ANALISIS PENGARUH CORPORATE GOVERNANCE, STRUKTUR KEPEMILIKAN, DAN CASH HOLDINGS TERHADAP NILAI PERUSAHAAN Rizka Kharisma Putri Drs. H. Tarmizi Achmad, MBA, Ph.D, Akt. (Universitas Diponegoro)
ABSTRACT The purposes of this research is to analyze the influence of corporate governance (board size, board independence, and audit quality), ownership structure (mangerial ownership, foreign ownership, and family ownership), and also cash holdings to firm value which occured by Tobins Q. This research uses Ordinary Least Square (OLS) regression by using manufacture companies which are listed in Indonesian Stock Exchange (IDX) from 2006 to 2009 as the samples. From the analysis result, we got regression equality, that is: Y = 1,046 + 0,604 X1 + 0,378 X2 + 0,809 X3 – 0,221 X4 – 0,275 X5 0,804 X6 – 0,028 X7 + e The result of this research shows that managerial ownership and family ownership has negative and significant relationships to firm value. Corporate governance variable, audit quality, has positive and significant relationships to firm value. While, other variables in this research such as board size, board independence, foreign share ownership, and cash holdings were found not signifficantly affect on firm value. Keywords: Firm Value, Corporate Governance, Ownership Structure, Cash Holdings
I. PENDAHULUAN
Pada dasarnya perusahaan adalah lembaga ekonomi yang didirikan oleh pemilik untuk mendapatkan keuntungan. Salah satu kepentingan pokok pemegang saham (shareholder) adalah bahwa perusahaan harus memupuk keuntungan (profit motive) sehingga dapat meningkatkan nilai perusahaan bagi keuntungan para pemegang saham (Djalil, 2000). Perusahaan perlu mendapatkan daya saing strategis agar dapat meningkatkan nilai perusahaannya pada titik maksimum. Namun beberapa bahkan banyak perusahaan gagal untuk melakukan aktivitas penciptaan nilai tersebut. Kegagalan perusahaan berskala besar , skandal-skandal keuangan, dan krisis-krisis di berbagai negara, telah memusatkan perhatian pada pentingnya corporate governance. Buruknya praktik corporate governance sering dituding menjadi salah satu penyebab terjadinya krisis. Kurniawan dan Indriantoro (2000) dalam Susanti (2010) menunjukkan beberapa indikasi buruknya praktik corporate governance di Indonesia yaitu: (1) Struktur kepemilikan yang masih didominasi keluarga sehingga perlindungan terhadap investor kecil masih lemah, (2) Fungsi dewan komisaris dalam membawa inspirasi atau kepentingan pemegang saham non-mayoritas juga masih lemah, (3) Belum adanya kewajiban untuk membentuk audit committee sehingga informasi keuangan yang disampaikan diragukan kualitasnya, (4) Praktek fair business yang masih lemah, (5) Transparansi dan disclosure yang masih rendah, (6) Praktek manajemen risiko yang belum baik, dan (7) Perlindungan terhadap kreditur yang masih lemah. Menurut Naim, 2000 (dalam Hastuti, 2005), hadirnya Good Corporate Governance dalam pemulihan krisis di Indonesia menjadi mutlak diperlukan, mengingat Good Corporate Governance mensyaratkan suatu pengelolaan yang baik dalam sebuah organisasi. GCG merupakan sistem yang mampu memberikan perlindungan dan jaminan hak kepada stakeholders. Mekanisme corporate governance seringkali dihubungkan dengan teori keagenan, yaitu dimana pihak prinsipal dalam hal ini pemilik perusahaan mendelegasikan tanggung jawab operasional perusahaan kepada agen yang dalam
hal ini manajer. Namun, dalam prakteknya sering terjadi konflik kepentingan antara agen dan prinsipal. Agen dalam hal ini cenderung bersifat oportunistik atau mementingkan keuntungannya sendiri. Konflik yang terjadi disebut dengan konflik agensi (agency conflict). Menurut Herawaty (2008) mekanisme monitoring untuk menyelaraskan (alignment) perbedaan kepentingan pemilik dan manajemen antara lain dengan: (1) memperbesar kepemilikan saham perusahaan oleh manajemen (managerial ownership) (Jensen dan Meckling, 1976; (2) kepemilikan saham oleh institusional karena mereka dianggap sebagai sophisticated investor dengan jumlah kepemilikan yang cukup signifikan dapat memonitor manajemen yang berdampak mengurangi motivasi manajer untuk melakukan earnings management (Pranata dan Mas’ud); (3) Peran monitoring yang dilakukan dewan komisaris independen (Barnhart dan Rosenstein, 1998); (4) kualitas audit yang dilihat dari peran auditor yang memiliki kompetensi yang memadai dan bersikap independen sehingga menjadi pihak yang dapat memberikan kepastian terhadap integritas angka-angka akuntansi yang dilaporkan manajemen (Mayangsari, 2003). Masalah corporate governance merupakan masalah yang timbul sebagai akibat pihak-pihak yang terlibat dalam perusahaan mempunyai kepentingan yang berbeda-beda. Perbedaan tersebut antara lain karena karakteristik kepemilikan dalam perusahaan (Hastuti, 2005). Lauz et al. (2007) dalam Bopkin dan Isshaq (2009) mendokumentasikan bahwa pihak asing secara signifikan mengurangi investasi di perusahaan yang memiliki struktur kepemilikan yang tidak kondusif untuk mengelola masalah, dan pada saat yang sama di perusahaan yang memiliki proteksi yang lemah terhadap pihak luar dan pengungkapan. Menurut Ramaswary dan Li (2001) dalam Bopkin dan Isshaq (2009) mengindikasikan bahwa partisipasi investor asing dalam pasar saham telah menambah beberapa perubahan regulasi. Selain itu menurut Anderson dkk (2002) dalam Siregar dan Utama (2005) mengatakan bahwa perusahaan yang dikendalikan oleh keluarga mempunyai struktur yang menyebabkan berkurangnya konflik agensi antara pemegang saham dan kreditur, dimana kreditur menganggap kepemilikan keluarga lebih melindungi kepentingan kreditur.
Dalam usahanya untuk meningkatkan nilai, perusahaan yang mempunyai corporate governance yang lemah menyebabkan ketidakefisienan pada investasi mereka sehingga berdampak pada profitabilitas dan nilai perusahaan. Menurut Harford et al., 2008 dalam Ishaaq, 2009 literatur penilaian perusahaan menjelaskan bahwa arus kas diskresioner merupakan salah satu cara menentukan nilai perusahaan, dan sejauh ini jika terjadi investasi kas yang tidak efisien akan berpengaruh pada nilai perusahaan. Ada bukti yang menunjukkan bahwa investasi kas oleh para manajer pada corporate governance yang lemah akan berdampak pada profitabilitas perusahaan di masa depan, yang berpengaruh pada harga saham perusahaan. Penelitian ini merupakan pengembangan dari penelitian yang dilakukan oleh Isshaq, dkk. yang dilakukan pada tahun 2009 dengan menggunakan sampel perusahaan yang listing di Ghana Stock Exchange (GSE) pada tahun 2001-2007. Namun demikian terdapat beberapa penelitian lain yang berkaitan dengan corporate governance, struktur kepemilikan, dan cash holdings dengan menggunakan beberapa variabel-variabel pengukuran untuk menilai suatu perusahaan, yang menunjukkan hasil berbeda. Hubungan positif antara mekanisme corporate governance ditemukan dalam penelitian Isshaq, dkk. (2009), Siallagan dan Machfoedz (2006), serta Herawaty (2008). Sedangkan penelitian yang dilakukan Kin-Wae Lee dan Cheng Few Lee (2008) menemukan hubungan negatif. Mekanisme struktur kepemilikan juga terdapat beberapa perbedaan hasil. Dalam studi yang dilakukan Herawaty (2008), Isshaq, dkk. (2009), dan Suranta dan Machfoedz (2003) ditemukan hubungan negatif antara kepemilikan manajerial dengan nilai perusahaan, Hal ini bertentangan dengan penelitian Jensen dan Meckling (1976) yang menyatakan bahwa kepemilikan manajerial dapat meluruskan kepentingan manajer dan pemegang saham yang mana dapat meningkatkan nilai perusahaan. Arifin (2003) dalam Siregar dan Utama (2005)dan Barontini dan Caprio (2005) menemukan hubungan negatif antara kepemilikan keluarga dengan nilai perusahaan sedangkan hubungan negatif ditemukan dalam studi yang dilakukan oleh Shleifer dan Vishny (1997) serta Amit dan Villalonga (2004). Sedangkan peneltian mengenai cash holdings, Kin-
Wae Lee dan Cheng-Few Lee (2008) menemukan hubungan negatif dan Isshaq, dkk. (2009) menemukan hubungan positif terhadap nilai perusahaan.
II. TELAAH TEORI
Corporate Governance terhadap Nilai Perusahaan Ukuran dewan Direksi terhadap Nilai Perusahaan Ukuran dewan direksi adalah jumlah anggota dewan direksi yang ada di dalam perusahaan. Bennedsen (2002) dalam Suranta dan Machfoedz (2003) bahwa suatu perusahaan akan mempunyai dua motif untuk memiliki dewan direksi yaitu: (1) motif governance (penciptaan nilai perusahaan) dan (2) motif distributif (membatasi kepentingan controlling owner). Oleh karena itu semakin banyak jumlah dewan direksi yang ada di dalam perusahaan, maka akan semakin efektif fungsi monitoring serta kontrol terhadap kinerja perusahaan. Dengan kinerja perusahaan yang baik maka nilai perusahaan juga akan meningkat.
Dewan Komisaris Independen terhadap Nilai Perusahaan Dewan komisaris independen merupakan proporsi anggota dewan komisaris independen yang ada di dalam perusahaan. Proporsi tersebut dapat dilihat dengan melakukan perbandingan antara jumlah anggota komisaris independen dengan total jumlah anggota dewan komisaris di dalam perusahaan. Jumlah dewan komisaris independen yang semakin banyak menandakan bahwa dewan komisaris yang melakukan fungsi pengawasan dan koordinasi dalam perusahaan semakin baik. Karena semakin banyak anggota dewan komisaris independen maka tingkat integritas pengawasan terhadap dewan direksi yang dihasilkan semakin tinggi, dengan begitu maka akan semakin mewakili kepentingan stakeholders lainnya selain daripada kepentingan pemegang saham mayoritas dan dampaknya akan semakin baik terhadap nilai perusahaan.
Kualitas Audit terhadap Nilai Perusahaan Kualitas audit mencerminkan kredibilitas auditor yang digunakan dan kesalahan dalam laporan keuangan. Semakin kredibel laporan keuangan yang diaudit oleh auditor maka semakin baik kualitas laporan keuangan yang dihasilkan dan disampaikan kepada penggunanya terutama pemegang saham. Sehingga semakin baik tingkat kepercayaan dan keputusan yang diambil pemegang saham. Dengan begitu nilai perusahaan akan meningkat. Dalam penelitian Herawaty (2008) kualitas audit berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
Struktur Kepemilikan terhadap Nilai Perusahaan Struktur Kepemilikan Manajerial terhadap Nilai Perusahaan Kepemilikan manajemen terhadap saham perusahaan dipandang dapat menyelaraskan potensi perbedaan kepentingan antara pemegang saham luar dengan manajemen (Jensen dan Meckling, 1976). Dengan meningkatkan kepemilikan saham oleh manajer, diharapkan manajer akan bertindak sesuai dengan keinginan para principal karena manajer akan termotivasi untuk meningkatkan kinerja (Siallagan dan Machfoedz, 2006). Dengan begitu manajemen tidak hanya bekerja untuk kepentingan pemegang saham eksternal namun demi kepentingannya sendiri, karena mereka juga merupakan bagian dari pemegang saham. Kinerja manajer akan semakin baik dan semakin meningkatkan nilai perusahaan.
Struktur Kepemilikan Asing terhadap Nilai Perusahaan Salvatore (2005) dalam Nur’aini (2010) menyatakan bahwa sebuah portofolio yang mengandung saham-saham domestik dan asing menawarkan risiko yang lebih rendah dan tingkat pengembalian yang lebih tinggi bagi investornya dibanding portofolio yang hanya mengandung saham-saham domestik. Hal tersebut bisa menjadi pertimbangan bagi pemegang saham. Dengan
begitu terdapat asumsi dampak positif terhadap kinerja perusahaan dan nilai perusahaan akan meningkat.
Struktur Kepemilikan Keluarga terhadap Nilai Perusahaan Menurut penelitian Arifin (2003) dalam Siregar dan Utama (2005) menunjukkan bahwa perusahaan publik di Indonesia yang dikendalikan keluarga atau negara atau institusi keuangan masalah agensinya lebih baik jika dibandingkan perusahaan yang dikontrol oleh publik atau tanpa pengendali utama. Menurutnya, dalam perusahaan yang dikendalikan keluarga, masalah agensinya lebih kecil karena berkurangnya konflik antara principal dan agent. Dengan berkurangnya konfik tersebut, maka kinerja perusahaan akan semakin optimal dan dengan begitu berdampak baik terhadap nilai perusahaan.
Cash Holdings terhadap Nilai Perusahaan Banyak penelitian menemukan bahwa pada perusahaan dengan corporate governance yang lemah lebih cepat menghabiskan kepemilikan kas (cash holdings) mereka untuk investasi yang tidak efisien. Isshaq, dkk. (2009) mengatakan bahwa investasi yang tidak efisien yang disebabkan oleh corporate governance yang lemah, akan memberi konsekuensi pada profitabilitas perusahaan juga nilai perusahaan. Hal tersebut sejalan dengan hasil penelitian Kin-Wae Lee dan Cheng-Few Lee (2008) yang menemukan hubungan negatif antara tingkat kepemilikan kas dengan nilai perusahaan. Berdasarkan penjelasan di atas, maka penelitian ini menarik hipotesis: H1a
: Ukuran dewan direksi berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
H1b
: Dewan komisaris independen berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
H1d
: Kualitas audit berpengaruh positif terhadap nilai
perusahaan.
H2a
: Struktur kepemilikan manajerial berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
H2b
: Struktur kepemilikan asing berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
H2c
: Struktur kepemilikan keluarga berpengaruh positif
terhadap nilai
perusahaan. H3
: Cash Holdings berpengaruh negatif terhadap nilai perusahaan.
III. METODE PENELITIAN
Variabel Penelitian dan Definisi Operasional Variabel
Variabel Dependen Nilai Perusahaan Nilai perusahaan merupakan variabel dependen yang diukur dengan menggunakan Tobin’s Q yang dihitung dengan menggunakan rumus :
Q
= Nilai perusahaan
MVE
= Nilai pasar ekuitas (Equity Market Value)
D
= Nilai buku dari total hutang
BVE
= Nilai buku dari ekuitas (Equity Book Value)
Market Value Equity (MVE) diperoleh dari hasil perkalian harga saham dan penutupan (closing price) akhir tahun dengan jumlah saham yang beredar pada akhir tahun. BVE diperoleh dari selisih total aset perusahaan dengan total kewajibannya (Herawaty, 2008). Variabel Independen 1.
Corporate Governance Dalam
penelitian
ini
corporate
governance
diproksikan
dengan
menggunakan, antara lain: a. Board Size atau Ukuran Dewan Direksi Ukuran dewan direksi dapat dilihat dari jumlah anggota dewan direksi yang ada di dalam perusahaan diformulasikan sebagai berikut: ∑
b. Board Independence atau Komisaris Independen Komisaris independen diukur dari proporsi atau jumlah anggota komisaris dalam dewan komisaris yang ada di dalam perusahaan diformulasikan sebagai berikut:
∑
∑
c. Kualitas Audit Dalam penelitian ini, auditor dikelompokkan menjadi dua yaitu auditor big 4 dan non big 4 dan diukur dengan menggunakan variabel dummy yaitu 1 untuk KAP Big 4 dan 0 untuk KAP non Big Four. 2.
Struktur kepemilikan a. Struktur Kepemilikan Manajerial Struktur
kepemilikan
manajerial
diproksikan
dengan
presentase
kepemilikan saham yang dimiliki oleh karyawan, manajer, serta pengelola perusahaan dari total jumlah saham yang beredar. b. Struktur Kepemilikan Asing Struktur kepemilikan asing diproksikan dengan presentase kepemilikan saham yang dimiliki oleh badan usaha, atau perorangan uang bertatus luar negeri. c. Struktur Kepemilikan Keluarga Definisi keluarga dalam suatu perusahaan yang dipakai dalam penelitian ini mengikuti definisi keluarga yang digunakan oleh Arifin (2003): semua individu dan perusahaan yang kepemilikannya tercatat (kepemilikan > 5% wajib dicatat), yang bukan perusahaan publik, negara, institusi keuangan, dan publik (individu yang kepemilikannya tidak wajib dicatat), (Siregar dan Utama, 2005). 3.
Cash Holdings Dalam penelitian Isshaq, dkk. (2009) variabel cash holdings dapat diukur dengan log dari saldo kas neraca akhir tahun.
Data dan Sampel Penelitian Metode penentuan populasi yang digunakan adalah metode purposive sampling. Objek penelitian yang digunakan adalah berupa perusahaan manufaktur yang sudah go public dan listing di Bursa Efek Indonesia (BEI) kriteria sebagai berikut: 1.
Perusahaan yang listing di Bursa Efek Indonesia selama periode tahun 2006 – 2009.
2.
Perusahaan yang mempublikasikan laporan keuangan yang dinyatakan dalam rupiah dan berakhir pada tanggal 31 Desember selama periode tahun 2006 – 2009.
3.
Perusahaan
yang
mempunyai
kelengkapan
data
mengenai
kepemilikan manajerial, kepemilikan asing, kepemilikan keluarga, dewan direksi, komisaris independen dan auditor. Data yang digunakan adalah data sekunder yaitu sumber data yang diperoleh secara tidak langsung melalui media perantara. Sumber data yang digunakan ini diperoleh melalui penelusuran dari Indonesia Capital Market Directory (ICMD), annual report perusahaan, website www.idx.co.id, Jakarta Stock Exchange (JSX), dan dari media internet.
Metode Analisis Data Dalam penelitian ini digunakan model persamaan regresi dengan metode Ordinary Least Square (OLS). Ordinary Least Square digunakan untuk menguji pengaruh corporate governance yang diproksikan melalui board size, board independence, kualitas audit, struktur kepemilikan (ownership structure), dan cash holdings terhadap nilai perusahaan (Tobins Q) perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI. Sebelum analisa regresi melalui metode OLS dilakukan, maka harus diuji dulu dengan uji asumsi klasik untuk memastikan apakah model regresi digunakan tidak terdapat masalah normalitas, multikolinearitas, heteroskedastisitas, dan autokolerasi. Jika terpenuhi maka model analisis layak untuk digunakan.
Kerangka Pemikiran Variabel Independen Corporate Governance V 1. Ukuran Dewan Direksi 2. Dewan Komisaris Independen 3. Kualitas Audit
Variabel Independen Struktur Kepemilikan 4. Kepemilikan Manajerial 5. Kepemilikan Asing 6. Kepemilikan Keluarga
Variabel Dependen Nilai Perusahaan
Variabel Independen Cash Holdings
IV. HASIL DAN PEMBAHASAN
Berdasarkan klasifikasi perusahaan di atas, pengambilan sampel dilakukan dengan metode purposive sampling, yaitu dengan menentukan kriteria khusus untuk pengambilan sampel. Sesuai dengan metode pengambilan sampel tersebut, perusahaan yang menjadi sampel dalam penelitian adalah sebanyak 68 perusahaan yang dirinci dalam jumlah sampel per tahun sebagai berikut:
Tabel 4.1 Spesifikasi sampel Spesifikasi Sampel
Jumlah
1. Perusahaan manufaktur yang listing di BEI tahun 2009 dan mempunyai laporan keuangan tahunan yang lengkap dan disampaikan dalam ICMD 2. Perusahaan yang tidak memenuhi syarat struktur kepemilikan 3. Perusahaan yang dapat dijadikan sampel penelitian
147
(131) 16
Total sampel penelitian tahun 2006-2009 (16x4)
68
Pengujian Hipotesis Uji Simultan Tabel 4.2 Uji Simultan (F test) ANOVAb Sum of Model 1
Squares
df
Mean Square
Regression
36.272
7
5.182
Residual
65.367
60
1.089
101.638
67
Total
F 4.756
a. Predictors: (Constant), LnLiqLog, LnOwnMan, LnBdInd, OwnFamily, LnOwnFrg, AuditQuality, LnBdSize b. Dependent Variable: LnTobinsQ
Sumber: Output SPSS 17
Sig. .000a
Berdasarkan tabel diatas, nilai F hitung dari model regresi adalah 4,756 dengan nilai probabilitas sebesar 0,000 yang lebih kecil dari 0,05. Hal ini berarti bahwa model regresi dapat digunakan dalam penelitian ini dimana penggunaan variabel ukuran dewan direksi, komisaris independen, kualitas audit, kepemilikan saham manajerial atau managerial ownership , kepemilikan saham asing atau foreign ownership, kepemilikan keluarga atau family ownership dan cash holdings dapat memberikan pengaruh yang signifikan terhadap nilai saham perusahaan Tobins Q.
Uji Signifikansi Parameter Individual (Uji Statistik t) Dari hasil pengujian terhadap asumsi klasik, diperoleh model regrsei tersebut telah memenuhi asumsi normalitas, multikolinieritas, autokorelasi, dan heteroskedastisitas. Pengujian hipotesis dilakukan dengan menguji model persamaan regresi secara parsial terhadap masing-masing variabel independen. Hasil pengujian model regresi secara parsial diperoleh sebagai berikut
Tabel 4.3 Model Penelitian Coefficientsa Standardize Unstandardized
d
Collinearity
Coefficients
Coefficients
Statistics Toleranc
Model 1
B
Std. Error
(Constant)
1.046
1.015
LnBdSize
.604
.527
LnBdInd
.378
AuditQuality
Beta
t
Sig.
e
VIF
1.031
.307
.174
1.145
.257
.466
2.145
.547
.075
.691
.492
.900
1.111
.809
.340
.313
2.378
.021
.619
1.616
LnOwnMan
-.221
.092
-.347
-2.392
.020
.510
1.962
LnOwnFrg
-.275
.214
-.154
-1.288
.203
.753
1.327
OwnFamily
-.804
.320
-.285
-2.509
.015
.832
1.202
LnLiqLog
-.028
.087
-.049
-.328
.744
.475
2.104
a. Dependent Variable: LnTobinsQ
Sumber: Output SPSS 17
Berdasarkan hasil tersebut maka dapat dijabarkan model persamaan regresi sebagai berikut : Tobins Q = 1,046 + 0,604 LnBdSize + 0,378 LnBdInd + 0,809 AuditQuality – 0,221 LnOwnMan – 0,275 LnOwnFrg – 0,804 LnOwnFamily – 0,028 LnLiqLog + e Model persamaan tersebut menunjukkan bahwa koefisien regresi positif dimiliki oleh variabel Board Size, Board Independence, dan Audit Quality, sedangkan
koefisien regresi negatif dimiliki oleh variabel Managerial Ownership, Foreign Ownership, Family Ownership dan LiqLog atau Cash. Pengujian secara parsial atau individual terhadap pengaruh masing-masing variabel diperoleh sebagai berikut : 1.
Variabel Corporate Governance
a.
Board Size Hipotesis 1a penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh positif dari
ukuran dewan direksi terhadap Tobins Q. Namun demikian, hasil pengujian hipotesis 1a mengenai pengaruh variabel ukuran dewan direksi atau board size terhadap Tobins Q menunjukkan nilai t hitung sebesar 1,145 dengan signifikansi sebesar 0,257 (p > 0,05). Dengan demikian Hipotesis 1a ditolak. b.
Komisaris Independen Hipotesis 1b penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh positif dari
komisaris independen terhadap kinerja perusahaan. Namun demikian, hasil pengujian hipotesis 1b mengenai pengaruh variabel komisaris independen terhadap Tobins Q menunjukkan nilai t hitung sebesar 0,691 dengan signifikansi sebesar 0,492 (p > 0,05). Hal ini berarti bahwa komisaris independen tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap kinerja perusahaan. Dengan demikian Hipotesis 1b ditolak. Dengan kata lain diperoleh bahwa keberadaan komisaris independen yang lebih besar tidak menunjang akan diperolehnya kinerja perusahaan yang lebih besar. c.
Kualitas Audit Hipotesis 1c penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh positif dari
kualitas audit terhadap kinerja perusahaan. Pengujian hipotesis 1c mengenai pengaruh variabel kualitas audit terhadap kinerja perusahaan menunjukkan nilai t hitung sebesar 2,378 dengan signifikansi sebesar 0,021 (p < 0,05). Hal ini berarti bahwa kualitas audit memiliki pengaruh positif dan signifikan terhadap Tobins Q. Dengan demikian Hipotesis 1c yang menyebutkan kualitas audit berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan dapat diterima.
2. Variabel Struktur Kepemilikan a.
Kepemilikan Manajerial Hipotesis 2a penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh positif dari
kepemilikan manajerial terhadap Tobins Q. Namun demikian hasil pengujian hipotesis 2a mengenai pengaruh variabel kepemilikan saham manajerial terhadap Tobins Q menunjukkan nilai t hitung sebesar -2,392 dengan signifikansi sebesar 0,020 (p < 0,05). Meskipun memiliki pengaruh yang signifikan namun arah pengaruh yang dihasilkan adalah negatif. Hal ini berarti bahwa kepemilikan saham manajerial memiliki pengaruh yang signifikan terhadap Tobins Q dengan arah negatif. Dengan demikian Hipotesis 2a ditolak. b.
Variabel Kepemilikan Asing Hipotesis 2b penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh positif dari
kepemilikan asing terhadap Tobins Q. Namun demikian hasil pengujian hipotesis 2c mengenai pengaruh variabel kepemilikan saham asing terhadap kinerja perusahaan Tobins Q menunjukkan nilai t hitung sebesar -1,288 dengan signifikansi sebesar 0,203 (p > 0,05). Hal ini berarti bahwa kepemilikan saham asing
memiliki pengaruh negatif
yang tidak signifikan terhadap kinerja
perusahaan. Dengan demikian Hipotesis 2b ditolak. c.
Kepemilikan Keluarga Hipotesis 2c penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh positif dari
kepemilikan keluarga terhadap Tobins Q. Namun demikian hasil pengujian hipotesis mengenai pengaruh variabel kepemilikan saham manajerial terhadap Tobins Q menunjukkan nilai t hitung sebesar -2,509 dengan signifikansi sebesar 0,015 (p < 0,05). Meskipun memiliki pengaruh yang signifikan namun arah penelitian yang dihasilkan adalah negatif. Hal ini berarti bahwa kepemilikan saham keluarga memiliki pengaruh yang signifikan terhadap Tobins Q dengan arah negatif. Dengan demikian Hipotesis 2c ditolak. 3.
Variabel Cash Holdings Hipotesis 3 penelitian ini menghipotesiskan adanya pengaruh negatif dari
cash holdings terhadap Tobins Q. Namun demikian hasil pengujian hipotesis mengenai pengaruh variabel cash holdings terhadap Tobins Q menunjukkan nilai t
hitung sebesar -0,328 dengan signifikansi sebesar 0,744 (p > 0,05). Hal ini berarti bahwa variabel cash holdings memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap Tobins Q dengan arah negatif. Dengan demikian Hipotesis 3 ditolak. Koefisien determinasi (R2) Dalam penelitian ini analisis koefisien determinasi dilakukan dengan tujuan untuk mengukur seberapa jauh kemampuan model dalam menerangkan variasi variabel independen. Variabel independen dalam penelitian ini yaitu Tobins Q. Tabel 4.4 Koefisien Determinasi Model Summaryb
Model
R
1
.597a
Adjusted R
Std. Error of
Durbin-
Square
the Estimate
Watson
R Square .357
.282
1.04376
2.121
a. Predictors: (Constant), LnLiqLog, LnOwnMan, LnBdInd, OwnFamily, LnOwnFrg, AuditQuality, LnBdSize b. Dependent Variable: LnTobinsQ Sumber: Output SPSS 17
Berdasarkan tabel di atas, nilai koefisien determinasi (Adjusted R Square) adalah 0,282. Hal ini berarti kemampuan variabel independen yaitu mekanisme corporate governance dalam menerangkan kinerja saham perusahaan adalah sebesar 28,2 %. Sedangkan sisanya yaitu 71,8 % dijelaskan oleh faktor-faktor lain selain variabel independen tersebut.
Pembahasan Pengaruh Corporate Governance terhadap Nilai Perusahaan Berdasarkan hasil penelitian diperoleh bahwa mekanisme corporate governance, struktur kepemilkan, dan cash holdings memiliki pengaruh terhadap nilai perusahaan. Hasil ini menjelaskan bahwa penerapan mekanisme corporate governance, struktur kepemilikan, dan cash holdings pada perusahaan manufaktur yang melakukan perdagangan sahamnya di BEI dapat mempengaruhi nilai saham perusahaan di pasar modal.
Pengaruh Ukuran Dewan Direksi terhadap Nilai Perusahaan Hasil pengujian pengaruh ukuran dewan direksi diperoleh tidak adanya pengaruh yang signifikan terhadap nilai perusahaan. Hal ini menunjukkan bahwa semakin banyak jumlah dewan direksi yang ada di dalam perusahaan tidak secara langsung memberikan perubahan kondisi yang lebih baik dalam kinerja perusahaan dan dengan begitu tidak secara langsung pula akan ikut meningkatkan nilai perusahaan. Hasil penelitian ini mendukung penelitian Suranta dan Machfoedz (2003) yang menyatakan adanya hubungan positif antara ukuran dewan direksi dengan nilai perusahaan dimana ukuran dewan direksi dikatakan dapat menjadi subtitut dari kepemilikan manajerial dan terlibat secara langsung di dalam mengatur dan melakukan fungsi kontrol di dalam perusahaan.
Pengaruh Proporsi Dewan Komisaris Independen terhadap Nilai Perusahaan Hasil pengujian pengaruh proporsi komisaris independen diperoleh tidak berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan. Hal ini menunjukkan bahwa keberadaan komisaris independen yang lebih banyak dalam jajaran komisaris independen tidak secara langsung memberikan kondisi yang lebih baik dari saham perusahaan. Menurut teori keagenan, semakin besar jumlah komisaris independen pada dewan komisaris, maka semakin baik mereka bisa memenuhi peran mereka di dalam mengawasi dan mengontrol tindakan-tindakan para direktur eksekutif
(Jensen dan Meckling, 1976). Secara praktis karena di luar manajemen, komisaris independen akan memiliki lebih banyak kesempatan untuk mengontrol dan menghadapi eksekutif. Dengan demikian, dengan tidak diperolehnya hasil pengaruh positif signifikan dari pengujian pengaruh proporsi dewan komisaris independen terhadap nilai perusahaan mengimplikasikan bahwa keberadaan komisaris independen dalam jajaran keanggotaan dewan komisaris kurang dapat mengontrol perilaku manajemen dalam pengambilan keputusan yang tidak akan merugikan pemegang saham. Dengan demikian keberadaan komisaris independen kurang dapat memperkecil masalah asimetri infornasi yang terjadi dalam perusahaan. Hasil penelitian ini mendukung penelitian Rachmawati dan Triatmoko (2007) yang menemukan bahwa variabel proporsi komisaris independen tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Rachmawati dan Triatmoko (2007) menyatakan bahwa keberadaan komposisi komisaris independen yang tinggi bukan merupakan jaminan bahwa kinerja perusahaan akan semakin baik, sehingga pasar menganggap keberadaan komposisi komisaris independen bukan merupakan faktor yang dipertimbangkan investor dalam mengapresiasi nilai perusahaan. Ada kemungkinan dibentuknya dewan komisaris hanya untuk pemenuhan regulasi saja sehingga dalam pelaksanaan tugas pengawasan kurang efektif dan bukan merupakan jaminan bahwa kinerja perusahaan akan semakin baik.
Pengaruh Kualitas Audit terhadap Nilai Perusahaan Hasil pengujian pengaruh kualitas audit mendukung hipotesis penelitian yang berarti bahwa KAP big 4 yang mengaudit perusahaan maka memberikan nilai saham perusahaan yang semakin besar. Hasil ini menjelaskan bahwa auditor yang berkualitas nampaknya mampu mengubah penilaian investor terhadap laporan keuangan yang disajikan oleh manajemen. Hasil ini juga menjelaskan bahwa perusahaan yang diaudit oleh KAP big 4 dapat memberikan kepercayaan yang lebih besar kepada investor. Hal ini dikarenakan bahwa anggapan bahwa KAP big 4 cenderung lebih profesional dan memiliki SDM yang lebih akuntabel sehingga informasi yang diberikan dinilai
lebih dapat dipercaya, sehingga kepercayaan terhadap saham perusahaan akan lebih tinggi. Investor nampaknya berasumsi bahwa perusahaan yang diaudit oleh KAP big 4 akan melaporkan laporan keuangan yang lebih berkualitas sehingga kepercayaan investor terhadap laporan keuangan semakin besar. Hasil penelitian ini mendukung penelitian Herawaty (2006) serta Rachmawati dan Triatmoko (2007) yang manyebutkan adanya hubungan positif signifikan antara kualitas audit dan
nilai perusahaan. Herawaty menyatakan bahwa mekanisme fungsi
pengawasan dan kontrak yang bertujuan untuk mengatasi terjadinya konflik kepentingan antara agen dan prinsipal melalui audit atas laporan keuangan agar tingkat kepercayaan pihak eksternal perusahaan terhadap pertanggungjawaban semakin tinggi dapat dilakukan melalui penggunaan jasa pihak ketiga (auditor) yang berasal dari KAP yang berkualitas.
Pengaruh Struktur Kepemilikan terhadap Nilai Perusahaan Pengaruh Kepemilikan Manajerial terhadap Nilai Perusahaan Hasil pengujian pengaruh kepemilikan manajerial mendukung hipotesis penelitian yang berarti bahwa semakin besar kepemilikan saham oleh manajerial maka memberikan perubahan kinerja saham perusahaan. Hasil pengujian terhadap kepemilikan saham oleh manajer dalam penelitian ini jusru menunjukkan berpengaruh negatif signifikan terhadap kinerja. Hasil ini menjelaskan bahwa kebeadaan manajerial sebagai pemegang saham justru memberikan reaksi negatif investor. Namun demikian hasil penelitian ini justru memberikan hasil yang berlawanan. Hal ini nampaknya juga masih terkait dengan perspektif teori keagenan, dimana agen (manajer) yang risk adverse dan yang cenderung mementingkan dirinya sendiri akan mengalokasikan resources (berinvestasi) yang tidak meningkatkan kinerja saham perusahaan (Siallagan dan Machfoedz, 2006). Peran ganda manajerial pemilik perusahaan dan pengelola perusahaan nampaknya justru memberikan keleluasaan yang lebih besar pada manajer untuk melakukan beberapa hal yang kurang menguntungkan investor eksternal. Hal ini
terjadi karena manajer pengelola perusahaan dan pemilik perusahaan dinilai kurang mewakili keinginan pemegang saham non manajerial, sehingga kinerja perusahaan yang diukur dengan kinerja saham masih kurang. Hasil penelitian ini juga mendukung penelitian yang dilakukan oleh Herawaty (2006) serta Suranta dan Machfoedz (2003) , yang menyebutkan terjadi pengaruh negatif
dan signifikan antara kepemilikan manajerial dan nilai
perusahaan. Dalam penelitian Herawaty (2006) disebutkan alasan terjadinya pengaruh negatif signifikan dari kepemilikan manajerial terhadap nilai perusahaan adalah dikarenakan belum banyak manajemen perusahaan di Indonesia (khususnya dalam sampel penelitian) memiliki saham perusahaan yang dikelolannya dengan jumlah yang signifikan. Begitu juga dengan Isshaq, dkk (2009) yang menyatakan bahwa secara tidak langsung investor akan mengabaikan saham di perusahaan dengan kepemilikan insiders.
Pengaruh Kepemilikan Asing terhadap Nilai Perusahaan Hasil pengujian terhadap kepemilikan saham asing dalam penelitian ini justru menunjukkan berpengaruh negatif signifikan terhadap kinerja. Hasil ini menjelaskan bahwa keberadaan asing sebagai pemegang saham justru memberikan reaksi negatif investor. Namun demikian hasil penelitian ini memberikan prediksi yang berlawanan, dimana perusahaan yang memiliki kepemilikan saham oleh asing justru memiliki kinerja saham yang lebih rendah. Hal ini memberikan kesan bahwa kualitas kepemilikan saham asing dalam suatu perusahaan justru dapat memberikan dilema bagi beberapa perusahaan. Dalam hal ini investor asing nampaknya justru tidak mampu membawa perusahaan-perusahaan pada kondisi yang lebih baik. Tidak adanya pengaruh yang besar dari kepemilikan asing terhadap nilai saham perusahaan nampaknya dapat ditarik dari banyaknya investor asing yang justru berinvestasi pada perusahaan-perusahaan yang kurang besar. Selain itu nampak bahwa keberadaan investor asing di pasar modal kadang dinilai mengkhawatirkan ada kekhawatiran jika investor asing akan menarik dana mereka dengan mudah.
Pengaruh Kepemilikan Keluarga terhadap Nilai Perusahaan Hasil pengujian pengaruh kepemilikan keluarga justru menunjukkan pengaruh negatif dan signifikan terhadap nilai perusahaan. Hal ini menunjukkan bahwa adanya kepemilikan saham yang dikuasai oleh pihak keluarga akan memberikan reaksi negatif dari para investor. Hal ini dikarenakan keterlibatan keluarga dalam perusahaan cenderung akan menggantikan fungsi kontrol dari dewan dan pemegang saham lainnya. Hasil penelitian ini mendukung hasil penelitian dari Giovannini (2009) yang menyebutkan bahwa kinerja saham pada perusahaan yang mempunyai kepemilikan keluarga mutunya akan menjadi lebih rendah. Hal tersebut dikarenakan hanya dengan adanya keterlibatan keluarga di dalam perusahaan, maka mereka akan mempunyai power (kekuatan) lebih di dalam perusahaan tersebut. Dalam penelitian tersebut disebutkan bahwa semakin sedikit keterlibatan keluarga di dalam perusahaan, baik pemegang saham maupun keterlibatan lainnya, maka dewan akan semakin banyak terdiri dari kalangan outsiders. Begitu juga dengan Shleifer dan Vishny (1997) yang menyatakan bahwa perusahaan keluarga cenderung menempatkan anggota keluarga dalam posisi manajerial sehingga menghalangi orang-orang yang lebih berpotensi dan mempunyai kemampuan untuk masuk ke dalam posisi tersebut. Penelitian ini juga mendukung penelitian Amit dan Villalonga (2004) yang menemukan hubungan negatif antara kepemilikan keluarga dengan nilai perusahaan.
Pengaruh Cash Holdings terhadap Nilai Perusahaan Berdasarkan hasil perhitungan statistik dapat disimpulkan bahwa pengujian hipotesis mengenai pengaruh variabel cash holdings terhadap nilai perusahaan menunjukkan pengaruh negatif namun tidak signifikan. Hal ini berarti semakin sedikit kepemilikan kas di dalam perusahaan secara tidak langsung akan meningkatkan nilai perusahaan. Hasil penelitian ini mendukung penelitian yang dilakukan oleh Isshaq, dkk (2009) yang menyatakan bahwa semakin banyak tambahan kas yang dimiliki
perusahaan akan semakin meningkatkan potensi penyalahgunaan kas yang dilakukan oleh manajemen. Wai-Lee dan Faw-Lee (2006) dalam penelitiannya menemukan nilai perusahaan akan dikurangi oleh para investor dikarenakan mereka mempertimbangkan bahwa perusahaan dengan jumlah kas yang banyak atau berlebih, manajemennya akan cenderung lebih leluasa untuk menghamburkan sumber daya perusahaan pada proyek-proyek yang bersifat merusak nilai. Hal tersebut akan lebih didukung dengan proporsi direksi eksternal yang rendah dan ukuran dewan yang lebih besar. Hal tersebut juga didukung oleh penelitian Harford (2006) investasi dari kas yang dilakukan oleh manajemen yang lemah akan mengurangi profitabilitas perusahaan sehingga akan berpengaruh pada harga saham perusahaan.
V. PENUTUP
Kesimpulan 1. Hipotesis penelitian yang menyatakan bahwa ukuran dewan direksi berpengaruh positif terhadap Tobins Q ditolak.. Hasil penelitian ini mendapatkan bahwa ukuran dewan direksi diperoleh tidak berpengaruh signifikan terhadap kinerja perusahaan. Jumlah dewan direksi perusahaan diperoleh tidak dapat mempengaruhi nilai saham perusahaan. 2. Hipotesis penelitiaan yang menyatakan bahwa proporsi komisaris independen berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan ditolak. Hasil penelitian ini mendapatkan bahwa proporsi komisaris independen diperoleh tidak berpengaruh signifikan terhadap kinerja perusahaan. Proporsi komisaris independen dalam jajaran dewan komisaris perusahaan diperoleh tidak dapat mempengaruhi nilai saham perusahaan. 3. Hipotesis penelitiaan yang menyatakan bahwa kualitas audit berpengaruh positif terhadap kinerja perushaan diterima. Kualitas audit diperoleh berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan. Perusahaan yang diaudit oleh KAP big 4 memiliki nilai saham perusahaan yang lebih tinggi.
4. Hipotesis penelitian yang menyatakan bahwa struktur manajerial
berpengaruh
positif
terhadap
nilai
kepemilikan
perusahaan
ditolak.
Kepemilikan saham manajerial dalam penelitian ini diperoleh berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kinerja perusahaan. Perusahaan dengan kepemilikan saham manajerial yang lebih besar cenderung memiliki nilai perusahaan yang lebih rendah. 5. Hipotesis penelitian yang menyatakan bahwa struktur kepemilikan asing berpengaruh positif terhadap nilai perushaan ditolak. Kepemilikan asing dalam penelitian ini diperoleh tidak berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan. Perusahaan dengan kepemilikan saham asing yang lebih besar tidak memiliki nilai saham perusahaan yang lebih baik. 6. Hipotesis penelitian yang menyatakan bahwa struktur kepemilikan keluarga berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan ditolak. Jumlah kepemilikan saham keluarga dalam penelitian ini diperoleh berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kinerja perusahaan. Perusahaan dengan kepemilikan saham keluarga yang lebih besar cenderung memiliki kinerja saham perusahaan yang lebih kecil. 7. Hipotesis penelitian yang menyatakan bahwa cash holdings berpengaruh negatif terhadap nilai perusahaan ditolak. Cash holdings dalam penelitian ini ditemukan tidak
berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan.
Perusahaan yang memiliki kas yang lebih kecil tidak memiliki nilai perusahaan yang lebih baik. 8. Hasil pengujian hipotesis secara simultan (Uji F), memperlihatkan nilai F sebesar 3,559 dengan tingkat signifikansi sebesar 0,001 maka model regresi dapat digunakan untuk memprediksi nilai perusahaan atau dapat dikatakan bahwa variabel ukuran dewan direksi (board size), proporsi dewan komisaris independen
(board
independence),
kualitas
auditor
(audit
quality),
kepemilikan manajerial (managerial ownership), kepemilikan asing (foreign ownership), kepemilikan keluarga (family ownership), dan cash holdings mempunyai pengaruh terhadap nilai perusahaan.
9. Hasil uji koefisien determinasi, besarnya nilai adjusted R2 diperoleh sebesar 0,282. Hal ini berarti bahwa hanya 28,2% variasi variabel dependen yaitu Tobins Q (nilai perusahaan) dapat dijelaskan oleh variasi kesembilan variabel independen yaitu ukuran dewan direksi (board size), proporsi dewan komisaris independen (board independence), kualitas auditor (audit quality), kepemilikan manajerial (managerial ownership), kepemilikan asing (foreign ownership), kepemilikan keluarga (family ownership), dan cash holdings sedangkan sisanya sebesar 71,8% dipengaruhi oleh faktor lainnya yang tidak dimasukkan dalam model regresi.
Keterbatasan Berikut ini beberapa keterbatasan penelitian yang nantinya dapat dijadikan pertimbangan dalam melakukan penelitian selanjutntya: 1.
Variabel independen dalam penelitian ini hanya mampu menjelaskan sebesar 28,2% atas variabel dependen yaitu nilai perusahaan.
2.
Penelitian ini menggunakan tahun pengamatan dari tahun 2006-2009, dan hanya terbatas pada perusahaan manufaktur saja. Hal itu dikarenakan jumlah perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia yang memenuhi nilai variabel kepemilikan manajerial, asing, dan keluarga untuk dijadikan sampel jumlahnya sedikit yaitu hanya sebanyak 68 perusahaan.
3.
Dalam rentang waktu penelitian yaitu pada tahun 2006-2009 terjadi krisis keuangan yaitu pada tahun 2008.
Saran Dengan mempertimbangkan hasil analisis, kesimpulan dan keterbatasan yang telah dikemukakan di atas, maka penelitian ini memberikan saran untuk penelitian berikutnya : 1. Dengan diperolehnya pengaruh negatif kepemilikan manajerial terhadap kinerja perusahaan, maka hal ini menunjukkan masih adanya kondisi yang memperbesar masalah keagenan akibat adanya kepemilikan saham manajerial.
Untuk itu nampaknya evaluasi terhadap manajer yang memiliki saham harus dilakukan secara rutin olen investor outsiders. 2. Dengan diperolehnya pengaruh negatif kepemilikan saham asing terhadap kinerja perusahaan, maka hal ini memberikan peringatan kepada BAPPEPAM maupun BEI untuk memperhatikan dana asing yang masuk yang hanya berupa investasi jangka pendek yang terkadang justru membahayakan perusahaan khususnya jika terjadi krisis di negara asal investor asing tersebut. 3. Koefisien determinasi dalam penelitian ini diketahui menunjukkan nilai hanya sebesar 28,2% oleh karena itu penelitian yang akan datang diharapkan dapat menambah variabel-variabel pengukur lainnya.
DAFTAR PUSTAKA Villalonga, Belen dan Raphael Amit. 2004. “How Do Family Ownership, Control, and Management Affect Firm Value?”. www.ssrn.com Barontini, Roberto dan Lorenzo Caprio. 2005. “The Effect of Family Control on Firm Value and Performance Evidence from Continental Europe”. Finance Working Paper, No.88/2005. www.ssrn.com Bokpin, Godfred A. dan Zangina Isshaq. 2009. “Corporate Governance, Disclosure and Foreign Share Ownership on the Ghana Stock Exchange”. Managerial Auditing Journal, Vol. 24, No. 7, pp. 688-703. www.emeraldinsight.com/0286-6902.htm Brigham, Eugene F. dan Joel F, Houston. 2001. Fundamentals of Financial Management. 9 ed. Orlando, Florida: Harcourt Inc. Djalil,
Sofyan. 2000. Good Corporate Governance. http://www.linkpdf.com/download/2-dl/bab-i-buku-good-corporategovernance-.pdf, diakses 6 Januari 2011
Forum for Corporate Governance in Indonesia (FCGI). 2002. “Peranan Dewan Komisaris dan Komite Audit dalam Pelaksanaan Corporate Governance (Tata Kelola Perusahaan)”. Seri Tata Kelola Perusahaan (Corporate Governance) Jilid II. www.google.com
Ghozali, Imam. 2005. Analisis Multivariate dengan Program SPSS. ed. 1. Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro Giovannini, Renato. 2009. “Corporate Governance, Family Ownership and Performance”. Springer Science and Business Media, LCC Harford, Jarrad., Sattar A. Mansi, dan William F. Maxwell. 2006. “Corporate Governance and Firm Cash Holdings”. www.ssrn.com Hastuti, Theresia Dwi. 2005. “Hubungan antara Good Corporate Governance dan Struktur Kepemilikan dengan Kinerja Keuangan”. Simposium Nasional Akuntansi VIII, Solo Herawaty, Vinola. 2008. “Peran Praktek Corporate Governance sebagai Moderating Variable dari Pengaruh Earnings Management terhadap Nilai Perusahaan”. Jurnal Akuntansi dan Keuangan, Vol. 10, No. 2, pp. 97-108 Isshaq, Zangina., Godfred A. Bopkin, dan Joseph Mensah Omunah. 2009. “Corporate Governance, Ownership Structure, Cash Holdings, and Firm Value on the Ghana Stock Exchange.” The Journal of Risk Finance, Vol. 10 No. 5,pp. 488-499. www.emeraldinsight.com/1526-5943.htm Jensen, Michael C. dan William H. Meckling. 1976. “Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure”. Journal of Financial Economics, Vol. 3, No. 4, pp. 305-360. www.ssrn.com Nugraha, Wawan Setya. 2009. “Analisis Pengaruh Mekanisme Corporate Governance dan Penggunaan Variabel Pengurang Masalah Agensi terhadap Nilai Perusahaan (Studi pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2005-2007)”. Skripsi Tidak Dipublikasikan, Fakultas Ekonomi, Universitas Diponegoro Nur’aeni, Dini. 2010. “Pengaruh Struktur Kepemilikan Saham terhadap Kinerja Perusahaan (Studi Kasus pada Perusahaan Manufaktur yang Listing di Bursa Efek Indonesia)”. Skripsi Tidak Dipublikasikan, Fakultas Ekonomi, Universitas Diponegoro Rosdini, Dini. 2009. “Pengaruh Free Cash Flow terhadap Dividend Payout Ratio". Working Paper In Accounting and Finance. www.wp-acc.com
Shleifer, Andrei dan Robert W. Vishny. 1997. “A survey of corporate governance”. Journal of Finance, 52(2), 737–777. www.ssrn.com Siallagan, Hamonangan dan Mas’ud Machfoedz. 2006. “Mekanisme Corporate Governance, Kualitas Laba dan Nilai Perusahaan”. Simposium Nasional Akuntansi IX, Padang Siregar, Sylvia Veronica N. P. dan Siddharta Utama. 2005. “Pengaruh Struktur Kepemilikan, Ukuran Perusahaan, dan Praktek Corporate Governance terhadap Pengelolaan Laba (Earnings Management)”. Simposium Nasional Akuntansi VIII, Solo Suranta, Eddy dan Mas’ud Machfoedz. 2003. “Analisis Struktur Kepemilikan, Nilai Perusahaan, Investasi dan Ukuran Dewan Direksi”. Simposium Nasional Akuntansi VI, Surabaya Susanti, Rika. 2010. “Analisis Faktor-faktor yang Berpengaruh terhadap Nilai Perusahaan (Studi Kasus pada Perusahaan Go Public yang Listed Tahun 2005-2008)”. Skripsi Tidak Dipublikasikan, Fakultas Ekonomi, Universitas Diponegoro Undang-undang Republik Indonesia Nomor 25 Tahun 2007 tentang Penanaman Modal. 2007 Weygandt, Jerry J., Donald E. Kieso, Paul D. Kimmel. 2007. Accounting Principles (Pengantar Akuntansi). ed. 7. Jakarta: Salemba Empat
