5. Monetárně-politické aplikace. 5.1 Historická perspektiva Keynes vs. neoklasikové

5. Monetárně-politické aplikace 5.1 Historická perspektiva 5.1.1 Keynes vs. neoklasikové Již několik desetiletí, a zejména od počátku 90. let 20. století, je především ze strany post-keynesovsky orientovaných ekonomů kritizováno nekritické přijímání metodologického rámce logického času, resp. tradičně-rovnovážný přístup. Tento pohled v sobě zahrnuje koncepci „exogenně determinované přirozené míry,“ ať už se jedná o přirozenou míru nezaměstnanosti, přirozenou míru růstu produktu či přirozenou úrokovou míru. Dojde-li, tak v zásadě praví tradiční ekvilibristická metodologie, k vychýlení systému mimo rovnováhu v důsledku nějakého vnějšího dočasného šoku, všechny proměnné se nakonec po čase vrátí na své přirozené míry, kteréžto nemohou být žádným takovým šokem ovlivněny, protože jsou determinovány zcela nezávisle. Post-keynesovsky orientovaní ekonomové však razí poněkud jiný přístup, který je obvykle nazýván historické pojetí času, path dependence, hystereze atp. Základní společnou ideou tohoto alternativního přístupu je reálná endogenita údajně exogenně determinovaných „přirozených“ měr, ať už jde o míru nezaměstnanosti, úrokovou míru či míru růstu atp. Obecně lze vyjádřit příčinu endogenity těchto „přirozených“ měr jako funkční závislost těchto přirozených hodnot na aktuálních hodnotách těchto proměnných v předchozích obdobích. Např. přirozená míra růstu gn v čase t může být traktována jako funkčně závislá na rozdílu mezi aktuální hodnotou míry růstu a přirozenou hodnotou míry růstu v předchozím období, takže kupříkladu gn(t) = Φ [g(t) - gn(t-1)]. Hodnota gn pak evidentně nemůže být v čase konstantní, nýbrž vyvíjí se v závislosti na svých vlastních minulých hodnotách. Jedním z úhelných kamenů současného, především monetárně-teoretického a monetárně-politického mainstreamu - označovaného nejčastěji jako Nový konsensus v monetární politice (NC) či Nový konsensus v makroekonomii případně Nová neoklasická syntéza (NNS) - však je právě předpoklad existence přirozených, resp. dlouhodobých (či trendových) hodnot klíčových proměnných jakou jsou míra nezaměstnanosti či míra využívání kapacit, úroková míra nebo míra hospodářského růstu, jejichž hodnoty se centrální banky relativně velmi sofistikovanými postupy snaží odhadovat. Je tedy celkem evidentní, že opuštění tohoto stěžejního předpokladu by znamenalo poměrně velký posun v dosavadní monetární teorii, především v té její části, která tvoří ideový základ modelů rozhodování centrální banky. Do jaké míry implementace tohoto alternativního přístupu akcentujícího historický, spíše než logický čas, a zdůrazňujícího endogenní povahu dosud údajně exogenně determinovaných trendových hodnot, znamená naprosté opuštění paradigmatu nového konsensu, a do jaké míry by šlo naopak nový konsensus rozšířit o tyto nové prvky a jádro tohoto paradigmatu tak zachovat, je předmětem sporů a diskusí mezi samotnými postkeynesovci. Do značné míry totiž odpověď na tuto otázku závisí mimo jiné i na tom, jak zásadní reformulace by stávající paradigma měla zasáhnout. Konceptů path dependence je totiž celá řada a různé modely nelze v zásadě diskrečně rozdělit podle kritéria „model logického času“ vs. „model historického času“. Mnohem spíše jde o celou škálu modelů, které se myšlence historického času přibližující více nebo méně. Čím věrnější by případný model rozhodování centrální banky byl konceptu historického času, tím větší by byl pochopitelně odklon tohoto modelu od stávajícího, v zásadě staticky-deterministického modelu logického času Nového konsensu.

Model Nového konsensu je zprvu obvykle vykládán v nejjednodušší možné verzi, jako třírovnicový NC sestávající z rovnice křivky IS, rovnice Philipsovy křivky (PC) (reprezentující v modelu trh práce) a z rovnice reakční funkce (RF) centrální banky (reprezentující v modelu měnovou politiku, resp. „trh peněz“), a která model uzavírá. Nicméně v řadě publikací je NC model analyzován i ve své rozšířené podobě, zahrnující vliv očekávání a uvažující i vývoj měnových kurzů (např. Arestis; Sawyer, 2008; Arestis, 2009). Následující verze modelu je převzata z Lavoie, 2008. IS

u = a - b.f

PC

ΔΠ = γ(u - un) + ε

RF

f = f0 + α(Π - ΠT)

Symbol „u“ nepředstavuje míru nezaměstnanosti, nýbrž míru využívání kapacit, „a“ představuje autonomní výdajovou složku (vládní výdaje, autonomní spotřeba a autonomní investice), „f“ je reálná úroková míra. Π je míra inflace, jejíž změna závisí na odchylce míry využívání kapacit od její přirozené hodnoty un (poptávková inflace) a na exogenním nabídkovém šoku ε (nabídková inflace). Centrální banka determinuje reálnou úrokovou míru f na základě odchylky aktuální míry inflace od inflačního cíle ΠT a na základě svého odhadu f0 přirozené úrokové míry fn. Na tomto modelu jsou patrná jak původní Keynesova východiska, tak implementace tradičního neoklasického postoje. Keynes ve Všeobecné teorii postuloval dvě zásadní teze: 1) trh kapitálu je v krátkém období uváděn do rovnováhy změnou produktu, 2) úroková míra je ryze monetární jev - tj. vzniká na trhu peněz, nikoli na trhu kapitálu (!). Z hlediska monetární politiky je druhá uvedená teze naprosto zásadní. Keynes totiž chápe úrok jako odměnu za vzdání se likvidity. Likvidita je vlastností aktiva spočívající v tom, že toto aktivum lze za všech okolností použít k vypořádání závazků. Držba likvidity je „jistotou v nejistém světě“: „Držení méně likvidních aktiv je totiž spojeno s riziky a náklady, které jsou spjaty s převodem na jinou formu majetku.“ (Holman, p. 365). Držím-li například dluhopisy a rozhodnu se namísto toho pro držbu akcí, musím najít někoho, kdo chce prodat akcie a zároveň poptává dluhopisy. Držím-li naproti tomu peníze a rozhodnu se pro držbu akcií, stačí najít někoho, kdo prodává akcie, neboť peníze bude takový subjekt poptávat zcela určitě. Davidson (1991, p. 137) však poznamenává, že existence peněz se stává zásadním problémem pro zastánce teorie racionálních očekávání a efektivních trhů, podle níž ceny veškerých aktiv v jakémkoli časovém okamžiku reflektují všechny veřejně dostupné i insider informace v reálném čase, tudíž se ceny veškerých aktiv vyvíjejí podle principu náhodné procházky a v dlouhém období je tedy cena každého aktiva determinována pouze reálnými faktory, jejichž budoucí vývoj je pochopitelně ve stochastickém smyslu známý. V ergodickém světě, v němž je budoucnost ve stochastickém smyslu známá, jsou výnosnost každé investice, stejně jako riziko selhání smluvního partnera, v pravděpodobnostním smyslu známé, a tudíž je každá předvídatelná eventualita již vzata v úvahu při uzavírání kontraktu či podnikání investice. Držba jakéhokoli aktiva je sice spjata s riziky a náklady, ale tato rizika a náklady lze vyčíslit. Zítřek nemůže přinést žádné nové informace, které by se mohly ukázat jako lukrativní. Všechny nové informace se na trzích projevují v reálném čase, a nikdo na nich tudíž nemůže vydělat, protože nikdo nemá výhodu prvního tahu. Ve světě, kde zítřek nemůže přinést žádné informace, které by se mohly stát zdrojem nadprůměrného výnosu (který přesahuje úroveň výnosu danou čistou mezní výnosností kapitálu, jež je determinována technologicky), není důvod jakékoli rozhodnutí odkládat, protože v jistém smyslu je každý den stejný. Smysl peněz však spočívá právě v tom, že nám umožňují odložit rozhodnutí na pozdější dobu (Davidson, 1982-1983, p. 190). Peníze tedy mají smysl pouze ve světě, v němž

budoucnost je fundamentálně nejistá a držba likvidního aktiva se stává ostrovem jistoty v oceánu nejistoty. Ve světě, v němž lze kalkulovat veškeré riziko, se pohledávky a závazky mohou vzájemně započítávat a držba peněžních zůstatků se stává zbytečnou. Naproti tomu ve světě nejistoty, v němž neexistují peníze, lze držet pouze méně likvidní aktiva, což je však spojeno s nekalkulovatelným rizikem (nejistotou), jelikož převod na jinou formu majetku (například investice do továrny) vyžaduje, abych našel poptávku pro svou nabídku při predikovatelné ceně - avšak tuto službu může zajistit pouze orderly finanční trh, tj. finanční trh, na němž nedochází k žádným diskontinuitám ve vývoji ceny aktiva vlivem náhlého převisu nabídky či poptávky. Orderliness finančního trhu zajišťuje tvůrce trhu (market maker), jenž vzniku diskontinuity vždy zabrání svým vstupem na trh na příslušné straně. Tím je každému držiteli aktiva garantováno, že kdykoli může vstoupit na tento trh a své aktivu zlikvidovat (odtud název likvidita) za cenu více či méně blízkou té, která panovala, když se večer ještě díval na burzovní zpravodajství. Existenci orderliness jakéhokoli finančního trhu však nelze zajistit bez existence likvidního aktiva, tedy peněz. Podívejme se nyní na tyto dvě teze blíže. 5.1.2 Keynesovská genealogie V modelu, který reflektuje výše zmíněné Keynesovy postuláty, tedy úroková míra vzniká na trhu peněz, jehož uspořádání determinuje tvar křivky LM, a negativní vliv úrokové míry na mezní sklon ke spotřebě, a jeho prostřednictvím na produkt, se promítá do negativního sklonu křivky IS. Podél křivky IS je trh kapitálu (a zboží a služeb) v rovnováze, podél křivky LM je v rovnováze trh peněz. V průniku křivek IS a LM je v rovnováze jak trh peněz, tak trh kapitálu. Je zřejmé, že v tomto modelu zcela absentuje pojem „přirozené úrokové míry“, která v neoklasické ekonomii vzniká na trhu kapitálu a její rovnost s peněžní (bankovní, reálnou) úrokovou mírou je pouze podmínka rovnováhy, nikoli identita. Z třírovnicového modelu NC je zřejmé, že jde o kompilát „ryzího“ Keynesovství (v němž úroková míra vzniká na trhu peněz a trh kapitálu je v krátkém období uváděn do rovnováhy změnou produktu) a neoklasiky (která odlišuje peněžní úrokovou míru od úrokové míry vznikající na trhu kapitálu). Odhad (bezprostředně nepozorovatelné) přirozené úrokové míry (vznikající na trhu kapitálu) vystupuje v reakční funkci centrální banky jako f0. Za neoklasiky můžeme v tomto smyslu označit i Eugena von Böhm-Bawerka a Knuta Wicksella, třebaže formálně první bývá řazen do starší Rakouské školy a druhý do Stockholmské školy, nicméně povahou svých teoretických závěrů zapadají do neoklasického paradigmatu. Návrat k neoklasickým postulátům ze strany neo-Keynesovců (angl. Keynesians) (R. Hicks, A. Hansen, F. Modigliani) při současné snaze o zachování Keynesových teoretických inovací (závislost úspor na důchodu, spekulační motiv poptávky po penězích, teorie preference likvidity) vedl k oné poněkud obskurní Neoklasické syntéze (NS), kterou většina postKeynesovců považuje za jednoznačný odklon od Keynese směrem k neoklasice, s pouhými kosmetickými „keynesovskými“ prvky. Od 80. let se pak formuje proud ekonomického myšlení, který se snaží navrátit keynesovství na pozici mainstreamu dobudováním jeho absentujících solidních mikroekonomických základů. Jde o tzv. Nové Keynesovce (angl. New Keynesians), vnitře dosti heterogenní směr, z nichž jeden je zvláště důležitý právě v oblasti monetární teorie a politiky - jde o jakousi renesanci keynesovství, ovšem (jak tvrdí postKeynesovci) na stále jedněch a týchž neoklasických principech tradiční rovnováhy a přirozené míry, jako jeho neo-Keynesovský předchůdce: absorbcí monetaristických teoretických fundamentů (dlouhodobá vertikální a krátkodobá klesající PC, přirozená míra nezaměstnanosti) do neo-Keynesovského rámce (Holman, p. 393) a reflexe endogenity peněžní nabídky jakožto reálného stavu v měnové politice vzniklá Neoklasická syntéza č. 2

neboli Nová neoklasická syntéza (NNS) neboli Nový konsensus (NC), mezi jehož nejznámější proponenty patří např. J. B. Taylor, B. Bernanke, F. S. Mishkin či A. S. Blinder, a který se stal teoretickým základem politiky cílování inflace, stavící na všech zmíněných stavebních kamenech syntézy: neoklasická-monetaristická přirozená míra nezaměstnanosti a vertikální dlouhodobá PC, neoklasická-Wicksellovská distinkce peněžní a přirozené úrokové míry, novo-/post-Keynesovská koncepce endogenity peněžní nabídky a exogenity peněžní úrokové míry. Vzhledem k výrazným styčným bodů post-Keynesovské monetární teorie s NC (endogenita peněžní nabídky, exogenita peněžní úrokové míry, endogenita měnové báze) je nemalá část odborného diskursu zaměřená právě na srovnání těchto dvou směrů, avšak závěry nejsou mezi jednotlivými autory zcela jednoznačné. Setterfield (2005b) zkoumá, do jaké míry je koncept cílování inflace slučitelný s post-Keynesovstvím, a argumentuje, že jakkoli je možné formálně cílování inflace do post-Keynesovských monetárních modelů zabudovat, zůstává nicméně pro post-Keynesovce problémem legitimita cílování inflace samotného. Toto stanovisko nepřímo podporuje i Lavoie (2006), když postuluje dlouhodobý trade-off mezi mírou inflace a hospodářským růstem, jenž implikuje dlouhodobou klesající Philipsovu křivku, neboli vlastně návrat k původní myšlence Albana Philipse. Lavoie (2006; 2008) a Kriesler a Lavoie (2005; 2007) zastávají postoj, že rámec NC může být v zásadě zachován, dojde-li k implementaci příslušných post-Keynesovských prvků, zajišťujících pathdependence dlouhodobě-rovnovážné hodnoty, irreverzibilitu a/či endogenizaci parametrů. Arestis a Sawyer (2013) zase zdůrazňují roli důchodové redistribuční politiky jakožto nástroje řízení inflace, a tento nástroj lze pochopitelně těžko zabudovat do rámci NC modelu, jehož středobodem je reakční funkce centrální banky, která celý model uzavírá. Brancaccio a Fontana (2013) navrhují pro změnu nahradit Taylorovo pravidlo v reakční funkci centrální banky „pravidlem solventnosti“, „podle nějž je primárním cílem centrálního bankéře přizpůsobovat úrokové míry na základě solvence firem a, případně, zaměstnanců.“ (p. 31). Nacházejí se tedy ve sporu o (ne)slučitelnost NC rámce s post-Keynesovskou monetární ekonomií na straně zastánců možné úpravy NC rámce o post-Keynesovské prvky, kam patří i Lavoie a Kriesler, oproti proponentům zásadní neslučitelnosti, mezi něž můžeme řadit Arestise, Sawyera či Setterfielda. V českém prostředí se srovnání NC s PK ekonomií věnuje např. Korda (2010), jehož závěrem je, že přes určité styčné body mezi oběma směry (endogenita peněžní nabídky a měnové báze, exogenita úrokové míry) rozhodně nelze říct, že by PK ekonomie tvořila teoretický základ Nového konsensu a navíc mezi oběma směry jsou natolik fundamentální rozdíly (postoj k dlouhodobé neutralitě peněz, existence přirozené úrokové míry a koncept dlouhodobé rovnováhy, citlivost agregátní poptávky na úrokovou míru, povaha inflace, tvar dlouhodobé a krátkodobé PC ad.), „že je vhodnější oba přístupy označit za celkově odlišné a shodné pouze v [uvedených třech bodech].“ (Korda, p. 102).

Obrázek 1. Genealogie některých ekonomických škol (zdroj: vlastní)

5.3 Post-Keynesovské úpravy třírovnicového NC modelu 5.3.1 Chybějící rovnice NC a Lavoiesův model PKA Lavoie navíc argumentuje, že model Nového konsensu stojí na tacitním předpokladu, jejž sám označuje jako „skrytá rovnice Nového konsensu“ (Lavoie, 2006, pp. 176-177). Doposud nebyl totiž vznesen dotaz, jak je vlastně stanovován inflační cíl. Je ΠT determinován exogenně, či endogenně? Záleží na hodnotě inflačního cíle, nebo tato hodnota nemá na stabilitu a existenci rovnováhy systému žádný vliv? Lavoie vznáší sugestivní dotaz, proč se vlastně centrální banky zabývají inflací, je-li monetární politika v dlouhém období neutrální, a ukazuje, že jakkoli hodnota inflačního cíle je z pohledu samotného modelu exogenní proměnná, při volbě této hodnoty se ve skutečnosti stoupenci Nového konsensu řídí nevyřčeným pravidlem, jakousi chybějící 4. rovnicí: gn = gn0 - μ│Π│,

kde

μ = 0 pro μ > 0 pro

λ>Π≥0 (Π > λ) U (Π < 0),

neboli přirozená míra růstu gn je při nulové či nízké pozitivní inflaci (menší než λ) determinována technologicky a přesná míra inflace na ni nemá vliv. Je-li však míra inflace vyšší než λ nebo nastane-li deflace, potom míra změny cenové hladiny Π negativně ovlivňuje

přirozenou míru růstu. Z toho vyplývá, že pro nízké míry inflace je zcela irelevantní, jakou přesnou hodnotu inflačního cíle centrální banka stanoví, ale zároveň to znamená, že dlouhodobá agregátní nabídka (resp. dlouhodobá Philipsova křivka) je vertikální pouze pro nízké míry pozitivní inflace (!): „Další způsob, jak to vyjádřit, je říct, že peníze nejsou superneutrální.“ (Lavoie, 2006, p. 176). Dynamická agregátní nabídka (křivka v prostoru Π, gn) je tedy podle Lavoiese zpětně zakřivená: (upraveno podle Lavoie, 2006, p. 177):

Obrázek 2. Dynamická agregatní nabídka podle chybějící rovnice NC (zdroj: autorova úprava podle Lavoie, 2006, p. 177)

Kořeny 4. rovnice leží už u Friedmana: „Navrhuje také pozitivně skloněnou dlouhodobou Philipsovu křivku, v zásadě [skrytou] rovnici [...] Nového konsensu, která říká, že vysoké míry inflace poškozují přirozenou míru růstu.“ (Lavoie, 2006, p. 177). Navzdory tacitní přítomnosti 4. rovnice se však tato explicitně v modelech Nového konsensu nevyskytuje, někde dokonce je činěn předpoklad ─ gn = gn neboli jednoznačně nabídková determinace přirozené míry růstu, tj. výslovné odmítnutí vlivu poptávky na přirozenou míru růstu. Potom je opravdu složité pochopit, proč se vůbec inflací zabývat. Lavoie naopak zastává post-Keynesovské stanovisko dlouhodobé non-neutrality peněz a dlouhodobého vlivu poptávky na produkční schopnosti ekonomiky. Navrhuje tedy upravit model Nového konsensu tak, aby reflektoval vliv poptávkových faktorů na přirozenou míru růstu (resp. přirozenou míru nezaměstnanosti či přirozenou míru využívání kapacit). Vzhledem k tomu, že poptávkové faktory ovlivňují dlouhodobou nabídku, zmiňuje i možnou vhodnost hovořit spíše o „efektivní nabídce“ než o „efektivní poptávce“ (Lavoie, 2006, p. 179). Svou navrhovanou úpravu NC modelu (Post-Keyenesian Amendment, PKA) vyjadřuje v rovnici dgn/dt = Φ(g - gn) + ε3, neboli path-dependce přirozené míry růstu. Ve zjednodušené podobě se tento upravený model objevuje i v Lavoie (2008): IS

Δg = -b.Δf

PC

ΔΠ = γ(g - gn) + ε

RF

Δf = α.ΔΠ

PKA Δgn = φ(g - gn) Na rozdíl od předchozích uváděných modelů zde Lavoie namísto míry využívání kapacit pracuje s mírou růstu, ale podstata modelu se tím nemění. K diskusi o optimální definici mezery výstupu (output gap) viz Kriesler; Lavoie (2007, pp. 393-395). Z rovnice IS a RF můžeme opět odvodit dynamickou AD: AD

Δg = - bα. ΔΠ,

v kombinaci s křivkou PC z ní následně odvodíme rovnici Δg = - bα γ(g - gn) + ε, která spolu s PKA tvoří systém dvou diferenčních rovnic od dvou neznámých g a gn. Výpočtem determinantu a stopy příslušné matice koeficientů dostáváme Det J = - bαγ.(- φ) - bαγφ = 0, což značí nejednoznačnost rovnováhy, resp. kontinuum potenciálních rovnováh, a Tr J = - bαγ + (- φ) < 0, což značí stabilitu příslušných rovnováh. Systém tedy nemá jednoznačně determinované ekvilibrium, nýbrž jde o zero-root case, tedy existenci kontinua potenciálních stabilních rovnováh. Rovnováha nastává v situaci Δg = 0

<==> Δgn = 0 <==> ΔΠ = 0 <==> Δf = 0.

Stav rovnováhy narušíme snížením inflačního cíle na 0,02 a prozkoumáme, jak se tento systém s konkrétními hodnotami parametrů, danou počáteční rovnovážnou, dále však endogenní přirozenou mírou růstu, bude chovat: parametry 0,5 α γ 0,5 b 0,5 0 ε φ 0,5 konstanty 0,04 πT1 0,02 πT2 gn

0,05

Tabulka 1. Zvolené parametry a konstanty Lavoiesova PKA modelu (zdroj: vlastní)

0,045 0,04 0,035 0,03 0,025 π

0,02

πT

0,015 0,01 0,005 0 1

5

9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 61 65 69 73 77 81 85 89 93 97 101105109113117121

Obrázky 3, 4. Časové diagramy Lavoiesova PKA modelu po snížení inflačního cíle z 0,04 na 0,02 (čas 9) (zdroj: vlastní)

Z grafů je patrné, že snížení inflačního cíle vedlo ke snížení přirozené míry růstu. Měnová politika tedy není neutrální nejen krátkodobě, ale dokonce ani dlouhodobě. Vzhledem k hodnotě determinantu a stopy matice koeficientů však tento systém má vykazovat nejednoznačnost rovnováhy. Zkusme tedy prozkoumat vliv snížení inflačního cíle na přirozenou míru růstu, snížíme-li tento cíl pouze na 0,03:

0,06 0,05 0,04 0,03

g

0,02

gn

0,01

1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52 55 58 61 64 67 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 100 103 106 109 112 115 118 121

0

0,045 0,04 0,035 0,03 0,025 π

0,02

πT

0,015 0,01 0,005 0 1

5

9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 61 65 69 73 77 81 85 89 93 97 101105109113117121

Obrázky 5, 6. Časové diagramy Lavoiesova PKA modelu po snížení inflačního cíle z 0,04 na 0,03 (čas 9) (zdroj: vlastní)

Při menší snížení inflačního cíle je pokles přirozené míry růstu evidentně nižší. Snižme inflační cíl až na nulu a podívejme se na dlouhodobé důsledky: 0,06 0,05 0,04 0,03

g

0,02

gn

0,01

1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52 55 58 61 64 67 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 100 103 106 109 112 115 118 121

0

0,045 0,04 0,035 0,03

0,025 π

0,02

πT

0,015

0,01 0,005 0 1

5

9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 61 65 69 73 77 81 85 89 93 97 101105109113117121

Obrázky 7, 8. Časové diagramy Lavoiesova PKA modelu po snížení inflačního cíle z 0,04 na 0,00 (čas 9) (zdroj: vlastní)

Při snížení inflačního cíle až na nulu poklesla přirozená míra růstu (při zadaných hodnotách parametrů) až na jedno procento. Závěr tedy je, že přirozená míru růstu 1) je závislá na aktuálních hodnotách míry růstu v předchozích obdobích, 2) je dána velikostí inflačního cíle, a tudíž závislá na měnové politice (!), 3) je slučitelná s jakýmkoli inflačním cílem, 4) vykazuje hysterezi. Na rozdíl od tacitního předpokladu „skryté rovnice“ NC však path-dependence funkční úprava přirozené míry růstu vede podle Lavoise k dlouhodobému trade-off mezi mírou inflace a mírou růstu: „Taková jednoduchá úprava má podstatné důsledky. Alternativní model vykazuje path-dependence a hysterezi. Implikuje opět, že vlády se zkrátka nemohou vyhnout dlouhodobému trade-off mezi inflací a ekonomickým růstem. Ukazuje, že monetární politika ovlivňuje více než pouze míru inflace: cílování nulové či nízké inflace má negativní dopady na reálnou ekonomiku a vede k vysokým reálným úrokovým mírám a nízkým mírám růstu.“ Aby však někdo nevznesl kritickou námitku, že navrhuje tiskem peněz a hyperinflací zvyšovat bohatství společnosti nade všechny meze, dodává Lavoie: „Netřeba říkat, že to, čeho můžeme monetární politikou dosáhnout, má své meze, zejména horní meze [...]” (Lavoie, 2006, p. 190).

5.4 „Peněžní iluze“ a „peněžní realita“ 5.4.1 Klesající LPC Doposud bylo věnováno mnoho prostoru kritice tradičně rovnovážných modelů a zejména Nového konsensu, jakož i expozici charakteristik a vlastností alternativního analytického a modelového rámce, path-dependence. Pokud jde o samotnou monetární politiku, nebylo dosud příliš diskutováno, co vlastně z přijetí paradigmatu path-dependence vyplývá pro monetární politiku centrální banky. Má být rámec cílování inflace zachován, nebo nemá? Lavoie (2008) postuluje fundamentální post-keynesovský závěr o klesající dlouhodobé Philipsově křivce (v prostoru míra nezaměstnanosti - míra inflace; resp. rostoucí LPC v prostoru míra růstu - míra inflace), ze které vyplývá dlouhodobý trade-off mezi inflací a nezaměstnaností (tj. původní empiricky podložený závěr Albana Philipse, přejatý a teoreticky zdůvodněný Paulem Samuelsonem): PC

ΔΠ = γ(g - gn) + ε

PKA Δgn = φ(g - gn) (Lavoie, 2006). V této podobě však nejsme schopni z modelu vyjádřit dlouhodobý pozitivní vztah mezi inflací a růstem, neboť 1) v modelu chybí statická rovnice Philipsovy křivky, 2) rovnici Philisovy křivky je nutné upravit tak, aby v ní přirozená míra růstu gn vůbec nevystupovala. Z rovnice PKA vyplývá, že gnt = gn(t-1) + φ(gt - gn(t-1)) gn(t-1) = gn(t-2) + φ(g(t-1) - gn(t-2)) gn(t-2) = gn(t-3) + φ(g(t-2) - gn(t-3))

(...) Neboli přirozená hodnota růstu v současném období je funkcí aktuální hodnoty růstu v současném období a přirozené hodnoty růstu v předchozím období. Samozřejmě, že konkrétní podobu diskrečního modelu by šlo upravit také tak, že by přirozená hodnota růstu v současném období byla funkcí aktuální hodnoty růstu v předchozím období a přirozené hodnoty růstu v předchozím období, ale na endogenní povaze přirozené míry růstu by to nic zásadně nezměnilo. Jelikož tedy je přirozená hodnota v zásadě funkcí aktuální hodnoty (ať už současné či předchozí), můžeme Philipsovu křivku (podobně jako Setterfield, 2005b) psát: PC

ΔΠ = λg + ε,

a nakonec ještě tuto dynamickou verzi vyjádřit ve statickém tvaru (podobně jako Setterfield, 2005b): PC

Π = Π-1 + λg + ε,

resp. v obecné podobě (Setterfield, 2005b) PC

Π = ψΠ-1 + λg + ε,

kde 0 < ψ < 1.

Následně je ještě nutné částečně oddynamizovat reakční funkci (Setterfield, 2005b) RF

Δf = α.(Π - ΠT).

Po úpravách dostáváme vedle řešení v podobě determinantu a stopy matice koeficientů i kýženou rovnici rovnovážné míry růstu g* =(1-ψ)ΠT / λ, z něhož je již zřetelně vidět, že rovnovážná míra růstu se pozitivně mění s inflačním cílem, takže můžeme říci, že existuje dlouhodobý trade-off mezi nezaměstnaností a inflací. Závěr o dlouhodobé non-neutralitě peněz, který z toho bezprostředně vyplývá, je však nutné vysvětlit a obhájit na rovině teorie peněz a - a to především - na rovině teorie kapitálu, neboť tvrzení, že „pumpování peněz do ekonomiky“ může trvale zvýšit reálné bohatství společnosti je nejenom kontroverzní, ale i poněkud kontraintuitivní. Pokusím se však ukázat, že závěr o dlouhodobé non-neutralitě peněz a dlouhodobém trade-off mezi nezaměstnaností a inflací stojí na základech Keynesovy teorie kapitálu, kterou rozvinul ve svém Pojednání o penězích (1930) a na základech Peněžní teorie výroby Školy peněžního oběhu a že obě tyto teorie lze opřít o předpoklad rostoucích výnosů z rozsahu Nicholase Kaldora. 5.4.2 Keynesova teorie kapitálu v Pojednání o penězích Keynes rozděluje v Pojednání o penězích kapitál do třech kategorií: pracovní kapitál, fixní kapitál a likvidní kapitál ((Keynes, 1930a, pp. 115-116). Fixní kapitál definuje jako „statky v užívání, které poskytují výnosy z užívání pouze postupně,“ pracovní kapitál potom jako „statky ve fázi zpracování, tj. ve stadiu kultivace či výroby pro užití či spotřebu [...]“ a likvidní kapitál jako „zásoba statků, jež neposkytují žádný výnos, ale mohou být kdykoliv použity či spotřebovány.“ Ve druhém svazku Pojednání Keynes svou definici pracovního

kapitálu zpřesňuje: „statky ve fázi zpracování [...] které později stanou likvidním příjmem [...] a statky ve fázi zpracování [...] které se později stanou fixním kapitálem a nejsou bezprostředně k dispozici.“ (Keynes, 1930b, p. 104). Pokud jde o likvidní kapitál, Keynes předkládá podrobnou argumentaci (Keynes, 1930b, pp. 116-124) se závěrem, že tendencí podnikatelů je vyhýbat se pokud možno investicím do fixního kapitálu a zachovávat jeho úroveň co nejníže, takže lze říci, že za standardních podmínek celý disponibilní output prostě proteče zásobou likvidního kapitálu (viz schéma), takže se jeho zásoba nezmění. Jak sám Keynes poznamenává, je to právě vložení třetí kategorie kapitálu, kategorie pracovního kapitálu, co odlišuje jeho teorii kapitálu od ostatních (tedy od klasických/neoklasických teorií, kam můžeme zařadit např. i teorii kapitálu Wicksellovu) (Keynes, 1930b, p. 114). Klasici, tvrdí Keynes, rozdělovali kapitál na fixní a oběžný, přičemž na oběžný kapitál (který nazývali mzdový fond) se dívali jako na zásobu statků, jež jsou k dispozici na začátku výrobního procesu, a ze které jsou vypláceny mzdy, a tento fond se doplňuje dokončením výrobního procesu. Na rozdíl od tohoto pohledu, Keynes poukazuje na to, že na agregátní úrovni zde nelze rozlišit jasný počátek či konec; že jde spíše o proces, v němž je „zásoba“ pracovního kapitálu průběžně doplňována, s tím, jak je v některých podnicích a odvětvích výrobní proces dokončován. V důsledku toho, uzavírá Keynes, není pracovní kapitál totožný s oběžným kapitálem klasiků, právě v tom ohledu, že pracovní kapitál není zásobou hotových statků, ale zásobou statků v různých stadiích finality, včetně zásoby hotových statků, kterou je třeba držet pro účely výplaty mezd, třebaže přebytečnou zásobu hotových statků zahrnuje do kategorie likvidního kapitálu. Keynes tedy shrnuje: „Je to tok důchodu, který je k dispozici ke spotřebě výrobními faktory, co tvoří skutečný mzdový fond [...]“ (Keynes, 1930b, p. 115). Dalším důležitým terminologickým momentem v Pojednání o penězích je z hlediska teorie kapitálu Keynesovo pojetí spotřeby a invetic. To, co Keynes označuje jako investice, jsou v podstatě pouze čisté investice, tj. Keynes nepovažuje reprodukci kapitálu za investice. V podmínkách stacionární ekonomiky, ve které nedochází ani ke zvyšování zásoby fixního kapitálu, ale rovněž ani kapitálu pracovního či likvidního, nedochází tedy v Keynesově smyslu k investicím, a reprodukce fixního kapitálu (ale rovněž i pracovního a likvidního kapitálu) je tak zahrnována do spotřeby. U Wicksella například pojem investice zahrnuje i invstice obnovovací. Keynesův přístup k reprodukci kapitálu napadá Hayek: „Nové úspory a nové investice jsou traktovány jako něco zásadně odlišného od reinvestování amortizační kvóty starého kapitálu, a jako kdyby to nebyl stejný trh, kde jsou determinovány ceny kapitálových statků potřebných k současné produkci spotřebních statků a ceny dodatečných kapitálových statků.“ (Hayek, 1931, p. 278). Tato námitka ale nemíří k podstatě věci, neboť ve stejném duchu bychom mohli napadnout i Keynesovo pojetí neplánovaných dezinvestic ze Všeobecné teorie, které jsou vlastně zvýšením spotřeby, a nikoli dezinvesticemi. Jistě, Keynes mohl tuto položku označit za složku spotřeby a koncept neplánovaných investic nahradit konceptem neplánované spotřeby. Následně by musel re-definovat poptávkovou stranu trhu kapitálu. Ale na podstatě jeho závěrů by se tím nic nezměnilo. V Keynesově pojetí jsou investice přírůstkem kterékoli z uvedených kategorií kapitálu (Keynes, 1930a, pp. 114, 155). Co je však pozoruhodné na Keynesově teorii kapitálu a na jeho koncepci investic a úspor v Pojednání, je to, že i když není možné zvýšit zásobu fixního kapitálu (učinit investice do fixního kapitálu) bez současného stejného snížení agregátní spotřeby (tj. bez odpovídajícího objemu úspor), je však možné zvýšit objem pracovního kapitálu bez tohoto snížení. Vlastně tvrdí, že je možné učinit investice bez nutnosti vytvořit odpovídající úspory. Jak Keynes tento paradox vysvětluje? Vysvětlení je třeba hledat v jeho distinkci produktivní vs. neproduktivní spotřeby. Neproduktivní spotřeba je podle Keynese spotřeba, která nevede ani ke zvýšení produkce, ani k novým investicím. Produktivní spotřeba na druhou stranu vede k vyšší úrovni produkce, neboť ti, kdo spotřebovávají, jsou nově zaměstnané výrobní faktory (Keynes, 1930b, pp. 111-112). Jestliže se například potenciální

spotřebitel vzdá současné spotřeby určitého množství statků, připravených na skladě výrobce ke spotřebě, (tj. odloží svou spotřebu do budoucnosti), tyto statky mohou být následně výrobcem použity k vyplacení mezd nově najatých pracovníků (či k výplatě odměn vlastníků dalších výrobních faktorů, jako jsou stroje, budovy atd.), takže toto zvýšení zaměstnanosti vede k vyššímu outputu. A nyní, jaká je vazba na zvýšení zásoby pracovního kapitálu: Keynes vnímá pracovní kapitál jako sumu statků v různých stadiích výrobního procesu (hotové statky, suroviny, nástroje, polotovary, stroje atd., kromě statků, jež mohou být zařazeny do kategorie fixního kapitálu), z nichž část bude odvedena na výrobu tzv. disponibilního outputu (available output), neboli „toku likvidních statků a služeb, jež jsou v takové formě, že mohou být bezprostředně spotřebovány“ (Keynes, 1930a, p. 114) neboli, jinými slovy, pro účely spotřeby; a část bude odvedena na výrobu fixního kapitálu či, jinými slovy, pro účely investic do fixního kapitálu (investic, k nimž je třeba úspor, tedy investic s velkým „I“). Přírůstek pracovního kapitálu plus přírůstek fixního kapitálu je potom nazýván non-disponibilním outputem (non-available output) (Keynes, 1930b, pp. 103-104). Lze říct, že pracovní a fixní kapitál představují vlastně to, co Wicksell nazývá investovaným kapitálem, zatímco likvidní kapitál je analogií Wicksellova volného (neinvestovaného) kapitálu. Na pracovní kapitál se také můžeme dívat jako hmotu či substanci, o níž dosud nebylo rozhodnuto, jaká forma jí bude dána. Toto rozhodnutí, jakou část pracovního kapitálu odklonit na spotřebu a jakou část investovat do fixního kapitálu, je podle Keynese ponecháno zcela na podnikatelích (Keynes, 1930a, p. 123). V „horní větvi“ kapitálového oběhu (viz schéma) je však přítomno ještě jedno kruciální rozhodnutí (v téměř Davidsonovském smyslu slova): jaká část disponibilního outputu bude spotřebována produktivně a jaká bude spotřebována neproduktivně. Na první pohled to není patrné, ale toto rozhodování je úzce spjato s rozhodováním spotřebitelů o tom, jakou část svého důchodu spotřebují a jakou část z něj uspoří. Jde o to, že částka, kterou se spotřebitelé rozhodnou uspořit, může být (za předpokladu, že existuje rovnost mezi investicemi a úsporami, což je podmínka rovnováhy trhu kapitálu) použita podnikateli ke zvýšení zásoby fixního kapitálu, v kterémžto případě poklesne agregátní spotřeba (přesněji: její neproduktivní část); nebo může být použita ke zvýšení zásoby pracovního kapitálu, v kterémžto případě vzroste zaměstnanost, a tudíž i output, a agregátní spotřeba neklesne, jelikož snížení neproduktivní spotřeby je přesně vyváženo zvýšení produktivní spotřeby, což neznamená nic jiného než to, že v tomto případě nové investice nevyžadují dodatečné úspory. Jak je to možné? Jelikož tyto nové investice do pracovního kapitálu jsou doprovázeny zvýšením outputu. Předpokládejme nyní, že se spotřebitelé rozhodnou uspořit celý svůj důchod. V tomto případě bude neproduktivní spotřeba nula a tyto dodatečné úspory mohou být použity ke zvýšení zásoby fixního kapitálu nebo ke zvýšení zásoby fixního kapitálu, přičemž ve druhém zmíněném případě dodatečné úspory vůbec nevzniknou, protože uspořené statky budou podnikateli použity k vyplacení odměn nově najatým výrobním faktorům, a v důsledku toho bude snížení neproduktivní spotřeby přesně vyrovnáno zvýšením produktivní spotřeby ze strany těchto nově najatých výrobních faktorů.

Obrázek 9. Kapitálový koloběh v Keynesově Pojednání o penězích (zdroj: vlastní)

Výše řečené dává smysl, nicméně zbývá jedna věc, kterou je třeba objasnit: jak to, že investice do fixního kapitálu nemohou být provedeny bez dodatečných úspor, pouhým zvýšením úrovně outputu, jako tomu bylo při investicích do pracovního kapitálu? Keynes podle mého názoru nedává v tomto směru odpověď. Pokusme se tedy odpověď vyvodit na příkladu banánových plantáží, s nímž Keynes pracuje (Keynes, 1930a, pp. 158-160). Je pravda, že Keynes tento příklad používá, aby na něm demonstroval důsledky vzniku nerovnováhy na trhu kapitálu, který však pro nás není momentálně ve středu zájmu. Můžeme však zachovat rámec příkladu, jelikož na něm lze dobře ukázat podstatu rozdílu mezi oběma druhy investic. Keynes uvažuje v tomto příkladu pouze jeden vyráběný statek, banány, který je rovněž jediným spotřebovávaným statkem. Ekonomika je uzavřená, peníze existují, ale mají charaker klasické nominální roušky. Keynes na tomto příkladě zkoumá důsledky „úsporné kampaně“ za podmínky, že tato kampaň není doprovázená odpovídající ochotou podnikatelům k investicím. Investice, které má Keynes v tento okamžik na mysli, jsou investice do rozšíření banánových plantáží. Nyní si položme otázku: je toto investice do fixního kapitálu, nebo do pracovního kapitálu? Z toho, co bylo řečeno, vyplývá, že je-li k realizaci investice nutné snížení agregátní spotřeby, potom je tato investice investicí do fixního kapitálu. A naopak, není-li k realizaci investice nutné snížení agregátní spotřeby, tj. stačí-li pouze odklonit spotřebu z neproduktivní větve do produktivní, potom můžeme říci, že v tomto případě jde o investici do pracovního kapitálu. Máme-li pouze jeden spotřební statek, je analýza relativně jednoduchá. Zjednodušme celou úvahu předpokladem neexistence peněz, takže mzdy jsou vypláceny v banánech atd. (jde tedy o jakousi „banánovou analogii“ Ricardova obilnářského modelu). Můžeme si představit rozšíření plantáží bez současné nutnosti snížení agregátní spotřeby banánů? Jsou-li uspořené banány použity k odklonění části existující pracovní síly, jež dosud pěstovala banány, do odvětví rozšiřování plantáží (kácení, meliorace, zavlažování atd.), potom se celkový počet pracovníků nemění, avšak počet pracovníků produkujících disponibilní output poklesne a s ním následně poklesne i disponibilní output. Jestliže tito pracovníci, odklonění nyní do odvětví rozšiřování plantáží, mají být zaplaceni, což očividně musí, potom tato částka (objem banánů) musí být uspořena z

disponibilního outputu a tento proces se opakuje po několik „kol“. To znamená, že investice do rozšíření plantáží mohou pokračovat pouze po tak dlouhou dobu, po jakou je určitá část populace ochotná vzdávat se své současné spotřeby ve stejné míře, v jaké jsou odměňováni pracovníci vázaní v této investici. Jestli na druhou stranu budeme uvažovat investici do pracovního kapitálu, tj. investici realizovanou bez současného snížení agregátní spotřeby, potom jsou uspořené banány použity podnikateli na výplatu mezd nových pracovníků, jejichž práce spočívá pouze v pěstování a sběru banánů na již existujících plantážích, disponibilní output vzroste a současně i zaměstnanost. Proč tedy v případě investice do fixního kapitálu nestačí pouze odklonit spotřebu a najmout dodatečné pracovníky (či ostatní výrobní faktory), bez nutnosti snížení agregátní spotřeby? Odpověď je zřejmá. V případě investice do pracovního kapitálu prostřednictvím odklonění spotřeby jsou produkovány spotřební statky. Jinými slovy, objekt výroby a objekt spotřeby jsou totožné. Tak tomu ovšem není v případě investic do fixního kapitálu. V tom případě je totiž část výrobních faktorů zaměstnána výrobou něčeho, co bezprostředně nemůže být spotřebováno, tj. kapitálových statků. Tyto faktory tedy mohou pokračovat ve zvyšování zásoby fixního kapitálu pouze po tak dlouhou dobu, po jakou je tak říkajíc „někdo krmí“, tj. pouze po dobu, po jakou existuje odpovídající snížení agregátní spotřeby. Šlo by namítnout, že pracovníci zaměstnaní v rozšiřování plantáží skutečně spotřebovávají ty banány, které jsou jim vypláceny. Technicky je to samozřejmě pravda, avšak v Keynesově terminologii je toto „krmení“ výrobců kapitálových statků investice, nikoli spotřeba (!). Uvažujme třetí možný scénář, který Keynes neuvažuje, a předpokládejme rozšiřování plantáží zvýšením zaměstnanosti. Řekněme, že dojde k odklonu spotřeby z neproduktivní na produktivní. Potom celá zásoba uspořených banánů může být použita podnikateli na výplaty mezd nově najatým pracovníkům (předpokládejme, že existuje určité množství dobrovolně nezaměstnaných pracovníků, kteří budou přilákáni vyšší banánovou mzdou). To povede k dočasnému zvýšení zásoby pracovního kapitálu, ale téměř okamžitě se tato dodatečná zásoba přelije do přírůstku fixního kapitálu. Prakticky to znamená, že uspořené banány umožní zaměstnat dodatečné pracovníky, kteří budou pracovat na rozšíření plantáží, přičemž množství pracovníků zaměstnaných produkcí banánů na existujících plantážích (vyrábějících tedy disponibilní output), ani jejich produkce (disponibilní output) se nezmění. To však není konec příběhu. Počet pracovníků zaměstnaných produkcí banánů totiž sice zůstane stejný, ale celkový počet pracovníků, kteří pobírají mzdu, je nyní vyšší o pracovníky rozšiřující plantáže. Jelikož disponibilní output je však stále stejný, je nevyhnutelné, že agregátní spotřeba musí klesnout o úspory, tím čí oním způsobem, protože v tomto případě, i když byl scénář pozměněn, nakonec stejně skončíme s množstvím pracovníků zaměstnaných produkcí něčeho, co se nedá bezprostředně spotřebovat, a které tudíž někdo „musí krmit“. Shrneme-li to, potom jelikož rozšíření plantáží vyžaduje snížení agregátní spotřeby, jde tedy v tomto případě (podle Keynesovy terminologie) o investici do fixního kapitálu. Je tu však další velký kvalitativní rozdíl mezi investicemi do pracovního kapitálu a investicemi do fixního kapitálu. Předpokládejme, že část populace se zdrží své současné spotřeby a vytvoří tak úspory, které podnikatelé budou ochotni investovat do pracovního kapitálu. Výsledkem bude zvýšení disponibilního outputu, agregátní spotřeby i zaměstnanosti. Ale jakmile přijde termín splácení tohoto úvěru, který byl spotřebiteli-pracovníky podnikatelům poskytnut, podnikatelé budou nuceni snížit zaměstnanost a odpovídající část disponibilního outputu vrátit zpět věřitelům. Jelikož zde uvažujeme výplaty mezd na začátku produkčního období, může být část produkce vyrobená dodatečně zaměstnanými pracovníky použita na konci období ke splacení úvěru, neboť tito pracovníci dostali zaplaceno již na počátku období z úspor, které podnikatelům byly poskytnuty. Kdybychom však uvažovali výplaty mezd na konci období, tak by to žádnou změnu v závěrech nepřineslo - jediný rozdíl by byl, že na konci období by dodateční zaměstnanci byli zaplaceni z úspor (za předpokladu,

že abstrahujeme od problému skladování banánů po delší dobu) a jejich produkce bude použita na splacení úvěru. V dalším období však již tito pracovníci zaměstnáni nebudou. Následkem toho se zaměstnanost opět sníží na svou výchozí úroveň - za předpokladu, že úspory jsou (neproduktivně) spotřebovány věřiteli, agregátní spotřeba a dispnibilní output v následujících obdobích také klesnou na svou výchozí úroveň. V období bezprostředně následujícím by však mohlo dojít k zachování výše zaměstnanosti a produkce pouze za předpokladu, že by střadatelé poskytli podnikatelům právě splacený úvěr nanovo. Všimněme si jednoho důležitého momentu: i když úspory uvažované v případě investic do pracovního kapitálu nejsou v Keynesově smyslu úsporami, neboť jsou okamžitě spotřebovány v průběhu produkce (hovoříme od odklonu spotřeby z neproduktivní do produktivní), tak přesto zůstává faktem, že aby mohlo k odklonu spotřeby z neproduktivní do produktivní dojít, musí v podmínkách naturální ekonomiky nebo ekonomiky s komoditními penězi a stoprocentním krytím před uskutečněním takové investice část spotřebitelů odložit svou spotřebu. Dále uvidíme, že v podmínkách monetární ekonomiky (tedy ekonomiky s neplnohodnotnými penězi, ale obecně do určité míry i v podmínkách ekonomiky s komoditními penězi s částečným krytím) tato podmínka nemusí být splněna a investice do pracovního kapitálu nevyžadují existenci odpovídajících úspor! Vezmeme-li v případě banánové ekonomiky podnikající investici do pracovního kapitálu navíc v úvahu splácení úroků, bude muset být snížení zaměstnanosti, agregátní spotřeby a disponibilního outputu ještě nižší. Opět, v monetární ekonomice tomu tak nebude. V případě investic do fixního kapitálu (které si však vyžaduje existenci předchozích úspor - ať už dobrovolných, nebo vynucených) však banánová ekonomika bude svědkem trvalého zvýšení úrovně disponibilního outputu a spotřeby, i když celková úroveň zaměstnanosti zůstane stejná. A jelikož trvale vyšší úroveň disponibilního outputu umožňuje absolutně vyšší úroveň neproduktivní spotřeby (i když bude tato relativně konstantní), avšak na druhou stranu toto zvýšení spotřeby i outputu nastane až v pozdějším období, takže v ekonomice se mzdami vyplácenými na konci období, neexistuje po uskutečnění investice do fixního kapitálu dostatek spotřebních statků na vyplacení mezd ve stejné výši, v jaké tomu bylo v obdobích před touto investicí. Zůstává otázkou, nakolik budou zaměstnanci vnímat reálné snížení mezd v naturální ekonomice silněji než v ekonomice peněžní, kde nominální úroveň mezd zůstane nezměněna. 5.4.3 Monetární teorie výroby Mezi post-Keynesovské směry bývá někdy vedle horizontalismu, strukturalismu a školy relativní endogenity zahrnována i tzv. (Franko-Italská) Škola peněžního oběhu nebo jinak též Cirkulacionisté (Circuitist School), jejímž teoretickým východiskem je tzv. peněžní (monetární) teorie výroby (Monetary Theory of Production, MTP), někdy nazývaná též Teorie peněžního oběhu (Theory of Money Circuit, TMC). Na rozdíl od ostatních postKeynesovských směrů je výzkumný program MTP koncentrován velkou měrou v oblasti teorie rozdělování spíše než v samotné teorii peněz, a zkoumají-li cirkulacionisté monetární otázky, obvykle tak činí prizmatem a instrumentáriem teorie rozdělování. V návaznosti na teorii kapitálu a v souvislosti s otázkou ultimátního zdroje růstu (agregátní nabídka vs. agregátní poptávka) a akumulace kapitálu jsou pro nás teoretické přínosy Peněžní teorie výroby velmi užitečné. V předchozí subkapitole jsem již naznačil, že vztah úspor a investic a otázka zdroje financování úzce souvisí s problematikou peněz. Podívejme se tedy, jak se na roli peněz v procesu výroby a růstu dívá jeden z čelných představitelů školy, Augusto Graziani. V příkladu banánové plantáže v předchozím příkladě jsem už zmínil, že ohledně výplaty mezd mohou být učiněny dva základní modelové předpoklady: mzdy vyplácené na počátku výrobního procesu a mzdy vyplácené na konci výrobního procesu. Zatímco pro

klasickou ekonomii je charakteristický předpoklad, že rozhodnutí o úsporách a investicích činí kapitalisté (podnikatelé), a tudíž se investice automaticky musí rovnat úsporám, a dále předpoklad, že mzdy jsou vyplácené pracovníkům ze mzdového fondu (úspor) na začátku výrobního procesu, neoklasická ekonomie přisuzuje rozhodování o velikosti úspor domácnostem a rozhodování o investicích firmám, takže trh kapitálu nemusí být nutně vždy v rovnováze, a dále neoklasická ekonomie předpokládá výplatu mezd na konci výrobního procesu, což implikuje, že produkce může být realizována i bez předchozích úspor (Graziani, 2003, pp. 39-42). Podle Grazianiho (2003, p. 42) to byl až Wicksell, kdo vyřešil otázku, jak se trh kapitálu dostává do rovnováhy v podmínkách peněžní ekonomiky. Wickell přejal klasický předpoklad výplaty mezd ze mzdového fondu na počátku výrobního procesu, čímž zároveň postuloval nutnost existence úspor před uskutečněním investic. Zachoval však neoklasický předpoklad, že o úsporách rozhodují domácnosti a o investicích podnikatelé. V podmínkách monetární ekonomiky si podnikatelé na začátku výrobního procesu beru úvěr u banky, a jelikož investice jsou při předpokladu výplaty mezd na počátku výrobního procesu financovány reálnými úsporami, musí poskytnutí úvěru bankou předcházet vklad. U Wicksella tudíž vklady vytváří úvěry, nikoli naopak. Poskytují-li banky úvěry v míře větší, než odpovídá reálným úsporám (a tedy vkladům), klesá peněžní úroková míra pod úroveň přirozené úrokové míry, jež vzniká, když se nabízené množství úspor rovná poptávaným (tj. investicím). V takovém případě roste cenová hladina. Je-li trh peněz v rovnováze spolu trhem kapitálu, potom se objem poskytnutých úvěrů rovná objemu poskytnutých vkladů a zároveň objem úspor se rovná objemu investic, potom se tedy peněžní úroková míra rovná přirozené a cenová hladina je stabilní. Neoklasici převzali tyto Wicksellovy závěry, ale zároveň změnili předpoklad o výplatě mezd, takže neoklasická ekonomie předpokládá výplatu mezd na konci produkčního procesu. Jenže, jak argumentuje Graziani (2003, pp. 44-46), jsou-li mzdy vypláceny na konci výrobního procesu, postrádá předpoklad o chronologickém primátu vkladů před úvěry a z toho vyplývající požadavek na rovnost úspor a vkladů jakožto podmínky rovnováhy smysl. Peněžní teorie výroby však ukazuje, že chronologický primát vkladů a z toho vyplývající kauzalita vklady - úvěry dává smysl pouze z pohledu jedné banky, jež je součástí bankovního systému. Avšak z pohledu celého bankovního systému (nebo jedné banky s monopolem na poskytování úvěrů) se na běžných účtech nemůže objevit ani jeden dolar, který by předtím banka nevytvořila, protože je to banka, která vytváří vklady, nikoli střadatelé, kteří vytváří úspory. A tudíž „[z]atímco v chronologickém smyslu vznikají vklady souběžně s úvěry, v logickém smyslu však úvěry vznikají před vznikem vkladů [...]“ (Graziani, 2003, pp. 45-46). Graziani (2003, pp. 71-73) dále ukazuje, že firmy mohou investovat do výroby kapitálových statků i tehdy, když domácnosti nespoří. Důvodem je tzv. efekt vynucených úspor (forced savings). Firmy se nejprve rozhodnou, jakou budou mít proporci ve výrobě kapitálových a spotřebních statků. To odpovídá rozhodování Keynesova podnikatele, jakou část svého pracovního kapitálu odkloní na zvýšení zásoby fixního kapitálu, a jakou část odkloní na zvýšení zásoby likvidního kapitálu. Předpokládejme poměr 30/70 výroba kapitálových a spotřebních statků. Následně si firma vezme u banky úvěr 100. Tento úvěr nazývá Graziani počáteční financování (initial finance) a jeho cílem je pokrýt náklady výroby, bez ohledu na její strukturu. Část těchto nákladů tvoří mzdy, jež jsou vyplaceny. Kupodivu, Graziani (2003) neřeší otázku, zda jsou tyto mzdy (v modelu, který předkládá) vypláceny na začátku, či na konci výrobního procesu. V každém případě se domnívám, že mohou nastat v zásadě pouze tři modelové varianty: 1) výrobní faktory (primárně tedy pracovníci) dostanou odměny na konci výrobního procesu. Jelikož za peníze vyplacené na počátku výrobního procesu by si však reálně nic nekoupili, jelikož se ještě nic nevyrobilo (resp. pracovníci by museli nakupovat produkci z předchozích období), potom - má-li objem kapitálu zůstat konstantní - musí mít pracovníci (/majitelé výrobních faktorů) úspory z předchozích období.

2) Pracovníci/majitelé VF dostanou zaplaceno už na začátku výrobního procesu, ale v takovém případě: 2a) buď musí v ekonomice existovat reálný mzdový fond (reálná zásoba spotřebních statků), ze kterého mohou majitelé výrobních faktorů žít do doby dokončení výrobního procesu (což je v podstatě opět situace 1), nebo 2b) je ekonomika modelem překrývajících se výrobních procesů, takže reálný mzdový fond je doplňován průběžně. Zamyslíme-li se však nad podstatou problému, nemůžeme nedojít k závěru, že diskuse o načasování výplaty odměn VF je poněkud irelevantní, protože chápeme-li pojem mzdového fondu jako souhrn prostředků umožňujících určitou úroveň přežití do doby, než bude dokončen výrobní proces, potom si nelze nevšimnout, že tyto náklady jsou náklady utopené. Jíst, topit a bydlet totiž majitelé výrobních faktorů musí tak jako tak, ať už jsou zapojeni ve výrobě, nebo nejsou. Prostředky na pokrytí těchto nákladů tedy majitelé VF musí mít k dispozici ve formě úspor v každém případě. Pokud ovšem abstrahujeme od nákladů na holé přežití, zůstává samozřejmě problém, že cokoli nad tuto úroveň si pochopitelně nemohou majitelé VF koupit před dokončením výrobního procesu, pokud to neexistuje již předem ve formě úspor z minulých období. Vzniká potom otázka, jaký efekt bude mít vyplacení mezd na začátku výrobního procesu. Pokud neexistují žádné úspory (nad rámec úspor na úrovni utopených nákladů holého přežití), byly by peníze vyplacené majitelům výrobních faktorů předem až do doby dokončení výrobního procesu dočasně bezcenné. Na druhou stranu takový případ je čirá teorie, protože ve skutečnosti se neprodukuje jeden statek a všechny firmy a všechna odvětví nezačínají produkovat ve stejný moment, takže je celkem pochopitelné, proč Graziani (2003) této otázce nevěnoval v souvislosti se svým modelem větší pozornost. Po dokončení výrobního procesu dojde k prodeji celé zásoby spotřebních statků, jelikož předpokládáme nulové úspory domácností. Firmě se tedy vrátí likvidita ve výši 100 a realizuje zisk ve výši 30, který firma na straně pasiv drží ve formě vyrobených kapitálových statků. Za předpokladu, že firma si tyto kapitálové statky ponechá, je v tomto případě zdrojem její likvidity v této fázi pouze prodej spotřebních statků, a tuto likviditu označuje Graziani jako konečné financování, jehož „rolí [...] již není umožnit realizaci výrobního procesu, ale spíše umožnit firmám splatit svůj bankovní úvěr [...].“ (Graziani, 2003, pp. 69-70). Firma má tedy v tomto příkladu dostatečné konečné financování ke splacení jistiny úvěru. Zbývá však ještě doplatit bance úrok, řekněme ve výši 5. K tomu nemá dostatečnou likviditu. Zaplatit bance kapitálovými statky pochopitelně nemůže, nemá-li banka o tyto statky zájem. Kapitálové statky evidentně nejsou dostatečně likvidní. (Problému, který představuje splácení úroků pro uzavření peněžního oběhu, se podrobně věnují např. Zezza, 2004 nebo Korda, 2009). Úrok z úvěru tvoří zisk banky a banka tento zisk může: a) reinvestovat ve formě nákupu kapitálových statků od firmy (má-li o ně zájem), čímž pádem závazek firmy zaniká a položka kapitálových statků se snižuje o 5, b) rozdělit mezi akcionáře, kterými jsou domácnosti - a za předpokladu, že domácnosti tyto své dodatečné důchody utratí celé, zvyšují tak poptávku po spotřebních statcích, čímž zvyšují cenu těchto statků, takže by firma byla schopna prodat tyto statky nikoli za 100, nýbrž za 105, a tak by měla právě potřebnou likviditu na splacení jistiny i úroku. Kapitálové statky mezi sebou pochopitelně firmy obchodují, ale tím by se neodstranil fundamentální problém nedostatečné likvidity v systému, jenž může vyřešit pouze bankovní sektor, a to buď poskytnutím dodatečného úvěru, a nebo rozdělením zisku jako v případě b), případně nákupem kapitálových statků od firem (budovy, kancelářské vybavení, energie, vozidla atd.) jako v případě a). Investice do kapitálových statků jsou tedy při nulových úsporách domácností financovány vynucenými úsporami, které se rovnají (v tomto zjednodušeném případě) rozdílu mezi náklady výroby a prodejní cenou. Kdyby totiž firmy zdroje počátečního financování 100 použili všechny na výrobu spotřebních statků, tak by domácnosti za své mzdy mohly nakoupit více spotřebních statků. Tyto statky, které v našem případě domácnosti nenakoupily, protože zdroje byly vynaloženy na výrobu kapitálových statků, se nazývají vynucené úspory. A jsou to úspory, ať už dobrovolné, či

vynucené, které jsou zdrojem financování investic, které označují financování výroby kapitálových statků, na rozdíl od financování výroby, což je pojem označující financování celého výrobního procesu, bez ohledu na to, zda se vyrábí spotřební či kapitálové statky, a toto financování výroby ještě, jak bylo řečeno, rozděluje Graziani na počáteční financování, což je vlastně financování výroby ve vlastním slova smyslu, a konečné financování, což označuje získávání likvidity ke splacení úvěru bance.

Obrázek 10. Rozvahové zachycení úvěrového cyklu s vynucenými úsporami domácností v případě reinvestice zisku bankou (3a) a v případě rozdělení zisku akcionářům (3b) (zdroj: vlastní)

V případě, že domácnosti část svého důchodu uspoří, řekněme například polovinu, vrátí se tedy firmě likvidita pro konečné financování ve výši pouze 50. Firma se v každém

případě dostává do ztráty -20, neboť výrobní náklady na výrobu spotřebních statků 70 jsou vyšší než příjmy z prodeje těchto statků. Finanční ztráta však není totéž co nedostatek likvidity. Z hlediska likvidity mohou nastat dvě varianty: 1) domácnosti spoří pouze ve formě bankovních vkladů. Potom firmy nemají žádnou možnost, jak získat dodatečnou likviditu, a musí svůj úvěr rolovat. Trvalý růst zadlužení však v peněžní teorii produkce nemusí být nutně nerovnovážný stav (Graziani, 2003, pp. 123-125). 2) Domácnosti spoří rovněž ve formě cenných papírů, takže firma může emisí cenných papírů získat chybějící likviditu. Uvažujeme-li situaci 2) a domácnosti spoří svůj důchod zcela ve formě nákupu akcií (této zkoumané firmy), získává tak firma dostatek likvidity ke konečnému financování a zároveň díky úsporám ve výši 50 se zdrojem financování investic stávají v plné míře dobrovolné úspory domácností. Domácnosti se stávají akcionáři navyšují kapitál firmy o 50. Ztrátu -20 však firma nese stejně, takže kapitál vlivem zároveň klesá o tuto částku. Následné splacení úvěru může zase proběhnout podle scénáře a) reinvestice bankovního zisku nákupem kapitálových statků, b) rozdělení bankovního zisku mezi akcionáře.

Obrázek 11. Rozvahové zachycení úvěrového cyklu s dobrovolnými úsporami domácností ve formě vkladů (2-1) a ve formě nákupu CP (2-2) v případě reinvestice zisku bankou (2-2a) a v případě rozdělení zisku akcionářům (2-2b) (zdroj: vlastní)

V příkladě banánové ekonomiky v předchozí subkapitole jsem naznačil, že v případě investic do pracovního kapitálu - což by v terminologii Grazianiho (2003) odpovídalo financování výroby - nastává v naturální ekonomice (či peněžní ekonomice s komoditními penězi a stoprocentním krytím) problém s nutností počátečních úspor. Tento problém samozřejmě v peněžní ekonomice neodpadá zcela. Chce-li firma postavit most, a přitom není k dispozici dostatečné množství cementu a železa, potom bankovní úvěr v jakékoli výši ten chybějící cement a železo prostě nenahradí, to je zřejmé. Ovšem hovoří-li se o výrobě a nutnosti úspor k investicím, často se potřebné vstupy redukují pouze na kapitál. Ale kapitál tvoří pouze jeden ze vstupů. Tím snad nejdůležitějším vstupem je však lidská práce. A ta se uspořit ve výše uvedeném smyslu nedá, takže její nedostatek není důsledkem nedostatečného množství „uspořené práce“, ale nedostatečné ochoty lidí práci nabízet. Jestliže je peněžní politika bezmocná tváří v tvář nedostatku cementu a železa, není nicméně bezmocná tváří v tvář pracovní síle. „Peněžní iluze“ monetaristů vyjadřují v podstatě toto: pracovníci dostanou vyšší mzdy (v důsledku úvěrové expanze), a po určitou dobu si myslí, že jsou reálně bohatší, že si s vyšší mzdou mohou koupit více statků. To způsobí, že jsou po jistou dobu, po kterou působí tato „peněžní iluze“ ochotni více pracovat. Roste nabídka práce, nezaměstnanost klesá pod svou přirozenou míru, roste zaměstnanost a s ní roste produkce. Když si však zaměstnanci uvědomí, že s jejich mzdami vrostly i ceny všech statků, které kupují, pochopí, že jejich mzdy reálně nevzrostly a jejich ochota pracovat poklesne. Nezaměstnanost opět roste na svou přirozenou míru, zaměstnanost klesá, klesá produkce. Pouze cenová hladina je vyšší a s ní míra očekávané inflace. V této úvaze je však skrytý a nevyřčený předpoklad, jakási „skrytá rovnice“, a sice že ona dočasná vyšší zaměstnanost nevede ke zvýšení produkce nad úroveň zvýšených nákladů, neboli předpoklad klesajících (DRS) nebo maximálně konstantních výnosů z rozsahu (CRS). Což je tradiční předpoklad neoklasické ekonomie silně kritizovaný Nicholasem Kaldorem (1972). Pokud totiž vzroste objem celkové produkce řekněme dvakrát a podíl nominální mzdy a cenové hladiny zůstane konstantní, potom si zaměstnanci za své v relaci k cenám konstantní mzdy mohou koupit stejné množství statků jako před expanzí, ale na skladech bude dvakrát více statků. Tento převis nabídky by měl tedy vést buď k poklesu

cen těchto statků, nebo - což je smysluplnější varianta - k takovému převisu vůbec nedojde a zaměstnanci si opravdu mohou koupit více spotřebních statků než před expanzí. To by ale znamenalo, že nejde o žádnou „peněžní iluzi“, ale o čistou „peněžní realitu“. Co je jejím důvodem? Zkrátka to, že do procesu výroby bylo zapojeno více práce. Jistě, o jakousi iluzi by snad šlo v nepravděpodobném případě, kdy v ekonomice by neexistovaly na počátku výrobního procesu žádné spotřební statky, a tudíž peníze, které by zaměstnanci dostali za svou práci, by až do dokončení výrobního procesu byly pouze iluzí bohatství. Ale v realitě nezačínáme nikdy o nuly a v ekonomice existuje zásoba spotřebních statků z minulých období, jež mohou subjekty kupovat před dokončením výrobního procesu spotřebovávat. Samozřejmě, že vyrábí-li tito pracovníci spotřební statky, cirkuluje ekonomika v horní části kapitálového koloběhu znázorněného v předchozí subkapitole, a objem kapitálu se nezvětší, protože veškerá dodatečná produkce je spotřebována v produktivní spotřebě. To je ovšem řeč pouze o výrobě spotřebních statků. Jiná je ovšem situace, kdy nově poskytnuté úvěry poskytují prostředky k financování výroby kapitálových statků, ať už je tato investice financována dobrovolnými úsporami nebo vynucenými úsporami. V tom případě dodatečně zaměstnaní pracovníci vytváří předpoklady pro budoucí trvalé zvýšení produkce spotřebních statků, které během několika málo období vyrovná dočasně sníženou zásobu likvidního kapitálu a následně už bude agregátní spotřeba na trvale vyšší úrovni, a to i tehdy, když se zaměstnanost následně sníží na úroveň před expanzí - za předpokladu že zvýšení produkčních kapacit vlivem investic do fixního kapitálu převýší absolutní hodnotu snížení produkčních kapacit po opětném snížení zaměstnanosti. Domnívám se, že v případě investic do fixního kapitálu a za předpokladu existující zásoby likvidního kapitálu, která utlumí dočasné snížení disponibilního outputu tak, aby nedošlo ke snížení spotřeby (ať už produktivní, nebo neproduktivní), úvěrová expanze k peněžní iluzi nevede. K udržování ekonomiky ve stacionárním stavu, tedy na této zvýšené konstantní úrovni spotřeby, není navíc třeba udržovat přísun nových úvěrů na úrovni stanovené expanzí, neboť tyto počáteční úvěry byly použity primárně na úhrady mezd při zvýšené zaměstnanosti. Dojde-li však po dokončení investic do fixního kapitálu k návratu zaměstnanosti na úroveň před expanzí, důvod pro trvale zvýšený přísun úvěrů mizí. 5.4.4 Peníze podávané v malých dávkách neškodí v jakémkoli množství Klesající dlouhodobá Philipsova křivka, neboli možnost dlouhodobého trade-off mezi inflací a nezaměstnaností, popisuje tentýž jev jako rostoucí dlouhodobá křivka AS, podle které s rostoucí mírou inflace roste potenciální produkt, neboli pozitivní poptávkové šoky způsobené monetární expanzí mají trvalý důsledek na reálný produkt. V případě, kdy podnikatelé nově poskytnuté úvěry použijí ke zvýšení zaměstnanosti a zvýšení produkce spotřebních statků, vede pozitivní poptávkový šok k růstu reálného produktu, takže roste i spotřeba, a zaměstnanost, produkce a spotřeba bude zvýšená do doby, dokud budou firmám poskytovány tyto dodatečné úvěry. Jistý problém představuje předpokládaná konstantní míra inflace, která předpokládá (ceteris paribus) konstantní růst objemu úvěrů. Podle teorie peněžního oběhu však splacení úvěru peněžní zásobu snižuje a jeho opětovné poskytnutí ji zvyšuje na předchozí úroveň, takže pokud by míra inflace měla být nenulová, vyžadovalo by to růst objemu úvěru, o nichž jsme ale předpokládali, že slouží ke zvýšení zaměstnanosti, která však ve stacionárním stavu už klesat nemá. Na druhou stranu, při přijetí předpokladu adaptivních očekávání by nominální konstantní růst mezd logicky vyžadoval nominální konstantní růst objemu úvěrů, což by vedlo ke konstantní nenulové míře inflace. V tom případě by tedy dlouhodobá Philipsova křivka byla klesající a dlouhodobá křivka AS by byla rostoucí:

Obrázek 12. Použití úvěrů na zvýšení zaměstnanosti v odvětví výroby spotřebních statků (zdroj: vlastní)

V případě, že podnikatelé nově poskytnuté úvěry použijí ke zvýšení zaměstnanosti v odvětví výroby kapitálových statků, dochází tedy v tomto případě k investicím do fixního kapitálu, které zvyšují potenciální produkt, a tudíž i potom, co zaměstnanost opět klesne na původní úroveň a objem poskytovaných úvěrů se opět sníží na výchozí hladinu, schopnost ekonomiky produkovat spotřební statky zůstane trvale zvýšená. Míra inflace se po dokončení investičních projektů do fixního kapitálu v souvislosti s opětovným snížením zaměstnanosti opět sníží, ale ekonomika zůstane na rozdíl od předchozího případu trvale na vyšší úrovni reálného produktu, neboť zvýšení potenciálu není v tomto případě způsobeno zvýšením zaměstnanosti, ale zvýšením zásoby fixního kapitálu. Samozřejmě, že nemá-li dojít v souvislosti se splacením dodatečných úvěrů k negativnímu poptávkovému šoku, musí dodatečná agregátní poptávka zůstat zachována jiným způsobem, jedno jakým. Dlouhodobá AS je v tomto případě horizontální:

Obrázek 13. Použití úvěrů na zvýšení zaměstnanosti v odvětví výroby kapitálových statků (zdroj: vlastní)

Je však zřejmé, že třebaže počáteční dodatečné úvěry mohou přivodit dlouhodobé zvýšení zaměstnanosti, a monetární expanze nezpůsobuje tedy krátkodobou „peněžní iluzi“ ale dlouhodobou „peněžní realitu“, nelze tímto způsobem překonat jisté objektivně dané (třebaže endogenně determinované) meze růstu. V případě zvyšování zaměstnanosti v odvětvích produkce spotřebních statků například nemůže míra nezaměstnanosti klesnout pod 0%, resp. nemůže být zaměstnáno více osob, než kolik činí počet ekonomicky aktivních osob. Potenciální produkt má tedy v případě „pracovně-intenzivní“ produkce svou objektivní horní mez dánu počtem ekonomicky aktivních osob v ekonomice. V případě zvyšování

zaměstnanosti v odvětvích výroby kapitálových statků, tedy v případě rozšiřování „kapitálově-intenzivní“ produkce, netvoří v dlouhém období počet ekonomicky aktivních osob pro potenciální produkt žádnou bariéru, a vlivem efektu vynucených úspor netvoří bariéru ani existující množství úspor, což je závěr podpořený i Kaldorovým stanoviskem: „[J]estliže zaujmeme globální pohled, potom ani práce, ani kapitál nemohou v dlouhém období představovat bariéru ani úrovni, ani míře růstu produkce.“ (Kaldor, 1972, p. 1251). Počet ekonomicky aktivních osob představuje pro potenciální produkt horní mez pouze v krátkém období, protože počet osob, které lze při výrobě kapitálových statků zaměstnat není samozřejmě na rozdíl od objemu poskytnutelných úvěrů neomezený. Kdyby tedy byly firmám poskytnuty na investice do fixního kapitálu úvěry ve větší míře, než kolik jich lze skutečně využít na maximální možné zvýšení zaměstnanosti, výsledkem této emise úvěrů nad touto hranicí by byla pouze vyšší míra inflace. Lavoie o možnostech měnové politiky při ovlivňování růstu říká: „Netřeba říkat, že to, čeho můžeme monetární politikou dosáhnout, má své meze, zejména horní meze [...]” (Lavoie, 2006, p. 190). Na totéž upozorňuje i Setterfield: „Ale stejně jako v případě mainstreamových argumentů ohledně nákladů inflace, toto v zásadě poukazuje na nelineární vztah mezi inflací a reálnými výstupy, podle nějž jsou to míry inflace nad určitou relativně vysokou prahovou hodnotou, co je škodlivé a může být vhodným cílem léčebného zákroku makroekonomické politiky. [...] jak mainstreamová, tak postKeynesovská ekonomie mohou ospravedlnit pouze obavu o vysokou inflaci, čímž máme na mysli inflační míry rozhodně podstatně vyšší než 3 procenta doporučovaná Mishkinem (2002) jako horní limit akceptovatelného pásma inflačních cílů. To svědčí o tom, že v současnosti je až příliš velká pozornost věnována inflačnímu cílování jako politickému cíli.“ (Setterfield, 2005b, p. 19). Srovnáme-li grafické znázornění „skryté rovnice“ NC podané (v upravené podobě) v Lavoie (2006, p. 177) s grafickým znázorněním, jímž bychom mohli vyjádřit právě zmíněné postoje,

Obrázek 14. Dynamická AS křivka podle „skryté rovnice“ NC (vlevo; zdroj: autorova úprava podle Lavoie, 2006, p. 177) a dynamická AS křivka při dlouhodobé klesající PC křivce (vpravo; zdroj: vlastní)

můžeme vidět několik zajímavých momentů: 1) V modelu NC (nalevo) existuje pásmo inflace (0; λ), v němž míra inflace nemá na míru růstu žádný vliv. V PK modelu (napravo) naproti tomu žádné takové pásmo neexistuje: až do výše horního prahu χ existuje mezi mírou růstu a mírou inflace pozitivní korelace, a nad touto hranicí je rostoucí míra inflace doprovázena klesající mírou růstu.

2) Míra inflace, která maximalizuje růst, je v modelu NC - jde o interval hodnot (0; λ) podstatně níže než růst maximalizující míra inflace (χ) v PK modelu. 3) V obou modelech se předpokládá možnost růstu, avšak zatímco v NC modelu je tento růst determinován stranou nabídky, v PK je determinován stranou poptávky. Tato skutečnost však na uvedených grafech zachycena není. Z bodu 3 vyplývá, že nabídková determinace reálného růstu v modelech Nového konsensu implikuje peněžní neutralitu v dlouhém období: zvýšení tempa růstu peněžní zásoby vede v krátkém období sice k „peněžní iluzi“, pod jejímž vlivem jsou zaměstnanci dočasně ochotni zvýšit svou nabídku práce, čímž roste zaměstnanost a tím i reálný produkt, ale tento produkt po vyprchání iluze opět klesá, protože zaměstnanci opět snižují svou nabídku práce a jediným trvalým důsledkem je vyšší míra inflace (vlivem adaptivních očekávání). Naproti tomu poptávková determinace reálného růstu v post-Keynesovských modelech implikuje peněžní non-neutralitu v dlouhém období: zvýšení tempa růstu peněžní zásoby (v podobě poskytnutí dodatečných úvěrů firmám) se promítá do vyšších mezd a vyšší zaměstnanosti, ale jelikož vyšší produkce vede za předpokladu rostoucích výnosů z rozsahu (IRS), který Kaldor (1972, p. 1242) považuje za mnohem realističtější než předpoklad DRS a CRS, k růstu produkce na hlavu, nejedná se tedy o „peněžní iluzi“, ale o „peněžní realitu“, neboť zaměstnanci si nyní za své mzdy skutečně mohou koupit více statků. Jednorázově má samozřejmě monetární politika své hranice vymezené shora množstvím ekonomicky aktivních osob, avšak v dlouhém období jsou hranice růstu, na jehož počátku stojí bankovní úvěry firmám, neomezený. Alkohol podávaný v malých dávkách neškodí v jakémkoli množství. Kaldor shrnuje: „[Růst investic] vyžaduje především monetární a bankovní systém, který umožňuje, aby kapitálové investice rostly v reakci na podněty, a tím generovaly úspory nutné k financování dodatečných investic z přírůstku k produkci a důchodům. Toto je reálný význam vynálezu papírových peněz a úvěrové kreace bankovním systémem. Poskytl podmínku sebeudržujícího růstu. S čistě kovovou měnou, kde nabídka peněz je dána nezávisle na poptávku po úvěrech, je schopnost systému expandovat v reakci na ziskové příležitosti mnohem omezenější.“ (Kaldor, 1972, p. 1250). Závěr Detekované problémy Problém post-keynesovské teorie kapitálu vidím v nutnosti počátečních úspor. V Keynesově (1930a, 1930b) případě investic do pracovního kapitálu - Grazianiho (2003) financování výroby - nastává v naturální ekonomice (či peněžní ekonomice s komoditními penězi a stoprocentním krytím) problém s nutností počátečních úspor, neboť i přes argumentaci Keynese podle mého názoru faktem zůstává, že na počátku musí v naturální ekonomice stát rozhodnutí části spotřebitelů odložit svou spotřebu. Za uspokojivé nepovažuji dosavadní vysvětlení post-keynesovského postulátu dlouhodobého trade-off mezi nezaměstnaností a inflací, neboli dlouhodobé klesající Phillipsově křivce (Lavoie, 2006, 2008; Setterfield, 2005b). Závěr o dlouhodobé nonneutralitě peněz, který z toho bezprostředně vyplývá, je totiž nutné vysvětlit a obhájit na rovině teorie peněz a - a to především - na rovině teorie kapitálu, neboť tvrzení, že „pumpování peněz do ekonomiky“ může trvale zvýšit reálné bohatství společnosti je nejenom kontroverzní, ale i poněkud kontraintuitivní. Převzatá řešení V rámci expozice třírovnicového modelu monetární politiky Nového konsensu jsem předložil Setterfieldův argument všudypřítomnosti problému neznalosti přirozených měr v modelech Novém konsensu. V poslední části kapitoly jsem představil Setterfieldův (2005b) model

klesající dlouhodobé Philipsovy křivky, v němž změna míry inflace nezávisí na produkční mezeře, ale na aktuální míře růstu. Vysvětlení existence této dlouhodobé závislosti jsem opřel o Keynesovu teorii kapitálu rozvinutou v Pojednání o penězích (1930a, 1930b), o Peněžní teorii výroby (MTP) Grazianiho (2003) a o předpoklad rostoucích výnosů z rozsahu Nicholase Kaldora (1979). Základním teoretickým přínosem Keynesovy teorie kapitálu, na kterém jsem postavil další argumentaci, je, že 1) investice do likvidního kapitálu doprovázené zvýšením zaměstnanosti a produkce nevyžadují dodatečné úspory, nýbrž že stačí pouze odklonit spotřebu ze spotřeby neproduktivní na spotřebu produktivní a že 2) investice do fixního kapitálu sice dodatečné úspory vyžadují, ale jelikož může jít o úspory vynucené, není k uskutečnění investice do kapitálových statků nutné, aby byli spotřebitelé ochotni vzdát se spotřeby ve stejné míře. Jelikož Graziani 1) stejně jako Keynes, předpokládá, že rozhodnutí o proporci investic do fixního a likvidního kapitálu činí podnikatelé bez ohledu na velikost nabízených úspor a jelikož 2) peněžní koloběh, jejž popisuje Graziani, v podstatě kopíruje kapitálový koloběh Keynese z Pojednání o pěnězích, mohl jsem Grazianiho teorii peněžního oběhu použít k vyvození závěrů z Keynesovy teorie kapitálu pro případ monetární ekonomiky. Vlastní navrhovaná řešení Předložil jsem argumenty ve prospěch svého tvrzení, že tento závěr stojí na základech Keynesovy teorie kapitálu rozvinuté v Pojednání o penězích a současně i na základech Peněžní teorie výroby (MTP) Školy peněžního oběhu a že obě tyto teorie lze opřít o předpoklad rostoucích výnosů z rozsahu Nicholase Kaldora. Keynesovu (1930a, 1930b) teorii kapitálu jsem rozšířil o analýzu steady state pro případy investic do různých typů kapitálu a ukázal jsem, že v naturální ekonomice, na rozdíl peněžní, v případě investic do pracovního kapitálu vyžaduje splácení úvěrů na konci výrobního procesu opětovné snížení zaměstnanosti a produkce (které v případě splácení úroků bude ještě o to nižší), zatímco v případě investic do fixního kapitálu nikoli. Předložil jsem argumenty, že peněžní koloběh, jejž popisuje Graziani (2003), v podstatě kopíruje kapitálový koloběh Keynese z Pojednání o penězích. Poskytl jsem řešení problému počátečních úspor, přítomného v Keynesově teorii kapitálu i Grazianiho Peněžní teorií výroby, a toto řešení vychází z argumentu, že jakkoli je monetární politika bezmocná tváří v tvář počátečnímu nedostatku kapitálu, není rozhodně bezmocná tváří v tvář nedostatečné nabídce práce. Ukázal jsem, že za Kaldorova (1972) předpokladu rostoucích výnosů z rozsahu (IRS) vede počáteční úvěrová expanze ke zvýšení produkce a zaměstnanosti i bez nutnosti počátečních úspor (nebo odklonění spotřeby), a toto zvýšení produkce a zaměstnanosti bude ve stacionárním stavu nulového reálného růstu úvěrů a pozitivního nominálního růstu úvěrů (vzhledem k inflaci v situaci adaptivních očekávání) udržovat ekonomiku v „horním“ okruhu Keynesova kapitálového koloběhu. V takovém případě, jak tvrdím, čelí ekonomika namísto krátkodobé „peněžní iluze“ dlouhodobé „peněžní realitě“. V návaznosti na Grazianiho (2003) jsem dospěl k závěru, že dlouhodobá klesající PC a dlouhodobá rostoucí AS - jak to postulují Lavoie (2006, 2008), Setterfield (2005b) a další post-Keynesovci - může být výsledkem použití nově poskytnutých úvěrů na zvýšení zaměstnanosti v odvětvích produkujících spotřební statky za Kaldorova předpokladu IRS. Pokud ovšem jsou nově poskytnuté úvěry použity na zvýšení zaměstnanosti v odvětvích produkujících kapitálové statky, potom, jak tvrdím, je za předpokladu IRS dlouhodobá klesající PC kompatibilní s horizontální dlouhodobou AS. V návaznosti na Setterfielda a Lavoiese jsem rozvinul argument inherentních mezí monetární politiky při determinaci růstu. Dospěl jsem k závěrům, že 1) potenciální produkt má v případě „pracovně-intenzivní“ produkce svou objektivní horní mez dánu počtem ekonomicky aktivních osob v ekonomice; 2) v případě zvyšování zaměstnanosti v odvětvích výroby kapitálových statků, tedy v případě

rozšiřování „kapitálově-intenzivní“ produkce, netvoří v dlouhém období počet ekonomicky aktivních osob pro potenciální produkt žádnou bariéru, a vlivem efektu vynucených úspor netvoří bariéru ani existující množství úspor; 3) počet ekonomicky aktivních osob představuje pro potenciální produkt horní mez pouze v krátkém období, protože počet osob, které lze při výrobě kapitálových statků zaměstnat, není na rozdíl od objemu poskytnutelných úvěrů neomezený. Z daných závěrů jsem vyvodil tyto monetárně-politické důsledky: 1) kdyby byly firmám poskytnuty na investice do fixního kapitálu úvěry ve větší míře, než kolik jich lze skutečně využít na maximální možné zvýšení zaměstnanosti, výsledkem této emise úvěrů nad touto hranicí by byla pouze vyšší míra inflace; 2) jednorázově má monetární politika své hranice vymezené shora množstvím ekonomicky aktivních osob, avšak v dlouhém období jsou hranice růstu, na jehož počátku stojí bankovní úvěry firmám, neomezený: peníze podávané v malých dávkách neškodí v jakémkoli. Seznam použité literatury Amable, B.; Henry, J.; Lordon, F.; Topol, R. 1993. Unit-Root In the Wage-Price Spiral Is Not Hysteresis In Unemployment. Journal of Economic Studies. 1993, 20, 1/2, pp. 123-135 Amable, B.; Henry, J.; Lordon, F.; Topol, R. 1994. Strong Hysteresis Versus Zero-Root Dynamics. Economic Letters 44 (1994), pp. 43-47 Arestis, P. 2009. New Consensus Macroeconomics: A Critical Appraisal. The Levy Economics Institute Working Paper No. 564 Arestis, P.; Sawyer, M. 2008. A Critical Reconsideration of the Foundations of Monetary Policy in the New Consensus Macroeconomics Framework. Cambridge Journal of Economics 2008, 32, pp. 761-779 Arestis, P.; Sawyer, M. 2013. Moving From Inflation Targeting to Prices and Incomes Policy. Paneconomicus, 2013, 1, pp. 1-17 Ayala, I. H.; Palacio-Vera, A. 2014. The Rational Expectations Hypothesis: An Assessment from Popper’s Philosophy. Levy Economics Institute. Working Paper No. 786 Brancaccio, E.; Fontana, G. 2013. “Solvency Rule” versus “Taylor Rule”: An Alternative Interpretation of the Relation Between Monetary Policy and the Economic Crisis. Cambridge Journal of Economics 2013, 37, pp. 17-33 Cross, R. 1994. The Macroeconomic Consequences of Discontinuous Adjustment: Selective Memory of Non-Dominated Extrema. Scottish Journal of Political Economy. Vol. 41, No. 2, pp. 212-221 David, P. A. 1997. Path Dependence and the Quest for Historical Economics: One more Chorus of the Ballad of QWERTY. University of Oxford Discussion Papers in Economic and Social History. No. 20, November 1997 Davidson, P. 1982-1983. Rational Expectations: A Fallacious Foundation For Studying Crucial Decision-Making Processes. Journal of Post Keynesian Economics. Winter 19821983, Vol. V, No. 2, pp. 182-198

Davidson, P. 1991. Is Probability Theory Relevant for Uncertainty? A Post Keynesian Perspective. The Journal of Economic Perspectives, Vol. 5, No. 1. (Winter, 1991), pp. 129143 Davidson, P. 1993. The Elephant and the Butterfly Or Hysteresi and Post Keynesian Economics. Journal of Post Keynesian Economics. Spring 1993, Vol. 15, No. 3, pp. 309-322 Davidson, P. 1996. Reality and Economic Theory. Journal of Post Keynesian Economics. Summer 1996, Vol. 18, No. 4, pp. 479-508 Davidson, P. 2009. Can Future Systemic Financial Risks Be Quantified? Ergodic vs. Nonergodic Stochastic Processes. Brazilian Journal of Political Economy, vol. 29, nº 4 (116), pp. 324-340, October-December/2009 Davidson, P. 2012. Is Economics A Science? Should Economics Be Rigorous? Real-World Economics Review, No. 59, 2012. Available at WWW: http://www.paecon.net/PAEReview/issue59/Davidson59.pdf Deprez, J. 2001. Risk, Uncertainty and Nonergodicity in the Determination of InvestmentBacked Expectations: A Post Keynesian Alternative to Posnerian Doctrine in the Analysis of Regulatory Takings. Loyola of Los Angeles Law Review, 4-1-2001, pp. 1221-1254 Franz, W. 1990. Hysteresis in Economic Relationships: An Overview. Empirical Economics, 1990, 15, pp. 109-125 Göcke, M. 1999. Types of Hysteresis applied in Economics. Westfälische WilhelmsUniversität Münster Volkswirtschaftliche Diskussionsbeiträge, Beitrag Nr. 292 Göcke, M. 2002. Various Concepts of Hysteresis Applied In Economics. Journal of Economic Surveys. Vol. 16, No. 2, pp. 167-188 Graziani, A. 2003. The Monetary Theory of Production. Cambridge University Press, ISBN13: 978-0-521-81211-5 Hayek, Friedrich A. 1931. Reflections on the Pure Theory of Money of Mr. J. M. Keynes. Economica, No. 33, August 1931, pp. 270-295 Hayek, F. A. 1955. Degrees of Explanation. The British Journal for the Philosophy of Science. November 1955, Vol. 6, No. 23, pp. 209-225

Hayek, F. A. 1979. Kontrarevoluce vědy. Liberální institut, 1995, ISBN 80-85787-87-3 Holman, Robert. 2005. Dějiny ekonomického myšlení. Praha: C. H. Beck, 2005, ISBN 807179-380-9 Jespersen, J. 2009. Macroeconomic Methodology. A Post-Keynesian Perspective. Edward Elgar, 2009, ISBN 978 1 84542 736 8 Jílek, J. 2009. Finanční trhy a investování. Grada Publishing, ISBN 978-80-247-1653-4

Kaldor, N. 1934. A Classificatory Note on the Determinateness of Equilibrium. The Review of Economic Studies, Vol. 1, No. 2, pp. 122-135 Kaldor, N. 1972. The Irrelevance of Equilibrium in Economics. The Economic Journal, December 1972, 82, pp. 1237-1255 Katzner, D. 1993. Some Notes On the Role of History and the Definition of Hysteresis and Related Concepts In Economic Analysis. Journal of Post Keynesian Economics. Spring 1993, Vol. 15, No. 3, pp. 323-345 Katzner, D. 1999. Hysteresis and the Modeling of Economic Phenomena. Review of Political Economy. Vol. 11, Number 2, pp. 171-181 Keynes, J. M. 1930a. A Treatise on Money, Vol. I, A Pure Theory of Money. Macmillan Cambridge University Press, 1971, ISBN 0-521-22097-I Keynes, J. M. 1930b. A Treatise on Money, Vol.II, The Applied Theory of Money. Macmillan Cambridge University Press, 1971, ISBN 0-521-22098-X Koderová, J.; Sojka, M.; Havel, J. 2008. Teorie peněz. Praha: ASPI, ISBN 978-80-7357-3591 Kohout, P. 2009. Finance po krizi. Grada Publishing, ISBN 978-80-247-3199-5 Korda, J. 2009. The Problem of Payment of Debt Interests: Modelling the Banking System and Implications for the Growth of the Stock of Money. WWW: http://www.derivat.sk/files/konferencia_forfin2009/Korda.pdf Korda, J. 2010. Komparace Nového konsensu jako teoretického rámce cílování inflace s Postkeynesovskou ekonomií. Politická ekonomie, 1, 2010, pp. 92-104 Kriesler, P.; Lavoie, M. 2005. The New View on Monetary Policy: The New Consensus and its Post-Keynesian Critique. ROBINSON Working Paper No. 05-01 Kriesler, P.; Lavoie, M. 2007. The New Consensus on Monetary Policy and Its PostKeynesian Critique. Review of Political Economy, Vol. 19, No. 3, pp. 387-404 Lavoie, M. 2006. A Post-Keynesian Amendment to the New Consensus on Monetary Policy. Metroeconomica, 57 (2), pp. 165-192 Lavoie, M. 2008. Towards Taming the New Consensus: Hystereris and Some Other PostKeynesian Amendments. ROBINSON Working Paper No. 08-08 O’Donnell, R. 2011. Two Post-Keynesian Approaches to Uncertainty and Irreducible Uncertainty. Paper presented to 2011 Society Heterodox Economists Conference, UNSW. Available at WWW: http://www.ier.hit-u.ac.jp/extra/doc/ODonnell_p.pdf Pavlík, J. 2004. F. A. Hayek a teorie spontánního řádu. Professional Publishing, ISBN 8086419-57-6

Setterfield, M. 1993a. A Model of Institutional Hysteresis. Journal of Economic Issues. Vol. XXVII, No. 3, September 1993, pp. 755-774 Setterfield, M. 1993b. Towards A Long-Run Theory of Effective Demand. Journal of Post Keynesian Economics. Vol. 15, No. 3, pp. 347-364 Setterfield, M. 1995. Historical Time and Economic Theory. Review of Political Economy. 7.1 (1995), pp. 1-27) Setterfield, M. 1996. Hysteresis and Uncertainty: Complementary Or Competing Visions of Evolving Economic Systems, in Pressman, S. (ed.): Interactions in Political Economy: Malvern After Ten Years, London, Routledge, ISBN 0-415-13393-9, pp. 133-148 Setterfield, M. 1997. Should Economists Dispense With The Notion of Equilibrium? Journal of Post Keynesian Economics. Vol. 20, No. 1, pp. 47-76 Setterfield, M. 1998a. Adjustment Asymmetries and Hysteresis in Simple Dynamic Models. The Manchester School. Vol. 66, No. 3, pp. 283-301 Setterfield, M. 1998b. History versus Equilibrium: Nicholas Kaldor on Historical Time and Economic Theory. Cambridge Journal of Economics, 1998, 22, pp. 521-537 Setterfield, M. 2005a. Central Bank Behaviour and the Stability of Macroeconomic Equilibrium: A Critical Examination of the “New Consensus”. The New Monetary Policy: Implications and Relevance, pp. 23-49, ISBN Setterfield, M. 2005b. Is Inflation Targeting Compatible With Post Keynesian Economics? WWW: http://tmypfunam.files.wordpress.com/2012/09/is-inflation-targeting-compatiblewith-post-keynesian-economics.pdf Setterfield, M. 2008. Path Dependency, Hysteresis and Macroeconomics. Available at WWW: http://citeseerx.ist.psu.edu/viewdoc/download?doi=10.1.1.150.1785&rep=rep1&type=pdf Snyder, C.; Nicholson, W. 2010. Intermediate Microeconomics and Its Application. South Western CENGAGE Learning, ISBN 13: 978-1-4390-4404-9 Sojka, M. 2010. Monetární politika Evropské centrální banky a její teoretická východiska pohledem Postkeynesovské ekonomie. Politická ekonomie, 1, 2010, pp. 3-19 Taylor, J. B. 1993. Discretion Versus Policy Rules in Practice. Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy 39 (1), pp. 195-214 Wicksell, K. G. 1898. Interest and Prices. London: Macmillan and Co., 1936 Zezza, G. 2004. Some Simple, Consistent Models of the Monetary Circuit. The Levy Economics Institute Working Paper No. 405