TÝDENNÍ PŘEHLED 9. - 13. listopad 2015
Zavírací hodnota 981 27.03 25.09 0.37% 0.49%
Týden (%) -0.7 0.0 0.3 1bb -3bb
CME CEZ Erste Fortuna KB NWR O2 CR Pegas PMCR PLG Stock TMR Unipetrol VIG
Zavírací cena 50 477 756 87 5,000 0.2 248 710 11,827 205 69 695 151 770
Týden (%) -3.1 -2.2 -0.9 12.3 -1.6 0.0 8.6 -5.5 0.7 0.0 -1.0 0.0 -0.3 -1.9
mil. CZK mil. EUR
Akcie 2,990 111
Dluhopisy 17,128 634
PX CZK/EUR CZK/USD PRIBOR 6M 10letý SD 4.70/22
3 měsíce (%) -4.3 0.0 -3.1 -2bb -36bb
Začátek roku (%) 3.6 2.3 -8.9 -4bb -23bb
Rok (%) 2.3 2.2 -11.7 -4bb -51bb
Roční min 933 27.02 22.03 0.36% 0.34%
Roční max 1,058 28.32 26.01 0.41% 1.24%
Index PX
PRAŽSKÁ BURZA
Zdroj: Bloomberg BCCP, J&T Banka
PŘEHLED ČEZ - 3Q15 výsledky zaostaly za očekáváním, podle předpokladu snížen cíl EBITDA - Plán odkupu dluhopisů PLG - Silné prodeje v ČR, problémy v exportu pokračují O2 CR - Přidání do indexu MSCI Czech Republic Pegas Nonwovens - Vyřazení z indexu MSCI Czech Republic - V odkupu zatím nakoupeno 3 % vlastních akcií NWR - S&P snížila firmě rating Unipetrol - Založení dceřiné společnosti v Maďarsku PM ČR - Senát schválil zvýšení daní pro cigarety Kofola - Společnost chystá další akvizice Makro - Ekonomika drží vysoké tempo růstu
mil. Kč 2 000
Index (-) 1 050
1 500 1 000
1 000 950 500
900
0 16/10
23/10
30/10
6/11
13/11
VÝHLED NA TENTO TÝDEN Přinejmenším začátek týdne bude samozřejmě ovlivněn teroristickými útoky ve Francii. Vedle tohoto tématu se investoři zaměří na zveřejnění středečního zápisu z posledního zasedání Fedu. Očekáváme další jestřábí vyznění, které se prozatím vine všemi posledními akcemi amerických centrálních bankéřů od říjnového zasedání. Vzhledem k dění ve Francii minulý pátek očekáváme zvýšenou volatilitu, která bude nejdříve negativní pro akcie, ale do konce týdne očekáváme stabilizaci. Další vlna nervozity především u amerických akcií by mohla přijít ve středu, kdy bude zveřejněn avizovaný zápis z posledního zasedaní Fedu. Jen připomínáme, že domácí trh je v úterý zavřený z důvodu státního svátku. Z domácí výsledkové sezóny budeme sledovat čtvrteční výsledky NWR a provozní data PMČR. U NWR očekáváme provozní zisk EBITDA na úrovni 10,6 mil. EUR (vloni -15,3 mil. EUR). Investoři se zaměří na hotovostní pozici, která se považuje za stěžejní. Philip Morris ČR by měl zveřejnit konsolidovaná data za 3Q15. Očekáváme pokračování solidního trendu v ČR a na Slovensku. Další zlepšení by mělo přijít i na provozní úrovni, kde je aktuálně rovnou vykazován ostatní export po změně provozního modelu. Nečekáme výraznější reakci trhu. Z makroekonomického výhledu se v USA zaměříme na úterní spotřebitelskou inflaci (oček. +0,2 % po -0,2 % m/m) a průmyslovou produkci (oček. +0,1 po -0,2 % m/m) a středeční zápis z posledního zasedání Fedu. V Německu se zaměříme na úterní zveřejnění indexů ZEW. Očekává se zlepšení v očekávání (oček. 6 z 1,9 bodu), ale mírné zhoršení v současné situaci (oček. 55 po 55,2 bodech).
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
STRANA|1
AKCIOVÝ TRH – PRAŽSKÁ BURZA ZPRÁVY Z TRHU Investoři se v uplynulém týdnu zaměřili na makroekonomická data a na další vystoupení zástupců Fedu a ECB. Draghi z ECB dále podpořil myšlenku rozšíření monetárního uvolnění v EU na dalším zasedání, které se bude konat 3. prosince. Současně zástupci Fedu, včetně Yellenové, nadále podpořili jestřábí pohled na vývoj měnové politiky v USA. Další zasedání Fedu se bude konat 16.12. Makroekonomická data za uplynulý týden v USA můžeme hodnotit jako mírně horší než očekávání. Nicméně minulý týden nebyl příliš bohatý na makroekonomická zveřejnění. Domácí index PX zakončil týden na 981 bodech, což znamenalo pokles o 0,7 % t/t. Nejvíce klesající akcií uplynulého týdne byl Pegas Nonwovens (-5,5 %; 710 Kč). Plánované úpravy ve složení indexů MSCI znamenají nahrazení Pegasu společností O2 CR s platností od 1.12.2015. Tato informace výrazně ovlivnila páteční obchodování a tím i celý týden. Naopak nejvíce rostoucí akcií týdne byla opět Fortuna (+12,3 %; 86,5 Kč). Fortuna zveřejnila již předminulý týden lepší než očekávaná čísla za 3Q15. Výrazně konzervativní výhled (pokles EBITDA o 20-30 % r/r) byl sice potvrzen, ale myslíme si, že investoři věří v jeho překonání.
Index PX (Česká republika) ATX (Rakousko) WIG 20 (Polsko) BUX (Maďarsko) Euro Stoxx50 (Eurozóna) Dow Jones (USA) S&P500 (USA) Nasdaq (USA)
Zavírací cena 981 2,398 1,979 22,394 3,361 17,245 2,023 4,928
Týden (%) -0.7 -3.8 -2.0 0.5 -3.1 -3.7 -3.6 -4.3
3 měsíce (%) -4.3 -2.2 -10.0 0.4 -3.7 -1.3 -3.3 -2.4
Začátek roku (%) 3.6 11.0 -14.6 34.6 6.8 -3.2 -1.7 4.1
Rok (%) 2.3 9.6 -17.3 28.3 9.9 -2.3 -0.8 5.3
Roční min 933 2,067 1,979 15,687 2,983 15,666 1,868 4,506
Roční max 1,058 2,681 2,549 22,851 3,829 18,312 2,131 5,219
ZVEŘEJNĚNÉ VÝSLEDKY HOSPODAŘENÍ ČEZ
ČEZ oznámil výsledky za 3Q15, které s výjimkou tržeb zaostaly za odhadem trhu. ČEZ také snížil celoroční cíl na zisk EBITDA, což bylo nicméně očekáváno. Projekce na č. zisk zůstala beze změny. Tržby dosáhly 47,7 mld. Kč (+5,3 % r/r) a překonaly konsensus o +3,1 %. Na provozu se negativně projevily zejména dlouhé neplánované odstávky jaderných bloků (Dukovany -2,8 TWh a Temelín -0,9 TWh). Negativní je také pozdější náběh modernizovaných a horší provoz ostatních uhelných elektráren. To jsou hlavní důvody pro pokles EBITDA o 13,5 % r/r na 12,8 mld. Kč. EBITDA nesplnila očekávání analytiků, kteří očekávali 13,5 mld. Kč (-5 %). Proti našemu odhadu byly vyšší provozní náklady, zejména na nákup paliva a nakupované elektřiny, a vyšší byly také ostatní náklady. Pod úrovní EBITDA zaúčtoval ČEZ mimořádný odpis výrobních aktiv ve výši 2,4 mld. Kč. Tento odpis se nyní týká z větší části elektráren v ČR a Polsku, zatímco v minulosti byl spojován s aktivy v jihovýchodní Evropě. Č. zisk pak dosáhl pouhých 1,2 mld. Kč. Byl ale ovlivněn zmíněným jednorázovým odpisem aktiv (-2,4 mld. Kč), což je nepeněžní položka. Negativně se na finanční úrovni projevilo posilování USD proti TRY u tureckých operací (-1,2 mld. Kč, rovněž z větší části nepeněžní položka). Po očištění dosáhl č. zisk 3,2 mld. Kč, rovněž méně než tržní očekávání (3,9 mld. Kč). Cíl na celoroční výrobu byl snížen o 5,7 TWh. To znamená, že neplánované odstávky hlavně v jaderných elektrárnách budou pokračovat i celé 4Q15. Cíl na výrobu v samotných jaderných elektrárnách poklesl o 3,8 TWh a v uhelných elektrárnách o 2TWh. To jsou důvody pro již druhé letošní snížení celoročního cíle na zisk EBITDA. Ten byl snížen na 64 mld. Kč z 68 mld. Kč (původně 70 mld. Kč). Snížení bylo trhem očekáváno, nicméně konsensus byl nastaven na 66-67 mld. Kč a v našich projekcích jsme čekali 65 mld. Kč. Nový cíl je tedy ještě pod těmito odhady. EBITDA za 9M15 je 75,7 % celoročního cíle. Očekávání na č. zisk je beze změn 27 mld. Kč. Na této úrovni jsme možná trochu optimisticky čekali, vzhledem k vratce darovací daně (+3,8 mld. Kč), mírné zvýšení. Projekce č. zisku naznačuje dividendu v rozmezí 30-40 Kč (výplatní poměr 60-80 % č. zisku). Opakujeme náš názor, že ČEZ vyplatí v příštím roce stejnou dividendu jako v minulých letech, tzn. 40 Kč na akcii. To by znamenalo výplatu na horním konci dividendového výplatního poměru. Celkově jsou pro nás výsledky zklamáním. Samotná čísla zaostala kvůli výrobě elektřiny za odhady a i snížení celoročního cíle je hlubší, než byla naše projekce i konsensus trhu. Trh již pravděpodobně zacenil horší výsledky a očekávaný pokles cíle EBITDA v minulých týdnech, kdy cena spadla o téměř 20 %. mil. Kč
3Q15
3Q14
Tržby
47 713
EBITDA
12 826 26,9%
marže
WWW.JTBANK.CZ
r/r
J&T
45 309
5,3%
14 831
-13,5%
32,7%
-5,9pb
WWW.ATLANTIK.CZ
rozdíl
kons.
rozdíl
47 061
1,4%
46 283
3,1%
13 503
-5,0%
13 503
-5,0%
28,7%
-1,8pb
29,2%
-2,3pb
STRANA|2
AKCIOVÝ TRH – PRAŽSKÁ BURZA EBIT marže Č. zisk
3 323
4 725
-29,7%
6 445
-48,4%
6 347
-47,6%
7,0%
10,4%
-3,5pb
13,7%
-6,7pb
13,7%
-6,7pb
1 201
2 363
-49,2%
3 568
-66,3%
3 928
-69,4%
Zdroj: ČEZ, J&T Banka
PLG
Podle zveřejněných čísel vzrostly celkové tržby PLG za prvních 9 měsíců tohoto roku o 1,9 % r/r na 941 mil. Kč. Dobrá výkonnost na domácím trhu byla výrazně tlumena poklesem exportu. Tržby z prodeje piva na domácím trhu rostly o více jak 8 % na 725 mil. Kč, k čemuž výrazně přispěl prodej sudového piva v letních měsících. Po rekordních prodejích v červenci a srpnu se v září prodeje vrátily na “normální” úroveň. Tržby z exportu poklesly o 18 % r/r. Jako důvod společnost udává propad prodejů v on-trade segmentu (sudové pivo) v Rusku o téměř 50 % a rušení některých nízkomaržových dodávek v off-trade segmentu (hlavně prostřednictvím Lidlu v Polsku). Celkový objem vyrobeného piva vzrostl o 3 % na 708 tis. hl. Pozitivně hodnotíme solidní růst prodejů piva v České republice, nicméně špatná výkonnost exportu je pro nás zklamáním. Po výsledcích za první polovinu roku management říkal, že se propad exportu do konce roku vyrovná. Místo toho je nyní pokles ještě vyšší. Zveřejněná čísla by však neměla mít jakýkoliv dopad na cenu akcií. Povinná nabídka odkupu pro minoritní akcionáře, která musí přijít poté, co společnost Lapasan (70 % CEFC, 20 % J&T Private Equity Group, 10 % Zdeněk Radil) získala na začátku září 79,4% podíl, nyní čeká na schválení regulátora. Cena této nabídky by měla být podobná jako cena za většinový podíl (208 Kč za akcii).
ZPRÁVY ZE SPOLEČNOSTÍ ČEZ
ČEZ nabízí držitelům dluhopisů zpětný odkup. Jedná se o emise 700 mil. USD s kupónem 4,25 %, splatných v 2022 a 750 mil. EUR s kupónem 4,5 %, splatných v 2020. ČEZ by měl oznámit cenové podmínky realizovaného odkupu 19. listopadu (pro USD emisi) a 20. listopadu (pro EUR emisi). Od tohoto kroku si společnost slibuje snížení finančních nákladů.
O2 CR/ Pegas Nonwovens
MSCI minulý týden uveřejnilo změny ve svých indexech. Do indexu zaměřeného na Českou republiku byla přidána O2 CR a naopak z něj byl po jednom čtvrtletí vyřazen Pegas Nonwovens. Tyto změny se projeví po obchodování dne 30.11. (pondělí). Vyřazení Pegasu je pro nás mírným překvapením vzhledem ke krátké době setrvání v těchto indexech.
NWR
Agentura S&P snížila rating NWR na CCC s negativním výhledem z CCC+. Důvodem jsou klesající ceny uhlí a zhoršování likvidity. Pokud se tržní podmínky nezlepší, nedostojí NWR svým závazkům a bude hrozit insolvence během 12 měsíců. To potvrzuje náš názor. Opakujeme, že rozhodující budou kontrahované ceny koksovatelného uhlí na 2016. Pokud poklesnou z ceny na r. 2015 (93 EUR/t pro 74 % produkce) očekáváme, že dojde k nějaké korporátní události. Připomínáme, že cena uhlí klesla od začátku roku ze 110 USD/t na cca 80 USD/t.
Unipetrol
Unipetrol oznámil, že založil novou dceřinou společnost v Maďarsku UNIPETROL RPA Hungary Kft. Je 100% vlastněná Unipetrolem a bude aktivní na velkoobchodním trhu s pevnými, kapalnými a plynnými palivy a souvisejícími produkty a v maloobchodním prodeji paliv ve specializovaných obchodech. Tímto krokem chce zlepšovat poskytování služeb a cílit na nové skupiny zákazníků. Zprávu považujeme za neutrální.
PM ČR
Senát minulou středu schválil návrh zákona na zvýšení tabákových daní pro následující roky. Jedná se pouze o pokračování legislativního procesu, který je očekáván. Zvýšení daně z cigaret by mělo způsobit průměrné zvýšení balíčku cigaret o 3-4 Kč v roce 2016 a pak dalších 1-2 Kč v letech 2017/18.
Pegas Nonwovens
Pegas Nonwovens reportoval, že v uplynulém týdnu nakoupil 10 539 ks vlastních akcií za průměrných 754,8 Kč. Tento objem odpovídá 16,1 % týdenního objemu. Celkem Pegas vykoupil 272 766 nebo 59,1 % schváleného odkupu vlastních akcií, nebo 3,0 % celkového počtu. Vedení Pegasu rozhodlo o realizaci zpětného odkupu akcií, kdy je možné vykoupit max. 5 % vydaných akcií (461,5 tis. ks) za cenu do 1 000 Kč, do 14. června 2016.
Kofola
Finanční ředitel společnosti Kofola pro HN uvedl, že Kofola hodlá nadále pokračovat ve své akviziční strategii v Polsku a v zemích bývalé Jugoslávie. Jen připomínáme, že Kofola připravuje své IPO na BCPP a v Polsku, které by mělo proběhnout ještě tento rok. Společnost se již dříve nijak netajila, že hodlá rozšířit své portfolio značek v těchto zemích. Především po akvizici slovinské značky Radenska management naznačoval, že hodlá být více aktivní v jadranském regionu.
Fortuna
Poslanecká sněmovna schválila novelu loterijního zákona, která upravuje zdanění hazardu. Loterie a sázkové společnosti by tak nově od ledna 2016 měly odvádět 23 % z hrubých výher (rozdíl mezi
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
STRANA|3
AKCIOVÝ TRH – PRAŽSKÁ BURZA přijatými sázkami a vyplacenými výhrami) oproti současným 20 %. Od roku 2017 pak zřejmě dojde k dalšímu zvýšení těchto odvodů. Trh s touto variantou již delší dobu počítá, i když vzhledem k procesním problémům byla určitá šance, že se platnost zákona posune. Z pohledu akcií Fortuny bude významnější, na jaké úrovni bude stanovena daňová sazba z dlouhodobějšího pohledu (od roku 2017). Zde počítáme s 25 %, cokoliv nad tuto hranici by bylo z našeho pohledu negativní.
TRH V ČÍSLECH Objem trhu
(mil. Kč) 2,990.4
Změna (%) -10.6
(mil. EUR) 110.6
Změna (%) -10.2
(mil. USD) 119.1
Změna (%) -13.2
Poznámka: Procentní změna oproti 6měsíčnímu průměru týdenního objemu.
CME CEZ Erste Fortuna KB NWR O2 CR Pegas PMCR PLG Stock TMR Unipetrol VIG
Zavírací cena 50 477.0 756 86.5 5,000 0.18 248 710 11,827.0 205 68.9 695 151.0 770
Týden (%) -3.1 -2.2 -0.9 12.3 -1.6 0.0 8.6 -5.4 0.7 0.0 -1.0 0.0 -0.3 -1.9
3 měsíce (%) rel. (%)* -8.5 -4.4 -15.9 -12.2 -0.8 3.7 24.8 30.4 -8.4 -4.2 -14.3 -10.4 56.5 63.5 -23.7 -20.2 10.5 15.5 4.6 9.3 -3.8 0.5 17.8 23.1 -11.2 -7.2 -6.5 -2.3
Rok (%) -6.1 -20.5 38.6 -30.2 4.2 -64.0 16.4 11.4 15.4 19.9 -21.3 14.0 14.6 -28.0
rel. (%)* -8.3 -22.3 35.4 -31.7 1.8 -64.8 13.8 8.9 12.8 17.2 -23.0 11.4 12.0 -29.7
Roční historie min max 43 73 470 664 510 782 56 132 4,559 5,775 0.16 0.6 63 259 611 967 9,923 11,950 166 207 64 93 550 695 119 195 696 1,175
Týdenní objem mil. Kč rel. (%) 5,697 -46 822,474 -31 321,540 -14 23,695 -94 1,086,852 8 1,626 -61 550,431 78 133,526 16 10,574 -85 794 -99 199 -92 0 -100 2,402 -97 21,074 -76
Poznámka: *Procentní změna oproti indexu PX.** Procentní změna oproti 6měsíčnímu průměru týdenního objemu.
CME CEZ Fortuna NWR O2 CR Pegas PMCR PLG Stock TMR Unipetrol
Ceny/Zisk 2014 2015e -1.3 -2.3 11.4 9.6 10.3 16.8 -2.1 n.a. 22.7 15.8 8.9 8.7 14.3 12.4 -48.8 43.6 14.2 n.a. 252.5 n.a. -49.2 n.a.
Cena/ Tržby 2014 2015e 0.4 0.5 1.3 1.3 1.7 1.7 0.1 n.a. 2.1 2.1 1.1 1.1 2.4 3.3 2 1.9 1.7 n.a. 3.1 n.a. 0.2 n.a.
Cena/ Zisk KB Erste VIG
2014 14.6 -8.7 10
2015e 15.5 15.5 10
EV/ EBITDA 2014 2015e 11.8 9.1 5.7 6.1 5.9 8.3 5.5 n.a. 9.8 8.2 5.1 5.4 9.7 8.7 12.4 10.2 7.9 n.a. 9.4 n.a. 21.5 n.a. Cena/ Účetní hodnota 2014 2015e 1.8 1.8 1.2 1.1 0.7 0.7
EV/ Tržby 2014 2015e 1.7 1.8 2.1 2 1.7 1.7 0.1 n.a. 2.1 2.1 1.1 1.1 2.4 3.3 2.2 2.1 1.7 n.a. 3.1 n.a. 0.2 n.a.
Cílová cena 1.8 USD (45 Kč) 661 Kč 86 Kč V revizi 246 Kč 803 Kč 11 622
Cílová cena 6 000 Kč 25 EUR (684 Kč) 38,0 EUR (1 045 Kč)
Dlouhod. doporuč. Prodat Koupit Koupit Prodat Koupit Prodat Koupit Nehodnoceno Nehodnoceno Nehodnoceno Nehodnoceno
Dlouhodobá doporučení Koupit Prodat Koupit
Krátkod. výhled Neutrální Neutrální Neutrální Negativní Neutrální Neutrální Neutrální
Krátkodobý výhled Neutrální Neutrální Neutrální
Poznámka: EV = Hodnota společnosti, EBITDA = Hospodářský výsledek před odečtením úroků, daní, odpisů a amortizací
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
STRANA|4
EKONOMIKA - ČR HDP – 3Q/15
HDP podle předběžného odhadu ve 3Q 2015 mezikvartálně vzrostlo o 0,5 % a meziroční růst české ekonomiky mírně zpomalil na 4,3 % z vysokých 4,6 % ve 2Q. Výsledek u q/q růstu překonal i ty nejoptimističtější očekávání (trh: 0,2 % q/q; 4,2 % r/r). Trh (včetně nás) očekával, že dojde k většímu zvolnění tempa růstu po vysoké dynamice v 1. pololetí (1Q +2,5 % q/q; 2Q +1,1 % q/q) a nárůstu zásob, ale domácí poptávka nadále drží vysoké tempo. Statistický úřad byl ve svém komentáři k výsledkům HDP maximálně stručný. Z hlediska nabídkové strany růst táhl hlavně průmysl a také stavebnictví, kde se projevuje dočerpávání fondů EU a následné veřejné zakázky do dopravní infrastruktury. Na výdajové straně růst HDP táhnou investice a spotřeba domácností. Přesnější odpověď dají detailní výsledky národních účtů, které ČSÚ zveřejní 27. listopadu. Zveřejněné úrovně q/q a r/r růstu totiž naznačují, že statistický úřad revidoval předchozí údaje. Pokračující vysoký růst české ekonomiky nemění naše očekávání, že ČNB bude držet dosavadní politiku – sazby 0,05 %, koruna 27/CZK/EUR – do konce roku 2016 a možná i déle. Předběžné výsledky HDP v Evropě naplňují očekávání, že růst v západní Evropě pokračuje pozvolným tempem, přitom region střední Evropy si drží o něco vyšší tempo.
Reálný HDP Průmyslová výroba Spotřebitelská inflace Obchodní bilance Běžný účet Nezaměstnanost
WWW.JTBANK.CZ
%, r/r %, r/r reál %, r/r mld. CZK % HDP %
WWW.ATLANTIK.CZ
Poslední hodnota 4.3 0.6 0.2 19.0 0.5 5.9
Období
2013
2014
2015e
3Q/15 09/15 10/15 09/15 2014 10/15
-0.7 -0.1 1.4 107 -1.4 7.7
2.0 4.9 0.4 150 0.5 7.7
4.3 4.0 0.4 140 1.3 6.5
STRANA|5
DEVIZOVÝ TRH Koruna k euru se celý týden držela ve velmi úzkém pásmu 27,02-27,04 CZK/EUR. Z obchodování se naprosto vytratila jakákoliv volatilita kurzu a ČNB pravděpodobně byla přinucena aktivně intervenovat proti posílení koruny přes hranici 27 CZK/EUR. Ostatní měny v regionu minulý týden mírně posilovaly.
CZK/EUR
Krátkodobě může koruna pokračovat v nevýrazném obchodování těsně nad 27 CZK/EUR. Nadále očekáváme, že nejen krátkodobě, ale i střednědobě (týdny, měsíce) se bude koruna obchodovat jen lehce nad úrovní 27 CZK/EUR kvůli politice ČNB. Po předchozím propadu se koruna k dolaru stabilizovala v pásmu 25,0-25,2 CZK/USD. Za tímto vývojem stál vývoj dolaru k euru, protože koruna k euru poslední 2 týdny vykazuje zanedbatelné změny.
CZK/USD
Krátkodobě může obchodování provázet výrazné výkyvy na obě strany kvůli nervozitě na finančních trzích. Další vývoj bude určovat především eurodolarový trh, tedy výhled na vývoj sazeb v USA. Obchodování dolaru k euru bylo celý týden sevřeno v úzkém pásmu 1,07-1,08 USD/EUR. Vystoupení představitelů Fedu i v Evropě ECB přineslo mírnou volatilitu, ale nikoliv změnu úrovně obchodování. Podobně minimální dopad měly i zveřejněná makrodata v USA a Evropě na konci týdne. Trh zacenil vysoké šance zvýšení sazeb v USA a uvolnění měnové politiky ECB a čeká na další vývoj.
USD/EUR
Trh bude vyčkávat, zda další data a hlavně zápis z posledního zasedání Fedu (středa) více napoví o zvyšování sazeb. Bez výraznějšího překvapení by se dolar měl asi dál udržet blízko 1,08 USD/EUR. V delším horizontu (týdny, měsíce) nově hrozí posílení až paritě 1,0 USD/EUR kvůli kombinaci zvyšování sazeb v USA a současně zvyšování QE ze strany ECB. Koruna 26,75
EUR/USD
EUR
USD 23,00
1,20
1,15
24,00
27,00
1,10
25,00
16/10
1,05
EUR USD
27,25
23/10
Směnné kurzy CZK/EUR CZK/USD CZK/GBP USD/EUR
WWW.JTBANK.CZ
30/10
6/11
Zavírací hodnota 27.03 25.09 38.23 1.077
Týden (%) 0.0 0.3 -1.0 -0.3
1,00 16/10
26,00 13/11
3 měsíce (%) 0.0 -3.1 -0.5 3.1
WWW.ATLANTIK.CZ
Začátek roku (%) 2.3 -8.9 -6.8 12.3
Rok (%) 2.2 -11.7 -9.0 15.8
23/10
Roční min 27.0 22.0 34.5 1.05
30/10
Roční max 28.3 26.0 39.0 1.26
6/11
Forward 1 měsíc 27.0 25.1 38.2 1.08
13/11
Forward 6 měsíců 26.9 24.9 37.9 1.08
STRANA|6
PENĚŽNÍ A DLUHOPISOVÝ TRH PRIBOR
Fixing (%) 0.15 0.29 0.37 0.46
2T 3M 6M 1 rok
Týden (bb) 0 0 1 1
3 měsíce (bb) -1 -2 -2 -2
Začátek roku (bb) -2 -5 -4 -5
Rok (bb) -2 -5 -4 -5
Výnosová křivka peněžního trhu
Roční min 0.15 0.29 0.36 0.45
Roční max 0.17 0.34 0.41 0.51
3měsíční FRA n.a. 0.24 0.19 n.a.
Výnosová křivka dluhopisového trhu
1,00
2,0 16/10/2015
1,6 0,75
13/11/2015
1,2 0,8
0,50
0,4
0,0
0,25
0 16/10/2015
2
5
7
10
12
15
-0,4
13/11/2015
-0,8
0,00 1W
2W
1M
3M
6M
9M
1Y
roky / years
bps. 6
bps.
0,0
4
-2,0
2 0
-4,0
-2
-4
-6,0 -6 -8
-8,0
-10 -12
-10,0
Objem dluhopisového trhu
(mil. Kč) 17,128.4
změna (%) 49.4
(mil. EUR) 633.7
změna (%) 48.2
(mil. USD) 682.2
změna (%) 42.9
Týden (bb) 2.2 0.9 2.1 0.0 0.9
Durace
Poznámka: Procentní změna oproti 6-měsíčnímu průměru týdenního objemu.
Označení
Splatnost
Cena
SD SD SD SD SD
28-Jul-16 11-Apr-17 17-Mar-18 29-Oct-19 12-Sep-20
100.69 106.21 102.47 106.19 118.40
0.50/16 4.00/17 0.85/18 1.50/19 3.75/20
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
Týden (bb) -3 -10 -7 -3 -12
Objem (mil. Kč) 0 48 0 2 30
VDS (%) -0.48 -0.42 -0.20 -0.07 -0.06
0.7 1.4 2.3 3.9 4.5
STRANA|7
KOMODITY KOMENTÁŘ K TRHU Minulý týden byl pro komoditní trhy velmi krvavý a široké indexy v průměru klesly kolem 3-5 % t/t. Podobně jako předchozí týden propad táhl silný dolar a obavy ze zvyšování sazeb v USA. Propad šel tentokrát přes všechny sektory, ale nejhlubší pád zaznamenala ropa, která se dostala na nejnižší úrovně od konce srpna – WTI (-8 % t/t, 41 USD); Brent (-8 % t/t; 44 USD). Ztráty v průměru kolem 3 % zaznamenaly technické kovy, cena mědi (-3 % t/t) se propadla na nové minimum od roku 2009 (2,17 USD/lb, 4825 USD/t). Zemědělské plodiny v průměru ztratily kolem 2 %. Naopak relativně nejlépe dopadly drahé kovy (-1 % t/t), které propadly předchozí týden. Zlato se po většinu minulého týdne drželo kolem 1 080-1 090 USD/oz. Zavírací hodnota 43.6 40.7 1,084 28.6 46.0 1,491 4,825 495.8 358.25 859
ropa - Brent ropa - WTI Zlato Elektřina Úhlí Hliník Měď Pšenice Kukuřice Sója
Týden (%) -8.0 -8.0 -0.5 -2.4 -3.3 -2.1 -3.2 -5.3 -4.0 -1.4
3 měsíce (%) -11.1 -4.1 -2.8 -8.2 -14.7 -5.7 -6.6 -2.1 -1.6 -12.2
Ropa a zlato
Začátek roku (%) -23.9 -23.5 -8.5 -13.1 -30.4 -19.5 -23.4 -15.9 -9.8 -15.7
USD/oz. 1200
USD/t 5500
Ropa - Brent
US cent/bu 460
420
1000
WWW.JTBANK.CZ
30/10
6/11
13/11
EUR/MW 30
Uhlí 1Y ARA Elektřina - Lipsko
51 29
5000
50
40
USD/t 54
60
1100
Roční max 80.4 76.5 1,302 36.2 73.2 2,061 6,725 655 434 1,056
Uhlí a elektřina
Měď Kukuřice
Zlato
23/10
Roční min 42.7 38.2 1,085 28.6 46.7 1,470 4,926 457 348 862
Měď a kukuřice
USD/bbl 70
16/10
Rok (%) -44.0 -45.1 -6.8 -17.3 -35.2 -26.9 -27.5 -10.5 -7.2 -18.2
4500 16/10
WWW.ATLANTIK.CZ
23/10
30/10
6/11
13/11
380
48
340
45 16/10
28 23/10
30/10
6/11
13/11
STRANA|8
KALENDÁŘ Datum
Čas
Země
Indikátor
16/11/15 16/11/15 16/11/15 16/11/15 16/11/15 16/11/15 16/11/15 16/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 17/11/15 18/11/15 18/11/15 18/11/15 18/11/15 18/11/15 19/11/15 19/11/15 19/11/15 19/11/15 19/11/15 19/11/15 19/11/15 20/11/15
11:00 10:30 11:00 14:00 14:30 14:30 14:30 14:30 14:30 14:30 15:15 15:15 14:30 14:30 14:00 8:00 8:00 16:00
Eurozóna Británie Německo Maďarsko USA USA USA USA USA USA USA USA USA USA Polsko ČR ČR Eurozóna
CPI Bioton Getin Holding KBC Bankverzekeringsholding PBG Polnord Rovese Polimex Mostostal CPI ZEW Index ek. očekávání MNB - Úrokové sazby CPI (m/m) CPI (r/r) CPI bez potravin a energií (m/m) CPI bez potravin a energií (r/r) CPI CPI Průmyslová výroba Využití průmyslových kapacit Flughafen Wien Home Depot Wal-Mart Stores Stavební povolení Zahájené nové stavby domů Lowe's Cos Network Appliance Target Průmyslová výroba NWR: Výsledky za 3Q15 PMČR: Provozní data za 3Q15 Best Buy The GAP Thyssenkrupp LUKOIL Spotřebitelská důvěra
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
Období
J&T (oček.)
Trh (oček.)
Předchozí
10/15 10/15 11/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 10/15 3Q15 3Q15 -
-10.6 mil. EUR -
0.1% m/m EUR 1.24 PLN 0.28 -0.1% r/r 6 1.35% 0.2% m/m 0.2% m/m 1.9% r/r 0.2% m/m 0.1% r/r 0.1% m/m 77.5% USD 1.32 USD 0.98 1149k 1160k USD 0.78 USD 0.57 USD 0.86 2.5% r/r USD 0.36 USD 0.64 EUR 0.26 -7.5
0.2% m/m PLN 0.10 PLN 0.25 EUR 5.02 PLN -0.7 PLN 0.59 PLN -0.08 PLN -0.78 -0.1% r/r 1.9 1.35% -0.2% m/m 0.0% r/r 0.2% m/m 1.9% r/r -0.2% m/m 0.0% r/r -0.2% m/m 77.5% EUR 4.10 USD 5.09 USD 4.84 1103k 1206k USD 2.96 USD 1.50 USD 4.34 4.1% r/r -71.2 mil. EUR USD 2.65 USD 2.75 EUR 0.48 USD 3.07 -7.7
STRANA|9
SLOVNÍČEK POJMŮ Bazický bod 100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)
Forex
Book value účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti
Goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.
CAGR
průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 20012009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)
CAPEX
investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku (stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)
CEE CIS
devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange markets)
NI
čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)
střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)
m/m
meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)
Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)
P/BV
Dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie
poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)
P/E
EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization); Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and Amortization).
vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)
Rafinérská marže rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t
EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám (=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže. EBIT
provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)
EPS
zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)
EV
hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
q/q
mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)
SWAP
finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu
Tržní kapitalizace ukazatel velikosti společnosti; součin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation y/y
meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)
S T R A N A | 10
KONTAKTY OBCHODOVÁNÍ S CENNÝMI PAPÍRY Jan Pavlík Michal Znojil Tereza Jalůvková Barbora Stieberová Milan Svoboda Miroslav Nejezchleba Marek Trúchly Taťána Marešová
Vedoucí oddělení Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – zahraničí (USA) Obchodování – zahraničí (USA) Treasury sales pro institucionální klientelu
+420 +420 +420 +420 +420 +420 +420 +420
OBCHODOVÁNÍ – ATLANTIK, eATLANTIK Vratislav Vácha Michal Vacek
Obchodování – ČR a zahraničí Obchodování – ČR a zahraničí
+420 221 710 677 +420 221 710 662
[email protected] [email protected]
PRODEJ A KLIENTSKÉ SLUŽBY Dalibor Hampejs Kovářová Markéta
Podílové fondy Klientské služby
+420 221 710 624 +420 221 710 638
[email protected] [email protected]
SPRÁVA KLIENTSKÝCH PORTFOLIÍ Roman Hajda Katarína Ščecinová
Vedoucí pro investice Portfolio manažer
+420 221 710 224 +420 221 710 498
[email protected] [email protected]
PORTFOLIO MANAGEMENT Martin Kujal Marek Janečka
Vedoucí pro investice; dluhopisy Portfolio manažer; akcie
+420 221 710 698 +420 221 710 699
[email protected] [email protected]
ODDĚLENÍ ANALÝZ Milan Vaníček Milan Lávička Bohumil Trampota Pavel Ryska Petr Sklenář
Strategie, farma, telekom Banky, finanční sektor Energetika, chemie Nemovitosti, média Makroekonomika, komodity
+420 +420 +420 +420 +420
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
J&T BANKA J&T Banka, a. s.
J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky
221 221 221 221 221 221 221 221
221 221 221 221 221
710 710 710 710 710 710 710 710
710 710 710 710 710
628 131 606 613 554 633 661 300
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
607 614 657 658 619
ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Brno:
Pobřežní 14
Dvořákovo nábrežie 8
Pobřežní 14
Trnitá 500/7
186 00 Praha 8
811 02 Bratislava
186 00 Praha 8
602 00 Brno
Tel.: +420.221.710.111
Tel.: +421.259.418.111
Tel.: +420 221 710 676
Tel.: +420 545 220 542
Fax: +420 221 710 626
[email protected]
Česká republika
Česká republika
Zelená linka: 800 484 484 Česká republika
Slovenská republika
www.jtbank.cz
www.jt-bank.sk
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
www.atlantik.cz
S T R A N A | 11
PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ
J & T BANKA, a. s., (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a. s., oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. ATLANTIK finanční trhy, a. s., (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení, připravuje, tvoří a rozšiřuje investiční doporučení, ATLANTIK FT tato doporučení rozšiřuje. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dohledu České národní banky, Na Příkopě 28, Praha 1, PSČ 115 03 – http://www.cnb.cz/. V tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění související s tvorbou a šířením investičních doporučení. Banka a ATLANTIK FT uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci Banky (dále také „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení Banka používá následující stupně investičních doporučení:
Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva.
Metody oceňování Banka při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkovém zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není odvozena od obchodů Banky nebo ATLANTIKu FT nebo ovládající a ovládané právnické osoby nebo právnické osoby tvořící koncern (dále jen „propojená osoba“). Banka a ATLANTIK FT v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu uplatňují postupy a pravidla stanovená právními předpisy a jejich vnitřními předpisy, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených Bankou a ATLANTIKem FT, a to zejména zavedením odpovídajícího vnitřního členění zahrnujícího informační bariéry mezi jednotlivými útvary a pravidelnou vnitřní kontrolou.
WWW.JTBANK.CZ
WWW.ATLANTIK.CZ
Zároveň však Banka a ATLANTIK FT upozorňuje na skutečnost, že tento dokument může obsahovat informace týkající se investičních nástrojů nebo emitentů investičních nástrojů, kterých se investiční doporučení přímo nebo nepřímo týká (dále jen „emitent“), u kterých může mít některý ze subjektů náležejících do regulovaného konsolidačního celku Banky své vlastní zájmy. Tyto zájmy mohou spočívat v přímém nebo nepřímém podílu na těchto subjektech, v provádění operací s investičními nástroji týkajícími se těchto subjektů nebo v provádění operací s investičními nástroji uváděnými v tomto dokumentu. Další upozornění Banka a ATLANTIK FT a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci Banky a ATLANTIKu FT a/nebo s nimi propojené osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu organizačnímu útvaru obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři včetně potenciálních zákazníků Banky nebo ATLANTIKu FT (dále také „Zákazník/Zákazníci“) by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané Bankou a šířené Bankou, ATLANTIKem FT a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání střetů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který Banka vydala investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňujícím dálkový přístup na internetové adrese: https://www.jtbank.cz/informacnipovinnost/#povinne_uverejnovane_informace. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou odpovědnost. Přestože investiční doporučení Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže Banka přijmout odpovědnost a zaručit se za úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k Bance a/nebo ATLANTIKu FT. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněna bez předchozího upozornění. Minulá výkonnost investičních nástrojů nezaručuje výkonnost v budoucnu. Tento dokument není veřejnou nabídkou na koupi či úpis investičních nástrojů ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu ve znění pozdějších předpisů, stejně tak nepředstavuje nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého Zákazníka. Názory a doporučení tamtéž uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých Zákazníků, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit Zákazníkům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání se na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito Zákazníci jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit v čase a není zaručena návratnost původní investované částky ani výše případného zisku.
2015 © J & T BANKA, a. s., ATLANTIK finanční trhy, a. s.
S T R A N A | 12
