01Kwartaalmagazine januari 2012

Bijzondere ondernemer

Kunst & Cultuur

IDFA

Beleggingsvisie januari 2012

Carel van Bemmelen

George Kooymans

Hoogtepunten 2011

George Raven

01

Kwartaalmagazine januari 2012

2

Voorwoord Een rijke traditie In 1986 kwam ik vanuit Zuid-Afrika naar Nederland. In die 25 jaar is het me regelmatig opgevallen hoezeer wij in Nederland de rol van ons eigen land bagatelliseren: “Het stelt allemaal niet zoveel voor”, luidt de communis opinio. Maar toen ik onlangs in het boek ‘De geschiedenis van Nederland’ (De canon van ‘ons’ vaderlands verleden) zat te lezen, viel het mij op hoe onterecht deze mening is, gezien de rijke traditie die Nederland kent. Economisch en staatkundig liep Nederland lange tijd voorop. En tot op de dag van vandaag staat Nederland bekend als liberaal en vooruitstrevend. Ook cultureel was dit kleine landje tot grootse dingen in staat. In dit licht bezien is een initiatief als de Nachenius Tjeenk Stichting van harte toe te juichen. Deze stichting zet zich actief in voor het behoud van Nederlands cultureel erfgoed. U leest meer over het goede werk van de stichting op pagina 24. Een ander initiatief dat het Nederlands cultuurgoed in de schijnwerpers zet, in het bijzonder de cinematografie, is EYE. Sandra den Hamer is directeur van dit nationale filminstituut en vertelt enthousiast over de ambities van EYE én over het schitterende, nieuwe pand aan de oevers van het IJ, waarvan over enkele maanden de deuren zullen opengaan. Een aanrader voor iedereen die van film houdt!

Daarna kunt u kennismaken met Carel van Bemmelen, de man die onder andere het oer-Hollandse merk Hak nieuw leven inblies, maar ook zijn enthousiasme deelt over een goede doelen project in Afrika. Gerwin Griffioen vertelt hoe hij pensioenfondsen bijstaat in hun streven naar risicobeheersing en rendement en Mark Selles geeft zijn visitekaartje af als kersverse deputy ceo van onze bank. Een mooie gelegenheid om Mark nogmaals alle succes toe te wensen. Verder onder meer natuurlijk de column van Kobus Human én de beleggingsvisie. Ik wens u veel aangename momenten toe met dit eerste nummer van het nieuwe jaar. Peter Sieradzki CEO

“

Tot op de dag van vandaag staat Nederland bekend als liberaal en vooruitstrevend

“

George Kooymans zorgt, samen met zijn bandleden van de Golden Earring, al decennialang voor de promotie van de Nederlandse popmuziek in binnen- en buitenland en oogstte daarmee grote successen. George vertelt er openhartig over.

3

Bijzondere Services

10

Stad & Land • Interview Sandra den Hamer/Monique van de Ven

6

6

Kunst & Cultuur • Interview George Kooymans

10

Products & Services • Interview met Gerwin Griffioen

26

Besloten netwerken

14

16

4

24

Achter de foto • Marc Baltus

14

Bijzondere ondernemer • Interview met Carel van Bemmelen

16

IDFA

20

Kennismaking met IdBer • Mark Selles

22

Op uitnodiging • Nachenius Tjeenk Stichting

24

Magazine IdB 2012 - 1 Colofon Uitgave

Onafhankelijk beleggingsbeleid

Bank Insinger de Beaufort N.V. Postbus 10820 1001 EV Amsterdam Herengracht 537 1017 BV Amsterdam T: +31 (0)20 5215 000 F: +31 (0)20 5215 009 [email protected] www.insinger.com

redactiesecretariaat 28

Petra Berkers T: +31 (0)20 5215 208 F: +31 (0)20 5215 219 [email protected]

redactie 32

Petra Berkers Olaf Boschman (copywriter)

Column - Gerwin Griffioen

28

Column - Kobus Human

32

Beleggingsvisie

34

Carl Höhner Peter Meijburg (copywriter) George Raven Annette Reijersen van Buuren Marinus van Schaik Jan de Vink Roos Vogel Claudine Weinstein

Adreswijzigingen Adreswijzigingen kunt u richten aan het redactiesecretariaat

druk Drukkerij Aeroprint Onafhankelijk beleggingsbeleid

vormgeving Besloten netwerken

TAXI www.taxi-eu.com

Bijzondere services

5

6

Stad & Land

Interview met Sandra den Hamer/Monique van de Ven

“ We kunnen eindelijk vieren dat we een volwassen, Nederlandse filmindustrie hebben” Aan de oevers van het IJ, pal tegenover het Centraal Station, nadert een futuristisch gebouw zijn voltooiing. Het wordt het onderkomen van EYE, het nieuwe nationale filminstituut dat begin 2012 zijn deuren zal openen voor het publiek. Behalve een multifunctionele huisvesting, inclusief restaurant en winkel, is het gebouw vooral een zichtbaar en trots markeringspunt in de Nederlandse filmindustrie.

Sandra den Hamer, sinds 1 januari 2010 directeur van EYE, weet maar al te goed dat een nieuw pand hard nodig was. “Onze filmcollectie van zo’n 40.000 films lag verspreid over 9 depots in Noord-Holland, in agrarische loodsen. Weliswaar voorzien van klimatologische kluizen, maar dat zijn natuurlijk geen ideale omstandigheden voor het filmgeheugen van Nederland. Daarnaast waren de publieksfaciliteiten van de bestaande locatie in het Vondelpark met twee zaaltjes van in totaal 160 stoelen wel erg bescheiden. We hebben het immers over het enige museum voor film in Nederland. Een paar jaar geleden kwam daar ook nog de discussie bij over de versnippering van de filmwereld, zodat een nieuw pand het enige logische gevolg was. Hier komt nu alles samen. Het betekent meer efficiency, maar ook meer uitstraling naar het publiek en de vakwereld.”

“We beginnen iets heel nieuws” De verhuizing staat begin 2012 op de agenda, maar volgens Sandra gaat het om veel meer dan alleen het overbrengen van meubels en een paar pallets filmblikken. “Dat zou betekenen dat het Filmmuseum in het Vondelpark op deze locatie meer van hetzelfde gaat doen, maar dan in een groter pand. Het is veel meer dan dat, we beginnen iets heel nieuws. Natuurlijk blijft de filmcollectie de basis van dit instituut. Wij bewaren de geschiedenis van de film en die geschiedenis loopt tot de dag van vandaag. Maar wij proberen die geschiedenis continu te ontsluiten voor nieuwe generaties. Dat doe je niet door films zomaar te vertonen, maar door ze in een context te plaatsen. Volgend jaar hebben we bijvoorbeeld een tentoonstelling rond het werk van een van de vroegste animatiefilmers, Oskar Fischinger.

7

Foto: Sorba Projects

Qua kleurgebruik is hij een grote inspiratiebron voor de makers van hedendaagse videoclips. Maar je ziet bijvoorbeeld ook dat achtergronden en gebruik van beelden in games geïnspireerd zijn op de film. Die verbanden willen wij laten zien. Film in een bredere context dus.” Ook in de reguliere programmering zoekt EYE het in de verbreding, beaamt Sandra. “Als je hier straks binnenloopt, kan het zijn dat je een schoolklas tegenkomt die naar een film gaat als onderdeel van een klassenproject. En ’s avonds kun je naar een Holly-

8

Dit is de enige bioscoop voor AmsterdamNoord en voor een deel van Noord-Holland

wood klassieker met live muziek of naar een première van een grote, commerciële film. Want je moet niet vergeten, dit is de enige bioscoop voor Amsterdam-Noord en voor een deel van Noord-Holland. En natuurlijk besteden we volop aandacht aan experiment en innovatie, anders is er alleen nog maar plaats voor de commerciële blockbusters.” Sponsors van een stoel zitten eerste rang EYE maakt lespakketten voor 180.000 leerlingen in het basisonderwijs, promoot de Nederlandse film in het buitenland, ar-

chiveert en restaureert films, organiseert tentoonstellingen en biedt bezoekers de gelegenheid op een interactieve manier op ontdekkingsreis te gaan in de zogenaamde Schatkamer. Om de inrichting van deze schatkamer financieel mogelijk te maken is het U&EYE fonds in het leven geroepen. Participanten van dit fonds worden virtueel eigenaar van een stoel in een van de filmzalen en zitten daarmee qua privileges ‘eerste rang’. Zij krijgen bijvoorbeeld als eerste de mogelijkheid om het nieuwe gebouw te bekijken en ontvangen jaarlijks een uitnodiging voor een bijzonder U&EYE evenement. “En

dankzij de Geefwet die onlangs werd aangenomen en de geste die wij doen, kost een bijdrage aan het Fonds in veel gevallen zelfs helemaal niets”, preciseert Sandra. Als ambassadeur van EYE heeft filmicoon Monique van de Ven al toegezegd een stoel te zullen sponsoren. “Ik vind het echt een fenomenaal gebouw. Ik houd sowieso van film en van de Nederlandse film in het bijzonder. Alleen daarom al vind ik het prachtig dat er een nieuw, groot gebouw komt waarin alles samenkomt. Het is zo belangrijk dat we hiermee een huis van de Nederlandse film

hebben. Hiermee kunnen we eindelijk vieren dat we een volwassen Nederlandse filmindustrie hebben. Ik kan me erop verheugen dat ik hier straks een feest geef en mijn favoriete film kan laten zien en na afloop in het restaurant met z’n allen te eten. Echt een meesterlijke zet!” Voor meer informatie over EYE en over sponsoring van het U&EYE Fonds: www.eyefilm.nl

9

Foto: Nicole Kamer 10

Kunst & Cultuur

Interview George Kooymans

“ Waarom we nog steeds zo fris klinken? Omdat we nooit zijn gestopt” In het Haags Historisch Museum, pal naast het kantoor van Insinger de Beaufort aan de Korte Vijverberg, is momenteel de tentoonstelling Golden Earring Back Home te zien. Dit naar aanleiding van het 50-jarig bestaan van deze legendarische, Haagse rockband. Maar liefst 389 weken stond de Earring in de Nederlandse top-40, terwijl de band ook nog eens de succesvolste Nederlandse act in Amerika is en aanspraak kan maken op de titel ‘een van de oudste rockbands ter wereld’. Singer, songwriter George Kooymans woont al jaren in België, maar was even ‘back home’ in Den Haag waar we hem spraken in Bodega De Posthoorn aan de Korte Voorhout.

Nog steeds avond aan avond optreden, hoe houden jullie dat vol na al die jaren? Door er nog steeds lol in te hebben. En door een beetje normaal te doen. Gisterenavond speelden we bijvoorbeeld in Zwolle, dan eten we eerst wat rond een uur of 7, drinken een wijntje en dat is het. Vroeger dronken we op de bühne gewoon door. Toen was dat allemaal wel te behappen, maar tegenwoordig gaat dat gewoon niet meer. Je moet ervoor zorgen dat je het onder controle houdt. Bovendien hebben we een goed speelschema gevonden, sinds Barry op Curaçao woont. We doen per maand 7 à 8 optredens. Barry gaat dan naar Curaçao en komt na een paar weken terug. Dan heb je dus altijd een periode om te relaxen of om nummers te schrijven. We zijn nu bijvoorbeeld bezig nummers

van onze nieuwe CD te mixen in de studio bij mij thuis. Vroeger ging dat niet, dan speelde je gewoon door. Aan een rockartiest mag je het vragen: wat waren je favoriete drugs? Dan heb je het vooral over de 70-er jaren. Toen hebben we wel heel veel aan de cocaïne enzo gezeten. In het begin was dat vooral in het kader van de recreatie, feesten en lol. Maar naarmate je er verder mee gaat, kom je erachter dat de verslaving toeslaat en dat wil je niet. Dan moet je er ook gewoon gelijk mee kappen. Blowen hoorde er natuurlijk ook bij, maar dat vond ik opeens volkomen onzinnig. Daar ben ik meteen mee gestopt. Terugkijkend kan je zeggen dat je blij mag zijn dat je het overleefd hebt. Bij veel vrien-

11

den, vooral in de muziekindustrie, heeft het wilde leven zijn sporen nagelaten en veel zijn er zelfs aan onderdoor gegaan. Daarom vind ik dat verhaal uit de biografie van Keith Richards ook zo onnozel als hij zegt dat hij wel veel heeft gebruikt, maar dat het alleen goed spul was. Goed spul kan heel gevaarlijk zijn, juist omdat het veel te goed is. Zijn er nummers ontstaan met behulp van dat ‘spul’? Oh, dat zal best wel, waarschijnlijk ook met drank. Of met allebei. Coke is in elk geval een vervelende drug. Het maakt mensen kil, koud en vervelend. Zeker in combinatie met drank. Ik kom dat soort mensen nog wel tegen. Die kunnen zo strontvervelend zijn en irritant. Daar heb je niks aan. Dus nu houd ik het vóór een optreden gewoon bij een wijntje. Als ik in het theater optreed, drink ik helemaal niet. Mensen vragen zich af hoe een band die al zo lang aan de weg timmert, nog zo fris kan klinken? We hebben stuk voor stuk een enorme drive, dat zit in onze karakters. En ik denk ook omdat we gewoon doorgaan. Als je stopt en na een aantal jaren weer doorgaat, loop je het risico dat je de ‘touch’ verliest. Kijk maar naar bands als Deep Purple en Uriah Heep, je ziet gewoon dat zij niet continu zijn doorgegaan. Groeit jullie publiek mee qua leeftijd? We zien inderdaad veel mensen van onze eigen generatie, maar toch ook veel jonge mensen. Maar dat hele verhaal van leeftijden speelt nu toch veel minder dan laten we zeggen de 50-er en 60-er jaren. Toen ik 12 was, vond ik mijn getrouwde neef van in de 20 een oude man. Zijn jeugd was voorbij, helemaal passend in het protocol van een pak dragen, een baan, kinderen krijgen. Moet je eens vergelijken met nu. Nu denken mensen

12

van 65 of 70: zullen we naar U2 gaan of toch naar de Stones? Hoe is jullie onderlinge verstandhouding? Heel goed. Kijk, we hebben niet zo’n leven dat we buiten de band gezellig bij elkaar op bezoek gaan. We toeren ook niet meer weken- of maandenlang in een bus op weg naar allerlei optredens. Vorig jaar in Engeland moesten we dat nog wel een keer doen. In het begin was het wel lachen, maar al heel snel wordt het vervelend. Ik moet er niet meer aan denken net als vroeger in Amerika vier maanden met een bus te toeren en dan onderweg een telefoontje krijgen dat het optreden niet doorgaat. Bleken we onderweg een afslag gemist te hebben en de verkeerde kant op gereden te zijn. Bij mij thuis in de studio komen Rinus en Cesar wel eens langs om wat te beluisteren en we delen ook veel dingen met elkaar, over muziek, boeken en films. Barry en ik schrijven veel nummers samen en sturen veel muziek over en weer, dat kan tegenwoordig prima via internet. Golden Earring werd al gauw een bedrijf. Zagen jullie dat ook zo? In september ’65 kwam onze eerste plaat uit en in die tijd was helemaal niet bekend wat een band juridisch betekende. Bij de Belastingdienst hadden ze ook helemaal geen idee hoe ze dat moesten aanpakken. We werden aanvankelijk allemaal persoonlijk aangeslagen, erg vervelend. Pas veel later, door schade en schande wijs geworden, hebben we een BV opgericht. We hebben sinds die tijd ook keurig een boekhouder en een kantoor dat onze boekingen doet. En we komen regelmatig bij elkaar om dingen te bekijken en planningen te maken. Natuurlijk zijn we muzikant, maar je moet na verloop van tijd wel leren dat het verhaal twee kanten heeft. Je bent dom als je niet ook de zakelijke kant oppakt. Daarom

doe ik ook heel veel zelf wat ik vroeger uit handen gaf. Dat kost je wel veel energie, maar je hebt ook inzicht in wat er met je gebeurt. Al die mensen die zo graag iets voor je willen doen en roepen: “Ik hou je uit de wind, jullie hoeven je nergens mee te bemoeien”, sorry, maar daar heb ik geen vertrouwen meer in. Ik wil gewoon weten wat er speelt. Wanneer komt jullie nieuwe CD uit? We zijn ‘m nu aan het afmixen en ik denk datie in februari van het komende jaar uitkomt. Ik ben er erg trots op. Er zitten elementen in die mensen vreemd zullen vinden. Maar de echte Earring sound is onmiskenbaar. Na

zo’n lange tijd moet je niet ineens totaal gaan veranderen, met z’n vieren hebben we een eigen sound, die blijft.

De tentoonstelling Golden Earring - Back Home in het Haags Historisch Museum is nog te zien t/m 26 februari 2012.

Dan wordt George op zijn schouder getikt door de ober die weet te vertellen dat Barry Hay jarenlang op exact dezelfde stoel heeft gezeten, samen met zijn moeder. Zulke momenten van herkenning gebeuren regelmatig volgens George. “Maar het valt wel mee hoor en in België herkent helemaal niemand me. Barry heeft er nog het meeste last van, maar ja, hij speelt ook in een brillencommercial op tv, dan krijg je dat.”

Bezoekadres: Korte Vijverberg 7 2513 AB Den Haag Telefoon: 070 364 69 40

13

Achter de foto Marc Baltus is Chief Financial Officer bij Insinger de Beaufort. Na een carrière bij Deloitte & Touche in verschillende functies greep hij in 2000 de kans om bij Insinger de Beaufort als Controller zijn beroepsdroom uit te bouwen. 10 jaar hetzelfde doen is

14

voor hem ondenkbaar. Voor Marc geldt: ‘Het mooie aan cijfers is dat je meteen antwoorden op je vragen krijgt. Die helpen je het juiste puzzelstukje te vinden om een probleem op te lossen.’ In zijn werk en met zijn team is hij trots als zij gemeenschappelijk toegevoegde

waarde kunnen bieden voor Insinger de Beaufort en op deze manier ook voor onze cliënten. In zijn spaarzame vrije tijd staat weliswaar zijn gezin centraal: met zijn zonen voetballen en naar Ajax kijken. Maar tijd voor sport mag niet missen; zwemmen en sinds een paar jaar fietsen.

De voorbereidingen voor een kwart triatlon zijn in volle vaart. Voor Marc telt in zijn werk als in privé het ‘samenwerken’. Niets is zomaar vrijblijvend, alles doet hij met een doel!

15

Bijzondere

Ondernemer

Interview met Carel van Bemmelen

“Je wordt pas gelukkig als je iets nalaat wat mooi is” Sommigen noemden hem wel ‘de redder van het Hollandse erfgoed’. Zelf ziet Carel van Bemmelen zich het liefst als een ondernemer met een grote voorliefde voor oer-Hollandse merken. Omdat die bij Nederland horen en, zo zegt hij zelf met gevoel voor understatement, “omdat ik niet van reizen houd.”

Foto: xllens photography

16

Vanachter zijn bureau thuis in Amstelveen blikt Carel van Bemmelen terug op de tijd waarin hij het vak van merkenmanager leerde. Dat begon bij het Amerikaanse Procter & Gamble. “Ik heb daar een mooie, maar ook intensieve tijd gehad. Zo ongeveer om de twee jaar kreeg ik een nieuwe baan. Van de ene hopte ik naar de andere. Ik begon in Nederland, ging naar het buitenland, vervolgens weer terug naar Nederland om tenslotte weer naar het buitenland te vertrekken. Ik heb gewerkt en gewoond in Zwitserland, Turkije, Scandinavië en Engeland. Na 15 jaar kreeg ik er genoeg van. Ik wilde wel eens wat meer vastigheid. “Ja, maar we sturen jou daar naartoe waar problemen zijn”, luidde de reactie van mijn superieuren. Niet lang daarna besloot ik de overstap te maken naar Sara Lee waar ik onder andere voor Sanex werkte en verantwoordelijk was voor de samenwerking met Rintje Ritsma. Maar na verloop van tijd voelde ik me toch niet thuis bij Sara Lee. Bij P&G heb ik geleerd te houden van de

producten waarvoor je werkte. Als je daar iemand vroeg over Ariel of Pampers, dan kreeg je te horen dat je geen betere merken kon kopen. Bij Sara Lee was dat totaal anders. Daar vonden ze de winst belangrijker dan de smaak van Douwe Egberts. Sultana hebben we heel groot gemaakt Toen werd ik gebeld door een headhunter. Of ik geïnteresseerd was om Verkade weer op de rails te krijgen. Mijn vader had een chocoladewinkel in Amsterdam, dus een merk als Verkade sprak mij erg aan. Een fantastisch bedrijf en een echt Nederlands merk. Alleen slecht gemanaged. Toen ik begon was het eigenlijk zo goed als failliet. We hebben daar de chocolade gered, zou je kunnen zeggen. Maar het belangrijkste wapenfeit was Sultana. Dat hebben we heel groot gemaakt. Het was de redding voor het bedrijf en tot op de dag van vandaag hebben ze daar nu nog plezier van. Na twee jaar wilden ze dat ik naar Londen zou komen om producten zoals Sultana wereldwijd op de

kaart te zetten. Dat ging heel goed. Jammer dat het bedrijf daarna werd verkocht, ik vond dat we door hadden moeten gaan.” Veel bedrijven in verkeerde handen Dus volgde weer een overstap. Deze keer naar de diepvriesproducent Findus in Zweden waar Carel zich 5 jaar lang inzette voor lokale merken, enigszins vergelijkbaar met Verkade. In 2004 is de tijd rijp voor het echte avontuur: Carel besluit voor zichzelf te beginnen. Alleen nu niet alleen met het geld van anderen, maar met de eigen spaarcentjes. Samen met NPM Capital, het investeringsvehikel van de familie Fentener van Vlissingen, zag Carel het als zijn taak zieltogende Nederlandse merken te redden, via private equity investeringen. Bij NPM Capital begreep men eerst niet welke kant Carel op wilde. “Uiteindelijk eindigen alle fabrieken toch in China”, luidde de reactie. “Ze hadden duidelijk weinig kaas gegeten van food”, zegt Carel. “Kijk, een Spanjaard gaat nooit chocoladehagelslag op zijn boterham doen. En wij smeren ’s ochtends vroeg geen olijven en knoflook op ons stokbroodje. Kortom, lokale voedingsgewoonten blijven lokaal. Daar hadden ze nog nooit op die manier over nagedacht. Terwijl ik mogelijkheden genoeg zag. “Er zijn zoveel bedrijven die in verkeerde handen zijn”, vertelde ik. “Die moeten geholpen worden om ze weer te laten groeien.” “Het gemak komt van Hak”, moet je natuurlijk nooit roepen Alsof het zo moest zijn, dienen zich op dat moment twee Hollandse merken aan: Hak en Jonker Fris. Een unieke kans volgens Carel. “Twee fabrieken op slechts 12 kilometer afstand van elkaar. Het lag natuurlijk voor de hand om die samen te voegen. Dat hebben we dan ook gedaan en dat is een hele goede zet gebleken. Helaas zagen we

ons wel genoodzaakt mensen te ontslaan, daar ontkwamen we niet aan, want qua kosten en structuur moest alles wel eerst kloppen. Carel herinnert zich nog goed de scepsis die men had, vooral bij een merk als Hak. “Hoe kan je dat nou doen, investeren in verouderde technologie?”, luidden de reacties. Kant-en-klaar maaltijden van de supermarkt begonnen toen populair te worden. Groenten in glas, dat was einde verhaal volgens velen. Terwijl ik vond dat we in een van de beste merken van Nederland investeerden, dat ook nog eens voor niet al teveel te koop was. Als iets daalt, denken mensen automatisch dat je er vanaf moet blijven. Terwijl je eerst de reden van de teruggang moet onderzoeken. Bij Hak was dat om te beginnen mismanagement. Men had besloten geen innovatie meer te doen. Dat bleek wel. Toen wij het overnamen,

Het gemak komt van Hak. Zoiets moet je natuurlijk nooit roepen tegen huisvrouwen

werd 0% van de omzet gerealiseerd door producten die drie jaar daarvoor waren geïntroduceerd. Nu wordt 23% van de omzet gemaakt door producten die de afgelopen drie jaar geïntroduceerd zijn. Als je met zo een ‘oud’ merk boven de 15% zit, ben je eigenlijk al fantastisch bezig. De andere reden was dat men besloten had met een nieuwe slogan op de buis te gaan:

het gemak komt van Hak. Zoiets moet je natuurlijk nooit roepen tegen huisvrouwen. Kijk, mensen eten natuurlijk niet elke dag Hak, maar als iemand dan een keer een potje Hak op tafel zet, wil je natuurlijk niet horen: zo, je had een makkelijke dag vandaag! Wij wilden eerst weten waar het fout was gegaan met het merk. Uit marktonderzoek bleek in elk geval dat de consument er alles van wist: Martine Bijl, Hollands, glas. Dus hebben we Martine Bijl weer teruggehaald. Met succes, want het is nog steeds zo: als Martine Bijl iets zegt, is het zo. En we zetten onze reclame slim in. We doen veel bij het tv programma ‘Ik hou van Holland’. Destijds leek het heel veel geld, maar nu lachen we ons elk jaar een deuk. We doen het elk jaar op exclusieve basis. Via normale spotjes zouden we een veelvoud van ons budget kwijt geweest zijn.” Nederland moet een paar mooie merken houden Behalve Hak is Carel van Bommelen ook de man achter de twee krokettenmerken Van Dobben en Kwekkeboom, en achter Jamin en Auping. Waar komt die voorliefde voor oer-Hollandse merken vandaan? “Omdat ik een hekel heb aan reizen”, lacht Carel. Nee echt, ik heb 10 jaar lang in vliegtuigen gezeten, dat ga ik niet meer doen. Maar buiten dat vormen Nederlandse merken ook een mooie niche. Ik vind dat Nederland een paar van dat soort mooie merken moet houden en heb me toen in 2004 voorgenomen om daarvoor te vechten. Juist omdat iedereen dacht dat het de andere kant opging vond ik het een goede manier om m’n geld in te investeren. Als je bij Verkade bent en je rijdt verder langs de Zaan, dan kom je nog een paar mooie namen tegen: Honig, Lassie, Duyvis. Allemaal instituten. Die moeten in Hollandse handen komen, dan gaan ze weer groeien, daar ben ik van

17

Foto: xllens photography

overtuigd. Jammer alleen dat er op dit moment zo weinig te koop is.” Een heel enkele keer dienen merken zich vanzelf aan, zelfs als dat merk nog in de embryonale fase zit. “Mijn zoon klopte bij me aan, samen met een vriend van hem. Ze hadden een idee voor een fietskliksysteem. Als student hadden ze altijd moeite om kratjes bier op de fiets te vervoeren. Het paste nooit. Dus hadden ze iets bedacht waarmee dat wel kon. Mijn reactie was: kratjes bier voor studenten, dat is wel een kleine markt. Als je zoiets doet, zorg er dan voor dat het voor iedereen leuk is. Een vriend van mijn zoon werkt bij Cartier en

18

Mijn zoon klopte bij me aan, samen met een vriend van hem. Ze hadden een idee voor een fietskliksysteem

was bereid voor niet al teveel geld tassen te ontwerpen. En zo ontstond Fietsklik. Veel mensen bij Insinger de Beaufort komen ’s ochtends op de fiets naar het werk. Die kunnen dan een mooie aktetas aan de bagagedrager klikken. En aan het eind van de dag boodschappen doen door een invouwbaar en afsluitbaar kratje op de fiets te klikken. Het wordt een sjiek product. De mallen worden nu gemaakt en het is de bedoeling dat Fietsklik begin volgend jaar op de markt komt.” The Hunger Project Via Fentener van Vlissingen van SHV, het moederbedrijf van NPM Capital, kwam

Foto: xllens photography

Carel een paar jaar geleden in contact met een ander project waarover hij met enthousiasme praat: The Hunger Project. Een project dat zich inzet voor een wereld zonder honger. “Ik houd me bezig met de hongerbestrijding in Benin in WestAfrika”, licht Carel toe. “Het gaat daarbij om mensen die op het platteland wonen en structureel honger hebben. Toen ik daar voor de eerste keer kwam, dacht ik: ‘hoe kan dat nou? Het is hier wel heet, maar er valt regen, het ziet er groen uit, de aarde is vruchtbaar. Waarom gebeurt hier niets?’ Al snel kwam ik erachter dat de bevolking verpest is door de koloniale tijd. Er is geen initiatief, er is geen kennis. En omdat men-

sen honger hebben, hebben ze geen energie. Wat wij doen is geen geld geven, maar mensen leren te ondernemen, gewassen te verbouwen, kippen te houden, aan voorraadmanagement te doen, zodat er in de droge tijd ook nog te eten is. Dat doen we met microkredieten, onderwijs, trainingen, maar ook door voorlichting te geven over het voorkomen van aids en malaria. En het werkt. Het project loopt nu 5 jaar en van 350.000 mensen weten we zeker dat we ze uit de honger hebben.”

Met mensen omgaan, vind ik leukste wat er is. En naarmate ik ouder word, worden die mensen steeds jonger. Dat maakt het nog leuker. Kijk, het hebben van geld is leuk, maar van nog meer geld hebben, word je echt niet gelukkiger. Dat word je pas als je iets nalaat wat mooi is en blijvend is.”

Waar Carel zijn energie en drive uit haalt? “Wat moet je anders? Ik vind het leuk om dingen te maken, bijna alles is maakbaar.

19

Hoogtepunten IDFA 2011 En dan is het plotseling afgelopen. We hebben er een jaar lang keihard aan gewerkt. En met succes, want het was het beste IDFA ooit. Bijna 200.000 bezoeken en ruim 2.500 professionals bezochten IDFA 2011.

Enkele hoogtepunten. IDFA was niet alleen onmiskenbaar aanwezig in kranten en op televisie maar ook in het echt: op het Rembrandtplein. Geen kerstmarkt maar een waar IDFA paviljoen! Wat een overwinning. Ander hoogtepunt was de aanwezigheid van (een zichtbaar geroerde) Máxima en WillemAlexander bij de première van The Sound of the Bandoneón: een Nederlandse documentaire en een melancholische ode aan de bandoneon, het met uitsterven bedreigde instrument dat het kloppend hart vormt van de Argentijnse tango. IDFA bevatte sowieso veel muziek(documentaires) dit jaar. Samen met de Melkweg was er een uitgebreid programma opgezet met documentaires en muziekoptredens. Het gaf IDFA wat lucht en ontspanning. Dan naar het laatste weekend waar voor het eerst het DeLaMar Theater onderdak gaf aan ruim 3.000 belangstel-

20

lenden voor The Best of IDFA. Wat een mooi theater en wat goed om te zien dat IDFA het zonder moeite uitverkoopt! Van de winnende films heb ik er uiteindelijk te weinig gezien om er een afgewogen oordeel over te vellen. Te druk, maar 5 Broken Cameras, de winnaar van de publieksprijs, is in ieder geval een meesterwerkje. Wat een indrukwekkend document! Die film moet iedereen zien. Mede gefinancierd trouwens door ons eigen Jan Vrijman Fonds. Dat bewijst toch maar weer eens dat het belangrijk is dat makers uit ontwikkelingslanden gesteund moeten worden om hun verhaal te kunnen vertellen. Ga dat zien! Het weekend na IDFA even was uitwaaien bij IDFA op Vlieland. Een bijzonder weekend op dit Waddeneiland waar we met het plaatselijk filmhuis al een paar jaren samenwerken met als motto: documentaires + strand = ideale combinatie. Op naar IDFA 2012, het 25ste IDFA.

Vrienden van IDFA De afgelopen jaren heeft IDFA een hechte relatie opgebouwd met Insinger de Beaufort. Sinds 2009 is Insinger de Beaufort partner van IDFA. Het filmprogramma mocht rekenen op uw warme belangstelling. Mede door uw interesse is IDFA uitgegroeid tot het belangrijkste documentairefestival ter wereld. Deze positie wil IDFA behouden met unieke documentaires over menselijke, maatschappelijke en politieke onderwerpen. En natuurlijk wil IDFA dé plek blijven waar publiek en makers uit de hele wereld elkaar ontmoeten en met elkaar in discussie gaan. Wist u dat u vanaf slechts € 3,00 per maand Vriend van IDFA bent. Vrienden ontvangen voorrang bij het bestellen van kaarten en korting op dvd’s uit het IDFA’s Delicatessen label. Meer informatie over Vriend van IDFA vindt u op www.idfa.nl!

IDFA tourt door Nederland Voor wie een film gemist heeft tijdens het International Documentary Film Festival Amsterdam 2011, zijn er gelukkig een aantal mogelijkheden om deze films alsnog te zien. Net als vorige jaren organiseert IDFA een tournee door Nederland met een selectie van de beste films van het afgelopen festival: The Best of IDFA on Tour. Dit jaar zijn vier favorieten van IDFA 2011 door heel het land te zien. Het programma bestaat uit de publieksfavoriet 5 Broken Cameras van Emad Burnat en Guy Davidi, Planet of Snail van Seung-Jun Yi, The Betrayal van Karen Winther en If It Weren’t for You van Anne-Marieke Graafmans. The Best of IDFA on Tour gaat in januari van start en trekt nog tot half april langs verschillende filmtheaters in heel Nederland. De populaire documentaire Meet the Fok-

kens (Ouwehoeren) die te zien was tijdens IDFA 2011, is nu ook in de bioscoop te zien. De film trok veel aandacht en gaat over de tweelingzussen Louise en Martine Fokkens die vijftig jaar werkervaring hebben als prostituee op de Wallen in Amsterdam. Ze vertellen hun levensverhaal, dat zowel hilarisch als schrijnend is, met veel humor en zelfinzicht. De film is te zien in acht filmtheaters: Rialto, Ketelhuis (Amsterdam), Verkadefabriek (Den Bosch), Filmschuur (Haarlem), Lumière (Maastricht), Lux (Nijmegen), Cinerama (Rotterdam), en 't Hoogt (Utrecht). Op IDFA TV is ook een aantal films te bekijken. Inmiddels heeft het online documentairekanaal van IDFA bijna 150 films in het programma, zowel gratis als on demand. Kijk op www.idfa.tv voor een overzicht.

21

Kennismaking met:

Mark Selles Na 16 jaar in het buitenland gewerkt te hebben, was Nederland voor Mark Selles niet de meest voor de hand liggende keuze die bij hem opkwam. Toch is hij als kersverse deputy CEO sinds kort werkzaam bij Insinger de Beaufort en is de familie Selles inmiddels al aardig gesetteld in de nieuwe woonplaats Bussum. “Nu alleen nog wennen aan de fietsers in Amsterdam”.

Wat heb je hiervoor allemaal gedaan? Ik heb de afgelopen 16 jaar in het buitenland gewerkt bij verschillende financiële instellingen, in onder andere Keulen, Londen, Luxemburg en Brussel. De laatste jaren werkte ik bij Fortis in Brussel en kreeg via die weg Parijs als standplaats en BNP Paribas als werkgever, nadat Fortis daar onderdeel van was geworden. Ik heb vooral functies vervuld waar verandermanagement en strategische veranderingen centraal stonden. Bij Fortis was ik voor de overname CFO van Retail Banking. Wat hield je laatste functie, Head of Capital Management Retail Banking, precies in? In die functie was ik verantwoordelijk voor alle kapitaal management zaken voor een gebied dat loopt van Polen, Oekraïne en Ivoorkust tot aan Libië en de Maghreb. Daar heeft BNP Paribas filialen, dochterondernemingen of participaties. Soms was er bijvoorbeeld behoefte aan extra kapitaal, omdat er nieuwe wetgeving was. In andere gevallen was er sprake van een fiscale of een juridische her-

22

structurering, een fusie van een activiteit met de bank of een dividenddistributie. Kortom, er gebeurden altijd wel dingen die te maken hadden met kapitaal. Steeds probeerden we dan een antwoord te formuleren op de vraag: wat is de beste oplossing vanuit een lokaal perspectief en/of een groepsperspectief. Dat betekende veel reizen? Reizen deed ik alleen als het een toegevoegde waarde had. Vanuit verschillende projecten ben ik o.a. in de Oekraïne en Tunesië geweest, daarnaast kom ik regelmatig in Polen, omdat ik in de Raad van Commissarissen zit van BNP Paribas Polska bank. Wanneer je mensen vertrouwt, hoef je er niet altijd naartoe want je kunt veel zaken op afstand doen met de huidige technologie en lokale mensen kennen de markt en de wetgeving in detail. Je werkte in Parijs, je gezin woonde in Brussel. Hoe was dat? Dat was niet altijd even makkelijk aangezien je sociale leven zich in Brussel afspeelt en je de hele week in Parijs alleen maar met je

werk bezig bent. Daarom herkende ik die situatie goed van de reclame over de man die ’s zondagsmiddags het vlees kwam snijden. Zo heb ik 18 maanden uit de koffer geleefd.

kunnen we o.a. de samenwerking met België en Luxemburg intensiveren om onze klanten een breder spectrum aan oplossingen te bieden.

En toen kreeg je ineens een telefoontje? Ja, met de vraag of ik geïnteresseerd was in een functie in Nederland. Aanvankelijk was ik daar niet zo enthousiast over, ik dacht meteen aan al die files. Bovendien zaten mijn kinderen op een leuke school in Brussel en ik wist eigenlijk niet zo goed welke connectie BNP Paribas in Nederland nu precies had. Het gesprek met Peter Sieradzki en de andere leden van het management verliep heel prettig, waardoor mijn overgang naar Insinger de Beaufort een interessante uitdaging voor mij is. Ik ben inmiddels een herkenbaar gezicht voor de groep in Parijs. Ik weet hoe je de Fransen moet benaderen, hoe ze denken en hoe je jezelf naar hen moet presenteren. Vanuit die ervaring kan ik naar Nederland toe een soort brugfunctie vervullen. Privé was het achteraf bezien ook geen slechte stap. Ik kon weer bij mijn gezin wonen, mijn kinderen van 8 en 10 konden nu nog switchen naar een Nederlandse school. Hoe langer we daarmee hadden gewacht, hoe moeilijker dat was geworden. Dus ja, alle puzzelstukjes vielen ineens op hun plaats.

Wat doe je in je vrije tijd? Sinds kort ben ik weer begonnen met hockeyen, bij de veteranen van hockeyclub Laren. Ook het golfen heb ik weer voorzichtig opgepakt evenals hardlopen, zodat ik de 20 kilometer van Amsterdam kan doen, de afstand waar ik ook altijd in Brussel aan meedeed. En verder heb ik een brede interesse in allerlei sporten die ik volg via de krant en de TV.

Wat houdt je functie in? Deputy CEO met een mooi Nederlands woord. In de praktijk komt het erop neer dat ik Peter (Peter Sieradzki, CEO red.) een aantal zaken uit handen neem. Ik ga me bezighouden met finance, change management, personeelszaken en compliance. Het is eigenlijk heel divers wat ik ga doen, maar wel te overzien. Insinger de Beaufort is een relatief klein bedrijf in een grote organisatie. Dat is ook het interessante aan mijn functie, ik kan veel dingen in gang zitten en ben daardoor heel direct betrokken bij de business. Doordat ik de groep ken, kan ik mensen gemakkelijk bij elkaar brengen. Zo

Weet jij inmiddels wat dat is: balans tussen werk en privé? Zeer zeker. Het is een groot verschil om in Nederland te wonen en te werken ten opzichte van mijn vorige situatie. Ik ben nu in staat om ‘s avonds nog wat tijd te spenderen met mijn gezin. Op de vrijdag middag haal ik mijn zoon van hockey en dan vind ik het alleen al heerlijk dat we in de auto met elkaar kunnen praten. Of tussen de middag hier in Amsterdam even een broodje te kopen in plaats van een warme maaltijd waaraan je als Nederlander toch moeilijk kunt wennen. Lees je veel en zo ja, wat? Ik lees heel veel Engelstalige fantasy. Ooit ben ik begonnen in de Hobbit. Daar zit zoveel in. Dingen die je zo naar de alledaagse werkelijkheid kunt vertalen. Ook naar mijn werk. Het is zo belangrijk om out of the box te blijven denken en open te staan voor nieuwe dingen en vooral: al je ervaringen mee te nemen naar de toekomst.

23

Weduwe Tjeenk

Op uitnodiging Nachenius Tjeenk Stichting - founded 2009 Het is 31 augustus 2009 als voormalig bestuursvoorzitter van Nachenius Tjeenk, Cees Bijloos en Jean-François Ledoux van BNP Paribas bij de notaris hun handtekening zetten onder de oprichtingsakte van de Nachenius Tjeenk Stichting. Door de ondertekening wordt niet alleen de historische naam Nachenius Tjeenk voor toekomstige generaties behouden. Ook krijgen de wortels van de naam, die teruggaan tot het jaar 1790, een nieuwe voedingsbodem. Na de aankondiging van de strategische samenwerking tussen BNP Paribas Wealth Management, Nachenius Tjeenk en

24

Insinger de Beaufort en de oprichting van een Stichting onder de naam Nachenius Tjeenk aan relaties werd gecommuniceerd is er door het bestuur van de Stichting veel werk verzet. De doelstelling en activiteiten van de Stichting werden tot in detail uitgewerkt, de Stichting verleende inmiddels aan drie grote projecten haar steun en er worden op frequente basis gesprekken met verscheidene charitatieve instellingen gevoerd. Het doel van de Nachenius Tjeenk Stichting is het ondersteunen van activiteiten

op algemeen maatschappelijk gebied, in Nederland of in internationaal verband waarbij de Stichting zich actief inzet voor het behoud van Nederlands cultureel erfgoed. Zo verscheen recent het boek ‘Kapitaal Nederland, 100 markante momenten uit de financiële geschiedenis van Nederland’ dat op 1 december jl. in de Zuiderkerk in Amsterdam werd gepresenteerd. Het boek werd ter gelegenheid van de 400ste verjaardag van de beursgebouwen in Amsterdam (1611-2011) geschreven en beschrijft meer dan tweeduizend jaar financiële geschiedenis van Nederland.

Cees Bijloos, Voorzitter Nachenius Tjeenk Stichting

Het boek dat, mede door steun van de Nachenius Tjeenk Stichting, tot stand kwam, wordt onder andere verspreid onder relaties en cliënten. Indien u ook dit boek wilt ontvangen, neem dan contact op met (020) 52 15 000. IDFA sponsorship Ook steunt de Nachenius Tjeenk Stichting met een financiële bijdrage Insinger de Beaufort’s sponsoring van ‘s werelds grootste documentairefestival, IDFA. Een indrukwekkend filmfestival dat eind jaren tachtig het licht zag en dat ieder jaar in

Amsterdam wordt georganiseerd. De bijdrage van de Nachenius Tjeenk Stichting en Insinger de Beaufort aan het festival zorgt, samen met de andere sponsors van IDFA, ervoor dat Nederlandse documentairemakers ieder jaar een podium hebben om hun verhaal te vertellen. Verhalen en beelden die het verdienen om verteld te worden.

ontwikkeling van het financiële hart van Amsterdam maar wel bij de ontwikkeling van het toekomstige, culturele hart van Amsterdam. Zo zet de Stichting zich blijvend in voor Nederlands erfgoed. Zowel in culturele als historische zin, voor onze generatie en de generatie na ons.

Met de oprichting van de Stichting is de naam Nachenius Tjeenk dus opnieuw verbonden met het hart van Amsterdam. Dit keer niet in een vooraanstaande rol bij de

25

Interview met Gerwin Griffioen

“ Iedereen aan tafel moet begrijpen waar je het over hebt” Zelf omschrijft hij zijn functie als ‘manusje van alles’. Maar dat doet toch niet helemaal recht aan de positie die Gerwin Griffioen bij Insinger de Beaufort heeft. Gerwin studeerde in 2003 cum laude af in de econometrie (variant), begon zijn carrière als junior Asset and Liability Management (ALM) consultant, kwam in 2004 naar de bank en adviseert nu als asset consultant beleggingscommissies van pensioenfondsen over hun beleggingsbeleid. “Als pensioenfonds moet je je er heel goed van bewust zijn wat er nu gebeurt.”

Desgevraagd is Gerwin best bereid zijn eigen omschrijving ‘manusje van alles’ enigszins te nuanceren. “Insinger de Beaufort is een relatief kleine organisatie, zodat het voor de hand ligt dat je je op meerdere gebieden ontplooit. Zo heb ik hier de afgelopen jaren verschillende rollen gehad en heb ik ook nu uiteenlopende werkzaamheden. Momenteel ben ik ‘officieel’ werkzaam op de afdeling research van George Raven waar ik onder andere kwantitatief onderzoek doe naar aandelen. Zo heb ik ideeën van mijn research collega’s over aandelenselectie vertaald naar een kwantitatief model. Dit model verzamelt en bewerkt bedrijfseconomische gegevens van bedrijven en maakt vervolgens een rangschikking. Met als doel om op die manier goede en solide bedrijven en sectoren voor het voetlicht te plaatsen die door de markt worden ondergewaardeerd. En om vervolgens te kijken of we daar iets mee kunnen voor onze klanten. De uitkomst van het model

26

is één van de bronnen van informatie in onze equity meeting en het leidt af en toe tot verrassende en heftige maar altijd interessante discussies. Daarnaast ben ik lid van de fund meeting, een gezelschap van collega’s met uiteenlopende achtergronden. Gezamenlijk evalueren we fondsen die in aanmerking kunnen komen voor klanten om in te beleggen. Iedereen kijkt er weer iets anders tegenaan en na een diepgravende analyse komen we samen tot een keuze. Het langst echter doe ik asset consulting voor pensioenfondsen, samen met Jeroen Boot. Jeroen is meer de macro- en marktspecialist, terwijl ik de onderwerpen ook hier vanuit een kwantitatieve invalshoek benader.” Gezonde scepsis Pensioenfondsen lopen als een rode draad door de carrière van Gerwin. Als junior ALM consultant verdiepte hij zich al in studies op dat gebied. Kennis die hem veel inzicht op-

leverde, maar waardoor hij uiteindelijk ook een gezonde scepsis ontwikkelde tegen de gangbare methodieken. “ALM studies bezien de verplichtingen en de rendementen op beleggingen in samenhang. Met als doel zo goed mogelijk de waarschijnlijkheid te berekenen waarmee pensioenfondsen hun pensioenen kunnen uitkeren. Een ALM studie geeft inzicht in de risico’s die een pensioenfonds loopt in de toekomst en geeft antwoord op de vraag: hoe groot is de kans dat een pensioenfonds niet meer aan zijn verplichtingen kan voldoen? Daarbij wordt gewerkt met duizenden economische scenario’s aan de hand waarvan wordt uitgerekend hoe de dekkingsgraad zich mogelijk ontwikkeld. Toch kwam ik er meer en meer achter dat je bepaalde verschijnselen niet in een model terugziet. Bijvoorbeeld het verschijnsel dat tijdens een crisis een ongeluk nooit alleen komt. Dat zie je nu ook: niet aandelen uit een bepaalde sector gaan omlaag, maar alle aandelen. Kortom, zelfs met die gedetailleerde studies kun je volgens mij geen goede voorspellingen doen. Dat voedde mijn scepsis en ik hield het voor gezien.” Eenvoudige bewoordingen Nu besteedt Gerwin een groot deel van zijn tijd aan het adviseren van beleggingscommissies van pensioenfondsen. Het gaat hier om kleine tot grote fondsen met een beheerd vermogen tot circa 1 miljard euro. “Samen met Jeroen adviseer ik de commissie over al hun beleggingsvraagstukken. Ik ben van de kwantitatieve analyse, Jeroen van de kwalitatieve, dus het interpreteren van marktontwikkelingen en daar een mening over formuleren. Die analyses brengen we samen in een rapport dat we regelmatig, meestal elk kwartaal, presenteren. En omdat niet iedereen daarbij in zo’n commissie een gedetailleerde financiële achtergrond heeft, vind ik het altijd een uitdaging om ingewikkelde materie in eenvoudige bewoordingen

uit te lichten. Iedereen aan tafel moet begrijpen waar je het over hebt.” De waan van de dag Of de gemiddelde pensioengerechtigde precies weet wat er momenteel speelt in de discussie rondom pensioenfondsen en dekkingsgraden waagt Gerwin te betwijfelen. “Je ziet dat er al snel vanuit de emotie wordt gereageerd. Begrijpelijk, maar niet altijd reëel. Kijk, het zijn nu turbulente tijden. De rente is gedaald, verplichtingen van pensioenfondsen zijn toegenomen en veel pensioenfondsen zijn nu in ‘onderdekking’. Je hoort prompt veel jongeren roepen dat ze moeten opdraaien voor de pensioenen van de ouderen. Impliciet wordt dan verwezen naar vroegere tijden waarin bedrijven soms geen premies meer hoefden te storten, omdat de kas van veel pensioenfondsen overvol zat. Overtollige bedragen werden zelfs teruggestort door de pensioenfondsen. Maar als je zou gaan terugrekenen wat die ouderen van nu toen eigenlijk hebben betaald en het rendement dat ze hebben behaald, zou de uitslag best kunnen zijn: meer dan voldoende. Alleen door marktomstandigheden, politieke ingrepen en rekenmethodieken is er sprake van onderdekking. En de dekkingsgraad is altijd gebaseerd op prijsvorming, op de waan van de dag dus. Uiteindelijk zorgt het financiële systeem er voor dat de maatschappij haar eigen pensioen bij elkaar spaart zowel direct via de pensioenpremies, als indirect via de consumentenprijzen. Het echte rendement dat pensioenfondsen op de lange termijn realiseren, komt dan ook uit de economie en niet uit beurskoersen. Het is daarom beter om vooraf meer prudent te rekenen en meevallers achteraf te verrekenen.”

hun renterisico’s zo goed mogelijk proberen te managen. Met renteswaps proberen ze hun rendementen over een periode van 40 of 50 jaar vast te klikken, op nominale niveaus. Ik zeg dan op mijn beurt: je weet dat je nooit meer zal krijgen dan het nominale niveau van nu. Als je straks een golf van inflatie krijgt, ben je gezien. Dus vanuit een oogpunt van veiligheid dek je renterisico’s af, maar voor je het weet haal je andere risico’s in huis. Verrassend genoeg werkt beleggen in 10-jarige staatsobligaties net zo goed. Ik heb dat uitgerekend met een historie van 70 jaar, inclusief het Japan scenario erin verwerkt. Het blijkt dan dat je op die manier een, goed pensioen opbouwt tegen heel betaalbare premie. 10 jaar vooruit kijken is al lang. Jezelf voor 40 jaar vastleggen is daarom gewoon niet reëel. Als we in een zwart scenario van deflatie terecht komen, is het achteraf een goeie keus geweest, maar dan heb je het niet meer over het managen van risico’s, maar over het nemen van een grote gok. ” Over zwarte scenario’s gesproken, defaitistisch is Gerwin allerminst over de toekomst. “Als we straks allemaal in berenvellen rondlopen, hoeven we ons over dit soort zaken helemaal niet meer druk te maken. Maar het is nog altijd zo, dat na de ontdekking van het vuur en de uitvinding van het wiel het ontstaan van de financiële markten het grootste goed is wat mensheid is overkomen. Financiële markten en maatschappelijke samenwerking zorgen voor vooruitgang en uiteindelijk voor welvaart. Zolang als alles maar transparant is en er oprechte bestuurders zijn.”

Eerlijke bestuurders Dat ‘prudent’ niet voor iedereen hetzelfde betekent, erkent ook Gerwin. “In volatiele perioden zoals nu zie je dat pensioenfondsen

27

Column

"Als je vraagt om het gemiddelde, dan krijg je het gemiddelde" Een column van Gerwin Griffioen

Gerwin Griffioen is kwantitatief analist bij bank Insinger de Beaufort. Daarnaast is hij werkzaam als adviseur voor verschillende pensioenfondsen. Hij is afgestudeerd in de econometrie en in 2003 is hij gepromoveerd aan de Universiteit van Amsterdam op het proefschrift 'Technical Analysis in Financial Markets'.

Beleggingsfondsen concurreren met elkaar om het geld van de consument. De consument heeft de neiging om beleggingsfondsen te beoordelen op basis van kortetermijnprestaties ten opzichte van het marktgemiddelde. Als een fonds beter heeft gepresteerd dan zijn concurrenten, dan kan een dergelijke prestatie worden beloond met een grote instroom van nieuwe beleggers. Als het resultaat van een fonds echter tegenvalt, dan wordt het fonds gemakkelijk ingeruild voor een ander fonds. Voor een beheerder van een beleggingsfonds is het daarmee riskant

geworden om af te wijken van het marktgemiddelde. In deze column laat ik grafisch zien in welke mate beleggingsfondsen zich met hun prestaties hebben onderscheiden van het marktgemiddelde. Ik heb gegevens verzameld van in Amerika gevestigde beleggingsfondsen die beleggen in aandelen van grote Amerikaanse bedrijven. Er is geen onderscheid gemaakt naar strategie, stijl of thema. De gegevens zijn afkomstig van publiekelijk beschikbare beleggingsfondsen die actief waren in de periode december 1996 tot en met juni 2011. Elk fonds is minstens drie jaar actief geweest. De steekproef bevat dus zowel fondsen die in de steekproefperiode zijn gestopt met hun activiteiten als fondsen die zijn gestart. Vanaf december 1999 onderzoek ik elk half jaar de groep van de op dat moment actieve fondsen. Van elk fonds bereken ik het jaarlijks gemiddelde rendement over de laatste drie jaar. Vervolgens maak ik een frequentieverdeling van de gemiddelde rendementen. Deze frequentieverdeling toont de spreiding van

28

de prestaties van de onderzochte fondsen. De grafiek aan het einde van deze column toont het resultaat van deze inspanning. De donkerblauwe lijn in de grafiek toont elk half jaar het jaarlijkse gemiddelde rendement over de laatste drie jaar van de Standard and Poors 500 Index (S&P 500). Dit is de index van de 500 grootste Amerikaanse bedrijven gemeten naar hun beurswaarde. De grafiek laat zien dat aan het begin van de steekproefperiode de prestaties van de fondsen breed gespreid zijn rond het marktgemiddelde. Dit betekent dat aan het begin van de steekproefperiode de prestaties van de onderzochte fondsen flink verschilden. Verder is in de grafiek te zien dat de frequentieverdelingen een piek tonen rond het marktgemiddelde. Dit betekent dat er een groep van fondsen is die zich duidelijk richt op het marktgemiddelde. Het meest interessante dat de grafiek laat zien is dat de prestaties van de fondsen zich steeds nauwer clusteren rond het marktgemiddelde. Deze waarneming lijkt te suggereren dat de beheerders van beleggingsfondsen steeds meer rekening zijn gaan houden met de prestatie van het marktgemiddelde.

Toelichting op grafiek: Frequentieverdelingen van de prestaties van Amerikaanse beleggingsfondsen (grijs) ten opzichte van de prestatie van de S&P 500 Index (blauw). De prestaties zijn inclusief de herbelegging van dividenden. De bron van de onderliggende fondsgegevens is Bloomberg.

50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 1999

2000

2001

2002

2003

S&P 500 Index Prestaties Amerikaanse beleggingsfondsen

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

Source: Bloomberg 29

Als een voetbalteam wint, dan is het de prestatie van de spelers. Als het team verliest, dan is het de schuld van de coach. De coach kan het risico van kritiek op zijn functioneren verlagen door het team verdedigend en behoudend te laten spelen. Dit geldt voor alle coaches, met als gevolg dat de meeste coaches er dezelfde speelwijze op nahouden. Ditzelfde principe gaat ook op voor de beheerders van

beleggingsfondsen. De consument vraagt om het gemiddelde en krijgt daarmee het gemiddelde. Dit biedt perspectief om met diepgaande kwantitatieve en kwalitatieve evaluaties die fondsen te vinden die zich op de lange termijn wel kunnen ontworstelen aan het gemiddelde.

Gerwin Griffioen is kwantitatief analist bij bank Insinger de Beaufort. Daarnaast is hij werkzaam als adviseur voor verschillende pensioenfondsen. Hij is afgestudeerd in de econometrie en in 2003 is hij gepromoveerd aan de Universiteit van Amsterdam op het proefschrift 'Technical Analysis in Financial Markets'. Hij schrijft zijn column op persoonlijke titel.

Toelichting op grafiek: de groene blokjes representeren de 25% best presterende fondsen op basis van het gemiddelde rendement over de laatste drie jaar. De rode blokjes representeren de 25% slechtst presterende

fondsen. De gele blokjes representeren de fondsen die beter hebben gepresteerd dan het gemiddelde van de groep en de oranje blokje representeren de fondsen die slechter hebben gepresteerd dan het gemiddelde van

de groep. Het blijkt dat telkens ongeveer de helft van de fondsen beter heeft gepresteerd dan de S&P 500 Index (blauw) en de andere helft slechter.

50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

S&P 500 Index 25% best presterende fondsen Fondsen die beter hebben gepresteerd dan het gemiddelde van de groep Fondsen die slechter hebben gepresteerd dan het gemiddelde van de groep 25% slechtst presterende fondsen

30

2007

2008

2009

2010

2011

Source: Bloomberg

31

Column

De waarde van geld Kobus Human, Chief Investment Officer, reflecteert over ‘de waarde van geld’

Eind vorig jaar besloot de ECB tot een ongekend aanbod. Banken konden onbeperkt geld lenen voor een periode van drie jaar. Als onderpand volstonden gewone leningen, bijvoorbeeld aan een eenmanszaak. De zeer lage rente, van 1%, maakte het aanbod extra aantrekkelijk. Ruim vijfhonderd banken uit de hele eurozone maakten er gebruik van. Samen leenden ze 489 miljard euro. Normaliter kunnen banken alleen voor korte tijd geld lenen, met in de regel drie maanden als maximum. Als onderpand eist de centrale bank dan doorgaans obligaties, waarbij staatsobligaties de sterke voorkeur hebben. Een forse opslag op de rente dwingt banken de leningen zo snel mogelijk terug te betalen.

om hun munt te koppelen aan de Amerikaanse dollar. Elke dollar vertegenwoordigde een hoeveelheid goud. De facto was het systeem van Bretton Woods een goudstandaard. Na het uiteenvallen kwam er geen alternatief. Dit betekent dat we sinds de jaren zeventig een systeem hebben met fiatgeld. Intrinsieke of reële waarde ontbreekt. In theorie kunnen centrale banken in dit systeem onbeperkt geld drukken. Of dit inderdaad gebeurt, hangt af van de discipline van de centrale bank. Met de operatie van afgelopen december lijkt de ECB

de discipline te hebben laten varen. Net als de Fed in de Verenigde Staten dat al eerder deed na het uitbreken van de kredietcrisis in 2008.

Opmerkelijk aan de operatie is verder dat de ECB de leningen niet heeft gesteriliseerd: voor het uitgeleende bedrag is er geen ander geld uit de markt gehaald. Bij alle eerdere operaties deed de bank dit wel. Per saldo nam de geldhoeveelheid zodoende met bijna vijfhonderd miljard euro toe. De operatie van de ECB illustreert hoe roerig de situatie op de financiële markten is. Daarnaast onderstreept de operatie hoezeer de waarde van geld is verschraald.

De goudstandaard daarentegen dwingt overheden tot discipline. De afgelopen veertig jaar hebben geleerd dat de verleiding voor overheden heel groot is om wensen van de bevolking te financieren. Ik denk dat je kunt stellen dat de crisis die we nu doormaken de prijs is voor het afschaffen van de goudstandaard. Als geld intrinsieke waarde heeft, kunnen overheden niet jaar op jaar meer uitgeven dan ze binnenkrijgen. Sinds het verdwijnen van het systeem van Bretton Woods is dat wel de praktijk. Begrotingstekorten zijn de norm. Jarenlang ging dat goed. De rekening voor onze hoge levensstandaard schoven we door naar volgende generaties. Veel verworvenheden van de welvaartsstaat hebben we gefinancierd met schulden. Langzaam dringt het besef door dat we schulden moeten afbouwen. Dat gaat gepaard met pijn. We zullen bijvoorbeeld de verworvenheden van de welvaartsstaat deels moeten inleveren. Voor de meeste overheden is dat nog een brug te ver. Hoewel dat uiteindelijk nodig is om het vertrouwen in geld te herstellen.

Dit vraagt om een toelichting. Geld ontstond als smeermiddel voor de ruilhandel. Het kon uitgroeien tot algemeen aanvaard betaalmiddel, omdat elk muntstuk of biljet een reële waarde vertegenwoordigde, bijvoorbeeld in goud. In de westerse wereld heeft dat, met ups en downs, gefunctioneerd tot begin jaren zeventig van de vorige eeuw. Toen kwam een einde aan het systeem van Bretton Woods, het akkoord uit 1944 tussen ruim veertig landen

Voor beleggers lijkt het in deze omstandigheden het beste te investeren in zaken die een reële waarde vertegenwoordigen, waarde die niet zo maar kan verdampen. Een voorbeeld is Coca-Cola. Er is maar een bedrijf dat Coca-Cola maakt. Het is lastig, zo niet onmogelijk, dat te kopiëren. De kans is groot dat ook aandelen van Coca-Cola en andere unieke bedrijven in waarde dalen als de crisis aanhoudt. Maar het blijft een uniek bedrijf met intrinsieke waarde.

32

Geld ontstond als smeermiddel voor de ruilhandel

33

Beleggingsvisie

januari 2012 Mededeling

George Raven

Samenvatting Of het nu over de eurocrisis gaat of over acties van de Fed, uiteindelijk gaat het om de schuldenberg die de afgelopen 30 jaar het Westen en Japan boven het hoofd is gegroeid en die onder controle moet worden gebracht. Er bestaat weinig animo om de schulden af te lossen, laat staan om er verlies op te nemen. De afgelopen jaren is de schuldenberg dan ook voornamelijk verplaatst en alleen maar gegroeid. Het is duidelijk dat de ECB zich onder de leiding van Draghi wegbeweegt van het Bundesbankbeleid en meer opschuift naar dat van de Fed. Door de enorme steun van de ECB in december zijn de liquiditeitsproblemen van het bankwezen voorlopig weggenomen, maar de solvabiliteitsproblemen van zowel banken als overheden niet.

34

De snel afzwakkende Europese economie lijkt een goede reden om voorzichtigheid te blijven betrachten op beleggingsgebied. Analisten verwachten nog steeds een winstgroei van bijna 10% voor het gemiddelde Europese aandeel in 2012, een groeitempo dat ons weinig realistisch overkomt in een regio die een nieuwe recessie niet lijkt te kunnen vermijden. De liquiditeitssteun van de ECB heeft de vooruitzichten voor Zuid-Europese obligaties weliswaar verbeterd, maar de structurele problemen van deze landen zijn nog zodanig groot dat beleggers waarschijnlijk geen haast hoeven te hebben om in te stappen in deze markten.

Nadat de meeste aandelen in oktober een behoorlijk herstel hadden laten zien, hebben wij onze aandelenbeleggingen begin november verder teruggebracht. Gezien de verslechterende vooruitzichten voor de wereldeconomie hebben wij vooral de Europese en de meer cyclische aandelen in portefeuille verkocht. Na de correctie in de goudprijs hebben wij onze beleggingen in goud medio oktober verder uitgebreid. In een wereld waarin zelfs de ECB op een verkapte manier lijkt te zijn overgegaan op monetaire verruiming, lijkt de goudprijs verder te moeten stijgen. Het vertrouwen in papieren valuta komt immers steeds verder onder druk.

Economie Precies een jaar geleden begonnen wij deze publicatie met de volgende woorden: ‘Het jaar 2010 werd vooral gedomineerd door de diverse crises in het eurogebied.’ Iets verder gevolgd door de zin: ‘Over het gehele jaar genomen behoorden de Europese aandelenmarkten tot de slechtst presterende ter wereld, mede doordat de euro weer in koers daalde, zelfs ten opzichte van de vermaledijde Amerikaanse dollar.’ Wij komen natuurlijk in de verleiding om geen moeite te doen en de lezer te verwijzen naar onze publicatie van een jaar geleden, want er lijkt wel erg weinig veranderd in de wereld in 2011. Daarbij is er het afgelopen jaar weer ongelooflijk veel geschreven over de eurocrisis en hebben wij eigenlijk geen behoefte om de lezer lastig te vallen met nog meer leesvoer. Daar de politiek en de centrale banken de laatste jaren echter een doorslaggevende rol spelen in de ontwikkeling van de kapitaalmarkten,

ontkomen wij er toch niet aan. Wij zullen ons echter beperken tot de grote lijnen, welke van belang zijn voor ons beleggingsbeleid. Door de lawine aan publicaties over Griekenland, de ECB, Italiaanse en Spaanse staatsobligaties, Merkozy, het EFSF en het ESM, het IMF enzovoort, enzovoort, is het gemakkelijk om de grote lijn uit het oog te verliezen. Of het nu over de eurocrisis gaat of over acties van de Fed, uiteindelijk gaat het om de schuldenberg die de afgelopen 30 jaar het Westen en Japan boven het hoofd is gegroeid en die nu onder controle moet worden gebracht. Er bestaat weinig animo om de schulden af te lossen, laat staan om er verlies op te nemen, als men daar al toe in staat zou zijn. De afgelopen jaren is de schuldenberg dan ook voornamelijk verplaatst, in plaats van verminderd. In grote lijnen zijn de schulden verplaatst van particulieren naar banken, van banken naar overheden, en van

overheden naar centrale banken, het eindstation. De schuldenberg is per saldo alleen nog maar hoger geworden, zodat het probleem niet is verdwenen. Overheidsschulden, vooral die van Griekenland, trekken de meeste aandacht. Ten onrechte, want uiteindelijk gaat het om de totale schuldenlast die een bevolking moet dragen. In het ene land zit de schuld vooral bij de overheid (Japan, Griekenland), in het andere bij de banken (Ierland) en in weer andere vooral bij de burger (Nederland). Tellen we de schulden van particulieren, bedrijven, banken en overheden bij elkaar op, dan is de schuldenberg in veel landen gestegen tot meer dan vier maal het nationaal product (bbp). In grafiek 1 zijn de totale schulden weergegeven voor Japan, de eurozone en de VS, uitgedrukt als percentage van het bbp. De VS lijkt de grootste vooruitgang te hebben geboekt in het proces van schuldver-

grafiek 1

618

618

599

599

581

581

563

563

546

546

440

440

427

427

402

402

378

378

356

356

315

315

364

364

342

342

322

322

302

302

284

284

266

266

250

250 1999

2000

Japan Euro-zone V.S.

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

Source: Haver Analytics 35

mindering, al is de dalende lijn van de afgelopen jaren voor 86% te danken aan de stijging van het nominale bbp (voor ongeveer de helft veroorzaakt door inflatie en voor de helft door echte groei), en slechts voor 14% aan een daling van de schulden. Vooral de Amerikaanse banken hebben hun schulden verlaagd, terwijl de overheidsschuld is blijven stijgen. Met meer dan 600% lijkt de Japanse schuldenberg het meest zorgwekkend, toch maken de markten zich er nog weinig zorgen over, vooral omdat een zeer groot gedeelte staatsschuld is (zo’n 200%) en de staat niet veel meer dan 1% rente hoeft te betalen. Daarbij komt dat Japanse staatsobligaties vrijwel geheel in handen zijn van de eigen bevolking, al begint die langzamerhand zo oud te worden (en in te teren op haar reserves) dat het land op zoek moet naar andere financiers. Een zeer hoge successiebelasting kan hier misschien een uitweg bieden, want het land begint steeds meer op een bejaardentehuis te lijken. Verder geldt zowel voor Japan als de VS dat de landen een eigen centrale bank hebben, iets wat niet geldt voor de landen van de eurozone, die het moeten doen met de gemeenschappelijke ECB. Dit is een belangrijk verschil. De eurozone neemt in bovenstaande grafiek een middenpositie in. Toch maken de markten zich het meeste zorgen over dit gebied. Het gebied is wel een monetaire eenheid met een gemeenschappelijke munt, maar is geen fiscale eenheid, zodat de overheidsschuld per land wordt gedragen. Vooral in Griekenland is de staatsschuld uit de hand gelopen en daarom is dit land het belangrijkste gespreksonderwerp geweest op de 15 eurotopbijeenkomsten van de afgelopen twee jaar, al is de totale schuldpositie van het land niet bijzonder hoog. De totale schuldpositie van Griekenland is nog geen 300% van bbp, waar Nederland op meer dan 700% zit, door de fiscale begunstiging van pensioenen en hypotheken. Het cruciale

36

probleem in de europolitiek is het bestaan van twee zienswijzen over hoe schuldenproblemen moeten worden aangepakt. Aan de ene kant is er Duitsland (vaak gesteund door Nederland en Finland) dat niet wenst dat de schulden ‘monetair’ worden gefinancierd, door ze te parkeren bij de ECB. De ECB moet in deze visie onafhankelijk zijn van de politiek en alleen zorgen voor een stabiele waarde van de euro door de inflatie te beperken. Zij mag niet worden misbruikt door politici als goedkope financieringsbron voor staatsschulden die zijn ontstaan doordat een ongedisciplineerde overheid meer uitgeeft dan zij binnenkrijgt in de vorm van belastingen. Daar Duitsland de belangrijkste financier is van de eurozone (verantwoordelijk voor bijna 30% van de verplichtingen) kan de Duitse regering in hoge mate de ontwikkelingen bepalen: wie betaalt, bepaalt. De meeste andere landen zijn wat minder streng in de leer en eerder geneigd om de ECB actief in te zetten om de schulden te financieren. Ook landen als de VS dringen hierop aan, teneinde de crisis te bezweren. Iedere inspanning van de ECB komt er feitelijk op neer dat een groter gedeelte van de schuld terechtkomt bij Duitsland. Ook de creatie van gemeenschappelijke euroobligaties komt hierop neer, reden waarom het land zich ook hiertegen verzet. De meest recente eurotop van begin december kende als belangrijkste besluit dat er een nieuwe eurotop zal komen in maart 2012, zodat de politici kunnen blijven voortmodderen. Onder Duitse invloed werden er weer hardere afspraken gemaakt over het toekomstige begrotingsbeleid van de eurolanden, die beloofden zo mogelijk in de grondwet vast te leggen dat in de toekomst zou worden gestreefd naar begrotingsevenwicht. Tevens zou het permanente noodfonds ESM al medio 2012 tot stand moeten komen, terwijl het IMF in staat zou worden gesteld om haar steun te vergroten.

In de maanden voorafgaand aan deze top begonnen de markten zich grote zorgen te maken over de Italiaanse staatsschuld. De rente op Italiaanse staatsobligaties liep fors op, zoals te zien is in grafiek 2. Daar de Italiaanse staatsschuld te groot is om door een noodfonds als het EFSF of het ESM te worden gefinancierd, stonden de politici weer onder hoge druk om krachtige maatregelen te nemen, maar die werden opnieuw niet genomen. De toestand werd hierdoor vrij kritiek. Het fors oplopen van de Italiaanse lange rente zou paniek kunnen veroorzaken met bankbestormingen in Zuid-Europa, waardoor het Europese bankwezen zou omvallen. Veel Europese banken konden op dat moment zo moeilijk aan liquiditeiten komen dat de ECB ingreep met liquiditeitssteun van ongekende omvang. Het stelde een onbeperkte hoeveelheid leningen met een voor een centrale bank zeer lange looptijd van drie jaar ter beschikking. De leningen werden weliswaar verstrekt tegen onderpand van bestaande leningen en bezittingen van banken, maar aan de kwaliteit van het onderpand werden weinig eisen gesteld. De

grafiek 2 7.50

7.00

6.50

6.00

5.50

5.00

4.50

4.00

3.50 J F M A M J J A S O N D J F M A M J J

Italië lange rente

A S O N D

Source: Thomson Reuters Datastream

nieuwe bestuursvoorzitter van de ECB, de Italiaan ‘Super’ Mario Draghi gaf hiermee een tweede visitekaartje af, nadat hij direct na zijn aantreden de korte rente met 0,25% had verlaagd tot 1,25%. Naast de onbeperkte liquiditeitssteun werd in december ook de korte rente verder verlaagd tot 1,0%. Door deze maatregelen lijkt het gevaar van het plotseling omvallen van banken doordat zij niet aan liquiditeiten kunnen komen, zoals enkele maanden geleden de BelgischFranse bank Dexia nog overkwam, voorlopig weggenomen. Liefst 523 banken maakten gebruik van de eerste tranche van de liquiditeitssteun, voor het aanzienlijke bedrag van 489 miljard euro. Over enkele maanden volgt nog een tweede tranche. Met de liquiditeitssteun heeft Draghi via een achterdeur de monetaire financiering van staatsschulden mogelijk gemaakt waartegen Duitsland en de Bundesbank zich al jaren verzetten. Monetaire financiering wordt ook wel kwantitatieve verruiming genoemd, maar staat beter bekend als het openzetten van de geldkraan. De Bundesbank is hier een fel tegenstander van, vooral ingegeven door de inflatiegolf van 1923/24 in Duits-

land. Weliswaar deed de ECB al sinds het voorjaar van 2010 aan monetaire financiering toen het de eerste Griekse staatsschuld opkocht, maar deze aankopen werden altijd geneutraliseerd (‘gesteriliseerd’) door banken te verplichten voor hetzelfde bedrag deposito’s te plaatsen, waardoor deze middelen weer aan de geldhoeveelheid worden onttrokken. Door banken nu te voorzien van een onbeperkte hoeveelheid liquiditeit kunnen zij vrijwel hun hele balans verpanden voor ECB leningen. De hoop bestaat dat deze leningen hun weg vinden naar de economie, maar het meeste geld is voorlopig teruggeplaatst bij de ECB, daar banken onder druk staan om hun balans te verkorten om zo hun solvabiliteit te verbeteren. De eerste signalen wijzen er echter op dat een gedeelte van de steun ook wordt gebruikt om staatsobligaties op te kopen. Italiaanse en Spaanse staatsleningen renderen immers al gauw meer dan 5%, terwijl er slechts ongeveer 1% rente hoeft te worden betaald aan de ECB. Wat de banken zal remmen is de verplichting om staatsleningen in stresstests tegen marktwaarde te waarderen, zoals de Europese bankenautoriteit EBA

grafiek 3

grafiek 4

240

8

6

220

4

200

2 180

0 160

-2 140

-4 120

-6

100

-8 J F M A M J J A S O N D J F M A M J J

Eurostoxx 600 bankenindex

A S O N D

Source: Thomson Reuters Datastream

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Griekenland groei bbp

Source: Thomson Reuters Datastream

onlangs oplegde. Zolang banken zich beperken tot de aankoop van staatsleningen van het eigen land lijken zij weinig risico te lopen, zelfs wanneer hun land de euro zou opgeven. Deze staatsleningen kunnen dan weer worden verpand bij de ECB, zodat deze uiteindelijk toch een gedeelte van de Europese staatsschuld financiert. Dat Duitsland en de Bundesbank zich niet krachtig hebben verzet tegen deze praktijk heeft te maken met een vreemde Duitse gedachtekronkel: directe aankoop van staatsschulden door de ECB is in principe verboden, maar indirecte aankoop via de financiering van lokale banken niet. Draghi heeft handig gebruik gemaakt van deze uitweg. Het is duidelijk dat de ECB onder zijn leiding zich wegbeweegt van het Bundesbankbeleid en meer opschuift naar dat van de Fed. De heer Wellink, ex-voorzitter van de Nederlandsche Bank en een trouw Bundesbankvolger, merkte niet voor niets onlangs op dat de ECB wat hem betreft te ver was gegaan. De liquiditeitsproblemen van het bankwezen zijn hiermee voorlopig weggenomen, maar de solvabiliteitsproblemen van zowel banken als overheden nog niet. Zoals aan het begin van dit stuk werd gesteld: het gaat om de totale schuldenberg en die is nog niet afgenomen. Door de steeds hogere verstrengeling van overheidsschulden en bankschulden kunnen deze niet los van elkaar worden gezien. De totale schuldenberg is te hoog en vooral die van banken en overheden moet omlaag, in ieder geval uitgedrukt als percentage van het bbp. Banken staan al jaren onder druk om hun solvabiliteit te verbeteren, maar zijn daarmee nog lang niet klaar. Voor zover banken al niet zijn genationaliseerd, blijven hun aandelen het slecht doen. Een hogere solvabiliteit betekent immers een lager rendement op eigen vermogen, hetgeen zich vertaalt in een lagere waardering. Daarbij komt nog dat aandeelhouders niet hoeven te rekenen op veel dividend, zolang

37

grafiek 5 25

grafiek 6 30

grafiek 7 20

20

15

20 15

10 10

10

5

5 0 0

0 -10

-5

-5 -10 -20

-10

-15 -30

-20 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

DUI groei bbp DUI leading indicator

Source: Thomson Reuters Datastream

de solvabiliteit van het bankwezen niet op orde is. Wij verwachten dat dit nog jaren kan duren. Niet alleen hebben Europese banken weinig kapitaal, ook het peil van hun voorzieningen voor slechte leningen is erg laag, gemiddeld nog geen 50%. Het is dan ook niet verwonderlijk dat de Europese banken ook in 2011 weer behoorden tot de grootste verliezers van de aandelenmarkten. In grafiek 3 is de ontwikkeling van de Eurostoxx 600 bankenindex weergegeven. De solvabiliteitsproblemen van de eurolanden worden onder Duitse druk de laatste jaren vooral aangepakt door bezuinigingen en belastingverhogingen. De zwakkere eurolanden worden hierbij, met medewerking van het IMF, onder zware druk gezet om zodanig hard te bezuinigen dat hun economie in een recessie belandt. In grafiek 4 is de ontwikkeling van het Griekse bbp weergegeven om te laten zien hoe hard de bezuinigingen de economie treffen. Door de oplopende werkloosheid neemt de sociale onrust natuurlijk steeds verder toe. De eenzijdige nadruk op harde bezuinigingen doet sommigen vermoeden dat Duitsland er helemaal niet op uit is om de euro te redden, maar juist op het vertrek van de zwakke broeders, in de eerste plaats natuurlijk Griekenland. De zich verdiepende recessie in Zuid-Europese landen heeft een negatieve invloed op de groei van het eurogebied als geheel, ook die van Duitsland. Belangrijker is dat ook

38

-15 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Duitsland export

Source: Thomson Reuters Datastream

landen als Duitsland en Nederland eigenlijk pas in 2012 serieus beginnen te bezuinigen, zodat de economische groei in het eurogebied verder onder druk komt. Daarbij komt nog dat Europese banken onder zware druk staan om hun kapitaalsbasis te versterken, dan wel hun balans te verkorten, in verband met de nieuwe stresstest van de EBA in 2012. Banken leggen hun kredietnemers daardoor steeds strengere eisen op, als ze al bereid zijn om nog krediet te verstrekken. Hierdoor lijkt het onvermijdelijk dat het eurogebied als geheel opnieuw in een recessie verzeild raakt in 2012. Ook het economisch wonderkind van de EU, Duitsland, lijkt zich hier niet aan te kunnen onttrekken. In grafiek 5 wijzen de vooruitlopende indicatoren op een scherpe afzwakking van de Duitse economie in 2012. Ook de groei in de export loopt sterk terug (zie grafiek 6). In Nederland is vooral de teruggang in de consumptie van duurzame consumptiegoederen als auto’s en meubels zorgwekkend, terwijl het consumentenvertrouwen op weg lijkt naar de dieptepunten van begin 2009 (grafieken 7 en 8). De snel afzwakkende Europese economie lijkt een goede reden om voorzichtigheid te blijven betrachten op beleggingsgebied. Analisten verwachten nog steeds een winstgroei van bijna 10% voor het gemiddelde Europese aandeel in 2012, een groeitempo dat ons weinig realistisch overkomt in een regio die een nieuwe recessie niet lijkt te

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

NL duurzame consumptie 6 maands voorts. gemiddelde

Source: Thomson Reuters Datastream

kunnen vermijden. Voor Amerikaanse aandelen wordt een vergelijkbare winstgroei verwacht in 2012, al staan ook deze verwachtingen de laatste maanden onder druk. De Amerikaanse economische cijfers vielen niet tegen in het vierde kwartaal. In onze vorige publicatie wezen wij er al op dat wij na een mogelijk meevallend vierde kwartaal rekening houden met een terugval in 2012, vooral omdat belastingregelingen voor investeringen minder gunstig worden. Tevens moet het belang van Europa voor de VS niet worden onderschat. Europa is slechts verantwoordelijk voor ongeveer 20% van de Amerikaanse export en daarmee voor ongeveer 3% van de Amerikaanse economie, maar de inkrimping van het Europese bankwezen zal ook een negatief effect hebben op de Amerikaanse economie. In grafiek 9 is te zien dat ook de vooruitlopende indicatoren voor de Amerikaanse economie zich negatief ontwikkelen, zij het minder negatief dan in Europa. De Amerikaanse economie zal ook in 2012 overeind worden gehouden door een relatief hoog overheidstekort van ongeveer 1.000 miljard dollar (ongeveer 6,5% van het bbp), daar de echte bezuinigingen lijken te worden uitgesteld tot 2013, na de verkiezingen. De VS lijken daarmee een recessie te kunnen vermijden in 2012, maar de groei zal niet hoog zijn en waarschijnlijk onvoldoende blijken om het werkloosheidspercentage verder te doen dalen (zie grafiek 10).

grafiek 9

grafiek 8

11

15

25

grafiek 10

20

10

10 15

9

10

5

5

8 0

0

7 -5

-5 6

-10 -10

-15

5

-20 -15

4

-25 -30

-20

NL consumentenvertrouwen

VS groei bbp VS leading indicators

Source: Thomson Reuters Datastream

Ondertussen loopt de inflatie wel op in de VS. Het gewone inflatiecijfer is weliswaar aan het dalen, maar de kerninflatie loopt gestaag op en ligt inmiddels rond de 2%, een niveau dat de beleidsruimte van de Fed begint te beperken (zie grafiek 11). De kerninflatie wordt vooral gedreven door de voortdurende stijging van de medische kosten en door de oplopende huren. Veel Amerikanen zijn hun koophuis immers kwijtgeraakt en nu aangewezen op de huurmarkt. Een en ander maakt het wel minder waarschijnlijk dat de Fed een ‘QE3’, een derde programma van kwantitatieve verruiming, zal lanceren. De bescheiden economische groei en de oplopende inflatie zorgen er overigens wel voor dat de Amerikaanse schuldenberg, uitgedrukt als percentage van het bbp, in 2012 verder moet kunnen dalen. Dit is het voordeel van het agressieve Amerikaanse groeibeleid, dat in een sterk contrast staat met het Europese beleid gericht op bezuinigingen en lastenverhogingen.

3 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

VS werkloosheid

Source: Thomson Reuters Datastream

inflatie, die in 2011 steeg tot rond de 6%, vooral door de oplopende voedselprijzen (zie grafiek 12). De Chinese regering is het afgelopen jaar druk bezig geweest om de groei en de inflatie weer af te remmen door steeds hogere kasreserve-eisen op te leggen aan de banken. Zoals grafiek 12 laat zien lijkt het beleid succesvol te zijn geweest en is de inflatie weer snel aan het dalen. Dit heeft de mogelijkheid geschapen om de banken weer wat meer ruimte te geven, zodat de economische groei in 2012 op een redelijk hoog peil kan blijven. In 2011 is de groei weggezakt tot ongeveer 9% (zie grafiek 13), nog altijd een hoog percentage. Ook China zal echter hinder ondervinden van de teruggang in de Europese economie, daar Europa nog altijd de belangrijkste afzetmarkt is voor Chinese goederen.

grafiek 11 6

5

4

3

2

1

0

-1

-2

-3 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

CORE CPI CPI

grafiek 12 10

Source: Thomson Reuters Datastream

Source: Thomson Reuters Datastream

grafiek 13 15

14 8

Waar de economische groei wereldwijd onder druk lijkt te staan, zijn alle ogen weer gericht op China dat ook na de kredietcrisis van 2008 het voortouw nam om de groei weer aan te zwengelen door zwaar te investeren. Wij vermoeden echter dat China ditmaal voorzichtiger zal zijn, omdat de investeringen ook nadelen met zich meebrachten voor het land. Vooral de prijzen van grondstoffen vlogen omhoog en hadden een zeer negatief effect op de Chinese

13 6

12

11 4 10 2

9

8 0 7 -2

6 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

China inflatie

Source: Thomson Reuters Datastream

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

China bbp

Source: Thomson Reuters Datastream

39

Obligaties Na de spectaculaire daling van de rente op staatsobligaties in de VS en Duitsland tot onder de 2% in het derde kwartaal, bewogen deze rentevoeten zich min of meer zijwaarts in het vierde kwartaal (zie grafiek 14 en 15). Deze markten blijven vooralsnog functioneren als veilige havens in een wereld die steeds meer onveilige havens kent. Deze obligaties lijken overgewaardeerd, als men alleen kijkt naar de recente ontwikkeling van de kerninflatie in de VS (zie grafiek 11). Een dergelijke overwaardering kan in een bedreigende omgeving echter lang aanhouden, zodat wij ervan uitgaan dat de rente op deze staatsobligaties zich zal blijven bewegen rond het huidige lage niveau, terwijl een verdere daling niet eens valt uit te sluiten, wanneer de nood aan de man komt. Beleggers in deze obligaties verliezen natuurlijk koopkracht, omdat de rente onvoldoende is om inflatie en belastingen te compenseren. De obligaties worden dan ook gekocht met het doel het vermogen te beschermen, niet om het te doen groeien. In

onze beheerportefeuilles worden momenteel relatief veel Nederlandse staatsobligaties aangehouden met hetzelfde doel voor ogen. In het vierde kwartaal voegden wij ook een 10-jaars obligatie toe van de EU, met een couponrendement van 2,75%. Het risico van oplopende inflatie is ons inziens op korte termijn beperkt, daar het proces van schuldvermindering of ‘deleveraging’ waarin Japan en het Westen verzeild zijn geraakt in wezen sterk deflationair is. Door de druk op de kredietverlening staat er voortdurend ook druk op de waardering van beleggingen en andere bezittingen. Daar wij ervan uitgaan dat het Westen nog vele jaren bezig zal zijn met ‘deleveraging’ (schuldvermindering), gaan wij er ook vanuit dat de inflatie beperkt zal zijn. De lage rentestanden brengen beleggers in de verleiding om meer risico te nemen, door bijvoorbeeld te beleggen in ‘high yield’ obligaties van zwakkere bedrijven en landen. Zoals wij in onze vorige publicatie schreven, weerstaan wij deze neiging in onze beheerportefeuilles en hebben wij onze beleggin-

grafiek 14

grafiek 15

5.50

5.50

5.00

5.00

4.50

4.50

4.00

4.00

3.50

3.50

3.00

3.00

2.50

2.50

2.00

2.00

1.50

1.50 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

VS lange rente

40

Source: Thomson Reuters Datastream

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

DUI lange rente

Source: Thomson Reuters Datastream

gen in ‘high yield’ obligaties medio 2011 juist verkocht. In grafiek 16 is de risicopremie weergegeven voor Europese ‘high yield’ obligaties, dit is de extra rente die geldt voor deze obligaties, boven de rente op Duitse staatsobligaties. De laatste maanden is deze risicopremie per saldo gestegen, al is zij nog ver verwijderd van de pieken van 2008 en 2009, toen de markt voor dit papier geheel opdroogde. Gezien de matige vooruitzichten voor de wereldeconomie blijven wij deze obligaties voorlopig vermijden, al lijken Amerikaanse high yield obligaties relatief aantrekkelijk. Ook weerstaan wij de verleiding om te beleggen in staatsobligaties van de zwakkere eurolanden. De liquiditeitssteun van de ECB heeft de vooruitzichten voor deze obligaties weliswaar verbeterd, maar de structurele problemen van deze landen zijn nog zodanig groot, dat beleggers waarschijnlijk geen haast hoeven te maken om in te stappen in deze markten.

ook hier hebben wij de risico’s in het derde kwartaal beperkt door het Standard Life European bond fund in te ruilen voor het Robeco Investment Grade bond fund. Het Robecofonds is één van de weinige bedrijfsobligatiefondsen dat niet belegt in achtergestelde obligaties van financiële waarden, instellingen die wij nog steeds zo veel mogelijk mijden. Grafiek 17 geeft aan dat ook de risicopremies op bedrijfsobligaties van een gemiddelde kwaliteit (met een Baa rating) in 2011 zijn gestegen van ongeveer 2% tot rond de 4%. Bedrijfsobligaties hebben als voordeel boven staatsobligaties dat de coupon hoger ligt, terwijl de looptijd gemiddeld veel korter is. Door ons te beperken tot obligaties van de betere bedrijven en door bankobligaties zoveel mogelijk te vermijden, hopen wij een hoger rendement te realiseren zonder dat dit gepaard gaat met veel hogere risico’s. Sterke bedrijven zijn immers betere debiteuren dan zwakke overheden.

In onze beheerportefeuilles beleggen wij nog wel in gewone bedrijfsobligaties, maar

grafiek 16

grafiek 17

30

6

25

5

20

4

15

3

10

2

5

1

0

0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

EUR corp highyieldspread

Source: Thomson Reuters Datastream

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

EUR risicopremie Baa

Source: Thomson Reuters Datastream

41

Aandelen en alternatieve beleggingen Het jaar 2011 was opnieuw een slecht jaar voor de Europese aandelenmarkten, die vaak meer dan 20% verloren. In de AEX viel de schade met een verlies van ongeveer 12% nog mee, vooral door de goede prestaties van RD Shell en Unilever (zie grafiek 18). Ongeveer 90% van de wereldaandelenmarkten boekten verlies in 2011, met als belangrijke uitzondering de Amerikaanse aandelenmarkt, in zijn eentje nog altijd goed voor meer dan 40% van de marktwaarde van alle aandelenmarkten bij elkaar. De beste prestatie werd nog geleverd door de Dow Jones Industrials, een ouderwetse index bestaande uit 30 volwassen Amerikaanse bedrijven (zie grafiek 19). De slechtste prestaties waren, zoals eerder vermeld, weer afkomstig van Europese banken, zoals al te zien was in grafiek 3. Amerikaanse banken staan er veel beter voor dan Europese banken als we kijken naar de hoogte van het eigen vermogen en de mate waarin slechte leningen zijn gedekt door voorzieningen.

grafiek 18

grafiek 19

600

15

550

14

500

13

450

12

400

11

350

10

300

9

250

8

200

7

grafiek 20 140

120

100

80

60

40

150 2008

2009

AEX index 200 daags voorts. gemiddelde

42

20

6 2007

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

2007

2008

2009

DJ Industrials index 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

2007

2008

2009

VS bankenindex (BKX) 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

Toch laat ook de bekende Amerikaanse bankenindex BKX geen bemoedigende ontwikkeling zien (grafiek 20), hetgeen ons sterkt in onze overtuiging om niet te beleggen in banken. Een opvallend groot gedeelte van de winsten van Amerikaanse banken was in 2011 ook afkomstig van de winst die zij op papier konden boeken doordat hun eigen obligaties minder waard waren geworden. Het is echter ook een slecht teken voor de aandelenmarkten, daar de bankensector de neiging heeft op de rest van de markt vooruit te lopen. Doordat wij al tijden niet meer beleggen in banken werden de verliezen in onze aandelenportefeuilles beperkt in 2011. Een ander opvallend verschijnsel in 2011 was het achterblijven van de meeste opkomende landen, met China voorop. Ter illustratie is in grafiek 21 de Hang Seng China Enterprises index weergegeven, een index van de grotere Chinese bedrijven genoteerd in Hong Kong. Dit bevestigt maar weer dat hoge

groei niet hoeft samen te gaan met hoge beleggingsrendementen en er vaak zelfs een negatieve samenhang is tussen groei en rendement. Daar wij op langere termijn betere verwachtingen hebben van de opkomende landen dan van het Westen en Japan, houden wij in onze beheerportefeuilles toch een ongeveer neutrale positie aan in opkomendelandenfondsen. Begin november vergrootten wij onze positie nog licht door onze belegging in het First State Pacific Leaders Fonds uit te breiden nadat het fonds in koers was teruggevallen, na overigens goed te hebben gepresteerd. Onze belegging in de valuta van opkomende landen verschoof van Latijns-Amerika meer naar Azië door de verkoop van het BlackRock fonds ten gunste van het Aberdeen Asian Fonds. In onze gemengde beheerportefeuilles brachten wij onze beleggingen in aandelen in het derde kwartaal al terug tot een neutrale positie. Nadat de meeste aandelen in

oktober een behoorlijk herstel hadden laten zien, hebben wij onze aandelenbeleggingen begin november verder teruggebracht. Gezien de verslechterende vooruitzichten voor de wereldeconomie hebben wij vooral de meer cyclische aandelen in portefeuille verkocht: uitzender Manpower, grondstoffenhandelaar Glencore, industrieel Siemens en de Franse bouwer en infrastructuurexploitant Vinci. Onder de minder cyclische beleggingen hebben wij verlies genomen op het Franse nutsbedrijf GDF Suez, niet alleen door de verslechterende vooruitzichten voor de nucleaire industrie, maar ook omdat nutsbedrijven vaak het eerste slachtoffer zijn van regeringen op zoek naar meer belastinginkomsten. De Amerikaanse oil services gigant Schlumberger werd medio oktober opportunistisch aangekocht, maar een maand later werd reeds winst genomen op deze belegging, daar ook deze behoort tot de meer cyclische categorie. De opbrengsten van deze verkopen zijn in de

grafiek 22

grafiek 23

grafiek 21 22

100

20

90

540 520 500

18

80 480

16 70

460

14 60

440

12 420

50 10

400 40

8

380 30

6

360

20

4 2007

2008

2009

Hang Seng China Enterp. H index 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

340 2007

2008

2009

Manpower 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

MAY

JUN

Glencore

JUL

AUG

SEP

OCT

NOV

DEC

Source: Thomson Reuters Datastream

43

grafiek 24

beheerportefeuilles voornamelijk belegd in kortlopend Nederlands staatspapier.

120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 2007

2008

2009

Siemens 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

grafiek 25

De risico’s in onze beheerportefeuilles zijn door deze acties teruggebracht tot een laag niveau, in lijn met onze visie dat de ontwikkeling van de wereldeconomie het komende jaar zal tegenvallen, terwijl de eurozone waarschijnlijk gebukt zal gaan onder een recessie. De beslissing om de risico’s nog verder terug te brengen was mede gebaseerd op de verslechterende dynamiek van de aandelenmarkten. Het achterblijven van de bankensector, de Chinese aandelenmarkt en de cyclische halfgeleidermarkt (zie grafiek 28) voorspelt ons inziens weinig goeds voor de aandelenmarkten als geheel. Daarbij komt dat de laatste maanden de verkoopvolumes de koopvolumes overtreffen, zelfs in de relatief goed draaiende Amerikaanse markt. Ook overtreft in de meeste markten het aantal dalende aandelen het

grafiek 26

65

120

60

110

55

100

50

90

45

80

40

70

35

60

30

50

25

40

grafiek 27 45

40

35

30

25

20

2007

2008

2009

Vinci 200 daags voorts. gemiddelde

44

15

30

10 2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

2007

2008

2009

Schlumberger 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

2007

2008

2009

GDF Suez 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

aantal stijgende aandelen, allemaal geen tekenen van een gezonde dynamiek. Zoals gezegd behaalden de Amerikaanse aandelenmarkten weer de beste resultaten in 2011, terwijl ook de dollar licht wist te stijgen ten opzichte van de euro. Hoewel het monetaire beleid van de Fed moeilijk verantwoord kan worden genoemd, blijft de dollar toch een veilige haven in onzekere tijden, een verschijnsel dat ook in 2011 weer was waar te nemen (zie grafiek 29). Anderen hebben erop gewezen dat beleggers de voorkeur zullen blijven geven aan een ‘zwakke’ valuta als de dollar, boven een ‘gedoemde’ valuta als de euro. Hoewel wij onze beleggingen in de VS de afgelopen jaren fors hebben uitgebreid, bleek dat toch niet voldoende om een negatief resultaat op de aandelenportefeuilles geheel te vermijden. Wij verwachten dat het gewicht van de VS in onze portefeuilles in 2012 verder zal toenemen. Eén van de

lichtpuntjes in de portefeuilles met alternatieve beleggingen was opnieuw de belegging in goud, voor velen de ultieme valuta. Na de correctie in de goudprijs in september/oktober hebben wij onze beleggingen in goud medio oktober verder uitgebreid (zie grafiek 30). In een wereld waarin zelfs de ECB op een verkapte manier lijkt te zijn overgegaan op monetaire verruiming, lijkt de goudprijs verder te moeten stijgen. Het vertrouwen in papieren valuta komt immers steeds verder onder druk.

grafiek 28 600

grafiek 29 1.70

grafiek 30 2000

550

1.60

500 450

1800 1600

1.50

1400

400

1200

1.40

1000

350

1.30 800

300

1.20 600

250

1.10 400

1.00

200

0.90 150

200

0.80 2007

2008

2009

SOX index (semiconductors) 200 daags voorts. gemiddelde

2010

2011

Source: Thomson Reuters Datastream

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Eurodollarkoers

Source: Thomson Reuters Datastream

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Goudprijs in USD Goudprijs in EUR

Source: Thomson Reuters Datastream

45

46

Copyright Dit Magazine is gebaseerd op publiekelijk bekende en door Insinger de Beaufort (‘IdB’) betrouwbaar geachte bronnen. In het Magazine kunnen verwijzingen naar andere uitgaven of websites zijn opgenomen. Die uitgaven en/of websites en de daar vermelde informatie is niet door Insinger de Beaufort beoordeeld of geanalyseerd. Insinger de Beaufort staat derhalve op geen enkele wijze in voor de juistheid van de informatie op die website(s) en is in geen geval aansprakelijk voor eventuele fouten in die informatie. De beoordeling van het functioneren van de leden van de redactieraad als medewerker of extern adviseur van IdB is op geen enkele wijze van de in dit Magazine opgenomen visies en/of informatie afhankelijk. IdB beschikt over een bankvergunning en is een onder toezicht van de Nederlandsche Bank en de Autoriteit Financiële Markten staande beleggingsonderneming. De verstrekte informatie is zoveel mogelijk gecontroleerd. IdB noch haar aandeelhouder(s) noch haar medewerkers of betrokken adviseurs zijn aansprakelijk voor eventuele onjuistheden in de gegevens. In het Magazine opgenomen informatie biedt generlei garantie voor toekomstige koersontwikkelingen en hieraan kunnen generlei rechten worden ontleend. Transacties op basis van deze informatie geschieden voor rekening en risico van de betreffende cliënt. Het is niet toegestaan om de inhoud (geheel of gedeeltelijk) van deze uitgave, in welke vorm en op welke wijze dan ook, over te nemen, te vermenigvuldigen, te distribueren of openbaar te maken zonder de voorafgaande uitdrukkelijke schriftelijke toestemming van IdB.

47