Efisiensi Pasar Modal
[email protected]
KONSEP PASAR MODAL EFISIEN
Dalam konteks keuangan, konsep pasar yang efisien lebih ditekankan pada aspek informasi, artinya pasar yang efisien adalah pasar dimana harga semua sekuritas yang diperdagangkan telah mencerminkan semua informasi yang tersedia, meliputi informasi masa lalu, publik, dan privat. stock prices relect all available information.
Konsep tersebut menyiratkan adanya suatu proses penyesuaian harga sekuritas menuju harga keseimbangan yang baru, sebagai respon atas informasi baru yang masuk ke pasar.
Hipotesis pasar efisien ( efficient market hypothesis ) dikemukakan oleh Fama pada tahun 1970.
Reaksi Harga Saham Terhadap Informasi Baru Dalam
Efficient and Inefficient Markets
Stock Price
Over reaksi terhadap “good news” dengan
reversion Response yang terlambat terhadap“good news”
Efficient market respon terhadap “good news” -30
-20
-10
0
+10
+20
Hari sebelum (-) dan sesudah(+) pengumuman
+30
Reaksi Harga Saham Terhadap Informasi Baru Dalam
Efficient and Inefficient Markets
Stock Price
Efficient market respon terhadap “bad news”
Respon yg terlambat terhadap “bad news”
-30 -20 -10 0 +10 +20 +30 Over reaction terhadap “bad Hari sebelum (-) dan sesudah (+) pengumuman news” dengan reversion
Kondisi Pasar Modal Efisien • Terdiri atas banyak investor yang rasional dan profitmaximizer: Berpartisipasi aktif di pasar. Pasar kompetitif : investor merupakan price takers • Informasi murah (costless) dan tersedia luas bagi investor. • Motif mencari kesempatan dan persaingan antarinvestor. • Investor bereaksi secara cepat (quickly) dan sepenuhnya (fully) terhadap informasi baru.
.
Alasan pasar menjadi tidak efisien • Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat mempengaruhi harga sekuritas. • Harga info yang mahal dan akses yang tidak seragam insider trading • Info yg disebarkan dapat diprediksi dengan baik oleh sebagian pelaku pasar. • Investor adalah individual yg lugas ( naïve investor ) dan tidak canggih ( unsophisticated investors ).
Pengertian Pasar Modal Efisien •
Efficient Market Hypothesis ( EMH ) :
Pasar sekuritas yang quickly dan fully reflect semua informasi relevan yang tersedia.
•
Konsekuensi Pasar Efisien:
– Penyesuaian harga terjadi cepat atas kedatangan informasi baru. – Harga sekuritas merefleksi semua informasi relevan yang tersedia. – Informasi baru bersifat tidak terprediksi. Karena itu, perubahan harga dari waktu ke waktu terjadi secara independen satu dengan lainnya ( random fashion )
Lanjutan..... • Berdasarkan nilai intrinsik sekuritas seberapa jauh harga sekuritas yang terbentuk menyimpang dari nilai instrinsiknya. • Berdasarkan akurasi dari ekspektasi harga ketepatan ekspektasi harga sekuritas yang dibuat berdasar ketersediaan informasi yang tersedia. • Berdasarkan distribusi informasi harga sekuritas terbentuk setelah setiap orang memiliki informasi yang terdistribusi secara merata. • Berdasarkan proses dinamik harga sekuritas secara cepat dan penuh mencerminkan semua info yang tersedia
Bentuk
EMH
Informasi historis
Weak form – Data publik, pribadi, & harga pasar historis. Semi-strong form – Semua informasi publik. Strong form – semua informasi, baik informasi publik maupun informasi privat ( insider information ). Semua informasi: publik dan privat
Weak Form
Semi Strong Form Strong Form Semua informasi publik
Bentuk – bentuk efisiensi pasar • Efisiensi pasar dari sudut informasi ( informationally efficient market ) • Efisiensi pasar dari sudut keputusan ( decisionally efficient market )
Efisiensi Pasar Secara Keputusan Jenis Peristiwa
Nilai Ekonomi
Nilai Perusahaan
Bernilai Ekonomis
Positif
Naik
Bernilai Ekonomis
Negatif
Turun
Tidak Bernilai Ekonomis
Nol
Tetap
Reaksi Pasar Positif Negatif Tidak Reaksi Positif Negatif Tidak Reaksi Positif Negatif Tidak Reaksi
Ketepatan Reaksi Tepat Salah Salah Salah Tepat Salah Salah Salah Tepat
Pengujian efisiensi pasar • Pengujian dilakukan untuk menguji hipotesis pasar efisien ( EMH / HPE ) • Pengujian bentuk lemah seberapa kuat info masa lalu dapat memprediksi return masa depan • Pengujian bentuk setengah kuat seberapa cepat harga sekuritas merefleksikan info yang dipublikasikan • Pengujian bentuk kuat apakah investor mempunyai informasi privat yang tidak terefleksikan di harga sekuritas.
PENGUJIAN TERHADAP HIPOTESIS PASAR EFISIEN weak
Pengujian hipotesis pasar efisien dalam bentuk lemah pengujian prediktabilitas return ( test for return predictability ).
Semistrong
Pengujian hipotesis pasar efisien dalam bentuk setengah kuat pengujian studistudi peristiwa ( event studies ).
Strong
Pengujian hipotesis pasar efisien dalam bentuk kuat pengujian informasi privat ( test for private information ).
Bentuk EMH - Weak Form market efficiency • Harga sekuritas merefleksi semua data tentang harga masa lalu. Implikasinya adalah investor tidak dapat memperoleh abnormal return secara konsisten dengan menggunakan informasi harga masa lalu. • Harga sekuritas menyesuaikan dengan data pasar secara quickly and fully • Pengujian weak form meliputi: – Mempelajari pola return seasonal. – Menggunakan data return di masa yang lalu, baik untuk prediktabilitas jangka pendek maupun jangka panjang. – Mempelajari hubungan return dengan karakteristik perusahaan.
.
Pengujian Weak Form market efficiency Pengujian secara statistik Uji Auto-korelasi dan korelasi serial untuk menguji tidak adanya hubungan antar harga atau return sekuritas masa lalu dengan harga atau return sekarang atau mendatang. Uji runtun (run test) untuk menguji apakah suatu pola atau bentuk (pattern) tertentu muncul untuk suatu set data tertentu. Uji siklikal untuk menguji pola siklikal return atau harga sekuritas.
Pengujian aturan dagang teknikal Strategi aturan saringan (filter rule) merupakan strategi waktu tentang kapan investor harus membeli atau menjual suatu sekuritas.
.
POLA
RETURN
SEKURITAS
• Sejumlah penelitian telah menunjukkan adanya suatu pola dalam return sekuritas. 20%
10% 0% Selasa
-10%
-20% -30%
Senin
Rabu
Kamis
Jumat
Pola harian Gibbons dan Hess (1981) menemukan bahwa return pada hari Senin akan lebih rendah dibandingkan dengan hari lain di Bursa Saham New York.
Lanjutan..... • Pola Bulanan
January effect, bahwa pada bulan Januari terdapat return yang lebih tinggi dibandingkan dengan bulan-bulan lainnya dan ini biasanya terjadi pada saham yang nilainya kecil (small stock). Pada pasar yang efisien, pola seasonal tersebut seharusnya tidak terjadi. Investor yang melihat adanya return yang tinggi di bulan Januari akan mulai melakukan pembelian di akhir bulan Desember untuk mendapatkan return tak normal.
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU • Prediksi Jangka Pendek Pengujian prediksi jangka pendek biasanya dilakukan untuk mengetahui apakah return pada periode sebelumnya (biasanya sehari atau beberapa hari sebelumnya) dapat digunakan untuk memprediksi return hari ini. • Beberapa cara pengujian yang dapat dilakukan: Uji korelasi, run test, filter test, dan kekuatan relatif sekuritas.
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU ( JANGKA PENDEK )
1.
Uji Korelasi Uji korelasi adalah pengujian hubungan linier antara return hari ini dengan return di waktu lalu. Semakin tinggi korelasi antara return masa lalu dengan return saat ini, berarti semakin tinggi kemampuan return masa lau tersebut untuk memprediksi return masa depan.
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU ( JANGKA PENDEK ) Secara matematis, bentuk persamaannya bisa ditulis sebagai berikut:
rt a b rt -1-T et Dalam hal ini: a= b=
tingkat return yang diharapkan yang tidak berhubungan dengan return sebelumnya besarnya hubungan antara return di waktu yang lalu dengan return hari ini
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU ( JANGKA PENDEK ) 2.
Run test Pada analisis run ini, perubahan harga ditandai dengan (+) bila terjadi kenaikan harga, (-) bila terjadi penurunan dan 0 bila tidak terjadi perubahan. Urutan tanda yang sama diantara tanda yang berbeda disebut dengan run. Misalnya perubahan harga sebuah sekuritas adalah + - - - - + + + 0. Dalam contoh tersebut, terdapat empat run.
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU ( JANGKA PENDEK )
Bila perubahan harga sekuritas mempunyai hubungan atau korelasi yang positip dari waktu ke waktu, maka diharapkan akan terjadi sedikit perubahan run. Sedangkan, jika terdapat korelasi negatif, maka akan banyak perubahan run yang terjadi.
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU ( JANGKA PENDEK ) 3.
Filter test Pola return yang lebih kompleks bisa juga menghasilkan return tak normal. Teknik analisis filter rule biasanya dilakukan dengan membandingkan return yang didapat jika melakukan strategi perdagangan aktif tertentu dengan return yang didapat jika investor melakukan strategi beli dan simpan (buy and hold strategy). Strategi perdagangan ini akan menunjukkan kapan investor sebaiknya melakukan pembelian dan kapan investor sebaiknya menjual sekuritas tersebut atau sering juga disebut dengan timing strategy.
MEMPREDIKSI RETURN DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU ( JANGKA PANJANG ) • Fama dan French (1988) serta Poterba dan Summers (1988) telah meneliti korelasi return dengan jangka waktu pengujian yang relatif lebih lama.
• Fama dan French melakukan pengujian dengan menggunakan data periode 1926-1985, dan menemukan bahwa terdapat korelasi sebesar –0,25 untuk jangka waktu tiga tahun dan korelasi sebesar –0,40 untuk jangka waktu empat tahun. • Akan tetapi, hasil ini banyak diragukan karena adanya kelemahan dalam statistik dan setelah tahun 1940 korelasi tersebut sangat kecil dan tidak signifikan.
HUBUNGAN RETURN DAN KARAKTERISTIK PERUSAHAAN • Telah banyak penelitian yang menemukan adanya hubungan antara karakteristik perusahaan dengan return tak normal. • Beberapa karakteristik tersebut antara lain ukuran (size), nilai pasar dibagi dengan nilai buku (market to book value), dan dividen dibagi dengan harga saham (earning price).
Bentuk EMH - Semistrong Form • Harga merefleksi semua informasi publik yang tersedia. Implikasinya adalah investor tidak dapat secara konsisten mendapatkan abnormal return dengan menggunakan informasi publik yang tersedia. • Investor tidak dapat bereaksi terhadap informasi publik baru setelah pengumuman informasi tersebut dan mengharapkan abnormal return. • Pengujian semistrong form: – Event Study. Menganalisis perilaku harga sekitar tanggal pengumuman, misalnya pengumuman laba, dividen, stock split, dan merger.
.
Bukti empiris yang mendukung efisiensi bentuk semi kuat 1. 2. 3. 4.
5.
J
Stock Split bahwa harga saham perusahaan mengalami peningkatan yang tajam sebelum tanggal tanggal pengumuman pemecahan. Right issue menyebabkan adanya koreksi harga saham segera seelah dilakukan right issue. Perubahan akuntansi penelitian mengindikasikan bahwa pasar mampu untuk membedakan perubahan-perubahan metode akuntansi mana yang direaksi secara positif atau negatif oleh investor. IPO Bahwa investor yang berhasil membeli saham padaa harga penawarannya akan mampu memproleh abnormal return secara ratrata bila mereka menjual saham yang dimiliki segera di pasar sekunder. Reaksi terhadap pengumuman atau berita investor di pasar memiliki kesempatan untuk mendapatkan berbagai bentuk informasi, baik yang terkait dengan kejadian-kejadian besar maupun peristiwa kecil yang terkait khusus dengan suatu perusahaan.
METODOLOGI STUDI PERISTIWA Mengumpulkan sampel. Berupa perusahan-perusahaan yang mempunyai pengumuman yang mengejutkan pasar (event). 2. Mengidentifikasi hari pengumuman atau event. 3. Menentukan periode analisis. Periode analisis dibagi menjadi dua yaitu: 1.
i. periode estimasi untuk menghitung return yang diharapkan E(Ri) ii. periode pengamatan (jendela) untuk menghitung return aktual dan return tak normal.
METODOLOGI STUDI PERISTIWA 4.
5.
6. 7.
8.
Menghitung return aktual masing-masing sampel setiap hari selama periode pengamatan. Menghitung return tak normal. Dihitung dengan mengurangi return aktual yang sebenarnya terjadi dengan return yang diharapkan. Menghitung rata-rata return tak normal semua sampel setiap hari. Terkadang return tak normal harian tersebut digabungkan untuk menghitung return tak normal kumulatif selama periode tertentu. Menghitung return aktual masing-masing sampel setiap hari selama periode pengamatan.
Bentuk EMH - Strong Form • Harga merefleksi semua informasi, baik informasi publik maupun informasi privat. Implikasinya adalah investor tidak dapat secara konsisten mendapatkan abnormal return dengan menggunakan informasi publik dan informasi privat. • Pengujian sulit dilakukan, karena tidak dapat diamati langsung menggunakan proksi. • Pengujian strong form meliputi: – Private information. – Mutual Funds.
Implikasi Pasar Modal Efisien Implikasi pasar modal efisien menurut Beaver: 1. Manajer tidak seharusnya perlu direpotkan dengan kebijakan akuntansi mana yang akan digunakan, kecuali kebijakan akuntansi tersebut memiliki pengaruh langsung terhadap arus kas. Banyak alternatif kebijakan akuntansi yang diperdebatkan yang sebenarnya tidak berpengaruh langsung terhadap arus kas. 2. Perusahaan harus mengungkapkan informasi sebanyak mungkin. Pasar modal efisien tidak mementingkan bentuk pengungkapan melainkan kandungan informasinya. Selain itu, pasar modal efisien lebih mengutamakan media pengungkapan yang cost-effective.
.
Implikasi Pasar Modal Efisien Implikasi pasar modal efisien menurut Beaver (lanjutan): 1. Perusahaan tidak perlu terlalu memperhatikan investor yang naif (sering disebut investor yang price-protected) pada waktu menentukan kebijakan dan format pengungkapan. Investor yang naif dapat menggunakan bantuan pihak lain untuk menginterpretasi informasi keuangan. Selain itu, pasar modal efisien menyatakan bahwa harga mencerminkan semua informasi yang tersedia walaupun investor tidak memahami sepenuhnya tentang pengungkapan. Informasi yang tersedia bisa datang dari berbagai sumber. 2. Pasar modal efisien tertarik pada informasi yang relevan dari berbagai sumber, tidak hanya dari laporan keuangan. Laporan keuangan hanya merupakan salah satu sumber informasi bagi pasar modal.
Anomali Pasar Modal Efisien Teori efisiensi pasar modal menyatakan bahwa harga sekuritas akan bereaksi cepat terhadap informasi baru. Konsekuensinya, apabila harga tidak bereaksi cepat terhadap informasi baru tetapi membutuhkan waktu lebih lama, maka keuntungan abnormal dapat terjadi. Dalam hal ini investor tidak berperilaku sesuai dengan teori efisiensi pasar modal. Investor yang tidak berprilaku sesuai dengan teori efisiensi pasar modal disebut anomali pasar modal efisien.
Anomali Pasar Modal Efisien Anomali peristiwa: 1. Analysts’ reccomendation semakin banyak analis merekomendasi untuk membeli suatu saham, semakin tinggi peluang harga akan turun. 2. Insider Trading semakin banyak saham yang dibeli oleh insiders, semakin tinggi kemungkinan harga akan naik. 3. Listings harga sekuritas cenderung naik setelah perusahaan mengumumkan akan melakukan pencatatan saham di bursa 4. Value line rating changes harga sekuritas akan terus naik setelah value line menempatkan sekuritas perusahaan pada kelompok nomor 1.
.
Anomali Pasar Modal Efisien Anomali perusahaan : 1. Size Return pada perusahaan kecil cnderung lebih besar walaupun sudah disesuaikan dengan risiko. 2. Closed-end mutual funds Return pada Closed-end mutual funds yang dijual dengan potongan cenderung lebih tinggi. 3. Neglect Perusahaan yang tidak diikuti oleh banyak analis cenderung menghasilkan return lebih tinggi. 4. Institusional Holdings Perusahaan yang dimiliki oleh sedikit institusi cenderung memiliki return lebih tinggi.
.
Anomali Pasar Modal Efisien Anomali Akuntansi : 1. P/E Saham dengan P/E ratio rendah cenderung memiliki return yang lebih tinggi. 2. Earnings surprise Saham dengan capaian earning lebih tinggi dari yang diperkirakan diumumkan cenderung terus mengalami peningkatan harga. 3. Price/Sales Jika rasio Price/Sales-nya rendah, saham perusahaan cenderung berkinerja lebih baik. 4. Price/Book Jika rasio Price/Book-nya rendah, saham perusahaan cenderung berkinerja lebih baik. 5. Dividend Yield Jika Dividend Yield-nya tinggi, saham perusahaan cenderung berkinerja lebih baik. 6. Earnings momentum Saham perusahaan yang tingkat pertumbuhan earningsnya meningkat cenderung berkinerja lebih baik. .
Anomali Pasar Modal Efisien Anomali musiman : 1. January harga sekuritas cenderung naik di Bulan Januari, khususnya di hari-hari pertama (awal bulan). 2. Week-end harga sekuritas cenderung naik hari Jumat dan turun hari Senin. 3. Time of day harga sekuritas cenderung naik di 45 menit pertama dan 15 menit terakhir perdagangan. 4. End of month harga sekuritas cenderung naik di hari-hari akhir tiap bulan. 5. Seasonal saham perusahaan dengan penjualan penjualan musiman tinggi cenderung naik selama musim ramai. 6. Holidays ditemukan return positif pada hari terakhir sebelum liburan
.
Anomali Pasar Modal Efisien Rasio Keuangan: 1. Berdasarkan teori pasar modal efisien, strategi investasi seharusnya didasarkan pada informasi yang tersedia bagi investor, yaitu informasi tentang rasio keuangan. 2. Rasio keuangan seharusnya terkait dengan harga sekuritas. Karena itu, harga sekuritas sudah merefleksikan informasi rasio keuangan. 3. Namun demikian, Ou dan Penman (1989) menemukan bukti bahwa rasio keuangan tidak segera digunakan oleh investor dan tidak segera terrefleksi dalam harga sekuritas. Hal ini merupakan suatu anomali pasar modal efisien.
.
