Ekonomický měsíčník LISTOPAD 2003

Ekonomický měsíčník

LISTOPAD 2003

ČNB ponechala úrokové sazby beze změny Bankovní rada snížila prognózu inflace. ČNB zmírnila své obavy z růstu retailových úvěrů. Centrální banka neklade překážky emisi dluhopisů ČR na zahraničních trzích.

Státní rozpočet úspěšně prošel prvním čtením ve Sněmovně Rozpočet byl schválen s rekordním schodkem -115 mld. korun. K úplnému schválení bude nutné úspěšné hlasování ve druhém a třetím čtení.

Zahraniční obchod v přebytku Po osmnácti měsících se měsíční saldo zahraničního obchodu dostalo, díky zpomalení dovozu, do černých čísel. Vývoz strojů a dopravních prostředků se letos zvýšil o 50 mld. korun.

Koruna se pohybuje okolo 32,00 za euro Stále není zřejmý jasný trend devizového kurzu koruny. Krátkodobá rizika v obou směrech jsou vyvážená.

Téma: Výhled evropské ekonomiky - důvod k optimismu?

LISTOPAD 2003

POLITIKA

Státní rozpočet prošel prvním čtením Státní rozpočet na rok 2004 prošel prvním čtením, v rámci kterého Poslanecká sněmovna vyjádřila souhlas s výší příjmů a výdajů rozpočtu, a tedy i s jeho schodkem. Aby však byl rozpočet v této podobě přijat, musí úspěšně projít ještě dvojím čtením ve Sněmovně. Šance na přijetí rozpočtu jsou poměrně příznivé. Senát se rozpočtem ČR nezabývá. Podle schválených rozpočtových mantinelů by stát měl v příštím roce získat příjmy ve výši 754 mld. korun, což je o 70 mld. korun více než v rozpočtu schváleném na letošní rok (+10,2 %). Vláda chce současně utratit 869 mld. korun, tj. o 73,6 mld. více (o 9,3 %) než letos. Celoroční deficit rozpočtu by měl dosáhnout 115 mld. korun. Rozpočtový schodek se sice mírně sníží, avšak nepůjde o zásadnější změnu oproti letošnímu roku. Schodek rozpočtu navíc nelze odůvodňovat konsolidačními náklady, protože jen 19 mld. korun z uvedených 115 mld. má být použito na úhradu ztrát České konsolidační agentury nahromaděných v předchozích letech.

novely daňových zákonů již prošly schvalovacími procedurami. Tyto změny daní však vedou ke zvýšení celkové daňové zátěže, navzdory avizovanému snížení daně z příjmu právnických osob. Konsolidovaná daňová kvóta (daně+pojistné) by měla v příštím roce, podle vládního odhadu, překročit 40 % HDP a dosáhnout 40,3 %, zatímco v letošním roce by se měla pohybovat okolo 39,7 %. Z vládních údajů je zřejmé, že se daňové zatížení neustále zvyšuje a ani příští rok nebude výjimkou. S tím, jak rostou státní příjmy a výdaje, posiluje se i role vlády v ekonomice a zvyšuje se tím i přerozdělování peněz, což je z dlouhodobého pohledu neudržitelný a nepříznivý trend. Připravovanou reformu veřejných financí proto chápeme pouze jako první a nikoliv jediný krok, který bude nutné učinit na cestě ke zdravému a udržitelnému hospodaření státu. Další kroky by měly být zaměřeny především na výdajovou stranu celého spektra rozpočtů, neboť již nyní patří ČR mezi země s vysokým stupněm zdanění.

Růst příjmové strany rozpočtu nestojí pouze na vyšším tempu ekonomického růstu a inflaci, ale významně spočívá i na zvyšování daní. Vláda si již nyní může být jistá dodatečnými výnosy z DPH a ze spotřebních daní, neboť

MAKROEKONOMICKÝ VÝVOJ

Inflace na nule V září dosáhla meziroční, průměrná i čistá inflace nulové hodnoty. Oproti srpnu se spotřebitelské ceny snížily o 0,5 %, zejména díky výraznému zlevnění tuzemských a zahraničních zájezdů. Po dvouměsíčním poklesu mírně podražily potraviny (+0,8 %) v téměř celém svém spektru od masa až po brambory. Potraviny se tak pomalu dostávají na úroveň loňského podzimu. Letošní suchem způsobená neúroda se již začíná projevovat na cenách potravin v maloobchodní síti. Nárůst cen vykázaly i pohonné hmoty, přesto se cena benzínu pohybuje pod dvanáctiměsíčním průměrem. Celkově lze říci, že již končí období deflace, a že v dalších v měsících už můžeme očekávat mírný nárůst meziroční inflace. I tak bude letošní míra průměrné inflace rekordně nízká, neboť dosáhne pouhou jednu desetinu procenta. Probouzející se inflačních tlaky se začínají v předstihu projevovat už u cen průmyslových výrobců, které po devatenácti měsících přestaly klesat. Mírný nárůst v posledních měsících zažívají ceny zemědělských výrobců.

1

Československá obchodní banka, a. s.

Přesto se díky razantním propadům na začátku roku ceny zemědělců snížily za posledních dvanáct měsíců o 7,6 %.

ČNB zmírnila svoje obavy z rychlého růstu retailových úvěrů Na svém srpnovém zasedání bankovní rada věnovala velkou pozornost úvěrům domácností a dala najevo obavu z růstu těchto úvěrů. Při čtení zápisu ze zářijového jednání bankovní rady ČNB se zdá, že tato obava zřejmě již není tak silná jako o měsíc dříve. Zatímco v srpnu ČNB prezentovala obavu „…zda nízké úrokové sazby nevytváří v této oblasti bublinu, která by mohla v budoucnu negativně ovlivnit makroekonomickou a finanční stabilitu…“, v září již bylo uvedeno, že „…banky věnují vznikajícím rizikům adekvátní pozornost.“ Bankovní rada se na svém předposledním zasedání věnovala i fiskální reformě. ČNB nepovažuje plánované snížení deficitu veřejných financí za postačující a považuje rozvolňování původních záměrů reformy za střednědobé inflační riziko. Podle očekávání ČNB ponechala úrokové sazby beze změny, s čímž souhlasili všichni členové Rady.

INVESTIČNÍ VÝZKUM

LISTOPAD 2003

Makroekonomický vývoj

Asi nejpravděpodobnější variantou je ponechání úrokových sazeb na nynější úrovni i v dalších měsících. Podle kusých informací z posledního, tj. říjnového, jednání o měnových otázkách bankovní rada ČNB hlasovala i o možnosti snížení repo sazby o čtvrt procentního bodu. Současně bankovní rada snížila odhad inflace, podle kterého by se meziroční CPI měl v říjnu 2004 pohybovat v pásmu 2,3-3,7 % a v březnu 2005 v intervalu 1,6-3,0 %. Centrální banka tak opět korigovala své dřívější nadhodnocené inflační predikce. ČNB projevila velký optimismus ohledně vývoje české ekonomiky a zvýšila odhad růstu HDP na letošní i příští rok na 2,5-3,0 %, respektive 2,1-3,6 %. Vyjdeme-li z dosud známých hodnot za první pololetí, můžeme říci, že ČNB zřejmě očekává, že ve druhé polovině letošního roku poroste česká ekonomika o 2,7-3,7 %. Před třemi měsíci byla ČNB pesimističtější.

Cenové indexy (meziročně v %) 6 5 4 3

zveřejnil je zajímavý především odhad „nezjištěné ekonomiky“, jejíž podíl měl v roce 2000 činit 9,3 % (téměř 200 mld. korun), přičemž rozměr záměrného zkreslování a zatajování výsledků ekonomické aktivity statistický úřad odhadl na 5,1 % HDP. Na straně užití HDP došlo k navýšení především dvou položek, a sice konečné spotřeby domácností a vlády, dohromady o více než 100 mld. korun v každém roce. Na místě je otázka, jaké důsledky bude mít tato revize. V první řadě dojde ke zpětnému zvýšení ekonomické úrovně ČR ze současných cca 60 % průměru EU o několik procentních bodů nahoru (na cca 65 %). Nová data se pozitivně odrazí i v celé řadě poměrových ukazatelů, které vyjadřují vnější a fiskální rovnováhu ekonomiky. Například poměr schodku běžného účtu platební bilance k HDP se zlepší o 0,3-0,4 procentní body, ve stejném rozsahu se „zmenší“ i deficit veřejných financí. Opticky se sníží i zadluženost ČR vůči zahraničí, státní dluh atd. Faktický dopad revize bude jen velmi omezený. Už nyní je však možné uvažovat o jednom negativním důsledku aktuálního vylepšení výsledků HDP. Může totiž ovlivnit výši příspěvků placených Českou republikou do rozpočtu EU počítaných na základě HDP.

Nezaměstnaných přibývá nejen podle Úřadů práce

2 1 0

Na konci října statistický úřad oznámil, že přepočítal HDP za poslední tři roky, a že jej zvýšil o 132,8-161,3 mld. korun. Prozatím byla zveřejněna nová čísla pouze v běžných cenách za jednotlivé roky. Přepočet do stálých cen a revidovaná řada čtvrtletních výsledků bude publikována až v červnu 2004. Aktuální revize má vést k plné harmonizaci českých dat se standardy ESA 1995. Z údajů, které ČSÚ Československá obchodní banka, a. s.

MPSV

2003Q2

2002Q3

2001Q4

2001Q1

2000Q2

11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1999Q3

ČR je po mimořádné revizi HDP bohatší

Míra nezaměstnanosti (v %)

1998Q4

Centrální banka bude spolu s Ministerstvem financí sledovat vývoj na finančních trzích a vyhodnocovat podmínky pro emisi státních dluhopisů na zahraničních finančních trzích. To je závěr z jednání guvernéra ČNB a ministra financí, kteří se k tomuto tématu sešli na začátku listopadu. Je tedy zřejmé, že ČNB již ustupuje od svého dřívějšího zamítavého stanoviska, a že zahraniční emisi dluhopisů ČR nebude klást překážky. Zůstává pouze otázkou, zda bude ČNB ochotna konvertovat takto získané zdroje do korun. Předpokládáme, že s ohledem na možné kursové důsledky bude ČNB vstřícná a zdroje odkoupí do devizových rezerv.

1998Q1

První emise státních dluhopisů na zahraničních trzích na obzoru

1997Q2

PPI

1996Q3

X.03

VII.03

I.03 IV.03

X.02

VII.02

I.02

IV.02

Čistá inflace

V říjnu byly zveřejněny další nelichotivé výsledky o vývoji na trhu práce. Na začátku měsíce Ministerstvo práce a sociálních věcí (MPSV) uvedlo, že míra nezaměstnanosti v září dosáhla 10,1 %, na konci měsíce statistický úřad uvedl údaj pro třetí čtvrtletí ve výši 8 %. Rozdíl mezi oběma údaji je dán rozdílnou metodikou výpočtu. Zatímco MPSV vychází striktně z dat úřadů práce (tzn. z databáze uchazečů o podporu v nezaměstnanosti), statistický úřad provádí čtvrtletní výběrová anonymní šetření.

1995Q4

CPI

VII.01 X.01

I.01

IV.01

X.00

I.00

IV.00 VII.00

-2

1995Q1

-1

VŠPS

Ačkoli existuje poměrně velký rozdíl mezi oběmi hodnotami (ve třetím čtvrtletí to bylo 1,9 p.b.), jejich výsledný trend je stejný. Míra nezaměstnanosti v ČR nadále narůstá a její


2

LISTOPAD 2003


Bohužel zahraniční obchod letošnímu ekonomickému růstu ČR zřejmě příliš nepomůže. Obchod se zbožím sice vykáže stejné nebo lepší výsledky než loni, ovšem bilance služeb bude s velkou pravděpodobností horší. Celkově tak bude vliv zahraničního obchodu na růst HDP nejspíše negativní. Zahraniční obchod ČR (12M kumulace, EUR)

Na export je však díky dovozní náročnosti českého průmyslu navázán růst dovozu. Je to patrné z finančních výsledků průmyslu, podle kterých na 1 korunu přímého exportu připadá 60 haléřů dovozu. Totéž vyplývá i z podrobných údajů exportu a importu. Navzdory relativně vysoké dovozní náročnosti české ekonomiky zažívá letošní import jen mírný nárůst a nůžky jsou již od začátku roku otevřeny ve prospěch vývozu. Dovoz se zatím výrazně nezvyšuje ani díky značnému tempu soukromé spotřeby. Proto můžeme očekávat, že schodek zahraničního obchodu se bude pohybovat přibližně na loňské úrovni, případně bude dokonce nižší. Na tomto místě je třeba dodat, že

3


50 40 30 20 10

meziročně v %

60

0

Export (p-o)

2003Q2

2002Q3

2001Q4

2001Q1

2000Q2

1999Q3

1998Q4

1998Q1

1997Q2

1996Q3

1995Q4

-10

Saldo (l-o)

Import (p-o)

Zahraniční obchod - stroje a dopravní prostředky (12M kumulace, CZK) 50

100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100

30 20 10 0

meziročně v %

40

Saldo (l-o)

Export (p-o)

2003Q3

2002Q4

2002Q1

2001Q2

2000Q3

1999Q4

1999Q1

1998Q2

1997Q3

-10 1996Q1

mld. CZK

Za prvních devět měsíců dosáhl deficit zahraničního obchodu necelých 36 mld. korun, což bylo o 5 mld. korun méně něž v loňském roce. Za vcelku pozitivním výsledkem obchodní bilance stojí neustále se zvyšující vývoz strojů a dopravních prostředků. Prozatím se vyvezly stroje a dopravní prostředky v hodnotě o 50 mld. větší než ve stejném období loni. Považujeme za pozitivní, že za zlepšováním výsledků české obchodní bilance je právě vývoz těchto výrobků, které bývají obvykle považovány za zboží s vyšší přidanou hodnotou. Největší letošní nárůst zaznamenaly díly pro motorová vozidla, telekomunikační zařízení a počítače. Jen u dílů pro automobilový průmysl šlo o zlepšení o téměř 10 mld. korun. Odpovídá to i tendenci, v rámci které se ČR postupně stává významným producentem automobilů v Evropě, což obnáší i investice do dodavatelské struktury stávající i nově budované automobilky. ČR navíc není bez šancí v „boji“ středoevropských zemí o korejskou automobilku Hyunday, která chce ve svém novém evropském závodě vyrábět 300.000 vozů ročně. Dosavadní vývoj exportu hodnotíme velmi pozitivně i s ohledem na stále nepříznivý vývoj zahraniční poptávky.

70

1995Q1

Po osmnácti měsících se měsíční saldo zahraničního obchodu dostalo opět do černých čísel (0,8 mld. korun). Přebytek obchodní bilance je výsledkem zpomalení importu při zachování dvojciferného růstu exportu; zatímco se vývoz zvýšil o 10,1 %, dovoz vzrostl jen o 5,8 %.

0 -20 -40 -60 -80 -100 -120 -140 -160 -180

1996Q4

Zahraniční obchod v přebytku

v listopadu statistický úřad zveřejní zpřesněné výsledky zahraničního obchodu za prvních devět měsíců roku.

mld. EUR

občasné snížení je pouze sezónním výkyvem. Nejsou zatím bohužel vidět ani žádné náznaky, že by v nejbližší době mělo dojít ke změně. Předpokládáme proto, že míra nezaměstnanosti v letošním i v příštím roce bude za hranicí 10 %. Očekáváme sice, že růst ekonomiky bude dále zrychlovat, avšak ani toto tempo nebude dostatečné k rychlé změně situace na trhu práce. Ke stabilizaci a následně k mírnému poklesu míry nezaměstnanosti by mohlo dojít teprve ve druhé polovině příštího roku. Částečným technickým řešením vysokého počtu nezaměstnaných by mohlo být, po vzoru Slovenska, zpřísnění podmínek poskytování podpor v nezaměstnanosti a jiných navazujících sociálních dávek, které by eliminovalo zneužívání sociální sítě v ČR. Prozatím však ke změně nedojde.

Import (p-o)

Boom průmyslu pokračuje Srpnové velmi vysoké tempo průmyslu (+8 %) potvrdilo, že průmyslu stále nedochází dech navzdory nepříznivému vývoji ekonomik hlavních obchodních partnerů ČR. Je zřejmé, že se na letošním srpnovém výsledku příznivě projevil vliv loňských povodní, které průmyslu vytvořily nízký srovnávací základ. Za prvních osm měsíců se produkce průmyslu zvýšila o 5,8 %. Letošním tahounem průmyslu je jednoznačně automobilový průmysl, za nímž s odstupem následuje energetika (včetně plynárenství a vodárenství), a s rovným dílem chemie, gumárenský a plastikářský průmysl, a také výroba kovů. Naopak boom průmyslu brzdí textilní a kožedělný průmysl. INVESTIČNÍ VÝZKUM

LISTOPAD 2003


Elektrotechnika jako dřívější dlouhodobý lídr českého průmyslu se letos pohybuje jen v mírně plusových hodnotách, dva měsíce její produkce dokonce klesala. Je tedy patrné, že zahraniční poptávka ovlivňuje tuzemské výrobce rozdílně. Českému průmyslu nadále velmi prospívá budování nových výrobních a exportních kapacit, které po svém náběhu mohou kompenzovat případné výpadky odbytu již etablovaných firem.

Průmyslová produkce, produktivita práce (meziročně v %, 6M průměr) 12 10 8 6 4 2

Produktivita práce

X.03

I.03

IV.03 VII.03

X.02

I.02

IV.02 VII.02

X.01

I.01

IV.01 VII.01

X.00

I.00

IV.00 VII.00

0

IPP

Průmyslové firmy si na rozdíl od státu a některých jiných odvětví lépe hlídají své mzdové náklady. Jestliže za celou ekonomiku platí, že růst mezd je výrazně vyšší než růst produktivity práce, tak v průmyslu je to obráceně. Produktivita práce v průmyslových firmách se od začátku roku zvýšila o 9,1 %, přitom reálné mzdy vzrostly jen o 5,1 %. Příznivý vývoj produktivity není pouze výsledkem vysokého tempa průmyslové produkce, ale i stabilního poklesu zaměstnanosti v průmyslových podnicích, který trvá již téměř dva roky. Nepředpokládáme, že by ve zbytku roku došlo ke změně nastíněných tendencí. Je však pravděpodobné, že se tempo průmyslu mírně zpomalí v důsledku vysokých srovnávacích základů z loňského roku a problematického vývoje zahraniční poptávky. Celoroční růst průmyslu dosáhne, podle našeho názoru, přibližně 5 %.



4

LISTOPAD 2003

DEVIZOVÝ KURZ

38 36 34 32 30 28

5


14.10.03

25.08.03

06.07.03

17.05.03

28.03.03

06.02.03

18.12.02

29.10.02

09.09.02

CZK/EUR

Vysoká volatilita na eurodolaru

CZK/USD

Devizové kurzy: USD/EUR, JPY/USD 1,25 1,20 1,15

137

1,10 1,05 1,00 0,95

127

132

122 117

0,90 0,85 0,80

112

USD/EUR

14.10.03

25.08.03

06.07.03

17.05.03

28.03.03

06.02.03

18.12.02

29.10.02

09.09.02

01.06.02

12.04.02

21.02.02

107 02.01.02

Eurodolar pokračoval v říjnu v hledání směru. Stále přetrvával vliv zasedání G7, ze kterého si finanční trhy neuměly učinit jednoznačný závěr. Dolar v průběhu října oslabil až k hodnotě 1,19 USD/EUR, v závěru měsíce reagoval na pozitivní zprávy z americké ekonomiky a posílil až pod úroveň 1,16 USD/EUR. Podporou dolaru byly zprávy o spotřebitelské důvěře a také zlepšení trhu práce. Vliv fundamentů během celého října však byl omezený. Příznivější firemní zprávy měly menší vliv než se očekávalo. Do vývoje eurodolaru několikrát zasáhly i výroky prezidenta ECB Duisenberga a ministra financí USA Snowa. Šéf ECB tlumil snahy dolaru o posílení na počátku října, když řekl, že slabý dolar je nevyhnutelný, a že ECB nebude proti posilování eura intervenovat. V polovině měsíce naopak Snow zopakoval podporu silnému dolaru. Vliv tohoto výroku byl však omezený. Trhy si totiž pamatují i předchozí protichůdné názory amerického ministra.

21.07.02

01.06.02

26

21.07.02

Přestože vývoj koruny byl v říjnu trendově nezajímavý, denní pohyby byly občas velmi výrazné. Koruna se vůči euru během dne pohnula i o 0,4 koruny. Vysoká volatilita byla způsobena běžným obchodováním. Do konce roku předpokládáme spíše stabilitu koruny na současné úrovni.

Devizové kurzy: CZK/EUR, CZK/USD

12.04.02

I když v dlouhodobém výhledu je dostatek důvodů pro posilování koruny, krátkodobě koruna stagnovala. Mezi vlivy, které korunu brzdily, lze zařadit např. zprávu o výplatě 125 mil. EUR dividendy firmou Plzeňský Prazdroj. Jak se již stalo tradicí, koruna vůbec nereaguje na makroekonomické podněty. Přebytek obchodní bilance, běžný účet platební bilance i zvýšení úrovně HDP ČR o 7 % v souvislosti s přechodem na metodiku EU nechala koruna prakticky bez povšimnutí.

Závěrečné dny října naznačily, že se přece jen můžeme dočkat pozitivního vlivu fundamentů z americké ekonomiky. Ekonomická data z eurozóny sice také nejsou špatná, ale vliv amerických čísel na tomto měnovém páru je stále rozhodující. Domníváme se však, že posílení dolaru, někam na hodnotu 1,10-1,12 USD/EUR, bude spíše krátkodobějšího charakteru. V delším výhledu převažují rizika pro dolar, mezi jinými geopolitické faktory i rostoucí zadlužení USA. V ročním horizontu předpokládáme oslabení dolaru na 1,25 USD/EUR.

21.02.02

Koruna se prakticky zabydlela v pásmu 31,80-32,20 za euro a ani říjen tedy nepřinesl jasný trend, kam se bude koruna dále ubírat. Na jedné straně přibývá předpokladů pro obnovení tendence k posilování koruny, na druhé straně se však stále objevují zprávy, které výrazně tlumí náběh koruny k pevnějším hodnotám. Mezi předpoklady obnovení posilování koruny je možné zařadit uklidnění v politické oblasti. Návrh státního rozpočtu prošel prvním čtením a s velkou pravděpodobností můžeme čekat, že bude bez zásadních potíží schválen. Průmysl i export si vedou poměrně dobře a je reálné očekávat zrychlení ekonomického růstu v příštím roce. Přicházejí další signály o rostoucích přímých zahraničních investicích. Vedle desítek menších investic je to např. investice DHL ve výši 16 mld korun. ČR navíc patří mezi nejvážnější uchazeče o novou automobilku Huyndai.

Vývoj dolaru vůči euru byl významně ovlivněn i pohybem dolaru vůči japonskému jenu. Zřetelné oživování japonské ekonomiky se odráží v posilování jenu, který prolomil hranici 110 jenů za dolar. Silnější jen vyhovuje americké politice. Bank of Japan se snažila intervencemi zabránit mnohem razantnějšímu posílení své měny. Mohutné intervence a jejich hrozba se promítají i do pohybů dolaru vůči euru.

02.01.02

Koruna se pohybuje okolo 32 za euro

JPY/USD


LISTOPAD 2003

DLUHOPISOVÝ TRH

Hned v úvodu měsíce listopadu (5.11.) čeká dluhopisový trh zkouška v podobě aukce dluhopisu 2,90/08 v objemu 10 mld. CZK. Stejnou emisi se totiž v červenci nepodařilo upsat. Předpokládáme, že i přes očekávanou nejistotu na trhu bude před aukcí celý objem emise upsán. Pokud budou investoři požadovat výnos nad tržní úrovní, dojde k posunu výnosové křivky v oblasti pěti let vzhůru. Uvedené skutečnosti zřejmě zůstanou nejvýraznější domácí událostí pro dluhopisový trh v tomto měsíci. Poslední jednání bankovní rady vede k názoru, že poklesu úrokových sazeb by ještě nemuselo být odzvoněno. Více světla do této


Ceny vybraných dluhopisů (index)

122

106

120

105

118

SD 5.70% / 06 (levá osa)

28.10.03

124

107

28.09.03

108

29.08.03

126

30.07.03

128

109

30.06.03

130

110

31.05.03

111

01.05.03

132

01.04.03

112

02.03.03

Výnosy dluhopisů se tedy již tradičně vyvíjely podle zaběhnutého scénáře, neboli kopírovaly dění na světových trzích. Oči investorů byly obráceny hlavně k americkým datům. Zveřejněná čísla zatím potvrzují pozitivní trend vývoje americké ekonomiky, což koncem října potvrdil i nad očekávání vysoký růst HDP. Fed ponechal úrokové sazby beze změny. V doprovodné zprávě označil pracovní trh za stabilizovaný, upozornil však na stále trvající nebezpečí poklesu inflace. Naproti tomu evropská ekonomika má zatím stále tendenci klesat, což dokazují i průběžně zveřejňovaná data, i když např. indexy nákupních manažerů a některé indexy důvěry indikují optimistická očekávání. Spready výnosů desetiletého českého a německého dluhopisu se v uplynulém období rozšířily, výnos českého dluhopisu je nyní o více než 30 bps výše.

Na přelomu listopadu a prosince může na trhu opět zavládnout nervozita díky aukci patnáctiletého dluhopisu 4,60/18 v objemu 14 mld., investoři budou také s napětím očekávat emisní kalendář na další čtvrtletí, který bude zveřejněn 1.12. Z pohledu zahraničí by měl pokračovat spíše růstový trend výnosů, neboť příliv pozitivních informací z ekonomiky USA bude zřejmě pokračovat. Dočasné korekce ovšem nelze vyloučit. Výhled pro úrokové sazby je neutrální. Střídání na postu prezidenta ECB zřejmě okamžitý pohyb sazeb v eurozóně nepřinese. Na základě uvedených předpokladů očekáváme pozvolný růst výnosů českých dluhopisů, zejména na delším konci křivky.

31.01.03

Zasedání ČNB koncem měsíce, podle předpokladů, nepřineslo změnu úrokových sazeb. ČNB ve svém následném komentáři uvedla, že Bankovní rada zamítla návrh na snížení sazeb a další pohyb sazeb může být oběma směry. Guvernér dále uvedl, že úrokové sazby těsně pod 2,0 % jsou konzistentní s aktuální prognózou inflace a HDP a jejich mírný růstem v druhé polovině roku 2004. V posledním říjnovém týdnu pak náměstek ministerstva financí Janota pro BBC řekl, že v roce 2006 vzroste dluh na téměř 828 miliard korun a že 20 až 25 % této částky by mohlo být financováno pomocí zahraničních dluhopisů.

situace snad vnese zápis ze zasedání Bankovní rady. V této souvislosti ovšem nelze pominout ECB, jejíž měnovou politiku ČNB sleduje. Očekávaná stabilita sazeb v eurozóně by nahrávala spíše jejich zachování i u nás.

01.01.03

Přestože se v uplynulém měsíci téměř celá výnosová křivka posunula vzhůru o 40-98 bps, lze opět aktivitu na dluhopisovém trhu charakterizovat jako podprůměrnou. Hlavními podněty proto již delší dobu zůstávají zejména aukce státních dluhopisů a vývoj v zahraničí. Zatím se neopakoval červencový neúspěch aukce 2,90/08, avšak nejistota před každou další novou emisí na trhu zůstává. Prozatím poslední nabízenou emisi (desetiletý dluhopis 3,70/13 v objemu 15 mld.) se podařilo upsat, když poptávka investorů činila 20,9 mld. CZK. Výsledný průměrný výnos v aukci byl nakonec o něco nižší než trh očekával, 4,53 % (4,45-4,57 %), ale i tak relativně vysoký, jelikož investoři před aukcí výrazně srazili cenu tohoto dluhopisu. Díky tomu vzrostla nejvíce desetiletá část dluhopisové křivky.

SD 6.95% / 16 (pravá osa)

Zero-kuponová výnosová křivka - vládní dluhopisy (v %) 5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 0 1 2 3 4 5 5 6 7 8 9 10 11 12 12 13 14 15 31.7.2003

29.9.2003

31.10.2003


6

LISTOPAD 2003

Dluhopisový trh

PRIMÁRNÍ EMISE Státní dluhopisy DATUM SPLATNOSTI 16.06.13

KUPÓN

OBJEM

POPTÁVANÝ OBJEM

3,70%

PRŮMĚRNÝ

MAX.

MIN.

15,00

20,88

4,53

4,57

4,45

02.04.04

9,00

12,38

2,06

x

x

09.01.04

22,00

29,35

2,04

x

x

15.10.04

8,00

11,60

2,18

x

x

Ostatní dluhopisy EMITENT Živnostenská banka

DATUM SPLATNOSTI

KUPÓN

OBJEM (mld CZK)

RATING S&P

09.10.08

4,50%

0,70

n/a

OBJEM (mld CZK) 0,50

RATING S&P AAA

0,50

AAA

Korunové euroobligace DATUM SPLATNOSTI 23.10.13

EMITENT EIB

KUPÓN

EIB

29.10.13

Česká konsolidační agentura

05.11.10

4,00%

5,00

n/a

00.01.00

0,00%

0,00

0 I 00

STATISTIKA VYBRANÝCH DLUHOPISŮ HRUBÝ VÝNOS HRUBÝ VÝNOS DO MĚSÍČNÍ ZMĚNA DO SPLATNOSTI VE VÝNOSU DO SPLATNOSTI MINULÝ MĚSÍC SPLATNOSTI (%) (%) 2,41 4,28 -1,88

SD / 6.75

18.02.05

22,0

---

HRUBÝ VÝNOS DO NEJBLIŽŠÍ CALL OPCE (%) ---

SD / 3.00

20.01.06

26,0

2,94

4,39

-1,45

---

---

SD / 6,30

17.03.07

20,0

3,11

4,72

-1,61

---

---

SD / 2.9

17.03.08

24,0

3,73

5,03

-1,30

---

---

SD / 6.4

14.04.10

21,0

3,94

5,34

-1,40

---

---

SD / 6.55

05.10.11

50,3

4,36

4,36

0,00

---

---

TITUL / KUPÓN (%)

SPLATNOST

EMISNÍ OBJEM (m ld. CZK)

NEJBLIŽŠÍ CALL OPCE

SD / 3.70

16.06.13

14,0

4,69

5,27

-0,58

---

---

SD / 4.60

18.08.18

15,0

5,15

4,73

0,42

---

---

---

---

3,67

-0,32

---

---

CEZ / 3,35

23.06.08

3,0

3,97

KOB / 5.05

10.06.07

5,0

3,35

Poznámka: SD je zkratka pro státní dluhopis, všechny výnosy jsou anualizované

7



LISTOPAD 2003

VÝHLED EVROPSKÉ EKONOMIKY DŮVOD K OPTIMISMU? V posledních dvou letech jsme si zvykli převážně na špatné zprávy o vývoji evropské ekonomiky, podobně negativní vyznění měly i informace o vývoji americké ekonomiky. V posledních měsících se tento obrázek začíná postupně měnit. Příznivé výsledky amerického HDP, růst produktivity, nízká inflace, příznivější firemní výsledky atp., potvrzují, že se výhled amerického hospodářství zlepšuje. Ochlazení, které americká ekonomika zažila zejména v roce 2001 se tak stává minulostí. Pozitivní výhled americké ekonomiky prozatím kazí nepříliš pozitivní vývoj na trhu práce, avšak i zde zřejmě dochází k obratu (i když jedno dobré číslo nelze přeceňovat). Ekonomika EU-15 (dále jen EU) se však zatím ještě z útlumu nemůže vymanit. Na rozdíl od amerického hospodářství se její růst letos sníží pod úroveň jednoho procenta a tempo eurozóny nebude dokonce daleko od nuly. Oživení amerického hospodářství by se však mělo stát impulsem i pro země EU. Silnější signály o tom, že stagnace euro zóny skončila, zatím příliš vidět nejsou.

8 6 4 2 0 -2 2003P

2001

1999

1997

1995

1993

1991

1989

1987

1985

1983

-4 1981

Příčiny poklesu růstu v Evropě V úvodu je možné říci, že ekonomika EU má zřejmě to nejhorší za sebou; s tím asi nelze polemizovat. O čem diskutovat lze, je však otázka, kdy se viditelněji projeví růst evropského hospodářství a zda bude toto oživení silné a dlouhodobé. K nalezení odpovědi na tuto otázku bude vhodné podívat se nejdříve na to, co způsobilo dosavadní ochlazení konjunktury a rovněž na příčiny recese německé ekonomiky, která se nás dotýká asi nejvíce. Ještě ve druhé polovině devadesátých let se ekonomika EU mohla chlubit velmi slušným hospodářským růstem založeným na růstu domácí i zahraniční poptávky. Je však na místě dodat, že výkonnost hospodářství EU zaostávala za americkou ekonomikou. Například za posledních deset let dosáhl průměrný růst HDP EU 2,4 %, avšak ekonomika USA rostla v průměru o 3,3 %. Na počátku nového století však přišlo vystřízlivění v podobě propadu investic a zpomalení tempa soukromé spotřeby. Některé země, jako například Německo, dočasně ztratily i růstový impuls v podobě pozitivních výsledků zahraničního obchodu.

Růst HDP EU-15 a USA (meziročně v %)

EU-15

nižšímu zájmu o svoji produkci v zahraničí, a tak se přizpůsobují pomocí minimalizace nákladů a zvyšování produktivity práce. Ochlazení poptávky v zahraniční sice dosud nebylo pro českou ekonomiku tak bolestné (zejména díky domácím spotřebitelům), avšak další vývoj české ekonomiky bude do značné míry závislý na tom, jak se Evropě podaří navrátit se na dráhu dlouhodobého růstu a prosperity.

USA

Pro českou ekonomiku je oživení růstu EU kritickým faktorem dalšího vývoje, neboť většina tuzemského exportu je orientována právě na trh EU (letos je to zatím 70 % z celkového vývozu). Česká ekonomika je proto silně provázána s ekonomikou EU a sdílí proto její příznivé i nepříznivé časy. Navzdory stagnaci EU a zejména Německa dosáhl růst českého HDP za první pololetí 2,3 % a rovněž výsledky českého exportu jsou zatím s ohledem na nepřízeň evropských trhů dobré. Ekonomický růst v ČR je letos založen především na domácí poptávce podpořené zvyšováním reálných mezd a vysokou dynamikou zadlužování obyvatelstva. Růst vývozu o 8,6 % za prvních devět měsíců roku na první pohled nekoresponduje se všeobecnou stagnací ekonomik EU, avšak je třeba vzít v úvahu, že se na tomto výsledku podílely i nové a rozšiřující se exportně orientované výrobní kapacity. Některé průmyslové firmy z tuzemska stále ještě musejí čelit Československá obchodní banka, a. s.

Za hlavní příčinu ochlazení růstu ekonomik EU se obvykle považuje zpomalení růstu světové poptávky v návaznosti na problémy amerického hospodářství a dlouhodobé strukturální problémy a rigidity ekonomik EU. S tímto odůvodněním lze jistě souhlasit. Konjunktura americké ekonomiky, která byla nejdelší po druhé světové válce, byla doprovázena nezdravým vývojem kapitálového trhu. Zjednodušeně můžeme říci, že se finanční trh dostal do vleku přání a více než optimistických očekávání, která se „zaklínala“ pojmem nová ekonomika. Tento trend byl navíc doprovázen kreativním účetnictvím a rozsáhlými finančními podvody, které se následně staly katalyzátorem ozdravného procesu. Bylo stále pravděpodobnější, že jednou bublina na trhu aktiv splaskne, aby následně mohlo dojít k návratu k fundamentálním ekonomickým základům „dříve“ platících pro tzv. „starou“ ekonomiku. Bohužel odstranění této bubliny mělo za následek devalvaci finančních investic (úspor) firem a domácností, což se posléze negativně projevilo v náladě ekonomických subjektů. Pokles důvěry spotřebitelů a návrat k běžné ekonomické realitě cestou konsolidace firem (včetně řešení jejich nadměrné dluhové zátěže) mělo za následek přehodnocování výdajů na spotřebu i investice.


8

Výhled evropské ekonomiky - důvod k optimismu?

Ukazatele důvěry EU-15 (6M průměr) 10

101 100 99 98 97 96 95 94 93 92

5 0 -5 -10 -15

Průmysl (l-o)

VII.03

I.03

I.02

VII.02

VII.01

I.01

VII.00

I.00

I.99

VII.99

VII.98

I.98

-20

Spotřebitelé (l-o)

Celková nálada (p-o)

První známky oživení již v roce 2002 Náznaky oživení evropské ekonomiky se začaly projevovat už v loňském roce. Například index IFO (business climate index) indikoval příznivý ekonomický vývoj SRN již v první polovině loňského roku. Očekávání firem se po téměř dvouletém propadu začala zlepšovat, přesto se ekonomika vypnula k pouze velmi slabému výkonu. Růst hospodářství o 0,2 % v roce 2002 lze v novodobé historii německé ekonomiky srovnávat snad pouze s rokem 1993, kdy její HDP poklesl o 1,1 %. Podobně liché se ukázaly i náznaky

9


Inflace a hlavní sazba ECB (%)

HDP

HCPI

2003Q3

2003Q1

2002Q3

2002Q1

2001Q3

2001Q1

2000Q3

2000Q1

5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 0 1999Q3

Měnové autority v rámci svých možností (i když v euro zóně dost opožděně) vytvořily podmínky pro co nejměkčí přistání a následně pro obnovení konjunktury cestou snižování úrokových sazeb na dosavadní dlouhodobá minima. Rovněž fiskální politiky byly zaměřeny expanzivně, ať již cíleně nebo jako důsledek dlouhodobých strukturálních deficitů. Naproti tomu cena jedné z nejdůležitějších surovin ekonomickému oživení příliš nepřála a dosud ani nepřeje. Pod vlivem geopolitického vývoje se cena ropy vyšplhala na téměř 30 dolarů za barel, což je o polovinu více než by odpovídalo jejímu průměru po roce 1990 (pro zajímavost uveďme, že ještě na konci roku 1998 stála méně než 10 dolarů). Navíc, nepříznivé zprávy z ekonomiky a problematický zahraničně politický vývoj se dále nepříznivě projevoval na formování očekávání firem i domácností, které přistupovaly obezřetněji při utrácení i při plánování svých investic.

oživení v rámci celé EU, jejíž ekonomický růst loni poklesl z 1,7 % na 1,1 %. Výsledky celé euro zóny byly dokonce ještě horší. Celkově došlo ke zpomalení růstu soukromé spotřeby, investic do vybavení i stavebních investic, pouze veřejné výdaje do spotřeby i investic si udržely vyšší růstová tempa. Cenou za vyšší výdaje vlád jsou však vyšší schodky veřejných financí a následně růst veřejného dluhu.

1999Q1

Logicky proto následovalo přizpůsobení poptávky cestou útlumu spotřebních i investičních výdajů, což v druhém případě můžeme považovat i za korekci dřívějšího přeinvestování. Firmy začaly šetřit a zaměřovat se stále více na růst produktivity práce. Důsledkem těchto tvrdých rozpočtových opatření byl pokles zaměstnanosti, respektive růst nezaměstnanosti, a nepříznivý vývoj tvorby nových pracovních míst s následným negativním odrazem v očekáváních spotřebitelů. Bylo by možné pokračovat dále a rozvíjet další příčiny zpomalení růstu vyspělých ekonomik, avšak byl by to dlouhý výčet, který by obsahoval především strukturální překážky na straně EU.

LISTOPAD 2003

2T Refinančí sazba ECB

Nejsilnější země euro zóny (SRN a Francie) se dostaly do pozice, kdy nejsou schopny plnit Pakt stability a nejspíše se jim to nepodaří ani v nebližších dvou letech, neboť jejich rozpočtové schodky překračují tříprocentní hranici. Letošní rok byl pro ekonomiku EU zřejmě ještě horší než loňský, neboť její růst zůstane dokonce pod hranicí jednoho procenta. Evropa tak bude mít za sebou tři roky velmi mírného růstu, a co je pozitivní i relativně nízké inflace (nebereme-li jako hodnotící kritérium inflační „cíl“ ECB). Zatímco v první polovině roku pokračoval trend zpomalování HDP, ve druhé polovině tohoto roku by již mohlo velmi pomalu docházet k obratu a příští rok by se EU mohla pochlubit vyšším ekonomickým tempem. První náznaky oživení můžeme najít u sentimentu podnikatelů a spotřebitelů, který se letos pozvolna zlepšuje. Asi však není na místě přeceňovat aktuální zlepšení nálady ekonomických subjektů v EU, protože jejich důvěra (či očekávání) nedosahuje zatím úrovní dosahovaných před zpomalením růstu EU v roce 2001. Na potvrzení počátku konjunktury si proto budeme muset počkat do té doby, dokud se neprojeví na tzv. tvrdých datech (a ne pouze jen na soft indikátorech, mezi které očekávání nebo důvěra patří). Příznivější nálada spotřebitelů by měla podnítit utrácení, zlepšení financí firem a pozitivní výhled hospodářství by měl podniky naladit na nové investice. Je ale pravděpodobné, že se firmy nejprve, spíše než na nové investice, budou zaměřovat na využívání stávajících kapacit a na zvyšování produktivity práce. Teprve následně by se měly více projevit nové investice.


Výhled evropské ekonomiky - důvod k optimismu?

LISTOPAD 2003

Rok 2004: nízká inflace, nízké úroky, nízký růst I když příští rok bude nepochybně lepší než rok 2003 bude, podle našeho názoru, oživení ekonomik EU jen pozvolné a zranitelné a ve značné míře bude trend ekonomiky EU záležet na dalším vývoji hospodářství USA. Euro zóna nejspíše nebude mít problém s inflací, která by se mohla vrátit na referenční úroveň ECB (2 %) a později pod ni klesnout. S ohledem na inflaci a slabý ekonomický růst je pravděpodobné, že v příštím roce ještě nedojde ke zpřísnění měnové politiky, a že úrokové sazby zůstanou po celý rok, nebo v lepším případě po většinu roku, na současné dvouprocentní úrovni. Ekonomické oživení však nebude dostatečně silné na to, aby zvrátilo nepříznivý vývoj na trhu práce, a tak míra nezaměstnanosti bude mít nadále tendenci narůstat. Ještě méně příznivou zprávou je, že hlavní obchodní partner ČR – SRN – bude pokulhávat za vývojem euro zóny, a že růst HDP SRN nejspíše nedosáhne ani dvouprocentní hranice. Situaci některých ekonomik může navíc nepříznivě ovlivnit euro, které za poslední rok posílilo vůči dolaru o téměř 20 %. Zhodnocené euro bude mít nejen příznivé antiinflační dopady, ale projeví se i na cenové konkurenceschopnosti evropských výrobců.

-10

Saldo (l-o)

Export (p-o)

meziročně v %

-150 2003Q3

0

2002Q4

-100

2002Q1

10

2001Q2

-50

2000Q3

20

1999Q4

0

1999Q1

30

1998Q2

50

1997Q3

40

1996Q4

100

1996Q1

mld. CZK

Zahraniční obchod ČR s EU (12M kumulace, CZK)

Import (p-o)

Závěrem lze říci, že se v příštím roce bude ekonomice EU opět dařit o něco hůře něž americké. Hospodářství USA sice bude i nadále vykazovat značný rozpočtový deficit a schodek běžného účtu platební bilance, avšak má šanci udržet a ještě dále zrychlit růst HDP bez toho, že by došlo k akceleraci inflace. EU se bude nejspíše muset spokojit s nižším hospodářským růstem, který bude doprovázen nižší inflací a zřejmě vyšší nezaměstnaností. K zesílení konjunktury EU dojde zřejmě až v roce 2005. Nemůžeme ovšem zapomínat na nejistotu, která je s těmito odhady spojena. Pro tuzemské exportéry by příští rok mohl přinést obnovení růstu zahraniční poptávky a tedy i pokračování vývozní expanze, což by se nepochybně příznivě projevilo na výsledcích obchodní bilance a na ekonomickém růstu ČR, který by se mohl přiblížit k hranici tří procent.



10

LISTOPAD 2003

ZÁKLADNÍ MAKROEKONOMICKÉ UKAZATELE

HDP HDP na obyvatele HDP na obyvatele (PPP) HDP na obyvatele (PPP) Cenová hladina Prům yslová výroba Stavební výroba Index spotřebitelských cen (CPI) Míra inflace (CPI) Čistá inflace Ceny prům yslových výrobců Obchodní bilance Běžný účet Hrubý zahraniční dluh Devizové rezervy Míra nezam ěstnanosti (VŠPS) Míra nezam ěstnanosti Prům ěrná m zda - nom inální Prům ěrná m zda - reálná Peněžní zásoba (M2) CZK/EUR CZK/USD CZK/SKK PRIBOR 3M Repo-sazba ČNB Saldo veřejných rozpočtů Saldo státního rozpočtu Státní dluh Veřejný dluh

změna v % mld USD tis. USD tis. USD EU=100 EU=100 změna v % změna v % konec období, v % roční průměr, v % konec období, v % roční průměr, v % mld CZK % HDP % HDP mld USD % HDP konec období, mld USD v měsících dovozů průměr v % konec období, v % změna v % změna v % prům. roční změna v % průměr konec období průměr konec období průměr konec období průměr v % konec období, v % konec období, v % % HDP mld CZK mld CZK % HDP % HDP

1999

2000

2001

2002

0,5 55,2 5,4 13,7 59 40 -3,1 -6,5 2,5 2,1 1,5 1,0 -64,4 -4,6 -2,2 22,9 43,2 12,8 5 8,7 9,4 8,3 6,1 9,0 36,9 36,1 34,6 36,0 0,84 0,85 6,8 5,5 5,25 -0,6 -34,8 228,3 12,0 14,5

3,3 51,3 5,0 13,8 59 43 5,4 5,3 4,0 3,9 3,0 5,0 -120,8 -3,5 -2,7 21,6 41,2 13,1 4 8,8 8,8 6,6 2,6 6,4 35,6 35,1 38,6 37,8 0,84 0,80 5,4 5,4 5,25 -3,1 -51,8 289,3 14,6 16,7

3,1 57,5 5,6 15,1 60 45 6,5 9,6 4,1 4,7 2,4 2,9 -117,2 -6,1 -5,3 22,4 37,3 14,5 4 8,2 8,9 8,5 3,6 11,1 34,1 32,0 38,0 36,3 0,79 0,75 5,2 4,6 4,75 -2,4 -66,7 345,0 15,9 18,6

2,0 70,1 6,8 15,6 60 50 4,8 2,2 0,6 1,8 -0,2 -0,5 -71,3 -5,4 -5,7 26,3 34,8 23,7 6 7,3 9,8 7,3 5,4 6,7 30,8 31,6 32,7 30,1 0,79 0,74 3,6 2,6 2,75 -0,5 -45,7 395,9 17,4 19,5

AKTUÁLNĚ 2,3 70,1 6,8 15,6 60 50 5,7 7,9 0,4 0,0 0,2 0,0 -35,8 -2,9 -6,2 27,0 32,1 25,6 6 8,0 9,9 7,0 7,2 4,1 32,0 32,0 27,4 27,6 0,77 0,77 2,1 2,1 2,00 -0,5 -82,9 452,3 19,5 19,5

2003 Q1-Q2 2002 2002 2002 2002 2002 I-IXI.03 I-IXI.03 X.03 X.03 X.03 IX.03 I-IX.03 2003 Q2 2003 Q2 VI.03 VI.03 X.03 2002 2003 Q3 X.03 2003 Q1-2 2003 Q1-2 IX.03 X.03 X.03 X.03 X.03 X.03 X.03 X.03 X.03 X.03 2002 I-X.03 VI.03 VI.03 2002

2003 P

2004 P

2,3 81,6 8,0 16,2 61 49 5,0 6,0 0,8 0,1 0,4 -0,5 -70,0 -2,9 -6,5 27,5 33,7 25,7 5 7,7 10,2 6,8 6,7 6,0 32,0 32,2 29,1 28,0 0,78 0,79 2,3 2,1 2,00 -8,0 -125,0 520,0 21,9 24,4

2,8 91,6 8,9 17,0 62 50 4,5 3,5 3,2 2,8 2,0 1,7 -75,0 -3,0 -6,1 29,0 31,7 26,0 5 8,0 9,8 5,8 2,9 7,5 31,5 31,0 27,4 27,0 0,78 0,79 2,3 2,6 2,50 -6,5 -120,0 640,0 25,5 28,3

Zdroj: ČNB, MFČR, ČSÚ, MMF

11



LISTOPAD 2003

OČEKÁVANÉ UDÁLOSTI

OBDOBÍ

ODHAD ČSOB

KONSENSUS

PŘEDCHOZÍ

Bilance státního rozpočtu (mld CZK)

X. 2003

-2,7

Stavební produkce (meziročně v %)

IX. 2003

14,5

18,7

Devizové rezervy ČNB (mld EUR)

X. 2003

22,0

22,1

Index spotřebitelských cen (meziměsíčně v %)

X. 2003

0,1

0,1

-0,5

Index spotřebitelských cen (meziročně v %)

X. 2003

0,4

0,4

0,0

Míra nezaměstnanosti (v %)

X. 2003

10,0

10,0

10,1

IX. 2003

5,5

6,3

8,0

1. LISTOPADU -8,4

7. LISTOPADU

10. LISTOPADU

11. LISTOPADU Průmyslová výroba (meziročně v %) Záznam z jednání Bankovní rady ČNB

30.X.2003

Platební bilance, běžný účet (mld CZK)

IX. 2003

-6,0

-5,5

-13,2

Ceny průmysl. výrobců (meziměsíčně v %)

X. 2003

0,5

0,7

0,4

Ceny průmysl. výrobců (meziročně v %)

X. 2003

-0,2

-0,1

0,0

Maloobchodní tržby (meziročně v %)

IX. 2003

5,8

5,8

Zahraniční obchod (mld CZK)

X. 2003

-7,0

0,8

12. LISTOPADU

14. LISTOPADU

18. LISTOPADU

25. LISTOPADU

27. LISTOPADU Zasedání bankovní rady ČNB 28. LISTOPADU Mzdy (meziročně v %)

Q3 2003

7,0

Peněžní zásoba M2 (meziročně v %)

X. 2003

5,3

Bilance státního rozpočtu (mld CZK)

XI. 2003

1. PROSINCE

Emisní kalendář státních dluhopisů na 4. čtvrtletí 2003

Název emise

Datum aukce

Datum emise

Datum splatnosti

Orientační objem emise (mld Kč)

08.10.03 05.11.03 03.12.03

13.10.03 10.11.03 08.12.03

16.06.13 17.03.08 18.08.18

15 10 14

SD 3,70/13 SD 2,90/08 SD 4,60/18



12

Československá obchodní banka, a. s. Panská 9, 115 20 Praha 1 Telefon: 261 351 111 Fax: 261 353 327 www.csob.cz

Obchodování pro klienty

Petr KOROUS

261 353 515

[email protected]

Prodej

Karel DRVOTA

261 353 547

[email protected]

Investiční výzkum

Martin KUPKA Jozef KOVALOVSKÝ Petr DUFEK

261 353 119 261 353 580 261 353 122

[email protected] [email protected] [email protected]

Operace na devizových trzích

Václav BAKULE

261 353 506

[email protected]

Operace na peněžních trzích

David NETUŠIL

261 353 511

[email protected]

Derivátové operace

Pavel BOUC

261 353 501

[email protected]

Kapitálové trhy

Jan POULÍK

261 353 535

[email protected]

Primární emise

Hana SRBOVÁ

261 353 080

[email protected]

Obchodování s akciemi

Milan PROCHÁZKA Silvio KOTARAC

221 424 215 221 424 104

[email protected] [email protected]

Firemní finance

Tomáš KLÁPŠTĚ

221 424 111

[email protected]

Patria

Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s., v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani Československá obchodní banka, a. s., ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu a zároveň Československá obchodní banka, a. s., nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. Československá obchodní banka, a. s., také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. Bez předchozího souhlasu Československé obchodní banky, a. s., nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit.

Ekonomický měsíčník LISTOPAD 2003

Recommend Documents