ABSTRAKT ABSTRACT. Klí ová slova:

ABSTRAKT Diplomová práce se zabývá jednou z populárních alternativ investování dnešní doby a to otevĜenými podílovými fondy. KonkrétnČ je práce zamČĜena na využívání otevĜených podílových fondĤ v produktové nabídce finanþnČ poradenské spoleþnosti PORFIN, s.r.o. a na urþení a mČĜení rizik spojených s otevĜenými podílovými fondy. Práce pomocí pĜíkladu popisuje postup sestavování návrhu investiþního portfolia podle zásad spoleþnosti PORFIN, s.r.o. a následnČ vypoþítává rizika spojená s navrženým portfoliem. V závČru práce jsou uvedeny návrhy a doporuþení pro spoleþnost PORFIN, s.r.o. k jejím postupĤm pĜi práci s portfolii složených z otevĜených podílových fondĤ. Klíþová slova: alokace, diverzifikace, finanþní poradenství, investiþní horizont, otevĜené podílové fondy, PORFIN, s.r.o., riziko, volatilita, smČrodatná odchylka, kovariance, korelace

ABSTRACT This thesis deals with the popular investing alternative called Investment Funds. The thesis emphasizes how the Investment Funds are used in the product portfolio of a financial consultancy firm, PORFIN s.r.o., and how to determine and measure the risks of an investment. PORFIN s.r.o. is an independent investment advisory firm, specializing in providing financial planning and investment advisory services to enable clients to reach their financial goals. This concrete example shows the process of building a draft investment portfolio by following the rules of PORFIN s.r.o. The second part concerns calculation of the risks, which are connected with the designed portfolio. Proposals and recommendations to the procedure of designing a portfolio by using investment funds for PORFIN s.r.o. are found at the end of this thesis. Keywords: allocation, diversification, financial counseling, financial horizon, investment funds, PORFIN s.r.o., risk, variability, mean-root-square error, covariance, correlation

PodČkování DČkuji všem osobám, které se podílely na vzniku této diplomové práce. PĜedevším dČkuji kolektivu finanþních poradcĤ spoleþnosti PORFIN, s.r.o. za jejich pĜipomínky, zkušenosti a rady. Dále dČkuji vedoucímu diplomové práce prof. Ing. JiĜímu Poláchovi, CSc. za vedení související s vytvoĜením mé diplomové práce.

Motto PċT ZÁKONģ O ZLATċ 1.

Ke zlatu se dostane ten, kdo odloží nejménČ jednu desetinu, aby zabezpeþil majetek pro sebe a svou rodinu.

2.

Když moudrý vlastník zlato dobĜe umístí, vydČlává pro nČj, a neustále pĜibývá.

3.

Rozvážný vlastník zlato ochraĖuje a investuje je pod dohledem odborníkĤ.

4.

Když majitel zlato vloží do pochybných podnikĤ, pĜijde o nČj.

5.

Kdo chce vydČlávat hned velké sumy, kdo podlehne svodĤm podvodníkĤ a pleticháĜĤ, kdo uvČĜí své nezkušenosti a romantickým pĜedstavám, pĜijde o zlato.

CLASON, G. S. Nejbohatší muž v BabylónČ [11]

Prohlašuji, že jsem diplomovou práci zpracoval samostatnČ a použitou literaturu jsem citoval.

Ve ZlínČ 5. kvČtna 2008

------------------------------Bc. Jaroslav Fric

OBSAH ÚVOD .................................................................................................................................... 9 TEORETICKÁ ýÁST ....................................................................................................... 10 1

OTEVěENÉ PODÍLOVÉ FONDY ...................................................................... 11

1.1

ZÁKLADNÍ POJMY Z OBLASTI INVESTOVÁNÍ............................................................... 12

1.1.1 Legislativa upravující problematiku otevĜených podílových fondĤ ......................... 14 1.1.2 Historie a trendy vývoje otevĜených podílových fondĤ ............................................ 15 1.1.3 Vývoj kolektivního investování v ýeské republice ................................................... 15 1.1.4 Trendy vývoje v oblasti otevĜených podílových fondĤ ............................................. 16 1.1.5 ýlenČní OPF ............................................................................................................ 18 1.1.5.1

ýlenČní dle investiþních instrumentĤ resp. podle rizika trhu................... 18

1.1.5.2

ýlenČní fondĤ podle distribuce zisku....................................................... 18

1.1.5.3

ýlenČní OPF dle regionĤ (geografického rizika) ..................................... 18

1.1.5.4

ýlenČní OPF dle hospodáĜských odvČtví ................................................. 19

1.1.5.5

ýlenČní fondĤ dle daĖových domicilĤ ..................................................... 19

1.1.5.6

Další þlenČní fondĤ .................................................................................. 19

1.1.6 Posuzování a hodnocení fondĤ ................................................................................ 20 1.1.7 Odlišnosti þeských OPF a zahraniþních fondĤ ........................................................ 22 1.1.8 Prodej OPF v ýR ..................................................................................................... 24

1.2

1.1.8.1

Investiþní zprostĜedkovatel ...................................................................... 24

1.1.8.2

Investiþní poradce .................................................................................... 25

1.1.8.3

Kombinace obou služeb ........................................................................... 25

VÝHODY A RIZIKA SPOJENÁ S OTEVěENÝMI PODÍLOVÝMI FONDY .............................. 26

1.2.1 Výhody otevĜených podílových fondĤ....................................................................... 26 1.2.2 Rizika spojená s investicemi do otevĜených podílových fondĤ................................. 28 1.2.2.1

VypoĜádací rizika ..................................................................................... 28

1.2.2.2

Tržní riziko .............................................................................................. 30

1.2.3 Vztah mezi rizikem a výnosem .................................................................................. 33 1.2.4 Metody mČĜení rizika investiþního portfolia ............................................................ 34 1.2.4.1

Metoda Value at Risk .............................................................................. 35

1.2.4.2

Model CAPM a faktor beta ...................................................................... 36

1.2.4.3

Riziko a skladba investiþního portfolia podle Markowitze ..................... 38

1.3

SPOLEýNOST PORFIN, S.R.O. A OTEVěENÉ PODÍLOVÉ FONDY................................... 42

1.3.1 Základní údaje o firmČ ............................................................................................. 42 1.3.2 PĜedmČt þinnosti ...................................................................................................... 43 1.3.3 Produktové portfolio spoleþnosti PORFIN, s. r. o. .................................................. 44 1.3.3.1

Zásady finanþního plánování ................................................................... 44

1.3.3.2

Využití produktĤ v rámci finanþního plánování ...................................... 45

1.3.4 OtevĜené podílové fondy v produktovém portfoliu spoleþnosti PORFIN................. 46

1.4

1.3.4.1

ýasové rozlišení cílĤ a produktové portfolio ........................................... 46

1.3.4.2

Provize a jejich vliv na nabídku OPF ...................................................... 47

ZÁSADY SESTAVOVÁNÍ INVESTIýNÍHO PORTFOLIA PODLE SPOLEýNOSTI PORFIN ..... 49

1.4.1 InvestoĜi do OPF a jejich typologie ......................................................................... 49 1.4.1.1

Investiþní dotazník ................................................................................... 49

1.4.1.2

Typologie klienta ..................................................................................... 51

1.4.2 Faktory ovlivĖující výnosnost investice ................................................................... 52 1.4.3 Strategická alokace - Typy investiþních portfolií ..................................................... 53 1.4.3.1

Modelová portfolia – neutrální alokace ................................................... 53

1.4.3.2

Klasické portfolio .................................................................................... 53

1.4.3.3

Složené portfolio ...................................................................................... 54

1.4.4 Taktická alokace - VýbČr vhodných fondĤ ............................................................... 55 PRAKTICKÁ ýÁST ......................................................................................................... 56 2

HODNOCENÍ RIZIK INVESTIýNÍHO PORTFOLIA .................................... 57

2.1

SESTAVENÍ INVESTIýNÍHO PORTFOLIA PANA XY ...................................................... 57

2.1.1 Analýza cílĤ a pĜání ................................................................................................. 57 2.1.2 Aplikace strategické alokace .................................................................................... 58 2.1.3 Taktická alokace – výbČr vhodných fondĤ ............................................................... 59 2.1.4 Zpracování návrhu investiþního portfolia................................................................ 64 2.1.5 Shrnutí a doporuþení pro pana XY .......................................................................... 65 2.1.6 Prodejní a po-prodejní aktivity spojené s OPF ....................................................... 66 2.1.6.1

Prodejní aktivity ....................................................................................... 66

2.1.6.2

Po-prodejní aktivity spoleþnosti PORFIN ............................................... 66

2.1.7 Rebalancování a realokace ...................................................................................... 67 2.1.7.1

Rebalancování .......................................................................................... 67

2.1.7.2

Realokace ................................................................................................. 68

2.2

RIZIKA A PORTFOLIO PANA XY ................................................................................. 69

2.2.1 VypoĜádací rizika a portfolio pana XY .................................................................... 69 2.2.2 Tržní riziko a portfolio pana XY .............................................................................. 71 2.3

VÝPOýTY RIZIK U PORTFOLIA PANA XY .................................................................... 72

2.3.1 Investiþní portfolio pana XY .................................................................................... 72 2.3.2 Volba metody pro hodnocení portfolia .................................................................... 72 2.3.3 Aplikace Markowitzova modelu na portfolio pana XY ............................................ 74

2.4

2.3.3.1

Vstupní data ............................................................................................. 74

2.3.3.2

Postup výpoþtĤ ......................................................................................... 74

2.3.3.3

Shrnutí výpoþtĤ ........................................................................................ 80

DOPORUýENÍ PRO SPOLEýNOST PORFIN KE SNÍŽENÍ RIZIK PORTFOLIA ..................... 82

ZÁVċR ............................................................................................................................... 84 SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY .............................................................................. 86 SEZNAM POUŽITÝCH SYMBOLģ A ZKRATEK ..................................................... 89 SEZNAM OBRÁZKģ ....................................................................................................... 90 SEZNAM TABULEK ........................................................................................................ 91 SEZNAM PěÍLOH............................................................................................................ 92

UTB ve ZlínČ, Fakulta managementu a ekonomiky

9

ÚVOD SvČt, ve kterém žijeme, se neustále mČní. Tak je tomu i v oblasti našich osobních financí. Ukazuje se, že se musíme stále více spoléhat sami na sebe. V minulosti to þasto za nás dČlal stát. PĜíkladem mĤže být dĤchod, kdy bude mnoho lidí dostávat ve své penzi jen þást svého souþasného pĜíjmu. Možná se nám mĤže zdát dĤchod daleko, ale mČli bychom na nČj myslet již dnes. [12]

BČhem nČkolika posledních let se pĜed námi otevĜely nové možnosti, které nabízejí dĜíve netušené cesty ke zhodnocení finanþních prostĜedkĤ. Zvýšená míra svobody pĜi rozhodování s sebou pĜináší možnosti vyšších výnosĤ, ovšem za pĜedpokladu aktivnČjšího pĜístupu k vlastním penČzĤm.

Cílem diplomové práce je popsat využívání otevĜených podílových fondĤ v produktovém portfoliu finanþnČ poradenské spoleþnosti PORFIN, s.r.o. a zhodnotit rizika, která se váží k doporuþované skladbČ investiþního portfolia.

V teoretické þásti diplomové práce jsou zpracovány poznatky získané z odborné literatury, zabývající se problematikou otevĜených podílových fondĤ, investiþních rizik a rizik investiþního portfolia. ZávČr teoretické þásti se vČnuje spoleþnosti PORFIN, s.r.o. a jejímu pĜístupu k navrhování a sestavování investiþního portfolia.

Praktická þást diplomové práce se zabývá sestavením investiþního plánu (portfolia) pro klienta XY podle zásad spoleþnosti PORFIN, s.r.o., dále pak analýzou rizik navrženého plánu a výpoþtem rizikových ukazatelĤ které se k navrženému portfoliu vážou.

ZávČreþná þást práce obsahuje zhodnocení rizikovosti šetĜeného investiþního portfolia spolu s návrhy a doporuþeními pro spoleþnost PORFIN, s.r.o. k jejím postupĤm, pĜi sestavování investiþních portfolií složených z otevĜených podílových fondĤ.


I. TEORETICKÁ ýÁST

10


1

11

OTEVěENÉ PODÍLOVÉ FONDY

„S otevĜenými podílovými fondy má i drobný investor otevĜenou cestu do svČta velkých penČz“.

OtevĜený podílový fond vzniká tak, že Ĝada menších investorĤ investuje své úspory spoleþnČ a svČĜí je do správy profesionálnímu správci – investiþní spoleþnosti. Z malých þástek se tak složí velká suma penČz, kterou správce investuje do cenných papírĤ, napĜíklad do akcií nebo dluhopisĤ. [1]

Investor 1

Investor 2

Investor 3

500 Kþ

10 000 Kþ

100 000 Kþ

Správce fondu profesionálnČ investuje svČĜené prostĜedky

Obrázek 1 Zobrazení fungování otevĜených podílových fondĤ [2, s. 4]

OtevĜené podílové fondy nabízejí širokou diverzifikaci (rozložení) rizika mezi velké množství nejrĤznČjších finanþních aktivit. Lidé, kteĜí chtČjí pĜi investování dobĜe pracovat s rizikem, ale nemají stovky tisíc korun na vytvoĜení kvalitního a dobĜe diverzifikovaného portfolia (portfolia s rozloženým rizikem na více aktivit) z konkrétních akciových a dalších investiþních titulĤ, ocení právČ podílové fondy. [3]


12

1.1 Základní pojmy z oblasti investování Investování je ukládání zpravidla vyšších þástek do finanþních produktĤ, u nichž není pĜedem známa výše výnosu. Investování je proto vždy spojeno s urþitým rizikem. Naproti tomu spoĜení je prĤbČžné ukládání zpravidla nižších þástek do finanþních produktĤ s pĜedem daným, resp. definovaným úrokovým výnosem (bankovní produkty termínované vklady, stavební spoĜení apod.). VysvČtlení následujících pojmĤ vychází ze zákona þ. 189/2004 Sb., o kolektivním investování, který nabyl úþinnosti dne 1. 5. 2004. Kolektivní investování je podnikání, jehož pĜedmČtem je shromažćování penČžních prostĜedkĤ od veĜejnosti za úþelem jejich investování na principu rozložení rizika a další obhospodaĜování tohoto majetku. Kolektivní investování má v ýR dvČ formy: investiþní fondy a podílové fondy, souhrnnČ oznaþované jako fondy kolektivního investování. Investiþní fond (IF) je akciová spoleþnost (tj. právnická osoba), jejímž pĜedmČtem podnikání je kolektivní investování. IF shromažćuje penČžní prostĜedky od veĜejnosti oproti vydávání akcií, tj. investor se stává akcionáĜem IF se všemi právy a povinnostmi akcionáĜe. Majetek IF je spravován buć pĜímo fondem (prostĜednictvím svých orgánĤ) nebo investiþní spoleþností (na základČ smlouvy o obhospodaĜování). IF se zakládá na dobu neurþitou. Podílový fond (PF) je oznaþení souboru penČžních prostĜedkĤ (majetku) používaných ke kolektivnímu investování. PF není právnickou osobou, nemá vlastní majetek. ShromáždČné penČžní prostĜedky patĜí podílníkĤm. Majetek PF shromažćuje a obhospodaĜuje investiþní spoleþnost, která podílníkĤm vydává podílové listy. Podílové fondy mohou mít podobu otevĜeného nebo uzavĜeného podílového fondu. a) OtevĜený podílový fond (OPF) ¾

vytváĜí se na dobu neurþitou,


13

¾

nemá omezen poþet vydávaných podílových listĤ,

¾

podílník má právo na odkoupení podílových listĤ a investiþní spoleþnost povinnost podílový list od podílníka zpČt odkoupit.

b) UzavĜený podílový fond (UPF) ¾

vytváĜí se na dobu urþitou,

¾

podílník nemá právo na zpČtný odprodej podílových listĤ.

Investiþní spoleþnost (IS) je právnickou osobou, jejímž pĜedmČtem podnikání je kolektivní investování spoþívající v zakládání a obhospodaĜování podílových fondĤ nebo obhospodaĜování investiþních fondĤ (na základČ smlouvy o obhospodaĜování). Podléhá zvláštní regulaci dané zákonem þ. 189/2004 Sb., o kolektivním investování, a dozoru Komise pro cenné papíry (KCP). Její þinnost je kontrolována také depozitáĜem a auditorem. DepozitáĜ fondu kolektivního investování je banka s platnou licencí s povolením þinnosti depozitáĜe, která ¾

eviduje majetek fondu a pohyb veškerých penČžních prostĜedkĤ,

¾

prĤbČžnČ kontroluje, zda výdej, odkup a ocenČní cenných papírĤ správcem fondu je v souladu se zákonem a statutem. Kontroluje také dodržování zákonných i statutem daných investiþních limitĤ.

Podílový list (PL) je cenný papír, jenž pĜedstavuje podíl podílníka na majetku v podílovém fondu. PL OPF je vydán investiþní spoleþností za þástku, která se rovná jeho aktuální hodnotČ vyhlášené ke dni pĜipsání finanþních prostĜedkĤ na úþet fondu. Kurs (hodnota) podílového listu Je pomČr þistého obchodního jmČní (ýOJ, anglicky NAV - net asset value) k poþtu vydaných podílových listĤ.


14

Volatilita ObecnČ znamená kolísavost kurzu cenného papíru (ale napĜ. i celého kapitálového trhu). Aktuální hodnota investice Získá se vynásobením aktuálního kursu poþtem vlastnČných podílových listĤ. Statut fondu / zjednodušený statut Urþuje základní investiþní limity, investiþní zamČĜení a investiþní strategii. Statuty všech þeských fondĤ schvaluje ýeská národní banka (ýNB), dĜíve Komise pro cenné papíry. Poplatky fondĤ Vstupní poplatek se odeþítá z investované þástky v okamžiku nákupu PL. Výstupní poplatek se odeþítá z vybírané þástky v okamžiku zpČtného prodeje PL. PĜestupní poplatek se strhává pĜi pĜestupu mezi fondy. Správcovský poplatek (manažerský, angl. management fee) je odmČnou správci fondu (investiþní spoleþnosti) za obhospodaĜování fondu. Vypoþítává se z objemu spravovaných prostĜedkĤ. Tento poplatek se dennČ promítá do kursu podílového listu a klient jej "nevidí". 1.1.1

Legislativa upravující problematiku otevĜených podílových fondĤ

Hlavní legislativa v platném znČní upravující problematiku otevĜených podílových fondĤ je následující: Zákon þ. 15/1998 Sb., o Komisi pro cenné papíry a o zmČnČ a doplnČní dalších zákonĤ Zákon þ. 591/1992 Sb., o cenných papírech Zákon þ. 189/2004 Sb., o kolektivním investování Zákon þ. 190/2004 Sb., o dluhopisech Zákon þ. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu Zákon þ. 513/1991 Sb., obchodní zákoník Zákon þ. 586/19992 Sb., o daních z pĜíjmĤ Zákon þ. 40/1964 Sb., obþanský zákoník


15

Dále je oblast otevĜených podílových fondĤ upravována vyhláškami, naĜízeními vlády apod. V souvislosti s integrací dohledu nad finanþním trhem do ýNB ukonþila KCP ke dni 31. 3. 2006 svoji þinnost. Veškerou její agendu pĜebrala od 1. 4. 2006 ýNB. 1.1.2

Historie a trendy vývoje otevĜených podílových fondĤ

Prvopoþátky kolektivního investování je možno datovat do období konce 17. století, kdy se v tehdejším Holandsku zaþaly objevovat první nástroje, které reprezentovaly spoleþný zájem více osob ve vlastnictví a správČ finanþního a nefinanþního majetku. Aþkoli byly tyto první formy kolektivního investování odlišné od souþasných, byly založeny na podobných principech. Jedním typem byl spoleþný nákup podílu na spoleþnosti urþitou skupinou osob, z nČhož plynul dividendový pĜíjem. Tento podíl byl odprodán, když zemĜel urþitý a pĜedem definovaný poþet osob ze skupiny, a zisk z prodeje byl poté rozdČlen mezi žijící þleny skupiny. Druhým typem bylo spoleþné financování pĤjþek farmáĜĤm, kteĜí se usazovali na holandských a posléze i britských koloniích. [9] NejvČtší boom zažilo kolektivní investování v prĤbČhu 20. století. Vývoj kolektivního investování ve 20. století byl silnČ ovlivĖován právní úpravou a celosvČtovým vývojem na finanþních trzích. Nutnost legislativního ošetĜení odvČtví a ochrana investorĤ se po þetných skandálech a zpronevČrách ukázaly jako nezbytné. Novinka v podobČ otevĜené formy v první polovinČ a zbrusu nové typy fondĤ zejména ke konci a na pĜelomu století daly zásadní impulsy k rĤstu a rozvoji kolektivních forem investování. [9] 1.1.3

Vývoj kolektivního investování v ýeské republice

V ýeské republice došlo v prĤbČhu ekonomické transformace (po roce 1989) na poli kolektivního investování k pĜekotnému a velice specifickému vývoji. V prvních letech vzniklo nČkolik investiþních spoleþností, které založily první podílové fondy. Zásadní zmČnu do odvČtví kolektivního investování pĜinesla kupónová privatizace. [9] Kupónová privatizace probČhla v ýR v letech 1991-1994. Byl to zpĤsob privatizace, kdy si obþané ýR zakoupili za poplatek kupónovou knížku s investiþními kupóny, za které pak v aukcích z první a druhé vlny nakupovali akcie jednotlivých podnikĤ. Každé ze dvou vln se zúþastnilo zhruba 6 mil. obþanĤ. [6]


16

V prĤbČhu kupónové privatizace vznikl velký poþet investiþních privatizaþních fondĤ, do nichž vložila vČtšina obþanĤ své investiþní kupóny. Obrovský rĤst významu kolektivního investování ale probíhal na naprosto nedostateþnČ ošetĜeném právním základČ. Tento fakt se pak projevil, když zaþalo docházet k nestandardnímu chování nČkterých správcĤ, což mČlo za následek velký pokles dĤvČry investorĤ a celkovou krizi odvČtví. Od roku 1998, kdy vstoupila v platnost novela Zákona o investiþních fondech a investiþních spoleþnostech a vznikla Komise pro cenné papíry, dochází k postupnému obnovování investorské dĤvČry, nárĤstu celkového majetku ve fondech a posunu celého odvČtví smČrem k podobČ jakou má v zavedených ekonomikách. [9] Velmi dĤležitým krokem ke kultivaci þeského investiþního odvČtví byl vznik Unie investiþních spoleþností ýeské republiky (UNIS ýR), jako samoregulaþního orgánu v þervnu 1996. U zrodu této spoleþnosti stála myšlenka, že ani naprosté dodržování zákona nemusí nutnČ znamenat plnČ etické chování. [9] V souþasné dobČ se UNIS pĜemČnil na AFAM (Asociaci fondĤ a asset managementu). PĜejmenování a rozšíĜení pĤsobnosti je reakcí na doporuþení evropské asociace EFAMA (European Funds and Asset Management Association). [10] V únoru 1998 byl schválen zákon o Komisi pro cenné papíry, která od 1. dubna 1998 nahradila ÚĜad pro cenné papíry. Posláním KCP je posilovat dĤvČru investorĤ a emitentĤ investiþních nástrojĤ na kapitálovém trhu. Dílþími cíli je zajišĢovat ochranu investorĤ, pĜispívat k rozvoji a transparentnosti kapitálového trhu, zaþlenit þeský kapitálový trh do evropských struktur, podporovat osvČtu a informovanost investorĤ a v neposlední ĜadČ zvyšovat ekonomickou vzdČlanost a povČdomí široké veĜejnosti o principech fungování kapitálového trhu. [9] 1.1.4

Trendy vývoje v oblasti otevĜených podílových fondĤ

V této kapitole budou zmínČny nČkteré oblasti, které by mohly pĜinést oživení do odvČtví kolektivního investování v ýeské republice. V souvislosti se zmČnami, které pĜinesl zákon o kolektivním investování v oblasti speciálních fondĤ, se v této oblasti otevírají možnosti zejména v oblasti nemovitostních fondĤ nebo hedge fondĤ. Speciální fond rizikového kapitálu umožĖuje investovat do cenných papírĤ a nástrojĤ penČžního trhu, které nebyly pĜijaty k obchodování na veĜejném trhu. Pro fondy tohoto druhu platí omezení pouze v tom, že do nástrojĤ jednoho emitenta mohou vložit maximálnČ 20 % portfolia fondu. Tím


17

se otevírá možnost pro strategické investice ze strany fondĤ a je tak poprvé v ýeské republice regulována forma venture kapitálu. Vzhledem k velkému riziku, které mohou pĜedstavovat investice do tČchto fondĤ, je povinností uvádČt ve statutu fondu a propagaþních materiálech pĜíslušné upozornČní. Vstupní investice tvoĜí minimálnČ 2 miliony Kþ. [9] V pĜípadČ speciálních fondĤ nemovitostí jde o podílové fondy, které vydČlávají podílníkĤm pronájmem a prodejem budov, které spravují a vlastní. Jejich prĤmČrné roþní výnosy se v EvropČ pohybovaly mezi šesti až osmi procenty. Podle zprávy z HN [13, s. 15 a 23] snČmovna otevĜela obchodování s podíly v realitních fondech i pro drobné investory. Umožnilo to pĜijetí novely zákona o kolektivním investování ze dne 25. 04. 2006, který ruší dosavadní dvoumiliónovou hranici minimální investice do tČchto fondĤ (nejmenší sumu kterou bude možné investovat, si stanoví každý správce fondu sám). Dále novela pĜináší zmČnu v oblasti rozlišování produktĤ pro nejširší veĜejnost a pro institucionální investory, což vytváĜí lepší podmínky pro investování skupin právnických a fyzických osob. Speciální fondy derivátĤ (tzv. hedge fondy) se soustĜedí na opþní smlouvy, futures a další derivátové nástroje. Maximální hranice jednoho druhu derivátu jednoho podkladového aktiva je 5 %, jednoho druhu derivátu 20 % a všech derivátĤ 70 %. Pro futures platí omezení ve výši 20 % na jednu komoditu. NadprĤmČrné riziko, na které musí být investor upozornČn, vyplývá z vysoké rizikovosti derivátĤ. Minimální vstupní investice je ještČ vyšší než u ostatních speciálních fondĤ a to 10 milionĤ Kþ. [9]


1.1.5

18

ýlenČní OPF

1.1.5.1 ýlenČní dle investiþních instrumentĤ resp. podle rizika trhu

Tabulka 1 ýlenČní fondĤ dle investiþních instrumentĤ [4] Typ fondu PenČžního trhu investují do instrumentĤ penČžního trhu

Možný výnos

Možné kolísání (volatilita)

Doporuþený minimální investiþní horizont

nízký mírnČ nad bankovními úroky

velmi nízké

0,5 roku

nízký až stĜední

nízké až stĜední

2 roky

stĜední až vysoký

stĜední až vysoké

3 roky

vysoký

vysoké

nad 5 let

stĜední až vysoký dle složení portfolia

stĜední až vysoké

min 3 – 5 let (dle složení portfolia)

Dluhopisové (obligaþní) trvale investují do dluhopisĤ s rĤznou dobou splatnosti, do akcií max. 10%

Balancované (smíšené) žádné limity

Akciové investují do akcií min. 66% aktiv

Fondy fondĤ investují do podílových listĤ jiných podílových fondĤ, složení portfolia závisí na zamČĜení fondĤ

1.1.5.2 ýlenČní fondĤ podle distribuce zisku Výnosové fondy v pravidelných intervalech vyplácejí výnosy (dividendy). Takovou podobu mívají zejména fondy investující pĜevážnČ do bankovních vkladĤ a dluhopisĤ. RĤstové fondy výnosy nevyplácejí. Podílník mĤže realizovat výnos kdykoliv prodejem podílových listĤ. Typické jsou pro rizikovČjší a dynamiþtČjší akciové a balancované fondy. 1.1.5.3 ýlenČní OPF dle regionĤ (geografického rizika) Podle geografického rizika jsou fondy zamČĜené napĜíklad na ýeskou republiku, Eurozónu, na celou Evropu, na Severní Ameriku nebo fondy zamČĜené globálnČ.


19

1.1.5.4 ýlenČní OPF dle hospodáĜských odvČtví OPF zamČĜené na "starou" ekonomiku (tradiþní obory potravináĜství, strojírenství apod.). OPF zamČĜené na "novou" ekonomiku (nové obory - internet, telekomunikace apod.). OPF zamČĜené jen na urþitá hospodáĜská odvČtví (sektorové fondy, pĜ. chemie, biotechnologie apod.) 1.1.5.5 ýlenČní fondĤ dle daĖových domicilĤ Fondy registrované v zemích se standardním režimem (vČtšina zemí svČta vþ. ýR) musí výnosy z finanþních a kapitálových operací zdanit. V ýR se daní tyto výnosy sazbou 5 %. Fondy registrované v „daĖových oázách“ – tzv. of shore fondy. Mezi nejþastČji využívané seriózní daĖové oázy patĜí Lucembursko a Irsko. V tČchto zemích nepodléhají výnosy z investic na kapitálových trzích dani z pĜíjmu. 1.1.5.6 Další þlenČní fondĤ Další þlenČní fondĤ je pĜevzato z pĜehledu, který je uveden ve skriptech PenČžní a kapitálové trhy [6]. K investiþní politice fondĤ patĜí také zpĤsob hospodaĜení s investovaným majetkem – podle toho rozlišujeme: dĤchodové fondy (jejich cílem je dosahování co nejvyšších výplat) a rĤstové fondy (výnosy fondu jsou reinvestovány, majetek fondu se o tyto výnosy neustále zvyšuje). Fondy mohou také používat smíšenou investiþní politiku. S rozvojem kolektivního investování vznikají další varianty jednotlivých fondĤ, jako napĜ.: odvČtvové fondy – investují výhradnČ do cenných papírĤ vybraného odvČtví indexové fondy – nesnaží se pĜekonat akciový index, ale kopírují jej, tzn. nakupují cenné papíry pĜesnČ v takovém pomČru, jako jsou obsaženy ve srovnávacím akciovém indexu garantované fondy – garantují návratnost vložené investice, zisk se dČlí podle podmínek ve statutu fondu hedge fondy – obchodují s deriváty cenných papírĤ, používají se ke spekulacím, ne k zajištČní rizika.

UTB ve ZlínČ, Fakulta managementu a ekonomiky 1.1.6

20

Posuzování a hodnocení fondĤ

PĜi posuzování a hodnocení fondĤ nestaþí vycházet z tradiþní typologie OPF dle rizika trhĤ. Je tĜeba sledovat další kritéria. Srovnávací index (benchmark) pasivní fondy .... kopírují zvolený index (tzv. indexové fondy) aktivní fondy .... snaží se pĜekonávat zvolený index, resp. deklarují tuto snahu Velikost firem do nichž fondy investují (dle tržní kapitalizace) - fondy investující na celém trhu (obvykle preferují velké firmy a pĜimíchávají stĜední a malé) - fondy investující výhradnČ do blue-chips - fondy investující do menších a stĜedních firem (small a mid caps, zásadnČ ne do bluechips) Hranice, které kategorizují akcie, jsou pomČrnČ volné. PĜ. v USA velká firma má tržní kapitalizaci nad 5 mld. USD, stĜední firma od 1,5 do 5 mld. USD, ostatní jsou malé firmy. Investiþní styl - hodnotová (Value) strategie - fond kupuje levné, podhodnocené akcie (dle ukazatelĤ cena akcie/její úþetní hodnota nebo cena akcie/zisk na akcii) - rĤstová (Growth) strategie - fond kupuje akcie, které již zaznamenaly nadmČrný rĤst a tento je i nadále oþekáván Pro bČžné investory je ideální kombinace rĤstové a hodnotové strategie – lépe diverzifikované portfolio. - metoda Top-Down (shora dolĤ) - hledá kvalitní akcie tak, že nejprve posuzuje perspektivu regionu a sektorĤ (pohled shora), až se dostane ke konkrétní firmČ - metoda Bottom-Up (zespodu nahoru) - jde rovnou na konkrétní firmy bez ohledu na jejich regionální þi odvČtvovou pĜíslušnost V praxi vČtšina fondĤ využívá obou metod souþasnČ.


21

Rating a Ranking Rating je písemná zkratka, která udává pravdČpodobnost vzniku platební neschopnosti bank, podnikĤ, ale i obcí a státu. Bývá udČlován specializovanými agenturami. [5] V rámci hodnocení fondĤ pomocí ratingu (S&P Fund Management Rating) se zkoumá i minulá výkonnost fondu, ale hlavnČ vyhlídky do budoucna – kvalita investiþního procesu. Tím se rating (áþka, béþka, céþka pĜ. n/r) liší od rankingu (hvČzdiþky). Cílem rankingu je popsat minulost. ýím více fond vydČlal za poslední tĜi roky v porovnání s konkurencí, tím více hvČzdiþek. Rating jde obecnČ více do hloubky. Získat a udržet si rating (alespoĖ jedno A) je v praxi pro fondy obtížné. Kritéria jsou nastavena tak, že rating mĤže získat jen zhruba pČtina fondĤ v každém sektoru. [7] Výhoda ratingu spoþívá podle Kohouta [5] hlavnČ v tom, že jej mĤže použít prakticky každý. K porozumČní jeho významu není potĜeba žádné odborné vzdČlání.

Výše uvedená kritéria jsou nezbytným pomocníkem pro objektivní hodnocení fondĤ, resp. pro výbČr nejlepších fondĤ.

NejdĤležitČjší zásady pĜi hodnocení a výbČru nejlepších fondĤ [4] ¾

porovnávat zkušenosti a renomé správcĤ fondĤ

¾

porovnávat výkonnosti fondĤ stejného typu (nesrovnávat hrušky s jablky)

¾

u fondĤ stejného typu porovnávat - výkonnost fondĤ s pĜíslušným benchmarkem - rating, pokud byl udČlen - regionální zamČĜení investic - velikost podnikĤ (do nichž fond investuje)


1.1.7

22

Odlišnosti þeských OPF a zahraniþních fondĤ

PĜi porovnávání þeských otevĜených podílových fondĤ se zahraniþními fondy narazíme na nČkteré terminologické a právní odlišnosti. Zahraniþní fondy, doporuþované spoleþností Porfin [4], mají své sídlo (domicil) v Lucembursku a Irské republice. Z hlediska legislativního jsou dvojího typu: 1. Fondy kolektivního investování FCP (Fonds Commun de Placement) v Lucembursku, resp. UT (Unit Trust) v Irsku. Tento typ zahraniþních fondĤ nemá právní subjektivitu. Fond se z pravidla skládá z nČkolika podfondĤ þlenících se svým zamČĜením napĜ. pole tĜíd aktiv, zemČ, mČny a odvČtví. Fond je vždy Ĝízen investiþní spoleþností (Manažerem). Instrument, který Manažer vydává v každém Podfondu se nazývá unit (jednotka) a pĜekládá se jako podílový list. Pro každý Podfond se vede samostatné sdružení aktiv, které je investováno v souladu s investiþním cílem pĜíslušného Podfondu. Tento typ zahraniþních fondĤ je velmi blízký þeským OPF. NapĜíklad lucemburské fondy Pioneer Funds. 2. Investiþní spoleþnosti Lucemburské SICAV (Société dÍnvestissement á Capital Variable), resp. irské ICVC (Investment Company with Variable Capital) jsou akciovými spoleþnostmi s promČnlivým kapitálem. Spoleþnosti vydávají akcie (tzv. share) v nČkolika podfondech, z nichž každý je napojen na jiné investiþní portfolio (vlastní investiþní cíl a strategie) pĜevoditelných cenných papírĤ. Vydávané akcie nemají nominální hodnotu, pouze tržní. Jelikož se jedná o právnickou osobu, není u nich vyžadována správcovská spoleþnost. NapĜíklad irské fondy Pioneer Funds a Conseq Invest, lucemburské WIOF, ING nebo Franklin Templeton.

Zahraniþní fondy jsou zĜizovány na základČ pĜedpisĤ Evropského spoleþenství z r. 1988 tzv. UCITS (Podmínky kolektivního investování do pĜevoditelných cenných papírĤ).


23

Pojem investiþní fond typu lucemburského SICAV nebo irského ICVC þeské právo, ani po novelizaci Zákona o kolektivním investování, neupravuje. Fond typu SICAV (ICVC) není ani podílovým ani investiþním fondem podle þeského práva a má jak prvky þeského podílového, tak i þeského investiþního fondu. [4]

Tabulka 2 Spoleþné a rozdílné prvky zahraniþních a þeských fondĤ NČkteré spoleþné a rozdílné prvky fondĤ

þeský OPF

þeský investiþní investiþní fond fond SICAV/ICVC

právo zpČtného prodeje

ano

ne

ano

každodenní stanovení aktuální ceny na základČ ýOJ

ano

ne

ano

cena tvoĜena na trhu na základČ nabídky a poptávky

ne

ano

ne

peníze vložené klientem se stávají souþástí základního kapitálu fondu

ne

ano

ano

poþet emitovaných cenných papírĤ je omezen

ne

ano

ne

Zahraniþní fondy SICAV a ICVC, ponČvadž jsou akciovými spoleþnostmi, vydávají prospekty (þeské OPF statuty).


1.1.8

24

Prodej OPF v ýR

1.1.8.1 Investiþní zprostĜedkovatel Pojem investiþní zprostĜedkovatel definuje ustanovení § 29 zákona o podnikání na kapitálovém trhu. Tato úprava reaguje na potĜebu odlišit þinnost investiþních zprostĜedkovatelĤ a jejich veĜejnoprávní regulaci od þinnosti a regulace obchodníka s cennými papíry. ýinnost investiþního zprostĜedkovatele mĤže vykonávat pouze osoba, která je zaregistrovaná u ýNB. Investiþní zprostĜedkovatel není obchodníkem s cennými papíry a nevztahuje se na nČj ani zákon þ. 455/1991 Sb., o živnostenském podnikání (živnostenský zákon). Jeho podnikatelským oprávnČním je osvČdþení o registraci podle § 30 zákona o podnikání na kapitálovém trhu. Tato osoba tedy nemusí mít žádný živnostenský list, na druhou stranu ovšem není vylouþeno, aby, pokud to pro svou ostatní þinnost potĜebuje, byla držitelem dalších podnikatelských oprávnČní, aĢ už živnostenských nebo jiných (napĜ. k provozování zprostĜedkovatelské þinnosti v pojišĢovnictví). PĜedmČtem investiþního zprostĜedkování je vyvolání zájmu o nákup þi prodej investiþního nástroje, pĜijetí pokynu k obstarání tohoto nákupu þi prodeje a jeho pĜedání k dalšímu zpracování. Souþástí investiþního zprostĜedkování je ze zákona urþitá informaþní (pouþovací) povinnost týkající se nabízeného a prodávaného nástroje, a to zejména pokud jde o jeho možná rizika pro konkrétního zákazníka (povinnost varovat). ZprostĜedkovatel není povinen, a pokud k tomu nemá pĜíslušné povolení, ani oprávnČn poskytovat zákazníkovi rady v takovém rozsahu a takové povahy, že by zákazníkovi navrhoval urþitou skladbu portfolia, upozorĖoval jej na alternativní možnosti na trhu, aĢ již kapitálovém, finanþním þi jiném. Podstata služby, kterou zprostĜedkovatel zákazníkovi pĜináší, spoþívá ve zprostĜedkování, tj. v obstarání pĜíležitosti vstoupit na kapitálový trh, popĜ. z nČho odejít. Pouze k této þinnosti se upíná poskytovatelova kvalifikace; pĜi její realizaci musí jednat v nejlepším zájmu zákazníka. Investor si nenajímá poradce, není mu poskytováno poradenství, nemČl by je proto oþekávat. [17]


25

1.1.8.2 Investiþní poradce Na rozdíl od investiþního zprostĜedkování tak pĜedmČt investiþního poradenství spoþívá v tvorbČ a v pĜedávání odborného úsudku ohlednČ podstatnČ širšího spektra investiþních možností, jež se na trhu vyskytují. Poradce by mČl být schopen nejen identifikovat rizika tČchto možností, ale též tato rizika srovnat, vyhodnotit a transformovat v urþité investiþní doporuþení, jež mĤže v konkrétním pĜípadČ vyznít i negativnČ (neinvestujte). PĜi nedostateþné výkonnosti produktu, do nČhož zákazník investoval na základČ doporuþení, ve srovnání s nástroji jiného druhu, resp. téhož druhu, leþ od jiných emitentĤ, mĤže poradce odpovídat zákazníkovi za škodu, prokáže-li se, že nepostupoval dostateþnČ odbornČ (napĜ. muselo být zĜejmé, že daný produkt nepĜedstavuje pro zákazníka vhodnou variantu, popĜ. že v daný okamžik nebylo za stanovených okolností pro investora vĤbec žádoucí na kapitálový trh vstupovat). Investiþní poradenství zákon Ĝadí mezi doplĖkové investiþní služby (§ 4 odst. 3 písm. e) zákona o podnikání na kapitálovém trhu). Poradenskou þinnost týkající se investování do investiþních nástrojĤ mĤže vykonávat buć obchodník na základČ oprávnČní k této þinnosti, uvedeného v povolení ýNB k výkonu jeho þinnosti, investiþní zprostĜedkovatel na základČ pĜíslušného živnostenského oprávnČní nebo osoba podnikající bez jakékoli ingerence ýNB, neposkytující žádnou hlavní investiþní službu, opČt pouze na základČ pĜíslušného živnostenského oprávnČní. [17] 1.1.8.3 Kombinace obou služeb Investiþní zprostĜedkování a investiþní poradenství jsou podle zákona o podnikání na kapitálovém trhu dvČ odlišné investiþní služby. ObČ služby je možné poskytovat pouze za podmínek stanovených zákonem o podnikání na kapitálovém trhu nebo živnostenským zákonem. Poskytování investiþního poradenství a zprostĜedkování investice je obecnČ možné kombinovat. V takovém pĜípadČ je však nutné pĜedcházet možnému vzniku stĜetu zájmĤ mezi stranou poptávky kapitálu a stranou nabídky, a to zejména tím, že investiþní zprostĜedkovatel zákazníkovi prokazatelnČ poskytne dostateþné množství informací ohlednČ povahy nabízených služeb a míry zainteresovanosti zprostĜedkovatele na zprostĜedkování nákupu nabízeného produktu. [17]


26

1.2 Výhody a rizika spojená s otevĜenými podílovými fondy 1.2.1

Výhody otevĜených podílových fondĤ

Podle Komise pro cenné papíry [1] lze za výhody otevĜených podílových fondĤ považovat: ¾

Dostupnost

VČtšina OPF umožĖuje investovat i opravdu drobným investorĤm. Minimální þástky k investování u vČtšiny fondĤ þiní jen nČkolik stokorun. ¾

RozšíĜené investiþní možnosti

I velmi malý investor se díky kolektivnímu investování mĤže podílet na hospodaĜení velkých svČtových firem a získat podíl na investicích, které by si jinak nemohl dovolit. ¾

Velký výbČr

Široká škála fondĤ, které se od sebe liší investiþním zamČĜením, rizikem a investiþním horizontem umožĖuje, aby si každý vybral fond, který odpovídá jeho investiþním cílĤm. ¾

Profesionální správa

Správci fondu jsou odborníci se zázemím, které jim umožĖuje na základČ dostupných informací þinit kvalifikovaná investiþní rozhodnutí a reagovat na situaci na trzích. ¾

PĜijatelná cena

Cena, která se platí za kolektivní správu penČz v OPF, je zpravidla nižší než pĜi správČ individuální. Liší se podle typu a zamČĜení fondu. ¾

Vysoká likvidita – pohotový pĜístup k penČzĤm

Podílové listy je možné kdykoliv prodat investiþní spoleþnosti za aktuální kurs. Ke svým penČzĤm se mĤžete dostat do 30 dnĤ od žádosti na odkup. Investiþní spoleþnosti jsou obvykle schopny odkup realizovat i v termínu kratším. ¾

Diverzifikace snižuje riziko

Portfolia fondĤ se skládají z vČtšího poþtu rĤzných cenných papírĤ. V pĜípadČ, že jeden titul má podprĤmČrnou výkonnost, celkovČ se to mĤže projevit jen malým dílem.


¾

27

Dostatek informací

Investiþní spoleþnosti a fondy podávají obvykle pravidelné a podrobné informace o tom, jak hospodaĜí se svČĜenými penČzi. Každý investor tak mĤže prĤbČžnČ sledovat výkonnost fondĤ, složení portfolia, strukturu aktiv a jiné doplĖující informace. ¾

DaĖové zvýhodnČní oproti bankovním vkladĤm

PĜi zpČtném prodeji podílových listĤ po šesti mČsících od jejich koupČ neplatí investor, který je fyzickou osobou, daĖ z pĜíjmu ze zisku vzniklého rozdílem mezi cenou podílového listu pĜi nákupu a cenou pĜi zpČtném prodeji. U právnických osob je kladný rozdíl (zisk) zdaĖován daní z pĜíjmu právnických osob resp. daní z pĜíjmĤ fyzických osob (u fyzických osob podnikatelĤ). ¾

PĜísná regulace

Zákon þ. 189/2004 Sb., o kolektivním investování, dohled Komise pro cenné papíry, depozitáĜe a auditora. ¾

Investiþní limity (na základČ statutu)


1.2.2

28

Rizika spojená s investicemi do otevĜených podílových fondĤ

Investice do OPF v sobČ obsahují urþitou míru rizika stejnČ jako kterákoliv jiná investice. HovoĜí-li se o riziku v souvislosti s investováním, jedná se o tzv. investiþní riziko, které spoþívá v možnosti ztráty þásti poþáteþního vkladu. Hodnota podílových listĤ mĤže kolísat a klesnout i pod hodnotu investované þástky. [4] 1.2.2.1 VypoĜádací rizika Jako základní vypoĜádací riziko uvećme úvČrové riziko. Jedná se o riziko ztráty ze selhání dlužníka tím, že nedostojí svým závazkĤm podle podmínek kontraktu, a tím zpĤsobí držiteli pohledávky (vČĜiteli) ztrátu. Je rizikem ztráty ze selhání obchodního partnera a je nejstarším a nejvýznamnČjším rizikem finanþního trhu. [19]

&

Existuje Ĝada specializovaných spoleþností, které se zabývají tzv. vnČjším úvČrovým hodnocením jednotlivých dluhových nástrojĤ (takzvanČ poskytují rating). NejpopulárnČjšími hodnotícími spoleþnostmi (agenturami) jsou Standard & Poor´s, Moody´s, FitchIBCA, Duff & Phelps a Thompson Financial Bank Watch. Agentury vyhodnocují finanþní sílu hodnoceného subjektu, jeho postavení na trhu, pĜípadná legislativní a politická rizika atd. Na neznalost ratingového hodnocení doplatila již dlouhá Ĝada þeských vkladatelĤ, neboĢ mČli své finanþní prostĜedky uloženy u bank a finanþních institucí, které pozdČji zkrachovaly. Tyto zkrachovalé subjekty vesmČs ratingové hodnocení postrádaly. Pouhá existence ratingového hodnocení tak mĤže informovanému investorovi ušetĜit hodnČ penČz.

Další riziko vzniká v souvislosti s plánovaným vypoĜádáním mezi IS a jejím klientem. Poškozený partner mĤže být vystaven riziku jistiny, tj. riziku ztráty plné hodnoty cenných papírĤ nebo penČžních prostĜedkĤ, které pĜevedl na selhavšího partnera. [19]

&

Jedná se o pĜípad, kdy investiþní spoleþnost (dále IS) neprovede zadaný pokyn k nákupu nebo prodeji dle pĜání klienta v požadovaném termínu nebo objemu. K tČmto pĜípadĤm docházelo v ýR v devadesátých letech, kdy neexistovala dostateþná právní úprava obchodování na kapitálovém trhu, a drobný investor se stával obČtí nestandardního chování investiþních správcĤ.


29

Riziko náhrady nákladĤ, toto riziko se stanoví porovnáním tržní hodnoty cenného papíru v okamžiku selhání s cennou stanovenou v kontraktu. [19]

&

Toto riziko je funkcí volatility kurzĤ PL a období mezi sepsáním žádosti o obchod a jeho vypoĜádáním. Klient je pĜi nákupu vystaven riziku náhrady nákladĤ v pĜípadČ, že je tržní cena vyšší než pĜi sepsání žádosti o nákup. StejnČ tak pĜi prodeji je vystaven riziku náhrady nákladĤ v pĜípadČ, že je tržní cena nižší než v dobČ sepsání žádosti. Znaþný vliv na velikost tohoto rizika má i administrativa spojená s realizací klientova pokynu. Doba mezi sepsáním pokynu a jeho doruþením pĜes investiþního zprostĜedkovatele do IS se mĤže pohybovat v Ĝádech dnĤ, což mĤže ovlivnit klientovy realizované zisky nebo ztráty.

Riziko likvidity - toto riziko se definuje jako riziko, že partner nevypoĜádá závazek v plné hodnotČ pĜi jeho splatnosti, ale k urþitému nespecifikovanému dnu pozdČji. [19]

&

Zákon stanoví maximální možnou dobu pro realizaci klientova pokynu a penČžní vypoĜádání mezi ním a IS. V praxi je bČžná vypoĜádací doba cca poloviþní, tj. do 14 dní od podání žádosti o odkup do obdržení penČžních prostĜedkĤ na bČžném úþtu klienta. Pokud je klient s touto skuteþností srozumČn, nemČl by toto riziko pocítit.

Riziko selhání vypoĜádací banky - jedná se o selhání instituce, která drží úþty penČžních prostĜedkĤ. [19]

&

Každý fond kolektivního investování má svého depozitáĜe, kterým je banka s platnou licencí pro tuto þinnost. DepozitáĜ eviduje majetek fondu a pohyb penČžních prostĜedkĤ, kontroluje dodržování zákonných i statutem daných investiþních limitĤ a mimo jiné také slouží i jako vypoĜádací banka.

Obchodní riziko, toto riziko se dá rozdČlit do nČkolika kategorií [19]: ¾

daĖové riziko, které je rizikem ztráty ze zmČny daĖových zákonĤ nebo nepĜedvídaného zdanČní;

&

Toto riziko znaþnČ ovlivĖuje daĖová politika státu, kde má fond svĤj daĖový domicil (jsou státy, kde jsou fondy zcela osvobozeny od danČ – daĖové ráje) a kde je investor plátcem danČ z pĜíjmu z kapitálového majetku.


¾

30

riziko mČnové konvertibility, které je rizikem ztráty z nemožnosti konvertovat mČnu na jinou mČnu jako následek zmČny politické nebo ekonomické situace;

&

ýeský investor realizuje valnou vČtšinu investic do otevĜených podílových fondĤ ve tĜech základních mČnách (USD, EUR a CZK). Pokud klient zachová tuto mČnovou skladbu, nemČl by být tímto rizikem ohrožen.

¾

riziko pohromy, které je rizikem ztráty z pĜírodních katastrof, války, krachu finanþního systému apod.;

&

Jedná se o rizika, která ovlivĖují veškeré dČní na celém svČtČ a ani kapitálové trhy, investiþní spoleþnosti a jejich portfolio manažeĜi se jim nedokážou zcela vyhnout.

¾

regulaþní riziko, které je rizikem ztráty z nemožnosti splnit regulaþní opatĜení a z chyb v pĜedvídání budoucích regulaþních opatĜení.

&

Toto riziko je znaþnČ ovlivnČno politikou státu, v nČmž má fond svĤj daĖový domicil, kdy stát stanovuje podmínky obchodování na svém kapitálovém trhu.

Systémové riziko - jedná se o riziko, kdy neschopnost jedné instituce dostát svým závazkĤm pĜi splatnosti zpĤsobí, že jiná instituce nedostojí svým závazkĤm pĜi splatnosti. [19]

&

Dohled nad fungováním systému obchodování na kapitálovém trhu zajišĢuje v ýeské republice ýNB.

1.2.2.2 Tržní riziko Tržní riziko je dĤsledkem obchodování finanþní instituce a také dĤsledkem jejich aktivit, spojených s Ĝízením aktiv a pasiv na dluhovém, akciovém, komoditním, mČnovém, derivátovém a repovém trhu. Jedná se o riziko ztráty ze zmČn tržních cen jakožto zmČn hodnot finanþních nástrojĤ v dĤsledku nepĜíznivých zmČn tržních podmínek, tj. nepĜíznivého vývoje úrokových mČr (úrokové riziko), cen akcií (akciové riziko), cen komodit (komoditní riziko) þi mČnového kurzu (mČnové riziko). [19] Kategorie tržního rizika - existují þtyĜi základní kategorie tržního rizika [19]: ¾

úrokové riziko, které je rizikem ztráty ze zmČn cen nástrojĤ citlivých na úrokové míry;


&

31

Tímto rizikem jsou pĜedevším ovlivnČny fondy, které do svého portfolia nakupují dluhové cenné papíry (dluhopisy - obligace). Výnosy dluhopisĤ mají dvČ složky. První z nich tvoĜí úrokové neboli kupónové výnosy, které jsou závislé na výši úrokových mČr v dobČ vydání pĜíslušné obligace. U bČžných obligací s pevným kuponem se bČhem doby jejich života tento výnos nemČní. Druhou složkou výnosu obligací jsou kapitálové výnosy, které jsou dány kolísáním jejich tržních cen. Ceny dluhopisĤ jsou nepĜímo závislé na výši úrokových mČr. Klesají-li úrokové míry, rostou tržní ceny obligací a naopak. [5]

¾

akciové riziko, je riziko ztráty ze zmČn cen citlivých na ceny akcií;

&

Akcie pĜedstavují podíl na majetku urþité spoleþnosti. Tato spoleþnost mĤže (ale nemusí) vyplácet dividendy. Hodnota akcie v portfoliu fondu je dána tím, jak kapitálový trh odhaduje hodnotu celkové sumy budoucích dividend, které by podnik mohl teoreticky vyplatit. [5] Akciové fondy soustavnČ podstupují toto riziko poklesu nebo zvýšení ceny akcie.

Úrokové a akciové riziko se dČlí na specifické a obecné riziko. Obecná rizika na rozdíl od specifických rizik jsou urþena makroekonomickými podmínkami, a nikoli partnerem þi emitentem. Obecná rizika jsou spojena s ekonomikou jako celkem, napĜíklad se zmČnou úrokových mČr v rámci mČnové politiky centrální banky. Specifická rizika se naopak vztahují k emitentĤm a souvisejí se zhoršením þi zlepšením jejich finanþní situace. [19]

¾

komoditní riziko, je riziko ztráty ze zmČn cen nástrojĤ citlivých na ceny komodit;

&

Toto riziko podstupují fondy, které se zamČĜují na investice do spoleþností, které s komoditami obchodují nebo fondy které investují do komodit samotných.

¾

mČnové (devizové) riziko, je rizikem ztráty ze zmČn cen nástrojĤ citlivých na mČnové kurzy.

&

MČnové riziko podstupuje investor v pĜípadČ, že nakupuje podílové listy denominované v jiné než "domácí" mČnČ. PĜíþinou mČnového rizika je kolísání mČnového kurzu. MČnové riziko lze zcela eliminovat investováním do OPF denominovaných pouze v CZK, které investují do cenných papírĤ denominovaných pouze v CZK.


32

Shrnutí: Tržní riziko pĜedstavuje hlavní þást investiþního rizika. Tržní riziko v sobČ zahrnuje kursové riziko a pĜi investicích v cizí mČnČ i mČnové riziko. Tržní riziko je krátkodobé a dramaticky se snižuje, investujeme-li s þasovým horizontem 5 a více let. ¾

Kurzové riziko je riziko poklesu ceny nakoupeného podílového listu v dĤsledku

poklesĤ hodnot cenných papírĤ v portfoliu fondu. Je závislé na tom, do jakých cenných papírĤ a na kterých trzích fond investuje. Kurzové riziko lze snížit vhodnou diverzifikací investic do rĤzných cenných papírĤ, nelze ho však nikdy zcela odstranit. ¾

MČnové riziko nastupuje v pĜípadČ, že investor nakupuje podílové listy denominované

v jiné než "domácí" mČnČ. PĜíþinou mČnového rizika je kolísání mČnového kurzu. MČnové riziko lze zcela eliminovat investováním do OPF denominovaných pouze v CZK, které investují do cenných papírĤ denominovaných pouze v CZK. Celkové investiþní riziko potenciálnČ ovlivĖuje i kredibilní riziko (též riziko defraudace). Toto riziko však lze eliminovat na minimum výbČrem prvotĜídního fondu, resp. jeho správce. Politické riziko, toto riziko bylo ve 20. století vĤbec nejvýznamnČjší pĜíþinou ztrát na kapitálových trzích. Existuje nČkolik kritérií, která politicky bezpeþná zemČ musí splĖovat: dostateþnČ dlouhá historie burzovních obchodĤ, vysoký standard dodržování lidských a obþanských práv, konvertibilní mČna, nízká inflace, nezávislá centrální banka osvobozená od vlivĤ politických stran, demokratický politický systém a nízká úroveĖ korupce. [5] Investice do OPF nejsou pojištČny ze zákona. Pokud klient prodČlá, nese svou ztrátu sám. Investiþní riziko je však vyváženo možným vČtším ziskem pĜi minimalizaci nákladĤ a nízké investici. Hodnota investice do OPF mĤže v þase kolísat. Kolísavost kursu cenného papíru se oznaþuje jako volatilita. ýím vČtší je volatilita, tím vČtší je rozpČtí ve kterém kurs kolísá. Základním prostĜedkem pro snížení volatility je diverzifikace. [5]


1.2.3

33

Vztah mezi rizikem a výnosem

Platí pĜímo úmČrný vztah. ýím vyšší je možný výnos, tím vyšší je riziko, a naopak. [4] Podle Kohouta [5] je pĜitom prakticky nemožné udČlat jasnou dČlicí þáru mezi výnosy a riziky, protože obojí je navzájem propojeno. Je dĤležité si uvČdomit dvČ podstatné zákonitosti: 1. Vyžadujeme-li vysoké výnosy, musíme podstoupit vysoké riziko. 2. Podstoupíme-li vysoké riziko, nemáme žádnou záruku, že dosáhneme vysokých výnosĤ. Vztah mezi rizikem a délkou investice Platí nepĜímo úmČrný vztah. ýím delší je investice, tím menší je riziko, a naopak. Investice do otevĜených podílových fondĤ by mČly být dlouhodobé a nikoliv spekulativní. ýím rizikovČjší je pak investice, tím delší investiþní horizont vyžaduje [4]. Vysoká volatilita

Akciové fondy Riziko a výnos

Balancované (smíšené) fondy

Investiþní horizont

Obligaþní fondy Fondy penČžního trhu Nízká volatilita

Obrázek 2 Riziko, výnos a investiþní horizont podle typu podílového fondu [2]


1.2.4

34

Metody mČĜení rizika investiþního portfolia

Volatilita - Riziko akcií (a nejen akcií) se obvykle vyjadĜuje pomocí volatility. Toto slovo pochází z latinského volare – létat. Volatilita je þíslo, které udává míru kolísavosti kurzĤ akcií, mČn, komodit nebo dluhopisĤ. Klasickým zpĤsobem výpoþtu volatility je stanovení standardní odchylky historických výnosĤ za dané období. Volatilita vypoþtená z minulých výnosĤ je pouze odhadem budoucí volatility a tento odhad nemusí být pĜesný. [5] Volatilita je jen jednou z mČr rizika. Vždy je nutné pĜi hodnocení rizika investice spoleþnČ s volatilitou sledovat i rizika vypoĜádací a tržní. Možnosti použití volatility v praxi: ¾ ¾ ¾

Volatilita ovlivĖuje výši pravdČpodobných budoucích výnosĤ. Pomocí volatility mĤžeme odhadnout interval možných budoucích výnosĤ. Volatility mĤžeme použít pro hodnocení výkonnosti portfolií a investiþních manažerĤ.

Tabulka 3 Volatilita rĤzných finanþních trhĤ v þervenci 1999 [5] Název indexu JP Morgan ELMI Patria GPRI PX 50 Dow Jones industrial 30

Trh ýeský penČžní trh ýeský trh obligací Kþ / USD ýeský akciový trh Americký akciový trh

Volatilita (%) 0,57 4,73 13,32 16,48 22,58

Tabulka ukazuje, že nejnižší riziko vyjádĜené volatilitou poskytuje þeský penČžní trh (smČnky, pokladniþní poukázky, termínované vklady). ýeské obligace jsou o nČco riskantnČjší. PomČrnČ velmi riskantní jsou investice do cizích mČn. InvestoĜi na akciových trzích musejí poþítat s velkou úrovní rizika. Hodnoty volatility jsou vypoþítány k poþátku þervence 1999 na základČ denních zmČn kursĤ za posledních sto dní.

V následujících podkapitolách budou popsány tĜi metody výpoþtu rizik spojených s investiþním portfoliem. První metoda popíše pĜístup založený na optimalizaþním kritériu minimalizace ztráty pĜi stanovené úrovni rizika (Model Value at Risk). Další dvČ metody jsou zamČĜeny na hledání optimálního portfolia pĜi maximalizaci stĜední hodnoty funkce užitku (Model CAPM a MarkowitzĤv model).


35

1.2.4.1 Metoda Value at Risk Jedná se o rozvinutou a prakticky využívanou metodu. Za základní pĜednost této metody lze považovat, že pĜevádí všechna rizika na spoleþného jmenovatele, a to na zmČnu hodnoty portfolia. Hodnota rizika je definována jako nejmenší predikovaná ztráta na zadané hladinČ rizika (pravdČpodobnosti) za urþitou þasovou periodu. Toto je v mnoha situacích mnohem zajímavČjší informace než napĜíklad informace, kterou poskytují klasické míry rizika, jako jsou rozptyl þi smČrodatná odchylka. [21] Jak již bylo uvedeno, hodnota Value at Risk (VAR) je definována jako maximální predikovaná ztráta na uvedené hladinČ pravdČpodobnosti za urþitý þasový interval. Matematicky lze tento vztah vyjádĜit takto [21]:

Pr ( zisk ≤ − VAR ) = α kde Į je hodnota zvolené pravdČpodobnosti, pro niž je VAR stanovována. Z technického hlediska existuje nČkolik metod výpoþtu VAR. Ty se zaĜazují do skupin metod analytických (metody rozptylĤ, variancí a kovariancí), simulaþních (metody Monte Carlo) a historických (vycházejí z historických simulací). Metoda rozptylĤ a kovariancí je založena na jasnČ definovaném pĜedpokladu distribuþní funkce. Jakmile je jednou tato distribuþní funkce definovaná, je možné z ní odvodit pĜíslušné kvantily. Nejjednodušší forma metody rozptylĤ a kovariancí pĜedpokládá normálnČ rozložená data (napĜ. ceny cenných papírĤ). Použití metody rozptylĤ a kovariancí pĜedpokládá jasnČ definované rizikové faktory se známou distribuþní funkcí. Užitím pĜíslušné transformace je pak možné kalkulovat Value at Risk pro nároþnČjší výpoþty. Jednou z variant jak pĜistoupit k odhadu Value at Risk je užití delta nebo gamma aproximace vlivu zmČn rizikových faktorĤ na principu Taylorova rozvoje. Metoda Monte Carlo je þasto používaná pro ocenČní derivátĤ a strukturovaných produktĤ, které jsou nelineární ve výplatČ (napĜ. opce). V rámci Monte Carlo simulací probíhají tisíce výpoþtĤ oceĖujících sledované portfolio s cílem sestavit empirickou distribuþní funkci ziskĤ a ztrát takového portfolia. Slabou stránkou modelu je ale skuteþnost, že jako takový stále pĜedpokládá pĜedem definovanou distribuþní funkci rizikových faktorĤ (napĜ. þastým pĜedpokladem je logaritmicko normální rozložení cen nČkterých cenných papírĤ).


36

Metoda analýzy historického vývoje portfolia, je zpĤsobem, kterým lze z historických cen sledovat reálné zmČny v hodnotČ portfolia v daných þasových úsecích a následnČ odvodit empirickou distribuþní funkci takového portfolia. Znaþnou výhodou této metody je skuteþnost, že již není tĜeba provádČt jakékoliv pĜedpoklady o distribuþní funkci rizikových faktorĤ (historická data již v sobČ zahrnují odchylky od pĜedpokladĤ standardizovaných distribuþních funkcí používaných pro jejich modelování), jako nevýhodu pĜístupu lze jmenovat praktický nedostatek dat a þasová nekonzistence struktury sledovaného portfolia. Shrnutí: Metoda VaR je v posledních letech velmi rozšíĜená a prakticky využívaná ke kvantifikaci zejména tržních rizik. VaR je pĜevážnČ založena na analýze historických dat a následném odhadu možných budoucích negativních vlivĤ ovlivĖujících zisk a ztrátu spoleþnosti, a proto mĤže být oprávnČnČ použita v pĜípadČ hodnocení událostí srovnatelných s tČmi, které již v minulosti nastaly. Model transformuje informace o minulých událostech a projektech do informací o budoucích událostech a projektech. 1.2.4.2 Model CAPM a faktor beta Celý tento model je postaven na pĜedstavČ tzv. tržního portfolia. Pod tržním portfoliem si pĜedstavme portfolio sestavené ze všech možných investic, které existují na kapitálovém trhu a to ve stejných proporcích, v jakých jsou zastoupeny na kapitálovém trhu. [20] Další podmínkou tohoto modelu je, že se nacházíme na dokonale fungujícím kapitálovém trhu1, kde platí že „optimálním portfoliem je tržní portfolio“. Nabídkou a poptávkou dochází k vyrovnávání cen akcií, tj. vyrovnání nabídky a poptávky s proporcemi toho, co je na trhu k dispozici a ve výsledku vede pohyb kurzĤ k tomu, že tržní portfolio je na dokonalém trhu vždy souþasnČ optimálním portfoliem.

1

Dokonalý kapitálový trh znamená, že všichni investoĜi mají stejné informace o rizicích a výnosech jednotlivých investic, znají techniku výbČru optimálního portfolia a mají stejnou možnost nakoupit kteroukoliv investici na kapitálovém trhu za stejnou cenu jako ostatní investoĜi.


37

Všechna tato tvrzení jsou základem teoretického modelu CAPM (Capital Asset Pricing Model = model utváĜení ceny kapitálových statkĤ). Za tČchto podmínek je odhad rizika výnosu analyzovaného portfolia urþován pomocí tzv. faktoru beta, kterým se mČĜí tržní riziko. Tržní portfolio a jeho oþekávaný þi skuteþný výnos je pro investora jakýmsi pevným bodem vesmíru investiþních pĜíležitostí, k nČmuž pomČĜuje své ostatní investice.2 [20] Beta faktor - udává procentuální zmČnu (+/-) dodateþného výnosu investice, zmČní-li se dodateþný výnos tržního portfolia o 1 procento.

& & &

Je-li beta vČtší než 1, investice je agresivní, Je-li beta menší než 1, investice je defenzivní, Je-li beta rovno 1, jedná se o tržní portfolio.

Shrnutí: Pro investora je faktor beta ukazatelem rizika. U bezrizikového vkladu (termínovaný vklad) je beta rovno nule, to znamená, že daná investice vĤbec nereaguje na zmČnu tržního portfolia. ýím má investice vČtší faktor beta, tím vČtší zmČny lze u jejích výnosĤ oþekávat, bude li se mČnit výnos tržního portfolia. Faktor beta udává pravdČpodobnou velikost zmČny výnosu investice, zmČní-li se výnos tržního portfolia, tedy zmČní-li se souhrnnČ výnosy všech cenných papírĤ na celém kapitálovém trhu. Pokud faktor beta = 0, investice neobsahuje tržní riziko, pokud roste nad 0, roste také tržní riziko investice.

2

Vývoj výnosĤ tržního portfolia propoþítávají specializované investiþní poradenské spoleþnosti, ale lze jej také odhadnout i podle vývoje nČkterého z dennČ zveĜejĖovaných souhrnných indexĤ vývoje kurzĤ cenných papírĤ, jako napĜíklad S&P 500 (Standard and Poor´s Composite 500-Stock Index), který je váženým prĤmČrem kurzĤ akcií pČti set spoleþností, pĜiþemž vahami jsou zde podíly celkové tržní hodnoty akcií spoleþností na celkové tržní hodnotČ všech akcií.


38

1.2.4.3 Riziko a skladba investiþního portfolia podle Markowitze Harry Markowitz a jeho model [18] Už v roce 1952 publikoval Harry Markowitz základní þlánek, který je všeobecnČ považován za poþátek nového pĜístupu k investování na základČ „moderní teorie portfolia“3 Na MarkowitzĤv pĜístup lze pohlížet jako na pĜístup na jedno období, kde investor musí uþinit rozhodnutí, které cenné papíry má v tomto období nakoupit a držet. Protože je portfolio kolekce cenných papírĤ, je toto rozhodnutí ekvivalentní výbČru optimálního portfolia z množin možných portfolií a tento postup se þasto oznaþuje za „problém výbČru portfolia“. To znamená, že investor pĜi hledání jak maximální oþekávané výnosnosti, tak minimální neurþitosti (tj. rizika), sleduje dva konfliktní cíle, které musí být pĜi rozhodování o koupi v omezeném þase vzájemnČ vyvažovány. MarkowitzĤv pĜístup k investování Ĝíká, že investor by mČl pĜi rozhodování, které portfolio nakoupit, hodnotit tato portfolia na základČ jejich oþekávaných výkonností a smČrodatných odchylek. Investor by mČl pohlížet na výnosnost spojenou s pĜíslušným portfoliem jako na nČco, co je ve statistice známo jako náhodná veliþina. Ze statistiky víme, že náhodná veliþina mĤže být popsána tím, þemu se Ĝíká momenty. Dva z nich jsou oþekávaná hodnota a smČrodatná odchylka. Oþekávaná hodnota náhodné veliþiny je v urþitém smyslu její „prĤmČrná hodnota“. Na oþekávanou hodnotu výnosnosti se mĤžeme dívat jako na stĜední nebo prĤmČrnou výnosnost. SmČrodatná odchylka náhodné promČnné je míra rozptylu možných hodnot náhodné promČnné. SmČrodatná odchylka portfolia je potom míra rozprostĜení možných výnosností, které by mohly být získány z portfolia. NČkdy je místo smČrodatné odchylky použit rozptyl jako míra rozprostĜení.

3

Harry Markowitz „Portfolio Selection“ Journal of Finance 7, No.1 (March 1952): 77-91.


39

Oþekávaná výnosnost Oþekávaná výnosnost portfolia a smČrodatná odchylka by mČly záviset na oþekávané výnosnosti a smČrodatné odchylce každého cenného papíru obsaženého v portfoliu. Protože oþekávaná výnosnost portfolia je váženým prĤmČrem oþekávaných výnosností jeho cenných papírĤ, závisí pĜíspČvek každého cenného papíru k oþekávané výnosnosti portfolia na oþekávané výnosnosti tohoto cenného papíru a jeho proporcionálním podílu na poþáteþní tržní hodnotČ portfolia. Oþekávaný výnos aktiva E(Ri) je dán vztahem, 1 N ¦ Ri ,t N t =1 jedná se o stĜední hodnotu aktiva i vypoþtenou z t namČĜených hodnot. E ( Ri ) =

Oþekávaný výnos portfolia složeného z aktiv E(Rp) je urþen vztahem, N

E ( R p ) = ¦ wi . E ( Ri ) i =1

kde wi je podíl i-tého aktiva v portfoliu.

SmČrodatná odchylka Míra rizika by mČla brát v úvahu pravdČpodobnosti rĤzných možných „špatných“ výsledkĤ i jejich velikost. Míra rizika odhaduje rozsah odchylek skuteþného výsledku od oþekávaného. SmČrodatná odchylka je míra, která to þiní, neboĢ jde o odhad pravdČpodobné odchylky skuteþné výnosnosti od oþekávané výnosnosti. Jak bylo výše uvedeno, nČkdy je místo smČrodatné odchylky použit rozptyl jako míra rozprostĜení. Rozptyl náhodnČ promČnné je druhou mocninou smČrodatné odchylky. Rozptyl výnosu aktiva ıi2 je dán vztahem, 1 N [Ri ,t − E ( Ri )]2 ¦ N − 1 t =1 SmČrodatná odchylka aktiva (ıi) je pak dána vztahem,

σ2 =

σ i = σ i2 VyjádĜení smČrodatné odchylky složeného portfolia, 1/ 2 ªN N º σ p = «¦¦ wi w jσ ij » ¬ i =1 j =1 ¼ kde ıij oznaþuje kovarianci výnosností mezi cenným papírem i a cenným papírem j.


40

Kovariance je statistická míra vztahu mezi dvČma náhodnými veliþinami. Je to míra, která Ĝíká, jak se dvČ náhodné veliþiny, napĜ. výnosnost cenných papírĤ i a j pohybují soubČžnČ. Kladná hodnota kovariance znamená, že výnosnosti cenných papírĤ mají tendenci se mČnit souhlasnČ, negativní kovariance naznaþuje tendenci výnosností vzájemnČ se kompenzovat. RelativnČ malá nebo nulová hodnota kovariance naznaþuje, že mezi výnosnostmi dvou cenných papírĤ je malá nebo žádná závislost.

σ ij =

1 N ¦ [Ri ,t − E ( Ri )]. R j ,t − E ( R j ) N − 1 t =1

[

]

TČsnČ svázaná s kovariancí je statistická míra zvaná korelace. Platí, že kovariance mezi dvČma náhodnými veliþinami je rovna korelaci vynásobené souþinem jejich smČrodatných odchylek.

σ ij = ρ ijσ iσ j

nebo

ρ ij =

σ ij σ i .σ j

kde ȡij oznaþuje korelaþní koeficient mezi výnosností cenného papíru i a výnosností cenného papíru j. Korelaþní koeficient mČní mČĜítko kovariance, aby zprostĜedkoval srovnání s odpovídajícími hodnotami jiných dvojic náhodných veliþin. Korelaþní koeficienty leží vždycky mezi -1 a +1. Hodnota -1 pĜedstavuje dokonalou negativní korelaci a hodnota +1 dokonalou pozitivní korelaci. VČtšina pĜípadĤ leží mezi tČmito mezními hodnotami.

Postup aplikace vzorce pro smČrodatnou odchylku portfolia

º ªN N σ p = «¦¦ wi .w j .σ ij » ¼ ¬ i =1 j =1

1/ 2

Postup provádČní dvojnásobného sþítání lze vysvČtlit následovnČ. VezmČme si pĜíklad portfolia, které se skládá ze tĜí rĤzných akcií. Zaþíná se první sumací a nastavuje i na poþáteþní hodnotu 1. Potom se provádí druhé sþítání pro hodnoty j od 1 do 3. V tomto okamžiku je i zvýšeno o jedniþku, tedy i = 2. Znovu je provedena sumace tak, že j se mČní od 1 do 3, jen je nyní i = 2. Dále se pokraþuje zvýšením i o 1, tedy i = 3. OpČt je provedena sumace pĜes j od 1 do 3. V tomto okamžiku je i = 3 a j = 3, což jsou horní meze prvního i druhého sþítání. To znamená, že se má pĜestat, protože dvojité sþítání bylo dokonþeno.


41

Algebraické znázornČní postupu: 3 3 ª 3 º σ p = «¦ w1 w j1 j + ¦ w2 w jσ 2 j + ¦ w3 w j 3 j » j =1 j =1 ¬ j =1 ¼

1/ 2

1/ 2

= [w1 w1σ 11 + w1 w2σ 12 + w1 w3σ 13 + w2 w1σ 12 + w2 w2σ 22 + w2 w3σ 23 + w3 w1σ 31 + w3 w2σ 32 + w3 w3σ 33 ] Každý þlen ve dvojnásobné sumČ obsahuje souþin vah dvou cenných papírĤ wi a wj a kovarianci mezi tČmito dvČma cennými papíry. Pro výpoþet smČrodatné odchylky portfolia sestávajícího ze tĜí cenných papírĤ je nutno seþíst devČt þlenĤ, poþet þlenĤ se rovná þtverci poþtu cenných papírĤ (32). ObecnČ pĜedstavuje výpoþet smČrodatné odchylky portfolia sestaveného z N cenných papírĤ provedení dvojnásobného sþítání naznaþeného ve výše uvedené rovnici pro N cenných papírĤ, využívá tedy souþtu N2 þlenĤ.

Shrnutí: Markowitz navrhl, aby se investor zajímal o oþekávanou výnosnost a smČrodatnou odchylku výnosnosti. To znamená, že bude-li dána množina portfolií, mČl by investor nejprve stanovit oþekávanou výnosnost (možno také prĤmČrnou výnosnost) a smČrodatnou odchylku výnosnosti pĜidružené každému portfoliu. Jestli je s tím investor hotov, mĤže uþinit kvantifikované rozhodnutí, které portfolio nakoupit. Toto rozhodnutí se opírá o investorovy postoje k riziku a výnosnosti, které je možno vyjádĜit jeho kĜivkami indiference. Investor si pak vybírá takové portfolio, které leží na „nejvýše“ položené kĜivce indiference. [18]


42

1.3 Spoleþnost PORFIN, s.r.o. a otevĜené podílové fondy 1.3.1

Základní údaje o firmČ

Název: PORFIN, s.r.o. IýO:

25 88 25 71

Sídlo: KĜížkovského 5, 772 00 Olomouc Spoleþnost PORFIN, s. r. o. je nezávislá þeská finanþnČ poradenská firma specializující se na komplexní osobní (rodinné) finanþní poradenství a plánování. Není zĜízena žádnou finanþní institucí, poskytuje objektivní a nezávislé finanþní poradenství. Spoleþnost PORFIN byla pro výkon své þinnosti registrovaná u Ministerstva financí pod registraþním þíslem 000519PA, jako pojišĢovací agent a u Komise pro cenné papíry pod

ý.j. 43/N/184/2001/1 jako investiþní zprostĜedkovatel I. stupnČ. V souvislosti s integrací dohledu nad finanþním trhem ukonþily k 31. 3. 2006 obČ výše uvedené instituce svou kontrolní þinnost. Veškerá kontrolní agenda je od 1. 4. 2006 pĜevzata a vykonávána

ýeskou národní bankou. Firma PORFIN je prĤkopníkem osobního finanþního plánování v ýeské republice. Její koĜeny sahají na poþátek roku 1994. V tomtéž roce firma jako první u nás pĜišla na finanþní trh s produktem „osobní finanþní plán“. S nástupem otevĜených podílových fondĤ na þeský trh od roku 1997 zavedla firma PORFIN další produkt „investiþní plán“. Základem finanþního plánování v pojetí firmy PORFIN je dĤsledná práce s osobní finanþní analýzou, která je nezbytným pĜedpokladem pro sestavení osobního (rodinného) finanþního a investiþního plánu. Pro zpracování plánĤ firma používá vlastní firemní software. Klientela firmy je velmi široká. Profesionální finanþní poradci a jejich asistenti pomáhají finanþnČ plánovat osobám s pĜíjmy nízkými, prĤmČrnými i vysokými, zamČstnancĤm i podnikatelĤm. Mezi klienty spoleþnosti PORFIN patĜí i právnické osoby a obecní úĜady. Název „PORFIN“ a logo jsou zapsány a chránČny ochrannou známkou u ÚĜadu prĤmyslového vlastnictví. [14]


43

PĜedmČt þinnosti

Firma PORFIN se zabývá finanþním poradenstvím a plánováním. Tato þinnost vychází z pĜedpokladu toho, že každý þlovČk má nejrĤznČjší cíle a potĜeby. VČtšinu životních cílĤ a pĜání zpravidla nelze splnit kvĤli jejich finanþní nároþnosti ze dne na den, neboĢ vyžadují vČtší þi menší finanþní investice. Je proto zapotĜebí nejprve po nČjakou dobu šetĜit, tj. odkládat stranou finanþní prostĜedky, aby jich bylo co nejvíce a aby se co nejlépe zhodnotily. [14] Možností, kam ukládat peníze a kde se finanþnČ zabezpeþit, je dnes celá Ĝada. Vyznat se v dnešní široké a pestré nabídce na finanþním trhu je pro bČžnČ informovaného þlovČka velmi obtížné a þasovČ nároþné. Firma PORFIN provádí objektivní analýzu souþasného finanþního trhu, vyhodnocuje výnosnost a eventuální rizika jednotlivých finanþních produktĤ i dĤvČryhodnost a zkušenosti finanþních institucí. Na základČ znalosti trhu navrhuje Ĝešení finanþní situace klienta s ohledem na jeho konkrétní pĜání, cíle a potĜeby. Profesionální finanþní poradci a jejich asistenti používají pĜi práci osobní finanþní analýzu, která slouží pĜedevším k poznání konkrétních potĜeb, cílĤ a pĜání klienta. Na základČ osobní finanþní analýzy, která je pĜísnČ dĤvČrná, je vypracován osobní

finanþní plán resp. investiþní plán, který pĜináší doporuþení optimálních krokĤ a postupĤ pĜi Ĝešení finanþní situace klienta. Navržený plán je vždy „šit na míru“ a je ve své podstatČ neopakujícím se originálem. Koneþnou fází finanþního poradenství je pomoc pĜi realizaci Ĝešení a doporuþení navržených v osobním plánu. Finanþní poradci pomáhají klientĤm pĜi sjednávání pĜíslušných smluv o finanþních produktech. Sjednáním smluv práce finanþního poradce nekonþí. Životní situace každého klienta se s postupem þasu mČní. MČní se také situace a nabídka na finanþním trhu, mČnit se mĤže také legislativa. Je proto zapotĜebí dĜíve navrhovaná Ĝešení neustále podrobovat srovnání s aktuálním stavem a pĜizpĤsobovat novým požadavkĤm klienta.


44

Produktové portfolio spoleþnosti PORFIN, s. r. o.

1.3.3.1 Zásady finanþního plánování Osobní finanþní portfolia navrhovaná finanþními poradci spoleþnosti PORFIN vycházejí mj. z hlavních zásad finanþního plánování, které lze schematicky vyjádĜit v podobČ tzv. finanþní pyramidy. Podle tČchto zásad je základem vytvoĜení optimálního finanþního portfolia pro klienta zabezpeþení rizik. Zabezpeþením rizik se rozumí: 1) zabezpeþení pro pĜípad nenadálých životních událostí jak pro klienta samotného, tak i pro þleny jeho rodiny, 2) zabezpeþení klientova majetku, 3) stálá držba pohotovostních penČz, které slouží ke krátkodobému uspokojování potĜeb. Pokud je základ finanþní pyramidy zajištČn, lze myslet na nadstavbu v podobČ zhodnocování finanþních prostĜedkĤ v krátkodobém a stĜednČdobém horizontu. Tato þást

vychází pĜedevším z cílĤ a pĜání klienta, které uvedl pĜi finanþní analýze. TĜetí nedílnou souþástí finanþního plánování je myslet na budoucnost v horizontu delším než stĜednČdobém. K tvorbČ budoucích finanþních zdrojĤ slouží dlouhodobé formy uložení

penČz. Celé klientovo portfolio se tvoĜí na základČ jeho cílĤ a pĜání. RozdČlením z hlediska

þasového a vČcného dochází k diverzifikaci produktĤ a snížení rizika, které sebou finanþní trh pĜináší.

CÍLE A PěÁNÍ

Spekulace

Dlouhodobé formy uložení penČz

Krátko- a stĜednČdobé formy uložení penČz

Pohotovostní úspory

Zabezpeþení pracovní síly – stabilizace osobního pĜíjmu

Zabezpeþení majetku

Obrázek 3 Pyramida cílĤ a pĜání [14]

UTB ve ZlínČ, Fakulta managementu a ekonomiky 1.3.3.2 Využití produktĤ v rámci finanþního plánování Zabezpeþení pracovní síly (stabilizace osobních pĜíjmĤ)

& & & &

úrazové pojištČní životní pojištČní vkladové životní pojištČní pojištČní denní dávky pĜi pracovní neschopnosti

Krátkodobé formy uložení penČz

& & &

osobní (žirové) úþty termínované vklady a spoĜicí úþty otevĜené podílové fondy penČžního trhu

StĜednČdobé formy uložení penČz

& & &

stavební spoĜení penzijní pĜipojištČní pro klienty nad 55 let otevĜené podílové fondy dluhopisové

Dlouhodobé formy uložení penČz

& & &

dĤchodové pojištČní penzijní pĜipojištČní otevĜené podílové fondy akciové

45


46

OtevĜené podílové fondy v produktovém portfoliu spoleþnosti PORFIN

Jak z výše uvedeného þlenČní vyplývá, jsou OPF využívány spoleþností PORFIN k uspokojování krátkodobých, stĜednČdobých i dlouhodobých cílĤ a pĜání klientĤ.

1.3.4.1 ýasové rozlišení cílĤ a produktové portfolio Krátkodobé cíle a OPF Pro krátkodobé cíle klienta, tj. cíle v þasovém horizontu do jednoho roku, jsou využívány fondy penČžního trhu. Tyto fondy investují zejména do krátkodobých, vysoce bezpeþných dluhopisĤ tak, aby jejich prĤmČrná doba splatnosti byla kratší než jeden rok. Pro své investování mohou rovnČž využívat termínovaných vkladĤ u bank. Z pohledu tržního rizika jsou fondy penČžního trhu nejménČ rizikové. Kurzové riziko je ošetĜeno tím, že fondy investují do vysoce likvidních a v krátkém þasovém horizontu splatných dluhopisĤ a státních cenných papírĤ. MČnové riziko je u naprosté vČtšiny klientĤ spoleþnosti eliminováno tím, že jejich investice jsou korunové. Z toho dĤvodu jsou pro krátkodobé cíle klientĤ vybírány pouze fondy penČžního trhu denominované v þeské mČnČ. StĜednČdobé cíle a OPF Pro stĜednČdobé cíle klienta, tj. cíle v þasovém horizontu do dvou až tĜí let, jsou využívány fondy dluhopisové (obligaþní). Tyto fondy investují zejména do dluhopisĤ, podíl akcií nesmí pĜekroþit 10 %. Kurzové riziko lze u dluhopisových fondĤ ošetĜit délkou investice, tj. dodržení þasového horizontu minimálnČ dvou let. MČnové riziko je v pĜípadČ korunových investorĤ stejnČ jako u penČžního trhu nulové. Dlouhodobé cíle a OPF Pro dlouhodobé cíle, tj. cíle v þasovém horizontu pČt a více let, jsou využívány fondy akciové. Tyto fondy mají minimálnČ 66 % svého majetku investováno do akcií. Vyznaþují se krátkodobým výrazným kolísáním kurzu, tĜeba i desítek procent v nČkolika mČsících. Jsou to rizikové fondy vhodné právČ pro nejdelší investiþní horizont, protože dlouhodobČ mají nejvyšší zhodnocení. Kurzové riziko je u akciových fondĤ snižováno investiþním horizontem.

MČnové

riziko

mĤžeme

opČt

eliminovat

investicemi

do

fondĤ

denominovaných v þeské korunČ. Tento postup by nás však mohl pĜipravit o možnost investovat do kvalitních zahraniþních fondĤ s rizikem zamČĜení se na jeden jediný region.


47

V poradenské praxi se ovšem jednotlivé typy fondĤ nepoužívají samostatnČ, ale jako souþást složeného investiþního portfolia. To znamená, že investor svoji investici (investiþní zámČr) diverzifikuje (rozloží þásteþnČ) dle urþitých zásad do OPF penČžního trhu, dluhopisových i akciových (viz. následující kapitoly).

1.3.4.2 Provize a jejich vliv na nabídku OPF PĜi investici do OPF jsou investorovy úþtovány z jeho investic tzv. vstupní poplatky. Výše vstupního poplatku je odvozena od daného typu fondu. U fondĤ penČžního trhu jsou úþtovány poplatky okolo 0,5 % z investované þástky, u dluhopisových fondĤ je výše poplatkĤ do 3 % a u akciových fondĤ do 6 % z investované þástky. ýástky úþtované investorovi ve formČ poplatku slouží z vČtší þásti k úhradČ provize investiþnímu zprostĜedkovateli ale také k pokrytí poþáteþních administrativních nákladĤ investiþní spoleþnosti. Provize za zprostĜedkování investic je v podstatČ jediným finanþním ohodnocením investiþního zprostĜedkovatele za jeho práci a tak by se mohla nabízet myšlenka na zneužití této skuteþnosti zprostĜedkovatelem v jeho prospČch. Tato úvaha je ovšem lichá pokud má investiþní zprostĜedkovatel zájem o dlouhodobou spolupráci s klientem. A v investicích do otevĜených podílových fondĤ jde o dlouhodobou spolupráci pĜedevším. Ve vČtšinČ pĜípadĤ, kdy je s klientem navázaná dlouhodobá spolupráce, poskytuje investiþní zprostĜedkovatel klientovy naopak slevy na vstupním poplatku a na základČ smluvního vztahu mu zajišĢuje širší investiþnČ poradenský servis, za který inkasuje smluvenou pravidelnou mČsíþní platbu. V souþasné dobČ spoleþnost PORFIN spolupracuje s deseti významnými investiþními správci (napĜ. ING Investment Management, Franklin Templeton Investments, Pioneer Investments aj.), pro které má možnost zprostĜedkovávat nákup a prodej cenných papírĤ fondĤ, jež spravují a které mají pĜíslušné povolení pro prodej v ýR. V souhrnu se jedná o bezmála 300 titulĤ fondĤ, které mĤže svým klientĤm nabídnout. Ve skuteþnosti je klientĤm doporuþováno jen omezené množství tČch nejkvalitnČjších fondĤ od jednotlivých správcĤ. Protože je každý investor v podstatČ jedineþný, jak ve svém vztahu k riziku, tak v þasovém horizontu zamýšlené investice, tvoĜí investiþní poradce, pro konkrétního klienta investiþní portfolio, které odpovídá pĜáním, cílĤm a typu konkrétního investora.


48

V roce 2007 je spoleþnost PORFIN oprávnČna pĜijímat a pĜedávat pokyny týkající se následujících cenných papírĤ: -

akcie fondĤ ABN AMRO Funds SICAV,

-

akcie fondĤ Conseq Invest PLC,

-

akcie fondĤ Franklin-Templeton Investments Funds SICAV,

-

akcie fondĤ ING International SICAV,

-

akcie fondĤ Parvest SICAV,

-

akcie fondĤ WIOF SICAV,

-

podílové listy fondĤ IKS Komerþní banky,

-

podílové listy fondĤ Pioneer Funds (FCP),

-

podílové listy fondĤ Pioneer investiþní spoleþnost, a.s.,

-

podílové listy fondĤ ýP INVEST investiþní spoleþnost, a.s.


49

1.4 Zásady sestavování investiþního portfolia podle spoleþnosti PORFIN 1.4.1

InvestoĜi do OPF a jejich typologie

1.4.1.1 Investiþní dotazník K sestavení optimálního investiþního plánu „investiþního portfolia“ je nutné provést dĤkladnou analýzu budoucího investora. K tomuto úþelu slouží tzv. investiþní dotazník. Dotazník slouží investiþnímu zprostĜedkovateli, aby poznal potĜeby, znalosti, zkušenosti a majetkovou situaci klienta, a mohl na základČ získaných informací poskytnout klientovi své služby kvalifikovanČ a v jeho nejlepším zájmu. NČkteré požadované informace od klienta, které jsou v dotazníku uvedené, ukládá investiþnímu zprostĜedkovateli § 3 vyhlášky þ. 429/2004 Sb., kterou se stanoví pravidla jednání investiþního zprostĜedkovatele se zákazníky, administrativní postupy a mechanismus vnitĜní kontroly nezbytné pro Ĝádný výkon þinnosti investiþního zprostĜedkovatele. Pokud klient odmítne na otázky v dotazníku odpovČdČt, nebo nČkterou z otázek zodpoví nepravdivČ, vystavuje se nebezpeþí, že investiþní zprostĜedkovatel mylnČ vyhodnotí skuteþné potĜeby klienta a zvolí pro klienta investiþní strategii, která pro nČj není nejvhodnČjší. Klient se v takovém pĜípadČ nemĤže domáhat náhrady škody nebo podobných nárokĤ. Odmítne-li klient odpovČdČt na otázky, nemusí mu investiþní zprostĜedkovatel požadovanou službu vĤbec poskytnout, protože nebude znát klientovy potĜeby. Na informace sdČlené klientem investiþnímu zprostĜedkovateli se vztahuje zákonná povinnost mlþenlivosti podle § 117 zákona þ. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu.

Skladba investiþního dotazníku: 1.

Údaje o klientovi (jméno, pĜíjmení, datum narození, adresa, telefon…)

2.

ZámČry, kterých chce klient dosáhnout

&

Investiþní horizont - na jakou dobu hodlá klient investovat a jakou þástku

do jednoho roku, min. 2 roky, min. 3 roky, min. 5 let, 10 let a více


&

50

Likvidita investice - Je pro Vás dĤležitá možnost investici rychle pĜemČnit na hotové peníze?

Ano, je pravdČpodobné, že takovou možnost budu nucen využít a proto nechci, aby pro mne rychlá pĜemČna znamenala finanþní újmu.

Ano, mohlo by se stát, že budu potĜebovat peníze, ale jsem srozumČn s tím, že rychlá pĜemČna mi mĤže pĜinést dodateþné náklady.

Není, své peníze nechám investovány po celou dohodnutou dobu. Jsem si vČdom, že jinak by rychlá pĜemČna na peníze znamenala dodateþné náklady.

&

Vztah k riziku - Dáváte pĜi investování pĜednost velikosti výnosu nebo jistotČ?

Oþekávám nadprĤmČrné výnosy. Jsem srozumČn s tím, že mé prostĜedky budou investovány do aktiv, kde není zaruþena jejich návratnost.

Investuji proto, že chci vyšší výnos, ale vím, že v pĜípadČ nepĜíznivého vývoje trhĤ se mĤže hodnota mých investic i snížit.

Nemusím na své investici rychle vydČlat, ale chci, abych investoval do aktiv se zaruþenou návratností.

&

Oþekávaný výnos - Jaký roþní výnos v procentech ze své investice považujete za reálný?

3.

do 3% p.a., 3% - 5% p.a., 5% - 10% p.a., více jak 10% p.a.

Znalosti a zkušenosti klienta v oblasti investování

&

Jak hodnotíte své znalosti a zkušenosti v oblasti investování?

nemám zkušenosti, ještČ jsem neinvestoval

základní, do 1 roku

dostateþné, 1 - 5 let

jsem zkušený investor, delší než 5 let

UTB ve ZlínČ, Fakulta managementu a ekonomiky 4.

51

Finanþní situace klienta

&

V pĜípadČ, že by se významnČ snížila hodnota zamýšlené investice:

komplikovalo by to znaþnČ zajištČní mých finanþních potĜeb neznamenalo by to pro mne významné finanþní potíže nepĜedstavovala by pro mne pokleslá investice žádný problém

&

Hodláte k investování použít prostĜedky z pĤjþky nebo jiné cizí zdroje?

ano, ne 1.4.1.2 Typologie klienta Dotazník slouží investiþnímu zprostĜedkovateli k poznání potĜeb, znalostí, zkušeností a majetkové situace klienta. Na základČ získaných informací mĤže dále zprostĜedkovatel (poradce) urþit míru akceptace rizika. Urþení míry tolerance k investiþnímu riziku je pĜedpokladem pro zaĜazení klienta do nČkterého z „typĤ investora“. V poradenské praxi rozlišujeme základní 3 typy investora. Konzervativní Klient má spíše opatrný až nedĤvČĜivý postoj k finanþnímu trhu. Své úspory má uloženy doma nebo velmi konzervativnČ na žirovém úþtu nebo termínovaném vkladu. Nesnese žádnou nebo jen minimální volatilitu portfolia. UmírnČný (Vyvážený) Klient má vstĜícnČjší postoj k finanþnímu trhu. Zpravidla využívá nové finanþní produkty jako je stavební spoĜení, penzijní pĜipojištČní, OPF penČžního trhu. Akceptuje volatilitu portfolia v rozmezí max. 5 – 10% Dynamický Klient má velmi kladný postoj k finanþnímu trhu a k novým moderním produktĤm. Již dnes má zainvestováno ve smíšených nebo akciových podílových fondech nebo se o investování intenzivnČ zajímá. Akceptuje volatilitu portfolia nad 10%.


1.4.2

52

Faktory ovlivĖující výnosnost investice

Výzkumy provedené v osmdesátých letech na velkých amerických penzijních fondech ukázaly, že na výnosnost dlouhodobé investice má rozhodující vliv takzvaná strategická alokace aktiv, tj. rozdČlení investice mezi jednotlivé typy cenných papírĤ (tĜídy aktiv), regiony, mČny a odvČtví (viz. schéma „Alokace aktiv“). Strategická alokace ovlivĖuje výnos investice z 94 %. Naþasování nákupu a prodeje (tzv. market timing) hraje v dlouhodobém þasovém horizontu podĜadnou roli. OvlivĖuje výnosnost pouze asi z 2 %. Totéž platí o tzv. taktické alokaci, tj. o výbČru jednotlivých titulĤ do investiþního portfolia. Tento faktor ovlivĖuje výnosnost pouze asi ze 4 %.

! "

# $ %&' %() "*+

) ,

23 1 4 1 4

) - '. / 0 /

1

Obrázek 4 Faktory ovlivĖující výnosnost investice [14]

Z výše uvedených závČrĤ vychází i moderní teorie portfolia, která klade jednoznaþný dĤraz na správnou alokaci aktiv. Tuto zásadu uplatĖují poradci spoleþnosti PORFIN v maximální možné míĜe pĜi investiþním plánování s využitím otevĜených podílových fondĤ.


53

Strategická alokace - Typy investiþních portfolií

1.4.3.1 Modelová portfolia – neutrální alokace ýasto se v odborných þasopisech a investiþních pĜíruþkách píše o doporuþených strukturách portfolií, které jsou optimální pro jednotlivé typy investorĤ (v našem pĜípadČ konzervativní, vyvážený, dynamický). Také spoleþnost PORFIN vytvoĜila, s využitím letitých zkušeností svých finanþních partnerĤ a na základČ svého pĜístupu k finanþnímu trhu a rizikĤm s ním spojeným, vlastní strukturu modelových portfolií. Modelová portfolia slouží investiþnímu

poradci pro stanovení strategické alokace pĜi procesu vytváĜení

investiþního portfolia dle typu investora a jeho investiþního horizontu. (viz. pĜíloha P I)

1.4.3.2 Klasické portfolio Jako „klasické“ portfolio se v poradenské praxi spoleþnosti PORFIN oznaþuje portfolio sestavené pro jediný þasový horizont (napĜ. 5. let). V souladu s moderní teorií portfolia se nejprve provede strategická alokace, tj. rozdČlení portfolia na základní tĜídy aktiv, resp. na základní typy fondĤ (na fondy penČžního trhu, dluhopisové a akciové), a to dle typu investora a þasového horizontu. Návodem pro optimální rozdČlení portfolia na jednotlivé typy fondĤ je právČ výše zmínČná tabulka „Modelová portfolia“. (pĜíloha P I) U vČtších portfolií se akciová þást v rámci strategické alokace dále diverzifikuje na investice do hospodáĜsky vyspČlých regionĤ, kterými jsou Západní Evropa, Severní Amerika a ostatní vyspČlé zemČ svČta (pĜ. Japonsko, Austrálie, Nový Zéland). Pro korunového investora je vhodné akciovou þást portfolia þásteþnČ alokovat (cca 10%) i do regionu stĜední Evropy vþ. ýR. Toto þlenČní souþasnČ podmiĖuje i alokaci investice podle mČn (USD, EUR a CZK). Z dĤvodĤ eliminace mČnového kurzovního rizika, resp. nutné konverze, by mČly být fondy investující výhradnČ nebo pĜevážnČ do amerických akcií denominovány v USD a fondy investující výhradnČ nebo pĜevážnČ do evropských akciích denominovány v EUR. U „penČžní“ a dluhopisové þásti investiþního portfolia se alokace podle regionĤ provádČt nedoporuþuje, a to z dĤvodu mČnového rizika. Do této þásti portfolia se doporuþuje dosazovat zásadnČ fondy denominované v CZK a investující do „korunových“ instrumentĤ.


54

V pĜípadČ, že fondy „pĜimíchávají“ do svého portfolia cizomČnové instrumenty, je zapotĜebí mČnového zajištČní (tzv. hedging).

1.4.3.3 Složené portfolio V poradenské praxi spoleþnosti PORFIN se tímto termínem oznaþuje portfolio složené z dílþích investic o rĤzném þasovém horizontu. Takové portfolio se vytváĜí v pĜípadČ, že klient chce mít své úspory uloženy zþásti na krátko, zþásti stĜednČdobČ a zþásti dlouhodobČ. Jde tedy v podstatČ o portfolio složené z nČkolika dílþích portfolií. Složené portfolio mĤže být vytváĜeno za úþelem postupného „rozpouštČní“ stávajících úspor do jiného finanþního instrumentu (napĜ. do stavebního spoĜení s cílem maximalizovat celkové výnosy), nebo za úþelem budoucí þásteþné spotĜeby (napĜ. koupČ nového automobilu po tĜech letech). PĜi sestavování složeného portfolia se opČt jako první krok provede strategická alokace s využitím modelových portfolií. VýbČr a konkrétní zastoupení investiþních produktĤ (fondĤ) bude vycházet z typu klienta a z jednotlivých dílþích investiþních horizontĤ. Pro tu þást investiþního portfolia, u níž je zamýšlený investiþní horizont:

&

do 1 roku - lze navrhnout pouze OPF penČžního trhu,

&

1 až 2 roky - lze kromČ OPF penČžního trhu zaĜadit i fondy dluhopisové (v souladu

s typem klienta),

&

min. 3 roky, resp. min 5 let – zaĜadí se investiþní produkty v souladu s typem

klienta a minimálnČ tĜíletým, respektive pČtiletým horizontem dle modelových portfolií (tj. od fondĤ penČžního trhu, pĜes dluhopisové až po akciové).

Na závČr se dílþí investice seþtou do jednotlivých typĤ fondĤ a vytvoĜí se jediné portfolio, u nČhož se v pĜípadČ vyšší investice do akciové þásti portfolia provede další alokace dle regionĤ, popĜípadČ i mČn.


1.4.4

55

Taktická alokace - VýbČr vhodných fondĤ

VýbČr fondĤ je závČreþnou fází pĜi sestavování investiþního portfolia a náleží do tzv. taktické alokace. Spoleþnost PORFIN doporuþuje zásadnČ otevĜené podílové fondy renomovaných správcĤ, pokud možno s nejvyšším možným ratingem.

&

U „penČžní“ a „dluhopisové“ þásti portfolia se doporuþují z dĤvodĤ omezení

mČnového rizika pouze fondy denominované v CZK a investující stoprocentnČ nebo z vČtší

þásti do „korunových“ dluhopisĤ.

&

U akciové þásti portfolia se doporuþuje aplikovat naopak akciové fondy investující

pĜedevším do akcií na vyspČlých kapitálových trzích Ameriky, Západní Evropy a zbytku „vyspČlého“ svČta.

PĜi výbČru konkrétních fondĤ do „penČžní“ a „dluhopisové“ þásti portfolia je doporuþeno, aby výše vstupního poplatku u fondu korespondovala s kratším investiþním horizontem, tj.

þím kratší investiþní horizont, tím nižší vstupní poplatek. U akciových fondĤ není výše vstupních poplatkĤ tak dĤležitá, neboĢ investiþní horizont je minimálnČ pČtiletý. PĜi investicích v USD a EUR platí zásada, chce-li klient investovat dolary, doporuþují se mu „dolarové“ fondy, chce-li investovat EUR, doporuþují se mu „eurové“ fondy. V takovém pĜípadČ odpadá konvertování mČny.


II.

PRAKTICKÁ ýÁST

56


2

57

HODNOCENÍ RIZIK INVESTIýNÍHO PORTFOLIA

2.1 Sestavení investiþního portfolia pana XY 2.1.1

Analýza cílĤ a pĜání

Mezi první kroky pĜi jednání investiþního zprostĜedkovatele s budoucím investorem je analýza klientových cílĤ a pĜání. K tomuto úþelu slouží osobní finanþní analýza klienta a investiþní dotazník. Analýza a dotazník poslouží investiþnímu zprostĜedkovateli k poznání klientových investiþních zámČrĤ, znalostí investiþních instrumentĤ, zkušeností s investováním a také k poznání jeho majetkové situace. Na základČ závČrĤ vyvozených z analýzy a dotazníku, pĜistoupí investiþní zprostĜedkovatel k jednotlivým krokĤm sestavování budoucího investiþního portfolia.

Zadání pĜíkladu: Na základČ osobního rozhovoru a údajĤ z vyplnČného investiþního dotazníku obdržel investiþní zprostĜedkovatel tyto vstupní údaje pro tvorbu nového investiþního portfolia. (viz. pĜíloha P II) Klient disponuje þástkou Kþ 350.000,- kterou hodlá investovat v þasovém horizontu pČt

a více let. Dále je klient srozumČn s riziky spojenými s investováním. To znamená, že si je vČdom toho, že se hodnota jeho investic mĤže pĜi nepĜíznivém vývoji trhu snížit a v pĜípadČ pĜedþasného odkupu investovaných prostĜedkĤ mĤže realizovat ztrátu. Klient oþekává u své investice výnosnost mezi pČti a deseti procenty roþnČ. Dále klient uvádí, že s investováním nemá žádné zkušenosti a že pĜípadná realizovaná ztráta by mu komplikovala zajištČní jeho finanþních potĜeb.


2.1.2

58

Aplikace strategické alokace

V zadání pĜíkladu nám klient popisuje svĤj vztah k riziku. Klient si je vČdom kolísání trhu a nebezpeþí pĜedþasného odkupu, ale na druhou stranu udává, že by mu snížená hodnota zamýšlené investice komplikovala zajištČní jeho finanþních potĜeb. Oþekávaná výnosnost zamýšlené

investice

není

ve

skuteþnosti

v rovnováze s klientovými

znalostmi

a zkušenostmi s investováním na finanþních trzích. V takovýchto pĜípadech hrozí vysoké nebezpeþí, že pĜi náhlém poklesu trhĤ zaþne klient, z obavy z dalších poklesĤ, rušit své investice a tím realizuje ztrátu. Proto v našem pĜíkladČ, aþ si je klient teoreticky vČdom rizik spojených s investováním a oþekává dynamiþtČjší výnosy, bereme klienta jako investora konzervativního. Klientovy navrhneme dvČ investiþní varianty strategické alokace. Jako první navrhneme variantu konzervativní, která dĤslednČ bere v úvahu klientovu nezkušenost s investováním. Konzervativní strategie v pČtiletém horizontu obsahuje pouze 20 % akciové složky. PĜípadné výkyvy akciových trhĤ jsou tak dostateþnČ zabezpeþeny investicemi do penČžního trhu a dluhopisĤ. U konzervativní strategie není sice oþekávaný výnos více jak požadovaných 5 % p.a. (pĜi oþekávané výnosnosti fondĤ penČžního trhu 2,5 % p.a., fondĤ dluhopisových 4 % p.a. a fondĤ akciových 8 % p.a. je pĜedpokládaná výnosnost investiþního portfolia 4,4 % p.a.), ale strategie více odpovídá investiþnímu profilu klienta.

Konze rvativní / m in. na 5 le t AKC 20%

Vyváže ný / m in. na 5 le t AKC 40%

PT 25%

PT 15%

Dynam ick ý / m in. na 5 le t

AKC 60%

PT 5% DL 35%

DL 45%

DL 55%

4,425 % p.a.

5,375 % p.a.

Obrázek 5 Modelová portfolia – neutrální alokace

6,325 % p.a.


59

Druhá varianta bude mít strategickou alokaci vyváženou. V této variantČ tvoĜí akciová složka 40 % investiþního portfolia. Podíl složek penČžního trhu a dluhopisĤ je i v této variantČ dosti vysoký avšak riziko poklesu trhu se zde do urþité míry zvyšuje. Jiný pohled na vČc a urþitý optimismus nám mĤže pĜinést teorie vzájemné korelace výnosĤ a rizik mezi fondy akciovými a dluhopisovými. Obsahem teorie korelace je pĜedpoklad, že když akciové trhy rostou, tak jsou dluhopisové trhy v útlumu a naopak když se akciím nedaĜí, tak dluhopisové výnosy þásteþnČ vyrovnávají jejich ztráty. V pĜípadČ, že si klient zvolí druhou, vyváženou variantu strategické alokace investiþního portfolia, je nutné jej opČtovnČ seznámit se známými úskalími investování na finanþním trhu. Dynamická varianta strategické alokace investiþního portfolia není pro našeho klienta vhodná. Tuto variantu bychom použili u zkušeného investora s dlouhodobou investiþní praxí, nebo pokud by klient takové rozložení investic výslovnČ a nejlépe písemnČ vyžadoval.

2.1.3

Taktická alokace – výbČr vhodných fondĤ

VýbČr konkrétních fondĤ do návrhu investiþního portfolia je závČreþnou fází pĜi jeho sestavování. Strategická alokace nám udává doporuþený pomČr jednotlivých typĤ fondĤ (fondy penČžního trhu, dluhopisové fondy a akciové fondy) do nichž chceme zainvestovat

þástku Kþ 350.000,-. V našem návrhu budeme ve znaþné míĜe využívat fondĤ s daĖovým domicilem v tak zvaných daĖových oázách jako jsou Irsko a Lucembursko (v tČchto zemích nepodléhají výnosy z investic na kapitálových trzích dani z pĜíjmu). V první, konzervativní variantČ vložíme 25 % z investované þástky (Kþ 87.500,-) do otevĜených podílových fondĤ penČžního trhu. Pro snížení rizika je možné tuto þástku ještČ rozložit na polovic do dvou fondĤ s rĤzným daĖovým domicilem. Z dĤvodu omezení mČnového rizika doporuþíme fondy penČžního trhu denominované pouze v CZK. Na dluhopisovou þást portfolia (55 % z investice) máme k dispozici Kþ 192.500,-. Pro snížení a rozložení rizika tuto þástku rozdČlíme na tĜi þásti, cca po Kþ 64.000,-. Do dluhopisové þásti, stejnČ jako do þásti penČžního trhu, volíme fondy denominované v CZK s využitím nabídky fondĤ v daĖových oázách.


60

Pro akciovou þást máme v konzervativní variantČ k dispozici Kþ 70.000,- (20 % z investice). Tuto þástku z dĤvodu snížení rizika rozdČlíme na þtyĜi díly a provedeme rozložení podle regionĤ a mČn. To znamená, že máme k dispozici 4 x Kþ 17.500,- které zainvestujeme do akciových fondĤ s regionálním zamČĜením na západní Evropu (v EUR), Ameriku (v USD), svČt (v USD nebo EUR) a stĜední a východní Evropu (CZK).

Pro volbu konkrétního fondu do investiþního portfolia má poradce spoleþnosti PORFIN k dispozici bezmála 300 otevĜených podílových fondĤ. Jednou z dĤležitých výsad spoleþností jako je PORFIN, je možnost vybírat z produktové plejády fondĤ právČ jen ty nejlepší a nejkvalitnČjší, které jednotlivé spoleþnosti nabízejí. Výsledkem takovéto volnosti výbČru pak mĤže být investiþní portfolio složené z devíti fondĤ od pČti rĤzných investiþních spoleþností, jako je v návrhu investiþního plánu našeho pĜíkladu v první variantČ (variantČ konzervativní).


MČna

Invest. þástka

Domicil

Druh investice

Regionální zamČĜení

61

Investiþní styl (strategie)

Nák. popl.

ISIN / Poznámka

v CZK Fondy penČžního trhu 1 IKS PenČžní trh 2 Conseq Invest Konzervativní

43 800

ýR

CZK pouze ýR

blízký PT

43 700

IR

CZK pouze ýR

krátkodobé dluhop. 0,5% IE0034074827

Fondy dluhopisové 3 Conseq Invest Bond Fund

64 200

IR

CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl.

2,5% IE0031282662

4 ING International Czech bond 5 Pioneer - obligaþní fond

64 200 64 100

LU ýR

CZK pĜevážnČ ýR CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl. vládní dluhopisy

2,1% LU0082087437 1,0%

Fondy akciové 6 Franklin Mutual European Fund

17 500

LU

EUR západní Evropa výraznČ hodnotový 5,0% LU0140363002

7 Franklin Mutual Beacon Fund

17 500

LU

USD pĜevážnČ USA

výraznČ hodnotový 5,0% LU0070302665

8 ING Global High Dividend

17 500

LU

EUR globální

vysoká dividenda

9 Conseq Invest Equity Fund

17 500

IR

CZK stĜední Evropa kombinovaný

3,8% LU0146257711 5,0% IE0031283306

Obrázek 6 Návrh investiþního plánu - Varianta 1. Konzervativní portfolio

v CZK

MČna

Invest. þástka

Domicil

Druh investice



Nák. popl.

ISIN / Poznámka

Fondy penČžního trhu 1 IKS PenČžní trh

26 000

ýR

CZK pouze ýR

blízký PT

2 Conseq Invest Konzervativní

26 500

IR

CZK pouze ýR



52 500

IR


vlád. a firem. dl.

4 ING International Czech bond

52 500

LU


vlád. a firem. dl.

2,1% LU0082087437

5 Pioneer - obligaþní fond

52 500

ýR


vládní dluhopisy

1,0%

35 000

LU


2,5% IE0031282662

Fondy akciové 6 Franklin Mutual European Fund 7 Franklin Mutual Beacon Fund

35 000

LU




35 000

LU

EUR globální

vysoká dividenda


17 500

IR


5,0% IE0031283306

17 500

LU


3,8% LU0082087353

10 ING International Czech Equity

3,8% LU0146257711

Obrázek 7 Návrh investiþního plánu - Varianta 2. Vyvážené portfolio


62

Doporuþené fondy do našeho investiþního portfolia se vyznaþují kvalitními investiþními správci, výbornou historickou výkonností a vysokými pĜedpoklady pro budoucí rĤst hodnoty investice.

Fondy penČžního trhu

IKS PenČžní trh: Fond má vysoce bezpeþnou a konzervativní investiþní strategií. Je zamČĜen na investice na penČžním a dluhopisovém trhu, do majetku mĤže nakupovat cenné papíry znČjící na tuzemskou nebo zahraniþní mČnu. PrĤmČrná splatnost investic nesmí pĜekroþit jeden rok.

Conseq Invest Konzervativní: Cílem fondu je poskytnout investorĤm výnos a stabilní hodnotu investice v stĜednČdobém horizontu, a to investicemi do dluhopisĤ a krátkodobých cenných papírĤ denominovaných v þeských korunách. Cílem je pĜekonávat 6M PRIBID.

Fondy dluhopisové

Conseq Invest Bond Fund – Fond investuje pĜedevším do vládních a firemních dluhopisĤ v emitovaných v ýR, Polsku a Maćarsku. TémČĜ 10 % investic je provádČno v EUR. Fond zajišĢuje investice v cizí mČnČ proti mČnovému riziku, pokud to situace na trhu vyžaduje.

ING International Czech bond: Fond investuje do diverzifikovaného portfolia dluhopisĤ denominovaných v þeské korunČ. Fond se zamČĜuje pĜedevším na dluhopisy vydané þeskou vládou, mČsty a spoleþnostmi, stejnČ jako þeskými poboþkami zahraniþních spoleþností.

Pioneer – obligaþní fond: Fond investuje do diverzifikovaného portfolia investiþních nástrojĤ, pĜedevším dluhopisĤ, v menší míĜe do investiþních nástrojĤ penČžního trhu a dalších investiþních nástrojĤ obchodovaných na trzích ýeské republiky a zemí Organizace pro ekonomickou spolupráci a rozvoj. Fond zajišĢuje vČtšinu investic v cizí mČnČ proti mČnovému riziku prostĜednictvím zajišĢovacích instrumentĤ penČžního trhu.


63

Akciové fondy:

Franklin Mutual European: Investiþním cílem fondu je výraznČ hodnotová strategie (nakupování levnČjších a ménČ známých akcií s výrazným potenciálem budoucího rĤstu) zamČĜená na vyspČlé západoevropské zemČ (minimálnČ 90 %). Fond má daĖový domicil v Lucembursku a je denominován v EUR.

Franklin Mutual Beacon: Investiþním cílem fondu je výraznČ hodnotová strategie (aktivnČ spravovaný fond – levnČ nakoupit a se ziskem prodat) zamČĜená pĜevážnČ na USA, maximálnČ 30 % investic mĤže jít do neamerických zemí a spoleþností. Fond má daĖový domicil v Lucembursku a je denominován v USD.

ING Global High Dividend: Fond investuje pĜedevším do diverzifikovaného portfolia akcií a/nebo pĜevoditelných cenných papírĤ, vydávaných spoleþnostmi, které jsou založeny, kótovány nebo obchodovány v jakémkoli státu na svČtČ a které nabízí atraktivní dividendový výnos. Fond má daĖový domicil v Lucembursku a je denominován v EUR.

Conseq Invest Equity Fund: Fond zamČĜený na stĜedoevropské akcie s kombinovanou investiþní strategií (hodnotová i rĤstová). V souþasné dobČ je zamČĜen na þeské, polské maćarské a slovenské akcie. Fond má daĖový domicil v Irsku a je denominován v CZK.

ING International Czech Equity: Fond investuje svá aktiva do diverzifikovaného portfolia akcií obchodovaných na pražské Burze cenných papíru nebo jiném regulovaném

þeském trhu. ZároveĖ je þást aktiv zainvestována do kótovaných maćarských, polských a slovenských akcií. Fond investuje pĜevážnČ do významných, etablovaných spoleþností z rĤzných sektorĤ. Fond má daĖový domicil v Lucembursku a je denominován v CZK.


64

Zpracování návrhu investiþního portfolia

Spoleþnost PORFIN vyvinula pro zpracování návrhu investiþního portfolia speciální firemní software. Výstupem programu jsou dvČ varianty investiþního plánu (v našem pĜípadČ konzervativní a vyvážená) plus pĜílohy se základními informacemi k fondĤm kolektivního investování a rizikĤm, jež se k nim vážou. (viz pĜíloha P III)

Obrázek 8 Ukázka varianty investiþního plánu a pĜílohy P III

V investiþních plánech a pĜílohách jsou pro jednotlivé typy investic pĜednastavené a dodržované urþité barvy. Pro investice do fondĤ penČžního trhu je stanovena barva žlutá, do fondĤ dluhopisových barva zelená a fondĤ akciových barva þervená.

Další pĜílohy k investiþnímu portfoliu Vhodnými pĜílohami k investiþnímu plánu jsou odborné a informativní þlánky z novin a þasopisĤ. Dále je možné pĜiložit výroþní nebo mČsíþní reporty k jednotlivým doporuþovaným fondĤm. (viz. pĜíloha P IV)


65

Shrnutí a doporuþení pro pana XY

Z investiþního dotazníku jsme zjistili, že klient XY nemá žádné pĜedchozí zkušenosti s investováním a že bude nutné k nČmu pĜistupovat jako ke konzervativnímu investorovi, vþetnČ nezbytné osvČty základních pravidel a principĤ na finanþním trhu. Navržené investiþní portfolio se skládá ze dvou variant, kdy první „konzervativní“ více odpovídá typologii klienta XY a druhá „vyvážená“ je o jeden stupeĖ dynamiþtČjší. Investiþní portfolio je sestaveno ze tĜech typĤ fondĤ (penČžního trhu, dluhopisové, akciové) pro které byly, z dĤvodĤ snížení rizika poklesu hodnoty a zajištČní optimální výnosnosti, v rámci strategické alokace, urþeny proporce 25 / 55 / 20 (v konzervativní variantČ). PĜi výbČru konkrétních fondĤ do portfolia byly v þásti penČžního trhu a dluhopisĤ použity fondy denominované pouze v þeské korunČ. PĜi skladbČ akciové þásti portfolia byly, z dĤvodĤ rozložení rizik, použity fondy zamČĜené na þtyĜi regiony (západní Evropa, stĜední Evropa, Amerika, svČt) a tĜi mČny (CZK, EUR, USD). Jednotlivé zvolené fondy patĜí mezi nejkvalitnČjší na þeském trhu a o jejich správu se starají uznávaní portfolio manažeĜi významných investiþních spoleþností jako je napĜíklad spoleþnost Franklin Templeton Investments nebo ING Investment Management. PĜáním klienta bylo investovat stanovenou þástku Kþ 350.000,-- na pČt let a na základČ toho mu bylo sestaveno investiþní portfolio. Klient byl pouþen o faktu, že po realizaci každé investice je zapotĜebí zachovat chladnou hlavu a poþítat s tím, že situace na finanþních trzích se tak trochu podobá poþasí. Je tedy nezbytné neukvapovat se ve chvíli, kdy se slunce schová za mraky. I v pĜípadČ, že ceny akcií pĜechodnČ klesnou, nesmí se investor nechat vyprovokovat k neuváženým prodejĤm.


2.1.6

66

Prodejní a po-prodejní aktivity spojené s OPF

2.1.6.1 Prodejní aktivity Samotná realizace navržených investic probíhá v nČkolika krocích, o nichž musí investiþní zprostĜedkovatel vést zákonem stanovenou evidenci. Prvním krokem je sepsání rámcové nebo komisionáĜské smlouvy mezi klientem a investiþní spoleþností. Sepsanou smlouvu pĜedá investiþní zprostĜedkovatel konkrétní investiþní spoleþnosti a seznámí klienta s postupy realizace zaslání penČžních prostĜedkĤ na úþty investiþní spoleþnosti. Na základČ každé provedené investice obdrží klient od investiþní spoleþnosti potvrzení o realizaci jeho investice. Další výpisy, tzv. stavové výpisy nebo výpisy z úþtĤ, obdrží klient na konci každého kalendáĜního roku.

2.1.6.2 Po-prodejní aktivity spoleþnosti PORFIN Po realizaci navržených a pĜijatých investiþních zámČrĤ nabízí spoleþnost PORFIN pro své klienty placené investiþnČ poradenské služby. Služby jsou poskytovány na základČ „Smlouvy o poskytování investiþního poradenství a služeb“. PĜedmČtem smlouvy je poskytování prĤbČžného investiþního poradenství a služeb, které navazují na zpracovaný investiþní plán a které budou zohledĖovat aktuální potĜeby a osobní finanþní situaci klienta, stejnČ jako vývoj a aktuální situaci na finanþních a kapitálových trzích. Mezi poskytované poradenství a služby zpravidla patĜí: (1) PrĤbČžná péþe o investiþní portfolio, tj. sledování a vyhodnocování výkonnosti investiþního portfolia, s cílem udržet optimální strukturu portfolia a tím dosažení nejvyššího možného výnosu. Za tímto úþelem poskytovaná pomoc klientovi pĜi realizaci úþelné realokace a rebalancování stávajících investic, resp. alokace nových investic. (2) Pomoc pĜi realizaci dodateþných nákupĤ podílových listĤ þi akcií, stejnČ jako pĜi jejich zpČtných odkupech. (3) V souvislosti s péþí o investiþní portfolio zasílání pĜehledĤ o aktuální výkonnosti investiþního portfolia, popĜ. komentáĜĤ portfolio manažerĤ fondĤ zaĜazených do investiþního portfolia.


67

(4) Poskytování informací o novinkách a zmČnách na kapitálových trzích, které se bezprostĜednČ dotýkají nebo mohou dotýkat klientova finanþního prospČchu. Za poskytování investiþního poradenství a služeb je ve smlouvČ sjednána smluvní odmČna skládající se zpravidla ze dvou þástí. První þást smluvní odmČny tvoĜí odmČna za prĤbČžnou péþi o investiþní portfolio. Výše této platby se odvíjí od velikosti investiþního portfolia, respektive od množství investovaný penČz a je stanovena jako pevná mČsíþní platba. Druhou þást smluvní odmČny tvoĜí odmČna za výkonnost investiþního portfolia, která je stanovena procentem z dosaženého roþního výnosu portfolia a je úþtována k výroþnímu dni urþenému ve smlouvČ.

2.1.7

Rebalancování a realokace

2.1.7.1 Rebalancování Vlivem vývoje trhĤ v þase se váhy jednotlivých tĜíd aktiv (penČžní trh, dluhopisy, akcie) v investiþním portfoliu mČní. Tím se z pravidla zvyšuje celková rizikovost portfolia. Podstatou rebalancování je navracení pĤvodních vah jednotlivým tĜídám aktiv a sektorĤm v investiþním portfoliu. Pokud by se v našem pĜíkladu investiþního portfolia, pod vlivem vyšších výnosĤ akciových trhĤ, zvČtšila akciová þást napĜíklad ve vyvážené variantČ ze 40 % na 60 %, mohlo touto zmČnou dojít k tČmto následkĤm. 1) Portfolio složené ze 60 % z akcií by na rostoucím akciovém trhu vydČlávalo víc než portfolio ze 40 % podílem, výsledkem by tedy byla vČtší výnosnost portfolia. 2) Zvýšením podílu akciové þásti v portfoliu však roste rizikovost celého portfolia. Hodnota portfolia složeného z více akcií je více volatilní a tím hrozí vČtší ztráta v krátkém þase. Hlavním úkolem rebalancování je tedy navracení rizikovosti investice na pĤvodní úroveĖ. Udržování pĜedem stanoveného podílu jednotlivých složek investiþního portfolia formou pravidelného, zpravidla roþního rebalancování, má za následek podstatné snížení rizikovosti.


68

2.1.7.2 Realokace Pod pojmem realokace si pĜedstavíme zmČnu pĤvodnČ realizované strategické alokace, tj. rozdČlení investice mezi jednotlivé typy cenných papírĤ (tĜídy aktiv), regiony, mČny a odvČtví. S postupem þasu mĤže dojít k okolnostem, které si vynutí provedení zmČn ve strategické alokaci. Mezi pĜíþiny pro realokaci portfolia patĜí napĜíklad oþekávaná zmČna investiþního horizontu, kdy náš investor mĤže zjistit, že své prostĜedky chce nechat zainvestované na delší dobu, nebo naopak je bude potĜebovat dĜíve. Další pĜíþinou mĤže být zmČna vztahu investora k riziku a v neposlední ĜadČ blížící se termín odprodeje investiþního portfolia.


69

2.2 Rizika a portfolio pana XY 2.2.1

VypoĜádací rizika a portfolio pana XY

ÚvČrové riziko - riziko ztráty ze selhání dlužníka tím, že nedostojí svým závazkĤm podle podmínek kontraktu, a tím zpĤsobí vČĜiteli ztrátu.

&

RIZIKO - nízké Portfolio pana XY obsahuje fondy, které mají buć slušné hodnocení ratingových agentur (fondy ING IM) nebo fondy, které jsou pod správou nejvýznaþnČjších hráþĤ na kapitálovém trhu (Franklin Templeton Investment funds).

Riziko jistiny - riziko ztráty plné hodnoty cenných papírĤ nebo penČžních prostĜedkĤ, které poškozený partner pĜevedl na selhavšího partnera.

&

RIZIKO - nízké Od roku 1998 vstoupila v ýR v platnost novela Zákona o investiþních fondech a investiþních spoleþnostech a také vznikla Komise pro cenné papíry (dnes ýNB), jako dozorþí a regulaþní orgán.

Riziko náhrady nákladĤ – riziko, které se stanoví porovnáním tržní hodnoty cenného papíru v okamžiku selhání s cennou stanovenou v kontraktu.

&

RIZIKO - nízké, ale reálné PĜi každé investici hrozí ztráta z nerealizovaných ziskĤ pĜi nákupu þi ztráta z realizovaných propadĤ kurzĤ pĜi prodeji. ZvláštČ u investic do otevĜených podílových fondĤ hraje významnou roli doba mezi sepsáním pokynu a jeho doruþením pĜes investiþního zprostĜedkovatele do IS.

Riziko likvidity - riziko, že partner nevypoĜádá závazek v plné hodnotČ pĜi jeho splatnosti, ale k urþitému nespecifikovanému dnu pozdČji.

&

RIZIKO - nízké Teoretické riziko doþasné ztráty likvidity. Zákonem je stanovena maximální doba pro vypoĜádání mezi investiþní spoleþností a podílníkem. Za urþitých podmínek (zákonem stanovených) mĤže dojít k prodloužení této stanovené lhĤty.


70

Riziko selhání vypoĜádací banky - jedná se o selhání instituce, která drží úþty penČžních prostĜedkĤ.

&

RIZIKO - nízké Jedná se o teoretické riziko selhání depozitáĜe, muselo by však také nejspíš dojít k selhání bankovního dohledu nad depozitáĜem ze strany ýNB.

Obchodní riziko, které se dá rozdČlit do nČkolika kategorií: ¾

daĖové riziko - riziko ztráty v dĤsledku zmČny daĖových zákonĤ nebo nepĜedvídaného zdanČní;

&

RIZIKO - nízké V souþasnosti pĜevládá snaha státĤ snižovat daĖové zatížení investiþních fondĤ, a také podpora drobných investorĤ, ze strany státu, ve formČ osvobození od danČ ze zisku, po šesti mČsících od realizace nákupu cenných papírĤ.

¾

riziko mČnové konvertibility - riziko ztráty z nemožnosti konvertovat mČnu na jinou mČnu jako následek zmČny politické nebo ekonomické situace;

&

RIZIKO - nízké ŠetĜené investiþní portfolio je navrženo ve tĜech, pro þeského investora, základních mČnách (USD, EUR a CZK). U tČchto mČn je riziko nemožnosti konvertovat mezi sebou prakticky nulové.

¾

riziko pohromy - riziko ztráty z pĜírodních katastrof, války, krachu finanþního systému;

&

RIZIKO - nízké, ale reálné Jedná se o rizika, která ovlivĖují veškeré dČní na celém svČtČ a ani otevĜené podílové fondy a jejich investiþní manažeĜi se jim nedokážou zcela vyhnout. U šetĜeného portfolia je toto riziko sníženo výbČrem kvalitních investiþních správcĤ. ¾

regulaþní riziko - riziko ztráty z nemožnosti splnit regulaþní opatĜení a z chyb v pĜedvídání budoucích regulaþních opatĜení;

&

RIZIKO - relativnČ nízké ýeská republika neustále smČĜuje k podpoĜe kapitálových trhĤ, což se pozitivnČ promítá na jejím ekonomickém rozvoji.

Systémové riziko - jedná se o riziko, kdy neschopnost jedné instituce dostát svým závazkĤm pĜi splatnosti zpĤsobí, že jiná instituce nedostojí svým závazkĤm pĜi splatnosti.

&

RIZIKO – nízké Dohled nad fungováním systému obchodování na kapitálovém trhu zajišĢuje v ýeské republice centrální banka. Náš investor by mohl být ohrožen až v pĜípadČ selhání celého kapitálového trhu. Za standardních podmínek má podílník vždy právo na odkoupení podílových listĤ a investiþní spoleþnost povinnost podílový list od podílníka zpČt odkoupit.


71

Tržní riziko a portfolio pana XY

Existují þtyĜi základní kategorie tržního rizika: ¾

úrokové riziko - riziko ztráty ze zmČn cen nástrojĤ citlivých na úrokové míry;

&

RIZIKO - nízké V šetĜeném portfoliu jsou zastoupeny obligace kvalitních emitentĤ, (stát, velké podniky, banky …) které jsou považovány za málo rizikové cenné papíry, nejsou však bez rizika. ¾

akciové riziko - riziko ztráty ze zmČn cen citlivých na ceny akcií;

&

RIZIKO - vysoké / V pĜípadČ investic do akcií je riziko cenou za nadprĤmČrné výnosy, nic není zadarmo! Za vyšší výnos se vždy a za všech okolností platí vyšší rizikem. ¾

komoditní riziko - riziko ztráty ze zmČn cen nástrojĤ citlivých na ceny komodit;

&

RIZIKO - vysoké / Jedná se o specifické riziko odpovídající zamČĜení daného fondu, nevztahuje se však na námi šetĜené portfolio ¾

mČnové riziko – riziko ztráty ze zmČn cen nástrojĤ citlivých na mČnové kurzy.

&

RIZIKO - vysoké / V souþasné dobČ, kdy dochází k posilování domácí mČny, se u námi šetĜeného portfolia jedná o znaþné riziko. Jiná situace nastane po vstupu ýR do evropské mČnové unie, tehdy zanikne pro þeského investora toto riziko u investic do fondĤ denominovaných v EUR.


72

2.3 Výpoþty rizik u portfolia pana XY 2.3.1

Investiþní portfolio pana XY

Pro hodnocení složeného investiþního portfolia pana XY použijeme obČ navrhované varianty, tj. variantu konzervativního a vyváženého portfolia. Spolu s tČmito variantami zhodnotíme i variantu dynamickou, která nebyla panu XY nabídnuta. Jedná se o portfolia složená z devíti (v druhé a tĜetí variantČ deseti) otevĜených podílových fondĤ, z nichž dva jsou fondy penČžního trhu, tĜi dluhopisové a þtyĜi (pČt v druhé a tĜetí variantČ) fondy akciové. MČna

Domicil

Invest. þástka

Druh investice



Nák. popl.

ISIN / Poznámka

v CZK Fondy penČžního trhu 1 IKS PenČžní trh 2 Conseq Invest Konzervativní

43 800

ýR

CZK pouze ýR

blízký PT

43 700

IR

CZK pouze ýR



64 200

IR


vlád. a firem. dl.

2,5% IE0031282662

4 ING International Czech bond 5 Pioneer - obligaþní fond

64 200 64 100

LU ýR

CZK pĜevážnČ ýR CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl. vládní dluhopisy

2,1% LU0082087437 1,0%

Fondy akciové 6 Franklin Mutual European Fund

17 500

LU



17 500

LU




17 500

LU

EUR globální

vysoká dividenda

17 500

IR



3,8% LU0146257711 5,0% IE0031283306

Obrázek 9 Složení Konzervativního portfolia pana XY

2.3.2

Volba metody pro hodnocení portfolia

V teoretické þásti práce byly popsány tĜi metody pĜístupu hodnocení rizik portfolia. Pro hodnocení portfolia pana XY se jako vhodná metoda jeví MarkowitzĤv model, který vychází z podmínek investování pouze do rizikových aktiv (všechny fondy v portfoliu jsou rizikové) bez možnosti krátkého prodeje (krátký prodej bývá využíván u termínových kontraktĤ). O metodČ Value at Risk by se dalo také Ĝíci, že je metodou použitelnou pro hodnocení sledovaného portfolia, avšak tato metoda pracuje s kratšími þasovými intervaly, které jsou vlastní spíš investicím do akcií þi dluhopisĤ samotných napĜ. pĜi spekulaci na burze


73

(investiþní horizont pĜi kalkulaci hodnoty VAR v praxi nepĜesahuje jeden mČsíc, nejþastČji je do jednoho dne). Investice do podílových fondĤ je však investicí dlouhodobou, která by nemČla mít charakter spekulace. Jeden z dĤvodĤ pro toto tvrzení je i fakt, že realizace pokynu k nákupu nebo k prodeji mĤže trvat u podílových fondĤ, oproti spekulacím na burze, i nČkolik dnĤ. Aplikace metody VAR na podílové fondy by tak spíš mohla být samostatným tématem jiné diplomové práce. Model CAPM použít pro naše mČĜení nemĤžeme, protože vychází z pĜedpokladu existence bezrizikového aktiva a jeho neomezeného pĜidávání do složeného portfolia. Tento pĜípad však v našem zadání nemáme.

K hodnocení portfolia použijeme historického pĜístupu, který vychází z pĜedpokladu, že oþekávaný výnos akcie (fondu) je roven prĤmČrné hodnotČ skuteþných výnosĤ za urþité období. Riziko fondu bude prezentováno smČrodatnou odchylkou z historického výbČru skuteþných výnosĤ. Máme k dispozici historická data jednotlivých podílových fondĤ. Z tČchto dat zjistíme oþekávanou výnosnost a smČrodatnou odchylku výnosnosti jednotlivých fondĤ. Dále budeme zjišĢovat vzájemné pĤsobení jednotlivých fondĤ mezi sebou, tj. kovarianci a korelaci. V závČru vypoþteme oþekávaný výnos navrženého složeného portfolia a jeho smČrodatnou odchylku, tj. riziko možného vychýlení se výsledku (výnosu) od oþekávaného.

ŠetĜené fondy a jejich zkratky: IKS PenČžní trh Conseq Konzervativní dluhopisový fond Conseq Invest Bond ING International Czech Bond Pioneer obligaþní fond Franklin Mutual European Fund Franklin Mutual Beacon Fund ING Invest Global High Dividend Conseq Invest Equity ING International Czech Equity

IKS PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CZE ING CZE


2.3.3

74

Aplikace Markowitzova modelu na portfolio pana XY

2.3.3.1 Vstupní data Máme k dispozici roþní výnosnosti doporuþených OPF za období leden 2005 až prosinec 2007 (36 mČsícĤ). Data jsou získána z internetových stránek jednotlivých investiþních správcĤ. Poþet sledovaných mČsícĤ byl stanoven na 36 z dĤvodu krátké doby existence fondu Conseq Konzervativní dluhopisový fond. U tohoto fondu nemáme možnost získat delší datovou základnu, protože fond zaþal být obchodován až od ledna 2004. Protože nČkteré fondy jsou denominované v jiné mČnČ než CZK, byly jejich výnosy ovlivnČny pĜepoþtem do þeské koruny a to podle aktuálních kurzĤ vyhlašovaných ýNB. Vstupní data k jednotlivým fondĤm a výpoþty jejich výnosností jsou umístČny v pĜílohách této práce.

2.3.3.2 Postup výpoþtĤ

&

Oþekávaný výnos fondĤ

Prvním krokem je urþení oþekávaného výnosu jednotlivých fondĤ v portfoliu. Výnosy vypoþteme vzorcem pro stĜední hodnotu, v našem pĜípadČ stĜední hodnotu roþních výkonností jednotlivých fondĤ namČĜených za 36 po sobČ jdoucích mČsícĤ. E (Ri ) =

1 N

N

¦

R i ,t

t =1

Tabulka 4 Oþekávané výnosy jednotlivých fondĤ Fond

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

ING CZE

Oþekávaný výnos

1,95 %

2,21%

5,64%

2,91%

2,32%

13,88%

4,23%

8,61%

26,75%

29,04%

Shrnutí: NamČĜená stĜední hodnota historických výnosĤ vČtšiny fondĤ odpovídá dlouhodobČ udávaným hodnotám. Fondy penČžního trhu vydČlávají cca do 3% p.a., dluhopisové do 6% p.a. a akciové do 10% p.a.. Pro extremní namČĜené hodnoty se nabízí následující vysvČtlení. U fondu Franklin Mutual Beacon (FT FMB) je korunový výnos snížen cca o 2/3 oproti dolarovému a to vlivem posilování þeské koruny vĤþi americkému dolaru. ZnaþnČ vysoké stĜední hodnoty akciových fondĤ denominovaných v CZK (CON CZE, ING CZE) pĤsobí lákavČ, je však nutné si


75

uvČdomit do jakých regionĤ tyto fondy investují. Jedná se v podstatČ o oblasti rozvíjejících se trhĤ, kde je potenciál vysokých výnosĤ, ale za pĜítomnosti znaþného rizika. Korunové akciové fondy (CON CZE, ING CZE) mají své investice zamČĜeny do ekonomik stĜední a východní Evropy (ýR, Polsko, Maćarsko...) a shodou okolností se použitá datová základna shoduje s dobou vstupu vČtšiny tČchto ekonomik do Evropské unie. Vstup do EU znamenal u uvedených ekonomik znaþný pĜísun investiþních prostĜedkĤ z EU a s tím spojený vysoký hospodáĜský rĤst. K podobným trendĤm docházelo u vČtšiny novČ pĜistoupivších zemí do EU a stejnČ jako u nich dojde þasem i u ýeské republiky a ostatních k snížení výnosĤ na standardní hodnoty. Do té doby je nutné nahlížet na tyto zemČ jako na nestabilní, s potenciálem vysokých ziskĤ ale taky ztrát. (viz. následující výpoþty).

&

Oþekávaný výnos složeného portfolia N

E ( R p ) = ¦ wi . E ( Ri )

Pro výpoþet výnosu složeného portfolia použijeme vzorec

i =1

kde wi je podíl i-tého aktiva v portfoliu. Tabulka 5 Oþekávaný výnos Konzervativního portfolia Fond Oþekávaný výnos Invest. þástka Podíl na cel. investici Podíl na výnosu Oþekávaný výnos portf.

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

1,95 %

2,21%

5,64%

2,91%

2,32%

13,88%

4,23%

8,61%

26,75%

43.800

43.700

64.200

64.200

64.100

17.500

17.500

17.500

17.500

13%

13%

18%

18%

18%

5%

5%

5%

5%

0,2441%

0,2758%

1,0341%

0,5342%

0,4255%

0,6940%

0,2116%

0,4305%

1,3374% 5,19%

Tabulka 6 Oþekávaný výnos Vyváženého portfolia Fond Oþekávaný výnos aktiva Invest. þástka Podíl na cel. investici Podíl na výnosu Oþekávaný výnos portf.

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

ING CZE

1,95 %

2,21%

5,64%

2,91%

2,32%

13,88%

4,23%

8,61%

26,75%

29,04%

26.000

26.500

52.500

52.500

52.500

35.000

35.000

35.000

17.500

17.500

7%

8%

15%

15%

15%

10%

10%

10%

5%

5%

0,1449%

0,1672%

0,8456%

0,4369%

0,3485%

1,3879%

0,4232%

0,8610%

1,3374%

1,4522% 7,40%


76

Tabulka 7 Oþekávaný výnos Dynamického portfolia Fond Oþekávaný výnos aktiva Invest. þástka Podíl na cel. investici Podíl na výnosu Oþekávaný výnos portf.

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

ING CZE

1,95 %

2,21%

5,64%

2,91%

2,32%

13,88%

4,23%

8,61%

26,75%

29,04%

7.500

10.000

40.900

40.800

40.800

58.300

58.300

58.400

17.500

17.500

2%

3%

12%

12%

12%

17%

17%

17%

5%

5%

0,0418%

0,0631%

0,6588%

0,3395%

0,2708%

2,3119%

0,7050%

1,4367%

1,3374%

1,4522% 8,62%

Konze rvativní / m in. na 5 le t AKC 20%

Vyváže ný / m in. na 5 le t PT 15%

AKC 40%

PT 25%

Dynam ick ý / m in. na 5 le t PT 5%

AKC 60%

DL 35%

DL 45% DL 55%

4,425 % p.a.

5,375 % p.a.

6,325 % p.a.

Obrázek 10 Strategická alokace a pĜedpokládaná výkonnost podle spol. PORFIN

Shrnutí: Oþekávané výnosy složených portfolií jsou ovlivnČny zastoupením jednotlivých podílových fondĤ v portfoliu. Podíl fondu a jeho oþekávaného výnosu na celkové investici ovlivĖuje oþekávanou výnosnost celého portfolia. Nižší oþekávaná

výnosnost

konzervativního

portfolia

oproti

vyváženému

resp.

dynamickému je zapĜíþinČna nižším podílem jeho akciové þásti, resp. rĤzným podílem jednotlivých typĤ aktiv v portfoliu. V konzervativním portfoliu mají akciové fondy 20% podíl na celkové investici, ve vyváženém 40% a v dynamickém 60%. Pokud srovnáme naše výpoþty s prodejními podklady spoleþnosti PORFIN, ve kterých jsou uvedeny pĜedpokládané výnosnosti portfolií (4,425 % p.a. u konzervativního

portfolia,

5,375 %

p.a.

u

vyváženého

a

6,325 %

p.a.

u dynamického) mĤžeme poznamenat, že se spoleþnost PORFIN drží pĜi svých predikcích znaþnČ pĜi zemi a nesnaží se lákat své klienty na nereálnČ vysoké zisky.

&

SmČrodatná odchylka jednotlivých fondĤ

Dalším krokem našich výpoþtĤ je urþení míry odchylek skuteþného výsledku od oþekávaného pro jednotlivá aktiva v portfoliu. Tuto míru odchýlení spoþítáme prostĜednictvím vzorce rozptylu (rozprostĜení) historických výsledkĤ okolo oþekávaného


77

výnosu sledovaného aktiva a následnČ smČrodatné odchylky tČchto hodnot, která je druhou odmocninou vypoþteného rozptylu. σ i2 =

1 N [Ri ,t − E ( Ri )]2 ¦ N − 1 t =1

σ i = σ i2

Tabulka 8 Oþekávaný výnos, rozptyl a smČrodatná odchylka aktiva Fond

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

ING CZE

Oþekávaný výnos

1,95 %

2,21%

5,64%

2,91%

2,32%

13,88%

4,23%

8,61%

26,75%

29,04%

Rozptyl

0,00004

0,00005

0,00235

0,00179

0,00149

0,00398

0,00685

0,00596

0,01433

0,02703

SmČrodatná odchylka

0,63%

0,68%

4,85%

4,23%

3,85%

6,30%

8,28%

7,72%

11,97%

16,44%

extremnČ vysoké namČĜené hodnoty

Shrnutí: SmČrodatné odchylky nám udávají jak vysoké je riziko kolísání možných výnosĤ oproti oþekávanému. Fondy penČžního trhu jsou znaþnČ stabilní a jejich smČrodatné odchylky nejnižší. Rizikovost fondĤ dluhopisových je ve srovnání s penČžním trhem vyšší. U fondĤ ING DL a PIO DL dokonce hrozí realizace ztráty

þásti investovaných prostĜedkĤ (smČrodatná odchylka je vyšší než oþekávaný výnos). Korunový dluhopisový trh zažíval ve sledovaném období (2005-2007) znaþnČ nepĜíznivý vývoj. V daném období docházelo k zvyšování základní úrokové sazby vyhlašované ýNB z 2% na 3,5%. Toto zvyšování potvrdilo známý trend vztahu úrokových sazeb a tržních cen obligací (klesají-li úrokové míry, rostou tržní ceny a naopak rostou-li úrokové míry, tržní ceny klesají). Investice do akcií jsou znaþnČ rizikovou záležitostí a potvrzují nám to i namČĜené hodnoty. Výše rizikovosti fondu FT FMB je ovlivnČna denominací v USD, kdežto u korunových akciových fondĤ CON CZE a ING CZE hraje svou roli regionální zamČĜení.

&

Kovariance a korelace mezi aktivy

Výpoþtem kovariancí si urþíme vzájemné vztahy mezi jednotlivými aktivy v portfoliu. Míra kovariance nám naznaþí, jak se soubČžnČ pohybuje výnosnost dvou konkrétních sledovaných fondĤ. Kladná hodnota kovariance znamená, že výnosnosti cenných papírĤ mají tendenci se mČnit souhlasnČ, negativní kovariance naznaþuje tendenci výnosností vzájemnČ se kompenzovat. RelativnČ malá nebo nulová hodnota kovariance naznaþuje, že mezi výnosnostmi dvou cenných papírĤ je malá nebo žádná závislost. Vzorec pro výpoþet kovariance:

1 N σ ij = ¦ [Ri − E ( Ri )]. R j − E ( R j ) N − 1 t =1

[

]


78

Tabulka 9 Vzájemná kovariance aktiv IKSKB PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CZE ING CZE

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

ING CZE

0,000040

0,000039

0,000281

0,000238

0,000216

0,000003

0,000033

0,000079

0,000386

0,000751

0,000039

0,000047

0,000316

0,000259

0,000237

-0,000106

-0,000065

0,000001

0,000416

0,000866

0,000281

0,000316

0,002351

0,001997

0,001810

-0,000378

0,000129

0,000579

0,003499

0,006755

0,000238

0,000259

0,001997

0,001785

0,001623

-0,000245

0,000402

0,000806

0,002830

0,005556

0,000216

0,000237

0,001810

0,001623

0,001485

-0,000244

0,000367

0,000754

0,002533

0,004956

0,000003

-0,000106

-0,000378

-0,000245

-0,000244

0,003975

0,004671

0,003954

0,003962

0,002419

0,000033

-0,000065

0,000129

0,000402

0,000367

0,004671

0,006850

0,006089

0,005682

0,004526

0,000079

0,000001

0,000579

0,000806

0,000754

0,003954

0,006089

0,005961

0,005460

0,004763

0,000386

0,000416

0,003499

0,002830

0,002533

0,003962

0,005682

0,005460

0,014333

0,017802

0,000751

0,000866

0,006755

0,005556

0,004956

0,002419

0,004526

0,004763

0,017802

0,027031

Korelaþní koeficient mČní mČĜítko kovariance tak, aby zprostĜedkoval srovnání s odpovídajícími hodnotami jiných dvojic náhodných veliþin. Korelaþní koeficienty leží vždycky mezi -1 a +1. Hodnota -1 pĜedstavuje dokonalou negativní korelaci a hodnota +1 σ ij dokonalou pozitivní korelaci. ρ ij = σ i .σ j Vzorec pro výpoþet korelace: Tabulka 10 Vzájemná korelace aktiv IKSKB PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CZE ING CZE

IKS PT

CON PT

CON DL

ING DL

PIO DL

FT FME

FT FMB

ING GHD

CON CZE

ING CZE

1,0000

0,9353

0,9188

0,8924

0,8904

0,0081

0,0631

0,1618

0,5119

0,7246

0,9053

1,0000

0,9526

0,8974

0,8991

-0,2446

-0,1156

0,0022

0,5073

0,7694

0,9188

0,9526

1,0000

0,9745

0,9686

-0,1238

0,0322

0,1546

0,6029

0,8474

0,8924

0,8974

0,9745

1,0000

0,9969

-0,0919

0,1149

0,2469

0,5595

0,7998

0,8904

0,8991

0,9686

0,9969

1,0000

-0,1005

0,1150

0,2534

0,5490

0,7822

0,0081

-0,2446

-0,1238

-0,0919

-0,1005

1,0000

0,8951

0,8122

0,5249

0,2334

0,0631

-0,1156

0,0322

0,1149

0,1150

0,8951

1,0000

0,9529

0,5734

0,3326

0,1618

0,0022

0,1546

0,2469

0,2534

0,8122

0,9529

1,0000

0,5907

0,3752

0,5119

0,5073

0,6029

0,5595

0,5490

0,5249

0,5734

0,5907

1,0000

0,9044

0,7246

0,7694

0,8474

0,7998

0,7822

0,2334

0,3326

0,3752

0,9044

1,0000

pozitivní korelace korunových akcií a dluhopisĤ

nízká korelace akcií a dluhopisĤ

Shrnutí: Korelaþní koeficient nám zajistí srovnání vzájemného, nezávislého vývoje dvou aktiv v portfoliu. Vypoþtené hodnoty nám potvrzují vzájemnou pozitivní korelaci mezi fondy penČžního trhu. Ke stejným zjištČním docházíme i u fondĤ


79

dluhopisových, které jsou rovnČž pozitivnČ korelovány. To znamená, že mají spoleþnou tendenci rĤstu nebo poklesu. Když roste jeden fond penČžního trhu, roste i druhý a naopak klesá li jeden, klesá i druhý. U akciových fondĤ se korelace vyvíjí podobnČ jako u penČžního trhu a dluhopisĤ, jen je zĜejmá vzájemná intenzivnČjší vazba mezi vyspČlými ekonomikami mezi sebou (FT FME, FT FMB, ING GHD) a rozvíjejícími se ekonomikami mezi sebou (CON CZE a ING CZE). SpĜíznČné ekonomiky mají vzájemnou pozitivní korelaci silnČjší. PĜekvapivým výstupem provedeného šetĜení je existence nízké až nulové negativní korelace mezi akciovými a dluhopisovými fondy. PĜedpoklad negativní korelace je pĜitom základem pĜi sestavování složených investiþních portfolií. Vzájemná korelace mezi zahraniþními akciovými fondy a korunovými dluhopisy je v podstatČ nulová. To znamená, že mají vzájemnČ nezávislý vývoj.4 Vztahy mezi korunovými akciemi a dluhopisy vykazují dokonce korelaci pozitivní (vyvíjejí se souhlasnČ).

&

SmČrodatná odchylka složeného portfolia

Jakmile jsou nám známy vzájemné kovariance mezi jednotlivými aktivy a podíl tČchto aktiv ve složeném portfoliu, jsme schopni vypoþítat smČrodatnou odchylku (riziko) celého portfolia. K výpoþtu složeného rizika použijeme vzorec:

σ

p

ª N = «¦ ¬ i =1

N

¦ j=1

w i . w j .σ

ij

º » ¼

1/ 2

Pokud uvedený vzorec rozepíšeme pro napĜ. pro doporuþené konzervativní portfolio, dostáváme rovnici následujícího tvaru:

σ portf .

º ª w1 w1σ 11 + w1 w 2σ 12 + w1 w 3σ 13 + w1 w 4σ 14 + w1 w 5σ 15 + w1 w 6σ 16 + w1 w 7 σ 17 + w1 w 8σ 18 + w1 w 9σ 19 «+ w w σ + w w σ + w w σ + w w σ + w w σ + w w σ + w w σ + w w σ + w w σ » 2 1 21 2 2 22 2 3 23 2 4 24 2 5 25 2 6 26 2 7 27 2 8 28 2 9 21 » « » « . =« » . » « » « . » « ¬« + w 9 w1σ 91 + w 9 w 2σ 92 + w 9 w 3σ 93 + w 9 w 4σ 94 + w 9 w 5σ 95 + w 9 w 6σ 96 + w 9 w 7 σ 97 + w 9 w 8σ 98 + w 9 w 9σ 99 ¼»

1/ 2

Každý þlen ve dvojnásobné sumČ obsahuje souþin vah dvou podílových fondĤ wi a wj a kovariancí mezi tČmito dvČma fondy. Pro výpoþet smČrodatné odchylky našeho konzervativního portfolia složeného z devíti podílových fondĤ je nutno seþíst osmdesát jedna þlenĤ (u vyvážené a dynamické varianty sþítáme sto þlenĤ).

4

Tento jev je znaþnČ ovlivnČn dlouhodobým trendem posilující CZK oproti USD a EUR. NapĜíklad v roce 2007 znehodnotila posilující koruna výnosy akciových fondĤ denominovaných v USD prĤmČrnČ o 10% p.a. a výnosy fondĤ denominovaných v EUR se pĜi pĜevodu do CZK snížily v prĤmČru o 2% p.a.


80

Tabulka 11 Oþekávaný výnos a riziko portfolia Portfolio

Konzervativní portfolio

Vyvážené portfolio

Dynamické portfolio

Oþekávaný výnos

5,19% p.a.

7,40% p.a.

8,62% p.a.

SmČrodatná odchylka

3,26% p.a.

4,25% p.a.

5,05% p.a.

Shrnutí: V tabulce jsou uvedeny výpoþty oþekávaných výnosĤ jednotlivých složených portfolií a jejich smČrodatných odchylek, tj. rizik. Je zĜejmé, že s vyšším oþekávaným výnosem portfolia, v našem pĜípadČ pĜi vČtším podílu akciové složky oproti dluhopisĤm a penČžnímu trhu, se nám zvyšuje riziko odchýlení se zhodnocení investice od oþekávané hodnoty.

2.3.3.3 Shrnutí výpoþtĤ MarkowitzĤv pĜístup hodnocení rizika portfolia je založen na vzájemném srovnávání možných skladeb investiþních portfolií prostĜednictvím jejich oþekávané výnosnosti a smČrodatné odchylky této výnosnosti. Pokud takto zhodnotíme navržená portfolia pro pana XY, nabízí se nám úvaha, proþ investovat do varianty konzervativní, když u varianty vyvážené nebo dynamické máme „podle Gaussova rozdČlení s pravdČpodobností asi 68%“ oþekávanou hodnotu výnosu vyšší a smČrodatná odchylka nám v pĜípadČ poklesu hodnoty nesníží výnos pod hranici tĜí procent. Má smysl obČtovat potenciál budoucích ziskĤ relativnímu bezpeþí v konzervativním portfoliu?

Obrázek 11 Srovnání oþekávaného výnosu a vývoje smČrodatné odchylky v extremních hodnotách (max. – min.) PĜi rozhodování o výbČru vhodné varianty portfolia je nutné si uvČdomit, že vycházíme z historických údajĤ, které nám nezaruþí stejné výnosy do budoucna. Pomocí namČĜených


81

hodnot mĤžeme pouze odhadnout interval možných budoucích výnosĤ. Dále je nutné si uvČdomit, že v námi sledovaných letech procházely korunové akcie a dluhopisy specifickým obdobím, kdy podléhaly vlivĤm rozšiĜování se Evropské unie a pĜísunu investic do pĜistupujících ekonomik. Tyto vlivy budou v následujících letech doznívat a to znamená další zmČny ve vývoji sledovaných fondĤ v portfoliu. Dalším aspektem ovlivĖujícím naše výpoþty a tím i naše rozhodování o volbČ portfolia je délka datové základny. Pro výpoþty bylo k dispozici pouze 36 mČsíþních mČĜení roþní výnosnosti. Bylo by možné provést mČĜení napĜ. týdenní nebo þtrnáctidenní, abychom datovou Ĝadu prodloužili, ale jak uvádí Kohout [5] „v praxi je bČžné, že hodnoty rizika vypoþtené na základČ rĤzných þasových období (den, týden, mČsíc) se navzájem liší, ale ve vČtšinČ pĜípadĤ tato odchylka nehraje podstatnou roli“. Vypoþtené hodnoty oþekávaných výnosĤ a smČrodatných odchylek nám naznaþují pĜedpokládaný trend vývoje navržených investiþních portfolií. Tyto trendy však vycházejí z historických údajĤ a to znamená, že neexistuje stoprocentní jistota v jejich dalším pokraþování. ZvláštČ v pĜípadČ korunových akciových fondĤ a jejich nadprĤmČrných výnosĤ se þasem bude jednat o nenávratnou minulost. StejnČ tak dluhopisy, které svou úþastí v portfoliu na oþekávané výnosnosti nepĜidaly a riziku neubraly, je tĜeba nadále považovat za nutný stabilizaþní prvek složeného portfolia.

Jako závČr k provedeným výpoþtĤm mĤžeme uvést, že navržená portfolia mají na základČ historických údajĤ potenciál budoucího zhodnocení vložených penČžních prostĜedkĤ a to pĜi relativnČ nízkém riziku ztráty poþáteþní hodnoty investice. Pan XY pĜi vyplĖování investiþního dotazníku uvedl, že doposud nemá žádné zkušenosti s investováním a že pĜípadné snížení hodnoty zamýšlené investice by mu znaþnČ komplikovalo zajištČní jeho finanþních potĜeb. Na dotaz reálného oþekávaného zhodnocení investice udal hodnotu nad 5% p.a.. Pokud by se tedy mČl pan XY rozhodovat na základČ Markowitzova pĜístupu výbČru portfolia, potom varianta konzervativního portfolia plnČ odpovídá jeho požadavkĤm. Vypoþtená oþekávaná výnosnost konzervativního portfolia 5,19% p.a. splĖuje požadované zhodnocení a to pĜi zachování nejnižší celkové rizikovosti investice.


82

2.4 Doporuþení pro spoleþnost PORFIN ke snížení rizik portfolia PĜi výpoþtech oþekávaných výnosĤ a smČrodatných odchylek tČchto výnosĤ pro jednotlivé fondy bylo zjištČno, že vČtšina doporuþených fondĤ svými výnosy odpovídá standardĤm ve své kategorii, avšak nČkteré fondy mají vČtší smČrodatnou odchylku než je jejich oþekávaný výnos.

& ¾

Doporuþuji: prĤbČžnČ

provádČt

šetĜení

rizikovosti

jednotlivých

podílových

fondĤ

doporuþovaných do klientských portfolií, ¾

prĤbČžnČ provádČt šetĜení rizikovosti celých složených portfolií a v pĜípadČ nutnosti snižovat rizikovost portfolia doplĖováním vhodných fondĤ resp. nahrazováním fondĤ se zvýšeným rizikem za ménČ rizikové fondy tak, aby riziko investiþního portfolia odpovídalo profilu jeho majitele.

PĜi hodnocení korelace mezi akciovými a dluhopisovými fondy byl ve sledovaných portfoliích zjištČn nežádoucí trend. Byla zjištČna nízká až nulová negativní korelace mezi zahraniþními akciovými a korunovými dluhopisovými fondy. Korunové akciové fondy byly dokonce pozitivnČ korelovány s korunovými dluhopisy.5

& ¾

Doporuþuji: prĤbČžnČ

provádČt

šetĜení

trendĤ

vzájemných

korelací

mezi

akciovými

a dluhopisovými fondy, ¾

na základČ zjištČných hodnot provádČt úþinnou realokaci nebo rebalancování investiþního portfolia vedoucí k zajištČní jeho nižší rizikovosti (v pĜípadČ vysoké pozitivní korelace mezi akciovými a dluhopisovými fondy doporuþuji pĜesunout

5

Základem teorie vzájemné korelace výnosĤ a rizik mezi fondy akciovými a dluhopisovými je pĜedpoklad, že když akciové trhy rostou, tak jsou dluhopisové trhy v útlumu a naopak když se akciím nedaĜí, tak dluhopisové výnosy þásteþnČ vyrovnávají jejich ztráty. Negativní korelace mezi akciemi a dluhopisy je tedy základem pĜi sestavování složených investiþních portfolií.


83

þást dluhopisové složky do fondĤ penČžního trhu, které jsou na akciových fondech korelaþnČ nezávislé). Realizace výše uvedených doporuþení mohou pro investiþního poradce a správce klientova portfolia znamenat jistou þasovou a administrativní nároþnost. Pokud však poskytuje poradce klientovy na základČ smluvního vztahu prĤbČžnou poradenskou péþi za úplatu, nejednalo by se o nic jiného než o rozšíĜení pĜidané hodnoty jeho investiþnČ poradenské služby. PrĤbČžná péþe o investiþní portfolio by tedy do budoucna zahrnovala nejen sledování a vyhodnocování výkonnosti investiþního portfolia, ale i mČĜení a zachovávání jeho rizikovosti. To vše podle požadavkĤ klienta, s cílem udržet optimální strukturu portfolia a dosáhnout nejvyššího možného výnosu. Nástrojem pro Ĝešení tČchto stanovených úkolĤ by se stala analýza rizik portfolia spolu úþelnou realokací a rebalancováním stávajících investic, resp. alokací investic nových.


84

ZÁVċR „Když moudrý vlastník zlato dobĜe umístí, vydČlává na nČj a neustále pĜibývá“ [11, s. 64]

ýeši obecnČ nepatĜí mezi zkušené investory a navíc jsou velmi konzervativní. Když už zvažují nákup podílových listĤ otevĜených podílových fondĤ, stále se hojnČ pĜiklánČjí k málo výnosným fondĤm penČžního trhu. Na struktuĜe finanþních investic þeských domácností je zĜejmá pomČrnČ velká zaostalost za vyspČlými zemČmi EU. PĜírĤstek majetku fondĤ v ýR za rok 2007 dosáhl objemu 44 mld. Kþ. ýeské domácnosti rozmnožily v roce 2007 své úspory ve finanþních aktivech oproti roku 2006 o 220 mld. Kþ a do fondĤ z nich zamíĜila právČ pČtina. Nad fondy zvítČzily jen netermínované vklady s pĜírĤstkem 64 miliard Kþ, 25 miliard si pĜipsalo stavební spoĜení a 20 miliard si lidé uložili na vklady termínované. V teoretické þásti diplomové práce bylo popsáno, co to jsou otevĜené podílové fondy a jaké mají postavení a právní úpravu na þeském finanþním trhu. Dále byla popsána rizika spojená s podílovými fondy a nČkteré metody výpoþtu rizika složeného portfolia. V závČru teoretické þásti byla pĜedstavena spoleþnost PORFIN a její pĜístup k navrhování a sestavování investiþního portfolia. Na základČ poznatkĤ získaných v teoretické þásti byl v praktické þásti zpracován návrh investiþního portfolia pro klienta XY a provedena analýza rizik navrženého investiþního portfolia spolu s výpoþtem rizikových ukazatelĤ, které se k navrženému portfoliu vážou. Cílem diplomové práce bylo prostĜednictvím návrhu investiþního portfolia popsat postup využívání podílových listĤ otevĜených podílových fondĤ v produktovém portfoliu spoleþnosti PORFIN a následné zhodnocení rizikovosti navrhovaných a doporuþovaných investiþních variant. Pro posouzení rizik investiþního portfolia byl zvolen MarkowitzĤv model, založený na hodnocení oþekávaných výnosĤ portfolia a smČrodatných odchylek tČchto výnosĤ. ŠetĜení ukázalo, že v oþekávané výnosnosti je spoleþnost PORFIN znaþnČ umírnČná a nesnaží se lákat budoucí investory na nereálnČ vysoké zisky. U doporuþovaných podílových fondĤ byly, až na urþité výjimky, namČĜeny výnosy a rizika odpovídající jejich kategoriím. Skladba navrhovaných portfolií nabízí výnos odpovídající investicím do otevĜených podílových fondĤ za pĜítomnosti pĜimČĜeného rizika.


85

Na základČ zjištČných skuteþností byl spoleþnosti PORFIN doporuþen aktivnČjší pĜístup pĜi práci s klientskými portfolii. KonkrétnČ bylo spoleþnosti PORFIN doporuþeno zahrnout analýzu rizik portfolia a jejich Ĝízení jako souþást služby placeného investiþního poradenství. V závČru mĤžeme konstatovat, že investiþní portfolia navrhovaná podle principĤ spoleþnosti PORFIN vykazují rizika pĜijatelná a pĜimČĜená aktivĤm, ze kterých jsou složená. Doporuþená vylepšení by proto mČla této spoleþnosti pĜinést pĜedevším zvýšení pĜidané hodnoty její investiþnČ poradenské služby pro klienta.


86

SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY [1]

UmČní investovat. Praha: Komise pro cenné papíry, 2003. 32 s.

[2]

Investice do budoucnosti. Praha: VzdČlávací materiál unie investiþních spoleþností

ýR, 2000. 35 s. [3]

ŠALANDA, R. Investování: hlavnČ nezapomínat na akcie. HospodáĜské noviny. 2005, 7. – 9. Ĝíjna 2005, s. 28. ISSN: 0862-9587.

[4]

MALÝ, J., Investiþní semináĜ: Plánování investiþního portfolia pro fyzické osoby. Olomouc: PORFIN, s. r. o., 2002. 20 s.

[5]

KOHOUT, P. Investiþní strategie pro tĜetí tisíciletí. 4. rozšíĜené vydání. Praha: Grada, 2005. 289 s. ISBN 80-247-1438-8.

[6]

POLÁCH, J.; KOěENÁ, K. PenČžní a kapitálové trhy. Zlín: Univerzita Tomáše Bati ve ZlínČ, 2002. 362 s. ISBN 80-7318-084-7.

[7]

STUCHLÍK, R. O kvalitČ fondĤ hodnČ napoví rating. HospodáĜské noviny. 2005, 7. - 9. Ĝíjna 2005, s. 29. ISSN: 0862-9587.

[8]

RADOVÁ, J.; DVOěÁK, P. Finanþní matematika pro každého. Praha: Grada, 1997. 223 s. ISBN 80-7169-348-0.

[9]

FRÜHAUF, L. Minulost, souþasnost a budoucnost kolektivního investování v ýR. Praha, 2005, 85 s. BakaláĜská práce na FakultČ sociálních studií Univerzity Karlovy na institutu ekonomických studií. Vedoucí diplomové práce Doc. Ing. JiĜí Havel, CSc.

[10] FP News – elektronický zpravodaj mČsíþníku FP-Finanþní poradce [online]. Praha: FP - Finanþní poradce, 2006 [cit. 2006-01-15]. http://www.FPweb.cz. ISSN 12149756. [11] CLASON, G. S. Nejbohatší muž v BabylónČ, Praha: PRAGMA, 1998. 135 s. ISBN 80-85387-30-1. [12] Investiþní prĤvodce aneb jak sklízet sladké plody. Praha: ýSOB, 2002. 20 s. [13] HospodáĜské noviny. 26. dubna 2006. Praha: Economia, 2006. Vychází pondČlí až pátek. ISSN 0862-9587.


87

[14] Interní materiály firmy Porfin, s.r.o., Olomouc: Porfin, s.r.o., 1998 – 2006. [15] MUSÍLEK, P. Trhy cenných papírĤ, Praha: Ekopress, 2002. ISBN 80-86119-55-6. [16] ROSENBERG, J. M. Slovník bankovních a finanþních služeb (1.-3.díl), Praha: Victoria, 1992. [17] Metodika pro investiþní zprostĜedkovatele (verze 1.0), Praha: Komise pro cenné papíry, záĜí 2004. 45 s. [18] SHARPE, W. F.; GORDON, J. A. Investice 4. vydání, Praha: Victoria Publishing, 1994. 810 s. ISBN 80-85605-47-3. [19] JÍLEK, J. Finanþní rizika 1. vydání, Praha: Grada Publishing, 2000. 640 s. ISBN 80-7169-579-3 [20] TEPPER, T.; KÁPL, M. Peníze a Vy 2. pĜepracované a doplnČné vydání, Praha: Prospektrum Praha, 1994. 352 s. ISBN 80-85431-96-3 [21] ZMEŠKAL, Z a kolektiv Finanþní modely 2. vydání, Praha: Ekopress, 2004. 236 s. ISBN 80-86119-87-4 [22] ZMEŠKAL, Z; ýUJÍK, M; TICHÝ, T. Finanþní rozhodování za rizika: sbírka

Ĝešených pĜíkladĤ 2. doplnČné vydání, Ostrava: VŠB – Technická univerzita Ostrava, 2005. 152 s. ISBN 80-248-0840-4 [23] FRIC, J. OtevĜené podílové fondy a analýza jejich místa v produktovém portfoliu spoleþnosti Porfin, s.r.o., Zlín, 2006. 67 s. BakaláĜská práce na FakultČ managementu

a ekonomiky Univerzity Tomáše Bati ve ZlínČ. Vedoucí bakaláĜské práce prof. Ing. JiĜí Polách, CSc. [24] Databáze výkonnosti fondĤ IKS KB [online]. Praha: Investiþní kapitálová spoleþnost KB, 2008. Dostupné z URL: http://www.iks-kb.cz/opencms/opencms/iks/index.jsp [25] Databáze výkonnosti fondĤ Conseq Invest [online]. Praha: Conseq Investment Management, 2008. Dostupné z URL: http://www.conseq.cz/prices_current.asp?page=120&emitent=con [26] Databáze výkonnosti fondĤ Pioneer [online]. Praha: Pioneer Investments, 2008. Dostupné z URL: http://www.pioneer.cz/Fond/FondyPrehled.asp


88

[27] Databáze výkonnosti fondĤ ING [online]. Praha: ING Investment Management, 2008. Dostupné z URL: http://www.ing.cz/cz/products_and_services/ing_fondy/aktualni_ceny_a_vykonnost_ ing_fondu.html [28] Databáze výkonnosti fondĤ Franklin Templeton [online]. Luxembourg: Franklin Templeton Investments, 2008. Dostupné z URL: http://www.franklintempleton.lu/lux/jsp/funds/prices.jsp [29] Databáze kurzĤ devizového trhu ýNB [online]. Praha: ýeská národní banka, 2008. Dostupné z URL: http://www.cnb.cz/cs/financni_trhy/devizovy_trh/kurzy_devizoveho_trhu


SEZNAM POUŽITÝCH SYMBOLģ A ZKRATEK AFAM

Asociace fondĤ a asset managementu

CZK

ýeská koruna

EFAMA

European Funds and Asset Management Association

EUR

Euro

FCP

Fonds Communs de Placement

ICVC

Investment Company with Variable Capital

IF

Investiþní fond

IS

Investiþní spoleþnost

KCP

Komise pro cenné papíry

OPF

OtevĜený podílový fond

PF

Podílový fond

PL

Podílový list

S&P

Standard and Poor‘s

SICAV

Société d’Investissement á Capital Variable

UNIS ýR

Unie investiþních spoleþností ýeské republiky

UPF

UzavĜení podílový fond

USD

Americký dolar

UT

Unit Trust

IKS PT

IKS PenČžní trh

CON PT

Conseq Konzervativní dluhopisový fond

CON DL

Conseq Invest Bond

ING DL

ING International Czech Bond

PIO DL

Pioneer obligaþní fond

FT FME

Franklin Mutual European Fund

FT FMB

Franklin Mutual Beacon

ING GHD

ING Invest Global High Dividend

CON CZE

Conseq Invest Equity

ING CZE

ING International Czech Equity

89


90

SEZNAM OBRÁZKģ Obrázek 1 Zobrazení fungování otevĜených podílových fondĤ [2, s. 4].............................. 11 Obrázek 2 Riziko, výnos a investiþní horizont podle typu podílového fondu [2] ............... 33 Obrázek 3 Pyramida cílĤ a pĜání [14] .................................................................................. 44 Obrázek 4 Faktory ovlivĖující výnosnost investice [14] ..................................................... 52 Obrázek 5 Modelová portfolia – neutrální alokace.............................................................. 58 Obrázek 6 Návrh investiþního plánu - Varianta 1. Konzervativní portfolio...................... 61 Obrázek 7 Návrh investiþního plánu - Varianta 2. Vyvážené portfolio ............................. 61 Obrázek 8 Ukázka varianty investiþního plánu a pĜílohy P III ............................................ 64 Obrázek 9 Složení Konzervativního portfolia pana XY ...................................................... 72 Obrázek 10 Strategická alokace a pĜedpokládaná výkonnost podle spol. PORFIN ............ 76 Obrázek 11 Srovnání oþekávaného výnosu a vývoje smČrodatné odchylky v extremních hodnotách (max. – min.) ............................................................. 80


91

SEZNAM TABULEK Tabulka 1 ýlenČní fondĤ dle investiþních instrumentĤ [4].................................................. 18 Tabulka 2 Spoleþné a rozdílné prvky zahraniþních a þeských fondĤ .................................. 23 Tabulka 3 Volatilita rĤzných finanþních trhĤ v þervenci 1999 [5] ...................................... 34 Tabulka 4 Oþekávané výnosy jednotlivých fondĤ ............................................................... 74 Tabulka 5 Oþekávaný výnos Konzervativního portfolia ..................................................... 75 Tabulka 6 Oþekávaný výnos Vyváženého portfolia............................................................. 75 Tabulka 7 Oþekávaný výnos Dynamického portfolia .......................................................... 76 Tabulka 8 Oþekávaný výnos, rozptyl a smČrodatná odchylka aktiva .................................. 77 Tabulka 9 Vzájemná kovariance aktiv ................................................................................. 78 Tabulka 10 Vzájemná korelace aktiv ................................................................................... 78 Tabulka 11 Oþekávaný výnos a riziko portfolia .................................................................. 80


SEZNAM PěÍLOH PĜíloha P I: Neutrální alokace – Modelová portfolia PĜíloha P II: Investiþní dotazník PĜíloha P III: Investiþní plán (varianta I a II), pĜílohy plánu PĜíloha P IV: MČsíþní reporty navrhovaných fondĤ (P IV/1 – 10) PĜíloha P V: Výpoþty rizik jednotlivých navržených portfolií (P V/1 – 3) PĜíloha P VI: Historické výnosy jednotlivých fondĤ (P VI/1 – 10)

92

02'(/29È3257)2/,$1(875È/1Ë$/2.$&(

!"#

$%&'()*+%,

*%&'()-./

0-.*1-%)

! " # $ % & ' ( ) & " *

,-" ".-/0

"1234"&".-/5

)**"#'(

1234"6".-/5 )*"#,-.

!"#

%$)**"#'(

#!*"#

%$!"#

%$*#"#,-.

'"#$% !"#'(

*#"#,-.

*!"#

%$+!"#'(

/*"#

%$!*#"#,-.

!*"#

%$!*"#$% 0*"#,-.

63:6 7 #8/8

:3:26 7 #8/8

#/*#"#,-.

&'"#$%"(")*+$

)!"#'(

; 7 #8/8

;3: 7 #8/8

!"#'( 0*#"#,-.

) #"#'(

&*#"#,-.

*"#

%$)!#"#'(

/!"#

%$& #"#'( 236 7 #8/8

)**"#'(

!"#'(

1*"#,-. 63956 7 #8/8

:3256 7 #8/8

9326 7 #8/8

+*#"#,-.

/ + " ' 0 ) 1

!"#'(

*"#'(

532 7 #8/8

;34 7 #8/8

;3926 7 #8/8

*"#

%$)*"#

%$)!"#

%$+!#"#

%$.

&!"#$% 236 7 #8/8

0*#"#,-.

!*#"#$% 93;26 7 #8/8

!"#$%&'(

:3< 7 #8/8

1*"#,-. ;3926 7 #8/8

!"#$!%&'(!)*+!$,-'.$!/01'()!'.*-2!%#21'.*)-*#3,456'-$!5-4#'( ,'()!4#./'%7*%& #21',2%#.*,82149'(!)*+!$,1'"$#'*7(/',2%#.*!)-'-':#9!',2%#.*,8219!'9!),;!2*/< '='+!2"7'(#2!0219!'*)9/'''''''''''''''' '='"$/9!(,.!%6'+!2"7'''''''''''''''''' '='-54,!%6'+!2"7'''''''' > #"(!5$&"-2&'%?5!22!.*'%749&;1';'"$!/9!"!@?49'9,.*!),45?49'%?5!22!.*1A'''>B'CDEF'(<-<''''GH'IF'(<-<''''JKL'MF'(<-< !"

/*#"#,-.

!"#

%$!!"#$% 93;6 7 #8/8

23456 7 #8/8

& + & , $ " .

!*"#'(

/*#"#

%$&!"#'( 236 7 #8/8

1234"!"#

%$#$

%&'

1!"#,-. 532 7 #8/8

2*"#,-. 53: 7 #8/8

53; 7 #8/8

! " #

" $ " #

% & '()*(++' , ! " # $$% &

$' # ' $% & % ( ' ) "$ *

$ )&

' ' +% '# ' $ * $! , -"

) $ ".( "#* #*' ! & &/0* #' ., " 1 $$ #% "

" ' ) ( (& .&0 % ' ( & # )&,

-" #

2, 3

.# / 0# 1 2/ 3 / 4$,5/ 6 "/

45

22222262222

"-* 7

889 ::

" 0

;:2 29< =7;

9, >#"$'% '/0* 0*0 #*

* '

- 7

!888888 (

!888888 &

!888888 9

!888888 :+

!8888888

0

.;< # 7

= # " > = < # # - # . #

* '

! 7

4 < # ! . # ? ! # ! < < ! - #

# / /

. ! !# !7

&@ &@A9@ 9@A:+@ :+@

<, >

! & #

. #

7

:

#:A9

! 9

=, ? 0

; ! ! #/

!" !#" ! #

B < # 7

#"@

' )

' *#! @

C ! ! < "< $ # " "

: ( D? E C !888888888888

#

# /

888888888888888888888888888888888888888888888888888

8888888888888888888888888888888888888888888888888888

8888888888888888888888888888888888888888888888888888 Olomouci ;8888888888888888888 XY 88888888888888

F ; '()*(++' , #!!

%::G (9H*(++', #

Strategická alokace portfolia 20%

Výše investice:

350 000 CZK

Investiþní horizont:

min. 5 let

Referenþní mČna:

CZK

Typ portfolia:

konzervativní

25%

55% Fondy penČžního trhu Fondy akciové

v CZK

MČna

Invest. þástka

Domicil

Druh investice

PĜedpokládaný výnos: 4,49% p.a. **

Fondy dluhopisové Ostatní produkty Regionální zamČĜení



Minim. invest. horiz. *

PĜedp. výnos **

6 mČs.

2,5% p.a.

Nák. popl.

1 IKS PenČžní trh

43 800 ýR CZK pouze ýR

blízký PT


43 700 IR CZK pouze ýR

krátkodobé dluhop.

3 Conseq Invest Bond Fund

64 200 IR CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl.


64 200 LU CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl.


64 100 ýR CZK pĜevážnČ ýR

vládní dluhopisy

1,0%

Fondy dluhopisové

4,0% p.a.

2 roky

Fondy akciové

5 let

8,0% p.a.

ISIN / Poznámka

0,5%

IE0034074827

2,5%

IE0031282662

2,1%

LU0082087437

6 Franklin Mutual European Fund

17 500 LU EUR západní Evropa výraznČ hodnotový


17 500 LU USD pĜevážnČ USA

výraznČ hodnotový

5,0%

LU0070302665


17 500 LU EUR globální

rĤstový

3,8%

LU0146257711


17 500 IR CZK stĜední Evropa

kombinovaný

5,0%

IE0031283306

Poznámky:

PĜedpokládaný vývoj portfolia**

500

Výše investice v tis. CZK

Rizikové upozornČní. PĜedchozí výkonnosti fondĤ nezaruþují stejnou výkonnost v budoucím období. Hodnota investice a pĜíjem z ní mĤže stoupat i klesat a není zaruþena návratnost pĤvodnČ investované þástky.

LU0140363002

600

* Doporuþený minimální investiþní horizont dle Asociace fondĤ a asset managementu ýR (AFAM). ** PĜedpokládané výnosy u jednotlivých typĤ investiþních produktĤ (fondĤ) vycházejí z dlouhodobých historických výkonností. Tyto hodnoty nejsou v žádném pĜípadČ garantovány!

5,0%

400

300

200

100

0 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Investiþní horizont v letech

Strategická alokace portfolia 15%

40%

Výše investice:

350 000 CZK

Investiþní horizont:

min. 5 let

Referenþní mČna:

CZK

Typ portfolia:

vyvážené

45% Fondy penČžního trhu Fondy akciové

v CZK

MČna

Invest. þástka

Domicil

Druh investice

PĜedpokládaný výnos: 5,47% p.a. **

Fondy dluhopisové Ostatní produkty Regionální zamČĜení



Minim. invest. horiz. *

PĜedp. výnos **

6 mČs.

2,5% p.a.

Nák. popl.

1 IKS PenČžní trh

26 000 ýR CZK pouze ýR

blízký PT


26 500 IR CZK pouze ýR

krátkodobé dluhop.

3 Conseq Invest Bond Fund

52 500 IR CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl.


52 500 LU CZK pĜevážnČ ýR

vlád. a firem. dl.


52 500 ýR CZK pĜevážnČ ýR

vládní dluhopisy

1,0%

Fondy dluhopisové

2 roky

Fondy akciové

4,0% p.a.

5 let

8,0% p.a.

ISIN / Poznámka

0,5%

IE0034074827

2,5%

IE0031282662

2,1%

LU0082087437

6 Franklin Mutual European Fund

35 000 LU EUR západní Evropa výraznČ hodnotový


35 000 LU USD pĜevážnČ USA

výraznČ hodnotový

5,0%

LU0070302665


35 000 LU EUR globální

rĤstový

3,8%

LU0146257711

17 500 IR CZK stĜední Evropa

kombinovaný

5,0%

IE0031283306

17 500 LU CZK stĜední Evropa

kombinovaný

3,8%

LU0082087353

9 Conseq Invest Equity Fund 10 ING International Czech Equity

Poznámky:

PĜedpokládaný vývoj portfolia**

600

Výše investice v tis. CZK

Rizikové upozornČní. PĜedchozí výkonnosti fondĤ nezaruþují stejnou výkonnost v budoucím období. Hodnota investice a pĜíjem z ní mĤže stoupat i klesat a není zaruþena návratnost pĤvodnČ investované þástky.

LU0140363002

700

* Doporuþený minimální investiþní horizont dle Asociace fondĤ a asset managementu ýR (AFAM). ** PĜedpokládané výnosy u jednotlivých typĤ investiþních produktĤ (fondĤ) vycházejí z dlouhodobých historických výkonností. Tyto hodnoty nejsou v žádném pĜípadČ garantovány!

5,0%

500 400 300 200 100 0 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Investiþní horizont v letech

Fondy kolektivního investování

PĜíloha þ. 1

Investování je ukládání finanþních prostĜedkĤ do investiþních produktĤ, u nichž není pĜedem známa výše výnosu. Investovat lze individuálnČ do jednotlivých cenných papírĤ nebo využít nČkteré z forem kolektivního investování. Jednou z možností investování pro širokou veĜejnost je investování do fondĤ kolektivního investování. V ýeské republice jsou nejvyhledávanČjší formou kolektivního investování tzv. otevĜené podílové fondy (dále OPF). OPF jsou spravovány správcovskými spoleþnostmi, které shromažćují penČžní prostĜedky od širokého okruhu klientĤ (tzv. podílníkĤ) za úþelem jejich zhodnocení. ShromáždČné penČžní prostĜedky patĜí v každém okamžiku podílníkĤm, kteĜí obdrží od správcovské spoleþnosti tzv. podílové listy vyjadĜující podíl na majetku podílového fondu. U OPF má podílník právo zpČtného prodeje podílových listĤ a správcovská spoleþnost má povinnost podílové listy od podílníka kdykoliv zpČt odkoupit. Jinými slovy: podílník má právo kdykoliv své vložené finanþní prostĜedky vybrat a správcovská spoleþnost je povinna mu je vyplatit. Zahraniþní fondy kolektivního investování fungují zþásti na podobném principu jako þeské otevĜené podílové fondy, z vČtší þásti však mají právní formu akciových spoleþností s promČnlivým základním kapitálem (tzv. SICAV v Lucembursku nebo ICVC v Irsku). V principu fungují tyto fondy (investiþní spoleþnosti typu SICAV þi ICVC) stejnČ jako þeské OPF s tím rozdílem, že namísto podílových listĤ vydávají akcie a jejich majitelé nejsou podílníky nýbrž akcionáĜi. Podle investiþního zamČĜení se fondy dČlí na 3 základní typy: Typ fondu penČžní trh dluhopisové akciové

Možné kolísání výkonnosti Doporuþený min. investiþní horizont velmi nízké 1/2 roku nízké až stĜední 2 roky vysoké 5 a více let

PĜedpokládaný výnos * 1-3% p.a. 3 - 6% p.a. 6 - 12% p.a.

* Uvedené hodnoty vycházejí z dlouhodobé historické výkonnosti jednotlivých typĤ fondĤ.

Výnosy z prodeje podílových listĤ a akcií fondĤ kolektivního investování jsou u fyzických osob pĜi investici delší než 6 mČsícĤ osvobozeny od danČ z pĜíjmu.

Hlavní výhody investování do fondĤ

-

jednoduchost pĜi investování nízká výše minimální investice do jednoho fondu vysoká likvidita, tj. rychlý pĜístup k vloženým finanþním prostĜedkĤm profesionální správa ze strany správcovské spoleþnosti informaþní otevĜenost propracovaná ochrana investora daĖové zvýhodnČní oproti bankovním vkladĤm

Poznámky a doporuþení: PĜedložený návrh investiþního plánu obsahuje investiþní poradenství s využitím investiþních nástrojĤ vydávaných fondy kolektivního investování, což podle platného zák. þ. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, je tzv. doplĖková investiþní služba, která nepodléhá registraci u ýeské národní banky (ýNB). ZprostĜedkování nákupu a prodeje investiþních nástrojĤ (tj. podílových listĤ a akcií fondĤ kolektivního investování) je tzv. hlavní investiþní službou, která dle výše zmínČného zákona podléhá registraci u ýNB. Spoleþnost PORFIN je registrována u ýNB pod þ. 43/N/184/2001/1.

Fondy a investiþní riziko

PĜíloha þ. 2

Ukládání finanþních prostĜedkĤ do fondĤ kolektivního investování patĜí k nejvýnosnČjším zpĤsobĤm zhodnocování penČz. Jako takové je však spojeno s tzv. investiþním rizikem, projevujícím se možným kolísáním hodnoty investice. Hlavní þást investiþního rizika pĜedstavuje tzv. kurzové riziko a popĜ. i mČnové riziko, pokud je investováno do cizomČnových instrumentĤ. Kurzové riziko je riziko poklesu ceny nakoupeného podílového listu (akcie) v dĤsledku poklesĤ hodnot cenných papírĤ v portfoliu fondu. Je závislé na tom, do jakých cenných papírĤ a na kterých trzích fond investuje. Kurzové riziko lze omezit vhodnou diverzifikací investic do rĤzných cenných papírĤ (fondĤ) a dostateþnČ dlouhým investiþním horizontem. MČnové riziko nastupuje v pĜípadČ, že investor nakupuje podílové listy (akcie) fondu denominovaného v jiné než "domácí" mČnČ. MČnové riziko se však objevuje i v pĜípadČ, když investor investuje do fondu denominovaného v "domácí" mČnČ, pokud tento nakupuje do svého portfolia cenné papíry emitované v cizí mČnČ. PĜíþinou mČnového rizika je kolísání mČnového kurzu. MČnové riziko lze zcela eliminovat investováním do fondĤ denominovaných pouze v CZK, které investují do cenných papírĤ emitovaných pouze v CZK.

Minimum o investiþním riziku - Mezi investiþním rizikem a výnosem platí pĜímo úmČrný vztah. ýím vyšší je možný výnos, tím vyšší je i investiþní riziko, a naopak.

- Akcie jsou rizikovČjší než dluhopisy, dluhopisy jsou rizikovČjší než nástroje penČžního trhu. Analogicky tedy platí, že akciové fondy jsou rizikovČjší než dluhopisové fondy, dluhopisové fondy jsou rizikovČjší než fondy penČžního trhu.

- DlouhodobČ jsou akcie (akciové fondy) výnosnČjší než dluhopisy (dluhopisové fondy), dluhopisy (dluhopisové fondy) jsou výnosnČjší než nástroje penČžního trhu (fondy penČžního trhu).

Výnos

Vztah mezi rizikem a výnosem

Pokladniþní poukázky


Státní dluhopisy

Podnikové dluhopisy

Fondy dluhopisové

Akcie velkých podnikĤ

Akcie malých podnikĤ

Fondy akciové Riziko

- Doba trvání investice (investiþní horizont) má vliv na výši rizika. ýím delší je investiþní horizont, tím nižší je investiþní riziko.

- Investiþní riziko se výraznČ snižuje, investuje-li se s þasovým horizontem 5 a více let. - Riziko celkové investice lze zmenšit rozložením (diverzifikací) dílþích investic do více rĤzných cenných papírĤ. Toto pravidlo je souþasnČ jedním ze základních principĤ investování samotných fondĤ.

- Investor nesmí nikdy podlehnout panice a udČlat tak fatální chybu, jakou je prodej podílových listĤ v okamžiku, kdy se trh propadá. Z historie je známo, že se akciové trhy po propadu vždy zotavily.

IKS Pen žní trh PLUS Typ fondu: Správce fondu:

Únor 2008 Otev ený podílový fond Investi!ní kapitálová spole!nost KB, a.s.

Vznik fondu: Klasifikace fondu:

26. 5. 1997 Fond pen"žního trhu

M"na :

K!

Manažer fondu:

Ond ej Král VK celkem

VK na PL

31. 12. 2006

21 591 128 617 K!

1,5863

31. 1. 2008

17 409 735 653 K!

1,6023

29. 2. 2008

16 337 690 989 K!

1,6008

Investi!ní politika: Fond s vysoce bezpe!nou a konzervativní investi!ní strategií je zam "en na investice na pen žním a dluhopisovém trhu. Do svého majetku m#že nakupovat cenné papíry zn jící na tuzemskou nebo zahrani!ní m nu. Pr#m rná splatnost investic nesmí p"ekro!it jeden rok. Je ur!en investor#m s vysokou averzí k riziku, s minimálním investi!ním horizontem 1 rok a více.

Dynamické pen žní fondy mají za sebou další volatilní m síc. P"í!inou toho byly stejn jako v p"edchozích m sících p"etrvávající problémy na kreditním trhu. A!koliv se poda"ilo zažehnat eskalaci problém# Problémy na v souvislosti s p"edními pojistiteli dluhopis# a trh si na malou chvíli oddychl, ve sk"íni se objevily tém " kreditním trhu p etrvávají vzáp tí „další kostlivci“, kte"í zap"í!inily, že se ceny kreditních cenných papír# vydaly op t sm rem dol#. T mi kostlivci jsou p"edevším další možné ztráty a problémy finan!ního sektoru v souvislosti s hypote!ní a kreditní krizí. Do ohn tentokráte p"iložil i Ben Bernanke, p"edseda FEDu (Americké centrální banky). Ten ve svém projevu zmínil, že menší banky by se mohly ocitnout v blízké dob ve vážných problémech, pokud nedokážou dostate!n zvýšit svou kapitálovou p"im "enost. Kreditní trh reagoval na jeho slova okamžitým nár#stem kreditních spread#, což se projevilo pochopiteln i v cenách kreditních cenných papír# v portfoliu fondu IKS Pen žní trh PLUS. Optimistická nálada se na kreditním trhu objevila v pr#b hu t"etího týdne, kdy na povrch za!aly prosakovat informace o potvrzení ratingu nejv tších sv tových pojistitel# dluhopis# MBIA a Ambac. T m Rekordní ztráty nakonec skute!n byl v posledním únorovém týdnu potvrzen nejvyšší rating od p"edních ratingových bank zatím nejsou agentur Standard&Poor`s a Moody`s. Tato podpora trhu nevydržela však p"íliš dlouho. Na sklonku února z ejm" u konce zve"ejnila švýcarská bankovní skupina zprávu, ve které upozornila na to, že by se ztráty v souvislosti s hypote!ní a kreditní krizí mohly vyšplhat až na 600mil USD, p"i!emž finan!ní instituce by m ly z tohoto kolá!e ukousnout nejv tší díl a to sice 350mil USD. Doposud zve"ejnily tyto instituce ztráty ve výši 181mld USD. Ve vzduchu tak z"ejm stále z#stává pom rn velký balík ztrát, jež banky a ostatní spole!nosti zve"ejní v dohledné dob . Leden a únor letošního roku se za"adil bezpochyby mezi nejhorší úvodní m síce roku v historii kreditního trhu. Pravd podobnost defaultu, tedy možnosti nesplacení závazk#, se zvýšila u spole!ností od za!átku roku v pr#m ru o více 100 %. Náklady na cizí kapitál jsou tak podle statistik nejvyšší za posledních 10 let. To se samoz"ejm projevuje i v nižších objemech nov emitovaných korporátních dluhopis#. Jejich objem v Evrop poklesl meziro!n zhruba na polovinu. Výkonnostn se v portfoliu fondu da"ilo !eským vládním dluhopis#m s kratší dobou splatností. Ty byly podpo"eny novou „Infla!ní prognózou“ ve které $NB po!ítá se snižováním úrokových sazeb v druhé polovin roku. Nutno podotknout, že je to však podmín no poklesem inflace. Ta se zatím drží blízko svých Investo i preferují neriziková aktiva desetiletých maxim, když v lednu k p"ekvapení v tšiny ú!astník# trhu se p"ehoupla p"es 7 %. P"edstavitelé $NB te% d lají vše proto, aby zmírnily infla!ní o!ekávání, která podle mnohých analytik# v sou!asné dob rostou. Analytické odd lení KB zatím po!ítá ve své prognóze se snižováním úrokových sazeb až na po!átku p"íštího roku. Kurz fondu v únoru oslabil díky problém#m na kreditním trhu o 0,1 %. Podle našich odhad# je pokles kurzu pouze krátkodobý a v st"edn dobém horizontu (6 m síc# a více) se skýtá ve fondu velmi slibný potenciál Výkonnost r#stu.

Vývoj kurzu PL fondu

Struktura portfolia podle jednotlivých aktiv (k 31. 1. 2008)

Rozd"lení struktury portfolia podle doby splatnosti jednotlivých cenných papír#

V souladu s pravidly platnými pro kolektivní investování upozor ujeme,že p!edchozí výkonnost fondu nezaru"uje stejnou výkonnost v budoucím období. Hodnota investice a p!íjem z ní m#že stoupat i klesat a není zaru"ena návratnost p#vodn$ investované "ástky. Úplné názvy podílových fond# jsou uvedeny ve statutech nebo prospektech fond#. Bližší informace získáte na bezplatné informa"ní lince 800 1111 66, [email protected] nebo www.iks-kb.cz Investi"ní kapitálová spole"nost KB, a.s. , Dlouhá 34, 110 15 Praha 1

KONZERVATIVNÍ DLUHOPISOVÝ FOND 4. "tvrtletí 2007

ZÁKLADNÍ INFORMACE O spole"nosti

Podmínky pro investování

Investi ní spole nost:

Conseq Invest plc

Min. po áte ní investice:

10 000 K

Investi ní manager:

Conseq Investment Managment, a.s.

Min. následná investice:

2 000 K

Depozitá#:

Citibank International plc

Min. pravidelná investice:

Administrátor:

Citibank Ireland Financial Services plc

Vstupní poplatek:

Auditor:

PricewaterhouseCoopers

Fixní manažerský poplatek:

500 K / m!síc max. 0,5 % z hodnoty investice

Investi"ní cíl fondu

0,5 % z pr"m!rné hodnoty fondu

Rizikový proÞl

1

2

3

4

5

Cílem fondu je poskytnout investor"m výnos a stabilní hodnotu investice ve st#edn!dobém horizontu, a to investicemi do dluhopis" a krátkodobých cenných papír" denominovaných v eských korunách. Cílem je p#ekonávat 6M PRIBID.

ZPRÁVA INVESTI NÍHO MANAGERA Výkonnost za uvedené období k 31. prosince 2007 T!ída

OJ na PL

3M

6M

1Y

2Y

5Y

Celkem1

p.a.

2007

2006

2005

2004

2003

A

109,2077

0,32%

0,63%

1,54%

3,35%

N/A

9,21%

2,22%

1,54%

1,75%

2,16%

3,53%

N/A

D

99,1197

0,32%

0,63%

1,54%

3,35%

N/A

9,21%

2,22%

1,54%

1,75%

2,16%

3,53%

N/A

0,93%

1,82%

3,13%

5,55%

N/A

10,11%

2,52%

3,13%

2,30%

1,93%

2,37%

N/A

6M PRIBID 1

Výkonnost za kalendá!ní roky

t#ídy A a D byly založeny k 19. 12. 2003

Vývoj úrokových sazeb v 4. "tvrtletí 2007

Komentá! k vývoji portfolia fondu Vývoj na domácím obliga ním trhu byl v posledním tvrletí roku 2007 ur ován dv!ma protich"dnými faktory - na jedné stran! inßací, jež se v záv!ru roku p#edevším díky rostoucím cenám potravin, paliv a energií prudce zvýšila, na druhé stran! pak posilujícím kurzem koruny. P#evážil nakonec dopad inßace a jak sazby pen!žního trhu, tak obliga ní výnosy dále rostly v o ekávání brzké reakce $NB v podob! dalšího zvyšování úrokových sazeb s cílem zamezit p#elití sou asného cenového vzestupu do inßa ních o ekávání. Firemní dluhopisy z"staly i na konci roku pod prodejním tlakem. Výnosové marže nad vládní obligace se dále rozši#ovaly ve všech ratingových kategoriích v d"sledku nep#íznivých zpráv p#icházející p#edevším z amerického bankovního sektoru. Velké Þnan ní instituce jako Citigroup, Morgan Stanley i Wachovia oznámily propad hospodá#ských výsledk" v d"sledku výrazných ztrát z hypote ních aktivit, rostly navíc obavy, že odpisy dalších ztrátových investic se do hospoda#ení Þnan ního sektoru promítnou i v dalších kvartálech. Pokra ující vzestup korunové výnosové k#ivky spolu se slabším výsledkem Þremních dluhopis" limitovaly výkonnost fondu oproti pr"m!rným sazbám pen!žního trhu i v posledním tvrtletí 2007.

$OJ na PL t#ídy A (v K ) 111 110 109 108 107 106 105 104 103 102 101 100 leden 04

zá#í 04

kv!ten 05

leden 06

6M PRIBID

zá#í 06

3,22%

18M-5 let

6,81%

Do 18M

51,79%

0%

20%

Pr"m!rný kreditní rating portfolia fondu dle stupnice Standard and Poor’s

A

P!ehled nejvýznamn#jších emisí v portfoliu k 31. prosinci 2007 Cenný papír

M#na

Podíl

$R 2,9% 03/2008

CZK

8,23%

MF $R 0% 02/2008

CZK

6,70%

$eská spo#itelna var 05/2015

CZK

5,42%

MF $R 0% 01/2008

CZK

5,38%

$R 3,25% 11/2009

CZK

5,04%

Volkswagen 0% 01/2008

CZK

4,84%

Hl. m. Praha var 05/2011

CZK

4,09%

AIG var 07/2008

CZK

4,08%

General Electric var 10/2010

CZK

3,37%

Glaverbel var 07/2008

CZK

3,33%

AAA

3,37%

AA

4,08% 71,26% 12,87% 8,42%

Hotov ost 40%

max 4,04

kv!ten 07

BBB

8,42%

Hotov ost

min 3,53

Kreditní rating

A

29,75%

S v ar. kup.

6M PRIBID

Složení dle ratingu

Složení dle doby splatnosti Nad 5 let

Trh mezibankovních depozit a úv#r$

60%

80%

0%

20%

40%

60%

80%

Conseq Investment Management, a.s., Burzovní palác, Rybná 682/14, 110 05 Praha 1, tel. +420 225 988 222, fax +420 225 988 285 I$O 26442671, zapsaná v obchodním rejst#íku vedeném M!stským soudem v Praze, oddíl B, vložka 7153

DLUHOPISOVÝ FOND 4. "tvrtletí 2007

ZÁKLADNÍ INFORMACE O spole"nosti



Conseq Invest plc


10 000 K




2 000 K

Depozitá!:



Administrátor:


Vstupní poplatek:

Auditor:



500 K / m"síc max. 2,5 % z hodnoty investice

Investi"ní cíl fondu

1 % z pr#m"rné hodnoty fondu

Rizikový proÞl

2

1

3

4

5

Cílem fondu je dosažení vysokého výnosu plynoucího z úrok# a z kapitálového zhodnocení, m"!eného v eských korunách, investicemi do diversiÞkovaného portfolia cenných papír# s Þxním výnosem denominovaných v eských korunách a v menší mí!e dalších m"nách, a to p!i zachování nízké míry Þnan ních rizik uskute n"ných investic, to vše v investi ním horizontu jeden až dva roky.

ZPRÁVA INVESTI NÍHO MANAGERA Výkonnost za uvedené období k 31. prosinci 2007 T!ída

OJ na PL

3M

6M

1Y

3Y

5Y

A

151,9674

-0,48%

-0,04%

0,61%

9,17%

19,43%

B

154,9980

-0,41%

0,11%

0,91%

10,16%

21,24%

55,00%

6,09%

0,91%

2,55%

6,13%

10,79%

-0,66%

C

158,2490

-0,33%

0,27%

1,22%

11,16%

23,09%

58,25%

6,39%

1,22%

2,85%

6,44%

11,12%

-0,36%

D

98,6848

-0,41%

0,11%

0,91%

10,16%

21,24%

30,93%

4,49%

0,91%

2,55%

6,13%

10,79%

-0,66%

-0,13%

1,19%

-0,81%

13,87%

18,42%

50,91%

5,71%

-0,81%

2,15%

6,02%

7,53%

2,12%

Benchmark 1

Výkonnost za kalendá!ní roky 1

Celkem

p.a.

2007

2006

2005

2004

2003

51,97%

5,81%

0,61%

2,25%

5,81%

10,45%

-0,95%

t!ídy A, B a C byly založeny k 11. 9. 2000, t!ída D k 11. 12. 2001

Vývoj na dluhopisových trzích v 4. "tvrtletí 2007

Komentá! k vývoji portfolia fondu Vývoj na domácím obliga ním trhu byl v posledním tvrletí roku 2007 ur ován dv"ma protich#dnými faktory - na jedné stran" inßací, jež se v záv"ru roku p!edevším díky rostoucím cenám potravin, paliv a energií prudce zvýšila, na druhé stran" pak posilujícím kurzem koruny. P!evážil nakonec dopad inßace a obliga ní výnosy rostly v o ekávání brzké reakce $NB v podob" dalšího zvyšování úrokových sazeb s cílem zamezit p!elití sou asného cenového vzestupu do inßa ních o ekávání. Neda!ilo se ani polským a ma%arským dluhopis#m, celý st!edoevropský region tak zaostal za výkonností EUR dluhopis#. Také na sousedních trzích byl klí ovým hybatelem cen obligací vzestup inßace a vyšší mzdové tlaky, jež p!im"ly centrální banky v Polsku a Ma%arsku zvýšit úrokové sazby, respektive cyklus uvol&ování m"nové politiky p!erušit. Za átkem tvrtletí jsme na r#stu cen po výh!e opozice v p!ed asných volbách snížili váhu polských dluhopis#, v o ekávání korekce zisk# koruny v# i USD jsme nakoupili dolarová aktiva. Fond v záv"ru roku svou výkonností mírn" zaostal za indexem, d#vodem byl p!edevším pokles korunové hodnoty dluhopis# v HUF a EUR zp#sobený razantním posílením kurzu koruny.

$OJ na PL t!ídy A (v K ) 158 152 146 140 134 128 122 116 110 104 98 zá!í 00

zá!í 01

zá!í 02

zá!í 03

zá!í 04

M#nová struktura fondu

PLN

8,0%

HUF

6,8%

EUR

3,6%

TRY

2,8%

USD

2,5% 0%

zá!í 05

zá!í 06

zá!í 07

Výkonnost v CZK

Patria GPRI1+

-0,04%

-0,04%

Bloomb.Effas Poland

-0,18%

0,61%

Bloomb.Effas Hungary

-0,15%

-4,49%

Bloomb. Effas Euro

1,12%

-2,64%

Bloomb.Effas US

4,15%

-2,00%

P!ehled nejvýznamn#jších emisí v portfoliu k 31. prosinci 2007 Cenný papír

M#na

Podíl

$R 4,70% 09/2022

CZK

17,5%

$R 3,75% 09/2020

CZK

5,7%

$R 4,00% 04/2017

CZK

5,1%

$R 3,25% 11/2009

CZK

3,5%

$eská spo!itelna var 05/2015

CZK

3,3%

Volkswagen 0% 01/2008

CZK

3,2%

Polsko 5,75% 06/2008

PLN

3,2%

Ma%arsko 6% 10/2011

HUF

3,0%

$R 4,20% 12/2036

CZK

2,8%

Polsko 6,00% 05/2009

PLN

2,7%

Složení dle doby splatnosti 76,3%

CZK

COREActiveCZ

Výkonnost v lokál. m#n#

Index

Nad 5 let

41,2% 19,2%

18M-5 let Do 18M

12,3%

S v ar. kup.

14,9%

Hotov ost 25%

50%

75%

100%

12,3% 0%

10%

20%

30%

40%

50%

Conseq Investment Management, a.s., Burzovní palác, Rybná 682/14, 110 05 Praha 1, tel. +420 225 988 222, fax +420 225 988 285 I$O 26442671, zapsaná v obchodním rejst!íku vedeném M"stským soudem v Praze, oddíl B, vložka 7153

ING International - Czech Bond

T ída P kapitaliza!ní Dluhopisový fond

31/12/2007

M na ISIN kód Bloomberg kód Reuters kód Telekurs kód

LU00 BBLC LU00 30864

Investi!ní politika Cílem podfondu je dosáhnout dlouhodobého kapitálového výnosu v "eské korun . Fond investuje p!edevším do likvidních dluhopis$ denominovaných v "eské korun , jejichž kreditní kvalita spadá do investi"ního stupn . Pr$m rná modifikovaná durace portfolia se pohybuje v rozp tí od 3 do 7 let. Srovnávacím indexem podfondu je Patria BIX-G Index s pr$m rnou modifikovanou durací 5 let.

CZK LU0082087437 INGICBD LX Equity LU0082087437.LUF 787872

Graf 120

Odv tví 115 110 105

10 nejvýznamn"jších pozic

100

Dluhopisy 1 Czech Republic 3.55% 07-18/12/2012 2 Czech Republic 05/2015 3.8% 3 Czech Republic 05/2020 3 3/4% 4 Czech Republic 4.7% 07-12/09/22 5 Czech Republic 08/2018 4.6% 6 Czech Republic 05/2010 2.55% 7 Czech Republic 06/2009 3 1/4% 8 Czech Republic 01/2016 6.95% 9 Cez As 4.3% 07-27/08/2010 10 Czech Republic 06/2036 4.2%

95 12/02 04/03 08/03 12/03 04/04 08/04 12/04 04/05 08/05 12/05 04/06 08/06 12/06 04/07 08/07 12/07

ING International - Czech Bond

Czech Government Bond Index (Patria)

Výkonnost v kalendá ním roce (%) 8 3

Výnos (%) 4,40 4,44 4,81 4,86 4,74 4,30 4,67 4,47 4,99

Splatnost 2012 2015 2020 2022 2018 2010 2009 2016 2010 2036

% 9,41 8,70 6,87 6,72 6,23 6,00 5,00 4,21 3,87 3,86

-2 2002

CZK Fond Index

2003

2002 7,72 10,28

2004

2003 1,05 1,61

2005

2006

2005 4,34 5,52

2004 5,91 6,73

2007 YTD

Struktura

2006 2007 YTD -1,96 1,47 -0,93 2,69

Kumulativní výkonnost (%) 13 8 3 -2 5let

CZK Fond Index

3roky

5 let 11,09 16,41

2roky

3 roky 3,80 7,35

1rok

2 roky -0,52 1,73

Základní údaje CZK Založení Cena na 1 akcii Celkový objem aktiv (ml.) #OJ na konci minulého m síce Nejvyšší cena za uplynulý rok Nejnižší cena za uplynulý rok VaR (95% anualizovan ) Durace

6m síc$

1 rok -1,96 -0,93

Datum 08/04/1999 31/12/2007 31/12/2007 30/11/2007 05/03/2007 29/06/2007 31/12/2007 31/12/2007

Agregovaný rating S&P AAA AA A BBB BB B CCC CC D Ostatní

% 4,69 2,79 79,16 2,84 10,51

Struktura doby do splatnosti 0 - 1 rok 1 - 3 roky 3 - 5 let 5 - 7 let 7 - 10 let > 10 let

% 9,37 35,18 18,04 13,76 13,08 10,57

3m síce

6 m síc$ 0,83 1,27

3 m síce -0,18 -0,03

Hodnota 2.111,67 6.261,88 2.122,37 2.161,86 2.094,28 3,13 4,83

Praktické informace Zaregistrován v: Belgie, #eská republika, Lucembursko

Statistika 1 rok CZK Pr$m rný ro"ní výnos (%) Ro"ní volatilita (%) Ro"ní Sharpe Ratio Ro"ní Alpha (%) Beta R-Squared Ro"ní Information Ratio Ro"ní Tracking Error (%)

Fond -1,96 2,55 -2,61

Index -0,93 2,75 -2,04 -1,12 0,92 0,98 -2,61 0,40

3 roky Fond Index 1,25 2,39 3,03 3,08 -1,13 -0,74 -1,06 0,97 0,98 -2,59 0,43

Prodáván v: #eská republika, Lucembursko

Poplatky (%) Poplatek za správu: 1,00 Ostatní t!ídy akcií X kapitaliza"ní, P r$stová, X r$stová

Pro ro"ní Sharpe Ratio je jako bezriziková míra používán 3 m sí"ní Euribor. P!e"t te si prosím upozorn ní na konci dokumentu.

13

Pioneer - obliga ní fond, Pioneer investi ní spole nost, a.s., otev"ený podílový fond

Struktura vlastního kapitálu podle splatnosti1 1

2 34

7 5

CZK

dluhopisové 29.02.2008

P!t nejv!tších portfoliových pozic1 Dluhopis

Kupón

Splatnost

SD 3,8 04/11/15

3,80%

11.4.2015

SD 4,6 08/18

4,60%

18.8.2018

SD 3,7 06/13

3,70%

16.6.2013

SD 3,75 09/20

3,75%

12.9.2020

SD 2,55 10/10

2,55%

18.10.2010

6

Výkonnost fondu v K Podíl na vl. kap. 1,57%

Splatnost 1. Hotovost

4,6

fond

benchmark

1 m síc

-0,07%

0,05%

2. 6M

6,12%

6 m síc!

1,13%

1,26%

3. 1Y

0,00%

Od 1.1.2008

1,20%

1,40%

4. 2Y

5,47%

1 rok

-1,73%

-1,35%

5. 4Y

22,41%

3 roky p.a.

0,25%

0,50%

6. 7Y

30,99%

5 let p.a.

1,43%

-

7. 10Y

33,44%

Od vzniku fondu p.a.

2,04%

2,26%

Struktura vlastního kapitálu podle m!n1

Výkonnost fondu v jednotlivých letech5,6 2007

-2,42%

fond 2006

0,95%

benchmark -2,26% 1,04%

2005

4,38%

4,07%

2004

3,72%

5,60%

2003

0,19%

-2,04%

4,12%

5,73%

2002

7

Investi ní cíl a strategie 1

kap.

M!na 1. CZK

100,00%

Investi"ním cílem Fondu je dosáhnout r!stu hodnoty majetku ve Fondu ve st$edn dobém horizontu a zhodnocení sv $ených prost$edk! nad úrove% pen žních fond! p$i dosažení lepší likvidity, nižšího rizika a vyšší diverzifikace než p$i individuálních investicích. Pro dosažení svých cíl! Fond investuje do diverzifikovaného portfolia investi"ních nástroj!, p$edevším dluhopis!, v menší mí$e do investi"ních nástroj! pen žního trhu a dalších investi"ních nástroj! obchodovaných na trzích #eské republiky a zemí Organizace pro ekonomickou spolupráci a rozvoj. Fond sleduje benchmark, tzn. porovnává svou výkonnost oproti kompozitnímu benchmarku složenému z index! zohled%ujících vývoj na "eských dluhopisových a pen žních trzích. Investi"ním cílem Fondu je pak dosáhnout zhodnocení investic klient! odpovídající hodnotám výše uvedeného kompozitního benchmarku se zohledn ním strategie a výkonnosti konkuren"ních fond! v kategorii dluhopisových fond!. Fond zajiš&uje v tšinu investic v cizí m n proti m novému riziku prost$ednictvím zajiš&ovacích instrument! pen žního trhu. Vzhledem k nep$edvídatelným výkyv!m a událostem na finan"ních trzích nem!že Spole"nost pln zaru"it dosažení stanoveného investi"ního cíle

Portfolio manažer Portfolio manažerem je Ing. Leoš Barto%. Je absolventem #VUT Praha, fakulta strojní, obor ekonomika a $ízení. V letech 1994 až 1995 pracoval v #eské spo$iteln jako dealer na trhu dluhopis!, od roku 1996 do roku 2001 v Komer"ní bance jako senior dealer a proprietary trader a od 2001 do listopadu 2003 v PPF Burzovní spole"nosti jako chief dealer.

Základní údaje1

Složení váženého indexu (benchmarku)2

Zahájení výpo"tu vlastního kapitálu

12.4.2002

Trh

Index

Sídlo

#eská republika

Dluhopisy #R

EFFAS CHGATR

Velikost fondu

1406.62 mil. K"

Pen žní trh #R

PRIBOR6M

Hodnota podílového listu

1,5973 K"

Minimální po"áte"ní investice

5 000,- K"

Minimální následná investice

1 000,- K"

P$irážka ke kupní cen Úplata za obhospoda$ování p.a. SIN

dle aktuálního ceníku max. 1 % max. 1,5 % 770020000269

Poznámky a d!ležité informace jsou na druhé stran .

Váha 95,00% 5,00%

Vývoj kurzu 1 podílového listu v K

6

dluhopisové

CZK

Pioneer - obliga ní fond, Pioneer investi ní spole nost, a.s., otev"ený podílový fond

29.02.2008

M!sí ní komentá" #eský dluhopisový trh nezaznamenal v únoru p$íliš velké zm ny, t$ebaže lednová inflace výrazn p$ekonala o"ekávání a prognózu #NB. Korunové dluhopisy zaznamenaly jen mírný mezim sí"ní nár!st, menší než eurové a americké dluhopisy. Index EFFAS si v listopadu p$ipsal 0,18 %.

Obliga"ní fond 1,65

Jednání #NB o úrokových sazbách žádné p$ekvapení nep$ineslo. Bankovní rada rozhodla podle o"ekávání zvýšit základní sazbu o "tvrt procentního bodu na 3,75 %. P t "len! hlasovalo pro, dva "lenové proti. Jak uvádí zápis z jednání, s makroekonomickou prognózou je konzistentní nejprve mírný nár!st nominálních úrokových sazeb a posléze pokles, který by m l p$ijít ješt v roce 2008. #NB totiž stále p$edpokládá, že poptávkové infla"ní tlaky vymizí, což umožní provést rozhodnutí o pozd jším snížení sazeb.

1,60

1,55

1,50

Za únorovým posilováním koruny nestál žádný fundamentální faktor. Koruna za"ínala m síc na úrovní 25,929 CZK/EUR a 17,436 CZK/USD, ale kon"ila na hodnot 25,128 CZK/EUR a 16,555 CZK/USD. To znamená, že za pouhý m síc posílila v!"i euru o více než 3 % a proti dolaru o více než 5 %. Viceguvernér #NB Singer uvedl, že za takovým posílením "eské m ny m!že stát zajiš&ování pozic. Míra posilování se však neslu"uje s makroekonomickým výhledem a trh o"ekává korekci.

1,45

I-08

X-07

VII-07

I-07

IV-07

X-06

VII-06

I-06

IV-06

X-05

VII-05

I-05

IV-05

X-04

VII-04

I-04

IV-04

X-03

VII-03

I-03

IV-03

X-02

IV-02

VII-02

1,40

Výkonnost fondu v porovnání s p"íbuznými fondy3 K 29/02/2008

Po et fond#

Po"adí

Kvartil

4 týdny

12

6

2

3 m síce

12

5

2

6 m síc!

12

5

2

1 rok

11

8

3

Od 1/1/2008

8

2

1

Hodnota podílového listu fondu b hem února poklesla o 0,07% a výkonnost fondu tak byla v tomto období o 0,12% nižší, nežli výkonnost benchmarku fondu. Mírn negativní výkonnost byla zp!sobena postupným strm jším sklonem tvaru "eské výnosové k$ivky b hem tohoto m síce a naším dura"ním p$evážením na jejím delším konci. K tomuto p$evážení jsme p$istoupili po zasedání #NB, kde byla poprvé zve$ejn na jejich prognóza vývoje nominálních úrokových sazeb v nejbližším období. Z prognózy vyplýval pokles sazeb již ve 4."tvrtletí letošního roku, což by se p$ízniv projevilo v cenách dluhopis!. Bohužel, vše pak znehodnotila ne"ekan vysoká infla"ní "ísla za m síc leden, která po zahrnutí vládních reformních krok! vysko"ila na 7,5% y/y. P$esto v $íme, podobn jako #NB ve své prognóze, že se bude jednat p$edevším o nákladové faktory, které nebudou vyvolávat následné sekundární efekty. Na portfoliu fondu jsme snížili pozice zejména v dluhopisech SD3,8/09 a SD 3,7/13, oproti nákupu dluhopis! SD4,7/22 a GE 4,625/13 (rating AAA). Durace portfolia fondu se tak ustálila na úrovni 5,75 roku. Ing. Leoš Barto% portfolio manažer

Poznámky 1. Objemy investic a rozložení portfolia fondu do sektor! a zemí se mohou m nit. 2. Index CHGATR EFFAS/Bloomberg reprezentuje vážen státní CZK výnosovou k$ivku >1 rok (total return typ). PRIBOR (Prague Interbank Offered Rate) je referen"ní hodnota úrokových sazeb na trhu mezibankovních depozit, kterou po"ítá (fixuje) kalkula"ní agent pro #eskou národní banku a Czech Forex Club z kotací referen"ních bank pro prodej depozit (offer). Údaj je platný pro 6m sí"ní splatnost. Zdroj: Bloomberg, www.cnb.cz 3. Výkonnost fondu je porovnávána s výkonností podílových fond!, které jsou podle statut! klasifikovány jako fondy dluhopisové. Údaje o t chto fondech jsou p$evzaty z UNIS #R (Unie investi"ních spole"ností #R), kde jsou sledovány pravideln na týdenní bázi (vždy k pátku), a mohou se tudíž odlišovat od p$esných m sí"ních údaj!. UNIS #R je významnou nezávislou profesní institucí, která sdružuje p$edevším subjekty kolektivního investování v #eské republice a prosazuje pr!hledná pravidla podnikání, infoma"ní otev$enost v oblasti kolektivního investování a ochrany dobrých mrav! p$i hospodá$ské sout ži. Více informací najdete na www.uniscr.cz. Kvartil je jedna "tvrtina skupiny, "íslo uvádí po$adí "tvrtiny, ve které se fond umístil (25% nejlepších má "íslo 1, 25% nejhorších má "íslo 4). 4. Benchmark fondu zohled%uje pr!m rné ro"ní náklady fondu v"etn náklad! na zajišt ní m nového rizika. Výkonnost fondu nezahrnuje poplatky spojené s vydáváním a odkupováním podílových list! (p$irážka ke kupní cen , srážka v p$ípad odkupu). 5. K výpo"tu ro"ních výkonností jsou použity technické (auditované) ceny k 31.12. s výjimkou roku 2008, kdy ješt není znám výrok auditora. Ro"ní výkonnost se vypo"te jako vzájemný procentuální rozdíl t chto hodnot ze dvou po sob jdoucích let. P$íklad výpo"tu ro"ní výkonnosti za rok 2003: (cena 31.12.2003/cena 31.12.2002 -1)*100. Výkonnost fondu v prvním roce jeho existence je po"ítána ode dne jeho z$ízení. Benchmark fondu zohled%uje pr!m rné ro"ní náklady fondu v"etn náklad! na zajišt ní m nového rizika. 6. Zdroj: Pioneer Investments v #R. 7. Výkonnost fondu v roce 2002 od založení 12.4.2002 Sd lení obsažená v tomto materiálu nep$edstavují nabídku podílových list! fond! obhospoda$ovaných Pioneer investi"ní spole"ností, a.s. D$íve, než se rozhodnete investovat do podílových list! fond! obhospoda$ovaných Pioneer investi"ní spole"ností, a.s., seznamte se s jejich statuty na www.pioneerinvestments.cz. Statuty lze zdarma získat také v sídle obhospoda$ovatele Praha 8, Karolinská 650/1, PS#: 186 00, "i na vyžádání prost$ednictvím bezplatné linky Klientského centra 800 11 88 44 nebo klientské linky Živnostenské banky 800 12 24 12. Upozor%ujeme, že investice do podílových list! v sob obsahuje riziko kolísání aktuální hodnoty investované "ástky a výnos! z ní. P$edchozí výkonnost fondu nezaru"uje stejnou výkonnost v budoucím období a minulé výnosy plynoucí z vlastnictví podílových list! nejsou zárukou výnos! budoucích. Hodnota investice a p$íjem z ní m!že stoupat i klesat a není zaru"ena plná návratnost p!vodn investované "ástky. Nikdy nelze zaru"it, že ur"ité státy, trhy "i odv tví vykážou takový výkon, jaký se p!vodn o"ekával. Investování p$ináší ur"itá rizika, spojená nap$íklad s politickým vývojem a pohybem m n. Doporu"ujeme investor!m projednat svou toleranci v!"i investi"nímu riziku se svým osobním banké$em nebo finan"ním poradcem. Pioneer Investments je obchodní ozna"ení spole"nosti Pioneer Global Asset Management S.p.A. a skupiny jejích dce$iných spole"ností.

Franklin Mutual European Fund B2-!8+&!)M#.9+#%4!) !"#$%.#!%)B6!5$)\i6f#.>462K)c#K&$%#2#5)N e[T]

29.02.2008

c4/+4C#!()-8%&")8#)5!&)Yh@EY@YEEd [8*&#l)dVHYEF)))))))R+6;49&$?l)EHEEF))))))),4%4"4$%l)DXHdEF

e#+84"0)"<84!!4$%)")b^c)8#)5!&))Yh@EY@YEEd

!"#$%&'!()*(+ ,+-"!(.)&!"#$%&'!(.)/0.12#.)34!56)7# 8-9&%0+4":)/;45!4*4"0!()&!"#$%4"0!(.)54 *#!!<*;)9-9(2=)$94+#'!4$%()/-9$-!<*; " #"249$8<*;)/#.(*;)!#>4)924"4/67(*(*;)" !&*; $":);+-"!()4>*;45!()-8%&"&%?@)A#;4)$#86!502!(. *(+#.)7#)"

T<84!!4$%)")b^c)8#)5!&)Yh@EY@YEEd Q-+@)248

G-!-C#2)34!56H)$(5+4

X

V

D

X

a

DE +#%

m5 m5 /-+4C#!( /-+4C#!( )24'!1

.1$(*#

.1$(*=

248

248?

+#%

I;&+&99#)J26K#2#LM2#+-%H)N;42%),&++$H)O#P)A#2$#?

[\-**]^NR

LDEHEd

LDEHUY

LDDHDh

LUHWa

XaHVY

DEYHWV

L

WXHYa

WHYE

Q-%2&!-)R65+#?H)N;42%),&++$H)O#P)A#2$#?

[\-**]b^c

LDEHEW

LDEHXh

LDDHDd

LUHWX

XaHVX

DEYHVh

L

VDHaE

dHEh

O\-**]^NR

LDEHDW

LDEHaV

LDDHUh

LaHUX

XYHVD

haHYa

L

XhHXX

aHEE

O\-**]b^c

LDEHDV

LDEHaV

LDDHaE

LaHUU

XYHVa

haHYa

L

aUHEh

WHYW

!5#f

LDYHUd

LDXHWd

LDUHaY

LhHUX

XEHDd

DEEHDX

L

YUHdY

XHVV

S08+-5!().1!-)34!56

#624

T#+&84$%)942%34+&-

€U@VUEHWW).&+@

R-%6.)/-+4C#!()34!56

EX@EU@YEEE

MZ(5?)-8*&( R-%6. /-+4C#!(

O[T

[\-**]^NR

EX_EU_EE

[\-**]b^c

T<84!!4$%)/-)8-+#!50Z!()248 YEEW

YEEV

YEEa

YEEU

YEEX

YEEY

YEED

YEEE

Dhhh

[\-**]^NR

WHEY

DWHWh

YaHdW

DUHUE

DUHVU

LDXHWD

DHWW

L

L

[\-**]b^c

WHED

DWHWV

YaHhD

DUHUD

DUHVW

LDXHWX

L

L

L

`YWHaE

O\-**]^NR

VHYa

DVHdW

YUHdh

DXHad

DXHWE

LDUHVh

L

L

L

XD_DY_ED

€DdHDY

O\-**]b^c

VHYE

DVHhU

YUHdh

DXHaU

DXHdU

LDUHUU

L

L

L

O\-**]^NR

DU_Ea_ED

`YUHYE

O\-**]b^c

XD_DY_ED

€DVHED

N+4C#!()942%34+&-)\")F)942%34+&-] D R#$#%)!#7"1%n(*;)94/&*)8#)5!&)Yh@EY@YEEd

e;-2-8%#2&$%&8-)34!56)8#)5!&)Yh@EY@YEEd

J#!*;.-28)34!56

O0/#")*#!!:;4)9-9(26

GNe )b6249#) !5#f

ObNMib)N[

YHDV

I4.12)*#!-_/&$8)!-)-8*&&

S^c e,)B O[Oe [i)NbcT ebN)[o

YHDU

I4.12)*#!-_*-$;)3+4P

DHhd

N bGbON)[o

YHDY

I4.12)*#!-_94;4%4":)924$%Z#58?

VHad

T?9+-*#!:)5&"&5#!5?

c4'!1

F

N%-%&$%&8DDHdX

QmO OQi AQb)I, i IN)bibeMcmO eN)OT

YHDD

c4'!()$%-!5-25!()45*;?+8-)/-)X)248?)L)34!5

hHdVF

MZ(5-)-8*&( I4$+#5!( R-%6.)"<9+-%? 5&"&5#!5-

Jc M N,)[Gbc e[O)MmJ[eem)Iie

YHEh

c4'!()$%-!5-25!()45*;?+8-)/-)X)248?)L)&!5#f

DDHUhF

Rb^MNe,b)ImNM)[o

YHEd

I4'#%)$94+#'!4$%(

[\g5&$]b^c

b@mO)[o

YHEW

€EHDa

MZ(5-)-8*&( e6$&9

Eh_EW_YEEW

J+44.>#2K

[\-**]^NR

iUEadcYWU

MbGBGb[ij

[\-**]b^c

iUEadNYUh

MbGBGbbij

O\-**]^NR

iUEadcWYE

MbGBGJjij

O\-**]b^c

iUEadNYaV

MbGBGJbij

,45!4*#!()34!56H)2-%&!K6 YH)X NkI)B6!5)G-!-K#.#!%)c-%&!K$

[[

G42!&!K$%-2™)e#+84":);45!4*#!( ★★★★★

R[ Gibc)[o

YHEU

e[ccbBm^c)N[

YHEY

MOM)OT

DHhW

F

F O1.#*84

DhHdY

I4%2-"&!?H)!0947#)-)%->08

DYHDa

B2-!*&#

DUHYU

Q-9&%0+4":)/>4C(

DEHaU

T#+80)J2&%0!&#

DDHXa

J-!8?

WHXV

dHWa

c=/!:)3&!-!'!()$+6C>?

VHdd

O&/4/#.$84

WHWY

G-%#2&0+?

VHdY

%0+&#

UHWY

R492-"-

VHEY

R0!$84

UHYh

T#Z#7!:)$+6C>?)\84.6!0+!(]

aHXa

XHWY

I47&np4"!&*%"(

UHVU

m$%-%!(

DDHVE

[6%4.4>&+?H)84.94!#!%?

UHaU

,4%4"4$%_,4%4"4$%!()#8"&"-+#!%?

DXHdE

m$%-%!(

q":5$84

e#!%2-+)-!5)b-$%#2!)b6249# c4!54)mOSD EELDYU)T-2n-"-H)I4+$84 M#+l)rUd)YYLXXW)DX)VY

c4/+4C#!()945+#)45"1%"()8#)5!&)Yh@EY@YEEd

c4/+4C#!()945+#)/#.()8#)5!&)Yh@EY@YEEd

q"<*-2$84

B2-!8+&!)M#.9+#%4!) !"#$%.#!%$

DDh

YDHhE

D@ G-!-C#2 942%34+&- 34!56 $& "?;2-/67# 920"4 /-52C#% /"#Z#7!1!( &!342.-*( " $46"&$+4$%& $ 52C#!<.& 94/&*#.&H 8%#2: >? /7&!<*; 484+!4$%( >?+? /-;2!6%? " $#/!-.6 DE ;+-"!(*; 94/&*@ Y@ S5247l N%-!5-25 k I442$ B6!5 N#2"&*#$H PPP@$%-!5-259442$@*4. s!42 YEEd@ X@ e49?2&K;% L t YEEd G42!&!K$%-2H !*@ Tn#*;!- 920"- "?;2-/#!-@ G42!&!K$%-2 c-%&!Ku 8 5-%6 Yh@EY@YEEd " G42!&!K$%-2 Q-%#K42&&u b2242@ M-%4 /920"- !#!( $46'0$%( !->(58? -8*&( -!& "?/"0!(. 8 9450!( C054$%& 4 -8*&#@ ^9&$4"0!( -8*&( "# B2-!8+&! M#.9+#%4! !"#$%.#!% B6!5$ N e[T +/# 2#-+&/4"-% 7#! !- /08+-51 !#7!4"17n(;4 I24$9#8%6 - T<24'!( /920"?@ e#!- -8*&( - 9Z(7#. / !&*; .=C# 920"1 %-8 $%469-% 7-84 8+#$-% - &!"#$%4Z& !#.6$( 54$%-% /91% 9+!46 &!"#$%4"-!46 '0$%86@ T<84!? " .&!6+4$%& !#7$46 /026846 "<84!= >6546*(*;@ Q4+($0!( .1! 4"+&"v67# ;45!4%6 *&/4.1!!<*; &!"#$%&*@ !"#$%&*# 54 B2-!8+&! M#.9+#%4! !"#$%.#!% B6!5$ N e[T $ $#>46 !#$# 2&/&8-H 8%#20 7$46 949$0!- " I24$9#8%6@ [8*&# N e[T $# !#$.( !->(/#% -!& 92450"-% 4>'-!=. ^N[ -!& 4$4>0. " ^N[ $(5+(*(.@ c4/"(7#7(*( $# %2;? .4;46 ><% 2&$8-!%!17n( !#C 24/"&!6%: %2;?@ IZ#5 24/;45!6%(. &!"#$%4"-% $#H 924$(.H 942-w%# $# $"<. 45>42!<. 942-5*#.@ T<$+#58? $%65&( - -!-+?+? /($80!? $94+#'!4$%( B2-!8+&! M#.9+#%4! !"#$%.#!%$ 924 7#7( "+-$%!( s'#+? - $ 4;+#5#. !- %4 $# 945+# !&*; $.( 94$%694"-%H - 7-84 %-84": "0. 7$46 94$8?%4"0!?@ T<%&$8? !#7!4"17n(;4 I24$9#8%6 - T<24'!( /920"? +/# /($8-% %-8: !- -52#$# B2-!8+&! M#.9+#%4! !"#$%.#!%$ e#!%2-+ -!5 b-$%#2! b6249#H)c4!54)mOS)DH)EELDYU)T-2n-"-H)I4+$84@)M#+#34!)EEUdLYYLXXW)DX)VYH)3-f)EEUdLYYLXXW)DX)WE@

Franklin Mutual Beacon Fund l;4!3+&!)_#95+#%-!) !"#$%9#!%)l.!0$)`M.i#91-.;N)f#N&$%#;#0)G jSUa

31.01.2008

f-7+-B#!()43%&")3#)0!&)CÎDÎYDD[ S3*&#m)\CKY]E))))))),+./-5&$Hm)^K]CE)))))))O-%-"-$%m)ZKDÊ

j#+3-"6)">3-!!-$%)")bG,)3#)0!&))CÎDÎYDD[

!"#$%&'!()*(+ ,+-./-0-12)345&%6+-"2)7/-0!-*-"6!()4 58&9:8#!6)4);-$%-.*()<;-"#=)">!-$?)58#0#"@(9 &!"#$%-"6!(9 0- $#"#;-49#;&*3>*/ 94A#%3-">*/ *#!!>*/)545(;?)58&)&!"#$%-"6!()!#)"(*#)!#B)CDE '&$%>*/)43%&")F-!0.)0-)43*&()#9&%#!%?)9&9G5-A#!2)$%6%HI

U>3-!!-$%)")bG,)3#)0!&)CÎDÎYDD[ n4+I);-3

C

d

^

C

Z

^D

49#;&*3>)0-+4;

U#+&3-$%)5-;%F-+&4

XYIZ[\KYD)9&+I

,4%.9)74+-B#!()F-!0.

D]ID]I^\\]

_8(0H)43*&( ,4%.9 74+-B#!(

PSU

S`4**abG,

D]cD]c\]

S`4**aebf

o0 o0 74+-B#!( 74+-B#!( );-'!:

9:$(*#

9:$(*?

;-3

;-3H

+#%

+#%

S`4**abG,

pdKYD

p^^K^C

p[Kg\

p]Kgg

Y^K\[

d]K\g

^DZK[Z

^Y^Kg[

S`4**aebf

pdK^]

p^^K^Y

p[Kg[

p]KgC

Y^K\\

d[KDC

p

ggK]^

dKYd

P`4**abG,

pdKYC

p^^KY[

p[K[g

p[K^^

^\KY[

d^K]Z

\DKC[

^DCKd\

dK\d

P`4**aebf

pdKYY

p^^KCD

p[K[C

p[K^g

^\KYd

d^K]D

p

C]K\D

ZKgY

!0#i

pZK\d

p^DKZ\

pgKCd

pYKC^

YCKgg

]dKgZ

dgK]C

][K[Y

ZKdZ

L#%#;)M4!N#;94!K)G/-;%)O&++$K)P#Q)R#;$#H

W63+40!()9:!4)F-!0.

!

J4!4B#;)F-!0.K)$(0+S!!#)T.0#F&!K)M-!0>!K)U#+36)V;&%6!&#

]K[^

U>3-!!-$%)74)34+#!068!();-3 YDD]

YDDd

YDDZ

YDDg

YDDC

YDDY

YDD^

YDDD

^\\\

S`4**abG,

DKZ^

^[KY\

]Kdg

^^K\C

YCK^]

p^YKdZ

dKY[

\KCZ

YDK^]

XZYKCd

S`4**aebf

DKZD

^[KCD

]Kd]

^^K\C

YCKY]

p^YKd[

p

p

p

C^c^YcD^

€CZKYZ

P`4**abG,

pDKYg

^]KC\

dK[^

^^K^C

YYKYY

p^CKCD

ZKd]

[KZ[

^[K[\

P`4**abG,

D]cD]c\]

XY]KZC

P`4**aebf

pDKY[

^]Kg^

dK[Z

^^KDd

YYKYZ

p^CKgY

p

p

p

P`4**aebf

C^c^YcD^

€^[Kg[

,#$#%)!#A":%@(*/)5-7&*)3#)0!&)CÎDÎYDD[

V#!*/94;3)F-!0.

P67#")*#!!2/-)545(;.

GhL)ZDD) !0#i

UH5+4*#!2)0&"&0#!0H

f-'!:

_8(04)43*&( j.$&5

V+--91#;N

S`4**abG,

M\DYdYYCd

_eJSJS Mk

S`4**aebf

MgDZ[GCDd

_eJSJSeMk

P`4**abG,

M\DYdYYgg

_eJJVk Mk

P`4**aebf

MgDZ[GC^g

_eJJVkeMk

O-0!-*#!()F-!0.K);4%&!N. GhL)l.!0)J4!4N#9#!%)f4%&!N$

G+-B#!()5-;%F-+&4)`")E)5-;%F-+&4a

^

YK)C

j/4;43%#;&$%&34)F-!0.)3#)0!&)CÎDÎYDD[ E

G%4%&$%&34

VefnGO fe)OS_OSqSr) Pj

YKZg

L-9:;)*#!4c7&$3)!4)43*&&

qerefOSebGef)jo

YK^Z

L-9:;)*#!4c*4$/)F+-Q

^K\Y

bG)VSPjofL

YKD[

L-9:;)*#!4c5-/-%-"2)5;-$%8#03H

]K[Y

_ Je)qSfPef) Pj

^K\C

f-'!()$%4!04;0!()-0*/H+34)74)C);-3H)p)F-!0

]K\ZE

PeqG)jofL) Pj

^K[[

f-'!()$%4!04;0!()-0*/H+34)74)C);-3H)p)&!0#i

[KgÊ

SM_f S)TfobL) Pj

^K[[

L-'#%)$5-+#'!-$%(

J jfoGol_)jofL

^K[^

Vf _ GO)SJef jSP)_oVSjjo)LMj

^K]Y

jUG)jSfeJSfn)jofL

^K]^

P_efPS_ oPSM)LSLef)jo

^KZ]

^CK[\

^\]

SS

J-;!&!N$%4;™)j#+3-"2)/-0!-*#!( ★★★

f-7+-B#!()5-0+#)-0":%"()3#)0!&)CÎDÎYDD[

f-7+-B#!()5-0+#)7#9()3#)0!&)CÎDÎYDD[

E

E

l;4!3+&!)_#95+#%-!) !"#$%9#!%$ j#!%;4+)4!0)e4$%#;!)e.;-5# f-!0-)oPW^ DDp^Yg)U4;@4"4K)L-+$3_#+m)ug[)YYpCC])^C)dY

L-%;4"&!HK)!65-A#)4)%4163

^ZKZg

G5-A#!2)$%6%H

ddK]g

U#+36)V;&%6!&#

ZKCZ

L-A&@s-"!&*%"(

P:9#*3-

CK[g

J20&4

[KY]

l;4!*&#

CKD]

J4%#;&6+H

]KgZ

,6!$3-

YKdD

V4!3H

dKg]

t">*4;$3-

YK^Z

n45&%6+-"2)71-B(

dKDD

P-;$3-

^KZd

L;-0#A)5-%;4"&!)4)1#B!2/-)$5-%;#1!(/-)71-B(

gKZd

P&7-7#9$3-

^KC^

f?7!2)F&!4!'!()$+.B1H

gKgd

o$%4%!(

[KgD

_#*/!-+-N&#

gKYC

O-%-"-$%cO-%-"-$%!()#3"&"4+#!%H

ZKD^

UH14"#!()5;-)70;4"-%!&*%"()4)$+.B1H

gKD[

[Kg\

Î J4!4B#; 5-;%F-+&4 F-!0. $& "H/;47.A# 5;6"- 740;B#% 7"#8#A!:!( &!F-;94*( " $-."&$+-$%& $ 0;B#!>9& 5-7&*#9&K 3%#;2 1H 74 A&!>*/ -3-+!-$%( 1H+H 74/;!.%H " $#7!49. ^D /+4"!(*/ 5-7&*I YI W0;-Am G%4!04;0 h L--;$ l.!0 G#;"&*#$K QQQI$%4!04;05--;$I*-9 +#0#! YDD[I CI j-5H;&N/% p v YDD[ J-;!&!N$%4;K !*I U@#*/!4 5;6"4 "H/;47#!4I J-;!&!N$%4; f4%&!Nw 3 04%. CÎDÎYDD[ " J-;!&!N$%4; n4%#N-;&&w e;;-;I _4%- 75;6"4 !#!( $-.'6$%( !41(03H 43*&( 4!& "H7"6!(9 3 5-06!( B60-$%& - 43*&#I b5&$-"6!( 43*&( "# l;4!3+&! _#95+#%-! !"#$%9#!% l.!0$ G jSU +7# ;#4+&7-"4% A#! !4 763+40: !#A!-":A@(/- L;-$5#3%. 4 U>;-'!( 75;6"HI j#!4 43*&( 4 58(A#9 7 !&*/ 9?B# 5;6": %43 $%-.54% A43- 3+#$4% 4 &!"#$%-8& !#9.$( 0-$%4% 75:% 5+!-. &!"#$%-"4!-. '6$%3.I U>3-!H " 9&!.+-$%& !#A$-. 76;.3-. ">3-!? 1.0-.*(*/I n-+($6!( 9:! -"+&"=.A# /-0!-%. *&7-9:!!>*/ &!"#$%&*I !"#$%&*# 0- l;4!3+&! _#95+#%-! !"#$%9#!% l.!0$ G jSU $ $#1-. !#$# ;&7&34K 3%#;6 A$-. 5-5$6!4 " L;-$5#3%.I S3*&# G jSU $# !#$9( !41(7#% 4!& 5;-06"4% -1'4!?9 bGS 4!& -$-169 " bGS $(0+(*(9I f-7"(A#A(*( $# %;/H 9-/-. 1>% ;&$34!%!:A@( !#B ;-7"&!.%2 %;/HI L8#0 ;-7/-0!.%(9 &!"#$%-"4% $#K 5;-$(9K 5-;4x%# $# $">9 -01-;!>9 5-;40*#9I U>$+#03H $%.0&( 4 4!4+>7 ."#0#!2 " %-9%- 94%#;&6+. 1H+H 7($36!H $5-+#'!-$%( l;4!3+&! _#95+#%-! !"#$%9#!%$ 5;- A#A( "+4$%!( <'#+H 4 $ -/+#0#9 !4 %- $# 5-0+# !&*/ $9( 5-$%.5-"4%K 4 A43- %43-"2 "69 A$-. 5-$3H%-"6!HI U>%&$3H !#A!-":A@(/- L;-$5#3%. 4 U>;-'!( 75;6"H +7# 7($34% %432 !4 40;#$# l;4!3+&! _#95+#%-! !"#$%9#!%$ j#!%;4+ 4!0 e4$%#;! e.;-5#K)f-!0-)oPW)^K)DDp^Yg)U4;@4"4K)L-+$3-I)_#+#F-!)DDg[pYYpCC])^C)dYK)F4i)DDg[pYYpCC])^C)]DI

ING (L) Invest Global High Dividend

T ída P kapitaliza"ní Akciový fond

Investi"ní politika

31/12/2007


EUR LU01 LU0146257711 INGG INGGHPC LX Equity LU01 LU0146257711.LUF 14069 1406973

Podfond investuje p$edevším do diverzifikovaného portfolia akcií a/nebo p$evoditelných cenných papír%, vydávaných spole!nostmi, které jsou založeny, kótovány nebo obchodovány v jakémkoli státu na sv t a které nabízí atraktivní dividendový výnos. Srovnávacím indexem podfondu je MSCI World Index.

Graf 185

Odv175 tví 165 155 145 135 125 115 105 95 85

10 nejvýznamn!jších pozic

12/02 04/03 08/03 12/03 04/04 08/04 12/04 04/05 08/05 12/05 04/06 08/06 12/06 04/07 08/07 12/07 ING (L) Invest Global High Dividend

Akcie 1 Eni 2 Altria Grp(philip Morris 3 Vivendi Universal 4 Glaxosmithkline 5 Pfizer 6 Citigroup 7 Bank Of America Corp 8 Royal Bank Of Scotland 9 Allied Irish Banks 10 Transcanada

MSCI World Index

Mstar IM EQ Global (NX) XLF

Výkonnost v kalendá ním roce (%) 27 7 -13 -33 2002

EUR Fond Index Odv tví

2003

2002 -32,02 -31,80

2004

2003 10,89 10,74 9,76

2005

2006

2005 23,03 26,16 25,55

2004 13,13 6,46 4,99

2007 YTD

2006 2007 YTD 12,70 -8,16 -1,66 7,40 -0,36 8,08

48 28 8 -12 5let

3roky

5 let 59,75 57,09 55,81

2roky

3 roky 27,34 33,25 35,21

1rok

Základní údaje EUR Založení Cena na 1 akcii Celkový objem aktiv (ml.) "OJ na konci minulého m síce Nejvyšší cena za uplynulý rok Nejnižší cena za uplynulý rok VaR (95% anualizovan )

6m síc%

1 rok -8,16 -1,66 -0,36

2 roky 3,50 5,62 7,70

Datum 03/05/2002 31/12/2007 31/12/2007 30/11/2007 01/06/2007 21/11/2007 31/12/2007

3m síce

6 m síc% -11,51 -7,74 -6,70

3 m síce -6,51 -5,09 -4,07

Hodnota 250,00 294,56 743,06 301,73 340,57 285,46 23,13

1 rok Fond -8,16 9,09 -1,41

Index -1,66 9,38 -0,68 -6,71 0,93 0,91 -2,43 2,71

Zem Spojené státy americké Velká Británie Itálie Austrálie Francie Kanada Tchaj-wan Belgie Brazílie Ostatní

% 29,75 19,44 9,45 7,90 5,68 4,29 3,43 2,74 2,23 15,10

Odv tvová Finance Distribu!ní spol. Telekomunikace Energetika Spot$ební zboží Spot$ební sektor Farmacie Materiály IT Pr%mysl

% 33,09 11,48 11,46 11,27 11,11 7,55 4,95 3,61 2,89 2,58

Praktické informace Zaregistrován v: Rakousko, Belgie, Švýcarsko, Chile, "eská republika, N mecko, Dánsko, Špan lsko, Finsko, Francie, #ecko, Hong Kong, Mad'arsko, Lucembursko, Nizozemí, Norsko, Peru, Portugalsko, Singapur, Slovensko, Tchaj-wan Prodáván v: Belgie, Švýcarsko, Chile, "eská republika, N mecko, Špan lsko, Finsko, Francie, Hong Kong, Mad'arsko, Lucembursko, Nizozemí, Singapur, Slovensko

Statistika EUR Pr%m rný ro!ní výnos (%) Ro!ní volatilita (%) Ro!ní Sharpe Ratio Ro!ní Alpha (%) Beta R-Squared Ro!ní Information Ratio Ro!ní Tracking Error (%)

% 1,63 1,55 1,54 1,49 1,48 1,45 1,44 1,43 1,35 1,32

Struktura

Kumulativní výkonnost (%)

EUR Fond Index Odv tví

Odv tví Energetika Spot$ební zboží Spot$ební sektor Farmacie Farmacie Finance Finance Finance Finance Energetika

3 roky Fond Index 8,39 10,04 9,66 9,83 0,55 0,38 -0,88 0,94 0,91 -0,49 3,00

Poplatky (%) Poplatek za správu: 1,20 Ostatní t$ídy akcií X kapitaliza!ní, I kapitaliza!ní, P r%stová, I r%stová, S kapitaliza!ní

Pro ro!ní Sharpe Ratio je jako bezriziková míra používán 3 m sí!ní Euribor. P$e!t te si prosím upozorn ní na konci dokumentu.

25

AKCIOVÝ FOND 4. !tvrtletí 2007

ZÁKLADNÍ INFORMACE O spole!nosti



Conseq Invest plc


10 000 K




2 000 K

Depozitá!:



Administrátor:


Vstupní poplatek:

Auditor:



500 K / m"síc max. 5 % z hodnoty investice 1,15 % z pr#m"rné hodnoty fondu

Rizikový proÞl

Investi!ní cíl fondu

1

2

3

4

5

Cílem fondu je dosáhnout vysokého kapitálového zhodnocení, m"!eného v eských korunách, investicemi do portfolia sestaveného ze st!edoevropských akcií a p!ekonat benchmark tvo!ený z 36% polským indexem WIG20, z 28% eským indexem PX-D, z 28% ma%arským indexem BUX, z 6% slovinským indexem SBI20 a ze 2% slovenským indexem SAX, to vše v investi ním horizontu cca p"t let.

ZPRÁVA INVESTI$NÍHO MANAGERA Výkonnost za uvedené období k 31. prosinci 2007 T ída

#OJ na PL

3M

6M

1Y

3Y

5Y

Celkem1

p.a.

2007

2006

2005

2004

2003

A

248,5025

-6,76%

-12,55%

4,34%

67,42%

186,52%

148,50%

13,07%

4,34%

17,17%

36,95%

37,95%

20,98%

B

255,3705

-6,66%

-12,37%

4,77%

69,48%

192,39%

155,37%

13,49%

4,77%

17,64%

37,50%

38,50%

21,47%

D

100,0000

-6,66%

-12,37%

4,77%

69,48%

192,29%

203,49%

19,84%

4,77%

17,64%

37,50%

38,50%

21,47%

-5,24%

-9,75%

10,53%

70,90%

225,93%

154,34%

13,43%

10,53%

13,85%

37,44%

46,70%

24,77%

Benchmark 1

Výkonnost za kalendá ní roky

t!ídy A a B byly založeny k 11. 9. 2000, t!ída D k 11. 12. 2001

Komentá k vývoji portfolia fondu

Vývoj na Þnan!ních trzích v 4. !tvrtletí 2007

Krize na Þnan ních trzích, zp#sobená recesí na americkém nemovitostním trhu, se ve tvrtém tvrtletí dále prohloubila a akciové trhy si p!ipsaly další ztráty. Mezi investory se postupn" zvyšovaly obavy z možného zpomalení hospodá!ského r#stu v USA i v Evrop", což v záv"ru roku nazna ovala i n"která zve!ejn"ná markoekonomická data. Americký Fed na obou svých zasedáních b"hem tvrtletí snížil úrokové sazby, hlavní sazba se dostala na 4,25%. Výhled investory tolik o ekávaného dalšího poklesu sazeb by však mohla zkomplikovat zrychlující inßace, podporovaná rekordn" vysokými cenami energií a potravin. Poslední zprávy a data ze st!edoevropského regionu potvrzovaly silné fundamenty zdejších ekonomik, p!esto se vlivem globálního sentimentu pokles nevyhnul ani zdejším akciovým trh#m. Nejv"tší pokles postihl bankovní a realitní tituly. P!i sou asných nízkých úrovních ocen"ní považujeme st!edoevropské akcie nadále za atraktivní a o ekáváme jejich dobrou výkonnost ve st!edn"- a dlouhodobém horizontu. Možnými riziky jsou problémy americké ekonomiky a pokles globálních akciových trh# nebo negativní zprávy z rozvíjejících se trh#. $OJ na PL t!ídy A (v K )

290 265 240 215 190 165 140 115 90 65 40 zá!í 00

zá!í 01

zá!í 02

zá!í 03

Odv"tvová struktura portfolia fondu

10,5%

Telekomunikace

10,3%

Nemovitosti Energetika

Hotovost

3,1%

0,0%

10,0%

-7,66%

-11,76%

Polsko (WIG 20)

-4,89%

-3,62%

Slovensko (SAX) Slovinsko (SBI 20)

zá!í 06

zá!í 07

Slov inské akcie

30,0%

40,0%

0,19% -8,99%

M"na

Podíl

Erste Bank

CZK

9,65%

OTP Bank

HUF

9,39%

Pekao SA

PLN

6,30%

MOL

HUF

5,98%

Gedeon Richter

HUF

5,54%

Telefonica O2

CZK

4,08%

PKO BP

PLN

3,91%

CEZ

CZK

3,82%

Zentiva

CZK

3,51%

KGHM Polska

PLN

3,44%

36,9% 30,5% 26,2% 2,7% 0,6%

Hotov ost

20,0%

3,45% -5,98%

P ehled nejvýznamn"jších emisí v portfoliu k 31. prosinci 2007

Ostatní akcie

5,0%

2,7%

Ma%arsko (BUX)

Ma%arské akcie

4,4%

IT

-0,07%

$eské akcie

11,3%

Ostatní Farmaceu. pr#m.

v CZK

-0,07%

Polské akcie

13,3%

Chemie

v lokál. m"n"

Teritoriální struktura portfolia fondu

39,6%

Banky

zá!í 05

Výkonnost

$esko (PX)

Cenný papír

Benchmark

zá!í 04

Výkonnost

Index

50,0%

0,0%

3,1% 10,0%

20,0%

30,0%

40,0%

Conseq Investment Management, a.s., Burzovní palác, Rybná 682/14, 110 05 Praha 1, tel. +420 225 988 222, fax +420 225 988 285 I$O 26442671, zapsaná v obchodním rejst!íku vedeném M"stským soudem v Praze, oddíl B, vložka 7153

ING International - Czech Equity

T ída P kapitaliza"ní Akciový fond

Investi"ní politika

31/12/2007


-

Cílem podfondu je dosáhnout dlouhodobého kapitálového výnosu. Za tímto ú"elem fond investuje svá aktiva do diverzifikovaného portfolia akcií obchodovaných na pražské Burze cenných papír$ nebo jiném regulovaném "eském trhu. Zárove% je "ást aktiv zainvestována do kótovaných akcií t chto zemí: Ma&arsko, Polsko, Slovensko, Rumunsko, Bulharsko, Chorvatsko, Slovinsko, Lotyšsko, Litva a Estonsko. Fond investuje p#evážn do významných, etablovaných spole"ností z r$zných sektor$. Srovnávací index podfondu tvo#í: PX Index (52%), BUX Index (20%), WIG Index (26%), SAX Index (2%).

CZK LU0082087353 INGICEQ LX Equity LU0082087353.LUF 787871

Graf Odv395 tví 345 295 245 195 145

10 nejvýznamn!jších pozic

95 12/02 04/03 08/03 12/03 04/04 08/04 12/04 04/05 08/05 12/05 04/06 08/06 12/06 04/07 08/07 12/07

ING International - Czech Equity

Akcie 1 Komercni Banka 2 Cesky Telecom 3 Cez Ceske Energ. Zavody 4 Erste Bank 5 Unipetrol 6 Otp Bank 7 Bank Pekao 8 Mol Magyar Olaj Gazipari 9 Pko Bank Polski 10 Central European Media Ent-a

ING IM Czech Equity Index

Výkonnost v kalendá ním roce (%) 40 20 0 2002

CZK Fond Index

2003

2002 13,41 12,54

2004

2003 39,03 32,69

2005

2004 50,83 53,28

2006

2005 39,52 39,00

2007 YTD

Odv tvová Finance Telekomunikace Materiály Distribu"ní spol. Energetika Spot#ební sektor Farmacie Spot#ební zboží Pr$mysl IT

190 90 -10 5let

3roky

5 let 256,34 267,29

2roky

3 roky 69,93 80,58

1rok

Základní údaje CZK Založení Cena na 1 akcii Celkový objem aktiv (ml.) !OJ na konci minulého m síce Nejvyšší cena za uplynulý rok Nejnižší cena za uplynulý rok VaR (95% anualizovan )

6m síc$

1 rok 8,91 11,77

2 roky 21,80 29,91

Datum 20/10/1997 31/12/2007 31/12/2007 30/11/2007 09/07/2007 10/01/2007 31/12/2007

6 m síc$ -9,88 -9,83

3m síce

3 m síce -4,84 -3,93

Hodnota 1.000,00 3.846,98 13.362,19 3.783,66 4.365,65 3.437,49 23,80

Praktické informace Zaregistrován v: Rakousko, Belgie, !eská republika, Lucembursko, Nizozemí, Slovensko

Statistika 1 rok CZK Pr$m rný ro"ní výnos (%) Ro"ní volatilita (%) Ro"ní Sharpe Ratio Ro"ní Alpha (%) Beta R-Squared Ro"ní Information Ratio Ro"ní Tracking Error (%)

Fond 8,91 15,57 0,27

Index 11,77 16,35 0,43 -2,06 0,95 0,99 -1,49 1,71

% 9,10 8,64 7,81 7,76 5,15 4,56 3,80 3,33 3,30 3,24

Struktura

2006 2007 YTD 8,91 11,83 11,77 16,23

Kumulativní výkonnost (%)

CZK Fond Index

Odv tví Finance Telekomunikace Distribu"ní spol. Finance Materiály Finance Finance Energetika Finance Spot#ební sektor

3 roky Fond Index 19,33 21,77 17,05 17,84 0,86 0,96 -1,10 0,95 0,99 -0,90 2,20

Prodáván v: Belgie, !eská republika, Lucembursko, Slovensko

Poplatky (%) Poplatek za správu: 2,00 Ostatní t#ídy akcií P r$stová

Pro ro"ní Sharpe Ratio je jako bezriziková míra používán 3 m sí"ní Euribor. P#e"t te si prosím upozorn ní na konci dokumentu.

20

% 42,24 13,87 9,40 8,35 7,99 7,62 7,01 2,02 0,89 0,60

PĜíloha V/1 Výpoþty rizik Konzervativní varianty Datum 31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005 Vzorce:

Oþekávaný výnos Rozptyl SmČr. odchylka

IKS PT 1,3306% 1,3452% 1,6787% 1,7785% 1,7748% 2,1355% 2,2226% 2,0422% 2,1158% 2,0146% 1,9193% 1,7612% 1,6800% 1,6825% 1,4459% 1,1110% 1,0867% 1,0500% 0,8113% 1,1034% 1,2033% 1,5325% 1,8041% 1,7729% 1,8881% 2,0111% 2,3615% 2,8128% 2,9390% 2,9784% 3,2509% 3,0247% 2,8819% 2,5163% 2,5103% 2,6358% Oþekávaný výnos:

IKS PT 1,9504% 0,000039728 0,6303%

CON PT 1,5529% 1,6718% 1,9131% 1,8692% 1,8633% 2,1122% 2,0881% 2,0668% 2,0594% 2,0075% 1,8622% 1,7303% 1,7725% 1,8004% 1,5966% 1,4310% 1,4699% 1,4696% 1,3810% 1,6737% 1,7161% 1,8112% 1,8917% 1,9705% 2,1600% 2,3584% 2,4878% 3,0037% 3,2269% 3,0094% 3,2922% 3,2453% 3,2200% 3,3883% 3,5005% 3,8399%

E ( Ri ) =

1 N

IKS PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CZE

N

Rozptyl:

i ,t

t =1

CON PT 2,2087% 0,000046829 0,6843%

CON DL 5,6376% 0,002350704 4,8484%

Vzorec:

CON PT 0,00003905 0,00004683 0,00031607 0,00025949 0,00023711 -0,00010553 -0,00006546 0,00000117 0,00041558

Korelace základního souboru

CON DL 0,00028079 0,00031607 0,00235070 0,00199651 0,00180974 -0,00037847 0,00012927 0,00057886 0,00349938

Vzorec:

ING DL 2,9124% 0,001785454 4,2255%

PIO DL -2,4233% -1,7382% -0,5990% -1,0806% -1,5889% -0,6237% -0,4698% 0,5095% 1,6360% 0,8871% 0,2281% -0,6676% 1,1632% 1,5899% 1,3278% -1,0507% -0,7422% -1,1335% -2,9093% -1,0765% -0,7025% 1,0415% 2,2830% 2,6916% 4,1287% 4,8080% 5,0827% 9,0376% 9,3682% 8,8247% 10,6685% 8,6319% 7,1798% 5,7049% 7,0267% 6,6193%

σ i2 =

FT FME 3,6046% 4,9990% 10,6857% 13,9770% 16,1397% 19,6015% 27,7213% 28,0455% 16,6336% 11,8753% 13,2492% 17,9134% 11,6305% 13,0662% 14,2279% 10,1048% 11,1462% 8,0069% 10,4929% 11,2576% 21,6617% 23,6450% 19,5425% 18,9161% 19,8716% 15,6436% 16,0949% 18,4314% 14,8370% 16,6499% 12,0366% 12,6337% 4,6976% 2,9361% 4,2361% 3,4406%

1 N ¦ [Ri ,t − E ( Ri )]2 N − 1 t =1

PIO DL 2,3231% 0,001485143 3,8538%

FT FMB -12,9664% -11,8277% -7,2383% -2,0834% 2,8371% 5,4267% 14,3256% 16,9777% 5,6893% 0,7333% 3,0009% 9,0185% 0,4371% 1,6792% 8,0605% 2,2541% 1,9618% -1,6284% 1,4042% 1,2911% 13,5446% 18,0747% 17,4862% 13,6513% 18,3326% 13,8048% 9,0278% 9,4064% 4,7202% 8,9182% 5,3678% 5,2488% -5,8229% -6,8710% -5,9776% -5,8985% SmČr. odchylka:

ING GHD -11,5126% -9,2041% -2,8257% 0,6944% 4,5759% 6,7121% 17,4099% 19,9674% 9,4482% 5,7748% 6,5588% 11,6903% 7,2610% 8,3112% 15,1217% 7,5436% 10,2298% 5,0667% 4,4884% 5,3851% 17,7300% 20,9468% 19,0996% 16,6921% 17,4600% 14,6076% 9,6485% 13,9402% 8,8326% 16,2588% 13,8794% 13,4240% 2,8177% -0,7936% 2,5039% 0,2309%

CON CZE 4,6063% 6,0647% 18,1891% 26,1737% 24,0813% 28,0806% 47,2299% 35,4575% 19,5143% 18,0029% 14,5862% 14,9689% 16,8660% 19,1051% 21,9945% 4,1888% 14,4098% 19,2804% 13,9558% 29,4469% 46,4758% 30,9126% 29,8192% 39,9908% 36,9524% 34,4324% 36,3554% 49,0801% 42,4832% 41,7357% 33,0091% 26,3572% 18,2049% 27,0955% 41,6767% 32,1281%

σ i = σ i2

FT FME 13,8793% 0,003975030 6,3048%

FT FMB 4,2324% 0,006850067 8,2765%

ING GHD 8,6104% 0,005960896 7,7207%

CON CZE 26,7476% 0,014333022 11,9721%

1 N ¦ [Ri − E ( Ri )]. R j − E ( R j ) N − 1 t =1 ING DL PIO DL FT FME 0,00023768 0,00021627 0,00000324 0,00025949 0,00023711 -0,00010553 0,00199651 0,00180974 -0,00037847 0,00178545 0,00162333 -0,00024491 0,00162333 0,00148514 -0,00024420 -0,00024491 -0,00024420 0,00397503 0,00040193 0,00036681 0,00467101 0,00080555 0,00075387 0,00395381 0,00283014 0,00253309 0,00396232

FT FMB 0,00003290 -0,00006546 0,00012927 0,00040193 0,00036681 0,00467101 0,00685007 0,00608934 0,00568211

ING GHD 0,00007876 0,00000117 0,00057886 0,00080555 0,00075387 0,00395381 0,00608934 0,00596090 0,00546000

CON CZE 0,00038626 0,00041558 0,00349938 0,00283014 0,00253309 0,00396232 0,00568211 0,00546000 0,01433302

[

σ ij =

ρ ij =

σ ij σ i .σ

]

j

CON PT 0,90532889 1,00000000 0,95263715 0,89739877 0,89911115 -0,24458345 -0,11558497 0,00220538 0,50725737

CON DL 0,91884134 0,95263715 1,00000000 0,97453427 0,96857358 -0,12381100 0,03221495 0,15463883 0,60286894

ING DL 0,89243855 0,89739877 0,97453427 1,00000000 0,99689171 -0,09193037 0,11493014 0,24692197 0,55945373

PIO DL 0,89035876 0,89911115 0,96857358 0,99689171 1,00000000 -0,10050762 0,11500388 0,25337021 0,54903282

FT FME 0,00814451 -0,24458345 -0,12381100 -0,09193037 -0,10050762 1,00000000 0,89514507 0,81224927 0,52494156

FT FMB 0,06307583 -0,11558497 0,03221495 0,11493014 0,11500388 0,89514507 1,00000000 0,95294311 0,57344714

ING GHD 0,16184181 0,00220538 0,15463883 0,24692197 0,25337021 0,81224927 0,95294311 1,00000000 0,59070096

CON CZE 0,51187895 0,50725737 0,60286894 0,55945373 0,54903282 0,52494156 0,57344714 0,59070096 1,00000000

Podíl investic na celém portfoliu celkem IKS PT CON PT 350 000 Kþ 43 800 Kþ 43 700 Kþ 100% 13% 12%

CON DL 64 200 Kþ 18%

ING DL 64 200 Kþ 18%

PIO DL 64 100 Kþ 18%

FT FME 17 500 Kþ 5%

FT FMB 17 500 Kþ 5%

ING GHD 17 500 Kþ 5%

CON CZE 17 500 Kþ 5%

FT FMB 0,2116%

ING GHD 0,4305%

CON CZE 1,3374%

IKS PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CZE

IKS PT 1,00000000 0,90532889 0,91884134 0,89243855 0,89035876 0,00814451 0,06307583 0,16184181 0,51187895

ING DL -1,9187% -1,1983% -0,0334% -0,5447% -0,9820% -0,1431% -0,1234% 0,5769% 1,5408% 1,1316% 0,5596% -0,3824% 1,3892% 1,6722% 1,1355% -1,0386% -0,7368% -0,9489% -2,6212% -0,6077% -0,1304% 2,0683% 3,0520% 3,4846% 4,3771% 5,4755% 6,3851% 10,3059% 10,7534% 10,3531% 12,4821% 10,0079% 8,1232% 5,8547% 7,8733% 7,6525%

¦R

Kovariance základního souboru IKS PT 0,00003973 0,00003905 0,00028079 0,00023768 0,00021627 0,00000324 0,00003290 0,00007876 0,00038626

CON DL 0,6419% 1,0594% 2,8665% 3,2351% 2,4222% 3,2340% 4,5214% 3,3997% 3,8653% 3,0354% 2,3870% 1,8308% 2,5228% 2,7410% 1,8555% -0,1910% 0,9950% 1,1788% -0,7904% 2,4619% 3,2769% 3,6890% 4,4186% 5,3018% 5,8072% 7,7858% 10,1475% 13,6025% 14,4905% 13,5029% 15,1154% 13,6560% 12,7161% 10,9680% 13,3369% 11,8656%

N

Výpoþet oþekávané výnosnosti celého portfolia

Vzorec:

E ( R p ) = ¦ wi . E ( Ri ) i =1

podíl aktiva na výnosu

IKS PT 0,2441%

CON PT 0,2758%

CON DL 1,0341%

ING DL 0,5342%

PIO DL 0,4255%

FT FME 0,6940%

oþekávaný výnos portfolia

5,187%

1/ 2

Výpoþet smČrodatné odchylky celého portfolia IKS PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CZE

IKS PT 0,000000622 0,000000610 0,000006446 0,000005456 0,000004957 0,000000020 0,000000206 0,000000493 0,000002417

CON PT 0,000000610 0,000000730 0,000007239 0,000005943 0,000005422 -0,000000659 -0,000000409 0,000000007 0,000002594

CON DL 0,000006446 0,000007239 0,000079092 0,000067174 0,000060796 -0,000003471 0,000001186 0,000005309 0,000032094

ªN N º σ p = «¦¦ wi .w j .σ ij » Vzorec: ¬ i =1 j =1 ¼ ING DL PIO DL FT FME 0,000005456 0,000004957 0,000000020 0,000005943 0,000005422 -0,000000659 0,000067174 0,000060796 -0,000003471 0,000060073 0,000054533 -0,000002246 0,000054533 0,000049814 -0,000002236 -0,000002246 -0,000002236 0,000009938 0,000003686 0,000003359 0,000011678 0,000007388 0,000006903 0,000009885 0,000025956 0,000023196 0,000009906

FT FMB 0,000000206 -0,000000409 0,000001186 0,000003686 0,000003359 0,000011678 0,000017125 0,000015223 0,000014205

ING GHD 0,000000493 0,000000007 0,000005309 0,000007388 0,000006903 0,000009885 0,000015223 0,000014902 0,000013650

CON CZE 0,000002417 0,000002594 0,000032094 0,000025956 0,000023196 0,000009906 0,000014205 0,000013650 0,000035833

souþty 0,000021226 0,000021478 0,000255864 0,000227965 0,000206743 0,000032813 0,000066259 0,000073760 0,000159852

smČrodatná odchylka portfolia

3,265%

PĜíloha V/2 Výpoþty rizik Vyvážené varianty Datum 31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005

IKS PT 1,3306% 1,3452% 1,6787% 1,7785% 1,7748% 2,1355% 2,2226% 2,0422% 2,1158% 2,0146% 1,9193% 1,7612% 1,6800% 1,6825% 1,4459% 1,1110% 1,0867% 1,0500% 0,8113% 1,1034% 1,2033% 1,5325% 1,8041% 1,7729% 1,8881% 2,0111% 2,3615% 2,8128% 2,9390% 2,9784% 3,2509% 3,0247% 2,8819% 2,5163% 2,5103% 2,6358%

CON PT 1,5529% 1,6718% 1,9131% 1,8692% 1,8633% 2,1122% 2,0881% 2,0668% 2,0594% 2,0075% 1,8622% 1,7303% 1,7725% 1,8004% 1,5966% 1,4310% 1,4699% 1,4696% 1,3810% 1,6737% 1,7161% 1,8112% 1,8917% 1,9705% 2,1600% 2,3584% 2,4878% 3,0037% 3,2269% 3,0094% 3,2922% 3,2453% 3,2200% 3,3883% 3,5005% 3,8399%

CON DL 0,6419% 1,0594% 2,8665% 3,2351% 2,4222% 3,2340% 4,5214% 3,3997% 3,8653% 3,0354% 2,3870% 1,8308% 2,5228% 2,7410% 1,8555% -0,1910% 0,9950% 1,1788% -0,7904% 2,4619% 3,2769% 3,6890% 4,4186% 5,3018% 5,8072% 7,7858% 10,1475% 13,6025% 14,4905% 13,5029% 15,1154% 13,6560% 12,7161% 10,9680% 13,3369% 11,8656%

ING DL -1,9187% -1,1983% -0,0334% -0,5447% -0,9820% -0,1431% -0,1234% 0,5769% 1,5408% 1,1316% 0,5596% -0,3824% 1,3892% 1,6722% 1,1355% -1,0386% -0,7368% -0,9489% -2,6212% -0,6077% -0,1304% 2,0683% 3,0520% 3,4846% 4,3771% 5,4755% 6,3851% 10,3059% 10,7534% 10,3531% 12,4821% 10,0079% 8,1232% 5,8547% 7,8733% 7,6525%

PIO DL -2,4233% -1,7382% -0,5990% -1,0806% -1,5889% -0,6237% -0,4698% 0,5095% 1,6360% 0,8871% 0,2281% -0,6676% 1,1632% 1,5899% 1,3278% -1,0507% -0,7422% -1,1335% -2,9093% -1,0765% -0,7025% 1,0415% 2,2830% 2,6916% 4,1287% 4,8080% 5,0827% 9,0376% 9,3682% 8,8247% 10,6685% 8,6319% 7,1798% 5,7049% 7,0267% 6,6193%

FT FME 3,6046% 4,9990% 10,6857% 13,9770% 16,1397% 19,6015% 27,7213% 28,0455% 16,6336% 11,8753% 13,2492% 17,9134% 11,6305% 13,0662% 14,2279% 10,1048% 11,1462% 8,0069% 10,4929% 11,2576% 21,6617% 23,6450% 19,5425% 18,9161% 19,8716% 15,6436% 16,0949% 18,4314% 14,8370% 16,6499% 12,0366% 12,6337% 4,6976% 2,9361% 4,2361% 3,4406%

FT FMB -12,9664% -11,8277% -7,2383% -2,0834% 2,8371% 5,4267% 14,3256% 16,9777% 5,6893% 0,7333% 3,0009% 9,0185% 0,4371% 1,6792% 8,0605% 2,2541% 1,9618% -1,6284% 1,4042% 1,2911% 13,5446% 18,0747% 17,4862% 13,6513% 18,3326% 13,8048% 9,0278% 9,4064% 4,7202% 8,9182% 5,3678% 5,2488% -5,8229% -6,8710% -5,9776% -5,8985%

ING GHD -11,5126% -9,2041% -2,8257% 0,6944% 4,5759% 6,7121% 17,4099% 19,9674% 9,4482% 5,7748% 6,5588% 11,6903% 7,2610% 8,3112% 15,1217% 7,5436% 10,2298% 5,0667% 4,4884% 5,3851% 17,7300% 20,9468% 19,0996% 16,6921% 17,4600% 14,6076% 9,6485% 13,9402% 8,8326% 16,2588% 13,8794% 13,4240% 2,8177% -0,7936% 2,5039% 0,2309%

CON CZE 4,6063% 6,0647% 18,1891% 26,1737% 24,0813% 28,0806% 47,2299% 35,4575% 19,5143% 18,0029% 14,5862% 14,9689% 16,8660% 19,1051% 21,9945% 4,1888% 14,4098% 19,2804% 13,9558% 29,4469% 46,4758% 30,9126% 29,8192% 39,9908% 36,9524% 34,4324% 36,3554% 49,0801% 42,4832% 41,7357% 33,0091% 26,3572% 18,2049% 27,0955% 41,6767% 32,1281%

Oþekávaný výnos Rozptyl SmČr. odchykla

IKS PT 1,9504% 0,000039728 0,6303%

CON PT 2,2087% 0,000046829 0,6843%

CON DL 5,6376% 0,002350704 4,8484%

ING DL 2,9124% 0,001785454 4,2255%

PIO DL 2,3231% 0,001485143 3,8538%

FT FME 13,8793% 0,003975030 6,3048%

FT FMB 4,2324% 0,006850067 8,2765%

ING GHD 8,6104% 0,005960896 7,7207%

CON CZE ING CZE 26,7476% 29,0432% 0,014333022 0,027031417 11,9721% 16,4412%

Kovariance základního souboru IKS PT IKS PT 0,00003973 CON PT 0,00003905 CON DL 0,00028079 ING DL 0,00023768 PIO DL 0,00021627 FT FME 0,00000324 FT FMB 0,00003290 ING GHD 0,00007876 CON CZE 0,00038626 ING CZE 0,00075095

CON PT 0,00003905 0,00004683 0,00031607 0,00025949 0,00023711 -0,00010553 -0,00006546 0,00000117 0,00041558 0,00086563

CON DL 0,00028079 0,00031607 0,00235070 0,00199651 0,00180974 -0,00037847 0,00012927 0,00057886 0,00349938 0,00675475

ING DL 0,00023768 0,00025949 0,00199651 0,00178545 0,00162333 -0,00024491 0,00040193 0,00080555 0,00283014 0,00555615

PIO DL 0,00021627 0,00023711 0,00180974 0,00162333 0,00148514 -0,00024420 0,00036681 0,00075387 0,00253309 0,00495628

FT FME 0,00000324 -0,00010553 -0,00037847 -0,00024491 -0,00024420 0,00397503 0,00467101 0,00395381 0,00396232 0,00241941

FT FMB 0,00003290 -0,00006546 0,00012927 0,00040193 0,00036681 0,00467101 0,00685007 0,00608934 0,00568211 0,00452627

ING GHD 0,00007876 0,00000117 0,00057886 0,00080555 0,00075387 0,00395381 0,00608934 0,00596090 0,00546000 0,00476323

CON CZE 0,00038626 0,00041558 0,00349938 0,00283014 0,00253309 0,00396232 0,00568211 0,00546000 0,01433302 0,01780232

ING CZE 0,00075095 0,00086563 0,00675475 0,00555615 0,00495628 0,00241941 0,00452627 0,00476323 0,01780232 0,02703142

Korelace základního souboru IKS PT IKS PT 1,00000000 CON PT 0,90532889 CON DL 0,91884134 ING DL 0,89243855 PIO DL 0,89035876 FT FME 0,00814451 FT FMB 0,06307583 ING GHD 0,16184181 CON CZE 0,51187895 ING CZE 0,72464837

CON PT 0,90532889 1,00000000 0,95263715 0,89739877 0,89911115 -0,24458345 -0,11558497 0,00220538 0,50725737 0,76937796

CON DL 0,91884134 0,95263715 1,00000000 0,97453427 0,96857358 -0,12381100 0,03221495 0,15463883 0,60286894 0,84737592

ING DL 0,89243855 0,89739877 0,97453427 1,00000000 0,99689171 -0,09193037 0,11493014 0,24692197 0,55945373 0,79976961

PIO DL 0,89035876 0,89911115 0,96857358 0,99689171 1,00000000 -0,10050762 0,11500388 0,25337021 0,54903282 0,78223546

FT FME 0,00814451 -0,24458345 -0,12381100 -0,09193037 -0,10050762 1,00000000 0,89514507 0,81224927 0,52494156 0,23340242

FT FMB 0,06307583 -0,11558497 0,03221495 0,11493014 0,11500388 0,89514507 1,00000000 0,95294311 0,57344714 0,33262751

ING GHD 0,16184181 0,00220538 0,15463883 0,24692197 0,25337021 0,81224927 0,95294311 1,00000000 0,59070096 0,37524213

CON CZE 0,51187895 0,50725737 0,60286894 0,55945373 0,54903282 0,52494156 0,57344714 0,59070096 1,00000000 0,90442653

ING CZE 0,72464837 0,76937796 0,84737592 0,79976961 0,78223546 0,23340242 0,33262751 0,37524213 0,90442653 1,00000000

Podíl investic na celém portfoliu celkem IKS PT 350 000 Kþ 26 000 Kþ 100% 7%

CON PT 26 500 Kþ 8%

CON DL 52 500 Kþ 15%

ING DL 52 500 Kþ 15%

PIO DL 52 500 Kþ 15%

FT FME 35 000 Kþ 10%

FT FMB 35 000 Kþ 10%

ING GHD 35 000 Kþ 10%


ING CZE 17 500 Kþ 5%

FT FME 1,3879%

FT FMB 0,4232%

ING GHD 0,8610%

CON CZE 1,3374%

ING CZE 1,4522%

Výpoþet oþekávané výnosnosti celého portfolia IKS PT CON PT podíl aktiva na výnosu 0,1449% 0,1672%

CON DL 0,8456%

ING DL 0,4369%

PIO DL 0,3485%


ING CZE 9,1621% 9,0317% 22,0573% 24,5917% 24,5186% 26,5866% 43,3913% 30,9305% 17,4364% 13,6202% 5,5534% 9,9627% 11,2883% 13,1783% 14,1426% 1,7428% 9,8121% 15,7471% 12,9114% 24,3353% 40,6746% 33,4709% 30,8975% 41,6804% 39,8841% 39,5401% 46,6552% 62,0991% 57,3555% 54,5348% 46,6466% 41,1821% 31,8806% 35,1036% 55,5468% 48,4041%

7,405%

Výpoþet smČrodatné odchylky celého portfolia

IKS PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CE ING CZE

IKS PT 0,000000219 0,000000220 0,000003129 0,000002648 0,000002410 0,000000024 0,000000244 0,000000585 0,000001435 0,000002789

CON PT 0,000000220 0,000000268 0,000003590 0,000002947 0,000002693 -0,000000799 -0,000000496 0,000000009 0,000001573 0,000003277

CON DL 0,000003129 0,000003590 0,000052891 0,000044921 0,000040719 -0,000005677 0,000001939 0,000008683 0,000026245 0,000050661

ING DL 0,000002648 0,000002947 0,000044921 0,000040173 0,000036525 -0,000003674 0,000006029 0,000012083 0,000021226 0,000041671

PIO DL 0,000002410 0,000002693 0,000040719 0,000036525 0,000033416 -0,000003663 0,000005502 0,000011308 0,000018998 0,000037172

FT FME 0,000000024 -0,000000799 -0,000005677 -0,000003674 -0,000003663 0,000039750 0,000046710 0,000039538 0,000019812 0,000012097

FT FMB 0,000000244 -0,000000496 0,000001939 0,000006029 0,000005502 0,000046710 0,000068501 0,000060893 0,000028411 0,000022631

ING GHD 0,000000585 0,000000009 0,000008683 0,000012083 0,000011308 0,000039538 0,000060893 0,000059609 0,000027300 0,000023816

CON CZE 0,000001435 0,000001573 0,000026245 0,000021226 0,000018998 0,000019812 0,000028411 0,000027300 0,000035833 0,000044506


ING CZE souþty ĜádkĤ 0,000002789 0,000013704 0,000003277 0,000013282 0,000050661 0,000227101 0,000041671 0,000204550 0,000037172 0,000185080 0,000012097 0,000144119 0,000022631 0,000240365 0,000023816 0,000243825 0,000044506 0,000225338 0,000067579 0,000306199 4,247%

PĜíloha V/3 Výpoþty rizik Dynamické varianty Datum 31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005

IKS PT 1,3306% 1,3452% 1,6787% 1,7785% 1,7748% 2,1355% 2,2226% 2,0422% 2,1158% 2,0146% 1,9193% 1,7612% 1,6800% 1,6825% 1,4459% 1,1110% 1,0867% 1,0500% 0,8113% 1,1034% 1,2033% 1,5325% 1,8041% 1,7729% 1,8881% 2,0111% 2,3615% 2,8128% 2,9390% 2,9784% 3,2509% 3,0247% 2,8819% 2,5163% 2,5103% 2,6358%

CON PT 1,5529% 1,6718% 1,9131% 1,8692% 1,8633% 2,1122% 2,0881% 2,0668% 2,0594% 2,0075% 1,8622% 1,7303% 1,7725% 1,8004% 1,5966% 1,4310% 1,4699% 1,4696% 1,3810% 1,6737% 1,7161% 1,8112% 1,8917% 1,9705% 2,1600% 2,3584% 2,4878% 3,0037% 3,2269% 3,0094% 3,2922% 3,2453% 3,2200% 3,3883% 3,5005% 3,8399%

CON DL 0,6419% 1,0594% 2,8665% 3,2351% 2,4222% 3,2340% 4,5214% 3,3997% 3,8653% 3,0354% 2,3870% 1,8308% 2,5228% 2,7410% 1,8555% -0,1910% 0,9950% 1,1788% -0,7904% 2,4619% 3,2769% 3,6890% 4,4186% 5,3018% 5,8072% 7,7858% 10,1475% 13,6025% 14,4905% 13,5029% 15,1154% 13,6560% 12,7161% 10,9680% 13,3369% 11,8656%

ING DL -1,9187% -1,1983% -0,0334% -0,5447% -0,9820% -0,1431% -0,1234% 0,5769% 1,5408% 1,1316% 0,5596% -0,3824% 1,3892% 1,6722% 1,1355% -1,0386% -0,7368% -0,9489% -2,6212% -0,6077% -0,1304% 2,0683% 3,0520% 3,4846% 4,3771% 5,4755% 6,3851% 10,3059% 10,7534% 10,3531% 12,4821% 10,0079% 8,1232% 5,8547% 7,8733% 7,6525%

PIO DL -2,4233% -1,7382% -0,5990% -1,0806% -1,5889% -0,6237% -0,4698% 0,5095% 1,6360% 0,8871% 0,2281% -0,6676% 1,1632% 1,5899% 1,3278% -1,0507% -0,7422% -1,1335% -2,9093% -1,0765% -0,7025% 1,0415% 2,2830% 2,6916% 4,1287% 4,8080% 5,0827% 9,0376% 9,3682% 8,8247% 10,6685% 8,6319% 7,1798% 5,7049% 7,0267% 6,6193%

FT FME 3,6046% 4,9990% 10,6857% 13,9770% 16,1397% 19,6015% 27,7213% 28,0455% 16,6336% 11,8753% 13,2492% 17,9134% 11,6305% 13,0662% 14,2279% 10,1048% 11,1462% 8,0069% 10,4929% 11,2576% 21,6617% 23,6450% 19,5425% 18,9161% 19,8716% 15,6436% 16,0949% 18,4314% 14,8370% 16,6499% 12,0366% 12,6337% 4,6976% 2,9361% 4,2361% 3,4406%

FT FMB -12,9664% -11,8277% -7,2383% -2,0834% 2,8371% 5,4267% 14,3256% 16,9777% 5,6893% 0,7333% 3,0009% 9,0185% 0,4371% 1,6792% 8,0605% 2,2541% 1,9618% -1,6284% 1,4042% 1,2911% 13,5446% 18,0747% 17,4862% 13,6513% 18,3326% 13,8048% 9,0278% 9,4064% 4,7202% 8,9182% 5,3678% 5,2488% -5,8229% -6,8710% -5,9776% -5,8985%

ING GHD -11,5126% -9,2041% -2,8257% 0,6944% 4,5759% 6,7121% 17,4099% 19,9674% 9,4482% 5,7748% 6,5588% 11,6903% 7,2610% 8,3112% 15,1217% 7,5436% 10,2298% 5,0667% 4,4884% 5,3851% 17,7300% 20,9468% 19,0996% 16,6921% 17,4600% 14,6076% 9,6485% 13,9402% 8,8326% 16,2588% 13,8794% 13,4240% 2,8177% -0,7936% 2,5039% 0,2309%

Oþekávaný výnos Rozptyl SmČr. odchylka

IKS PT 1,9504% 0,000039728 0,6303%

CON PT 2,2087% 0,000046829 0,6843%

CON DL 5,6376% 0,002350704 4,8484%

ING DL 2,9124% 0,001785454 4,2255%

PIO DL 2,3231% 0,001485143 3,8538%

FT FME 13,8793% 0,003975030 6,3048%

FT FMB 4,2324% 0,006850067 8,2765%

ING GHD 8,6104% 0,005960896 7,7207%

Kovariance základního souboru IKS PT IKS PT 0,00003973 CON PT 0,00003905 CON DL 0,00028079 ING DL 0,00023768 PIO DL 0,00021627 FT FME 0,00000324 FT FMB 0,00003290 ING GHD 0,00007876 CON CZE 0,00038626 ING CZE 0,00075095

CON PT 0,00003905 0,00004683 0,00031607 0,00025949 0,00023711 -0,00010553 -0,00006546 0,00000117 0,00041558 0,00086563

CON DL 0,00028079 0,00031607 0,00235070 0,00199651 0,00180974 -0,00037847 0,00012927 0,00057886 0,00349938 0,00675475

ING DL 0,00023768 0,00025949 0,00199651 0,00178545 0,00162333 -0,00024491 0,00040193 0,00080555 0,00283014 0,00555615

PIO DL 0,00021627 0,00023711 0,00180974 0,00162333 0,00148514 -0,00024420 0,00036681 0,00075387 0,00253309 0,00495628

FT FME 0,00000324 -0,00010553 -0,00037847 -0,00024491 -0,00024420 0,00397503 0,00467101 0,00395381 0,00396232 0,00241941

FT FMB 0,00003290 -0,00006546 0,00012927 0,00040193 0,00036681 0,00467101 0,00685007 0,00608934 0,00568211 0,00452627

ING GHD 0,00007876 0,00000117 0,00057886 0,00080555 0,00075387 0,00395381 0,00608934 0,00596090 0,00546000 0,00476323

CON CZE 0,00038626 0,00041558 0,00349938 0,00283014 0,00253309 0,00396232 0,00568211 0,00546000 0,01433302 0,01780232

ING CZE 0,00075095 0,00086563 0,00675475 0,00555615 0,00495628 0,00241941 0,00452627 0,00476323 0,01780232 0,02703142

Korelace základního souboru IKS PT IKS PT 1,00000000 CON PT 0,90532889 CON DL 0,91884134 ING DL 0,89243855 PIO DL 0,89035876 FT FME 0,00814451 FT FMB 0,06307583 ING GHD 0,16184181 CON CZE 0,51187895 ING CZE 0,72464837

CON PT 0,90532889 1,00000000 0,95263715 0,89739877 0,89911115 -0,24458345 -0,11558497 0,00220538 0,50725737 0,76937796

CON DL 0,91884134 0,95263715 1,00000000 0,97453427 0,96857358 -0,12381100 0,03221495 0,15463883 0,60286894 0,84737592

ING DL 0,89243855 0,89739877 0,97453427 1,00000000 0,99689171 -0,09193037 0,11493014 0,24692197 0,55945373 0,79976961

PIO DL 0,89035876 0,89911115 0,96857358 0,99689171 1,00000000 -0,10050762 0,11500388 0,25337021 0,54903282 0,78223546

FT FME 0,00814451 -0,24458345 -0,12381100 -0,09193037 -0,10050762 1,00000000 0,89514507 0,81224927 0,52494156 0,23340242

FT FMB 0,06307583 -0,11558497 0,03221495 0,11493014 0,11500388 0,89514507 1,00000000 0,95294311 0,57344714 0,33262751

ING GHD 0,16184181 0,00220538 0,15463883 0,24692197 0,25337021 0,81224927 0,95294311 1,00000000 0,59070096 0,37524213

CON CZE 0,51187895 0,50725737 0,60286894 0,55945373 0,54903282 0,52494156 0,57344714 0,59070096 1,00000000 0,90442653

ING CZE 0,72464837 0,76937796 0,84737592 0,79976961 0,78223546 0,23340242 0,33262751 0,37524213 0,90442653 1,00000000

Podíl investic na celém portfoliu celkem IKS PT 350 000 Kþ 7 500 Kþ 100% 2%

CON PT 10 000 Kþ 3%

CON DL 40 900 Kþ 12%

ING DL 40 800 Kþ 12%

PIO DL 40 800 Kþ 12%

FT FME 58 300 Kþ 17%

FT FMB 58 300 Kþ 17%

ING GHD 58 400 Kþ 17%


ING CZE 17 500 Kþ 5%

FT FME 2,3119%

FT FMB 0,7050%

ING GHD 1,4367%

CON CZE 1,3374%

ING CZE 1,4522%

Výpoþet oþekávané výnosnosti celého portfolia IKS PT CON PT 0,0418% 0,0631%

podíl aktiva na výnosu

CON DL 0,6588%

ING DL 0,3395%

PIO DL 0,2708%

CON CZE 4,6063% 6,0647% 18,1891% 26,1737% 24,0813% 28,0806% 47,2299% 35,4575% 19,5143% 18,0029% 14,5862% 14,9689% 16,8660% 19,1051% 21,9945% 4,1888% 14,4098% 19,2804% 13,9558% 29,4469% 46,4758% 30,9126% 29,8192% 39,9908% 36,9524% 34,4324% 36,3554% 49,0801% 42,4832% 41,7357% 33,0091% 26,3572% 18,2049% 27,0955% 41,6767% 32,1281%

ING CZE 9,1621% 9,0317% 22,0573% 24,5917% 24,5186% 26,5866% 43,3913% 30,9305% 17,4364% 13,6202% 5,5534% 9,9627% 11,2883% 13,1783% 14,1426% 1,7428% 9,8121% 15,7471% 12,9114% 24,3353% 40,6746% 33,4709% 30,8975% 41,6804% 39,8841% 39,5401% 46,6552% 62,0991% 57,3555% 54,5348% 46,6466% 41,1821% 31,8806% 35,1036% 55,5468% 48,4041%

CON CZE ING CZE 26,7476% 29,0432% 0,014333022 0,027031417 11,9721% 16,4412%


8,62%

Výpoþet smČrodatné odchylky celého portfolia

IKS PT CON PT CON DL ING DL PIO DL FT FME FT FMB ING GHD CON CE ING CZE

IKS PT 0,000000018 0,000000024 0,000000703 0,000000594 0,000000540 0,000000012 0,000000117 0,000000282 0,000000414 0,000000805

CON PT 0,000000024 0,000000038 0,000001055 0,000000864 0,000000790 -0,000000502 -0,000000312 0,000000006 0,000000594 0,000001237

CON DL 0,000000703 0,000001055 0,000032100 0,000027197 0,000024653 -0,000007367 0,000002516 0,000011287 0,000020446 0,000039467

ING DL 0,000000594 0,000000864 0,000027197 0,000024262 0,000022059 -0,000004755 0,000007805 0,000015668 0,000016496 0,000032384

PIO DL 0,000000540 0,000000790 0,000024653 0,000022059 0,000020181 -0,000004742 0,000007123 0,000014663 0,000014764 0,000028888

FT FME 0,000000012 -0,000000502 -0,000007367 -0,000004755 -0,000004742 0,000110291 0,000129602 0,000109891 0,000033001 0,000020150

FT FMB 0,000000117 -0,000000312 0,000002516 0,000007805 0,000007123 0,000129602 0,000190062 0,000169245 0,000047324 0,000037697

ING GHD 0,000000282 0,000000006 0,000011287 0,000015668 0,000014663 0,000109891 0,000169245 0,000165959 0,000045552 0,000039739

CON CZE 0,000000414 0,000000594 0,000020446 0,000016496 0,000014764 0,000033001 0,000047324 0,000045552 0,000035833 0,000044506


ING CZE souþty ĜádkĤ 0,000000805 0,000003508 0,000001237 0,000003794 0,000039467 0,000152058 0,000032384 0,000142574 0,000028888 0,000128920 0,000020150 0,000385580 0,000037697 0,000591180 0,000039739 0,000572291 0,000044506 0,000258929 0,000067579 0,000312452 5,05%

Fond: 28.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 28.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 29.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005 30.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 31.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 30.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

! 1,6068 1,6047 1,6051 1,6024 1,5999 1,6022 1,6005 1,5989 1,5975 1,5951 1,5931 1,5889 1,5857 1,5834 1,5786 1,5744 1,572 1,5687 1,5657 1,5669 1,5644 1,5636 1,5631 1,5614 1,5595 1,5572 1,5561 1,5571 1,5551 1,5524 1,5531 1,5498 1,5458 1,54 1,5354 1,5342 1,5306 1,5265 1,5202 1,5145 1,5107 1,5075 1,5042 1,5043 1,5025 1,5022 1,4978 1,4948 1,4945 1,4931 1,4926 1,4917 1,4875 1,4852 1,4835 1,4796 1,476 1,4729 1,4705 1,4661

"## 1,3306% 1,3452% 1,6787% 1,7785% 1,7748% 2,1355% 2,2226% 2,0422% 2,1158% 2,0146% 1,9193% 1,7612% 1,6800% 1,6825% 1,4459% 1,1110% 1,0867% 1,0500% 0,8113% 1,1034% 1,2033% 1,5325% 1,8041% 1,7729% 1,8881% 2,0111% 2,3615% 2,8128% 2,9390% 2,9784% 3,2509% 3,0247% 2,8819% 2,5163% 2,5103% 2,6358%

!" ! " " ##" " "!" !# "# # ! " #! ## #!!! #!

Fond:

!

"##

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.9.2007 31.8.2007 26.7.2007 28.6.2007 31.5.2007 26.4.2007 29.3.2007 22.2.2007 25.1.2007

109,2077 109,125 109,0646 108,8494 108,7325 108,6985 108,5243 108,491 108,3251 108,1941 107,9447 107,7183

1,5529% 1,6718% 1,9131% 1,8692% 1,8633% 2,1122% 2,0881% 2,0668% 2,0594% 2,0075% 1,8622% 1,7303%

28.12.2006 30.11.2006 26.10.2006 28.9.2006 31.8.2006 27.7.2006 29.6.2006 25.5.2006 27.4.2006 30.3.2006 23.2.2006 26.1.2006

107,5377 107,3306 107,0173 106,8521 106,7435 106,4501 106,3046 106,2941 106,1393 106,0649 105,9713 105,8861

1,7725% 1,8004% 1,5966% 1,4310% 1,4699% 1,4696% 1,3810% 1,6737% 1,7161% 1,8112% 1,8917% 1,9705%

29.12.2005 24.11.2005 27.10.2005 29.9.2005 25.8.2005 28.7.2005 30.6.2005 26.5.2005 28.4.2005 31.3.2005 24.2.2005 27.1.2005

105,6648 105,4324 105,3355 105,3446 105,1972 104,9084 104,8565 104,5443 104,3486 104,178 104,0039 103,8399

2,1600% 2,3584% 2,4878% 3,0037% 3,2269% 3,0094% 3,2922% 3,2453% 3,2200% 3,3883% 3,5005% 3,8399%

30.12.2004 25.11.2004 28.10.2004 30.9.2004 26.8.2004 29.7.2004 30.6.2004 27.5.2004 29.4.2004 25.3.2004 26.2.2004 15.1.2004

103,4307 103,0032 102,7786 102,2726 101,9087 101,8435 101,5144 101,2582 101,0934 100,7638 100,4864 100

#REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF!

Fond:

!""

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.9.2007 31.8.2007 26.7.2007 28.6.2007 31.5.2007 26.4.2007 29.3.2007 22.2.2007 25.1.2007

151,9674 152,1658 153,4892 152,7472 151,8276 152,2676 152,0457 152,6266 152,8475 152,3243 152,1707 151,0654

0,6419% 1,0594% 2,8665% 3,2351% 2,4222% 3,2340% 4,5214% 3,3997% 3,8653% 3,0354% 2,3870% 1,8308%

28.12.2006 30.11.2006 26.10.2006 28.9.2006 31.8.2006 27.7.2006 29.6.2006 25.5.2006 27.4.2006 30.3.2006 23.2.2006 26.1.2006

150,9981 150,5706 149,212 147,9606 148,237 147,4975 145,4685 147,6084 147,1593 147,8369 148,6231 148,3494

2,5228% 2,7410% 1,8555% -0,1910% 0,9950% 1,1788% -0,7904% 2,4619% 3,2769% 3,6890% 4,4186% 5,3018%

29.12.2005 24.11.2005 27.10.2005 29.9.2005 25.8.2005 28.7.2005 30.6.2005 26.5.2005 28.4.2005 31.3.2005 24.2.2005 27.1.2005

147,2824 146,5536 146,4938 148,2438 146,7766 145,779 146,6274 144,0618 142,49 142,5772 142,334 140,8802

5,8072% 7,7858% 10,1475% 13,6025% 14,4905% 13,5029% 15,1154% 13,6560% 12,7161% 10,9680% 13,3369% 11,8656%

30.12.2004 25.11.2004 28.10.2004 30.9.2004 26.8.2004 29.7.2004 30.6.2004 27.5.2004 29.4.2004 25.3.2004 26.2.2004 29.1.2004 31.12.2003 27.11.2003 30.10.2003 25.9.2003 28.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 29.5.2003 24.4.2003 27.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

139,1988 135,9675 132,9979 130,4934 128,1998 128,4364 127,3743 126,7525 126,415 128,485 125,5849 125,937 126,0246 124,7907 125,1773 128,0072 128,8534 128,429 128,6316 128,8723 128,189 127,4035 128,1845 127,5387

10,4537% 8,9564% 6,2476% 1,9422% -0,5072% 0,0058% -0,9774% -1,6449% -1,3839% 0,8489% -2,0280% -1,2559% -0,9582% -1,1730% 0,3056% 3,2351% 5,0484% 5,7005% 6,7890% 6,4803% 5,3634% 6,1244% 6,5839% 6,1358%

Fond:

!

"##

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007

2 111,67 2 122,37 2 128,04 2 116,03 2 110,37 2 107,70 2 096,45 2 130,30 2 139,14 2 148,50 2 159,84 2 138,63

-1,9187% -1,1983% -0,0334% -0,5447% -0,9820% -0,1431% -0,1234% 0,5769% 1,5408% 1,1316% 0,5596% -0,3824%

29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006

2 152,98 2 148,11 2 128,75 2 127,62 2 131,30 2 110,72 2 099,04 2 118,08 2 106,68 2 124,46 2 147,82 2 146,84

1,3892% 1,6722% 1,1355% -1,0386% -0,7368% -0,9489% -2,6212% -0,6077% -0,1304% 2,0683% 3,0520% 3,4846%

30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005

2 123,48 2 112,78 2 104,85 2 149,95 2 147,12 2 130,94 2 155,54 2 131,03 2 109,43 2 081,41 2 084,21 2 074,55

4,3771% 5,4755% 6,3851% 10,3059% 10,7534% 10,3531% 12,4821% 10,0079% 8,1232% 5,8547% 7,8733% 7,6525%

31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 28.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

2 034,43 2 003,10 1 978,52 1 949,08 1 938,65 1 931,02 1 916,34 1 937,16 1 950,95 1 966,29 1 932,09 1 927,08 1 920,93 1 911,10 1 916,78 1 944,57 1 936,16 1 937,16 1 968,64 1 957,97 1 930,57 1 934,90 1 940,60 1 915,24

5,9086% 4,8140% 3,2210% 0,2319% 0,1286% -0,3170% -2,6567% -1,0628% 1,0556% 1,6223% -0,4385% 0,6182% 1,0516% 0,9268% 2,1270% 3,1383% 4,1081% 5,0361% 7,8276% 8,9662% 7,8464% 9,8314% 9,3986% 8,0402%

Fond:

!"

#$$

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007

1,5784 1,5885 1,5930 1,5836 1,5794 1,5775 1,5678 1,5979 1,6090 1,6149 1,6255 1,6069

-2,4233% -1,7382% -0,5990% -1,0806% -1,5889% -0,6237% -0,4698% 0,5095% 1,6360% 0,8871% 0,2281% -0,6676%

29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006

1,6176 1,6166 1,6026 1,6009 1,6049 1,5874 1,5752 1,5898 1,5831 1,6007 1,6218 1,6177

1,1632% 1,5899% 1,3278% -1,0507% -0,7422% -1,1335% -2,9093% -1,0765% -0,7025% 1,0415% 2,2830% 2,6916%

30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005

1,5990 1,5913 1,5816 1,6179 1,6169 1,6056 1,6224 1,6071 1,5943 1,5842 1,5856 1,5753

4,1287% 4,8080% 5,0827% 9,0376% 9,3682% 8,8247% 10,6685% 8,6319% 7,1798% 5,7049% 7,0267% 6,6193%

28.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 31.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

1,5356 1,5183 1,5051 1,4838 1,4784 1,4754 1,4660 1,4794 1,4875 1,4987 1,4815 1,4775 1,4801 1,4726 1,4809 1,4889 1,4823 1,4844 1,4991 1,5016 1,4830 1,4870 1,4882 1,4854

3,7497% 3,1034% 1,6341% -0,3425% -0,2631% -0,6063% -2,2080% -1,4784% 0,3034% 0,7868% -0,4502% -0,5318% 0,2574% 0,0544% 1,0095% 1,4790% 2,1853% 2,6840% 4,3360% 5,1614% 4,1067% -99,9156% -99,9161% -99,9162%

Fond: 31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005 31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 28.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

20,15 20,22 20,87 20,54 20,4 20,46 21,09 21,14 20,42 19,72 19,02 19,45 18,83 18,08 18,02 17,56 17,26 16,81 16,64 16,58 17,32 17,26 16,78 16,35 15,99 15,46 15,04 15,29 14,82 14,73 14,29 13,84 13,27 13,33 13,36 12,96 12,7 12,48 12,16 12,05 11,97 12,01 12,06 11,8 11,88 11,81 11,76 11,34 11,1 10,94 10,76 10,37 10,47 10,15 9,88 9,73 9,5 8,98 8,94 9,31

!! 7,01% 11,84% 15,82% 16,97% 18,19% 21,71% 26,74% 27,50% 17,90% 14,25% 13,35% 18,96% 17,76% 16,95% 19,81% 14,85% 16,46% 14,12% 16,45% 19,80% 30,52% 29,48% 25,60% 26,16% 25,91% 23,88% 23,68% 26,89% 23,81% 22,65% 18,49% 17,29% 11,70% 12,87% 13,61% 14,29% 14,41% 14,08% 13,01% 16,20% 14,33% 18,33% 22,06% 21,27% 25,05% 31,51% 31,54% 21,80% 14,67% 9,73% 8,69% 4,75% -0,57% -3,43% -12,18% -18,92% -21,81% -25,91% -24,37% -20,29%

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.09.2007 31.08.2007 31.07.2007 29.06.2007 31.05.2007 30.04.2007 30.03.2007 28.02.2007 31.01.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.09.2006 31.08.2006 31.07.2006 30.06.2006 31.05.2006 28.04.2006 31.03.2006 28.02.2006 31.01.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.09.2005 31.08.2005 29.07.2005 30.06.2005 31.05.2005 29.04.2005 31.03.2005 28.02.2005 31.01.2005 31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.09.2004 31.08.2004 30.07.2004 30.06.2004 31.05.2004 30.04.2004 31.03.2004 27.02.2004 30.01.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.09.2003 29.08.2003 31.07.2003 30.06.2003 30.05.2003 30.04.2003 31.03.2003 28.02.2003 31.01.2003

"# $%" 26,62 26,26 26,97 27,605 27,725 28,035 28,715 28,325 28,125 28 28,3 28,16 27,495 27,97 28,22 28,33 28,215 28,53 28,495 28,205 28,43 28,595 28,325 28,41 29,005 28,93 29,6 29,55 29,565 30,145 30,03 30,37 30,5 29,945 29,76 30,14 30,465 30,99 31,535 31,66 31,875 31,695 31,76 31,625 32,54 32,835 32,435 33,3 32,405 32,1 32,03 31,84 32,44 32,23 31,575 31,33 31,45 31,945 31,795 31,535

$%" 536,393 530,9772 562,8639 567,0067 565,59 573,5961 605,59935 598,7905 574,3125 552,16 538,266 547,712 517,73085 505,6976 508,5244 497,4748 486,9909 479,5893 474,1568 467,6389 492,4076 493,5497 475,2935 464,5035 463,78995 447,2578 445,184 451,8195 438,1533 444,03585 429,1287 420,3208 404,735 399,16685 397,5936 390,6144 386,9055 386,7552 383,4656 381,503 381,54375 380,65695 383,0256 373,175 386,5752 387,78135 381,4356 377,622 359,6955 351,174 344,6428 330,1808 339,6468 327,1345 311,961 304,8409 298,775 286,8661 284,2473 293,59085

!! 3,6046% 4,9990% 10,6857% 13,9770% 16,1397% 19,6015% 27,7213% 28,0455% 16,6336% 11,8753% 13,2492% 17,9134% 11,6305% 13,0662% 14,2279% 10,1048% 11,1462% 8,0069% 10,4929% 11,2576% 21,6617% 23,6450% 19,5425% 18,9161% 19,8716% 15,6436% 16,0949% 18,4314% 14,8370% 16,6499% 12,0366% 12,6337% 4,6976% 2,9361% 4,2361% 3,4406% 7,5647% 10,1321% 11,2646% 15,5437% 12,3354% 16,3610% 22,7800% 22,4163% 29,3867% 35,1785% 34,1915% 28,6219% 17,5906% 14,1198% 13,0640% 10,0713% 5,9283% 2,5569% -5,2294% -16,5185% -19,7044% -23,2653% -23,8988% -21,2525%

Fond: 31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005 31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 28.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

55,82 56,95 58,92 57,81 56,88 57,22 59,69 60,26 58,48 56,89 55,95 56,57 55,54 54,23 53,35 51,38 50,96 49,67 49,52 49,49 50,44 50,26 48,79 48,11 46,95 45,97 44,57 45,82 45,27 45,27 44,07 43,48 42,8 43,53 44,12 42,93 43,62 42,6 40,65 40,28 39,81 39,35 39,74 39,24 39,27 40,2 40,33 39,22 38,97 37,68 36,7 35,45 35,55 34,76 34,41 34,02 32,46 30,58 30,4 31,18

!! 0,50% 5,02% 10,44% 12,51% 11,62% 15,20% 20,54% 21,76% 15,94% 13,19% 14,68% 17,58% 18,30% 17,97% 19,70% 12,13% 12,57% 9,72% 12,37% 13,82% 17,85% 15,46% 10,58% 12,07% 7,63% 7,91% 9,64% 13,75% 13,72% 15,04% 10,90% 10,81% 8,99% 8,28% 9,40% 9,46% 11,93% 13,06% 10,76% 13,62% 11,98% 13,20% 15,49% 15,34% 20,98% 31,46% 32,66% 25,79% 23,17% 17,86% 17,44% 14,35% 8,52% 6,99% -1,43% -9,01% -13,05% -17,71% -15,65% -13,15%

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.09.2007 31.08.2007 31.07.2007 29.06.2007 31.05.2007 30.04.2007 30.03.2007 28.02.2007 31.01.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.09.2006 31.08.2006 31.07.2006 30.06.2006 31.05.2006 28.04.2006 31.03.2006 28.02.2006 31.01.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.09.2005 31.08.2005 29.07.2005 30.06.2005 31.05.2005 29.04.2005 31.03.2005 28.02.2005 31.01.2005 31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.09.2004 31.08.2004 30.07.2004 30.06.2004 31.05.2004 30.04.2004 31.03.2004 27.02.2004 30.01.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.09.2003 29.08.2003 31.07.2003 30.06.2003 30.05.2003 30.04.2003 31.03.2003 28.02.2003 31.01.2003

"# $%" 18,078 17,788 18,669 19,472 20,228 20,452 21,258 21,052 20,673 21,023 21,422 21,737 20,876 21,186 22,227 22,375 21,955 22,348 22,413 21,913 22,678 23,623 23,85 23,445 24,588 24,58 24,621 24,537 24,239 24,926 24,836 24,624 23,538 23,1 22,449 23,118 22,365 23,307 24,76 25,512 26,321 26,328 26,139 25,924 27,24 26,859 26,12 26,891 25,654 26,761 27,557 27,329 29,688 28,476 27,631 26,495 28,261 29,317 29,486 29,145

$%" 1009,114 1013,0266 1099,9775 1125,6763 1150,5686 1170,2634 1268,89 1268,5935 1208,957 1195,9985 1198,5609 1229,6621 1159,453 1148,9168 1185,8105 1149,6275 1118,8268 1110,0252 1109,8918 1084,4744 1143,8783 1187,292 1163,6415 1127,939 1154,4066 1129,9426 1097,358 1124,2853 1097,2995 1128,4 1094,5225 1070,6515 1007,4264 1005,543 990,44988 992,45574 975,5613 992,8782 1006,494 1027,6234 1047,839 1036,0068 1038,7639 1017,2578 1069,7148 1079,7318 1053,4196 1054,665 999,73638 1008,3545 1011,3419 968,81305 1055,4084 989,82576 950,78271 901,3599 917,35206 896,51386 896,3744 908,7411

!! -12,9664% -11,8277% -7,2383% -2,0834% 2,8371% 5,4267% 14,3256% 16,9777% 5,6893% 0,7333% 3,0009% 9,0185% 0,4371% 1,6792% 8,0605% 2,2541% 1,9618% -1,6284% 1,4042% 1,2911% 13,5446% 18,0747% 17,4862% 13,6513% 18,3326% 13,8048% 9,0278% 9,4064% 4,7202% 8,9182% 5,3678% 5,2488% -5,8229% -6,8710% -5,9776% -5,8985% -2,4181% -1,5348% -0,4794% 6,0703% -0,7172% 4,6656% 9,2535% 12,8581% 16,6090% 20,4367% 17,5200% 16,0578% 4,8314% 1,4169% 3,6775% 1,7021% 4,0513% -1,7811% -7,1958% -25,6233% -27,6700% -31,7594% -31,9107% -31,5343%

Fond: 31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005 31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 28.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

!"# 294,56 301,73 319,32 315,06 318,57 317,97 333,01 337,52 330,29 322,89 320,14 326,09 322,29 312 314,05 304,88 299,34 292,8 285,82 282,54 298,54 298,91 300,17 289,39 284,83 278,5 260,08 271,79 259,16 263,75 259,56 248,99 236,37 236 239,88 233,76 230,87 226,85 222,64 222,64 220,87 215,77 215,51 210,81 215,48 216,95 214,72 211,09 204,8 201,96 199,99 191,46 199,46 191,83 188,96 177,59 179,08 171,16 169,59 174,16

$%% -8,60% -3,29% 1,68% 3,34% 6,42% 8,60% 16,51% 19,46% 10,64% 8,02% 6,65% 12,68% 13,15% 12,03% 20,75% 12,17% 15,50% 11,01% 10,12% 13,47% 26,30% 26,66% 25,13% 23,80% 23,37% 22,77% 16,82% 22,08% 17,34% 22,24% 20,44% 18,11% 9,69% 8,78% 11,72% 10,74% 12,73% 12,32% 11,33% 16,29% 10,73% 12,48% 14,05% 18,71% 20,33% 26,75% 26,61% 21,20% 10,92% 1,75% 5,96% 2,68% -2,16% -3,23% -13,27% -27,13% -27,08% #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0!

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.09.2007 31.08.2007 31.07.2007 29.06.2007 31.05.2007 30.04.2007 30.03.2007 28.02.2007 31.01.2007 29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.09.2006 31.08.2006 31.07.2006 30.06.2006 31.05.2006 28.04.2006 31.03.2006 28.02.2006 31.01.2006 30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.09.2005 31.08.2005 29.07.2005 30.06.2005 31.05.2005 29.04.2005 31.03.2005 28.02.2005 31.01.2005 31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.09.2004 31.08.2004 30.07.2004 30.06.2004 31.05.2004 30.04.2004 31.03.2004 27.02.2004 30.01.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.09.2003 29.08.2003 31.07.2003 30.06.2003 30.05.2003 30.04.2003 31.03.2003 28.02.2003 31.01.2003

&'( )*& !" 26,62 26,26 26,97 27,605 27,725 28,035 28,715 28,325 28,125 28 28,3 28,16 27,495 27,97 28,22 28,33 28,215 28,53 28,495 28,205 28,43 28,595 28,325 28,41 29,005 28,93 29,6 29,55 29,565 30,145 30,03 30,37 30,5 29,945 29,76 30,14 30,465 30,99 31,535 31,66 31,875 31,695 31,76 31,625 32,54 32,835 32,435 33,3 32,405 32,1 32,03 31,84 32,44 32,23 31,575 31,33 31,45 31,945 31,795 31,535

$%% )*& 7841,1872 -11,5126% 7923,4298 -9,2041% 8612,0604 -2,8257% 8697,2313 0,6944% 8832,3533 4,5759% 8914,289 6,7121% 9562,3822 17,4099% 9560,254 19,9674% 9289,4063 9,4482% 9040,92 5,7748% 9059,962 6,5588% 9182,6944 11,6903% 8861,3636 7,2610% 8726,64 8,3112% 8862,491 15,1217% 8637,2504 7,5436% 8445,8781 10,2298% 8353,584 5,0667% 8144,4409 4,4884% 7969,0407 5,3851% 8487,4922 17,7300% 8547,3315 20,9468% 8502,3153 19,0996% 8221,5699 16,6921% 8261,4942 17,4600% 8057,005 14,6076% 7698,368 9,6485% 8031,3945 13,9402% 7662,0654 8,8326% 7950,7438 16,2588% 7794,5868 13,8794% 7561,8263 13,4240% 7209,285 2,8177% 7067,02 -0,7936% 7138,8288 2,5039% 7045,5264 0,2309% 7033,4546 5,9807% 7030,0815 8,4401% 7020,9524 9,6051% 7048,7824 15,6280% 7040,2313 8,8054% 6838,8302 10,6127% 6844,5976 14,7188% 6666,8663 19,8237% 7011,7192 24,4964% 7123,5533 30,2841% 6964,4432 29,1598% 7029,297 27,9884% 6636,544 13,7442% 6482,916 5,8248% 6405,6797 10,2279% 6096,0864 7,9003% 6470,4824 4,2359% 6182,6809 2,7607% 5966,412 -6,4074% 5563,8947 -24,9785% 5632,066 -25,1204% 5467,7062 #DIV/0! 5392,1141 #DIV/0! 5492,1356 #DIV/0!

Fond:

!

"##

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 27.9.2007 31.8.2007 26.7.2007 28.6.2007 31.5.2007 26.4.2007 29.3.2007 22.2.2007 25.1.2007

248,5025 245,7831 270,1132 267,4732 260,5363 276,636 284,1676 270,3537 263,4345 247,3244 247,6333 242,8123

4,6063% 6,0647% 18,1891% 26,1737% 24,0813% 28,0806% 47,2299% 35,4575% 19,5143% 18,0029% 14,5862% 14,9689%

28.12.2006 30.11.2006 26.10.2006 28.9.2006 31.8.2006 27.7.2006 29.6.2006 25.5.2006 27.4.2006 30.3.2006 23.2.2006 26.1.2006

237,5598 231,7294 228,5433 211,9881 209,9722 215,9859 193,0094 199,5856 220,4209 209,5918 216,1109 211,1982

16,8660% 19,1051% 21,9945% 4,1888% 14,4098% 19,2804% 13,9558% 29,4469% 46,4758% 30,9126% 29,8192% 39,9908%

29.12.2005 24.11.2005 27.10.2005 29.9.2005 25.8.2005 28.7.2005 30.6.2005 26.5.2005 28.4.2005 31.3.2005 24.2.2005 27.1.2005

203,2754 194,5588 187,339 203,4654 183,5264 181,0741 169,3722 154,1834 150,4828 160,1005 166,4707 150,8658

36,9524% 34,4324% 36,3554% 49,0801% 42,4832% 41,7357% 33,0091% 26,3572% 18,2049% 27,0955% 41,6767% 32,1281%

30.12.2004 25.11.2004 28.10.2004 30.9.2004 26.8.2004 29.7.2004 30.6.2004 27.5.2004 29.4.2004 25.3.2004 26.2.2004 29.1.2004 31.12.2003 27.11.2003 30.10.2003 25.9.2003 28.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 29.5.2003 24.4.2003 27.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

148,4278 144,7261 137,3902 136,4806 128,8056 127,7548 127,3388 122,0219 127,3067 125,9687 117,5004 114,1815 107,5978 101,8519 107,3273 105,1186 109,8107 98,2732 88,3665 90,145 87,0476 84,4326 83,3758 84,4428

37,9469% 42,0946% 28,0105% 29,8349% 17,2979% 29,9996% 44,1030% 35,3618% 46,2495% 49,1944% 40,9287% 35,2176% 24,0594% 15,5449% 33,0734% 29,4896% 30,4486% 24,1138% 9,4231% -0,9232% -4,7450% -3,5735% -2,2747% -4,3768%

Fond:

!"#

$%%

31.12.2007 30.11.2007 31.10.2007 28.9.2007 31.8.2007 31.7.2007 29.6.2007 31.5.2007 30.4.2007 30.3.2007 28.2.2007 31.1.2007

3 846,98 3 783,66 4 145,92 4 042,69 3 993,20 4 116,81 4 253,10 4 009,00 3 977,91 3 734,06 3 616,10 3 658,02

9,1621% 9,0317% 22,0573% 24,5917% 24,5186% 26,5866% 43,3913% 30,9305% 17,4364% 13,6202% 5,5534% 9,9627%

29.12.2006 30.11.2006 31.10.2006 29.9.2006 31.8.2006 31.7.2006 30.6.2006 31.5.2006 28.4.2006 31.3.2006 28.2.2006 31.1.2006

3 524,10 3 470,24 3 396,70 3 244,75 3 206,91 3 252,17 2 966,08 3 061,93 3 387,29 3 286,44 3 425,85 3 326,60

11,2883% 13,1783% 14,1426% 1,7428% 9,8121% 15,7471% 12,9114% 24,3353% 40,6746% 33,4709% 30,8975% 41,6804%

30.12.2005 30.11.2005 31.10.2005 30.9.2005 31.8.2005 29.7.2005 30.6.2005 31.5.2005 29.4.2005 31.3.2005 28.2.2005 31.1.2005

3 166,64 3 066,17 2 975,84 3 189,17 2 920,36 2 809,72 2 626,91 2 462,64 2 407,89 2 462,29 2 617,20 2 347,96

39,8841% 39,5401% 46,6552% 62,0991% 57,3555% 54,5348% 46,6466% 41,1821% 31,8806% 35,1036% 55,5468% 48,4041%

31.12.2004 30.11.2004 29.10.2004 30.9.2004 31.8.2004 30.7.2004 30.6.2004 28.5.2004 30.4.2004 31.3.2004 27.2.2004 30.1.2004 31.12.2003 28.11.2003 31.10.2003 30.9.2003 29.8.2003 31.7.2003 30.6.2003 30.5.2003 30.4.2003 31.3.2003 28.2.2003 31.1.2003

2 263,76 2 197,34 2 029,14 1 967,42 1 855,90 1 818,18 1 791,32 1 744,30 1 825,81 1 822,52 1 682,58 1 582,14 1 511,52 1 419,84 1 466,48 1 406,62 1 456,21 1 308,61 1 207,17 1 216,84 1 137,50 1 088,61 1 060,00 1 065,49

49,7671% 54,7597% 38,3681% 39,8686% 27,4473% 38,9398% 48,3900% 43,3467% 60,5108% 67,4172% 58,7340% 48,4894% 40,1866% 31,1073% 45,4365% 41,1787% 45,5788% 36,0344% 21,4860% 12,6109% 7,1647% 6,9866% 3,1811% 5,0758%

ABSTRAKT ABSTRACT. Klí ová slova:

Recommend Documents