Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra Financí a ekonomie
Prvotní veřejná nabídka akcií Diplomová práce
Autor:
Nina Brzybohatá Finance
Vedoucí práce:
JUDr. Aleš Rozehnal, Ph.D.
Praha
Duben 2016
1
PODĚKOVÁNÍ Tímto bych ráda poděkovala vedoucímu diplomové práce JUDr. Aleši Rozehnalovi, za jeho čas, který mi věnoval.
2
PROHLÁŠENÍ Prohlášení: Prohlašuji, že jsem závěrečnou práci zpracovala samostatně a v seznamu uvedla veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámena se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací.
Nina Brzybohatá
V Praze dne 26.4.2016
3
ANOTACE Diplomová práce se zabývá prvotní veřejnou nabídkou akcií označovanou anglickou zkratkou IPO. Jde o jeden způsob zdroje financování společnosti. Úvodem této práce je teoretická část, která vysvětluje základní pojmy a fáze přípravy a realizace IPO. Dále se tato práce věnuje vývojem veřejné IPO a právní úpravou s ní související. Další část diplomové práce se zaměřuje na společnosti, které prvotní veřejnou nabídku realizovaly na českém kapitálovém trhu a celkové zhodnocení.
KLÍČOVÁ SLOVA IPO, Kapitálový trh, Externí a interní financování, Manažer emise, Burza cenných papírů,
ANNOTATION The thesis deals with the initial public offering of shares known acronym for the IPO. This is one way of financing sources of the company. The introduction includes a theoretical part, which explains the basic concepts and the preparation and implementation of the IPO. Furthermore, this work deals with the development of public IPO and legislation related to it. Another part of the thesis focuses on companies that have realized the initial public offering on the Czech capital market and overall evaluation.
KEY WORDS Innitial Public Offering, Capital market, External and internal source of financing, Managing underwriter, Stock Exchange
4
OBSAH TITULNÍ STRANA...................................................................................................................1 PODĚKOVÁNÍ………………………………………………………………....……………..2 PROHLÁŠENÍ…………………………………………………………..…..………………...3 ANOTACE…………………………………………………………..…..…………………….4 OBSAH………………………………………………………….….…………………………5 ÚVOD………………………………………………….………..…………………………….7 ZVOLENÉ METODY ZPRACOVÁNÍ…………………………….………………….…….10 1. STRUKTURA FINANČNÍHO TRHU…….…………………….….….………..…….…..11 2. ZDROJE FINANCOVÁNÍ SPOLEČNOSTI.…………….………………..…….…….….16 2.1. Financování z interních zdrojů………….….………………….…………..….………17 2.1.1. Nerozdělený zisk…………………….….……………….…………..….………18 2.1.2. Fondy ze zisku…………………………….…………….………….…..……....18 2.1.3. Odpisy………………………………….………………….……...……..……...19 2.1.4. Tvorba rezerv………………………….…………………….…….…..…..……19 2.2. Financování z externích zdrojů…………….………………….….….………....……20 2.2.1. Dluhové financování………………….………………….….…………..…..…21 2.2.2. Bankovní úvěry………………………….……………..………………..…..…21 2.2.3. Zvláštní formy financování………….…….…….…….………………...…......22 2.2.4. Dary a dotace………………………………….……………….……………....25 3. IPO – PRVOTNÍ VEŘEJNÁ NABÍDKA…………………………………….…..……….28 3.1. Vysvětlení pojmu…………….………………………………………….……..…….28 3.2. Důvody pro realizaci IPO……………………………………………….…….....…..33 3.3. Jednotlivé fáze procesu realizace IPO………………………………………….……36 3.3.1. Přípravná fáze………………………………………………………..……...….37 3.3.2. Realizační fáze……………………………………………….………..…..……38 3.3.3. Post realizační fáze…………………………………………..…………..….…..42 5
4. HISTORICKÝ VÝVOJ…………………………………………….……………………..44 4.1. New York Stock Exchange……………………………………….………………….44 4.2. Burza cenných papírů Praha……………………………………….…………………49 5. PRÁVNÍ ÚPRAVA…………………………………………..………….………….…….52 6. PRIMÁRNÍ EMISE NA ČESKÉM KAPITÁLOVÉM TRHU……………..……………..53 6.1. Český kapitálový trh…………………………………………………….……………53 6.2. Primární emise akcií…………………………………………………….…………….53 6.3. Vývoj primárního trhu v ČR………………………… ……………….…………….58 7. ČESKÁ REPUBLIKA A PŘÍČINY MALÉHO POČTU IPO…………..............................71 ZÁVĚR……………………………………………………………………………………….75 SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY………………………..………………………………77 SEZNAM POUŽITÝCH ZÁKONŮ A NAŘÍZENÍ………………………………………….78 SEZNAM POUŽITÝCH INTERNETOVÝCH ODKAZŮ……….………………………….79 SEZNAM POUŽITÝCH ZKRATEK………………………………….……………………..80 SEZNAM OBRÁZKŮ A TABULEK………………………………….…………………….81 PŘÍLOHA…………………………………………………………………………………….82
6
ÚVOD Předmětem této diplomové práce je problematika spojená s veřejnou nabídkou akcií, která bývá často označována anglickou zkratkou IPO (Initial Public Offering). V průběhu této práce zjistíme, že vysvětlení tohoto pojmu má řadu definic a že česká literatura se tomuto zajímavému tématu dostatečně nevěnuje. A to je dle mého názoru obrovská škoda. Na úvod si dovoluji popsat strukturu finančního trhu jeho principy a rozdělení, protože se domnívám, že je důležité si tyto mechanismy připomenout neboť si myslím, že jsou s tímto tématem úzce spojené. V tržních ekonomikách je velmi důležité, aby finanční trh dobře fungoval, protože tím ovlivňuje celou ekonomiku. Finanční trh můžeme klasifikovat podle různých hledisek, ale nejčastější členění bývá podle druhu nástrojů, se kterými se na trhu obchoduje a podle časového rozpětí, které může být jak krátké tak dlouhé. A právě časové období nám při tomto rozdělení hraje významnou roli, která finanční trh dělí na peněžní a kapitálový. Pro lepší orientaci je vše znázorněno ve schématu finančního trhu. V této práci se budu zabývat hlavně trhem kapitálovým a právě tento trh je místem, který pomáhá ekonomikám k jeho blahu a hospodářskému růstu. Dále je velmi důležité vysvětlit a rozdělit zdroje financování společnosti, protože právě veřejná nabídka akcií IPO je jednou z možností, jak společnosti může získat požadované finanční prostředky, protože právě podnik od svého vzniku řeší otázku financování. Není tedy od věci zdůraznit, že při zahájení podnikatelské činnosti je velice důležité položit si otázku, v čem budeme podnikat, jaké budou naše cíle a hlavně z jakých zdrojů je budeme moci financovat. Je tedy nezbytné mít dostatek finančních prostředků jak při vzniku, na vybavení podnikatelského subjektu tak i v průběhu podnikatelské činnosti a to třeba například na inovaci nebo rozšíření produktu nebo podnikatelské činnosti, na nové investiční projekty a jiné. I v samotném průběhu podnikání se podnik může ocitnout v nepříznivé situaci mezi které například patří, že podnik v určitém období nevytváří potřebný zisk, a proto je nutné v této fázi toto období překlenout právě dostatkem finančních prostředků. A právě z výše uvedených důvodů je třeba zvolit si správnou formu financování, která může být jak z vlastních zdrojů, tak ze zdrojů cizích. Dalším faktorem, který nám toto rozhodování ovlivňuje, jsou vynaložené náklady s pořízení zvoleného financování. V této práci se budu hlavně zabývat rozdělením financování podle původu kapitálu, které muže být externí a interní. Pro představu rozčlením a vyjmenuji tyto formy financování a v krátkosti vysvětlím jejich podstatu a význam a právě IPO spadá do skupiny externích zdrojů financování. 7
V další části této práci se již zaměřím na podstatu prvotní veřejné nabídky. Snažím se zde definovat a charakterizovat tento pojem IPO. Je podstatné zmínit, že jde o úplně první obchodování s cennými papíry na trhu, tedy o primární emisi akcii na veřejně regulovaném trhu. Pokud se společnost rozhodne, získat finanční prostředky právě prvotní veřejnou nabídkou, musí si uvědomit, že jde o značně zdlouhavý a finančně náročný proces, aby tato prvotní veřejná nabídka mohla být uskutečněna, musí společnost vstoupit na veřejně regulovaný trh, kterým v České republice zaujímá Burza cenných papírů Praha, zkráceně označována BCPP. Mezi hlavní důvody, které vedou společnost ke vstupu na burzu, je hlavně její budoucí rozvoj nebo inovace, a k realizaci těchto záměrů, je zapotřebí dostatek finančních prostředků. Dalším důvodem může být, že společnost již nemá zájem o dluhové financování. Dále se věnuji důvodům pro realizaci IPO. Co vše to může společnosti přinést kromě finančních prostředků, že jde také o kroky strategické, komerční. Ale na druhou stránku může tímto krokem společnost získat velmi dobrou reputaci a dostat se do podvědomí široké veřejnosti a budoucím investorům. Dalším důvodem pro úspěšnou realizaci IPO je výběr kvalifikovaných odborníků a to jak z oblasti práva a ekonomie, tak z oblasti financí, protože v tomto případě emitující společnost není schopna zajistit všechny potřebné kroky a úkony. Dle české literatury lze proces přípravy IPO rozdělit do tří fází. Jde o fázi přípravnou, realizační a post realizační. IPO je poměrně nový a nepříliš zažitý institut, který nemá tak obsáhlou historii, ale i přesto se pokusím vytyčit důležité mezníky při tomto vývoji. Historii první veřejné nabídky můžeme zaznamenat již v roce 1620, která byla zrealizována v Amsterdamu, kde také následně byla založena vůbec první burza na světě. V této části se věnuje americkému trhu, protože, zde je realizace prvotní veřejné nabídky zcela běžně využívaným zdrojem, jak společnost může získat potřebné prostředky. Snažím se zde popsat historii nejdůležitější burzy, která ve světě udává směr a vývoj, a jak je zcela zřejmé, jde o New York Stock Exchange (NYSE). V této kapitole nemohu zapomenout na dva významné americké zákony, které velmi ovlivnily americké trhy s cennými papíry. Jedná se o zákony z roku 1933 a 1934 Securities Act ( SEA) a Securities Exchange Act. Dalším důležitým zákonem, který zcela upravil pravidla větší transparentnosti společností byl zákon nazvaný Sarbanes Oxley Act, který byl přijat v roce 2002. Podrobněji vysvětluji jeho vznik a význam, který pro americký trh přinesl. Jak jsem již zmínila, jedná se o americký zákon, ale tento zákon měl a má vliv i mimo hranice USA. Stručně se v práci zmiňuji o právní úpravě IPO. V českém právním řádu tato problematika není konkrétně upravena a řídí se zákony Evropské unie, ale další instituty spojené s prvotní 8
veřejnou nabídkou může nejčastěji nalézt v zákoně č. č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů (dále jen zákon ZPKT) a problematika upravující vše o akciových společností je upravena zákonem č. 90/2012 Sb., zákon o obchodních společnostech a družstev (zákon o obchodních korporací). V další kapitole se snažím vysvětlit pravidla fungování českého kapitálového trhu a události spojené s vývojem českého trhu. Mezi tuto významnou událost patří právě kuponová privatizace státních podniků a jejich následná transformace na akciové společnosti. To vše se odehrálo v devadesátých letech. Právě tyto události, měly velký vliv na vývoj českého kapitálového trhu. V této kapitole se také věnuji primární emisi akcií. V teoretické části se snažím popsat její podstatu a význam. V tomto případě nemohu opomenout náklady, které jsou s primární emisí spojené. Tyto náklady se následně dělí na přímé a nepřímé. V praktické části se zaměřuji na konkrétní společnosti, které svoji prvotní veřejnou nabídku realizovaly na primárním trhu. Závěrem této práce se snažím popsat možné příčiny tak malého počtu prvotních veřejných nabídek v České republice a shrnout tak výhody a nevýhody, které českým společnostem realizace IPO může přinést. Pokusím se zde zaměřit na případné řešení zvýšení počtu prvotních veřejných nabídek.
9
ZVOLENÉ METODY ZPRACOVÁNÍ Diplomová práce byla zpracována podle běžných metodických postupů, které se skládají z částí deskriptivní, historické, analytické a indukce, syntézy. Základem pro zpracování byl sběr informací prostřednictvím odborné literatury, internetových zdrojů a dostupných článků souvisejících s tímto tématem. Získané informace pak následně sloužily k vytvoření uceleného náhledu a následné zpracování diplomové práce. Úvodní část je popisná a vysvětluje základní principy fungování finančního trhu a uvádí různé možnosti jak získat potřebné finanční prostředky na českém trhu. Následně je zde popsán princip IPO (Prvotní veřejná nabídka akcií). V další části je provedena analýza primárních emisí akcií na českém kapitálovém trhu a náklady s ní spojené. Závěrem jsou vyhodnocené veškeré získané informace a analýzy a zhodnocena celková problematika.
10
1. STRUKTURA FINANČNÍHO TRHU Význam finančního trhu je důležitým pojmem pro tuto diplomovou práci, a proto je třeba ho dobře vysvětlit a rozdělit. Ekonomicky vyspělé země se vyznačují funkčností principu tržního mechanismu, (jde o hospodářský systém, kde za pomoci trhu na sebe působí spotřebitelé a podnikatelé, aby vyřešili základní otázky: Co se bude vyrábět? Pro koho? A jak?), aby tento princip fungoval, musí splňovat základní podmínky a těmi jsou svoboda podnikání, volná soutěž (tedy konkurence) a konkurence na mezinárodní úrovni, cenová liberalizace a důrazné dodržování principů ve všech hospodářských sférách, za pomoci trhu zboží, práce a kapitálu. Trhem obecně rozumíme místo, kde dochází ke střetu nabídky a poptávky a následné směně zboží nebo služeb za peněžní prostředky. Hlavní součástí trhu jsou domácnosti, firmy a samozřejmě stát. Trh můžeme rozdělit na tři základní typy: trhy zboží a služeb trhy výrobních faktorů finanční trhy 1 V tržní ekonomice se tyto trhy vzájemně prolínají, ovlivňují a také doplňují. V souvislosti s tématem se budu zajímat hlavně o finanční trh, konkrétně o trh kapitálový. Hlavní funkcí finančního trhu můžeme chápat přelévání volného přebytkového kapitálu od subjektů, které mají tento volný kapitál dočasně k dispozici a mohou ho nabídnout subjektům, které jsou deficitní a tento finanční kapitál potřebují k dalšímu financování svých aktiv. Z hlediska ekonomické teorie je možné finanční trh klasifikovat podle různých hledisek, nejčastěji však jeho členění vychází z charakteru nástrojů, se kterými se na něm obchoduje, a časového aspektu přerozdělování peněžních prostředků. Z toho pohledu lze finanční trh rozdělit na dvě základní části – trh peněžní a trh kapitálový. 2 Hlavním rozdílem mezi trhem peněžním a kapitálovým je, že na tomto trhu peněžním se obchoduje s finančními nástroji s krátkodobou splatností, která nepřesahuje víc jak jeden rok. Jde o trh méně rizikový s vyšší likviditou a to hlavně u cenných papírů, ale poměrně nižší výnosností.
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.1 2 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.3 1
11
Nejvýznamnější funkcí peněžního trhu je financování provozního kapitálu podniků a poskytování krátkodobých peněžních půjček či úvěrů jak domácnostem, tak i vládám příslušných států.3 Kapitálový trh je pravým opakem trhu peněžního. Na tomto trhu se obchoduje s dlouhodobými finančními instrumenty, se splatností delší než jeden rok. Hlavní instrumenty tohoto trhu jsou akcie a dluhopisy. Někdy tento trh bývá označován jako trh cenných papírů, a proto je tento trh považován za více rizikový, ale zároveň výnosnější. V každé ekonomice je důležité, aby kapitálový trh dobře fungoval. V České republice tento pojem není v právním řádu definován, i když se s tímto pojmem neustále střetáváme. Předpis, který upravuje podmínky podnikání na kapitálovém trhu, poskytování služeb na kapitálovém trhu a veřejnou nabídku cenných papírů je zákon č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu4. Kapitálový trh je součást finančního trhu, a proto tedy tímto trhem můžeme chápat určité místo, kde hlavně dochází ke směně dlouhodobého nebo střednědobého kapitálu za pomoci cenných papírů.5 Emitenti vydávají cenné papíry za účelem získání zdrojů finančních prostředků, potřebného k další činnosti, proto cenné papíry nabízejí k prodeji. Předmětem obchodu mohou být majetkové cenné papíry (akcie, kurzový list, podílový list), úvěrové cenné papíry (obligace, vkladní list, pokladniční poukázka), dlouhodobé úvěry (finanční leasing). Pro lepší představu si dovoluji vložit obrázek, který vysvětluje strukturu finančního trhu. Obrázek nám dělí finanční trh na trh s cizími měnami, kapitálový, peněžní a trh drahých kovů. Dále je z obrázku patrné, že trh se dělí na trh dlouhodobých úvěrů a cenných papírů a na trh krátkodobých úvěrů a cenných papírů.
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.3 4 dále jen zákon o podnikání na kapitálovém trhu, který tyto základní pojmy vysvětluje 5 pojem cenné papíry je u nás běžně používaný termín mezi odborníky i neodborníky, ale zajímavé je, že nebyl v Českém právní řádu definován až do 31.12.2013, obecná úprava je nyní zakotvena v ustanovení § 514 NOZ, kde je cenný papír listinou, se kterou je právo spojeno takovým způsobem, že je po vydání cenného papíru nelze bez této listiny uplatnit ani převést“ 3
12
Obrázek č.1: Schéma finančního trhu
Pramen: https://www.vutbr.cz/www_base/zav_prace_soubor_verejne.php?file_id=63788
Trh cenných papírů lze rozdělit z několika hledisek, a to jak už bylo zmíněno výše, na trh podle doby splatnosti emitovaných a obchodovatelných cenných papírů a to právě na trh kapitálový nebo peněžní,6 podle prodeje cenných papírů, podle organizovanosti trhu aj. Právě na kapitálovém trhu dochází k financování dlouhodobých investic podniků, vlád a domácností.
Pro další členění je velmi důležité, s jakými cennými papíry se na trhu
obchoduje, jestli jde o nové cenné papíry, se kterými se ještě neobchodovalo nebo jde o již dříve emitované cenné papíry, se kterými se na trhu už obchodovalo. Jedná se o trhy primární a sekundární.
kde se obchoduje s krátkodobými cennými papíry se splatností do jednoho roku, jde o vládní pokladniční poukázky, depozitní certifikáty, komerční papíry 6
13
Primární trh Primární trh můžeme popsat jako hlavní složku celého trhu s cennými papíry. Efektivnost tohoto trhu není tak veliká jako u trhu sekundárního, ale právě zde se projevuje podstata a význam finančního trhu, kde se soustřeďují volné peněžní prostředky a alokují se tam, kde je možno tyto prostředky nejefektivněji zhodnotit. Na primárním trhu se realizují specifické obchody s cennými papíry (emisní obchody).7 Zde musím poznamenat, že na primárním trhu se cenné papíry neprodávají ani nenakupují, ale pouze vydávají. Účastníky trhu jsou v první řadě emitenti (státní a veřejné instituce, finanční instituce a také podniky, upisovatelé a jejich pověření zástupci. Hlavním iniciátorem všech prací spojených s emisí akcií, s jejich přípravou a provedením a následným zajištěním realizuje emitent sám nebo může využít univerzální banku nebo také investiční banku nebo obchodníka s cennými papíry. Sekundární trh Tímto trhem můžeme chápat přerozdělení dříve emitovaných cenných papírů mezi další nové vlastníky. Trh obchodů s již vydanými cennými papíry, které se směňují mezi investory.8 Na tomto trhu se zabezpečuje likvidita cenného papíru a to konkrétně na burze, proto je tento trh možno rozdělit na organizovaný trh, kde subjekt po udělení licence, na základě platné legislativy a platných pravidel a předpisů může organizovat nabídku a poptávku po investičních cenných papírech a investičních nástrojích. Organizovaný trh můžeme dále rozčlenit na burzovní a mimoburzovní trh. Burzovní trh je zvláštní způsob obchodování, dle přesně stanovených pravidel a předpisů, v určitém čase s předem stanovenými finančními instrumenty, a to buď osobně, nebo elektronicky. Největším představitelem tohoto trhu u nás je Burza cenných papírů Praha, a.s. (BCPP) a RM-systém, česká burza cenných papírů, a.s. od 1.12.2008.9 Na mimoburzovním trhu se obchoduje s cennými papíry, které neuspěly na trhu burzovním, proto zde neplatí burzovní pravidla a předpisy, ale řídí se dle svých daných pravidel, která už nepodléhají taky vysokým nárokům. Organizátorem trhu může být akciová společnost, která má sídlo na území České republiky. K tomu musí obdržet povolení od
PAVLÁT, Vladislav. Kapitálové trhy. 2., dopl. vyd. Praha: Professional Publishing, 2005, 318 s. ISBN 8086419-87-8, str. 22 8 dříve označován jako trh starých cenných papírů 9 dříve se společnost nazývala RM-SYSTÉM, a.s., která působila na mimoburzovním trhu, v souladu se zákonem č. 256/2004Sb. se společnost přeměnila z mimoburzovního trhu na burzu cenných papírů a změnila název společnosti na RM-systém, česká burza cenných papírů 7
14
příslušného orgánu, kterým je Česká národní banka jako orgán vykonávající dohled nad finančním trhem.10 Neorganizovaným trhem je takový trh, který není organizován žádným subjektem. Jedná se tedy o volně přístupný trh, obchodují zde investoři, kteří nabízejí finanční instrumenty každému, kdo je ochoten akceptovat stanovenou cenu. Tento trh bývá také označován jako OTC.11
Emise může rozdělit na: Vlastní emise Cizí emise Na veřejnou emisi (public placement) Soukromou emisi (private placement) Podrobněji se pojmu emise bude věnovat v šesté kapitole.
Do roku 1998 provádělo tento dohled Ministerstvo financí ČR, později převzala tuto funkci Komise pro cenné papíry a od 1.4.2006 vykonává regulaci právě ČNB 11 „over the counter“ jinak označovány jako obchody přes přepážku 10
15
2. ZDROJE FINANCOVÁNÍ SPOLEČNOSTI Financování podniků je jeden z nejdůležitějších úkolů finančního řízení. Podnik před svým vznikem, založením, prochází celou řadou procesů. Měl by hlavně zvážit směr a cíl svého podnikání, k tomu zvolit vhodný typ právní formy a k tomu potřebuje dostatečný kapitál, proto je po této přípravné fázi důležité zvolit si potřebné zdroje financování. Každý podnik se potýká s otázkou financování. Začíná to při založení podniku, které zahrnuje prvotní vybavení podnikatelského subjektu (jedná se o hmotný a nehmotný majetek dlouhodobé i krátkodobé povahy), ale i v průběhu své existence je podnik neustále spojen s potřebou kapitálu, a to například z důvodu inovace nebo rozšiřování podnikatelských aktivit, financování nových investičních projektů, u kterého je nezbytné navýšení dosavadního kapitálu podniku. Je také důležité mít potřebný kapitál i v období, kdy se podniku nedaří, a to třeba snižováním rentability a likvidity, která může ohrožovat existenci podniku, proto je zapotřebí financování sanací k obnovení rentability a likvidity. Při financování tedy dochází k tvorbě, rozdělování a užití finančních zdrojů. Dostane-li se společnost do situace, kdy zjistí, že bude potřebovat mimořádné finanční prostředky, musí zjistit, jakou formu financování si zvolí, a to prostřednictvím finanční struktury společnosti. Finanční struktura představuje celkový kapitál, který je vyjádřen v rozvaze na straně pasiv a tímto kapitálem financuje veškerý majetek podniku, který je vyjádřen v rozvaze na straně aktiv.
Financování můžeme rozdělit podle formy použitých zdrojů na: -
na financování z vlastních zdrojů
-
na financování z cizích zdrojů
16
Obrázek č. 2: Struktura pasiv
PASIVA
Vlastní zdroje
Cizí zdroje
Základní jmění
Rezervy
Hospodářský výsledek
Úvěry
Rezervní fondy
Ostatní závazky
Vlastní zpracování
V této souvislosti zmiňuji, že je třeba posoudit vztah mezi vlastním a cizím kapitálem a hlavně to, jak vysoké náklady budou se získáním daného kapitálu spojeny. Já se budu hlavně zabývat rozdělením financování podle původu kapitálu. V případě, že obchodní společnost potřebuje získat finanční prostředky pro rozvoj, má společnost na výběr ze dvou možností financování podle původu kapitálu na: -
Financování z interních zdrojů
-
Financování z externích zdrojů
2.1. Financování z interních zdrojů U způsobu interního (vnitřního) financování jde o zdroje, které společnost získává vlastní činností a jedná se hlavně o nerozdělený zisk, rezervní fondy a odpisy. V případě, že společnost hospodaří ve ztrátě, nemůže tento zdroj financování uplatnit. V souvislosti s tématem této diplomové práce se budu věnovat zdroji financování, které je možné u akciových společností. Interní financování se může podrobněji rozdělit na samofinancování, které zahrnuje nerozdělený zisk a rezervní fondy a ostatní formy financování, které zahrnují odpisy, rezervy a prodej majetku. 12
autoři Meluzín, Zinecker ve své knize uvádějí poznámku o skrytém financování, jehož principem je podhodnocování aktiv nebo nadhodnocování pasiv. Efekt skrytého samofinancování spočívá především v odkladu výdajů vyplývajících z daňové povinnosti 12
17
2.1.1. Nerozdělený zisk Jde o nejdůležitější zdroj financování společnosti a jeho výši ovlivňuje řada faktorů. Mezi tyto faktory patří výše daně z příjmu, náklady a výnosy společnosti, výplaty akcionářům a tvorba rezervních fondů. Hlavním faktorem je daňová politika., která na společnost působí prostřednictvím daňového základu a daňových sazeb. Zákon o daních z příjmů 13 nám uvádí, že zisk podléhá různému typu zdanění, které závisí na právní formě podnikání, v kterém byl daný zisk dosažen. Dalším faktorem, který nám ovlivňuje zisk, je dividendová politika. Dividendová politika určuje, zda společnost bude zisk rozdělovat na dividendy a podíly a na výši dividend nebo podílu na jednotlivé společníky nebo na jednu akcii. S touto politikou se setkáváme pouze u akciových společností a jde o nedílnou část finanční politiky této společnosti, i v případě, že se společnost rozhodne dividendy nevyplácet. Zda bude společnost dividendy vyplácet nebo ne, se rozhoduje na valné hromadě. Je důležité zmínit, že společnost musí vytvářet zisk, aby dividendy mohla vyplatit. Tato politika je samozřejmě závislá na tom, jak vysoký byl hospodářský výsledek, jestli je společnost zadlužená, jaké má budoucí finanční plány v oblasti investic, nebo případné změny vnějšího nebo vnitřního finančního prostředí. Dividendová politika má několik druhů,14 ale s cílem této práce není třeba se tímto tématem tak podrobně zabývat. V dalším případě může společnost zisk zadržet a použít ho k dalšímu financování potřeb společnosti.
2.1.2. Fondy ze zisku Tento fond představuje ve společnosti vlastní zdroj financování. Jde o důležitou položku, a to zejména po stránce obchodní i právní. Jejich výše napomáhá při rozhodování o takových otázkách, jako o kolik může být zvýšen základní kapitál obchodní korporace z vlastních zdrojů, nebo jestli mohou být společníkům vypláceny podíly na zisku. Společným znakem všech fondů ze zisku je dobrovolnost jejich tvorby. Podmínky tvorby fondů ze zisku neurčuje
č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů pasivní reziduální politika, stabilní dividendová politika, udržování stálé výše dividendového podílu a politika nízkých dividend během roku 13 14
18
legislativní rámec, ale společenská smlouva obchodní korporace. Pokud je tvorba fondů ze zisku ve společenské smlouvě zakotvena, stává se pro obchodní korporaci povinnou.15 2.1.3. Odpisy Jedná se o hlavní zdroj interního financování společnosti. Odpisy chápeme jako opotřebení hmotného a nehmotného investičního majetku za určité období, které je vyjádřeno v peněžních prostředcích. Z hlediska hospodaření společnosti představují odpisy finanční zdroj pro obnovu nebo rozšíření dlouhodobého majetku. Ve výsledovce odpisy představují provozní náklady, které snižují zisk a odvedenou daň, ale neoznačujeme je jako výdaj. Daňové odpisy se vypočítají podle zákona o dani z příjmu (č. 586/1992 Sb.), který nám určuje možnou výši odpisů podle druhu majetku, které si pak následně může uplatnit do daňových nákladů. Výše odpisů hmotného a nehmotného majetku se zjišťuje podle zvolené metody odpisování, odpisovaná základna a sazby odpisů. Odpisuje se ze vstupní ceny, která může být: -
cena pořizovací - zahrnuje celkovou částku včetně ostatních nákladů
-
cena reprodukční - vyjadřuje cenovou úroveň
-
vlastní náklady – pořízení, výroba ve vlastní režii
Důležitým úkolem je také správně určit odpisové normy, které by se měly zabývat fyzickou a morální dobou životnosti a zohlednit míru využití majetku. Odpisová politika se řídí zákonem o dani z příjmu 16 a zákonem o účetnictví. 17
2.1.4. Tvorba rezervních fondů Do 31.12.2013 musely akciové společnosti i společnosti s ručením omezeným část čistého zisku, ve výši stanovené zákonem ( Obchodním zákoníkem), převádět do rezervního fondu. Takto nashromážděné prostředky měly sloužit pro krytí případných ztrát v budoucích letech. Od 1 .1.2014 vstoupil v účinnost nový zákon č. 90/2012 Sb. o obchodních korporacích (dále
Kapitálové fondy a fondy ze zisku, online [cit. 25.1.2016] dostupné z http://www.fucik.cz/publikace/audit-aucetni-poradenstvi/kapitalove-fondy-a-fondy-ze-zisku/ 16 č. 586/1992 Sb. 17 č. 563/1991 Sb. 15
19
jen „ZOK“, který nahrazuje úpravu práva obchodních společností a družstev (nyní společně nazývaných obchodní korporace). ZOK neukládá akciovým společnostem ani společnostem s ručením omezeným povinnost tvořit zákonný rezervní fond, až na několik zvláštních případů jako je např. finanční asistence. Každá společnost se tedy může rozhodnout, zda bude rezervní fond tvořit a v jaké výši či se rozhodne rezervní fond úplně zrušit. Než se tak stane, je však třeba provést příslušné právní kroky a testy, které ukládá ZOK. Neméně důležitá je úvaha nad tím, jak bude s prostředky ze zrušeného rezervního fondu naloženo. Základní podmínkou u již existujících společností je změna společenské smlouvy, popř. stanov, pokud tyto tvorbu rezervního fondu upravují. Pokud by nedošlo k úpravě zakladatelských dokumentů a odstranění této povinnosti, pak společnost musí dle tam uvedených pravidel vytvářet rezervní fond i po 1.1.2014. Další podmínkou je, že o zrušení rezervního fondu musí rozhodnout valná hromada. Valná hromada rozhoduje usnesením a není k tomu zapotřebí notářský zápis (pokud tento požadavek nevyplývá ze zakladatelských dokumentů).18 Mezi hlavní výhody samofinancování patří, že nevedou k růstu akcionářů a nevedou k růstu zadlužení podniku. Na druhé straně jako nevýhody samofinancování jsou obvykle citovány malá stabilita zdroje a údajně vysoká cena vlastních zdrojů. 19
2.2. Financování z externích zdrojů U způsobu externího (vnějšího) financování jde o zdroje, které přicházejí zvenku, mimo podnik a jde především o obligace, akcie. S ohledem na povahu externích zdrojů je zřejmé, že jsou (a nebo by měly být) určeny k financování přírůstku kapitálu a tedy k rozšíření majetku firmy (financování dlouhodobých potřeb). Praxe finančního řízení podniku se však od této zásady odchyluje spíše pravidelně než výjimečně.20 Tento způsob financování nabízí mnohem větší výběr možností. Při externím financování společnosti je třeba, aby mezi finančním trhem a společností existoval určitý vztah.
Povinnost tvořit rezervní fond u a.s. a s.r.o? Od roku 2014 lze nastřádané prostředky vyplatit! online [cit. 25.1.2016] dostupné z http://www.fucik.cz/publikace/podnikove-a-transakcni-poradenstvi/povinnost-tvoritrezervni-fond-u-a-s-a-s-r-o-od-roku-2014-lze-nastradane-prostredky-vyplatit/ 19 KALOUDA, František. Finanční analýza a řízení podniku. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2015, 287 stran. ISBN 978-80-7380-526-5, str. 113-114 20 KALOUDA, František. Finanční analýza a řízení podniku. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2015, 287 stran. ISBN 978-80-7380-526-5, str. 115 18
20
2.2.1. Dluhové financování V situaci, kdy společnost nemá dostatek vlastního kapitálu, je nucena zvolit tento dluhový způsob financování. Ekonomická teorie se tomuto problému věnuje již několik desetiletí. Tento typ financování z cizího zdroje většinou společnost využívá, když potřebuje finanční prostředky co nejrychleji. Společnost by si měla uvědomit, že nejvýhodnější financování je pro ni prostřednictvím vlastního kapitálu a dluhu, aby náklady spojené s pořízením byly co nejnižší. V ekonomické teorii se má za to, že by poměr dluhu a celkového kapitálu neměl přesahovat 40%, ale samozřejmě tento poměr je u každého odvětví odlišný a ovlivňuje je řada faktorů, jako je například jiné složení aktiv a pasiv a náklady s tím spojené. Mohu tedy shrnout, že hlavními rozdíly dluhového financování a financování vlastním kapitálem jsou tyto. U financování z vlastních zdrojů se musejí společníci podílet na kontrole a hlasování na valné hromadě se všemi akcionáři a na právu vyplácet dividendy, ale jestli společnost bude vyplácet dividendy nebo nebude, si určí ve stanovách společnosti nebo hlasováním na valné hromadě. U dluhového financování je výhodou pro společnost, že má pevně stanovené splátky a úroky v konkrétní čas. Tomuto způsobu vlastníci dávají přednost a to z těchto důvodů: -
vlastníci mohou udržet kontrolu nad podnikáním bez dodatečného navýšení investovaných zdrojů;
-
pokud podnik získá z investic a následného růstu, který je dosahován s využitím dluhového financování vyšší výnos než jsou platby za úroky, je výnos vlastníků zvyšován.21
2.2.2. Bankovní úvěry Tento druh externího financování bývá využíván nejčastěji, a to jak fyzickými osobami, tak malými a středními podnikateli. Úvěr můžeme chápat nejen z právního, ale i ekonomického hlediska. Jde o vztah věřitele a dlužníka, kdy se věřitel na určitou dobu, za smluvených podmínek zavazuje přenechat zapůjčené, návratné finanční prostředky a dlužník se zavazuje zapůjčené finanční prostředky vrátit dle smluvených podmínek a zaplatit věřiteli požadovaný úrok.22 Výše úrokových sazeb se odvíjí od výše úrokových sazeb, které vyhlašuje Česká 21
REŽŇÁKOVÁ, M. Efektivní financování rozvoje podnikání. Finanční řízení. Finanční řízení. Praha: Grada, 2012. 142 s. ISBN: 978-80-247-1835- 4, str. 72 22 zákonnou definici úvěru nalezneme v zákoně č. 89/2012Sb. § 2395“ Smlouvou o úvěru se úvěrující zavazuje, že úvěrovanému poskytne na jeho požádání a v jeho prospěch peněžní prostředky do určité částky, a úvěrovaný se zavazuje poskytnuté peněžní prostředky vrátit a zaplatit úroky.“
21
národní banka (ČNB). Na českém trhu se setkáváme s celou řadou bankovních úvěrů, které se mohou lišit výši úvěrů, dobou splatnosti nebo podle výši úrokové sazby, způsobem zajištění. K získání bankovního úvěru je zapotřebí splnit několik potřebných kritérií, které se u jednotlivých bank mohou lišit. Bankovní úvěry můžeme rozdělit podle několika hledisek a to například podle doby trvání na krátkodobé, střednědobé a dlouhodobé. Podle účelu na úvěry provozní, které se zřizují pro běžný chod společnosti jako je například nákup materiálu, nájemné nebo mzdy pro zaměstnance a na investiční úvěry, které jsou spojeny s inovací společnosti. Dále mohou být úvěry zajištěné a to prostřednictví osobního zajištění, které představuje bankovní záruku, ručení nebo může jít o reálné zajištění, a to konkrétně pomocí zástavního práva na nemovitost, k cenným papírům aj. Dalším možným rozdělením úvěrů může být podle toho, jestli se jedná o úvěr tuzemský nebo zahraniční nebo jestli je poskytován v domácí nebo zahraniční měně atd.
2.2.3. Zvláštní formy financování Jde o produkty, které se získávají za určitých podmínek a tím doplňují služby bankovního sektoru. Jde o formy financování jako je faktoring, forfaiting, leasing a rizikový kapitál. Tento způsob financování se v České republice objevil s transformací ekonomiky v 90. letech 20. století. V tomto období se začaly vytvářet vhodné podmínky pro podnikatelskou a finanční činnost. Trh byl zpřístupněn pro zahraniční investory a Česká republika se stala zajímavou nabídkou k novým investicím. Mezinárodní společnosti u nás začaly zakládat nové pobočky a s tím přišly i nové trendy jako jsou právě například alternativní zdroje financování.
Faktoring Jde o specifickou formu financování, kdy hlavní podstatou je smluvně sjednaný odkup krátkodobých nezajištěných pohledávek před lhůtou splatnosti (splatnost bývá do 180 dní) vzniklých z obchodního styku. Pohledávky odkupuje faktoringová společnost (banka). Práva a povinnosti obou smluvních stran vznikají faktoringovou smlouvou, která bývá ve většině případech uzavírána na rok, za faktoringovou provizi, která se pohybuje v rozmezí 0,8 – 3 % z pohledávky. Hlavní význam faktoringu je tedy, že faktoringová společnost na sebe přenáší riziko nesplacených pohledávek a spravuje tyto pohledávky. Jde o formu financování, ale jen v případě, že faktoringová společnost proplácí sjednanou výši z pohledávek hned. Tento 22
způsob financování se využívá ve společnostech s rychlou obrátkou výrobků, kdy je zapotřebí velkého provozního kapitálu. Tento způsob financování může v jisté míře nahradit krátkodobé bankovní úvěry a může být také využíván i při obchodování se zahraničním subjektem. V současnosti jde o velice rozšířenou a využívanou službu v oboru bankovnictví.
Forfaiting V tomto případě, jde o velice podobnou formu financování, jako byl faktoring. Hlavními rozdíly jsou, že jde o odkup jednotlivých střednědobých a dlouhodobých zajištěných pohledávek, které vznikají při vývozu, tento způsob je tedy využíván při obchodování se zahraničním subjektem, splatnost musí být delší než 180 dní. I v této formě financování forfaitingová společnost přebírá riziko nesplacení pohledávek, protože zde vystupuje jako nový věřitel. Smluvní vztah mezi forfaiterem a dodavatelem vzniká na základě uzavřené smlouvy. Důležitou výhodou forfaitingu je, že každá odkupovaná pohledávka je zajištěná jinou bankou např. bankovní zárukou, dokumentárním akreditivem aj.
Leasing Jde o další specifickou formu financování k dlouhodobým potřebám společnosti. Tento způsob vzniká již v 50. letech v USA, jde o velmi elastický nástroj pro potřeby společnosti. U leasingu společnost nezískává nové finanční prostředky, ale nové potřebné zařízení k výrobě, které v okamžiku pořízení nemusí ihned zaplatit. Ani u tohoto termínu nenalezneme v českém právním řádu zákonnou definici. Jde o právní vztah tří stran, kdy pronajímatel nakoupí od dodavatele dlouhodobý majetek a následně ho za úplatu poskytne nájemci. Leasing tedy chápeme jako nájem, který upravuje vztah mezi pronajímatelem a nájemcem, kdy předmětem smlouvy jsou movité věci (jedná se převážně o automobily). V České republice se setkáváme nejčastěji se dvěma druhy leasingu, a to finanční a operativní. Tyto druhy se liší úpravou vlastnických práv po ukončení leasingové smlouvy. U finančního leasingu se po ukončení smlouvy stává předmět majetkem nájemce. U operativního leasingu je to přesně naopak a předmět smlouvy zůstává ve vlastnictví pronajímatele. I v tomto případě máme zvláštní typy leasingu, jde o zpětný a konsorciální. Tento způsob financování má také své výhody a nevýhody pro společnost. Výhodou tohoto financování může být, že tento způsob není tolik rizikový, předmět smlouvy je ihned zapojen do chodu a svým využitím je v průběhu času 23
zaplacen. Dalším výhodou je, že se společnost dále nezadlužuje. Nevýhodou tohoto způsobu financování mohou být vysoké náklady spojené s leasingovou smlouvou.
Projektové financování Do této skupiny alternativního financování také patří projektové financování. Jde o formu financování poměrně odlišnou než je faktoring nebo forfaiting. V odborné literatuře bývá definice tohoto pojmu dosti odlišná. Mohu říci, že ve své podstatě jde o uvěrové financování, které je spojeno jak ze stránky ekonomické tak i právní, s konkrétním projektem. Jde tedy o založení samostatné, účelové projektové společnosti, která vlastní konkrétní projekt, ve kterém využívá dluhového financování a riziko je rozděleno mezi vícero subjektů projektu, jako jsou sponzoři a financující subjekty. Často bývá používán anglický výraz Special Purpose Vehicle. Tento způsob financování je rozšířen po celém světě. Další méně využívaný způsob financování je možné prostřednictvím venture kapitálu, v českém překladu jde o rizikový kapitál. V tomto případě nejde o dluhové financování, ale o vstup investora za pomoci navýšení základního kapitálu. Ten slouží k dynamickému investování do inovativních projektů a to prostřednictvím fondů rizikového kapitálu, kdy fondy vstoupí do společnosti a poskytují dostatečný kapitál a zároveň pak získají menšinový podíl. Tento způsob investice by měl společnosti pomoci pro její další růst a vývoj. Jde o několikaletý proces založený na koexistenci stávajícího vlastníka a rizikového investora. Ten do podniku vkládá nejen kapitál, ale i manažerské know how. Cílem stávajícího vlastníka je získat kapitál, cílem rizikového investora je dosáhnout vyšší míry zhodnocení vložených prostředků.23 V České republice existuje sdružení českých i zahraničních investorů pod názvem Česká venture kapitálová asociace. V současné době se pracuje na tom, aby tento alternativní zdroj začal být více využíván a aby k tomuto zdroji měly lepší přístup malé a střední podniky.
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.19 23
24
2.2.4. Dary a dotace Tento způsob externího financování nebývá tak častý. Finanční prostředky jsou poskytnuté společnosti nenávratně, nemají právo podílet se na řízení a hospodářském výsledku. Dotace jsou poskytovány z evropských fondů, ze státního rozpočtu České republiky, z veřejných rozpočtů cizích států, rozpočtů krajů a dalších subjektů s cílem prosazovat záměry hospodářské a sociální politiky.24 Nejčastěji jsou dotace poskytovány v oborech průmyslu, vzdělání, vědy a výzkumu a na inovační a investiční záměry. Dotace dále můžeme rozdělit na přímé, které představují přísun finančních prostředků a na nepřímé, u kterých jde především o úspory finančních prostředků. Příklad přímých dotací mohu zmínit investiční dotace stanovené absolutní částkou nebo procentem z kapitálových výdajů na investiční akci. Nejčastějšími formami dotací nepřímých jsou bezúročné půjčky, půjčky s dotovanou úrokovou sazbou, garance státu za úvěry poskytované exportérům, daňové úlevy aj. Přijaté dary se projeví v navýšení kapitálových fondů podniku. Na rozdíl od dotací tak dochází ke zvýšení vlastního kapitálu. 25
Na externí způsob financování se můžeme podívat ze dvou pohledů. Tento způsob financování je mnohem rozmanitější než financování z interních zdrojů. Podle mého názoru externí zdroje financování představují pro rozvoj společnosti velmi rychlý a dynamický vývoj, společnosti může napomoci k větší tvorbě zisku, který pak následně může být využit jako zdroj interního financování. Následně ale pak tento způsob může vést k zadluženosti společnosti, ta se tím stává závislá na ostatních subjektech a to vede společnost k její větší rizikovosti.
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.22 25 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.22 24
25
3. PRVOTNÍ VEŘEJNÁ NABÍDKA AKCIÍ - IPO 3.1. Vymezení pojmu IPO Význam anglické zkratky IPO ( Initial Public Offering ) dle českého překladu jde o první veřejnou nabídku akcií. Na Burze cenných papírů Praha, a.s., se v brožuře uvádí souhrn informací, kde se popisuje IPO jako vžitý termín pro primární veřejnou nabídku akcií spojenou se vstupem na burzovní trh. Jde o vstup firmy na burzu, díky kterému se začnou akcie firmy obchodovat na trhu cenných papírů. 26 Tento pojem má spoustu definic a v každé publikaci je definován odlišně. Je možné se tedy obrátit na definice pomocí zahraničních zdrojů.
Například podle amerického profesora Jay R. Ritter, který se tomuto tématu dlouhodobě věnuje a ve své práci uvádí, že „IPO nastává v případě, kdy jsou cenné papíry poprvé prodány široké veřejnosti“. Dle Rittera se přitom může jednat jak o majetkové cenné papíry (akcie), tak i o cenné papíry dluhového charakteru (obligace).
Americká SEC (regulátor amerického trhu – U.S. Security and Exchange Commission, založen v roce 1934, který vzniknul v návaznosti s událostmi Černého pátku na Wall Street a velké ekonomické krize v 30. letech ) definuje IPO jako „ první veřejné vydání akcií podnikem, s jehož akciemi se doposud na veřejném kapitálovém trhu neobchodovalo“
Podle poradenské společnosti Ernst & Young (2008) pro účely svých analýz definuje IPO jako „první nabídku podnikových akcií veřejnosti“ 27
26
https://www.pse.cz/dokument.aspx?k=Pruvodce-Emitenta
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.27 27
26
Je tedy patrné, že vysvětlení a definic pojmu IPO je opravdu velká řada. Z výše uvedeného můžeme IPO chápat jako úpis cenných papírů, jedná se hlavně o akcie, kdy je tento úpis realizován na veřejně regulovaném trhu, ve většině zemí prostřednictví burzy cenných papírů. Prvotní veřejná nabídka akcií (emise akcií na veřejném trhu) je jedním ze zdrojů financování jak společnost může získat potřebný kapitál. Jedná se o externí zdroj dlouhodobého financování majetku společnosti. Zkratku IPO mohu přeložit jako první veřejnou nabídku akcií. Jde o velmi dlouhodobý a finančně náročný proces, kde hlavním principem je, že společnost poprvé vstupuje na burzu se svými akciemi. Jedním z důvodů proč se společnosti rozhodují, že vstoupí na burzu, je jejich budoucí rozvoj nebo inovace a k tomu je zapotřebí dostatek finančních prostředků. Dalším důvodem může být, že společnosti nemají zájem o dluhové financování, a proto si raději zvolí tuto variantu. Tímto způsobem financování společnost vydá nové akcie, tím navýší základní kapitál, ale nemusí tomu tak být vždy. Společnost může začít prodávat i současné akcie. IPO jako jeden ze způsobů financování, které vyhledávají jak velké společnosti s dlouholetou tradicí, protože mají zájem stát se veřejně obchodovatelnou společností tak i o tento způsob mohou mít zájem společnosti mladší a relativně menší. Zamyslím-li se, pro společnosti by bylo velmi časově náročné, zdlouhavé a složité, kdyby si musela náhodě svoje investory hledat sama. Proto je vstup na burzu velmi strategickým krokem, kterým se společnost dostává do podvědomí budoucím investorům a kromě toho, že tímto způsobem společnost může získat potřebné finanční prostředky, zvyšuje to její významnost a dobrou pověst, protože kotací na burze se zvyšuje zájem a tím zajišťuje v budoucnu akciím lepší prodej. Předpokladem pro úspěch tohoto procesu je zvolit si dobrého manažera emise, který v zájmu emitující společnosti projde celým procesem emise a následně za to dostane odměnu, která závisí na hodnotě a množství upsaných cenných papírů. Ve většině případech to bývá 3-5% z objemu. Manažer emise dále pomáhá stanovit nejvhodnější cenovou nabídku a následně stanovuje vhodný čas, kdy na trh nové emise akcií přivést. Hlavními kroky v tomto procesu mohu uvést: -
Společnost musí projít kompletním auditem tzv. due diligence
-
Ocenění společnosti
-
Volba manažera emise
-
Zvolení vhodného typu trhu pro realizaci IPO 27
-
Svolání a projednání na valné hromadě
-
Příprava prospektu
-
Marketingová příprava a prezentace společnosti
-
Přípravy s organizátorem trhu
-
Stanovení emisního kurzu a následné přijetí akcií k obchodování
Pro budoucího investora jsou podstatné dvě věci a to stanovení ceny a následující kotace akcií na burze. Stanovení ceny nám určí emisní kurz, například prostřednictvím aukcí, stanovením fixního kurzu a poslední a nejvyužívanější forma je bookbuilding. Aukce Funkce aukce je nám jistě zcela známa, jde o způsob obchodování, při kterém dochází k stanovení konečné ceny v průběhu dražby. Předmět aukce získá ten, kdo nabídne nejvyšší cenu. Historie aukcí sahá až do biblického Babylonu, ale v současné době se tato forma obchodování vyskytuje již minimálně. V aukci je emisní kurz stanoven za pomoci investorů a jejich poptávky. Mezi nejznámější aukce patří americká a holandská. Principem americké aukce je, že investoři sdělí ve stanoveném časovém limitu své požadavky jako je počet akcií a nejvyšší cenu, za kterou jsou schopni tyto akcie zakoupit, to vše oznámí manažerovi emise. Úkolem manažera emise je všechny nabídky uspořádat dle jejich ceny a poté stanoví cenu, za kterou budou cenné papíry prodány. Holandské aukce je založena na stejném principu jako aukce americká jen s tím rozdílem, že cenu, kterou investoři nabídli, musejí také zaplatit. To má za následek, že investoři musejí používat odlišnou strategii než u aukce americké. O této aukci se také mluví jako o aukci s klesající cenou. V určeném čase je vyvolána cena nejvyšší, která se pak postupně snižuje a snížená cena je pak akceptována jedním z účastníků. Existuje celá řada typů aukcí, jako je například francouzský, který funguje tak, že po zhodnocení všech nabídek od investorů je nabídka s nejvyšší cenou vyřazena. Důvod je prostý, jde o to, aby příliš vysoké nabídky neovlivňovaly ceny směrem nahoru. Aukce se po zavedení bookbuildingu používají jen zřídka, ale některé státy jako je například Izrael, je i nadále využívají, protože právě v Izraeli je to nejčastější forma jak se akcie na primární trh uvedou. Stanovení fixního kurzu V tomto případě je to velice jednoduché, manažer emise předem určí cenu, za kterou se akcie budou na trhu nabízet. Při realizaci IPO tato varianta není příliš zdárná, protože ani emitent
28
ani manažer emise nevědí, jak správně cenu akcií odhadnout. A právě z důvodu stanovení nevhodné ceny mohou nastat tyto dvě situace: Cena bude příliš vysoká, zájem o koupi nesplní očekávání emitenta, v důsledku nemusí dojít k upsání emise se všemi následnými negativními dopady. Cena bude příliš nízká, bude převažovat poptávka oproti nabízenému počtu akcií, manažer emise zaznamená ztrátu v tom, že své emitované akcie prodá za nižší cenu, než bylo nutné. 28
Stanovení fixního kurzu má i svoji výhodu a to v podobě nízkých nákladů při umístění akcií, není třeba utrácet za tzv. road show. I v současnosti se tento způsob stanovení ceny akcií používá například v Portugalsku, Finsku nebo také v Číně. Bookbuilding Představuje celosvětově nejpoužívanější metodu pro určení emisního kurzu akcií a jejich alokaci mezi investory. 29 Tato forma začala být uplatňována v 90. letech. Lze ji rozdělit na tři stadia: -
Zde manažer emise vybere na základě jejich poptávky takové investory, se kterými bude jednat o stanovení emisního kurzu akcie. Při tomto výběru se preferují zkušenosti s tímto typem obchodováním a způsobem oceňováním. Zpravidla bývají pozvání institucionální investoři a drobní investoři se této fáze neúčastní, ale mají rezervovanou část nabízených akcií
-
Zde oslovení investoři sdělují svoje požadavky na poptávané kusy a jejich nejvyšší cenu, za kterou budou nabízené akcie ochotni nakoupit. Tato poptávka může být stanovena odlišnými způsoby: Strike bid - investor určí množství akcií, které je ochoten odkoupit bez ohledu na cenu v rámci daného rozpětí
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.58-59 29 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.59 28
29
Limit bid – investor určí množství akcií, které je ochoten odkoupit za určitou cenu Step bids – investor definuje svoji poptávku pomocí více limit bidů, čímž vznikne schodovitá poptávka investora v rámci určeného kurzového rozpětí 30 Ve stanoveném období mohou investoři své poptávky měnit, upravovat nebo i rušit. Také manažer emise může změnit stanovené kurzové rozpětí ve stanovené době 8 – 10 pracovních dnů. Po ukončení tohoto období manažer emise vytvoří tzv. knihu objednávek. -
Ve třetím stadiu po získání veškerých dostupných informacích mohou stanovit podobu konečné ceny a rozhodnout o umístění emise. Manažer emise má dostatečná práva rozhodovat o stanovení emisního kurzu, a proto se nemusí řídit jen tím, kde se mu střetává nabídka s poptávkou. Právě ve spojení s touto metodou se dost často mluví o tom, že tato metoda není dostatečně přehledná, protože cena se určuje podle interních pravidel manažera emise a tyto informace se pak následně nemusejí veřejně publikovat. Podle analýzy Rittera z roku 2002, který rozebral více jak 6 tisíc amerických IPO v období 1980 – 2001, byl konečný emisní kurz stanoven, v rámci původního kurzového rozpětí pouze v polovině případů a u 22,5% emisí se pohyboval nad původním kurzovým rozpětím.31 To samé platí při umístění emise, kde je vše v kompetenci manažera emise a emitenta, kteří rozhodnou o rozdělení mezi investory. Dalším krokem je vybídnutí investorů k potvrzení jejich zájmu o úpis akcií, protože do této doby byly jejich objednávky právně nezávazné. Podepisuje se upisovací smlouva, která obsahuje cenu, objem emise a budoucí upisovatele, kteří jsou pak zapsáni do prospektu a předány organizátorovi regulovaného trhu. Konečný prospekt je rozeslán všem primárním upisovatelům a současně je k dispozici na místě určeném ve veřejném oznámení emise. Potvrzené objednávky a míra jejich uspokojení jsou oznámeny konečným investorům, kteří připraví platební instrukce k finančnímu vypořádání v předem určený den po uzavření objednávek. V rámci tohoto prvního vypořádání (first closing) upisovatelé zaplatí emisní cenu na vázaný účet. Je-li úpis
30
IPO jak se určuje emisní kurz, online [cit. 26.3.2016] dostupné z http://www.akcie.cz/odborne-clanky/39123ipo---jak-se-urcuje-emisni-kurz 31 IPO jak se určuje emisní kurz, online [cit. 27.3.2016] dostupné z http://www.akcie.cz/odborne-clanky/39123ipo---jak-se-urcuje-emisni-kurz
30
úspěšný, oznámí emitent tuto skutečnost příslušné burze a požádá ji o registraci akcií a jejich přijetí k sekundárnímu obchodování.32
V souvislosti s významem primární veřejné nabídky je nezbytné zmínit, že IPO můžeme dále rozdělit podle původu akcií: -
IPO primárních akcií v tomto případě dochází k emisi zcela nových akcií a jejich uvedení na primární trh
-
IPO sekundárních akcií zde jde už o akcie, se kterými se již na trhu obchodovalo na neveřejném sekundárním trhu cenných papírů
-
A kombinace těchto dvou předešlých možností a to konkrétně, kdy se nově emitované akcie doplňují veřejnou nabídkou stávajících akcií 33
Rekodifikací soukromého práva a přijetí nového občanského zákoníku, který je účinný od 1.1.2014. Tento zákon č. 90/2012Sb., upouští od založení akciové společnosti na základě veřejné nabídky. Nyní lze akciovou společnost založit pouze jednorázově. Jednou z možností, jak může společnost získat finanční prostředky pro svůj rozvoj, je navýšit základní kapitál společnosti, a to vydáním nových akcií. Tento typ financování nejčastěji využívají právě akciové společnosti. V akciové společnosti představuje akcie cenný papír nebo zaknihovaný cenný papír, s nímž jsou spojená práva akcionáře jako společníka podílet se podle tohoto zákona a stanov společnosti na jejím řízení, jejím zisku a na likvidačním zůstatku při jejím zrušení s likvidací. 34 Akcie můžeme dále rozdělit na kmenové a prioritní.35 Podle toho jak společnost získává kapitál, můžeme emisi akcií rozdělit na: -
veřejnou emisi akcií
-
neveřejnou emisi akcií
32
IPO jak se určuje emisní kurz, online [cit. 27.3.2016] dostupné z http://www.akcie.cz/odborne-clanky/39123ipo---jak-se-urcuje-emisni-kurz 33 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.28 34 ZOK, zákon č.90/2012Sb. §256 odst. 1. 35 ZOK, zákon č. 90/2012 Sb.§ 276 odst. 1
31
Veřejná emise akcií V případě, že jsou cenné papíry nabízené veřejně, jedná se o veřejnou nabídku. Chceme-li, aby byla veřejná nabídka úspěšná, je třeba získat neomezený počet investorů, kteří budou nabízené cenné papíry nakupovat. Dále jde veřejnou emisi rozdělit na IPO (Initial Public Offering) a SEO (Seasond Equity Offering). IPO představuje prvotní nabídku akcií společnosti, se kterou ještě nebylo veřejně obchodováno, naopak SEO nám představuje již veřejně obchodovatelnou společnost, která tímto prostřednictvím navyšuje základní kapitál další veřejnou emisí. Neveřejná emise akcií Tuto emisi akcií můžeme označit také jako soukromou ( uzavřenou ) emisi, v tomto případě to znamená, že jde o neveřejné umístění akcií pro stanovený okruh subjektů ( investorů). Tento způsob se využívá u akciových společností navyšováním základního kapitálu. Emise se tedy veřejně nevyhlašuje. Netypickým případem soukromé emise je nabídka emitenta, který vydává cenné papíry pouze jednomu subjektu (investorovi).
32
3.2. Důvody pro realizaci IPO Pro společnost, která se rozhodne vstoupit na veřejně regulovaný trh, je to jeden z nejdůležitějších kroků k další existenci a vývoji společnosti. Primární emise akcií jako jeden ze způsobů financování společnosti. Má již dlouhou historii a nejvíce se tento způsob realizuje ve Spojených státech amerických.36 Pomocí tohoto procesu může společnost získat potřebný kapitál k financování dalšího rozvoje, inovace nebo ke zlepšení postavení mezi investory. Dle Giovanniho Sebatiniho z italské Komise pro cenné papíry lze důvody pro vstup na trh rozdělit do čtyř základních kategorií:
Strategické důvody: zde existují dva důvody, a to navýšení kapitálu na financování růstu, když investiční nároky jdou nad rámec možností současných vlastníků (navíc bankovní úvěry nemusí být dostatečné), stejně jako jejich snaha diverzifikovat podnikatelské riziko mezi vícero investorů (tzv. dilution effect)
Komerční důvody: zde opět existují dva hlavní důvody, a to vstup do globálního konkurenčního prostředí (uskutečnění akvizic bývá zpravidla jednodušší) a samozřejmě zviditelnění firmy.
Finanční důvody: zde je možné najít vícero důvodů, mezi ty nejhlavnější patří rebalancování kapitálové struktury, optimalizace nákladů na úvěry prostřednictvím zlepšení vyjednávací pozice vůči bankám, dalším stimulem může být potenciál zužitkování případného podhodnocení (vstupem na trh se konkurence v odvětví bude jevit jako nadhodnocena).
Reputace: zde se jedná primárně o potlačení informační asymetrie a celkové zvýšení transparentnosti firmy, stejně jako zlepšení Corporate Governance.
Na druhou stranu zde existuje řada důvodů, proč se nadále prezentovat jako „private company“:
Ponechání si kontroly nad společností: Řada manažerů na otázku, proč nechtějí vstoupit se svou úspěšnou firmou na trh, odpovídá otázkou.“ Proč bychom se měli dělit s ostatními?“
Vyhnutí se externí kontrole: Veřejně obchodovatelné společnosti musí splňovat určité požadavky, mezi které rozhodně patří reportování důležitých skutečností regulační, organům a investorům, což v případě „private company“ není nutné.
36
K největšímu rozvoji IPO došlo v 90. letech
33
Vyhnutí se podhodnocení: Proces uskutečnění IPO je relativně náročný i vzhledem k optimálnímu stanovení ceny, aby nedošlo k situaci označované jako“ left money on the table“, nicméně aby cena byla dostatečně atraktivní pro přilákání investorů.
Daňová průhlednost:
Trh je schopen podstoupit riziko plynoucí z daňové
optimalizace, nicméně jako nepřijatelné se jeví riziko skrývání dluhů či smluvních rizik nebo jakékoli náznaky tunelování
Přímé a nepřímé náklady: spojené se vstupem na trh
A další názor k tomu, jak by měla společnost, která chce vstoupit na trh, vypadat? Dle Jana Pravdy ze společnosti Pravda Capital
37
odpověď závisí na typu společnosti, která daný krok
zamýšlí. Pokud se jedná o mladou společnost, investory přednostně zajímá investiční „story“, kterou nabízí a která musí být prezentovana dynamickým managementem. Stejné kritérium je platné i pro již zavedenou společnost, nicméně zde se do popředí dostávají zcela jiné charakteristiky, a to hlavně její ziskovost (a na to navázaná dividendová politika) a velikost. Stanovování vhodné velikosti firmy, která by ráda vstoupila na trh, by však bylo kontraproduktivní, jelikož na příkladech ze sousedního Polska lze doložit, že IPO mohou úspěšně uskutečnit i malé společnosti. 38
Pro úspěšnou realizaci IPO je velmi důležité zvolit si vhodný tým spolupracovníků, kteří se s vámi budou podílet na tomto náročném a zdlouhavém procesu. Při této realizace emitující společnost není schopna zajistit všechny potřebné úkony sama a je třeba přizvat řadu odborníků, ať už je to z oblasti práva, ekonomie, financí. Realizační tým se neobejde bez těchto důležitých účastníků:
jde o společnost, která na trhu nabízí své služby od roku 2002, v oblasti finančního poradenství. V roce 2005 vstoupila na trh emisních povolenek a v krátké době se stala jednou z předních makléřských firem Střední a Východní Evropy 38 Proč se (ne)bát IPO část III. online [cit. 14.2.2016] dostupné z http://www.financninoviny.cz/zpravy/skolainvestora-proc-se-ne-bat-ipo-ii/156829 37
34
1. Nejdůležitější členem tohoto realizačního týmu je právě manažer emise, bez kterého se tento proces neobejde. Tento úkol většinou vykonávají investiční banky jako obchodník s cennými papíry. Manažer emise má celou řadu klíčových úkolů, mezi které například patří výběr a další spolupráce zvolených účastníků týmu, výběr trhu, určení velikosti primární emise a následné ocenění této emise 2. Dalšími významnými členy jsou právní a daňový poradce, auditor. Právní poradce má za úkol prověřit emitenta po právní stránce. Kontroluje a dokumentuje právní rámec podnikání od založení, po činnost statutárních orgánů. Má za úkol identifikovat právní rizika podnikání společnosti. Auditor a daňový poradce ověřují finanční výkazy použité k sestavení prospektu emitenta a ocenění akcií a dále se podílejí na celkovém finančním prověření emitenta.39 3. Interní tým zaměstnanců emitující společnosti 4. A ostatní externí poradci
39
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str.48
35
3.3. JEDNOTLIVÉ FÁZE PROCESU IPO Každý proces tak i proces IPO je velmi náročný, zdlouhavý a pro společnost poměrně nákladný. Časový průběh této přípravy bývá v rozmezí 1 – 3 let. Společnost musí splňovat požadované podmínky na strukturu společnosti, účetnictví, strategie, rozšíření povědomí a nový život společnosti pod drobnohledem veřejnosti. Jak se na to společnost může připravit? Měla by znát všechna pro a proti, porozumět všem cílům a procesům, správně naplánovat a načasovat emisi, sehnat kvalifikovaný manažerský tým emitenta a jak už již bylo zmíněno vybrat správnou „equity story“ pro umístění – detailní příprava obchodního plánu. Dále musí být společnost dostatečně trpělivá, protože příprava a umístění emise může trvat další měsíce a příležitost může přijít nečekaně, a stejně tak na sebe může nechat čekat. I po emisi společnost nemůže zahálet a i nadále úspěšně společnost řídit a zvyšovat hodnotu pro akcionáře, vytvářet čtvrtletní zprávy pro investory, udržovat profesionální vztahy s investory a dodržovat Mezinárodní účetní standardy.40
Doba od úvodního rozhodnutí statutárního orgánu po uvedení na trh je individuální, protože záleží nejen na připravenosti emitenta, zkušenosti poradců a aranžéra emise, ale i na optimálním termínu vstupu na trh. V propagační brožuře Burzy cenných papírů Praha se uvádí doba šesti měsíců. 41
Podmínky pro realizaci IPO na českém kapitálovém trhu je možno rozdělit do tří základních kroků: Přípravná fáze Realizační fáze Post-realizační fáze
IPO – Možnost primárních emisí v ČR online [cit. 14.2.2016] dostupné z http://www.patria.cz/ipo/firmy.html Proč se (ne)bát IPO část III. online [cit. 14.2.2016] dostupné z http://www.financninoviny.cz/zpravy/proc-sene-bat-ipo-cast-iii/157827 40 41
36
3.3.1. Přípravná fáze Jako každý proces přípravy tak i tento je velice časově i finančně náročný. Společnost musí zvážit všechny výhody, ale nesmí opomenout i možná rizika, která s tímto procesem mohou být spojená. V okamžiku, kdy se společnost po vypracování a zhodnocení veškerých možných informací rozhodne, že tento způsob financování, kterým je prvotní veřejná nabídka akcií, bude pro společnost a její další rozvoj nejvhodnější variantou, začíná proces implementace a transformace společnosti. Zde se společnost soustřeďuje na to, aby splnila a uskutečnila všechny stanovené podmínky pro realizaci prvotní veřejné nabídky akcií. Nejsložitějším a zřejmě nejnáročnějším krokem pro společnost je možno považovat naplnění Mezinárodních standardů účetního výkaznictví a provedení nezbytných změn ve vedení a struktuře společnosti v souladu s principy Corporate Governance 42 Dalším úkolem pro společnost je, aby se stala veřejně obchodovatelnou a budoucí investoři měli dostatečné množství informací o společnosti a její transparentnosti. Veškeré tyto informace společnost poskytuje prostřednictvím finančních výkazů, pololetních a výročních zpráv. Všechny tyto informace mohou ovlivnit kurzy akcií. K této přípravě společnost potřebuje kvalifikované odborníky. Jak jsem již zmínila, v této přípravné fázi je nejnáročnější provedení změn a struktury společnosti s principy Corporate Governance. Je důležité vysvětlit, co vůbec tyto principy znamenají a k čemu slouží. Problematika správy a řízení společností nabývá z pohledu zvýšení důvěry investorů čím dál víc na své důležitosti. Se snahou o vytvoření jednotných a řádně nastavených pravidel se setkáváme jak na národní, tak
42
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2 Due dilligence - tento pojmem pochází z amerického práva a obchodní praxe, který byl poprvé použit v zákoně přijatém Kongresem Spojených států amerických the Securities Act of 1933 a používá se při uzavírání smluv. Na vysvětlení tohoto pojmu se můžeme podívat ze dvou stránek. Jedna z těchto stránek zahrnuje obchodní péči mezi dvěma podniky a druhé vysvětlení, které se používá hlavně v evropských zemích, představuje kompletní audit společnosti. Jde o detailní prověrku a kontrolu podniku z oblasti finanční, daňové, právní, provozní, personální, technické. To vše záleží na velikosti daného podniku a účelu vypracování této prověrky. Tato prověrka a kontrola bývá zpracovávaná z důvodu prodeje podniku, k poskytnutí úvěru nebo právě vstupu nového investora. Due dilligence by měla obsahovat pravdivé a přesné informace o podniku, protože to zvyšuje důvěryhodnost podniku a snižuje tak případné rizika pro investora. Due dilligence tedy chápeme jako ucelený proces, který nám pomáhá získat a zmapovat veškeré informace o podniku a následně tyto informace analyzovat.
37
na mezinárodní úrovni. Za pozornost stojí zejména iniciativy prosazené v rámci OECD,43 Evropské unie a ve Spojených státech, které jednoznačně směřují k posílení práv akcionářů a zainteresovaných stran, a přeneseně také k posílení konkurenceschopnosti podniků. Pod pojmem Corporate Governance jsou chápany jednak vztahy mezi vedením společnosti, její radou, akcionáři a ostatními dotčenými subjekty a jednak způsob, jakým jsou dosahovány cíle dané společnosti, struktura jejich orgánů a jak je plněn dohled nad její činností.44 Dalším podstatným krokem je, aby společnost začala vést účetnictví podle Mezinárodních standardů účetního výkaznictví (IFRS – International Financial Reporting Standards). Toto bylo přijato zákonem č. 563/1991 Sb., o účetnictví, ve znění pozdějších předpisů.
3.3.2. Realizační fáze Po prvním kroku, kterým je přípravná fáze, následuje další fáze a to realizační. Management společnosti prověří, zda společnost řádně zvážila všechna možná rizika, která jsou spojena s prvotní veřejnou nabídkou a že tento způsob financování je tou nejlepší zvolenou variantou. Svolá valnou hromadnou, která následně musí odsouhlasit zvýšení základního kapitálu a dále pověří představenstvo k dalším krokům realizace. V této fázi musí mít společnost již připravenou a transformovanou vnitřní strukturu a její účetnictví by se mělo řídit podle mezinárodních standardů účetního výkaznictví (IFRS). Vybírá se manažer emise a další účastníci týmu pro uskutečnění IPO. Účastníci takového týmu nemusí být jen zaměstnanci, ale i externí odborníci na obchodní právo, na finance a v neposlední řadě i na marketing, dále se zpracovává Prospekt, aby mohl být zveřejněn. Podle místa, kde společnost působí, se vybírá vhodný trh a společnost požádá o přijetí akcií k obchodování na vybraném trhu. Společnost může také přistoupit k duální kotaci (dual-listing) a vstoupit na více regulovaných trhů zároveň.
45
V České republice jde o přijetí na BCPP, kde se proces IPO využívá častěji
než u RM-SYSTÉMU, česká burza cenných papírů a.s., ale to pro společnost zdaleka nekončí, v dalším kroku musí společnost představit svoje budoucí podnikatelské záměry a začít komunikovat s budoucími investory. Nejdůležitějšími kroky v této fázi, které společnosti musí učinit, můžeme shrnout podle Meluzína a Zineckera do těchto bodů: Principles of Corporate Governance přijaty v roce 1999 na základě mandátu ministerské Rady, v roce 2004 zrevidovány a přizpůsobeny stávajícím potřebám, v ČR implementovány v Kodexu správy a řízení společnosti 44 Ministerstvo průmyslu a obchodu, Corporate governance – Správa a řízení společnosti online [cit. 29.1.2016] dostupné z http://www.mpo.cz/dokument2566.html 45 ROZEHNAL, Aleš. Obchodní právo. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2014, 730 s. ISBN 97880-7380-524-1, str. 428 43
38
1. Výběr manažera emise a ostatních členů realizačního týmu 2. Výběr trhu pro realizaci IPO 3. Důkladné prověření společnosti due diligence 4. Interní ocenění emitující společnosti 5. Svolání valné hromady 6. Příprava emisního prospektu 7. Proces schvalování emisního prospektu 8. Jednání s organizátorem trhu 9. Prezentace společnosti investorů road show 10. Rozhodnutí o výši emisního kurzu akcií a jejich alokaci mezi investory 11. Přijetí akcií k obchodování na regulovaném trhu s investičními nástroji Obrázek č. 3 Časový plán realizace na BCPP Příprava společnosti na road show
8 – 9 týdnů
Příprava analýzy manažerem emise pro road 5 – 8 týdnů show Marketing
4 – 5 týdnů
Roadshow
3 – 4 týdny
Bookbuilding
2 – 3 týdny
Stanovení ceny a objemu akcií
1 týden
Vlastní zpracování
Manažer emise Podle Burzy cenných papírů Praha je manažer emise jednou z nejdůležitějších osob při vstupu společnosti na burzu. Jeho hlavní rolí je umístit akcie společnosti novým investorům a zajistit jejich přijetí k obchodování na burze. Dále podle BCPP jsou shrnuty nejdůležitější činnosti manažera emise do těchto bodů: -
prospekt
-
nabídkové materiály
-
umístění akcií
-
vypořádání 39
-
kotace a obchodování 46
Ve většině případů manažer emise bývá investiční společnost nebo banka a obchodník s cennými papíry. Tato osoba musí být kvalifikovaná v tomto oboru, musí mít dostatečné znalosti s kapitálovým trhem, a s pravidly s ním spojené. Po vybrání a zvolení manažera emise je tento vztah uzavřen a upraven v mandátní smlouvě na celé období přípravy emise. Manažer emise za svoje služby dostává domluvenou odměnu, která bývá stanovena podle výše emise. Manažer dále prověřuje společnost jak ze stránky právní, ekonomické, finanční a účetní a kontroluje pravdivost těchto materiálů. Shrnu-li význam a funkci manažera emise, mohu říct, že jde o budoucího partnera nebo spolupracovníka emitenta společnosti, má za úkol se podílet s právníky a auditory na vytvoření prospektu, získává všechny potřebné informace k finanční a právní prověrce, dále připravuje nabídkové materiály pro budoucí investory, dále zpracovává prezentace pro analytiky, kteří emisi sledují a předávají doporučení pro investory. Navrhuje emitentovi kritéria pro vydání akcií jako je počet a cena za akcie. Má za úkol domlouvat setkání s investory a představit jim emitující společnost a zároveň jim nabídnout akcie této společnosti, toto vše probíhá při tzv. road show. Po skončení této road show dá dohromady všechny poptávky po akciích ze strany investorů. To znamená, který investor dostane k nákupu určitý počet akcií, a proto musí stanovit cenu a množství akcií, které uvede do prospektu. Dále předkládá prospekt ke schválení a zároveň s ním i žádost o přijetí k obchodování na regulovaném trhu. V konečné fázi se snaží o stabilizaci ceny akcií na uvedeném trhu. Jednotlivé kroky budu vysvětlovat podrobněji v následujících kapitolách.
Nabídkové materiály Manažer emise připravuje i jiné dokumenty než je prospekt a mezi ně patří:
Investment Story – ve většině případech jde o čtyři až šest bodů, které shrnují unikátnost společnosti a nabídky akcií, body se shrnují do krátkých hesel, ale za těmito hesly je nutné vytvořit celý argumentační materiál
46
IPO Burza cenných papírů Praha, online [cit. 14.2.2016] dostupné z http://ftp.pse.cz/Info.bas/Cz/IPO/IPOPSE_CNB.pdf
40
Prezentace pro analytiky – tato prezentace se koná ke konci přípravy IPO, společnost se prezentuje před analytiky. Je důležité uvést, že se jedná o zcela jiný tým, než se kterým pracujeme na IPO.
Prezentace pro investory - tato prezentace probíhá v rámci tzv. road show, zde jde o komunikaci s budoucími investory, kde společnost prezentuje svoji investiční story. U této prezentace, jde hlavně o marketingovou činnost, která by měla hlavně zaujmout a přimět budoucí investory k nákupu akcií společnosti.
Jak je uvedeno v brožuře Burzy cenných papírů Praha, obě prezentace pro analytiky, tak prezentace pro investory, jejich přednesení a schopnost odpovídat na otázky analytiků a potencionálních investorů, jsou pro dosaženou cenu akcií a úspěch IPO stěžejní. Je velice důležité se na tyto prezentace důkladně připravit i po stránce jazykové, protože tyto prezentace probíhají v anglickém jazyce. V případě potřeby je dobré najmout si vhodného školitele, který Vás důkladně připraví.47
Umístění akcií Po schválení prospektu od ČNB by měl manažera emise začít nabízet akcie. Splní-li emitent všechny zákonem požadované podmínky a jeho prospekt byl schválen orgánem regulace a dohledu, kterým je u nás ČNB a jeho žádost o přijetí k obchodování na regulovaném trhu byla BCPP také schválena, má manažer emise další úkol. Tímto úkolem je míněno začít nabízet akcie. Manažer vypracuje podmínky emise, kde bude uveden počet vydaných akcií a oznámí jejich cenu.
47
IPO: Nová kapitola Vašeho úspěchu, online [cit. 14.22016] dostupné z ftp://ftp.pse.cz/Info.bas/Cz/IPO/IPOPSE_CNB.pdf
41
Vypořádání Po stanovení konečné ceny akcií a alokaci s Vámi manažer uzavře smlouvu a upsání emise. Tento návrh je vypracován právním poradcem a ve smlouvě jsou uvedené všechny potřebné informace k vydání akcií, jejich upsání a koupí ze strany manažera emise a v případě potřeby řeší i odstoupení od smlouvy. Vypořádání bývá stanoveno na tři pracovní dny.
Kotace a obchodování Emitující společnost současně s žádostí o schválení prospektu podává také žádost o přijetí akcií k obchodování v ČR je to BCPP. Cílem obou žádostí je docílit, aby se mohlo s akciemi začít obchodovat bezprostředně po stanovení ceny a jejich alokaci novým akcionářům. 48
3.3.3. Post-realizační fáze Jde o poslední krok a pro manažera emise tento IPO proces zdaleka nekončí. V této fázi jde hlavně o stabilizaci ceny akcie na trhu a její likviditu. Manažer emise zajištuje uvedení akcií na sekundární trh a to za pomoci opce navýšení (Green Shoe option vznik v roce 1963, kdy bylo prvně použito opce navýšení při IPO firmy Green Shoe Manufacturing Company
49
Je-li
vysoká poptávka, dochází k dalšímu úpisu akcií, zhruba ve výši 10 -15% z celkového počtu akcií a tato opce probíhá po dobu 30 dnů. Po uvedení akcií na trh pak závisí využití opce na vývoji poptávky po nové emisi. V případě, že cena akcií roste, manažer emise neredukuje krátkou pozici zpětným nákupem akcií na sekundárním trhu, a v případě silné poptávky bude opce navýšení plně využita (objem emise se zvýší o množství akcií určených v opci navýšení). Pokud však cena akcií klesá, manažer emise pokryje krátkou pozici zpětným nákupem akcií na sekundárním trhu s cílem podpořit cenu emise a v případě slabé poptávky bude opce navýšení využita pouze částečně nebo vůbec.
50
Dalším způsobem stabilizace je ujednání o dočasném
zákazu prodeje akcií. Jde o to, že emitující společnost se s akcionáři a manažerem emise 48
IPO: Burza cenných papírů Praha, online [cit. 14.22016] dostupné z ftp://ftp.pse.cz/Info.bas/Cz/IPO/IPOPSE_CNB.pdf 49 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2 50 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str. 63
42
smluvně domluví, že po realizaci IPO, která bývá po dobu 180 dnů od uskutečnění nabídky, nebudou vydávat nové akcie. Podle výše uvedených údajů, by se mohlo zdát, že tímto tento proces pro emitenta končí, ale bohužel to tak není. Tím, že společnost projde úspěšně celým procesem přípravy prospektu, schválením prospektu, vydáním akcií a přijetí k obchodování na regulovaném trhu, je možné toto chápat, že společnosti odpadá povinnost předkládání dalších dokumentů a žádostí. Emitující společnost nesmí zapomenout, že má vůči svým investorům informační povinnost. Společnost se i nadále musí řídit předepsanými normami, které jsou v zákoně o podnikání na kapitálovém trhu a burzovními pravidly, které obsahují kromě podmínek pro přijetí na tento trh i další podmínky, podle kterých se emitent na regulovaném trhu musí i nadále chovat. Hlavní úkol informační povinnosti není dobrý jen vůči investorům, ale přispívá k větší bezpečnosti a důvěryhodnosti v kapitálový trh a to znamená, že investoři jsou pak ochotni více investovat své volné prostředky, protože je pro ně tento trh transparentní. Je dobré si tedy uvědomit, že informační povinnost není prospěšná jen pro investory, emitující společnost, ale prospívá to i samotnému kapitálovému trhu k jeho efektivnímu fungování. Jak bylo zmíněno výše, emitent má i nadále informační povinnost a to jak průběžnou tak i povinnost periodickou. Průběžné informace spočívají v tom, že nastávají v průběhu roku a neopakují se, jde o nahodilé skutečnosti, které mohou mít vliv na kurz akcie, tak i na bezpečnost a důvěryhodnost kapitálového trhu. Může jít o informace ohledně změn v právech, které plynou z cenného papíru, nebo změna stanov atd. U periodických informací jde převážné o zveřejňování hospodářské situace emitenta, a proto jde o povinnost pravidelnou. Rozsah informací, které se po emitentovi požadují, se podle typu trhu mohou velmi lišit, protože tuto skutečnost neurčuje přímo zákon o podnikání na kapitálovém trhu, ale pouze uvádí, že organizátor regulovaného trhu si může určit další rozsah požadovaných informací po emitentovi k úspěšnému přijetí cenného papíru a k jeho obchodování. Společnost má za povinnost zveřejňovat výroční zprávu. Úpravu nalezneme v zákoně č. 563/1991 Sb., o účetnictví, ve znění pozdějších předpisů. Další podstatné náležitosti se nachází v zákoně o podnikání na kapitálovém trhu. Zde je dobré se zamyslet nad tím, jak moc by společnost měla zveřejňovat své informace a jestli i toto není důvod pro velmi nízkou realizaci veřejné nabídky, ale zároveň pokud by nebyly tak přísná kritéria, která emitující společnost musí splňovat právě dostupností a zveřejňování svých informací, mohl být trh i nadále bezpečný a důvěryhodný. 43
4. HISTORICKÝ VÝVOJ Historie IPO není tak rozsáhlá, jelikož se jedná o relativně novou formu financování, proto se v této kapitole pokusím zaměřit na oblasti s historicky největším počtem realizací IPO a na významné události, které jsou s tímto institutem spojovány. Initial Public Offering jako způsob financování patří ve světě a na kapitálových trzích jako jeden z nejvyužívanějších prostředků, jak společnost může přijít k finančním prostředkům pro její další rozvoj. V zemích jako jsou Spojené státy americké, Japonsko nebo země západní Evropy je tento způsob financování využíván již po desetiletí. Tento způsob se začal uplatňovat v šedesátých letech dvacátého století a od této doby se neustále zvyšuje a začíná se využívat i v zemích střední a východní Evropy. Pokud zabrousím do historie, první realizace veřejné nabídky akcií IPO proběhla již v roce 1620 v Amsterdamu. Poté vznikla v roce 1631 úplně první burza cenných papírů. IPO chápeme jako jeden ze způsobů získání kapitálu pro další rozvoj (financování investičních projektů) obchodních společností prostřednictvím kapitálových trhů. Primární emise akcií se začala ve světě rozvíjet v 50. a 60. letech 20. století a to z důvodu vysokých nároků bank na poskytování úvěrů. Větší rozvoj primární emise akcií nastal až v polovině 90. let 20. století, kdy se začalo využívat elektronického obchodování a tím stoupl i zájem investorů obchodovat s akciemi. První počátky vývoje primární veřejné nabídky můžeme nalézt v 90. letech na amerických trzích, které byly oproti těm evropským trhům mnohem více vyvinutější.
4.1. New York Stock Exchange Největší a nejvlivnější akciovou burzou, která určuje směr a vývoj akcií, je právě ta americká New York Stock Exchange (NYSE),51 ale jak by se mohlo zdát, nejde o první americkou burzu, oficiálně první burza ve Spojených státech amerických vznikla ve městě Philadephii. Na této burze probíhají obchody s největším objemem a největší likviditou. Obchodů s akciemi se účastní nejprestižnější společnosti a investoři, kteří přinášejí pořád nové důvody a příležitosti k investování. Obchody se zde vypořádávají do tří dnů a způsob obchodování je založen na prezenčním systému, kde se vyjednávají nákupy na burzovním parketu za asistence burzovního poradce. V roce 2007 a to konkrétně dne 24. ledna, NYSE zavedla 51
NYSE Newyorská americká burza, tato zkratka je užívána celosvětově
44
hybridní trh a na něm se obchoduje jak na parketě, tak prostřednictvím elektronických systémů.52 Z uvedených důvodů je americká burza nejsledovanější burzou na světě, co se zde odehraje, má velký vliv na další vývoj. A právě proto jsou zde nejpřísnější požadavky na zveřejňování informací o společnostech a ochrana budoucích investorů. Regulaci a dohled vykonává Kongres, který má za úkol jmenovat a odvolávat členy komise pro cenné papíry (Securities and Exchange Commision označována zkráceně jako SEC) a dále má v pravomoci legislativu. SEC byla založena v roce 1934 a to právě zákonem o burzách a jde o nezávislou organizaci, která vykonává a prosazuje federální zákony týkající se kapitálových trhů, provádí licencování vymezených subjektů, rozhoduje o registraci veškerých veřejně obchodovatelných cenných papírů, sleduje kurzy a objemy obchodů za účelem identifikace neobvyklých transakcí a deleguje pravomoci na tzv. samoregulující organizace.53 Dalším důvodem založení SEC byli události spojené s krachem na burze a začínající ekonomickou krizí, její pravomoc se neustále vyvíjela a v současnosti je složena ze čtyř divizí. Jde o divizi finanční, investiční, regulační a vymáhací.
Další důležité události spojené s vývojem americké burzy: -
1725 podpis platanové dohody, která byla označována jako Buttonwood Agreement, tato dohoda vytvořila závazná pravidla pro nákup a prodej akcií a dluhopisů.
-
1792 v tomto roce se sešlo několik obchodníků a začala platit dohoda Buttonwood Agreement a s tímto datem je oficiální založení trhu s cennými papíry a vznik burzy
-
1817 poprvé zveřejněny stanovy burzy a pravidla obchodování
-
1863 původní označení burzy New York Stock & Exchange Board zkráceno na New York Stock Exchange, které se užívá dodnes
-
1914 v tomto roce postavena Wall Street, v této době byla známa jako „House of Morgan“ (šlo o firmu, které nabízela finanční služby)
JÍLEK, Josef. Akciové trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada, 2009. Finanční trhy a instituce. ISBN 978-80247-2963-3.str. 128 53 NÝVLTOVÁ, R.; REŽŇÁKOVÁ, M. Mezinárodní kapitálové trhy - zdroj financování. Kapitálové trhy. Kapitálové trhy. Praha: Grada, 2007. 224 s. ISBN: 978-80-247-1922- 1, str.63 52
45
-
1929 velice významná událost, která zasáhla finanční vývoj a je spojena s krachem na burze, který je označován jako „Black Thursday“ (Černý čtvrtek)
54
a začátkem velké
hospodářské krize
I na amerických trzích ve spojení s prvotní veřejnou nabídkou akcií nastalo období recese, která byla zapříčiněna tzv. internetovou bublinou v období 1995 – 2001. Internetová bublina také označována jako dot-com bubble, I.T.-bubble, v tomto období šlo o spekulační bublinu, kde výrazně rostly akcie internetových podniků a zakládaly se internetové podniky označované jako dot-coms, všechny tyto podniky se snažily tuto situaci ustát a to rozšířením klientů, ale to nezabránilo, aby podniky měly obrovské ztráty. Bublina byla hojně podpořena rizikovým kapitálem. Mnoho podniků hradilo své náklady prostřednictvím IPO a vstupu rizikového kapitálu. Tyto společnosti běžně měly záporné čisté peněžní toky a tudíž byly ztrátové. Spekulační bublina je spojena se stádovým chováním lidí. Po určité období bublina roste a poté praská. Většina účastníků akciového trhu kupuje (prodává dané akcie pouze proto, že očekává další růst (pokles). Každá bublina je lákadlo, kterému odolá pouze silný a vyrovnaný jedinec. Dokonce i ve fázi, kdy je vcelku nesporné, že na trhu existuje spekulační bublina, mnoho investorů v bublině setrvá. Po prasknutí bubliny zjistí, že se mýlili. To je ale pozdě. Spekulační bubliny neexistují pouze na akciovém trhu, ale i na dluhovém, měnovém i komoditním trhu.55 Další události, které ovlivnily trh IPO, bylo přijetí pravidel v oblasti Corporate Governance. Toto období přineslo snížený zájem o provedení IPO. Dalším prostředkem, kterým měl přispět ke zlepšení regulace a pravidel dozoru patří Sarbanes Oxley Act, který byl přijat v roce 2002. Sarbanes Oxley Act je americký zákon, který slouží k ochraně amerického trhu. Pro tento zákon bývá často používána zkratka SOX a je pojmenován po jeho navrhovatelích pánů Paulu Sarbanes a Michaelu G. Oxley. V tomto období šlo o velmi důležitý a zároveň kontroverzní zákon, který se rozhodl upravit firemní prostředí, aby bylo mnohem více transparentní a kladl velký důraz na poctivé účetnictví a vnitřní kontrolu podniku a následným postihem při nedodržení těchto pravidel. Zákon byl připraven velmi narychlo a to záhy po krachu
ve Spojených státech je krach na burze spojován s Černým úterým, protože v tento den nastal největší propad JÍLEK, Josef. Akciové trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada, 2009. Finanční trhy a instituce. ISBN 978-80247-2963-3., str. 241 54 55
46
společnosti Enron a WorldCom v roce 2002. Tato reakce byla způsobena neustálými a zcela záměrnými nesrovnalostmi ve zveřejňování finančních reportů společností. Zákon stanovuje povinnosti a odpovědnosti manažerů, právníků, účetních a auditorů. Cílem zákon je snížit rizika a příčiny vzniku finančních problémů, podvodů a hospodářské kriminality a zvýšit důvěryhodnost investorů v publikované výsledky korporací obchodovaných na americkém akciovém trhu. Přestože se jedná o americký zákon, jeho vliv přesahuje hranice USA. Řídí se jím kromě amerických akciových společností také všechny korporace, které obchodují na americkém kapitálovém trhu nebo korporace, které jsou vlastněny více než 300 americkými rezidenty. Zákon uložil mimo jiné generálnímu řediteli a finančnímu řediteli kótované korporace povinnost činit periodicky osobní prohlášení o korektnosti a úplnosti zpráv předkládaných orgánu dohlížejícímu na kapitálový trh a porušení těchto povinností doplnil vysokými tresty. Zakázal společnosti poskytovat půjčky členům rady ředitelů a členům výkonných orgánů, stanovil sankce za ovlivňování auditorů a poskytování jim nesprávných informací za účelem falšování účetnictví, zakázal za stanovených podmínek členům řídících a správních orgánů obchodovat s akciemi vlastní společnosti.56 Tento zákon, jak již bylo zmíněno, se vztahuje na zahraniční společnosti, které chtějí vstoupit na americké akciové trhy. Tyto společnosti se dále musejí řídit zákonem Securities Act ( SEA) z roku 1933 a jde o zákon o cenných papírech a zákon o burzách z roku 1934, který je označován jako Securities Exchange Act of 1934.
Hlavní pilíře tohoto zákona jsou: -
manažeři se vyjadřují k interním kontrolním systémům,
-
CEO (generální ředitel) a CFO (finanční ředitel) ručí svým podpisem za správnost předkládaných výročních a průběžných zpráv a za to, že údaje v nich uvedené jsou pravdivé a nejsou zavádějící,
-
auditor podává výrok o efektivnosti kontrol,
-
manažerům mohou být v případě porušení zákona zpětně odebrány bonusy a jiné finanční výhody,
-
povinnost obměny auditora u téhož klienta,
-
povinnost obměny vedoucího partnera na auditní zakázce,
ROZEHNAL, Aleš. Obchodní právo. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2014, 730 s. ISBN 97880-7380-524-1, str. 446 56
47
-
auditoři jsou podrobeni pravidelným inspekcím dozorujícího orgánu PCAOB,
-
vedoucí osoby společnosti nesmí být zaměstnáni rok po skončení pracovního poměru v auditorské firmě,
-
postih konfliktu zájmů a obchodování na základě neveřejných informací,
-
auditor nesmí provádět pro své klienty určitý okruh služeb (audit informačního systému, právní poradenství, atd.),
-
povinnost přijmout a zveřejnit etický kodex,
-
zákonná ochrana informátorů,
-
zpřísněny požadavky na dokumentaci firemních procesů a skutečností,
-
auditor se zodpovídá a je placen nikoliv managementem ale Auditním výborem,
-
zákaz zaměstnaneckých půjček firem svému managementu,
-
dramaticky zvýšeny sankce postihující ekonomickou kriminalitu,
-
zpřísnění účetních standardů a pravidel,
-
zkrácení lhůt pro zveřejňování finančních informací,
-
podpora konkurenčního prostředí v auditním oboru.57
Jak je výše patrné, zavedením a schválením tohoto zákona se velice zpřísnily podmínky pro emitenty, které na ně byly po tomto zákoně požadované a to byl také důsledek snížení realizací prostřednictvím IPO, ale byla to pouze krátkodobá záležitost, která se zlepšila do celosvětové hospodářské recese. Právě v 90. letech realizovaly IPO převážně společnosti s průměrným nebo dokonce mladším datem založení. Na amerických trzích se pak více kladl důraz na společnosti s dlouhodobou tradicí a historií, které neměly problém přizpůsobit se těmto požadavkům. Důležitým milníkem pro střední a východní Evropy bylo období devadesátých let 20. století, kdy v těchto oblastech proběhly zásadní politické i ekonomické změny a to konkrétně přechodem z centrálně řízené ekonomiky na ekonomiku tržní, a s tím se začal vytvářet a rozvíjet i kapitálový trh. Stejně to probíhalo i České republice. Následně v tomto období proběhla velká transformace podniků na akciové společnosti.
57
Sarbanes Oxley Act, online [cit. management.cz/080vypisPojmu.php?IdPojPass=42
3.4.2016]
48
dostupné
z
http://www.finance-
IPO realizace probíhala také v oblastech jako je Evropa, Střední východ a Afrika, označováno také jako EMEA (Europe Middle East and Africa). Tuto oblast tak negativně nezasáhlo přijetí zákona Sarbanes Oxley Act. Byl zde velký počet realizací prostřednictvím IPO a bylo dosaženo značného kapitálu. I zde byl zaznamenán nárůst IPO, ale jen do doby, kdy nastala ekonomická recese. Například Polsko, které bylo označováno jako jednou z plodných zemí v počtu IPO a to konkrétně na varšavské burze, kde bylo uskutečněno 73 IPO, ale celkový výnos byl relativně nízký. Do zvýšení těchto počtů zasáhla i Česká republika, kde byla uskutečněna jedna realizace IPO.58 Další oblasti, kde dochází k největšímu počtu IPO na světě, je Asie a Austrálie. Na prvním místě se v této oblasti s největším počtem realizací IPO zaujímá právě Čína. Toto prvenství Čína získala za pomoci privatizace státních podniků a to mělo za následek, že se stala druhou zemí, která získala největší hodnotu získaného kapitálu.
4.2. Burza cenných papírů Praha První signály k založení burzy vedou do období vlády Marie Terezie, ale první úspěch byl zaznamenán až v roce 1861, kdy byla založena Produktenhalle, na této burze se obchodovalo se zbožím a také zde byla burza peněžní, ale o ní nebyl takový zájem a po roce zanikla. V roce 1871 byla založena pražská burza pro zboží a cenné papíry a obchodovalo se zde jak s cennými papíry, tak s komoditami. Pražská burza byla vyhlášená obchodem s cukrem a byla ústředním trhem pro celé Rakousko-Uhersko. Pro zajímavost si dovoluji, zmínit, kdo se podle normy nesměl účastnit obchodů na burze: 1. osoby ženské 2. ti, již nemají práva sami jmění své spravovati 3. dlužníci, pokud konkurs trvá a když se končí, byli-li pro zaviněný úpadek k nějakému trestu odsouzeni, ještě tři léta po dokonaném trestu 4. osoby, které nesplnily závazky vzniklé z nějakého jednání burzovního 5. ti, jimž po přestoupení předpisů burzovních nebo pro rozšiřování nepravých pověstí bylo odňato právo burzu navštěvovati 6. osoby, které za příčinou trestního odsouzení nemohou do obecního zastupitelstva voleny býti
58
MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str. 39
49
7. ti, kdož pro obchod podloudní nebo pro nějaký těžký přestupek důchodkový nemohou obchod nebo živnost provozovati 59 Po skončení první světové války se začalo obchodovat už jen s cennými papíry. Pražská burza zaznamenala velké úspěchy v meziválečném období a v této době překonala i burzu ve Vídni, ale tyto velké úspěchy burzy přerušil příchod druhé světové války, která zapříčinila konec burzy a obchodování na dalších šedesát let. Na obchodování na burze jsme museli počkat až do pádu komunismu.
Významná událost Burzy cenných papírů Praha se stala dne 24.11.1992, kdy byla burza v podobě akciové společnosti zapsána do obchodního rejstříku. V roce 1992 osm bank vytvořilo společnost, která se na základě zákona č. 214/1992Sb., o burze cenných papírů. S účinností od 1. května 2004 byl zákon č. 214/1992Sb., o burze cenných papírů, zrušen a ustanovení zákona byla začleněna do zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu.60 Do roku 1993 se obchodovalo pouze jednou týdně. S vlnou kuponové privatizace byl zvýšen obchod s emisí cenných papírů. S narůstajícím zájmem o obchody bylo třeba upravit dobu obchodování na všechny pracovní dny.
Shrnu také důležité události spojené s vývojem pražské burzy: -
1861 založena Produktenhalle (obchod se zbožím)
-
1871 založena pražská burza pro zboží a cenné papíry
-
1992 po více jak čtyřiceti letech vzniká Burza cenných papírů Praha
-
1993 v této době se na burze obchodovalo s 622 emisemi akcií, které se pak ještě zvýšily o 333 emisí akcií, a jednalo se o akcie spojené s kuponovou privatizací
-
1996 – 1998 zahájení činnosti obchodních systému KOBOS (kontinuální obchodní systém) a SPAD (obchodní systém pro prvotřídní akcie)
-
2001 – 2002 v tomto období se pražské burze nedařilo a uvažovalo se jejím prodej nebo likvidaci
59
Burza slaví dvacet let, podívejte se na její historii, online [cit. 3.4.2016] dostupné z http://ekonomika.idnes.cz/prazska-burza-slavi-20-let-0hq- ekonomika.aspx?c=A130621_164328_ekonomika_spi 60 JÍLEK, Josef. Akciové trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada, 2009. Finanční trhy a instituce. ISBN 978-80247-2963-3., str. 138
50
-
2004 v tomto roce byla pražská burza zařazena na seznam neamerických trhů, kde byla burza označena jako bezpečná pro americké investory. Na tento seznam zařadila BCPP americká SEC. (jak už bylo zmíněno, jde o americkou nezávislou organizaci, které dohlíží na americký kapitálový trh)
-
2004 první realizace prvotní veřejné nabídky IPO na BCPP společností ZENTIVA N.V. 61
Burza cenných papírů Praha (BCPP) zaujímá na českém trhu statut největšího organizátora trhu s cennými papíry a je součástí CEE Stock Exchange Group.62 BCPP je akciová společnost, založena na členském principu. Členy se mohou stát fyzické a právnické osoby, které jsou zapsány v obchodním rejstříku a předmětem jejich obchodování je právě obchod s cennými papíry. Na BCPP mají přístup a právo obchodovat pouze její členové, ale může zde také obchodovat Česká národní banka, Česká republika, za kterou jedná Ministerstvo financí a Česká konsolidační agentura. Toto vše je upraveno v zákoně o podnikání na kapitálovém trhu. Dále tento zákon upravuje podmínky členství a burzovní pravidla. Nemohu zapomenout zmínit, že burze bylo uděleno Americkou komisí pro cenné papíry statut „ Designated Offshore Market“ a je tím myšleno, že tento trh je vhodný a bezpečný i pro americké investory. Burze je také členem FESE (Federace evropských burz). Orgány BCPP jsou: -
valná hromada
-
dozorčí rada
-
činnost burzy řídí burzovní komora
-
mohou být zřizovány burzovní výbory
Burze věnuji svoji pozornost, protože zde probíhá nejvíce prvotních veřejných nabídek v České republice. Podmínky pro přijetí emise na BCPP jsou uvedené na stránkách Pražské burzy cenných papírů. Je zde také uvedeno, že emitující společnost musí dodat požadovaný prospekt, který musí být zpracován podle směrnice Evropské unie. První veřejná nabídka akcií byla na BCPP uskutečněna společností ZENTIVA a to v roce 2004.
61
JÍLEK, Josef. Akciové trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada, 2009. Finanční trhy a instituce. ISBN 978-80247-2963-3., str. 139 62 jde o spojení Vídeňské burzy, burzy v Budapešti, Lublani a pražské burzy a jde o největší burzovní partnerství střední a východní Evropy, všechny čtyři burzy obchodují v systému XETRA a vypořádávají obchody do 2 dnů
51
5. PRÁVNÍ ÚPRAVA Právní úprava IPO v ČR Prvotní veřejná nabídka je v České republice upravena hlavně zákonem o podnikání na kapitálovém trhu (dále jen ZPKT). Z hlediska právní úpravy jsou pro IPO významné předpisy: -
Zákon č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů (dále jen zákon ZPKT)
-
Nařízení komise (ES) č. 809/2004, kterým se provádí směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/71/ES
-
Zákon č. 500/2004 Sb., správní řád, ve znění pozdějších předpisů
-
Zákon č. 90/2012 Sb., zákon o obchodních společnostech a družstev (zákon o obchodních korporací)
-
požadavky zákona SOX upravila evropská směrnice č. 2006/43/ES, která byla v ČR implementována prostřednictvím zákona o auditorech a změně některých zákonů (zákon o auditorech) č. 93/2009 Sb. účinného od 1.4. 2009
Burzovní pravidla (především část III. A V. stanovující podmínky přijetí cenného papíru k obchodu na hlavním a volném trhu burzy) 63
Burza cenných papírů Praha, IPO: Nová kapitola Vašeho úspěchu, online [1.2.2016] dostupné z http://ftp.pse.cz/Info.bas/Cz/IPO/IPO-PSE_CNB.pdf 63
52
6. PRIMÁRNÍ EMISE NA ČESKÉM KAPITÁLOVÉM TRHU 6.1. Český kapitálový trh Důležitým milníkem ve vývoji českého kapitálového bylo v období vzniku kuponové privatizace státních podniků, která se udála v 90. letech, konkrétně v první polovině. V rámci tohoto procesu došlo k bezúplatnému převodu akcií privatizovaných společností do vlastnictví obyvatelstva. Během velmi krátkého období tak bylo více jak 1700 státních podniků transformováno na akciové společnosti s veřejně obchodovatelnými akciemi. Kuponová privatizace měla podstatný vliv na dosavadní vývoj českého kapitálového trhu. Jednak českým podnikům nepřinesla žádné dodatečné finanční zdroje pro nezbytný rozvoj a navíc ani ve většině případů nenašla strategické partnery, kteří by provedli řádnou restrukturalizaci. 64 Kuponová privatizace byla součástí přeměny z centrálně řízeného na tržní model hospodářství. Privatizované společnosti však nedodržovali dostatečně pravidla regulace a to z velké části přispívalo k nefunkčnosti a netransparentnosti kapitálového trhu. Z těchto a dalších důvodů vyplývá, že regulace a dohled nad finančním trhem je opravdu zcela nezbytný, proto celkový dohled nad finančními trhy provádí Česká národní banka (ČNB) a to od roku 2006. Z výše uvedeného můžu tedy říct, že český trh nevznikl běžným způsobem, jako jsou potřeby podniků, investorů a ostatních účastníků, ale byl vytvořen privatizací státního majetku. Od roku 2004 mají české podniky větší výhodu a to v souvislosti se zavedením evropského pasu, který pro ně znamenal lepší vstup na zahraniční trh a zároveň vstup zahraničních subjektů na český kapitálový trh. Evropský pas jednotná evropská licence poskytuje firmám z EU možnost nabízet finanční produkty na trhu ČR a obdobně usnadní vstup tuzemských firem na jednotný evropský trh. Jedná se o tzv. systém uznání licencí.65 6.2. Primární emise akcií Primární emise jsou jednou z alternativ financování podniku. Kromě získání zdrojů na investice pro samotné společnosti posilují kapitálový trh a stávají se tak motorem sekundárního obchodování s cennými papíry. Kapitálové vybavení podniku je předpokladem NÝVLTOVÁ, R.; REŽŇÁKOVÁ, M. Mezinárodní kapitálové trhy - zdroj financování. Kapitálové trhy. Kapitálové trhy. Praha: Grada, 2007. 224 s. ISBN: 978-80-247-1922- 1, str.23 65 ČNB, online [cit. 25.3.2016] dostupné z https://www.cnb.cz/cs/obecne/slovnik/e.html 64
53
jeho růstu a v neposlední řadě rovněž zlepšuje i celkovou bonitu a image podniku. Cílem Komise pro cenné papíry je mimo jiné rozvoj kapitálového trhu a snaha o vytvoření takových podmínek, které usnadní vstup podnikům na tuzemský kapitálový trh. V minulosti se KCP podílela na návrhu legislativních úprav ve vztahu k primárním emisím a nedávno rovněž připravila ve spolupráci s pražskou burzou návrh opatření zlepšujících fungování kapitálového trhu v České republice.66 První prodej cenného papíru se uskutečňuje jeho emisí na primárním trhu, kde emitenti vydávají cenné papíry za účelem získání peněžních zdrojů. Emisní obchody, tedy jejich přípravu, provedení, následné zajištění a podporu, provádí buď emitent sám (vlastní emise) nebo využívá služeb investiční banky či obchodníka s cennými papíry (cizí emise).67 Účastníci trhu jsou emitent, investor a zprostředkovatel. Emitenta považujeme za možného dlužníka. Finanční zprostředkovatelé mají za úkol vyhledávat volné finanční prostředky a následně je redistribuovat. Mezi hlavní subjekty patří banky, pojišťovny, investiční společnosti a zároveň podílové, penzijní fondy. A jak už to tak bývá i s primární emisí společnosti, vzniká celá řada nákladů. A právě náklady spojené se vstupem na kapitálový trh (veřejný) je pro společnost při jejím dalším rozhodování důležitým faktorem, jestli využijí tento způsob financování či nikoliv. Náklady spojené s realizací primární emise můžeme rozdělit na přímé a nepřímé. Tyto náklady zahrnují veškeré náklady, které jsou spojeny s procesem a realizací prvotní veřejné nabídky.
Mezi přímé náklady patří:
Náklady spojené s poplatky upisovatelům
Náklady spojené s výplatou právníkům, auditorům, daňovým poradcům a všem co se podílejí na přípravě IPO
Náklady spojené s marketingem, kde se společnost prezentuje budoucím investorům
Náklady spojené s výplatou provize manažerovi emise
Mezi tyto náklady také spadají různé poplatky, které jsou spojené s přijetím na regulovaný trh
66
Primární emise akcií (IPO): Jaké může mít primární emise akcií nevýhody? online [cit. 24.4.2016] dostupné z http://www.penize.cz/investice/16628-primarni-emise-akcii-ipo-jake-muze-mit-primarni-emise-akcii-nevyhody 67 NÝVLTOVÁ, R.; REŽŇÁKOVÁ, M. Mezinárodní kapitálové trhy - zdroj financování. Kapitálové trhy. Kapitálové trhy. Praha: Grada, 2007. 224 s. ISBN: 978-80-247-1922- 1str.13)
54
Mezi nepřímé náklady patří:
Vynaložené náklady v případě podhodnocení emisního kurzu (underpricing)
Náklady vyplývající s poklesu cen akcií emitující společnosti
Kromě nákladů spojených s emisí akcií je podnik zatížen ještě dalšími průběžnými náklady souvisejícími s obchodováním akcií na veřejných trzích, náklady spojené s regulatorními požadavky a požadavky na správu a řízení společnosti, jako i náklady spojené s informováním investorů prostřednictvím burzy cenných papírů (tzv. informační povinnost emitenta).68 Dle výše uvedeného můžeme náklady dále členit podle toho, jestli jsou přímo spojené s realizací primární veřejné nabídky a náklady související s obchodovatelností akcií.
REŽŇÁKOVÁ, Mária. Efektivní financování rozvoje podnikání. 1. vyd. Praha: Grada, 2012. Finance (Grada). ISBN 978-80-247-1835-4, str. 64 68
55
Obrázek č. 4 Náklady prvotní veřejné nabídky akcií
Náklady prvotní veřejné nabídky akcií Náklady na realizaci IPO
Přímé náklady
Přímé náklady
Poplatky upisovatelům (gross spread) Poplatky za přijetí akcií k obchodování na veřejném trhu Poplatky profesionálům Náklady na marketing a public relations Interní náklady
Nepřímé náklady
Náklady spojené s veřejnou obchodovatelností akcií
Náklady spojené s regulatorními požadavky a požadavky na správu a řízení společnosti (corporate governance) Roční burzovní poplatky Náklady na zveřejňování
Nepřímé náklady
Podhodnocení emisního kurzu akcií (underpricing)
Transakční náklady na nákup a prodej akcií na sekundárním trhu
Pramen https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf
Přímé realizační náklady Tyto náklady představují nejpodstatnější položku při realizaci IPO a v tomto případě se jedná o poplatky upisovatelům. Uvedené poplatky jsou v anglické literatuře uváděny gross spread a představuje rozdíl mezi cenou, za kterou upisovatel odkoupí akcie od emitenta, a emisním kurzem, za který jsou akcie poprvé nabízeny veřejnosti. Gross spread se nejčastěji vyjadřuje procentuálně z objemu emise (emisní kurz akcií násobený počtem nabízených akcií).69 Podle uvedených výsledků bylo zjištěno, že gross spread na amerických akciových trzích dosahuje vyšší hodnoty než na trhu evropském. Dostupné zdroje uvádí, že na americkém trhu dosahuje průměrná hodnota okolo 7,5% a na evropském je průměrná hodnota okolo 3,8%.
69
Komparace nákladů na realizaci IPO na vybraných akciových trzích, online [cit.5.4.2016] dostupné z https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf
56
Mezi přímé náklady dále patří poplatky spojené s přijetím k obchodování na veřejném trhu a je zřejmé, že v každé zemi a na každém trhu jsou odlišné, ale podle uvedených zdrojů nepřesahují velikost 0,05% z objemu celkové emise. Porovnám-li poplatky upisovatelů a poplatky spojené s přijetím, jsou tyto poplatky opravdu bezvýznamné. Součástí přímých nákladů jsou poplatky proplacené odborným poradcům, kteří se na přípravě IPO podíleli. Jde o právníky, auditory, finanční poradce. A v neposlední řadě jsou náklady spojené na zviditelnění a představením společnosti budoucím investorům. Zbylé náklady chápeme jako interní náklady emitující společnosti spojené s přípravou IPO. Tyto náklady bývají značné vysoké a pohybují se okolo 3 - 6%. U těchto nákladů je třeba zmínit, že jejich skutečná výše je vždy individuální a závisí na specifikách jednotlivých emisí. Na rozdíl od poplatků upisovatelům a poplatků za přijetí akcií k obchodování na veřejném trhu nejsou informace o těchto nákladech obvykle zveřejňovány, a je proto velmi obtížné je přesně vyčíslit.70
Nepřímé realizační náklady Mezi nepřímé náklady můžeme zahrnout tzv. underpricing, v české překladu jde o podhodnocení emisního kurzu akcií. Underpricing bývá často označován jako počáteční výnosnost IPO. Podle dostupných výzkumů lze konstatovat, že při prvotní veřejné nabídce dost často dochází k situaci, že emitující společnost nabízí své akcie za nižší cenu, než se kterou se obchoduje na sekundárním trhu. Na sekundárním trhu, kde se s akciemi obchoduje, bývá cena vyšší o 15% než při prvotní nabídce akcií. I v tomto případě se v některých zemích tento rozdíl pohybuje v rozmezí 50 až 80% podhodnocení emisního kurzu akcií. Tento rozdíl může být důsledkem ekonomické konjunktury. Tato skutečnost na jedné straně stimuluje poptávku investorů po prvotních veřejných nabídkách akcií, neboť mohou realizovat kapitálový zisk již několik málo dnů po jejich uskutečnění.71 Hlavním důvodem, proč k podhodnocení emisního kurzu dochází, je dle analýz nejčastěji označována právě informační asymetrie, která může být jak mezi emitenty a investory a jejich upisovateli, pak také může jít o informační asymetrii mezi investory a ostatními subjekty podílejícími se na IPO.
Komparace nákladů na realizaci IPO na vybraných akciových trzích, online [cit. 5.4.2016] dostupné z https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf 71 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str. 89 70
57
Náklady spojené s veřejnou obchodovatelností akcií Tyto náklady emitentovi vznikají po realizaci prvotní veřejné nabídky a jde hlavně o náklady spojené se sekundárním trhem. Náklady také mohu rozdělit na přímé a nepřímé jak bylo uvedeno v tabulce č. 4., mezi které patří náklady spojené s regulatorními požadavky a s požadavky na správu a řízení společnosti, roční burzovní poplatky a mezi nepřímé náklady jsou zahnuty transakční náklady na nákup a prodej akcií na sekundárním trhu.72 První uvedené náklady mohou výrazně ovlivnit výše nákladu spojené s IPO, protože pomocí těchto nákladů se zvyšuje celková důvěryhodnost společnosti k budoucím investorům. Právě na základě dostatečných informací budou ochotni obchodovat za výhodnější cenu a obráceně při nedostatečné informovanosti budou investoři zvyšovat své požadavky vůči emitentovi a náklady se budou následně zvyšovat. U burzovních poplatků jde o všechny poplatky související s přijetím akcií k veřejnému obchodování. V každé zemi bývají tyto poplatky odlišné a právě tyto náklady s porovnáním s ostatními náklady je mohu uvést jako velmi zanedbatelnou částí.73
6.3. Vývoj primárního trhu v České republice Ve vývoji českého kapitálového trhu mohu zmínit první dvě primární emise akcií, které se na našem trhu uskutečnily: -
V roce 1997 o společnost Software 602, která navýšila základní kapitál prostřednictvím primární emise akcií a to na 50 milionů korun. Z důvodu malého objemu emise byla provedena na trhu RM SYSTÉM a její akcie se staly veřejně obchodovatelné.
74
Nominální hodnota akcie byla 100,- Kč, emisní kurz byl ve výši
300,- Kč, a v období tří měsíců se kurz vyšplhal až na 360,- Kč. Později nastal prudký pád. Další pokusy pak již nebyly zrealizovány až do roku 2004. MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str. 86 73 MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80-251-2620-2, str. 86 72
REŽŇÁKOVÁ, Mária. Efektivní financování rozvoje podnikání. 1. vyd. Praha: Grada, 2012. Finance (Grada). ISBN 978-80-247-1835-4, str. 66-67 74
58
Ráda bych také uvedla, že v tomto mezičase proběhl neúspěšný pokus o primární emisi, a to v roce 2001 společností LIMART. Společnost měla sídlo v Brně a byla založena v roce 1996. Hlavní činnost společnosti spočívala v nákupu zboží, které pak bylo následně prodáno. Působila v oboru zpracování ploché oceli již od roku 1994, ale teprve v roce 1996 byla založena společnost LIMART SCC s.r.o., v letech 1997 – 1998 se stala největším obchodním partnerem Válcoven plechu Frýdek Místek. Strategie a cíle společnosti byly stát se největším českým zpracovatelem zboží z ploché oceli. Společnost potřebovala nakoupit nové stroje a pozemky, proto se její majitelé rozhodli pro IPO a očekávali, že získají pro společnost finanční prostředky za účelem financování svých investic ve výši 150 – 200 mil. Kč. Společnost měla zájem vstoupit na pražskou burzu. K prodeji nabídla akcie ve výší 47% podílu na cílové hodnotě základního kapitálu. Společnost ve spolupráci s manažerem emise, kterým byla společnost EPIC Securities, který nabízel 1,7 mil. kusů akcií, poptávka však bohužel nedosáhla ani milionové hranice, i změna strategie byla neúspěšná. Podle předních analytiků českého kapitálového trhu neúspěch IPO společnosti Limart tkvěl ve dvou problémech, a to ve vysoce postavené ceně za akcii ve vztahu k udělenému ratingu a v nedostatečném představení emise manažerem. Další možnou příčinou mohlo být velká závislost na odběrateli Škoda Auto a.s., vysoká emise značila nízkou likviditu. Na druhou stranu je třeba říci, že společnost měla dobrou perspektivu uspět na trhu prostřednictvím IPO, měla dobré tržní postavení, kvalitní produkci, efektivní řízení provozního hospodaření a nižší úroveň fixních nákladů.75
K dosažení tohoto cíle byla zvolena následující strategie: Zvýšit výrobní kapacity a rozšířit sortiment o výrobky s vyšší přidanou hodnotou Přiblížit se zákazníkovi vlastním logistickým programem Rozšířit nabídku služeb Prostřednictvím kapitálového trhu využít možnosti přímého financování 76
REŽŇÁKOVÁ, Mária. Efektivní financování rozvoje podnikání. 1. vyd. Praha: Grada, 2012. Finance (Grada). ISBN 978-80-247-1835-4, str. 66-67 76 Neúspěšné IPO: lze se poučit z minulosti? Online [cit. 25.3.2016] dostupné z http://www.akcie.cz/odborneclanky/44022-neuspesne-ipo-lze-se-poucit-z 75
59
-
V roce 2004 šlo první velký úspěch farmaceutické společnosti ZENTIVA. Primární emise byla provedena na Burze cenných papírů Praha. Úspěšnost emise byla podpořena globálním listingem, emise byla uskutečněna formou kombinované nabídky, kterou tvořila nabídka nových akcií investorům v České republice a paralelní nabídka akcií a globálních depozitních akcií.
77
V tomto roce se BCPP začalo dařit za
pomoci domácích firem, které měly velmi příznivé výsledky, i zde se začal odrážet vstup České republiky do Evropské unie. I přesto všechno má stále BCPP problém s likvidními prostředky, které by byly dostatečně lákavé pro další budoucí investory. Zentiva byla příkladem, že při IPO mají šance firmy s historií, pravidelně vyplácející dividendy. Původně měly být akcie ZENTIVY uvedeny pouze na Londýnské burze, ale rozhodnutí uvést titul na dvou trzích se ukázalo jako správné. IPO tak skončila s pětinásobný převisem poptávky nad nabídkou. Na trh se dostalo 30,2% akcií společnosti, což tvořilo celkový objem 211,2 miliard dolarů. Přes 80% koupili zahraniční investoři, podíl Amerických investorů dokonce přesáhl polovinu. Pro zahraniční investory je totiž zajímavá emise minimálně do výše 100 mil. dolarů, kterou ovšem ZENTIVA překonala dvojnásobně. Náklady spojené s emisí činily 92 mil. korun, což by odpovídalo nákladům za úvěr. Na to, aby byla primární emise úspěšná, musí firma kromě správného načasování myslet také na důvěryhodnost investorů, ke které přispívají alespoň pět let auditované výsledky potvrzující růst tržeb i zisku. To, že se to ZENTIVĚ podařilo, dokazuje i vývoj cen akcií ihned po uvedení na trh. Ta byla stanovena v horní hranici cenového pásma 400 – 525, na úrovni 485,- Kč. Ihned po uvedení na trh výrazně stoupla a dosáhla hranice 600,Kč.78 Nákup akcií se investorům opravdu vyplatil. V roce 2009 ZENTIVU ovládl investor Sanofi Aventis a cenné papíry byly z burzy staženy. Cena jedné akcie dosahovala částku ve výši 1 067 Kč.
NÝVLTOVÁ, R.; REŽŇÁKOVÁ, M. Mezinárodní kapitálové trhy - zdroj financování. Kapitálové trhy. Kapitálové trhy. Praha: Grada, 2007. 224 s. ISBN: 978-80-247-1922- 1,str.95 78 Zentiva: Nováček na trhu se drží statečně, online [cit. 18.3.2016] dostupné z http://finance.idnes.cz/zentivanovacek-na-trhu-se-drzi-statecne-ff0-/uver.aspx?c=A041014_160542_fi_osobni_dku 77
60
Další primární emise, které se na českém kapitálovém trhu uskutečnily, jsou:
-
V roce 2006 ECM (Real Estate Investment) jednalo se o českou developerskou skupinu a v tomto případě šlo o druhou primární emisi na BCPP. Firma byla založena v roce 1991 a vyznačovala se řadou projektů, jako byl např. Biskupský dvůr nebo budova City point na Pankráci. Na burzu nevstoupila přímo tuzemská společnost ECM, ale na trh vstoupila lucemburská mateřská společnost ECM Real Estate Investment. Společnost veřejně nabídla až 10 % akcií celkového objemu emise, šlo o 127 500 nových akcií a 31 503 stávajících. Zbylé akcie byly nabízené mimo území USA. Dále tato společnost požádala BCPP o přijetí warrantů k obchodování na volném trhu burzy. 79
-
V roce 2006 PEGAS společnost Pegas Nonwovens, která se stala největším českým výrobcem netkaných textilií a vyrábí na bázi polypropylenu a polyethylenu a působila na českém trhu od roku 1990. Akcie byly nabízeny jak na pražské burze, tak i na burze polské. První den na pražské burze této společnosti na trhu byl velmi úspěšný. Počáteční cena byla ve výši 794,50,- Kč a byla o necelých 6% vyšší než-li cena upisovací, která byla 750,- Kč. Tato společnost prodala v celkovém objemu akcie za 143 milionů eur. Poptávka byla značně vyšší než nabídka. Úpis byl prováděn jak na burze pražské tak zároveň i na burze varšavské. Přestože se akcie Pegasu během finanční krize propadly a nyní stojí kolem 700 korun – tedy méně, než byla upisovací cena, prožívá firma úspěšný podnikatelský i burzovní příběh. Společnost nedávno spustila novou výrobní linku v Egyptě a plánuje další expanzi. Byznys společnosti je stabilní a mezi analytiky jsou akcie Pegasu dlouhodobě oblíbené.80
-
V roce 2007 AAA auto jednalo se o společnost, která vlastnila řadu autobazarů. V této době šlo velmi známého tuzemského prodejce ojetých automobilů. Společnost spadala
Warrant je finanční derivát, v anglickém překladu jde o „právo“ koupit nebo prodat předem stanovené množství podkladového aktiva, jde o cenné papíry (hlavně o akcie), ale může to být také měna nebo komodita, musí to být ve stanovenou dobu a za předem domluvenou cenu. Warranty může vypsat jen emitent 80 12 let IPO na pražské burze: Příběhy úspěchu i zklamání, online [cit. 22.3.2016] dostupné z http://www.investicniweb.cz/2014/5/12/ipo-prazska-burza/ 79
61
pod nizozemskou společnost Auto Group N.V. O této emisi se hovoří jako o velmi nepovedené a někteří si dovolují tuto emisi považovat jako oklamání investorů. Z jakých důvodů se primární emise nepovedla? Pro emisi byla nabídková cena stanovena na 2 EURO tj. 55,02,- Kč na jednu akcii. Při zahájení obchodování na BCPP byla emise pro emitenta vydařená, protože byla dvakrát přeupsána. Z pohledu investora se to už tak příznivě nevyvíjelo. První den obchodování byla zahajovací cena ve výši 55,10,- Kč, ale při uzavírání činila 55,05,- Kč, to mělo vliv i na následující dny, kdy cena klesla na 52,65,- Kč. To zřejmě v důsledku, že první den obchodování cena akcií klesala a to mělo velký vliv na investory. Dalším špatným faktorem byl fakt, že společnost v prospektu slibovala zisk ve výši 200 mil. Kč, ale za rok 2007 byla zveřejněna ztráta ve výši 100 mil. Kč.
-
V roce 2007 VGP je belgická developerská společnost, která zamířila na trh Eurolist by Euronext Brussels a na pražskou burzu, v nepříliš dobrém období. Nabídková cena akcie byla ve výši 15,25 – 16,75 EUR (400 - 447,-Kč). Nové akcie byly vydány v hodnotě 50 mil. EUR.
-
V roce 2008 NWR (New World Resources B.V.) společnost má sídlo v Amsterdamu a byla založena podle Nizozemských zákonů. V této době byla tato společnost jedním z významných producentů černého uhlí střední Evropy a vlastníkem společnosti OKD. Její záměr byl vstoupit na burzy v Praze, Londýně a Varšavě. V celé historii BCPP bylo IPO největší. Tato premiéra NWR na burze patřila k nejsledovanějším. Hodnota emise se vyšplhala nad 40 mld. Kč. Prvotní fázi všeobecného nadšení a růstu ceny akcií přerušila finanční krize. Z původních 457,- Kč se akcie propadly až na současných 17 haléřů.
81
Hlavním důvodem byl propad cen uhlí, který měl negativní
dopad na hospodaření firmy. Společnost se stala zadluženou a prošla restrukturalizací.
81
12 let IPO na pražské burze: Příběhy úspěchu i zklamání, online [cit. 23.3.2016] dostupné z http://www.investicniweb.cz/2014/5/12/ipo-prazska-burza/
62
-
V roce 2010 Fortuna byla podařeným krokem IPO i emise sázkařské společnosti Fortuna. Společnost byla založena v roce 1990. Podíl ve firmě prodávala investiční skupina Penta a v roce 2010 vznikl holding Fortuna Enterteinment Group, která je dosud většinovým akcionářem společnosti, hodnota emise byla necelých 1,5 mld. Kč a jedna akcie se upisovala za 105,5,- Kč. Primární veřejný úpis měl úspěch, po krátkém zaváhání vystřelily akcie fortuny vzhůru.82 Dle níže uvedené tabulky se nyní obchodují za necelých 85,- Kč a to z důvodu nepříznivého výhledu a zrušených dividend.
-
V roce 2011 E4U (Energy For You) akciová společnost se zabývá investicemi do obnovitelných zdrojů a hlavním cílem této společnosti je vyplácení dlouhodobých vysokých a stabilních dividend. Tato emise byla poměrně malá a ještě menší než emise společnosti AAA Auto a Fortuna. Než vstoupila na BCPP, obchodovalo se s akciemi na mimoburzovní trhu s velmi nízkou likviditou. Právě z tohoto důvodu společnost ujišťovala, že nejde o akcie spekulativního charakteru, ale že má zájem o dlouhodobou investici, která by mohla být zajímavá především pro value investory.
-
V roce 2014 Lobkowitz (Pivovary Lobkowitz group) na trh vstoupila po tříleté pauze. Tento pivovar je pátým největším výrobcem piva v Česku. Jejich součástí jsou pivovary po celé České republice. Pivo se ukázalo jako velmi dobrá investice, proto se společnost rozhodla vstoupit na trh a získat tak finanční prostředky pro svůj rozvoj a to konkrétně rozšíření o další distribuční sítě v restauracích a k získání nového pivovaru. Zajímavé je, že při této primární emisi nakupovaly i české fondy. Fondy Pioneer a společnost Conseq měly velký zájem o tyto akcie a dohromady tak vlastní 3%. Bohužel ani v tomto případě vidina vlastnit akcie pivovaru nepřinesla žádný větší zázrak. I v tomto případě se investoři nenechali zlákat vlastnit akcie tohoto pivovaru. Akcie v období dvou měsíců klesly o 2%. Nabídková cena za akcii byla 160,- Kč, konečný počet nabízených akcií byl 2 300 000 nových akcií. V současnosti se cena za akcii pohybuje okolo 205,- Kč.
82
12 let IPO na pražské burze: Příběhy úspěchu i zklamání, online [cit. 23.3.2016] dostupné z http://www.investicniweb.cz/2014/5/12/ipo-prazska-burza/
63
-
V roce 2015 Kofola (Kofola Československo a.s.) jeden z oblíbených výrobců nealkoholických nápojů, do kterých spadá voda Rajec, dětské a energetické nápoje (Jupík a Semtex) se také rozhodl vstoupit na BCPP. S akciemi společnosti Kofola S.A. registrované v Polsku se nyní obchoduje na varšavské burze. Firma v polovině září oznámila, že aktivity nynější mateřské společnosti Kofola S.A. se přesunou do akciové společnosti Kofola ČeskoSlovensko se sídlem v Ostravě. Kofola také uvedla, že přesun sídla a související převody akcií se uskuteční formou neveřejné transakce, na níž se budou podílet pouze současní akcionáři. Většinovým vlastníkem Kofoly je společnost KSM Investment patřící rodině Samarasů, která značku Kofola po roce 1990 oživila. 83 Společnost se nachází zhruba na pěti trzích Evropy a zaměstnává přes 2 300 lidí. Úpis akcií probíhal od 20. listopadu do 1. prosince a akcie se kromě českého trhu budou nabízet také v Polsku a na Slovensku. Rozpětí úpisu je stanoveno mezi 500-650 Kč/ akcii, což by oceňovalo společnost v rozpětí mezi 11 až 14,5 mld. Kč. Akcie, které se budou veřejně obchodovat, primárně pocházejí z vlastnictví Enterprise Investors, který je 43,3 % vlastníkem a poskytne tak až 825 tisíc akcií. Samotná společnost pak vydá jen velmi malé množství akcií, zhruba 280 000 kusů. V případě velkého zájmu ze strany investorů je pak připraveno možné navýšení nabídky až o 1 075 000 kusů akcií, čili potenciální objem zobchodovatelných akcií může narůst až na 2 175 000 kusů z celkových 22mil akcií, což by představovalo bezmála deseti procentní podíl společnosti.
Velmi pozitivně působí aktuální hospodářská výkonost společnosti Kofola, když během 9 měsíců letošního roku došlo k nárůstu tržeb o 16,3% na 5,56 mld. Kč. Provozní zisk pak zaznamenal nárůst dokonce o 53,7% na 609 mil. korun. Za těmito silnými výsledky stojí zejména akviziční politika a podpora již stávajících trhů. Obecně se tak dá říci, že Kofola zažívá svá doposud nejsilnější léta a je pravý čas na úpis akcií a získání kapitálu pro další investiční činnost. Očekává se také, že po vstupu
Pražská burza přijala kofolu k obchodování na svém primárním trhu, online [cit.25.3.2015] dostupné z http://zpravy.e15.cz/byznys/finance-a-bankovnictvi/prazska-burza-prijala-kofolu-k-obchodovani-na-svemprimarnim-trhu-1230062#utm_medium=selfpromo&utm_source=e15&utm_campaign=copylink 83
64
na burzu bude společnost Kofola vyplácet dividendu ve výši až 30% ročního konsolidovaného čistého zisku.84 První den obchodování byly akcie společnosti nabízeny za 510,- Kč, v průběhu dne se zvýšila na 519,- Kč, šlo od dolní hranici, která byla stanovena v rozmezí 500 – 650,Kč. Jedním z důvodů, které oslabilo poptávku, byla právě velikost emise. Obrázek č. 5 IPO na pražské burze Firma
Rok
Upisovací cena
Hodnota emise
Cena aktuální v roce 2015 nebo při odchodu z burzy
ZENTIVA
2004
5,2 mld. Kč
485 Kč
1 067 Kč
ECM
2006
2,2 mld. Kč
1 317 Kč
25,5 Kč
Pegas
2006
3,8 mld. Kč
749 Kč
706 Kč
AAA Auto
2007
1,1 mld. Kč
55 Kč
24 Kč později vykoupeno za 93,1 Kč
VGP
2007
1,3 mld. Kč
400 Kč
360 Kč
NWR
2008
41,5 mld. Kč
457 Kč
0,17 Kč
Fortuna
2010
1,9 mld. Kč
105,5 Kč
84,25 Kč
E4U
2011
0,1 mld. Kč
80 Kč
99 Kč
Lobkowicz
2014
0,4 mld. Kč
160 Kč
204 Kč
Kofola
2015
11,2 mld.Kč
510 Kč
445 Kč
Pramen: http://www.investicniweb.cz/2014/5/12/ipo-prazska-burza/
Následně si dle dostupných informací dovolím uvést přímé a nepřímé náklady společností, které prvotní veřejnou nabídku realizovaly na BCPP. Úplně první společností byla:
84
IPO Kofola, online [cit. 25. 3.2016] dostupné z http://investicniklub.eu/Articles/84-IPO-Kofola
65
-
ZENTIVA její celkové náklady činily okolo 6,6% procent z celkového objemu emise. Největší položkou, a to konkrétně 4% z celkového objemu emise, tvořily poplatky upisovatelům. Zbylé procento nákladů tvořily poplatky odborným poradcům, jako jsou právníci, auditoři, finanční poradci a ostatní náklady na propagaci a interní náklady emitující společnosti. Podhodnocení emisního kurzu bylo okolo 2,6% z objemu emise.
-
ECM Real Estate Investments, A.G. (ECM) největší část přímých nákladů byly poplatky upisovatelům a byly ve výši 5% z celkového objemu emise, předpokládaný odhad ostatních přímých nákladu byl okolo 1,86%. Celkové přímé náklady tedy činily 6,86% z objemu emise. Nepřímý náklad underpricing byl u této společnosti značně vysoký a dosahoval téměř 12% z objemu emise.
-
Pegas Nonwovens, S.A. i u této společnosti největší nákladovou část představovaly poplatky upisovatelům a to ve výše 3,50% z celkového objemu emise. Zbylé náklady byly ve výši 3,78. celkové přímé náklady tedy činily 7,28% Nepřímý náklad byl ve výši 4,53% o objemu emise.
-
AAA Auto Group, N.V. celkové přímé náklady na IPO byly ve výši 6,76% z celkového objemu emise, z toho 2,96% tvořily poplatky upisovatelům, dále pak poplatky právním poradců ve výši 1,16% z objemu emise, interní náklady a personální náklady byly ve výši 1,05%, poplatky auditorům byly ve výši 0,72% a náklady na propagaci ve výši 0,69%, zbylé náklady byly ve výši 0,18% z objemu emise. AAA společnost měla velmi nízký nepřímý náklad související s podhodnocením emisního kurzu. Tyto náklady byly ve výši 0,05%.
-
VGP, N.V. celkové přímé náklady IPO byly ve výši 9% z celkového objemu emise, ale konkrétní rozpis nákladů společnost nechtěla zveřejnit. Underpricing tvořil 2,30% z objemu emise.
66
-
New World Resources, N.V. celkové přímé náklady IPO byly ve výši 5,61%, z toho náklady na poplatky upisovatelům činily 3% z objemu emise. Nepřímý náklad IPO byl ve výši 7,55%.
-
Fortuna celkové přímé náklady byly ohodnoceny ve výši 2,73%.
-
E4U u této společnosti představovaly celkové přímé náklady ve výši 5,39% z toho největší část opět tvořily poplatky upisovatelům a to ve výši 3,24% z objemu emise a zbylé náklady činily 2,15% z objemu emise. 85
-
Lobkowitz celkové náklady v % doposud nejsou zveřejněny.
-
Kofola celkové náklady v % doposud nejsou zveřejněny.
Obrázek č. 6 Náklady IPO v % Celkové náklady
Poplatky
Ostatní náklady
Underpricing
ZENTIVA
6,6%
4%
2,6%
4,02%
ECM
6,86%
5%
1,86%
11,7%
PEGAS
7,28%
3,5%
3,78%
4,53%
AAA AUTO
6,76%
2,96%
3,79%
0,05%
VGP
9%
-
-
2,30%
NWR
5,61%
3%
2,61%
7,55%
FORTUNA
2,73%
-
-
0,02%
E4U
5,39%
3,24%
2,15%
15%
LOBKOWITZ
-
-
-
-
KOFOLA
-
-
-
-
Vlastní zpracování 85
Komparace nákladů na realizaci IPO na vybraných akciových trzích, online [cit.5.4.2016] dostupné z https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf
67
Z výše uvedeného a dalších dostupných výsledků je tedy zřejmé, že největší položkou přímých nákladů tvoří poplatky upisovatelům, které ve většině případů tvořily polovinu, v některých případech i víc jak polovinu z celkových přímých nákladů. Zbylé náklady jsou z větší části rozděleny mezi poplatky za právní, auditorské a finanční služby. Dále je pro společnosti, které realizují IPO na burzovních trzích mimo zemi jejich původu, mohou poplatky za právní a auditorské služby dosáhnout vyšší hodnoty než pro domácí společnosti. Je tomu tak především proto, že je nutné najmout právníky jak v zemi, kde se realizuje IPO, dále je nezbytné připravit finanční dokumentaci v jazyce a v souladu s účetními standardy příslušné země, v neposlední řade jde též o nákladnější propagaci emitenta,
86
proto celkové
přímé realizační náklady, které jsou vyjádřené v procentech z objemu emise, mají tendenci klesat při zvýšení objemu emise. Důvod proč dochází ke snižování těchto nákladů je jednoduchý, protože poplatky jak právním poradcům a auditorům jsou fixního charakteru.87
Na základě provedených a vypracovaných analýz prvotní veřejné nabídky akcií lze konstatovat, že společnosti, které IPO na českém trhu realizovaly, splňovaly tyto skutečnosti: -
IPO uskutečnily výhradně nadnárodní podniky holdingového typu, které provozují svoji podnikatelskou činnost na území České republiky, jejich mateřská společnost má sídlo v zahraničí, a to v zemi, ve které jsou společnosti zvyklé využívat kapitálový trh pro získání potřebných finančních zdrojů
-
Většina prvotních veřejných nabídek akcií měla kombinovaný charakter IPO a akcionářům byly nabídnuty jak akcie primární, tak i sekundární akcie. Čistý výnos, který z toho emitenti měli, byl využit k jejich rozvoji a k zaplacení dluhů
-
Celková velikost emise byla značně rozdílná, minimální hodnota činila 35,5 mil EUR, maximální hodnota 1,58 mld. EUR
-
Celkové přímé náklady IPO činily cca 5,6 a 9% z celkového objemu emise. Největší položku nákladů činily poplatky manažerovi emise, které se pohybovaly v rozmezí 2,96 – 5,0% z celkového objemu emise, zbylou část pak dále zahrnovaly poplatky za právní poradce a finanční auditory, náklady související s marketingem a samozřejmě také interní náklady společnosti
Komparace nákladů na realizaci IPO na vybraných akciových trzích, online [cit.5.4.2016] dostupné z https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf 87 87 Komparace nákladů na realizaci IPO na vybraných akciových trzích, online [cit.5.4.2016] dostupné z https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf 86
68
-
Ve věci výše podhodnocení emisního kurzu akcií, není možné učinit jasný závěr, jde o nepřímý náklad IPO. Z mnoha výzkumů je patrné, že existence underpricingu může být pro emitující společnost přínosem a to ve formě nástroje k zvýšení pravděpodobnosti úspěchu prvotní veřejné nabídky a jeho záměrné snižování není nebo nemusí být hlavním zájmem emitentů. 88
Je tedy patrné, že pro určité společnosti bylo IPO poměrně úspěšné a některým společnostem se tento záměr úplně nevydařil. Mezi společnosti se šťastným koncem patřila samozřejmě společnost ZENTIVA, Fortuna a také pivovary Lobkowitz. Opakem byla právě společnost NWR, která doplatila na finanční krizi, hlavně velkým propadem cen za uhlí, která se musela projevit v hospodaření této společnosti. Dále společnosti ECM a AAA Auto, které již na burze nejsou. Na úspěšnost IPO je dobré se podívat jak ze stránky emitenta, tak ze stránky investora a v neposlední řadě ze stránky BCPP. Je důležité zdůraznit, že všichni účastníci primární emise mají odlišné cíle svých zájmů. Podíváme-li se na to z pohledu emitenta, je důležité se zaměřit na dva hlavní body. Jedním z nich je to, jestli se povedl záměr emitenta umístit celkový objem emise na primární trh a zda byl o tuto emisi projeven dostačující zájem od investorů. Druhým a podstatným bodem je cena, jakou emitent dosáhl při prvních dnech obchodování na vybraném trhu. Právě po prvních dnech emitent zjistí, zda byla cena akcie dobře ohodnocena. Může nastat situace, kdy se akcie na sekundárním trhu budou prodávat za cenu vyšší a to už nám značí to, že primární emise akcií měla být oceněna za vyšší cenu, než původně měla a naopak emitentovi se podařilo prodat akcie za vyšší cenu, než byla její tržní hodnota. Cíl investora je zcela opačný. Pro investora by mělo být důležité získat akcie za co nejnižší cenu, aby následná investice z prodeje akcií byla za cenu co možná nejvyšší. Stručně řečeno mohu říci, že investice pro investora je úspěšná pokud mu přinese dostatečný výnos a to při jeho prodeji nebo po určité držbě. A jak by úspěšnost měla vypadat z pohledu BCPP? U BCPP jde o základní princip pro burzy všeobecně, aby na nich bylo uzavíráno co největší množství obchodů s co největší likviditou.
88
Komparace nákladů na realizaci IPO na vybraných akciových trzích, online [cit.5.4.2016] dostupné z https://www.ekf.vsb.cz/export/sites/ekf/cerei/cs/Papers/VOL12NUM03PAP03.pdf
69
Je tedy zřejmé, že vstup nové firmy na BCPP je opravdu výjimečný. Je to paradox neboť poptávka po investičních instrumentech se neustále zvyšuje a na sekundárním trhu objemy obchodů rostou, ale u primárního trhu je to minimální. I přesto všechno se BCPP snaží přilákat nové společnosti, i když se jí to moc nedaří. Může to být také důsledkem finanční krize díky, které společnosti od tohoto významného kroku upustily. Společnosti i nadále raději využívají financování právě prostřednictvím úvěrů než vstupem na kapitálový trh a i nadále přetrvávají obavy se zveřejňováním veškerých informací o společnosti a ze ztráty kontroly.
70
7. ČESKÁ REPUBLIKA A PŘÍČINY MÁLEHO POČTU PRVOTNÍCH VEŘEJNÝCH NABÍDEK V souvislosti s tímto tématem je velice důležité si položit tuto otázku. Jaké jsou příčiny tak malého počtu prvotních veřejných nabídek? Rozvoj společnosti právě prostřednictvím veřejné nabídky je ve světě velmi využívaný způsob, jak společnost může získat potřebné finanční prostředky. Mezi země, které tento způsob začaly uplatňovat již začátkem šedesátých let, patří Spojené státy americké, Japonsko a země západní Evropy. A právě nízký počet prvotních veřejných nabídek je českému kapitálovému trhu vyčítán. Je dobré se na tento problém podívat jak ze stránky ekonomické, legislativní. Další stránkou, která by tyto příčiny mohla vysvětlit, je pohled budoucích emitentů. Ovlivňovat tyto příčiny mohou i další faktory. Mezi nejčastěji zmiňované ekonomické důvody malého počtu prvotních veřejných nabídek je možné uvést, jak už jsem několikrát zmínila, právě kuponovou privatizaci a s ní související nefunkčnost kapitálového trhu a v tomto období nedostatečný dohled a regulace kapitálového trhu a s tím spojená i ochrana investorů. Dále jde o vliv bankovního sektoru a o strukturu vlastnictví podniků a celkový stav českého hospodářství. Jak již bylo zmíněné v předešlé kapitole, český trh nevznikl úplně běžným způsobem jako jsou potřeby podniků a investorů, ale jako zvoleným způsobem privatizace státního majetku, kterou představovala kupónová privatizace. Když se zaměřím na podstatu prvotní veřejné nabídky, která představuje vstup společnosti na veřejně regulovaný kapitálový trh, s jehož akciemi nebylo dosud obchodováno a jde o prostředek, jak získat potřebný kapitál. Je dobré si uvědomit, že podniky při privatizaci nezískaly nový kapitál, je možno hovořit jen o veřejných nabídkách, které probíhaly na sekundárním trhu akcií a byly spojeny výhradně jen se změnou vlastnické struktury společnosti. České podniky proto nezačaly vnímat kapitálový trh jako zdroj kapitálu, ale pouze jako prostředek vlastnických změn. Na rozdíl od klasické IPO podniky nevnímaly nové vlastníky jako poskytovatele kapitálu, nevytvořily program pro komunikaci s investory a nepovažovaly dividendovou politiku za součást finančního řízení podniku. 89
Výzkum příčin nízkého počtu prvotních veřejných nabídek akcií v České republice, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://acta.mendelu.cz/media/pdf/actaun_2008056030129.pdf 89
71
Kuponová privatizace vyprodukovala ve velmi krátkém čase okolo 10 milionů akcionářů a na trhu se objevilo přes 1600 akciových titulů. Právě podniky, které se v této době na kapitálovém trhu ocitly, nebyly schopny zrealizovat prvotní veřejnou nabídku. Nedostatečný dohled a regulace a velmi nízká ochrana investorů. Charakteristické vlastnosti českého kapitálového trhu v devadesátých letech mohu uvést, že to byl trh netransparentní, nepřehledný a bez dostatečné regulace tohoto trhu. Jednou z příčin nefunkčnosti kapitálového trhu byla špatná legislativa a ta měla za následek obrovské společenské ztráty, ke kterým docházelo zpronevěrou majetku akciových společností, privatizovaných fondů atd. Z těchto důvodů byl nezájem investorů, který pramenil ze strachu z nedostatečné ochrany případné investice do IPO.90 Dalším faktorem, který k tomu přispíval, byla odlišná míra zdanění zisků a vysoké úroky z bankovních vkladů. A právě z těchto důvodů existence BCPP, která působila na trhu deset let, nebyla uskutečněna žádná prvotní veřejná nabídka akcií. Bankovní sektor zde hraje také velmi důležitou roli, protože právě bankovní úvěry jsou pro společnosti hlavním zdrojem financování pro rozvoj a inovaci. Právě v období ekonomické transformace vlastnil velké banky stát a celá řada firem měla relativně snadný přístup k úvěrům, a nebyly proto motivovány k využití alternativních způsobů získávání kapitálu.91
Příčiny ze strany potencionálních emitentů jsou: -
Nepovažují český kapitálový trh za potencionální zdroj financování rozvoje
-
Větší počet společností o tomto zdroji financování vůbec neuvažuje
-
Jde o značně komplikovanou formu získání finančních prostředků
-
Emitenti se dále domnívají, že náklady spojené se získáním bankovního úvěru jsou mnohem nižší než s emisí akcií
90
Výzkum příčin nízkého počtu prvotních veřejných nabídek akcií v České republice, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://acta.mendelu.cz/media/pdf/actaun_2008056030129.pdf 91 Výzkum příčin nízkého počtu prvotních veřejných nabídek akcií v České republice, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://acta.mendelu.cz/media/pdf/actaun_2008056030129.pdf
72
Ostatní příčiny byly zmíněny v oblasti daňového zvýhodnění anebo státní dotace pro emitující společnost. V České republice nejsou potencionální emitenti v současné době žádným podobným způsobem motivováni pro realizaci prvotní veřejné nabídky akcií.92 V současné době již neexistují žádné legislativní ani obecně ekonomické bariéry, které byly dříve označovány za překážky pro realizaci IPO v českých podmínkách. Teď záleží zejména na přístupu jednotlivých společností k této formě financování a na posouzení nejen všech negativ, ale i pozitiv, které jsou s IPO spojeny. 93
Po výše uvedených skutečností by si společnost měla zhodnotit jaké výhody či nevýhody jí může realizace prvotní veřejné nabídky přinést.
Mezi hlavní výhody mohu rozhodně zahrnout: Jde o financování z externích zdrojů, kde společnost může získat značně vysoké finanční prostředky, které by jí ani banka nemohla poskytnout Společnosti se může zvýšit tržní hodnota Zvyšuje se prestiž a povědomí o společnosti mezi budoucí investory a obchodní partnery Společnost se stává vysoce transparentní Otevírají se jí trh pro další emise
Mezi hlavní nevýhody mohu rozhodně uvést: Jde o rozhodně vysoce nákladný zdroj financování Proces realizace IPO je časově náročný a zdlouhavý proces Společnost ztrácí své soukromí a je v zájmu široké veřejnosti Společnosti se snižuje kontrola v důsledku vysokého počtu akcionářů
92
Výzkum příčin nízkého počtu prvotních veřejných nabídek akcií v České republice, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://acta.mendelu.cz/media/pdf/actaun_2008056030129.pdf 93 Výzkum příčin nízkého počtu prvotních veřejných nabídek akcií v České republice, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://acta.mendelu.cz/media/pdf/actaun_2008056030129.pdf
73
Nepřináší výhody strategického partnerství (know how, trhy, technologie) Více rozhodovacích procesů Pravidelné reportování 94
Je tedy patrné, že i nadále přetrvávají nevýhody pro realizaci IPO a právě z těchto důvodů je na českém trhu tak stále malý počet prvotních veřejných nabídek než ve světě, kde je tento způsob financování běžně využívaný. Je tedy otázkou jestli tento způsob získání potřebného kapitálu budou společnosti někdy využívat ve větším počtu než v současnosti. A jaké důvody by společnosti mohly přimět k tomu, aby byly ochotné realizaci IPO podstoupit? Zveřejněný výzkum prokázal, že za největší problém společnosti považují ztrátu a omezení nad kontrolou společnosti a právě tento důvod společnosti velmi odrazuje od realizace IPO. Je tedy možné snížit v budoucnu tyto nároky, pokud ano byl by pak kapitálových trh stále transparentní a splňoval by i nadále svoji funkci. Protože snížíme-li nároky na jedné straně, musejí se zákonitě zvýšit na straně druhé. Dalším problémem bych viděla celkovou délku celého procesu, protože větší část společností potřebuje finanční prostředky v co nejkratší možné době, a to prostřednictvím IPO opravdu není možné, proto je toto další důvod, proč společnosti raději využívají formu dluhového financování. Právě administrativní a legislativní překážky budoucí emitenti uváděli jako jeden z důvodů, proč IPO nerealizují. Možným prostředkem, který by mohl v budoucnu prvotní veřejnou nabídku zvýšit, by bylo možné prostřednictvím snížení celkových nákladů spojených s celým procesem. Jde konkrétně o poplatky, které se vyplácí manažerovi emise a odborným poradcům, které představují největší část těchto nákladů.95
94
Tlak na finanční výsledky, investoři chtějí čistý zisk IPO – Možnosti primárních emisí v ČR, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://www.patria.cz/ipo/firmy.html 95 Výzkum příčin nízkého počtu prvotních veřejných nabídek akcií v České republice, online [cit.8.4.2016] dostupné z http://acta.mendelu.cz/media/pdf/actaun_2008056030129.pdf
74
ZÁVĚR Cílem diplomové práce bylo seznámit se s jednou z možností, jak společnost může získat potřebné finanční prostředky ke svému dalšímu rozvoji nebo inovaci společnosti. Protože právě otázka financování je součástí každého podnikání. A i mezi tento způsob financování patří právě prvotní veřejná nabídka IPO. Nyní je nám již známo, že společnost vstupuje na veřejný organizovaný trh cenných papírů, aby zde nabídla úplně poprvé svoji emisi akcií. Dále je zde popsána struktura finančního trhu a zbylé zdroje financování, které jsem rozčlenila na zdroje externí a interní a popsala jejich jednotlivé typy. V další části se podrobněji zabývám pojmem prvotní veřejné nabídky a jejími fázemi přípravy a realizace, které jsou k uskutečnění IPO potřebné. Je zde popsáno, že je to proces velmi časově náročný a také značně nákladný oproti nákladům získaných dluhovým financováním. Společnost se v těchto fázích musí přetransformovat dle mezinárodních standardů účetního výkaznictví a musí zrealizovat potřebné změny ve struktuře společnosti a podle principů Corporate Governance. Tato fáze přispívá k zajištění dostatečné transparentnosti společnosti a k budoucímu zájmu investorů. V další fázi dochází k výběru manažera emise a ostatních odborníků, kteří se na realizaci IPO podílejí. Zahrnuje to odborníky jak z hlediska práva, financí, tak i vhodného auditora. Manažer emise má řadu důležitých úkolů, aby byla realizace IPO úspěšná. Tyto úkoly jsou zde také shrnuté. Diplomová práce se dále zaměřuje na vývoj prvotní veřejné nabídky a na právní úpravu s ní spojenou. Tento vývoj je úzce spojen s americkým trhem a právě zde se věnuji důležitým událostem, které ovlivnily i prvotní veřejnou nabídku. Šlo o zákony z roku 1933 a 1934 Securities Act ( SEA) a Securities Exchange Act a o zákon z roku 2002 nazývaný Sarbanes Oxley Act. Jak jsem již zmínila, jedná se o americký zákon, ale tento zákon měl a má vliv i mimo hranice USA. S tímto tématem mi přišlo vhodné zmínit se o vývoji nejdůležitější burzy, kterou je samozřejmě americká New York Stock Exchange (NYSE) a o vývoji Pražské burzy cenných papírů Praha (BCPP). Prostřednictvím těchto burz dochází k největšímu počtu prvotních veřejných nabídek, jak na americkém trhu, tak i na českém kapitálovém trhu. Závěrem se zaměřuji na primární emise akcií, která byly na českém kapitálovém trhu realizovány. Vyjmenuji zde jednotlivé společnosti, které tuto primární emisi akcií realizovaly, a následně se tyto emise akcií pokusím zhodnotit. Je důležité zmínit, že úplně první primární emise akcií nebyla realizovaná na BCPP, ale byla provedena na trhu RM SYSTÉM, a to již v roce 1997 a šlo o společnost Software 602. A zároveň nemohu opomenout zmínit, že 75
poslední společností, která IPO realizovala, na českém kapitálovém trhu, byla právě společnost Kofola. V neposlední řadě vysvětluji příčiny tak malého počtu prvotních veřejných nabídek v České republice a hodnotím zde výhody a nevýhody prvotní veřejné nabídky. Je možno konstatovat, že podmínky na českém kapitálovém trhu jsou pro primární emisi akcií mnohem příznivější, než tomu bylo dříve, ale stále má český trh co dohánět. I přes mírné zlepšení společnosti nejeví o IPO jako jeden ze způsobů získání finančních prostředků pro další rozvoj společnosti dostatečný zájem a stále raději využívají formu dluhového financování. Této situaci nasvědčuje fakt, že od roku 2004 bylo na českém kapitálovém trhu zrealizováno pouze 10 primárních emisí akcií. Po zhodnocení uvedených skutečností, mohu říci, že realizaci prvotních veřejných nabídek na českém kapitálovém trhu uskutečnily především podniky nadnárodního holdingového typu, které vykonávají svoji činnost na území České republiky, ale sídlo mateřské společnosti mají převážně v zahraničí. Zde je důležité zdůraznit, že všechny uskutečněné prvotní veřejné nabídky měly formu kombinovaného IPO. To znamená, že investorům byla nabídnuty jak akcie primární, tak akcie sekundární. Mezi hlavní doporučení pro společnosti, které by chtěly úspěšně realizovat prvotní veřejnou nabídku, patří její transparentnost, měla by mít také kvalitního vlastníka a nabízet své akcie kombinovanou formou, to znamená na více než jednom trhu. Dále by společnost měla zvážit, jestli je realizace IPO přes BCPP tou správnou volbou k dosažení potřebného úspěchu. Z výsledků je dále patrné, že IPO je v současné době výhodné spíše pro emitenta než pro investora.
76
SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY MELUZÍN, Tomáš a Marek ZINECKER. IPO: prvotní veřejná nabídka akcií jako zdroj financování rozvoje podniku. Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, xvi, 188 s. ISBN 978-80251-2620-2 PAVLÁT, Vladislav. Kapitálové trhy. 2., dopl. vyd. Praha: Professional Publishing, 2005, 318 s. ISBN 80-86419-87-8 ŠIMAN, Josef a Petr PETERA. Financování podnikatelských subjektů: teorie pro praxi. Vyd. 1. Praha: C.H. Beck, 2010, xvii, 192 s. ISBN 978-80-7400-117-8 KALOUDA, František. Finanční řízení podniku. 2., rozš. vyd. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2011, 299 s. ISBN 978-80-7380-315-5 VESELÁ, Jitka. Investování na kapitálových trzích. 2., aktualiz. vyd. Praha: Wolters Kluwer Česká republika, 2011, 789 s. ISBN 978-80-7357-647-9 JÍLEK J., Finanční trhy a investování. 1. vydání. Praha: Grada Publishing, 2009. 648 s. ISBN 978-80-247-1653-4 ROZEHNAL, Aleš. Obchodní právo. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2014, 730 s. ISBN 978-80-7380-524-1 KONEČNÝ, Miloš. Finance podniku. Vyd 6. Brno: CERM, 2005.86 s. ISBN 80-214-3034-6. KALOUDA, František. Finanční analýza a řízení podniku. Plzeň: Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, 2015, 287 stran. ISBN 978-80-7380-526-5 NÝVLTOVÁ, R.; REŽŇÁKOVÁ, M. Mezinárodní kapitálové trhy - zdroj financování. Kapitálové trhy. Kapitálové trhy. Praha: Grada, 2007. 224 s. ISBN: 978-80-247-1922- 1. REŽŇÁKOVÁ, M. Efektivní financování rozvoje podnikání. Finanční řízení. Finanční řízení. Praha: Grada, 2012. 142 s. ISBN: 978-80-247-1835- 4 RUCKI, Adam. Primární emise akcií v České Republice a USA. Brno,2015. Bakalářská práce. Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta
77
SEZNAM POUŽITÝCH ZÁKONŮ A NAŘÍZENÍ Nařízení komise (ES) č. 809/2004, kterým se provádí směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/71/ES Směrnice č. 2006/43/ES, která byla v ČR implementována prostřednictvím zákona o auditorech a změně některých zákonů (zákon o auditorech) č. 93/2009 Sb. účinného od 1.4. 2009 Zákon č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů (dále jen zákon ZPKT) Zákon č. 90/2012 Sb., zákon o obchodních společnostech a družstev (zákon o obchodních korporací) Zákoně č. 89/2012Sb., občanský zákoník Zákon č. 500/2004 Sb., správní řád, ve znění pozdějších předpisů Zákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví, ve znění pozdějších předpisů Zákon č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů Zákon č. 214/1992Sb., o burze cenných papírů Zákon o cenných papírech z roku 1933 ( Securities Act of 1933) Zákon o burzách z roku 1934 (Securities Exchange Act of 1934) Sarbanes-Oxley Act of 2002
78
SEZNAM POUŽITÝCH INTERNETOVÝCH ODKAZŮ http://www.akcie.cz/ http://www.cnb.cz/cs/index.html http://www.ceskenoviny.cz/ekonomika/ http://ekonomika.idnes.cz/ http://www.finance.cz/ http://www.finance-management.cz/ http://www.fucik.cz/ http://www.investicniweb.cz/ http://www.investopedia.com/ http://www.mpo.cz/ https://www.nyse.com/index http://www.patria.cz/ https://www.pse.cz/ http://portal.justice.cz/Justice2/Uvod/uvod.aspx http://www.e15.cz/ http://www.rmsystem.cz/ http://www.602.cz/
79
SEZNAM POUŽITÝCH ZKRATEK IPO – Initial Public Offering (Prvotní veřejná nabídka) SEO – Secondary Equity offering BCPP – Burza cenných papírů Praha ČNB – Česká národní banka PSE – Prague Stock Exchange NYSE – New York Stock Exchange ( New Yorská burza) IFRS – International Financial reporting standards (Mezinárodní standardy účetního výkaznictví) ZKPT – zákon č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu ZOK – zákon o obchodních korporací
80
SEZNAM OBRÁZKŮ A TABULEK Obrázek č. 1 Schéma finančního trhu Obrázek č. 2 Struktura pasiv Obrázek č. 3 Časový plán realizace na BCPP Obrázek č. 4 Náklady prvotní veřejné nabídky akcií Obrázek č. 5 IPO na pražské burze Obrázek č. 6 Náklady IPO v %
81
PŘÍLOHA Oficiální zadání diplomové práce
82
