15:05 - 12 januari 2015
Na topjaar 2013 (+23,9%; met een ruime outperformance) moesten we ons in 2014 met een rendement van +2,6% tevreden stellen. Een momentopname, waarbij onze portefeuille goed geplaatst is om een meer dan behoorlijk 2015 te volbrengen, rekening houdend met de tendensen die zich voordoen. In 2014 bouwden we het percentage aan aandelen met risicograad 2 gevoelig af. Dat geldt ook voor de pijler ‘beloftes & turn-arounds’ waarvan de kwaliteit aanzienlijk steeg. Intussen werd vooral gezaaid bij de pijler ‘dividendwaarden’. Dit terwijl ‘value’ en ‘duurzame groeiers’ voor stevige fundamenten zorgen. Alles tesamen zorgt dit ervoor dat onze portefeuille ‘low beta’ is. Dat wil zeggen dat ze bij turbulenties op de markten relatief minder terrein prijs geeft. In het huidige kader beschouwen we dit als de beste bescherming voor een aandelenportefeuille. Bij forse stijgingen blijven we normaliter iets achter, maar anderzijds beschikken we over een aantal jokers (Thrombogenics, Ablynx, CGG, Deutsche Bank, USG, Nexans) die alsnog het verschil kunnen maken. Transacties Van GlaxoSmithKline hadden we nog een kwartaaldividend tegoed. Dit dividend van 19 pence werd vrijdag betaalbaar gesteld en bracht netto 36,38 EUR op.
Duurzame groeiers In november namen we een stukje winst opAmgen door de verkoop van 8 aandelen tegen 161,85 USD. Het resterende pakket houden we nog bij. Goedkoop is het aandeel niet meer, maar de vooruitzichten blijven goed dankzij de sterke productpijplijn. In augustus beslist de FDA over de potentiële blockbuster Evolocumab (cholesterol). Er loopt een inkoopprogramma voor eigen aandelen en het dividend werd fors verhoogd. Voor Barco liggen de kaarten anders dan bij de start van 2014. De forse daling van de euro versterkt de concurrentiepositie aanzienlijk. De concurrenten zijn immers in dollarregio’s actief. Bij de afdeling digitale cinema, geconfronteerd met een forse daling van de vraag, staat de lancering van de lasertechnologie dit jaar centraal. Mogelijk zorgt dit voor een vraagimpuls. De projectorenactiviteit presteerde goed in 2014 en kon de daling bij digitale cinema opvangen. Belangrijk is dat de balans er alweer een stuk gezonder zal uitzien met de verkoop van de defensie-activiteiten. Barco wil dit geld herinvesteren in overnames, maar wellicht vloeit een deel richting aandeelhouders. We verhogen het advies tot bijkopen. De leverancier van netwerkapparatuur Cisco zag de omzetdaling uitbodemen en dit vertaalde zich eind vorig jaar al in koersstijgingen. Cisco moet wel oppassen dat de stevige marktpositie in de kernactiviteiten niet al te veel verzwakt. Nieuwe, goedkopere technologieën zorgen immers voor stevige concurrentie. In reactie ontwikkelde Cisco de afgelopen kwartalen nieuwe producten, maar een echt sein dat het opnieuw voor de wind gaat in de kernsegmenten is er nog niet (o.a. door zwakke prestatie in groeilanden). Momenteel vangt de groep dit op door een positief groeimomentum in andere segmenten (o.a. servers). De waardering (k/w van 12,8) blijft aantrekkelijk, maar om te kopen wacht u best een koersterugval af. Dat Arseus, herdoopt in Fagron, zich zou terugplooien op zijn kernactiviteiten (magistrale bereidingen), zat er al een tijdje aan te komen. Als IT-dochter Corilus de deur uit is (we verwachten de aankondiging van de verkoop eerstdaags), is het desinvesteringsprogramma voltooid. De opbrengst kan de positie van Fagron verder versterken. Fagron leek in 2014 opnieuw het sterkst presterende aandeel in de portefeuille te worden, maar daar stak beurshuis Kempen een stokje voor. Onterecht, zodat de huidige koerszwakte een mooi instapmoment biedt voor wie weinig of geen aandelen Fagron bezit. Mylan heeft opnieuw een uitstekend jaar achter de rug. De winstverwachtingen werden meermaals opgetrokken ondanks het uitblijven van de goedkeuring van zijn generische variant voor Copaxone (MS). Het bedrijf slaagde er tevens in om een mooie deal met AbbVie af te sluiten, een deal die naar verwachting dit kwartaal zal worden afgerond. Mylan aast nog op bijkomende overnames. De winstdoelstelling van 6 USD p.a. tegen 2018 wordt steeds realistischer. Met een k/w van 13,6 voor 2015 is Mylan niet duur gelet op de mooie groeiperspectieven. En Mylan zelf blijft ook een overnamekandidaat. Sanofi kende een bewogen jaar na de tegenvallende vooruitzichten voor de diabetestak en het daaropvolgende ontslag van CEO Viehbacher. Het vertrouwen moet daarom teruggewonnen
worden. Aan triggers ontbreekt het niet. In het eerste kwartaal wordt een beslissing van de FDA verwacht voor Toujeo (diabetes). In februari komt het farmabedrijf met verwachtingen voor 2015 en is het uitkijken naar de zoektocht naar een nieuwe CEO. En later op het jaar een beslissing over cholesterolverlager Alirocumab. Omwille van de (te grote) onderwaardering tegenover de sector handhaven we ons koopadvies. Teva kon de winstverwachtingen een paar keer verhogen, grotendeels het gevolg van het uitblijven van een generische variant voor blockbuster Copaxone. Hierdoor kon het veel patiënten laten overschakelen naar een nieuwe, betere versie van Copaxone. Dit jaar vervalt het patent op het multiple sclerose-middel, maar door kostenbesparingen kan de impact op de winst geneutraliseerd worden. Winstgroei zit er de komende jaren niet in. Een overname kan daar verandering in brengen. Teva houden we omwille van de lage waardering (k/w van iets meer dan 11) in portefeuille.
Dividendwaarden Bij IBM zien beleggers nog geen einde komen aan de omzetverzwakking. De koersprestatie was dan ook uitermate zwak eind 2014. Een teleurstelling, maar anderzijds blijft dit een stevig verhaal. Inclusief de inkoop van eigen aandelen (die de winst per aandeel hoger stuwt) wacht de aandeelhouder een aardige return. De winst wordt ook geholpen door steeds hogere marges als gevolg van de stijgende softwareverkoop. IBM noteert tegen een lage k/w van 10,2, maar moet dit jaar wel zijn hardware- en dienstentak opnieuw op de rails krijgen. Dan is een herstel richting 200 USD tegen de zomer opnieuw mogelijk. Ageas is dankzij puike resultaten - en dit ondanks de lagerenteomgeving - volledig hersteld van de klappen die het kreeg van FortisEffect-scenario’s. Momenteel tracht FortisEffect zieltjes te ronselen voor een schadeclaim. We gaan ervan uit dat Ageas binnen enkele jaren schadevergoedingen zal moeten betalen, maar op korte termijn (2 à 3 jaar) blijft er voldoende ruimte om het dividend te behouden en de reserves (oorlogskas) op te bouwen. Een betere diversificatie van de beleggingsportefeuille richting andere activaklassen zoals vastgoed en aandelen werd ingezet. Stevig te behouden. GIMV blijft ook in het lopende boekjaar zaaien om met een gediversifieerde portefeuille te profiteren van de heropleving van de Europese economie. Her en der zal 2015 mooie meerwaardes opleveren door een verkoop of beursintroductie. Voorlopig staat enkel de beursgang van het infrastructuurfonds in samenwerking met Dexia in de steigers. We zien de intrinsieke waarde duidelijk boven 40 EUR postvatten, terwijl we geen grote lijken (à la Electrawinds) meer verwachten. De kaspositie is voldoende om nieuwe investeringen en het dividend (4,9% netto) te financieren. Stevig te behouden.
GlaxoSmithKline bevestigde eind vorige maand nog dat het dit en volgend jaar een dividend van 80 pence p.a. zal uitkeren. Daarnaast mag er dit jaar nog een extra dividend van zowat 80 pence p.a. verwacht worden bij de afronding van de verkoop van de kankerdivisie aan Novartis. De overname van de vaccindivisie van Novartis en de JV met Novartis voor ‘consumer healthcare’ moeten de resultaten minder volatiel maken. 2015 wordt nog een overgangsjaar, maar het dividend is een mooie wachtvergoeding. Bovendien is de mogelijke beursgang van ViiV Healthcare (JV die medicijnen tegen HIV ontwikkelt) een koerstrigger. Koopwaardig. Casino, de distributiedochter van holding Rallye, had het de voorbije weken niet onder de markt, vooral als gevolg van de moeilijke economie in Brazilië en Colombia. Beide grondstoffenlanden, goed voor ca. 60% van Casino’s winst, werden getroffen door de forse terugval van de olieprijs. Hun beide munten daalden fors (vooral de Colombiaanse peso, die het voorbije kwartaal een vijfde lager ging t.o.v. de USD). De Thaïse activiteiten deden het wel goed. Een later prijsherstel van de grondstoffen kan de Latijns-Amerikaanse economie een duwtje in de rug geven en komt de participaties van Casino en dus Rallye ongetwijfeld ten goede. Voorts verwachten we dat beiden de komende maanden verder gebruik zullen maken van de lage rente om zich (nog) goedkoper te herfinancieren. Koopwaardig.
Value De overname van het Zwitserse Farnair ter versterking van luchtvaartdochter (51%) ASL Aviation is wellicht een goede zet van CMB (ook dankzij de recente daling van de olieprijs). Het goedkopere zwarte goud doet overigens ook de bunkerkosten voor het drogebulkvervoer (Bocimar) dalen. Welgekomen, want de vervoerstarieven zelf blijven - voorlopig - schrijnend laag. Met de overname van 14 drogebulkschepen van Delphis (voor 100% in handen van de familie Saverys) voelen we ons minder comfortabel. De officiële overnameprijs bedraagt 2,2 mln. USD, maar vermoedelijk zullen honderden miljoenen dollars aan schulden mee verhuizen. Gezien het goede trackrecord geven we CMB het voordeel van de twijfel. De recente dollarhausse is overigens een zegen voor de groep (deel kosten in euro, inkomsten in USD). Koopwaardige valuewaarde. Het strategisch plan van Compagnie des Alpes om de rendabiliteit in de pretparkendivisie te verbeteren slaat aan. Zo goed zelfs dat de beoogde bedrijfsmarge voor het boekjaar per september 2018 werd verhoogd. Het Dolfinarium (in Nederland) en Walibi Sud Ouest (in Frankrijk) werden verkocht voor 37,5 mln. EUR. Beide parken samen zijn goed voor 2,9% van de groepsomzet en 2,1% van de EBITDA. Als CDA erin slaagt om de doelstellingen van zijn strategisch plan te realiseren, zien we de kloof met de boekwaarde (31,31 EUR p.a.) verkleinen. Bij Bekaert houdt de markt al rekening met een zwak vierde kwartaal (prijsconcurrentie in de markt van staalkoord voor de versterking van banden). Hopelijk kon de herneming van de vraag naar zaagdraad voor zonnepanelen zich doorzetten. Intussen verzwakten de Russische en Europese economie, wat op de activiteiten in Centraal-Europa drukt. Niettemin was het management bij onze ontmoeting begin december relatief optimistisch. Bekaert kan tegen een stoot en de overname van de Pirelli-fabrieken eind 2014 is positief. In afwachting is het dividend (2,6% netto) aantrekkelijk.
Deutsche Bank nam in 2014 een vliegende start, maar we lieten het helaas na om een mooie winst te nemen. Gerechtskosten en boetes duwden het aandeel vervolgens aanzienlijk lager en noopten zelfs tot een kapitaalverhoging (8,5 mrd. EUR tegen 22,5 EUR p.a.). Het juridische kluwen is nog niet ontward en Deutsche Bank heeft een blootstelling ten aanzien van Rusland (6,1 mrd. EUR; verwacht geen materiële verliezen), maar tegen minder dan de helft van de boekwaarde wordt daar ruimschoots rekening mee gehouden. Operationeel boekte Deutsche Bank al enkele kwartalen beter dan verwachte cijfers en de doelstellingen (12% op het eigen vermogen) beloven een stevige herstelpotentieel. Ook bij Nexans hebben we de mooie, opgebouwde winsten in de eerste jaarhelft laten liggen en werden we daar vervolgens voor afgestraft. Het slechte economische klimaat noopte de groep tot lagere jaarprognoses en de afbouw van capaciteit. Het aandeel bodemde de jongste maanden uit rond het laagste koersniveau in jaren. Hoewel op korte termijn operationeel niet veel beterschap moet verwacht worden, blijven de middellangetermijnvooruitzichten vrij gunstig. De sector blijft wereldwijd relatief versnipperd zodat consolidatie al heel wat soelaas zou kunnen brengen. Bij de huidige lage waardering is Nexans alvast ‘kwetsbaar’ als prooi. Een kleine beperkte positie is voor brede portefeuilles verantwoord. Met Tubize blijven we indirect belegd in de goede langetermijnperspectieven van UCB. Na de goede studieresultaten in fase 3 voor brivaracetam (epilepsie) en de verwachte indiening van het dossier bij de FDA begin dit jaar is het uitkijken naar de studieresultaten in fase 3 voor epratuzumab. Het is een middel tegen lupus, waarvoor de kansen eerder laag worden ingeschat gezien de complexiteit van deze ziekte. Resultaten hiervan worden in de eerste jaarhelft verwacht. Tubize noteert met een onderwaardering van meer dan 40% en blijft dan ook een kernparticipatie in onze portefeuille. Sofina presteerde behoorlijk in 2014 (+5%). In de portefeuille werd een aantal grote posten zoals GDF Suez, SES en Eurazeo wat afgebouwd ten voordele van beleggingen in niet-beursgenoteerde e-commerce-activiteiten. Sofina krijgt hierdoor een iets dynamischer profiel. We verwachten dat deze schuldenvrije basiswaarde net zoals de voorbije jaren het dividend zal optrekken. Het verwachte dividend (ca. 1,71 EUR p.a.) is goed voor 2% netto, beduidend interessanter dan vastrentend papier. Vranken-Pommery moest de koerswinst uit de eerste jaarhelft weer prijsgeven. Nochtans maakt het champagnehuis vorderingen in zijn strategisch plan: een verbetering van de marges en schuldenafbouw. Ook een verdere internationalisatie is aan de orde. Op 22 januari komt het champagnehuis met omzetcijfers over het belangrijke vierde kwartaal. Een verbetering van de cijfers kan helpen om de grote kloof met de value-elementen (boekwaarde en waarde vastgoed) te verkleinen. Koopwaardig.
Beloftes & turnarounds Ablynx heeft de verwachtingen ingelost. Vooreerst waren er de sterke fase 2-resultaten voor caplacizumab (zeldzame bloedziekte TTP), waardoor het biotechbedrijf gaat onderhandelen met de FDA en EMA over de eventuele marktlancering van dit weesgeneesmiddel, dit al voor fase 3 voltooid is. Als beide instanties ja zeggen, dan is een dossierindiening voor begin 2017. Daarnaast is het uitkijken naar de fase 2a studieresultaten in het derde kwartaal voor ALX-0171 (verkoudheidsvirus), een ander beloftevol onderzoeksprogramma. Dankzij de zeer comfortabele kaspositie van 221 mln. EUR kan Ablynx zelf bepalen wanneer het gaat voor partnering. De goed gevulde productpijplijn maakt van Ablynx de beste keuze om in biotech te beleggen. Maar het is en blijft biotech, dus met beperkte bedragen. Wordt 2015 het jaar van de heropstanding voor Thrombogenics? Vorig jaar moest de kelk tot op de bodem geledigd worden. We rekenden op een verkoop aan Alcon, maar het management overspeelde zich in de vraagprijs. De halfjaarresultaten in augustus moeten een eerste indicatie geven over de haalbaarheid van de doelstellingen (omzet van 30 mln. EUR in 2016). Als die knik er komt, heeft het biotechbedrijf veel herstelpotentieel. Zoniet is het verhaal over. We geloven eerder in het eerste scenario. Met de kaspositie van 136,6 mln. EUR (eind september) kan Thrombogenics nog 2 à 3 jaar verder. CGG is een joker voor 2015. Door de koersdaling slechts een piepkleine positie in de portefeuille, maar eentje die kan vlammen eenmaal de trend keert. Een bod van Technip werd afgewezen wegens onvoldoende, terwijl de markt door de moeilijke omstandigheden op de oliemarkt voor de leefbaarheid van de groep begon te vrezen. De nettoschuld (2,42 mrd. USD) kon in het vierde kwartaal teruggedrongen worden en met de banken werd een herschikking overeengekomen (verruiming bankconvenanten, gemiddelde looptijd schulden 5,3 jaar). Daarmee kan nog een moeilijke periode overbrugd worden. Voor 2015 wordt een kleine negatieve cashflow van 40 à 50 mln. USD verwacht. De hoogste risicograad blijft gehandhaafd, maar eenmaal het keert kan het fors hoger. De beperkte positie is dan ook het houden waard. De lagere grondstoffenkosten, een stijgende verkoop in groeilanden en de dollar zijn drie elementen waarmee bandenproducent Michelin het koersherstel kan bewerkstelligen. Michelin werkt ook hard om zijn besparingsplan tot 2016 strikt uit te voeren. De goedkope waardering nemen we er graag bij. Ten Cate heeft in 2015 al een belangrijke transactie beet: Enbi (rollers voor printers) werd verkocht, ongeveer tegen boekwaarde. Belangrijke koerstrigger is het herstel van de defensieactiviteiten (hoge marges), bijkomend ondersteund door de aantrekkende dollar. De cijfers op 20/02 over het vierde kwartaal moeten daar een eerste indicatie toe geven. ArcelorMittal siert in het buitenland diverse kooplijstjes voor 2015 en blijft ook voor ons een play op het herstel van de wereldeconomie. Voorlopig staan lage ijzerertsprijzen (het staalbedrijf diversifieerde richting mijnbouw) een koersherstel in de weg. Het herstelpotentieel is echter groot, wat een koopadvies voor een beperkte positie verantwoordt.
De uitzendmarkt herstelt, wat voor een hefboom zorgt voor de rendabiliteit van USG People. Dit werd nog onvoldoende vertaald in de beurskoers, zodat de koers van de uitzender nog heel wat tegoed heeft. Vandaar ons advies: beperkt kopen. Copyright 2015 © Beurswijzer.com ________________________________________________________________________________________ ADVIES K Kopen H+ Houden en kopen bij koerszwakte H Houden
▲ Advies verhoogd
H- Houden en verkopen bij koersstijging
▼ Advies verlaagd
V Verkopen
=
Advies ongewijzigd
________________________________________________________________________________________
RISICOGRAAD 1 Gemiddeld Marktrisico of Lager 2 Hoger dan gemiddeld 3 Speculatief ________________________________________________________________________________________ DISCLAIMER De verstrekte informatie steunt op betrouwbare bronnen en zorgvuldige analyse. Beurswijzer.com kan geenszins aansprakelijk worden gesteld voor gederfde winst of verlies n.a.v. de verstrekte informatie of het gebruik ervan. Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd en/of openbaar gemaakt door middel van druk, fotocopie, microfilm of op welke andere wijze ook, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever. Onze Algemene Voorwaarden die voorkomen op de keerzijde van onze facturen zijn verkrijgbaar op het correspondentieadres.
