Kockázatmenedzsment. ART Témák A hagyományos kockázat-áthelyezés kritikája és az alternatív megoldások kialakulása

2014.12.06.

Kockázatmenedzsment BGF PSZK 2014/2015. 1.

ART – Témák 1. 2. 3. 4. 5.

A hagyományos kockázat-áthelyezés kritikája és az alternatív megoldások kialakulása Az alternatív kockázatáthelyezés fő típusai Kockázatfinanszírozás és tőkefinanszírozás kapcsolata A vállalati kockázatkezelés és a vállalat értékének kapcsolata Insurative Model

dr. Farkas Szilveszter

1

2014.12.06.

1. A hagyományos kockázat-áthelyezés kritikája és az alternatív megoldások kialakulása Hagyományos (RT) megoldások elégtelensége Globalizáció Technikai-technológiai fejlődés és az új kockázatok Pénzügyi piacok határai átjárhatóvá váltak


Egy gyógyszeripari vállalat kockázati térképe Felelősség

1. Gépjármü; 2. Termék; 3. Klinikai vizsgálatok; 4. Premises liability; 5. Kibocsátó; 6. Környezeti; 7. Betegek Munkahely

8. Munkavállalók; 9. Munkáltató; 10. D&O; 11. EPL; 12. Kulcsember; 13. Munkahelyi lopás; Terrorizmus 14. Zsarolás; 15. Emberrablás, bomba, stb. Vagyon

16. Tüz; 17. Természeti katasztrófa; 18. Üzemszünet 19. Géptörés; 20. Szállítás; 21. Termék visszahívás; 22. Adatvesztés Pénzügyi

23. Hitel; 24. Árfolyam; 25. K+F befektetés 26. Kamat; 27. Hitelrontás; 28. Nyugdíjalap Szabályozás

29. Lejárat; 30. Regisztráció Politika

31. Politikai kockázat, háború

2

2014.12.06.

1.2. Miben alternatív? Alternatív lehet az „értékesítési” csatorna (nem biztosító, hanem captive) Alternatív a megoldás (finite risk, multi-year, multi-line) Alternatív kockázatot megtestesítő eszköz (biztosítási kötvény, derivatívok)


2. ART megoldások Captive biztosító(k) Finite Risk Multi-year/multi-line products (MMP) Multi trigger products (MTP) Feltételes tőke (Contingent capital) Értékpapírosítás Biztosítási derivatívok dr. Farkas Szilveszter

3

2014.12.06.

2.1. Captive biztosító


2.2. Finite Risk


4

2014.12.06.

2.3. MMP


3. Kockázatfinanszírozás és tőkefinanszírozás kapcsolata Kockázat-átadás Kockázat-finanszírozás

A bonyolultság foka

Hibrid Biztosításhoz kapcsolt kötvények Finite Risk [(viszont)biztosítás]

Feltételes tőke

Több ágazatra kiterjedő/ kosár Kockázat összekapcsolás Hagyományos (viszont)biztosítás

A kockázat-áthelyezés mértéke dr. Farkas Szilveszter

5

2014.12.06.

3. A pénzügyi piacok közeledése T evékenység

T őke szerkezet P énzügyi fedezeti ügyletek

T őkepiaco k

Értékpapírosítás Feltételes tőke V alós opciók Finite R isk szerződések T öbb éves, több ágazatra kiterjedő kötvén yek Biztosítási kötvénycso m ag K ár érzékeny kötvén y B iztosításipiaco k

Biztosítási kötvén y Ha gyom ányos kockázat átadás

AR T

H agyom ányos finanszírozás


4. Vállalati kockázatkezelés és vállalati érték kapcsolata 4.1. 4.2. 4.3. 4.4. 4.5. 4.6.

Miért fontos a tőkeszerkezet? Tőkeszerkezetre vonatkozó elméletek Átlagos tőkeköltség és jelentősége Modigliani-Miller tételek Létezik-e optimális tőkeszerkezet? Újabb elméletek


6

2014.12.06.

4.1. Miért fontos a tőkeszerkezet? Saját tőke + idegen forrás – költségek Tőkeköltség és kockázat Üzleti kockázat – működési áttétel Finanszírozási kockázat – finanszírozási (pénzügyi) áttétel

Tőkeszerkezettel kapcsolatos döntések – stratégiai döntések, mégis származékos jellegűek


4.2. A tőkeszerkezetre vonatkozó elméletek (1) Növekszik-e a vállalat értéke a tőkeszerkezet változásának hatására? Kialakítható-e optimális tőkeszerkezet? Milyen mértékű legyen a hitel aránya a beruházási projektek finanszírozásában? Hogyan használja fel a vállalat az adózás utáni eredményt?


7

2014.12.06.

4.2. A tőkeszerkezetre vonatkozó elméletek (2) Nincsenek adók, a vállalati csődnek nincs költsége. A vállalat piaci értéke (V) az adósság (D) és saját tőke (E) piaci értékének összege. Az eredményt teljes egészében kifizetik osztalék formájában a részvényeseknek. Az eredmény állandónak tekintendő.


4.3. Átlagos tőkeköltség és jelentősége

 D   E  ra = rd ⋅  + r ⋅  e   D+E D+E


8

2014.12.06.

4.4. A Modigliani–Miller tételek A tökéletes tőkepiac alapjellemzői: Az értékpapírok értékesítésekor nincsenek tranzakciós költségek. Nagy számú eladó és vevő van jelen a tőkepiacon, így egyetlen szereplő sem tudja jelentős mértékben befolyásolni az értékpapírok árfolyamát. Az információk gyorsan és költség nélkül elérhetők a befektetők számra.


4.4. A Modigliani–Miller tételek A tökéletes tőkepiac alapjellemzői (folyt.): A kamatlábak mindenki számára azonos nagyságúak. A befektetők magatartása racionális, a vállalatok jövedelmeivel kapcsolatos várakozásaik homogének. Az azonos ágazatban, azonos feltételek között működő vállalatok üzleti kockázata azonos.


9

2014.12.06.

4.4.1. Modigliani és Miller I. tétele egy olyan gazdaságban, ahol nincsenek adók, tranzakciós költségek és egyéb piaci tökéletlenségre utaló jelenségek, a tőkeszerkezet nem befolyásolja a vállalat piaci értékét


4.4.2. Modigliani és Miller II. tétele ha egy vállalat növeli hitelfelvételét, akkor a saját tőke költségének – a részvényesek által elvárt hozamnak – az adósság-saját tőke arányában kell növekednie

D re = ra + ⋅ (ra − rd ) E dr. Farkas Szilveszter

10

2014.12.06.

4.4.3. Modigliani és Miller módosított tételei

PVadóelő

T ⋅ (rd ⋅ D ) = =T ⋅D rd

VL = VU + (T ⋅ D ) dr. Farkas Szilveszter

4.4.4. Módosított MM I. a tőkeáttételes vállalat értéke a hitellel történő finanszírozásból származó adó-előny (adómegtakarítás) jelenértékével nagyobb a csak saját tőkével működő vállalat értékénél


11

2014.12.06.

4.4.5. Módosított MM II. a tőkeáttételes vállalat részvényesei által elvárt hozam egyenlő a tőkeáttétel nélküli vállalat részvényesei által elvárt hozam, plusz egy bizonyos nagyságú prémium a hozam-prémium függ: a társasági adó nagyságától, a hitelkamatok mértékétől és az adósság-saját tőke arányától


4.5. Van-e optimális tőkeszerkezet? A vállalat piaci értéke

Pénzügyi nehézségek (csőd) költségének jelenértéke

Adómegtakarítás jelenértéke Csak saját tőkével finanszírozott vállalat piaci értéke

Optimális tőkeszerkezet

D/E


12

2014.12.06.

4.6. Újabb elméletek Ügynökelmélet Információs aszimmetria Termék- és finanszírozási politika Vállalatirányítás Tehetetlenség elve Piaci időzítés Hierarchia-elmélet


Átváltási elmélet (trade-off) – Myers(1984) A cégek addig vesznek fel hitelt míg az adóelőny egyenlő nem lesz a lehetséges pénzügyi nehézségek költségével


13

2014.12.06.

Ügynökelmélet Ügynök és megbízó érdekellentéte + infor-mációs aszimmetria Vezetők és részvényesek között Részvényesek és hitelezők között Konfliktus – ügynöki költség

Nincs optimális tőkeszerkezet – meghatározó tényezők: Finanszírozási szükséglet Tulajdonosi érdekek Vállalat növekedési igényei


Hierarchia-elmélet Feltételek: A vállalati vezetőknek több információjuk van A vállalati vezetők a részvényesek érdekeit képviselik

Új részvény kibocsátása negatív jelzés (nincs elegendő belső forrás …) Osztalékfizetés (is) jelzés a befektetőknek (nincs jó befektetési lehetőség …)


14

2014.12.06.

5. Még egy elmélet? – Az ún. integrált modell (Insurative Model) A vállalati tőkeszerkezet új megközelítése Tőkeszerkezet – kockázat Tőkeszerkezeti modellek – alap, biztosítási és integrált Empirikus kísérlet


5.1. A vállalati tőkeigény

Üzleti terv variánsok

2.

1. 99 % 1% Tőkeszükséglet (millió dollár)

500

Kockázati tőke

Működési tőke

1500 Gazdasági tőke


15

2014.12.06.

5.2. Alap modell Magas

Alacsony

Elsődleges kölcsön Követelések prioritása

Kockázat

Másodlagos kölcsön

Saját tőke Alacsony

Magas A vállalat megtartott kockázatai


5.3. Biztosítási modell Alacsony Többlet kár réteg

Derivatívok és biztosítás

Kockázat

Első kár réteg

Vállalati kockázatok

Magas Átadott

Megtartott


16

2014.12.06.

5.4. Integrált modell Vállalati tőke

Mérlegen kívüli tőke

Befizetett tőke Alacsony

Feltételes tőke

Biztosítás és derivatívok

Elsődleges kölcsön

Biztosításhoz kapcsolt értékpapírok

Másodlagos kölcsön

Kockázat

Saját tőke

Vállalati kockázatok

Magas Átadott

Megtartott

Átadott


5.5. Empirikus kísérlet Integrált modell – WACC, TACC, ROE meghatározása Feltételek: Idegen tőke = vállalati eszközök – saját tőke Idegen tőke költsége 10% Saját tőke költsége (hozama) 5%


17

2014.12.06.

Mutatók WACC TACC-1 – biztosítási összeg = hitelkeret TACC-2 – biztosítási díj 90%-ának tőkésítése = becsült biztosítási tőke TACC-3 – összes tőke = saját tőke – biztosítási tőke ROE-2 (biztosítási tőkével korrigált)


2004 Zrt. Klima Kft. Acél Kft. Energetikai Zrt. Textilipari Nyrt. 2005 Zrt. Klima Kft. Acél Kft. Energetikai Zrt. Textilipari Nyrt. 2006 Zrt. Klima Kft. Acél Kft. Energetikai Zrt. Textilipari Nyrt.

WACC

TACC-1

TACC-2

TACC-3

ROE

ROE-2

8,45% 7,76% 6,19% 8,07% 6,77%

3,55% 4,03% 2,26% 5,57% 3,09%

8,25% 7,51% 5,96% 8,02% 6,62%

8,12% 7,33% 5,75% 7,99% 6,51%

4,88% 2,22% 6,34% 0,56% -2,59%

5,31% 2,42% 6,70% 0,57% -2,69%

8,57% 8,05% 6,19% 8,27% 7,65%

3,58% 4,29% 3,36% 6,05% 3,93%

8,36% 7,77% 6,00% 8,21% 7,50%

8,23% 7,57% 5,82% 8,18% 7,40%

5,39% 22,71% 20,21% 9,15% -17,91%

5,92% 25,23% 21,16% 9,33% -18,72%

8,83% 8,50% 6,42% 8,35% 8,00%

4,32% 5,25% 3,63% 6,10% 3,62%

8,66% 8,29% 6,24% 8,28% 7,88%

8,57% 8,14% 6,09% 8,24% 7,80%

12,87% 4,16% 8,41% -2,04% -57,03%

14,02% 4,57% 8,78% -2,09% -59,25%

18

2014.12.06.

Kérdések?


19

Kockázatmenedzsment. ART Témák A hagyományos kockázat-áthelyezés kritikája és az alternatív megoldások kialakulása

Recommend Documents