Solidní dividendový výnos

Telefónica CR

Solidní dividendový výnos IFRS cons. (CZK m) Tržby OIBDA OIBDA marže EBIT Čistý zisk EPS (p.a.)

1Q11 12 889 5 070 39,4 % 2 195 1 740 21,6

r/r -6,8% -5,2% +0,5 p.b. -15,1% -13,5% -13,5%

eJ&T 13 029 5 145 39,5% 2 195 1 726 21 4

25. května 2011 eTrh 12 984 5 145 2 195 1 726 -

Zdroj: J&T Banka, Telefónica CR

Výsledky za 1Q 2011 odpovídají slabému mobilnímu volání Telefonica CR (TEF) zveřejnila konsolidované výsledky za 1Q 2011 dne 12. května. Výsledky dopadly celkově v souladu s očekáváním, nicméně nás zklamaly tržby z mobilního volání, které klesly o 15 % ve srovnání s očekávaným poklesem o 6 % r/r. Provozní zisk na úrovni OIBDA byl opět zatížen jednorázovou položkou – náklady na restrukturalizaci ve výši 154 mil. Kč, nicméně my jsme očekávali tyto náklady ve výši zhruba 200 mil. Kč. Další položky dopadly ve shodě s odhady, tj. pokles čistého zisku o 13,5 % r/r. Oslabování obou segmentů pokračuje a je kompenzováno jen solidní dividendovou výplatou. Aktualizace ocenění Změny v našem ocenění se týkají následujících oblastí: 1) Slovensko

DRŢET 427 Kč 411 Kč

Cílová cena: Tržní cena:

Základní informace Telefónica O2 CR je dominantní telekomunikační operátor v pevných linkách a nejvýznamnější poskytovatel mobilních služeb v ČR. Klíčové faktory Výsledky za 2Q2011: 27. července Poprvé bez nároku na dividendu: 5. září

Akcie Telefónica CR Bloomberg kód:

SPTT CP SPTT CP SPTT.PR 387 Kč 500 Kč 143 mld. Kč 250 mil. Kč 322 089 900 30,6 % Telefónica SA (69,4 %)

Reuters kód: Roční min.: Roční max.: Tržní kapitalizace: Prům. denní objem: :daily Početvolume: akcií: Free float: Hlavní akcionář:

2) Tržby (hlavně z pevných linek) a vývoj nákladů 3) CAPEX (investiční výdaje) 4) Změna nákladů na riziko

Vývoj akcie Telefonica CR

PX index

1,800

Doporučení DRŢET beze změny

1,600

Výsledky za 1Q2011 sice skončily ve shodě s očekáváním, ale spotřeba telekomunikačních služeb se zdá být stále pod tlakem, přičemž pro nás byl největším negativním překvapením mobilní segment. Na základě publikovaných výsledků za 1Q11 a FY2010 a stávajícího vývoje v telekomunikačním sektoru a regulačního prostředí jsme aktualizovali náš oceňovací model. Konkrétně jsme snížili projekci pro zisk OIBDA, což bylo téměř kompenzováno nižší bezrizikovou mírou. Na základě našeho modelu jsme dospěli k roční cílové ceně ve výši 427 Kč ve srovnání s 430 Kč, kterou jsme potvrdili 8. února 2011. S ohledem na tuto dvanáctiměsíční cílovou cenu a současnou tržní cenu (omezený/žádný růstový potenciál) ponecháváme naše dlouhodobé doporučení na stupni DRŢET.

1,400

V krátkodobém horizontu se domníváme, že cena akcie bude podpořena tím, že se do 2. září obchoduje s nárokem na hrubou dividendu ve výši 40 Kč (za předpokladu standardního vyrovnání T+3). Tato dividenda nabízí hrubý div. výnos ve výši 9,7 %. Z toho důvodu ponecháváme NEUTRÁLNÍ krátkodobý výhled.

550

500

450

1,200 400

1,000 350

800 600

300

VI-08

XI-08

IV-09

IX-09

II-10

PX Index

XII-10

Telefonica CR

Zdroj: Bloomberg

Výkonnost (% změna) TEF PX BEUTELE*

1M

3M

6M

12M

2,0 0,6 -3,1

2,7 -0,3 1,2

7,3 8,8 1,7

-2,1 2,6 23,5

*BEUTELE – Bloomberg EMEA Telecoms

Největším otazníkem je právě budoucí dividenda. Společnost nicméně znovu zopakovala, že je připravena se o volné peněžní toky s akcionáři podělit (společnost již dvakrát podnikla příslušné kroky, aby dividendu podpořila).

VII-10

Analytik: Milan Vaníček +420 221 710 607 [email protected]

V-11

Výsledky za 1Q2011 Výnosy z pevných linek Výnosy: Výnosy z pevných linek klesly ve 1Q11 o 8,3 % r/r, ve shodě s naší projekcí (oček. 8,5% r/r pokles). Celkový počet odchozích minut klesl o 14,3 % r/r na 417 mil. minut (oček. 418 mil. minut). Tento pokles dále podtrhuje negativní dopad ekonomického prostředí na telekomunikační služby (spotřeba) a probíhající přesun k bezdrátovým a internetovým technologiím. Pevné linky: Připojení přes pevnou linku (kromě tzv. „naked ADSL“ – internet bez nutnosti platit za pevnou linku – a VOIP) ve 1Q ukázalo 13,1% r/r pokles na 1 412 tis. přístupů, mírně pod našimi odhady (1 421 tisíc). Předpokládáme, že přechod ke službě „naked ADSL“ bude pokračovat. Počet zákazníků „naked ADSL“ a VOIP vzrostl o 101 % r/r a 12,6 % q/q na 227,8 tisíc (částečně přesunem z tradičního přístupu). Trţby z tradičního přístupu (předplatitelské poplatky a poplatky za připojení) ve 1Q klesly o 16,6 % r/r, lehce méně, než se čekalo (-20,7 %). Tento nižší pokles znamená, že snížení předplatitelských poplatků bylo menší, než se předpokládalo. Tržby z tradičních hlasových tržeb (volání a propojení) klesly o 10,3 % (oček. -8,7 %), tzn. ve shodě s odhady. Pokles byl celkově způsoben slabší spotřebou, která se projevila v poklesu tržeb z volání o 18,1 % (více než očekávaných -14,9 %). Tržby z propojení se snížily o 5,7 % (očekávala se stagnace). Prodeje zařízení dosáhly 87 mil. Kč, tj. více než očekávaných 35 mil. Kč, a vyrovnaly tak předchozí dvě položky. Internet & širokopásmové sluţby: Širokopásmové služby zaznamenaly podle očekávání růst o 0,8 % r/r. Počet ADSL připojení (bez velkoobchodu) dosáhl 751 tis. ve 1Q (+8,6 % r/r; vs. odhad. 746 tis.) a počet klientů televize přes internetový protokol (IPTV) klesl o 6,3 % na 129,0 tisíc vs. oček. 127 tis. Zdá se, že konkurence v IPTV je stále silná, nicméně společnosti se podařilo neztratit takové množství klientů, jako tomu bylo v předchozích čtvrtletích. V rámci širokopásmového segmentu došlo k růstu velkoobchodu (+33,6 % r/r vs. oček. +14,5 %), zatímco retailový segment klesl o 0,4 % vs. oček. +0,2 %. Sluţby IT a řešení pro podniky: Tyto tržby dosáhly 465 mil. Kč, o 6,3 % méně (vs. oček. 500 mil. Kč). IT služby již reflektují pravidelný sezónní vývoj, který společnost již dříve popsala, a také úspory, které vláda zavádí kvůli potřebám státního rozpočtu. Trţby z datových sluţeb klesly o 10,9 % r/r, ve shodě s odhadem ve výši 728 mil. Kč. Omezení spotřebitelských výdajů se tak projevuje i v této kategorii tržeb. Ostatní telekomunikační trţby vzrostly o 18,3 % r/r na 133 mil. Kč vs. oček 110 mil. Kč. Tabulka 1: Trţby z pevných linek Položka, v mil. Kč Tradiční přístup Tradiční hlasové služby Tržby z volání Tržby z propojení Prodeje zařízení Internet a širokopásmové Úzké pásmo služby Široké pásmo Služby IT Datové služby Ostatní telekomunikační tržby Celkové tržby Zdroj: Telefónica CR a J&T Banka

1Q11 1 148 1 673 535 1 050 87 1 496 3 1 493 465 728 133 5 643

r/r změna -16,6% -10,2% -18,1% -5,7% -11,2% 0,8% -50,0% 0,9% -6,3% -10,9% 18,3% -8,3%

struktura 20,3% 29,6% 9,5% 18,6% 1,5% 26,5% 0,1% 26,5% 8,2% 12,9% 2,4% 100,0%

oček.J&T 1 091 1 702 555 1 111 35 1 494 3 1 491 500 732 110 5 628

Mobilní výnosy Celkové mobilní trţby: České mobilní tržby v 1Q11 klesly o 8,6 % na 6 422 mil. Kč, a mírně tak zaostaly za naším odhadem (-7,6 %; 6 495 mil. Kč). Hlavním negativním překvapením byly tržby z volání, které klesly víc, než se čekalo kvůli intenzivní cenové konkurenci na trhu a neochotě spotřebitelů akceptovat zvýšení cen. Jinak se také na výsledku výrazně podepsala regulace propojovacích poplatků. Trţby ze sluţeb (hlasové služby, služby s přidanou hodnotou, internetové a datové služby a jiné) klesly o 9,3 % r/r. Větší část tohoto relativního poklesu byla opět podle očekávání způsobena trţbami z propojení a volání, které klesly o 27,1 % respektive o 15,0 % (oček. -32,3 % a -5,9 %; částečná vzájemná kompenzace ve srovnání s našimi čísly). U tržeb z propojení hraje roli očekávané snížení propojovacích poplatků. Nicméně tržby z volání nás překvapily velmi nepříjemně, protože naše projekce počítala s mírnějším snížením. Počet odchozích minut vzrostl o 1,5 %, přičemž ale cenová konkurence je stále silná a zákazníci jsou velmi citliví na cenu. Měsíční poplatky klesly o 1,5 % na 2 mld. Kč, tj. ve shodě. Tlak přišel hlavně ze strany nových cenových nabídek kvůli konkurenci, jak již bylo zmíněno u tržeb z volání. Ostatní trţby ve výši 1,75 mld. Kč (-2,6 %) překonaly projekci 1,68 mld. Kč, což částečně vyrovnalo nižší tržby z volání. Prodeje zařízení (včetně aktivačních poplatků) vzrostly o 13,9 % na 247 mil. Kč (vs. oček. 225 mil. Kč). Mírně lepší výsledek vznikl díky růstu prodejů telefonů (nové smartphony). Celkový počet zákazníků klesl o 2,5 % r/r na 4 827 tisíc (-0,2 % q/q), více než se čekalo (4 854 tis.) hlavně kvůli vyššímu než očekávanému poklesu předplatitelů. Počet smluvních zákazníků se zvýšil o 1,5 % r/r na 2 900 tis. (exp. 2 909 tis.), zatímco počet předplatitelů klesl o 8,0 % (oček. -7,2 %), a tato položka se také nejvíce podepsala na rozdílu oproti našemu odhadu. Průměrné procento zákazníků, kteří přešli ke konkurenci, kleslo o 0,2 p.b. r/r na 2,0 % v 1Q11. Průměrný měsíční výnos na zákazníka (ARPU) klesl na 424,5 Kč (z 459,4 Kč v 1Q10) v důsledku nižších propojovacích poplatků. Tabulka 2: Mobilní trţby Položka, v mil. Kč Tržby ze služeb Hlasové Měsíční poplatky Volání Propojení Ostatní tržby Prodeje zařízení Celkové tržby

1Q11 6 174 4 421 2 005 1 733 683 1 753 247 6 422

r/r změna -9,3% -11,8% -1,5% -15,0% -27,0% -2,6% 13,8% -8,6%

struktura 96,1% 68,8% 31,2% 27,0% 10,6% 27,3% 3,8% 100,0%

eJ&T 6 270 4 596 2 043 1 919 633 1 675 225 6 495

Zdroj: Telefónica CR a J&T Banka

Provozní náklady Provozní náklady: Provozní náklady skupiny klesly o 4,9 % r/r na 7,84 mld. Kč, ve shodě s projekcí. Pokles byl hlavně způsoben nižšími propojovacími poplatky v souvislosti s regulačním nařízením EU a dále nižšími personálními náklady, tak jak tomu bylo již v předchozích čtvrtletích. Náklady související s tvorbou trţeb: Náklady související s tvorbou tržeb se snížily o 9,2 %, více než jsme projektovali (7,2 %), a to hlavně vlivem ostatních nákladů, které klesly o 21,4 % na 368 mil. Kč, zatímco my jsme čekali mírnější pokles na 430 mil. Kč. Náklady za propojení a roaming klesly o 10,9 % (snížení propojovacích poplatků) na 2,22 mld. Kč, ve shodě s oček. 2,24 mld. Kč. Náklady na prodané zboží vzrostly o 13,7 % na 489 mil. Kč, mírně víc, než očekávaný růst o 10,8 % na 477 mil. Kč. Personální náklady: Mzdové náklady ve 1Q11 klesly o 10,3 % r/r na 1 631 mil. Kč vs. oček. 1 638 mil. Kč. Počet zaměstnanců v ČR klesl o 13,4 % na 6 902, zatímco počet zaměstnanců skupiny se snížil o 13,6 % na 7 471 (vs. oček. 7 491 zaměstnanců). Slovenské a další dceřiné společnosti tedy mají 570 zaměstnanců (585 ve 4Q2010). Do ostatních konsolidovaných nákladů byla dále zaúčtována položka 150 mil. Kč, která byla poprvé aplikována minulý rok kvůli restrukturalizaci (377 mil. Kč) a ve 1Q2010 byla největším negativním překvapením. My jsme ze 1Q11 očekávali 200 mil. Kč, jelikož společnost letos plánuje snížit počet zaměstnanců o dalších 5 %, a výsledek tedy pokládáme za pozitivní.

Externí sluţby: Náklady na externí služby vzrostly o 1,2 % na 2 777 mil. Kč (vs. oček. 2 792 mil. Kč). Jednotlivé položky

v této kategorii se navzájem kompenzují. Vyšší náklady oproti naší projekci byly zaznamenány v nákladech na marketing a IT údržbu, na druhou stranu náklady na pronájem a další subdodavatele zaznamenaly pokles. Poplatky za značku tvoří 1,9 % tržeb; to odpovídá projekci a vyjádření společnosti při prezentaci výsledků za 4Q10, kdy poplatky za značku přinesly největší překvapení. Daňové náklady: Daňové náklady – vyjma daně z příjmu, poplatků a provizí – vzrostly o 22,1 % r/r na 348 mil. Kč, nad

naší projekcí (262 mil. Kč). Tato vyšší než očekávaná položka byla kompenzována nižšími náklady souvisejícími s tvorbou tržeb. Tabulka 3: Provozní náklady skupiny Položka, v mil. Kč Náklady související s tvorbou tržeb Personální náklady Externí služby (dřív nákl. na subdodavatele) Marketing a prodeje Opravy a údržba sítě & IT Pronájem, budovy a vozidla Utility Poplatky za značku Ostatní náklady Daně Celkové provozní náklady

1Q11 3,079 1,631 2,777 643 668 521 287 249 409 348 7,835

r/r změna -9.2% -10.3% 1.3% -0.3% 6.0% -7.0% 2.9% 18.6% -2.2% 22.1% -4.9%

struktura 39.3% 20.8% 35.4% 8.2% 8.5% 6.6% 3.7% 3.2% 5.2% 4.4% 100.0%

eJ&T 3,146 1,638 2,792 612 617 563 287 260 451 262 7,838


Slovensko Ve 1Q 2011 dosáhla slovenská dceřiná společnost tržby ve výši 34,6 mil. EUR (+53,5 % r/r), což při průměrném kurzu 24,38 CZK/EUR za 1Q znamená 844 mil. Kč vs. očekávaným 885 mil. Kč. Mírně horší než očekávané tržby jsou způsobeny poněkud pomalejším růstem počtu zákazníků, než se čekalo, kdy počet zákazníků vzrostl o 67,3 tis. ve 1Q oproti předpokládanému růstu o 75 tisíc. Průměrné tržby na smluvního zákazníka ve 1Q11 dosáhly 17,5 EUR (18,6 EUR v 4Q2010) a na předplatitele 8,3 EUR oproti 8,4 EUR ve 4Q2010. To dokazuje, že velký tlak na ceny u smluvních zákazníků existuje také na Slovensku, kde průměrné tržby na zákazníka postupně klesají. Pokud jde o ziskovost, společnost oznámila, že ve 1Q skončila provozní úroveň OIBDA již potřetí za sebou v černých číslech. Stejný výsledek se čeká za celý rok 2011. To odpovídá předchozí prognóze pro Slovensko. Počet zákazníků dosáhl 948 tisíc (+46,8 % r/r). Čistý nárůst ve 1Q dosáhl 67,3 tis., mírně pod naší projekcí ve výši 75 tis. Počet smluvních zákazníků již dosáhl 380 tis., tj. nárůst o 67,1 %. Počet předplatitelů vzrostl o 35,7 % na 568 tis. Podíl smluvních zákazníků tedy představuje 40 % (38 % v 4Q10) z celkového počtu slovenských zákazníků.

Dividenda a výhled Valná hromada schválila hrubou dividendu ve výši 40 Kč na akcii (hrubý div. výnos 9,6 %). Připomínám, že akcie se do 2. září obchodují s nárokem na dividendu (přepokládané vypořádání T+3). Výhled pro rok 2011 byl potvrzen, tedy „čistá“ OIBDA by měla klesnout o 1-5 % r/r. Kapitálové výdaje v roce 2011 by měly být na úrovni 5,7 mld. Kč neboli zhruba 9,5 % oček. tržeb. Pokud jde o dividendu, společnost opět uvedla, že je připravena sdílet volný cash flow s akcionáři. To znamená diskuze ohledně změny kapitálové struktury. Spatřujeme dvě východiska: 1) snížení základního kapitálu a jeho vyplacení na dividendě anebo 2) odkup akcií v menším rozsahu. Do naší současné projekce dividendy výše uvedené nezapočítáváme, ale zároveň ani nevylučujeme – jako potenciální pozitivní překvapení. Společnost podnikla podobné kroky již dvakrát (posun v rámci účetní hodnoty a pozitivní restrukturalizace goodwillu).

Změny v projekci Na základě posledních výsledků, vývoje a prognózy jsme mírně zaktualizovali náš model. Hlavní změny oproti předchozí projekci se týkají následujících oblastí: 1) Situace na Slovensku = příznivější vývoj 2) Tržby (hlavně z pevných linek) a vývoj nákladů = nižší OIBDA 3) CAPEX = snížený (viz. další odstavec = ocenění) 4) Náklady na riziko – viz. další odstavec (ocenění)

Projekce pro Slovensko Čísla za poslední tři čtvrtletí byla lepší, což potvrdila i samotná společnost, přičemž zisk na úrovni OIBDA byl v posledních třech čtvrtletích kladný. V komentáři za 1Q11 společnost uvedla, že pozitivní OIBDA byla řádově v jednotkách milionů euro. To je podpořeno počtem nových zákazníků. Nejnovější čísla hovoří o 948 tisíci zákaznících, tj. počet, který jsme původně očekávali za celý letošní rok. Hlavně na základě růstu počtu klientů jsme zvýšili naši projekci průměrné roční míry růstu tržeb v 2011/14 na 11,3 % a růstu OIBDA na 110,8 % ve srovnání s předchozími 6,9 % respektive 86,9 %.

Tabulka 4: Slovensko, PŮVODNÍ projekce mil. Kč Tržby r/r OIBDA r/r Marže OIBDA

Oček. 2011 2 706 20,0% 278 n.m. 10,3%

Oček. 2012 3 061 13,1% 513 84,4% 16,7%

Oček. 2013 3 344 9,2% 646 25,9% 19,3%

Oček. 2014 3 539 5,8% 730 13,1% 20,6%

CAGR 6,9 % 86,9 % -

Oček. 2012 3 676 10,7% 966 32,7% 26,3%

Oček. 2013 3 959 7,7% 1 098 13,6% 27,7%

Oček. 2014 4 154 4,9% 1 181 7,6% 28,4%

CAGR 11,3% 110,8% -


Tabulka 5: Slovensko, NOVÁ projekce mil. Kč Tržby r/r OIBDA r/r Marže OIBDA

Oček. 2011 3 321 22,6% 728 1 118,1% 21,9%


Projekce trţeb Z posledního vývoje vyplývá, že hlavně tržby z pevných linek se vyvíjí méně příznivě, než jsme projektovali. Z tohoto důvodu jsme přistoupili ke snížení naší projekce v tomto segmentu, zatímco v mobilním segmentu ponecháváme projekci beze změny. Snížení projekce pro pevné linky je založeno na probíhajícím odlivu z tradičních do širokopásmových a IT služeb a do mobilních služeb (tzn. přesun od pevných k bezdrátovým službám). Růst tržeb z internetu a IT služeb se zdá být méně agresivní, než jsme předtím čekali. Tržby ze služeb informačních a komunikačních technologií jsou ovlivňovány rozpočtovými škrty, které představila vláda v rámci řešení potřeb rozpočtu a které zahrnují právě úsporu peněz vynakládaných na projekty ICT. Navíc konkurence, která se promítá do cen širokopásmového připojení, je agresivnější, než jsme předtím předpokládali. Celkově jsme snížili projekci průměrné roční míry růstu pro 2010/2014 na -2,9 % z -0,4 %.

Tabulka 6: Projekce pevných trţeb Pevné trţby Předchozí, mil. Kč r/r Nové, mil. Kč r/r

2010 24 289 -9,6% 24 289 -9,6%


Oček. 2011 23 951 -4,0% 22 580 -7,0%

Oček. 2012 23 649 -1,3% 21 975 -2,7%

Oček. 2013 23 736 0,4% 21 822 -0,7%

Oček. 2014 23 915 0,8% 21 601 -1,0%

CAGR -0,4% -2,9%

Celkově jsme projekci snížili, jelikož citlivost na požadovanou míru návratnosti v současném prostředí opět nabyla na důležitosti. Riziková averze kvůli situaci v Řecku, Maďarsku a problémům v Číně a Austrálii zmíněná v posledním reportu poněkud zeslábla anebo investory přiměla k návratu do relativně bezpečnějších dluhopisů. To se také projevilo v bezrizikové míře pro ČR (výnos 15letých dluhopisů České republiky), která klesla o 3,93 % z předchozích 4,24 %. Upozorňujeme, že ČNB stále nechává úrokové sazby na historickém minimu 0,75 % a zdá se, že centrální banka je připravena sazby na této úrovni ještě nějakou dobu udržet, případně zvyšovat sazby méně agresivně, než jsme předpokládali na začátku roku.

Fundamentální ocenění Pro výpočet hodnoty Telefóniky CR používáme dvoustupňový model FCFE (volné cash flow k vlastnímu jmění). Volné peněžní toky (tzv. „cash flow“) je cash flow zbylé po splnění všech finančních závazků společnosti, a to včetně splátky dluhů, investic a potřeb pracovního kapitálu. První fáze pokrývá období od 2011 do 2014. První fáze odráží podrobnou projekci finančních výkazů. FCFE v jednotlivých letech se počítá jako součet čistého cash flow a očekávané vyplácené dividendy. Budoucí cash flow je diskontován na současnou hodnotu za použití požadované míry návratnosti, která je součtem bezrizikové míry a akciové prémie. i)

Jako bezrizikovou míru jsme použili výnosnost do splatnosti benchmarku, tj. dluhopisů ČR s 15letou splatností (dostatečně dlouhé a hlavně likvidní). Námi používaná bezriziková míra činí 3,93 %. To znamená pokles od poslední aktualizace (4,24 %).

ii)

Akciová prémie je prémie požadovaná investorem vstupujícím do české telekomunikační společnosti. Aplikujeme prémii 5,50 %, tj. vůči předchozí prognóze beze změny.

Poţadovaná míra návratnosti celkem klesla na 9,43 % z 9,74 %, a to hlavně v závislosti na snížení bezrizikové míry. Ve druhé fázi modelu se počítá hodnota ke konci projektovaného období (tzv. terminal value), což je hodnota společnosti po roce 2014 za předpokladu stability a trvání podniku. Cena ke konci projektovaného období se odvíjí od dlouhodobého růstového modelu, který zahrnuje míru růstu od konce projektovaného období do nekonečna. Ponechali jsme dlouhodobou míru růstu společnosti na úrovni 0,5 %. Domníváme se, že v případě Telefóniky CR existuje pouze omezený prostor pro budoucí růst, který představují především slovenské operace. Na domácím trhu spatřujeme omezený/žádný prostor pro finanční zlepšení z důvodu vysoké konkurence a dalšího poklesu pevných linek, které generují tradiční tržby, tzn. přesun do mobilních služeb, VOIP a dalších služeb.

Tabulka 7: Poţadovaná míra návratnosti a dlouhodobá míra růstu Poloţka Bezriziková míra Riziková prémie (další vývoj) Poţadovaná míra návratnosti Dlouhodobý růst volného cash flow

Hodnota 3,93% 5,50% 9,43% 0,50%

Zdroj: Projekce a výpočty J&T Banka

Výkaz finančních toků Výše finančních toků je ovlivněna změnami ve výsledovce a snížením kapitálových výdajů (CAPEX), což jsme již projektovali dříve. CAPEX byl v projektovaném období (2011/14) snížen na 25,0 mld. Kč z 26,3 mld. Kč kvůli nižší celkové cenotvorbě a efektivnějšímu využití výkonnosti celé skupiny. Také je započítána prognóza společnosti. Kapitálové výdaje představují 11,1 % až 12,7 % tržeb v daném období. Co se dividendy týče, předpokládáme, že společnost vyplatí všechny zadržené zisky za rok 2011 a dál bude vyplácet 100% čistého zisku. Nepočítáme se žádnými zvláštními platbami v souvislosti s odkupem akcií. Také počítáme se snížením dluhu na nulu v roce 2012, které bude nicméně indikovat nepříznivou kapitálovou strukturu (žádný dluh).

Tabulka 8: Telefónica CR – projekce (FCFE) IFRS, mil. Kč Čistý zisk Odpisy Změny v pracovním kapitálu Provozní cash flow Investiční cash flow (capex) Cash flow před financováním Očekávaná dividenda Finanční cash flow Čisté cash flow FCFE Zdroj: Projekce a výpočty J&T Banka

Oček. 2011 8 353 11 533 -21 19 865 -5 900 13 965 12 884 -12 884 1 081 13 965

Oček. 2012 8 252 11 057 260 19 570 -6 100 13 470 9 922 -12 922 547 10 470

Oček. 2013 8 413 10 542 224 19 178 -6 300 12 878 7 855 -7 855 5 023 12 878

Oček. 2014 8 599 9 829 254 18 682 -6 700 11 982 7 957 -7 957 4 024 11 982

Tabulka 9: Telefónica CR – ocenění (FCFE) Mil. Kč, Telefónica

V mil. Kč

Současná hodnota první fáze Současná hodnota ke konci projekt. období Současná hodnota TEF Dividendy (vyplácená v roce 2010) Současná hodnota TEF bez dividendy Roční cílová cena (v Kč) bez dividendy ividend

Na akcii (Kč)

41 082 97 341 138 423 12 884 125 539

128 302 430 40 390 427


Podle modelu FCFE, který používáme pro výpočet fundamentální hodnoty společnosti (bez dividendy vyplacené ve stávajícím roce), činí roční cílová cena 424 Kč na akcii, to znamená mírný pokles vůči předchozí ceně 430 Kč (potvrzena 8. února 2011).

Citlivost cílové ceny vůči poţadované míře návratnosti a projekcím růstu Jakýkoli výpočet cílové ceny je citlivý na předpoklad dlouhodobého růstu. Investoři také pravděpodobně požadují rozdílné míry výnosnosti vloženého kapitálu. V tabulce 10 jsme proto připravili analýzu citlivosti cílové ceny na tyto faktory.

Tabulka 10: Citlivost cílové ceny vůči poţadované míře návratnosti (pmn) a projekcím růstu (v Kč) DD růst = 0,00% DD růst = 0,25% DD růst = 0,50% DD růst = 0,75% DD růst = 1,00%

7,43% 556 530 546 564 584

8,43% 455 466 479 492 507

pmn = 9,43% 407 417

427 437 448

10,43% 369 377 385 393 402

11,43% 338 344 350 357 364


Relativní srovnání Relativní srovnání je pouze doplňková metoda, jelikož nezohledňuje mnoho faktorů: (i) různé účetní standardy; (ii) různá velikost srovnatelných společností; (iii) dostupnost informací; (iv) vliv akvizic a dceřiných společností na strukturu rozvahy; (iv) rozdílná dividendová politika; a různá očekávání týkající se budoucích ziskových marží. Za nejhodnotnější indikátor považujeme násobek EV/EBITDA, protože dle našeho názoru odráží jednotlivé úrovně dluhu a provozní výkonnosti. Ostatní násobky ovlivňuje několik faktorů: i) velikost společnosti a působnost na různých trzích; ii) úroveň dluhu; iii) daňová zátěž; iv) odpisy; v) jednorázové položky; vi) dividendová politika; vii) dopad akvizic; atd. Pro srovnání používáme projekce pro rok 2011 a také projektovaná data pro rok 2011 shromážděná agenturou Bloomberg. Relativní srovnání vůči evropskému sektoru V rámci doplňkové metody jsme srovnali společnost Telefónica CR se společnostmi, které jsou zahrnuty do indexu Bloomberg Telecommunication Index. Index se skládá ze společností, jako je Deutsche Telecom, France Telecom, Portugal Telecom, Swisscom, TDC, Telefonica SA, Telenor, Vodafone apod. Na základě mediánu jsme vypočítali průměrné míry. Z očekávaného mediánu násobku EV/EBITDA 2011 evropského indexu telekomunikačních společností vyplývá, že akcie Telefóniky CR jsou nadhodnoceny vůči evropskému sektoru o zhruba 13,7 %. Podrobnosti jsou uvedeny v následující tabulce 11. Předpokládáme, že tato prémie je díky 9,7% hrubému dividendovému výnosu, se kterým se akcie obchoduje do 2. Září, a také díky slušné marži EBITDA, která přesahuje 40% úroveň.

Tabulka 11: Telefónica CR – Relativní srovnání Společnost CABLE & WIRELESS WORLDWIDE PORTUGAL TELECOM SGPS SA-REG MAGYAR TELEKOM TELECOMMUNICA TELECOM ITALIA SPA HELLENIC TELECOMMUN ORGANIZA TELE2 AB-B SHS TELEKOMUNIKACJA POLSKA SA TELEKOM AUSTRIA AG KONINKLIJKE KPN NV DEUTSCHE TELEKOM AG-REG FRANCE TELECOM SA TELENOR ASA TELEFONICA SA ZON MULTIMEDIA SERVICOS DE T TDC A/S SWISSCOM AG-REG TELIASONERA AB VODAFONE GROUP PLC Medián TELEFONICA CR Prémie/diskont k mediánu Zdroj: Telefónica CR, Bloomberg a projekce a výpočty J&T Banka *tabulka je založená na cenové úrovni 411 Kč

P/E 7,5 11,7 11,5 7,6 9,3 10,3 17,8 13,8 7,9 13,5 9,3 10,3 8,9 16,7 11,4 10,3 9,9 9,9 10,3 15,9 54,5%

P/EBITDA 3,1 3,1 2,8 1,1 1,9 4,5 4,3 2,7 3,0 2,4 2,7 4,8 3,1 3,2 3,6 4,4 5,6 5,9 3,1 6,1 93,5%

EV/EBITDA 3,1 4,4 4,4 4,5 4,6 4,9 4,9 4,9 5,2 5,3 5,5 5,6 5,6 5,6 5,6 6,3 6,9 8,0 5,2 6,0 13,7%

Doporučení Výsledky 1Q2011 sice skončily ve shodě s očekáváním, ale spotřeba telekomunikačních služeb se zdá být stále pod tlakem, přičemž pro nás byl největším negativním překvapením mobilní segment. Na základě publikovaných výsledků za 1Q11 a FY2010 a stávajícího vývoje v telekomunikačním sektoru a regulačního prostředí jsme aktualizovali náš oceňovací model. Konkrétně jsme snížili projekci pro zisk OIBDA, což bylo téměř kompenzováno nižší bezrizikovou mírou. Na základě našeho modelu jsme dospěli k roční cílové ceně ve výši 427 Kč ve srovnání s 430 Kč, kterou jsme potvrdili 8. února 2011. S ohledem na tuto dvanáctiměsíční cílovou cenu a současnou tržní cenu (omezený/žádný růstový potenciál) ponecháváme naše dlouhodobé doporučení na stupni DRŢET. V krátkodobém horizontu se domníváme, že cena akcie bude podpořena tím, že se do 2. září obchoduje s nárokem na hrubou dividendu ve výši 40 Kč (na základě standardního vyrovnání T+3). Tato dividenda nabízí hrubý div. výnos ve výši 9,7 %. Z toho důvodu ponecháváme NEUTRÁLNÍ krátkodobý výhled. Pokud jde o dividendu, společnost opět uvedla, že je připravena sdílet volný cash flow s akcionáři. To znamená diskuze ohledně změny kapitálové struktury. Spatřujeme dvě východiska: 1) snížení základního kapitálu a jeho vyplacení na dividendě anebo 2) odkup akcií v menším rozsahu. Do naší současné projekce dividendy výše uvedené nezapočítáváme, ale zároveň ani nevylučujeme – jako potenciální pozitivní překvapení. Společnost podnikla podobné kroky již dvakrát (posun v rámci účetní hodnoty a pozitivní restrukturalizace goodwillu).

Appendix Telefónica CR: Konsolidovaný výkaz zisků a ztrát - projekce IFRS, kons., mil. Kč Tržby změna r/r OIBDA změna r/r OIBDA marže Odpisy změna r/r EBIT změna r/r EBIT marže Zisk před daněmi změna r/r Čistý zisk změna r/r EPS (Kč) Dividenda (rok platby) ROC

Oček. 2011 53 028 -4,7% 21 883 -20,1% 41,3% 11 533 -2,7% 10 351 -33,3% 19,5% 10 327 -32,3% 8 353 -31,7% 25,9 40 11,3%

2010 55 656 -7,0% 27 382 1,1% 49,2% 11 857 -1,2% 15 525 3,0% 27,9% 15 263 2,6% 12 225 4,8% 38,0 40 16,0%

Oček. 2012 52 707 -0,6% 21 221 -3,0% 40,3% 11 057 -4,1% 10 164 -1,8% 19,3% 10 157 -1,7% 8 252 -1,2% 25,6 31 11,9%

Oček. 2013 52 830 0,2% 20 702 -2,4% 39,2% 10 542 -4,7% 10 160 0,0% 19,2% 10 356 2,0% 8 413 1,9% 26,1 24 12,5%

Oček. 2014 52 864 0,1% 20 055 -3,1% 37,9% 9 829 -6,8% 10 226 0,7% 19,3% 10 587 2,2% 8 599 2,2% 26,7 25 12,7%

Zdroj: Telefónica CR a výpočty J&T Banka

Telefónica CR: Konsolidovaná rozvaha IFRS, kons., mld. Kč Fixní aktiva Odepisovatelná aktiva Investiční výdaje Goodwill Oběžná aktiva Pohledávky Peníze a bankovní účty Celková Aktiva Vlastní jmění Celkové závazky Kr. závazky Dodavatelé Dl. závazky Úvěry Celková pasiva

2010 78 285 64 645 6 100 13 448 14 494 9 079 4 810 92 791 2010 73 120 19 616 12 720 12 579 6 896 2 883 92 791

Oček. 2011 72 652 59 012 5 900 13 448 15 118 8 650 5 891 87 782 Oček. 2011 68 589 19 245 12 101 12 101 7 144 3 131 87 782

Oček. 2012 67 695 54 055 6 100 13 448 15 609 8 598 6 438 83 316 Oček. 2012 66 919 16 449 12 305 12 305 4 144 131 83 316

Oček. 2013 63 453 49 813 6 300 13 448 20 653 8 618 11 461 84 118 Oček. 2013 67 476 16 694 12 550 12 550 4 144 131 84 118

Oček. 2014 60 324 46 684 6 700 13 448 24 683 8 624 15 485 85 020 Oček. 2014 68 118 16 953 12 809 12 809 4 144 131 85 020


Telefónica CR: Projekce peněţních toků IFRS, mil. Kč Čistý zisk Odpisy Změna prac. kapitálu Operativní CF Investiční CF (capex) CF před financováním Oček. dividendy Finanční CF Čisté CF FCFE Zdroj: Telefónica CR a výpočty J&T Banka

Oček. 2011 7 901 11 857 1 495 21 888 -5 998 15 890 12 884 -12 884 3 007 15 890

Oček. 2012 8 353 11 533 -21 19 865 -5 900 13 965 12 884 -12 884 1 081 13 965

Oček. 2013 8 252 11 057 260 19 570 -6 100 13 470 9 922 -12 922 547 10 470

Oček. 2014 8 413 10 542 224 19 178 -6 300 12 878 7 855 -7 855 5 023 12 878

Telefónica CR: Konsolidované ukazatele – multiplikátory Poměrový ukazatel P/E P/Tržby P/OCF P/BV P/EBITDA EV/EBITDA EV/ Tržby Celkový dluh/aktiva Dluh/jmění

2010 10,9 2,4 6,1 1,8 5,8 5,7 2,4 3,4% 4,3%


Oček. 2011 16,0 2,5 6,7 1,9 6,1 6,0 2,5 3,6% 4,6%

Oček. 2012 16,2 2,5 6,8 2,0 6,3 6,0 2,4 0,2% 0,2%

Oček. 2013 15,9 2,5 7,0 2,0 6,5 5,9 2,3 0,2% 0,2%

Oček. 2014 15,5 2,5 7,2 2,0 6,7 5,9 2,2 0,2% 0,2%

SLOVNÍČEK POJMŮ

bazický bod

100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)

Forex

účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti

goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou

book value CAGR

průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)

CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku

markets)

cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.

NI

čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)

m/m

meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)

P/BV

poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především ve bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)

P/E

vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)

(stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)

CEE

střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)

CIS

Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)

dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie

EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization);

Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and

rafinérská marţe

rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t

Amortization).

EBITDA marţe poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám

devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange

q/q

mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)

(=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže.

SWAP

finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu

EBIT

provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)

trţní kapitalizace

EPS

zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)

EV

hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).

ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation

y/y

meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)

KONTAKTY

J&T

ATLANTIK

Obchodování

Obchodování s cennými papíry

Jméno

Michal Semotán

Obchodování a prodej

Michal Znojil

Obchodování a prodej

Michal Štubňa

Obchodování – Slovensko

Tomáš Brychta

Peněžní a devizový trh

Petr Vodička

Dluhopisový a peněžní trh

Kontakt +420 221 710 130 [email protected] +420 221 710 131 [email protected] +421 259 418 173 [email protected] +420 221 710 238 [email protected] +420 221 710 155 [email protected]

Jméno

David Nový

Obchodování – ČR a zahraničí

Barbora Stieberová


Tereza Jalůvková


Marek Kijevský

Obchodování – zahraničí

Miroslav Nejezchleba

Obchodování – zahraničí (USA)

Správa klientských portfolií Jméno

Prodej a klientské sluţby Kontakt +420 221 710 224 [email protected] +420 221 710 429 [email protected]

Roman Hajda

Vedoucí pro investice

Petr Holinský

Portfolio manažer

Jméno

Martin Kujal

Vedoucí pro investice; dluhopisy

Marek Janečka

Portfolio manažer; akcie

Miroslav Paděra

Portfolio manažer; DPM

Kontakt +420 545 423 448 [email protected] +420 800 484 484 [email protected]

Dalibor Hampejs podílové fondy

Milerská Zuzana Klientské služby

Portfolio Management Jméno


Kontakt +420 221 710 698 [email protected] +420 221 710 699 [email protected] +420 221 710 623 miroslav.padera @atlantik.cz

Oddělení analýz Jméno

Milan Vaníček

Strategie, farma, telekom

Milan Lávička

Banky, finanční sektor

Bohumil Trampota Energetika, chemie

Pavel Ryska

Nemovitosti, media

Petr Sklenář

Makroekonomika, komodity


ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420 221 710 666 Fax: +420 221 710 626

Brno: Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411

Tel: 800 484 484 [email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK Reuters: ATLK

J&T BANKA Česká republika

Slovenská republika

J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 www.jtbank.cz

J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Lamačská cesta 3 841 04 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 www.jt-bank.sk

PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ ATLANTIK finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. J & T BANKA, a.s. (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT a Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravují a rozšiřují investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT a Banka v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT a Banka uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo Banky (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT a Banka používají následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Drţet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT a Banka při oceňování společností a investičních projektů používají v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. ATLANTIK FT a Banka v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT a Bankou. Další upozornění ATLANTIK FT, Banka a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a Banky a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a Bankou a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT a Banka vydaly investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/ a/nebo http://www.jtbank.cz. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT a Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT a/nebo Banka přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT a Bance. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna.

2011 © ATLANTIK finanční trhy, a.s., J & T BANKA, a.s.

Solidní dividendový výnos

Recommend Documents