Soudní ochrana ped viteli. Soudní ochrana ped viteli a plán restrukturalizace

27. b ezen 2009

Cílová cena: Nehodnoceno Tržní cena: 157 K

Dlouhodobé doporu ení: Prodat Krátkodobý výhled: Negativní

ORCO PROPERTY GROUP Soudní ochrana p ed v iteli Soudní ochrana p ed v iteli a plán restrukturalizace Spole nost Orco Property Group oznámila, že její p edstavenstvo usp lo s žádostí o soudní ochranu p ed v iteli na období šesti m síc , které m že být prodlouženo. D vodem takového kroku je sou asná obtížná situace na realitním a úv rovém trhu. Díky tomuto opat ení chce Orco zrychlit proces strategické, provozní a finan ní restrukturalizace spole nosti (navržené generálním editelem; J.F. Ott) a také zahájit diskuzi s v iteli a potenciálními investory, aby došlo ke zlepšení kapitálové pozice spole nosti. Soudní slyšení prob hlo u pa ížského obchodního soudu dne 25. b ezna, p i emž bylo vydáno dle francouzského zákona. Soudní ochrana p ed v iteli Sauvegarde“) je právní opat ení dle francouzského zákona, které umož uje spole v innosti, p i emž na asov omezenou dobu chrání spole nost p ed nároky v dojít k dokon ení plánu restrukturalizace.

rozhodnutí soudu („Procédure de nosti pokra ovat itel , aby mohlo

Toto opat ení má být vyhrazeno i pro spole nosti, které jsou solventní. Soudní ochrana neovlivní pravomoci managementu. P estože se v p ípad Orka jedná o lucemburskou spole nost, tak dle legislativy EU ( . 1346/2000 z kv tna 2000) je tento proces za ur itých podmínek umožn n i spole nostem, které mají své sídlo mimo Francii. Orco uvedlo, že nyní elí kombinaci následujících nep íznivých faktor : i) zpomalení plánu prodeje vybraných aktiv (vliv sou asné tržní situace), ii) problémy se splácením p j ek, které byly poskytnuty dce iným spole nostem ze strany mate ské spole nosti, iii) splátky úv r bankám, aby byly prodlouženy ur ité úv rové linky, které jsou splatné v roce 2009. Orco sd lilo, že soudní ochrana poskytne spole nosti nezbytný as pro implementaci strategické transformace a plánu finan ní restrukturalizace. Dále uvádíme p ehled jednotlivých krok . Z hlediska strategie se Orco chce zam it na projekty, které p inesou výnosy v letech 2009 a 2010. a) Orco se bude chtít zam it na hlavní innost (komer ní pronájem a reziden ní výstavba) a opustit vedlejší innosti (logistika, hotely). b) d raz bude kladen na p ítomnost v klí ových m stech (Praha, Berlín, Varšava, Budapeš , Bratislava) a opustit mén d ležitá m sta a zem . c) dce iná spole nost Orco Germany z stane strategickým zájmem spole nosti. Restrukturalizace Orco Germany se bude týkat GSG (800 tis. m2 pronajímatelných ploch v Berlín ) a prodeje zejména developerských projekt . Orco Germany by se nadále m lo financovat z vlastní innosti. Z hlediska provozní innosti chce Orco posílit a urychlit opat ení navržená opat ení pro zlepšení finan ní situace. Konkrétn se jedná o: a) b) c) d)

urychlení programu na snižování náklad (provozní náklady) p esunutí kapitálových výdaj na projekty, které budou generovat výnosy v p íštích 24 m sících dokon ení projekt , které již jsou p edprodány (724 byt ) s cílem získat cash flow a zisk postupn prodávat vybraná aktiva se snahou vyhnout se prodeji za nevýhodné ceny

27. b ezen 2009 Z hlediska finan ní stránky chce Orco jednat s obchodními partnery (v itelé a d ležití dodavatelé) na restrukturalizaci dluhu. Jednání by m la za ít v krátké dob . P edstavenstvo Orka pov ilo manažerský tým v ele s J.F. Ottem, aby zapo al diskuzi s v iteli a potenciálními investory kv li zlepšení kapitálové pozice spole nosti. Orco oznámilo, že hospodá ské výsledky za rok 2008 budou zve ejn ny 31. b ezna. Spole nost dále zopakovala, že refinancovala úv ry za 100 mil. EUR, z celkových 188 mil. EUR dluhu, který je splatný letos. Plánované tržby by v roce 2009 m ly dosáhnout 277 mil. EUR (-7% r/r).

Názor ATLANTIK FT Domníváme se, že restrukturalizace bude hodn závislá na postoji v itel a dalších obchodních partner , jejichž spolupráce je nutná k tomu, aby se Orku poda ilo úsp šn provést restrukturalizaci. Lze p edpokládat, že i v jejich zájmu bude, aby Orco pokra ovalo ve své innosti a p e kalo nep íznivé období. P ípadná likvidace by totiž mohla být hodnotov destruktivní a v kone ném d sledku by proto návratnost pohledávek mohla být nižší než p i variant s restrukturalizací spole nosti. Je ale otázkou, na kolik se sou asný management a v itelé budou schopni dohodnout. Myslíme si, že v nejmén výhodném postavení jsou nyní akcioná i, jejichž osud bude závislý na postupu jak managementu Orka, tak v itel . Ur itou možností n kterých akcioná je, že se pokusí vym nit management na nejbližší valné hromad (duben). Zájem provést zm ny ve vedení firmy již projevilo sdružení SOS Orco, které prý sdružuje minoritní akcioná e s celkovým 8% podílem na po tu všech akcií. Z hlediska valné hromady bude d ležité, kdo se jí v bec zú astní a podle toho se bude i odvíjet hlasování.

Tabulka . 1: Akcioná ská struktura (b ezen 2009) Akcioná Po et akcií % podíl Properita inv. spol. 549 382 5,02% Ott & Co SA 176 343 1,61% Bernard Gauthier 207 933 1,90% Jardenne 461 831 4,22% European Investors* 317 665* 2,90%* Martin Burda n.a. 2,66% Zam stnanci 24 077 0,22% Vlastní akcie v držení Orco 125 866 1,15% Ostatní** n.a. 80,32% Celkem 10 943 866 100,00% Zdroj: Orco, ATLANTIK FT, Bloomberg *po et akcií, které byly v držení European Investors ke konci 2008, Orco od listopadu 2008 stále uvádí, že European Investors drží 516 465 akcií i 4,73% **sdružení SOS Orco tvrdí, že údajn ovládá 8% akcií (více minoritních akcioná )

P edpokládáme, že z hlediska budoucího vývoje mohou vzniknout 4 základní scéná e: i) pokra ování innosti, ii) kapitalizace dluhu, iii) navýšení kapitálu, iv) likvidace.

Pokra ování innosti V p ípad , že se Orku poda í úsp šn provést restrukturalizaci, pak bude pokra ovat ve svém podnikání. Nejd ležit jším faktorem bude otázka financování (v ideálním p ípad by se jednalo o restrukturalizaci dluhu), což bude závislé na postoji v itel . Orco m že problém s financováním ešit prodejem aktiv, ale jak sama spole nost ekla, tak vlivem sou asné situace na realitním trhu je prodej obtížn jší.

Kapitalizace dluhu Další scéná p edstavuje možnost, že by v itelé mohli dosáhnout kapitalizace své pohledávky (dluhu) do vlastního kapitálu. To by sice vy ešilo problém se zadlužením, ale na druhou stranu by to

2

27. b ezen 2009 znamenalo vydání pravd podobn velkého množství nových akcií, což by zp sobilo edící efekt pro stávající akcioná e. Navíc by v itelé získali kontrolu nad spole ností, což by se nemuselo líbit managementu Orka.

Navýšení kapitálu - vydání nových akcií Aby Orco posílilo svou kapitálovou pozici (snížení zadluženosti) a zabránilo tak v itel m v ovládnutí spole nosti, pak by muselo získat investora, který by poskytl pod ízený dluh (nepravd podobné) i poskytl nový kapitál, což by však vedlo k vydání nových akcií. To by op t vedlo k edícímu efektu pro stávající akcioná e, jelikož by se pravd podobn jednalo o velký po et nových akcií. Kdyby nap íklad Orco cht lo získat 100 mil. EUR, pak by muselo být vydáno cca 17 mil. nových akcií (p i cen 157 K /akcie; poslední zavírací cena na pražské burze), ímže by po et akcií vzrostl o tém 160%.

Likvidace Pokud Orco nebude schopno splnit své závazky, pak by v itelé mohli poslat spole nost do likvidace (poté, co skon í soudní ochrana p ed v iteli). V tomto p ípad nelze íci, jaká ást i zda v bec n jaká ást majetku Orka by zbyla na akcioná e po vypo ádání všech zákonných pohledávek a nárok . Pokusili jsme se vypo ítat teoretickou likvida ní hodnotu spole nosti p i velkém zjednodušení (viz následující kapitola).

3

27. b ezen 2009

Teoretický výpo et likvida ní hodnoty Vzhledem k tomu, že nelze vylou it, že Orku se nepoda í restrukturalizovat spole nost, pak jsme se pokusili vypo ítat teoretickou likvida ní hodnotu spole nosti. Výpo et je hodn zjednodušený a vychází z ú etní hodnoty všech položek bilance. Není zde zahrnut rozdíl mezi tržní a ú etní hodnotou nemovitostí (fair value adjustment), které vstupují do výpo tu NAV. Vzhledem k tomu, že tržní hodnota nemovitostí nyní klesá, tak lze o ekávat, že tento pozitivní rozdíl v pr b hu asu vymizí. Do výpo tu také nejsou zahrnuty n které nep íznivé faktory, které by se pojily s potenciální likvidací spole nosti (nap . smluvní pokuty u rozpracovaných projekt z d vodu nedokon ení projekt , atp.). P i výpo tu jsme vycházeli z t chto p edpoklad . Všechny položky týkající se závazk jsme ocenili 100% (spole nost bude muset uhradit všechny závazky). V p ípad aktiv jsme u pen žních prost edk , finan ních aktiv, pohledávek, odložených da ových pohledávek použili koeficient 100% (spole nost p i likvidaci získá 100% ú etní hodnoty). U nehmotných aktiv jsme použili koeficient 50%. U zbylých p ti položek aktiv (p evážn nemovitosti) jsme aplikovali r zné koeficienty, ímž jsme získali 3 základní varianty likvida ní hodnoty. Vyšší koeficient jsme vždy použili u nemovitostí, které existují i jsou v provozu (investi ní majetek a hotely), a tak lze p edpokládat, že by se prodávaly s menším diskontem, než by to bylo u projekt v developerské fázi (ve výstavb ), z nichž n které by mohly být úpln odepsány. Použité koeficienty lze vid t v následující tabulce. U našich t í základních variant jsme získali teoretickou likvida ní hodnotu, která se pohybuje od mínus 15,0 EUR/akcie do plus 8,2 EUR/akcie. Každopádn nelze vylou it, že p ípadná likvida ní hodnota by byla záporná. Pro úplnost uvádíme, že poslední známá hodnota NAV ( istá hodnota aktiv) na akcii byla 83,9 EUR k 1H08. O ekáváme, že ke konci roku 2008 NAV na akcii inila 70,7 EUR. Orco oznámí novou hodnotu NAV na akcii p i zve ejn ní výsledk (31. b ezna).

Tabulka . 2: Likvida ní hodnota – 3 varianty Položka aktiv Investi ní majetek Hotely a vlastní budovy Za ízení budov a staveb Projekty ve výstavb Zásoby (rozpracované projekty)

Var. 1: likvid. hodn. (%) 80% 80% 60% 60% 60%

Var. 2: likvid. hodn. (%) 70% 70% 60% 60% 60%

Var. 3: likvid. hodn. (%) 80% 80% 70% 70% 70%

-15,0

8,2

Ostatní položky aktiv a pasiv mají stejnou likvida ní hodnotu Likvida ní hodnota na akcii (EUR) Zdroj: Orco, ATLANTIK FT

0,6

Detailní popis jednotlivých variant je na následujících stranách.

4

27. b ezen 2009

Tabulka . 3: Likvida ní hodnota – varianta 1 tis. EUR Nehmotná aktiva Investi ní majetek Hotely a vlastní budovy Za ízení budov a staveb Projekty ve výstavb Finan ní aktiva Odložená da ová pohledávka Zásoby (rozpracované projekty) Obchodní pohledávky Ostatní pohledávky Peníze a pen žní ekvivalenty Celková aktiva Dluhopisy Dlouhodobý finan ní dluh Rezervy Odložený da ový závazek Derivátové instrumenty Krátkodobý finan ní dluh Obchodní závazky Zálohy dodavatel m Ostatní závazky Celkové závazky Vlastní kapitál Minoritní podíly Po et akcií (ks) Zdroj: Orco, ATLANTIK FT

9M08 58 813 1 407 944 304 370 21 343 194 370 136 667 12 892 616 082 39 610 94 137 103 506 2 989 734 441 272 810 278 31 073 233 770 21 061 318 186 60 506 97 453 60 629 2 074 228 711 491 204 015 10 943 866

5

Likvida ní hodnota (%) 50% 80% 80% 60% 60% 100% 100% 60% 100% 100% 100%

100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Aktiva mínus závazky Mínus minoritní podíly Likvida ní hodnota Likv. hodn. na akcii (EUR)

Likvida ní hodnota 29 407 1 126 355 243 496 12 806 116 622 136 667 12 892 369 649 39 610 94 137 103 506 2 285 147 441 272 810 278 31 073 233 770 21 061 318 186 60 506 97 453 60 629 2 074 228 210 919 204 015 6 904 0,6

27. b ezen 2009


9M08 58 813 1 407 944 304 370 21 343 194 370 136 667 12 892 616 082 39 610 94 137 103 506 2 989 734 441 272 810 278 31 073 233 770 21 061 318 186 60 506 97 453 60 629 2 074 228 711 491 204 015 10 943 866

6


Likvida ní hodnota 29 407 985 561 213 059 12 806 116 622 136 667 12 892 369 649 39 610 94 137 103 506 2 113 915

100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

441 272 810 278 31 073 233 770 21 061 318 186 60 506 97 453 60 629 2 074 228


39 687 204 015 -164 328 -15,0

27. b ezen 2009


9M08 58 813 1 407 944 304 370 21 343 194 370 136 667 12 892 616 082 39 610 94 137 103 506 2 989 734 441 272 810 278 31 073 233 770 21 061 318 186 60 506 97 453 60 629 2 074 228 711 491 204 015 10 943 866

7


100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%


Likvida ní hodnota 29 407 1 126 355 243 496 14 940 136 059 136 667 12 892 431 257 39 610 94 137 103 506 2 368 326 441 272 810 278 31 073 233 770 21 061 318 186 60 506 97 453 60 629 2 074 228 294 098 204 015 90 083 8,2

27. b ezen 2009

Doporu ení Spole nost Orco Property Group oznámila, že její p edstavenstvo usp lo s žádostí o soudní ochranu p ed v iteli na období šesti m síc , které m že být prodlouženo. D vodem takového kroku je sou asná obtížná situace na realitním a úv rovém trhu. Díky tomuto opat ení chce Orco zrychlit proces strategické, provozní a finan ní restrukturalizace spole nosti (navržené generálním editelem; J.F. Ott) a také zahájit diskuzi s v iteli a potenciální investory, aby došlo ke zlepšení kapitálové pozice spole nosti. Domníváme se, že Orco p istoupilo k získání soudní ochrany p ed v iteli z d vodu obavy p ed postupem n kterých akcioná i v itel . P edpokládáme, že z hlediska budoucího vývoje mohou vzniknout 4 základní scéná e: i) pokra ování innosti, ii) kapitalizace dluhu, iii) navýšení kapitálu, iv) likvidace. I když si myslíme, že spole nost Orco má nyní kladnou istotu hodnotu aktiv, tak vzhledem k nejistot , zda se Orku poda í provést úsp šnou restrukturalizaci, existují nep íznivé scéná e, které by znamenaly ztrátu hodnoty pro stávající akcioná e. Proto jsme se rozhodli, že m níme naše dlouhodobé doporu ení na prodat z p edchozího koupit (z 28. ledna 2009; p edchozí cílová cena byla 10,6 EUR/akcie). Novou cílovou cenu nestanovujeme. Krátkodobý výhled ponecháváme na stupni negativní (nep íznivý výhled pro ekonomiku a realitní trh). Patrick Vyroubal

8

27. b ezen 2009

Kontakty Obchodování s cennými papíry Jméno Jan Langmajer Radúz Šrom Barbora Stieberová Tereza Jal vková Pavel Sudek David Nový

Specializace Obchodování – domácí spole nosti Obchodování – domácí spole nosti Obchodování – domácí spole nosti Obchodování – domácí spole nosti Obchodování – zahrani ní spole nosti Prodej a Obchodování

Prodej a klientské služby Jméno Andrea Keprtová David Petrá ek Dalibor Hampejs Hana K ejpská

Specializace Správa aktiv eské akcie Podílové fondy Klientské služby

Odd lení analýz Analytik Milan Vaní ek Petr Novák Patrick Vyroubal Milan Lávi ka Petr Sklená

Specializace Strategie, farmaceutika, telekomunikace Energetika, stavebnictví, t žba a metalurgie, chemie Nemovitosti, TV Bankovnictví, finan ní služby Makroekonomika, dluhopisy

Portfolio Management Jméno Petr Posker Martin Kujal Marek Jane ka Robert Šíbl

Pozice Vedoucí pro investice Portfolio manažer Portfolio manažer Portfolio manažer

Telefon +420 225 010 242 +420 225 010 241 +420 225 010 248 +420 225 010 206 +420 225 010 243 +420 225 010 228

E-mail [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

Telefon +420 545 4 23 436 +420 225 010 203 +420 545 423 448 +420 225 010 284

E-mail [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

Telefon +420 225 010 207 +420 225 010 211 +420 225 010 258 +420 225 010 214 +420 225 010 219

E-mail [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

Telefon +420 545 423 435 +420 545 423 437 +420 545 423 433 +420 545 423 453

E-mail [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

ATLANTIK finan ní trhy, a.s. Praha: Vinohradská 230 100 00 Praha 10 Tel.: +420 2 250 10 222 Fax: +420 2 250 10 221

Brno: Hilleho 1843/6 602 00 Brno Tel.: +420 5 454 23 411 Fax: +420 5 452 40 005 Tel: 800 122 676 [email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK Reuters: ATLK

9

27. b ezen 2009 PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ: ATLANTIK finan ní trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a len Burzy cenných papír Praha, (tv rce trhu „market maker“ všech titul obchodovaných v segmentu SPAD na BCPP, a.s. ) a.s. oprávn ný poskytovat investi ní služby ve smyslu zákona . 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK v souladu s právními p edpisy, vnit ními p edpisy spole nosti a vyhláškou . 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investi ních doporu ení p ipravuje a rozši uje investi ní doporu ení. innost ATLANTIKu podléhá dozoru eské národní banky, Na P íkop 28, 115 03 Praha 1 - www.cnb.cz. ATLANTIK poskytuje zákazník m investi ní doporu ení a analýzy o vývoji a situaci na kapitálových trzích. Samotná investi ní rozhodnutí jsou vždy na zákazníkovi, který za n nese plnou odpov dnost. Veškeré názory, prognózy a jiná stanoviska obsažená v tomto dokumentu jsou výhradn informativní a ATLANTIK žádným zp sobem nezavazují. Investi ní doporu ení sd lují názor analytik ATLANTIKu ke dni jeho zve ejn ní, p i emž toto m že být zm n no bez p edchozího upozorn ní. ATLANTIK nenese žádnou odpov dnost za ztrátu, ušlý zisk zp sobený t etí osob na základ použití informace obsažené v tomto doporu ení. Investi ní doporu ení nep edstavují v žádném p ípad nabídku k nákupu i prodeji investi ních nástroj . Jednotlivé investi ní nástroje nebo strategie v investi ních doporu eních zmín né nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporu ení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klient , jejich finan ní situaci, cíle nebo pot eby. Investo i jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investi ních nástroj rozhodovat samostatn , a to na základ náležitého zvážení ceny, p ípadného nebezpe í a rizik, jejich vlastní investi ní strategie a vlastní finan ní situace. Hodnota i cena jakýchkoliv investic se m že v ase m nit. V souladu s tím mohou investo i získat prost edky menší než byla jejich p vodní investice. Úsp šné investice v minulosti nezaru ují p íznivé výsledky v budoucnu. len ATLANTIK a s ním propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, v etn statutárních orgán , vedoucích zam stnanc anebo jiných zam stnanc , mohou v souladu s vnit ními p edpisy spole nosti obchodovat s investi ními nástroji i uskute ovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné dob nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, a již jako komisioná , zprost edkovatel i v jiném právním postavení, na regulovaném trhu i jinde. Maklé i a ostatní zam stnanci ATLANTIK a/nebo s ní propojené osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentá k vývoji na kapitálovém trhu nebo obchodní strategie svým klient m a vlastnímu odd lení obchodování, které odráží názory jež jsou v rozporu s názory vyjád enými v investi ních doporu eních. ATLANTIK m že poskytovat nebo nabízet investi ní služby emitent m o nichž nebo o jejichž investi ních nástrojích bylo ATLANTIKem vydáno investi ní doporu ení. Spole nost nemá podíl v tší než 5% na základním kapitálu žádného emitenta investi ních nástroj , jež jsou obchodovány na regulovaných trzích s investi ními nástroji. Žádný emitent investi ních nástroj , jež jsou obchodovány na regulovaných trzích nemá podíl v tší než 5% na základním kapitálu spole nosti.Spole nost nemá s žádným emitentem investi ních nástroj uzav enu dohodu týkající se tvorby a ší ení investi ních doporu ení. Emitenti investi ních nástroj kótovaných na regulovaných trzích nejsou spole ností seznamováni s investi ními doporu eními p ed jejich vydáním. Odm na osob, které se podílejí na tvorb investi ních doporu ení, je závislá zejména na kvalit odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku spole nosti. Osoby, které se podílejí na tvorb investi ních doporu ení nejsou finan n ani jinak motivovány k vydání investi ních doporu ení konkrétního sm ru a stupn . Tento dokument nebo jeho ást nem že být dále zve ej ována bez p edchozího souhlasu ATLANTIKu. Bližší informace o spole nosti, poskytovaných investi ních službách a investi ních doporu ení je možno nalézt na www.atlantik.cz.

10

Soudní ochrana ped viteli. Soudní ochrana ped viteli a plán restrukturalizace

Recommend Documents