A vállalati pénzügyi döntések fajtái
Hosszú távú finanszírozási döntések Törzsrészvények Befektetett eszközök
Forgóeszközök
Elsőbbségi részvények Hosszú lejáratú kötelezettségek Rövid lejáratú kötelezettségek
Várható hozam és kockázat
A vállalkozás piaci értéke (Tulajdonosok vagyona)
Gazdasági és intézményi környezet
Hosszú távú finanszírozási döntések Hosszú távú finanszírozási döntések
Vállalati tőkeköltség
Döntés a tőkeszerkezetről
Osztalékpolitika
A tőkeköltség értelmezése Befektetői megközelítés
Vállalati megközelítés
Megfelelő hozamot ígér-e a befektetés (kötvény, részvény), más alternatív befektetésekhez viszonyítva?
Mekkora a forrásbevonás költsége? Mekkora terhet jelent a saját tőke és a kölcsöntőke (adósság) bevonása?
Hozam - költség
Pénzügyi menedzsment Mekkora a vállalat befektetéseinek hozama? Fedezetet nyújt-e a befektetők által elvárt hozamra, (a források költségére)?
A tőkeköltség értelmezése u
u
u
u
A finanszírozási források (saját- és idegen tőke) használatának ára. Az a hozamráta, amelyet ígérni kell a befektetők számára, hogy a tőkéjüket a vállalkozás rendelkezésére bocsássák. A vállalat számára az a minimális megtérülés, amelyet el kell érni a befektetések által, hogy ki tudják fizetni a befektetőknek járó hozamokat. Nem a menedzsment határozza meg, hanem azokon a hozamokon alapul, amelyeket a befektetők a hasonló kockázatú alternatív befektetéseken elérhetnek.
ê u
A tőke alternatíva költsége, amely a pénzügyi piacokon határozódik meg.
A tőkeköltség becslésének lépései 1. Az egyedi finanszírozási források súlyarányainak meghatározása 2. Az egyes finanszírozási források egyedi költségének megállapítása: s hitel tőkeköltsége s kötvény tőkeköltsége s részvény tőkeköltsége
a hitel típusú források (adósság) tőkeköltsége tulajdonosi tőke költsége
3. Súlyozott átlagos vállalati tőkeköltség kiszámítása (rWACC)
1. Az egyedi finanszírozási források súlyarányai (a megszerzendő tőkén belül) s Ha a vállalat hosszú távon a jelenlegivel azonos tőkeszerkezetet kíván alkalmazni, akkor a súlyarányok megállapíthatók a mérlegből (könyv szerinti értéken). s Piaci értéken alapuló súlyok meghatározása (nyílt kibocsátású értékpapírok esetén!)
2. Az egyes finanszírozási források egyedi tőkeköltsége 2./1. A hitel típusú források (adósság) tőkeköltsége: a) Bankhitel tőkeköltsége s hitelkamat + járulékos költségek. A névleges kamatláb, illetve a THM alapján számolható ki. s A hitelbevonás adómegtakarítást jelent (hitelkamat költségként jelenik meg!!!). s Kiszámítása: Alapesetben a hitel költsége = a hitel névelges kamata, azaz r d = r i , illetve figyelembe véve a hitelbevonás adómegtakarító hatását: rd = ri (1− T )
2. Az egyes finanszírozási források egyedi tőkeköltsége 2./1. A hitel típusú források (adósság) tőkeköltsége: a) Bankhitel tőkeköltsége b) Kötvény tőkeköltsége: s A befektetőknek kifizetett kamat a kötvényt kibocsátó vállalat szempontjából költség. s Ennek révén adómegtakarító hatás is jelentkezik, mert ezzel a költséggel csökkenthető a társasági adó alapja. s Kötvénykibocsátás nem mindig névértéken történik, így a kötvény hozama eltér a kötvény névleges kamatlábától. s Nyílt kibocsátású kötvény esetén kibocsátási költség is van, amelyek növelik a kölcsöntőke árát.
A kötvénykibocsátás költsége (folyt.) 1. A kötvényt névérteken bocsátják, nincsenek tranzakciós költségek, és a vállalat fizet társasági adót és a kötvény lejárat nélküli értékpapír. 2. A kötvényt névérteken bocsátják, nincsenek tranzakciós költségek, és a vállalat fizet társasági adót. 3. A kötvényt névérteken bocsátják, vannak tranzakciós költségek, és a vállalat fizet társasági adót. 4. A kibocsátási árfolyam eltér a névértéktől, vannak tranzakciós költségek, és a vállalat fizet társasági adót. 5. A kibocsátási árfolyam eltér a névértéktől, vannak tranzakciós költségek, és a vállalat fizet társasági adót és a kötvény névértékét lejáratkor, egy összegben fizetik vissza.
A kötvénykibocsátás költsége (folyt.) Első estet:
rd = rn
Második eset:
rd = rn ⋅ (1 − T )
Harmadik eset:
rn ⋅ (1− T ) rd = 1− f
Negyedik eset:
( Pn ⋅ rn ) ⋅ (1− T ) rd = Pnetto
Ötödik eset:
rd =
( Pnetto − Pn ) n Pnetto + Pn 2
( Pn ⋅ rn ) ⋅ (1− T ) +
Példa 01. Az általunk vizsgált vállalkozás 100 millió Ft értékben bocsát ki 14%-‐os névleges kamatozású kötvényt, az alapcímlet 10 000 Ft. a) Mekkora az adósság költsége ,,tökéletes’’ piacon? b) Mekkora az adósság költsége, ha a kibocsátás névértéken történik, a kötvényt zárt körben hozzák forgalomba, így nincs kibocsátási költség, és a cég 16% társasági adót fizet? c) Mekkora az adósság költsége, ha a kibocsátás névértéken történik, a kibocsátási költség a névérték 2%-‐a, és a cég 16% társasági adót fizet?
Példa 01. (folytatás) Az általunk vizsgált vállalkozás 100 millió Ft értékben bocsát ki 14%-‐os névleges kamatozású kötvényt, az alapcímlet 10 000 Ft. d) Mekkora az adósság költsége, ha a kibocsátás 99%-‐os árfolyamon történik történik, a kibocsátási költség a névérték 2%-‐a, és a cég 16% társasági adót fizet? e) Mekkora az adósság költsége, ha a kibocsátás 104 %-‐os árfolyamon történik történik, a kibocsátási költség a névérték 2%-‐a, és a cég 16% társasági adót fizet?
Példa 01. (folytatás) Az általunk vizsgált vállalkozás 100 millió Ft értékben bocsát ki 14%-‐os névleges kamatozású kötvényt, az alapcímlet 10 000 Ft. f) Mennyi az adósság költsége, ha a kibocsátás 9 900 Ft-‐os árfolyamon történik, a kibocsátási költség kötvényenként 200 Ft, és a cég 16% társasági adót fizet. A kötvény névértékét a 10 éves futamidő végén, egy összegben fizetik vissza?
Példa 02. s Egy Rt. lejáratkor egy összegben törlesztendő kötvénnyel szerzi meg a szükséges külső forrást. A kamatszelvényes kötvény névértéke 10 000, a névleges kamatlába 8%. A kötvény 3 éves futamidejű és a kibocsátás névértéken történt. A társasági adó mértéke 20%. s Mekkora a vállalati forrásszerzés költsége? s Hogyan változik a forrásszerzés költsége, ha a kötvényt 105%-‐os árfolyamértéken bocsátják ki? s Hogyan változik a forrásszerzés költsége, ha a kötvényt 98%-‐os árfolyamértéken bocsátják ki?
2. Az egyes finanszírozási források egyedi tőkeköltsége 2. Tulajdonosi tőke tőkeköltsége a) Elsőbbségi részvények költsége b) Törzsrészvények költsége
2. Az egyes finanszírozási források egyedi tőkeköltsége 2./1. Az elsőbbségi részvények kibocsátásával szerzett tőke költsége: s
Ez a részvénytől elvárt hozam.
s
Mivel az elsőbbségi részvényeknek általában nincsen lejárata, és az osztalék is előre rögzített, a tőkeköltséget az örökjáradék alapján lehet becsülni:
DIV rp = P0
2. Az egyes finanszírozási források egyedi tőkeköltsége 2./1. Az elsőbbségi részvények kibocsátásával szerzett tőke költsége: s Az új kibocsátású elsőbbségi részvénye esetében a kibocsátás költségei megemelik a tőkeköltséget:
DIV rp = ahol Pnetto = P0 ⋅ (1− f ) Pnetto s Az osztalékot az adózott nyereségből fizethetik, így az adózási szempontokat nem kell figyelembe venni. Így ez a hitelnél drágább forrás.
Példa 03. Egy Rt. az elsőbbségi részvényei után évi 350 Ft osztalékot fizet. A vállalat 100 ezer db új részvény kibocsátását tervezi 2500 Ft-‐os eladási árfolyamon. a) Mekkora az elsőbbségi részvény tőkeköltsége? b) Mekkora az elsőbbségi részvény tőkeköltsége, ha a kibocsátással kapcsolatos költségek részvényenként 85 Ft-‐ot tesznek ki.
2. Az egyes finanszírozási források egyedi tőkeköltsége 2./2. A törzsrészvények tőkeköltsége: s Az elvárt megtérülés mérése viszonylag jól megoldhatóa nyílt kibocsátású részvények esetében, ahol a tőkepiac folyamatosan minősít. s A zárt kibocsátású részvények, üzletrészek esetén piaci összehasonlító módszer segítségével lehet az elvárt hozamokat becsülni. s A nyílt kibocsátású részvények esetében két alternatív módszer használatos a tulajdonosok hozam-elvárásának mérésére: s Gordon modell – diszkontált osztalékértékelési modell s CAPM modell
Törzsrészvény tőkeköltsége – Gordon modell Konstans osztalékáram esetén:
DIV1 re = P0 Konstans ütemben növekvő osztalékáram esetén:
DIV1 DIV0 ⋅ (1+ g) re = +g= +g P0 P0 Új kibocsátású részvény esetén a kibocsátás költségeit is figyelembe kell venni!
Példa 04. Egy Rt. ebben az évben részvényei után évi 156 Ft osztalékot fizetett. A részvények jelenlegi árfolyama 3 500 Ft. A múltbéli tapasztalatok és a jövőbeli kilátások alapján az elemzők az osztalék évi várható növekedési ütemét 12%-‐ra becsülik. 1. Mekkora a részvény tőkeköltsége?
Példa 05. Egy Rt. ebben az évben új részvények kibocsátását tervezi 3 200 Ft-‐ os árfolyamon. A részvényei után várhatóan évi 156 Ft osztalékot fizet. A kibocsátási költségek 200 Ft-‐ot tesznek ki részvényenként. A múltbéli tapasztalatok és a jövőbeli kilátások alapján az elemzők az osztalék évi várható növekedési ütemét 12%-‐ra becsülik. 1. Mekkora az új kibocsátású részvény tőkeköltsége?
Törzsrészvény tőkeköltsége – CAPM modell s Ez a modell a vállalat kockázatát állítja arányba az elvárt megtérüléssel:
re = r f + β i ⋅ (rm − r f )
Példa 06. Egy gyógyszeripari vállalat részvényeinek bétája 1,2. A kockázatmentes hozam 4%, a piaci részvény portfólió kockázati prémiuma 5,5%. a) Mekkora a cég részvényeseinek elvárt hozamrátája, ha a CAPM feltételei teljesülnek? b) A vállalat új területre tör be, táplálék kiegészítők gyártását tervezi. Ebben az ágazatban a hasonló vállalatok bétája 1,6. Mekkora lesz az elvárt hozam?
3. A vállalati súlyozott átlagos tőkeköltség (rWACC) s
Ez a finanszírozási források egyedi tőkeköltségének tőkeszerkezeten belüli arányával súlyozott átlaga. n
rWACC = ∑ w j rj j=1
s
Olyan diszkontráta, amelyik azt fejezi ki, hogy adott összetételű egységnyi plusz tőke megszerzése mennyibe kerül a vállalatnak.
rWACC = wE rE + wD rD E D wE = és wD = E+D E+D
