0,096 0,110 -0,004 0,290 0,044 Kovsf99** (nap) 62,8 72,8 70,0 78,8 95,5 69,4 FCFTR99

0,102 0,109 0,096 -0,025 -0,085 0,004 0,180 0,133 0,140 0,031 0,087 -0,031 0,222 0,215 0,189 -0,025 -0,047 0,029 0,101 0,082 0,055 0,024 -0,103 -0,131 -1,055 -0,694 0,112 -4,009 -0,414 1,039 0,098 0,101 0,098 -0,106 -0,085 -0,013 + 40 vállalat; * szignifikáncia szint p=0.05; ** változókat nem magyarázták szignifikánsan a klaszterek

0,018 -0,019 -0,053 0,034 -0,522 0,001

A tõzsdei vállalatok mûködési eredményük alapján történõ klaszterezése A sokaság további statisztikai vizsgálatának a célja a tõzsdei társaságok új és hagyományos pénzügyi

mutatószámokban

tükrözõdõ

vállalatszintû

teljesítménye

alapján

létrejövõ

azon

csoportosulásoknak a feltárása, melyen belül a megfigyelési egységek a szempontok többsége alapján hasonlítanak egymásra, a csoportok viszont jelentõsen eltérõ tulajdonságokat mutatnak - így a végsõ cél, azoknak a változóknak az azonosítása, melyek közvetlenül vagy közvetve az értékteremtõ stratégia létezésére utalnak. A mûködési eredményráta (noplat)3 1996-1999 értékei alapján a sokaságból hét klaszter képzése tûnt célszerûnek, melybõl egy a szélsõértéket (outliert) tartalmazza. (A 3.táblázat a klaszter középpontokat, 6-7.mellékletek a dendogrammot és a vállalati klasztertagságokat szemléltetik.) táblázat 3: Klaszter középpontok

Klaszter 1 2 3 4 5 6 7

Név Követõk Lecsúszók Szürkék Gyengék Vesztesek Vezetõk Szélsőérték Összesen

N 11 9 13 13 3 2 1 52

Noplat96 0,1150 0,1254 0,0225 0,0155 0,0324 0,2536 -0,8715 0.0511

noplat97 0,1151 0,0976 0,0411 0,0310 0,0404 0,2977 -1,6932 0,0405

noplat98 0,1141 0,0860 0,0625 -0,0022 -0,0134 0,2730 -0,2653 0,0587

noplat99 0,1061 0,0246 0,0638 0,0017 -0,1625 0,2609 0,0383 0,0445

A “vezetõk” klaszterbe tartósan igen jó teljesítményt nyújtó két vállalat, a Richter Gedeon Rt. és a Matáv Rt. tartozik. Adózás utáni mûködési eredményrátájuk 25 % feletti. A “követõk” klaszterbe tartozó 10 vállalat mûködési eredményhányada ennél gyengébb (11 % körüli), de stabil mûködésrõl tanúskodik. A “lecsúszók” klaszter 9 vállalata 1996-ban még átlagban 12.5 % -os mûködési eredményrátát mutat, de ez 1999-re lecsökken 2.5%-ra. A “szürkék” klaszter 13 vállalatának a mûködési eredményhányada a vizsgált periódus egészében alacsony, de 1996-os év átlag alatti szintjérõl már 1997-ben kimozdulnak és folyamatosan növelik mûködési eredményrátájukat. A “gyengék” klaszter mûködési eredményrátája mindvégig átlag alatti, 1998-ban mûködési 3

Az adatbázis elemzése során a mûködési eredményrátán(noplat) kivül vizsgáltam a hagyományos eredményráták (bfed, nfed), a hozam mutatók (ROIC, ROI, ROE, ROA), a cash-flow mutatók (BCFTR, FCFTR) klaszterképzõ szerepét is, az eredmények alapján a mûködési eredményráta (noplat) és a bruttó fedezet (bfed) bizonyult klaszterképzõ ismérvnek. A két mutató alapján képzett klaszterek közel azonos eredményt mutattak, azonban a vállalatok mûködési tevékenységének a jellemzésére a mûködési eredményráta a bruttó fedezetnél hasznosabb mutató, mivel csak az alaptevékenységbõl származó adózott eredményt viszonyítja az árbevételhez, nem törõdik az alaptevékenységhez nem tartozó eredménnyel (pl állami támogatások, tárgyi eszköz értékesítés eredménye), és számol a mûködési tevékenységre jutó adóval is.

9

tevékenységük már veszteséges volt, 1999-re csoportszinten már nem veszteségesek, de mûködési eredményt sem termelnek (átlag noplat= 0.17%). A “vesztesek” (Garagent Rt., Phylaxia-Pharma Rt., Éptek Rt.) alacsony mûkõdési eredményrátája 1998-tól negatív értéket mutat, mûködési tevékenységük veszteséget termel. Az outlier, a Humet Rt. 1996-1998 közötti teljesítménye alapján a “vesztesek” csoportjába sorolható, de 1998 júniusában elkezdett átszervezések, és 1998 - 1999ben végrehajtott tõkeemelések 1999-re meghozták eredményüket, a vállalat szerény nyereséget ért el. Az adózott mûködési eredményráta (noplat) alapján kialakított klaszterek releváns csoportokat fognak össze, mivel a képzés alapjául szolgáló változón kívül szignifikánsan magyarázzák a mûködési eredményráta növekedési ütemének (dnop), a hagyományos eredményrátáknak (bfed, nfed, EPS) a hozamrátáknak (ROIC, ROI, ROE, ROA), a cash-flow mutatók egyrészének (BCFTR, FCFTR), a tárgyi eszköz beruházás mutatóinak (FCTR, écsárb, TRIC), a mûködõtõke arányának (WCTR) és összetevõinek (keszfs, kovfs), a piaci mutatók egyrészének (M/B, TSR96, TSR99, TSR99M, ROICEQ99, ROICEQ99M, ROICCV99, ROICCV99M) csoportok közötti szórását is. A piaci mutatók közül a piaci érték/könyvszerinti érték mutató (M/B) csoportok közti eltérése a vizsgált idõszak egészében releváns, a teljes részvényesi megtérülés (TSR) mutatónak csak 1996. és 1999. évi értékei a saját tõke piaci értékének a megtérülése (ROICEQ) illetve a befektetett tõke piaci értékének a megtérülése (ROICCV) mutatók 1999. évi értékeinek a klaszterek közötti szórása szignifikáns. A magyarázott változók átlagértékei alapján lehet jellemezni az egyes klasztereket. (A részletes vizsgálati eredményeket a 8-9.mellékletek tartalmazzák.) Az elemzés könnyebb követése érdekében a magyarázott változók klaszterátlagait a 4.táblázatban is ismertetem. A szélsõértéket tartalmazó 7. klasztert külön elemzem.

10

táblázat 4: 52 vállalat noplat mutató változása szerint képzett klaszterek magyarázott változóinak átlaga Klaszter

ROIC96+

ROIC97

ROIC98

ROIC99

ROI96+

ROI97

ROI98

ROI99

ROE96+

ROE97

ROE98

ROE99

Követők

0,158

0,185

0,183

0,163

0,234

0,279

0,290

0,270

0,175

0,194

0,188

0,172

Lecsúszók

0,216

0,189

0,147

0,031

0,458

0,397

0,308

0,065

0,306

0,193

0,167

0,039

Szürkék

0,041

0,082

0,117

0,115

0,075

0,151

0,210

0,174

0,042

0,085

0,122

0,118

Gyengék

0,056

0,067

-0,021

-0,015

0,091

0,115

-0,017

-0,010

0,068

0,074

-0,018

-0,018

Vesztesek

0,043

0,070

-0,025

-0,225

0,077

0,107

-0,043

-0,424

0,051

0,080

-0,008

-0,107

Vezetők

0,263

0,280

0,238

0,220

0,430

0,384

0,294

0,260

0,250

0,320

0,281

0,257

Outlier

-0,374

-0,583

-0,138

0,027

-4,120

-5,951

-0,727

0,120

-0,396

-0,555

-0,138

0,027

Összesen

0,097

0,113

0,093

0,061

0,087

0,101

0,158

0,097

0,120

0,121

0,102

0,072

Klaszter

ROA96+

ROA97

ROA98

ROA99

Bfed96

Bfed97

Bfed98

Bfed99

Nfed96

Nfed97

Nfed98

Nfed99

Követők

0,120

0,135

0,131

0,117

0,136

0,130

0,132

0,118

0,114

0,124

0,119

0,101

Lecsúszók

0,158

0,124

0,103

0,023

0,140

0,110

0,093

0,028

0,108

0,096

0,046

-0,007

Szürkék

0,035

0,058

0,078

0,074

0,030

0,046

0,072

0,076

-0,006

0,055

0,066

0,066

Gyengék

0,030

0,040

-0,009

-0,002

0,018

0,033

0,001

0,004

0,008

0,030

-0,007

0,010

Vesztesek

0,030

0,043

-0,014

-0,077

0,041

0,051

-0,013

-0,163

0,028

0,045

-0,004

-0,189

Vezetők

0,216

0,202

0,169

0,161

0,256

0,298

0,271

0,281

0,231

0,271

0,260

0,259

Outlier

-0,312

-0,469

-0,111

0,026

-0,871

-1,693

-0,265

0,039

-0,865

-1,560

-1,801

0,290

Összesen

0,070

0,076

0,066

0,049

0,060

0,048

0,067

0,052

0,037

0,047

0,023

0,044

Klaszter

EPS96*

EPS97*

EPS98*

EPS99*

WCTR96+

WCTR97

WCTR98

WCTR99

FCTR98*

FCTR99*

TRIC98

TRIC99

Követők

0,703

1,012

1,136

0,973

0,192

0,156

0,167

0,162

0,572

0,597

1,556

1,477

Lecsúszók

0,465

0,551

0,437

0,026

0,274

0,218

0,282

0,322

0,397

0,509

1,776

1,317

Szürkék

0,083

0,183

0,241

0,241

0,034

0,064

0,089

0,058

0,491

0,480

1,879

1,872

Gyengék

0,092

0,126

-0,076

0,033

0,126

0,140

0,113

0,118

0,238

0,276

3,567

3,050

Vesztesek

0,043

0,184

0,038

-0,229

0,375

0,243

0,298

0,382

0,392

0,466

1,387

1,467

Vezetők

0,480

0,735

0,784

0,892

0,362

0,142

0,142

0,133

1,004

1,029

0,885

0,847

Outlier

-0,626

-1,243

-1,018

0,148

1,243

1,360

0,605

0,508

0,365

0,318

0,522

0,714

0,282

0,402

0,370

0,303

0,186

0,167

0,169

0,171

0,440

0,476

2,122

1,902

Összesen

11

52 vállalat noplat mutató változása szerint képzett klaszterek magyarázott változóinak átlaga folytatás Klaszter

Écsárb97 (47 vállalat) 0,058

Écsárb98 (47vállalat) 0,063

Écsárb99 (48 vállalat) 0,073

BCFTR96+

Követők

Écsárb96** (44 vállalat) 0,059

BCFTR97

0,156

0,175

Lecsúszók

0,039

0,041

0,043

0,054

0,171

0,135

Szürkék

0,057

0,065

0,057

0,054

0,076

0,102

Gyengék

0,038

0,032

0,032

0,032

0,049

Vesztesek

0,038

0,038

0,033

0,040

Vezetők

0,066

0,160

0,168

0,161

Outlier

0,107

0,162

0,151

Összesen

0,050

0,054

Klaszter

Dnop96+

Dnop97*

BCFTR98

BCFTR99

FCFTR96+

FCFTR97*

FCFTR98

FCFTR99

0,180

0,183

-0,084

0,140

0,081

0,037

-0,029

0,014

-0,037

-0,196

-0,162

0,118

0,119

-0,003

0,053

-0,037

0,061

0,055

0,024

0,023

0,026

-0,043

-0,099

-0,054

0,031

0,115

0,079

0,260

0,382

0,035

-0,102

0,276

-0,130

-0,229

0,071

0,374

0,341

0,037

0,129

0,091

0,072

-0,726

0,048

-1,055

-0,694

0,112

-4,009

-0,414

1,039

-0,522

0,053

0,055

0,088

0,098

0,101

0,098

-0,106

-0,085

-0,013

0,001

Dnop98**

Dnop99

Kovfs96+

Kovfs97

Kovfs98*

Kovsf99*

Keszfs96+*

Keszfs97*

Keszfs98

Keszfs99

Követők

0,338

0,477

0,188

0,158

46,3

58,2

59,0

64,8

73,8

60,7

66,1

65,7

Lecsúszók

0,188

0,176

0,475

-0,550

58,5

73,2

76,7

82,9

90,4

102,2

107,8

125,2

Szürkék

-0,129

1,834

3,205

0,342

40,1

59,6

57,1

53,5

40,7

43,3

43,2

48,3

Gyengék

-0,104

0,940

1,781

-0,951

48,8

47,9

40,8

56,5

71,4

66,7

56,2

65,0

Vesztesek

-0,588

13,452

-4,574

-4,669

45,0

93,0

107,3

157,0

112,4

87,0

104,6

118,6

Vezetők

0,624

0,586

0,074

0,095

21,3

66,5

69,5

77,0

124,8

146,2

171,1

168,6

Outlier

-8,263

-1,137

0,862

1,163

371,2

481,6

213,6

95,5

197,0

154,6

297,7

265,6

Összesen

-0,157

1,601

1,124

-0,457

52,7

69,0

63,2

69,4

73,9

71,6

75,8

82,3

Klaszter

M/B97* (38 vállalat) 3,185

M/B98 (43 vállalat) 1,235

M/B99

TSR96* (32 vállalat) 1,254

TSR99M

2,015

M/B98M (43 vállalat) 1,453

TSR99

Követők

M/B96* (32 vállalat) 3,897

0,794

0,553

ROICEQ 99• 0,112

ROICCV 99• 0,102

ROICEQ 99M• 0,109

ROICCV 99M• 0,099

Lecsúszók

2,348

2,286

1,101

1,818

1,578

0,941

0,103

-0,236

0,042

0,023

0,040

0,023

Szürkék

1,229

1,143

0,832

0,875

0,976

0,696

0,108

-0,042

0,228

0,173

0,213

0,166

Gyengék

0,723

0,844

0,573

0,503

0,720

0,055

-0,098

-0,304

-0,030

-0,012

-0,029

-0,012

Vesztesek

1,022

0,599

0,702

0,855

0,820

-0,108

-0,120

-0,162

-0,154

-0,115

-0,125

-0,104

Vezetők

4,972

5,135

3,503

5,196

3,852

1,797

0,913

0,643

0,056

0,054

0,054

0,051

Outlier

6,556

5,127

1,956

10,615

4,471

0,948

5,571

1,875

0,004

0,004

0,003

0,003

2,238

2,113

1,048

1,539

1,327

0,700

0,324

0,041

0,077

0,064

0,074

0,062

Összesen

+ 40 vállalat; •50 vállalat; * szignifikáncia szint p=0.05;

12

A klaszterek elemzésekor több általános trend is tetten érhetõ. Azonban a “szürkék” klaszter vállalataira nem érvényesek a sokaság egészét jellemzõ trendek. Az eredményráták (noplat, bfed, nfed, EPS) értékei a “lecsúszók” klaszter kivételével 1996-ról 1997-re emelkedtek, majd az 1998-as orosz válság hatására a “szürkék” kivételével folyamatosan csökkentek, és 1999-es értékük a “vezetõk” és a “szürkék” kivételével alacsonyabb volt az 1996. évi értéknél. A mûködési eredményráta növekedési ütemének (dnop) átlagértéke alapján, 1997-t tekintve bázisévnek, a teljes sokaság mûködési eredménye a termelõi árindexszel összehasonlítva reálértékben csökkent. Az orosz válság után a “vezetõk”, a “követõk” és a “szürkék” klaszter vállalatai értek el reál eredmény (noplat) növekedést, miközben a mûködési eredményráta csak a “szürkék” csoportjában nõtt. A hozam mutatók (ROIC, ROI, ROE ROA) értéke valamennyi klaszterben csökkent 19971999 között, ami magyarázható az infláció csökkenésével. A fogyasztói árindex az 1997. évi 18.3 % éves átlagszintrõl 1999-re 10.0 % éves átlagszintre csökkent. A “vezetõk” és a “követõk” klaszterében a hozam csökkenés elmarad az infláció csökkenési ütemétõl, tehát reál értékben hozam növekedést értek el. A “szürkék” csoportjában volt a legnagyobb mértékû a reál hozam (ROIC) növekedés, azonban abszolút értéke csak 1999-ben haladta meg az inflációt. Az egy részvényre jutó nyereség a “szürkék” és a “vezetõk” klaszter vállalatainál nõtt. Az eredményráták és a hozam mutatók értékei alapján a “vezetõk”, a “követõk” és a “szürkék” klaszter vállalatai tartozhatnak az értékteremtõ, a “lecsúszók”, “gyengék” és “vesztesek” klaszter vállalatai pedig az értékromboló vállalatok közé. Az árbevétel arányos mûködötõke (WCTR) átlagértékének 1997-1999 közötti csekély mértékû emelkedésébõl a követelés és készletállomány kis mértékû emelkedése következnék, ami összefüggésbe lenne a csökkenõ ütemû infláció hatásával. Azonban amíg követelések forgási sebessége átlagértékének változása megfelel a mûködõtõke trendjének, addig a készletek forgási sebessége jelentõsen nõtt. A “szürkéknél” a mûködõtõke árbevételhez viszonyított aránya csökkent, amit alátámaszt a követelések gyorsabb beszedése és a készletállomány viszonylagos szinten tartása. A “szürkék” hatékony mûködõtõke politikáját a javuló eredmény és hozamráták is tükrözik. A követelések kezelése a “veszteseknél” a legrosszabb, az orosz válság hatására valószínûleg jelentõs befagyott követelésállományt halmoztak fel. A többi klaszter feltehetõen az orosz válság miatt bekövetkezett 1-1.5 hetes forgási sebesség növekedésével szemben, e klaszter vállalatainál két hónappal nõtt a beszedési idõ. A készletek forgási sebességében óriási eltérések vannak. Mivel a készletforgás jellemzõje egy adott iparágnak, ezért az abszolút értéke nem, csak a trendje alapján érdemes jellemezni a

13

klasztereket.4Azonban az 1998-as orosz válság másként érintette az egyes klaszterek vállalatait, a felhalmozott, eladatlan készletek számviteli kezelésére nem álltak rendelkezésre információk, így a készletszint változásából sem lehet egyértelmû következtetéseket levonni. A “lecsúszók” klaszterének 1998-1999-re bekövetkezõ nagymértékû eredményráta illetve a hozamráta csökkenését okozhatta a készletkezelési politika is. A mûködõtõkeigény operatív szintû elemei - követelés behajtás, készletforgás - alapján nem lehet elkülöníteni az értékteremtõ illetve értékromboló tényezõket. A magas vevõállomány egyértelmûen értékromboló tényezõ, de az adatok alapján az alacsony forgási sebességû követelésállomány nem feltétlenül jelent jobb eredményességet, nagyobb szabad cash-flowt. A mûködõtõkeigény értékre gyakorolt hatásának az értelmezése további, vállalati belsõ információkra épülõ vizsgálatot igényel. A tárgyi eszköz-árbevétel arányának (FCTR) csoportok közti szórása 1998-1999-ben mutat szignifikáns eltérést. A mutató értéke a “szürkék” kivételével minden klaszterben nõtt, ami a tárgyi eszközök romló kihasználtságát jelentheti, amit igazol az árbevételnek az alaptevékenységbe befektetett tõkéhez (TRIC) viszonyított arányának a csökkenése is. Azonban az értékcsökkenésárbevétel aránya mutató (écsárb) alakulásából következtetni lehet a beruházási tevékenységre. Az értékcsökkenés-árbevétel arányának (écsárb) emelkedése a “követõknél” és a “lecsúszóknál” a beruházási tevékenység aktivitását mutatja. A “vezetõk” - 2 elemû - klaszternél az értékcsökkenési leírás csak az egyik vállalatra áll rendelkezésre, de egyéb információk alapján erre a csoportra is intenzív beruházási tevékenység jellemzõ. A “szürkék” és a “gyengék” vállalataira viszont a beruházási tevékenység hiánya a jellemzõ. Az értékcsökkenés-árbevétel operatív szintű mutató változásából nem lehet egyértelmű következtetést levonni a beruházási tevékenység értékre gyakorolt hatásáról. A “vezetõk”és a “követõk” klaszter vállalatainál beigazolódott a beruházási politika értékre gyakorolt hatása, azonban a „szürkék” és a „lecsúszók” klaszter vállalatainál nem. A bruttó cash-flow-árbevétel aránya mutató (BCFTR) értéke és változása a mûködési eredményráta (noplat) értékével és változásával függ össze. A két mutató eltérését az értékcsökkenési leírás és a céltartalék képzés változása okozza.5A bruttó cash-flow-árbevétel aránya (BCFTR) a “veszteseknél” jelentõsen csökkent (a negatív mûködési eredmény és valószínûleg a magas vevõi

4

Abszolút értékben a “szürkéknél” a legkedvezõbb az értéke, de az ebbe a klaszterbe tartozó vállalatok felénél (áram és idegenforgalom) a készletszint nagyon alacsony. A “vezetõk” legrosszabb készletforgását a Richter Rt. (228 nap) magas készletszintje okozza.

5

Bruttó cash-flow = Noplat + értékcsökkenési leírás +/- céltartalék képzés/feloldás

14

céltartalékképzés miatt); a “lecsúszók” és a “gyengék” klaszternél szintén csökkent, de különbözõ okokból: az elõbbieknél az intenzív beruházási politika melletti egyre alacsonyabb mûködési eredménybõl kifolyólag (1999-ben az elõzõ évhez képest átlagban felére csökkent a noplat), az utóbbiaknál a bõvítõ beruházások hiánya és a mûködési eredmény nagy mértékû csökkenése miatt. A “követõk” és “szürkék” klaszterénél a bruttó cash-flow hányad kis mértékben nõtt; az elsõ csoportnál az intenzív beruházási tevékenység mellett elszámolt értékcsökkenés miatt, a “szürkék” klaszternél a mûködési eredményhányad és annak növekedése (dnoplat) következtében. A “vezetõknél” a bruttó cash-flow mutató nem értelmezhetõ, mivel az értékcsökkenési leírás csak a Matáv Rt-re vonatkozóan áll rendelkezésre. A bruttó cash-flow-árbevétel aránya mutató (BCFTR) változása tükrözi a mûködési eredmény és a beruházási politika összességének értékre gyakorolt hatását. A vállalatok szabad cash-flow aránya (FCFTR) átlagban javult. A “szürkéknél” a szabad cashflow arányának javulása a mûködési eredmény javulásával magyarázható. A “gyengék” szabad cashflow rátája a befektetési tevékenység hiánya - a mûködõtõke és a tárgyi eszköz állomány csökkenése miatt javult. A “lecsúszók” szabad cash-flow aránya az erõteljes beruházási tevékenysége miatt negatív. A “követõk” és a “vezetõk” klaszterénél a szabad cash-flow csökkenését az intenzív beruházási tevékenység okozta. A “vesztesek” kiemelkedõ szabad cash-flow aránya nem magyarázható a többi mutató változásával.6 A szabad cash-flow-árbevétel aránya (FCFTR) mutató alapján a magyar tõzsdei vállalatok körében nem lehet azonosítani az értékteremtõ vállalatokat. A piaci érték/könyvszerinti érték mutató (M/B) jól tükrözi az 1998-as orosz válság tõzsde árakra gyakorolt hatását: minden klaszternél nagy visszaesés következett be, amelyet a piac 1999-ben többé-kevésbé korrigált. 1999-ben a “veszteseknél” és a “vezetõknél” meghaladta a mutató az 1997-es szintet, de míg a “vezetõk” vállalatainak piaci értéke 5.2-szeres volt a könyvszerinti értéknek, addig a “vesztesek” vállalatainál a piaci érték 15%-kal alacsonyabb volt. A “vezetõknél” a részvénykibocsátás és az árfolyamemelkedés egyaránt okozta az M/B mutató növekedését. A “vesztesek” klaszterénél a részvénykibocsátás ellensúlyozta az árfolyam csökkenést. A többi klaszterben az M/B mutató 1999-es értéke rendre alacsonyabb szintet mutatott 1997-hez képest. A magyar tõkepiacon a piaci érték/könyvszerinti érték mutató viszonylag jól tükrözi a vállalati teljesítményt. A “vezetõk” és a “követõk” esetében a mûködési eredményráta (noplat) és a vele szoros korrelációs kapcsolatban levõ hozamráták (ROIC, ROI, ROE, ROA), valamint bruttó cash-flow-árbevétel aránya (BCFTR) mutatókban tükrözödõ vállalati teljesítmény a piaci árakban is megmutatkozik. 6

A “vesztesek” klaszter 3 elemû. Az Éptek Rt-nél a mûködõtõke csökkent a harmadára, a Garagent-Excell Rtnél a tárgyi eszköz állomány csökkent az ötödére.

15

A szélsõérték, a Humet Rt. (1998. augusztusáig Horizon-Multiplan Rt.) vizsgált idõszak elsõ két évében nyújtotta a legrosszabb teljesítményt. 1998 májusában már a végelszámolással való megszûnés lehetõsége is felmerült. 1998 közepén végrehajtott tõkeemelés és vezetõváltás 1999-re meghozta eredményeit. A negatív hozammutatók 1999-re pozitívvá változtak. A mûködõtõke aránya valamelyest csökkent, de még mindig az árbevétel 50 %-a. Ennek oka a magas készletforgás (266 nap) és a viszonylag magas követelés beszedési idõ (90 nap). A tárgyi eszköz kihasználás javult, a bruttó cash-flow a pozitív mûködési eredménynek köszönhetõen 1999-ben már pozítiv. A szabad cash-flow azonban, még mindig negatív a magas mûködõtõke igény miatt. Az 1998-as év adatai nem összehasonlíthatóak a többi évvel, mivel ez a beszámoló az elõzõ évekre vonatkozó mérleg megtisztításokat tartalmazza. A piaci érték/könyvszerinti érték (M/B) és a teljes részvényesi megtérülés mutatók hatalmas értékében, amint az előző fejezetben is utaltam rá a 2000. évi amerikai piacra való belépési lehetõség tükrözõdik.

A mûködési eredményrátán (noplat) alapuló klaszterelemzés igazolta a tárgyi eszköz beruházás értékre gyakorolt hatását, de nem tudta bizonyítani a mûködõtõke politika közvetlen értékteremtő illetve értékromboló szerepét. Az elkülönített csoportok számviteli alapú mutatókban tükrözõdö teljesítménye a részvényárakban is megjelenik. A mûködési eredményráta alapján a “vezetõk” és a “követõk” vállalatai értékteremtõ vállalati stratégiát folytathatnak, a “szürkék” klaszter vállalatainál a számviteli mutatók alapján jelen vannak értéknövelõ tényezõk - mûködési eredményráta, követelés és készletgazdálkodás, de a vállalatok piaci megítélésében ez nem tükrözõdik.

A mûködési eredményráta és a teljes részvényesi megtérülés mutató alapján létrejött klaszterek összehasonlítása A mûködési eredményráta változásán és a teljes részvényesi megtérülés mutató 1999. évi értékén alapuló klaszterelemzés eredményeinek az összehasonlítása az értékteremtõ illetve értékromboló vállalatok egyenkénti azonosítását szolgálja. Az eredmények összevetése azt sugallja, hogy azok a vállalatok termelnek értéket a tulajdonosok számára, melyek eredményrátái, hozam mutatói és bruttó cash-flow arányuk viszonylag magas. (A teljes mátrixon végzett Chi-négyzet próba is ezt igazolta, amit a 10.melléklet szemléltet.) A teljes részvényesi megtérülés mutatón (TSR99) és a működési eredményrátán (noplat) alapuló klaszterelemzések eredményeinek az összevetését az 5.táblázat, a vállalatok klasztertagságát a 11.melléklet tartalmazza. táblázat 5: TSR99M és noplat alapján képzett klaszterek összevetése 52 vállalatra NOPLAT Vezetõk Kiválók TSR99

Jók

Követõk

Lecsúszók

Szürkék

Gyengék

Vesztesek

2 2

1

Gyengék

5

5

11

5

1

Rosszak

1

3

2

7

2

2

11

Összesen 2

3

Szélsõérték Összesen

Szélsõérték

9

1

13

13

7

3

27 15 1

1

1

52

16

A mûködési eredményráta (noplat) alapján képzett klaszterek közül a “vezetõk” 2 vállalata és “követõk” 11 vállalata közül 5, a teljes részvényesi megtérülés (TSR99) mutató szerinti legjobb -”kiválók” és “jók” klaszterekbe, a tulajdonosok számára értéket termelõ csoportokba tartozik. A “követõk” klaszter 5 vállalata a TSR99 szerinti “gyengék” klaszterébe tartozik, 1 vállalat pedig a „rosszak”7 közé. A “lecsúszók” közül 1 vállalat tartozik a TSR99 mutató szerinti “jók” klaszterbe, a többi vállalat a “gyengék” és “rosszak” klasztert alkotja. Ezeknél a vállalatoknál az egyre rosszabb teljesítmény a részvényárakban is tükrözödik.

A “szürkék” vállalatainak a többsége a “gyengék” klaszterbe, kettő vállalat pedig a “rosszak”, a negatív TSR-t nyújtó klaszterbe tartozik. A “szürkék” élvonalába tartozó vállalatok javuló eredmény- és hozamrátáit, gyorsabb követelés behajtását, tárgyi eszköz beruházás politikáját nem értékelte a tõzsde. A noplat szerinti “gyengék” és “vesztesek” klaszter vállalatai 1 kivételével8 a TSR99 szerinti “gyengék” és “rosszak” klaszter tagjai; Ezeknél a társaságoknál a gyenge vállalati teljesítmény az elméletnek megfelelően a részvényárakban is tükröződik. A részvényárfolyamok változása, a vállalatok piaci megítélése közvetett bizonyítékokkal szolgálhat a részvényesi értékmaximalizálás elméletének a magyar tőzsdei vállalatok egy szűk körében történő alkalmazására. Azonban a magyar tőzsdei vállalatok teljes részvényesi megtérülés és működési eredményráta változásán alapuló klaszterelemzéseinek összevetése alapján nem lehet egyértelműen megállapítani az értékteremtő és értékromboló vállalatok körét. A pénzügyi mutatókban tükröződő jó illetve javuló teljesítmény (“vezetők” és “követők”, „szürkék” klaszter) nem minden esetben járt a részvényárfolyamok emelkedésével. A gyenge illetve romló vállalati teljesítmény (“lecsúszók”, “gyengék”, “vesztesek” klaszter) két vállalat kivételével az átlag alatti teljes részvényesi megtérülés változással illetve a részvényárfolyamok csökkenésével párosult, a részvényesek befektetéseinek értéke csökkent. A statisztikai vizsgálatok negatív eredményét okozhatta, hogy a TSR mutató alakulását rövid távon a makrogazdasági folyamatok jelentősen befolyásolják. A vizsgált időszak rövidsége – mindössze 3 év – az éves szinten számolt TSR mutató torzulását okozza. Az elvégzett vizsgálatok további kutatási lehetőségek irányába mutatnak. Egyrészt a TSR mutató pontosításával (az orosz válság hatásának csökkentésével), másrészt vállalati esettanulmányokra épülő elemzéssel lehetséges, hogy a magyar tőzsdei vállalatok körében is közvetett bizonyítékokat találunk az értékteremtő stratégia létezésére.

7

A MOL Rt. “rosszak” klaszterébe tarozásának az oka, hogy az állam már 1999-ben beavatkozott a gázüzletágba, s a részvényárak zuhanása a befektetők jövőbeni várakozásait tükrözte. 8 Az Agrimpex Rt. TSR99 mutató szerinti “jók” klaszerbe tartozása nem hozható összefüggésbe a vállalati teljesítménnyel.

17

Mellékletek 1.melléklet 2.melléklet 3.melléklet 4.melléklet 5.melléklet 6.melléklet 7.melléklet 8.melléklet 9.melléklet 10.melléklet 11.melléklet

Vizsgált pénzügyi mutatószámok 52 vállalat TSR99 mutató szerinti klaszterelemzésének dendogramja 52 vállalat TSR99 mutatón alapuló klasztertagsága TSR99 mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája TSR99 mutató alapján képzett klaszterek jellemzői 52 vállalat noplat mutató szerinti klaszterelemzésének dendogramja 52 vállalat noplat mutató szerinti klasztertagsága Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája Noplat mutató alapján képzett klaszterek jellemzői TSR99 és noplat mutató klaszterezésének Chi-négyzet tesztje 52 vállalat TSR99 és noplat mutató szerinti klasztertagsága

18

1. MELLÉKLET: Vizsgált pénzügyi mutatószámok I: Az elemzéshez használt új mutatók: 1. Részvényesi értékmaximalizálás végsõ mutatója: Teljes

részvényesi

megtérülés

(TSR)

=

[(részvényárfolyam

periódus

végén

-

részvényárfolyam periódus elején) + egy törzsrészvényre jutó osztalék] / [(részvényárfolyam elõzõ periódus végén - részvényárfolyam elõzõ periódus elején) + elõzõ periódusban egy törzsrészvényre jutó osztalék] 2. Öt makro értékteremtõ tényezõ: • Értékesítés növekedési üteme (dárbev) = értékesítés nettó árbevétele vizsgált periódusban / értékesítés nettó árbevétele elõzõ periódusban • Mûködési eredményráta (noplat) = Mûködési eredmény / Értékesítés nettó árbevétele • Mûködõtõke igény (WCTR) = Mûködõ tõke / Értékesítés nettó árbevétele • Tárgyi eszköz igény (FCTR) = Nettó tárgyi eszközök / Értékesítés nettó árbevétele • Fizetett társasági adóráta (tax) = Üzemi (üzleti) tevékenység után ténylegesen fizetendõ társasági adó / Adózás előtti mûködési eredmény 3. Hozam és cash-flow mutatók: • Befektetett tõke megtérülés (ROIC) = Mûködési eredmény / Alaptevékenységbe befektetett tõke • Részvénytõke hozama (ROICEQ) = Mûködési eredmény / Saját tõke piaci értéke • Mûködési eredmény / Befektetett források piaci értéke (ROICCV) • Szabad cash-flow/ Alaptevékenységbe befektetett tõke (FCFIC) • Szabad cash-flow / Befektetõi források (FCFTIC) • Szabad cash-flow / Értékesítés nettó árbevétele (FCFTR) • Bruttó cash-flow / Értékesítés nettó árbevétele (BCFTR) • Bruttó újrabefektetési hányad (FCBCF) = Bruttó befektetés / Bruttó cash-flow • Szabad cash-flow / Vállalat értéke (FCFCV) • Szabad cash-flow / Saját tõke piaci értéke (FCFEQ) 4. Egyéb elemzési mutatók: • Mûködési eredményráta növekedési üteme (dnop) • Értékesítés nettó árbevétele / Alaptevékenységbe fektetett tõke (TRIC) • Mûködõ tõke / Befektetõi források (WCTIC) • Alaptevékenységbe befektetett tõke / Befektetõi források (ICTIC) • Kamatköteles adósság / Befektetõi források (loantic)

19

II. Hagyományos mutatók 1. Jövedelmezõségi mutatók: • Befektetések hozama (ROI) = Üzemi(üzleti) tevékenység eredménye / Nettó tárgyi eszközök • Saját tõke hozama (ROE) = Üzemi(üzleti) tevékenység eredménye / Saját tõke • Eszközök hozama (ROA) = Üzemi(üzleti) tevékenység eredménye / Összes eszköz • Bruttó fedezet (bfed) = Üzemi(üzleti) tevékenység eredménye / Értékesítés nettó árbevétele • Nettó fedezet (nfed) = Adózott eredmény / Értékesítés nettó árbevétele • Egy részvényre jutó nyereség (EPS) = Adózott eredmény / Törszrészvények száma • Osztalékfizetési hányad (divr) = Törzsrészvényekre fizetett osztalék / Adózott eredmény • Egy részvényre jutó osztalék (divs) = Törzsrészvényekre fizetett osztalék / Törzsrészvények száma 2, Piaci mutatók: • Árfolyam / eredmény mutató (P/E) = Részvényárfolyam / Egy részvényre jutó nyereség • Piaci érték / Könyvszerinti érték mutató (M/B) = (Törszrészvények száma * Részvényárfolyam) / Saját tõke könyvszerinti értéke 3. Egyéb elemzési mutatók: • Követelések forgási sebessége (kovfs) = (Követelések / Értékesítés nettó árbevétele) * 365 nap • Készletek forgási sebessége (keszfs) = [Készletek / Anyagjellegû ráfordítások (vagy Értékesítés közvetlen költségei )] *365 nap • Értékcsökkenés / Árbevétel (écsárb)

20

3. MELLÉKLET: 52 vállalat TSR99 mutatón alapuló klasztertagsága Klaszter- id. Név tagság Gyengék 1 9 Aranypók 1 44 Brau 1 11 Csopak 1 1 Danubius 1 33 Démász 1 12 Domus 1 39 Édász 1 43 Elmü 1 52 Éptek 1 13 Eravis 1 50 Fevita 1 25 Fotex 1 40 Fûzfõ 1 37 Gardénia 1 15 Globus 1 17 Human 1 4 Ibusz 1 45 Kartonpack 1 18 Nitroil 1 20 Pannon-Flax 1 28 Pannonplast 1 5 Pick 1 27 Primagáz 1 38 Rába 1 34 Synergon 1 7 Zalakerámia 1 23 Zwack

Klaszter- id. Név tagság Kiválók 2 2 Égis 2 36 Kékkúti Jók 3 8 Agrimpex 3 51 Antenna 3 29 BC 3 3 Graboplast 3 32 Matáv 3 22 Richter 3 26 TVK Rosszak 4 41 Báv 4 10 BonBon 4 46 Dédász 4 47 Émász 4 14 Garagent 4 16 Hungagent 4 24 Konzum 4 31 Mezõgép 4 42 Mizo 4 30 Mol 4 19 Novotrade 4 49 Phylaxia 4 21 Skála-Coop 4 6 Styl 4 48 Titász Outlier 5 35 Humet

21

7. MELLÉKLET: 52 vállalat noplat mutató szerinti klasztertagsága id.

Név

Vezetõk 32 Matáv 22 Richter Követõk 51 Antenna 29 BC 44 Brau 1 Danubius 2 Égis 36 Kékkúti 30 Mol 28 Pannonplast 27 Primagáz 26 TVK 23 Zwack Lecsúszók 41 Báv 37 Gardénia 3 Graboplast 45 Kartonpack 31 Mezõgép 18 Nitroil 6 Styl 34 Synergon 7 Zalakerámia Szürkék 9 Aranypók 11 Csopak 33 Démász 39 Édász 43 Elmü 47 Émász 13 Eravis 50 Fevita 17 Human 4 Ibusz 5 Pick 38 Rába 48 Titász

Klaszter -tagság 6 6 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

id.

Név

Gyengék 8 Agrimpex 10 BonBon 46 Dédász 12 Domus 25 Fotex 40 Fûzfõ 15 Globus 16 Hungagent 24 Konzum 42 Mizo 19 Novotrade 20 Pannon-Flax 21 Skála-Coop

Klaszter -tagság 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4

Vesztesek 2 2 2 2 2 2 2 2 2

52 Éptek 14 Garagent 49 Phylaxia Outlier 35 Humet

3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3

22

5 5 5 7

8. MELLÉKLET: Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája VÁLTOZÓK dárbev96

dárbev97

dárbev98

dárbev 99

noplat96

noplat97

noplat98

noplat99

tax96

tax97

tax98

tax99

ROIC96

ROIC97

ROIC98

Négyzetösszeg Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen

0,424 3,326 3,751 0,687 14,431 15,118 17,769 171,674 189,443 0,486 1,724 2,210 1,061 0,082 1,143 3,230 0,047 3,277 0,301 0,047 0,349 0,296 0,017 0,313 0,148 1,034 1,182 421,069 919,351 1340,419 2,854 34,601 37,455 65,104 590,111 655,215 0,434 0,195 0,629 0,695 0,244 0,939 0,427 0,370 0,797

df

Négyzetes hiba

6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51

23

F

Szignifikancia szint

0,071 0,101

0,702

0,650

0,115 0,321

0,357

0,902

2,962 3,815

0,776

0,593

0,081 0,038

2,114

0,070

0,177 0,002

97,361

0,000

0,538 0,001

512,169

0,000

0,050 0,001

47,719

0,000

0,049 0,000

128,408

0,000

0,025 0,023

1,071

0,394

70,178 20,430

3,435

0,007

0,476 0,769

0,619

0,714

10,851 13,114

0,827

0,555

0,072 0,006

12,240

0,000

0,116 0,005

21,305

0,000

0,071 0,008

8,654

0,000

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK ROIC99

ROI96

ROI97

ROI98

ROI99

ROE96

ROE97

ROE98

ROE99

ROA96

ROA97

ROA98

ROA99

bfed96

bfed97

bfed98

Négyzet-összeg df Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen

0,532 0,254 0,786 18,973 1,015 19,988 37,966 1,237 39,203 1,767 1,864 3,631 1,433 1,101 2,534 0,645 0,580 1,225 0,693 0,276 0,968 0,472 0,441 0,913 0,420 0,252 0,672 0,276 0,085 0,361 0,413 0,109 0,522 0,205 0,136 0,341 0,171 0,058 0,229 1,101 0,093 1,194 3,268 0,053 3,321 0,322 0,060 0,382

6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51

24

Négyzetes hiba

F


0,089 0,006

15,700

0,000

3,162 0,031

102,855

0,000

6,328 0,027

230,172

0,000

0,295 0,041

7,112

0,000

0,239 0,024

9,761

0,000

0,108 0,018

6,121

0,000

0,115 0,006

18,847

0,000

0,079 0,010

8,020

0,000

0,070 0,006

12,492

0,000

0,046 0,003

17,788

0,000

0,069 0,002

28,519

0,000

0,034 0,003

11,270

0,000

0,029 0,001

22,170

0,000

0,183 0,002

89,050

0,000

0,545 0,001

460,830

0,000

0,054 0,001

40,054

0,000

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK bfed99

nfed96

nfed97

nfed98

nfed99

EPS96

EPS97

EPS98

EPS99

WCTR96

WCTR97

WCTR98

WCTR99

FCTR96

FCTR97

FCTR98

Négyzet-összeg df Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen

0,334 0,025 0,359 1,035 0,156 1,191 2,775 0,147 2,921 3,586 0,207 3,793 0,397 0,096 0,493 4,313 13,986 18,300 8,981 27,351 36,333 11,905 32,330 44,235 8,201 21,161 29,362 1,488 0,517 2,005 1,612 0,607 2,219 0,482 0,743 1,225 0,660 0,802 1,461 0,902 6,360 7,262 1,460 6,176 7,636 1,420 3,888 5,308

6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51

25

Négyzetes hiba

F


0,056 0,001

98,198

0,000

0,172 0,003

49,612

0,000

0,462 0,003

141,841

0,000

0,598 0,005

129,809

0,000

0,066 0,002

31,144

0,000

0,719 0,311

2,313

0,050

1,497 0,608

2,463

0,038

1,984 0,718

2,762

0,023

1,367 0,470

2,906

0,018

0,248 0,016

15,824

0,000

0,269 0,013

19,934

0,000

0,080 0,017

4,869

0,001

0,110 0,018

6,172

0,000

0,150 0,193

0,780

0,592

0,243 0,137

1,773

0,126

0,237 0,086

2,740

0,023

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK FCTR99

loantic96

loantic97

loantic98

loantic99

FCFTIC96

FCFTIC97

FCFTIC98

FCFTIC99

FCFIC96

FCFIC97

FCFIC98

FCFIC99

MB96

MB97

MB98

Négyzet-összeg Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen

1,330 3,251 4,581 0,120 2,075 2,194 0,122 1,929 2,051 0,096 1,920 2,016 0,141 2,112 2,253 2,652 2,808 5,460 0,633 6,047 6,679 1,207 2,791 3,998 0,230 1,162 1,392 3,343 5,856 9,199 0,750 7,028 7,777 1,493 3,725 5,217 0,546 2,166 2,712 81,495 105,494 186,989 64,026 125,268 189,293 16,437 16,590 33,028

df 6 45 51 6 28 34 6 36 42 6 41 47 6 42 48 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 25 31 6 31 37 6 36 42

26

Négyzetes hiba

F


0,222 0,072

3,069

0,013

0,020 0,074

0,269

0,947

0,020 0,054

0,380

0,887

0,016 0,047

0,341

0,911

0,024 0,050

0,468

0,828

0,442 0,085

5,193

0,001

0,105 0,134

0,785

0,586

0,201 0,062

3,243

0,010

0,038 0,026

1,487

0,204

0,557 0,177

3,140

0,015

0,125 0,156

0,800

0,575

0,249 0,083

3,005

0,015

0,091 0,048

1,891

0,103

13,582 4,220

3,219

0,018

10,671 4,041

2,641

0,035

2,740 0,461

5,945

0,000

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK MB99

MB98M

TSR96

TSR97

TSR98

TSR99

TSR98M

TSR99M

dnop96

dnop97

dnop98

dnop99

kovfs96

kovfs97

kovfs98

kovfs99


132,707 26,638 159,345 29,029 18,400 47,430 9,076 12,607 21,683 2,084 10,062 12,146 0,545 4,354 4,899 34,606 13,129 47,736 0,445 2,746 3,191 9,426 5,845 15,271 69,590 22,489 92,079 469,498 1329,974 1799,472 175,014 1041,722 1216,736 72,165 81,501 153,666 106627,780 90826,456 197454,236 180378,997 88626,612 269005,610 37350,802 92397,409 129748,212 31108,116 92140,621 123248,737

df 6 45 51 6 36 42 6 25 31 6 31 37 6 36 42 6 45 51 6 36 42 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51

27

Négyzetes hiba

F


22,118 0,592

37,364

0,000

4,838 0,511

9,466

0,000

1,513 0,504

3,000

0,024

0,347 0,325

1,070

0,401

0,091 0,121

0,751

0,612

5,768 0,292

19,768

0,000

0,074 0,076

0,971

0,459

1,571 0,130

12,094

0,000

11,598 0,681

17,019

0,000

78,250 29,555

2,648

0,028

29,169 23,149

1,260

0,295

12,028 1,811

6,641

0,000

17771,297 2018,366

8,805

0,000

30063,166 1969,480

15,265

0,000

6225,134 2053,276

3,032

0,014

5184,686 2047,569

2,532

0,034

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK FCFTR96

FCFTR97

FCFTR98

FCFTR99

BCFTR96

BCFTR97

BCFTR98

BCFTR99

FCBCF96

FCBCF97

FCBCF98

FCBCF99

TRIC96

TRIC97

TRIC98

TRIC99

Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen Csoportok között Csoportokon belül Összesen

Négyzet-összeg

df

15,825 1,126 16,951 0,383 2,786 3,169 1,569 0,931 2,500 0,326 0,830 1,156 0,803 0,083 0,886 1,594 0,106 1,699 0,956 0,105 1,061 0,393 0,112 0,506 167,211 2176,573 2343,784 106844,494 1665453,034 1772297,528 335,093 2272,757 2607,850 184,699 840,976 1025,675 14,548 58,938 73,487 13,828 46,144 59,972 39,752 81,391 121,143 26,404 40,422 66,826

6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51

28

Négyzetes hiba

F


2,637 0,034

77,264

0,000

0,064 0,062

1,032

0,417

0,261 0,021

12,636

0,000

0,054 0,018

2,951

0,016

0,134 0,003

52,968

0,000

0,266 0,002

113,228

0,000

0,159 0,002

68,338

0,000

0,066 0,002

26,233

0,000

27,868 65,957

0,423

0,859

17807,416 37010,067

0,481

0,819

55,849 50,506

1,106

0,374

30,783 18,688

1,647

0,156

2,425 1,786

1,358

0,261

2,305 1,025

2,248

0,056

6,625 1,809

3,663

0,005

4,401 0,898

4,899

0,001

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK Keszfs96

keszfs97

keszfs98

keszfs99

PE96

PE97

PE98

PE99

PE98M

WCTIC96

WCTIC97

WCTIC98

WCTIC99

ICTIC96

ICTIC97

ICTIC98


31130,839 56361,342 87492,181 39223,300 94737,414 133960,714 98975,594 106170,676 205146,270 91018,217 123079,296 214097,514 3751,020 10236,914 13987,933 8909,190 7256,323 16165,512 16969,198 148693,700 165662,898 40490,283 328883,195 369373,478 27930,026 251140,738 279070,764 0,351 1,564 1,915 0,310 1,561 1,871 0,340 1,570 1,909 0,367 1,649 2,016 0,015 0,379 0,394 0,049 0,747 0,796 0,021 0,628 0,649

df Négyzetes hiba 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 25 31 6 31 37 6 36 42 6 45 51 6 36 42 6 33 39 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 33 39 6 45 51 6 45 51

29

F


5188,473 1707,919

3,038

0,018

6537,217 2105,276

3,105

0,012

16495,932 2359,348

6,992

0,000

15169,703 2735,095

5,546

0,000

625,170 409,477

1,527

0,210

1484,865 234,075

6,344

0,000

2828,200 4130,381

0,685

0,663

6748,381 7308,515

0,923

0,487

4655,004 6976,132

0,667

0,676

0,058 0,047

1,234

0,314

0,052 0,035

1,490

0,203

0,057 0,035

1,624

0,163

0,061 0,037

1,670

0,150

0,002 0,011

0,214

0,970

0,008 0,017

0,495

0,808

0,004 0,014

0,251

0,956

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK ICTIC99

DIVR96

DIVR97

DIVR98

DIVR99

DIVS96

DIVS97

DIVS98

DIVS99

Écsárb96

Écsárb97

Écsárb98

Écsárb99

ROICEQ96

ROICEQ97

ROICEQ98


0,262 0,864 1,126 0,303 2,207 2,511 0,317 3,470 3,787 1,967 8,809 10,775 3,134 44,481 47,615 0,180 0,952 1,132 0,249 1,084 1,333 0,506 1,572 2,078 0,452 1,749 2,201 0,008 0,044 0,052 0,032 0,050 0,082 0,031 0,035 0,066 0,021 0,036 0,057 0,035 0,307 0,342 0,040 0,215 0,254 0,380 1,343 1,722

df Négyzetes hiba 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 45 51 6 37 43 6 40 46 6 40 46 6 41 47 6 25 31 6 31 37 6 36 42

30

F


0,044 0,019

2,275

0,053

0,051 0,049

1,031

0,418

0,053 0,077

0,685

0,663

0,328 0,196

1,674

0,149

0,522 0,988

0,528

0,784

0,030 0,021

1,415

0,230

0,042 0,024

1,725

0,137

0,084 0,035

2,415

0,042

0,075 0,039

1,938

0,095

0,001 0,001

1,120

0,370

0,005 0,001

4,304

0,002

0,005 0,001

5,825

0,000

0,004 0,001

4,051

0,003

0,006 0,012

0,479

0,817

0,007 0,007

0,958

0,470

0,063 0,037

1,696

0,150

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK ROICEQ99

ROICEQ98M

ROICEQ99M

ROICCV96

ROICCV97

ROICCV98

ROICCV99

ROICCV98M

ROICCV99M

FCFCV96

FCFCV97

FCFCV98

FCFCV99

FCFCV98M

FCFCV99M

FCFEQ96


0,623 0,871 1,494 0,351 1,068 1,420 0,527 0,794 1,321 0,036 0,172 0,208 0,035 0,156 0,190 0,320 1,125 1,445 0,352 0,496 0,848 0,284 0,914 1,198 0,321 0,502 0,823 0,269 1,497 1,765 0,438 2,699 3,138 0,744 3,195 3,939 0,117 2,081 2,198 0,700 2,747 3,447 0,099 1,873 1,973 0,448 2,707 3,154

df 6 43 49 6 36 42 6 43 49 6 25 31 6 31 37 6 36 42 6 43 49 6 36 42 6 43 49 6 25 31 6 31 37 6 36 42 6 43 49 6 36 42 6 43 49 6 25 31

31

Négyzetes hiba

F


0,104 5,130 0,020

0,000

0,059 1,974 0,030

0,095

0,088 4,756 0,018

0,001

0,006 0,865 0,007

0,534

0,006 1,151 0,005

0,357

0,053 1,704 0,031

0,148

0,059 5,085 0,012

0,001

0,047 1,866 0,025

0,114

0,053 4,576 0,012

0,001

0,045 0,747 0,060

0,617

0,073 0,839 0,087

0,550

0,124 1,397 0,089

0,243

0,019 0,402 0,048

0,874

0,117 1,528 0,076

0,197

0,017 0,380 0,044

0,888

0,075 0,689 0,108

0,660

Noplat mutató alapján képzett klaszterek ANOVA táblája folytatás VÁLTOZÓK FCFEQ97

Csoportok között Csoportokon belül Összesen FCFEQ98 Csoportok között Csoportokon belül Összesen FCFEQ99 Csoportok között Csoportokon belül Összesen FCFEQ98M Csoportok között Csoportokon belül Összesen FCFEQ99M Csoportok között Csoportokon belül Összesen

Négyzet-összeg 0,658 6,533 7,191 1,349 10,843 12,192 0,226 8,982 9,207 1,120 7,554 8,674 0,147 6,266 6,413

df Négyzetes hiba 6 31 37 6 36 42 6 43 49 6 36 42 6 43 49

32

F


0,110 0,211

0,520

0,789

0,225 0,301

0,746

0,616

0,038 0,209

0,180

0,981

0,187 0,210

0,890

0,513

0,025 0,146

0,169

0,984

9. MELLÉKLET: Noplat mutató alapján képzett klaszterek jellemzõi Változók

Klaszter

N

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,393 0,194 0,256 0,172 0,021 , 0,370 , -0,038 , 0,240

0,428 0,158 0,246 0,334

dárbev97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,472 0,643 0,351 0,374 0,364 0,346 0,100 , 0,429

0,502 0,838 0,267 0,612 0,688 0,076

dárbev98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,135 0,317 0,174 1,522 0,073 0,242 -0,118 , 0,518

0,149 0,412 0,088 3,763 0,074 0,267

dárbev 99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,133 0,074 0,094 -0,061 -0,204 0,146 0,128 , 0,046

0,103 0,292 0,138 0,221 0,239 0,091

noplat96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,119 0,125 0,023 0,015 0,032 0,254 -0,871 , 0,051

0,043 0,053 0,051 0,026 0,028 0,010

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,115 0,098 0,041 0,031 0,040 0,298 -1,693 , 0,040

0,034 0,050 0,022 0,025 0,035 0,010

dárbev96

noplat97

Átlag

Szórás

0,310

0,544

1,927

0,208

0,150

0,253

33

Minimum

Maximum

0,060 0,004 -0,184 -0,496 0,021 0,370 -0,038 -0,496

1,479 0,402 0,736 0,804 0,021 0,370 -0,038 1,479

0,099 -0,221 -0,181 -0,029 -0,138 0,292 0,100 -0,221

1,878 2,349 0,762 2,331 1,148 0,400 0,100 2,349

-0,134 -0,119 0,000 -0,366 0,026 0,053 -0,118 -0,366

0,397 1,203 0,332 13,868 0,157 0,431 -0,118 13,868

-0,031 -0,164 -0,102 -0,594 -0,477 0,082 0,128 -0,594

0,328 0,761 0,379 0,193 -0,033 0,210 0,128 0,761

0,036 0,055 -0,063 -0,056 0,003 0,246 -0,871 -0,871

0,203 0,215 0,098 0,045 0,058 0,261 -0,871 0,261

0,058 0,037 0,004 -0,005 0,000 0,290 -1,693 -1,693

0,172 0,190 0,066 0,081 0,062 0,305 -1,693 0,305

noplat98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,114 0,086 0,062 -0,002 -0,013 0,273 -0,265 , 0,059

0,036 0,040 0,011 0,027 0,068 0,047

noplat99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,106 0,025 0,064 0,002 -0,162 0,261 0,038 , 0,044

0,024 0,013 0,013 0,020 0,025 0,045

tax96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,168 0,126 0,127 0,043 0,175 0,008 0,000 , 0,110

0,124 0,104 0,166 0,186 0,158 0,011

tax97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,137 0,161 -0,034 -0,058 -12,162 0,002 0,000 , -0,668

0,081 0,130 0,533 0,403 21,375 0,003

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,150 0,083 0,137 -0,423 0,029 -0,007 0,000 , -0,024

0,076 0,135 0,117 1,689 0,050 0,009

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,109 -2,759 0,189 0,326 0,001 0,076 0,025 , -0,322

0,114 8,529 0,113 0,813 0,002 0,002

tax98

tax99

0,083

0,078

0,152

5,127

0,857

3,584

34

0,063 0,037 0,043 -0,061 -0,092 0,240 -0,265 -0,265

0,179 0,164 0,076 0,043 0,030 0,306 -0,265 0,306

0,071 0,000 0,035 -0,049 -0,192 0,229 0,038 -0,192

0,151 0,038 0,082 0,027 -0,147 0,293 0,038 0,293

-0,003 0,000 -0,063 -0,359 0,000 0,000 0,000 -0,359

0,307 0,284 0,396 0,303 0,309 0,015 0,000 0,396

0,009 0,000 -1,778 -1,049 -36,844 0,000 0,000 -36,844

0,232 0,366 0,272 0,311 0,221 0,004 0,000 0,366

0,014 -0,176 0,000 -5,508 0,000 -0,013 0,000 -5,508

0,248 0,233 0,341 1,457 0,087 0,000 0,000 1,457

-0,078 -25,498 0,000 -0,326 0,000 0,075 0,025 -25,498

0,243 0,262 0,393 2,897 0,004 0,078 0,025 2,897

ROIC96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,158 0,216 0,041 0,056 0,043 , 0,263 , -0,374 , 0,097

0,058 0,051 0,115 0,066

ROIC97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,185 0,189 0,082 0,067 0,070 0,280 -0,583 , 0,113

0,082 0,111 0,051 0,047 0,061 0,112

ROIC98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,183 0,147 0,117 -0,021 -0,025 0,238 -0,138 , 0,093

0,098 0,103 0,040 0,112 0,099 0,001

ROIC99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,163 0,031 0,115 -0,015 -0,225 0,220 0,027 , 0,061

0,093 0,026 0,032 0,086 0,174 0,023

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,234 0,458 0,075 0,091 0,077 , 0,430 , -4,120 , 0,087

0,104 0,208 0,269 0,089

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,279 0,397 0,151 0,115 0,107 0,384 -5,951 , 0,101

0,160 0,273 0,129 0,089 0,095 0,269

ROI96

ROI97

0,127

0,136

0,125

0,124

0,716

0,877

35

0,054 0,156 -0,135 -0,054 0,043 0,263 -0,374 -0,374

0,254 0,297 0,226 0,207 0,043 0,263 -0,374 0,297

0,089 0,048 0,003 -0,023 0,000 0,201 -0,583 -0,583

0,324 0,427 0,159 0,120 0,113 0,359 -0,583 0,427

0,040 -0,020 0,051 -0,323 -0,139 0,238 -0,138 -0,323

0,423 0,306 0,182 0,128 0,041 0,239 -0,138 0,423

0,061 -0,005 0,067 -0,280 -0,426 0,203 0,027 -0,426

0,400 0,080 0,173 0,042 -0,112 0,236 0,027 0,400

0,074 0,177 -0,468 -0,060 0,077 0,430 -4,120 -4,120

0,362 0,814 0,448 0,275 0,077 0,430 -4,120 0,814

0,090 0,100 0,003 -0,032 -0,001 0,194 -5,951 -5,951

0,584 0,833 0,416 0,272 0,177 0,574 -5,951 0,833

ROI98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,290 0,308 0,210 -0,017 -0,043 0,294 -0,727 , 0,158

0,254 0,246 0,172 0,159 0,184 0,094

ROI99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,270 0,065 0,174 -0,010 -0,424 0,260 0,120 , 0,097

0,274 0,069 0,099 0,086 0,227 0,040

ROE96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,175 0,306 0,042 0,068 0,051 , 0,250 , -0,396 , 0,120

0,073 0,241 0,117 0,085

ROE97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,194 0,193 0,085 0,074 0,080 0,320 -0,555 , 0,121

0,087 0,111 0,055 0,065 0,075 0,059

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,188 0,167 0,122 -0,018 -0,008 0,281 -0,138 , 0,102

0,103 0,105 0,056 0,120 0,071 0,159

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,172 0,039 0,118 -0,018 -0,107 0,257 0,027 , 0,072

0,087 0,032 0,049 0,097 0,039 0,151

ROE98

ROE99

0,267

0,223

0,177

0,138

0,134

0,115

36

0,047 -0,031 0,055 -0,403 -0,255 0,228 -0,727 -0,727

1,006 0,737 0,659 0,293 0,064 0,361 -0,727 1,006

0,076 -0,007 0,068 -0,235 -0,665 0,231 0,120 -0,665

1,063 0,229 0,376 0,080 -0,216 0,288 0,120 1,063

0,065 0,172 -0,132 -0,051 0,051 0,250 -0,396 -0,396

0,280 0,849 0,236 0,279 0,051 0,250 -0,396 0,849

0,098 0,077 0,002 -0,023 0,000 0,278 -0,555 -0,555

0,383 0,374 0,171 0,242 0,149 0,361 -0,555 0,383

0,054 -0,013 0,033 -0,322 -0,090 0,169 -0,138 -0,322

0,453 0,311 0,253 0,181 0,037 0,393 -0,138 0,453

0,080 -0,004 0,040 -0,301 -0,151 0,150 0,027 -0,301

0,377 0,097 0,238 0,077 -0,084 0,364 0,027 0,377

ROA96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,120 0,158 0,035 0,030 0,030 , 0,216 , -0,312 , 0,070

0,041 0,046 0,078 0,031

ROA97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,135 0,124 0,058 0,040 0,043 0,202 -0,469 , 0,076

0,054 0,077 0,037 0,027 0,039 0,054

ROA98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,131 0,103 0,078 -0,009 -0,014 0,169 -0,111 , 0,066

0,068 0,064 0,028 0,058 0,059 0,029

ROA99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,117 0,023 0,074 -0,002 -0,077 0,161 0,026 , 0,049

0,058 0,018 0,023 0,033 0,016 0,039

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,136 0,140 0,030 0,018 0,041 0,256 -0,871 , 0,060

0,042 0,053 0,058 0,028 0,037 0,013

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,130 0,110 0,046 0,033 0,051 0,298 -1,693 , 0,048

0,037 0,050 0,028 0,026 0,036 0,009

bfed96

bfed97

0,096

0,101

0,082

0,067

0,153

0,255

37

0,044 0,090 -0,058 -0,031 0,030 0,216 -0,312 -0,312

0,172 0,232 0,185 0,093 0,030 0,216 -0,312 0,232

0,067 0,041 0,002 -0,013 0,000 0,164 -0,469 -0,469

0,204 0,261 0,126 0,079 0,075 0,240 -0,469 0,261

0,034 -0,009 0,028 -0,161 -0,082 0,148 -0,111 -0,161

0,294 0,171 0,126 0,058 0,020 0,189 -0,111 0,294

0,050 -0,003 0,033 -0,095 -0,093 0,133 0,026 -0,095

0,250 0,048 0,107 0,029 -0,060 0,188 0,026 0,250

0,044 0,059 -0,063 -0,056 0,003 0,246 -0,871 -0,871

0,203 0,216 0,119 0,053 0,076 0,265 -0,871 0,265

0,065 0,047 -0,005 -0,005 0,009 0,292 -1,693 -1,693

0,186 0,190 0,083 0,082 0,073 0,305 -1,693 0,305

bfed98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,132 0,093 0,072 0,001 -0,013 0,271 -0,265 , 0,067

0,046 0,042 0,017 0,029 0,069 0,044

bfed99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,118 0,028 0,076 0,004 -0,163 0,281 0,039 , 0,052

0,032 0,016 0,019 0,021 0,026 0,048

nfed96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,114 0,108 -0,006 0,008 0,028 0,231 -0,865 , 0,037

0,057 0,062 0,063 0,046 0,020 0,134

nfed97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,124 0,096 0,055 0,030 0,045 0,271 -1,560 , 0,047

0,049 0,059 0,050 0,036 0,120 0,141

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,119 0,046 0,066 -0,007 -0,004 0,260 -1,801 , 0,023

0,033 0,127 0,040 0,039 0,113 0,062

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,101 -0,007 0,066 0,010 -0,189 0,259 0,290 , 0,044

0,036 0,073 0,032 0,041 0,061 0,022

nfed98

nfed99

0,087

0,084

0,153

0,239

0,273

0,098

38

0,076 0,035 0,046 -0,061 -0,092 0,240 -0,265 -0,265

0,219 0,164 0,097 0,048 0,032 0,302 -0,265 0,302

0,073 0,002 0,038 -0,049 -0,192 0,247 0,039 -0,192

0,187 0,046 0,114 0,029 -0,147 0,315 0,039 0,315

0,033 0,024 -0,110 -0,126 0,009 0,136 -0,865 -0,865

0,228 0,212 0,085 0,059 0,048 0,326 -0,865 0,326

0,038 0,022 -0,026 -0,022 -0,049 0,172 -1,560 -1,560

0,193 0,204 0,187 0,107 0,180 0,371 -1,560 0,371

0,063 -0,255 0,030 -0,066 -0,082 0,217 -1,801 -1,801

0,181 0,177 0,177 0,084 0,126 0,304 -1,801 0,304

0,048 -0,149 0,032 -0,057 -0,227 0,243 0,290 -0,227

0,160 0,068 0,143 0,099 -0,118 0,274 0,290 0,290

EPS96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,703 0,465 0,083 0,092 0,043 0,480 -0,626 , 0,282

1,048 0,416 0,279 0,219 0,024 0,315

EPS97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,012 0,551 0,183 0,126 0,184 0,735 -1,243 , 0,402

1,506 0,579 0,222 0,281 0,349 0,444

EPS98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,136 0,437 0,241 -0,076 0,038 0,784 -1,018 , 0,370

1,618 0,763 0,282 0,176 0,268 0,170

EPS99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,973 0,026 0,241 0,033 -0,229 0,892 0,148 , 0,303

1,348 0,305 0,281 0,311 0,258 0,013

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,192 0,274 0,034 0,126 0,375 , 0,362 , 1,243 , 0,186

0,095 0,180 0,125 0,107

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,156 0,218 0,064 0,140 0,243 0,142 1,360 , 0,167

0,079 0,127 0,118 0,105 0,172 0,242

WCTR96

WCTR97

0,599

0,844

0,931

0,759

0,227

0,209

39

0,080 0,145 -0,255 -0,214 0,017 0,258 -0,626 -0,626

3,809 1,489 0,914 0,728 0,063 0,703 -0,626 3,809

0,130 0,076 -0,038 -0,337 -0,045 0,421 -1,243 -1,243

5,499 1,877 0,845 0,931 0,586 1,049 -1,243 5,499

0,125 -0,825 0,047 -0,356 -0,146 0,664 -1,018 -1,018

5,940 1,915 1,117 0,213 0,345 0,905 -1,018 5,940

0,111 -0,478 0,065 -0,364 -0,524 0,883 0,148 -0,524

4,926 0,340 1,159 0,924 -0,043 0,902 0,148 4,926

0,064 0,020 -0,105 -0,035 0,375 0,362 1,243 -0,105

0,391 0,559 0,184 0,277 0,375 0,362 1,243 1,243

0,039 0,045 -0,093 -0,019 0,089 -0,030 1,360 -0,093

0,281 0,450 0,245 0,294 0,429 0,313 1,360 1,360

WCTR98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,167 0,282 0,089 0,113 0,298 0,142 0,605 , 0,169

0,073 0,149 0,156 0,102 0,104 0,271

WCTR99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,162 0,322 0,058 0,118 0,382 0,133 0,508 , 0,171

0,078 0,121 0,132 0,133 0,254 0,269

FCTR96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,537 0,318 0,710 0,376 0,461 , 0,572 , 0,212 , 0,480

0,264 0,164 0,755 0,313

FCTR97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,554 0,327 0,587 0,299 0,388 1,014 0,285 , 0,462

0,405 0,210 0,519 0,202 0,033 0,682

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,572 0,397 0,491 0,238 0,392 1,004 0,365 , 0,440

0,378 0,264 0,342 0,148 0,064 0,479

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,597 0,509 0,480 0,276 0,466 1,029 0,318 , 0,476

0,356 0,240 0,292 0,154 0,234 0,333

FCTR98

FCTR99

0,155

0,169

0,432

0,387

0,323

0,300

40

0,035 0,120 -0,112 -0,040 0,192 -0,050 0,605 -0,112

0,283 0,560 0,440 0,287 0,400 0,334 0,605 0,605

0,050 0,198 -0,151 -0,071 0,124 -0,058 0,508 -0,151

0,288 0,508 0,258 0,390 0,633 0,323 0,508 0,633

0,271 0,167 0,104 0,103 0,461 0,572 0,212 0,103

1,176 0,662 2,374 0,986 0,461 0,572 0,212 2,374

0,248 0,087 0,096 0,087 0,349 0,531 0,285 0,087

1,463 0,815 1,956 0,745 0,409 1,496 0,285 1,956

0,178 0,103 0,138 0,043 0,350 0,665 0,365 0,043

1,338 1,035 1,300 0,623 0,466 1,343 0,365 1,343

0,142 0,148 0,172 0,112 0,222 0,794 0,318 0,112

1,285 0,983 1,198 0,582 0,687 1,265 0,318 1,285

loantic96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 6 7 11 1 0 1 35

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

loantic98

loantic99

loantic97

FCFTIC96

FCFTIC97

0,149 0,181 0,314 0,199 0,229 , , 0,142 , 0,205

0,134 0,266 0,456 0,182

11 7 9 11 2 2 1 43

0,145 0,160 0,276 0,192 0,151 0,229 0,043 , 0,189

0,098 0,141 0,399 0,179 0,135 0,322

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 12 12 2 2 1 48

0,138 0,227 0,230 0,207 0,122 0,204 0,039 , 0,193

0,098 0,110 0,337 0,188 0,113 0,288

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 12 13 2 2 1 49

0,149 0,270 0,242 0,181 0,139 0,182 0,000 , 0,198

0,110 0,181 0,337 0,186 0,176 0,257

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

-0,057 0,075 -0,023 -0,166 0,307 , 0,037 , -1,563 , -0,085

0,175 0,086 0,190 0,450

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

-0,019 -0,229 -0,067 -0,236 -0,321 0,098 -0,130 , -0,137

0,222 0,340 0,225 0,470 0,825 0,016

,

0,000 0,000 0,000 0,000 0,229 ,

0,254

0,221

0,207

0,217

0,374

0,362

41

0,370 0,693 1,038 0,518 0,229 ,

0,142 0,000

0,142 1,038

0,010 0,006 0,018 0,000 0,056 0,001 0,043 0,000

0,288 0,386 0,996 0,569 0,247 0,457 0,043 0,996

0,015 0,024 0,017 0,000 0,042 0,000 0,039 0,000

0,275 0,390 0,934 0,477 0,202 0,408 0,039 0,934

0,000 0,027 0,011 0,000 0,014 0,000 0,000 0,000

0,311 0,472 0,937 0,537 0,264 0,364 0,000 0,937

-0,483 -0,041 -0,434 -1,519 0,307 0,037 -1,563 -1,563

0,085 0,193 0,259 0,182 0,307 0,037 -1,563 0,307

-0,446 -1,038 -0,599 -1,331 -1,272 0,087 -0,130 -1,331

0,258 0,103 0,210 0,334 0,207 0,110 -0,130 0,334

FCFTIC98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,045 -0,258 0,064 -0,157 -0,179 0,068 0,520 , -0,056

0,177 0,250 0,101 0,373 0,300 0,057

FCFTIC99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

-0,035 -0,023 0,045 0,061 0,038 0,036 -0,370 , 0,012

0,125 0,229 0,093 0,175 0,241 0,031

FCFIC96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

-0,069 0,082 -0,030 -0,238 0,330 , 0,039 , -1,722 , -0,113

0,197 0,098 0,222 0,680

FCFIC97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

-0,019 -0,268 -0,077 -0,267 -0,284 0,112 -0,143 , -0,151

0,243 0,354 0,258 0,512 0,862 0,000

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,044 -0,285 0,077 -0,191 -0,196 0,075 0,542 , -0,066

0,189 0,272 0,115 0,450 0,303 0,050

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

-0,042 -0,026 0,050 0,067 0,333 0,039 -0,372 , 0,030

0,144 0,256 0,105 0,216 0,608 0,028

FCFIC98

FCFIC99

0,280

0,165

0,486

0,391

0,320

0,231

42

-0,199 -0,644 -0,103 -0,814 -0,506 0,028 0,520 -0,814

0,385 0,046 0,207 0,619 0,084 0,109 0,520 0,619

-0,233 -0,364 -0,079 -0,189 -0,240 0,014 -0,370 -0,370

0,196 0,453 0,186 0,559 0,191 0,058 -0,370 0,559

-0,538 -0,041 -0,522 -2,344 0,330 0,039 -1,722 -2,344

0,085 0,233 0,299 0,184 0,330 0,039 -1,722 0,330

-0,487 -1,041 -0,736 -1,444 -1,279 0,112 -0,143 -1,444

0,260 0,112 0,242 0,353 0,232 0,113 -0,143 0,353

-0,235 -0,762 -0,109 -0,980 -0,507 0,040 0,542 -0,980

0,399 0,046 0,238 0,702 0,099 0,111 0,542 0,702

-0,314 -0,451 -0,091 -0,262 -0,240 0,019 -0,372 -0,451

0,207 0,454 0,226 0,684 0,971 0,059 -0,372 0,971

MB96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

3,897 2,348 1,229 0,723 1,022 , 4,972 , 6,556 , 2,238

3,393 1,575 0,948 0,400

MB97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

3,185 2,286 1,143 0,844 0,599 , 5,135 5,127 , 2,113

3,361 1,683 0,738 0,511

MB98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

1,235 1,101 0,832 0,573 0,702 3,503 1,956 , 1,048

0,468 0,989 0,546 0,376 0,269 2,141

MB99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

2,015 1,338 0,875 0,503 0,855 5,196 10,615 , 1,456

0,934 0,997 0,597 0,278 0,276 2,142

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

1,453 1,578 0,976 0,720 0,820 3,852 4,471 , 1,327

0,496 1,349 0,523 0,349 0,232 1,240

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

1,254 0,941 0,696 0,055 -0,108 , 1,797 , 0,948 , 0,700

0,903 0,914 0,723 0,326

MB98M

TSR96

2,456

0,981 2,262

0,887

1,768

1,063

0,836

43

1,086 0,968 0,259 0,282 1,022 4,972 6,556 0,259

12,510 3,872 2,679 1,641 1,022 4,972 6,556 12,510

1,111 0,900 0,279 0,319 0,599 4,441 5,127 0,279

12,655 5,666 2,220 2,047 0,599 5,828 5,127 12,655

0,565 0,240 0,194 0,260 0,512 1,989 1,956 0,194

2,123 2,585 1,781 1,576 0,892 5,017 1,956 5,017

0,715 0,334 0,178 0,001 0,537 3,681 10,615 0,001

3,482 3,298 2,074 1,106 1,019 6,710 10,615 10,615

0,517 0,460 0,256 0,334 0,656 2,976 4,471 0,256

2,105 4,269 1,653 1,396 0,984 4,729 4,471 4,729

-0,043 0,264 -0,137 -0,670 -0,108 1,797 0,948 -0,670

3,066 2,233 1,707 0,380 -0,108 1,797 0,948 3,066

TSR97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

0,077 0,430 0,097 0,367 -0,410 , 0,592 -0,537 , 0,220

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

-0,233 -0,425 -0,263 -0,299 -0,214 -0,124 -0,849 , -0,297

0,336 0,415 0,215 0,280 0,811 0,665

TSR99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,794 0,103 0,108 -0,098 -0,120 0,913 5,571 , 0,324

0,778 0,455 0,208 0,633 0,128 0,248

TSR98M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

-0,164 -0,270 -0,120 -0,093 -0,296 -0,074 -0,655 , -0,166

0,261 0,300 0,154 0,313 0,418 0,473

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,553 -0,236 -0,042 -0,304 -0,162 0,643 1,875 , 0,041

0,466 0,205 0,237 0,441 0,346 0,299

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,338 0,188 -0,129 -0,104 -0,588 , 0,624 , -8,263 , -0,157

0,535 0,659 0,727 1,102

TSR98

TSR99M

dnop96

0,323 1,004 0,102 0,565 0,375 0,573

0,342

0,967

0,276

0,547

1,537

44

-0,409 -0,528 -0,114 -0,377 -0,410 0,327 -0,537 -0,537

0,702 2,414 0,190 1,234 -0,410 0,858 -0,537 2,414

-0,665 -0,872 -0,593 -0,821 -0,787 -0,594 -0,849 -0,872

0,460 0,210 0,130 0,278 0,360 0,346 -0,849 0,460

-0,164 -0,279 -0,203 -0,996 -0,226 0,737 5,571 -0,996

2,180 1,131 0,459 1,429 0,022 1,088 5,571 5,571

-0,526 -0,552 -0,337 -0,735 -0,591 -0,408 -0,655 -0,735

0,146 0,188 0,130 0,586 0,000 0,261 -0,655 0,586

-0,210 -0,556 -0,468 -0,997 -0,561 0,431 1,875 -0,997

1,022 0,016 0,519 0,700 0,052 0,854 1,875 1,875

-0,445 -0,881 -1,374 -1,910 -0,588 0,624 -8,263 -8,263

1,154 1,176 0,428 2,386 -0,588 0,624 -8,263 2,386

dnop97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,477 0,176 1,834 0,940 13,452 0,586 -1,137 , 1,601

0,475 0,417 4,104 1,327 23,485 0,209

dnop98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,188 0,475 3,205 1,781 -4,574 0,074 0,862 , 1,124

0,395 1,239 5,763 6,662 6,951 0,348

dnop99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,158 -0,550 0,342 -0,951 -4,669 0,095 1,163 , -0,457

0,407 0,373 0,936 1,653 4,209 0,088

kovfs96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

46,349 58,496 40,090 48,804 44,989 21,251 371,229 , 52,704

28,814 50,200 47,863 42,647 77,923 30,054

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

58,185 73,201 59,605 47,869 92,965 66,472 481,609 , 69,028

23,303 41,456 69,931 27,560 27,280 12,638

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

58,994 76,681 57,103 40,810 107,295 69,528 213,556 , 63,201

19,069 43,700 70,839 26,148 47,372 23,928

kovfs97

kovfs98

5,940

4,884

1,736

62,223

72,627

50,439

45

0,024 -0,447 -1,087 -0,928 -1,004 0,438 -1,137 -1,137

1,379 0,903 11,330 3,807 40,550 0,734 -1,137 40,550

-0,375 -0,644 0,089 -3,597 -12,600 -0,172 0,862 -12,600

0,663 3,489 16,831 20,033 -0,506 0,320 0,862 20,033

-0,387 -1,002 -0,178 -5,945 -7,242 0,033 1,163 -7,242

0,751 0,043 3,358 1,047 0,188 0,158 1,163 3,358

0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 371,229 0,000

80,384 162,200 184,455 168,075 134,967 42,503 371,229 371,229

27,504 29,706 4,722 10,125 76,482 57,535 481,609 4,722

104,055 171,177 284,480 105,521 124,453 75,409 481,609 481,609

23,613 33,446 3,968 10,124 55,607 52,608 213,556 3,968

87,948 177,053 286,784 103,110 148,642 86,447 213,556 286,784

kovfs99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

64,805 82,895 53,539 56,511 156,980 76,972 95,495 , 69,422

17,561 45,142 50,374 46,574 87,756 29,517

FCFTR96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

-0,084 0,037 0,053 -0,043 0,276 , 0,037 , -4,009 , -0,106

0,237 0,055 0,251 0,119

FCFTR97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

-0,029 -0,196 -0,037 -0,099 -0,130 0,129 -0,414 , -0,085

0,238 0,350 0,162 0,190 0,491 0,047

FCFTR98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,014 -0,162 0,061 -0,054 -0,229 0,091 1,039 , -0,013

0,120 0,141 0,095 0,149 0,351 0,073

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

-0,037 -0,003 0,023 0,031 0,071 0,048 -0,522 , 0,001

0,102 0,185 0,061 0,068 0,420 0,037

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,156 0,171 0,076 0,049 0,115 , 0,260 , -0,726 , 0,088

0,051 0,063 0,047 0,044

FCFTR99

BCFTR96

49,159

0,659

0,249

0,221

0,151

0,151

46

29,073 29,304 3,717 14,217 75,245 56,101 95,495 3,717

96,569 154,852 209,317 165,623 249,719 97,844 95,495 249,719

-0,691 -0,045 -0,161 -0,291 0,276 0,037 -4,009 -4,009

0,048 0,121 0,701 0,157 0,276 0,037 -4,009 0,701

-0,657 -1,089 -0,495 -0,496 -0,697 0,096 -0,414 -1,089

0,246 0,057 0,182 0,137 0,163 0,162 -0,414 0,246

-0,196 -0,384 -0,054 -0,298 -0,623 0,040 1,039 -0,623

0,181 0,041 0,304 0,262 0,054 0,143 1,039 1,039

-0,256 -0,191 -0,094 -0,056 -0,413 0,022 -0,522 -0,522

0,078 0,429 0,119 0,194 0,336 0,074 -0,522 0,429

0,099 0,110 0,004 -0,017 0,115 0,260 -0,726 -0,726

0,255 0,271 0,165 0,129 0,115 0,260 -0,726 0,271

BCFTR97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,175 0,135 0,102 0,055 0,079 0,382 -1,055 , 0,098

0,050 0,053 0,041 0,042 0,057 0,099

BCFTR98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,180 0,140 0,118 0,024 0,035 0,374 -0,694 , 0,101

0,039 0,040 0,040 0,044 0,067 0,162

BCFTR99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,183 0,081 0,119 0,026 -0,102 0,341 0,112 , 0,098

0,055 0,022 0,036 0,037 0,102 0,159

FCBCF96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

1,405 0,745 1,015 -3,155 -1,407 , 0,860 , -4,524 , -0,399

1,124 0,307 1,948 13,933

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,098 2,813 2,131 -103,025 -1,085 0,667 0,607 , -24,530

1,009 2,939 3,549 372,497 9,300 0,038

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,939 2,302 0,563 6,927 3,092 0,776 2,498 , 2,726

0,634 1,269 0,699 13,409 6,802 0,098

FCBCF97

FCBCF98

0,183

0,144

0,100

7,752

186,416

7,151

47

0,117 0,038 0,040 0,000 0,014 0,312 -1,055 -1,055

0,299 0,218 0,154 0,155 0,121 0,452 -1,055 0,452

0,122 0,096 0,067 -0,026 -0,041 0,259 -0,694 -0,694

0,265 0,210 0,187 0,138 0,083 0,489 -0,694 0,489

0,105 0,050 0,062 -0,031 -0,170 0,228 0,112 -0,170

0,285 0,115 0,182 0,114 0,016 0,453 0,112 0,453

0,606 0,323 -3,245 -45,247 -1,407 0,860 -4,524 -45,247

4,192 1,167 3,820 9,267 -1,407 0,860 -4,524 9,267

-0,290 0,537 -0,315 -1342,338 -10,798 0,641 0,607 -1342,338

3,193 10,013 13,477 9,346 7,738 0,694 0,607 13,477

0,013 0,623 -1,006 -4,570 -1,918 0,707 2,498 -4,570

2,114 4,360 1,525 47,948 10,835 0,846 2,498 47,948

FCBCF99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,268 0,619 0,859 -0,738 -6,197 0,872 5,660 , 0,190

0,657 3,302 0,483 6,248 11,795 0,048

TRIC96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

1,482 1,950 1,831 2,810 1,197 , 1,067 , 0,429 , 1,997

0,443 0,819 0,972 2,040

TRIC97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,649 2,229 1,836 2,681 1,548 0,935 0,344 , 1,996

0,611 1,324 0,859 1,265 0,323 0,344

TRIC98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,556 1,776 1,879 3,567 1,387 0,885 0,522 , 2,122

0,536 0,986 0,677 2,321 0,524 0,154

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

1,477 1,317 1,872 3,050 1,467 0,847 0,714 , 1,902

0,551 0,525 0,569 1,533 1,244 0,059

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

73,751 90,424 40,709 71,394 112,434 , 124,798 , 197,001 , 73,852

51,120 45,290 41,333 29,358

TRIC99

keszfs96

4,485

1,373

1,084

1,541

1,145

47,364

48

0,562 -7,586 0,107 -14,892 -19,574 0,838 5,660 -19,574

2,822 3,676 1,784 10,444 2,710 0,905 5,660 10,444

0,778 0,911 0,427 0,960 1,197 1,067 0,429 0,427

2,289 3,145 3,251 8,052 1,197 1,067 0,429 8,052

0,679 0,956 0,502 1,123 1,198 0,691 0,344 0,344

2,775 5,368 3,823 4,789 1,834 1,178 0,344 5,368

0,638 0,720 0,712 1,553 0,814 0,777 0,522 0,522

2,360 4,034 3,194 10,208 1,842 0,994 0,522 10,208

0,630 0,726 0,822 1,447 0,582 0,806 0,714 0,582

2,645 2,360 2,655 6,053 2,889 0,889 0,714 6,053

18,909 45,054 4,990 7,071 112,434 124,798 197,001 4,990

180,901 178,827 115,297 115,423 112,434 124,798 197,001 197,001

keszfs97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

60,675 102,193 43,259 66,706 87,030 146,214 154,578 , 71,631

35,198 57,541 49,124 30,545 23,768 120,735

keszfs98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

66,060 107,833 43,241 56,175 104,645 171,148 297,680 , 75,836

35,302 53,739 48,334 31,292 35,302 168,308

keszfs99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

65,653 125,203 48,263 64,996 118,600 168,600 265,608 , 82,307

32,500 62,475 55,410 32,472 38,079 169,990

PE96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

26,046 16,119 23,893 11,918 27,097 , 17,378 , -31,929 , 17,937

18,865 7,827 35,025 10,916

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

16,097 20,807 9,281 1,235 92,521 , 22,322 -7,455 , 13,517

11,789 9,382 5,733 24,220

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 8 10 10 2 2 1 43

7,154 6,920 8,154 53,553 -2,076 14,840 -1,375 , 17,863

3,108 16,087 5,271 127,538 10,272 6,762

PE97

PE98

51,251

63,423

64,792

21,242

0,932 20,902

62,804

49

24,723 34,829 3,591 5,758 65,926 60,841 154,578 3,591

143,706 206,539 156,229 111,843 112,777 231,586 154,578 231,586

18,717 26,590 2,658 4,643 65,773 52,136 297,680 2,658

132,212 212,802 153,877 107,720 134,709 290,160 297,680 297,680

16,694 30,402 3,135 3,971 93,025 48,399 265,608 3,135

117,807 224,341 181,561 126,784 162,363 288,801 265,608 288,801

10,961 6,152 -3,013 -7,053 27,097 17,378 -31,929 -31,929

73,952 24,011 93,458 30,339 27,097 17,378 -31,929 93,458

7,316 6,420 3,791 -61,182 92,521 21,663 -7,455 -61,182

48,711 32,528 17,044 26,667 92,521 22,980 -7,455 92,521

3,045 -24,000 1,602 -11,016 -9,339 10,058 -1,375 -24,000

12,269 33,479 16,005 404,095 5,187 19,621 -1,375 404,095

PE99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

17,128 83,872 8,125 31,637 -11,583 23,475 62,121 , 29,509

15,119 185,074 4,618 65,868 11,252 2,379

PE98M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

8,778 1,810 9,356 64,860 1,551 16,769 -3,143 , 21,883

4,588 22,911 4,446 157,314 11,905 2,436

WCTIC96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,263 0,384 0,128 0,258 0,417 , 0,367 , 0,484 , 0,264

0,132 0,188 0,239 0,262

WCTIC97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,244 0,337 0,141 0,296 0,244 0,133 0,427 , 0,246

0,141 0,156 0,223 0,207 0,073 0,216

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,242 0,368 0,143 0,275 0,308 0,098 0,303 , 0,247

0,144 0,152 0,224 0,211 0,016 0,192

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,236 0,347 0,108 0,217 0,219 0,083 0,360 , 0,214

0,156 0,121 0,221 0,228 0,149 0,182

WCTIC98

WCTIC99

85,104

81,514

0,222

0,192

0,193

0,199

50

3,442 -36,091 1,881 -41,734 -24,290 21,793 62,121 -41,734

60,108 566,273 16,044 177,973 -2,884 25,157 62,121 566,273

2,785 -46,100 1,774 -15,738 -6,867 15,047 -3,143 -46,100

17,924 23,142 15,564 512,551 9,969 18,492 -3,143 512,551

0,045 0,055 -0,123 -0,180 0,417 0,367 0,484 -0,180

0,508 0,679 0,452 0,692 0,417 0,367 0,484 0,692

0,024 0,087 -0,158 -0,028 0,162 -0,020 0,427 -0,158

0,527 0,629 0,563 0,718 0,304 0,285 0,427 0,718

0,026 0,198 -0,133 -0,097 0,295 -0,038 0,303 -0,133

0,558 0,628 0,546 0,610 0,325 0,234 0,303 0,628

0,031 0,179 -0,200 -0,209 0,071 -0,046 0,360 -0,209

0,590 0,537 0,475 0,514 0,368 0,212 0,360 0,590

ICTIC96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 7 9 12 1 1 1 40

0,913 0,905 0,923 0,878 0,930 , 0,949 , 0,908 , 0,904

0,082 0,102 0,090 0,134

ICTIC97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,900 0,856 0,921 0,876 0,802 0,876 0,911 , 0,885

0,089 0,176 0,088 0,123 0,250 0,144

ICTIC98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,899 0,885 0,896 0,881 0,833 0,843 0,959 , 0,887

0,093 0,145 0,114 0,099 0,176 0,193

ICTIC99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,917 0,886 0,881 0,878 0,600 0,860 0,993 , 0,874

0,078 0,136 0,128 0,095 0,401 0,170

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,239 0,228 0,189 0,084 0,000 0,113 0,000 , 0,163

0,226 0,201 0,263 0,208 0,000 0,159

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,218 0,125 0,288 0,187 0,000 0,226 0,000 , 0,195

0,232 0,220 0,332 0,319 0,000 0,035

DIVR96

DIVR97

0,101

0,125

0,113

0,149

0,222

0,272

51

0,762 0,718 0,746 0,596 0,930 0,949 0,908 0,596

0,996 0,999 0,998 0,996 0,930 0,949 0,908 0,999

0,745 0,514 0,704 0,637 0,520 0,774 0,911 0,514

0,994 0,997 0,996 0,996 0,995 0,978 0,911 0,997

0,661 0,560 0,596 0,744 0,647 0,706 0,959 0,560

0,992 0,998 0,996 0,998 0,997 0,979 0,959 0,998

0,742 0,655 0,541 0,718 0,197 0,739 0,993 0,197

0,990 1,000 0,998 1,000 0,998 0,980 0,993 1,000

0,000 0,000 -0,017 0,000 0,000 0,000 0,000 -0,017

0,759 0,500 0,748 0,706 0,000 0,225 0,000 0,759

0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,202 0,000 0,000

0,688 0,633 0,919 0,999 0,000 0,251 0,000 0,999

DIVR98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,219 0,047 0,400 -0,117 0,000 0,196 0,000 , 0,133

0,201 0,140 0,364 0,745 0,000 0,076

DIVR99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,226 0,760 0,418 0,083 0,000 0,187 0,000 , 0,312

0,215 2,279 0,378 0,251 0,000 0,097

DIVS96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,163 0,108 0,038 0,016 0,000 0,080 0,000 , 0,070

0,256 0,168 0,059 0,036 0,000 0,113

DIVS97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,193 0,034 0,048 0,025 0,000 0,170 0,000 , 0,071

0,314 0,051 0,059 0,037 0,000 0,141

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,263 0,008 0,078 0,015 0,000 0,155 0,000 , 0,086

0,385 0,024 0,069 0,041 0,000 0,106

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 13 3 2 1 52

0,247 0,008 0,065 0,015 0,000 0,165 0,000 , 0,080

0,409 0,024 0,058 0,042 0,000 0,106

DIVS98

DIVS99

0,460

0,966

0,149

0,162

0,202

0,208

52

0,000 0,000 0,000 -2,446 0,000 0,142 0,000 -2,446

0,586 0,421 0,990 0,920 0,000 0,250 0,000 0,990

0,000 0,000 0,000 -0,005 0,000 0,119 0,000 -0,005

0,648 6,836 0,978 0,903 0,000 0,255 0,000 6,836

0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000

0,900 0,538 0,200 0,120 0,000 0,160 0,000 0,900

0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,070 0,000 0,000

1,099 0,120 0,201 0,102 0,000 0,270 0,000 1,099

0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,080 0,000 0,000

1,300 0,071 0,230 0,143 0,000 0,230 0,000 1,300

0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,090 0,000 0,000

1,301 0,073 0,145 0,150 0,000 0,240 0,000 1,301

Écsárb96

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 11 11 3 1 1 44

0,059 0,039 0,057 0,038 0,038 0,066 , 0,107 , 0,050

0,036 0,021 0,044 0,028 0,037

Écsárb97

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 12 11 3 1 1 47

0,058 0,041 0,065 0,032 0,038 0,160 , 0,162 , 0,054

0,042 0,026 0,041 0,026 0,027

Écsárb98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 12 10 3 1 1 47

0,063 0,043 0,057 0,032 0,033 0,168 , 0,151 , 0,053

0,041 0,016 0,031 0,025 0,019

Écsárb99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 9 13 10 3 1 1 48

0,073 0,054 0,054 0,032 0,040 0,161 , 0,072 , 0,055

0,044 0,017 0,027 0,023 0,010

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

0,070 0,138 0,110 0,093 0,046 , 0,064 , -0,042 , 0,089

0,031 0,083 0,161 0,128

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

0,079 0,089 0,112 0,070 0,110 , 0,098 -0,092 , 0,082

0,038 0,069 0,143 0,072

ROICEQ96

ROICEQ97

0,035

0,042

0,038

0,035

0,105

0,067 0,083

53

0,029 0,016 0,013 0,004 0,012 0,066 0,107 0,004

0,148 0,066 0,133 0,108 0,080 0,066 0,107 0,148

0,024 0,020 0,013 0,003 0,014 0,160 0,162 0,003

0,181 0,099 0,129 0,104 0,067 0,160 0,162 0,181

0,030 0,020 0,014 0,010 0,014 0,168 0,151 0,010

0,177 0,073 0,103 0,095 0,052 0,168 0,151 0,177

0,028 0,024 0,014 0,009 0,029 0,161 0,072 0,009

0,191 0,080 0,102 0,089 0,047 0,161 0,072 0,191

0,014 0,063 -0,148 -0,072 0,046 0,064 -0,042 -0,148

0,117 0,229 0,360 0,417 0,046 0,064 -0,042 0,417

0,022 0,040 0,008 -0,069 0,110 0,050 -0,092 -0,092

0,146 0,223 0,430 0,159 0,110 0,145 -0,092 0,430

ROICEQ98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,117 0,115 0,159 -0,082 0,032 0,064 -0,034 , 0,066

0,064 0,095 0,119 0,335 0,023 0,027

ROICEQ99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

0,112 0,042 0,228 -0,030 -0,154 0,056 0,004 , 0,077

0,065 0,045 0,217 0,142 0,116 0,006

ROICEQ98M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,114 0,110 0,153 -0,078 0,035 0,062 -0,028 , 0,064

0,070 0,097 0,108 0,293 0,030 0,033

ROICEQ99M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

0,109 0,040 0,213 -0,029 -0,125 0,054 0,003 , 0,074

0,069 0,045 0,214 0,126 0,062 0,012

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

0,064 0,126 0,109 0,059 0,036 , 0,064 , -0,041 , 0,074

0,029 0,076 0,144 0,071

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

0,073 0,085 0,093 0,057 0,102 , 0,087 -0,092 , 0,072

0,035 0,070 0,113 0,063

ROICCV96

ROICCV97

0,203

0,175

0,184

0,164

0,082

0,052 0,072

54

0,022 -0,009 0,046 -1,030 0,016 0,045 -0,034 -1,030

0,218 0,235 0,442 0,294 0,048 0,083 -0,034 0,442

0,029 -0,007 0,057 -0,323 -0,289 0,052 0,004 -0,323

0,271 0,108 0,842 0,121 -0,085 0,061 0,004 0,842

0,022 -0,007 0,067 -0,917 0,014 0,039 -0,028 -0,917

0,233 0,249 0,418 0,214 0,056 0,086 -0,028 0,418

0,029 -0,004 0,061 -0,268 -0,197 0,045 0,003 -0,268

0,278 0,108 0,842 0,102 -0,089 0,062 0,003 0,842

0,014 0,061 -0,110 -0,061 0,036 0,064 -0,041 -0,110

0,113 0,216 0,342 0,207 0,036 0,064 -0,041 0,342

0,022 0,032 0,007 -0,069 0,102 0,050 -0,092 -0,092

0,126 0,223 0,342 0,137 0,102 0,124 -0,092 0,342

ROICCV98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,109 0,080 0,120 -0,092 0,030 0,059 -0,034 , 0,046

0,062 0,065 0,077 0,318 0,022 0,019

ROICCV99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

0,102 0,023 0,173 -0,012 -0,115 0,054 0,004 , 0,064

0,065 0,025 0,175 0,083 0,049 0,003

ROICCV98M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,106 0,079 0,119 -0,082 0,033 0,057 -0,028 , 0,048

0,068 0,067 0,070 0,283 0,029 0,025

ROICCV99M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

0,099 0,023 0,166 -0,012 -0,104 0,051 0,003 , 0,062

0,069 0,026 0,177 0,082 0,026 0,008

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

-0,050 0,046 0,116 -0,066 0,280 , 0,010 , -0,189 , -0,004

0,136 0,071 0,452 0,187

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

-0,005 -0,104 -0,139 -0,231 0,247 , 0,043 -0,022 , -0,099

0,107 0,187 0,295 0,455

FCFCV96

FCFCV97

0,185

0,132

0,169

0,130

0,239

0,038 0,291

55

0,021 -0,008 0,045 -1,030 0,014 0,045 -0,034 -1,030

0,214 0,167 0,317 0,137 0,045 0,072 -0,034 0,317

0,026 -0,006 0,056 -0,247 -0,171 0,052 0,004 -0,247

0,271 0,062 0,723 0,051 -0,084 0,056 0,004 0,723

0,021 -0,006 0,061 -0,917 0,012 0,039 -0,028 -0,917

0,221 0,173 0,304 0,117 0,053 0,074 -0,028 0,304

0,026 -0,003 0,058 -0,247 -0,134 0,045 0,003 -0,247

0,278 0,064 0,723 0,044 -0,088 0,057 0,003 0,723

-0,399 -0,014 -0,387 -0,468 0,280 0,010 -0,189 -0,468

0,040 0,134 0,948 0,165 0,280 0,010 -0,189 0,948

-0,259 -0,470 -0,734 -1,034 0,247 0,016 -0,022 -1,034

0,120 0,108 0,239 0,368 0,247 0,069 -0,022 0,368

FCFCV98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,041 -0,200 0,088 -0,206 -0,093 0,021 0,131 , -0,056

0,113 0,227 0,164 0,495 0,286 0,019

FCFCV99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

-0,030 0,052 0,074 0,091 -0,001 0,009 -0,052 , 0,042

0,080 0,269 0,215 0,262 0,319 0,006

FCFCV98M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,046 -0,197 0,101 -0,183 -0,066 0,021 0,109 , -0,044

0,110 0,235 0,165 0,446 0,273 0,020

FCFCV99M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

-0,026 0,062 0,076 0,082 0,028 0,009 -0,045 , 0,045

0,077 0,280 0,213 0,228 0,275 0,007

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

9 4 6 10 1 1 1 32

-0,054 0,052 0,105 -0,145 0,353 , 0,010 , -0,192 , -0,029

0,146 0,081 0,469 0,397

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 7 10 1 2 1 38

-0,004 -0,118 -0,208 -0,280 0,264 , 0,048 -0,023 , -0,126

0,113 0,202 0,482 0,728

FCFEQ96

FCFEQ97

0,306

0,212

0,286

0,201

0,319

0,046 0,441

56

-0,118 -0,579 -0,098 -1,052 -0,296 0,007 0,131 -1,052

0,203 0,062 0,410 0,799 0,109 0,034 0,131 0,799

-0,190 -0,100 -0,150 -0,260 -0,369 0,005 -0,052 -0,369

0,078 0,702 0,689 0,828 0,191 0,014 -0,052 0,828

-0,095 -0,602 -0,098 -0,896 -0,259 0,007 0,109 -0,896

0,208 0,057 0,375 0,745 0,127 0,035 0,109 0,745

-0,175 -0,100 -0,147 -0,249 -0,289 0,004 -0,045 -0,289

0,083 0,739 0,689 0,709 0,200 0,014 -0,045 0,739

-0,429 -0,014 -0,457 -1,157 0,353 0,010 -0,192 -1,157

0,047 0,157 0,949 0,232 0,353 0,010 -0,192 0,949

-0,263 -0,483 -1,241 -1,475 0,264 0,016 -0,023 -1,475

0,138 0,112 0,300 0,984 0,264 0,081 -0,023 0,984

FCFEQ98

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,044 -0,258 0,123 -0,292 -0,110 0,023 0,133 , -0,079

0,123 0,327 0,225 0,975 0,319 0,022

FCFEQ99

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

-0,036 0,064 0,060 0,129 -0,084 0,010 -0,052 , 0,043

0,096 0,444 0,270 0,751 0,465 0,007

FCFEQ98M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

10 7 10 11 2 2 1 43

0,050 -0,258 0,132 -0,229 -0,077 0,023 0,110 , -0,058

0,119 0,340 0,212 0,790 0,300 0,024

FCFEQ99M

1 2 3 4 5 6 7 Összesen

11 8 13 12 3 2 1 50

-0,031 0,093 0,067 0,101 -0,015 0,010 -0,045 , 0,048

0,090 0,467 0,263 0,570 0,354 0,008

0,539

0,433

0,454

0,362

57

-0,128 -0,818 -0,134 -2,252 -0,335 0,007 0,133 -2,252

0,234 0,129 0,555 1,678 0,115 0,039 0,133 1,678

-0,249 -0,296 -0,317 -1,454 -0,622 0,005 -0,052 -1,454

0,078 1,126 0,802 1,956 0,194 0,015 -0,052 1,956

-0,101 -0,865 -0,119 -1,639 -0,289 0,007 0,110 -1,639

0,223 0,109 0,493 1,459 0,135 0,040 0,110 1,459

-0,223 -0,216 -0,301 -1,173 -0,424 0,004 -0,045 -1,173

0,083 1,224 0,802 1,401 0,203 0,016 -0,045 1,401

10.MELLÉKLET: TSR99 és noplat mutató klaszterezésének Chi-négyzet tesztje Value

df

Asymp. Sig. Exact Sig. Exact Sig. Point (2-sided) (2-sided) (1-sided) Probabilit y b 24 0,000 b 24 0,026 0,003 1 0,000 0,000 0,000 0,000

86,322a Pearson Chi-Square 39,205 Likelihood Ratio 39,385 Fisher's Exact Test 17,305c Linear-by-Linear Association 52 N of Valid Cases a: 32 cells (91,4%) have expected count less than 5. The minimum expected count is ,02. b: Cannot be computed because there is insufficient memory. c: The standardized statistic is 4,160.

HUMET RT. NÉLKÜL Value

df Asymp. Exact Sig. Exact Point Sig. (2(2-sided) Sig. (1Probabilit sided) sided) y b 15 0,004 15 0,015 0,010 0,009 1 0,000 0,000 0,000 0,000

33,662 a Pearson Chi-Square 29,322 Likelihood Ratio 24,273 Fisher's Exact Test 14,117 c Linear-by-Linear Association 51 N of Valid Cases a:21 cells (87,5%) have expected count less than 5. The minimum expected count is ,08. b:Cannot be computed because there is insufficient memory. c:The standardized statistic is 3,757.

58

11.MELLÉKLET: 52 vállalat TSR99 és noplat mutató szerinti klasztertagsága TSR klasztertagság Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék Gyengék

NOPLAT klasztertagság Szürkék Követők Szürkék Követők Szürkék Gyengék Szürkék Szürkék Vesztesek Szürkék Szürkék Gyengék Gyengék Lecsúszók Gyengék Szürkék Szürkék Lecsúszók Lecsúszók Gyengék Követők Szürkék Követők Szürkék Lecsúszók Lecsúszók Követők

id.

Név

TSR klasztertagság Kiválók Kiválók Jók Jók Jók Jók Jók Jók Jók Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak Rosszak

9 Aranypók 44 Brau 11 Csopak 1 Danubius 33 Démász 12 Domus 39 Édász 43 Elmü 52 Éptek 13 Eravis 50 Fevita 25 Fotex 40 Fûzfõ 37 Gardénia 15 Globus 17 Human 4 Ibusz 45 Kartonpack 18 Nitroil 20 Pannon-Flax 28 Pannonplast 5 Pick 27 Primagáz 38 Rába 34 Synergon 7 Zalakerámia 23 Zwack

5

59

NOPLAT id. Név klasztertagság Követők 2 Égis Követők 36 Kékkúti Gyengék 8 Agrimpex Követők 51 Antenna Követők 29 BC Lecsúszók 3 Graboplast Vezetők 32 Matáv Vezetők 22 Richter Követők 26 TVK Lecsúszók 41 Báv Gyengék 10 BonBon Gyengék 46 Dédász Szürkék 47 Émász Vesztesek 14 Garagent Gyengék 16 Hungagent Gyengék 24 Konzum Lecsúszók 31 Mezõgép Gyengék 42 Mizo Követők 30 Mol Gyengék 19 Novotrade Vesztesek 49 Phylaxia Gyengék 21 Skála-Coop Lecsúszók 6 Styl Szürkék 48 Titász Outlier 7 35 Humet

Felhasznált irodalom Dorgai I. – Juhász P.: A Budapesti Értéktőzsdén jegyzett vállalatok 1996 és 1999 közötti pénzügyi teljesítményének elemzése Dorgai I.: 38 magyar tőzsdei vállalat 1997-1999 közötti teljesítményének pénzügyi elemzése

60

A magyar tőzsdei vállalatok évi teljes részvényesi megtérülés mutatójának alakulása Dorgai Ilona

Recommend Documents