Efektif Juni Jurnal Bisnis dan Ekonomi Vol. 2, No 1, Juni 2011, 1 - 16
Kartini & Rico F.
1
ANALISIS PERBANDINGAN KINERJA REKSA DANA KONVENSIONAL DENGAN KINERJA REKSA DANA SYARIAH Kartini Fakultas Ekonomi Universitas Islam Indonesia Rico Febriyanto Alumnus Fakultas Ekonomi Universitas Islam Indonesia ABSTRACT
The objective of the research is to investigate the difference between the performance of conventional equity funds with the performance of Islamic equity funds in the period January 2008 to June 2010. The data used are secondary data derived from 23 conventional equity funds and 6 of Islamic equity funds listed on the Indonesia Stock Exchange in the period January 2008 to June 2010. Data used are monthly data in the form of an Islamic equity fund net asset value (NAV) and conventional equity funds, IHSG, JII, and interest rate of Bank Indonesia (BI rate). This research is using Sharpe index, Treynor index, and Jensen’s indices in assessing the performance for each mutual fund equity fund both conventional and Islamic equity funds. In addition, this study used an independent test of the T-test to examine whether there are differences between the performance of conventional equity funds with the performance of Islamic equity funds. The hypothesis of this research is the Sharpe index, Treynor index, and Jensen index shariah funds greater than the Sharpe index, Treynor index, and Jensen’s index of conventional mutual funds. Based on independent test T-test, concluded that there was no significant difference between the performance of Islamic equity funds with a performance of conventional equity funds, with a confidence level of 95 %. Keywords: Conventional equity fund, Islamic equity funds, Sharpe index, Treynor index, and Jensen index PENDAHULUAN
1. Latar belakang Reksa dana merupakan salah satu alternatif dan solusi bagi masyarakat pemodal yang ingin berinvestasi namun memiliki keterbatasan kapasitas dan pengetahuan investasi, informasi, waktu serta dana investasi yang terbatas. Melalui reksa dana, pemodal sudah tidak perlu repot mengelola portofolio investasinya sendiri karena manajer investasi yang akan mengelola dana investasi para pemodal. Menurut Undang - undang Pasar Modal
(UU PM) Nomor 8 Tahun 1995, reksa dana adalah wadah yang dipergunakan untuk menghimpun dana dari masyarakat pemodal untuk selanjutnya diinvestasikan dalam portofolio efek oleh manajer investasi. Manajer investasi adalah orang yang yang bertanggung jawab mengelola dana yang terkumpul dalam reksa dana. Dana yang telah terkumpul akan dikelola ke dalam berbagai sekuritas atau surat berharga seperti saham, obligasi, dan aset lainnya seperti property dengan tujuan
2
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
untuk mencapai target investasi yang menguntungkan bagi investor. Reksa dana yang lebih sering dikenal selama ini adalah reksa dana konvensional. Kinerja reksa dana konvensional ini menun-jukkan hasil yang cukup baik. Namun dalam reksa dana konvensional tidak ada proses penyaringan untuk aktivitas investasi yang mengandung mudharat. Oleh sebab itu, dengan semakin maraknya dunia ekonomi Islam, maka Majelis Ulama Indonesia (MUI) telah mengeluarkan fatwa mengenai investasi dalam reksa dana. Disamping investasi di Bank Islam masyarakat muslim bisa berinvestasi di pasar modal melalui reksa dana syariah. Reksa dana syariah sebagai bentuk investasi ideal sejalan dengan prinsip syariah yang sangat mendorong alokasi produktif sumber daya ekonomi, partisipasi modal dan pembagian resiko. Reksa dana syariah ditujukan untuk memenuhi kebutuhan kelompok investor yang menginginkan memperoleh pendapatan investasi dari sumber dan cara bersih yang dapat dipertanggungjawabkan secara religius sesuai prinsip syariah (Achsien, 2003). Perkembangan produk - produk reksa dana dewasa ini semakin pesat. Bagi umat Islam khususnya, saat ini telah muncul reksa dana yang berbasis syariah yang merupakan salah satu alternatif yang menyegarkan karena tidak hanya memandang dari jumlah return yang dihasilkan akan tetapi juga memasukkan unsur religius di dalamnya. Oleh karena itu investor tidak perlu ragu lagi mengenai return yang dihasilkan, karena di dalamnya portofolio yang terdapat dalam reksa dana syariah yang ditempatkan pada saham atau obligasi yang sesuai syariah. Penelitian sebelumnya dilakukan oleh Hayati (2006) terhadap kinerja reksa dana pendapatan tetap konvensional dan
Juni
reksa dana pendapatan tetap syariah pada periode 2004-2005. Penelitian tersebut menunjukkan bahwa kinerja reksa dana pendapatan tetap konvensional pada tahun 2005 memiliki kinerja yang memburuk dibanding dengan tahun 2004. Sedangkan kinerja reksa dana pendapatan tetap syariah menunjukkan kinerja yang baik selama periode 2004-2005. Dari pernyataan diatas dapat disimpulkan bahwa kinerja reksa dana pendapatan tetap syariah lebih baik dibandingkan dengan kinerja reksa dana pendapatan tetap konvensional. Alimuddin (2007) melakukan penelitian terhadap kinerja reksa dana saham syariah dan reksa dana konvensional pada PT. Danareksa (Persero) pada periode Januari 2003 sampai Juni 2006. Penelitian tersebut membandingkan kinerja reksa dana saham syariah dengan kinerja reksa dana saham konvensional menggunakan metode Sharpe. Hasil penelitian menunjukkan tidak ada perbedaan yang signifikan antara reksa dana saham syariah dengan reksa dana saham konvensional. Berdasarkan siaran pers BapepamLK akhir tahun 2008, reksa dana syariah telah menunjukkan peningkatan jumlah reksa dana syariah yang beredar di Indonesia sebesar 38,46% , dari 26 reksa dana syariah pada tahun 2007 meningkat menjadi 36 reksa dana syariah pada tahun 2009 dengan Nilai Aktiva Bersih (NAB) reksa dana syariah sebesar Rp 1,814 triliun (Bapepam-LK, 2008). Pada tahun 2009 jumlah reksa dana syariah yang memperoleh pernyataan efektif dari Bapepam-LK meningkat sebesar 24,3% dibanding akhir tahun 2008, dari 37 reksa dana menjadi 46 reksa dana. Proporsi jumlah reksa dana syariah telah mencapai 8,2% dari total reksa dana yang aktif, meningkat dibanding akhir tahun 2008 yang baru mencapai 6,59%. Ditinjau dari NAB, total NAB reksa dana syariah pada Desember 2009 mencapai
Juni
3
Kartini & Rico F.
Rp 4,63 triliun, meningkat 161% dari NAB akhir tahun 2008 yang hanya mencapai Rp 1,77 triliun. Perkembangan yang pesat ini meningkatkan proporsi NAB reksa dana syariah terhadap total NAB reksa dana yaitu mencapai 4,09% pada Desember 2009 dibandingkan dengan akhir tahun 2008 sebesar 2,42% (Bapepam-LK, 2009). Berdasarkan siaran pers BapepamLK akhir tahun 2010, terjadi pertumbuhan yang cukup menggembirakan pada investasi reksa dana. Jumlah reksa dana syariah meningkat sebesar 6,5%, dari 46 reksa dana menjadi 48 reksa dana. Ditinjau dari NAB, total NAB reksa dana syariah pada Desember 2010 mencapai Rp 5,17 triliun, meningkat 9,71% dari NAB akhir tahun 2009 sebesar Rp 4,63 triliun. Namun disisi lain terjadi penurunan proporsi NAB reksa dana syariah terhadap total NAB reksa dana, dari 4,09% pada akhir 2009 menjadi 3,56% pada akhir tahun 2010 (Bapepam-LK, 2010). Perbedaan penelitian ini dengan penelitian-penelitian yang telah dilakukan sebelumnya adalah obyek yang digunakan merupakan reksa dana saham konvensional dan reksa dana saham syariah yang beredar di Indonesia pada periode Januari 2008 sampai dengan Juni 2010, dan penilaian kinerja reksa dana menggunakan tiga indeks yaitu indeks Sharpe,indeks Treynor, dan indeks Jensen. 2. Perumusan Masalah Berdasarkan uraian di atas, maka permasalahan dalam penelitian ini adalah: apakah kinerja (Indeks Sharpe, Trenor, dan Jensen) reksa dana saham syariah lebih baik dari pada kinerja (Indeks Sharpe, Trenor, dan Jensen) reksa dana saham konvensional?
TINJAUAN TEORI
Perbedaan reksa dana konvensional dan reksa dana syariah terlihat pada Tabel 1. Tabel 1 Perbedaan Reksa dana Konvensional dan Reksa dana Syariah Perbedaan
Reksa dana Konvensional
Reksa dana Syariah
Tujuan investasi
Memperoleh pertumbuhan nilai investasi dalam jangka panjang
Memperoleh pertumbuhan nilai investasi dalam jangka panjang berdasarkan syariah Islam
Time horizon
Long
Medium to long
Kebijakan investasi
Seluruh investasi yang menunjang investasi
Investasi pada aset yang sesuai dengan anjuran Dewan Syariah
Strategi portofolio
- Strategi analisis sekuritas - manajemen portofolio pasif
- Strategi rotasi sektor - Manajemen portofolio aktif
Alat ukur dan evaluasi kinerja
Dibandingkan dengan indeks pasar (IHSG)
Dibandingkan dengan indeks pasar Islami (JII)
Proses filterisasi
Tidak ada proses filterisasi
Ada proses filterisasi
Sumber: (Achsien, 2003)
1. Penelitian Terdahulu Penelitian Hayati (2006) terhadap kinerja reksa dana pendapatan tetap konvensional dan reksa dana pendapatan tetap syariah pada periode 2004-2005 menunjukkan bahwa kinerja reksa dana pendapatan tetap konvensional pada tahun 2005 memiliki kinerja yang memburuk dibanding dengan tahun 2004. Sedangkan kinerja reksa dana pendapatan tetap syariah menunjukkan kinerja yang baik selama periode 2004-2005. Sehingga kinerja reksa dana pendapatan tetap syariah lebih baik dibandingkan dengan kinerja reksa dana pendapatan tetap konvensional.
4
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
Penelitian Alimuddin (2007) pada PT Danareksa (Persero) membandingkan kinerja reksa dana saham syariah dengan kinerja reksa dana saham konvensional menggunakan metode Sharpe selama periode Januari 2003 sampai Juni 2006. Hasilnya menunjukkan tidak ada perbedaan yang signifikan antara reksa dana saham syariah dengan reksa dana saham konvensional. Elfakhani dan Hassan (2005) melakukan penelitian terhadap kinerja reksa dana syariah di dunia dengan menggunakan sampel 46 reksa dana syariah yang dibagi menjadi 8 sektor berdasarkan daerah dan jenis investasi yaitu: global equity fund, european equity fund, asian equity fund, american equity fund, malaysian equity fund, emerging market equity fund, emerging market south africa, small cap technology fund, dengan menggunakan data 1 Agustus 1997 hingga 31 Desember 2002. Adapun benchmark yang dipakai adalah Islamic Market Index dan S&P 500 Composite Index, U.S, Treasurry Bill, Kuala Lumpur Stock Exchange Syariah Index untuk Malaysian equity Fund. Dow Jones Islamic Index untuk small cap fund, FTSE untuk europe, american, south africa, global dan pasific basin risk free. Hasil penelitian menunjukkan bahwa mayoritas reksa dana memiliki kinerja lebih baik dibandingkan dengan benchmark-nya kecuali asian fund. Ferdian dan Dewi (2007) melakukan study komparatif reksa dana syariah antara Indonesia dan Malaysia dengan menggunakan metode Sharpe, Treynor, dan Jensen. Hasil penelitian menunjukkan bahwa reksa dana syariah Malaysia lebih mengungguli reksa dana Indonesia, hal ini dikarenakan pasar modal Islam Malaysia lebih mapan dibanding pasar modal syariah Indonesia dari segi jumlah dana, jumlah pemain di pasar dan besarnya
Juni
permintaan reksa dana syariah Malaysia. Kesimpulan secara keseluruhan, baik reksa dana syariah Indonesia maupun reksa dana syariah Malaysia relatif mengungguli kinerja pasar masingmasing. Maheran dan Mokhtar (2007) melakukan penelitian tentang reksa dana saham syariah di Malaysia pada periode 2002 hingga periode 2006. Penelitian ini berfokus pada jenis agresif reksa dana saham dengan menganalisa resiko dan return (pengembalian). Dengan cara mengukur kinerja reksa dana, yaitu nilai aktiva bersih dari sembilan reksa dana saham syariah dan nilai portofolio pasar atau Kuala Lumpur Syariah Index (KLSI), menggunakan metode Sharpe dan Treynor. Dari sembilan reksa dana yang dijadikan sampel, hanya empat reksa dana saham yang menunjukkan kinerja yang positif. Uji hubungan menunjukkan hubungan positif dan signifikan antara return pasar diukur dengan Kuala Lumpur Indeks Syariah (KLSI) dan reksa dana saham syariah. HIPOTESIS
Hipotesis penelitian ini adalah: “Kinerja (Indeks Sharpe, Treynor, dan Jensen) reksa dana saham syariah lebih baik dibanding dengan kinerja (Indeks Sharpe, Treynor, dan Jensen) reksa dana saham konvensional”. Ho : µ1 ≤ µ2 Kinerja (Indeks Sharpe, Treynor, dan Jensen) reksa dana saham syariah tidak lebih baik atau sama dengan kinerja reksa dana saham konvensional Ha : µ1 > µ2 Kinerja (Indeks Sharpe,Treynor, dan Jensen) reksa dana saham syariah lebih baik dari pada kinerja reksa dana saham konvensional
Juni
5
Kartini & Rico F.
METODA PENELITIAN
1. Obyek Penelitian Obyek penelitian adalah reksa dana. Data yang digunakan adalah reksa dana saham konvensional dan reksa dana saham syariah yang terdaftar di BEI dan telah mendapatkan izin dari badan pengawas pasar modal. Selain itu juga menggunakan return pasar sebagai benchmark (pembanding) yaitu IHSG sebagai benchmark dari reksa dana konvensional dan JII sebagai benchmark dari reksa dana syariah. 2. Teknik Pengambilan Sampel Pemilihan sampel penelitian didasarkan pada purposive sampling. Kriteria yang digunakan sebagai sampel yaitu: a. Reksa dana yang dijadikan sampel merupakan jenis reksa dana saham. b. Sampel yang diambil merupakan reksa dana yang ditawarkan pada periode Januari 2008 sampai dengan Juni 2010. c. Sampel yang diambil merupakan produk dari perusahaan reksa dana yang aktif selama Januari 2008 sampai dengan Juni 2010 dan memiliki Nilai Aktiva Bersih (NAB) yang dipublikasikan di media cetak. d. Tidak pernah diberhentikan sementara kegiatan operasinya selama periode Januari tahun 2008 hingga Juni 2010. Dari syarat tersebut diperoleh sebanyak 29 sampel produk reksa dana saham yang terdiri dari 23 reksa dana saham konvensional dan 6 reksa dana saham syariah. 3. Definisi Operasional Variabel Penelitian Pengukuran kinerja reksa dana dalam penelitian ini menggunakan 3 (tiga)
metode, yaitu indeks Sharpe, indeks Treynor, dan indeks Jensen. a. Metode Sharpe (Sharpe Index) Pengukuran Sharpe diformulasikan sebagai berikut (Achsien, 2003): − − Sp = R i − R f /σ
Dimana : Sp : Indeks Sharpe Ri : Rata-rata return reksa dana pada periode t Rf : Rata-rata investasi bebas risiko untuk periode t σ : Standar deviasi b. Metode Treynor (Treynor Index) Metode Treynor diformulasikan sebagai berikut (Achsien, 2003) : − − T i = R i − R f /β
Dimana : Ti : Indeks Treynor Ri : Rata-rata return reksa dana pada periode t Rf : Rata-rata investasi bebas risiko untuk periode t β : Beta c. Metode Jensen (Jensen Index) Metode Jensen diformulasikan sebagai berikut (Achsien, 2003) :
(
A j = Ri − R f
)− β (R m
− Rf
)
Dimana : Aj Rm Rf Ri β
: Indeks Jensen : Rata-rata return pasar : Rata-rata return bebas risiko : Rata-rata return reksa dana : Beta
6
Juni
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
4. Metode Analisis Data Penelitian ini merupakan penelitian yang mengukur dan menganalisa kerja manajemen reksa dana dalam mengelola investasinya dengan menggunakan beberapa indeks pengukuran kinerja antara lain indeks Sharpe, indeks Treynor, dan indeks Jensen. Tahapan pelaksanaan kegiatan penelitian: a. Mencari dan mengumpulkan daftar nilai aktiva bersih (NAB) reksa dana saham konvensional dan reksa dana saham syariah, yang dapat diperoleh dari Harian Bisnis Indonesia. b. Mencari nilai IHSG dan nilai JII, yang dapat diperoleh di Pojok BEI Universitas Islam Indonesia. c. Mencari tingkat SBI yang dapat diperoleh di website www.bi.co.id.. d. Mencari Ri yaitu pertumbuhan nilai aktiva bersih (NAB) untuk reksa dana konvensional dengan menggunakan rumus :
Ri =
(NABt − NABt −1 ) NABt −1
Dimana: Ri = Return reksa dana subperiode tertentu NABt = Nilai Aktiva Bersih/unit akhir bulan ini NABt-1 = Nilai Aktiva Bersih/unit akhir bulan sebelumnya e. Mencari nilai Rm yaitu pertumbuhan IHSG untuk reksa dana konvensional dengan menggunakan rumus : Rm =
(IHSGt − IHSGt −1 ) IHSGt −1
Dimana: Rm = Return pasar (IHSG) pada sub periode tertentu
IHSG t = Indeks Harga Saham Gabungan akhir bulan ini IHSG t-1 = Indeks Harga Saham Gabungan akhir bulan sebelumnya f.
Mencari Ri yaitu pertumbuhan Nilai Aktiva Bersih (NAB) untuk reksa dana syariah dengan menggunakan rumus: Ri =
(NABt − NABt −1 ) NABt −1
Dimana: Ri = Return kinerja reksa dana sub-periode tertentu NABt = Nilai Aktiva Bersih/unit akhir bulan ini NABt-1 = Nilai Aktiva Bersih/unit akhir bulan sebelumnya g. Mencari nilai Rm yaitu pertumbuhan JII untuk reksa dana syariah dengan menggunakan rumus: Rm =
(JII t − JII t −1 ) JII t −1
Dimana: Rm = Return pasar syariah (JII) pada sub periode tertentu JII t = Indeks JII akhir bulan ini JII t-1 = Indeks JII akhir bulan sebelumnya h. Mencari standar deviasi reksa dana konvensional dan reksa dana syariah dengan rumus :
∑ SD =
____ NAB − NAB n −1
2
Juni
Dimana: S = standar deviasi sampel Σ = simbol dari operasi penjumlahan NAB = nilai data yang berada dalam sampel ____ NAB = rata-rata hitung sampel n = jumlah total data i.
Mencari nilai beta dengan meregresi reksa dana syariah terhadap JII dan reksa dana konvensional terhadap IHSG, dimana beta digunakan untuk menghitung indeks Treynor dan indeks Jensen.
R p,t = α + β p R m,t
Dengan: R p ,t = return portofolio reksa dana i pada periode t α = bagian dari tingkat keuntungan portofolio i yang tidak dipengaruhi oleh perubahan pasar, dan variabel ini merupakan variabel acak Rm ,t = return pasar (IHSG)/(JII) pada periode t βp = beta portofolio reksa dana i j.
7
Kartini & Rico F.
Melakukan perhitungan indeks Sharpe konvensional dan syariah, indeks Treynor konvensional dan syariah, indeks Jensen konvensional dan syariah.
k. Melakukan uji independent sample T-test antara: 1) Reksa Dana Saham Konvensional dan Reksa Dana Saham Syariah terhadap indeks sharpe. 2) Reksa Dana Saham Konvensional dan Reksa Dana Saham Syariah terhadap indeks Treynor.
3) Reksa Dana Saham Konvensional dan Reksa Dana Saham Syariah terhadap indeks Jensen. 5. Pengujian Hipotesis Ho : µ1 ≤ µ2 Kinerja (Indeks Sharpe, Treynor, dan Jensen) reksa dana saham syariah tidak lebih baik atau sama dengan kinerja reksa dana saham konvensional Ha : µ1 > µ2 Kinerja (Indeks Sharpe,Treynor, dan Jensen) reksa dana saham syariah lebih baik dari pada kinerja reksa dana saham konvensional Statistik uji yang digunakan untuk pengujian hipotesis adalah independent sampel t-test dengan menggunakan tingkat signifikan (α ) 5%. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
1. Penilaian Kinerja Reksa Dana Saham Konvensional Periode 2008 Dari Tabel 2 dapat terlihat tingkat pengembalian (return) yang dihasilkan oleh pasar sebesar -0,052 untuk IHSG. Berdasarkan penilaian expected return dari 23 (dua puluh tiga) reksa dana saham konvensional hanya 13 reksa dana yang berkinerja lebih baik (outperform) dari IHSG. Indeks Sharpe untuk IHSG sebesar -0,526. Berdasarkan penilaian kinerja metode Sharpe, 22 produk reksa dana mampu berkinerja lebih baik dibanding IHSG, hanya BNI Dana Berkembang (-0,697) yang berkinerja tidak lebih baik (underperform) dibanding IHSG. Pada tahun ini produk reksa dana Panin Dana Maksima menempati peringkat teratas. Sedangkan indeks Treynor untuk IHSG sebesar -0,059. Berdasarkan
8
Juni
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
Tabel 2 Hasil Perhitungan Kinerja Reksa Dana Konvensional Periode 2008 No
Sharpe
Rank
Treynor
Rank
Jensen
Rank
E(Ri)
SD
Beta
1
Bahama
RD Saham
-0,360
10
-0,042
8
0,023
5
-0,049
0,155
1,337
2
BNI
-0,697
23
-0,079
23
-0,023
23
-0,084
0,131
1,164
3
BUMN
-0,411
17
-0,048
17
0,015
15
-0,056
0,154
1,323
4
DR Mawar
-0,424
20
-0,050
19
0,011
18
-0,052
0,139
1,183
5
Fortis
-0,372
12
-0,043
11
0,021
10
-0,052
0,159
1,366
6
FS Dividend
-0,368
11
-0,047
16
0,014
16
-0,049
0,153
1,197
7
FSI Sectoral
-0,386
15
-0,045
14
0,018
12
-0,050
0,148
1,271
8
GMT
-0,338
6
-0,040
6
0,022
8
-0,039
0,138
1,164
9
Mandiri
-0,377
14
-0,044
12
0,022
7
-0,056
0,167
1,444
10
Manulife
-0,419
18
-0,049
18
0,012
17
-0,048
0,132
1,131
11
Panin
-0,216
1
-0,026
1
0,003
20
-0,022
0,136
1,150
12
Paramitra
-0,458
7
-0,057
21
0,002
21
-0,071
0,170
1,356
13
Phinisi
-0,376
13
-0,044
13
0,018
13
-0,045
0,138
1,183
14
Platinum
-0,350
9
-0,042
9
0,024
4
-0,052
0,168
1,400
15
Pratama
-0,339
21
-0,040
5
0,029
2
-0,053
0,176
1,501
16
RD Grow2
-0,335
5
-0,043
10
0,016
14
-0,034
0,123
0,968
17
RD Maestro
-0,420
19
-0,050
20
0,011
19
-0,052
0,141
1,187
18
Rencana
-0,346
8
-0,041
7
0,022
6
-0,043
0,145
1,229
19
Schroder
-0,333
4
-0,039
4
0,022
9
-0,036
0,129
1,095
20
Si dana
-0,311
2
-0,038
3
0,024
3
-0,036
0,137
1,136
21
Si dana optimal
-0,473
22
-0,058
22
0,001
22
-0,063
0,148
1,205
22
Syailendra
-0,317
3
-0,036
2
0,030
1
-0,041
0,152
1,330
23
Trim
-0,391
16
-0,046
15
0,018
11
-0,054
0,158
1,347
-0,052
0,112
1
Rm (IHSG)
-0,526
-0,059
0,000
Sumber: Data olahan 2011 penilaian kinerja metode Treynor, 22 produk reksa dana mampu berkinerja lebih baik dibanding IHSG, hanya BNI dana berkembang berkinerja tidak lebih baik (underperform) dibanding IHSG karena hanya mampu menghasilkan kinerja sebesar -0,079. Pada tahun 2008 berdasarkan metode Treynor, produk reksa dana Panin Dana Maksima menempati peringkat teratas. Berdasarkan metode Jensen hampir semua produk reksa dana memperoleh nilai yang positif dan mampu outperform terhadap IHSG hanya BNI dana
berkembang (-0,023) yang memperoleh angka negatif karena perolehan expected return reksa dana yang lebih rendah dari IHSG. Reksa dana Syailendra equity opportunity fund menempati posisi pertama berdasarkan metode Jensen 2008. 2. Penilaian Kinerja Reksa Dana Saham Syariah Periode 2008 Tabel 3, dapat kita lihat tingkat pengembalian (return) yang dihasilkan oleh pasar sebesar -0,062 untuk JII.
Juni
9
Kartini & Rico F.
Tabel 3 Hasil Perhitungan Kinerja Reksa Dana Syariah Periode 2008 No
RD Saham
Sharpe
Rank
Treynor
Rank
Jensen
Rank
E(Ri)
SD
Beta
1
Fortis Amanah
-0,472
3
-0,527
6
-0,054
6
-0,054
0,130
0,117
2
Mandiri Syariah
-0,381
2
-0,049
2
0,022
2
-0,047
0,141
1,097
3
PNM Syariah
-0,166
1
-0,022
1
0,071
1
-0,025
0,196
1,504
4
CIMB syariah
-0,597
6
-0,076
4
-0,007
3
-0,067
0,124
0,972
5
Si Dana syariah
-0,541
4
-0,089
5
-0,019
5
-0,076
0,155
0,939
6
Trim syariah
-0,578
5
-0,075
3
-0,008
4
-0,084
0,158
1,221
-0,062
0,123
1
Rm (JII)
-0,558
-0,069
0,000
Sumber: Data olahan 2011 Berdasarkan penilaian expected return, hanya tiga reksa dana saja yang mampu berkinerja lebih baik dibanding JII, yaitu PNM Syariah (-0,025), Mandiri Syariah (-0,047), Fortis Amanah (-0,054). PNM Syariah merupakan produk reksa dana saham yang kinerjanya paling baik berdasarkan expected return pada tahun 2008. Indeks Sharpe untuk JII sebesar -0,558. Berdasarkan penilaian kinerja metode Sharpe, hanya empat reksa dana saja yang mampu berkinerja lebih baik dibanding JII yaitu PNM Syariah (-0,166), Mandiri Syariah (-0,381), Fortis Amanah (-0,472), Si Dana syariah (-0,541). Pada tahun ini produk reksa dana PNM Syariah menempati peringkat teratas berdasarkan metode Sharpe. Sedangkan indeks Treynor untuk JII sebesar -0,069. Berdasarkan penilaian kinerja metode Treynor, hanya dua reksa dana saja yang mampu berkinerja lebih baik dibanding JII yaitu PNM Syariah (-0,022), Mandiri Syariah (-0,049). Pada tahun 2008 berdasarkan metode Treynor, produk reksa dana PNM Syariah menempati peringkat teratas.
Berdasarkan metode Jensen hanya dua produk reksa dana memperoleh nilai yang positif dan mampu outperform terhadap JII yaitu PNM Syariah (0,071) dan Mandiri Syariah (0,022). Hanya dua reksa dana saham syariah mampu memberikan nilai yang positif, peringkat teratas ditempati oleh PNM Syariah diikuti oleh Mandiri Syariah. 3. Penilaian Kinerja Reksa Dana Saham Konvensional periode 2009 Dari tabel 4 di atas, dapat kita lihat tingkat pengembalian (return) yang dihasilkan oleh pasar sebesar 0,063 untuk IHSG. Berdasarkan expected return dari 23 (duapuluhtiga) reksa dana saham konvensional hanya 18 reksa dana yang berkinerja lebih baik (outperform) dari IHSG. Pratama Saham merupakan produk reksa dana saham yang kinerjanya paling baik berdasarkan expected return pada tahun 2009. Indeks Sharpe untuk IHSG sebesar 0,780. Berdasarkan penilaian kinerja Metode Sharpe dari 23 (duapuluhtiga) reksa dana saham konvensional hanya 14 reksa dana yang berkinerja lebih baik (outperform) dari IHSG, sedangkan 9 (sembilan) produk
10
Juni
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
reksa dana lainnya berkinerja tidak lebih baik dibanding IHSG. Pada tahun ini produk reksa dana first state indocequety sectoral fund menempati peringkat teratas.
Berdasarkan metode Jensen hampir semua produk reksa dana memperoleh nilai yang positif dan mampu outperform terhadap IHSG, hanya tiga produk reksa dana yang memperoleh angka negatif
Tabel 4 Hasil Perhitungan Kinerja Reksa Dana Konvensional Periode 2009 No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23
RD Saham Bahama BNI BUMN DR Mawar Fortis FS Dividend FSI Sectoral GMT Mandiri Manulife Panin Paramitra Phinisi Platinum Pratama RD Grow2 RD Maestro Rencana Schroder Si dana Si dana optimal Syailendra Trim Rm (IHSG)
Sharpe Rank 0,951 6 0,452 22 0,612 20 0,833 11 0,886 8 0,976 4 1,127 1 0,830 12 0,867 10 0,874 9 0,822 13 0,290 23 1,052 2 0,624 19 0,681 18 0,705 16 0,907 7 0,958 5 1,018 3 0,799 14 0,704 17 0,563 21 0,735 0,780
Treynor 0,078 0,047 0,077 0,074 0,076 0,086 0,088 0,079 0,073 0,067 0,071 0,035 0,085 0,068 0,072 0,068 0,067 0,084 0,084 0,069 0,068 0,051 0,067 0,057
Rank 2 21 14 13 6 10 7 23 20 11 3 18 22 5 4 17 1 9 8 15 19 16 12
Jensen Rank 0,019 8 -0,014 22 0,015 11 0,014 13 0,018 9 0,019 7 0,039 1 0,021 2 0,015 12 0,010 19 0,015 10 -0,036 23 0,020 3 0,014 14 0,020 4 0,013 16 0,009 20 0,019 6 0,020 5 0,013 15 0,011 17 -0,008 21 0,010 18 0,000
E(Ri) 0,073 0,070 0,062 0,066 0,075 0,062 0,066 0,080 0,071 0,069 0,080 0,062 0,068 0,086 0,100 0,081 0,062 0,065 0,067 0,079 0,073 0,070 0,069 0,063
SD 0,070 0,142 0,092 0,072 0,078 0,057 0,053 0,089 0,075 0,072 0,090 0,195 0,059 0,128 0,138 0,106 0,062 0,062 0,060 0,091 0,095 0,114 0,086 0,073
Beta 0,856 1,376 0,726 0,805 0,903 0,649 0,681 0,937 0,887 0,943 1,037 1,627 0,729 1,171 1,305 1,094 0,843 0,699 0,729 1,052 0,982 1,265 0,937 1
Sumber: Data olahan 2011 Sedangkan indeks Treynor untuk IHSG sebesar 0,057. Berdasarkan penilaian kinerja metode Treynor, duapuluh produk reksa dana mampu berkinerja lebih baik dibanding IHSG, sedangkan tiga reksa dana berkinerja tidak lebih baik (underperform) dibanding IHSG yaitu Syailendra, BNI, Paramitra karena hanya mampu menghasilkan kinerja masingmasing sebesar 0,051; 0,047 ,dan 0,033. Pada tahun 2009 berdasarkan metode Treynor, produk reksa dana first state indocequety sectoral fund menempati peringkat teratas.
yaitu Syailendra (-0,008), BNI (-0,014), Paramitra (-0,036) karena ketiga reksa dana tersebut memiliki beta yang besar. Tabel diatas menunjukkan bahwa reksa dana first state indocequety sectoral fund menempati posisi pertama berdasarkan metode Jensen 2009 4. Penilaian Kinerja Reksa Dana Saham Syariah periode 2009
Juni
11
Kartini & Rico F.
Tabel 5 Hasil Perhitungan Kinerja Reksa Dana Syariah Periode 2009 No
RD Saham
Sharpe
Rank
Treynor
Rank
Jensen
Rank
E(Ri)
SD
Beta
1
Fortis Amanah
0,886
1
0,082
3
0,018
3
0,072
0,074
0,808
2
Mandiri Syariah
0,864
4
0,076
5
0,013
5
0,062
0,065
0,728
3
PNM Syariah
0,867
2
0,087
1
0,019
2
0,066
0,069
0,686
4
CIMB syariah
0,864
3
0,076
4
0,013
4
0,062
0,065
0,728
5
Si Dana syariah
0,777
5
0,083
2
0,023
1
0,085
0,101
0,945
6
Trim syariah
0,692
6
0,065
6
0,005
6
0,061
0,079
0,835
0,065
0,076
1
Rm (JII)
0,781
Sumber: Data olahan 2011 Dari Tabel 5 di atas, dapat kita lihat tingkat pengembalian (return) yang dihasilkan oleh pasar sebesar 0,065 untuk JII, sedangkan untuk keenam produk reksa dana masing-masing sebesar 0,072; 0,062; 0,066; 0,062; 0,085; dan 0,061. Dengan demikian dari keenam produk reksa dana tersebut hanya tiga reksa dana saja yang kinerjanya lebih baik (outperform) dari JII yaitu Si Dana Saham (0,085), Fortis Amanah (0,072) dan PNM Syariah (0,066). Si Dana Saham Syariah merupakan produk reksa dana saham yang kinerjanya paling baik berdasarkan expected return pada tahun 2009. Indeks Sharpe untuk JII sebesar 0,781, sedangkan untuk keenam produk reksa dana masingmasing sebesar 0,886; 0,864; 0,867; 0,864; 0,777; 0,692. Dari keenam reksa dana tersebut terdapat empat reksa dana yang mampu berkinerja baik sedangkan dua reksa dana lainnya kinerjanya tidak lebih baik (underperfom) dari JII yaitu Si Dana Saham Syariah dan Trim Syariah. Pada tahun ini produk reksa dana Fortis Amanah menempati peringkat teratas berdasarkan metode Sharpe. Sedangkan indeks Treynor untuk JII dengan sebagai pembandingnya, keenam produk reksa dana memperoleh
0,0592
0,000
angka masing-masing 0,082; 0,076; 0,087; 0,076; 0,083; 0,065. Semua reksa dana menunjukkan kinerja yang lebih baik dari kinerja JII yang hanya memperoleh angka sebesar 0,0592. Pada tahun 2009 berdasarkan metode Treynor, produk reksa dana PNM Syariah menempati peringkat teratas. Berdasarkan metode Jensen semua produk reksa dana memperoleh nilai yang positif. Tabel di atas menunjukkan bahwa semua reksa dana saham syariah mampu memberikan nilai yang positif, peringkat teratas ditempati oleh Si Dana Saham Syariah. 5. Penilaian Kinerja Reksa Dana Saham Konvensional Periode 2010 Dari Tabel 6 terlihat tingkat pengembalian (return) yang dihasilkan oleh pasar sebesar 0,023 untuk IHSG. Berdasarkan penilaian kinerja expected return dari 23 (duapuluhtiga) reksa dana saham konvensional hanya 7 (tujuh) reksa dana yang berkinerja lebih baik (outperform) dari IHSG, sedangkan sisanya 16 reksa dana berkinerja tidak lebih baik (underperform) dari IHSG. Bahama Dana Prima merupakan produk reksa dana saham yang kinerjanya paling
12
Juni
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
baik berdasarkan expected return pada tahun 2010.
dua produk reksa dana mampu berkinerja lebih baik dibanding IHSG yaitu Bahama (0,036) dan BNI (0,025) sedangkan 21 reksa dana lainnya berkinerja tidak lebih baik (underperform) dibanding IHSG. Pada tahun 2010 berdasarkan metode Treynor, produk reksa dana Bahama Dana Prima menempati peringkat teratas
Dilihat indeks Sharpe untuk IHSG sebesar 0,159. Berdasarkan penilaian kinerja metode Sharpe dari 23 (duapuluhtiga) reksa dana saham konvensional hanya 6 reksa dana yang berkinerja lebih baik (outperform) dari IHSG, sedangkan 17 produk reksa dana lainnya berkinerja tidak lebih baik dibanding IHSG. Pada tahun ini produk reksa dana Bahama Dana Prima menempati peringkat teratas.
Berdasarkan metode Jensen hanya 2 (dua) produk reksa dana memperoleh nilai yang positif dan mampu outperform terhadap IHSG, 21 produk reksa dana lainnya memperoleh angka negatif karena reksa dana tersebut memiliki beta yang cukup besar dan memiliki perolehan expected return yang lebih
Sedangkan indeks Treynor untuk IHSG sebesar 0,018. Berdasarkan penilaian kinerja metode Treynor, hanya
Tabel 6 Hasil Perhitungan Kinerja Reksa Dana Konvensional Periode 2010 No
Sharpe
Rank
Treynor
Rank
Jensen
Rank
E(Ri)
SD
Beta
1
Bahama
RD Saham
0,097
16
0,009
15
-0,011
17
0,016
0,113
1,251
2
BNI
0,001
20
0,000
20
-0,026
22
0,006
0,130
1,462
3
BUMN
0,049
17
0,004
17
-0,017
18
0,011
0,114
1,251
4
DR Mawar
0,126
12
0,011
12
-0,009
14
0,022
0,130
1,440
5
Fortis
0,151
8
0,014
8
-0,006
8
0,023
0,119
1,325
6
FS Dividend
0,164
6
0,015
4
-0,003
4
0,024
0,111
1,177
7
FSI Sectoral
0,147
10
0,013
9
-0,006
9
0,023
0,120
1,317
8
GMT
-0,002
21
0,000
21
-0,025
20
0,005
0,125
1,383 0,971
9
Mandiri
0,122
13
0,025
2
0,007
2
0,030
0,201
10
Manulife
0,168
4
0,015
5
-0,003
5
0,022
0,101
1,111
11
Panin
0,393
1
0,036
1
0,023
1
0,051
0,115
1,269
12
Paramitra
-0,249
23
-0,023
22
-0,079
23
-0,039
0,177
1,937
13
Phinisi
0,166
5
0,009
16
-0,018
19
0,022
0,102
1,937
14
Platinum
-0,095
22
-0,080
23
-0,007
12
-0,001
0,063
0,074
15
Pratama
0,003
19
0,000
19
-0,011
16
0,006
0,069
0,650
16
RD Grow2
0,105
14
0,009
13
-0,008
13
0,015
0,089
0,984
17
RD Maestro
0,097
15
0,009
14
-0,011
15
0,016
0,109
1,198
18
Rencana
0,147
9
0,013
10
-0,006
10
0,023
0,117
1,299
19
Schroder
0,139
11
0,013
11
-0,006
11
0,020
0,103
1,138
20
Si dana
0,158
7
0,014
7
-0,005
7
0,023
0,114
1,266
21
Si dana optimal
0,168
3
0,015
6
-0,003
6
0,024
0,108
1,211
22
Syailendra
0,183
2
0,016
3
-0,002
3
0,027
0,119
1,318
Trim
18 0,030 0,159
0,003
18
-0,025
21
0,010
0,151
1,664
0,023
0,113
1
23
Rm (IHSG) Sumber: Data diolah 2011
0,018
0,000
Juni
13
Kartini & Rico F.
rendah dibanding IHSG. Tabel di atas menunjukkan bahwa reksa dana Rencana Cerdas menempati posisi pertama berdasarkan metode Jensen 2010. 6. Penilaian Kinerja Reksa Dana Saham Syariah Periode 2010 Dari tabel 7 di atas, dapat kita lihat tingkat pengembalian (return) yang dihasilkan oleh pasar sebesar 0,018 untuk JII. Berdasarkan penilaian kinerja expected return, hanya Fortis Amanah (0,020) yang mampu berkinerja lebih baik dibanding JII. Fortis Amanah merupakan produk reksa dana saham yang kinerjanya paling baik berdasarkan expected return pada tahun 2010. Indeks Sharpe untuk JII sebesar 0,104. Berdasarkan penilaian kinerja metode Sharpe, hanya Fortis Amanah (0,126) saja yang mampu berkinerja lebih baik dibanding JII. Pada tahun ini produk reksa dana Fortis Amanah menempati peringkat teratas berdasarkan metode Sharpe. Sedangkan kalau dilihat dari indeks Treynor untuk JII sebesar 0,012. Berdasarkan penilaian kinerja metode Treynor, satu produk reksa dana saja yang mampu berkinerja lebih baik dibanding JII yaitu Fortis Amanah (0,013). Pada tahun 2010 berdasarkan metode Treynor, produk reksa dana Fortis Amanah menempati peringkat teratas.
Berdasarkan metode Jensen hanya satu produk reksa dana memperoleh nilai yang positif dan mampu outperform terhadap JII yaitu Fortis Amanah (0,001). Tabel di atas menunjukkan bahwa hanya satu reksa dana saham syariah mampu memberikan nilai yang positif, peringkat teratas ditempati oleh Fortis Amanah. 7. Hasil Pengujian Perbedaan Kinerja Reksa Dana Saham Konvensional dengan Reksa Dana Saham Syariah periode 2008-2010 Independent Samples Test menguji apakah kedua kelompok memiliki rata-rata yang sama. Hasil Independent Samples Test terlihat pada tabel 8 menunjukkan bahwa indeks Sharpe memiliki t hitung 0,225 < t tabel 1,663 atau tingkat signifikansinya 0,822 > 0,05, sehingga Ha ditolak atau Ho diterima artinya tidak ada perbedaan signifikan antara kinerja reksa dana saham konvensional dan kinerja reksa dana saham syariah berdasarkan indeks Sharpe. Sedangkan untuk indeks Treynor t hitung 0,872 < t tabel 1,734 atau tingkat signifikansinya 0,395 > 0,05, sehingga Ha ditolak atau Ho diterima artinya tidak ada perbedaan signifikan antara kinerja reksa dana saham konvensional dan kinerja reksa dana saham syariah berdasarkan indeks Treynor.
Tabel 7 Hasil Perhitungan Kinerja Reksa Dana Syariah Periode 2010 No
RD Saham
Sharpe
Rank
Treynor
Rank
Jensen
Rank
E(Ri)
SD
Beta
1
Fortis Amanah
0,126
1
0,013
1
0,001
1
0,020
0,117
1,106
2
Mandiri Syariah
0,079
2
0,008
2
-0,004
2
0,014
0,106
0,997
3
PNM Syariah
-0,034
6
-0,004
6
-0,019
6
0,001
0,132
1,241
4
CIMB syariah
0,030
4
0,003
4
-0,005
3
0,007
0,066
0,595
5
Si Dana syariah
0,070
3
0,007
3
-0,005
4
0,014
0,123
1,160
6
Trim syariah
0,014
5
0,002
5
-0,015
5
0,008
0,150
1,410
0,018
0,117
1
Rm (JII)
Sumber: Data olahan 2011
0,104
0,012
0,000
14
Juni
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
Tabel 8 Independent Sample T-Test t-test for Equality of Means Sharpe Treynor Jensen
Equal variances assumed Equal variances not assumed Equal variances assumed Equal variances not assumed Equal variances assumed Equal variances not assumed
t
df
Sig. (2-tailed)
Mean Difference
0.225 0.214 1.431 0.872 0.490 0.412
85 25.013 85 18.173 85 22.153
0.822 0.832 0.156 0.395 0.626 0.684
0,0307934 0,0307934 0,0291693 0,0291693 0,0026366 0,0026366
Sumber: Data Olahan Penulis dengan SPSS Begitu juga untuk indeks Jensen t hitung 0,490 < t tabel 1,663 atau tingkat signifikansinya 0,626 > 0,05, sehingga Ha ditolak atau Ho diterima artinya tidak ada perbedaan signifikan antara kinerja reksa dana saham konvensional dan kinerja reksa dana saham syariah berdasarkan indeks Jensen. Berdasarkan hasil pengujian yang dilakukan dengan menggunakan independent sampel T-test, maka hipotesis yang menyatakan bahwa kinerja (Indeks Sharpe, Treynor dan Jensen) reksa dana saham syariah lebih baik dibanding dengan kinerja (Indeks Sharpe, Treynor, dan Jensen) reksa dana saham konvensional ditolak. Hal ini mungkin disebabkan jumlah dana kelolaan dari reksa dana saham syariah masih relatif sedikit jika dibandingkan dengan dana kelolaan reksa dana saham konvensional. Selain itu juga mungkin disebabkan karena jumlah pemain dan jumlah permintaan akan reksa dana saham syariah masih relatif sedikit dibandingkan dengan jumlah pemain
dan permintaan dari reksa dana saham konvensional. Hasil penelitian ini didukung oleh penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Alimuddin (2007) yang menyatakan bahwa tidak ada perbedaan yang signifikan antara kinerja reksa dana saham konvensional dengan kinerja reksa dana saham syariah dengan menggunakan metode Sharpe. SIMPULAN DAN SARAN
Dari hasil penelitian ini sebaiknya para investor muslim tidak perlu ragu lagi untuk berinvestasi pada pasar modal syariah khususnya reksa dana saham, karena rata-rata kinerja reksa dana saham syariah memberikan return yang cukup baik terbukti sebagian besar reksa dana saham syariah mampu berkinerja lebih baik (outperform) dibandingkan kinerja pasarnya yaitu JII. Hasil penelitian ini juga menunjukkan bahwa kinerja reksa dana saham syariah tidak berbeda secara
Tabel 9 Rekapitulasi Hasil Analisis Uji Beda Independent Sample T-test Indeks Sharpe
Sig (2-tailed) (0. 822) > α (0.05) Ha ditolak atau Ho diterima.
Indeks Treynor
Sig (2-tailed) (0.395) > α (0.05) Ha ditolak atau Ho diterima.
Indeks Jensen
Sig (2-tailed) (0.626) > α (0.05) Ha ditolak atau Ho diterima.
Sumber: Data diolah
Juni
Kartini & Rico F.
Analysis of Islamic Mutual Funds – A Comparative Study between Indonesia and Malaysia. Makalah dipresentasikan pada diskusi panel International Conference Islamic Development Bank di Singapura.
signifikan dengan kinerja reksa dana konvensional. DAFTAR PUSTAKA
Achsien,
Iggi H.,(2003), Investasi Syari’ah di Pasar Modal, Menggagas, Konsep dan Praktek Manajemen Syari’ah, Cetakan 2, Gramedia, Jakarta.
Alimuddin, Arman, (2007), Analisis Perbandingan Kinerja Reksa Dana Saham Syariah dengan Reksa Dana Saham Konvensional pada PT Danareksa (Persero), Jurnal Ichsan Gorontalo Volume 2 No. 3.2007, hal 1028-1044. BAPEPAM-LK, (2008), Ringkasan Siaran Pers Akhir Tahun 2008.
Harian Bisnis Indonesia, untuk data NAB bulanan dan IHSG bulanan. Hayati, N.R, (2006), Perbandingan Kinerja Reksa Dana Pendapatan Tetap (Konvensional dan Syariah) Sebagai Suatu Evaluasi Portofolio Investor di Pasar Modal., Jurnal Bisnis, Manajemen dan Ekonomi, Volume 7 Nomor 4 Mei 2006, hal 954-968. Indonesia
BAPEPAM-LK, (2009), Ringkasan Siaran Pers Akhir Tahun 2009. BAPEPAM-LK, (2010), Ringkasan Siaran Pers Akhir Tahun 2010. Elfakhani, S. & Hassan, M. K. (2005). Performance of Islamic Mutual Fund. 12th. Economic Research Forum Conference Paper.http://www. maktabaonline.com/elief. html, diakses 24 Januari 2011. Fatwa Dewan Syari’ah Nasional MUI No: 33/DSN-MUI/IX/2002 Tentang Obligasi Syari’ah Mudharabah,http://www.mui. or.id/mui_in/product_2/fatwa. php?id=41&pg=2, diakses 10 Januari 2010. Ferdian,Ilham.R. & Miranti K. Dewi, (2007). The Performance
15
Stock Exchange, (2007), Syariah Product, www. idx.co.id/MainMenu/ TentangBEI/OurProduct/ SyariahProducts/tabid/142/ language/id-ID/Default.aspx, diakses 10 Januari 2010.
Maheran dan Mokhtar, (2007), Islamic Equity Mutual Fund in Malaysia, www.nikmaheran. com/v1/attachments/030 icEquityMutualFundinMala ysia.pdf, diakses 10 Januari 2011. Majelis
Ulama Indonesia (MUI), bekerjasama dengan Bank Muamalat Indonesia, Lokakarya Alim Ulama tentang Reksadana Syariah, 24-25 Rabiul Awal 1417 H bertepatan dengan 29-30 Juli 1997, di Jakarta. http:// fatwadsnmui.blogspot.com/, diakses 26 september 2010.
16
Efektif Jurnal Bisnis dan Ekonomi
Peraturan Bapepam – LK Nomor IX.A.13 tentang Penerbitan Efek Syariah.
www.bapepamlk.depkeu.go.id
Tim Studi Investasi Syariah di Pasar Modal Indonesia, (2004), Studi Tentang Investasi Syariah di Pasar Modal Indonesia. BAPEPAM, Departemen Keuangan Republik Indonesia.
www.jsx.go.id
www.bi.go.id www.mui.or.id
Juni
