7. Měny, devizové obchody a devizové trhy
Měnový kurs Měna – ang. Currency – peníze v národní formě, definované národní jedotkou, jejichž monetární báze je emitovaná národní centrální bankou, která také spravuje clearingové centrum bankovních rezerv Devizy – ang. Foreign Exchange, Forex, FX (čti efex) – měny jiných zemí, na rozdíl od domácí měny Kurs - ang. Exchange Rate, Taux de Change, Wechselkurs, валютный курс – cena jednotky jedné měny v druhé měně Kurs je cena jedné měny vyjádřená v jiné měně. Např. „cena 1 dolaru je 29,50 Kč“ je kurs dolaru vůči koruně. Kurs lze vyjádřit i obráceně: cena v dolarech za 1 Kč (častěji za 100 Kč). Měna, k jejíž jedné jednotce kurs vyjadřujeme, se nazývá báze kursu (jmenovatel). Zvyklost na světových devizových trzích je popisovat kurs tak, že se nejprve uvede „báze“, tj. měna jejíž jednu jednotku vyjadřujeme v jiné měně, dále se uvede název druhé měny a nakonec kolik jednotek druhé měny odpovídá jedné jednotce první měny:
USD: Kč 23,2787 Jinak se častěji setkáme s vyjadřováním kursu v opačném pořadí, tedy Kč/USD = 23,278 nebo 23,2787 CZK/USD což je stále cena jednoho dolaru v korunách. Obchody s devizami jsou dvoustranné, mezi dvěma obchodujícími subjekty – oba jsou zároveň kupující a zároveň prodávající.
Spotový kurs mezi dvěma měnami – bid a offer, spread, midpoint Kurs se uvádí na světových trzích na 4 desetinná místa, u nás někdy na 4, v jiných případech jen na 3 desetinná místa. Poslední desetinné místo uváděné při obchodování se nazývá bod resp. základní bod, bazický bod (basis point, zkratka b.p. nebo bp). Devizové obchody
1
Obchodníci s měnami ovšem uvádějí vždy kursy dva: kurs „nákup“ – bid – a kurs „prodej“ – offer (též zvaný ask). Např. evropský obchodník specializovaný na euro uvádí, čili kotuje kurs takto EUR: USD 1,3036 - 1,3078 nebo zkráceně EUR: US$ 1.3036/78 To znamená, že obchodník je ochoten koupit 1 euro za 1,3036 amerických dolarů a prodat je za 1,3078 dolarů. Mezi kursem bid a kursem offer je rozpětí - spread. V našem příkladu činí 0,0042 amerických dolarů, čili 0,42 centu; v řeči obchodníků 42 bodů. Aritmetický střed mezi kursem bid a offer se nazývá mid-point, česky kurs „střed“. V průběhu denního obchodování se kursy mění. Obchodníci manévrují většinou na posledních dvou desetinných místech (v našem příkladu jsou to cifry 36 a 78), ale některé dny zaznamená trh i výraznější posun.
Struktura světového trhu s devizami Neexistuje trh typu burzy, kde by se poptávka a nabídka shromažďovaly a vypořádávaly anonymně. Trh je tvořen především obchodováním mezi bankami, po síti Reuters nebo podobném elektronickém spojení. Kromě bank se jej účastní několik typů dalších finančních institucí (investiční fondy) a specializovaní obchodníci, kteří obchodují ve velkých objemech. Trh je globální. I když banky v každé zemi podléhají místní bankovní regulaci a pravidlům, může si zahraniční banka v dané zemi otevřít pobočku, založit dceřinou společnost, nebo jen uzavřít smlouvu s některou místní bankou, že pro ni bude na místním trhu zařizovat obchody. Tak se může každá banka přímo nebo zprostředkovaně účastnit obchodování s měnami kdekoli na světě. Obchodování probíhá ve větších objemech tam, kde je koncentrace bank. V každé zemi tak existuje jedno nebo dvě centra obchodování s měnami. Některá z nich svým významem překračují národní význam, obchodování v nich se účastní i mnoho zahraničních bank (Curych, Frankfurt, Paříž, Singapur aj.) a tři z nich jsou světovými centry obchodování s měnami: Londýn, New York a Tokio. Nejužší rozpětí a tedy nejpříznivější ceny mají největší market makeři, operující v uvedených finančních centrech. Ti ovšem nakupují a prodávají měny jen ve velkých balících (lotech) např. po 10 mil. euro. Obchodovat s nimi mohou pouze velké banky resp. velcí obchodníci. Ty pak obchodují s jinými bankami a klienty, v menších množstvích, ale také s o něco větším rozpětím. Nakonec banky obstarávají obchody s devizami pro své firemní klienty, přičemž si stanovují kursy zase s rozpětím o něco větším. Devizové obchody
2
Největší rozpětí pak mají směnárny pro turisty. Tak například, má-li market maker kotaci (bid/offer) euro vůči české koruně EUR: Kč 30.3450 / 30.3750 – spread činí pouhé 3 haléře (zde 300 „bodů“) – jsou kursy ve směnárnách 29,80 / 30,90 Kč za 1 euro, s rozpětím 1 Kč i více. Konverze měn v bankách Při platbách do zahraničí a ze zahraničí nepotřebuje vaše firma vlastnit cizí měny, ani mít u banky otevřený cizoměnový účet. Platby odcházejí a přicházejí z vašeho korunového účtu resp. na váš korunový účet. Konverzi cizí měny na koruny nebo obráceně provede banka automaticky, přitom použije svůj kurs stanovený pro tyto účely. Platby jsou zatíženy poměrně velkými bankovními poplatky. Je zvykem, že v platebním příkazu plátce uvede, od koho si má banka poplatek strhnout. Jsou tři možnosti: všechny poplatky platí plátce (zkratka OUR), všechny platí příjemce, beneficiary (BEN) anebo každý platí část, shared (SHA). Stačí zaškrtnout políčko. OUR SHA BEN
Spotové obchody - termín vypořádání T + 2 Jde o koupi a prodej jedné měny za druhou za dohodnutý kurs (promptní kurs, spotový kurs, spot rate). K dodání měn na účet obou stran dochází za dva pracovní dny (T + 2). (To je standardní doba, historicky vzniklá.) Vaše firma jako klient se obrátí na banku s žádostí o nákup cizí měny. Pokud nemáte devizový účet v této měně, musíte rovněž požádat banku o jeho otevření. Banka nakoupí cizí měnu na devizovém trhu (tj. od jiné banky) a za dva pracovní dny vám připíše částku v cizí měně na cizoměnový účet, přičemž z vašeho korunového účtu strhne částku v korunách. Kurs, který použije pro přepočet, je kurs devizového (mezibankovního) trhu plus nevelká přirážka (marže).
Devizové obchody
3
Světový devizový trh Penězoměnci Antické a středověké komunity - města, státy, království - razily vlastní zlaté a stříbrné mince. I když se používaly různé slitiny, byl znám (a dal se ověřit) obsah čistého kovu v minci. A podle zlatého obsahu se mince vyměňovaly, a stejně tak platební instrumenty v jiných formách (např. úvěrové listy jako poukázky na vyzvednutí peněz). Antičtí a středověcí směnárníci nejen vyměňovali částky v různých měnách přímo na místě, ale poskytovali kupcům i složitější službu: vklad částky v jedné měně v jednom městě a její vyzvednutí (na základě úvěrového listu, později směnky) v jiném městě, kde se konal trh, u spolupracujícího směnárníka. Zlatá parita Kursy místních (národních) měn byly v minulosti dány rovností zlatého obsahu měnových jednotek zlatou paritou. V dobách zlaté parity na kurs měn nepůsobily faktory, které působí dnes - zahraniční obchod a pohyb kapitálu. Pokud v zahraničním obchodě vznikla nerovnováha, například exportní saldo, kurs se neměnil; přebytek vyváženého zboží vyvolal příliv zlata do země. Importní saldo naopak způsobovalo odliv zlata ze země (a pokud trvalo dlouho, mohlo vyvolat poruchy až zhroucení peněžního oběhu v zemi). Zlaté mince v Evropě byly staženy z oběhu za první světové války a tím skončil i „kursový systém“ zlaté parity (dá-li se tak vůbec nazvat). Od té doby poptávka po měnách a nabídka měn na devizových trzích vytvářejí rovnovážné tržní kursy podle jiných zákonitostí, jak uvidíme dále. Ještě dlouho poté se sice oficiálně uváděl „zlatý obsah“ u každé měnové jednotky, ale obchodování s měnami už jej ignorovalo. Devizový trh dnes Nejprve o tom, kdo, kde a jak s měnami obchoduje. (Anglicky měna = currency, měny obecně = currencies, cizí měna = foreign exchange, FX, forex.) Světový trh s devizami (foreign exchange market, FX market) má strukturu pomyslné pyramidy. V její základně jsou banky a jejich klienti. Nad základnou se zdvihá mezibankovní obchodování, kterým prochází většina objemu devizových obchodů. Banky obchodující s měnami se teritoriálně koncentrují ve finančních centrech jednotlivých zemí: Paříž, Curych, Milano, Frankfurt, Abu-Dhabí, Singapur, ...). Obchoduje se dvoustranně, po telefonu nebo po speciálních komunikačních linkách mezi bankami na jejich terminálech. Komunikační linky bankám poskytují specializované firmy. (Mezi nimi dominují EBS a Reuters, obsluhující asi tisíc bank na celém světě.)
Devizové obchody
4
Vrchol pyramidy představují největší světové finanční domy (banky) jako Citigroup, Barclays, UBS nebo Deutsche Bank a další. Jejich pracoviště jsou rozmístěna ve třech světových centrech (Londýn, New York a Tokio), aby obchodování mohlo probíhat 24 hodin denně (hodinovou pauzu mezi pracovními dobami v Tokiu a Londýně vykrývá Singapur). (Pokud mluvíme o pyramidě, máme na mysli fungování systému; když totéž nahlížíme geograficky, vidíme shluky a koncentrace bank a jejich pracovišť. Pomyslná „pyramida“ je rozprostřena jako síť po celé zeměkouli, s menšími a většími uzly v regionálních a světových finančních centrech.) Dealeři největších finančních domů obchodují velké „balíky“ měn (po 10 milionů dolarů, 10 milionů euro a obdobné částky) s velmi malým rozpětím mezi cenou bid a offer. Např. 10 milionů euro se kotuje v dolarech kurs bid a offer 1,3034/1,3037 USD za 1 euro, rozpětí (spread) je jen 0,0003 USD (tři setiny centu). Nebo švýcarský frank proti americkému dolaru může mít kurs 1,1842/1,1848 CHF za 1 dolar - spread činí 6 setin švýcarského centimu. Avšak ve velkých objemech obchodů jde i tak o velké výdělky. Na největších devizových trzích se podrobně zaznamenávají kursy měn. Jedna hlavní měna vystupuje v záznamech jako báze všech kursů; tuto roli hraje zejména americký dolar, v Evropě pak také euro. V tabulkách se uvádí, kolik určité národní měny obchodníci nabízejí za 1 dolar (bid rate) a kolik žádají za 1 dolar (offer rate) a vypočítává se rozpětí (spread) a „střed“ (mid-point). Zaznamenává se (a druhý den lze najít v novinách), jaký byl -
závěrečný kurs střed (při ukončení obchodování) - closing mid-point,
-
denní změna, tj. rozdíl mezi závěrečným a zahajovacím kursem (Change on day, zkratka chg),
-
rozpětí (spread) neboli bid a offer sazba oddělené pomlčkou (uvádějí se jen poslední 3 cifry),
-
nejvyšší a nejnižší střed dosažený v průběhu denního obchodování (day´s high and low midpoint). Dollar spot Apr 19
Closing Change on mid-point day
Bid/offer spread
Day´s Mid high
low
Euro *
(0.7671)
1.3036
+0.0024
034 - 037
1.3054
1.2982
Switzerland
SFr
1.1845
-0.0033
842 - 848
1.1908
1.1825
Czech rep.
Koruna
23.2787
+0.0568
646 - 929
23.4020
23.1900
Pozn. Euro je zde uváděno v obráceném kursu, tj. v dolarech za 1 euro (báze je zde euro). Ostatní kursy v národní měně za 1 dolar (báze je dolar).
Přes dolar pak lze spočítat kurs mezi jakýmikoli dvěma měnami na světě; přes euro mezi měnami v Evropě. Výpočet kursu dvou měn prostřednictvím třetí měny (např. dolaru) se nazývá křížový kurs – cross rate. Ostatní komerční banky ve střední vrstvě pyramidy obchodují jednak s vrcholem pyramidy, ale hlavně mezi sebou. Větší banky vystupují na trhu jako „tvůrci“, market makers, to znamená kotují kurs bid i kurs offer; rozpětí mezi bid a offer je větší (3 - 5 centů) a rozšiřuje se směrem dolů od vrcholu
Devizové obchody
5
pyramidy. Přitom se zhruba zachovává střed rozpětí, tzv. middle rate či midpoint. To vše tvoří „velkoobchodní“ (wholesale) segment devizového trhu. A jsme opět u základny - maloobchodního (retail) segmentu. Zde banky provádějí devizové operace pro své klienty - podniky a jednotlivce. Malé banky se většinou ani neúčastní velkoobchodních operací, vystupují jen jako prostředníci mezi svými klienty a většími bankami. V maloobchodních vztazích se kursy nekotují, ale rovnou účtují klientům. Banka vychází z kursů mezibankovního trhu a od něj odvozuje kurs pro klienta - kurs offer s jistou přirážkou a kurs bid s jistou srážkou. Rozpětí mezi bid a offer se zde rozšiřuje na desítky haléřů. Ale i tady jsou rozdíly velcí klienti (velké a silné podniky, směňující velké částky) dostávají od bank kursy výhodnější, s užším rozpětím než malí klienti. Pro váš podnik provádí banka konverzi platby do ciziny, nebo konverzi přijaté částky z ciziny. Může vám otevřít účet v cizí měně, nakoupit pro vás cizí měnu a uložit ji na účet, běžný nebo termínový. A nakonec ve směnárnách, kde se směňují nejmenší částky, v podobě valut (tj. bankovek), může rozpětí dosahovat 1 korunu a více (na jeden dolar).
Devizové obchody
6
Dvoustranné relace na měnovém trhu Při obchodování s měnami jde vždy o dvoustrannou relaci - směna dvojice měn. Každý dealer na mezibankovním trhu má na starosti jednu relaci. Velké měny (major currencies) se obchodují ve velkých finančních centrech světa. Malé měny a tzv. exotické měny jsou zastoupeny ve větších finančních centrech jen okrajově, většina obchodů s nimi probíhá v jejich domácí zemi, s napojením na zahraničí. Malá měna má obvykle jednu dominantní relaci, např. mexické peso - americký dolar, česká koruna - euro. Proto nám jako ilustrace bude sloužit trh české koruny a to v relaci k euru.
Zahraničí
Měnový trh české koruny
nabídka € =
poptávka po € =
Tuzemsko
poptávka po Kč
nabídka Kč
Faktory působící na tržní kurs Tržní kursy jsou dány bezprostředně nabídkou a poptávkou. Můžeme si to zjednodušeně představit jako nabídku cizí měny a poptávku po cizí měně na devizovém trhu domácí měny, např. nabídku eura a poptávku po euru na devizovém trhu české koruny. Ještě názorněji: kolik euro chtějí účastníci trhu vyměnit za koruny a kolik korun chtějí účastníci vyměnit za euro. Jsou-li objemy stejné (ve stávajícím kursu), kurs nemá tendenci se měnit. Je-li poptávka po koruně větší, koruna posiluje. Znamená to, že za korunu se dá koupit více euro. Neboli 1 koruna je v eurech dražší. Posilování koruny - zhodnocení, apreciace 0,04 €/Kč → 0,05 €/Kč ............ za korunu se platí více euro 25 Kč/€ → 20 Kč/€
.......... za euro se platí v korunách méně
(Nejméně vhodný je termín „koruna jde nahoru“ - sami asi chápete proč. Vyhýbejte se mu!) A obráceně. Nižší zájem o korunu vede k tomu, že koruna oslabuje, znehodnocuje se, depreciuje. Parita kupní síly K jaké úrovni směřuje, tíhne, vrací se rovnovážný měnový kurs? Devizové obchody
7
Obecně je to rovnost kupní síly - parita kupní síly - purchasing power parity, PPP. Kurs parity kupní síly znamená, že za částku v jedné měně, za kterou se dá koupit určitý koš zboží, lze tímto kursem získat v druhé měně takovou částku, za kterou se dá koupit tentýž koš zboží. Když se kurs odchýlí od této parity, znamená to, že po výměně jedné měny za druhou v daném kursu lze nakoupit větší koš zboží; pak bude zvýšený zájem o konverzi do druhé měny a ta zdraží (její kurs posílí), takže na trhu měn bude druhá měna zase méně atraktivní. Tak se kurs vrací k paritě kupní síly. Kurs parity kupní síly je dán poměrem cenových hladin (cenové hladiny také měříme na koši zboží). To je statický pohled. Změny kursu a inflace V čase se cenové hladiny mění (dynamický pohled). Jejich změny měříme jako index nebo tempo inflace. Pokud je ve dvou zemích stejné tempo inflace, pak poměr cenových hladin se nemění a tedy ani kupní parita. Roste-li v jedné zemi cenová hladina rychleji, mění se parita kupní síly – aby kurs stále odrážel rovnost kupní síly, měna této země se znehodnocuje. Všimněte si: měna se znehodnocuje vnitřně (rostou ceny, platí se více peněz za stejné zboží) a pokud se znehodnocuje rychleji než v jiných zemích, znehodnocuje se měna i navenek - její kurs oslabuje, platí se více peněz i za cizí měny. O kolik se kurs znehodnocuje? O poměr indexů cenových hladin, tzv. inflační diferenciál. Inflační diferenciál měří, o kolik domácí inflace předbíhá zahraniční:
Icen dom. Icen zahr.
= Idif.
kde Icen dom. = index domácí cenové hladiny, Icen zahr. = index zahraniční cenové hladiny a Idif. = index diference. Dejme tomu, že domácí inflace je 8 % a v sousední zemi 3 %. Pak inflační diferenciál bude 1,08 : 1,03 = 1,048543689. Výsledek můžeme snadno odhadnout bez počítání jako rozdíl mezi tempem domácí inflace a zahraniční inflace: 8 % - 3 % = 5 %, což se jen nepatrně liší od 4,854368 %. Indexem inflačního diferenciálu pak násobíme kurs (ve tvaru domácí měna/jednotka cizí měny). Např. kurs 25 Kč/1 € krát 1,048543689 je nový kurs 26,21 Kč/1 €. Trh měn a obchod se zbožím Obchod mezi zeměmi (ang. trade) je první a hlavní zdroj nabídky měn a poptávky po nich. Podnikatelé, kteří chtějí domácí zboží vyvézt a prodat v zahraničí, potřebují domácí měnu. Přitom je jedno, zda jde o obchodníky z tuzemska nebo obchodníky, kteří přijeli z ciziny. Je také jedno, zda chtějí zboží jen nakoupit, nebo jej sami vyrábějí. Ve všech případech potřebují domácí měnu, jak k nákupu, tak k výrobě. Rozdíl je jen v tom, kdy budou nakupovat domácí měnu - cizinci ji nakoupí před nákupem zboží, domácí podnikatelé ji nakoupí až po úspěšném rpodeji zboží v cizině. Ale tento rozdíl je pro devizový trh irelevantní - v obou případech vznikne poptávka poptávka po domácí měně podložená nabídkou cizí měny. Zapamatujte si „pravidlo“:
Devizové obchody
8
Poptávka po domácím zboží za účelem exportu je poptávkou po domácí měně. Je-li objem zboží vyvezeného větší než objem zboží dovezeného, vzniká rozdíl, obchodní saldo, v tomto případě exportní saldo (kladné). V opačné situaci vzniká importní saldo, záporné, též zvané obchodní deficit (i když je termín deficit trochu matoucí). Exportní saldo obchodu způsobuje zvýšený příliv zahraniční měny na domácí měnový trh a zvýšený zájem o domácí měnu, za kterou chtějí exportéři pořídit (koupit nebo vyrobit) tuzemské zboží. Zvýšený zájem způsobuje, že domácí měna posiluje (pro cizince zdražuje). Až dosáhne kurs určité úrovně, bude domácí měna pro obchodníky tak drahá, že export omezí; naopak se vyplatí více dovážet; export a import se vyrovnávají. Zapamatujte si „pravidlo“: Vyšší zájem o tuzemské zboží znamená vyšší zájem o domácí měnu. Importní saldo obchodu znamená zvýšený zájem o cizí zboží, tedy o cizí měnu, a ta posiluje, takže vůči ní domácí měna oslabuje. Opět dojde až k tomu, že import se stane méně výhodným a export naopak výnosnějším a importní saldo (obchodní deficit) zanikne. Kurs měny na devizovém trhu reaguje na převis poptávky nebo nabídky a pružně likviduje vznikající exportní i importní salda; dlouhodobě udržuje obchod vyrovnaný. Schéma: Devizový trh české koruny (koruna - euro) a zahraniční obchod exportní saldo:
vyrovnaný obchod: nabídka € = poptávka po Kč
Export
Import
poptávka po €
kurs Kč posiluje
importní saldo - deficit:
Export
nabídka €
Import
poptávka po €
kurs Kč se nemění
Export
nabídka €
Import
poptávka po €
kurs Kč oslabuje
Systém fixních kursů Možnost fixovat kurs centrální bankou: centrální banka (její dealer) intervenuje na trhu tak, že doplňuje poptávku po cizí měně (nákupy cizí měny za domácí měnu) nebo nabídku cizí měny (prodej cizí měny). K tomu využívá svou vlastní zásobu cizí měny - tzv. devizové rezervy. Prodejem cízí měny nebo nákupem cizí měny, ve velkých objemech, dokáže centrální banka posunout tržní kurs podle svých záměrů. Stejně tak dokáže udržet kolísající tržní kurs domácí měny ve velmi úzkém pásmu (i menším než ±1%). Pak mluvíme o fixním kursu. Centrální banka obvykle vyhlásí cílový kurs a fluktuační pásmo, které bude sledovat. Devizové obchody
9
Uvědomte si, že centrální banka fixní kurs nenařizuje. Centrální banka působí svými nákupy a prodeji tak, aby se tržní kurs nevychyloval ze zvoleného fluktuačního pásma (koridoru). Tímto způsobem byla (do vzniku eura) fixována (anglicky: pegged) irská měna na britskou a rakouská měna na německou, podobně jako některé další měny menších sousedů na silnější ekonomiky. Smysl fixování kursu domácí měny na jinou měnu je usnadnit vzájemný obchod. Podnikatelé při fixním kursu nepodstupují kursové riziko, mohou plánovat a uzavírat obchody na delší dobu a ve větších objemech. Nevýhoda systému fixního kursu je, že kurs svými pohyby nemůže likvidovat exportní a importní salda. Když po delší dobu přetrvává exportní saldo, centrální banka musí dlouhodobě nakupovat cizí měnu a hromadit ji ve svých rezervách. Domácí měna by posílila, nebýt zásahů centrální banky, ale takto zůstává dlouhodobě podhodnocená. Centrální banka svými nákupy cizí měny za fixní kurs vlastně za této situace „připlácí“ vývozcům a „okrádá“ dovozce. Zvýhodňuje jeden sektor ekonomiky a znevýhodňuje druhý. Dovážené zboží je na domácím trhu dražší. Ale protože ekonomika je propojena mnoha vazbami, deformaci nakonec pociťují všichni, vývozci totiž také musí používat materiály z dovozu, jejich pracovníci nakupují v obchodech zboží z dovozu. Trvá-li déle importní saldo (deficit), centrální banka musí dlouhodobě prodávat cizí měnu ze svých rezerv. Devizové rezervy se ztenčují. Fixní kurs udržuje domácí měnu nadhodnocenou. Centrální banka při intervencích na měnovém trhu jako by „připlácí“ dovozcům a „okrádá“ vývozce. Exportní odvětví se nerozvíjejí, země zaostává v konkurenceschopnosti, devizové rezervy se vyčerpají a obvykle se země dostane do tíživé zadluženosti. Jak hodnotit systém fixního kursu? Výhody převládají, dokud je obchod dlouhodobě zhruba vyrovnaný. Když však vznikne nerovnováha, která přetrvává více let, převládnou nevýhody a je lepší od fixace kursu upustit a vrátit se k plovoucímu kursu.
Rekapitulace měnového kursu a obchodu: kurs zlato v oběhu peněžní oběh bez zlata
plovoucí
fixní
Devizové obchody
těžiště kursu
exportní saldo
importní saldo
vliv na saldo
zlatá parita
příliv zlata
odliv zlata
saldo nezaniká
parita kupní síly
kurs posílí
kurs oslabí
saldo zanikne
určuje CB
měna zůstává podhodnocená
měna zůstává nadhodnocená
saldo nezaniká
devizové rezervy CB se hromadí
devizové rezervy CB se vyčerpávají
10
Pohyb kapitálu mezi zeměmi Investoři přelévají svůj kapitál mezi zeměmi za účelem nákupu místních aktiv v cílové zemi a dosahování výnosů z nich. Takovýto pohyb kapitálu mezi zeměmi byl umožněn prakticky až do 80. let dvacátého století, do té doby jej zákony jednotlivých zemí téměř vylučovaly. Aktiva sloužící k dosahování výnosů v krátkém horizontu jsou zejména termínové vklady v bankách (v místní měně) a dluhopisy v místní měně. Jiná aktiva - podniky, nemovitosti, pozemky - mají horizont delší a způsoby dosahování výnosů složitější, zde se jimi nebudeme zabývat. Protože kapitál se přelévá v podobě peněz a konkrétní národní měny, prochází devizovým trhem měny cílové země. Kapitál se musí konvertovat do místní měny, aby mohl nakoupit místní aktiva. Poté, když se odčerpávají výnosy do země původu, je nutno je opět konvertovat z místní měny do cizí měny. Pokud investoři svůj kapitál zamýšlejí z dané země stáhnout a investovat v jiné zemi, opět jej přinášejí na měnový trh v domácí měně a žádají za něj některou cizí měnu. Tak se od 80. let na devizových trzích vedle plateb z mezinárodního obchodu objevily peněžní toky z mezinárodního pohybu kapitálu. V mnoha případech nabývají velkých rozměrů a nejednou svým objemem převyšují platby z obchodu. Devizové trhy teď obsluhují dva velké mezinárodní procesy: obchod a investování. Peníze z nich se slévají a tvoří jeden trh. Ilustrujme si to opět na trhu české koruny a eura: Měnový trh české koruny Zahraničí nabídka € =
poptávka po Kč
poptávka po € =
nabídka € =
Tuzemsko
nabídka Kč
příliv kapitálu odliv kapitálu
poptávka po Kč
poptávka po € =
nabídka Kč
export zboží import zboží
Příliv kapitálu posiluje kurs domácí měny. Odliv kapitálu oslabuje kurs domácí měny Zapamatujte si „pravidlo“: Vyšší poptávka po aktivech dané země je současně vyšší poptávkou po její měně.
Devizové obchody
11
Co pohání pohyb kapitálu? Úrokový diferenciál Kapitál hledá výhodnější zhodnocení - vyšší výnosy. Hladiny úrokových sazeb v jednotlivých zemích nejsou stejně vysoké. Dejme tomu, že úrokové sazby na roční depozitum v bance jsou v USA kolem 2 % a v Mexiku kolem 9 %. Pak pro amerického investora do depozit je tu úrokový diferenciál: 1,09 / 1,03 = 1,0686 neboli 6,86 % navíc
(zjednodušeně: 9 % - 2 % = 7 %)
Pro mexického investora naopak: 1,03 / 1,09 = 0,9358 neboli -6,42 %
(zjednodušeně: 2 % - 9 % = -7 %)
Úrokový diferenciál se vyjadřuje (podobně jako inflační diferenciál) ve zjednodušené formě, jako rozdíl mezi úrokovými sazbami per annum (na určitý termín depozit, např. na 1 měsíc) v sledované měně vůči cizí měně:
rdif = rdom – rzahr Proč se tedy všichni američtí majitelé úspor nevydají uložit peníze do Mexika? Jsou tu ještě dva ohledy - tzv. riziko země a kursové riziko. Riziko země spočívá v pravděpodobnosti nejakých nestandardních opatření vlády, změn zákonů, poruch trhu a podobně. Riziko kursové je v tom, že během uložení peněz na účtě může dojít k nepříznivé změně kursu, která může nejen vymazat všechny úrokové výnosy, ale i přinést investorovi ztrátu. Na druhé straně kursové riziko také znamená, že příznivá změna kursu může investorovi výrazně zvýšit jeho výnos. Pokud se američtí investoři do Mexika nehrnou, ale občas tam něco přece jen uloží, znamená to, že riziko oceňují dohromady rizikovou přirážkou 6,8 až 7 %. Úrokový diferenciál očištěný o riziko, pokud vychází pozitivní, je teprve tím lákadlem pro příliv kapitálu. Působení centrální banky na příliv kapitálu Centrální banka ovlivňuje úrokové sazby v zemi svou intervencí na mezibankovním trhu rezerv. Dělá to z důvodů působení na konjunkturu v zemi. Ale tím samým nástrojem - změnou úrokových sazeb může stimulovat příliv nebo odliv kapitálu. Vlastně ani nemá na vybranou - každé zvýšení úrokových sazeb v domácí ekonomice tlumí inflaci, tlumí investice, a na devizovém trhu vyvolává zvýšený zájem investorů o domácí aktiva a tím i příliv kapitálu do země. A naopak, snížení úroků, které má podpořit domácí investice a vést k oživení ekonomiky, současně působí na zahraniční ivestory destimulačně a může vyvolat odliv kapitálu ze země. Leda že by .... ... Centrální banka a vláda mohou svou činností významně přispět ke zlepšení vnímání rizika země mezinárodními investory; mohou napomoci snížit rizikovou přirážku v úrokovém diferenciálu. To by naopak zmírnilo destimulační účinek snížených úroků. Dvě dílčí nerovnováhy a celková rovnováha
Devizové obchody
12
Uvolněním mezinárodního pohybu kapitálu se devizový trh značně rozšířil. Scházejí se na něm měnové toky související s obchodem a měnové toky související s investováním kapitálu. Slévají se a vytvářejí celkovou nabídku domácí měny a celkovou poptávku po domácí měně, z jejich střetu vzniká jeden rovnovážný tržní kurs domácí měny. Za celkovou rovnováhou na devizovém trhu se tak mohou skrývat dvě dílčí nerovnováhy – nerovnováha v platbách zahraničního obchodu a přesně opačná nerovnováha v platbách kapitálových. Rovnovážný kurs zajišťuje celkovou rovnováhu, ale už ne dílčí rovnováhy v obou oblastech. Jednou převládne příliv kapitálu nad jeho odlivem, a zároveň stejně velký přebytek dovozu nad vývozem. Jindy zase naopak. Kompenzace importního salda přílivem kapitálu Jsou i země, kde v rámci celkové rovnováhy devizového trhu dlouhodobě trvá kombinace dvou nerovnováh. Např. USA jsou dlouhodobě „čistým importérem“, tj. více zboží dovážejí než vyvážejí. Přesto je na devizovém trhu rovnováha, protože převis poptávky po devizách z importního salda je kompenzován stejně velkým převisem nabídky deviz z přílivu kapitálu ze světa do USA. Příliv kapitálu kompenzuje (obrazně řečeno „financuje“) dodatečné nákupy importovaného zboží. Panuje trvalý zájem o americká aktiva (zejména akcie). V podobné situaci se nacházelo Česko v devadesátých letech minulého a v první dekádě tohoto století. Země byla atraktivní pro investory a dlouho trvající příliv kapitálu umožnil dlouhodobý přebytek importu nad exportem. Kompenzace exportního salda vývozem kapitálu V opačné situaci se nacházejí země, které jsou čistými exportéry zboží – např. Německo. Za celkovou rovnováhou devizového trhu trvá převis nabídky deviz z exportu. Ten je odkoupen německými kapitálovými investory a použit na nákup aktiv v zahraničí (např. v USA). Mnoho zemí exportujících ropu má přebytky deviz z exportu, které se mění v kapitálové toky do zahraničí. Novým exportním gigantem světové ekonomiky je Čína a dovedeme si už domyslet sami, jaký je směr kapitálových toků.
Intervence centrální banky na devizovém trhu - dvojí zaměření Centrální banka může sledovat dva odlišné cíle, když prodává a nakupuje cizí měny: a) fixní kurs; o něm už byla řeč; b) podpora exportu; banka může plovoucí kurs mírně podhodnocovat tím, že nakupuje na devizovém trhu určitá množství cizí měny (eura) a nabízí za ně domácí měnu (koruny). Kurs koruny se vychýlí směrem k oslabení (více korun za euro) a to je výhodné pro české exportéry. (Vzpomeňte si ale, že jsou při tom poškozováni importéři.) Touto taktikou se proslavila čínská vláda a její centrální Devizové obchody
13
banka v relaci k dolaru. Po desetiletí zvýhodňovala čínský export do USA a znevýhodňovala americké zboží na čínském trhu.
Na závěr znovu - kurs a parita kupní síly Základem kursu je stále parita kupní síly, ale od ní se kurs odchyluje, i dlouhodobě, za těchto podmínek: a) importní saldo je kompenzováno přílivem kapitálu - kurs nadhodnocený vůči paritě kupní síly, b) exportní saldo kompenzováno vývozem kapitálu - kurs podhodnocený vůči paritě kupní síly, c) centrální banka intervenuje k podpoře exportu - kurs podhodnocený vůči paritě kupní síly.
Devizové obchody
14
