Overzicht Financiële Stabiliteit in Nederland

07

De Nederlandsche Bank

Overzicht Financiële Stabiliteit in Nederl and

Ma a rt 2007, nr. 5

© 2007 De Nederlandsche Bank nv Oplage: 450 Iedere openbaarmaking en verveelvoudiging voor educatieve en niet-commerciële doeleinden is toegestaan, mits met bronvermelding. Westeinde 1, 1017 zn Amsterdam – Postbus 98, 1000 ab Amsterdam, Telefoon (020) 524 91 11 – Telex 11355 dnbam nl – Telefax (020) 524 25 00 Internet: www.dnb.nl.

Inhoud

Inleiding 4 1

Ontwikkelingen in de internationale omgeving 5 Inverse rentecurve vs 5 Box 1 - Institutionele beleggers en grondstoffen 6 Search for yield bij aanhoudend hoge risicotolerantie 7 Risico van marktcorrecties … 8 Box 2 - Carry trades 9 … en liquiditeitsverstoringen op kredietmarkten 10 Risico’s van intransparantie 10 Geopolitieke risico’s en onordelijke correctie mondiale onevenwichtigheden 11 Scenario’s financiële stabiliteit 12

2

Nederlandse bedrijven en huishoudens 14 Financiële positie bedrijven 14 Toenemende schulden van huishoudens 15 Box 3 - Private equity: uitkomsten onderzoek naar betrokkenheid van enkele grote Nederlandse banken en pensioenfondsen 16

3

Financiële instellingen 19 Bankensector 19 Verzekeringssector 20 Pensioenfondsen 21 Complexe financiële producten en reputatierisico’s 22 Schokbestendigheid instellingen onder scenario’s 23 Box 4 - Stresstesten liquiditeitscenario’s banken 25 Slot 26

4

Infrastructuur en institutionele ontwikkelingen 27 Consolidatie in het betalings- en effectenverkeer 27 Wereldwijde betalingsverkeerinfrastructuur 28 Afwikkeling otc-(krediet)derivaten 28 Toezicht 29 Crisismanagement 29

5

Conclusie 31

3

Overzicht Financiële Stabiliteit in Nederland

Inleiding

Het laatste half jaar blijven de wereldwijde macro-financiële ontwikkelingen gedreven worden door de ruime beschikbaarheid van liquiditeit. Deze voedt samen met het nog altijd relatief lage niveau van de kapitaalmarktrente een voortdurende search for yield en risicotolerantie van marktpartijen. De algehele marktcondities blijven dan ook gunstig, getuige onder meer de mondiale stijging van aandelenkoersen en aanhoudend lage rente-opslagen voor kredietrisico. Het macro-economische beeld is eveneens positief, zeker voor Nederland waar het herstel zich naar verwachting dit jaar verder doorzet. Onder de oppervlakte bouwt zich echter een aantal potentiële onevenwichtigheden op. De search for yield gaat gepaard met toenemende schuldverhoudingen (leverage) binnen en buiten het financiële stelsel en met sterk oplopende vermogensprijzen. Voorbeelden zijn de sterke toename van de uitstaande voorraad schuldpapier, de opkomst van private equity en hedge funds en ook de toenemende schulden op de balansen van bedrijven en huishoudens. Dat geldt evenzeer voor Nederland, waar de schuld van huishoudens – met name starters op de huizenmarkt – in internationaal perspectief hoog blijft. Naast cyclische factoren hebben ook structurele veranderingen in het financiële stelsel, zoals de toegenomen verhandelbaarheid van kredietrisico, bijgedragen aan de ruime beschikbaarheid van liquiditeit en de opbouw van leverage. De opkomst van complexe kredietproducten leidt tot betere spreidingsmogelijkheden van risico en is daarmee in beginsel positief voor financiële stabiliteit. Ze gaat echter ook gepaard met nieuwe risico’s die – indien onvoldoende beheerst – op termijn juist bedreigend kunnen zijn voor de financiële stabiliteit. Gegeven de toegenomen schuldverhoudingen zou een eventuele abrupte correctie van de potentiële onevenwichtigheden, bijvoorbeeld door een toenemende risico-aversie, tot serieuze turbulenties kunnen leiden, onder meer op de kredietmarkten. Zo’n correctie zou kunnen worden gevoed door de mondiale betalingsbalansonevenwichtigheden. In dit ofs wordt nader ingegaan op de belangrijkste risico’s vanuit de financieel-economische omgeving en de mogelijke gevolgen daarvan voor de financiële stabiliteit in Nederland. Daarbij wordt wederom gebruik gemaakt van scenario-analyse en stresstesting. Hieruit komt naar voren dat door de solide uitgangspositie van de Nederlandse financiële instellingen, met name banken en levensverzekeraars, hun solvabiliteitspositie ook in ongunstige scenario’s voldoende blijft. De dynamische effecten van een ernstige crisissituatie zijn echter moeilijk te kwantificeren en worden mogelijk onderschat. Daarom wordt in dit ofs ook ingegaan op het beleid van dnb en andere autoriteiten gericht op het in kaart brengen en verminderen van risico’s voor de financiële stabiliteit.

4


1 Ontwikkelingen in de internationale omgeving

In 2007 nemen de wereldwijde groeiverschillen naar verwachting af. In het eurogebied zit de economische groei sinds medio 2005 in de lift door aantrekkende binnenlandse bestedingen. In de Verenigde Staten zakt de economische groei dit jaar naar verwachting terug tot beneden 3%, mede onder invloed van een afkoelende huizenmarkt. De economische groei in China en India en andere opkomende Aziatische economieën blijft onverminderd sterk. In het afgelopen half jaar hebben de mondiale financiële markten geprofiteerd van het niet verder verhogen van de beleidsrente in de Verenigde Staten en een daling van grondstoffenprijzen (zie box 1). Aandelenmarkten bereikten begin 2007 nieuwe hoogtepunten. Het gunstige marktklimaat wordt mede gevoed door de ruime liquiditeit in het mondiale stelsel, die – mede door het terugsluizen van deviezenreserves door opkomende economieën naar de financiële markten – blijft toenemen. De laatste maanden is de toegenomen beweeglijkheid van de wisselkoersen van de grote valutablokken opvallend (grafiek 1). De sinds de publicatie van het vorige ofs (september 2006) opgetreden depreciatie van de us dollar ten opzichte van de euro is deels een gevolg van gewijzigde groeien rentevooruitzichten, maar ook het structureel hoge lopende-rekeningtekort van de vs draagt hier mogelijk aan bij.

Groeiverschillen nemen af …

… en marktklimaat blijft gunstig

Inverse rentecurve vs

De doorwerking van de monetaire verkrappingen door de ecb, de Fed en andere centrale banken op het niveau van de kapitaalmarktrente is vooralsnog beperkt, hoewel deze in de vs en het eurogebied de laatste maanden duidelijk is opgelopen. Per saldo zijn de rentecurven in de vs en het eurogebied vanaf medio 2004 fors vervlakt (grafiek 2); de Amerikaanse rentecurve is sinds het voorjaar van 2006 zelfs invers Grafiek 1 Impliciete volatiliteit euro-dollar en euro-yan Percentage, 6 maands opties 12

eur⁄usd 11

eur⁄jpy

10 9 8 7 6 5 jan. 04

jul.

jan. 05

jul.

jan. 06

jul.

jan. 07

Bron: Bloomberg.

5

Rentecurves vervlakt


Box 1 - Institutionele beleggers en grondstoffen De search for yield heeft ook de ontwikkeling van de markt voor aan grondstoffen gelieerde financiële producten aangejaagd. Volgens de BIS is in de G-10 landen de handel in grondstoffenderivaten in de periode 2003-2005 meer dan verdubbeld. De sterke stijging van de grondstoffenprijzen in de afgelopen vier jaar is niet alleen veroorzaakt door de levendige vraag naar grondstoffen, vooral in landen als China en India, maar is ook toe te schrijven aan toenemende beleggingsactiviteiten. In reactie op de gestegen vraag naar grondstoffen hebben vermogensbeheerders en banken de laatste jaren een breed scala aan complexe producten op basis van grondstoffen ontwikkeld: grondstoffenfondsen, ETF’s (exchange traded funds), grondstofindexfondsen en opties. Dit toegenomen aanbod aan grondstoffenproducten heeft in combinatie met de activiteiten van speculatieve beleggers, gezorgd voor een nieuwe dynamiek, maar schept ook risico’s voor de grondstoffenmarkt. Het IMF heeft erop gewezen dat de beleggingen van institutionele beleggers in van grondstoffen afgeleide financiële producten flink zijn gegroeid ten opzichte van de hedging posities die zijn ingenomen door grondstoffenproducenten en -consumenten.6 Voor institutionele beleggers kunnen beleggingen in grondstoffen(derivaten) aantrekkelijk zijn omdat aangenomen wordt dat deze producten een geringe correlatie vertonen met traditionele instrumenten als aandelen en obligaties. Hierdoor kunnen ze beleggers diversificatievoordelen opleveren. Echter, net als bij andere financiële activa kan kuddegedrag van beleggers – bijvoorbeeld in een flight to quality – tot forse correcties leiden en tot een toename van de correlatie met andere beleggingscategorieën. In september 2006 begonnen de aan grondstof gerelateerde financiële markten af te koelen. Dit gold zowel voor energiefondsen als voor bredere grondstoffenportefeuilles. De kentering in de energieprijzen (zie grafiek A) eiste haar tol: het hedge fund Amaranth Advisors, dat forse posities in aardgasfutures had, moest zijn activiteiten staken. Dit had slechts geringe spill-over effecten op het mondiale financiële stelsel, omdat de verliezen hoofdzakelijk de directe beleggers in Amaranth troffen (de door Amaranth toegepaste leverage was beperkt) en de algemene marktomstandigheden gunstig bleven.

Grafiek a Grondstoffenprijzen Index, 3 januari 2000 = 100 660

Industriële materialen

540

Olie 420

Aardgas 300

180

60 00 Bron: Datastream.

6

01

02

03

04

05

06

07


De grootste vijf Nederlandse pensioenfondsen, beleggen gemiddeld 4% van hun vermogen in grondstoffen (zie grafiek B), zo blijkt uit gegevens die verzameld zijn voor de recent gehouden macro-stresstesten.

Grafiek b Beleggingen van Nederlandse pensioenfondsen Overheidsobligaties

4% 1% 13%

28%

Andere obligaties

4%

Aandelen ontwikkelde landen

7%

Aandelen emerging markets 12%

Private equity Vastgoed

31%

Grondstoffen Overige Volgens opgave van de grootste 5 pensioenfondsen.

geworden. Dit hangt onder meer samen met de opgetreden correctie op de grondstoffenmarkten en met het vooruitzicht van een afkoelende economie in de Verenigde Staten, die een matigende invloed hebben op de inflatieverwachtingen. Volgens onderzoek van het nber wordt de Amerikaanse kapitaalmarktrente door de instroom van buitenlands kapitaal met circa 0,9 procentpunt gedrukt.1 Ondanks de recente versteiling van de rentecurve in het eurogebied blijft deze in historisch perspectief nog erg vlak.

Search for yield bij aanhoudend hoge risicotolerantie De ruime liquiditeitsverhoudingen en de lage niveaus van de kapitaalmarktrentes voeden de aanhoudende search for yield. Het grote aanbod van beleggingskapitaal, onder andere van institutionele beleggers, draagt bij aan uitbundige vermogensGrafiek 2 Rentecurve vs en Eurogebied Procenten (10 jaars obligatie minus 3 maands rente, dagcijfers) 4

Eurogebied vs 2

Lange-termijn gemiddelde eurogebied 0

-2 03

04

05

06

07

Bron: Datastream.

7


prijsontwikkelingen en risicovollere exposures van financiële instellingen, bijvoorbeeld op alternatieve beleggingscategorieën als hedge funds en private equity. Dit gaat hand in hand met een aanhoudende risicotolerantie, die zich onder meer uit in lage rente-opslagen voor het kredietrisico op risicovolle bedrijven en een lage volatiliteit op aandelenmarkten (grafiek 3). Ook de scherpe concurrentie tussen financiële instellingen houdt de risicopremies laag.

Toegenomen verhandelbaarheid kredietrisico’s

Daarnaast dragen structurele veranderingen in het financiële stelsel bij aan de ruime beschikbaarheid van liquiditeit en de opbouw van leverage. De dankzij de opkomst van kredietderivaten en gestructureerde kredietproducten toegenomen verhandelbaarheid van kredietrisico’s verschaft de banken additionele liquiditeit om nieuwe leningen te verstrekken, hetgeen – op zijn minst tijdelijk – tot opwaartse effecten op de krediethoeveelheid kan leiden. Dit mechanisme wordt aangedreven door prikkels bij de oorspronkelijke leninggevers tot actief risicobeheer en bij marktpartijen die in hun zoektocht naar additioneel rendement in dergelijke instrumenten willen beleggen. De onder credit default swaps uitstaande nominale waarde is sinds de eeuwwisseling spectaculair gegroeid en komt inmiddels bijna overeen met het binnenlandse kredietvolume in de g10-landen (grafiek 4). Ook de emissie van Collateralized Debt Obligations (cdo’s) groeit de laatste jaren sterk.

Risico van marktcorrecties …

Stijging risico-aversie kan marktomslag triggeren ...

Een plotselinge stijging van risico-aversie en volatiliteit op de financiële markten kan aanleiding geven tot een omslag in de gunstige marktomstandigheden en tot neerwaartse correcties van vermogensprijzen. Het kwetsbaarst daarvoor zijn de meest risicovolle en minder liquide markten, zoals de obligatiemarkten voor opkomende markten en bedrijven en de markten voor gestructureerde kredietproducten. Door de sterkere samenhang tussen deelmarkten, verband houdend met de toegenomen verhandelbaarheid van (krediet)risico’s, kunnen dergelijke aanpassingen systeembrede schokeffecten teweeg brengen. Ook een grootschalige afbouw van carry trades op de valutamarkten kan de volatiliteit versterken en een neerwaartse spiraal in gang zetten (zie box 2). Zoals in het voorjaar van 2006 bleek, zijn de zwakkere opkomende economieën het meest kwetsbaar voor een schoksgewijze afbouw van carry trades. Vooralsnog is de risicotolerantie ten opzichte van opkomende economieën echter onverminderd hoog en hadden recente politieke spanningen in Mexico, Thailand, Hongarije en Polen nauwelijks besmettingseffecten. Risico’s voor opkomende Grafiek 3 Credit spreads, volatiliteit aandelen eurogebied In basispunten, in procenten 1500

90

1250

75

1000

60

750

45

500

30

250

15

0

0 02

Bron: Datastream.

8

03

04

05

06

07

Spread high-yield bonds

Volatiliteit aandelen, schaal rechts


Grafiek 4 Omvang credit default swaps usd biljoen 30

Binnenlands krediet g10

25 20

cds 1 contracten

15

10 5 0 01

02

03

04

05

06

1 Nominale waarde uitstaande cds contracten. Bron: isda, imf.

Box 2 - Carry trades Carry trades zijn transacties die tot doel hebben te profiteren van het rendementsverschil tussen twee verschillende beleggingsinstrumenten. Door een belegging in een hoger renderend instrument te financieren met behulp van een lager renderend instrument kan het renteverschil (spread) tussen deze twee instrumenten worden opgestreken. Hoewel dit type transactie betrekking kan hebben op tal van verschillende instrumenten, wordt hier ingezoomd op carry trades via de valutamarkten. Het betreft beleggingen in valuta’s met een relatief hoge rentevergoeding, gefinancierd met valuta’s met een relatief lage rentevergoeding. Het rendement op dergelijke posities hangt af van de spread, maar ook van de wisselkoersbewegingen van de betrokken valuta’s. Een carry trade wordt aangegaan in de veronderstelling dat het positieve renteverschil groter zal zijn dan het effect van een eventuele depreciatie van de beleggingsvaluta ten opzichte van de financieringsvaluta. Daarmee hangt het risico van de trade sterk samen met de volatiliteit van de betrokken wisselkoers. Volgens verschillende analisten zou de recente depreciatie van de yen, vanwege de lage rente in Japan een traditionele financieringsvaluta van carry trades, ten opzichte van de euro en de US dollar mede het gevolg zijn van dergelijke trades en ook hebben bijgedragen aan de sterke groei ervan. Volgens recent onderzoek door Barclays Capital1 zou een op futurescontracten gebaseerde indicator erop wijzen dat de omvang van met yen en Zwitserse franken gefinancierde carry trades het hoogste niveau heeft bereikt sinds de roebelcrisis in 1998. Hedge funds zouden een steeds belangrijker aandeel hierin hebben opgebouwd. Naarmate meer en grotere posities in diverse markten zijn gefinancierd door carry trades, zullen deze markten kwetsbaarder zijn voor een omslag in de wisselkoersvooruitzichten en de -volatiliteit. Een verwachting van een yen-appreciatie bijvoorbeeld kan onder dergelijke omstandigheden tot een massale afbouw van carry trades aanleiding geven, die in vele markten merkbaar zou kunnen zijn. Al met al kan een grootschalige correctie van carry trades een mogelijke trigger zijn voor het in dit OFS besproken risico van een algehele marktcorrectie. 1 Bron: Barclays Capital Research, Carry trades: market regimes, positioning risk and petrodollars, 26 januari 2007.

9


economieën hangen ook samen met de hogere volatiliteit van grondstoffenprijzen, deels een gevolg van de toegenomen activiteiten van speculatieve beleggers (zie box 1).

… en liquiditeitsverstoringen op kredietmarkten Vanwege het sterk toegenomen gebruik van (complexe) kredietinstrumenten is het financiële stelsel kwetsbaarder geworden voor het opdrogen van de liquiditeit op de kredietmarkten. Dit zou bijvoorbeeld kunnen gebeuren in reactie op problemen bij een belangrijke partij op deze markten of door een faillissement van een groot bedrijf met veel schuld. Daarbij verhoogt de dominantie van hedge funds op deze markten (tabel 1) in combinatie met de toename van gelijksoortige handelsposities het risico van een collectieve ‘run to the exit’ in geval van een schok. In een dergelijk scenario zal sprake zijn van een verminderde bereidheid om risico’s aan te gaan en kunnen banken en andere marktpartijen blijven zitten met risico’s, waarvan werd verondersteld dat ze waren overgedragen.

… en liquiditeit van kredietmarkten aantasten

Het risico op systeembrede besmettingseffecten bij schoksgewijze verstoringen hangt tevens samen met de toegenomen schuldverhoudingen. De toetreding van een brede groep van beleggers tot de kredietmarkten heeft een sterke groei van de kapitaalinleg in schuldtitels mogelijk gemaakt. Ook de sterke groei van de emissie van leveraged loans (grafiek 5), met name leveraged buy-outs samenhangend met private equity, en de aanhoudende kapitaalinstroom in de hedge fund sector hebben aan de toegenomen leverage bijgedragen. Dit versterkt de afhankelijkheid van instellingen van het goed functioneren van de kredietmarkten (zie box 3).

Risico’s van intransparantie Het grootste deel van de mondiale kredietrisicotransfer (crt) vindt voorzover bekend tussen banken onderling plaats.2 Wel wordt uit ad hoc informatie duidelijk dat de Tabel 1 Aandeel hedge funds in handel usd-vastrentende producten In procenten van het jaarlijkse handelsvolume

Kredietderivaten Disstressed debt Emerging market bonds Leveraged loans Staatsobligaties(Treasuries) Bedrijfsobligaties (sub-investment-grade) cdo’s Rentederivaten Mortgage-backed securities (mbs) Bedrijfsobligaties (investment-grade) Assed-backed securities (abs) Agencies cmbs Bron: Greenwich Associates.

10

2005

2006

Handelsvolume usd mrd 2006

38

58

937

66

47

34

33

45

271

33

32

133

2

26

2441

20

25

335

7

17

93

6

12

8615

9

10

3778

5

8

1247

2

1

538

1

0

774

11

0

237


Grafiek 5 Emissie van leveraged loans usd miljarden, wereldwijde emissies 800

Leveraged1

700 600

lbo

500 400 300 200 100 0 97

98

99

00

01

02

1 Inclusief leveraged en highly liveraged loans met spreads van 150 bp of meer.

03

04

05

062

2 Data voor 2006 zijn geannualiseerd obv 1e en 2e kwartaal. Bron: Dialogic.

rol van hedge funds op verschillende kredietmarkten steeds dominanter begint te worden (tabel 1). Door de toegenomen transfer van kredietrisico’s naar dergelijke niet, of beperkt, gereguleerde sectoren worden risicoposities in het financiële stelsel ondoorzichtiger en bevatten de balansen van onder toezicht staande instellingen steeds minder informatie over de risico’s in het financiële systeem als geheel. Om enig zicht te houden op de risicospreiding in het financiële stelsel is in bis-verband de afgelopen jaren gewerkt aan verbetering van relevante statistieken (bijvoorbeeld voor kredietderivaten). Voor 2007 wordt in escb-verband een nieuw crt-onderzoek uitgevoerd.

Toenemende rol hedge funds in kredietmarkten

Geopolitieke risico’s en onordelijke correctie mondiale onevenwichtigheden De hiervoor beschreven risico’s van marktcorrecties en liquiditeitsverstoringen op de kredietmarkten zouden kunnen voortvloeien uit een onordelijke correctie van mondiale betalingsbalansonevenwichtigheden, eventueel in samenhang met het manifest worden van geopolitieke risico’s. Ondanks de afnemende mondiale groeiverschillen blijven de betalingsbalansonevenwichtigheden groot. Uit grafiek 6 blijkt dat het Amerikaanse lopende-rekeningtekort in 2007 naar verwachting blijft toenemen, tot circa usd 900 miljard. Sinds 2005 zijn de olie-exporterende landen de belangrijkste financier van het Amerikaanse externe tekort, gevolgd door de Aziatische landen. Inmiddels is ongeveer de helft van de instroom in langlopende Amerikaanse effecten afkomstig uit offshore centra, van waaruit oliegelden worden belegd. Al met al lijkt de aard van deze financiering kwetsbaarder te zijn geworden voor geopolitieke risico’s, die de stroom van oliedollars naar de vs zouden kunnen doen opdrogen.3 Daarnaast kan een wijziging van het reservebeheer door centrale banken in Azië en/of het Midden-Oosten de us dollar onder neerwaartse druk zetten. Met name de mogelijke diversificatie van de Chinese, overwegend in dollars gedenomineerde, deviezenreserves kan grote invloed hebben, aangezien deze circa 20% van de mondiale reserves uitmaken. Tegen deze achtergrond blijft het scenario van een onordelijke correctie van de mondiale onevenwichtigheden, mogelijk gepaard gaand met hevige marktturbulenties, niet implausibel.

11

Financiering tekort VS kwetsbaar voor geopolitieke risico’s


Grafiek 6 Lopende rekeningtekort vs en ‘counterparts’ 1000

vs

800 600

Eurogebied

400 200

Olie exporterende landen

0 -200

Japan

-400 -600

China

-800 -1000 96

97

98

99

00

01

02

03

04

05

061

071

Overig Azië

1 2006 en 2007 zijn projecties. Bron: ecb, imf

Scenario’s financiële stabiliteit Scenario-analyse vormt een hulpmiddel bij het beoordelen van de financiële stabiliteit. Met scenario-analyse kunnen de cumulatieve effecten van het zich gelijktijdig manifesteren van verschillende risicofactoren worden gekwantificeerd. Bovendien vormt het de basis voor stresstesten, waarmee de impact van dergelijke manifestaties op de Nederlandse financiële instellingen kan worden doorgerekend (zie hoofdstuk 3). In dit ofs worden drie hypothetische, ongunstige scenario’s onderscheiden, elk met een horizon van drie jaar, waarin verschillende van de belangrijkste financiëlestabiliteitsrisico’s terugkomen. De eerste twee scenario’s zijn reeds bekend uit vorige ofs-publicaties. Het ‘malaise-scenario’ veronderstelt economische stagnatie en dalende kapitaalmarktrentes in het eurogebied. Het ‘mondiale correctie-scenario’ veronderstelt een onordelijke correctie van mondiale betalingsbalansonevenwichtigheden, met sterk oplopende kapitaalmarktrentes in de vs en het eurogebied en een substantiële dollardepreciatie (zie tabel 2 en ofs december 2005).4

Mondiale correctie huizenmarkten kan stress genereren

Als nieuw scenario is een wereldwijde correctie van huizenmarkten toegevoegd. Dit scenario sluit aan bij de recente ontwikkelingen in de vs, waar de huizenprijzen in de tweede helft van 2006 in een neerwaartse cyclus belandden en daarmee mogelijk een belangrijke pijler van de particuliere consumptie wordt verzwakt. Verondersteld wordt dat een initiële stijging van de kapitaalmarktrente versterkt door een negatieve vertrouwensspiraal tot een huizenprijsdaling van 30% in drie jaar leidt,5 te beginnen in de Verenigde Staten en daarna in het eurogebied. Naast de veronderstelde gemeenschappelijke rente- en vertrouwensfactoren kunnen ook de toegenomen grensoverschrijdende beleggingen in hypotheekproducten alsmede reële (bestedings)effecten aan de veronderstelde cross-Atlantische correlatie van huizenprijzen bijdragen. Gevolg van de huizenmarktcorrecties is een wereldwijde groeiterugval, waardoor ook de Nederlandse economie wordt getroffen. Als verondersteld wordt dat beleidsrentes mechanisch zouden reageren op de bbpgroei en inflatie-ontwikkelingen (volgens de Taylor-regel), dalen deze aanvankelijk richting het nulniveau. Dit verzacht vervolgens de initiële negatieve effecten op de economische groei en de aandelenmarkten.

12


Tabel 2 Macro-effecten van scenario’s Gecumuleerde effecten na 3 jaar voor Nederland (procentueel verschil t.o.v. basispad, tenzij anders vermeld)

Malaise

Mondiale correctie

Huizenmarkt

Huizenmarkt inclusief monetair beleid

bbp-volume Inflatie Korte rente1 Lange rente1 Effectieve wisselkoers2

-1,1

-4,5

-3,1

-2,5

-1.2

-3,8

-1,9

-1,7

0,0

0,0

0,0

-2,9

-1,3

1,3

0,7

-0,2

0,5

4,8

0,0

0,0

Koersindex aandelen Huizenprijzen

-0,9

-24

-4,8

-3,2

-0,3

-13,1

-30

-30

1 Absoluut verschil t.o.v. het basispad. 2 Positief teken is appreciatie van de euro. Bron: berekeningen dnb o.b.v. morkmon en nigem.

Bedacht moet worden dat zich in geval van een financiële crisis allerlei tweede-ordeeffecten kunnen voordoen – bijvoorbeeld als gevolg van kuddegedrag – die moeilijk te kwantificeren zijn en mogelijk worden onderschat in de gehanteerde hypothetische scenario’s (zie ook hoofdstuk 3).

13


2 Nederlandse bedrijven en huishoudens

Groeiherstel zet door

Het economisch herstel in Nederland zet zich naar verwachting verder door. De bbp-groei kwam in 2006 uit op circa 2,8% en zal volgens de jongste dnb-raming 3,0% in 2007 bedragen.7 Daarmee komt de groei in Nederland boven het gemiddelde van het eurogebied, bij een relatief lage inflatie. Het groeiherstel wordt met name gesteund door de ontwikkeling van de uitvoer en de particuliere consumptie, maar recentelijk dragen ook de particuliere investeringen hieraan bij. Dit positieve beeld wordt weerspiegeld in het vertrouwen van bedrijven en huishoudens. Het producentenvertrouwen bereikte het hoogste niveau sinds 1985, het jaar waarin deze meting begon. Het consumentenvertrouwen profiteert vooral van de verbeterde vooruitzichten op de arbeidsmarkt.

Financiële positie bedrijven De financiële positie van Nederlandse bedrijven heeft geprofiteerd van het economisch herstel en de lage rente, waardoor bedrijfswinsten verder zijn toegenomen. De verbeterde rentabiliteit is tevens een uitvloeisel van de sanering en balansherstructurering in de afgelopen jaren.8 Ook de solvabiliteits- en liquiditeitspositie verbeteren gestaag. Door de grootschalige herstructurering van balansen is de verhouding schuld/eigen vermogen sinds de piek van de jaren negentig stelselmatig afgenomen. De liquiditeitsratio’s vertonen de hoogste niveaus van de afgelopen tien jaar.

Schuldopbouw neemt weer toe, …

Tegelijk neemt de schuldopbouw bij het bedrijfsleven, vooral via bancaire financiering, sinds begin vorig jaar weer toe. De prikkel voor bedrijven om met vreemd vermogen te financieren is na een daling begin deze eeuw sinds 2005 weer net zo groot als eind jaren negentig (grafiek 7). De toenemende schuldfinanciering maakt

Grafiek 7 De hefboomprikkel voor Nederlandse bedrijven In procenten 8

Op basis van lange rente Op basis van korte rente

4

0

-4 91

92

93

94

95

96

97

98

99

1 Hefboom = Rentabiliteit eigen vermogen minus rente. Bron: cpb.

14

00

01

02

03

04

05

061


bedrijven kwetsbaarder voor rentestijgingen of economische tegenwind. Dit blijkt ook uit de kredietwaardigheid van de veertien Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen met een rating. De verhouding tussen down- en upgrades van deze ratings is in 2006 verslechterd (grafiek 8). Hiertegenover staat dat het aantal faillissementen in 2006 een daling bleef vertonen. De toenemende schuldfinanciering wordt vooral gebruikt voor fusies en overnames en in mindere mate voor investeringen. Vooral Nederlandse overnames in het buitenland groeien sterk sinds 2003. Er zijn signalen dat het plegen van overnames in de loop van 2006 aanmerkelijk duurder is geworden. Door de stijging van overnamepremies neemt het risico toe dat bedrijven worden overgewaardeerd, hetgeen ongunstig kan uitpakken voor rendementen op de middellange termijn. Behalve bedrijven zijn private equity-huizen zeer actief op overnamegebied. Door een recent aantal grote overnames (vnu, onderdelen van Philips en tnt) zullen de private equity-investeringen in 2006 die van 2005 aanzienlijk overtreffen. De macroeconomische betekenis van het fenomeen private equity, zoals besproken in het vorige ofs, neemt dus verder toe (zie box 3).

Toenemende schulden van huishoudens De vermogenspositie van Nederlandse huishoudens is verbeterd dankzij stijgende huizen- en aandelenprijzen. Daar tegenover staat een verdere toename van de uitstaande schulden. Hoewel de hypothecaire kredietverlening recentelijk wat afzwakt (zie hoofdstuk 3), is de uitstaande hypotheekschuld inmiddels toegenomen tot bijna eur 500 miljard, in omvang vergelijkbaar met het bruto binnenlands product. De verhouding tussen de omvang van de gemiddelde hypotheeklening en het gemiddelde bruto inkomen (loan-to-income ratio) is voor alle uitstaande hypotheken toegenomen van iets minder dan 120% in 2000 naar ruim 170% in 2006 (grafiek 9). Door de toegenomen schuld worden huishoudens gemiddeld kwetsbaarder voor financiële schokken, zoals geïllustreerd in het mondiale-correctiescenario en in het huizenmarktscenario. De recente ontwikkelingen in de Verenigde Staten, maar ook die in Nederland van rond de eeuwwisseling, tonen dat afvlakkende groei van de huizenprijzen een negatief effect kan hebben op de particuliere consumptie. Hiertegenover staat een verminderde rentegevoeligheid van Nederlandse huishou-

Grafiek 8 Kredietwaardigheid niet-financiële bedrijven in Nederland Aantal herwaarderingen per jaar van kredietrating, mutatie faillissementen op jaarbasis (in %) 8

60

Upgrades

7 40

6

Downgrades

5

20

Faillissementen, schaal rechts

4 0

3 2

-20 1 0

-40 99

00

01

02

03

04

05

061

1 Tot en met oktober. Bronnen: Bloomberg, cbs.

15

... vooral ten behoeve van fusies en overnames


Box 3 - Private equity: uitkomsten onderzoek naar betrokkenheid van enkele grote Nederlandse banken en pensioenfondsen In het OFS van september 2006 is ingegaan op de betekenis van de sterke groei van private equity voor financiële stabiliteit. Inmiddels heeft DNB de betrokkenheid van enkele grote Nederlandse banken en pensioenfondsen bij private equity onderzocht. Doel van het onderzoek was het verkrijgen van meer inzicht in de omvang en aard van private equity activiteiten en het risicobeheer ten aanzien hiervan. Betrokkenheid van ondervraagde Nederlandse banken Aansluitend bij een onderzoek in ESCB-verband, dat naar verwachting dit voorjaar wordt afgerond, heeft DNB eind 2006 een aantal Nederlandse banken met relatief sterke betrokkenheid in private equity ondervraagd. Uit deze inventarisatie kwam naar voren dat de private equity exposures van deze Nederlandse banken in absolute termen inmiddels aanzienlijk zijn. Voortvloeiend uit de verstrekking van financiering ten behoeve van leveraged buy-outs (LBO) hadden de ondervraagde banken per medio 2006 een netto kredietexposure van ruim EUR 9 miljard opgebouwd. Dit exposure blijkt in de tijd sterk te kunnen fluctueren. Hiernaast hebben ze een investeringsexposure van EUR 3-5 miljard. In verhouding tot het balanstotaal blijven deze exposures bescheiden (minder dan 1%). Overigens kunnen de bruto kredietexposures veel hoger liggen. De ondervraagde banken houden de met LBO-financiering gemoeide kredietrisico’s namelijk niet allemaal aan op hun balans, maar spreiden deze risico’s door syndicering over diverse marktpartijen. Hierbij speelt het sentiment op de (secundaire) kredietmarkten een belangrijke rol. Verslechtering van het marktsentiment na financiering van een LBO-deal zou het vinden van kopers voor de door de banken aangegane kredietrisico’s kunnen bemoeilijken. Hierdoor blijven zij mogelijk met een te hoog tegenpartijrisico zitten. Uit het onderzoek blijkt dat dit risico wordt versterkt door de toenemende mate van leverage. Zo neemt het percentage schuld dat met een deal gemoeid is toe en worden leningen minder snel afgelost. Banken benadrukken dan ook het belang van het tijdig terugbrengen van de bruto kredietexposures tot acceptabele proporties. Het streven is 70-95% van de exposure binnen drie maanden na afsluiten van de transactie over te dragen aan derden. Het hangt dus van het marktsentiment af of deze op zich gunstige vorm van risicodeling werkt. Betrokkenheid van ondervraagde Nederlandse pensioenfondsen De beleggingsexposures van de ondervraagde pensioenfondsen komen met naar schatting EUR 13 miljard medio 2006 overeen met circa 4% van het totaal belegde vermogen van deze fondsen. Vanwege de gunstige groeivooruitzichten van private equity verhogen pensioenfondsen geleidelijk hun beleggingen hierin. Tegelijkertijd wordt onderkend dat de sterke kapitaalinstroom in deze sector tot prijsopdrijving kan leiden, hetgeen het rendement op middellange termijn kan aantasten. De grote pensioenfondsen besteden hun beleggingen massaal uit aan gespecialiseerde beleggingsinstellingen, zoals AlpInvest. Dit onderstreept het belang van een zorgvuldige due diligence bij de selectie van fondsmanagers. Slot Gezien de sterke groei van private-equity-activiteiten blijft zorgvuldig risicobeheer bij financiële instellingen van belang. DNB ontwikkelt principes voor toezichthouders, ter bevordering van een prudent risicobeheer van institutionele beleggers ten aanzien van hun beleggingen in onder meer private equity en hedge funds.

16


Grafiek 9 Loan to income verhouding In procenten 600

200

Gemiddelde lti hele populatie 180

575

160

550

140

525

120

500

lti nieuwe hypotheken, schaal rechts

475

100 00

01

02

03

04

05

06

Bron: dnb, Datastream.

dens met een hypotheeklening, omdat sinds 2005 het aandeel van nieuwe hypotheken met een rentevaste periode van tien jaar en langer duidelijk is gegroeid ten koste van het aandeel variabele/kortlopende hypotheken (grafiek 10). De gemiddelde loan-to-income ratio van nieuw afgesloten hypotheken ligt met circa 550% substantieel hoger dan het gemiddelde van de gehele hypotheekvoorraad. Dit betreft een opmerkelijke toename ten opzichte van het toch al hoge gemiddelde voor nieuwe hypotheken aan het begin van deze eeuw (grafiek 9). Vanwege de gemiddeld hogere schuld zouden vooral nieuwe huiseigenaren (starters) geraakt kunnen worden door het mondiale-correctiescenario en het huizenmarktscenario. Voor de starters die zich relatief kort hebben gefinancierd zou een forse rentestijging tot een substantiële verhoging van de maandelijkse woonlasten kunnen leiden, met mogelijk negatieve consequenties voor het bestedingspatroon. Daarnaast is de kans dat bij een gedwongen woningverkoop (bijvoorbeeld bij werkloosheid of echtscheiding) een restschuld overblijft het grootst bij starters.

Grafiek 10 Renteperiode woninghypotheken Percentage van nieuw verstrekte hypotheken 50

Variabel en t/m 1 jaar rentevast

40

Meer dan 1 jaar t/m 5 jaar rentevast

30

5 t/m 10 jaar rentevast

20

10

Meer dan 10 jaar rentevast

0 II 03

III

IV

I 04

II

III

IV

I 05

II

III

IV

I 06

II

III

Bron: dnb.

17

Vooral starters kwetsbaar voor rente- en inkomensschokken


Aangescherpte Gedragscode Hypothecaire Financieringen

Ter vermindering van de financiële kwetsbaarheid van huishoudens, met name starters, is de in werking treding van de aangescherpte Gedragscode Hypothecaire Financieringen per 1 januari 2007 een positieve ontwikkeling. Deze code is in de loop van 2006 aangescherpt in overleg tussen de Minister van Financiën en de hypothecaire financiers, nadat onder meer dnb zorg had uitgesproken over het aanhoudend oplopen van de loan-to-income- en de loan-to-value-ratio’s in de hypothecaire kredietverlening. dnb bekijkt in samenwerking met andere betrokken instanties zorgvuldig of de Gedragscode door de hypotheekkrediet verstrekkende instellingen in de praktijk wordt nageleefd.

18


3 Financiële instellingen

Bankensector De winstgevendheid van het bankwezen wordt ongunstig beïnvloed door de vervlakking van de rentecurve. Historisch bestaat er een significant verband tussen netto rentebaten en veranderingen in de rentetermijnstructuur (grafiek 11). Een vervlakkende rentecurve heeft vooral invloed via een stijgende korte rente, die direct doorwerkt in een verhoging van de rentelasten. Daarentegen werken mutaties in de lange rente slechts geleidelijk door in de renteopbrengsten. Verder vertoonden de bedrijfslasten in de loop van 2006 een stijgende trend, mede als gevolg van toegenomen bijdragen aan de voorzieningen. In het Nederlands bankwezen is de toegenomen verhandelbaarheid van krediet(risico) merkbaar. Banken bundelen hun kredietrisico’s steeds vaker en verkopen deze via securitisaties door aan geïnteresseerde beleggers. Zo is bijvoorbeeld het balanstotaal van Special purpose vehicles in Nederland sinds 2000 meer dan vervijfvoudigd tot eur 155 miljard in 2006.9 Illustratief voor deze nieuwe intermediatierol van de Nederlandse banken is verder dat het aandeel van rentebaten in de totale baten is afgenomen van ongeveer 75% eind jaren tachtig tot circa 55% in de periode 2000-2005. Hoewel deze diversificatie de stabiliteit van de bancaire inkomsten ten goede komt, wordt hiermee wel een groter deel van deze inkomsten potentieel volatieler. De niet-rentebaten, zoals provisiebaten, hangen namelijk sterker samen met (volatiele) beursontwikkelingen. Bovendien wordt een groot deel van de nietrentebaten onder de nieuwe boekhoudregels (ifrs) op (volatielere) reële waarde gewaardeerd.10 Er zijn aanwijzingen dat het bancaire hypotheekbedrijf begint af te koelen, na een groeiversnelling, in de voorgaande kwartalen (grafiek 12). Dit beeld wordt mede bepaald door securitisaties, die de afgelopen maanden een sterk neerwaarts effect Grafiek 11 Spread en rentebaten Nederlandse banken In procentpunten; in procenten 160

3,0 2,5

150

Tienjaars minus driemaands rente eurogebied

2,0 140

1,5

Rentebaten als percentage van rentelasten, schaal rechts

1,0 130 0,5 120

0 98

99

00

01

02

03

04

05

06

Bron: dnb.

19

Toenemend belang niet-rente-baten


Grafiek 12 Hypothecaire kredietgroei banken In procenten 20

j-o-j 15

m-o-m 10

m-o-m exclusief securisaties

5

0

-5 04

05

Zwarte lijn: groei ten opzicht van overeenkomstige maand in voorgaande jaar; stippellijn: driemaands voortschrijdende gemiddelde van de maand op maand

Hypothecaire kredietverlening lijkt af te koelen

06

groei, geannualiseerd; lichte lijn: idem, maar nu gecorrigeerd voor securitisaties. Bron: dnb.

hebben gehad op de (netto) groeicijfers. Maar ook indien hiervoor wordt gecorrigeerd, wordt nog steeds een duidelijke groeivertraging waargenomen. Dit lijkt deels toe te schrijven aan een afnemende vraag naar hypotheekproducten, mogelijk samenhangend met de sinds vorig jaar gestegen hypotheekrente, waardoor de leencapaciteit wordt gedrukt en oversluitingen onaantrekkelijker worden. Ook vanuit de aanbodkant lijkt de hypotheekmarkt te verkrappen. Zoals beschreven in hoofdstuk 2, is de nieuwe Gedragscode Hypothecaire Financieringen per 1 januari 2007 aangescherpt. Bovendien is het effect van het vooruitlopen door banken op de nieuwe kapitaalregels onder Bazel ii (uiterlijk per 1 januari 2008) mogelijk afgenomen. Dit nieuwe kapitaalsregime voorziet in een potentieel forse solvabiliteitsverlichting voor hypotheekleningen. Overigens zullen beperkingen worden gesteld aan deze solvabiliteitsverlichting. Gedurende maximaal drie jaar worden kapitaalvloeren ingesteld, te weten minimale eisen voor de solvabiliteitsratio als percentage van de traditionele (Bazel i) eisen. Bovendien kunnen naast de kapitaalseisen voor kredietrisico onder pilaar 1 ook aanvullende eisen worden gesteld voor onder andere concentratie- en renterisico onder pilaar 2.11 Dit vermindert de potentiële financiële-stabiliteitseffecten van de overgang naar Bazel ii enigszins, zoals besproken in het vorige ofs.

Verzekeringssector

Financiële positie levensverzekeraars verbetert, …

… evenals die van schadeverzekeraars

De Nederlandse levensverzekeraars hebben in 2006 een aanzienlijke omzetstijging (12%) gerealiseerd. Deze stijging is deels toe te schrijven aan de productie van levensloopregelingen die vanaf begin vorig jaar op gang is gekomen. De forse verbetering van de financiële positie in de afgelopen jaren, weerspiegeld in de solvabiliteitsratio, lijkt zich vooralsnog te stabiliseren (grafiek 13). Wel blijven levensverzekeraars relatief kwetsbaar voor tegenvallende ontwikkelingen op de financiële markten (lage kapitaalmarktrente, verslechtering beursklimaat) en wellicht ook voor reputatierisico’s (zie hierna). In de schadesector is een concurrentieslag gaande die vooral tot uiting komt in een scherpe prijsstelling en daardoor beperkte premie-inkomsten. De winstgevendheid lijkt op peil te blijven als gevolg van een gunstige schade-ontwikkeling en een selectiever acceptatiebeleid. De verbetering in de financiële positie van schadeverzekeraars van de afgelopen jaren lijkt zich vorig jaar te hebben voortgezet, getuige 20


Grafiek 13 Solvabiliteitsratio verzekeraars Feitelijke solvabiliteit als percentage van vereiste solvabiliteit. De stippelijnen zijn ramingen 500

Schade Leven 400

300

200 96

97

98

99

00

01

02

03

04

05

I 06

II

Bron: dnb.

de verder oplopende solvabiliteitsratio (grafiek 13). In dat licht bezien is het positief dat de mondiale herverzekeringssector in 2006 met minder grote tegenvallers werd geconfronteerd dan in 2005. Dit komt deels ten goede aan de schadesector in de vorm van lagere herverzekeringspremies. De zorgverzekeringssector heeft te maken met problemen bij de inschatting van technische voorzieningen. Er bestaat met name grote onzekerheid over de hoogte van de kosten van diagnosebehandelcombinaties (dbc’s), de basis van een nieuw bekostigingssysteem voor de ziekenhuiszorg. Administratieve problemen bij ziekenhuizen liggen hieraan ten grondslag. Daarnaast hebben de zorgverzekeraars te maken met onzekerheden rondom het vaststellen van de (definitieve) verstrekkingen van budgetten door het College voor Zorgverzekeringen. De externe accountants overwegen over beide aspecten opmerkingen te maken in hun verklaringen bij de jaarrekening van zorgverzekeraars. dnb ziet er in dit verband op toe dat zorgverzekeraars bij het vaststellen van technische voorzieningen uitdrukkelijk rekening houden met deze onzekerheden.

Pensioenfondsen De pensioensector blijft gevoelig voor ontwikkelingen op de financiële markten. De impact van bewegingen van de kapitaalmarktrente op de nominale dekkingsgraad van de pensioenfondsen is groot, als gevolg van de aanhoudende duration gap tussen verplichtingen en (vastrentende) beleggingen. De recente toename van de kapitaalmarktrente draagt bij aan de verbetering van de gemiddelde nominale dekkingsgraad van de Nederlandse pensioensector (grafiek 14). Ook in structureel opzicht verbetert de positie van pensioenfondsen door de vaststelling van kostendekkende premies en de verkleining van de rente-mismatch. dnb heeft aanwijzingen dat pensioenfondsen hun beleid gericht op reductie van de duration gap voortzetten. De beleggingen van Nederlandse pensioenfondsen en andere institutionele beleggers in (funds of) hedge funds vertonen de laatste jaren een stijgende lijn, hoewel ze in termen van het totaal belegd vermogen (gemiddeld circa 2%) relatief beperkt blijven.12 Ook beleggingen in andere risicovolle beleggingscategorieën en nieuwe complexe instrumenten nemen duidelijk toe. Vanwege de specifieke risico’s die daaraan kleven, ontwikkelt dnb principes voor toezichthouders, ter bevordering van een prudent risicobeheer van institutionele beleggers ten aanzien van beleggingen in onder meer hedge funds en private equity. 21

Aanhoudende reductie rente-mismatch


Grafiek 14 Nominale dekkingsgraad pensioenfondsen Actuele waarde; gebaseerd op cijfers 75 grootste pensioenfondsen 145

135

125

115 IV 02

I 03

II

III

IV

I 04

II

III

IV

I 05

II

III

IV

I 06

II

III

Bron: dnb.

Nieuwe Pensioenwet en FTK in werking

Per 1 januari is de nieuwe Pensioenwet ingevoerd en daarmee het Financieel Toetsingkader (ftk). Het ftk is op enkele belangrijke punten aangepast. Zo zijn de parameterwaarden die worden gehanteerd bij de continuïteitsanalyse, waarbij verschillende toekomstscenario’s worden gesimuleerd en een inschatting van onder meer de indexatiekwaliteit wordt gemaakt, optimistischer vastgesteld dan oorspronkelijk voorzien. Dit kan zich, als de wettelijke grenzen zouden worden opgezocht, via een lagere premiestelling vertalen in een grotere kans op een dekkingstekort, in geval het (beleggings)rendement tegenvalt. In de praktijk moet dan achteraf scherper worden bijgestuurd na een tegenvaller door middel van premieverhogingen of indexatiekortingen. De procycliciteit van het pensioenstelsel kan hierdoor toenemen. Prudente toepassing van het ftk-raamwerk blijft daarom van belang. Naar verwachting blijft de overgangsproblematiek van de invoering van het ftk beperkt, omdat de marktrente (15-jaars) op de invoeringsdatum nagenoeg overeen kwam met de vaste rekenrente van 4%.

Complexe financiële producten en reputatierisico’s De opkomst van nieuwe complexe financiële producten en marktspelers kan naast tot de in hoofdstuk 1 reeds beschreven risico’s tevens tot reputatierisico’s voor financiële instellingen leiden. Dit was een belangrijke boodschap uit het rapport dat medio 2005 door de Counterparty Risk Management Policy Group (crmpgii) werd uitgebracht. Ter beheersing van reputatierisico’s is het van belang dat financiële instellingen op adequate wijze informatie verstrekken aan consumenten over de risico’s die aan complexe financiële instrumenten verbonden zijn. Het aansprakelijkheidsrisico voor instellingen neemt ook toe met een groeiende claim cultuur, die soms collectief tot uiting komt.13 Dit blijft een actueel aandachtspunt voor financiële instellingen in Nederland. Zo ontstond eind vorig jaar ophef over beleggingsverzekeringen naar aanleiding van een rapport van de afm. Dit stelde dat deze producten vaak duur, ondoorzichtig en complex zijn. In het rapport van de door het Verbond van Verzekeraars ingestelde commissie-De Ruiter zijn de bevindingen van de afm op hoofdlijnen bevestigd en is een aantal aanbevelingen gedaan om de informatieverstrekking bij nieuwe polissen te verbeteren. Het rapport concludeerde verder dat een risico bij de veel voorkomende combinatie van beleggingsverzekeringen en hypotheken is, dat onvoldoende kapitaal wordt opgebouwd voor de aflossing. Nederlandse verzekeraars zouden in dat geval met schadeclaims van 22


consumenten te maken kunnen krijgen. Dat kan tot (onvoorziene) financiële lasten voor de verzekeraars leiden. Daarnaast is er het risico dat ten gevolge van de beeldvorming de verzekeringsbedrijfstak als geheel reputatieschade oploopt. Een categorisch oordeel als zouden beleggingsverzekeringen per definitie tekort schieten, zou echter geen recht doen aan de grote diversiteit van de aangeboden producten. Deze verscheidenheid noopt tot een zorgvuldige inventarisatie en afhandeling. Een snelle, generieke oplossing van deze kwestie lijkt dan ook niet mogelijk. Tegenover de noodzaak tot transparante en volledige informatieverstrekking van de zijde van de aanbieder, staat overigens de verantwoordelijkheid van de consument om zich in voldoende mate te verdiepen in de risico’s die gepaard gaan met de complexe, financiële producten die hij of zij koopt.14

Schokbestendigheid instellingen onder scenario’s In dit ofs zijn drie alternatieve scenario’s (zie voor beschrijving eind hoofdstuk 1) geformuleerd in termen van de afwijking op een basisscenario. Deze fungeren als vertrekpunt voor het analyseren van de schokbestendigheid van Nederlandse financiële instellingen, Het basisscenario is gebaseerd op morkmon, het macro-econometrische model van dnb15, en gaat onder meer uit van een geleidelijke stijging van de korte rente en een aanhoudend lage kapitaalmarktrente in het eurogebied, stabiel blijvende wisselkoersen en een afkoeling van de groei in de Verenigde Staten. Ten opzichte van het basisscenario bevatten alle drie hypothetische scenario’s neerwaartse risico’s voor het financiële stelsel. Het malaisescenario en het mondiale-correctiescenario grijpen in eerste instantie vooral aan op het renterisico, gelet op het sterke belang daarvan voor het kernbedrijf van banken, pensioenfondsen en verzekeraars (zie hoofdstuk 1). Onlangs zijn nieuwe resultaten van stresstesten beschikbaar gekomen op basis van gegevens van de grootste Nederlandse banken, pensioenfondsen en verzekeraars, waarmee de gevolgen van het malaisescenario en het mondiale correctiescenario kunnen worden doorgerekend (zie hierna). Het nieuw toegevoegde huizenmarktscenario zou actueel kunnen worden, wanneer de afkoeling van de Amerikaanse huizenmarkt zou doorschieten en zich verplaatst naar het Eurogebied – mogelijk getriggered door een verder oplopende kapitaalmarktrente. Totaalbeeld De Nederlandse financiële instellingen bevinden zich over het algemeen in een goede uitgangspositie, zoals onder andere blijkt uit een solvabiliteit die zich ruim boven de vereiste minimunnormen bevindt. Zoals blijkt uit recent uitgevoerde, sectorbrede (macro) stresstesten, zorgen de aanwezige buffers ervoor dat de solvabiliteit van banken en levensverzekeraars ook in de ongunstige scenario’s voldoende blijft.16 Voor de impact van aanhoudend lage kapitaalmarktrentes en een eventuele inverse rentecurve (‘malaisescenario’) zijn pensioenfondsen het gevoeligst, gevolgd door levensverzekeraars.17 De impact van het ‘mondiale-correctiescenario’, met een abrupte en onordelijke dollardepreciatie, stijgende rentes en dalende aandelenen huizenprijzen, is relatief groot voor banken en pensioenfondsen. Impact op banken Met behulp van stresstesten is de impact van de scenario’s op de winst en het kapitaal van de banken geschat. Het correctiescenario heeft duidelijk de grootste impact: gemiddeld gaat na drie jaar 37% van de winst en 14% van het toetsingsvermogen (grafiek 15) verloren. Overigens blijven de kapitaalratio’s van de in het onderzoek participerende banken na de scenarioschokken boven het vereiste minimum van 8%. Voor de bankensector als geheel daalt de gemiddelde bis-ratio vanaf het initiële niveau van 11,8% het sterkst in het mondiale correctie-scenario (tot 10,1%) en het minst in het malaise-scenario (tot 11,4%). Het huizenmarktscenario (daling tot 23

Banken en levensverzekeraars ‘stressbestendig’


Grafiek 15 Impact scenario’s op kapitaal banken Percentage van toetsingsvermogen 2005 (range van uitkomsten, diamant is gemiddeld gewogen impact als afwijking van basisscenario)

10

1 = Malaise-scenario 1 jaar

0

2 = Malaise-scenario 3 jaar 3 = Correctie-scenario 1 jaar

-10

4 = Correctie-scenario 3 jaar -20

-30

-40 1

2

3

4

10,8%) zit daar tussenin. Al met al is de impact van de verschillende schokken op de solvabiliteit van het bankwezen beperkt. Op het eerste gezicht hebben Nederlandse banken dus voldoende kapitaalbuffers om deze scenario’s te doorstaan. Voor het malaise- en het correctiescenario is een uitsplitsing gemaakt tussen de effecten van krediet-, rente- en (overige) marktrisico’s. Hieruit blijkt bij een horizon van één jaar – met name in het malaisescenario – vooral het kredietrisico belangrijk. Na drie jaar domineert in beide scenario’s juist het renterisico. Uit deze testen blijkt dat banken relatief ongevoelig zijn voor andere vormen van marktrisico (wisselkoersen, aandelen etcetera). Dit neemt niet weg dat financiële markten een grote impact kunnen hebben in specifieke situaties, bijvoorbeeld bij liquiditeitsproblemen in het banksysteem. In box 4 wordt ingegaan op liquiditeitsscenario’s die zijn uitgevoerd als onderdeel van de macro stresstesten. Impact op verzekeraars Bij verzekeraars hebben de macro-stresstesten betrekking op het levensverzekeringsbedrijf. In grafiek 16 wordt de impact van het malaise- en mondiale correctiescenario Grafiek 16 Impact scenario’s op solvabiliteit verzekeraars Percentage van solvabiliteit eind-2005 (range van uitkomsten, diamant is gewogen gemiddelde impact als afwijking van basisscenario)


0

2 = Malaise-scenario 3 jaar -25


4 = Correctie-scenario 3 jaar

-75

-100 1

24

2

3

4


Box 4 - Stresstesten liquiditeitscenario’s banken Als onderdeel van de macro-stresstesten hebben de vijf grootste Nederlandse banken in 2006 de effecten doorgerekend van liquiditeitsscenario’s. Dit betrof een marktcrisis, waarbij is verondersteld dat door liquiditeitsproblemen bij enkele Europese grootbanken de liquiditeit op de eurogeldmarkt opdroogt, de geldmarktrente scherp stijgt en op de repomarkt alleen nog transacties mogelijk zijn met bij het Eurosysteem beleenbaar onderpand. In dit scenario moeten banken alternatieve bronnen van liquiditeit aanboren. Tweede ronde-effecten zijn verondersteld in de vorm van oplopende lange rentes (200 basispunten), credit spreads (100 basispunten voor alle relevante posities), dalende marktwaarden van de activa, terwijl emissies van Commercial Paper of Certificates of Deposit niet langer mogelijk zijn. Daarnaast heeft iedere bank een instellingsspecifiek scenario opgesteld van een forse afwaardering van de rating. Een mogelijke oorzaak daarvan zou een plotselinge verslechtering van de reputatie van een instelling kunnen zijn. De scenario’s zijn door de banken toegepast door haircuts op activa en een verminderde beschikbaarheid van funding te veronderstellen. In het scenario van een rating downgrade verslechtert de verhouding tussen liquide activa en liquide passiva met gemiddeld bijna 40%. Na het marktcrisisscenario komt de gemiddelde liquiditeitratio iets hoger uit dan na het downgrade scenario. De banken kunnen in de scenario’s gemiddeld drie maanden hun verplichtingen blijven nakomen zonder een beroep te doen op externe middelen. Het gebruik van nieuwe financiële instrumenten, zoals asset-backed securities en credit default swaps, bleek mede bepalend te zijn voor het moment waarop de banken met een liquiditeitstekort worden geconfronteerd. Sommige banken zijn met deze instrumenten liquiditeitverplichtingen aangegaan die op een bepaalde contractdatum vervallen, wat de liquiditeitsproblemen acuter kan maken. Over het algemeen geven de banken aan dat ze beschikken over voldoende liquide middelen, activa en onderpand om ernstige liquiditeitcrises te weerstaan. Als alternatieven voor de financiële markten die in de scenario’s opdrogen hebben de banken de volgende financieringsmogelijkheden: storten additioneel onderpand op rekening DNB of bij buitenlandse centrale banken, afsluiten van repo’s met geschikt onderpand, verkopen van beleggingen, rekening houdend met haircuts en interen op interne liquiditeit. Opvallend is dat de verschillende banken aangeven deze maatregelen in een verschillende volgorde te zullen uitvoeren. Dit kan marktbrede effecten beperken. Systeemrisico’s kunnen wel ontstaan als de getroffen banken hun kredietlijnen intrekken, wat door sommige instellingen wordt beschouwd als een plausibele reactie. In het algemeen zien de banken het beroep op secured funding als belangrijkste financieringsmogelijkheid. Dit onderstreept het belang van geschikt onderpand en het goed functioneren van de repomarkt.

op de solvabiliteit gepresenteerd. Hoewel beide scenario’s na één jaar ongeveer hetzelfde negatieve effect hebben op de solvabiliteit (gemiddeld circa 10%), zijn na drie jaar de gevolgen van een mondiale correctie groter (gemiddeld 43%). Maar ook in het laatstgenoemde geval blijft de solvabiliteitsbuffer van de levensverzekeringssector, gelet op de gunstige uitgangssituatie, toereikend. Daarbij moet wel worden bedacht dat bij het malaisescenario de individuele verschillen tussen instellingen groter zijn. Hoewel de uitkomsten in grafiek 16 in dezelfde richting werken, zijn de onderliggende ontwikkelingen per scenario sterk verschillend. Onder het malaisescenario stijgt zowel de waarde van de verplichtingen als die van de beleggingen. Dit komt door de overheersende invloed van de dalende kapitaalmarktrente op 25


de beleggingen (merendeels vastrentend) en de verplichtingen op marktwaarde. In het mondiale correctiescenario daarentegen daalt zowel de waarde van de verplichtingen als die van de beleggingen, wederom in verband met de (ditmaal stijgende) kapitaalmarktrente.

Pensioenfondsen het meest gevoelig voor stress-scenario’s

Impact op pensioenfondsen De beleggingen van pensioenfondsen zijn minder rentegevoelig dan van verzekeraars (meer in zakelijke waarden), terwijl hun verplichtingen juist rentegevoeliger zijn (langere duration). Hierdoor reageert de dekkingsgraad scherp op renteveranderingen. Dit betekent dat onder het mondiale correctiescenario de scherpe stijging van de kapitaalmarktrente na één jaar gemiddeld een positief effect heeft op de dekkingsgraad (grafiek 17). Met een driejaars horizon hebben beide scenario’s een negatieve invloed op de dekkingsgraad (van circa 20 procentpunten), waarbij opvalt dat onder het correctiescenario de onderlinge verschillen het grootst zijn (als gevolg van de verschillende mate waarin de dalende activaprijzen doorwerken in de beleggingsportefeuilles). Dit illustreert de nog altijd grote kwetsbaarheid van de pensioensector voor ongunstige marktontwikkelingen en het belang van vermogensbuffers, waarmee de relatief hogere beleggingsrisico’s van zakelijke waarden kunnen worden opgevangen.

Slot De uitkomsten van de macro-stresstesten onderstrepen het belang van adequaat risicobeheer. Omdat levensverzekeraars beleggingsrisico’s gemiddeld actiever afdekken dan pensioenfondsen, blijkt uit de macro-stresstesten dat zij minder kwetsbaar zijn voor ongunstige scenario’s. Overigens is het wenselijk dat financiële instellingen ook de mogelijke tweede-ronde-effecten die schokken in de financiële sector teweeg kunnen brengen in de economie en op de financiële markten betrekken in hun risicobeheer. Dergelijke effecten kunnen worden veroorzaakt door reacties van andere instellingen op een stresssituatie. Zo kunnen instellingen bij het toepassen van stresstesten er niet zonder meer van uitgaan, dat de veronderstelde afdekking van risico’s mogelijk is of financieringslijnen tegen de nu geldende voorwaarden ter beschikking blijven staan. Als met dit soort tweede-ronde-effecten rekening wordt gehouden zullen instellingen beter voorbereid zijn op een daadwerkelijke stresssituatie. Dit is een uitdaging voor de toekomst.

Grafiek 17 Impact scenario’s op dekkingsgraad pensioenfondsen Procentpunten (range van uitkomsten , diamant is gewogen gemiddelde impact als afwijking van basisscenario)

20


10


0


4 = Correctie-scenario 3 jaar

-20 -30 -40 -50 1

26

2

3

4


4 Infrastructuur en institutionele ontwikkelingen

Diverse ontwikkelingen in het betalings- en effectenverkeer en trends in de internationale toezichtsomgeving, inclusief die op het vlak van crisismanagement, zijn relevant voor financiële stabiliteit.

Consolidatie in het betalings- en effectenverkeer De voortschrijdende internationalisering van de financiële sector gaat hand in hand met de consolidatie van Europese betalings- en effectenafwikkelingsystemen. Het behalen van efficiëntiewinsten door benutting van schaalvoordelen ligt ten grondslag aan dit consolidatieproces, dat in beginsel positief is voor de financiële stabiliteit. Daar staat tegenover dat aan deze tendens ook andere financiële-stabiliteitsaspecten kleven, zoals operationele risico’s – bijvoorbeeld op het vlak van business continuity, samenhangend met het ontstaan van mogelijke single points of failure – of vermindering van concurrentie.

Consolidatie wenselijk voor financiële stabiliteit, …

Eind september werd de fusie bekrachtigd tussen de betalingsverwerkers Interpay Nederland en het Duitse Transaktionsinstitut für Zahlungsverkehrsdienstleitungen (tai). De nieuwe organisatie gaat Equens heten en wordt de eerste pan-Europese payment service provider, met een marktaandeel van circa 10% in de eurozone. De rol van dnb als toezichthouder op de clearing-activiteiten van het Nederlandse gedeelte verandert niet. Wel zal zij waar wenselijk samenwerken met de Duitse toezichthouders. Volgens de betrokken partijen past de fusie in de ontwikkelingen van een uniforme eurobetaalruimte (sepa) vanaf 2008. Vanuit het perspectief van financiële stabiliteit lijkt verdere consolidatie wenselijk, mits de veiligheid niet in het geding komt.

… mits veiligheid niet in geding

Begin 2007 stemden Europese toezichthouders in met het samengaan van nyse en Euronext. Hierdoor ontstaat het eerste transatlantische beursbedrijf ter wereld. De fusie is ingegeven door de wens de omzet te vergroten en it-schaalvoordelen te behalen. De voorgenomen fusie kan bijdragen aan een grotere marktliquiditeit, waardoor schokken wellicht beter opgevangen kunnen worden door het financiële systeem. Het is denkbaar dat er vanuit de vs druk kan ontstaan om Europese wetgeving en toezicht aan te scherpen. Als bijvoorbeeld de strengere Sarbanes Oxley wetgeving in Nederland een rol gaat spelen, zou dit de nu al zichtbare trend dat bedrijven de beurs verlaten verder kunnen versterken. Ten slotte inventariseert het Eurosysteem al enige tijd de mogelijkheden voor het zogenoemde target2 Securities (t2s) model, een geïntegreerd platform voor de afwikkeling van effectentransacties in centralebankgeld in het eurogebied. Mocht dit haalbaar blijken, dan is dat een belangrijke stap voorwaarts in de integratie van de Europese kapitaalmarkten. Het model is vanuit het perspectief van financiële stabiliteit (waaronder dat van efficiëntie) aantrekkelijk. Kosten voor eindgebruikers kunnen dalen, de liquiditeit van de effectenmarkten neemt toe en liquiditeitsbeheer van banken wordt gefaciliteerd (mede door de synergie met target2 dat in november 2007 operationeel wordt). Omdat alles bovendien wordt afgewikkeld in centrale-bankgeld, hetgeen momenteel voor grensoverschrijdende transacties nog 27


niet mogelijk is, is het zeer veilig. Mede op basis van reacties van banken en bewaarbedrijven kondigde het Eurosysteem in oktober 2006 aan de haalbaarheid van het t2s model nader te willen bestuderen. Aan deze studie, te voltooien begin 2007, draagt dnb bij.18

Wereldwijde betalingsverkeerinfrastructuur Door het proces van internationalisatie en consolidatie ontstaan sterkere afhankelijkheden tussen de interbancaire betalingsverkeersystemen. Consolidatie draagt ook bij aan het ontstaan van zeer grote en complexe financiële partijen die wereldwijd in veel betaalsystemen participeren. De trend gaat in de richting van een beperkt aantal grote correspondentbanken, die als belangrijk knooppunt fungeren. Vanuit het oogpunt van financiële stabiliteit is het belangrijk zicht te hebben op de afhankelijkheden in de wereldwijde betaal- en effectenafwikkelinfrastructuur. Een schok bij een knooppunt kan immers gevolgen hebben voor tal van andere systemen en financiële instellingen. dnb participeert in een werkgroep van het onder de bis ressorterende Committee on Payment and Settlement Systems (cpss), die bovengenoemde afhankelijkheden inventariseert.

Afwikkeling otc-(krediet)derivaten

Confirmation backlog verschuift naar andere typen derivaten

Een belangrijk knelpunt in de stormachtige ontwikkeling van de handel in otckredietderivaten vormt de administratieve afwikkeling. Dit betreft vooral de late bevestiging van transacties, zoals gesignaleerd door het crmpgii-rapport. Op initiatief van de New York Fed hebben de belangrijkste dealers op deze markten inmiddels vorderingen gemaakt met het terugdringen van de confirmation backlog bij kredietderivaten (zie grafiek 18). Dat geldt ook voor de betrokken Nederlandse instellingen. dnb heeft eind 2006 geïnventariseerd in hoeverre Nederlandse banken gehoor hebben gegeven aan deze en andere crmpgii-aanbevelingen. Enkele verbeterpunten zijn inmiddels in het lopende toezicht belegd. Tevens heeft dnb meegewerkt aan de publicatie van een otc-derivatenrapport door het cpss, waaruit blijkt dat de confirmatie-achterstanden bij andere derivatentypen, zoals aandelenen commodityderivaten, recentelijk juist toenemen (grafiek 18). Voorts wijst dit rapport op Swapclear – een grote centrale tegenpartij opgericht door lch.Clearnet

Grafiek 18 Uitstaande bevestigingen bij grote ondernemingen 30

Krediet derivaten

25

20

Vanilla equity derivaten

15

Grondstoffen derivaten

10 5

Vanilla rente swaps

0 03

04

05

1 Aantal uitstaande bevestigingen gedeeld door dagelijks nieuwe handelsvolume. Bron: Bank of England.

28


Ltd. – dat default procedures heeft ontwikkeld die zijn afgestemd op otc-derivaten. Swapclear mitigeert de risico’s van de deelnemende (grote) dealerbanken.

Toezicht De voortschrijdende integratie van financiële systemen en de opkomst van nieuwe, complexe financiële instrumenten en marktpartijen schept uitdagingen voor centrale banken en toezichthouders om de financiële stabiliteit te bewaren. dnb legt daarom onder meer een grotere nadruk op risicogebaseerd toezicht en een sterker accent op integriteit, zoals uiteengezet in haar Visie op Toezicht 2006-2010.19 De sterkere risico-georiënteerdheid is ook de basis voor de nieuwe kapitaals- en accountancyregels, zoals Bazel ii, Solvency ii, ftk, mifid en ifrs. Hoewel de genoemde trajecten in beginsel bijdragen aan een efficiënter en meer solide financiële stelsel, legt de opeenstapeling van trajecten en de toegenomen complexiteit van nieuwe regelgeving grote druk op de bedrijfsvoering van de instellingen. Een specifiek aspect van de overbelasting van instellingen door nieuwe regelgeving betreft de beschreven consolidatie in de betalings- en effecteninfrastructuur. De daarbij behorende nieuwe regelgeving en implementatie van nieuwe projecten zal onder andere beslag leggen op de it-afdelingen van instellingen. Door financiële instellingen zelf wordt deze opeenstapeling van nieuwe toezichtskaders en regelgeving als bezwaarlijk beschouwd.20 Daarbij kan een spanningsveld ontstaan tussen de nieuwe internationale weten regelgeving en de daadwerkelijke implementatie ervan. Dit kan leiden tot reputatierisico’s omdat hogere eisen worden gesteld aan zorgvuldigheid, met name ook op het terrein van compliance en integriteit. In internationaal verband wordt het spectrum aan regelgevingstrajecten dan ook veelvuldig geëvalueerd, bijvoorbeeld in het Joint Forum en het Financial Stability Forum, ook in consultatie met de particuliere sector. Uitgangspunt is dat toezichthouders streven naar een juiste balans tussen formele regelgeving enerzijds en het stimuleren van marktoplossingen anderzijds (verschuiving van rule-based naar principle-based toezicht). Ook dnb past dit ‘proportionaliteitsbeginsel’ waar mogelijk toe.

Nieuwe regelgeving draagt bij aan efficiëntie en financiële soliditeit, …

… maar brengt ook extra druk voor instellingen

Crisismanagement De financiële integratie in de eu vordert en daarom kunnen eventuele schokken sneller over financiële sectoren landsgrenzen heen worden verspreid. Hierbij blijft home country control het leidende ordeningsbeginsel in het toezicht. De toezichtskaders kunnen echter op de proef worden gesteld in een grensoverschrijdende crisissituatie. Met het oog daarop hebben zowel het eu Economic and Financial Committee (efc), dat de Raad van Ministers van Financiën adviseert, als het Eurosysteem in 2006 een cross-border crisis gesimuleerd. Doel hiervan was de onderlinge afspraken tussen de autoriteiten uit verschillende landen met het oog op crisissituaties te testen, alsmede de procedures voor de onderlinge informatie-uitwisseling en voor de coördinatie van eventuele maatregelen. Naar aanleiding van de efc-test worden specifieke procedures verder uitgewerkt. De tweede test bevestigde dat het Eurosysteem voorbereid is op ernstige gebeurtenissen die het financiële systeem zouden kunnen schaden. Crisismanagement vergt nauwe samenwerking van toezichthouders en centrale banken. Dit was voor dnb aanleiding om in 2006 met de Belgische centrale bank en toezichthouder een Memorandum of Understanding (mou) af te sluiten. Daarmee realiseren de betrokken partijen een intensievere grensoverschrijdende samenwerking, die de Capital Requirements Directive van de eu verlangt. De mou regelt de 29

Voortdurende aandacht voor crisismanagement


onderlinge coördinatie tussen de drie autoriteiten in geval van een crisissituatie bij grensoverschrijdende, systeemrelevante instellingen en bevordert dat specifieke informatie in een crisis beschikbaar is.

30


5 Conclusie

Bij de toegenomen potentiële onevenwichtigheden in het mondiale financiële stelsel, als gevolg van de aanhoudende search for yield en opgelopen schuldverhoudingen, blijft het oordeel over de financiële stabiliteit in Nederland overwegend positief. Uit dit ofs blijkt dat de Nederlandse financiële instellingen over het algemeen over adequate solvabiliteitsbuffers beschikken ter bescherming tegen een sterke toename van krediet- en renterisico’s onder een aantal gefingeerde, ongunstige scenario’s. Hoewel de vervlakking van de rentecurve tot een neerwaartse druk op de rentebaten van Nederlandse banken heeft geleid, is hun solvabiliteitspositie dermate solide dat het toegepaste meest ongunstige scenario (‘mondiale correctie’, met een abrupte en onordelijke dollardepreciatie, stijgende kapitaalmarktrentes en dalende aandelenen huizenprijzen) kan worden opgevangen. Dat geldt ook voor de levensverzekeraars, die hun vermogenspositie zagen verbeteren met de recent opgelopen kapitaalmarktrente. Zij lijken zowel het mondiale-correctiescenario als het malaisescenario, met een lagere kapitaalmarktrente en een inverse rentecurve, te kunnen doorstaan. Pensioenfondsen, die eveneens profiteren van een stijgende kapitaalmarktrente, blijken van de drie onderscheiden categorieën financiële instellingen het meest kwetsbaar te zijn voor de in de stresstesten veronderstelde ongunstige marktontwikkelingen. Structureel is de financiële positie van pensioenfondsen overigens verbeterd door de vaststelling van kostendekkende premies en de verkleining van de rentemismatch. In dit verband is het echter belangrijk om te constateren dat de dynamiek en de impact van onordelijke aanpassingen, zoals die zich voor kunnen doen in financiële crises, nooit volledig gekwantificeerd kunnen worden in scenario-analyse en stresstesten. De uitkomsten onderstrepen in elk geval het belang van adequate vermogensbuffers en van prudent risicobeheer. Financiële instellingen zouden ook de mogelijke tweede-ronde-effecten, die schokken in de financiële sector teweeg kunnen brengen in de economie en op financiële markten, moeten betrekken in hun risicobeheer. Als hiermee rekening wordt gehouden, zullen instellingen beter voorbereid zijn op een echte stresssituatie. Gelet op de bovengenoemde nuances bij het kwantificeren van stressscenario’s, blijft waakzaamheid en beheersing van financiële-stabiliteitsrisico’s geboden. dnb draagt op verschillende terreinen bij aan het bewaken van de financiële stabiliteit, onder meer via recente initiatieven in het prudentiële toezicht, die onder andere volgen uit de identificatie van risico’s in de vorige ofs-publicaties. Samen met buitenlandse centrale banken en toezichthouders blijft dnb zich inspannen om de institutionele kaders op het vlak van toezicht, crisismanagement en betalings- en effectenverkeer toegesneden te houden op de voortgaande financiële integratie in Europa en daarbuiten; dit in dialoog met de particuliere sector. Op deze beleidsterreinen kan het ofs een katalyserende rol vervullen door risico’s in samenhang met elkaar te bezien.

31


Noten 1 Bron: nber Working Paper no. 121560, International capital flows and US interest rates. 2 Zie: Fitch Ratings, Global Credit Derivatives Survey, 21 september 2006. 3 Zo maakte Reuters eind januari bekend dat een aantal olieproducerende landen in verband met de olieprijsdaling eind 2006 voor ruim usd 10 miljard aan Amerikaans staatspapier heeft verkocht. 4 Het betreft hypothetische scenario’s als alternatief op een basisscenario. De macro-effecten van de scenario’s zijn gesimuleerd met morkmon en nigem, respectievelijk het macro-econometrische model van dnb en het wereldmodel van het National Institute of Economic and Social Research. De scenario’s hebben een horizon van drie jaar. Zie tevens: dnb, Kwartaalbericht December 2006, Financiële Stabiliteit: is de Nederlandse financiële sector stressbestendig? 5 Dit scenario heeft een aantal overeenkomsten met de correctie van de huizenmarkt in Nederland beginjaren ’80. Toen namen de huizenprijzen in enkele jaren tijd met circa 30% af (nadat de tienjaarsrente was toegenomen van 9% naar 12%), terwijl het bbp in de periode 1981-82 met circa 2,5% kromp. 6 imf, Global Financial Stability Report, September 2006. 7 Bron: dnb, Kwartaalbericht december 2006, De Nederlandse economie in 2006-2008: een voorspelling met MORKMON. 8 Zie dnb, Kwartaalbericht september 2006, Winstgevendheid Nederlandse bedrijven: goede conditie na financieel moeilijke periode. 9 Bron: dnb, Statistisch Bulletin, December 2006. 10 Zie: dnb, Kwartaalbericht December 2006, Prudentieel toezicht: actuele ontwikkelingen in de financiële sector.

32

11 Zie dnb, Kwartaalbericht December 2006, Prudentieel toezicht: actuele ontwikkelingen in de financiële sector. 12 Zie: dnb, Overzicht Financiële Stabiliteit Juni 2005, box 1, en dnb, Kwartaalbericht December 2006, Prudentieel toezicht: actuele ontwikkelingen in de financiële sector. 13 Zie ook dnb, Overzicht Financiële Stabiliteit in Nederland, December 2005, Box 3 (Aansprakelijkheidsrisico’s van wanverkoop). 14 Zie ook: dnb, Kwartaalbericht Juni 2006, Financiële kennis Nederlandse huishoudens is beperkt. 15 Zie dnb, Kwartaalbericht December 2006, De Nederlandse economie in 2006-2008: een voorspelling met MORKMON. 16 Zie ook dnb, Kwartaalbericht December 2006, Financiële stabiliteit: is de Nederlandse financiële sector stressbestendig? 17 Daarbij moet worden bedacht dat de berekeningen zijn uitgevoerd op basis van de scenario-paden van een half jaar geleden; de uitkomsten (gepresenteerd als afwijking van het basisscenario) zijn niettemin illustratief voor de orde van grootte van de invloed van stress-scenario’s en de verschillen tussen (typen) instellingen. 18 Zie ook dnb, Kwartaalbericht December 2006, Actuele ontwikkelingen in het betalings- en effectenverkeer. 19 Zie ook dnb, Kwartaalbericht December 2006, Prudentieel toezicht: actuele ontwikkelingen in de financiële sector. 20 Dit blijkt uit het jaarlijkse onderzoek van PriceWaterhouse Coopers.

Overzicht Financiële Stabiliteit in Nederland

Recommend Documents