ETIKA PODNIKÁNÍ NA FINANČNÍCH TRZÍCH

Ma sa r yk o v a u n iv e rz ita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Veřejná správa (L'Administration publique)

ETIKA PODNIKÁNÍ NA FINANČNÍCH TRZÍCH Business ethics in the financial markets Diplomová práce

Vedoucí práce:

Autor:

Ing. Boris ŠTURC, CSc.

Tereza Neko COUFALÍKOVÁ

Brno, 2014

MASARYKOVA UNIVERZITA Ekonomicko-správní fakulta

ZADÁNÍ DIPLOMOVÉ PRÁCE Akademický rok: 2013/2014

Studentka:

Bc. Tereza Neko Coufalíková

Obor:

Veřejná správa (L'Administration publique)

Téma práce:

Etika podnikání na finančních trzích

Téma práce anglicky:

Business ethics in the financial markets

Cíl práce, postup a použité metody: Cíl práce: Cílem práce je charakteristika problému etiky v podnikání na finančních trzích a pojmy s ním spojené, vyhodnocení chování podnikatelských subjektů na finančních trzích a definovat, jak by měly postupovat na základě vybraných etických kodexů. Postup práce a použité metody: 1. Definice etiky při podnikání a její význam 2. Současný stav dané problematiky 3. Návrh řešení existujících problémů. Použité metody: Analýza, syntéza, komparace. Rozsah grafických prací:

Podle pokynů vedoucího práce

Rozsah práce bez příloh:

60 – 80 stran

Literatura: KÁRNÍKOVÁ, Jitka. Etika v podnikání a řídící práci. Vyd. 1. Praha: Vysoká škola ekonomická, 1997. 136 s. ISBN 80-7079-524-7. DYTRT, Zdenek. Etika podnikání a veřejné správy. Vyd. 1. Praha: VUSTE ENVIS, 1997. 120 s. ISBN 80-902356-0-3. KOLMAN, Luděk. Determinanty pracovního chování :skripta k předmětu Psychologie a etika v podnikání.. Vyd. 1. V Praze: Česká zemědělská univerzita, 2006. 85 s. ISBN 80-213 1478-8. ZADRAŽILOVÁ, Dana. Společenská odpovědnost podniků :transparentnost a etika podnikání. Vyd. 1. Praha: C.H.Beck, 2010. xix, 167 s. ISBN 9788074001925.

Vedoucí práce:

Ing. Boris Šturc, CSc.

Pracoviště vedoucího práce:

Katedra financí

Datum zadání práce:

14. 1. 2013

Termín odevzdání diplomové práce a vložení do IS MU je uveden v platném harmonogramu akademického roku.

…………………………………… vedoucí katedry

V Brně dne: 30. 4. 2014

………………………………………… prof. Ing. Antonín Slaný, CSc děkan

Jméno a příjmení autora: Název diplomové práce: Název práce v angličtině: Katedra: Vedoucí diplomové práce: Rok obhajoby:

Tereza Neko Coufalíková Etika podnikání na finančních trzích Business ethics in the financial markets Veřejné ekonomie Ing. Boris Šturc, CSc. 2014

Anotace Předmětem diplomové práce „Etika podnikání na finančních trzích“ je analýza současného stavu etiky podnikání v prostředí finančních trhů. V první části definujeme základní koncepty vztahující se k tématu. Druhá část představuje výběr etických problémů a dilemat vlastních dnešním finančním trhům. Poslední část práce navrhuje čtyři možné způsoby řešení zmíněných etických problémů a jejich optimální kombinaci.

Annotation The goal of the submitted thesis: “Business ethics in the financial markets” is to analyze the current state of business ethics in the area of financial markets. The first part defines some basic concepts related to the topic. The second part presents a range of ethical problems and dilemmas inherent to today’s financial markets. The final part of the thesis proposes four possible ways of solution of the mentioned ethical problems and their optimal combination.

Klíčová slova Etika podnikání, Finanční trh, Etický problém, Etické dilema, Morálka, Etický kodex

Keywords Business ethics, Financial market, Ethical problem, Ethical dilemma, Morality, Code of ethics

Prohlášení Prohlašuji, že jsem diplomovou práci „Etika podnikání na finančních trzích“ vypracovala samostatně pod vedením Ing. Borise Šturce, CSc. a uvedla v ní všechny použité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy Masarykovy univerzity a vnitřními akty řízení Masarykovy univerzity a Ekonomicko-správní fakulty MU.

V Brně dne 30. 4. 2014

______________________ vlastnoruční podpis autora

Poděkování Na tomto místě bych chtěla poděkovat Ing. Borisi Šturcovi, CSc. za odborné vedení a pomoc při vypracování mé diplomové práce.

Obsah ÚVOD .......................................................................................................................................13 1 PŘEDSTAVENÍ ZÁKLADNÍCH POJMŮ ...........................................................................15 1.1 Etika ................................................................................................................................15 1.1.1 Historie etiky............................................................................................................15 1.1.2 Základní pojetí etiky a přístupy k ní ........................................................................17 1.2 Etika podnikání ...............................................................................................................19 1.2.1 Historie.....................................................................................................................19 1.2.2 Související pojmy ....................................................................................................22 1.2.3 Základní členění .......................................................................................................23 1.3 Institucionální ekonomie.................................................................................................25 1.4 Finanční trhy ...................................................................................................................27 1.4.1 Charakteristika finančních trhů ................................................................................27 1.4.2 Regulace a dohled ....................................................................................................29 2 ETICKÉ PROBLÉMY A DILEMATA NA FINANČNÍCH TRZÍCH .................................31 2.1 Střet zájmů, informační asymetrie, morální hazard a odpovědnost ................................32 2.1.1 Management versus akcionáři .................................................................................32 2.1.2 Finanční zprostředkovatelství ..................................................................................34 2.1.3 Ratingové agentury ..................................................................................................35 2.1.4 Tržní manipulace, insider trading a přidružené problémy .......................................36 2.2 Svoboda a její omezování, regulace a deregulace ..........................................................38 2.2.1 Finanční deriváty .....................................................................................................38 2.2.2 Politický lobbing ovlivňující situaci na finančních trzích .......................................41 2.2.3 Anonymní listinné akcie ..........................................................................................45 2.2.4 Optimální míra regulace bankovnictví ....................................................................46 2.2.5 Dopad aktivit aktivistického investora na ostatní subjekty .....................................48 3 MOŽNÁ ŘEŠENÍ EXISTUJÍCÍCH ETICKÝCH PROBLÉMŮ NA FINANČNÍCH TRZÍCH ....................................................................................................................................51 3.1 Právní regulace ...............................................................................................................51 3.1.1 Přirozenoprávní a pozitivistická teorie ....................................................................51 3.1.2 Výhody a nevýhody právních předpisů ...................................................................52 3.2 Etické kodexy .................................................................................................................53 3.2.1 Etické kodexy versus zákony ...................................................................................53 3.2.2 Typy etických kodexů ..............................................................................................54 3.2.3 Funkce etických kodexů ..........................................................................................55 3.2.4 Etické kodexy v praxi ..............................................................................................56 3.2.5 Etické kodexy jako nástroj snižující množství etických problémů na finančních trzích .................................................................................................................................57

3.3 Vytvoření přirozeného etického prostředí ...................................................................... 59 3.3.1 Jak vzniká morálka a morální jednání ..................................................................... 60 3.3.2 Nastolení přirozeného etického prostředí pomocí výchovy .................................... 61 3.3.3 Nastolení přirozeného etického prostředí v důsledku rozšíření náboženství........... 62 3.3.4 Výsledný kompromis ............................................................................................... 63 3.4 Změna etických hodnot................................................................................................... 64 3.5 Návrh optimální kombinace představených řešení ......................................................... 67 ZÁVĚR ..................................................................................................................................... 69 SEZNAM POUŽITÝCH ZDROJŮ .......................................................................................... 71 SEZNAM POUŽITÝCH ZKRATEK....................................................................................... 77

ÚVOD Etika podnikání je druhem aplikované etiky zabývající se vztahem mezi ekonomickým uvažováním a etickými hodnotami a zkoumající etické problémy v podnikatelské oblasti. Finanční trh je prostředí, kde dochází k přeměně úspor subjektů majících nadbytek financí na investice subjektů, kteří mají financí nedostatek, a k dělení rizika, které zúčastněné subjekty podstupují. Finanční trhy tak představují jedno z prostředí, na které je možné aplikovat etiku podnikání. Současné finanční trhy tvoří komplexní a provázaný systém, jehož částečná dysfunkce může negativně ovlivnit stav celosvětové ekonomiky. Příkladem tohoto typu je nedávná ekonomická a finanční krize (2007-2008). Mnoho problémů, se kterými se ve finančním prostředí setkáváme, má etický podtext a je způsobeno neetickým jednáním subjektů. V souvislosti s výše zmíněnou krizí bylo odhaleno velké množství případů neetického jednání, které podle mnohých finanční krizi způsobilo. Můžeme se tedy domnívat, že odstranění neetického jednání z prostředí finančních trhů bude mít pozitivní dopad nejen pro tuto oblast, ale i pro zbytek ekonomiky a pro celou společnost. Rozhodneme-li se ovšem odstranit některé etické problémy, vyvstávají následující otázky: Co je skutečně etický problém a co je jen etické dilema? Jakým způsobem regulovat oblast finančních trhů, aby nedošlo k neetickému nadměrnému omezení svobody subjektů? Mají morální hodnoty absolutní základ, nebo se jedná o čistě relativní koncepty měnící se v závislosti na společnosti, kde se vyskytují? S přihlédnutí k tomu, o jak důležité téma se jedná, především zvážíme-li jeho praktický dopad, považujeme současné množství odborných publikací pojednávajících o dané problematice za nepřiměřeně nízké. Z hlediska této práce pokládáme za nejpřínosnější sborník prací různých autorů Finance Ethics: Critical Issues in Theory and Practice (2010), který se zabývá etikou podnikání ve finanční oblasti, a dále také dvě obsáhlé učebnice Business and Society: Ethics and Stakeholder Management (2008) a Business Ethics: Ethical Decision Making and Cases (2013), které se sice věnují etice podnikání obecně, ale obsahují mnoho konkrétních příkladů z oblasti finančních trhů. Jiné práce se zaměřují na etiku podnikání konkrétní oblasti finančních trhů, například bankovnictví nebo ratingových agentur. Co se týče české a slovenské odborné literatury, nacházíme jen málo publikací věnujících se etice podnikání obecně a téměř žádné publikace zabývající se etikou podnikání na finančních 13

trzích. Diplomová práce Etika podnikania na finančných trhoch (Pózel, 2013) se zaměřuje pouze na oblast bankovnictví a společensky odpovědného podnikání. Z výše zmíněného vyplývá potřeba prohloubit poznatky o etice podnikání v prostředí finančních trhů, což nás vedlo k volbě tématu této diplomové práce. Hlavním cílem práce je charakterizovat etiku podnikání na finančních trzích a navrhnout možná řešení existujících etických problémů v dané oblasti. V zájmu dosažení daných cílů nejprve představíme teoretický rámec etiky podnikání a pojmů s ní spojených (charakteristika etiky podnikání jako teoretické disciplíny aplikované etiky), dále představíme souhrn námi vybraných etických problémů a dilemat finančních trhů (charakteristika etiky podnikání jako panujícího etického prostřední), které podtrhnou nutnost zabývat se danou problematikou a poskytnou základ poslední části práce, ve které navrhneme možná řešení zmíněných etických problémů. Práce je členěná do tří kapitol. První kapitola představuje teoretický rámec našeho zkoumání a definuje základní pojmy související s tématem, konkrétně etiku, etiku podnikání, institucionální ekonomii a finanční trhy. Druhá kapitola dokazuje praktickou potřebu studia problematiky etiky podnikání na finančních trzích a představuje dvě skupiny námi vybraných typických eticky sporných situací vyskytujících se na současných finančních trzích – etické problémy a etická dilemata. V poslední kapitole představujeme čtyři možná řešení zmíněných problémů (právní regulaci, regulaci využívající etické kodexy, vytvoření přirozeného etického prostředí a změnu etických hodnot) a konkrétní kombinaci prvních tří nástrojů řešení předkládáme jako optimální, leč obtížně realizovatelný, způsob řešení velké části etických problémů na finančních trzích. V prvních dvou kapitolách jsme použili metodu analýzy a syntézy dat, kdy jsme nejprve analyzovali dosavadní teoretické poznatky (první kapitola) a existující eticky sporné situace na finančních trzích (druhá kapitola) a vzápětí jsme provedli syntézu získaných údajů, kterou jsme představili v práci, a vybrané údaje jsme dále podrobněji analyzovali. Ve třetí kapitole jsme použili metodu analýzy a komparace při studiu možných způsobů řešení etických problémů na finančních trzích a následně jsme využili metodu syntézy pro vytvoření námi navržené optimální kombinace řešení. 14

1 PŘEDSTAVENÍ ZÁKLADNÍCH POJMŮ Cílem této kapitoly je uvést teoretický rámec problematiky etiky podnikání na finančních trzích. V prvním oddíle stručně nastíníme historii etiky a hlavní přístupy k této filozofické disciplíně, jejíž praktickou aplikaci představuje etika podnikání, které se budeme věnovat ve druhém oddíle. Třetí oddíl je zaměřen na institucionální ekonomii jakožto ekonomický směr vhodný pro studium dané problematiky a celou kapitolu uzavírá oddíl charakterizující oblast finančních trhů.

1.1 Etika Etika je filozofická disciplína, která zkoumá morálku a zabývá se morálními aspekty lidského chování. Vznikla ve starověkém Řecku, odkud také pochází její etymologický základ. Prvotní význam slova éthos je stáj, respektive způsob života a chování zvířat.1 Další význam, který slovo získalo, je místo lidského bydlení a zároveň také pravidla a zvyklosti v tomto místě panující. „Odtud toto slovo nabývá významu charakteru jednotlivého člověka ve vztahu k společnému mravu a nakonec označuje vůbec způsob jednání, postoj a smýšlení osob.“ [ANZENBACHER, 2001:17]. Zjednodušeně může být éthos přeloženo jako mrav. Morální jednání je jednání v souladu se souborem etických norem, a to norem osobních, náboženských nebo norem sdílených sociální či profesní skupinou. [THOMPSON, 2004:43]. Někteří autoři2 navíc rozlišují mezi morálním jednáním a mravním jednáním, kdy morální jednání představuje jednání v souladu se svědomím jednajícího a mravní jednání označuje jednání, které není v rozporu s etickými normami společnosti. V této práci obvykle používáme pojem morální, případně etické, ve významu definovaném Thompsonem. Pouze v některých částech práce mezi pojmy rozlišujeme, když chceme zdůraznit individuální nebo společenský původ norem. 1.1.1 Historie etiky Zrod etiky je spojen s obdobím antického Řecka. Život ve společnosti vybízel ke zkoumání témat jako ctnost, správný způsob lidského života a cíle lidského jednání. První, kdo systematicky vyložil a pojmenoval etiku jako vědu zkoumající etické ctnosti, byl Aristoteles. 3 1

Uvedené etymologické informace pocházejí z: ANZENBACHER, A. Úvod do etiky, s. 17. Například Anzenbacher, 2001, s. 110. 3 Informace o Aristotelovi z tohoto odstavce pocházejí z: GLUCHMAN, V. Úvod do etiky, s. 34-36. 2

15

Lidské ctnosti rozdělil na etické (mravní) a dianoetické (rozumové) a za nejvyšší cíl lidského jednání považoval blaženost (eudaimonia). Jako klíčovou podmínku pro určení, zda se jedná o morální jednání nebo ne, uvádí Aristoteles přítomnost nebo absenci vůle. Volní činnosti nazývá dobrovolnými a aktivity odehrávající se mimo vůli jednajícího nedobrovolnými. Existence ctností je spojena pouze s jednáním dobrovolným. Aristoteles došel k poznatku, že není možné posuzovat morálnost či nemorálnost různých činů pouze na základě objektivně stanovených kritérií, naopak je nutné brát v potaz individuální skutečnosti a subjektivní motivy. „Pokud předtím byla mravnost ztotožněná se schopnostmi podřídit se požadavkům universálního zákona, tak podle Aristotela mravnost spočívá v tom, že osobnost potvrzuje účel sám o sobě a svobodně rozvíjí svoje schopnosti a využívá možnosti.“ 4 [GLUCHMAN, 2008:36]. Další významnou etapou dějin etiky je období středověku. Otázkou etiky se zabýval především Tomáš Akvinský, který se snažil sloučit Aristotelovy myšlenky se zásadami křesťanství. Definuje čtyři kardinální ctnosti: rozumnost, spravedlnost, statečnost a umírněnost, které jsou základem tzv. přirozeného zákona, tedy zákona reflektující Boží, lidské mysli nepřístupný, zákon. Novověká etika se oprostila od studia ctností, místo toho se snažila objasnit původ a důvod existence morálky. Hobbes chápe morálku z čistě praktického hlediska jako nutnost spojenou se životem v lidské společnosti, bez které by vládla anarchie. Hume na morálku nahlíží jako na součást lidské přirozenosti, která vychází z altruismu a sociálního cítění. Utilitaristé, jejichž hlavním představitelem byl Bentham, kladou jako hlavní kritérium hodnocení toho, zda je nějaký čin správný či špatný, jeho předpokládané následky, které se projevují jeho reálně vnímanou užitečností. Kant ve své definici morálního jednání vychází ze skutečnosti, že člověk nemůže hodnotit objektivní povahu svých činů. Je tedy odkázán na svůj subjektivní pohled a dobrou vůli. Morální je pak takové jednání, které se řídí kategorickým imperativem „Jednej jen podle té maximy, od níž můžeš zároveň chtít, aby se stala obecným zákonem.“ 5 . Morálku Kant na rozdíl od naturalistů nechápe jako přirozenou součást člověka a mravního stavu člověk nedosahuje díky, ale naopak navzdory přírodě. „Podle jeho názoru naturalistická etika stírá 4

Vlastní překlad. „Keď predtým bola maravnosť stotožnená so schopnosťami podriadiť sa požiadavkám univerzálneho zákona, tak podl’a Aristotela mravnosť spočíva v tom, že osobnosť potvrdzuje účel sám o sebe a slobodne rozvíja svoje schopnosti a využíva možnosti.“ 5 Vlastní překlad. „Handle nur nach derjenigen Maxime, durch die du zugleich wollen kannst, dass sie ein allgemeines Gesetz werde.“

16

rozdíl mezi existujícím a povinným, tedy mezi tím, co je, a co má být.“ 6 [GLUCHMAN, 2008:36]. Nietzsche a Sartre chápou etiku jako produkt vytvořený rozhodnutími jedince, je tedy ze své podstaty subjektivní.7 Ve dvacátém století je pochybováno o samotném smyslu etiky, avšak od sedmdesátých let dochází k jejímu rozvoji v rámci aplikované etiky (kterou je mimo jiné etika podnikání), což bylo vyvoláno existencí řady reálných etických problémů a dilemat, které bylo nutné řešit. 1.1.2 Základní pojetí etiky a přístupy k ní Etiku můžeme pojímat čtyřmi základními způsoby: deskriptivní etika, normativní etika, metaetika a aplikovaná etika. Deskriptivní etika popisuje etické prostředí v určité společnosti, aniž by o tomto prostředí vynášela normativní soudy. Často se překrývá se sociologií a jinými společenskými vědami. Normativní etika na rozdíl od etiky deskriptivní zkoumá, zda určité jednání je či není správné, a vytváří etické normy. Zkoumá jednak deontologické otázky, tedy otázky povinností (co by měl člověk dělat), a dále také axiologické otázky zabývající se morálními hodnotami.8 Metaetika analyzuje jazyk, který etika používá. Snaží se určit přesný význam slov vyjadřujících morální soudy, jako dobrý, špatný, morální a nemorální. Aplikovaná etika představuje aplikaci etické teorie na praktické etické problémy z nejrůznějších oblastí. Často jsou v jejím rámci vytvářeny etické kodexy pro určité cílové skupiny. Příkladem aplikované etiky může být etika podnikání, bioetika nebo lékařská etika. V této práci se budeme zabývat aplikovanou etikou. Při výběru etických problémů budeme vycházet z normativní etiky (tvrzení, že určitá skutečnost představuje etický problém, v sobě totiž již zahrnuje souzení toho, co je a co není etické), při jejich charakterizaci přistoupíme zvláště u eticky sporných případů i k deskriptivní etice ve snaze o objektivní pohled. Metaetické otázky necháme v této práci stranou.

6

Vlastní překlad. „Podl’a jeho názoru naturalistická etika stiera rozdiel medzi existujúcim a povinným, čiže medzi čo je a čo má byť.“ 7 THOMPSON, 2004:14. 8 THOMPSON, 2004:12.

17

Carroll (2008, s. 282) v souvislosti s těmito čtyřmi pojetími předkládá čtyři základní etické otázky: Co je? (deskriptivní etika), Co by mělo být? (normativní etika), Jak se dostat z bodu „co je“ do bodu „co by mělo být? (aplikovaná etika) a Jaká je naše motivace v tomto přesunu? (otázka autenticity). Thompson (2004, s. 19-20) dále rozlišuje tři přístupy k etice podle víry v možnost formulovat objektivní etické zásady. Nekognitivní přístup odmítá existenci objektivních etických principů, všechny etické soudy podle této teorie vycházejí z osobního nastavení jedince, který je vynáší. Etika jako věda tedy z tohoto pohledu ztrácí smysl. Relativistický přístup sdílí s nekognitivním přístupem přesvědčení o neexistenci objektivních, vždy platných etických principů, avšak na rozdíl od něj neargumentuje podmíněností těchto principů osobním nastavením jedince, vynášejícím soudy. Nemožnost stanovení obecně platných morálních zásad zdůvodňuje relativismus odlišností a jedinečností situací, které mohou nastat, a různorodostí prostředí, kde se tyto situace vyskytnou. Příkladem relativistického přístupu je i kulturní relativismus, který zkoumá rozdílné etické hodnoty v různých kulturách. Všechno je tedy relativní a závislé na konkrétních okolnostech. Absolutistický přístup věří v existenci univerzálně použitelných etických principů, podle kterých je možné určit, co je správné a co ne. Zároveň však tato teorie nepředpokládá existenci pevně daných etických pravidel. [THOMPSON, 2004:19]. Podle podobného principu, z jakého jsme vycházeli výše, můžeme etické směry dělit na subjektivistické a objektivistické. Subjektivismus vychází z osobnostní a okolnostní podmíněnosti všech etických soudů a zahrnuje v sobě tedy nekognitivní a relativistický přístup. Jeho představitelem je například Kant. Objektivismus na rozdíl od subjektivismu předpokládá existenci objektivních etických soudů. Představitelkou této teorie je Ayn Rand, která svoji filosofii představila v díle Atlas Shrugged (1957). Hlavní myšlenkou je existence reality nezávisle na lidském vědomí a schopnost člověka tuto realitu objektivně poznat. Morálním smyslem života je podle Rand snaha o dosažení štěstí, které musejí být ostatní hodnoty podřízeny.

18

1.2 Etika podnikání Etika podnikání (business ethics), chápána jako věda, je typem aplikované etiky, která se zabývá vztahem mezi ekonomickým uvažováním a etickými hodnotami (konflikt ekonomické a etické racionality) a zkoumá etické problémy v podnikatelském prostředí. Tento termín je dále používán ve významu „stav etiky existující v podnikatelském prostředí“. Etika podnikání jako věda tedy studuje etiku podnikání jako existující stav. V této práci užíváme pojem v obou jeho významech a upřesňujeme, o jaký význam se jedná, pouze pokud to není zřejmé z kontextu. Hlavními funkcemi etiky podnikání je „odhalení fungujících etických norem a principů, konfrontace fungujících principů se žádoucími lidskými hodnotami, zformování nových etických norem a principů a vypracování postupů pro aplikaci těchto norem a principů do ekonomické sféry na všechny úrovně řízení.“9 [ČERNÁ, 2006:38]. 1.2.1 Historie Ačkoli etika podnikání ve své současné podobě vznikla ve druhé polovině 20. století, při pohledu do historie objevujeme mnohé náznaky její dřívější existence. Islámský soubor pravidel Sharia například zakazuje vyžadování úroků za poskytnuté půjčky a toto pravidlo z minulosti je v současnosti stále dodržováno mnohými subjekty. Jak upozornila Kárníková (1997, s. 81), prvky etiky podnikání je možné pozorovat i ve filozofii kalvinismu a protestantství již od 16. století. Tato etika mimo jiné upřednostnila investice před spořením, nahlížela na šetrnost a střídmost jako na nejdůležitější ctnosti a zavedla maximalizaci výroby a minimalizaci spotřeby jako dvě hlavní výrobní zásady.10 Protestantské etice se věnuje i Weber ve svém díle Die protestantishe Ethik und der Geist des Kapitalismus (1904), kde prvky této etiky aplikuje do podnikatelského prostředí. Předstupněm rozvoje etiky podnikání byl na začátku 50. let 20. století ve Spojených státech amerických politický program presidenta Trumana Fair Deal, ve kterém byla definována

9

Vlastní překlad. „odhalenie fungujúcich etických noriem a princípov, konfrontácia fungujúcich princípov so želateľnými ľudskými hodnotami, sformovanie nových etických noriem a princípov, vypracovanie postupov na aplikáciu týchto noriem a princípov do ekonomickej sféry na všetky úrovne riadenia.“ 10 Etika v podnikání a řídící práci, s. 81-82, převzato z: Protestantská etika a tržní hospodářství (1993).

19

ekologická odpovědnost a občanská práva jako etické záležitosti, se kterými se podnikání potýká. [FERRELL, 2013:12]. Šedesátá léta přinesla řadu etických skandálů v podnikatelské oblasti, z čehož vyplynul nepřátelský postoj veřejnosti, která se obávala o svoje práva, k mnoha velkým podnikům. Ve Spojených státech byl výsledkem této problematické situace Consumers’ Bill of Rights, tedy soubor práv spotřebitelů, jehož původcem byl prezident Kennedy a který zahrnoval právo být slyšen, právo na informace, právo svobodné volby a právo na bezpečnost. [FERRELL, 2013:12]. Sedmdesátá léta znamenala uznání etiky podnikání jako akademické disciplíny. Otázky etiky podnikání byly diskutovány na vědeckých konferencích a vycházely první odborné články věnující se tomuto tématu. V této době je také poprvé nastolena otázka společenské odpovědnosti firem (corporate social responsibility). Teoretický zájem o etiku podnikání je doprovázen existencí řady praktických etických problémů a jejich praktických řešení. Těmito problémy jsou dle Ferrella (2013, s. 13) především klamavá reklama, cenová koluze, bezpečnost výrobků, ekologický dopad podnikání a korupce. Poslední z problémů byl předmětem zákona Foreign Corrupt Practices Act z roku 1977, který zakazuje podnikům Spojených států podplácet zahraniční vládní úředníky. Osmdesátá léta přinesla další rozvoj etiky podnikání. Do tohoto období řadíme vznik několika periodik věnujících se výhradně tomuto tématu (například Journal of Business Ethics) a vznik organizací jako Society for Business Ethics (1980) a European Business Ethics Network (1987). Ferrell (2013, s. 13) uvádí, že v této době vzniklo ve Spojených státech 500 universitních kurzů zaměřených na etiku podnikání s více než 40 000 zapsaných studentů. Významnými díly se staly On Ethics and Ecoonomics (1987) A. Sena a The Moral Dimension: Toward a New Economics A. Etzioniho. V oblasti praxe vyvstaly nové etické problémy způsobené internacionalizací podnikání. Reaganova deregulace ve Spojených státech přinesla změnu existujících pravidel a vyšší nároky na samoregulaci. Devadesátá léta nepřinesla výrazné praktické změny v etice podnikání ve Spojených státech. Pokračoval zde trend deregulace a free trade. Snahy o burzovní regulaci v podobě reforem, které navrhoval nově jmenovaný předseda Komise pro cenné papíry (SEC) A. Levitt, nebyly úspěšné. Podle Ferrella (2013, s. 14) by tyto reformy bývaly mohly zabránit etickým účetním skandálům typu Enron či WorldCom. 20

V postkomunistických zemích střední a východní Evropy znamenala devadesátá léta vznik mnoha nových etických problémů v podnikání, plynoucích z přechodu ke kapitalismu, a zároveň vzrůst zájmu odborné veřejnosti o tuto problematiku. Mezi publikace, které byly v této době vydány v České republice, řadíme například Etika v podnikání a řídící práci (1997) J. Kárníkové a Etika podnikání a veřejné správy (1997) Z. Dytrta a kol. Dytrt a kol. popisují nízkou úroveň etiky podnikání panující v naší zemi začátkem devadesátých let: „Po roce 1989 vznikla otázka, jak by se měl patřičně chovat a jaké by měl mít vlastnosti nový hrdina podnikatel a manažer v nastolených tržních podmínkách. (…) Podnikatelé začali provozovat svoji činnost s velikou bezohledností a odvahou riskovat. (…) Protože se řeklo, že peníze nejsou špinavé, otevřel se prostor pro jejich rychlé získávání za jakoukoli cenu a podmínek.“ [DYTRT a kol., 1997:17]. Tato situace umocňovala důležitost zkoumání etiky podnikání a seznámení české veřejnosti s jejím obsahem. První dekáda 21. století s řadou etických ekonomických skandálů, které roku 2008 vyústily ve světovou finanční krizi, ukázala aktuálnost tématu etiky podnikání a upozornila na přetrvávající mezery v legislativě a praxi. Do popředí zájmu se dostala právě etika podnikání na finančních trzích, která je tématem naší práce. V reakci na existující problémy Kongres Spojených států amerických přijal roku 2002 zákon Sarbanes–Oxley Act, který zpřísnil postihy za korporátní podvody a ustanovil burzovní podvod trestným činem. Tento zákon byl následován reformou Dodd–Frank Wall Street Reform a zákonem Consumer Protection Act z roku 2010. Navzdory vzniku výše uvedených právních předpisů je podle Ferrella současným trendem spíše ústup od etiky diktované zákony a přechod ke „kulturním iniciativám, které učiní etiku součástí klíčových hodnot organizace“11. [FERRELL, 2013:25]. Jedním z cílů prvního desetiletí 21. století je nalezení způsobu, jakým by bylo možné zajistit etické podnikatelské prostředí a nenarušit přitom principy svobodného trhu. V současnosti je etika podnikání stále živým tématem, což dokazuje i existence více než patnácti periodik věnujících se této oblasti. [TSENG a kol, 2010:590].

11

Vlastní překlad. „toward cultural initiatives that make ethics a part of core organizational values“

21

1.2.2 Související pojmy Považujeme za vhodné představit několik pojmů souvisejících s etikou podnikání. Hospodářská etika, jak její název naznačuje, představuje etiku v celé ekonomice. Má tedy širší význam, než etika podnikání. Tendencí v zahraniční odborné literatuře je preferovat před studiem hospodářské etiky studium jejích podoblastí, zvláště tedy etiky podnikání. V české literatuře panuje určitá nejednotnost co do užívání tohoto pojmu. Liška a kol. (2012, s. 152) ve své učebnici užívají převážně pojem hospodářská etika, naproti tomu Kolman a kol. (2006, s. 13) pracují s pojmem obchodní etika, což je pro ně ekvivalentem německého Wirtschaftsethik (hospodářská etika). Finanční etika je pojem vztahující se k etice na finančních trzích. Používá ho například Boatright ve svém díle Finance Ethics: Critical Issues in Theory and Practice (2010). Ačkoli toto spojení vystihuje lépe oblast našeho zájmu, než pojem etika podnikání, raději jsme zvolili užívání druhého termínu z důvodu jeho markantně větší rozšířenosti v odborných publikacích věnujících se etice finančních trhů. Profesní etika je etika vykonavatelů určitých profesí. Příkladem z finanční oblasti může být účetní etika či etika makléřů. V souvislosti s požadavky profesní etiky jsou vytvářeny etické kodexy, jimž se podrobněji věnujeme ve třetí kapitole této práce. Firemní (podniková) etika je etika vlastní určitému podniku. Obvykle ji dělíme na vnitřní a vnější. Vnitřní etika představuje etiku uvnitř podniku, zahrnuje tedy vztahy mezi zaměstnanci, vztahy k akcionářům a firemní kulturu. Vnější etika souvisí s jednáním podniku navenek a týká se vztahů k odběratelům, dodavatelům, konkurenci, občanům, bankám a různým institucím. V souvislosti s firemní etikou se objevuje pojem Corporate Social Responsibility neboli společenská odpovědnost podniků. Evropská komise ji vymezuje jako „koncept, pomocí kterého firmy na dobrovolném základě integrují sociální a ekologická hlediska do běžných firemních

operací

a

interakcí

se

zainteresovanými

subjekty

(stakeholdery).“

[ZADRAŽILOVÁ a kol., 2010:2]. Hlavní snahou je zde spojit maximalizací zisku s maximalizací společenského užitku.

22

1.2.3 Základní členění Buchholtz a kol. (2008, s. 288-292) představují pět úrovní, na kterých je možné zkoumat etiku podnikání. Personální (individuální) úroveň zahrnuje etická dilemata, se kterými se osoby setkávají ve svém osobním životě. Významnou roli při etickém rozhodování na této úrovni hraje charakter daného člověka. Organizační (podniková) úroveň se v mnohém podobá personální úrovni, avšak významný rozdíl představuje skutečnost, že důsledky individuálních rozhodnutí zaměstnanců ovlivňují společenskou reputaci podniku a také formují vnitropodnikové etické klima. Odvětvová úroveň představuje etické otázky různých typů profesí (advokáti, makléři…) či odvětví (farmaceutický průmysl, automobilový průmysl…). Mimo jiné je etické klima určitého odvětví utvářeno jednotlivými organizacemi a jedinci, kteří do něj spadají. Společenská a globální úroveň zahrnují problematiku etiky podnikání v rámci celých zemí či celého světa. Etickým problémem na této úrovni je například outsourcing neboli přesun pracovních míst do zemí s levnější pracovní silou.12 Buchholtz a kol. (2008, s. 243) dále uvádějí tři možné přístupy k etice podnikání, podle toho, na jaké elementy se zaměřujeme. Konvenční přístup vychází z toho, jak na etiku podnikání nahlíží široká veřejnost (odtud také název konvenční). V rámci tohoto přístupu „srovnáváme rozhodnutí, postup, nebo politiku s převládajícími

normami

přijatelnosti.“

13

[BUCHHOLTZ,

CARROLL,

2008:243].

Konvenční přístup se zajímá především o to, jaké etické normy v podnikatelském prostředí převládají a jaké normy by měly být používány. Zdrojem norem je zde náboženství, filozofie, kultura, právo a profesní hodnoty. Principový přístup předpokládá, že manažeři požadují pevnější a ucelenější základy, na kterých by zakládali svá rozhodnutí, než ty, které poskytuje konvenční přístup. Těmito základy jsou principy, které mohou být definovány jako „etický koncept, vodítko, nebo pravidlo, které, pokud je aplikujete, když čelíte etickému rozhodnutí či postupu, vám pomůže 12 13

Business and Society: Ethics and Stakeholder Management, s. 292. Vlastní překlad. „we compare a decision, practice, or policy with prevailing norms of acceptability.“

23

vydat se etickou cestou.“14 [CARROLL, 1990:21]. Etické principy jsou často součástí širších teorií a směrů, jako je například utilitarismus. Přístup testování etiky je na rozdíl od předchozích dvou přístupů zaměřen čistě prakticky a v souvislosti s tím mu může být vytýkána částečná povrchnost. Každý z testů obsahuje několik otázek a pravdivé odpovědi na tyto otázky tazateli naznačí, zda je jeho jednání v daném konkrétním případě etické či nikoliv. Příkladem otázek, které si při testování etiky pokládáme, je například: „Je tento čin či rozhodnutí, které se chystám vykonat, kompatibilní s mým konceptem mého nejlepšího já?“15, nebo „Jak bych se cítil, kdybych věděl, že moje rozhodnutí nebo činy budou zveřejněny v celonárodních večerních zprávách, kde je uvidí celý svět?“ 16 [BUCHHOLTZ, CARROL, 2008:307]. Další možná otázka vychází z Kantova kategorického imperativu: „Přál bych si, aby i všichni ostatní lidé v této situaci jednali stejně, jako já?“ Navzdory globalizaci jsou stále patrné rozdíly v přístupu k etice podnikání mezi USA a kontinentální Evropou. Spojené státy tendují k principu dobrovolnosti a iniciativy pocházející od samotných ekonomických aktérů (společnosti si například samy definují svoje etické kodexy), naproti tomu Evropa preferuje regulaci pomocí zákonů připravených vládou. Americký přístup se obvykle zaměřuje pouze na shareholdery, naproti tomu evropský přístup zkoumá etické dopady na všechny stakeholdery. [CRANE,MATTEN,

2004:360].

Z nejednotnosti přístupů k etice podnikání v rámci různých geografických oblastí vychází i teorie etického imperialismu a kulturního relativismu. Tato teorie představuje dvě možné reakce na střet rozdílných etických norem různých kultur. Původně se vztahuje na případy, kdy začne firma podnikat v prostředí cizí země, ale je možné ji aplikovat i na prostředí mezinárodních finančních trhů a institucí. Základní otázkou je, nakolik by firma podnikající v zahraničí měla být věrna svým domácím etickým standardům a nakolik by se měla přizpůsobit etickým normám hostitelské země. [BUCHHOLTZ, CARROLL, 2008:429]. Podle myšlenky etického imperialismu by se společnost měla nadále řídit pouze etickými normami své země a nebrat v potaz normy země hostitelské. Pozitivem může být přenos 14

Vlastní překlad. „an ethical concept, guideline, or rule that, if applied when you are faced with an ethical decision or practice, will assist you in taking the ethical course“ 15 Vlastní překlad. “Is this action or decision I’m getting ready to take compatible with my concept of myself at my best?” 16 Vlastní překlad. „How would I feel if I knew that my decisions or actions were going to be featured on the national evening news tonight for all the world to see?”

24

nových prospěšných etických hodnot, které budou napodobovány firmami hostitelské země. Negativem je narušování etického prostředí hostitelské země. Kulturní relativismus propaguje převzetí etických norem panujících v hostitelské zemi vstupující firmou. Výhodou tohoto přístupu je odstranění konkurenčního znevýhodnění, které mohou vyšší etické požadavky představovat, nevýhodou je celková etická roztříštěnost podniku.

1.3 Institucionální ekonomie Na etiku podnikání je vhodné nahlížet z pohledu institucionální ekonomie. Jedná se o ekonomický směr, který vznikl na přelomu 19. a 20. století a za jehož zakladatele jsou považováni J. R. Commons a T. Veblen. Institucionální ekonomie se ve svých počátcích vymezila vůči neoklasické ekonomii, jejíž přístup považuje za příliš teoretický a odtržený od reality. Jak název napovídá, institucionální ekonomie nahlíží na instituce jako na nejvýznamnější faktory utvářející ekonomické prostředí. Pod pojmem instituce chápe jednak organizace („firmy, odbory, družstva, podnikatelské a průmyslové asociace, banky, spotřebitelské svazy, stát a státní mocenské orgány, politické organizace, církve, školy university atd.“) a zároveň abstraktní skutečnosti jako „tradice, zvyky a obyčeje, uznávané normy chování sociálních skupin, zakořeněné stereotypy myšlení a skupinová psychologie“. [LIŠKA a kol., 2012:11]. Druhá skupina výše uvedených institucí vybízí ke zkoumání otázky etiky v ekonomickém prostředí, přičemž první skupina představuje konkrétní prostředí, kde se mohou etické problémy vyskytovat. Hodgson (2006, s. 2) instituce definuje jako „systémy zavedených a převládajících společenských pravidel, které strukturují sociální interakce. Jazyk, peníze, zákony, systémy měr a vah, pravidla stolování, a firmy (a jiné organizace) jsou tak všechny institucemi17. I v této definici pozorujeme úzkou souvislost s etikou.

17

Vlastní překlad. „Systems of established and prevalent social rules that structure social interactions.Language, money, law, systems of weights and measures, table manners, and firms (and other organizations) are thus all institutions.“

25

Buchanan (2002, s. 2) ve své práci zabývající se institucionalizovanou etikou instituce příznačně definuje jako „skupinu omezení uspokojování primitivních zájmů člověka, ať už jsou tato omezení jakákoli“18. Hlavními znaky institucionalismu jsou podle Hodgsona (1998, s. 173-174) následující: důraz na institucionální a kulturní faktory; interdisciplinarita; odklon od předpokladu racionálního jedince; chápání matematických a statistických metod jako nástrojů (ne podstaty) ekonomické teorie; analýza začínající zkoumáním reality, ne vytvářením matematických modelů; využívání historických a komparativních empirických zdrojů. Pokud jde o chápání trhu, na rozdíl od neoklasické teorie, která jej považuje za nástroj optimální alokace zdrojů, představuje trh pro institucionální ekonomii společenskou „instituci, jejíž efektivnost je podmíněna konkrétním institucionálním uspořádáním společnosti a ekonomiky“. [LIŠKA a kol., 2012:11]. Z výše uvedeného tedy vyplývá, že výsledkem tržních mechanismů podle institucionalismu není vždy alokační optimum, což může být důsledkem neetického jednání jedinců. Toto jednání je umožněno jednak nedokonalým institucionálním nastavením pravidel, jednak celkovým společenským prostředím. Ačkoli je dnes již institucionální ekonomie podle mnohých překonána, Sojka (2009, s. 300) se domnívá, že rozpracování institucionální teorie v 21. století bude nezbytné k pochopení role institucí. Podle stejného autora oslabily finanční krize a recese, způsobené destabilizací, která byla důsledkem deregulace probíhající od počátku 80. let 20. století, všechny teoretické směry spoléhající na samoregulaci trhu a jeho schopnost obnovovat rovnováhu. Důležitým prvkem institucionální ekonomie je předpoklad, že lidé se nechovají vždy racionálně. „Namísto standardních teoretických modelů daných racionálních jedinců institucionalismus vychází z psychologických, antropologických, sociologických a jiných výzkumů lidského chování.“ 19 [HODGSON, 1998:169]. To přináší otázku: Jsou existující etické problémy (nejen) na finančních trzích důsledkem racionálního jednání? Pokud chápeme racionalitu jako snahu o maximalizaci individuálního prospěchu, můžeme v ní najít zdůvodnění mnohého neetického ekonomického jednání. Ačkoli by tak 18

Vlastní překlad. „set of constraints on the satisfaction of a person’s primitive preferences, whatever these constraints might be“ 19 Vlastní překlad. „Instead of standard theoretical models of given, rational individuals, institutionalism builds upon psychological, anthropological, sociological, and other research into how people behave.“

26

z racionálního celospolečenského hlediska bylo výhodnější, kdyby se všichni členové společnosti chovali eticky, z racionálního pohledu jednotlivce je často výhodnější chovat se neeticky (jako strategie nespolupráce ve vězňově dilematu). Mnoho jedinců a organizací ovšem jedná eticky, aniž by k tomu byli nuceni zákony. Jedním z možných vysvětlení je opakované vězňovo dilema – agenti nechtějí ztratit své klienty, proto jednají eticky, aby maximalizovali svůj budoucí prospěch. Ani tento příklad ovšem plně nevysvětluje, proč se některá individua chovají sama od sebe eticky, a jiná ne. Proto považujeme za vhodné přijmout předpoklad neexistence čistě racionálních jedinců, a naopak budeme v této práci vycházet z heterogenních jedinců, jejichž jednání je někdy racionální a jindy ovlivněné prostředím, kulturou, výchovou, náboženstvím, povahou nebo zvyky.

1.4 Finanční trhy Etiku podnikání je možné aplikovat na všechny typy podnikatelské ekonomické aktivity. Cílem naší práce je zkoumat etiku podnikání v prostředí finančních trhů, proto považujeme za vhodné tyto trhy stručně představit. 1.4.1 Charakteristika finančních trhů Finanční trh je prostředí, kde dochází k přeměně úspor subjektů majících nadbytek financí na investice subjektů, kteří mají financí nedostatek. Dobře fungující trhy tak zlepšují alokaci kapitálu, čímž přispívají k efektivnímu využívání zdrojů a zvyšují ekonomickou produktivitu. Kromě této primární role sdružování investorů a střadatelů mají ovšem některé finanční trhy ještě další důležitou funkci: dělení rizika. Jak uvádí Ball (2011, s. 5-6), investoři financováním svých projektů prostřednictvím prodaných cenných papírů sníží riziko, které by podstoupili samofinancováním projektů. Stejně tak finanční trhy umožňují střadatelům rozložit své úspory do více projektů, čímž opět sníží celkově podstupované riziko (diverzifikace). Finanční trhy lze dělit dle různých kritérií. V závislosti na přítomnosti zprostředkovatele dělíme trhy na přímé (investoři získávají finance od střadatelů přímo, bez přítomnosti zprostředkovatele)

a

nepřímé

(transfer

úspor

investorům

se

děje

zprostředkovatelů). Zprostředkovateli na finančních trzích jsou finanční instituce. 27

za

pomoci

Mezi finanční instituce řadíme například pojišťovny, penzijní fondy a obchodníky s cennými papíry. Jejich role spočívá především ve snižování transakčních nákladů svých klientů. Jednou z nejvýznamnějších institucí jsou banky.20 Primární funkcí komerční banky je přijímání depozitů od střadatelů (za které jim banka vyplácí úroky) a poskytování půjček investorům (za které od nich banka pobírá úroky). Tato funkce byla v průběhu času doplněna o další, jako je například nákup a prodej cenných papírů nebo

poskytování

pojištění.

Jedním

z důvodů,

proč

jsou

banky

jako

finanční

zprostředkovatelé často upřednostňovány před přímým obchodováním na finančních trzích, je skutečnost, že snižují informační asymetrii, a tedy omezují vznik negativního výběru a morálního hazardu.21 Z časového hlediska rozlišujeme trhy peněžní (krátkodobé instrumenty se splatností obvykle do jednoho roku) a kapitálové (střednědobé a dlouhodobé instrumenty se splatností překračující jeden rok, akcie). Kapitálové trhy lze dále dělit na trhy cenných papírů a jiné trhy.22 Do jiných trhů řadíme například vzájemné fondy, pojišťovny, fixní a bankovní depozity. Trhy cenných papírů mohou být primární či sekundární. Na primárních trzích, které jsou často nepřístupné široké veřejnosti, dochází k prodeji nově vydaných cenných papírů prvotním kupcům v rámci první veřejné nabídky (IPO). Upisování cenných papírů probíhá prostřednictvím investiční banky. Na sekundárních trzích jsou obchodovány dříve vydané a prodané cenné papíry. Podle typu obchodovaných cenných papírů sekundární trhy členíme na akciové, dluhopisové, komoditní a derivátové. Na akciových trzích dochází k obchodování akcií, které představují nárok na podíl na zisku společnosti, která je vydala. Stejně tak ovšem mohou akcie ztratit svoji hodnotu, v případě, že firma neprosperuje. Na dluhopisových trzích jsou obchodovány dluhopisy, které svému majiteli zaručují splacení dlužné částky navýšené o úroky.

20

Následující informace o bankách pocházejí z Money, Banking, and Financial Markets, s. 10-12. Více k dané problematice v části 2.1 této práce. 22 Používáme dělení dle Introduction to Financial Market, s.3. 21

28

Na komoditních trzích jsou obchodovány komodity, a to jak existující, tak budoucí. Derivátové trhy slouží k obchodování derivátů, tedy instrumentů, jejichž hodnota je odvozena od hodnoty podkladového aktiva. Mezi deriváty řadíme forwardy, futures, opce, warranty, swapy a swaptions.23 1.4.2 Regulace a dohled Pro zajištění správného fungování finančních trhů a jistoty zúčastněných subjektů vyžadují tyto trhy určitou regulaci a dohled. Regulace představuje zavedení omezujících pravidel, nejčastěji ve formě právních předpisů. Dohled znamená průběžnou kontrolu dodržování existujících pravidel. Regulace a dohled se liší v závislosti na zemi, kde se daný trh nachází. Z důvodu velikosti a rozmanitosti finančního trhu v mnoha případech často neexistuje jen jeden orgán regulující finanční trh dané země, naopak pozorujeme větší množství orgánů specializovaných na určité tržní segmenty či subjekty. Příkladem tohoto typu uspořádání jsou Spojené státy americké. Mishkin (2004, s. 38) uvádí osm typů regulačních agentur působících na finančním trhu Spojených států, z nichž můžeme jmenovat například Federální rezervní systém, regulující všechny instituce přijímající vklady, a Komisi pro cenné papíry (SEC), regulující organizované finanční trhy. Naopak v České republice je od roku 2006 dohled nad celým finančním trhem prováděn jedinou institucí. Tímto orgánem je Česká národní banka, což vyplývá z § 1 zákona č. 6/1993 o České národní bance. „ČNB tedy provádí dohled nad bankovním sektorem, družstevními záložnami, kapitálovým trhem, pojišťovnictvím, penzijními společnostmi, fondy penzijních společností, směnárnami a dohled nad institucemi v oblasti platebního styku. Stanovuje pravidla, která chrání stabilitu bankovního sektoru, kapitálového trhu, pojišťovnictví a sektoru penzijních fondů. Systematicky reguluje, dohlíží a popřípadě postihuje nedodržování stanovených pravidel.“ [Portál ČNB]. Jak uvádí Murphy (2013, s. 10), z praxe nevyplývá, že by jedno z výše uvedených uspořádání bylo výrazně výhodnější než druhé, obě vykazují určité výhody a nevýhody.

23

Pro charakteristiku jednotlivých typů derivátů doporučujeme konzultovat například Introduction to Financial Market, s.8-9.

29

Otázce regulace se v této práci budeme dále věnovat, neboť je úzce spojená s tématem etiky podnikání. Jednak může sloužit jako nástroj řešení určitých etických problémů, jednak se můžeme ptát, nakolik je v určitých případech samotná regulace etická.

30

2 ETICKÉ PROBLÉMY A DILEMATA NA FINANČNÍCH TRZÍCH Téma etiky podnikání může svádět k představě, že se jedná o čistě teoretické koncepty, které nemají praktický význam. Cílem této kapitoly je ukázat, kolik reálných problémů existujících na finančních trzích je ve skutečnosti etických, a zdůvodnit tak důležitost zkoumání etiky podnikání. Dalším posláním této kapitoly je poskytnout základ kapitole třetí, ve které nastíníme možná řešení některých zde představených problémů a dilemat. Etický problém může být definován jako „konflikt, který souvisí s oblastí morálky a u kterého je známé jedno nejlepší řešení. (…) Etický problém je možné řešit jednoznačnou odpovědí „ano/ne“.“ 24 Naproti tomu etické dilema je „složitější podoba konfliktu, která nemá jedno nejlepší řešení. (…) Místo jednoznačné odpovědi manažer stojí před rozhodnutím „buď/anebo“.“25 [ČERNÁ, 2006:54]. Ačkoli není vždy možné jasně určit, zda se jedná o problém, či dilema, rozhodli jsme se eticky sporné situace na finančních trzích rozdělit do těchto dvou kategorií: V první kategorii se nacházejí problémy, které souvisejí s otázkou střetu zájmů, informační asymetrie, morálního hazardu a odpovědnosti. Do druhé kategorie jsme zařadili etická dilemata týkající se svobody subjektů a jejího omezování z důvodu ochrany společnosti a vztahující se k etice regulace a deregulace. V rámci každé skupiny jsme dále rozdělili eticky sporné případy podle jejich povahy, případně podle instituce, kde se vyskytují. Toto dělení je ovšem jen jedno z možných dělení a uvědomujeme si, že je dosti umělé, neboť mnoho problémů a dilemat je možné zařadit do více skupin v závislosti na úhlu pohledu, s jakým na ně nahlížíme. Pojem etické problémy a dilemata na finančních trzích v této práci chápeme poměrně široce, budeme se tedy zabývat nejen problémy existujícími ve finančních institucích a na burze, ale také například problematikou ratingových agentur a lobbingem, které mají dopad na finanční trhy. 24

Vlastní překlad. „konflikt, ktorý súvisí s oblasťou morálky a u ktorého je známe jedno najlepšie riešenie. (…) Etický problém je možné riešiť jednoznačnou odpoveďou „áno/nie“.“ 25 Vlastní překlad. „zložitejšia podoba konfliktu, ktorá nemá jedno najlepšie riešenie. (…) Miesto jednoznačnej odpovede manažér stojí pred rozhodnutím „buď/alebo“.“

31

2.1 Střet zájmů, informační asymetrie, morální hazard a odpovědnost Velké množství problémů, se kterými se setkáváme na finančních trzích, vychází ze střetu zájmů, který je obvykle umocněn existující informační asymetrií. Jedná se o situace, kdy jedna strana disponuje informacemi, kterými druhá strana nedisponuje, a získává tak informační převahu. Riziko, že první strana zneužije své informační převahy v neprospěch druhé strany, nazýváme morální hazard. Dalším souvisejícím problémem je často špatné nastavení trestní osobní odpovědnosti za neetické jednání. 2.1.1 Management versus akcionáři Klasickým příkladem střetu zájmů, na který upozornil Adolf Berle již ve třicátých letech 20. století, je vztah managementu společnosti a jejích akcionářů, který vychází z trendu oddělení role vlastníka od vedení firmy. Zájmem managementu je často maximalizace jeho vlastních odměn a jiných výhod, přičemž se soustředí spíše na krátkodobé hledisko, na rozdíl od zájmu vlastníků firmy, kterým je obvykle dlouhodobá ziskovost. V reakci na existující problémy vydala Organizace pro hospodářskou spolupráci a rozvoj (OECD) v roce 2004 soubor principů Corporate Governance, kterými by se měli management i akcionáři řídit. Navzdory těmto principům však stále čelíme velkému množství přetrvávajících problémů v dané oblasti. Vyšetřovací komise finanční krize (Financial Crisis Inquiry Commission) uvádí ve své zprávě (2011, xviii) dramatická selhání corporate governance v mnohých systémově důležitých finančních institucích jako klíčovou příčinu nedávné finanční krize. Nejvíce medializovaným příkladem tohoto typu problémů byla aféra spojená s bankou Lehman Brothers, jejíž vedení si vyplácelo vysoké odměny, ačkoli banka krachovala. Finanční společnost Morgan Stanley čelí v současné době žalobě za vyplácení vysokých odměn svým zaměstnancům, i když zároveň přijímala vládní finanční pomoc, aby nezkrachovala. Podobné praktiky jsou tématem otevřeného dopisu, který publikovalo několik ministrů financí členských států Evropské unie v září 2009. Autoři ostře kritizují tzv. „kulturu bonusů zaměstnanců bank“ a zdůrazňují nutnost tuto kulturu zastavit nejen z ekonomických, ale též z etických důvodů: „Banky – z nichž některé vděčí za své přežití masivním injekcím veřejných prostředků – využívají dobrých výsledků za první čtvrtletí a předstírají, že krize byla jen malý nezdar, že

32

mohou pokračovat v podnikání jako před krizí. Musíme být jednoznační: tyto praktiky jsou nejen nebezpečné, jsou nevhodné, cynické a nepřijatelné.“26 [LAGARDE a kol., 2009]. Důležitým problémem, na který upozorňuje Rajan (2005, s. 2-3), je tendence manažerů finančních

institucí

k nebezpečnému

riskování,

jelikož

jejich

odměny

vycházejí

z krátkodobých zisků a neberou v potaz pozdější ztráty. Jedná se tedy o etický problém, kdy se liší subjekt mající prospěch z rizika a subjekt nesoucí toto riziko. Poněkud opačným problémem jsou příliš nízké investice firem v posledních letech, které jsou podle mnohých ekonomů způsobeny neochotou manažerů snižovat své bonusy, které s investicemi nepřímo souvisejí: „Top manažeři si dnes spíš než na stálém platu vydělávají na bonusech. Ty jsou často navázány na cenu akcií, kterou zase ovlivňuje schopnost společnosti naplnit cíle čtvrtletních výsledků, zejména zisk na akcii. Odkupy vlastních akcií mají tendenci tento ukazatel zvyšovat, investiční výdaje působí opačně. „Důsledkem rostoucího významu bonusů a používání uvedených kritérií výkonnosti je neochota managementu podstupovat krátkodobá rizika typu redukce marží a větší ochota podstupovat dlouhodobá rizika spojená s nízkou investiční aktivitou a možnou ztrátou tržního podílu,“ píše Smithers.“ [TREJBAL, 2013]. Trejbal dále uvádí, že množství proinvestovaných peněz kleslo od 70. let 20. století z patnáctinásobku pod dvojnásobek peněz rozdělených akcionářům. Investice jsou přitom předpokladem pro budoucí růst ekonomiky a jejich nízká hodnota přináší množství negativních celospolečenských dopadů. Výše zmíněné prohřešky se všechny nacházejí spíše v morální rovině a v současném právním systému nejsou obvykle klasifikovány jako protiprávní jednání. Samozřejmě se však setkáváme i s jasně protiprávním jednáním vycházejícím z informační asymetrie, jehož příklad představují účetní podvody ve zkrachovalé společnosti Enron. „Manažeři Enronu zatajovali miliardové dluhy a vykazovali fiktivní zisky, což Enron postupně vyneslo až na sedmé místo v žebříčku obchodovanosti na burze.“ [iDNES.cz, 2005]. Navíc těmto podvodům napomáhaly i některé banky, například J P. Morgan, která se k činu doznala a poskytla společnosti finanční odškodnění. 26

Vlastní překlad. „Banks – some of which owe their very survival to massive injections of public monies – are taking advantage of good results for the first quarter to pretend that the crisis was only a minor setback, and that they can return to business as usual. We must be very clear: these practices are not only dangerous, they are improper, cynical and unacceptable.“

33

2.1.2 Finanční zprostředkovatelství Finanční zprostředkovatelství je další oblastí, kde dochází ke střetu zájmů a k eticky citlivým situacím. Vlnu etického pobouření vyvolalo odhalení praktik banky Goldman Sachs, která podporovala své klienty v nákupu zajištěných dluhových obligací (CDO), a zároveň sázela na pád těchto derivátů.27 Stejně tak Citibank prodávala svým klientům domácí úvěrové dluhopisy, a přitom očekávala jejich pád.28 Už jen to, že banky věděly, že instrumenty spadnou, a přesto je nabízely svým klientům, je přinejmenším eticky sporné. Skutečnost, že banky samy tyto instrumenty vytvořily a v podstatě způsobily jejich pád, je již závažným etickým proviněním. Jak uvedl Raynes (2007): „Prodávat cenné papíry klientům a zároveň se jich zbavovat v očekávání, že jejich hodnota klesne, je nejcyničtější využívání kreditních informací, s jakým jsem se setkal. Pokud se pojišťujete proti události, na jejímž vzniku jste se podíleli, kupujete si pojištění proti požáru domu někoho jiného a potom tento požár založíte.“29 Eticky diskutabilní je i příliš velká snaha bank poskytovat subprime (podřadné) úvěry. Bankám z těchto úvěrů plynou teoreticky větší zisky díky vyšším úrokovým procentům, avšak reálně se jedná o riskantní záležitost. Poskytováním úvěrů subjektům, které tyto závazky pravděpodobně nebudou moci splatit, banka ohrožuje finance svých klientů a potažmo finance všech, kdo tyto úvěry (často skombinované s jinými nástroji) odkoupí. Tyto půjčky jsou klientům navíc většinou spíše vnucovány, než nabízeny, a bývá využíváno jejich nízké finanční gramotnosti a informovanosti. Palazzo a Rethel (2008, s. 194-195) uvádějí, že na finanční zprostředkovatelství je možné aplikovat paradigma principál-agent doplněné o dva prvky: profesní etika a větší množství principálů. První prvek znamená, že finanční zprostředkovatel jako agent má profesní povinnosti podobné lékaři nebo advokátu a vzájemný vztah tak implikuje specifický druh důvěry. Druhý prvek naráží na skutečnost, že finanční zprostředkovatel jako agent obvykle slouží několika principálům zároveň a tito principálové mají často protichůdné cíle. Agent tedy nestojí pouze před etickým dilematem, jak nejlépe jednat v zájmu svého klienta, ale jak jednat nejlépe v zájmu všech klientů dohromady.

27

Zdroj: Banks Bundled Bad Debt, Bet Against It and Won. The New York Times. Zdroj: Derivatives: The Unregulated Global Casino for Banks. 29 Vlastní překlad. „The simultaneous selling of securities to customers and shorting them because they believed they were going to default is the most cynical use of credit information that I have ever seen. When you buy protection against an event that you have a hand in causing, you are buying fire insurance on someone else’s house and then committing arson.“ Citováno z: Should Investment Firms Bet Against Their Clients?. 28

34

2.1.3 Ratingové agentury Primární funkcí ratingových agentur je poskytovat informace o situaci firem, finančních institucí či zemí investorům, kteří sami nemají možnost si tyto informace opatřit bez vynaložení vysokých transakčních nákladů. Děje se tak prostřednictvím ratingu, kterým agentura firmu ocení. Jak uvádí Holman (2009, s. 20), vlivem regulace požadující, aby banky držely jen cenné papíry převyšující určitý rating, se přesunul hlavní zájem o rating od investorů k emitentům cenných papírů. Rating tedy přestal platit investor, naopak si ho začali kupovat firmy samotné. Situace, kdy hodnocené firmy jsou těmi, kdo platí hodnotitele, přináší etické pochyby o objektivitě ratingů. Skutečnost, že ratingové agentury dlouho neměly a v mnoha zemích stále nemají povinnost zveřejňovat používané metody a kritéria oceňování, situaci ještě zhoršuje. Ratingové agentury mohou prostřednictvím ratingů významně ovlivňovat prostředí finančních trhů a navíc obvykle nenesou trestní odpovědnost za chybné ratingy. Vyšetřovací komise finanční krize ve své zprávě (2011, s. xxv) označila tři hlavní ratingové agentury Moody’s, Standard and Poor’s a Fitch za jedny z původců finanční krize a doslova uvedla, že „krize by nemohla nastat bez těchto ratingových agentur“ 30 . Tyto agentury doporučovaly riskantní investice (udělovaly vysoké ratingy cenným papírům spojeným s hypotečními úvěry) a stejně tak vysoko hodnotily následně zkrachovalé společnosti (např. Lehman Brothers). Tímto způsobem agentury vydělaly miliardy dolarů. Kelly a Scalet (2012, s. 482-483) shrnují problémy spojené s činností ratingových agentur do čtyř bodů: Konflikt zájmů, nízká transparentnost, nedostatek kompetence a nedostatek konkurence. V reakci na tyto problémy se některé státy rozhodly zpřísnit regulaci ratingových agentur. Spojené státy americké se tuto oblast pokusily regulovat v roce 2006 pomocí Credit Agency Reform Act, ale následná finanční krize ukázala potřebu přísnější regulace. Dodd–Frank Wall Street Reform a Consumer Protection Act z roku 2010 jsou výsledkem této snahy. Důležitou změnou vyplývající z této reformy je zmírnění povinností bank a jiných finančních institucí řídit se hodnocením ratingových agentur při svých investičních rozhodnutích. Ačkoli se může zdát, že reforma přispěje k nižší ochraně klientů těchto finančních institucí, její pozitivum spočívá ve skutečnosti, že firmy budou mít menší zájem „kupovat si“ u agentur vyšší rating. 30

Vlastní překlad. „This crisis could not have happened without the rating agencies.“ S. xxv.

35

Přiblížíme se tak tedy k situaci z minulosti, kdy ratingové agentury byly placeny investory a měly tedy menší tendenci jednat zaujatě. Ve snahách o regulaci ratingových agentur je ovšem důležité nepřekročit určitou mez, kdy bychom ohrozili samotný smysl těchto agentur. Holman (2009, s. 20) upozorňuje na negativní důsledky snahy o transparentnost prostřednictvím zakotvení povinnosti agentur zveřejňovat použité metody hodnocení, čímž by došlo k napodobování a výslednému sjednocení metod, a v důsledku toho by se snížila existující konkurence v dané oblasti. Můžeme se také ptát, nakolik etické je vyžadovat od agentur zveřejnění metod, jejichž vznik musely agentury financovat, a které by měly být chráněny autorským právem. V důsledku publicity ratingů se podle Kellyho a Scaleta (2012, s. 478) jedná o veřejný statek, který slouží zájmu celého finančního systému. Etické otázky tedy nevyvstávají jen ohledně činnosti ratingových agentur, ale také v souvislosti s jejich regulací. 2.1.4 Tržní manipulace, insider trading a přidružené problémy Typickým příkladem využití informační asymetrie je tržní manipulace a insider trading. Oba pojmy v následujícím textu charakterizujeme a ukážeme, že na rozdíl od tržní manipulace, která je zřejmým etickým problémem, je etická problematika insider tradingu poměrně komplikovaná a jedná se tedy o etické dilema. Tržní manipulace je situace, kdy je neveřejná informace použita k odchýlení ceny akcie od její skutečné hodnoty, čímž se snižuje efektivnost trhu. [ENGELEN, LIEDEKERKE, 2010:20231]. Tato manipulace má často podobu cíleného vypouštění nepravdivých informací, které jsou vydávány za pravdivé. Ačkoli je takový typ jednání podle většiny etických kritérií nemorální, obvykle je velmi obtížné potrestat viníky, protože není snadné odhalit původce informace, který se navíc může hájit právem na svobodu projevu a tím, že nevyzradil žádné pravdivé informace.

31

In: Finance Ethics: Critical Issues in Theory and Practice.

36

Insider trading definujeme jako trading na základě neveřejné informace o jisté skutečnosti týkající se nějaké společnosti, který může ovlivnit cenu akcií této společnosti.32 [ENGELEN, LIEDEKERKE, 2010:20033]. Prvním a základním typem insider tradingu je situace, kdy člen dané společnosti (typicky manažer) využije neveřejné informace pro svůj vlastní prospěch, tedy nepředá tyto informace třetí osobě. Ačkoli je toto jednání ve většině zemí považováno za neetické a právně postižitelné, objevují se argumenty, které považují za neetické naopak zakazování tohoto jednání. Povolení insiderům využívat neveřejné informace pro soukromé obchodování tak například podle Mannea vyústí v příliv produktivnějších a kreativnějších manažerů do společností, kteří budou ve snaze o maximalizaci vlastního zisku maximalizovat i zisk ostatních akcionářů. Stejně tak jako zaměstnanecké akcie mají motivovat zaměstnance k větší výkonnosti a loajálnosti, může mít insider trading pozitivní efekty na situaci společnosti a jejích akcionářů. Určitou modifikací insider tradingu je situace, kdy insider předá neveřejnou informaci třetí osobě, která se podle ní zařídí. Toto jednání je opět podle většiny etických kritérií považováno za neetické, protože dochází k nespravedlivému zvýhodnění subjektů disponujících informací před subjekty, které informaci nemají. Na druhou stranu však zveřejňování neveřejných informací zvyšuje efektivnost trhu, protože paradoxně snižuje informační asymetrii. Cena akcií tak po zveřejnění (i částečném) neveřejných informací lépe odráží jejich reálnou hodnotu. Příkladem insider tradingu z praxe byla první veřejná nabídka akcií firmy Facebook roku 2012, do které byla zapojena banka Morgan Stanley. Také banka Goldman Sachs byla roku 2013 obviněna z tržní manipulace a insider tradingu, když části klientů radila prodat akcie společnosti Heinz (o kterých věděla, že jejich hodnota stoupne), a úzké skupině důležitých klientů radila tyto akcie nakoupit. Jak dokazuje případ J. F. Winanse, za insider trading byla ve Spojených státech amerických považována dokonce i situace, kdy subjekt vycházel z veřejně dostupných informací a formuloval veřejná doporučení, která ovšem před jejich publikací využil k soukromým zájmům. Novinář Winans v letech 1982 – 84 ve svém sloupku v The Wall Street Journal

32

Vlastní překlad. „trading on the basis of nonpublic information of a certain company-specific event that can influence the stock price of a company“. 33 In: Finance Ethics: Critical Issues in Theory and Practice.

37

poskytoval rady k nákupu či prodeji určitých akcií, avšak nejdříve sdělil obsah článku spřízněné brokerské společnosti, která se podle něj zařídila. Navzdory Winancovu tvrzení, že jednal neeticky, ale legálně, byl novinář za tento čin odsouzen. Z výše uvedeného vyplývá, že problematika etiky insider tradingu je poměrně komplexní a vyžaduje legislativu, která skloubí zájmy trhu, akcionářů a celé společnosti. Evropská unie tuto oblast reguluje směrnicí č. 2003/ 6 / EC, která ukládá členským státům zakázat odhalování chráněných informací třetí straně, doporučování finančních transakcí souvisejících s chráněnou informací třetí straně a účast na tržní manipulaci. Regulace insider tradingu ve Spojených státech amerických je vykonávána především pomocí precedentů a stále se tedy vyvíjí v závislosti na nových rozsudcích.

2.2 Svoboda a její omezování, regulace a deregulace Mnoho eticky problematických případů, se kterými se setkáváme v oblasti finančních trhů, s sebou přináší etická dilemata ohledně jejich řešení. Obvykle se nabízejí dvě krajní možnosti: Neregulovat danou oblast, čímž zabráníme eticky spornému zásahu do svobody zúčastněných subjektů, ale možná legalizujeme neetické jednání a nezabráníme ohrožení ostatních subjektů. Regulace naopak dovoluje předcházet vzniku etických problémů, ale sama o sobě může být chápána jako neetická, zvláště pokud je považována za nadměrnou. V této části práce představíme několik etických dilemat, jejichž společným znakem je sporný pohled na jejich etičnost či neetičnost a na etičnost či neetičnost jejich regulace. 2.2.1 Finanční deriváty Deriváty jsou finanční instrumenty, jejichž hodnota je odvozena od hodnoty podkladového aktiva, indexu nebo kurzu. Jejich původním cílem bylo zvýšit bezpečnost trhu tím, že umožnily přesun rizika od subjektů chtějících minimalizovat riziko k subjektům vyhledávajícím riziko (které je spojeno s většími zisky). Jedná se tak o určitou formu pojištění. Jak poukazuje Heinemann (2012, s. 214 34 ), z mikroetického hlediska není tato situace eticky problematická, protože na každého „vítěze“ (tedy subjekt, který na obchodu vydělá) připadá jeden „poražený“ (subjekt, který na obchodu prodělá). Zisky a ztráty se tak

34

In: Trust and Ethics in Finance: Innovative ideas from the Robin Cosgrove Prize.

38

v ideálním případě vynulují a nevznikají žádné další náklady. 35 Zúčastněné subjekty do transakce vstupují dobrovolně a znají dopředu její podmínky. Nazíráme-li na finanční deriváty z makroetického hlediska, spatřujeme především dvě jejich negativní vlastnosti: Zaprvé deriváty propojují jednotlivé trhy, čímž snižují jejich stabilitu a zvyšují riziko tzv. domino efektu, kdy se problémy z jednoho finančního trhu nebo jeho segmentu přesunou do jiných trhů či segmentů. Stejně tak může dojít k situaci, kdy je riziko neseno subjekty, které si to nemohou dovolit, a materializace rizika vede k jejich platební neschopnosti, která ovlivní jejich věřitele a další subjekty. Zadruhé komplikovaná struktura mnohých derivátů zvyšuje nepřehlednost trhu, což znesnadňuje evaluaci podstupovaného rizika. (Příkladem mohou být tzv. zajištěné dluhové obligace – CDO, které jsou vytvářeny na základě rozdílných podkladových aktiv.) Jak uvádí Heinemann (2012, s. 218-219), obchodování derivátů může zvyšovat agregátní úroveň rizika a zatížit primárně nezúčastněné subjekty. Výsledkem je situace, kdy je riziko přesunuto na subjekty, které toto riziko nevytvořily, čímž jsou ohrožena jejich primární práva. Zajištění správného fungování finančního trhu je proto podle stejné autorky (2012, s. 219) morálně relevantní, jelikož se jedná o nezbytný prvek ochrany práv.36 Hlavním etickým problémem je tedy skutečnost, že kromě přesunu rizika deriváty toto riziko také rozšiřují a vytvářejí, čímž destabilizují finanční trh jako systém, což může mít dopad na ekonomickou situaci celé společnosti. Finanční deriváty měly podíl na vzniku finanční krize roku 2008 a investor Warren Buffet je přirovnal ke zbraním hromadného ničení. Příkladem eticky kritizovaného typu derivátů jsou swapy úvěrového selhání (credit default swaps – CDS). Jedná se o dohodu, kdy se prodejce tohoto swapu zavazuje kompenzovat kupujícího v případě sjednané úvěrové události (obvykle nesplacení úvěru). Za to kupující poskytuje prodávajícímu pravidelné platby (spready). Výsledkem je přenos úvěrového rizika z jednoho subjektu na jiný, který může být přirovnán k pojištění. Na rozdíl od klasického pojištění však kupující může zajistit aktivum, které sám nevlastní. Jedno aktivum tak může být pojištěno více subjekty. Celý mechanismus může být přirovnán k situaci, kdy se obyvatelé určité ulice pojistí pro případ požáru jednoho z domů. Všichni platí pojistiteli pravidelné poplatky. Pokud dům shoří, musí pojistitel vyplatit pojistku nejen majiteli domu (pokud byl

35

Avšak podle Stout (1996) s sebou i tyto transakce přinášejí obrovské náklady pro investory. (In: Trust and Ethics in Finance: Innovative ideas from the Robin Cosgrove Prize, s. 214). 36 Vlastní překlad. „morally relevant as it is an indispensable element for the protection of rights“.

39

pojištěný), ale také všem ostatním obyvatelům, kteří s ním uzavřeli kontrakt. Na rozdíl od pojišťoven jsou subjekty vydávající swapy úvěrového selhání poměrně málo regulovány, v důsledku čehož existuje větší riziko, že nebudou schopny splnit své závazky v případě pojistné události. Z nástroje původně určeného k zajištění se proti riziku nesplácení úvěru se brzy stal nástroj finanční spekulace. V důsledku toho objem trhu swapů úvěrového selhání několikanásobně přesahuje objem trhu jejich podkladových aktiv (Kuchta, 2009). Neschopnost emitentů CDS vyplatit své klienty v případě pojistné události ohrožuje stabilitu celého trhu a podle mnohých tak přináší etickou nutnost regulace. Až do prvního desetiletí současného století byla oblast finančních derivátů velmi řídce regulována. V důsledku lobbingu bank a jiných finančních institucí silně závisejících na obchodování s deriváty končila většina pokusů o regulaci této oblasti neúspěšně. Zákon Commodity Futures Modernization Act z roku 2000 ve Spojených státech amerických ještě potvrdil deregulaci finančních derivátů. Ačkoli je deregulace podle mnohých ekonomů správným přístupem k finančním trhům, jiní, například představitel institucionální ekonomie L. P. Syll, ji považují za příčinu nedávné finanční krize a požadují přísnější regulaci. Finanční deriváty ve Spojených státech jsou v současnosti regulovány prostřednictvím zákonů Dodd–Frank Wall Street Reform a Consumer Protection Act (2010), které byly přijaty v reakci na finanční krizi z roku 2008 a doplněny pravidly vytvořenými komisemi Securities and Exchange Commission (SEC) a Commodity Futures Trading Commission (CFTC), jejichž přijetí ovšem čelilo různým komplikacím. Restrikce, kterými tyto předpisy zatížily obchodování derivátů, se jedné skupině kritiků zdají příliš silné, a jedná se tak podle nich o neetické nadměrné omezování svobody. Druhá skupina kritiků považuje dané restrikce za nedokonalé a objevuje se obava, že je možné je snadno obejít, v důsledku čehož by tyto předpisy nezabránily vzniku etických problémů. Evropská unie reguluje oblast finančních derivátů prostřednictvím nařízení č. 648/2012. Zaměřuje se především na regulaci over-the-counter (obchodovaných mimo burzu) derivátů, v návaznosti na cíle stanovené na summitu G20 v Pittsburghu (2009). Dohledem nad dodržováním stanovených pravidel nařízení pověřuje Evropský orgán pro cenné papíry a trhy (ESMA). Nařízení bylo v únoru 2014 doplněno nařízením č. 285/2014 Evropské komise, které specifikuje technické standardy v oblasti derivátů. Globalizace a rostoucí provázanost finančních trhů různých zemí světa vyvolává potřebu koordinace jednotlivých regulačních systémů. Ačkoli je dokonalá harmonizace v podstatě 40

nemožná, shodli se zástupci mnoha států na sklonku roku 2012 37 na potřebě společného postupu v otázce regulace finančních derivátů. V centru pozornosti je téma vzájemného uznávání splnění požadavků, registrace účastníků trhu a snaha o odstranění pravidel, která si navzájem odporují. Zúčastněné země podporují Mezinárodní organizaci sdružující komise pro cenné papíry (IOSCO) v tvorbě mezinárodních standardů na poli finančních derivátů a Úřad pro finanční stabilitu (FSB) v zajišťování koordinace mezi jednotlivými regulačními orgány. Finanční deriváty a jejich regulace či deregulace představují ekonomicky a eticky kontroverzní téma. Není snadné určit, jaká míra regulace je ještě eticky přijatelná a jaká už je nadměrná. Hainemann (2012, s. 219-220) nabízí tři vodítka, která by zákonodárci měli vzít v potaz při tvorbě právních předpisů: Zaprvé by se měli snažit zabránit systémovému riziku (tedy riziku dopadajícímu na celý finanční trh a potažmo na celou společnost), zadruhé by měli rozlišovat mezi instrumenty, které riziko rozptylují, a těmi, které riziko vytvářejí, a zatřetí by měli zajistit transparentnost a dohled. 2.2.2 Politický lobbing ovlivňující situaci na finančních trzích Lobbing je záměrnou snahou o způsobení změny v právním systému nebo snahou o zabránění této změně prostřednictvím přímé komunikace s tvůrci veřejné politiky včetně zákonodárců, zaměstnanců legislativy a úředníků výkonné moci.38 [OSTAS, 2007:33]. V souvislosti s etickou problematikou lobbingu vyvstává otázka, zdali je etické bránit lobbingu, zdali je lobbing sám o sobě etický a nakolik je etické umožnit lobbování, jehož výsledkem je neetický právní předpis, nebo lobbování, které zabrání vzniku předpisu řešící etický problém. Etické opodstatnění lobbingu vychází například z prvního dodatku Ústavy Spojených států amerických, který zaručuje svobodu slova a petiční právo. Každému by tak mělo být dovoleno vyjádřit se k existujícím nebo připravovaným zákonům a v rámci právem vymezených mantinelů by měl mít možnost ovlivnit podobu těchto zákonů. Etická kritika lobbingu naráží na jeho podobnost s korupcí. Ačkoli je korupce nelegální, lobbisté mohou v mnoha zemích legálně finančně podporovat určité politické aktéry a 37

Joint Press Statement of Leaders on Operating Principles and Areas of Exploration in the Regulation of the Cross-Border OTC Derivatives Market. 38 Vlastní překlad. „deliberate attempt to effect or to resist change in the law through direct communications with public policymakers including legislators, legislative staff, and executive branch officials“.

41

sdělovat jim své požadavky. I když tito aktéři nemají povinnost daným požadavkům vyhovět, ve snaze o zachování finanční podpory to obvykle dělají. Výsledkem jsou v lepším případě předpisy, jejichž vznik může být eticky sporný, ale které jsou samy o sobě eticky neutrální, v horším případě pak předpisy, které představují etický problém nebo umožňují vznik etických problémů. V centru našeho zájmu je lobbing související s finančními trhy. Uvedeme dva příklady ze Spojených států amerických, kdy lobbing silně ovlivnil situaci na těchto trzích. Prvním příkladem je zrušení zákona Glass-Steagall Act a jeho nahrazení zákonem GrammLeach-Bliley Act roku 199939. Glass-Steagall Act byl přijat v období Velké hospodářské krize a jedním z jeho cílů bylo chránit střadatele tím, že komerčním bankám zakazoval jisté vysoce rizikové operace a finanční spekulace. Jak uvádí Stiglitz, komerční banky by měly nakládat se vklady svých střadatelů dosti konzervativně, v důsledku čehož je vláda ochotná se za ně zaručit. Riskování a potažmo větší návratnost by měly být přenechány investičním bankám, jejichž klienti si to mohou dovolit. V roce 1998 však došlo k fúzi Citicorp a Travelers Group ve společnost Citigroup, která porušila Glass-Steagall Act, protože došlo k nezákonnému propojení finančních institucí různých typů. Silné lobbistické aktivity vedené předsedy vzniklé Citigroup způsobily, že Glass-Steagall Act byl zrušen a na jeho místo byl přijat Gramm-Leach-Bliley Act, který obsahoval řadu deregulačních opatření. V důsledku politického lobbingu tedy komerční banky nově mohly volně investovat vklady svých klientů a ve snaze o vyšší návratnost podstupovaly riskantní operace (investovaly například do zajištěných dluhových obligací – CDO nebo do mortgage-backed securities), čímž převzaly metody investičních bank. Etickým problémem je zde nadměrné vystavení vkladů klientů riziku a možnost destabilizace celého systému při platební neschopnosti „too big to fail“ banky. Podle serveru demonocracy.info má v současné době nejlepší lobbistické zastoupení společnost Goldman Sachs, která se navíc silně podílela na financování kampaní Obamy a Romneyho a jejíž bývalí zaměstnanci zastávají dle Lessiga 40 množství vysokých pozic ve vládě Spojených států. Arroyo (2003) vyjadřuje znepokojení nad tím, jak může způsob

39

Informace z tohoto odstavce pocházejí z dokumentu Looking back at the repeal of Glass-Steagall, or, how the banks caught casino fever. 40 In: GUTIERREZ, D. Goldman Sachs: Investing in political influence.

42

financování politických kampaní ve Spojených státech kompromitovat zvolené představitele a podkopávat důvěru veřejnosti v jejich nezávislost a nestrannost41. Druhým příkladem lobbingu, který brání odstranění etického problému na finančním trhu a v podstatě v celé společnosti Spojených států, je lobbing proti zvýšení zdanění manažerů hedgeových a soukromých kapitálových fondů. Jedná se o široké veřejnosti nepřístupné fondy, které investují prostředky užší skupiny sofistikovaných a movitých investorů. Manažeři těchto fondů jsou kompenzováni dvěma způsoby [MARPLES, 2014:2]: Zaprvé mohou ve fondu investovat a zhodnotit své vlastní prostředky, zadruhé od investorů pobírají roční poplatky 42 v podobě podílu z celkových aktiv a z celkových výnosů fondu. Na tuto druhou skupinu příjmů manažerů není nahlíženo jako na běžný příjem, nýbrž jako na kapitálové zisky, které jsou v zájmu podpory investování zdaněné nižší sazbou (15 %), než většina běžných příjmů43 (průměrný příjem je zdaněn mezní sazbou 25 % a nejvyšší příjmy jsou zdaněny mezní sazbou 39,6 %). Daňové zvýhodnění těchto manažerů (kteří pro realizaci zisků nemusejí riskovat vlastní prostředky) oproti většině profesí v ekonomice tak představuje etický problém, na který upozornil například investor Warren Buffett, když poznamenal, že daňová sazba jeho příjmu je nižší, než daňová sazba příjmu jeho sekretářky 44 . Ačkoli se objevují snahy řešit daný problém zvýšením oné daňové sazby, kvůli úspěšným lobbingovým aktivitám zainteresovaných odpůrců této změny je zatím situace nezměněna. Hlavním odpůrcem reformy je předseda Blackstone Group Stephen Schwarzman, který snahu prezidenta Obamy o zvýšení zdanění manažerů hedgeových a soukromých kapitálových fondů přirovnal k Hitlerově invazi do Polska. [The Telegraph, 2010]. Vzhledem k silnému vlivu lobbistů a k rizikům neetického jednání je nutné tuto oblast opatřit vhodnou právní úpravou. První možností regulace je zavedení etického kodexu, který lobbisté budou muset povinně dodržovat, podobně jako lékaři nebo notáři dodržují své profesní kodexy. Arroyo (2003) představuje sedm principů etického lobbování (The Woodstock Principles for the Ethical Conduct of Lobbying), jejichž dodržování by mělo zajistit etické prostředí v oblasti lobbingu:

41

Vlastní překlad. „compromise elected officials or undermine public trust in their independence and impartiality“. 42 Tzv. carry nebo carried interest. 43 V daňovém systému Spojených států amerických existuje sedm mezních daňových sazeb od 10 % do 39,6 %. Průměrný roční příjem v ekonomice (44,321.67 USD v roce 2012 podle portálu Social Security) je tak zdaněn sazbami 10, 15 a 25 %. 44 Dle článku How billionaires destroy democracy.

43

1. „Lobbingové aktivity musí brát v potaz společné dobro, ne jen úzce vymezené zájmy konkrétního klienta. 2. Vztah mezi klientem a lobbistou musí být založen na upřímnosti a vzájemném respektu. 3. Tvůrce veřejné politiky má právo očekávat od lobbisty absolutní otevřenost včetně přesných a spolehlivých informací o identitě jeho klienta a o povaze a implikacích daných záležitostí. 4. Při jednání s jinými subjekty ovlivňujícími veřejné mínění lobbista nesmí skrývat nebo zkreslovat identitu svého klienta nebo jiné významné skutečnosti. 5. Lobbista se musí vyhýbat střetu zájmů. 6. Jisté postupy jsou nevhodné při realizaci lobbistického závazku. 7. Lobbista je povinen podporovat integritu lobbistické profese a srozumění veřejnosti s procesem lobbingu.“45 Pro téma, kterému se věnujeme v této práci, je klíčový princip číslo 1. I kdyby byl dodržován jen tento princip a zbylých šest by dodržováno nebylo, většina problémů na finančních trzích vzešlých z lobbingu by pravděpodobněn neexistovala. Problémem je ovšem skutečnost, že tento princip často dodržován není, a také fakt, že koncept společného dobra má rozdílnou podobu v chápání různých subjektů a je ovlivněn osobními přesvědčeními. Druhou možností regulace oblasti lobbingu je použití legislativy. Ve Spojených státech je lobbing regulován zákony Lobbying and Disclosure Act (1995) a Honest Leadership and Open Government Act (2007). Navzdory určitým mezerám se z celosvětového hlediska jedná o poměrně dobře propracovanou legislativu, problémem je ovšem zajištění jejího dodržování a jeho kontrola. Evropská unie je kritizována za absenci obecné úpravy lobbingu a jedinými iniciativami v této oblasti jsou Kodex chování poslanců Evropského parlamentu, Kodex chování komisařů

45

Vlastní překlad. „1. The pursuit of lobbying must take into account the common good, not merely a particular client’s interests narrowly considered. 2. The lobbyist-client relationship must be based on candor and mutual respect. 3. A policymaker is entitled to expect candid disclosusre from the lobbyist, including accurate and reliable information about the identity of the client and the nature and implications of the issues. 4. In dealing with other shapers of public opinion, the lobbyist may not conceal or misrepresent the identity of the client or other pertinent facts. 5. The lobbyist must avoid conflicts of interest. 6. Certain tactics are inappropriate in pursuing a lobbying engagement. 7. The lobbyist has an obligation to promote the integrity of the lobbying profession and public understanding of the lobbying process.“

44

a Spojený registr transparentnosti. Unii je vytýkáno, že registr lobbistů je pouze dobrovolný, a je jí doporučováno (například organizací Transparency International46), aby zavedla povinný registr. Závěrem této podkapitoly konstatujme, že lobbing může zprostředkovaně ovlivňovat prostředí finančních trhů a mít vliv na vznik etických problémů nebo na neřešení již existujících problémů. Nástrojem, jak tyto situace omezit, je regulace lobbingu pomocí etických kodexů lobbistů nebo právních předpisů. Tyto předpisy však musí mít vhodnou podobu, neumožňující právní kličky, a jejich dodržování musí být vynutitelné a kontrolovatelné. 2.2.3 Anonymní listinné akcie Etickým dilematem, které je v poslední době hojně diskutováno i v prostředí České republiky, jsou anonymní listinné akcie (bearer shares), také nazývané listinné akcie na majitele či listinné akcie na doručitele. Jedná se o akcie představující nárok jejich fyzického držitele na podíl ve společnosti a ve své krajní podobě jsou volně převoditelné a zcela anonymní, protože nevyžadují registraci jejich vlastníků. Mezi jejich hlavní výhody47 patří jednoduchá a rychlá převoditelnost nepředstavující téměř žádné náklady a zachování soukromí jejich vlastníka. Hlavními nevýhodami, které jsou také předmětem etické kritiky těchto instrumentů, je jejich snadné využití k praní špinavých peněz a k daňovým únikům a také nemožnost kontroly vzniku střetu zájmů při zadávání veřejných zakázek48. Navzdory výše uvedeným problémům spojeným s existencí anonymních listinných akcií se nabízí otázka, zda zákaz těchto akcií nebo zavedení nadměrných právních omezení také nejsou neetické. Podle mnohých se jedná o nepřiměřený zásah do svobody jednotlivce a dochází ke snižování ekonomické efektivnosti. Ať už omezování anonymních listinných akcií považujeme za etické či neetické, celosvětovým trendem je tuto oblast regulovat. Jednou z možností je nahradit anonymní listinné akcie tzv. anonymními zaknihovanými akciemi. Tyto akcie jsou evidovány na účtu cenných papírů, obvykle vedeným bankou, a jejich majitele lze v případě potřeby vždy dohledat. 49 Další možností je imobilizace listinných akcií, což znamená depozit fyzických akcií u banky nebo registrovaného agenta proti potvrzení. Subjekt přijímající akcie musí 46

In: PATZ, R. A long way to go for effective EU lobby regulation. Vycházíme z článku Bearer shares vs. registered shares: Flexibility and privacy at its best. 48 Další nevýhodou těchto instrumentů, která ovšem není etickým problémem, je nemožnost jakékoli kompenzace vlastníka při jejich zničení, ztrátě či krádeži. 49 Anonymní akcie ve světě - srovnání s ČR. 47

45

obvykle vést záznamy o jejich majitelích. Ačkoli je po těchto úpravách anonymita majitele z větší části zachována (informace o vlastnících akcií nejsou veřejně přístupné), snadná převoditelnost a flexibilita těchto instrumentů je narušena. Daní za zabránění některým etickým problémům je tedy ztráta velké části výhod spojených s anonymními listinnými akciemi. Česká republika byla k anonymním akciím po dlouhou dobu značně benevolentní. V roce 2010 tak podle zprávy Organizace pro hospodářskou spolupráci a rozvoj (OECD) Tax Cooperation 201050 byla v doprovodu dvou malých tichomořských států jedinou zemí, kde jsou povoleny zcela anonymní akcie. Tato situace byla změněna přijetím zákona č. 134/2013 Sb., který od 1. ledna 2014 ukládá „změnu listinných akcií na majitele, které nejsou imobilizovány, na listinné akcie na jméno“51. I když se tímto způsobem zabrání zneužívání anonymních akcií k nelegálním účelům, stále existuje mnoho jiných způsobů umožňujících skryté vlastnictví společnosti. Smrčka (2010) uvádí například smlouvy o půjčce nebo smlouvy o postoupení práv. Další možností zachování anonymity je také využití služeb profesionálních (nominee) jednatelů. Ačkoli tedy připustíme, že anonymní listinné akcie mohou být nástroji sloužícími k neetickým cílům, těchto cílů je možné dosahovat jinými způsoby i po zákazu čisté formy anonymních listinných akcií. Subjekty tak možná bezdůvodně ztratí mnohé výhody, které dané instrumenty představovaly, a toto omezení jejich svobody představuje přinejmenším etické dilema, podle mnohých i etický problém. 2.2.4 Optimální míra regulace bankovnictví Etickým dilematem, na které jsme již narazili v některých částech tohoto textu, je regulace, respektive deregulace, bankovnictví. Opět je před námi situace, kdy nedostatečně regulované bankovnictví umožňuje vznik mnoha typů etických problémů, ale nadměrná regulace tohoto odvětví představuje také etický problém, protože dochází k nepřiměřenému omezování svobody a k potenciálnímu snížení efektivnosti finančního systému. Právní systémy jednotlivých zemí se tedy snaží zajistit optimální míru regulace, která by v rámci možností minimalizovala oba zmíněné typy etických problémů. Prvním argumentem pro regulaci bankovnictví je státní ručení za banky typu too big to fail a jejich „zachraňování“ (bailout) v případě platební neschopnosti. Pokud se stát zaváže 50 51

Dle: HOLUB, P. Česko je ráj anonymních akcií. Pak už jen ostrov Nauru. Zákon č. 134/2013 Sb, § 2.

46

k tomuto ručení, má právo na stanovení určitých pravidel, které banky budou muset dodržovat. Pokud není chování bank téměř omezeno a tyto zároveň mají jistotu, že je stát „zachrání“ v případě neúspěchu, jedná se o etický problém morálního hazardu, kdy se banky v podstatě nemusejí bát riskantních operací, a subjekt mající prospěch z rizika není subjektem nesoucím nepříznivé následky tohoto rizika.52 Druhým argumentem regulace bankovnictví, který je více eticky sporný, než argument první, je ochrana úspor vkladatelů a zájmů ostatních tržních subjektů. V případě, že banka zkrachuje, totiž vkladatelé přijdou o své úspory a může dojít k destabilizaci celého trhu. Odpůrci tohoto argumentu ovšem namítají, že vkladatelé své úspory do banky vloží dobrovolně, čímž souhlasí s danými podmínkami, a nakládání banky s úsporami by tak nemělo být omezeno na základě externích regulací, které bankám brání v maximálním zhodnocení úspor jejich klientů. Příkladem rizikového chování bank destabilizujícího trh byly jejich riskantní investice po přijetí Gramm-Leach-Bliley Act ve Spojených státech amerických, čemuž jsme se věnovali v části 2.2.2 tohoto textu. Dalším etickým dilematem finanční oblasti Spojených států je zrušení povinnosti některých velkých finančních institucí dodržovat stanovené leverage ratio (poměr cizích zdrojů k vlastnímu kapitálu) roku 2004, které podle mnohých přispělo ke vzniku finanční krize a které je stále účinné. Dále můžeme zmínit situaci na Islandu, kde v důsledku bankovní privatizace a půjček rizikovým subjektům ve spojení s vysokými odměnami, které si vyplácel management, došlo ke zhroucení finančního systému a ke ztrojnásobení nezaměstnanosti. Navzdory regulaci však vzniku některých etických problémů není možné zabránit v důsledku nedostatečné kontroly a pochybení lidského faktoru, jak dokazuje například kolaps Barings Banks zapříčiněný neautorizovanými operacemi jednoho z jejích zaměstnanců 53 , napomáhání banky Credit Suisse daňovým únikům 54 nebo manipulace Royal Bank of Scotland s globální úrokovou sazbou Libor 55 . Na rozdíl od etických problémů vzešlých z deregulace je však v těchto případech možné potrestat viníky a sjednat alespoň částečnou nápravu.

52

Tomuto problému jsme se podrobněji věnovali v části 2.1.1 tohoto textu. CHUA-EOAN, H. The Collapse of Barings Bank. 54 Credit Suisse Němcům zaplatí 150 milionů eur kvůli daňovým únikům. iDNES.cz. 55 RBS dostala za manipulaci se sazbou Libor pokutu 615 milionů dolarů. iDNES.cz. 53

47

2.2.5 Dopad aktivit aktivistického investora na ostatní subjekty Posledním etickým dilematem finančních trhů, kterému se v této práci budeme věnovat, je etická problematika aktivit některých aktivistických investorů. Aktivistický investor je investor skupující velkou část akcií podniku, která mu umožní prosadit změny v řízení, a tyto změny investorovi přinesou zisk. Toto jednání samo o sobě nepovažujeme za eticky problematické, protože činnost aktivistického investora často pomůže podniku a má tak pozitivní vliv na ostatní zainteresované subjekty. Někteří aktivističtí investoři však kvůli zisku vědomě zničí nebo poškodí jinak prosperující podnik, což negativně ovlivní nejen ostatní akcionáře, ale také zaměstnance, dodavatele a klienty podniku a další stakeholdery. Nástrojem tohoto jednání může být vyplácení speciálních dividend, zpětný výkup akcií za neúměrně vysokou cenu, nebo rozprodání podniku po menších částech. Obecně je pro tyto investory charakteristická krátkodobá orientace. Roli aktivistického investora tohoto typu často zaujímají hedgeové fondy, které na rozdíl od jiných institucí nemají povinnost diverzifikace portfolia. Jak uvádí Anabtawi a Stout (2008, s. 1279), některé aktivistické fondy otevřeně vyjadřují povahu svých aktivit už ve svém názvu, jako například Pirate Capital, Bulldog Investors, Steel Partners, nebo Cerberus Capital. Navzdory výše uvedeným argumentům vyjadřujícím neetičnost jistého typu aktivistického investování je tato aktivita ve většině právních systémů legální.56 Prvním důvodem této situace je skutečnost, že by podle mnohých nebylo etické omezovat svobodu investorů nakupovat akcie a z ní vyplývající právo na rozhodování v podniku, které je založeno na demokratickém principu. Druhým důvodem je někdy obtížné rozlišení „dobromyslného“ aktivistického investora od druhého zmíněného typu a stejně tak může být složité dokázat, že cílem některých aktivit je pouze zisk investora, a ne zájem samotného podniku. Třetím důvodem, který je ovšem spíše špatně podloženým argumentem neexistence rozporu mezi krátkodobým a dlouhodobým horizontem aktivit podniku, je tvrzení vycházející z teorie Efficient Capital Market Hypothesis. Tato teorie předpokládá, že „pokud tržní ceny odrážejí „pravou hodnotu“ společnosti, jakýkoli růst ceny akcií musí odrážet ekvivalentní nárůst

56

Pokud jsou dodrženy určité zásady.

48

hodnoty jak v krátkodobém, tak v dlouhodobém horizontu.“57 [Anabtawi, Stout, 2008:1291]. Existují však minimálně tři argumenty zpochybňující výše uvedenou teorii tím, že dokazují možnost zvýšení ceny akcií bez nutnosti zlepšení výkonu společnosti. Děje se tak při prodeji podniku, při zavedení speciální dividendy nebo zpětného výkupu akcií, či při zvýšení krátkodobých výnosů podniku na úkor dlouhodobých výsledků.

58

[Anabtawi, Stout,

2008:1291]. Možným řešením této eticky problematické situace je vytvoření etického kodexu akcionářů, kterým se tito budou muset řídit, a zajištění kontroly jeho dodržování. Další možností je, aby měli investoři fiduciární povinnost, podobně jako profesionální manažeři, což navrhují Anabtawi a Stout (2008, s. 1255-1256). Poslední možností je ponechat danou oblast neregulovanou a akceptovat všechny negativní důsledky, které toto rozhodnutí implikuje.

57

Vlastní překlad. „If market prices reflect a company's "true value," any increase in stock price must reflect an equivalent increase in value that benefits short-term and long- term alike.“ 58 Všechny tyto nástroje jsou hojně využívány daným typem aktivistických investorů.

49

50

3 MOŽNÁ ŘEŠENÍ EXISTUJÍCÍCH ETICKÝCH PROBLÉMŮ NA FINANČNÍCH TRZÍCH V této kapitole představíme čtyři základní způsoby řešení etických problémů na finančních trzích zobrazených v předchozí kapitole. První dva nástroje, právní předpisy a etické kodexy, jsou v současnosti běžně používané. Druhá dvě řešení, vytvoření přirozeného etického prostředí a změna etických hodnot, spadají spíše do oblasti teorie, ale i jejich částečná realizace má praktický význam, proto považujeme za důležité je zmínit. V závěrečném oddíle představíme návrh optimální kombinace prvních tří způsobů řešení, jehož realizace by podle našeho názoru vedla k odstranění velké části zmíněných etických problémů.

3.1 Právní regulace Právní předpisy, stejně jako etická pravidla, regulují chování subjektů. V mnoha ohledech se tyto dva systémy překrývají, avšak etická pravidla často sahají nad rámec zákona a právo je tedy „odraz toho, co společnost považuje za minimální standardy jednání a chování“ 59 . [BUCHHOLTZ, CARROLL, 2008:246]. Na rozdíl od čistě mravních norem je dodržování právních předpisů vynutitelné státní mocí. To, do jaké míry by měly zákony regulovat prostředí finančních trhů a do jaké míry by tato oblast měla zůstat deregulována, je předmětem sporu mnoha názorových směrů. Zastánci teorie volného trhu odmítají vládní regulace, naopak stoupenci paternalismu vyžadují státní zásahy. Tento spor má i etickou dimenzi, jelikož přehnané omezování svobody může být považováno za neetické, stejně tak jako nečinnost tváří v tvář existujícím problémům. Reálnými důsledky aplikace konkrétních zákonů se zabývá ekonomická analýza práva, která k predikci důsledků využívá nástroje a koncepty ekonomické teorie. 3.1.1 Přirozenoprávní a pozitivistická teorie Kompatibilita určitého jednání s danými normami je z hlediska subjektivní morality vyjádřena pojmy dobrý / špatný, z hlediska společenské mravnosti pojmy mravný / nemravný a z hlediska pozitivního práva pojmy legální / nelegální. [ANZENBACHER, 2001:112]. Přirozené právo přináší pojmy legitimní / nelegitimní, které mají etický základ.

59

Vlastní překlad. „a reflection of what society thinks are minimal standards of conduct and behavior“.

51

Pozitivní právo je právo stanovené státem v konkrétní době na konkrétním místě. Obsah předpisů pozitivního práva vychází z kontextu jeho vzniku a není nutně kompatibilní s převládajícím mravním klimatem. Přirozené právo je právo existující nezávisle na státu. Vychází z přirozené lidské racionality a z přirozeného lidského chápání spravedlnosti, někteří jeho původ považují za božský. Nesoulad pozitivního a přirozeného práva odráží nesoulad pozitivního práva s převládajícími společenskými mravními normami. Podobně, jako je tomu u etiky, se i zde nabízí absolutistický (je jen jedno přirozené právo) a relativistický (existuje více forem přirozeného práva) přístup k tomuto právu. 3.1.2 Výhody a nevýhody právních předpisů Regulace pomocí právních předpisů přináší dvě významné výhody, které tento způsob regulace staví na první místo z hlediska jeho užívání v praxi. První kladnou stránkou právních předpisů je jejich všeobecná platnost a závaznost, druhé pozitivum představuje (teoretická) vynutitelnost jejich dodržování. Hlavní nevýhody tohoto způsobu regulace se nevztahují ani tak k jeho teoretické koncepci, jako spíše k jeho současnému praktickému uplatnění. Prvním negativem právních předpisů je skutečnost, že tyto někdy nereflektují mravní principy většinové společnosti, a v důsledku toho jsou považovány za nedostatečně nebo přehnaně omezující. Ačkoli jsou zákony ve většině současných států vytvářeny občany zvolenými představiteli a potenciálně by tak měly reflektovat převažující morální hodnoty, zákonodárci často vůči svým voličům nemají žádné závazné povinnosti a navíc dochází k množství kompromisů mezi rozdílnými názorovými skupinami a uplatňuje se vliv lobbingu. I když je za současného stavu samozřejmě nemožné vytvořit předpisy v souladu s morálními principy každého občana, realizace zákonů odrážejících převládající celospolečenské mravní klima možná je. Příkladem situace, kdy jsou právní předpisy v rozporu s etickým cítěním většinové společnosti, je právní úprava zdanění manažerů hedgeových a soukromých kapitálových fondů ve Spojených státech amerických, kterou jsme se zabývali v pododdíle 2.2.2 této práce. Druhá nevýhoda právních předpisů spočívá v tom, že i když reflektují převládající mravní principy, mohou být formálně nedokonalé a obsahovat skuliny umožňující jejich obcházení nebo příliš nízké sankce za jejich porušení. Příkladem využití legislativní skuliny 52

k neetickému cíli byla fúze Citicorp a Travelers Group ve společnost Citigroup, které jsme se také věnovali ve výše zmíněném pododdíle. Posledním negativem spojeným s regulací pomocí právních předpisů je nedostatečná kontrola jejich dodržování, která může být finančně a personálně náročná, a také nedůsledné vynucování jejich dodržování. Příkladem selhání kontrolních mechanismů jsou uskutečněné účetní podvody ve zkrachovalé společnosti Enron zmiňované v pododdílu 2.1.1 této práce. Oblast tržní manipulace a insider tradingu patří mezi oblasti s obzvláště složitým vynucováním dodržování pravidel, protože jejich porušitele často není možné usvědčit. Z výše uvedeného vyplývá, že právní předpisy jsou vhodným nástrojem regulace finančních trhů, který vymezí základní standardy chování subjektů v této oblasti. Pozornost je ovšem třeba věnovat obsahu, formě a kontrole dodržování těchto předpisů. V určitých případech se navíc vyplatí doplnit právní regulaci i jinými regulačními nástroji, například etickými kodexy.

3.2 Etické kodexy Dalším z nástrojů předcházení neetickému jednání jsou etické kodexy. Jedná se o institucionalizovaný systém principů a norem platný pro členy určité komunity. Morální kodexy nalézáme v průběhu celé historie lidstva, mezi nejdůležitější patřil například kodex obsažený v egyptské Knize mrtvých nebo Desatero Božích přikázání. Přímými předchůdci profesních etických kodexů byly cechovní kodexy. 3.2.1 Etické kodexy versus zákony Pro účely této práce považujeme za důležité vymezit rozdíl mezi etickými kodexy a zákony. Ačkoli v sobě určité zákony mohou obsahovat etické kodexy (které jsou tedy právně vynutitelné a mají obecnou platnost) a ačkoli etické kodexy mohou přebírat jistá pravidla obsažená v zákonech, pod pojmem etický kodex budeme nadále chápat soubor pravidel, který nemá formu zákona, nemá obecnou platnost (je závazný jen pro členy určité skupiny) a obvykle upravuje soubor práv a povinností nad rámec zákona (to znamená, že zakazuje některé legální aktivity a přikazuje některé druhy chování, které zákon nepřikazuje). Na rozdíl od zákonů, které musí být vždy dodržovány, existují vedle závazných kodexů (za jejichž porušení může například zaměstnanec obdržet výpověď nebo člen profesní komory ztratit členství v této komoře) také kodexy nezávazné, jejichž dodržování má čistě dobrovolný charakter. Stejně jako právní předpisy obsahují etické kodexy normy přikazující 53

(předepisující určitý typ chování) a zakazující (zakazují určité jednání). Opravňující normy (dovolující nějaký druh jednání) jsou v etických kodexech méně zastoupené. 3.2.2 Typy etických kodexů Podle subjektů, na které se etický kodex vztahuje, rozlišujeme tři typy kodexů. Profesní etické kodexy jsou určeny členům určité profese, kteří jsou často sdruženi v profesní komoře. Tyto kodexy mají závazný charakter a jejich porušení má za následek uplatnění profesních sankcí nebo i vyloučení z komory a následný zákaz výkonu profese. Ve finančním prostředí existují například etické kodexy účetních60 nebo kodexy makléřů. Odvětvové etické kodexy upravují normy a principy v určitém hospodářském odvětví. Příkladem mohou být bankovní etické kodexy. Podnikové etické kodexy jsou kodexy platné pro jednu konkrétní společnost. Na rozdíl od kodexů jednání (codes of conduct), které obvykle předkládají výčet pravidel chování a možných sankcí, obsahují etické kodexy i podnikové morální hodnoty a principy. Podle způsobu jejich vzniku dělíme kodexy do dvou skupin [DYTRT a kol., 1997:98]: Kodexy vytvořené dle skandinávského modelu představují výsledek spolupráce zaměstnanců podniku (pokud se jedná o podnikový kodex) či členů určité profese nebo hospodářského odvětví. Výhodou participace většího počtu subjektů na tvorbě kodexu je vyšší šance, že ho tyto subjekty budou následně dodržovat. Nevýhodou může být nízká etická vzdělanost participujících subjektů a snaha zajistit si co nejvýhodnější podmínky (takže do kodexu neuvedou jinak prospěšná pravidla, která by ale sami nechtěli dodržovat). Kodexy vzešlé z amerického modelu jsou vytvořeny managementem podniku nebo vrchními představiteli určité skupiny. Pozitivem tohoto modelu je částečný odstup a objektivnost tvůrců kodexu, případně i větší odbornost ve vztahu k dané problematice, negativem je jistá nedemokratičnost způsobu jejich vzniku a také nižší identifikace subjektů, kterým je kodex destinován, s jeho obsahem.

60

Jsou vydávány Mezinárodní účetní federací – IFAC.

54

3.2.3 Funkce etických kodexů Základní funkcí etických kodexů je usnadnit rozhodovací proces jedinců v určité skupině tím, že jim poskytnou návod, jak se zachovat v různých eticky sporných situacích. Podle toho, jakou funkci kodex převážně plní, rozlišujeme tři typy kodexů [LUKNIČ, 1994]61: Aspirační kodex obsahuje seznam ideálů a hodnot, ke kterým se má směřovat. Slouží tedy jako určité vodítko ve vztahu k výslednému stavu, kterého se má dosáhnout, neobsahuje však konkrétní návod, jak jednat. Podle Carrolla (2008, s. 318) je současným trendem přechod k tomuto typu kodexů. Výchovný kodex je tvořen seznamem podrobných ustanovení s vysvětlivkami a popisem. Regulační kodex představuje soubor konkrétně vymezených pravidel chování a může sloužit jako podklad pro řešení stížností. Každý z výše uvedených typů má své výhody a nevýhody. Obecně můžeme konstatovat, že regulační kodex poskytuje nejlepší možnost nastolení etických pravidel a vynucení jejich dodržování, ale působí jako externí faktor a neklade nároky na samostatnost etického rozhodování jedinců. Navíc zde podle Carrolla (2008, s. 318-317) může vzniknout problém „falešného svědomí“ 62 , kdy se lidské etické uvažování v důsledku řízení se externě stanovenými pravidly zmechanizuje a odosobní. Aspirační kodex může být kritizován jako pokrytecká snaha organizace zlepšit svůj etický obraz v očích veřejnosti, aniž by došlo k nějakým reálným změnám. [LIŠKA a kol., 2012:155]. Podle Berenbeima a Kaplana 63 (2007, s. 4), je nejlepším řešením kombinace obou přístupů, jelikož hodnoty aspiračního kodexu dají jinak strohému regulačnímu kodexu duši, zatímco pravidla regulačního kodexu poskytnou abstraktnímu aspiračnímu kodexu tělo. Jak ale uvidíme v následující části textu na příkladu některých českých kodexů, kombinace aspiračních a regulačních prvků může znesnadňovat pochopení obsahu kodexu. Výchovný kodex může představovat efektivní nástroj nastolení etického prostředí, pokud se jím subjekty, kterým je určený, skutečně řídí.

61

In: Manažérska etika, 2006, s. 79. „False consciousness“: 63 In: Business and Society: Ethics and Stakeholder Management, 2008, s. 318. 62

55

3.2.4 Etické kodexy v praxi Etické kodexy jsou hojně používaným nástrojem boje proti etickým problémům na finančních trzích. Setkáváme se se všemi typy kodexů: podnikové kodexy jsou užívány v rámci finančních institucí a podniků, jejichž akcie jsou obchodovány na finančních trzích, odvětvové kodexy nacházíme například v bankovnictví či pojišťovnictví a profesní kodexy mimo jiné regulují činnost finančních poradců. Z českého prostředí můžeme jako příklady etických kodexů jmenovat Etický kodex Asociace pro kapitálový trh64, Etický kodex České bankovní asociace65a Etický kodex finančního trhu66. Tyto tři dokumenty jsou všechny kodexy regulačního typu. Místy je ovšem možné v nich shledat také prvky aspiračních kodexů, jak dokazuje následující úryvek z Etického kodexu Asociace pro kapitálový trh (s. 6): „Všichni Ředitelé mají dobrou profesní pověst a zkušenosti související s jejich pracovní náplní. Představenstvo jako celek musí být schopno plnit své povinnosti. Disponuje všemi předpoklady a zdroji nutnými pro efektivní poskytování nabízených typů produktů a služeb.“ Domníváme se, že tato kombinace pravidel a etických cílů společně s občasnou nejednoznačností pojmů (co je to dobrá profesní pověst?) je hlavní slabou stránkou daných kodexů. Uvědomujeme si, že z důvodu širokého spektra subjektů, kterým jsou tyto kodexy určeny, zůstávají ve značně obecné rovině a nemohou tedy obsahovat příliš konkrétní pravidla chování, avšak považovali bychom za vhodné minimálně oddělení částí s čistě aspiračním obsahem v rámci dokumentu. Subjekty by tak jasně věděly, čím se mají řídit a k čemu mají pouze směřovat. Příkladem etických kodexů z prostředí finančních trhů ve Spojených státech amerických jsou Etické kodexy investičních poradců 67 (Investment Adviser Codes of Ethics), jejichž přijetí vyžaduje Komise pro cenné papíry (SEC) v rámci zákona Investment Advisers Act of 1940 od roku 2005. Komise uvádí pouze základní oblasti, které mají kodexy upravovat, subjekty tak mají značnou volnost interpretace a aplikace pravidel. Jedná se o profesní etické kodexy (určené investičním poradcům a institucím) a mohou mít aspirační, výchovný i regulační charakter. Z podstaty tohoto způsobu nastolení etických kodexů plynou jeho výhody a nevýhody. Výhodou je možnost přizpůsobení kodexu potřebám a podmínkám konkrétního subjektu. Nevýhodou je nejednotnost jednotlivých kodexů, která je ovšem zmírněna 64

Dostupný zde: http://www.akatcr.cz/download/91-eticky_kodex_20081007.pdf . Dostupný zde: https://www.czech-ba.cz/sites/default/files/eticky-kodex-cba/down1830.pdf . 66 Dostupný zde: https://www.czech-ba.cz/sites/default/files/dokumentyclanku/eticky-kodex-financnihotrhu/down186.pdf . 67 Dostupný zde: https://www.sec.gov/rules/final/ia-2256.htm . 65

56

stanovením několika požadavků, kterými se všechny kodexy musí řídit. Na pomezí leží nutnost určité vlastní iniciativy subjektů při vytváření kodexů, jejímž pozitivem je rozvíjení jejich etického uvažování, ale která také přináší negativa (v podobě špatného kodexu nebo zvýšených nákladů na jeho tvorbu) v případě, že je subjekt nekompetentní etický kodex vytvořit. Výhody a nevýhody zavedení etických kodexů jsou vyjmenovány v analýze nákladů a přínosů68, kterou vytvořila Komise pro cenné papíry pro účely zkoumání této problematiky. 3.2.5 Etické kodexy jako nástroj snižující množství etických problémů na finančních trzích Jsou etické kodexy vhodným nástrojem řešení etických problémů na finančních trzích? Na tuto otázku se pokusíme odpovědět uvedením skupiny výhod a nevýhod spojených s jejich užíváním v praxi. První výhodou některých etických kodexů je snižování množství etických problémů, které vyplývá z jejich regulačního charakteru. Nutným předpokladem této funkce je dodržování kodexů. Tím, že je určité jednání kodexy zakázáno, se ho některé subjekty zdrží a celkové množství neetického jednání po přijetí kodexu je tak nižší, než před přijetím kodexu. Druhou výhodou je možné potrestání subjektů jednajících neeticky, které je podmíněné kontrolou, existencí sankcí a jejich vynucením. Tyto sankce mají výchovnou a reparační funkci. Třetí výhodou je podíl etických kodexů na rozvoji etické kultury a etického prostředí v organizacích a v celé společnosti. Dodržování etických kodexů pak může mít výchovnou funkci v tom smyslu, že jedinci přijmou za své zásady etického chování a řídí se jimi i mimo oblasti vymezené kodexem. Tyto subjekty pak mohou působit jako pozitivní příklady pro jiné subjekty. Čtvrtou výhodou, která ovšem nesouvisí se snižováním množství etických problémů jako spíše s pozitivy pro subjekt (nejčastěji organizaci), který kodex přijal, je vliv etické kultury na výsledky a zisk subjektu. Etické prostředí podle mnohých podporuje spokojenost zaměstnanců a zvyšuje jejich nasazení a výkonnost. Existence etického kodexu posiluje kladnou společenskou reputaci podniku, což má pozitivní vliv na ochotu investorů vložit do

68

Dostupné zde: https://www.sec.gov/rules/final/ia-2256.htm#P191_51987 .

57

podniku své prostředky a na spokojenost a důvěru klientů. To vše se může projevit vyšším ziskem společnosti. První a hlavní nevýhodou velkého množství etických kodexů je obtížná vynutitelnost jejich dodržování. Ta vyplývá buď z toho, že je dodržování kodexu dobrovolné, nebo z toho, že za porušení závazného kodexu následuje nízká sankce. Často dokonce nenásleduje žádná sankce a etické prohřešky jsou tolerovány, jak uvádí Carroll a kol. (2008, s. 332-333). I v situaci, kdy existují jak sankce, tak vůle trestat neetické jednání, je nutné nastavit kontrolní mechanismy, které mohou být finančně nákladné. Druhá nevýhoda souvisí s obsahem etických kodexů. Zaprvé není možné zaručit, že obsah etického kodexu bude „objektivně etický“ (tedy představující etické hodnoty většinové společnosti), a že nebude pouze výsledkem subjektivního postoje k etice úzké skupiny autorů. Dytrt a kol. (1997, s. 100) upozorňují, že etické kodexy mohou podkopávat právo jedince zaujímat vlastní morální postoj. Zadruhé kodex nutně postihuje jen určitou tematickou oblast a může tak v subjektech, jimž je určen, budit mylný dojem, že pokud nekonají kodexem zakázané činy, jednají vždy eticky. Z výše uvedeného vyplývá, že obsahově správné etické kodexy mohou být nástrojem řešení etických problémů, avšak jejich existence není sama o sobě dostačující a musí být doplněna dodržováním pravidel, které kodexy obsahují. Jsou tedy etické kodexy vhodným řešením etických problémů? Částečně určitě ano, protože uvedená negativa spojená s jejich užíváním jsou převýšena pozitivy. I kdyby byly etické kodexy dodržovány jen z deseti procent, pořád bude výsledkem menší množství etických problémů, než jaké by bylo při neexistenci kodexů. Jsou etické kodexy optimálním nástrojem řešení etických problémů? Odpověď na tuto otázku již není tak zřejmá. Jelikož hlavní nevýhoda etických kodexů spočívá v jejich nedodržování, bylo by podle našeho názoru vhodné buď změnit charakter kodexů a přiblížit je právním předpisům, nebo je v určitých případech právními předpisy nahradit. Optimální etický kodex z hlediska jeho schopnosti zabraňovat etickým problémům by tak měl mít regulační charakter (s fakultativní aspirační částí, která ovšem musí být zřetelně vymezena). Měl by být dostatečně objektivní (na jeho tvorbě by se mělo podílet několik kompetentních autorů) a pravidla v něm uvedená by měla být jednoznačná a srozumitelná. Kodex by měl mít závazný charakter, jeho dodržování by mělo být systematicky 58

kontrolováno a za porušení jeho pravidel by měly následovat úměrné sankce. V případech, kdy v důsledku neetického jednání hrozí etické problémy velkého rozsahu s dopadem na celou společnost (například neetické jednání finančních institucí) by mělo být zváženo nahrazení etických kodexů právními předpisy.

3.3 Vytvoření přirozeného etického prostředí Dosti utopickou možnost odstranění etických problémů na finančních trzích představuje vytvoření přirozeného etického prostředí, ve kterém by se jedinci sami od sebe chovali mravně. Ačkoli se realizace tohoto scénáře může zdát nepravděpodobná, z rozdílnosti v míře přirozeného mravního chování jednotlivých společností a kultur usuzujeme, že neetické jednání subjektů není pevně předurčené, a může se tedy měnit. Přirozeným etickým prostředím máme v této práci na mysli prostředí, ve kterém by se lidé chovali mravně dle kritérií dané společnosti, aniž by k tomu byli nuceni právními předpisy nebo povinnými etickými kodexy, a zároveň by nedošlo k tak zásadní změně hodnot, v důsledku které by většina současných etických problémů na finančních trzích již za problémy považována nebyla.69 V této části textu budeme vycházet z teorie relativismu a morální hodnoty stejně jako mravní jednání budeme považovat za produkt konkrétní kultury. To, že se člověk chová dobrovolně mravně70, proto budeme chápat jako důsledek výchovy nebo důsledek strachu z odsouzení v očích společnosti či Boha. Nebudeme se tedy zabývat možností existence jedinců, kteří jednají mravně sami od sebe, aniž by k tomu byli jakkoli formováni nebo nuceni, ačkoli i tuto možnost musíme v rámci korektnosti připustit. Mravní chování budeme pokládat za chování v souladu s etickými hodnotami dané společnosti. Může tak dojít k paradoxní situaci, kterou ilustruje následující příklad: Ve společnosti A je jedinou mravní normou pravidlo „nezabiješ“ a vše ostatní je povoleno. Všichni členové společnosti A toto pravidlo dodržují. Ve společnosti B existuje velké množství mravních zásad, ale v praxi jsou dodržovány pouze tři čtvrtiny z nich. V důsledku toho budeme považovat společnost A za přirozeně etické prostředí a společnost B za toto prostředí považovat nebudeme, ačkoli z absolutního hlediska obsahuje větší množství dodržovaných mravních zásad. 69 70

Této situaci se věnujeme v následujícím oddíle. Aniž by k tomu byl nucen zákony či povinnými kodexy.

59

Podle našeho názoru existence přirozeného etického prostředí vyžaduje, aby toto prostředí bylo vnímáno jako etické většinou členů dané společnosti a aby byl minimalizován počet etických dilemat. Zásadní tedy není jen dodržování mravních norem, ale také většinová shoda na podobě těchto norem. Jak dokazují například rozdílné pohledy na to, zda je etické umožnit bankám volně investovat vklady svých klientů, tato shoda není příliš reálná, což ještě umocňuje utopický charakter přirozeně etického prostředí. Anzenbacher (2001, s. 110) rozlišuje mezi pojmy moralita a mravnost71, v návaznosti na což rozděluje společnosti na homogenní a heterogenní. Morální jednání označuje za jednání ve shodě se svědomím jednajícího, naproti tomu mravní jednání chápe jako jednání, které není v rozporu s etickými normami dané společnosti. „V homogenních společnostech, kde je akceptace norem (např. na základě nezpochybňované tradice) silná a jednotná, mají lidé tendenci řídit se nekriticky a bez napětí sociálním étosem a jeho normami. Svědomí a étos se tak prostupují, že často už nejsou vůbec rozlišovány. (…) Etymologické kořeny slov éthos a mos ukazují k této nediferencované identitě. Zcela jinak je tomu v heterogenních, „hodnotově pluralistických" společnostech, kde v rámci svobody svědomí existuje pluralita forem étosu anebo (v určitých sociálních kontextech a oblastech praxe) nelze o nějakém společném étosu vůbec mluvit.“ [ANZENBACHER, 2001:110]. Ačkoli připustíme nízkou pravděpodobnost vzniku takového prostředí, které by vedlo k odstranění etických problémů a dilemat, můžeme doufat v rozšíření přirozeného dodržování alespoň některých etických hodnot mezi alespoň část členů společnosti, což sice nepovede k úplnému odstranění etických problémů na finančních trzích, ale potenciálně zapříčiní snížení jejich množství. 3.3.1 Jak vzniká morálka a morální jednání Pro pochopení způsobu vzniku etického prostředí považujeme za vhodné představit dva základní teoretické koncepty tohoto procesu. Praktickému nastolení prostředí se budeme věnovat v následujících dvou pododdílech. Freud nabízí psychologické vysvětlení vzniku morálky72, kterou považuje za produkt kultury. Morálka, představující superego, může být nastolena dvěma způsoby: Individuálně, k čemuž dochází především v dětství působením výchovy a roli strážce morálky zde hraje svědomí 71

Některé jazyky, jako například němčina a čeština, rozlišují mezi pojmy „morální“ a „mravní“. Naproti tomu jiné jazyky tyto pojmy nerozlišují. V angličtině je pro tyto dva významy jediný pojem „moral“. 72 Informace z tohoto odstavce pocházejí z ANZENBACHER, 2001,s. 194-202.

60

nebo symbolicky otec, a kolektivně, což představuje působení kultury na celé lidstvo. Morálka je funkcí tzv. ekonomie libida, což znamená, že se individuum vzdá uspokojení některých svých pudů a potlačí svoji vrozenou agresi, v důsledku čehož je na oplátku chráněno před útoky společnosti a může uspokojovat alespoň některé z pudů. Historický materialismus vznik konkrétní morálky spojuje s konkrétní společenskou skupinou nebo třídou a jedná se tedy o sociologickou relativizaci morálky, kdy si skupina vytváří nebo přetváří morálku podle svých specifických potřeb. Radikálnější větev tohoto směru nepřipouští jakékoli apriorní morální principy společné celému lidstvu, naopak umírněnější větev historického materialismu existenci těchto principů uznává a rozdílnou podobu morálky v jednotlivých třídách

chápe

jako důsledek odlišné interpretace

těchto

principů.

[ANZENBACHER, 2001:169]. Vedle těchto teorií existují ještě další interpretace vzniku morálky. Nietzsche přináší její genealogickou relativizaci 73 , kdy pro něj soudobá morálka představuje výsledek působení otrocké kultury a méněcenných jedinců. Lorenz na morálku nahlíží jako na kompenzační mechanismus chybějících biologických kvalit člověka, který umožňuje jeho přežití v kulturním prostředí. Společným znakem výše uvedených teorií 74 je důraz na praktickou funkci morálky, která umožňuje život jedince v určité kultuře, společnosti, nebo třídě. 3.3.2 Nastolení přirozeného etického prostředí pomocí výchovy Jednou z možností vzniku přirozeného etického prostředí je jeho nastolení pomocí výchovy. V této práci nepředpokládáme existenci jedince, který by se od narození choval sám od sebe mravně bez jakéhokoli působení externích výchovných faktorů, jednak proto, že praxe případy tohoto typu neoplývá, a také proto, že mravní hodnoty považujeme za kulturní a společenský konstrukt a i kdyby měl jedinec vrozené určité morální hodnoty, je jen malá šance, že se budou přesně shodovat s mravními hodnotami společnosti. Za optimální etickou výchovu v tomto kontextu považujeme seznámení jedince se společenskými mravními hodnotami a naučení jedince tyto hodnoty spontánně dodržovat. Dle Anzenbachera (2001, s. 107) je „nutnou podmínkou lidsky důstojného spolužití ve všech oblastech společnosti (…) přechod od (pouze subjektivní) morality k mravnosti“. 73 74

Část 3.4 této práce. Snad kromě Nietzscheho otrocké morálky, i když i ta má praktický význam pro „méněcenné“ jedince.

61

Etické výchově, která naučí jedince kriticky eticky uvažovat, ale nevštěpuje mu zažité mravní normy, se budeme věnovat v závěru tohoto oddílu. Výchovně působit můžeme jak na děti, tak na dospělé. Kohlbergova stadia morálního vývoje ilustrují, jak se postupně mění jedincovo vnímání morálky. Podle tohoto autora existuje šest stadií rozdělených do tří úrovní. První, prekonvenční, úroveň zahrnuje stadium orientace na trest a stadium orientace na odměnu a jednání je ovlivňováno přímými důsledky, které z něj plynou jednajícímu. V následující, konvenční, úrovni je cílem morálního jednání soulad se společenskými konvencemi a projevuje se v orientaci na dobré mezilidské vztahy a v orientaci na dodržování společenského řádu. Na postkonvenční úrovni dochází k oddělení vlastních morálních principů od společenských mravních principů a v důsledku jejich nesouladu dochází k častému nedodržování společenských norem. Tato úroveň zahrnuje orientaci na společenskou smlouvu a orientaci na universální etické principy a v mnohém se podobá prekonvenční úrovni. Z hlediska tvorby přirozeně etického prostředí by tak bylo nejlepší zůstat na konvenční úrovni, protože by nedošlo k oddělení morality a mravnosti. Etická výchova dětí je snadnější, než obdobná výchova dospělých, kteří už mají zažité jisté návyky. I tak lze na dospělé působit pomocí nástrojů vycházejících z Kohlbergova schématu. Trestem75 zde mohou být neformální společenské sankce, jako například morální odsouzení v očích společnosti a stranění se člověka porušujícího mravy, nebo medializace neetického jednání. Odměnou pak může být zveřejňování příkladů dobré praxe a společenské uznání. Účinné pro etickou výchovu dospělých je též používání výchovných kodexů76. 3.3.3 Nastolení přirozeného etického prostředí v důsledku rozšíření náboženství Náboženství a etika jsou často těsně spjaty. Téměř všechna náboženství obsahují nějaké etické normy a etická principy současných světových kultur obvykle přímo či nepřímo vycházejí z etiky určitého náboženství.77 Naším cílem v žádném případě není obhájit náboženství samo o sobě, ale ukázat, že může být užitečným nástrojem k zajištění etického chování a tak přispět k odstranění etických problémů (nejen) na finančních trzích. 75

V této podkapitole cíleně opomíjíme regulaci pomocí právních předpisů nebo povinných kodexů. Část 3.2.3 této práce. 77 Samozřejmě se může jednat o pouhou korelaci. Tak například fakt, že současné etické principy západní kultury dosti připomínají principy z biblického Desatera, nemusí znamenat, že se společnost inspirovala náboženstvím, ale že se náboženství při svém vzniku inspirovalo tehdejší společenskou etikou. Touto problematikou se zabývá například Thompson (2004, s. 144), který dělí vztah náboženství a etiky na autonomní, heteronomní a teonomní. 76

62

Výhodou náboženských etických norem je silná motivace věřících tyto normy dodržovat. Protože věří, že Bůh zná všechny jejich činy, mají menší tendenci ke skrytému neetickému jednání, než nevěřící. Svým způsobem náboženství využívá nástroje z Kohlbergovy prekonvenční a konvenční úrovně, kdy trestem je zatracení, odměnou je ráj, a orientace na dobré mezilidské vztahy zde může být nahrazena snahou zalíbit se Bohu. Pro účely tohoto oddílu budeme uvažovat náboženství s následujícími atributy: Pokud nejsou etické normy tohoto náboženství dodržovány, nevyvolá to jakékoli reálné formální (například trest odnětí svobody) nebo neformální (odsouzení ostatními, věřícími, členy společnosti) sankce. Jedinou sankcí je zde tedy „boží trest“ a dodržování norem je čistě dobrovolné. Většina norem současných významných náboženství má na námi představené etické problémy pouze nepřímý vliv (to je například případ přikázání „Nepokradeš.“ a „Nepromluvíš křivého svědectví proti bližnímu svému.“ z Desatera), avšak jiné normy se přímo dotýkají oblasti finančních trhů (právo Sharia zakazuje pobírání úroků za úvěr a protestantská etika reguluje ekonomické chování jedinců). Pokud by tedy došlo k rozšíření některého z existujících náboženství, můžeme pravděpodobně očekávat pozitivní impakt na snížení množství etických problémů a dilemat na finančních trzích, jednak proto, že náboženství sjednotí společenské etické normy, a dále proto, že subjekty budou motivovány tyto normy dodržovat. 3.3.4 Výsledný kompromis Zkoumání podmínek nutných pro existenci přirozeného etického prostředí nás dovedlo ke zjištění, že toto prostředí (tj. prostředí, kde by panovaly shodné mravní normy a všichni by se jimi bezmezně řídili) vyžaduje v podstatě potlačení individuálního kritického morálního uvažování. Výsledné prostředí by možná bylo eticky dokonalé, ale lidé by v něm jednali jako stroje a utopie by se tak stala dystopií. Přílišná unifikace morálních hodnot není podle našeho názoru žádoucí, protože víceméně nenechává prostor pro změnu. Existence etických dilemat a názorová pluralita v morální oblasti vypovídají o přítomnosti samostatného morálního uvažování. Ačkoli jsme viděli, že by v rámci přirozeného etického prostředí bylo lepší, kdyby jedinci zůstali na konvenční úrovni Kohlbergova schématu, je to právě postkonvenční úroveň spjatá s rizikem neetického jednání, která poskytuje prostor pro vnitřní poznání morality jedincem. 63

Výše uvedené nemá sloužit jako obhajoba existujících etických problémů na finančních trzích, spíše jako výzva k určité relativizaci celé problematiky. V reakci na negativa spojená s absolutně přirozeným etickým prostředím i se současnou situací vyznačující se existencí příliš velkého množství etických problémů na finančních trzích navrhujeme řešení v podobě etické výchovy vedoucí k rozvoji kritického morálního uvažování a rozhodování, která jedince naučí předvídat důsledky svých činů a jednat v souladu se svým svědomím. Právě poslední bod považujeme za klíčový pro snížení množství etických problémů na finančních trzích. Svědomí vyjadřuje „vnitřní přesvědčení o tom, co je správné a nesprávné“. [THOMPSON, 2004:151]. Ačkoli svědomí závisí na subjektivních morálních hodnotách jedince, předpokládáme, že jisté hodnoty prostupují většinou společnosti. Příčinou vzniku etických problémů tak často není jiné nastavení svědomí jednajícího subjektu (které by toto jednání nepovažovalo za neetické), ale spíše jednání subjektu v rozporu s vlastním svědomím, což představuje vědomé neetické jednání a dochází zde k narušení morální integrity. Domníváme se tedy, že pro snížení množství etických problémů není vždy nutné vychovávat jedince k jednání v souladu se společnými mravními normami, ale postačí naučit ho jednat v souladu se svým svědomím, případně ho seznámit se zlatým pravidlem a s Kantovým kategorickým imperativem.

3.4 Změna etických hodnot Posledním možným způsobem, jak odstranit existující etické problémy na finančních trzích, je změna našich etických hodnot. Jednání, které nyní považujeme za neetické, po této změně již za neetické pokládat nebudeme. Na první pohled se nejedná o příliš rozumné řešení, neboť problém sám o sobě nezmizí, pouze přestane být považován za problém. Přesto je i toto možnou variantou vývoje a v dávné i nedávné historii není těžké najít relevantní příklady tohoto fenoménu. V první kapitole této práce jsme představili etické přístupy nekognitivní, relativistický a absolutistický, respektive subjektivistický a objektivistický, které se liší v závislosti na tom, zda věří v možnost formulovat objektivní etické zásady. Všechny tyto přístupy připouštějí změnu etických hodnot. V rámci absolutistického a objektivistické pohledu může dojít ke dvěma situacím: Buď současné nastavené etické hodnoty nejsou univerzálně platnými hodnotami a změnou 64

se k nim posuneme, nebo naopak současné etické hodnoty jsou univerzálně platnými hodnotami a změnou se od nich odchýlíme. Dojde tedy ke zlepšení nebo ke zhoršení výsledné situace78. Z hlediska nekognitivního, relativistického a subjektivistického přístupu jsou jakékoli změny v chápání etických hodnot přirozené a pravděpodobné, protože tyto hodnoty vycházejí z osobnostní a okolnostní podmíněnosti. Výsledná situace tedy nebude horší nebo lepší jako z absolutistického hlediska, bude pouze jiná. Přestože se etické hodnoty mění v závislosti na společenském vývoji a v souvislosti s globalizací, jedná se o značně pomalý a postupný proces a bylo by chybné očekávat změny v chápání etických principů ze dne na den. Některé etické hodnoty jsou silně zakořeněné a jejich změna je téměř nemožná, jiné jsou flexibilnější a mohou být ovlivněny legislativou, medii, nebo například jinými kulturami. Ačkoli by právní předpisy měly ideálně vyjadřovat převažující etické hodnoty panující ve společnosti, legální není vždy legitimní a samotnou změnu zákona není možné považovat za změnu etických hodnot. Příkladem může být přijetí v této práci několikrát zmiňovaného 79 Gramm-Leach-Bliley Act, který legalizoval volné investování bank vkladů svých klientů ve Spojených státech amerických, ale přesto nezměnil způsob nahlížení velké části společnosti na toto jednání jako na neetické, nebo minimálně eticky sporné. Přesto však změna legislativy může zapříčinit změnu společných etických hodnot. Tím, že legalizujeme určité jednání, se toto jednání pravděpodobně bude objevovat častěji a tato vyšší frekvence jeho výskytu může způsobit, že začne být v očích společnosti považováno za normální a přijatelné a zároveň přestane být pokládáno za neetické. Většina typů jednání, které jsme představili ve druhé kapitole této práce v rámci etických problémů a dilemat, by klasickými (pravicovými) liberály a libertariány nebyla považována za problémy. Ačkoli tržní subjekty sledují pouze své individuální zájmy (čímž podle jiných myšlenkových proudů jednají neeticky), Smithova neviditelná ruka trhu způsobí maximalizaci celkového bohatství. Podmínkou této maximalizace je podle klasických liberálů volný trh nedeformovaný regulací. Naopak snaha o regulaci finančních trhů s cílem zamezit vzniku

78

Samozřejmě situace může zůstat nezměněna, pokud současné hodnoty nejsou univerzálně platnými hodnotami, ale ani nové hodnoty jimi nebudou. 79 Část 2.2.2 a 2.2.4.

65

těchto problémů by podle zmíněných směrů byla považována za neetickou, protože se jedná o omezování svobody. Vzhledem k tomu, že Libertariánská strana (Libertarian Party) je třetí největší 80 stranou Spojených států amerických a nejrychleji rostoucí 81 stranou této země, je možné očekávat rozšíření jejích ekonomických názorů následované změnou etického chápání některých typů jednání. Za hlavní principy, kterým budou podřízeny všechny etické hodnoty, tak budou považovány svoboda a rovnoprávnost. V důsledku toho by tak například původně eticky sporný typ jednání aktivistického investora82 byl považován za eticky přijatelný, protože by byly dodrženy ony dva principy (každý bez rozdílu má právo volně nakupovat akcie a využívat vyplývající hlasovací právo). Ještě radikálnější 83 , než libertariánská etika, je Nietzscheho morálka pánů. Tento filozof považuje tradiční morálku za „morálku otroků, která se prosazuje resentimentem stádně žijících reaktivních lidí proti vznešené morálce pánů. Postupující rozklad kultury resentimentu otevírá perspektivu peripetie od člověka k nadčlověku, který překoná starou, životu nepřátelskou morálku a umožňuje novou, vitální, životu přitakávající, radikálně autonomní praxi.“ [ANZENBACHER, 2001:210]. Částečně podobným morálním principem, který stanovila Ayn Rand84, je snaha o dosažení štěstí, které by mělo být vše podřízeno. Oba autoři oslavují to, co je v tradiční etice kritizováno jako sobecké, egoistické, a hlavně nemorální. Dané koncepty jsou samozřejmě spíše teoretické a těžko si představíme jejich doslovnou realizaci v aktuální praxi, avšak jejich přínos pro toto téma spočívá v tom, že ilustrují relativitu všech současných morálních principů. Výše uvedený příklad rozšíření libertariánských myšlenek ukazuje, jak změna morálních hodnot „odstraní“ některé etické problémy na finančních trzích. Samozřejmě však může dojít i k opačnému procesu, kdy změna etických hodnot způsobí, že určitá společnost začne považovat za neetické jednání, které dříve považovala za etické. Pokud by například došlo k masivnímu rozšíření islámu v evropské společnosti, je pravděpodobné, že tato společnost

80

Podle členské základny a počtu voličů. Dle: Libertarian Party. Democracy Chronicles. 82 Část 2.2.5 této práce. 83 Na rozdíl od libertariánství tato etika neuznává princip rovnoprávnosti. 84 Část 1.1 této práce. 81

66

začne považovat úroky pobírané bankami za neetické jednání, i když ho za takové dříve nepokládala. Cílem této části textu bylo ukázat, že potenciální řešení některých etických problémů na finančních trzích se může nacházet i v relativní nečinnosti. Není ovšem žádoucí ani možné vyřešit všechny problémy tímto způsobem, neboť ani legalizace určitého jednání neznamená jeho automatické zlegitimnění v očích společnosti. Právě konkrétní společnost je klíčovým faktorem při stanovování toho, co je etické a co neetické, alespoň vycházíme-li z teorie relativismu. Spíše než návod na snadné a rychlé pseudo-vyřešení všech etických problémů na finančních trzích tedy tato podkapitola poskytuje podnět k zamyšlení se nad chápáním etiky v prostředí určité společnosti a nad možnými změnami tohoto chápání a implikacemi těchto změn.

3.5 Návrh optimální kombinace představených řešení V předchozích oddílech jsme představili čtyři základní typy řešení etických problémů objevujících se na současných finančních trzích spolu s jejich pozitivy a negativy. Z uvedeného vyplynulo, že využití pouze jednoho z řešení by v této situaci nebylo vhodné a nejlepší variantou se tedy zdá být kombinace různých typů nástrojů, jak se tomu ostatně v praxi děje. Výskyt velkého množství etických problémů na našich finančních trzích je podle nás zapříčiněn především nedokonalou formou nástrojů řešení a jejich nevhodnou kombinací. Předkládáme tedy návrh kombinace řešení etických problémů na finančních trzích doplněný o nezbytné vlastnosti těchto řešení, který v současné situaci pokládáme za optimální: 

Oblast finančních trhů bude regulována právními předpisy, které budou v souladu s mravními principy většinové společnosti. Kvůli heterogenitě morálních hledisek není možné, aby právní předpisy reflektovaly etické principy celé společnosti, ale je možné nalézt alespoň většinovou shodu.



Eticky citlivé profese z oblasti finančních trhů budou dále regulovány pomocí závazných etických kodexů regulačního typu, které budou mít jasnou a srozumitelnou formu.



Bude zajištěna důsledná kontrola dodržování výše uvedených předpisů a kodexů, postihy za jejich nedodržování budou dostatečně přísné a bude vhodně nastavena osobní odpovědnost jednajících subjektů.

67



V rámci možností bude zajištěna etická výchova vedoucí k rozvoji kritického morálního uvažování a k jednání v souladu s vlastním svědomím. Jedinci se naučí činit morální rozhodnutí a předvídat důsledky svých činů.



Ačkoli v této práci zastáváme teorii etického relativismu, doporučujeme, aby se jedinci v rámci etické výchovy naučili dodržovat zlaté pravidlo „Jak chcete, aby lidé jednali s vámi, jednejte vy s nimi.“ nebo kategorický imperativ „Jednej jen podle té maximy, od níž můžeš zároveň chtít, aby se stala obecným zákonem.“85

Samozřejmě si uvědomujeme obtížnost realizace některých částí

tohoto návrhu.

Nejproblematičtější je zřejmě zajištění vhodné etické výchovy pro všechny členy společnosti a snadná není ani tvorba předpisů reflektujících morální stanoviska většinové společnosti. Naopak uplatnění povinných kodexů, přísnějších postihů a lepší nastavení osobní odpovědnosti nejsou výrazně finančně ani časově náročné. Ačkoli tedy důsledná aplikace našeho návrhu představuje jisté komplikace, tento návrh může sloužit jako určitý aspirační model, ke kterému by se jednotlivé společnosti mohly postupně přibližovat s cílem snížení množství etických problémů na finančních trzích.

85

Vlastní překlad. „Handle nur nach derjenigen Maxime, durch die du zugleich wollen kannst, dass sie ein allgemeines Gesetz werde.“

68

ZÁVĚR Cílem této diplomové práce bylo charakterizovat současný stav etiky podnikání na finančních trzích a navrhnout možná řešení pozorovaných etických problémů. Domníváme se, že se nám tento cíl podařilo naplnit. Praktickou část jsme zahájili představením dvou skupin námi vybraných reálných eticky problematických situací, které se běžně objevují v oblasti finančních trhů. Zjistili jsme, že většina etických problémů, tedy situací, o jejichž neetičnosti panuje většinová shoda, vyplývá z existující informační asymetrie. Společným znakem většiny etických dilemat, tedy případů, kdy se názory na etičnost či neetičnost určitého jednání značně různí, je nutný trade-off mezi odstraněním vnímaných etických problémů a neetickým omezením svobody jednotlivců. Výsledkem práce je představení čtyř možných způsobů řešení etických problémů na finančních trzích, které jsou mezi sebou dále kombinovatelné. První dva nástroje, právní předpisy a etické kodexy, jsou v současnosti aktivně využívány. Přetrvávání velkého množství etických problémů navzdory aplikaci těchto nástrojů pramení z jejich nevhodného obsahu či formy a také ze selhání doplňkových mechanismů, jako je například kontrola a vynucování jejich dodržování. Druhé dva způsoby řešení, vytvoření přirozeného etického prostředí a změna etických hodnot, nás dovedly k úvahám o relativitě existujících etických hodnot, k rozlišení subjektivní morality a objektivní mravnosti a k upřednostnění existence samostatně kriticky morálně uvažujících jedinců v eticky nedokonalém prostředí před sjednocením celospolečenských morálních hodnot a jejich bezmyšlenkovitým dodržováním v eticky dokonalém prostředí. Navzdory značně teoretické povaze těchto dvou způsobů řešení a minimálním šancím na jejich úplnou praktickou aplikaci se v určitých případech setkáváme s jejich částečným uplatněním, které vede k odstranění alespoň některých etických problémů finančních trhů. Práci jsme uzavřeli stručným návrhem řešení velkého množství současných etických problémů na finančních trzích, který v sobě kloubí prvky prvních tří představených způsobů řešení. Za hlavní pozitivum tohoto řešení považujeme rozmanitost použitých nástrojů, které odpovídají požadavkům různých situací, a také důraz na rozvoj individuálního kritického morálního uvažování, které v zájmu vytvoření jednotného etického prostředí bývá obvykle spíše potlačováno. Jsme si vědomi hlavního negativa námi navrženého řešení, kterým je jeho 69

technicky a finančně náročná realizace. Přesto se domníváme, že náš návrh může sloužit jako aspirační model a k odstranění mnohých etických problémů na finančních trzích postačí i jen částečná aplikace některých z jeho bodů. Studium konkrétních možností praktické realizace našeho návrhu může být předmětem dalšího výzkumu.

70

SEZNAM POUŽITÝCH ZDROJŮ Knižní publikace: [1] ANZENBACHER, A. Úvod do etiky. Přel. K. Šprunk. 2. vyd. Praha: Academia, 2001. 292 s. ISBN 80-200-0917-5. [2] BALL, L. Money, Banking, and Financial Markets. 2. vyd. New York: Worth Publishers, 2011. 588 s. ISBN 978-1-4292-4409-1. [3] BOATRIGHT, J. R. Finance Ethics: Critical Issues in Theory and Practice. 1 vyd. John Wiley & Sons, Inc., 2010. 592 s. ISBN: 978-0-470-49916-0. [4] CARROLL, A. B., BUCHHOLTZ, A. K. Business and Society: Ethics and Stakeholder Management. 7. vyd. South-Western CENGAGE Learning, 2008. 970 s. ISBN 0324569394. [5] COSGROVE-SACKS, C., DEMBINSKI, P. H. Trust and Ethics in Finance: Innovative ideas from the Robin Cosgrove Prize. 1. vyd. Globethics.net Global, 2012. 397 s. ISBN 978-2-940428-41-0. [6] ČERNÁ, Ľ. Manažérska etika. 1. vyd. Trnava: AlumniPress, 2006. 162 s. ISBN 80-8096000-3. [7] DYTRT, Z., ROUDNÝ, R., SKIPALA, J., VOLEJNÍKOVÁ, J. Etika podnikání a veřejné správy. 1. vyd. Praha: VUSTE ENVIS, 1997. 120 s. ISBN 80-902356-0-3. [8] FERRELL, O. C., FRAEDRICH, J., FERRELL L. Business Ethics: Ethical Decision Making and Cases. 8. vyd. South-Western CENGAGE Learning, 2011. 518 s. ISBN 14390-4223-3. [9] FERRELL, O. C., FRAEDRICH, J., FERRELL L. Business Ethics: Ethical Decision Making and Cases. 9. vyd. South-Western CENGAGE Learning, 2013. 576 s. ISBN 1111-82516-5. [10] GLUCHMAN, V. Úvod do etiky. 3. vyd. Brno: Tribun EU, 2008. 176 s. ISBN 978-807399-552-2. [11] Introduction to Financial Market. 1. vyd. Delhi: CBSE, 2007. 318 s. [12] KÁRNÍKOVÁ, J. Etika v podnikání a řídící práci. 1. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická, 1997. 136 s. ISBN: 80-7079-524-7. [13] KOLMAN, L., BROŽOVÁ, H., MICHÁLEK, P., CHAMOUTOVÁ, H. Determinanty pracovního chování - I. část: skripta k předmětu Psychologie a etika v podnikání. 1. vyd. Praha: Česká zemědělská univerzita, 2006. 85 s. ISBN 80-213-1478-8. [14] LIŠKA, V., SLUKOVÁ, K., VOLEJNÍKOVÁ, J. Institucionální ekonomie. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2012. 236 s. ISBN 978-80-7431-051-5. [15] MISHKIN, F. S. The Economics of Money, Banking, and Financial Markets. 7. vyd. Addison-Wesley, 2004. 679 s. ISBN 0-321-12235-6. [16] THOMPSON, M. Přehled etiky. Přel. P. Císařová. 1. vyd. Praha: Portál, 2004. 168 s. ISBN 80-7178-806-6. [17] ZADRAŽILOVÁ, D. a kol. Společenská odpovědnost podniků: transparentnost a etika podnikání. 1. vyd. Praha: C.H.Beck, 2010. 167 s. ISBN 9788074001925.

71

Periodika: [18] ANABTAWI, I., STOUT, L. Fiduciary Duties for Activist Shareholders. Stanford Law Review, 2008, roč. 60, č. 5, s. 1255-1308. [19] AROYO, E. B. The Woodstock Principles for the Ethical Conduct of Lobbying. Global Network for Justice, 2003, roč. 2, č. 5. Dostupné z: http://carmelitengo.org/communications/global_network/bulletins/GPjan2003.pdf . [20] CARROLL, A. B. In Search of the Moral Manager. Business Horizons, 1987, roč. 1987, č. březen/duben, s. 7-15. [21] CARROLL, A. B. Principles of Business Ethics: Their Role in Decision Making and an Initial Consensus. Management Decision, 1990, roč. 28, č. 28, s. 20–24. [22] CRANE, A., MATTEN, D. Questioning the Domain of the Business Ethics Curriculum. Journal of Economic Issues, 2004, roč. 54, č. 4, s. 357-369. [23] HODGSON, G. M. The Approach of Institutional Economics. Journal of Economic Literature, 1998, roč. 36, č. 1, s. 166-192. [24] HODGSON, G. M. What are institutions? Journal of Economic Issues, 2006, roč. 40, č. 1, s. 1-25. [25] HOLMAN R. Jak (ne)regulovat ratingové agentury. Hospodářské noviny, 2009, č. 18.8.2009 s. 20. [26] KELLY, T. F., SCALET, S. The Ethics of Credit Rating Agencies: What Happened and the Way Forward. Journal of Business Ethics, 2012, roč. 111, č. 4, s. 477-490. [27] OSTAS, D. T. The Law and Ethics of K Street: Lobbying, the First Amendment, and the Duty to CreateJust Laws. Business Ethics Quarterly, 2007, roč. 17, č. 1, s. 33-63. [28] PALAZZO, G., RETHEL, L. Conflicts of Interest in Financial Intermediation. Journal of Business Ethics, 2008, roč. 81, č. 1, s. 193-207. [29] SOJKA, M. Stane se institucionální ekonomie paradigmatem 21. století? Politická ekonomie, 2009, roč. 2009, č. 3, s. 297-304. [30] TSENG, H.-C., DUAN, C.-H., TUNG H.-L., KUNG, H.-J. Modern Business Ethics Research: Concepts, Theories, and Relationships. Journal of Business Ethics, 2010, roč. 91, č. 4, s. 587-597.

Internetové zdroje: [31] Anonymní akcie ve světě - srovnání s ČR. Nadační fond proti korupci. [online]. 2011. [cit. 2014-04-06]. Dostupné z: http://www.nfpk.cz/srovnani . [32] Bearer shares vs. registered shares: Flexibility and privacy at its best. Tax havens guide. [online]. 2012. [cit. 2014-04-05]. Dostupné z: http://www.taxhavensguide.com/bearer-shares.php . [33] BROOKS, N., MCQUAIG, L. How billionaires destroy democracy. Salon. [online]. 2012. [cit. 2014-04-03]. Dostupné z: http://www.salon.com/2012/04/01/how_billionaires_destroy_democracy/ . [34] BUCHANAN, J. M. Beyond law - the institutionalized ethics of liberal order. 2002, 13 s. Dostupné z: http://www.libinst.cz/data/buchanan-projev.pdf . 72

[35] CHUA-EOAN, H. The Collapse of Barings Bank, 1995. TIME. [online]. 1997. [cit. 2014-04-06]. Dostupné z: http://content.time.com/time/specials/packages/article/0,28804,1937349_1937350_19374 88,00.html . [36] Conclusions of the Financial Crisis Inquiry Commission. [online]. 2011. [cit. 2014-0228]. Dostupné z: http://fcic-static.law.stanford.edu/cdn_media/fcicreports/fcic_final_report_conclusions.pdf . [37] Credit Suisse Němcům zaplatí 150 milionů eur kvůli daňovým únikům. iDNES.cz. [online]. 2011. [cit. 2014-04-06]. Dostupné z: http://ekonomika.idnes.cz/credit-suissenemcum-zaplati-150-milionu-eur-kvuli-danovym-unikum-pha/ekoakcie.aspx?c=A110919_112237_ekoakcie_spi . [38] Derivatives: The Unregulated Global Casino for Banks. [online]. [cit. 2014-02-26]. Dostupné z: http://demonocracy.info/infographics/usa/derivatives/bank_exposure.html . [39] Directive 2003/6/EC of the European Parliament and of the Council of 28 January 2003 on insider dealing and market manipulation (market abuse). Dostupné z: http://europa.eu/legislation_summaries/internal_market/single_market_services/financial_ services_transactions_in_securities/l24035_en.htm . [40] Dohled nad finančním trhem. [online]. 2014. [cit. 2014-03-02]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/ . [41] Etický kodex Asociace pro kapitálový trh. [online]. 2008. [cit. 2014-03-14]. Dostupné z: http://www.akatcr.cz/download/91-eticky_kodex_20081007.pdf . [42] Etický kodex České bankovní asociace. [online]. 2012. [cit. 2014-03-14]. Dostupné z: https://www.czech-ba.cz/sites/default/files/eticky-kodex-cba/down1830.pdf . [43] Etický kodex finančního trhu. [online]. [cit. 2014-03-14]. Dostupné z: https://www.czech-ba.cz/sites/default/files/dokumentyclanku/eticky-kodex-financnihotrhu/down186.pdf . [44] GUTIERREZ, D. Goldman Sachs: Investing in political influence. Infowars.com. [online]. 2012. [cit. 2014-04-04]. Dostupné z: http://www.infowars.com/goldman-sachsinvesting-in-political-influence/ . [45] HOLUB, P. Česko je ráj anonymních akcií. Pak už jen ostrov Nauru. Aktuálně.cz. [online]. 2011. [cit. 2014-04-06]. Dostupné z: http://zpravy.aktualne.cz/domaci/cesko-jeraj-anonymnich-akcii-pak-uz-jen-ostrov-nauru/r~i:article:688711/ . [46] Joint Press Statement of Leaders on Operating Principles and Areas of Exploration in the Regulation of the Cross-Border OTC Derivatives Market. [online]. 2012. [cit. 201403-31]. Dostupné z: http://www.sec.gov/News/PressRelease/Detail/PressRelease/1365171486526#.UzlIN6I4p c8 . [47] J.P. Morgan zaplatí Enronu miliardu dolarů. iDNES.cz [online]. 2005. [cit. 2014-0226]. Dostupné z: http://ekonomika.idnes.cz/j-p-morgan-zaplati-enronu-miliardu-dolaruf18-/ekoakcie.aspx?c=A050817_120941_ekoakcie_plz . [48] KUCHTA, D. CDS: Pojištění, nebo pohroma? investujeme.cz [online]. 2009. [cit. 2014-03-30]. Dostupné z: http://www.investujeme.cz/cds-pojisteni-nebo-pohroma/ .

73

[49] LAGARDE, C. a kol. G20 must bring banks’ bonus culture to an end. [online]. 2009. [cit. 2014-02-26]. Dostupné z: http://www.ft.com/intl/cms/s/0/896628cc-97b2-11de-a92700144feabdc0.html#axzz2uPv47ztQ . [50] Libertarian Party. Democracy Chronicles. [online]. 2014. [cit. 2014-04-09]. Dostupné z: http://www.democracychronicles.com/third-party-central/libertarian-party/ . [51] Looking back at the repeal of Glass-Steagall, or, how the banks caught casino fever. [online]. 2009. [cit. 2014-03-31]. Dostupné z: http://rooseveltinstitute.org/newroosevelt/looking-back-repeal-glass-steagall-or-how-banks-caught-casino-fever . [52] MARPLES, D. J. Taxation of Hedge Fund and Private Equity Managers. Congressional Research Service. [online]. 2014. [cit. 2014-04-03]. Dostupné z: https://www.fas.org/sgp/crs/misc/RS22689.pdf . [53] MORGENSON, G., STORY, L. Banks Bundled Bad Debt, Bet Against It and Won. The New York Times. [online]. 2009. [cit. 2014-02-26]. Dostupné z: http://www.nytimes.com/2009/12/24/business/24trading.html?_r=0 . [54] MURPHY, E. V. Who Regulates Whom and How? An Overview of U.S. Financial Regulatory Policy for Banking and Securities Markets. Congressional Research Service. [online]. 2013. [cit. 2014-03-02]. Dostupné z: https://www.fas.org/sgp/crs/misc/R43087.pdf . [55] National Average Wage Index. Social Security. [online]. 2013. [cit. 2014-04-03]. Dostupné z: http://www.ssa.gov/oact/cola/AWI.html . [56] PATZ, R. A long way to go for effective EU lobby regulation. Euobserver. [online]. 2014. [cit. 2014-04-05]. Dostupné z: http://euobserver.com/transparency-register/123182 . [57] QUINN, J. Blackstone chief Schwarzman likens Obama to Hitler over tax rises. The Telegraph. [online]. 2010. [cit. 2014-04-03]. Dostupné z: http://www.telegraph.co.uk/finance/newsbysector/banksandfinance/7949062/Blackstonechief-Schwarzman-likens-Obama-to-Hitler-over-tax-rises.html . [58] RAJAN, R. G. Has Financial Development Made the World Riskier? Cambridge: National Bureau of Economic Research, 2005, 42 s. Dostupné z: http://www.nber.org/papers/w11728.pdf?new_window=1 . [59] Regulation 285/2014 of the European Commission of 13 February 2014 supplementing Regulation (EU) No 648/2012 of the European Parliament and of the Council. Dostupné z: http://eurlex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2014:085:0001:0003:EN:PDF . [60] Regulation 648/2012 of the European Parliament and of the Council of 4 July 2012 on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories. Dosupné z: http://eurlex.europa.eu/legalcontent/EN/ALL/;jsessionid=TRGjT56Rh6kkF012XJvyJfZ2ThHGdYqfn2QWMLzSZ2lh tvTPkxLy!795116835?uri=CELEX:32012R0648 . [61] RITHOLTZ, B. Should Investment Firms Bet Against Their Clients? [online]. 2009. [cit. 2014-02-26]. Dostupné z: http://www.ritholtz.com/blog/2009/12/should-investmentfirms-bet-against-their-clients/ . [62] RBS dostala za manipulaci se sazbou Libor pokutu 615 milionů dolarů. iDNES.cz. [online]. 2013. [cit. 2014-04-06]. Dostupné z: http://ekonomika.idnes.cz/rbs-dostala-za-

74

manipulaci-sazbou-libor-pokutu-f4p-/eko-zahranicni.aspx?c=A130206_152343_ekozahranicni_neh . [63] SMRČKA, L. Obrana anonymních akcií. Hospodářské noviny. [online]. 2010. [cit. 2014-04-06]. Dostupné z: http://hn.ihned.cz/c1-40737930-lubos-smrcka-obranaanonymnich-akcii . [64] TREJBAL, V. Firmy vydělávají rekordní sumy. Proč neinvestují? Patria Online [online]. 2013. [cit. 2014-02-26]. Dostupné z: http://www.patria.cz/zpravodajstvi/2459384/firmy-vydelavaji-rekordni-sumy-procneinvestuji.html . [65] Zákon č. 134/2013 Sb. o některých opatřeních ke zvýšení transparentnosti akciových společností a o změně dalších zákonů. Dostupné z: http://www.zakonyprolidi.cz/cs/2013134 . [66] Zákon č. 6/1993 o České národní bance. Dostupné z: http://portal.gov.cz/app/zakony/zakonPar.jsp?idBiblio=40505&nr=6~2F1993&rpp=15#lo cal-content .

75

76

SEZNAM POUŽITÝCH ZKRATEK CDO

Collaterized Debt Obligation

CDS

Credit Default Swap

CFTC

Commodity Futures Trading Commission

ČNB

Česká národní banka

ESMA

European Securities and Market Authority

FSB

Financial Stability Board

IFAC

International Federation of Accountants

IOSCO

International Organization of Securities Commissions

IPO

Initial Public Offering

OECD

Organisation for Economic Co-operation and Development

SEC

Securities and Exchange Commission

USA

United States of America

77