3 měsíce (%) mil Kč 4,000 3,000 2,000 1,000

TÝDENNÍ PŘEHLED 21. - 25. únor 2011 Zavírací hodnota 1,241 24.46 17.78 1.56% 3.98%

Týden (%) 0.3 -0.1 0.3 -2bb -6bb

AAA Auto CME CEZ ECM Erste Fortuna KB KITD NWR Orco Pegas PMCR TEF O2 Unipetrol VIG

Zavírací cena 24.3 351 830 82 920 103 4,210 238 273 198 440 9,400 400 175 1,006

Týden (%) -2.7 3.1 1.6 -2.1 -1.5 -0.2 1.4 -6.7 2.0 -2.5 -2.2 -1.3 1.3 -2.6 -5.0

mil. CZK mil. EUR

Akcie 5,655 230.7

Dluhopisy 5,778 235.7

PX CZK/EUR CZK/USD PRIBOR 6M 10letý SD 3.75/20 Pražská burza

3 měsíce (%) 10.6 1.0 3.9 0bb 35bb

Začátek roku (%) 1.3 2.8 6.4 0bb 7bb

mil Kč

Rok (%) 10.2 6.1 7.7 -16bb -45bb

Roční min 1,097 23.99 17.27 1.47% 3.23%

PX

Roční max 1,315 26.21 21.81 1.72% 4.42%

4,000

Index 1,300

3,000

1,250

2,000

1,200

1,000

1,150

0

1,100 28/01

4/02

11/02

18/02

25/02

Zdroj: Bloomberg BCCP, ATLANTIK FT

TITULKY CME - Tržby překvapily pozitivně, opakem byl čistý zisk - Postřehy z konferenčního hovoru NWR - Výsledky v souladu s odhady; dividenda 22 centů - Shrnutí konferenčního hovoru ČEZ - Výsledky ve shodě s odhady, výhled pro 2011 zklamal - Úvěr od Evropské investiční banky Erste Bank - Horší provozní výkonnost, dividenda 0,65 EUR Fortuna - Projekce výsledků za 2010 Unipetrol - Dočasné snížení kapacity v litvínovské rafinérii

VÝHLED NA TENTO TÝDEN Celkově ve stávajícím týdnu očekáváme, že trh bude nadále sledovat vývoj v Libyi i celém arabském světě s vlivem na ceny ropy potažmo na světovou ekonomiku. To bude vyvolávat nadále zvýšenou volatilitu a potenciální vybírání zisků. Ukončení Kaddáfího vlády a víceméně zklidnění situace v zemi by mohlo krátkodobě zlepšit sentiment na trhu, ačkoliv se domníváme, že situace v daném regionu bude nadále složitá. Výrazně negativně bychom vnímali zprávy o nepokojích v Saudské Arábii, ale tento scénář prozatím vnímáme jako méně pravděpodobný. ČEZ zveřejnil horší výhled na rok 2011, než očekával trh i naše projekce (viz. níže). Díky tomuto faktoru bychom předpokládali spíše vybírání zisků. Jediná nejasnost stále přetrvává ohledně dividendy. Náš odhad je 48 Kč (5,8% hrubý div. výnos). Možné rozpětí díky výplatnímu poměru je 44 – 52 Kč. V úterý zveřejní svá čísla za rok 2010 Fortuna. Díky předběžným údajům z minulého měsíce neočekáváme výraznější překvapení (čistý zisk ve výši 17,1 mil. EUR). Zajímavé bude sledovat oznámenou výši hrubé dividendy (oček. AFT je 0,3 EUR představující hrubý div. výnos 7 %) a komentáře ohledně plánovaného spuštění nové loterie ve světle posledních událostí kolem SAZKY. Z makroekonomických událostí se domníváme, že se trh zaměří v USA především na pondělí, kdy bude zveřejněn indikátor nákupních manaţerů Chicago. Zde se očekává lehký pokles na 67,5 bodů z 68,8 bodů. Číslem týdne bude měsíční nezaměstnanost v USA v pátek, kdy se očekává tvorba 179 tis. nových pracovních míst po lednových +36 tis. pracovních místech.

AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA

ZPRÁVY Z TRHU Poslední únorový týden byl ve znamení nepokojů v Libyi, na které navázal pohyb cen ropy a ústup z akciových pozic především ve světovém měřítku. Index PX si vzhledem k celkovému spíše negativnímu sentimentu nevedl až tak špatně a zakončil týden na úrovni 1241 bodů (-0,3 % t/t). Jak jsme již nastínili výše, světové trhy postihlo vybírání zisků kvůli nepokojům v Libyi. Na tuto situaci reagovala především ropa, která překonala opětovně po téměř třech letech úrovně 120 USD za barel (Brent). Tato výše ceny ropy znervózňuje ekonomy, protože může mít negativní vliv na probíhající křehké oživení světové ekonomiky. Přinejmenším opětovně vyvolává otázku inflace. Průběžná ekonomická data šla minulý týden trochu stranou a investoři se zaměřili především na potenciál rozšíření nepokojů do dalších arabských zemí a především do Saudské Arábie. Právě Saudská Arábie pomohla prozatím utlumit nárůst cen ropy, když uvedla, že může nahradit výpadek dodávek ropy z Libye ze svých volných kapacit. Nejvíce rostoucí akcií týdne bylo CETV (+3,1 %, 350,5 Kč). Titulu pomohly výsledky, které nepřinesly negativní překvapení, a tím zmizela nervozita z nedodržení plánu pro rok 2010, nad nímž někteří investoři uvažovali v souvislosti se zveřejněnými daty o sledovanosti ve 4Q. Naopak nejvíce klesajícím titulem byl KIT Digital (-6,8 %, 237,8 Kč). Na titulu se projevil negativní sentiment především v zámoří poté, co největší výrobce počítačů Hewlett Packard zveřejnil horší výhled, než se čekalo, a akcie zaznamenala výrazný mezitýdenní pokles přesahující 10 %. Index PX (Česká republika) ATX (Rakousko) WIG 20 (Polsko) BUX (Maďarsko) Euro Stoxx50 (Eurozóna) Dow Jones (USA) S&P500 (USA) Nasdaq (USA)

Zavírací cena 1,241 2,882 2,674 23,047 2,985 12,130 1,320 2,781

Týden (%) 0.3 -3.2 0.4 2.4 -2.7 -2.1 -1.7 -1.9

3 měsíce (%) 10.6 8.5 1.3 5.0 9.0 9.9 11.8 11.5

Začátek roku (%) 1.3 -0.8 -3.0 8.2 6.3 4.8 4.9 4.4

Rok (%) 10.2 18.1 21.6 11.8 11.2 17.5 19.7 24.5

Roční min 1,097 2,217 2,198 20,221 2,489 9,686 1,023 2,092

Roční max 1,315 3,001 2,795 25,323 3,068 12,391 1,343 2,834

OZNÁMENÉ VÝSLEDKY HOSPODAŘENÍ CME Shrnutí Společnost Central European Media Enterprises (CME) minulou středu zveřejnila výsledky za 4. kvartál 2010 a celý rok 2010. CME pozitivně překvapila trţbami za 4Q10 i za celý rok, přičemž v České republice i přes značný pokles sledovanosti vykázala jen minimální meziroční pokles tržeb. Tržby CME za 4Q10 činily 257 mil. USD, zatímco trh očekával 240 mil. USD a my jsme odhadovali 235 mil. USD. Mírně lepší než očekávání byl i provozní zisk OIBDA (65 mil. USD) oproti očekávání AFT i trhu ve výši 62 mil. USD. CME naopak vykázala výraznější ztrátu na finanční úrovni, než jsme čekali my i trh, a vykázala tak překvapivě čistou ztrátu 26 mil. USD za 4Q10. Analýza CME za 4Q2010 vykázala trţby ve výši 257 mil. USD (+10 % r/r), čímţ výrazně překonala náš odhad (235 mil. USD) i odhad trhu (240 mil. USD). Klíčovým faktorem rozdílu byly trţby v České republice, kde i přes výrazný propad sledovanosti CME vykázala jen minimální pokles tržeb (92 mil. USD ve 4Q10 oproti 93 mil. USD ve 4Q09, oč. AFT 70 mil. USD). Propad sledovanosti mohl být kompenzován vyšší poptávkou inzerentů danou rychlejším oživením reklamních trhů nebo vyšším tržním podílem CME, než jaký se očekával. Tržby v Bulharsku, Slovinsku a Chorvatsku byly v souladu s očekáváním AFT. Lepší než naše očekávání byly tržby v Rumunsku (48 mil. USD oproti očekávání AFT 42 mil. USD), naopak horší byl vývoj na Slovensku i přes stabilní sledovanost (32 mil. USD oproti očekávaným 41 mil. USD). Provozní zisk OIBDA činil 65 mil. USD (+46 % r/r), mírně lepší oproti našemu i tržnímu očekávání ve výši 62 mil. USD. Meziroční růst zisku OIBDA je dán zejména akvizicí ziskové bTV v Bulharsku z dubna r. 2010. To se odrazilo i v růstu OIBDA marže z 18,9 % na 25,2 %. Z vyšších než očekávaných tržeb a z provozního zisku OIBDA zhruba na úrovni očekávání plyne, že společnost měla vyšší náklady, než očekával trh i sama CME ve svém výhledu z října. Provozní zisk EBIT ve výši 42 mil. USD byl podobně jako OIBDA víceméně v souladu s očekáváním (41 mil. USD AFT a 40 mil. USD medián trhu). CME naopak trh překvapila výrazně negativním finančním výsledkem, za kterým stála kurzová ztráta -28 mil. USD (oč. AFT +20 mil. USD). Finanční ztráta se promítla do záporného čistého zisku za 4Q10 ve výši 26 mil. USD (oč. trhu +12 mil. USD, AFT +27 mil. USD). CME proto za 4Q vykázala i ztrátu na akcii ve výši -0,41 USD.

AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA mil. USD Tržby EBITDA EBITDA marže EBIT Finanční výsledek Zisk z pokr. operací Čistý zisk po minoritách Zisk na akcii (USD)

4Q10 257,4 64,8 25,20% 41,9 -67,3 -25,4 -26,4 -0,41

r/r 10% 46% +6.3 p.b. 72% -

4Q09 234,4 44,4 18,90% 24,3 -74,6 -50,3 -55,3 -0,89

e4Q10 AFT 235,0 61,7 26,3% 40,6 -21,5 31,1 26,9 0,4

e4Q10 Medián trhu 239,7 61,9 39,5 12,0 -

Zdroj: CME, Atlantik FT; *Čistý zisk ovlivněn mimořádným výnosem z prodeje aktiv na Ukrajině

Výsledky za 4Q se odrazily i v celoročních výsledcích, kde společnost tržbami 737 mil. USD (+8 % r/r) výrazně překonala svůj vlastní výhled z října (710 – 725 mil. USD) i odhady trhu společně s naší projekcí. Společnost mírně překonala odhady i ziskem OIBDA ve výši 107 mil. USD (trh: 104 mil. USD, AFT: 102 mil. USD). Celkově CME zakončila rok 2010 se ztrátou z pokračujících operací ve výši -117 mil. USD v důsledku finanční ztráty -140 mil. USD. Čistý zisk činil rovných 100 mil. USD, ten byl však dán mimořádným ziskem z prodeje ukrajinských aktiv (214 mil. USD). mil. USD Tržby EBITDA EBITDA marže EBIT Finanční výsledek Zisk z pokr. operací Čistý zisk po minoritách Zisk na akcii (USD)

2010 737,1 107,3 14,60% 22,9 -139,8 -116,9 100,2 1,57

r/r 8% -7% -2,3 p.b. -

2009 681,9 115,4 16,90% -39 -32 -71 -97,2 -1,79

e2010* AFT 714,7 102,3 14,3% 21,6 -92,7 -60,5 153,1 2,3

e2010 CME 710 - 725 100 - 115 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.

e2010 Medián trhu 722,6 104,3 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.

Zdroj: CME, Atlantik FT; *Čistý zisk ovlivněn mimořádným výnosem z prodeje aktiv na Ukrajině

Společnost na konferenčním hovoru komentovala výsledky za r. 2010. Za klíčové informace konferenčního hovoru považujeme následující: V České republice CME zaznamenala pouze minimální pokles trţního podílu (ze 71 % trhu televizní reklamy v r. 2009 na 69 % v r. 2010). Tuto informaci hodnotíme pozitivně vzhledem k výraznému poklesu sledovanosti televizí CME v ČR, který vyvolával v poslední době opatrný pohled na tržby společnosti. Podle vyjádření managementu společnosti jsou současné úrovně sledovanosti stále na úrovních, které umožňují udržení tržního podílu na hodnotách okolo 70 %. Management očekává v ČR růst cen reklamy v r. 2011. Ceny reklamy by se obecně měly dostat na předkrizové úrovně do 2 let. CME očekává v r. 2011 růst trhu televizní reklamy ve všech zemích, kde je přítomna. V 1. čtvrtletí tohoto roku by měl být celkový růst „nízké jednociferné číslo“, přičemž management zopakoval, že růst reklamních trhů nebude přesně kopírovat makroekonomický vývoj. Segment MediaPro (tvorba a prodej filmu) by měl v r. 2011 poprvé vykázat kladný provozní výsledek OIBDA (za r. 2010 ve ztrátě 3 mil. USD, ve 4Q však již v zisku). Předpoklady pro r. 2011 jsou v souladu s dříve zveřejněnými odhady, a nepovažujeme je proto za novou informaci. Jednoznačně pozitivně však vnímáme udrţení trţního podílu v ČR, jež se na tržbách CME podílí zhruba ze 40 %. NWR NWR minulý čtvrtek reportovalo kvartální výsledky za poslední čtvrtletí minulého roku. Výsledky jsou ve shodě s konsensem na všech úrovních. Vzhledem k podstatnému růstu cen uhlí jsou výsledky o poznání lepší v meziročním srovnání. Trţby za 4Q10 dosáhly 466 mil. EUR (+36,6 % r/r), ve shodě s konsensem (-1,0 %). Provozní zisk před odpisy EBITDA oznámilo NWR ve výši 162 mil. EUR (+134 % r/r). Konsensus trhu počítal s téměř stejnou hodnotou, a to 161 mil. EUR. EBIT za 4Q10 dosáhl 113 mil. EUR (+468 % r/r) a zaostal za konsensem o 2,2 %. Čistý zisk za 4Q10 dosáhl 70 mil. EUR (+590 % r/r) a mírně překonal tržní odhad (+0,4 %). Management NWR navrhuje dividendu ze zisku 2H10 ve výši 0,22 EUR (50% výplatní poměr, hrubý výnos 3,9 %) na akcii. První den, kdy se akcie obchoduje bez nároku na dividendu, by měl připadat na 9. března 2011. Navržená dividenda je také ve shodě s odhady. NWR očekává, že se jí náklady na těžbu zvýší v tomto roce o 10 % (71 EUR/t v 2010), hlavním důvodem jsou vyšší ceny vstupů a nižší objem těžby. Celkové CAPEX v tomto roce by měly dosáhnout rozmezí 200-225 mil. EUR plus 50 mil. EUR, které se budou vztahovat k polskému projektu Debiensko, tj. zhruba o 100 mil. EUR výše, než činí naše odhady. Oznámené výsledky za 4Q10 jsou sice ve shodě s očekáváním, ale negativní zprávou je růst nákladů. Náš model proto

AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA přehodnotíme a dáváme naše doporučení pro NWR do revize (předchozí doporučení „koupit“ s cílovou cenou 337 Kč/akcie). Trţby za 4Q10 dosáhly 466 mil. EUR (+36,6 % r/r) a jsou ve shodě s konsensem. Připomeňme, že společnost zveřejnila na konci ledna své provozní ukazatele (objemy a ceny uhlí). Z tohoto důvodu by tržby neměly být pro trh překvapením. Dosažené objemy jsou 1 264 kt koksovatelného uhlí, 1 880 kt elektrárenského uhlí a 288 kt koksu. Realizované ceny dosáhly 161 EUR/t u koksovatelného uhlí, 66 EUR/t u elektrárenského uhlí a 331 EUR/t u koksu. Ceny platí při měnovém kurzu 24,3 CZK/EUR. Provozní zisk před odpisy EBITDA oznámilo NWR ve výši 162 mil. EUR (+134 % r/r). Konsensus trhu byl mírně níže na úrovni 161 mil. EUR (+0,6 %). EBIT za 4Q10 dosáhl 113 mil. EUR (+468 % r/r) a mírně zaostal za konsensem 116 mil. EUR (-2,2 %). Čistý zisk 70 mil. EUR (+590 % r/r) je ve shodě s konsensem. Management NWR navrhuje dividendu ze zisku 2H10 ve výši 0,22 EUR na akcii (50% výplatní poměr, hrubý výnos 3,2 %). Akcie by se měly naposledy obchodovat s nárokem na dividendu ze zisku za 2H10 dne 8. března 2011. Na konci ledna společnost zveřejnila produkční cíle pro rok 2011. NWR by mělo vytěžit 11 mt uhlí a vyrobit 800 kt koksu. Objem vytěženého uhlí by mohl být v závislosti na podmínkách vyšší o 400 kt. Prodeje uhlí by měly dosáhnout 10,3 mt (rovnoměrně rozloženy mezi koksovatelné a elektrárenské uhlí) a 720 kt koksu. Ceny koksovatelného uhlí na JFY2011 (japonský fiskální rok) by měly podstatně vzrůst. V našem modelu počítáme s cenou 170 EUR/tunu. Informace o cenách koksovatelného uhlí čekáme na začátku dubna. mil. EUR

4Q10

r/r

4Q09

eAFT

Kons.

tržby

466

36,6%

341

468

471

EBITDA

162

134,0%

69

157

161

EBIT

113

467,6%

20

116

116

čistý zisk

70

589,5%

10

70

70

Zdroj: NWR, Atlantik FT

NWR pořádala konferenční hovor k výsledkům za 4Q. Hlavní body jsou následující: -

-

Odhadované CAPEX pro tento rok jsou 200-225 mil. EUR + 50 mil. EUR pro projekt v Debiensku. CAPEX na údržbu by měly být podle očekávání 90-100 mil. EUR, dalších 100-125 mil. EUR jsou náklady na obnovu stávajících těžařských zařízení. Růst provozních nákladů ze 71 EUR/t v 2010 o 10 %. Důvody jsou: vyšší cena vstupů, hlavně elektřiny a oceli, a podstatnou skutečností je také očekávaný nižší objem produkce. V našich projekcích jsme čekali růst o cca +4 %. Vyjednávání o cenách koksovatelného uhlí. Jak jsme již několikrát upozornili, od tohoto roku se přejde (s největší pravděpodobností) na kvartální kontrakty místo JFY (japonský fiskální rok, duben – březen). Ceny koksovatelného uhlí na 2Q11 se právě začaly vyjednávat a měly by být oznámeny v dubnu. Čekáme, že se zde projeví globální situace a výpadky dodávek. Velmi konzervativně čekáme 170 EUR/t.

ČEZ ČEZ ve čtvrtek nečekaně zveřejnil několik ukazatelů za loňský rok. Trţby za 4Q10 dosáhly 54,4 mld. Kč (-2,0 % r/r). Tato hodnota je nižší než očekávání o 3,7 %. EBITDA za 4Q10 dosáhla 21,9 mld. Kč (+9,3 % r/r). Tržní odhad byl o 2,9 % nižší. Čistý zisk by měl být na úrovni 7,0 mld. Kč (-8,9 % r/r). Konsensus trhu počítal s hodnotou 8,4 mld. Kč, což je o 17,1 % vyšší než oznámená hodnota. Za celý rok 2010 dosáhly trţby 198,8 mld. Kč (+1,2 % r/r), trh čekal úroveň o 1,1 % vyšší. EBITDA je na 89,1 mld. Kč (2,2 % r/r) proti konsensu 88,5 mld. Kč (+0,6 %) a čistý zisk 47,2 mld. Kč (-9,0 % r/r), zatímco trh čekal 48,5 mld. Kč (-2,8 %). Dividendová politika ČEZu je vyplácet na dividendě 50 – 60 % čistého zisku. Oznámený čistý zisk naznačuje dividendu (uvažujeme 55% výplatní poměr) ve výši 48 Kč na akcii (5,8% hrubý dividendový výnos). Výsledky považujeme v souladu s konsensem a projekcemi společnosti. Kompletní sada výsledků za 4Q pak byla zveřejněna podle plánu dnes. Vedení společnosti také zveřejnilo výhled na rok 2011. EBITDA by měla dosáhnout 84,8 mld. Kč a čistý zisk 40,1 mld. Kč. Naše odhady i projekce trhu jsou vyšší. Oznámená hodnota na úrovni EBITDA zaostala za našimi odhady (88,8 mld. Kč) o 4,5 % a v porovnání s trhem (89,1 mld. Kč) je nižší o téměř 5 %. Čistý zisk 40,1 mld. Kč by zaostal za naším odhadem (45,7 mld. Kč) o 12,3 % a je o 11,3 % pod konsensem trhu (45,2 mld. Kč).

AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA Výsledky za 4Q10 mld. Kč

4Q10

r/r

4Q09

eAFT

Kons

Tržby

54,4

-2,0%

55,5

58,7

56,5

EBITDA

21,9

9,3%

20,1

21,2

21,4

Čistý zisk

7,0

-8,9%

7,7

6,8

8,4

mld. Kč

2010

r/r

2009

eAFT

Kons

Tržby

198,8

1,2%

196,4

203,1

201,0

EBITDA

89,1

-2,2%

91,1

88,4

88,5

Čistý zisk

47,2

-9,0%

51,9

47,0

48,5

Zdroj: ČEZ, Atlantik FT

Výsledky za 2010

Zdroj: ČEZ, Atlantik FT

Erste Bank Shrnutí Erste Bank minulý pátek oznámila výsledky hospodaření za 4Q 2010. Čistý zisk ve výši 279 mil. EUR sice překonal očekávání, nicméně jen zásluhou nižší daně a minoritních podílů. Jak na úrovni provozního zisku, tak zisku před zdaněním výsledek zaostal za odhady. Na příjmové straně nenaplnily očekávání úrokové výnosy (1 337 mil. EUR oproti odhadům 1 368 mil. EUR) a zisk z obchodování (72 mil. EUR oproti odhadům 92 mil. EUR). Provozní náklady zaznamenaly poměrně stabilní vývoj a meziročně vzrostly o 1,9 % na 945 mil. EUR (odhad trhu: 964 mil. EUR). Celkově pak provozní zisk dosáhl 959 mil. EUR (-3,6 % r/r), což je přibližně 3 % pod tržním konsensem. Zisk před zdaněním ve výši 347 mil. EUR je pak již více jak 16 % pod očekáváním, což je dáno vyššími ostatními náklady (-170 mil. EUR oproti odhadu AFT: -102 mil. EUR), kde se kromě očekávaných položek objevily odpis goodwillu u menších majetkových podílů a zvýšené náklady na soudní spory. Management dále navrhl dividendu ze zisku roku 2010 ve výši 0,65 EUR na akcii (1,7% dividendový výnos). Celkově vnímáme výsledky spíše negativně, především díky poklesu provozních výnosů. Analýza Za čtvrté čtvrtletí tohoto roku poklesly meziročně čisté úrokové výnosy o 3,1 % r/r na 1 337 mil. EUR (odhad trhu: 1 368 mil. EUR), především díky výraznému poklesu v Rumunsku (-28 % r/r). Důvodem je kromě přetrvávající recese ekonomiky také prodej nesplácených spotřebitelských úvěrů v objemu 98 mil. EUR. Erste prodávala nesplácené úvěry také v ostatních zemích a jejich celková výše byla 206 mil. EUR. Úroková marže zůstala stabilní lehce nad úrovní 3 %. V dalších čtvrtletích by mohlo dojít k mírnému zvýšení marží díky očekávanému zvyšování základních úrokových sazeb v některých zemích. Úvěrové portfolio banky dosahovalo na konci roku 133 mld. EUR (+2,8 % r/r; +0,9 % q/q). Klientské vklady rostly rychleji než úvěry, jejich objem vzrostl meziročně o 4,4 % na 117 mld. EUR, poměr úvěrů ke vkladům se tak mírně snížil na 113 %, ze 115 % na konci roku 2009. Výnosy z poplatků a provizí zaznamenaly růst o 7,6 % na 495 mil. EUR, což je v souladu s odhady trhu (493 mil. EUR). Celkově za celý rok výnosy z poplatků dosáhly 1 936 mil. EUR (+9,2 % r/r). K oživení došlo především u poplatků z obchodování s cennými papíry (+21 %) a z prodeje pojistných produktů (+17 % r/r). Poplatky z platebních transakcí, které se na celkovém výsledku nejvíce podílejí (44% všech poplatků), rostly meziročně o 8 % na 847 mil. EUR. Zisk z obchodování dosáhl 72 mil. EUR (-12,2 % r/r), a zaostal tak za očekáváním trhu (92 mil. EUR). Meziroční pokles je dán příznivými tržními podmínkami, a tím vysokou srovnávací základnou v minulém roce. Celkové provozní náklady vzrostly ve 4Q o 1,9 % na 945 mil. EUR (odhad trhu: 964 mil. EUR). Pokles ostatních administrativních nákladů o 2,9 % díky nižším IT nákladům a nákladům na právní a poradenské služby byl více jak kompenzování růstem personálních nákladů (+7 % r/r). Za tímto růstem stály především vyšší odměny navázané na dobrou provozní výkonnost v roce 2010. Jako důsledek mírného poklesu provozních výnosů (-0,9 %) a růstu nákladů (+1,9 %) poklesl provozní zisk o 3,6 % r/r na 959 mil. EUR, což je přibližně 3 % pod tržním konsensem (992 mil. EUR) Banka vytvořila opravné poloţky k rizikovým úvěrům ve výši 443 mil. EUR, což je o 27 % méně než ve stejném období minulého roku a o 12 % méně než v předchozím čtvrtletí. Za celý rok pak opravné položky poklesly o 1,2 %. Podíl nesplácených úvěrů v celkovém úvěrovém portfoliu zůstal na úrovni předchozího čtvrtletí (7,6 %), což je však ovlivněno výše zmíněným prodejem nesplácených úvěrů. Bez tohoto vlivu by došlo k dalšímu nárůstu.

AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA Zisk před zdaněním ve výši 347 mil. EUR je více jak 16 % pod očekáváním trhu, což je dáno kromě horší provozní výkonnosti dáno vyššími ostatními náklady (-170 mil. EUR oproti odhadu AFT: -102 mil. EUR), kde se kromě očekávaných položek (bankovní daně, pojištění vkladů, odpis klientské báze) objevily odpis goodwillu u menších majetkových podílů a zvýšené náklady na soudní spory. Horší výsledky v segmentech s vyššími minoritními podíly (rakouské spořitelny, Rumunsko) pak stojí za překvapivě nízkými menšinovými podíly ve 4Q, které spolu s nižší, než očekávanou daní způsobily, že na úrovni čistého zisku je výsledek 279 mil. EUR mírně nad mediánem trhu (270 mil. EUR). Výhled a dividenda Management navrhuje dividendu ze zisku roku 2010 ve výši 0,65 EUR na akcii, coţ je stejně jako v předchozím roce. Tato dividenda představuje 24% výplatní poměr a 1,7% dividendový výnos. My jsme očekávali dividendu ve výši 0,75 EUR. Za stagnací dividendy i přes 12% nárůst čistého zisku jsou nejasnosti o konečné podobě bankovní regulace a nutnost v následujících letech splatit podílový kapitál poskytnutý rakouskou vládou. Společnost nezveřejnila žádná konkrétní čísla týkající se očekávaného vývoje do budoucna. Očekává však, že pokračující ekonomický růst v regionu povede k poklesu rizikových nákladů a zlepšení ziskovosti banky. V Rumunsku a Maďarsku by měly rizikové náklady v tomto roce setrvat na poměrně vysokých úrovních. Celkový růst úvěrů pak očekává okolo 5 %, což je v souladu s našimi odhady růstu úvěrů v regionu. Vývoj čistého zisku však bude negativně ovlivněn bankovními daněmi v Rakousku a Maďarsku, jejichž celkový dopad na čistý zisk banka očekává okolo 135 mil. EUR. Hodnocení Celkově vnímáme výsledky spíše negativně, především díky poklesu provozních výnosů. Kons., IFRS (mil. EUR) Celkové provozní výnosy Čisté úrokové výnosy Poplatky a provize Zisk z obchodování Celkové provozní náklady Provozní zisk Opravné položky Zisk před zdaněním Čistý zisk Zdroj: Erste, Atlantik FT

4Q 2010 1 904 1 337 495 72 -945 959 -443 347 279

4Q 2009 1 922 1 380 460 82 -927 995 -607 183 183

r/r -0,9% -3,1% 7,6% -12,2% 1,9% -3,6% -27,0% 89,6% 52,5%

eAFT 4Q10 1 952 1 372 488 92 -949 1 003 -467 434 303

Medián trhu 1 953 1 368 493 92 -964 992 -462 416 270

OČEKÁVANÉ VÝSLEDKY HOSPODAŘENÍ Fortuna Fortuna Entertainment Group zveřejní své výsledky hospodaření za celý rok 2010 zítra před otevřením trhu. Na úrovni čistého zisku z pokračujících operací (bez vlivu Chorvatska) očekáváme nárůst o 1,2 % na 17,1 mil. EUR. 9. února společnost zveřejnila některá předběžná čísla na úrovni tržeb, podle kterých by celkový objem přijatých sázek měl dosáhnout 384 mil. EUR (+13,6 %) a hrubé výhry (přijaté sázky mínus vyplacené výhry) by měly meziročně vzrůst o přibližně 10 % na 93 mil. EUR. Nárůst na úrovni tržeb by měl být provázen také poměrně výrazným růstem provozních nákladů (+8,2 % na 57,6 mil. EUR). Nejvyšší nárůst by pak měly vykázat personální náklady, k čemuž částečně přispělo nabírání zaměstnanců v souvislosti s přípravou spuštění loterie v České republice. Na úrovni provozního zisku (EBITDA) očekáváme výsledek 24,8 mil. EUR (+5,3 % r/r). Díky mírnému meziročnímu nárůstu finančních nákladů a vyšší efektivní dani by pak růst na úrovni čistého zisku měl být „jen“ o 1,2 % na 17,1 mil. EUR. Růst očekávané efektivní daně (na 15 % z 12,5 % v roce 2009) je dán postupným poklesem podílu České republiky na celkových výsledcích. V České republice společnost neplatí korporátní daň z příjmu a místo toho odvádí 16 % z hrubých výher. Tento odvod je účtován v provozních nákladech, a tak daň z příjmu zahrnuje pouze polský a slovenský trh. Pozornost investorů bude upřena především na informace ohledně dividend. Zatím není zřejmé, zda management oznámí konkrétní výši, nicméně nějaké bližší informace by se v prezentaci měly objevit. Naše projekce počítá s dividendou ve výši 0,3 EUR na akcii, což představuje 7,1% dividendový výnos. Dalším sledovaným tématem bude plánované spuštění loterie v České republice, a to i vzhledem k pokračujícím jednáním majoritního akcionáře (finanční skupina Penta) o vstupu do společnosti Sazka, která je hlavním provozovatelem loterijních her v ČR.

AKCIOVÝ TRH – PRAŢSKÁ BURZA Výsledky zřejmě nepřinesou výraznější překvapení a měly by potvrdit stabilitu hospodaření Fortuny. Stabilita a zajímavý dividendový výnos by pak mohly přitáhnout zájem dlouhodobějších investorů. mil. EUR Hrubé výhry ze sázek Celkové tržby Celkové provozní náklady EBITDA Zisk před zdaněním Čistý zisk z pokračujících operací

e2010 93,0 80,0 -57,6 24,8 20,2 17,1

2009 84,7 74,6 -53,2 23,5 19,4 16,9

r/r 9,8% 7,2% 8,2% 5,3% 4,2% 1,2%

Zdroj: Atlantik FT, Fortuna

ZPRÁVY ZE SPOLEČNOSTÍ ČEZ ČEZ podepsal s Evropskou investiční bankou smlouvu o úvěr ve výši 80 mil. EUR (téměř 2 mld. Kč) se splatností 10 let na financování projektů solárních elektráren. Jedná se o druhou část smlouvy, která byla již předjednána na konci minulého roku. Unipetrol Unipetrol oznámil dočasné sníţení kapacity v litvínovské rafinérii. Důvodem jsou technické problémy, které by se mělo podařit odstranit během dvou týdnů. Snížení kapacity rafinérie je negativní zprávou, která zvýší dodatečné náklady společnosti. Podobné snížení kapacity rafinérie na konci minulého roku, znamenalo pro Unipetrol -70 mil. Kč na provozním zisku. TRH V ČÍSLECH (mil. Kč) 5,654.5

Objem trhu

Změna (%) -24.9

Změna (%) -24.6

(mil. EUR) 230.7

Změna (%) -23.0

(mil. USD) 317.0

Poznámka: Procentní změna oproti 6měsíčnímu průměru týdenního objemu.

AAA Auto CME CEZ ECM Erste Fortuna KB KITD NWR Orco Pegas PMCR TEF O2 Unipetrol VIG

Zavírací cena 24.3 351 830.0 82 920 103 4,210 238 273 198 440 9,400 400 175 1,006

Týden (%) -2.7 3.1 1.6 -2.1 -1.5 -0.2 1.4 -6.7 2.0 -2.5 -2.2 -1.3 1.3 -2.6 -5.0

(%) 27.5 -6.2 11.4 -3.4 18.9 13.2 1.2 4.8 32.5 13.1 5.0 -7.8 8.1 -9.0 8.0

3 měsíce rel. (%)* 15.3 -15.2 0.7 -12.7 7.4 2.4 -8.5 -5.3 19.7 2.3 -5.1 -16.7 -2.2 -17.7 -2.4

Rok (%) 73.8 -31.3 -2.9 -73.0 30.1 n.a. 16.9 28.9 56.0 7.9 3.5 -5.5 -11.5 30.0 9.7

rel. (%)* 57.7 -37.6 -11.9 -75.6 18.0 n.a. 6.1 16.9 41.5 -2.1 -6.1 -14.3 -19.7 17.9 -0.5

Roční historie min max 13 26 311 733 736 950 73 353 642 965 84 111 3,193 4,600 163 318 176 318 110 220 410 479 7,820 10,519 369 453 135 229 790 1,067

Týdenní objem mil. Kč rel. (%) 3 -14 176 -69 2,261 -23 0 -94 560 -30 16 -98 1,044 -52 10 41 920 16 26 24 28 -26 100 -97 378 -53 122 -97 14 -49

Poznámka: *Procentní změna oproti indexu PX.** Procentní změna oproti 6měsíčnímu průměru týdenního objemu.

AAA Auto CME CEZ ECM Fortuna KITD NWR Orco Pegas PMCR TEF O2 Unipetrol

Ceny/Zisk 2009 2010e 48.7 33.1 -10.7 10.2 8.7 9.4 -0.4 -1.9 12.4 12.5 -24.0 n.a. -46.3 12.8 -16.9 n.a. 7.4 7.8 12.8 11.0 11.0 13.9 -36.7 30.5

Poměry KB Erste VIG

Cena/ Tržby 2009 2010e 0.4 0.4 1.8 1.7 2.3 2.2 1.8 2.9 2.8 2.7 3.1 n.a. 2.6 1.9 6.8 3.7 1.3 1.4 2.7 2.6 2.2 2.3 0.5 0.4

Cena/ Zisk 2009 14.6 14.5 15.5

2010e 12.0 14.0 13.6

EV/ EBITDA 2009 2010e 9.1 9.2 11.1 8.6 4.9 5.1 -0.5 5.7 9.0 8.5 37.9 n.a. 16.1 6.4 -11.0 25.1 4.3 4.8 8.8 7.8 4.8 5.6 11.6 6.1

EV/ Tržby 2009 2010e 0.4 0.4 1.8 1.7 2.3 2.2 1.8 2.9 2.8 2.7 3.1 n.a. 2.6 1.9 6.8 3.7 1.3 1.4 2.7 2.6 2.2 2.3 0.5 0.4

Cena/ Účetní hodnota 2009 2010e 2.3 2.1 0.8 0.8 1.1 1.1

Poznámka: EV = Hodnota společnosti, EBITDA = Hospodářský výsledek před odečtením úroků, daní, odpisů a amortizací

Cílová cena 26 USD (464 Kč) 940 Kč 127 Kč 337 Kč 488 Kč Revize 430 Kč Revize

Cílová cena 4 441 Kč 33,0 EUR (813 Kč) 46,5 EUR (1 130 Kč)

Dlouhod. doporuč. Nehodnoceno Koupit Koupit Nehodnoceno Koupit Nehodnoceno Koupit Nehodnoceno Koupit Revize Držet Revize Dlouhodobá doporučení Držet Držet Koupit

Krátkod. výhled Pozitivní Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Neutrální Revize Krátkodobý výhled Neutrální Neutrální Neutrální

AKCIOVÝ TRH – BRATISLAVSKÁ BURZA

VUB SES Tlmace OTP Biotika Slovnaft BHP TMR

Zavírací hodnota 87.0 14.5 2.01 21.5 50.0 11.2 41.3

SAX Index

225.6

Týden (%) -4.4 0.0 -51.0 0.0 6.4 0.7 1.1

3 měsíce (%) 4.7 -9.3 -51.0 30.3 13.6 4.2 1.8

Rok (%) 33.6 -14.6 -59.8 139.0 -23.3 7.3 5.7

Roční min 65.0 14.0 2.01 7.5 40.0 10.3 39.0

Roční max 91.2 17.5 5.00 23.0 67.2 11.2 44.0

Objem tis EUR 14 3 0 10 2 555 402

-4.5

0.0

-2.0

201

245

984

KOMENTÁŘ K TRHU Akcie OTP Banky Slovensko zastavili rast indexu SAX Index SAX sa prakticky od začiatku týždňa až do štvrtku držal v plusových číslach. Dramatický obrat nastal v piatok 25. februára, kedy klesol na hodnotu 225,63 bodu a na týždňovej báze stratil 4,5 percenta. Za poklesom indexu stáli predovšetkým akcie OTP Banka Slovensko, ktoré sa po troch mesiacoch odpočinku posunuli z predchádzajúcej úrovne 4,10 EUR na 2,01 EUR, čo prakticky zodpovedá prepadu o 51 percent. Akcie VÚB uzatvárali obchodovanie v pondelok pri novom dvojročnom maxime 91,21 EUR. V priebehu týždňa síce niekoľkokrát zakolísali, ale až do štvrtku sa im darilo záverečnú cenu vytiahnuť na 91 EUR. V piatok však uzatváral na hodnote 87 EUR a v medzitýždňovom porovnaní poklesli približne o 4,4 percenta. Najvyšší nárast patril Slovnaftu. Ten si kurzom 50 EUR (ktorý sa držal stabilne od pondelka do štvrtka) pripísal k dobru 6,4 percenta. Nárast kurzu na týždňovej báze zaznamenali aj akcie TMR (+1 percento) a BHP (+0,7 percenta). Akcie Biotiky v pondelok 21. februára prakticky hneď po začatí obchodovania dosiahli novú rekordnú úroveň 23 EUR. Po celý zvyšok týždňa sa však obchodovali pri cene 21,51 EUR, čím sa vrátili k cene zo záveru predošlého týždňa. Nulová zmena čakala aj akcie SES Tlmače, ktoré rovnako ako predminulý piatok, aj minulý týždeň uzatvárali obchodovanie pri cene 14,51 EUR. SAX Index Objem uzatvorených obchodov s akciami prijatými na kótovaný trh BCPB za týždeň prekročil 980 tisíc EUR. Najvyšší podiel na tomto objeme patrí uţ tradične dvojici BHP (56,4 %) a TMR (40,9 %). Spomedzi akcií mimo bázy indexu SAX zaujali akcie spoločnosti Emerson z Nového Mesta nad Váhom, ktoré sa od decembra 2009 do januára 2011 obchodovali stabilne pri cene 14 EUR. Za necelý mesiac však poskočili približne o 43 percent a od polovice februára tohto roku sa obchodujú v rozmedzí 20 20,02 EUR. Na strane dopytu sa pri uvedenej spoločnosti snaží predbiehať niekoľko kupujúcich, ponuka momentálne nie je žiadna.

245

240

235

230

225

220

215 28/01

EUR

EUR

BHP - Best Hotel Properties

11.20

4/02

11/02

18/02

25/02

TMR - Tatry Mountain Resorts

41.4 41.3

11.15

41.2 11.10

41.1 11.05

41.0 40.9

11.00

40.8 10.95

40.7 10.90

40.6

28/01

4/02

11/02

18/02

25/02

28/01

4/02

11/02

18/02

25/02

DEVIZOVÝ TRH

CZK/EUR Koruna k euru pokračovala v první polovině týdne v oslabování a z úrovně 24,44 se dostala až na 6týdenní minimum 24,55 CZK/EUR. V druhé polovině týdne pak došlo k obratu a koruna posílila zpět na 24,46 CZK/EUR. Očekáváme pokus o stabilizaci (24,5), ovšem šance na další oslabení (24,6-24,7) zůstává stále velká. Z dlouhodobějšího pohledu nadále očekáváme, že do konce letošního roku koruna posílí až na 23,8.

USD

Koruna

EUR

17.0

23.7

24.0 17.4

24.3

17.8 24.6 USD

CZK/USD EUR K dolaru se koruna udrţela pod hladinou 18,0 CZK/USD a 18.2 24.9 28/01 4/02 11/02 18/02 25/02 na závěr týdne se vrátila blíţ k 17,78. Volatilnější obchodování bude pravděpodobně dál pokračovat s postupným krátkodobým slábnutím dolaru. Ve střednědobém horizontu (týdny, měsíce) zůstává stále rozhodující vývoj kolem krize eura. V delším horizontu (měsíce) nečekáme zřetelný trend, spíše pokračování výraznější volatility v širokém pásmu 16-20 CZK/USD. USD/EUR Dolar k euru nejprve z počátku týdne mírně posiloval v reakci na pokračující nepokoje v arabských zemích, nicméně ve středu se vývoj otočil a dolar tak zakončil týden na více jak tříměsíčním minimu 1.38 USD/EUR. Euru pomáhají především množící se jestřábí komentáře ze strany zástupců ECB. Rychlejší růst sazeb ECB stojí proti stále nedořešené dluhové krizi eura jako hlavní protichůdné faktory, které působí na euro. Krátkodobě je možný pohyb nad 1,38 pro euro, ale brzo se může opět objevit tlak na euro a návrat až na 1,32 s tím, jak se bude blížit březnový summit EU, na kterém se má odsouhlasit reforma eurozóny. Směnné kurzy CZK/EUR CZK/USD CZK/GBP USD/EUR

Zavírací hodnota 24.46 17.78 28.66 1.375

Týden (%) -0.1 0.3 1.2 -0.4

3 měsíce (%) 1.0 3.9 1.8 -2.8

Začátek roku (%) 2.8 6.4 1.8 -3.4

Rok (%) 6.1 7.7 2.0 -1.5

Roční min 24.0 17.3 27.6 1.19

Roční max 26.2 21.8 31.9 1.42

Forward 1 měsíc 24.5 17.8 28.7 1.37

Forward 6 měsíců 24.4 17.8 28.7 1.37

PENĚŢNÍ A DLUHOPISOVÝ TRH PRIBOR

Fixing (%) 0.86 1.21 1.56 1.81

2T 3M 6M 1 rok

Týden (bb) 0 0 -2 1

3 měsíce (bb) 0 0 0 2

Začátek roku (bb) 3 -1 0 1

Rok (bb) -27 -26 -16 -19

Roční min 0.81 1.18 1.47 1.75

Roční max 1.14 1.47 1.72 2.00

3měsíční FRA n.a. 1.41 1.64 n.a.

Výnosová křivka dluhopisového trhu

Výnosová křivka peněţního trhu 5.0

2.00

1.75

4.0

1.50

3.0 1.25

2.0 1.00

1.0 0.75

25/1/2011 25/2/2011

25/1/2011 25/2/2011

0.0

0.50 1W

2W

1M

3M

Objem dluhopisového trhu

6M

9M

(mil. Kč) 5,778.0

Poznámka: Procentní změna oproti 6-měsíčnímu průměru týdenního objemu.

Označení SD SD SD SD SD

3.55/12 3.70/13 3.80/15 5.00/19 3.75/20

Splatnost 18-Oct-12 16-Jun-13 11-Apr-15 11-Apr-19 12-Sep-20

Cena 103.07 103.13 103.10 108.03 98.22

1Y

změna (%) -45.0 Týden (bb) 0 6 19 33 48

0

2

(mil. EUR) 235.7 Objem (mil. Kč) 63 603 0 692 38

4

6

změna (%) -44.7 VDS (%) 1.62 2.28 2.99 3.83 3.98

roky 8

10

12

14

(mil. USD) 323.4

změna (%) -43.4

Týden (bb) -2.5 -4.1 -5.4 -4.8 -6.2

Durace 1.6 2.2 3.8 6.6 8.0

KOMODITY Zavírací hodnota 112.1 97.9 1,411 53.0 120.9 2,565 9,760 776.5 712 1,366

ropa - Brent ropa - WTI Zlato Elektřina Úhlí Hliník Měď Pšenice Kukuřice Sója

Týden (%) 9.4 13.5 1.5 1.2 1.5 -0.1 -1.0 -5.6 0.3 -0.2

3 měsíce (%) 34.7 20.5 2.5 8.1 16.5 13.7 19.9 21.0 34.7 10.2

Začátek roku (%) 20.5 8.9 0.4 -1.2 -0.8 4.5 2.8 -1.1 15.6 0.0

Rok (%) 47.0 25.2 27.5 11.6 28.6 23.0 39.4 58.6 91.3 45.0

Roční min 69.6 68.0 1,087 45.2 78.0 1,868 6,101 428 325 926

Roční max 112.1 98.1 1,424 55.1 122.0 2,580 10,160 886 713 1,451

Komoditní trhy minulý týden zamířily prudce výš a ukončily tak předchozí 2 týdny relativní stagnace. Hlavní komoditní indexy rostly okolo 5 % t/t, přičemţ klíčové bylo dění v Libyi, kde se v důsledku vojenských střetů téměř zastavila produkce ropy. Cena ropy šla strmě nahoru: Brent a Ural Ropa a zlato si připsaly +10 % t/t, WTI dokonce +12,5% t/t. V důsledku USD/bbl USD/oz. 114 1450 toho vzrostl celkový index energií o 8,4 % t/t. Kvůli 112 nepokojům v arabském světě dále posilovalo zlato (1,5 % 1425 110 t/t) a páteční cenou 1411 USD za unci se příbližilo svému 108 1400 historickému rekordu 1423 USD z prosince 2010. Spolu s 106 ním posilovalo 5. týden v řadě i stříbro (2,5 %) a opět tak 1375 104 posunulo výš své 30-leté maximum. Minulý týden naopak 102 1350 ztrácely technické kovy (-1 %) a zemědělské plodiny (-2 100 %). Mezi plodinami však vyčnívalo kakao (+4 %), které 1325 Ropa - Brent 98 rostlo již 3. týden v řadě následkem omezení vývozu z Zlato 96 1300 Pobřeží slonoviny, jež je jedním z hlavních exportérů. 28/01 4/02 11/02 18/02 25/02

Uhlí a elektřina

USD/t

EUR/MW

Měď a kukuřice

USD/t 10250

US cent/bu 730

125

55

120

54

10000

700

115

53

9750

670

110

52

9500

640

51

9250

50 25/02

9000

105

610 Měď

Uhlí 1Y ARA

Kukuřice

Elektřina - Lipsko 100 28/01

4/02

11/02

18/02

580 28/01

4/02

11/02

18/02

25/02

ESEJ INVESTORA Juraj Podracký, [email protected] Evropské společenství a blízká periferie: jak dál v severní Africe? Konec února roku 2011 umožňuje vystavení prozatímní bilance revolučních změn v zemích jižního Středomoří. Dává však také prostor k zamyšlení nad povahou bezpečnostních a ekonomických sítí, které jižní a severní břehy Středozemního moře dosud propojovaly. V kontextu let 2000 – 2010 lze vedle sebe postavit tak různorodé formy vazeb, jakými byla intenzivní spolupráce francouzských a tuniských kriminalistických sborů a zpravodajských služeb v zájmu „boje proti terorizmu“, francouzsko-alžírský farmaceutický komplex, faktický monopol tureckých stavebních firem na budování libyjské dopravní infrastruktury, anebo tabuizovaný vztah mezi Mu´ammarem Kaddáfím a italským ministerským předsedou Berlusconim. Intenzita a vzájemný finanční prospěch plynoucí z těchto vazeb jsou samy o sobě výzvou k tomu, abychom dokonané a probíhající pády autoritářských režimů v Tunisku, Egyptě a Libyi chápali jako fenomén, který se nenachází vně hranic Evropské unie, ale je součástí evropské politické ekonomie jako takové. Vedle toho se nabízí otázka, zda se aktuální rozkolísání severoafrických států nemůže negativně promítnout do dluhových problémů členských států jižního křídla evropského společenství, zvláště Itálie. Celkový objem vývozu z Itálie do Tuniska, Libye a Egypta představoval v roce 2009 12 mld. €, což sice představuje pouhých 2.5% celkového italského exportu, ale s potencionálně silným dopadem do sektoru malých a středních podniků. Financial Times v krátké zprávě 14. 2. ironicky upozornily na to, že oficiální stránka italského ministerstva zahraničních věcí stále prezentuje Tunisko jako „ideální investiční destinaci, vyznačující se politickou a sociální stabilitou“. Tato stabilita v uplynulém desetiletí skutečně proměnila Tunisko a Maroko ve vyhledávané lokality, ve kterých umístily své výrobní kapacity desítky španělských, italských a francouzských subdodavatelů velkých automobilových a strojírenských koncernů. Role tuniské průmyslové infrastruktury proto byla do značné míry podobná českým příhraničním oblastem, do kterých němečtí výrobci přesunuli část výrobních kapacit s nižší přidanou hodnotou. V Tunisku revoluce nevedla k žádným škodám na této výrobní infrastruktuře. Maroko zůstává a pravděpodobně jako jedna z mála zemí oblasti zůstane mimo revoluční euforii těchto týdnů. Přesto ale, nepovede současná vlna politických změn k nové a negativně zveličené klasifikaci rizika, spojeného se severoafrickými břehy? Neotočí se následně zahraniční investoři ze zemí EU k oblasti slepě zády? A pokud tomu tak je, který region může naopak jihoevropským průmyslovým výrobcům tento geograficky nejbližší zdroj „levné pracovní síly“ nahradit? Nově jmenovaný guvernér tuniské centrální banky Mustafá Náblí na počátku února uvedl, že „záležitosti jsou ekonomicky pod kontrolou“ a systém založený na korupci bude nahrazen transparentností. Pominu li skutečnost, že transparentnost byla oblíbeným termínem všech ministrů Ben Alího a Mubárakových vlád a toto slovo tak je spíše rituální povinností, zůstává na stole zásadní otázka. Je možné v zemích severní Afriky vytvořit politicky neutrální rámec pro vstup zahraničních investicí, který znemožní opětovnou konsolidaci autoritářských režimů, jejichž členové více či méně skrytě figurovali v drtivé většině investičních projektů v těchto zemích? V případě Egypta a Libye byla tato otázka úzce spjata se samotnou problematikou nástupnictví. Jak Gamál Mubárak, tak Sajfu´l-islám Kaddáfí hráli ve svých státech roli hlavních referenčních postav pro mezinárodní investorskou komunitu. Vztahy mezi Kaddáfího potomky, kteří po roce 2003 umožnili otcovo „znovuuvedení“ do mezinárodní komunity, jsou vzájemně napjaté právě kvůli hlubokým sporům o lukrativní kontrakty se zahraničními ropnými společnostmi. V průběhu následujících týdnů bude zajímavé sledovat jak se v Egyptě vymezí vztah mezi armádou, odhodlanou bránit své stávající ekonomické zájmy a oligarchií bývalého režimu spjatou s postavou Gamála Mubáraka. Vzhledem k tomu, že stránky egyptských novin se v průběhu posledního týdne staly tribunou, na které se s obdivuhodnou rychlostí otevírají tabu posledních třiceti let, budeme mít dostatečné množství příležitostí seznámit se s vnitřními mechanismy fungování režimu jako takového. Nicméně, nic z výše zmíněného nedává odpověď na otázku, jakým způsobem mohou státy jižního Středomoří překonat své postavení ekonomické periferie. Paradoxně, dvě z odpovědí leží přímo na evropských stolech. První z nich je v imperativ bez jakýchkoliv diskriminačních podmínek otevřít evropský zemědělský trh severoafrické zemědělské produkci. Jakkoliv politicky obtížným tento krok zůstává, má potenciál začít působit téměř okamžitě. Druhým krokem, který je naopak dlouhodobým a dosud kontroverzně vnímaným, je projekt konsorcia velkých německých energetických (Siemens, E.ON) a finančních (Deutsche Bank) hráčů, jehož cílem je instalovat síť vysoce výkonných slunečních elektráren v prostoru alžírské a libyjské Sahary a propojit je dálkovými kabely s evropskou energetickou sítí. Jakkoliv finančně a technicky náročný (odhadované náklady se blíží 400 mld. €, s celkovou instalovanou kapacitou projektovanou pro rok 2050 470 GW) se podobný projekt může v těchto letech jevit, nedošlo evropské společenství do bodu, kdy nic méně než vizionářské projekty v zemích severní Afriky skutečnou ekonomickou a sociální stabilitu nezajistí?

KALENDÁŘ Datum 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 28/2/11 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 1/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 2/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 3/3/2011 4/3/2011 4/3/2011 4/3/2011 4/3/2011

Čas 9:00 11:00 11:00 15:45 9:15 9:00 9:55 10:00 11:00 16:00 0:25 9:00 10:00 11:00 11:00 14:00 9:00 9:00 9:00 10:00 11:00 11:00 11:00 11:00 13:45 14:30 14:30 16:00 14:30 14:30 -

Země Slovensko Eurozóna Eurozóna USA ČR Maďarsko Německo Eurozóna Eurozóna USA ČR ČR USA Rumunsko Polsko Eurozóna Eurozóna Polsko Rumunsko Slovensko Slovensko Eurozóna Eurozóna Eurozóna Eurozóna Eurozóna Eurozóna USA USA USA USA USA -

Indikátor/Společnost PPI CPI CPI Index nákupních manažerů Chicaga ČEZ: Výsledky hospodaření za 4Q10 Bayer HSBC Polimex Mostostal Polnord AES PPI Nezaměstnanost Index nákupních manažerů průmyslu Nezaměstnanost ISM - podnikatelská důvěra průmyslu Státní rozpočet Bioton Bouygues KGHM Polska MAN PBG PKO Bank Vinci Vivendi Fortuna: Výsledky hospodaření za rok 2010 Béžová kniha Fedu PPI HDP PPI PPI NBP - úrokové sazby Adidas ALLAMI NYOMDA Bank Zachodni WBK Costco Wholesale Holcim International Power Verbund Verbund Danubius Hotels Synergon HDP HDP Maloobchodní tržby Index firemní aktivity služeb HDP HDP Maloobchodní tržby Maloobchodní tržby ECB rozhodnutí o úrok. sazbách Pracovní náklady Produktivita práce ISM - podnikatelská důvěra služeb Anheuser-Bush Inbev Beiersdorf Carrefour Electricidade De Portugal GDF Suez Heinz Nezaměstnanost Změna počtu pracovních míst (bez zemědělství) OTP BANK WPP Group

Období 01/10 01/10 01/10 02/10 4Q10 01/10 02/10 02/10f 01/10 02/10 02/10 07/02 01/10 Q4/10 01/10 01/10 Q4/10f 01/10 02/10f Q4/10p Q4/10p 01/10 01/10 Q4/10f Q4/10f 02/10 02/10 02/10 -

AFT 6.8 mld. Kč 17,1 mil. EUR -

Trh 1.6% r/r -0.6% m/m 2.4% r/r 67.5 8.4 mld. Kč EUR 1.38 USD 0.18 USD 0.23 7.5% r/r 7.4% 59 10.0% 60.8 PLN 0.02 PLN 7.03 EUR 1.17 PLN 0.66 EUR 0.39 -

Předchozí -0.7% r/r 0.6% m/m 2.4% r/r 68.8 7.8 mld. Kč EUR 2.00 USD 0.51 PLN 0.24 PLN 3.68 USD 0.89 8.1% r/r 7.4% 59 10.0% 60.8 10.6 mld. CZK PLN -0.10 EUR 3.42 PLN 20.3 EUR -0.65 PLN 16.9 PLN 2.35 EUR 4.63 EUR 0.52 16,9 mil. EUR

4.4% r/r 1.1% m/m 5.7% r/r 3.75% EUR 0.03 PLN 3.09 USD 0.79 CHF 0.92 EUR 0.27 3.5% r/r -1.8% r/r 57.2 2.0% r/r 0.0% r/r 1.00% -0.5% 2.6% 59.4 EUR 0.77 EUR 0.31 EUR 0.07 USD 0.82 9.1% 190,000 HUF 91 -

9.6% r/r 4.2% r/r 0.8% m/m 5.3% r/r 3.75% EUR 2.76 HUF 59 PLN 13.0 USD 3.05 CHF 3.65 GBP 0.52 EUR 1.38 EUR 1.38 HUF -178 HUF -15.8 -0.6% r/r 3.5% r/r -2.4% r/r 57.2 2.0% r/r 2.0% r/r -0.9% r/r -0.9% r/r 1.00% -0.6% 2.6% 59.4 EUR 2.80 EUR 1.93 EUR 0.66 EUR 0.29 EUR 2.17 USD 2.96 9.0% 36,000 HUF 367 GBP 0.39

SLOVNÍČEK POJMŮ

bazický bod

100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)

Forex

účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti

goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou

book value CAGR

cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.

průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)

CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku

NI

čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)

m/m

meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)

P/BV

poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)

P/E

vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)

(stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)

CEE

střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)

CIS

Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)

dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie

EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization); Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and Amortization).

EBITDA marţe poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám (=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže.

EBIT

provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)

EPS

zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)

EV

hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).

devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange markets)

rafinérská marţe rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t

q/q

mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)

SWAP

finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu

y/y

meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)

KONTAKTY J&T

ATLANTIK

Obchodování

Obchodování s cennými papíry

Jméno

Kontakt +420 221 710 130 [email protected] +420 221 710 131 [email protected] +421 259 418 173 [email protected] +420 221 710 238 [email protected] +420 221 710 155 [email protected]

Michal Semotán

Obchodování a prodej

Michal Znojil

Obchodování a prodej

Michal Štubňa

Obchodování – Slovensko

Tomáš Brychta

Peněžní a devizový trh

Petr Vodička

Dluhopisový a peněžní trh

Jméno Obchodování – ČR a zahraničí

Barbora Stieberová

Obchodování – ČR a zahraničí Tereza Jalůvková Obchodování – ČR a zahraničí Marek Kijevský Obchodování – zahraničí Miroslav Nejezchleba Obchodování – zahraničí (USA)

Správa klientských portfolií Jméno

Prodej a klientské sluţby Jméno

Kontakt +420 221 710 224 [email protected] +420 221 710 429 [email protected]

Roman Hajda

Vedoucí pro investice

Petr Holinský

Portfolio manažer

Dalibor Hampejs podílové fondy

Andrea Skupová klientské služby

Portfolio Management Jméno

Martin Kujal

Vedoucí pro investice; dluhopisy

Marek Janečka

Portfolio manažer; akcie

Miroslav Paděra

Portfolio manažer; DPM

Kontakt +420 225 010 228 [email protected] +420 225 010 248 [email protected] +420 225 010 206 [email protected] +420 225 010 269 [email protected] +420 225 010 233 [email protected]

David Nový

Kontakt +420 225 010 298 [email protected] +420 225 010 299 [email protected] +420 225 010 223 miroslav.padera @atlantik.cz

Kontakt +420 545 423 448 [email protected] +420 225 010 284 [email protected]

Oddělení analýz Jméno

Milan Vaníček

Strategie, farma, telekom

Milan Lávička

Banky, finanční sektor

Bohumil Trampota Energetika, chemie

Pavel Ryska

Nemovitosti, media

Petr Sklenář

Makroekonomika, komodity

Kontakt +420 225 010 207 [email protected] +420 225 010 214 [email protected] +420 225 010 257 [email protected] +420 225 010 258 [email protected] +420 225 010 219 [email protected]

ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha:

Brno:

Vinohradská 230 100 00 Praha 10 Tel.: +420 225 010 222 Fax: +420 221 710 626

Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411 Tel: 800 122 676 [email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK Reuters: ATLK

J&T BANKA Česká republika

Slovenská republika

J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 www.jtbank.cz

J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Lamačská cesta 3 841 04 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 www.jtbank.sk

PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ ATLANTIK finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. J & T BANKA, a.s. (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT a Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravují a rozšiřují investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT a Banka v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT a Banka uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo Banky (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT a Banka používají následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficintu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Drţet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT a Banka při oceňování společností a investičních projektů používají v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. ATLANTIK FT a Banka v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT a Bankou. Další upozornění ATLANTIK FT, Banka a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a Banky a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a Bankou a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT a Banka vydaly investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/ a/nebo http://www.jtbank.cz. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT a Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT a/nebo Banka přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT a Bance. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2011 © ATLANTIK finanční trhy, a.s., J & T BANKA, a.s.