9 maart 2011
Van het parfum van jasmijn tot de geur van olie Flashnota over actuele gebeurtenissen
De huidige crisis in het Midden-Oosten en Noord-Afrika heeft de groeimarkten verrast. De groeimarkten, die sinds het 4e kwartaal van 2010 onder zware verkoopdruk stonden als gevolg van veranderingen in de dynamiek rond de relatieve groei en de inflatie, staan nu ook onder druk door politieke risico’s en olieprijsstijgingen. Dat belet niet dat de groeimarkten nog altijd betere groeivooruitzichten hebben en over veel gezondere structurele fundamentals beschikken dan de meeste ontwikkelde markten. Precies daarom zou de huidige omgeving een ideale kans kunnen zijn om te beginnen met het opbouwen van posities in aandelen van de opkomende landen. De performances van de aandelen uit de groeilanden zullen in 2011 meer dan ooit afhangen van de juiste selectie van landen, sectoren en aandelen.
Alsof het langzame herstel van de grote financiële crisis, de Europese schuldencrisis en de toenemende onzekerheid rond de inflatie in de groeilanden en meer bepaald in China nog niet genoeg waren om de wereldwijde financiële markten in de ban te houden, is er nu ook nog een onverwachte crisis losgebarsten in het Midden-Oosten en Noord-Afrika.
Welke gevolgen hebben politieke risico’s voor de olie? De Tunesische Jasmijnrevolutie doet terugdenken aan de teloorgang van de communistische regimes die in 1989 begon met de val van de Berlijnse muur, en zou dan ook de start kunnen zijn van een echte democratische ommekeer in de MONA 1 -regio, waar de macht momenteel in handen is van allerlei soorten autocratische regimes. De huidige rechtstreekse impact is dat de financiële markten meer focussen op de geopolitieke risico’s op korte termijn en meer bepaald op de gevolgen die ze kunnen hebben voor de olieprijs en de wereldwijde economie. Als we naar de jongste ontwikkelingen kijken, stellen we vast dat de al bij al vlotte en zonder overdreven veel geweld verlopen val van de regimes in Tunesië en Egypte - landen die voor de oliebevoorrading iets minder belangrijk zijn – slechts een beperkte impact heeft gehad op de olieprijzen. Dit veranderde echter toen de sociale onrust overwaaide naar de buurlanden Libië, Bahrein, Yemen en Oman. Vooral het feit dat het oproer in Libië van een andere orde is dan de opstanden in Tunesië en Egypte, maakt de beleggers nerveus. Sinds het ontstaan van het land in de jaren vijftig van de vorige eeuw is het eigenlijk vooral een kunstmatig land geweest met behoorlijk wat verschillen tussen de diverse stammen. Vandaar dat de situatie er wel eens zou kunnen uitmonden in een echte burgeroorlog, die zou kunnen leiden tot grote verliezen en totale chaos. ► Hoewel Libië een belangrijke leverancier is van ruwe olie voor Europa, is het land “slechts” goed voor 2 % van de wereldwijde olieproductie. Zoals recent werd aangekondigd, is dat een cijfer dat op de wereldwijde markten zou kunnen worden gecompenseerd door een hogere bevoorrading vanuit landen zoals Saoedi-Arabië. Met andere woorden: als de crisis beperkt kan blijven tot Libië en enkele kleinere regionale landen, zou de impact op de oliebevoorrading perfect te beheersen zijn. De zaken zouden echter drastisch kunnen veranderen indien ook Algerije (een belangrijke gasproducent) betrokken zou geraken bij de crisis. En als er een onderbreking zou komen van de oliebevoorrading vanuit Saoedi-Arabië, dat goed is voor zowat 12 % van de totale wereldwijde productie, zou het hek helemaal van de dam zijn. Terwijl de protesten in Noord-Afrika tot dusver draaiden rond werkloosheid, democratie en voedselprijsstijgingen, valt niet uit te sluiten dat de turbulentie in het Midden-Oosten een meer politiek getint karakter krijgt. Met name de verschillen tussen de soennieten en de sjiieten zouden aan de oppervlakte kunnen komen. Anderzijds is het ook zo dat de meeste van deze oliestaten bijzonder rijk zijn. Ze zouden met andere woorden vrede kunnen “kopen” door de sociale uitgaven drastisch te verhogen, zoals de Saoedische koning Abdullah onlangs nog aantoonde. 1
MONA: Midden-Oosten en Noord-Afrika
© Dexia Asset Management - zie wettelijke bepalingen onderaan document
Van het parfum van jasmijn tot de geur van olie Flashnota over actuele gebeurtenissen
Bovendien doen nog een aantal andere factoren het risico op een onderbreking van de Saoedische olieproductie sterk afnemen: ► De veiligheid rond de olievelden is bijzonder groot. Een korps van liefst 35 000 manschappen, die speciaal getraind zijn om de installaties te beschermen, houdt een oogje in het zeil. ► De productiefaciliteiten voor olie en gas zijn verspreid over een gebied dat groter is dan het Verenigd Koninkrijk. ► Slechts een klein gedeelte van de staf die moet instaan voor de productie, bestaat uit mensen die niet uit SaoediArabië komen (we herinneren er in dit verband aan dat de productiefaciliteiten in Libië vooral werden gesloten omdat de buitenlandse oliemaatschappijen er bij hun buitenlandse medewerkers op aandrongen om het land te verlaten). ► Voorts leert de geschiedenis dat de Saoedische olieproductie tamelijk goed bestand is tegen allerlei vormen van turbulentie, zelfs in eigen land. ► We zijn dan ook van oordeel dat het risico op een verstoring van het aanbod van petroleum uit Saoedi-Arabië vrij klein is. Het slechtst mogelijke scenario – al is dat erg onwaarschijnlijk – zou natuurlijk zijn dat de sociale opstand overslaat naar andere “ondemocratische” landen zoals Iran en zelfs China. In dat geval zou er nog een forse geopolitieke risicopremie worden toegevoegd aan de al onzekere globale economische impact.
Impact op de olieprijs De impact van een olieprijsstijging op de wereldwijde economie en op de financiële markten is duidelijk voelbaar, maar verschilt sterk van land tot land. ►
Het hangt af van de vraag of het land al dan niet een netto-exporteur van olie is (dus meer olie uitvoert dan invoert), maar ook van de mate waarin de economie van het land afhankelijk is van olie (gebruik van olie per geproduceerde eenheid), de impact op de begroting en de buitenlandse balans, het gewicht van energie in de CPI 2 korf, enzovoort.
►
Er moet ook rekening worden gehouden met de snelheid en de omvang van de olieprijsstijging en of ze voornamelijk wordt veroorzaakt door veranderingen in de vraag (zoals het geval was in de tweede jaarhelft van 2007 en de eerste helft van 2008) of in het aanbod (zoals nu het geval is). De ramingen gaan uit van een terugval van de wereldwijde economische groei met zowat 0,1 tot 0,2 % voor elke stijging van de prijs voor een vat ruwe olie met 10 dollar, en ze houden rekening met een terugval van 1 % als de olieprijs zou oplopen tot meer dan 150$ 3 per vat. Los van de rechtstreekse impact op de olieprijsstijging zijn ook de “secundaire” effecten belangrijk: een daling van het ondernemers- en consumentenvertrouwen, druk op de marges, druk op de reële lonen en het effect daarvan op de inflatie, enzovoort.
►
2 3
CPI: Consumentenprijsindex Bron: BCA research
© Dexia Asset Management - zie wettelijke bepalingen onderaan document - - redactiedatum:09/03/2011
2/5
Van het parfum van jasmijn tot de geur van olie Flashnota over actuele gebeurtenissen ►
Impact op de groeilanden ►
Over het algemeen wordt ervan uitgegaan dat de groeimarkten, en meer bepaald de Aziatische markten, sterker de negatieve impact ondervinden van een forse stijging van de olieprijzen: Deels als gevolg van een handelseffect (stijging van de importfactuur, de vertraging van de algemene groei beperkt de vraag naar export) Voor een aantal landen waar de brandstof wordt gesubsidieerd, zoals India, heeft de olieprijsstijging ook een fiscale impact Via het risico op een inflatieschok.
►
Een aantal landen zouden de weerslag kunnen ondervinden van het feit dat ze sterke handelsrelaties onderhouden met of veel investeren in MONA-landen, zoals Turkije en Zuid-Korea. Olieproducerende landen zoals Rusland hebben nu de wind in de rug dankzij de olieprijsstijgingen.
►
1/3/11 3.80
3.60
9/3/11 0.44
MSCI Emerging Markets U$ relative to World
MSCI Korea U$ relative to EM 0.42
3.40 0.40
3.20 0.38
3.00
2.80
0.36
2.60
0.34
2.40 0.32
2.20 0.30
2.00 1.80
0.28
2005 2006 2007 2008 MSCI EMERGING MARKETS RE LATIVE TO WORLD
2009
2010
2006 2007 MSCI KOREA RELAT EM
2008
Source: Thomson Reuters Datastream
2009
2010
Source: Thomson Reuters Datastream
9/3/11 1.60
9/3/11 0.75
MSCI Russia U$ relative to EM
MSCI Turkey U$ relative to EM
1.50
0.70
1.40 0.65 1.30 0.60
1.20
1.10
0.55
1.00
0.50
0.90 0.45 0.80 0.40
0.70 0.60 2006 2007 MSCI RUSSIA RELAT EM
0.35 2008
2009
2010
2006 2007 MSCI TURKEY RELAT EM
2008
Source: Thomson Reuters Datastream
2009
2010
Source: Thomson Reuters Datastream
Dit vertaalde zich al in gewijzigde winstherzieningen door de analisten. (Winstherzieningsratio per regio – laatste drie maanden: bron BoA-ML 28/02/2011)
© Dexia Asset Management - zie wettelijke bepalingen onderaan document - - redactiedatum:09/03/2011
3/5
Van het parfum van jasmijn tot de geur van olie Flashnota over actuele gebeurtenissen Huidige verwachtingen van Dexia AM voor de aandelenmarkten van de groeilanden Na de rally van de jongste jaren (de MSCI EM steeg in 2009 met 58,65 % en in 2010 met 11,69 %) zou de recente underperformance (-1,82 % YTD 2011) van de aandelenmarkten in de groeilanden kunnen voortduren, tenminste toch op korte termijn. Een vergelijking met 2008, toen de olieprijzen de pan uitswingden vlak voor de globale markten werden getroffen door de grote financiële crisis, gaat echter niet op. Toen was er immers sprake van een echte oververhitting van de markten in de aanloop naar een globale economische stilstand, die werd veroorzaakt door de subprimecrisis en de ineenstorting van Lehman Brothers. Dat leidde eind 2008 uiteindelijk tot een korte, maar bijzonder krachtige underperformance van de aandelen op de groeimarkten. Deze keer is het liquiditeitsthema in vergelijking met 2008 minder aan de orde, en er is ook geen gedwongen verkoopdruk of paniek. Toch leven we in onzekere tijden, op een ogenblik waarop het sentiment op de ontwikkelde markten aan het verbeteren was en er sprake was van een enigszins overdreven vertrouwen in de aandelenmarkten van de ontwikkelde landen. De hogere olieprijzen zouden de fragiele toestand van de wereldwijde economie terug op de voorgrond kunnen brengen, en daarbij de risicoaversie en volatiliteit kunnen doen toenemen. Toch zien we nog altijd een aantal positieve ondersteunende factoren voor hogere aandelenkoersen op de groeimarkten: ►
Als we kijken naar de waarderingen, dan vertoont de onderstaande risicopremiegrafiek geen tekenen van een overwaardering.
R isk P remium E merging Markets 2 0 .0 0 % 18 .0 0 % 16 .0 0 % 14 .0 0 % 12 .0 0 % 10 .0 0 % 8 .0 0 % 6 .0 0 % 4 .0 0 % 2 .0 0 %
Feb-11
Feb-10
Feb-09
Feb-08
Feb-07
Feb-06
Feb-05
Feb-04
Feb-03
Feb-02
Feb-01
Feb-00
Feb-99
Feb-98
Feb-97
0 .0 0 %
Ris que Premium
Bron: Datastream
►
Laten we ook China niet uit het oog verliezen. Het land heeft inmiddels de tweede grootste economie ter wereld en wordt beschouwd als een van de belangrijkste factoren voor het sturen van de wereldwijde economie en de globale markten. Het jaarlijkse Nationale congres van het volk (NPC) op 5 maart stond helemaal in het teken van het volgende vijfjarenplan. Daarbij is een structurele herschikking van de Chinese economie aan de orde, die niet alleen een verreikende impact zal hebben op de economie zelf, maar ook een positieve katalysator zou kunnen zijn voor de wereldwijde economie.
►
Als het stof gaat liggen en de olieprijzen opnieuw dalen, zou de huidige underperformance van de groeilanden snel kunnen omkeren. De meeste opkomende landen hebben immers nog altijd betere groeivooruitzichten en veel gezondere structurele fundamentals dan de meeste westerse industrielanden. De huidige omgeving zou dan ook de ideale kans kunnen zijn om stilaan te beginnen met het heropbouwen van posities in de opkomende markten.
►
Meer dan ooit zal de excess performance in 2011 afhangen van een goede selectie van landen, sectoren en aandelen. In tegenstelling tot vorig jaar zullen immers niet alle regio’s, sectoren en aandelen kunnen meesurfen op de golven van de positieve stroom.
Op basis van zijn jarenlange expertise in de groeilanden biedt Dexia Aset Management de beleggers een stevige en kwaliteitsvolle knowhow om in deze omgeving, die wordt gekenmerkt door een relatief hoge volatiliteit, zo optimaal mogelijk te beleggen. Ons gespecialiseerde beleggingsteam beheert 1,5 miljard euro in de opkomende markten en kan prat gaan op een track record van uitstekende performances in een brede waaier van strategieën (tradtionele en alternatieve producten, alle soorten assetcategorieën, globale en gespecialiseerde fondsen, enz.).
© Dexia Asset Management - zie wettelijke bepalingen onderaan document - - redactiedatum:09/03/2011
4/5
Van het parfum van jasmijn tot de geur van olie Flashnota over actuele gebeurtenissen
Natuurlijk stelt Dexia Asset Management zijn globale expertise in alle beleggingscategorieën (aandelen, vastrentende beleggingen, global balanced, geldmarkten, enzovoort) ter beschikking van zijn klanten. Via een ruime waaier van high performance beleggingsoplossingen, onder meer in de vorm van open-eind fondsen, gespecialiseerde nichefondsen en beheersmandaten, bieden we oplossingen aan die beantwoorden aan de verwachtingen van onze klanten: institutionele en private-klanten, retailklanten en financiële tussenpersonen.
Impact op onze beleggingsstrategie Globaal genomen houden we een onderweging aan in de Arabische landen. Dat was trouwens ook al het geval vóór de gebeurtenissen in Tunesië, Egypte en Libië. Zo is het gewicht van Tunesië in onze Fixed Income-portefeuilles beperkt tot 0,17 % en houden we een onderweging aan van 10 % ten opzichte van de benchmark. Eind januari had Egypte een iets groter gewicht in de portefeuille: 0,8 %. Nu hebben we echter geen posities meer in dat land. Ook de posities in Bahrein bouwden we af tot 0 % na een forse daling van de spread en nog voor de besmetting door Egypte. Voorts heeft Quatar een gewicht van 0,9 % via staatsobligaties van Dubai en obligaties die te vergelijken zijn met staatsobligaties uit Abu Dhabi. We hebben geen enkele positie in Irak, een land dat wel voor 0,98 % vertegenwoordigd is in de benchmark. Noch in onze traditionele aandelenportefeuilles, noch in onze alternatief beheerde portefeuilles hebben we ook maar enige positie in de MONA-landen.
Bijkomend leesmateriaal In juni 2010 publiceerde Dexia AM een document rond duurzaam beleggen dat het thema van de voedselschaarste onderzocht, een katalysator van de huidige onrust en een belangrijke motor van de inflatie. Het document legt de nadruk op de uitdagingen en oplossingen. Een samenvatting:
De komende decennia zal voedselschaarste het thema van de voedselproductie domineren en de voedselbevoorrading bovenaan op de agenda zetten van de internationale gemeenschap. De vraag naar voedsel blijft stijgen, voornamelijk als gevolg van twee factoren: de bevolkingstoename en de inkomensgroei. De kans is echter groot dat het aanbod de komende jaren achterop zal hinken, bijvoorbeeld als gevolg van het vertragende rendement van de landbouw, de beperkte beschikbaarheid van landbouwgrond en de toenemende vraag naar biobrandstoffen. Dat zijn allemaal factoren die voor een concurrentiestrijd om het areaal zullen zorgen. De jongste maanden is het fenomeen van de zogenaamde “land grabbing” – het snel opkopen van grond door buitenlandse investeerders – sterk toegenomen en dat kan de bezorgdheid rond het aanbod van voedsel aanzienlijk doen toenemen. Het is duidelijk dat de landbouwproductie moet stijgen opdat er genoeg eten zou zijn voor de groeiende wereldbevolking. Maar ook de consumptiegewoonten moeten veranderen: zo moet een beperking van het vleesverbruik sterk worden aangemoedigd. Deze politieke en sociale thema’s kunnen kansen scheppen voor bedrijven die actief zijn in meststoffen, biotechnologie en irrigatie. Parallel daarmee zouden de boeren die conventionele landbouwmethoden gebruiken en zo milieuschade veroorzaken, moeten worden aangemoedigd om over te schakelen op duurzamere landbouwsystemen. Hoewel het concept van “duurzame landbouw” vanuit verschillende perspectieven kan worden bekeken, luidt de algemene consensus dat het om een landbouwsysteem moet gaan dat productief en efficiënt is, maar tegelijk ook het milieu vrijwaart. Hoewel er geen eenduidige oplossing bestaat om op een duurzame manier de voedselveiligheid te waarborgen, zou wel een combinatie van duurzame landbouwpraktijken moeten worden gebruikt om het voedselaanbod te verhogen en tegelijk de natuurlijke bronnen te beschermen waarvan ze afhankelijk zijn. Het doel van dit document is dan ook om de factoren te identificeren die aan de basis liggen van de voedselschaarste, eerdere en potentiële conflicten in kaart te brengen, de huidige acties te analyseren die worden opgezet om het probleem aan te pakken, en de kansen te belichten die weggelegd zijn voor ondernemingen die een rol spelen in het verhogen van de landbouwproductiviteit. Ook de vraag of duurzame landbouw een middel is om de intensieve landbouwproductie te verbeteren, komt in dit document aan bod.
Het volledige rapport kan worden gedownload van onze gespecialiseerde DVI-website: http://sri.dexia-am.com/LibrarySRI/FOOD_SCARCITY.pdf
Dit document heeft een louter informatief karakter. Het bevat geen aanbod tot aan- of verkoop van financiële instrumenten en houdt geen beleggingsadvies in. Het vormt evenmin de bevestiging van enige transactie tenzij uitdrukkelijk anders overeengekomen. De informatie in dit document is afkomstig van verschillende bronnen. Dexia Asset Management legt de grootst mogelijke zorg aan de dag bij het kiezen van zijn informatiebronnen en het doorgeven van de informatie. Fouten of weglatingen in deze bronnen of processen kunnen echter niet van tevoren worden uitgesloten. Dexia Asset Management kan niet aansprakelijk worden gesteld voor rechtstreekse of onrechtstreekse schade die voortvloeit uit het gebruik van dit document. De inhoud van dit document mag niet worden overgenomen zonder de voorafgaande schriftelijke toestemming van Dexia Asset Management. De intellectuele eigendomsrechten van Dexia Asset Management moeten te allen tijde worden gerespecteerd. Opgelet: Als dit document melding maakt van resultaten behaald in het verleden van een financieel instrument, een financiële index of een beleggingsdienst, verwijst naar simulaties van zulke resultaten of gegevens bevat met betrekking tot toekomstige resultaten, is de cliënt zich ervan bewust dat de in het verleden behaalde resultaten en/of prognoses geen betrouwbare indicator vormen voor toekomstige resultaten. Meer nog, Dexia Asset Management preciseert dat: indien het gaat om brutoresultaten, het resultaat kan worden beïnvloed door provisies, bijdragen en andere lasten. indien het resultaat in een andere valuta luidt dan die van het land waar de cliënt verblijft, de vermelde winsten kunnen stijgen of dalen, afhankelijk van de valutaschommelingen. Indien dit document verwijst naar een bepaalde fiscale behandeling, is de belegger zich ervan bewust dat zulke informatie afhangt van de individuele omstandigheden van elke belegger en in de toekomst aan wijzigingen onderhevig kan zijn. Dit document bevat geen onderzoek op beleggingsgebied zoals gedefinieerd in artikel 24 §1 van de richtlijn 2006/73/EG van 10 augustus 2006 tot uitvoering van de richtlijn 2004/39/EG van het Europees Parlement en de Raad. Indien deze informatie een publicitaire mededeling is, wenst Dexia AM te verduidelijken dat deze niet werd opgesteld overeenkomstig de wettelijke voorschriften ter bevordering van de onafhankelijkheid van het onderzoek op beleggingsgebied en niet onderworpen is aan een verbod om te handelen reeds vóór de verspreiding van onderzoek op beleggingsgebied. Dexia AM nodigt de belegger uit om steeds het prospectus te raadplegen vooraleer in één van haar fondsen te beleggen. Het prospectus en andere informatiebronnen die betrekking hebben op fondsen zijn beschikbaar op www.dexia-am.com.
