VYSOKÉ UČENÍ TECHNICKÉ V BRNĚ BRNO UNIVERSITY OF TECHNOLOGY
FAKULTA PODNIKATELSKÁ ÚSTAV FINANCÍ FACULTY OF BUSINESS AND MANAGEMENT INSTITUTE OF FINANCES
HEDGING MĚNOVÉHO RIZIKA HEDGING OF CURRENCY RISKS
BAKALÁŘSKÁ PRÁCE BACHELOR'S THESIS
AUTOR PRÁCE
OLIVER KURUC
AUTHOR
VEDOUCÍ PRÁCE SUPERVISOR
BRNO 2013
prof. Ing. OLDŘICH REJNUŠ, CSc.
Vysoké učení technické v Brně Fakulta podnikatelská
Akademický rok: 2012/2013 Ústav financí
ZADÁNÍ BAKALÁŘSKÉ PRÁCE Kuruc Oliver Daňové poradenství (6202R006) Ředitel ústavu Vám v souladu se zákonem č.111/1998 o vysokých školách, Studijním a zkušebním řádem VUT v Brně a Směrnicí děkana pro realizaci bakalářských a magisterských studijních programů zadává bakalářskou práci s názvem: Hedging měnového rizika v anglickém jazyce: Hedging of Currency Risks Pokyny pro vypracování: Úvod Vymezení problému a cíle práce Teoretická východiska práce Analýza problému a současné situace Vlastní návrhy řešení, přínos návrhů řešení Závěr Seznam použité literatury
Podle § 60 zákona č. 121/2000 Sb. (autorský zákon) v platném znění, je tato práce "Školním dílem". Využití této práce se řídí právním režimem autorského zákona. Citace povoluje Fakulta podnikatelská Vysokého učení technického v Brně.
Seznam odborné literatury: DVOŘÁK, P. Deriváty. 2. vyd., Praha: Oeconomica, 2008, 297 s. ISBN 978-80-245-1435-2. JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty v praxi. 2. vyd. Praha: Grada, 2010, 630 s. ISBN 978-802-4736-969. JÍLEK, J. Finanční a komoditní deriváty, Praha: Grada, 2002, 624 s. ISBN 80-247-0342-4. REJNUŠ, O. Finanční trhy. 3. rozš. vyd. Ostrava: Key Publishing, 2011, 689 s. ISBN 978-80-7418-128-3.
Vedoucí bakalářské práce: prof. Ing. Oldřich Rejnuš, CSc. Termín odevzdání bakalářské práce je stanoven časovým plánem akademického roku 2012/2013.
L.S.
_______________________________ doc. Ing. Vojtěch Bartoš, Ph.D. Ředitel ústavu
_______________________________ doc. Ing. et Ing. Stanislav Škapa, Ph.D. Děkan fakulty
V Brně, dne 31.05.2013
Abstrakt BakaláĜská práce „Hedging mČnového rizika“ je v první þásti vČnována teoretickým východiskĤm finanþních derivátĤ. Na zaþátku jsou popsány a charakterizovány jednotlivé kategorie a druhy finanþních derivátĤ. Dále zde bude nastínČn právní, úþetní a daĖový pohled na danou problematiku. V praktické þásti následuje podrobný popis možností zajištČní subjektĤ proti mČnovému riziku a souhrnný pĜehled nabídky zajišĢovacích instrumentĤ ze strany þeských bank. Klíþová slova Finanþní derivát, futures, forwardy, swapy, opce, OTC trhy, mČnové riziko, zajištČní
Abstract Bachelord thesis "Hedging of currency risk" in the first part deals with the theoretical issues of financial derivatives. At the beginning is described and characterized the different categories and types of financial derivatives. There will be also outlined legal, accounting and tax perspective on the issue. In the practical part is detailed description of the possibility of hedging against currency risk and comprehensive overview of the hedging instruments from Czech banks. Key words Financial derivates, Futures, Forwards, Swaps, Options, OTC markets, currency risk, hedging,
Bibliografická citace KURUC, Oliver. Hedging mČnového rizika. Brno, 2013. BakaláĜská práce. Vysoké uþení technické v BrnČ, Fakulta podnikatelská. Vedoucí bakaláĜské práce prof. Ing. OldĜich Rejnuš, CSc.
Prohlášení Prohlašuji, že jsem bakaláĜskou práci Hedging mČnového rizika vypracoval samostatnČ pod vedením prof. Ing. OldĜicha Rejnuše, CSc. a uvedl v seznamu literatury všechny použité literární a jiné odborné zdroje.
V BrnČ, dne Vlastnoruþní podpis autora
PodČkování Na tomto místČ bych rád podČkoval prof. Ing. OldĜichu Rejnušovi, CSc., za cenné pĜipomínky a odborné rady, kterými pĜispČl k vypracování této bakaláĜské práce.
Obsah Úvod.................................................................................................................................. 7 Vymezení globálního cíle a parciálních cílĤ..................................................................... 8 Metodika práce ................................................................................................................. 8 1
Teoretická východiska .............................................................................................. 9 1.1
Charakteristika a druhy derivátu....................................................................... 9
1.1.1
Ekonomické aspekty ................................................................................. 9
1.1.2
Právní aspekty......................................................................................... 10
1.1.3
Úþetní aspekty......................................................................................... 11
1.2
Vymezení promptních a termínovaných obchodĤ .......................................... 13
1.2.1
Promptní obchody................................................................................... 13
1.2.2
Termínované obchody ............................................................................ 13
1.3
Vymezení hedgingu a spekulace..................................................................... 14
1.3.1
Hedging................................................................................................... 14
1.3.2
Spekulace ................................................................................................ 15
1.4
Druhy derivátĤ ................................................................................................ 15
1.4.1
Základní dČlení ....................................................................................... 15
1.4.2
NepodmínČné a podmínČné a dle podkladových aktiv ........................... 16
1.4.2.1
Pevné (neodvolatelné, nepodmínČné) kontrakty................................. 16
1.4.2.1.1
Forward ......................................................................................... 17
1.4.2.1.2
Futures .......................................................................................... 18
1.4.2.1.3
Swapy............................................................................................ 19
1.4.2.2
PodmínČné termínované kontrakty ..................................................... 19
1.4.2.2.1 1.4.2.3 1.4.3
Opce (opþní kontrakty) ................................................................. 20
ýlenČní dle podkladových aktiv ......................................................... 21 MČnové deriváty ..................................................................................... 21
1.4.3.1
MČnové forwardy................................................................................ 22
1.4.3.1.1
Forwardový mČnový kurz............................................................. 22
1.4.3.1.2
Reálná hodnota mČnového forwardu ............................................ 23
1.4.3.2
MČnové futures ................................................................................... 24
1.4.3.2.1
Rozdíly mezi mČnovými forwardy a futures ................................ 25
1.4.3.3
MČnové swapy .................................................................................... 25
1.4.3.3.1
Fixed-fixed currency swaps .......................................................... 26
1.4.3.3.2
Fixed-floating currency swaps...................................................... 26
1.4.3.3.3
Floating-floating currency swaps.................................................. 27
1.4.3.3.4
Devizové swapy............................................................................ 27
1.4.3.4
MČnové opce....................................................................................... 27
1.4.3.4.1 2
Headging mČnového rizika ..................................................................................... 30 2.1
MČnové (kurzové) riziko ................................................................................ 30
2.2
Souþasná situace na finanþních trzích ............................................................ 31
2.2.1
3
OceĖování opcí ............................................................................. 28
Predikce vývoje mČnového páru EUR/CZK na zvolené období ............ 32
2.2.1.1
Odhadovaný vývoj úrokových mČr..................................................... 32
2.2.1.2
Vývoj mČnového páru EUR/CZK....................................................... 34
Volba vhodného derivátu pro zajištČní mČnového rizika podniku exportujícího do
EU pro konkrétní situaci ................................................................................................. 36 3.1.1
Hedging pomocí forwardu ...................................................................... 37
3.1.2
Hedging pomocí mČnového swapu......................................................... 38
3.1.3
Hedging pomocí mČnové opce ............................................................... 39
3.2 4
Vyhodnocení jednotlivých zajišĢovacích strategii a návrh vlastního Ĝešení .. 42
Zhodnocení souþasné nabídky mČnových derivátĤ ze strany þeských bank .......... 45 4.1
4.2
Analýza zajišĢovacích instrumentĤ ze strany þeských bank........................... 45 4.1.1.1
Komerþní banka.................................................................................. 45
4.1.1.2
ýeská spoĜitelna.................................................................................. 45
4.1.1.3
GE Money Bank ................................................................................. 46
4.1.1.4
ýSOB .................................................................................................. 46
4.1.1.5
UniCredit Bank ................................................................................... 46
4.1.1.6
LBBW Bank CZ ................................................................................. 47
Srovnání nabídky zajišĢovacích instrumentĤ poskytovaných þeskými bankami 48
ZávČr ............................................................................................................................... 49 SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY ............................................................................ 51 SEZNAM TABULEK, GRAFģ A OBRÁZKģ............................................................. 53
Úvod Vzhledem k zvyšujícímu se tempu globalizace jednotlivých finanþních sektorĤ i ekonomik na nadnárodní úrovni a s nárĤstem poþtu subjektĤ vstupujících do vzájemné interakce, se trh postupnČ stává místem stále více nejistým a nepĜedvídatelným. Postupným vývojem finanþních trhĤ a s tím související rostoucí volatilita jednotlivých aktiv. Tato nežádoucí volatilita pĤsobila negativnČ na subjekty obchodující na trzích finanþních. Po zrušení zlatého standardu a v návaznosti na velké výkyvy v 70. letech 20. století, vznikla situace, kdy se investoĜi nemohli spolehnout jen na dĜíve stabilní zlato a rĤst bohatství. V 70. letech trh „znovuzrodil“ termínované obchody, které následnČ zdokonalil a zjednodušil. Vznikly finanþní deriváty, které mČly snížit rizika vyplívající z pohybu kurzĤ v tržním prostĜedí. Teoretická þást této práce je zamČĜena na teoretická východiska finanþních derivátĤ, zejména jejich obecná charakteristika a právní, úþetní a ekonomické aspekty. Praktická þást se zamČĜí na predikci vývoje mČnového kurzu CZK/EUR. Na to naváže hlavní þást této bakaláĜské práce, která spoþívá ve volbČ vhodného derivátu pro zajištČní mČnového rizika podniku exportujícího do EU. Tato þást mimo jiné bude obsahovat konkrétní pĜíklady zajištČní a návrh vlastního Ĝešení dané situace. Na závČr bude provedena analýza nabídka zajišĢovacích instrumentĤ ze strany þeských bank a následné vyhodnocení.
7
Vymezení globálního cíle a parciálních cílĤ Globální cíl
•
Hlavní cílem bakaláĜské práce je volba vhodného derivátu pro zajištČní mČnového rizika podniku exportujícího do EU pro konkrétní situaci.
Parciální cíle
Prvním parciálním cílem je predikce vývoje mČnového kurzu EUR/CZK na zvolené období.
Druhým parciálním cílem je zhodnocení souþasné nabídky zajišĢovacích instrumentĤ ze strany þeských bank. KonkrétnČ se jedná o mČnové deriváty.
Metodika práce Teoretická þást bakaláĜské práce je zpracována na základČ rešerše odborné literatury. V praktické þásti je provedena prognóza vývoje mČnového kurzu CZK/EUR pomocí analýzy vývoje úrokových sazeb a HDP v tuzemsku a EU. NáslednČ je použita komparace jednotlivých možností zajištČní mČnového rizika pomocí finanþních derivátĤ. KonkrétnČ u mČnové opce je použito Black-Scholesova modelu pro ocenČní opþní prémie. V závČru práce je provedena analýza souþasné nabídky zajišĢovacích instrumentĤ ze strany þeských bank.
8
1 Teoretická východiska 1.1 Charakteristika a druhy derivátu Obecná charakteristika a aspekty finanþních derivátĤ. 1.1.1 Ekonomické aspekty Obrovská rĤznorodost finanþních derivátĤ též jako termínovaných derivátových instrumentĤ (dále jen „deriváty“) je jedna z pĜíþin toho, že je velmi obtížné najít jednoznaþnou definici, co to vĤbec finanþní derivát je. Naprostá vČtšina publikací vČnovaných derivátĤm se jejich pĜesnému vymezení pĜíliš nevČnuje. Naopak si vystaþí s velmi jednoduchou obecnou definicí a podrobnČji se vČnují pĜímo jednotlivým instrumentĤm (derivátĤm) 1. NejþastČjší používaná definice derivátĤ vyzdvihuje jejich odvození hodnoty od podkladových aktiv. „Deriváty jsou instrumenty odvozené od jiných instrumentĤ, jejichž hodnota ovlivĖuje hodnotu derivátĤ2.“ „Derivátový cenný papír (securities) je finanþní kontrakt vypsaný na podkladové aktivum. Jeho hodnota je odvozena od hodnoty podkladového aktiva, odtud i jeho jméno3.“ Další charakteristický rysem je jejich termínový charakter, to znamená, že doba od sjednání obchodu a jeho vypoĜádání je delší než u promptního obchodu4. Pokud budeme chtít vymezit derivát ještČ o nČco specifiþtČji, mĤžeme považovat za charakteristický znak i to, že se sjednáním derivátového kontraktu je spojena investice nižší, ve srovnání s bČžnými (promptními) investiþními finanþními instrumenty (napĜ. akcie, dluhopisy). To dává derivátĤm významný pákový efekt a možnost dosáhnout mnohem vyššího zisku anebo naopak ztráty. PrávČ pákový efekt þiní deriváty velmi zajímavé z hlediska spekulací. NicménČ tato vlastnost je dĤležitá i pro zajištČní (hedging), protože þiní deriváty finanþnČ dostupnČjší5.
1
DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 15. tamtéž, s. 19. 3 JARROW, R-TURNBULL, S. Derivates Securities. 1996, s. 1. 4 Viz kapitola níže promptní obchody. 5 DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 17. 2
9
1.1.2 Právní aspekty Pro využití v praxi, je dĤležité právnČ vymezit finanþní deriváty, protože zajišĢuje subjektĤm sjednávajícím tyto kontrakty právní jistoty. Základní explicitní vymezení derivátĤ pro obchodování na kapitálových trzích je obsaženo v zákonČ o podnikání na kapitálovém trhu6. Ten deriváty vymezuje jako souþást investiþních nástrojĤ. Pro úþely této práce je však stČžejní zachycení derivátĤ jako zajišĢovacího nástroje v Mezinárodních standardech finanþního výkaznictví (IFRS), které pĜejímá i þeská legislativa. Úprava úþetního zachycení derivátĤ pro podnikatele vychází ze zákona þ. 563/1991 Sb., o úþetnictví a vyhlášky þ. 500/2002 Sb., kterou se provádČjí nČkterá ustanovení zákona þ. 563/1991 Sb., o úþetnictví, ve znČní pozdČjších pĜedpisĤ, pro úþetní jednotky, které jsou podnikateli. PodrobnČji jsou postupy úþtování obsaženy ve vyhlášce þ. 501/2002 Sb., kterou se provádČjí nČkterá ustanovení zákona þ. 563/1991 Sb., o úþetnictví, ve znČní pozdČjších pĜedpisĤ, pro úþetní jednotky, které jsou bankami a jinými finanþními institucemi, a zejména ýeských úþetních standardech pro finanþní instituce (dále jen „Standardy“), které se pĜimČĜenČ použijí i pro podnikatele úþtující v soustavČ podvojného úþetnictví7. Struþné definice derivátĤ, lze najít i v jiných v zákonech, napĜ. devizový zákon8. Zásadní otázka právního vymezení derivátĤ je jejich základní právní podstata. Jde o to, zda deriváty vymezit jako sázky a hry nebo finanþní (investiþní) instrumenty. 9 Jílek uvádí, že „Veškeré deriváty spolu s loteriemi a jinými podobnými hrami jsou v ýeské republice souþástí sázek a her, tj. hazardních her (gambling, gaming) podle zákona þ. 40/1964 Sb. Obþanského zákona. Tím jsou deriváty právnČ i ekonomicky hazardními hrami10.“ Dále rozvádí, že pokud je alespoĖ jeden ze subjektĤ licencovaný, podléhají deriváty speciálním zákonĤm a pouze tyto kontrakty lze považovat za deriváty. Naopak pokud jsou oba subjekty nelicencovány, potom se nejedná o závazné kontrakty a nelze je tedy nazývat deriváty. 6
Viz. Zákon 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. DANARIONLINE. Praktické otázky využití derivátĤ. Danarionline.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-0320]. 8 Viz. Zákon þ 219/1995 Sb., devizový zákon, §1, písm. d). 9 DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 24. 10 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 423. 7
10
S tímto pohledem nesouhlasí DvoĜák, který uvádí hned nČkolik charakteristických rysĤ, které deriváty odlišují od her a sázek11: a) podkladové aktivum u derivátu jsou ekonomické instrumenty þi veliþina, u sázek a her to mĤže být cokoliv, b) výše zisku anebo ztráty u derivátu se obvykle pĜímo odvíjí od rozdílu mezi cenou (þi jinou veliþinou) sjednanou v kontraktu a vývojem cen (jiných veliþin) na trhu, u sázek a her je výhra stanovena buć fixnČ, nebo je stanovena jiným zpĤsobem, který však neodvíjí od rozdílu mezi sjednanou hodnotou urþité veliþiny a jejím aktuálním vývojem, c) výše ziskĤ þi ztrátou u derivátĤ není závislá na jiných kontraktech, poþtĤ úþastníkĤ apod. Naproti tomu u sázek a her je þasto taková závislost. 1.1.3 Úþetní aspekty Úþtování derivátĤ je znaþnČ dĤležité. Poskytuje akcionáĜĤm, finanþním úĜadĤm i široké veĜejnosti informace o tom, jaký mají derivátové operace dopad na finanþní situaci podniku. Správné úþetní zachycení derivátĤ je dĤležité nejen pro jejich samotné vČrné zobrazení, ale z úþetního zachycení vychází zdanČní samotných derivátĤ. O derivátech sjednaných mezi partnery, kde není alespoĖ jeden partner tzv. licencovaný (využívá deriváty k podnikání) nelze úþtovat, neboĢ pĜípadné plnČní jsou dobrovolnými. „Úþtuje se pouze o reálných a jmenovitých hodnotách derivátĤ, tj. kontraktĤ mající charakter derivátĤ a sjednaných alespoĖ jedním partnerem v rámci podnikání (takový subjekt musí mít patĜiþnou licenci) 12.“ Úþtování derivátĤ se vČnuje Výbor pro mezinárodní úþetní standardy (IASC), který v roce 1997 publikoval IAS 39, kde je kladen znaþný dĤraz na zachycení rizik v úþetnictví v souladu s novými prvky kapitálové pĜimČĜenosti regulovaných institucí. Zde se též setkáváme s pojmem zajišĢovací úþetnictví. Zavedlo se hlavnČ proto, že deriváty se pĜeceĖují na reálnou hodnotu, zatímco ne všechny zajišĢovací položky se obvykle pĜeceĖují na reálnou hodnotu. Proto mezinárodní úþetní normy obsahují tĜi druhy zajišĢovacích vztahĤ13:
11
DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 25. JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 471. 13 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 612. 12
11
zajištČní reálné hodnoty, tzn. zajištČní zmČn reálné hodnoty aktiva nebo závazku nebo nezaúþtovaného závazného pĜíslibu nebo identifikované þásti takového aktiva, závazku nebo závazného pĜíslibu, které jsou dĤsledkem konkrétního rizika a které mohou mít vliv na výsledek,
zajištČní penČžních tokĤ, tj. zajištČní zmČn CF, které plnou z konkrétních rizik spojených s aktivem nebo závazku nebo s vysoce pravdČpodobnou oþekávanou transakcí a které mohou ovlivnit výsledek,
zajištČní þisté zahraniþní investice do zahraniþní jednotky. O zajišĢovacím vztahu se úþtuje jako o zajištČní pouze v pĜípadČ, že jsou
splnČny tyto podmínky uvedené v úþetních standardech14: •
sjednaný derivát musí odpovídat strategii úþetní jednotky v Ĝízení rizik,
•
zajišĢovací vztah derivátu je formálnČ zdokumentován,
•
derivát musí poskytovat vysokou míru efektivnosti zajištČní,
•
v pĜípadČ zajištČní penČžních tokĤ musí být zajišĢovaná oþekávaná transakce vysoce pravdČpodobná s dopadem do výsledku hospodaĜení. V ýeské republice se úþtovalo o derivátech pĜímo v rozvaze, znamenalo to, že
koupený nástroj se zachytil jako aktivum (asset) a prodaný nástroj na stranČ pasiv, buć jako kapitálový nástroj (equity) anebo závazek (liability). Stávající úprava spoþívá v tom, že v rozvaze zĤstává z pĤvodního zachycení pouze saldo mezi reálnou hodnou podkladového aktiva, které je aktivem (majetek), a reálnou hodnotou podkladového aktiva, které je kapitálovým nástrojem nebo závazkem. Tato hodnota se nazývá reálná hodnota derivátu. Dopad na výkaz zisku a ztráty je totožný, avšak pĤvodní rozvahové položky se pĜesunuly do podrozvahy. U všech derivátĤ v okamžiku sjednání platí, že „souþet dlouhých (koupených) podkladových nástrojĤ (aktiv) a reálných hodnot krátkých podkladových aktiv se obvykle rovná nule“. Reálná hodnota derivátĤ se rovná rozdílu reálných hodnot dlouhých a krátkých podkladových nástrojĤ15.
14 15
BVAUTDIT. ZajišĢovací úþetnictví a daĖ z pĜíjmĤ. Bvmaudit.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-03-20]. JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 504.
12
1.2 Vymezení promptních a termínovaných obchodĤ Ke správnému pochopení finanþních derivátĤ je potĜeba deriváty systematizovat, a to není jednoduchá záležitost. Nesoulad v jejich právním, úþetním a ekonomickém chápání to vĤbec neusnadĖuje, avšak to není zásadní problém. Je to zejména velká kreativita tČchto instrumentĤ a neustálé vytváĜení nových druhĤ. Základní rozdČlení finanþního trhu na promptní a termínovaný je jeden z aspektĤ pochopení derivátĤ jako nástroje na zajištČní þi spekulaci. Dle odlišného þasu sjednání a vypoĜádání kontraktu dČlíme obchody na promptní a termínované. 1.2.1 Promptní obchody PĜi uzavírání promptního obchodu bývá zájem kupujícího a prodávajícího obchody nejen uzavĜít, ale též je (fyzicky) uskuteþnit, neboli vypoĜádat. Lze je tedy charakterizovat jako kontrakty, jejichž vypoĜádání, spoþívající v dodání urþitého pĜedmČtu kontraktu proti jeho zaplacení, následuje velmi krátce po uzavĜení obchodu16. 1.2.2 Termínované obchody Naopak za obchody termínované se považují takové obchody, u nichž je doba mezi uzavĜením a vypoĜádáním kontraktĤ delší než u obchodĤ promptních. Tato þasová prodleva dává možnost s kontrakty dále manipulovat, pokud jsou pĜevoditelné tak i obchodovat. Termínované kontrakty (obchody) vznikají na rozdíl od akcí nebo dluhopisĤ, které se emitují a následnČ uvádČjí do obČhu prostĜednictvím primárního trhu, smluvnČ, avšak pro nČkteré jejich druhy byly vytvoĜeny specializované, tzv. termínové burzy, na nichž vznikají tzv. „otevĜením pozic“17.
16 17
REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 446. tamtéž, s. 446.
13
1.3 Vymezení hedgingu a spekulace Termínované obchody bývají využívány nejþastČji dvČma zpĤsoby. Zejména ke spekulacím a hedgingu (zajištČní/eliminací rizik). Spekulace není pĜedmČtem této bakaláĜské práce, proto definuji spekulaci velmi struþnČ a dále se budu zabývat þistČ zajištČním rizik. 1.3.1 Hedging ZajištČní (hedging) „pĜedstavuje vytváĜení uzavĜených pozic, tj. uzavírání úrokových, akciových, komoditních a mČnových pozic. ObecnČ se jedná o ochranu hodnoty urþitého nástroje þi portfolia nástrojĤ proti nepĜíznivému vývoji úrokových mČr, akciového trhu, mČnového kurzu, cen komodit þi rizikovosti urþitého subjektu18.“ V užším smyslu se jedná o použití derivátĤ (tzv. zajišĢovacích derivátĤ) ke snížení tržního þi úvČrového rizika koneþného subjektu þi tvĤrce trhu. NejzákladnČjší pĜíklad zajištČní je pokrytí, kdy se sjedná operace pĜesnČ opaþná vĤþi zajišĢované pozici. Potom ztráty z jedné operace jsou pokryty zisky z druhé operace. Spoleþnosti musejí þelit rizikĤm i pĜi bČžném provozu podniku. SamozĜejmČ tato rizika jsou nežádoucí, proto spoleþnosti vstupují na derivátový trh, kde je možné tato rizika pĜenést na jiné ekonomické subjektu, které jsou ochotné je pĜevzít. Jestliže subjekt vlastní urþité aktivum (napĜ. komoditu), potom jej mĤže prodat prostĜednictvím forwardu nebo futures. Dojde-li v budoucnosti ke snížení ceny tohoto aktiva (podkladového nástroje), potom ztráta z jeho prodeje bude kompenzována ziskem z forwardu. Naopak dojde-li ke zvýšení ceny aktiva, potom zisk z jeho projede, bude „kompenzován“ ztrátou z forwardu. Z toho vyplívá, že zajišĢování (hedging) snižuje riziko ztráty, ale souþasnČ snižuje možnost profitování z pĜíznivého vývoje ceny aktiva (podkladového nástroje). V praxi se setkáme se dvČma druhy hedgingu, mĤže se jednat o „tzv. dokonalý hedging, jenž umožĖuje dosáhnout pozice úplného zajištČní“ nebo o tzv nedokonalý hedging, který slouží k zajištČní þásteþnému19.“
18 19
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 77. REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 447.
14
Uživatelé derivátĤ musí zohlednit i náklady zajištČní, tj. náklady na vlastní zajištČní, náklady na znalé pracovníky, náklady na informaþní systémy (Reuters, Bloomberg apod.), náklady na seznámení se s právní, úþetními a daĖovými aspekty derivátĤ. Hedging je podle Jílka (Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 77.) obecnČ ztrátový a nedoporuþuje se zajišĢovací deriváty používat vždy. V konkrétních situacích je tĜeba peþlivČ zvážit dopad zajišĢování20. 1.3.2 Spekulace Opakem zajištČní je spekulace (speculation). Spoþívá v otevírání pozic, tj. úrokových, akciových, komoditní a mČnových pozic. Dlouhá pozice (nákup) urþitého nástroje není kompenzována krátkou pozicí a naopak, jak je tomu u hedgingu. V praxi se jedná o uzavíraní krátkých pozic urþitého nástroje v pĜípadČ spekulace na pokles cen þi úrokových mČr a dlouhých pozic v pĜípadČ spekulace na vzestup cen þi úrokových mČr. Pokud se vývoj cen þi úrokových mČr bude vyvíjet opaþným smČrem než spekulace, znamená to pro spekulanta ztrátu. V užším smyslu se jedná o použití derivátĤ (tzv. spekulaþních derivátĤ) ke zvýšení tržního rizika þi úvČrového rizika koneþného uživatele þi tvĤrce trhu. Spekulant je úþastník trhu, který vstupuje na derivátový trh s jediným úþelem-profitováním na zmČnČ cen þi úrokových mČr s tím, že akceptuje riziko21.
1.4 Druhy derivátĤ 1.4.1 Základní dČlení V této þásti naváži na pĜedchozí kapitoly, kde byly deriváty vysvČtleny obecnČ, tedy k þemu slouží a jejich základní charakteristika a aspekty. Nyní se budu zabývat jejich systematizací. NejþastČji bývají deriváty (termínované derivátové kontrakty) þlenČny podle jejich základních charakteristických vlastností (dle druhu) a též podle podkladových aktiv, od nichž jsou odvozovány (derivovány)22.
20
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 77. tamtéž, s. 89. 22 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 448. 21
15
PodrobnČjší charakteristikou termínovaných derivátových kontraktĤ se budu zabývat v kapitole nazvané mČnové deriváty. Kde mimo základní charakteristiku nastíním i úskalí související s úþetními a právními aspekty, které nesou sjednání þi uzavĜení mČnových derivátĤ. 1.4.2 NepodmínČné a podmínČné a dle podkladových aktiv Kritériem dČlení derivátĤ dle druhĤ je jejich „odvolatelnost“, þili jedná-li se o nepodmínČné, tzv. pevné (neodvolatelné) anebo podmínČné (odvolatelné) kontrakty, a zda jsou obchodovány na burze þi smluvnČ23.
Obr. þ. 1: DČlení termínových obchodĤ24
1.4.2.1 Pevné (neodvolatelné, nepodmínČné) kontrakty Podstatou
nepodmínČných
(pevných/neodvolatelných) derivátĤ
je
jejich
nemČnitelnost. Lze tedy tvrdit, že se jedná o kontrakt, kde podmínky dohodnuté smČny byly „uzamknuty25.“
23
REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 448. tamtéž, s. 448 25 tamtéž, s. 450. 24
16
1.4.2.1.1 Forward Forward je klasickým zástupcem pevných neodvolatelných kontraktĤ. „Je to OTC derivát s vypoĜádáním (výmČnou, dodáním) dvou podkladových nástrojĤ v jednom okamžiku v budoucnosti26 .“ Prakticky jde o kontrakt, který zaruþuje výmČnu urþitého podkladového aktiva v budoucnosti, zároveĖ je vypoĜádání delší než na spotovém trhu (promptní obchod). Mezi dobou sjednání a dobou vypoĜádání musí být minimální þasová prodleva tĜech pracovních dnĤ27. Vzniká jako smlouva mezi dvČma subjekty, která jim dává právo a zároveĖ povinnost. Ve smlouvČ figuruje kupující v tzv. „dlouhé pozici“ a prodávající v tzv. „pozici krátké“, pĜiþemž „kupující se jeho uzavĜením chrání pĜed pĜípadným zvyšováním cen pĜíslušného aktiva, zatímco prodávající se naopak chrání pĜed jeho pĜípadným poklesem28.“ Jelikož jsou forwardy nestandardizovány a sjednávají se smluvnČ, stranám je ponechána velmi široká autonomie vĤle ve výbČru jím specifickým podmínkám. Forwardové kontrakty bývají nepĜevoditelné, nedávají pĜíliš velké možnosti ke spekulacím. Proto bývají využívány spíše k hedgingu. K vypoĜádání forwardu mĤže docházet nČkolika zpĤsoby29:
þisté (napĜ. po zapoþtení úrokových plateb i jistin),
poloþisté (napĜ. bez zapoþtení úrokových plateb, ale se zapoþtením jistin),
hrubé (bez zapoþtČní úrokových plateb i jistin). K nejbČžnČjším typĤm forwardu patĜí následující výþet30:
úrokový forward (interest rate forward),
dohoda o forwardové úrokové míĜe (forward rate agreement, FRA),
forwardový termínovaný vklad, úvČr þi pĤjþka (forward- forward agreement),
forwardová koupČ þi prodej dluhového cenného papíru (forward purchase or sale of debt security),
26
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 177. ŠTURC, B.: Deriváty finanþních trhĤ. 2002, s. 21. 28 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 451. 29 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 177. 30 tamtéž, s. 178 a 179. 27
17
mČnový forward (currency forward, forward exchange forward),
akciový forward (equity forward),
komoditní forward (commodity forward),
úvČrový forward (credit forward.) 1.4.2.1.2 Futures Futures (financial futures) mají mnoho spoleþného s forwardovými kontrakty.
ěadí se mezi typické pevné (neodvolatelné/nepodmínČné) kontrakty. StejnČ jako u forwardu vystupují na jedné stranČ kupující (v dlouhé pozici), kteĜí se zavazují v okamžiku vypršení kontraktu odebrat za dohodnutou cenu podkladové aktivum, na stranČ druhé prodávající (v krátké pozici), kteĜí se naopak zavazují v daném termínu toto aktivum dodat31. Cena futures (futures price) se odvíjí od oþekávaného vývoje ceny podkladového aktiva a od nákladĤ na pĜenos. Rozdíl mezi spotovou cenou podkladového aktiva a cenou futures se nazývá báze. Futures též podléhají každodennímu tržnímu pĜeceĖování, rozdíl od minulého tržního ocenČní se nazývá variaþní marže, na základČ této marže dochází ke každodennímu hotovostnímu vyrovnání. PĜi koupi futures se skládá tzv. dodateþná marže, která musí být udržována i v prĤbČhu kontraktu. Základní odlišnost futures obchodĤ od forwardu je, že jsou standardizovány, obchodovány na derivátových burzách a vypoĜádávány pĜes clearingová stĜediska (clearing house) 32. Dále se liší v tom, že nevznikají smluvnČ, nýbrž „otevĜením pozice“ na speciálních derivátových burzách jako standardizované kontrakty. Díky tomu jsou futures vysoce likvidní33. Mezi vývojem kurzĤ futures a vývojem promptních kurzĤ jejich podkladových aktiv existují vzájemné souvislosti. S tím souvisí fakt, že „termínový kurz kontraktĤ futures a promptních kurzĤ jeho podkladového aktiva mají vždy tendenci vzájemnČ konvergovat34.“ 31
REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 459. Clearingové stĜedisko slouží jako vypoĜádací centrum burzy. Provádí denní pĜeceĖování a vypoĜádaní otevĜených pozic. Dále po obou úþastnících obchodu požaduje „maržový vklad“ též jako (initial margin). Tento vklad slouží jako pojistka, že úþastnící obchodu dodrží své závazky. 33 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 186. 34 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 459. 32
18
V praxi dochází ke dvČma zpĤsobĤm vyrovnání:
fyzické vyrovnání – dojde k fyzickému dodání podkladového aktiva,
finanþní vyrovnání – v tomto pĜípadČ se subjekty vyrovnají finanþnČ, bez fyzického dodání. Mezi nejþastČjší druhy futures patĜí35:
úrokové futures (interest rate futures),
mČnové futures (currency futures),
akciové futures (stock futures, equity futures),
komoditní futures (commodity futures). 1.4.2.1.3 Swapy Swapy patĜí
mezi
nejvýznamnČjší
variantu
mimoburzovních
derivátĤ.
Dominující variantou jsou úrokové swapy, pĜestože historicky starším typem jsou mČnové swapy. Jedná se o termínovaný derivát sjednávaný smluvnČ mezi partnery, jeho podoba záleží þistČ na vĤli smluvních stran. „ObecnČ lze swap charakterizovat jako smluvnČ sjednanou smČnu pĜedem stanoveného cash flow mezi dvČma þi více subjekty v urþitých termínech v budoucnosti36.“ V praxi se jedná o kontrakt, který pĜedstavuje nČkolik forwardĤ s postupnou výmČnou podkladových nástrojĤ37. Standardní druhy swapových kontraktĤ38:
úrokové swapy,
mČnové swapy,
devízové swapy. 1.4.2.2 PodmínČné termínované kontrakty Opþní kontrakty se Ĝadí mezi tzv. podmínČné termínové obchody. Základní
odlišnost od tzv. pevných (nepodmínČných) termínovaných obchodĤ je v tom, že pouze 35
REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 473. DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 70. 37 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. 2002, s. 332. 38 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 470. 36
19
jeden subjekt má povinnost splnit sjednaný obchod, zatímco druhý má možnost volby, tzn. uplatnit své právo nebo naopak od nČj ustoupit39. 1.4.2.2.1 Opce (opþní kontrakty) Opce lze obchodovat jak standardizované termínované kontrakty na speciálních opþních burzách, avšak existují i mimoburzovnČ obchodované opce (over the counter options), kde tyto kontrakty nepodléhají standardizaci a jsou tedy hojnČ využívány bankami jako „na míru šité“ instrumenty podle pĜání klientĤ40. V opþním kontraktu vystupují dvČ strany (subjekty), kupující-majitel opce a prodávající-vypisovatel opce, který od kupujícího inkasuje opþní prémii. Pozice kupujícího se oznaþuje jako dlouhá pozice neboli long-position. Naopak prodávající opci se nachází v krátké pozici neboli short-position41. Z opcí vycházející právo kupujícího lze uplatnit (realizovat, využít) buć pouze v jeden pĜesný den splatnosti opce (expiration date). V tomto pĜípadČ jde o tzv. evropskou opci. Nebo lze právo využít kdykoliv v prĤbČhu životnosti (expiration time) opce, zde se jedná o tzv. americkou opci42. DĤležitá terminologie související s opcemi:
opþní prémie (option premium) je cena opce, kterou platí kupující prodávajícímu,
realizaþní cena (exercise price, strike price), cena, za kterou má vlastník (kupující) právo uplatnit opci,
vnitĜní a þasová hodnota jsou dvČ promČnné, na které závisí výše ceny opce (opþní prémie). ýasová hodnota se snižuje rostoucím tempem s pĜibližujícím se datem vypoĜádání obchodu, neboĢ s ubývajícím þasem se snižuje možnost spekulace. VnitĜní hodnota je pak vyjádĜením rozdílu realizaþní ceny a ceny na spotovém trhu v daném okamžiku43.
39
DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 193. tamtéž, s. 189. 41 tamtéž, s. 194. 42 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 479. 43 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 483. 40
20
Klasické opce se dále dČlí na kupní opce (call) a prodejní opce (put).
Tab. þ. 1: Rozdíly mezi call a put opcí44
1.4.2.3 ýlenČní dle podkladových aktiv Mezi základní druhy podkladových aktiv termínovaných derivátových kontraktĤ (derivátĤ) Ĝadíme: a) Finanþní podkladová aktiva – akcie, dluhopisy, dále pak úrokové sazby, cizí mČny, drahé kovy a burzovní indexy. b) Reálná podkladová aktiva – komodity, nemovitosti a movité vČci. Dále lze uvést, že v pĜípadČ smluvnČ sjednaných derivátĤ je možné zvolit jako podkladové aktivum „skoro cokoliv“ 1.4.3 MČnové deriváty Tato kapitola obsahuje podrobný popis derivátĤ, jejichž podkladovým aktivem (nástrojem) je mČnový kurz a jsou tudíž používány k hedgingu. „MČnový kurz (foreing exchange rate, FX rate, forex rate) je pomČr výmČny dvou mČn (bankovního vkladu v jedné mČnČ za bankovní vklad v jiné mČnČ), tj. cena jedné mČny vyjádĜena v cenČ jiné mČny45.“ VČtšina zemí má zavedený plovoucí mČnový kurz a ten závisí na mnoha makroekonomických faktorech. Z dlouhodobého hlediska mČnový kurz reaguje na platební bilanci s tím, že naopak zmČna mČnového kurzu zpČtnČ pĤsobí na platební bilanci. Z krátkodobého hlediska je naopak plovoucí mČnový kurz velmi nestabilní a je ovlivnČn zejména spekulacemi, to má za následek silnou volatilitu. V dĤsledku volatility mČnových kurzĤ je destabilizován mezinárodní obchod, centrální banky se snaží tyto krátkodobé výkyvy eliminovat pomocí slovní intervence þi 44 45
KošĢál, Josef aTurek, Ludvík. Opce, 2009, s 8. JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 184.
21
koupČ/prodeje cizí mČny za domácí mČnu. Dále je možné mČnový kurz posílit zvýšením úrokových mČr nebo naopak oslabit jejich snížením46. 1.4.3.1 MČnové forwardy „MČnový forward (currency forward, forward exchange forward) je forward na výmČnu pevné þástky hotovosti v jedné mČnČ za pevnou þástku hotovosti v jiné mČnČ k urþitému datu v budoucnosti47.“ Tento dohodnutý mČnový kurz se oznaþuje jako forwardový mČnový kurz. To v praxi znamená, že v zemích s vyšší úrokovou mírou je oþekávaná vyšší míra inflace a naopak v zemích s nižší úrokovou mírou je oþekávaná míra inflace nižší. V prvním pĜípadČ bude tedy mČna oslabovat a tudíž se s ní „obchoduje s diskontem vzhledem k spotovému mČnovému kurzu48.“ Analogicky, v druhém pĜípadČ bude mít mČna vĤþi mČnČ druhé tendenci posilovat, a proto se v tomto pĜípadČ obchoduje s prémií. 1.4.3.1.1 Forwardový mČnový kurz „Forwardový mČnový kurz (forward foreign exchange rate, forward FX rate) je mČnový kurz s vypoĜádáním pĜevyšující nejbližší možný termín49.“ Je používán na trhu s mČnovými forwardy. Tento kurz bere v úvahu úrokový rozdíl mezi mČnami a stanoví se podle vztahu pro úrokovou paritu (interest patity), je to tedy zpĤsob stanovení forwardového mČnového kurzu pomocí úrokových mČr obou mČn. NapĜíklad forwardový mČnový kurz CZK vĤþi EUR (CZK/EUR)f na období t (ve dnech), pokud úrokové míry odpovídají jednoduchému úroþení, platí50:
46
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 185. tamtéž, s. 179. 48 tamtéž, s. 179. 49 tamtéž, s. 193. 50 tamtéž, s. 194. 47
22
kde: (CZK/EUR) s = spotový mČnový kurz r 0,tCZK = spotová úroková míra v CZK na období t odpovídající jednoduchému úroþení r 0,tEUR = spotová úroková míra v EUR na období t odpovídající jednoduchému úroþení Je-li vypoþítaný forwardový mČnový kurz shodný se spotovým kurzem jedná se o tzv. krytou úrokovou paritu (covered interest rate parity)51, naopak jestli se tyto dva kurzy liší, jedná o tzv. nekrytou úrokovou paritu (uncovered interest rate parity). U vČtší nekryté úrokové parity se dá využít mČnové arbitráže, ta spoþívá „ve sjednání mČnového forwardu spolu s pĜijetím pĤjþky urþité penČžní þástky v jedné mČnČ, v následné konverzi této þástky do druhé mČny, v poskytnutí pĤjþky této þástky na urþitou dobu a poté v konverzi vrácené þástky vþetnČ úrokĤ na pĤvodní mČnu podle podmínek mČnového forwardu52.“ 1.4.3.1.2 Reálná hodnota mČnového forwardu Pro správné úþetní zachycení mČnového forwardu je potĜeba vypoþítat jeho reálnou hodnotu. Pro výpoþet reálné hodnoty lze použít následující metodu53:
kde: P = reálná hodnota forwardové koupČ EUR za CZK, (CZK/EUR) t = aktuální forwardový mČnový kurz CZK vĤþi EUR pro okamžik t, (CZK/EUR) x = pevný (sjednaný) forwardový mČnový kurz CZK vĤþi EUR, t = doba od souþasnosti do vypoĜádání mČnového forwardu ve dnech, r 0,tCZK = aktuální spotová úroková míra v CZK na období t, A = eurová jmenovitá hodnota (množství kupovaných EUR) 54
51
Tzn., že výnosnost urþité investice na urþité období v domácí mČnČ je shodná s výnosností téže investice na stejné období konvertované do jiné mČny . 52 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 195. 53 tamtéž, s. 188. 54 tamtéž, s. 188.
23
Z výše uvedené operace vyplívá, že „reálná hodnota se rovná souþastné hodnotČ rozdílu aktuálního forwardového mČnového kurzu a pevného forwardového mČnového kurzu. Je zĜejmé, že reálná hodnota forwardového mČnového kurzu odpovídá za bČžných podmínek (tj. pĜi malých zmČnách vynosových kĜivek obou mČn) kurzovým rozdílĤm v období mezi okamžikem sjednání mČnového forwardu a okamžikem stanovení jeho reálné hodnoty55.“ 1.4.3.2 MČnové futures MČnové futures z obecného hlediska pĜedstavují kontrakty zajišĢující budoucí výmČnu pevnČ urþené þástky denominované v jedné mČnČ za pevnou þástku druhé mČny. Jedná se tedy o odhad na budoucí spotový kurz a sekundárnČ na budoucí spotové bezrizikové úrokové míry obou mČn56. Trhy mČnové futures se zaþal rozvíjet až v 70. letech na CME (Chicago mercatile exchange) z dĤvodĤ existence obrovského trhu s forwardy. I pĜes velkou konkurenci se dokázal trh s mČnovým futeres rozvinout, nicménČ forwardový trh je stálé mnohonásobnČ vČtší. NicménČ existence tČchto dvou trhĤ implikuje, „že mČnové futures není možné chápat izolovanČ od forwardového trhu. Mezi tČmito dvČma trhy existuje znaþná podobnost. Arbitráž hotovosti a pĜenosu (cash-and-carry arbitrage) a reverzní arbitráž hotovosti a pĜenosu (reverse cash-and-carry arbitrage) zajišĢují, že mezi tČmito dvČma trhy existují správné cenové relace57.“ Nejvíce se s futures obchoduje na dvou amerických burzách – Chicago mercatile exchange (CME) a New York board of trade (NYBOT). PĜesto, že jsou si trhy s mČnovými forwardy a mČnovými futures podobné, v mnoha rysech se od sebe liší.
55
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 188. REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 459. 57 JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 285. 56
24
1.4.3.2.1 Rozdíly mezi mČnovými forwardy a futures Forwardový trh je celosvČtový trh s žádným specifickým zemČpisným urþením. Podmínky kontraktu se sjednávají smluvnČ, jako podkladové aktivum lze tedy sjednat jakoukoliv mČnu, stejnČ tak kontrakt uzavĜít na libovolnou dobu splatnosti, i když se nejþastČji sjednávají na 1, 3 a 6 mČsícĤ. Hlavním centrem mČnových forwadĤ je Londýn. Na druhou stranu trh s mČnovým futures je orientován hlavnČ na amerických burzách (zejména CME). Futures se obchoduje jako standardizovaný kontrakt, kde jako podkladové aktivum vybrat jednu z nejdĤležitČjších mČn jako: americký dolar, japonský jen, kanadský dolar, britská libra, švýcarský frank, australský dolar a mexické peso. „Se všemi kontrakty se obchoduje na mČsíce dodávky bĜezen, þerven, záĜí a prosinec, s tím, že dnem splatnosti je druhý pracovní den pĜed tĜetí stĜedou v mČsíci splatnosti kontraktu58.“ Burza stanovuje, jak dobu splatnosti, tak i velikost jednoho kontraktu59. Hlavní rozdíly mČnových futures a forwardĤ je:
standardizace kontraktĤ,
standardizované dny dodávky,
rozdíly v denních cash flow,
rozdíl ve vypoĜádání/ukonþení (v 99 % se futures nevypoĜádávají fyzicky, naopak u 90% forwardových kontraktĤ probČhne dodaní podkladového aktiva),
dostupnost (forwardy jsou vČtšinou dostupné jen pro velké zákazníky, nadruhou stranu trh s mČnovým futures je urþen pro každého). 1.4.3.3 MČnové swapy Swapový trh existuje od 80. let, kdy se kontrakty a obchodní mechanismus
standardizoval. PĜedchĤdci swapu byly paralelní úvČr (parallel loan) a zpČtný úvČr (back-to-back loan). MČnové deriváty lze definovat jako „standardní mČnové swapy (currency swaps) lze charakterizovat jako termínované swapové kontrakty zavazující smluvní strany ke vzájemné výmČnČ jimi dohodnutých úrokových plateb (cash flow)
58 59
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 285. tamtéž, s. 285.
25
denominovaných ve dvou rĤzných mČnách, pĜiþemž na poþátku a na konci kontraktu dochází i ke vzájemné výmČnČ nominálních hodnot podkladových mČn (jistin) za dohodnutý kurz60.“ PrávČ ve výmČnČ podkladových mČn (jistin) spoþívá rozdíl mezi mČnovými a úrokovými swapy, u kterých jistina tvoĜí pouze fiktivní základ pro výpoþet úrokových plateb a nedochází k jejímu fyzickému pĜesunu61. MČnové swapové kontrakty lze rozdČlit na rĤzné varianty spoþívající v rozlišných kombinacích úrokových plateb (pevných a variabilních). MČnové swapy dČlíme na62:
mČnové swapy založené na výmČnČ pevných úrokových plateb (fixed-fixed currency swaps),
mČnové swapy založené na výmČnČ pevných a variabilních plateb (fixed-floating currency swaps),
mČnové swapy založené na výmČnČ variabilních plateb (floating-floating currency swaps),
devízové swapy. 1.4.3.3.1 Fixed-fixed currency swaps Tento swapový kontrakt spoþívá v tom, že si smluvní strany na poþátku swapové
operace smČní dohodnuté objemy kapitálu denominované ve dvou rĤzných mČnách v platném spotovém kurzu a zároveĖ v prĤbČhu kontraktu prĤbČžnČ vyplácejí pevnČ stanovené úrokové platby, odvozené od dvou rĤzných mČn. V okamžiku vypršení kontraktu se provede zpČtná výmČna jistin ve stejném kurzu jako pĤvodní transakce63. 1.4.3.3.2 Fixed-floating currency swaps Zde je zpĤsob provedení operace totožný s tím pĜedchozím. Liší se pouze v tom, že jeden úþastník kontraktu platí svému protipartnerovi pevnČ stanovenou þástku (úrokovou platbu) a výmČnou za to dostává platby variabilní (odvozené napĜ. od mezibankovní referenþní úrokové sazby)64.
60
REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 473. tamtéž, s. 473. 62 tamtéž, s. 474. 63 tamtéž, s. 474. 64 tamtéž, s. 474. 61
26
1.4.3.3.3 Floating-floating currency swaps V tomto pĜípadČ si partneĜi smČĖují v obou pĜípadech variabilní úrokové platby odvozené za pĜedem stanovených podmínek. 1.4.3.3.4 Devizové swapy Konstrukce devizových swapĤ je ve srovnání s klasickými mČnovými swapy ponČkud odlišná. Jedná se o kontrakty, které probíhají formou nákupu jedné mČny proti mČnČ druhé za jejich aktuální kurz (valuta spot), v okamžiku vypršení kontraktu dojde k zpČtnému prodeji za pĜedem dohodnutou termínovou cenu (valuta forward)65. PrĤbČh obchodĤ se dá podle DvoĜáka rozdČlit na tĜi fáze66: 1. fáze: smČna kapitálu-swapový partneĜi smČní kapitál v rĤzných mČnách v platném spotovém kurzu, 2. fáze: smČna úrokových plateb-bČhem doby splatnosti si partneĜi smČĖují úrokové platby (vyplívající z kapitálových þástek), 3. fáze: zpČtná zmČna kapitálu-na konci doby splatnosti dochází ke zpČtné smČnČ kapitálu. 1.4.3.4 MČnové opce MČnové opce patĜí mezi podmínČné (odvolatelných) deriváty, u nČjž podkladovým aktivem je urþitá mČna. Pro pĜipomenutí, hlavním rozdílem od nepodmínČných (pevných) derivátĤ je možnost uplatnČní þi naopak neuplatnČní práva vycházející z opþního kontraktu, v závislosti na tom, zda je spotový mČnový kurz v okamžiku realizace pro subjekt v dlouhé pozici výhodný. Prodávající navíc obdrží pĜi sjednání opþní prémii, která do „znaþné míry závisí na volatilitČ daného mČnového páru. ýím vČtší je pravdČpodobnost výraznČjšího pohybu kurzu, tím vyšší je þástka placené prémie67.“ V pĜípadČ vysoké opþní prémie se kupující 65
REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 475. DVOěÁK, Petr. Deriváty. 2008, s. 75. 67 SFINANCE. MČnové opce a zajištČní kurzového rizika. SFinance.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-0320]. 66
27
snaží tento problém eliminovat v podobČ rĤzných opþních strategií, spoþívajících napĜ. v nákupu call opce a souþasném prodeji put opce. Opþní kontrakty se obchodují jak na OTC trzích, tak na speciálních opþních burzách. Podle Jílka jsou nicménČ opce nepoužitelné v praxi jako zajišĢovací instrument, z dĤvodu nesplnČní „podmínky efektivity zajištČní požadované v úþetnictví“, tzn. „opce nelze prakticky použít pro zajišĢování68.“ Navzdory tomuto názoru jsou opce hojnČ využívané jako zajišĢovací nástroje. Buć jako jednoduchá call nebo put opce, anebo jejich rĤzné kombinace. 1.4.3.4.1 OceĖování opcí Jak bylo výše zmínČno, prodávající opce obdrží od kupujícího opþní prémii.69 PrávČ opþní prémie urþuje cenu a hodnotu opce, kterou je potĜebné znát k stanovení BEP70. Výše opþní prémie závisí na tČchto faktorech71: -
dojednaný mČnový kurz (strike price),
-
oþekávaná volatilita podkladového aktiva,
-
úrokové míĜe obou mČn,
-
doba trvání opce (doba do splatnosti),
-
zda jde o americkou þi evropskou opci.
Opþní prémie se skládá ze dvou dílþích komponentĤ komponentĤ72: 1) vnitĜní hodnota opce (intristic value) Závisí na aktuální promptní cenČ podkladového aktiva, z þehož vyplývá, že se opce mohou v prĤbČhu životnosti nacházet v následujících pozicích: Pozice V penČzích (in the money) Na penČzích (at the money) Mimo peníze (out of the money)
Kupní opce VnitĜní hodnota (VH) Prodejní opce Cena podkladového aktiva>Realizaþní cena VH > 0 Cena podkladového aktiva
Realizaþní cena Tab. þ. 2: VnitĜní hodnota kupních a prodejních opcí73
68
JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. 2010, s. 341. Majitel opce platí vystaviteli opce. 70 BEP-Break Even Point. Bod, který urþuje rozhraní mezi ziskem a ztrátou. 71 PĜeloženo dle COYLE, B.: Currency options. 2000, s. 60. 72 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 484. 69
28
2) þasová hodnota (time value) Postupem þasu klesá. Neklesá však lineárnČ, nýbrž se její pokles urychlí s pĜibližujícím se okamžikem splatnosti (expirace) opce. PĜí vypršení opce je þasová hodnota nulová74. OceĖování opcí je složitý proces. V praxi se lze setkat s rĤznými oceĖovacími modely, za nejvýznamnČjší je považován „Black-ScholesĤv model“75. Základní matematické vyjádĜení Black-Scholesova modelu pro evropskou kupní opci76:
C = S * N (d1) – X * e -rT * N (d2) ln (S/X) + ( r + ı2/2) * t d1 = ı* d2 =
d1 – ı *
T T
Black-ScholesĤv model se pro prodejní opci liší jen opaþnými znaménky u S, X a u koeficientĤ d1 a d2:
P = C + X * e –rT – S kde: C – hodnota evropské kupní opce, S – spotový mČnový kurz, X – realizaþní cena opce (strike price), T – doba do vypršení opce v letech, ı – implicitní (oþekávaná) volatilita ceny podkladového aktiva, r – bezriziková úroková míra, N – distribuþní funkce normálního rozdČlení, e – Eulerovo þíslo. 73
Vlastní zpracování dle: REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 484. JÍLEK, J.: MČnové opce jako nástroj zajištČní proti kurzovému riziku. 75 Model sestaven ekonomy Fisherem Blackem a Myronem Scholesem v roce 1973. 76 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 484. 74
29
2 Headging mČnového rizika Tato bakaláĜská práce si v této þásti klade za cíl analyzovat možnosti hedgingu þeské obchodní spoleþnosti proti mČnovému riziku. Na konkrétních situacích si ukážeme eliminaci mČnových rizik pomocí derivátĤ. Nejprve se však zamČĜíme na mČnové riziko obecnČ a poté provedeme prognózu vývoje kurzu CZK vĤþi EUR. Na závČr analyzujeme trh se zajišĢovacími nástroji.
2.1 MČnové (kurzové) riziko MČnové riziko jako riziko, které vzniká zmČnou kurzu jedné mČny (napĜ. CZK) vĤþi mČnČ jiné (napĜ. EUR). Kurzové riziko je spojeno hlavnČ s þinností na zahraniþních trzích, zasahuje primárnČ exportéry a importéry. Avšak ovlivĖuje i ceny domácích neexportujících spoleþností, kterým nepĜíznivý vývoj kurzu zdražuje dovážené vstupy ze zahraniþí. V praxi se lze setkat vesmČs se tĜemi riziky spojenými se zmČnou kurzĤ: Transakþní kurzové riziko je spojeno s kontrakty uzavĜenými v cizí mČnČ. PĜi uzavĜení kontraktu v cizí mČnČ si spoleþnost pohledávku/závazek vyjádĜí v korunách, avšak pĜi realizaci platby mĤže být devízový kurz jiný, z toho plynou spoleþnosti kurzové zisky þi naopak ztráty. Vliv zmüny kurzu na reálné výsledky jednotlivých transakcí lze relativnüúìinnüsnižovat pomocí hedgingu. Ekonomické kurzové riziko má hlavní dopad na ekonomické subjekty pohybující se na zahraniþních trzích. Souvisí s konkurenceschopností spoleþnosti. V pĜípadČ posílení domácí mČny se „zdraží“ výrobky exportéra a konkurent z cizí zemČ, kam exportér své výrobky dováží, se na daném trhu stává konkurenceschopnČjším. ZároveĖ se snižuje zisk exportujících spoleþností. Exportér mĤže buć navýšit cenu svého zboží (a zachovat si tak úroveĖ zisku) nebo substituovat náklady realizované v ýeské republice (a placené v þeských korunách) náklady placenými v té mČnČ, vĤþi níž koruna posiluje. Tak dojde k úspoĜe nákladĤ. U importérĤ je situace analogická. Ekonomické riziko pĤsobí spíše u strategické rozhodování spoleþnosti do budoucnosti. Pohybem mČnového kurzu však mĤže docházet i k pĜíznivému vývoji. NapĜíklad oslabení domácí mČny vĤþi euru, je pro do NČmecka exportující spoleþnost pozitivní a tato spoleþnost mĤže dosahovat kurzových ziskĤ (ziskĤ nad oþekáváním).
30
Translaþní kurzové riziko (úþetní) souvisí s vykazováním aktiv þi pasiv v rĤzných mČnách. Toto riziko se projevuje pĜi pĜeceĖování aktiv þi pasiv ze zahraniþní mČny do mČny domácí (þi naopak) v dobČ sestavení úþetní uzávČrky. Jde o to, že pokud má spoleþnost zahraniþní poboþku (þi zahraniþní dceĜinou spoleþnost), tak dochází pĜi sestavení úþetní závČrky k pĜecenČní aktiv a pasiv v zahraniþní mČnČ do mČny domácí (þi naopak). Každý subjekt, který se potýká s mČnovým (kurzovým) rizikem a rozhodne se pro zajištČní tohoto rizika, má k dispozici více možností k hedgingu. Lze zajištČní dČlit na externí a interní zajištČní. Interní zajištČní lze chápat jako zajištČní vycházející z aktivit bČhem bČžného finanþního Ĝízení spoleþnosti. Externí metody zajištČní spoþívají v uzavĜení dodateþných kontraktĤ. Níže se budu zabývat þistČ externím hedgingem pomocí termínových derivátových kontraktĤ, konkrétnČ mČnovými deriváty.
2.2 Souþasná situace na finanþních trzích MČnový trh je ovlivnČn situací na svČtových finanþních trzích. Ty se ještČ nevzpamatovaly z finanþní krize z roku 2008 a následnou dluhovou krizi eurozóny. VČtšina vlád klade velký dĤraz na snižování deficitĤ veĜejných financí, což se jím ne zcela daĜí, a omezení státních výdajĤ. Na druhou stranu se centrální banky snaží oživit ekonomiku expanzivní mČnovou politikou (viz kvantitativní uvolĖování amerického FEDu) a snižováním úrokových sazeb, které jsou v souþasnosti na velmi nízkých hodnotách a odkupem dluhopisĤ postižených státĤ. Pomocí nabídky „levných penČz“ se centrální banky pokouší zvýšit konkurenceschopnost domácích spoleþností na zahraniþních trzích a maximálnČ podpoĜit export. NicménČ jsme svČdky toho, kdy tyto levné peníze tlaþí cenu rizikovČjších aktiv nahoru (akcie) a nechávají reálnou ekonomiku chladnou. MČnové podmínky v ýeské republice jsou nyní dostateþnČ uvolnČné, aby umožnily postupné zotavení ekonomiky tažené rostoucími vývozy, a dle guvernéra ýNB Miroslava Singera je pĜipraven použít další opatĜení k oslabení þeské koruny pomocí intervencí na devizových trzích. ýeská národní banka (ýNB) již v listopadu snížila hlavní úrokovou sazbu na technickou nulu (diskontní sazba 0,05%). ýeská ekonomika je tažena exportem, který tvoĜí až 70 % výkonĤ. Oživení þeské ekonomiky bude též záviset na NČmecku, kam vyváží až 30 % þeských exportérĤ.
31
2.2.1 Predikce vývoje mČnového páru EUR/CZK na zvolené období Spoleþnost stojí pĜed rozhodnutím, zda podstoupí riziko zmČny kurzu domácí mČny vĤþi zahraniþní mČnČ, což mĤže znamenat kurzové ztráty, ale i pĜípadné zisky, nebo se rozhodne pro hedging pomocí mČnových derivátĤ. V pĜípadČ, že se rozhodne pro hedging, musí zohlednit náklady na takové zajištČní. Mezi náklady zajištČní zahrnujeme náklady na uzavírání smluv, opþní prémie nebo náklady na zamČstnávání odborníkĤ pro Ĝízení rizik a informaþní technologie. Jako další faktor, který by mČla spoleþnost zohlednit je budoucí vývoj zahraniþní mČny vĤþi domácí mČny. Spoleþnost by mČla provést analýzu relevantních faktorĤ a následnČ predikovat budoucí vývoj smČnného kurzu. 2.2.1.1 Odhadovaný vývoj úrokových mČr Odhad vývoje mČnového kurzu je velmi spjat s vývojem úrokových mČr v dané ekonomice. Jestliže tuzemské úrokové sazby stoupnou a budou proti zahraniþním sazbám vyšší, zvýší se poptávka po domácí mČnČ, která je více úroþena. To zpĤsobí apreciaci domácí mČny (CZK) oproti zahraniþní mČnČ (EUR). V opaþném pĜípadČ to funguje analogicky. Odhadovaná úroveĖ budoucích úrokových sazeb mĤže být vodítkem k správnému odhadnutí vývoje mČnového kurzu EUR/CZK. V souþasné dobČ, jak je výše popsáno, jsou úrokové sazby v ýR na historických minimech (diskontní sazba 0,05%) a zdá se, že tento extrémnČ proexportní trend bude pokraþovat i nadále. ýNB je dokonce za pĜedpokladu nepĜíznivých makro dat zavést intervence na devizových trzích a tím více oslabit þeskou korunu. Situace v eurozónČ je sice podobná, nicménČ Evropská centrální banka (ECB) nechala klíþovou úrokovou sazbu (Deposit Facility Rate) až na nule (0%). Na základČ stávajících podmínek na trhu se dá oþekávat mírné oslabení þeské koruny vĤþi evropské mČnČ, což urþitČ pozitivnČ vnímají exportéĜi do eurozóny, na druhou stranu to není ideální pro vývozce, kteĜí by za takových podmínek tratili. Avšak ze stĜednČdobého hlediska se lze spíše pĜiklánČt k posílení CZK vĤþi EUR, na základČ rĤstu þeského HDP a utažení mČnové politiky ýNB. Na následujícím grafu sestaveném ýNB je zobrazena predikce budoucího vývoje þeského HDP:
32
Graf þ. 1: Prognóza vývoje HDP77
ýeská národní banka vČĜí v meziroþní rĤst HDP (ýR) v roce 2014 ve výši okolo 2 %. RĤst HDP v eurozónČ zĤstane letos (2013) v záporných þíslech, s postupným obnovením ekonomické aktivity od druhé poloviny roku 2013. V roce 2014 ECB predikuje rĤst ve výši kolem 1 %. Poté za pĜedpokladu navazujícího rĤstu, lze oþekávat zvýšení úrokových sazeb, aby se ekonomika nepĜehĜála a nevznikaly „cenové bubliny“. To potvrzuje i následující grafy (ýNB a ECB), kde mĤžeme vidČt spíše zvyšování mezibankovní úrokové sazby PRIBOR78 (3M) a EURIBOR79 (3M a 1R):
2013 2014 PRIBOR 3M 0,4 % 0,6 % PRIBOR 6M 0,6% ? Graf þ. 2: Prognóza úrokových sazeb (3M PRIBOR)80
77
CNB. MČnová politika a prognóza. Cnb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-30]. PRIBOR je zkratka pro Pražskou mezibankovní úrokovou sazbu. 79 EURIBOR je zkratka pro Evropskou mezibankovní úrokovou sazbu pro euro. 80 CNB. MČnová politika a prognóza. Cnb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-30]. 78
33
Graf þ. 3: Prognóza vývoje úrokových sazeb v EUROZÓNċ81
Úrokové sazby v ýR dle PRIBOR 3M jsou vyšší než úrokové sazby v eurozónČ (viz. EURIBOR 3M). A jelikož vývoj mČnových párĤ je propojen (korelován) s vývojem úrokových sazeb v jednotlivých ekonomik, se dá delším þasovém horizontu oþekávat posílení CZK. 2.2.1.2 Vývoj mČnového páru EUR/CZK Na základČ výše uvedených prognóz vývoje úrokových sazeb v ýR a EurozónČ, lze oþekávat v delším þasovém horizontu posílení þeské koruny vĤþi euru. K tomuto vývoji se pĜiklání i prognóza sestavená ýNB, která sice pro rok 2013 predikuje kurz ve výši 25,6 CZK/EUR, nicménČ v následujícím roce vidí korunu na úrovni 25,3 CZK/EUR. Navzdory tomu je ýNB dle rozhovorĤ a komentáĜĤ ze zasedání bankovní rady spokojena se slabou korunou nad úrovní 25,5 CZK/EUR82.
81
Globální ekonomický výhled 2013 (Zdroj: Thomson Reuters (Datastream), Bloomberg, Consensus Forecasts, výpoþty ýNB.) 82 CNB. Rozhovory a media. Cnb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27].
34
Graf þ. 4: Predikce vývoje mČnového páru EUR/CZK83
Graf þ. 5: Statický graf kurzu euro / þeská koruna (EUR / CZK), vybraná historie 84
Z historického vývoje mČnového páru EUR/CZK je vidČt, že þeská koruna byla v sestupném trendu (posilování) až do konce roku 2011, poté zaþala mírnČ oslabovat a s výkyvy v tomto trendu pokraþovala až k souþasnému kurzu tČsnČ pod hranicí 26 CZK/EUR.
83 84
CNB. MČnová politika a prognóza. Cnb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-30]. KURZY. Kurzy mČn. Kurzy.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27].
35
3 Volba vhodného derivátu pro zajištČní mČnového rizika podniku exportujícího do EU pro konkrétní situaci Tato kapitola je zamČĜena na využití mČnových derivátĤ jako zajišĢovacího nástroje proti mČnovému riziku. Ukážeme si, jak se používají v konkrétních situacích, a vyhodnotíme jednotlivé zajišĢovací operace. Pro dále uvedené pĜíklady zajištČní uvažujme zahraniþnČ orientovanou spoleþnost Nox Kovo, s.r.o. Spoleþnost zpracovává plechy, vyrábí svaĜence a dílce do elektromotorĤ a generátorĤ, které dále dodává na tuzemský a zahraniþní trh. Jedná se o zakázkovou výrobu na objednávku. V souþasné dobČ má uzavĜený kontrakt na každoroþní dodávku urþitého množství svaĜencĤ pro nČmeckou spoleþnost Siemens, konkrétnČ pro její poboþku na Slovensku. Tento kontrakt má následující parametry: dodávka svaĜencĤ – celková cena v eurech 900 000 EUR, doba splatnosti vždy k 30. 10., což je ode dneška 30.4.2013 184 dní. Jelikož v posledních tĜech letech na tomto kontraktu spoleþnost tratila vlivem posílení þeské koruny, rozhodl se management pro zajištČní mČnového rizika pomocí derivátĤ. Dále o spoleþnosti víme, že se jedná o stĜednČ velkou spoleþnost, která nemá zatím žádnou jinou pohledávku þi závazek v eurech. Za souþasné
situace
a
uvažovaném
smČném
kurzu
k 30.4.2013
25,795 CZK/EUR by spoleþnost obdržela pĜedpokládaných 23 215 500 CZK. Pro upĜesnČní, jak moc zmČna kurzu ovlivĖuje výši tržeb, si ukážeme na pĜíkladu posílení oslabení CZK/EUR: 1.
CZK/EUR30.10.2013 = 26,1
Tento kurz by spoleþnosti pĜinesl tržby ve výši 23 490 000 CZK, což je o 274 500 CZK více. 2.
CZK/EUR30.10.2013 = 25,1
V tomto pĜípadČ CZK posílila na úroveĖ 25,1 CZK/EUR. Tržby by klesly oproti oþekávaným o 625 000 CZK, tj. na hodnotu 22 590 000 CZK. V následujících podkapitolách budeme porovnávat zajištČní pohledávky naší spoleþnosti pomocí mČnového forwardu, mČnového swapu a mČnové opce.
36
výše
spotový kurz
datum
iCZK na
iCZK na
pohledávky
CZK k 30.4.2013
splatnosti
900 000 EUR
25.795
30.10.2013
0,60 %
0,22 %
bezriziková
doba
volatilita
iEUR na
iEUR na
úroková míra
T
CZK/EUR
1,5%
184/360
5,11 %
prodej (6M) nákup (6M)
prodej (6M) nákup (6M) 0,315 %
0,19 %85
Tab. þ. 3: Tabulka s výchozími hodnotami86
3.1.1 Hedging pomocí forwardu MČnový forward nabízí možnost konkrétnČ specifikovat podmínky kontraktu, tak, aby vyhovoval smluvním partnerĤm. Spoleþnosti se podaĜilo najít protistranu, která je ochotna sjednat 6M FX forward na prodej 900 000 EUR za CZK se splatností k 30.10.2013. Pro stanovení výhodnosti pĜípadnČ nevýhodnosti kontraktu je tĜeba si stanovit forwardový mČnový kurz: Po dosazení: 1 + 0,0022 * (184/360) TK =
1 + 0,00315 * (184/360)
* 25,795
1,001124 TK =
TK =
* 25,795
1,00161 25,782
Termínový kurz pro forwardový kontrakt je 25,782 CZK/EUR. V pĜípadČ uzavĜení kontraktu by to pro spoleþnost znamenalo tržby ve výši 23 203 800 CZK, což je oproti souþasnému spotovému kurzu o 11 700 CZK ménČ a v pĜípadČ pĜedpokládanému posílení þeské koruny na úroveĖ 25,1 CZL/EUR o 613 800 CZK více. Naopak kdyby þeská koruna dále oslabovala, bylo by zajištČní neefektivní a znamenalo nemožnost podílet se na kurzovém zisku.
85 86
EURIBID = EURIBOR-0,125 %. Vlastní zpracování.
37
3.1.2 Hedging pomocí mČnového swapu V tomto pĜípadČ uvažujme o tom, že spoleþnost má závazek ve výši 900 000 EUR, který splatný k 30.4.2013. Spoleþnost bude muset pĜemČnit adekvátní þástku CZK na 900 000 EUR, pĜiþemž za 6 mČsícĤ obdrží stejnou þást od odbČratele. Aby pĜedešlo opakované konverzi a riziku zmČn devizového kurzu, zajistí se prostĜednictvím mČnového swapu. Spoleþnost se rozhodla sjednat mČnový swap pĜes swapového dealera. Jedná se o klasický (fixed-to-fixed) swap, který, jak bylo výše uvedeno, spoþívává ve výmČnČ nominální þástky na zaþátku a na konci období s tím, že si vzájemnČ vymČĖují úrokové platby. PĜi aktuálním kurzu k 30.4.2013 25,795 CZK/EUR se jedná o 900 000 EUR za 23 215 500 CZK. Za pĜijatý „úvČr“ v eurech bude spoleþnost platit swapovému dealerovi úrok ve výši 0,42 %, zatímco za poskytnutou þástku v CZK bude požadovat výnos 0,59 %. Protistrana subjekt B zaplatí za pĜijetí CZK výnos 0,63 %, zatímco za poskytnutou þástku v EUR požaduje úrok ve výši 0, 36 %. Zisk swapového dealera þiní 0,1 %. VýmČna úrokových plateb probíhá vždy k 30. dnu každý mČsíc od kvČtna, pĜiþemž poslední platba bude složena z úrokĤ a jistiny. PrĤbČh swapového obchodu a celkových CF lze vidČt v tabulkách viz níže. 23 215 500 CZK 30.4.2013
Nox
Swapový dealer
900 000 EUR
30.5.2013 -
Nox
0,59 % v CZK
Swapový dealer
0,42 % v EUR
30.9.2013
23 215 500 CZK subjekt B 900 000 EUR
0,63 % v CZK
subjekt B
0,36 % v EUR
5x 900 000 EUR + Nox
900 000 EUR + Swapový dealer
0,42 % v EUR
30.10.2013
0,36 % v EUR
23 215 500
23 215 500
CZK + 0,59 % v
CZK + 0,63 % v
subjekt B
CZK CZK Tab. þ. 4: Schéma mČnových swapĤ mezi spoleþnostmi a swapovým dealerem87
87
Vlastní zpracování.
38
Spoleþnost Nox Subjekt B Swapový dealer
Ȉ 30.5.2013 – 30.4.2013 30.9.2013 + 900 000 - 23 215 + - 1 575 EUR 500 CZK 57 071,44 EUR CZK - 900 000 + 23 215 + 1 350 EUR 500 CZK 60 940,69 EUR CZK 0 0 +3 869,25 +225 CZK EUR
30.10..2013 - 900 315 +23 226 914,3 EUR CZK + 900 270 - 23 227 688,14 EUR CZK +45 EUR
+773,85 CZK
Tab. þ. 5: Poskytnuté a pĜijaté úrokové platby88
Pokud by se spoleþnost rozhodla sjednat mČnový swap znamenalo by to pro ni, v pĜípadČ posílení CZK na námi uvažovanou úroveĖ 25,1 CZK/EUR, že se hedging vyplatil. Spoleþnost v prĤbČhu trvání swapu zaplatila na úrocích 1890 EUR a inkasovala 68 485, 73 CZK. V pĜípadČ nezajištČní pohledávky by musela smČnit na spotovém trhu, což by znamenalo kurzovou ztrátu ve výši 625 000 CZK. Swapový dealer celkem obdržel platby ve výši 4643,1 CZK a 270 EUR.
3.1.3 Hedging pomocí mČnové opce MČnové opce jako nástroj k hedgingu mĤže být považován jako rizikový, ale pĜi stanovení správných parametrĤ pĜedstavuje atraktivní nástroj k eliminaci mČnového rizika. Opce umožĖuje participovat, na rozdíl od forwardĤ þi swapĤ, i na pĜíznivém vývoji kurzu89. DĤležité je jaký druhy opce si zvolíme. V našem pĜípadČ jsme zvolili OTC-opci, která se sjednává smluvnČ, takže bude mít námi nastavené parametry, jako strice price a expiration day. Dále uvažujme o evropském typu opce, kterou lze uplatnit až v den expirace. Jelikož se chce spoleþnost zajistit proti posílení CZK vĤþi EUR pĜichází v úvahu buć log put opce (koupená prodejní opce) a nebo short call opce (prodaná kupní opce). V prvním pĜípadČ bychom mČli možnost realizovat i zisk v pĜípadČ apreciace CZK, avšak museli bychom platit opþní prémii, která by pro spoleþnost znamenala ztrátu (náklad na zajištČní). V druhém pĜípadČ je to naopak, opþní 88 89
Vlastní zpracování. Zde chápejme na posílení CZK vĤþi EUR.
39
prémii bychom obdrželi, nicménČ v pĜípadČ oslabení CZK bychom museli hradit pĜedem neohraniþenou þástku partnerovi, což by pro spoleþnost znamenalo až neomezenou ztrátu (v pĜípadČ nekryté opce). V našem pĜípadČ je pravdČpodobnČ výhodnČjší uzavĜít long put opci, s tím, že maximální ztráta z operace bude zaplacena opþní prémie. Abychom zjistili tzv. bod zlomu, tedy bod, kde se ze ztráty dostáváme do zisku, musíme si vypoþítat výši opþní prémie. K tomu použijeme Black-ScholesĤv model. Pro výpoþet je potĜeba dále znát hodnotu realizaþní ceny (strike price), ta je stanovena na 25,6 CZK/EUR a výši bezrizikové úrokové míry, tj. 1,5 %. Po dosazení do vzoreþku: ln (25,795 / 25,6) + (0,015 + 0,05112/2) * 184/360 d1 = 0,0511 *
184/360
0,007588323211 +0,0163005 * 184/360 d1 =
0,0511 * 0,714920353 0,034373407
d1 = d1 =
0,03653243 0,940901193
d2 = 0,940901193– 0,0511 *
(184/360)
d2 = 0,904368763 P = 25,6 * e -0,015 * 184/360 * N (-0,904368763) – 25,795 * N (-0,940901193) P = 25,6 * e -0,015 * 184/360 * 0.18406 – 25,795 * 0.17361 P = 4,675949283- 4,47826995 P= 0,1976879333 vyjádĜeno v CZK: 0,197679333 * 900 000 EUR = 177 911,39 CZK
40
Pomocí Black-Scholesova modelu jsme vypoþítali opþní prémii long put opce ve výši 177 911 CZK. Nyní si urþíme bod zlomu, tedy bod (úroveĖ kurzu), který urþuje rozhraní mezi ziskem a ztrátou z držení opce. Opce se stává pro spoleþnost neutrální, pokud úroveĖ kurzu klesne na hodnotu 25,402 CZK/EUR.90 Vzniklou situaci si ukážeme na grafu:
Zisk/ztráta [CZK]
CZK/EUR +
+
23 040 000
25,6 25,402
CZK/EUR - 177 911
-
23 862 089
-
hodnota pohledávky 900 000 EUR v CZK
Graf. þ. 6: Výsledky zajištČní s koupenou prodejní opcí91
Koupenou put opci spoleþnost uplatní je tehdy, pokud v rozhodný den (expiration day) klesne kurz na úroveĖ 25,6 CZK/EUR. Maximální ztráta plynoucí ze sjednání této opce je ve výši zaplacené opþní prémie, tj. 177 911 Kþ, tato ztráta se mĤže postupnČ snižovat v pĜípadČ, že kurz CZK/EUR klesne pod úroveĖ 25,6 až k 25,402. Pokud koruna posílí ještČ více pod hladinu 25,402, budeme z uzavĜení opce profitovat.92 V pĜípadČ, že by þeská koruna neklesla pod úroveĖ 25,6, nelze opci uplatnit. V tomto pĜípadČ by bylo výhodnČjší smČnit na spotovém trhu.
90
V pĜípadČ další poklesu se mĤže spoleþnost podílet na zisku. Vlastní zpracování dle: REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s. 482. 92 V tomto okamžiku se dostáváme pĜed BEP do zisku. 91
41
3.2 Vyhodnocení jednotlivých zajišĢovacích strategii a návrh vlastního Ĝešení V pĜedchozích kapitolách jsme si ukázali jednotlivé možnosti hedgingu pomocí mČnového forwardu, mČnového swapu a mČnové opce. Nyní si zjistíme, která varianta je pro spoleþnost nejvýhodnČjší a formulujeme doporuþení hedgingu. Pro dále uvedené analýzy uvažujme posílení CZK vĤþi EUR na úroveĖ 25,1 CZK/EUR. Jak dopadly jednotlivé formy zajištČní, si ukážeme v následující tabulce: MČnový Souþasná Situace na forward situace trhu (FX k 30.4.2013 k 30.10.2013 Forward) Spotový/termínový kurz Výše tržeb v CZK Rozdíl oproti smČnČ na spotovém trhu k 30.4.2013 Rozdíl oproti smČnČ na spotovém trhu k 30.10.2013
25,782
MČnový Long Put Opce swap (fixedfixed)
25,795
25,1
25,795
23 215 500
22 590 000
-
-625 000
-11 700
+ 21 047
+96 300
-
-
+ 613 800
+ 646 547
+721 800
23 203 800 23 236 54793
25,6 23 311 80094
Tab. þ. 6: Komparace jednotlivých forem zajištČní95
Jak mĤžeme vidČt v tabulce þ. 5, nejvíce zisková varianta je využití mČnové opce. NicménČ nejvhodnČjší možnost hedgingu z hlediska CF a Ĝízení rizika je volba mČnového forwardu. MČnová opce byla uzavĜena za úþelem zajištČní, ale z hlediska praxe, se jednalo spíše o odhad pohybu kurzu a tento obchod by se dal pĜirovnat ke spekulaci. Aby bylo uzavĜení swapu výhodné, museli bychom uvažovat o závazku ve stejné výši (900 000 EUR) a v praxi bychom se setkali s horšími podmínkami od swapového dealera. Výše uvedené pĜíklady v sobČ nezahrnují dodateþné náklady na
93
Hodnota je vþetnČ výnosu z uzavĜení swapu. V praxi bychom se setkali spíše se ztrátou. V našem pĜípadČ byly nastaveny podmínky velmi výhodnČ. 94 Suma vþetnČ zisku z uzavĜení opce. 95 Vlastní zpracování.
42
administrativu, provize za sjednání a další. V následujících tabulkách si uvedeme výhody a nevýhody jednotlivých strategii.
MČnový forward Výhody
Nevýhody
-pĜizpĤsobení specifickým parametrĤm pohledávky (datum splatnosti, objem transakce) -nabízí hned po swapu nejvýhodnČjší kurz
-možnost selhání našeho smluvního partnera -znaþné problémy s prodejem, kvĤli specifickým podmínkám - nelze participovat na pozitivním vývoji kurzu CZK/EUR
Tab. þ. 7: Výhody/Nevýhody mČnového forwardu96
MČnový swap Výhody
Nevýhody
-stejnČ jako forward, pĜizpĤsobení specifickým podmínkám -v pĜípadČ evidence závazku denominovaném EUR a ve stejné výši lze uvažovat jako o nejvýhodnČjší variantČ -swapový dealer spáruje s vhodným swapovým partnerem (v pĜípadČ selhání nahradí dalším)
-znaþné problémy s prodejem, kvĤli specifickým podmínkám - výhodnost se odvíjí od úrokových mČr
- nelze participovat na pozitivním vývoji kurzu CZK/EUR
Tab. þ. 8: Výhody/Nevýhody mČnového swapu97
MČnová opce Výhody
Nevýhody
-lze participovat na pozitivním vývoji kurzu -výše nákladu pĜedem známa a omezena -swapový dealer spáruje s vhodným swapovým partnerem (v pĜípadČ selhání nahradí dalším)
-znaþné problémy s prodejem, kvĤli specifickým podmínkám - nesplĖuje podmínky zajišĢovacího nástroje - vysoké poþáteþní náklady (zaplacena opþní prémie)
Tab. þ. 9: Výhody/Nevýhody mČnové opce98
96
Vlastní zpracování. Vlastní zpracování. 98 Vlastní zpracování. 97
43
Na základČ výše uvedených tabulek lze formulovat závČr. Za nejvhodnČjší variantu hedgingu se jeví mČnový forward. V pĜípadČ uzavĜení je nejménČ rizikový. Spoleþnosti nesnižuje cash flow a náklady na sjednání jsou v porovnání s ostatními menší. MČnový forward je velmi úþelový, v našem pĜípadČ slouží þistČ k zajištČní. Pokud by kurz CZK/EUR dále deprecioval, nelze participovat na pozitivním vývoji. Jediný problém spojený s forwardem mĤže být selhání forwardového partnera. Jako druhá nejlepší varianta pro hedging pohledávky je Long Put Opce. Sice nesplĖuje
potĜebné
parametry
zajišĢovacího
nástroje,
ale
v pĜípadČ
námi
pĜedpovídanému pohybu kurzu mĤže být ještČ zisková. Velkou nevýhodou plynoucí z uzavĜení opce jsou poþáteþní náklady, je to hlavnČ vysoká opþní prémie (177 911 CZK). O mČnovém swapu bychom uvažovali jen za pĜedpokladu evidence závazku ve stejné výši (900 000 EUR), což je z hlediska praxe velmi obtížné. ZávČrem dodejme, že pokud spoleþnost sjedná kontrakt za úþelem zajištČní (hedgingu), potom pĜípadné ztráty pĜi opaþném vývoji kurzu než jaký spoleþnost uvažoval, lze považovat za náklady na zajištČní. Hedging totiž poskytuje urþitou ochranu pĜed výraznými zmČnami kurzu, které by mu mohly narušit finanþní stabilitu a pĜivodit závažné finanþní problémy.
44
4 Zhodnocení souþasné nabídky mČnových derivátĤ ze strany þeských bank Následující kapitola se bude zabývat analýzou souþasné nabídky OTC derivátĤ na území ýeské republiky. Bude se konkrétnČ jednat o mČnové deriváty sloužící k zajištČní.
4.1 Analýza zajišĢovacích instrumentĤ ze strany þeských bank 4.1.1.1 Komerþní banka Komerþní banka nabízí svým klientĤm širokou paletu mČnových derivátĤ. Mimo klasické opce, forwardy a swapy, lze vybrat i deriváty s exotickými parametry.99 Celkové nabízené portfolio mČnových derivátĤ najdeme na oficiálních stránkách Komerþní banky.100 Minimální transakþní limit101 je u mČnové opce a mČnového forwardu stanoven na 50 000 EUR, u mČnového swapu 20 000 EUR. Pro uzavĜení obchodu je potĜeba mít schválený limit na finanþní trhy.102 4.1.1.2 ýeská spoĜitelna Nabídka zajišĢovacích instrumentĤ ýeské spoĜitelny je oproti nabídce Komerþní banky chudší.103 Mezi nabízené produkty se Ĝadí mČnový swap, k jehož sjednání je subjekt povinen mít sjednané bČžné úþty v zúþastnČných mČnách a dále zde musí být alokován kreditní limit, a nebo složit hotovostní zajištČní. ýasové omezení délky kontraktu je 1 rok a je požadován minimální transakþní limit 600 tisíc CZK (pĜípadnČ ekvivalentu v cizí mČnČ). MČnová opce má podobné požadavky, avšak minimální transakþní limit je nastaven na 1,5 mil. CZK. Poslední nabízený kontrakt je mČnový a úrokový swap-CIRS. Požadavky na uzavĜení jsou: minimální transakþní limit 50 mil. CZK, doba trvání kontraktu od 1 od 15 let, dále je podmínČn schválením interního Treasury limitu ýeské spoĜitelny na pĜíslušný objem a pro pĜíslušnou splatnost. Tento 99
Jedná se o deriváty, které mají mimo bČžné vlastnosti i vlastnosti exotické. Viz. REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. 2011, s.496. 100 KB. ZajištČní rizika. Kb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-05-10]. 101 Minimální objem na jeden obchod. 102 Obdobný proces jak u schválení úvČru. 103 CESKASPORITELNA. ZajištČní kurzového rizika. Csas.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27].
45
produkt je urþen jen pro právnické osoby, které chtČjí zajistit devizové (mČnové) riziko na delší dobu.
4.1.1.3 GE Money Bank GE Money Bank na svých oficiálních stránkách nabízí na zajištČní kurzového rizika nejþastČji mČnový forward.104 Parametry, které musí splĖovat mČnový forward, jsou: doba vypoĜádání delší jak 3 dny a kratší jak 1 rok od data uzavĜení, minimální transakþní þástka je 500 tisíc CZK (anebo ekvivalent této þástky v cizí mČnČ), forward lze sjednat jen pro tyto mČnové páry: CZK/USD, CZK/EUR, CZK/CHF, CZK/GBP a EUR/USD. 4.1.1.4 ýSOB ýeskoslovenská obchodní banka do svého portfolia zahrnula klasický FX forward, forward s variabilní splatností, Average Rate Forward, mČnové opce a speciální opþní strategie.105 Nabídka je velmi propracována, jsou zde uvedeny pĜíklady zajištČní vþetnČ výpoþtĤ. Minimální transakþní limity pro sjednání jsou: FX Forward 10 000 EUR, Forward s variabilní splatností a Opce 50 000 EUR a pro Average Rate Forward 100 000 EUR pro jedno období. Mezi další požadavky sjednání kontraktu patĜí uzavĜení rámcové smlouvy na devizové termínové operace a provést nastavení a schválení limitu operace 4.1.1.5 UniCredit Bank Mají podobnou nabídku jako ostatní zmínČné bankovní instituce.106 Nabídka obsahuje mČnový swap, mČnový forward a mČnovou opci. Lze zde najít dokonce nabídku exotických opcí a kombinovaných kontraktĤ.107 Podmínky banky jsou též srovnatelné s ostatními bankami, nicménČ minimální transakþní þástky se liší. Pro
104
GEMONEY. ZajištČní kurzového rizika. Gemoney.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. CSOB. Fx listy. Csob.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. 106 UNICREDIT. MČnová rizika. Unicreditbank.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. 107 Kombinované kontrakty, jsou kontrakty, které v sobČ kombinují parametry rĤzných termínovaných produktĤ. 105
46
mČnový swap a mČnový forward je to 15 tisíc EUR, v pĜípadČ mČnové opce vþetnČ jejich kombinací to je 100 000 EUR. 4.1.1.6 LBBW Bank CZ LBBW Bank CZ nabízí svým klientĤm klasický mČnový swap, mČnovou opci a tĜi druhy forwardĤ.108 Mezi podmínky sjednání kontraktĤ patĜí mimo jiné vedení úþtĤ v pĜíslušných mČnách, uzavĜení rámcové smlouvy o Treasury obchodech a úvČrová linka Treasury obchody. Obchodované mČny jsou dány rozsahem jejich kurzovém lístku. FX swap má dobu splatnosti 1 rok a minimální þástka je 1 mil. CZK (nebo ekvivalent ve stejné výši). V pĜípadČ mČnové opce banka požaduje minimální þástku 3 mil. CZK a maximální doba kontraktu je omezena na 5 let. Mezi další produkty v nabídce banky jsou tĜi rĤzné druhy ForwardĤ. PatĜí mezi nČ FX forward, NDF (Nondelivery Forward) a Americký forward. První dva mají stejné podmínky uzavĜení, je požadována minimální þástka 300 tisíc CZK a doba splatnosti kontraktĤ je 5 let. U amerického forwardu požaduje banka minimální þástku 3 mil. CZK a doba kontraktu je bČžnČ do pČti let.
108
LBBW. ZajištČní kurzového rizika. Lbbw.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27].
47
4.2 Srovnání nabídky zajišĢovacích instrumentĤ poskytovaných þeskými bankami Lze konstatovat, že nabídka zajišĢovacích instrumentĤ na území ýeské republiky je vcelku vyvážená. Mezi analyzovanými bankami najdeme pĜevážnČ velké a zabČhlé banky, u kterých najdeme mimo bČžné nabízené bankovní produkty pro obþany i produkty pro podnikatele. Všechny banky nabízejí standardní zajišĢovací nástroje jako FX Forward, FX swap a FX opci. PĜi sjednání mČnových derivátĤ si banky kladou podmínky jako: vedení bČžného úþtu v CZK a pĜíslušné mČnČ, dobu vypoĜádání delší jak 2 dny a kratší než 1 rok (v pĜípadČ LBBW do 5 let), minimální transakþní þástka a uzavĜení speciální smlouvy. NejpestĜejší nabídku zajišĢovacích nástrojĤ má rozhodnČ námi analyzovaná Komerþní banka. Mimo klasické zajišĢovací nástroje nabízí rĤzné kombinace derivátĤ, vþetnČ exotických prvkĤ. Nejchudší nabídku mČnových derivátĤ pĜedvedla GE Money Bank, na svých stránkách je k dohledání jen mČnový forward. Zatímco nejpropracovanČjší nabídku má ýSOB, která poskytla pĜíklady zajištČní vþetnČ jejich výpoþtĤ a vysvČtlení. Podrobný pĜehled minimálních transakþních þástek požadovaných k uzavĜení mČnových derivátĤ najdeme v tabulce þíslo 9.
Komerþní banka ýeská spoĜitelna GE Money UniCredit LBBW
109
FX Forward
FX Swap
FX Opce 50 000 EUR
Exotické deriváty Ano
Max. doba splatnosti 1 rok
50 000 EUR
20 000 EUR
600 tis. CZK
600 tis. CZK
1,5 mil. CZK
-
1 rok
500 tis. CZK 15 000 EUR 300 tis. CZK
15 000 EUR 1 mil. CZK
100 000 EUR 3 mil. CZK
Ano -
1 rok 1 rok 5 let
Tab. þ. 10: Srovnání minimálních limitních þástek109
Vlastní zpracování
48
ZávČr Hlavním cílem mé bakaláĜské práce bylo zhodnocení jednotlivých možnosti zajištČní mČnového rizika, které je spojeno s pohledávkou v EU. Za zajišĢovací instrumenty byly použity mČnové deriváty. Toto zhodnocení a volbu jsem provedl na základČ komparace mČnového forwardu, swapu a mČnové opce v konkrétní situaci. Otázkou bylo, který zajišĢovací instrument je nejvhodnČjší v dané situaci. Zvolený subjekt se chtČl chránit proti nepĜíznivému vývoji mČnového kurzu CZK/EUR. K eliminaci tohoto rizika byly použity mČnové deriváty, které se Ĝadí mezi externí metody zajištČní. MČnové deriváty pĜedstavují pomČrnČ úþinný prostĜedek k zajištČní cizomČnné pohledávky þi závazku. Avšak mají i urþitá omezení vyplývající z jejich vlastností. V praktické þásti bylo ukázáno využití mČnového forwardu, swapu a mČnové opce. Jako nejvýhodnČjší varianta se zprvu jevila mČnová long put opce, která sice byla nejziskovČjší, nicménČ z hlediska zajištČní nebyla úplnČ ideální, a to hlavnČ kvĤli vysokým prvotním nákladĤm (zaplacena opþní prémie) a nutnost pohybu smČnné kurzu mimo ztrátovou zónu. Navzdory ziskovosti mČnové opce, by naše fiktivní spoleþnost Nox Kovo, s.r.o. mČla radČji využít mČnový forward, který pĜedstavuje úþelný a relativnČ vysoce efektivní zajišĢovací instrument. V našem pĜípadČ by se zajištČní vyplatilo, ale to jen proto, že došlo k pĜedpovídanému posílení CZK vĤþi EUR. Pokud by kurzu dále oslaboval, bylo by lepší smČnit na spotovém trhu. V otázce použití mČnových derivátĤ jako zajišĢovacího nástroje nestaþí sledovat jen ziskovost. Je tĜeba zvážit dodateþné náklady na zajištČní, které pĜedstavují zejména náklady na velké množství informací a kvalifikovaných pĜedpovČdí o vývoji na finanþních trzích. S tím souvisí i náklady na administrativu, kde se pĜedpokládá þinnost specializovaného oddČlení a odborného managementu. Tyto dodateþné náklady by mohly pĜevýšit užitek ze zajištČní. Proto se zajištČní mČnovými deriváty doporuþuje velkým spoleþnostem, které mají se zahraniþím intenzivnČjší vztahy. Prvním parciálním cílem byla predikce vývoje smČnného kurzu CZK/EUR na zvolené období šest mČsícĤ. Prognózu jsem provedl na základČ makroekonomických dat. Byly to hlavnČ klíþové úrokové sazby v tuzemsku a eurozónČ a dále pomocí prognóz HDP.
49
Na základČ provedené analýzy vybraných ukazatelĤ lze tvrdit, že mČnový pár CZK/EUR bude v delším þasovém horizontu apreciovat. Druhým parciálním cílem bylo zhodnocení souþasné nabídky zajišĢovacích instrumentu ze strany þeských bank. Šlo konkrétnČ o mČnové deriváty. Mezi analyzované subjekty jsem zahrnul nejvČtší þeské banky. Analýza byla sestavena pomocí veĜejnČ dostupných informací, které jsou zpĜístupnČny na oficiálních internetových stránkách jednotlivých bank. V nabídkách najdeme klasické mČnové deriváty i deriváty kombinované s exotickými vlastnostmi. K uzavĜení mČnového derivátĤ je potĜeba splnit specifické podmínky stanovené dle konkrétních smluv, mezi další podmínky patĜí minimální transakþní limit obchodu a maximální délka splatnosti. Za nejvhodnČjší nabídku lze oznaþit tu od ýSOB, která je velmi preciznČ zpracována. Nabídka a podmínky uzavĜení mČnových derivátĤ ze strany þeských bank jsou relativnČ dobĜe dohledatelné. To neplatí napĜíklad pro banky jako RBS a HSBC, které se specializují na deriváty. U nich jsou podmínky kontraktu vždy sjednávány individuálnČ, také proto nemohly být zahrnuté do analýzy.
50
SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY Knižní zdroje COYLE, Brian. Currency options. Routledge, 2001. ISBN 978-1579582951 DVOěÁK, Petr. Deriváty. Praha: Oeconomica, 2008. ISBN 978–80-245–1435-2. JARROW, R-TURNBULL, S. Derivates Securities. South-Western College Pub, 1999. ISBN 978–0538877404. JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty v praxi. Praha: Grada, 2010. ISBN 978– 802-4736–969. JÍLEK, Josef. Finanþní a komoditní deriváty. Praha: Grada, 2002. ISBN 80–2470342–4. KOŠġÁL, Josef a TUREK, Ludvík. Opce: Jak na obchodování s opcemi a výbČr správné strategie. Brno: Computer Press, 2009. ISBN 978-80-251-2223-5 REJNUŠ, OldĜich. Finanþní trhy. Ostrava: Key Publishing, 2011. ISBN 978–807418–128-3 ŠTURC, Boris. Deriváty finanþních trhĤ. Brno: Masarykova univerzita v BrnČ, 2002. ISBN 80–2103013-5 Internetové zdroje BVAUTDIT. ZajišĢovací úþetnictví a daĖ z pĜíjmĤ. Bvmaudit.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-03-20]. Dostupné z WWW: http://www.bvmaudit.cz/?q=cs/node/70 CESKASPORITELNA. ZajištČní kurzového rizika. Csas.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.csas.cz/banka/nav/podnikatele-firmy-ainstituce/mesta-a-obce/zajisteni-kurzovych-rizik-d00009301 CNB. MČnová politika a prognóza. Cnb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-30]. Dostupné z WWW: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/prognoza/ CNB. Rozhovory a media. Cnb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/clanky_rozhovory/media_2013/cl_13_13 0319_janacek_reuters.html
51
CSOB. Fx listy. Csob.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.csob.cz/WebCsob/Firmy/Podnikatele/fx_listy.pdf DANARIONLINE. Praktické otázky využití derivátĤ. Danarionline.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-03-20]. Dostupné z WWW: http://www.danarionline.cz/archiv/dokument/doc-d10006v12884-prakticke-otazkyvyuziti-derivatu/?search_query=$issue=17I31 FOREXKURZY. Investiþní bankovnictví. Forexkurzy.cz [online]. ©2013, [cit. 201304-27]. Dostupné z WWW: http://forex.kurzy.cz/zpravy/350636-koruna-se-tentotyden-neuspesne-pokousela-atakovat-hladinu-26-00-czk-eur/ GEMONEY. ZajištČní kurzového rizika. Gemoney.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-0427]. Dostupné z WWW: http://www.gemoney.cz/firmy/zahranicni-obchod/zajistenikurzoveho-rizika KB. ZajištČní rizika. Kb.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-05-10]. Dostupné z WWW: http://kb.cz/cs/firmy/firmy-s-obratem-nad-60-milionu/zajisteni-rizika/kurzoveriziko/index.shtml KURZY. Úrokové sazby. Kurzy.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.kurzy.cz/urokove-sazby/ KURZY. Kurzy mČn. Kurzy.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.kurzy.cz/kurzy-men/grafy/nr/CZK-EUR/od-28.4.2012/ LBBW. ZajištČní kurzového rizika. Lbbw.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.lbbw.cz/cs/nasi-klienti/financni-a-kapitalovetrhy/treasury-sales/zajisteni-kursoveho-rizika/index.shtml SFINANCE. MČnové opce a zajištČní kurzového rizika. SFinance.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-03-20]. Dostupné z WWW: http://www.sfinance.cz/zpravy/finance/174126-menove-opce-a-zajisteni-kurzovehorizika/ UNICREDIT. MČnová rizika. Unicreditbank.cz [online]. ©2013, [cit. 2013-04-27]. Dostupné z WWW: http://www.unicreditbank.cz/web/firmy/treasury/menova-rizika
52
SEZNAM TABULEK, GRAFģ A OBRÁZKģ Seznam tabulek Tab. þ. 1:Rozdíly mezi call a put opcí Tab. þ. 2:Tabulka s výchozími hodnotami Tab. þ. 3:Schéma mČnových swapĤ mezi spoleþnostmi a swapovým dealerem Tab. þ. 4:Poskytnuté a pĜijaté úrokové platby Tab. þ. 5:Komparace jednotlivých forem zajištČní Tab. þ. 6:Výhody/Nevýhody mČnového forwardu Tab. þ. 7:Výhody/Nevýhody mČnového swapu Tab. þ. 8:Výhody/Nevýhody mČnové opce Tab. þ. 9:Srovnání minimálních limitních þástek
Seznam grafĤ Graf þ. 1: Prognóza vývoje HDP Graf þ. 2: Prognóza úrokových sazeb (3M PRIBOR) Graf þ. 3: Prognóza vývoje úrokových sazeb v EUROZÓNċ Graf þ. 4: Predikce vývoje mČnového páru EUR/CZK Graf þ. 5: Statický graf kurzu euro/þeská koruna (EUR / CZK), vybraná historie Graf þ. 6: Výsledky zajištČní s koupenou prodejní opcí
Seznam obrázkĤ Obr. þ. 1: DČlení termínových obchodĤ
53
