MAKRO SPECIÁL
Test bank EMU, ekonomik a ECB = AQR Ľuboš Mokráš
[email protected], 224995456
AQR = prověrka kvality aktiv bank EMU Jednou z nejdůležitějších událostí letošního roku je prověrka kvality aktiv (AQR) 128 velkých evropských bank v rámci přípravy na zavedení společného bankovního dozoru prováděného ECB jako jedné z klíčových částí připravované bankovní unie. Prověrka aktiv bude probíhat do srpna letošního roku, poté ještě proběhne stress test a finální výsledky by měly být oznámeny letos v listopadu. Výsledkem AQR by mělo být ozdravění evropského bankovního sektoru a s ním také návrat důvěry v banky, schopnost vyšší úvěrové emise s pozitivními dopady na ekonomiku a také snížení fragmentace bankovního trhu, tedy vyrovnání podmínek úvěrování v rámci eurozóny. V mezidobí, kdy bude AQR prováděna, však bude panovat nejistota ohledně jejích výsledků a navíc hrozí, že by případný únik průběžných výsledků mohl destabilizovat finanční trhy. Nemuselo by jít pouze o ilegální únik. Jak ve svém článku upozornila agentura bloomberg, vyžaduje legislativa některých států v případě problémů banky okamžitý zásah a tak by se mohlo stát, že kdyby se v rámci AQR na nějakou problémovou banku narazilo, zasáhl by příslušný stát okamžitě, ještě před dokončením celé akce. Jaký je a bude časový průběh AQR a co se v jejím rámci bude dít? Skončila předběžná fáze přípravy a kontroly procesů a účetních postupů používaných při prověrce. Následovala etapa vytváření datových souborů, která by podle plánu měla skončit 11. dubna, po ní bude následovat etapa výběru vzorků úvěrů ke kontrole s plánovaným ukončením 18. dubna a po ní už vlastní kontrola vybraného vzorku s plánovaným ukončením 16. května. Paralelně s kontrolou úvěrů bude probíhat kontrola kolaterálu a hodnoty nemovitostí v portfoliích bank s plánovaným ukončením 6. června. Následovat bude zpracování výsledků trvající do 27. června a analýza nápravných opatření trvající do 8. července. Paralelně
1
s procesem kontroly úvěrů bude probíhat také kontrola dalších aktiv (tradingová portfolia, deriváty, atd.). Z hlediska možného úniku informací by tak pokud vše půjde podle plánu, mělo být nejrizikovější období od konce dubna do začátku června, kdy bude probíhat prověrka úvěrových portfolií, vyhodnocování výsledků a zpracování návrhů nápravných opatření. Mezi možné kameny úrazu budou patřit zejména nemovitosti v portfoliích španělských banka (dědictví nemovitostní bubliny) a špatné úvěry v bankách na jihu Evropy (Itálie a opět Španělsko). Z hlediska celkové velikosti možné potřeby kapitálu v případě krize (což se tedy týká především možných výsledků stress testů) jsou pak v popředí velké bankovní systémy Francie a Německa. Specifický případ je Belgie a Kypr kvůli velikosti aktiv v porovnání s kapitálem.
Banky začaly uklízet Bankovní sektor se pochopitelně na AQR připravoval. Jedním z důsledků těchto příprav byla opatrnost při poskytování úvěrů (viz. náš speciál), dalším je „velký úklid“ ve výsledcích, který nedávno předvedla například italská banka Unicredit (ztráta 15 mld EUR) a ještě další konkrétní ilustrací těchto příprav je analýza připravená agenturou Reuters, ve které se mimo jiné uvádí, že 20 největších evropských bank vytvořilo loni 71 mld EUR rezerv na špatné úvěry. Zatímco opatrnost při poskytování úvěrů je negativní, obzvlášť při současném stavu evropských ekonomiky, tak vyčištění bilancí a posílení rezerv je vysoce vítané.
Fiat iustitia, pereat mundus Důležitou otázkou je konkrétní nastavení parametrů prověrky aktiv a následného stres testu. Evropa v tomto směru nemá dobrou tradici – po finanční krizi provedla stress testy evropská bankovní asociace EBA, ale jak se ukázalo (konkrétní příklad je francouzsko-belgická banka Dexia, která stress testem prošla velmi dobře, jen aby o necelé tři měsíce po zveřejnění výsledků stress testu musela podstoupit restrukturalizaci se státní pomocí), byly jejich parametry nastaveny zjevně příliš mírně, což de facto eliminovalo možný pozitivní dopad na znovunastolení důvěry ve stabilitu evropských finančních institucí. Jednou z pastí, kterým se Evropa musí vyhnout je existence „zombie bank“, podobných těm které v devadesátých letech po dlouhou dobu brzdily japonskou ekonomiku. Pokud bude ECB skutečně důsledná a tomuto
15.4.2014
MAKRO - SPECIÁL
úskalí se vyhne, zvyšuje se tím riziko, že bude potřeba doplnit větší objem kapitálu. Podle našeho názoru je pravděpodobnost velkého negativního překvapení v rámci AQR poměrně malá, především proto, že banky měly víc než dost času dostat se do přijatelné kondice. Konkrétní příklady jsme uvedli v předchozím odstavci. Riziko úniku informací s významným negativním dopadem na trh přesto nelze podceňovat.
82 mld. EUR nebo 767 mld.? Důležitý bude také objem prostředků potřebných na doplnění kapitálu. Jeho odhady se značně liší podle
2
předpokladů, na kterých jsou založeny – dobrou analýzou různých možných variant je například studie CEPS Falling short of expectations? Stress testing the European banking system, která ukazuje, že se rozsah potřebných prostředků pohybuje od vysokých desítek miliard eur (82 mld EUR) po vysoké stovky miliard eur (767 mld. EUR). V následujících měsících může AQR a následný stress trest přinést nestabilitu, podle nás dobře zvládnutelnou a spíše krátkodobou a poté určitou zátěž finančního systému při doplňování kapitálu, ale v delším časovém horizontu AQR, následné pročištění a stabilizace bankovního sektoru a poté vytvoření bankovní unie vytváří jeden z klíčových předpokladů pro zrychlení růstu evropských ekonomik.
15.4.2014
MAKRO - SPECIÁL
Důležitá upozornění
Tabulka 1: Přehled minulých investičních doporučení na pokrývané akcie na pražské burze ČEZ
Obecně Tento dokument je považopván za doplňkový zdroj informací našich klientů _a není nabídkou ani propagací nákupu či prodeje cenných papírů. Je založen na nejlepších informačních zdrojích dostupných v době _tisku. Použité informační zdroje jsou všeobecně _považované za spolehlivé, avšak Česká spořitelna, a.s. neručí za správnost a úplnost uvedených informací. Názory, prognózy a odhady v materiálu prezentované odrážejí naše nejlepší znalosti ke dni vydání publikace a mohou se změnit bez udání důvodu. Publikace neprošla jazykovou úpravou. Správním úřadem vykonávajícím dozor nad Českou spořitelnou, a.s. je Česká národní banka.
Cílová cena (Kč)
Doporučení
7.10.13
549
akumulovat
11.2.14
298,6
23.5.13
606
držet
6.11.13
305,6
držet
27.11.12
731
akumulovat
25.9.13
280
redukovat
31.8.11
902
akumulovat
12.6.13
280
redukovat
Komerční banka
Emitenti analyzovaných investičních nástrojů _nebyli před rozšířením této analýzy seznámeni s jejím obsahem a analýza nebyla na základě _jejich pokynů _nijak upravována. Analýza je tvořena na základě _standardních finančních a ekonometrických modelů. V případě _akciových doporučení se jedná zejména o různé varianty metody diskontování budoucích cash flows a metodu čisté hodnoty aktiv společnosti. V případě _dluhopisů _a měn jsou standardními metodami uzavřené makroekonomické modely typu Clarida-GaliGertler nebo typu QPM ČNB.
Stupeň _investičního doporučení u akciových titulů Cílové ceny pro 12-měsíční horizont akcií odrážejí férovou hodnotu akcií, při jejímž stanovení jsou brány v potaz fundamentální faktory a další informace relevantní pro cenu akcie. Všechna slovní doporučení vychází z fundamentální hodnoty cenných papírů _a neodrážejí relativní výkonnost akcie vůči jiným regionálním titulům. Slovní doporučení odrážejí vztah mezi cílovou cenou a cenou akcie při určení cílové ceny, tj. vydáním příslušné podnikové analýzy. V závorkách jsou uvedeny příslušné číselné hodnoty: kupovat (cílová cena 20% nad cenou akcie), akumulovat (10% až 20% nad), držet (0% až 10% nad), redukovat (cílová cena leží v pásmu -10% až 0% vzhledem k ceně _akcie při určení cílové ceny) a prodávat (pod 10%).
Rizika Minulý výkon investičních nástrojů nezaručuje srovnatelný budoucí výkon. Různé investiční nástroje a investice s sebou nesou různý stupeň investičního rizika. Hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní částky. Česká spořitelna, a.s. nepřebírá odpovědnost za případné ztráty způsobené přímo či nepřímo využitím informací v tomto dokumentu. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena může být ohrožena různými typy rizik. Mezi ně patří například rizika související s nabídkou a poptávkou po daném investičním nástroji, rizika konkurence, cen vstupů či riziko tržních kolísání. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena vychází z předpokladů uvedených v analýze. Jiný než očekávaný vývoj těchto předpokladů představuje rovněž klíčové riziko. Ne všechny investice jsou vhodné pro každého investora, proto by investor měl každé své investiční rozhodnutí zkonzultovat se svým investičním poradcem..
Aktualizace Investiční doporučení, analýzy a prognózy jsou aktualizovány v rámci pravidelných publikací České spořitelny, a.s. a Erste Bank Group. Cílové ceny akcií jsou aktualizovány v podnikových analýzách pokrývaných společností, které vycházejí nepravidelně _a odrážejí aktuální dění v daném oboru nebo pokrývané společnosti. Přehled vydaných investičních doporučení za uplynulých 12 měsíců shrnuje tabulka 1.
3
Cílová cena (Kč)
Datum
Doporučení držet
Unipetrol Cílová cena (Kč)
Doporučení
Cílová cena (Kč)
Doporučení
9.12.13
4 680
držet
27.8.12
161
redukovat
19.9.13
4 700
akumulovat
17.6.11
170
redukovat
20.3.13
4 600
akumulovat
30.9.10
191
redukovat
6.2.12
4 050
držet
28.9.09
140
redukovat
Cílová cena (USD)
Doporučení
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
CME Datum
Datum
NWR Datum
25.9.13
5,0
redukovat
28.1.14
12
prodat
24.5.13
4,0
akumulovat
19.7.13
18
redukovat
18.9.12
7,7
držet
16.1.13
94
držet
11.6.12
6,1
držet
15.3.12
153
držet
Cílová cena (Kč)
Doporučení
VIG
Fortuna Cílová cena (EUR)
Doporučení
Datum
1.10.13
43
akumulovat
24.2.14
28.11.12
42
kupovat
23.11.12
29.5.12
38
kupovat
8.2.12
22.9.11
40
kupovat
14.1.11
120
akumulovat
Datum
Poctivá prezentace doporučení
Telefónica ČR
Datum
Pegas
135
Držet
98
akumulovat
115
akumulovat
Philip Morris CR Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
Cílová cena (Kč)
Doporučení
2.10.13
640
akumulovat
28.2.12
10 470
redukovat
10.4.12
550
kupovat
7.1.11
9 600
7.6.11
500
akumulovat
12.3.10
8 600
prodat
26.11.10
480
akumulovat
25.6.09
7 150
akumulovat
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
redukovat
Orco Datum
30.4.13 2,30 (€) Hodnocení analytika 10.9.12 1,65 (€) 30.3.12
v revizi
držet držet v revizi
Hodnocení analytiků _není přímo závislé na výsledcích obchodování finanční skupiny ČS s pokrývanými investičními nástroji. Nepřímá vazba spočívá ve vazbě _hodnocení analytiků _na zisku celé Finanční skupiny České spořitelny, na kterém se do jisté míry podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji.
Konflikt zájmů Česká spořitelna, a.s., Erste Bank, jejich dceřiné společnosti a klienti mohou mít pozice v investičních nástrojích uvedených v doporučení, mohou obchodovat s investičními nástroji společností uvedených v doporučení nebo mohou těmto společnostem poskytovat investiční nebo bankovní služby. Odbor ekonomických a strategických analýz České spořitelny, a.s. je organizačně a fyzicky oddělen od útvarů Divize finančních trhů České spořitelny, a.s. Zájmy a z nich plynoucí případné střety zájmů Finanční skupiny České spořitelny vůči analyzovaným akciovým společnostem v České republice (společnosti obchodované v systému SPAD mimo Erste Bank) jsou uvedeny v přiložené tabulce 2. Tabulka 2
Typ střetu zájmu (1) ČS a/nebo propojená osoba má přímý či nepřímý podíl na základním kapitálu
emitenta větší než 5 % (2) emitent má přímý či nepřímý podíl na základním kapitálu ČS a/nebo propojené osoby větší než 5 % (3) ČS a/nebo propojená osoba má jiný významný finanční zájem ve vztahu k emitentovi (4) ČS a/nebo propojená osoba je tvůrcem trhu nebo osobou jinak zajišťující likviditu ve vztahu k finančním nástrojům vydaným emitentem (5) ČS a/nebo propojená osoba byla v posledních 12 měsících vedoucím manažerem nebo spoluvedoucím manažerem veřejné nabídky finančních nástrojů vydaných emitentem (6) ČS a/nebo propojená osoba má s emitentem uzavřenu jinou smlouvu o poskytování investičních služeb (7) ČS a/nebo propojená osoba má s emitentem uzavřenu dohodu týkající se tvorby a rozšiřování investičních doporučení.
Střet zájmu (uveďte zde číselné označení
15.4.2014
MAKRO - SPECIÁL
Emitent
příslušného typu střetu zájmu)
CETV
4, 5, 6
ČEZ
4, 5, 6
Fortuna
4, 5, 6
Komerční banka
4
NWR
4, 5, 6
Pegas
4
Philip Morris ČR
4
Teléfonica O2 Czech Republic
4, 5
Unipetrol
4
VIG
3, 4, 5
Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení Erste Bank Group obsahuje tabulka 3. Tabulka obsahuje poměr u investičních doporučení na pokrývané akcie obchodované v systému XETRA BCPP. Tabulka 3
Kupovat Akumulovat Držet Redukovat Prodat
4
XETRA 11
Se vztahem k EBG (5)
10% 20% 30% 30% 10%
17% 33% 17% 17% 17%
15.4.2014
MAKRO - SPECIÁL
http://www.csas.cz/analyza
1. Kontakty Odbor Ekonomické a strategické analýzy Hlavní ekonom Makro tým (USA, EMU, Technika) Makro tým (Polsko, CEE) Makro tým Makro tým (bankovní sektor ČR) Makro tým (kvantitativní analýza) Akciový tým (CEE Utilities, NWR, Pegas) Akciový tým (CEE media, Fortuna, PM ČR) Akciový tým (Market analyst, Equity Strategy) EU Office
David Navrátil Luboš Mokráš Katarzyna Rzentarzewska Jan Šedina Petr Bittner Jiří Polanský Petr Bártek Václav Kmínek Martin Krajhanzl Jan Jedlička
+420/224 995 439 +420/224 995 456 +420/224 995 232 +420/224 995 391 +420/224 995 172 +420/224 995 192 +420/224 995 227 +420/224 995 289 +420/224 995 434 +420/956 718 014
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Libor Vošický Michal Řízek Pavel Krabička Jiří Fereš Jiří Šmehlík Tomáš Picek
+420/224 995 800 +420/224 995 537 +420/224 995 411 +420/224 995 556 +420/224 995 510 +420/224 995 511
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Ondřej Čech
+420/224 995 577
[email protected]
Petr Holeček Ivan Kaspar Ondřej Čech
+420/224 995 453 +420/224 995 541 +420/224 995 577
[email protected] [email protected] [email protected]
Robert Novotný
+420/224 995 148
[email protected]
Jan Brabec Barbora Procházková Pavel Bříza Antonín Piskáček Hanna Zikmundová Jan Vrátník Petr Dědeček Stanislav Šnajdr
+420/224 995 816 +420/224 995 338 +420/224 995 176 +420/224 995 810 +420/224 995 259 +420/224 995 211 +420/224 995 225 +420/224 995 105
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Friedrich Mostböck Henning Esskuchen Guenther Artner Franz Hoerl Guenter Hohberger Maria Veronika Sutedja Vladimíra Urbánková Daniel Lion Thomas Unger Gudrun Egger Juraj Kotian
+43 501 00 119 02 +43 501 00 196 34 +43 501 00 115 23 +43 501 00 18 506 +43 501 00 173 54 +43 501 00 17 905 +43 501 00 17 343 +43 501 00 174 20 +43 501 00 173 44 +43 501 00 119 09 +43 501 00 173 57
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Úsek Financial Markets - Whosale & Trading Ředitel úseku Oddeleni Institutional Equity Sales - ředitel Oddeleni Institutional Equity Sales Oddeleni Institutional Equity Sales Oddeleni Institutional Equity Sales Odbor Corporate Treasury Sales & Structuring ředitel odboru Odbor Institutional Capital Markets Sales - ředitel odboru Odbor Institutional Asset Management Odbor Trading Oddělení Institutional Fixed Income Sales - ředitel oddělení Odbor Proprietary trading
Úsek Investiční bankovnictví Ředitel úseku Oddělní korespondenční bankovnictví Odbor Finanční instituce – ředitel odboru Odbor Primární emise – ředitel odboru Odbor Primární emise M&A Odbor Finanční poradenství Odbor Custodian služby a depozitář _
Erste Group Research Head of Group Research Head of CEE Equities Chief CEE Analyst akcie – sektor stavebnictví a ocel akcie – sektor bankovnictví akcie – sektor telekomunikace akcie – sektor farmacie akcie – sektor IT akcie – sektor pojišťovnictví Head of Major Markets & Credit Head of CEE Macro / Fixed Income Research
Brokerjet
On-line obchodování s CP - +420 224 995 768 makléři
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] www.brokerjet.cz
Máme pro vás vylepšení: naše analýzy a prognózy můžete mít nyní vždy po ruce díky mobilní aplikaci Investiční centrum pro iPhone! Stahujte zdarma v App Store nebo pomocí QR kódu.
5
15.4.2014
