Beurscorrectie of berenmarkt?

AANDELENOBLIGATIE NIEUWS

&

18DE JAARGANG • NR. 4 OKTOBER / NOVEMBER / DECEMBER 2015

Beurscorrectie of berenmarkt? We maken momenteel de derde Europese beurscorrectie van meer dan 10% (maar minder dan 20%) mee binnen de 12 maanden. Deze vo­ latiliteit is uitzonderlijk. De twee vorige correc­ ties van de voorbije 12 maanden vonden plaats in de periode september-december 2014 naar aanleiding van de Oekraïnecrisis en in mei-juli dit jaar ten gevolge van een heropflakkering van de Eurocrisis (Griekenland). Het gebruik van de term correctie impliceert dat de beurs tijdelijk een terugval kent maar dat de stijgen­ de trend zich nadien doorzet. Statistisch onder­ zoek op de S&P 500 leert dat sinds 1927 in 3 op de 4 gevallen een beursdaling van 10% (maar minder dan 20%) inderdaad van korte duur is, en na enkele maanden al terug verteerd is. Ze is dus geen voorbode van een recessie. Deze stel­ ling werd de laatste 12 maanden waarheid in het geval van Oekraïne en de Eurocrisis.

INHOUD

Beurscorrectie of berenmarkt? 1 Investor AB, een langetermijn­ investeerder bij uitstek 4 Volkswagen verst(r)ikt in emissie-schandaal

Leo Stevens breidt uit: een historische terugblik … op onze nieuwe kantoren Open architectuur Evaluatie Fondsenselectie

Scheiden in 2015: een beetje minder fiscale miserie? Registratiebelasting

6 8 10 12 13

Pensioensparen

14

Boordtabel

16

LS Value Equity Global Fund

15

De huidige correctie zaait meer vertwijfeling. Ze is ook meer diepgaand want de beurzen zijn al bijna 20% gedaald. Hetzelfde statistisch on­ derzoek hierboven aangehaald, toont aan dat in 10 op de 13 gevallen dat de S&P 500 met meer dan 20% daalde, dit de voorbode van een reces­ sie en berenmarkt was. Bij een berenmarkt ver­ tonen de aandelenkoersen gedurende meerde­ re kwartalen een dalend patroon. Dat gebeurt alleen wanneer de economie krimpt, en de bedrijfswinsten als gevolg daarvan gedurende enkele kwartalen afnemen. De vraag die we dienen te beantwoorden is dus of we al dan niet afstevenen op een globale recessie? Deze mogelijke globale recessie zou dan het gevolg zijn van een groeivertraging in China. Sinds de zomer rapporteert China inderdaad een dalende activiteit in de verwerkende nij­ verheid. De Chinese economie is de tweede grootste ter wereld en staat met haar Bruto Binnenlands Product (BBP) van 10.000 mia USD in voor 15% van de wereldhandel. Een daling

van de Chinese economische activiteit laat zich dus gevoelen in de rest van de wereld. De verwachte activiteitsgraad in de Chinese verwerkende nijverheid wordt gemeten aan de hand van een enquête bij de aankoopdirec­ teurs van industriële bedrijven in China, meer bepaald de Caixin China Manufacturing PMI. “Caixin” verwijst naar de privé-organisatie, Caixin Media, die de enquête maandelijks bij 420 bedrijven uitvoert en “PMI” naar Purchase Managers Index. De verschillende PMI-enquê­ tes vormen wereldwijd de belangrijkste voor­ uitlopende indicatoren die peilen naar de te verwachten ontwikkeling van de economische activiteit. Een cijfer boven 50 wijst op een groei en een cijfer lager dan 50 wijst op een daling in het verwachte activiteitsniveau. Deze indicator noteert al geruime tijd amper boven het niveau van 50 conform de strategie van de Chinese overheid om de economische groei in de verwerkende nijverheid te vertragen. Maar sinds juli noteert deze indicator beduidend be­ neden het niveau van 50.

Bron : Bloomberg – Caixin Media Bron : Bloomberg – Caixin Media

De Chinese verwerkende nijverheid staat in voor 50% van het BBP en lijdt onder overcapaciteit: dat doet enerzijds de concurrentiestrijd toenemen en anderzijds de rendabili­ teit en groeivooruitzichten afnemen. Een groot deel van die concurrentie is bovendien afkomstig van staatsbedrij­ ven die minder efficiënt werken, en er een andere visie op schuldaflossing of een gezonde balans op nahouden. Het probleem van overcapaciteit zal zich dus niet snel op een organische manier oplossen.

Zo’n handelsoorlog zou voor grote onzekerheid zorgen en uiteindelijk geen duurzaam positief resultaat hebben, omdat iedereen toch in gelijke mate zou devalueren. Voor­ alsnog is er van een muntoorlog geen sprake, en is de CCB een verdere daling van de RMB zelfs tegengegaan met steunaankopen op de wisselmarkt ten belope van meer dan 200 miljard USD.

Maar de Chinese dienstensector, die instaat voor de an­ dere 50% van het BBP, behoudt zijn groeivooruitzichten met een cijfer dat nu al enige tijd hoger dan 50 noteert.

Dat alles leidt ertoe dat de groeivooruitzichten wereld­ wijd dienen te worden bijgesteld. Men gaat nu uit van onderstaande groeicijfers, die zelfs in het geval van China nog positief zijn.

Om de activiteitsdaling in de verwerkende nijverheid te counteren, heeft de Chinese Centrale Bank (CCB) medio augustus beslist om de wisselkoers van de Chinese ren­ minbi (RMB) versus de USD met 3.2% te devalueren van 6.20 RMB/USD naar 6.40 RMB/USD. Na jarenlang een stijgende evolutie te hebben gekend (van 8.68 RMB/USD in 1994 ), kwam deze beslissing als een verrassing. Maar het wakkerde vooral de vrees aan voor een kettingreac­ tie aan competitieve devaluaties in andere groeilanden.

We dienen wel te vermelden dat deze groeivooruitzichten zich baseren op de IMF-groeicijfers en het IMF zich op zijn beurt grotendeels baseert op de officiële nationale statis­ tieken. Deze randbemerking is van belang omdat de Chi­ nese groeicijfers volgens de meeste privé- instanties lager liggen : zo schat Citibank, samen met de meeste investe­ ringsbanken, de Chinese groei voor 2014 en 2015 op 4% en voor 2016 op 2.5%, maar ook dat laatste cijfer is toch nog positief (geen recessie).

 

BBP-groei in %

 

Land / regio

Wereld VSA

Eurozone

Japan UK

Canada Russia

2013 3.2 1.5

-0.2

2015

2016

2017

2015

2016

2.4

2.5

2.3

1.9

0.1

-0.6

3.3

0.9

1.6

1.5

3.5 1.7

-0.2 0

0.4

0.6

0.4

-0.4

2

2.4

1

1.8

1.9

-0.6

1.7

1.3

3

0.6

-4.1

7.3

6.8

India

6.4

7.1

Brazil

2.7

7.7

2.5

1.7

-1.2

2

0.5

-0.8 -0.4 -0.3

0.2

-0.3

-1.6

-2.7

0

6.4

6.4

6.6

-0.3

-0.6

7.1

7.5

7.8

0

0

6.5

6.7

-0.3

-0.8

2.7

0.9

-0.6

0.2

1.9

-0.6

-1.4

1.4

2.1

2.4

2.5

2.9

-0.3

-0.9

0.1

-3

Bron : BNP Paribas Fortis - presentatie Peter De Keyzer - 23/09/2015 2

3.1

-0.1

6.8

Mexico

2.9

1.6

6.9

Latijns Amerika

Bijstelling sinds vorige schatting

2014

Aziatische groeilanden China

Schatting sept 2015

-2

1

-1

-2.5

In de laatste twee kolommen staat de neerwaartse cor­ rectie vermeld : de grootste neerwaartse herzieningen gebeuren in de landen die afhankelijk zijn van de export van energie en grondstoffen (Rusland, Brazilië,…). Deze cyclische sectoren worden logischerwijze het hardst ge­ troffen door een groeivertraging, maar lijden bovendien ook onder een overaanbod. Voor de Eurozone blijft de ver­ wachte groei voor 2016 op 1.5% steken (voordien 1.9%) en voor de VSA op 2.3% (voordien 2.9%).

ISM en voor Duitsland, het epicentrum van Europese groei, gaan we voort op de peiling van het IFO-instituut. De vermelde Markit-cijfers geven het sentiment in sep­ tember weer. De Chinese groeivertraging in de verwer­ kende nijverheid manifesteert zich al enkele jaren, en werd tot nog toe meer dan gecompenseerd door een stij­ ging van de activiteit in de dienstensector. Indien de dip in de Chinese activiteit sinds juli dan toch zulke deflatoire gevolgen zou hebben voor de wereldeconomie, dan is dat in de cijfers van september alsnog niet te merken. Wat de Eurozone betreft, kan dit fundamenteel verklaard worden door de versnelde stijging van de economische activiteit in Frankrijk, Spanje en Centraal Europa die de vertraging van de Chinese economie opvangt. Wat de VSA betreft, is het eigen momentum zodanig robuust, dat de weerslag van de Chinese groeivertraging vooralsnog beperkt blijft.

De BBP-groeicijfers op zich leveren geen statistisch deter­ minerend verband met de evolutie op de aandelenbeurs. De beurs loopt vooruit op de macro-economische funda­ mentals. De Amerikaanse S&P 500 is verleden jaar 11.4% gestegen bij een BBP-groei van 2.4%. Dit jaar is de S&P 7.53% gedaald met een BBP-groei die met 2.5% zelfs net iets hoger ligt dan in 2014. De beurs hecht dus veel meer aandacht aan de wijziging in de groeiverwachtingen. Deze wijziging is ontegensprekelijk negatief, maar wij vin­ den vooralsnog onvoldoende fundamenteel bewijs dat ze in 2016 zou uitmonden in een globale recessie.

Dus ook al is de Europese beurs sinds medio augustus zeer volatiel, en geeft ze daarmee aan dat de risicopremie is gestegen omdat de onzekerheid sterk is gestegen, de onderliggende fundamentele indicatoren geven een minder negatief beeld. De gebeurtenissen in China kwamen onverwacht negatief uit. Maar eens ze in de globale context kunnen ingepast worden, zijn de gevolgen voor het wereldwijd economisch systeem minder erg dan ogenschijnlijk merkbaar is door de capriolen op de beurs. Wij menen op dit moment dat de huidige beurs­ malaise eerder een correctie inhoudt ten gevolge van de Chinese groeivertraging, maar geen globale recessie noch berenmarkt inluidt.

Om deze bewering te staven, sommen wij hieronder de resultaten op van de PMI-enquêtes in enkele ontwikkelde landen van september 2015 en vergelijken die met januari 2015. De vermelde PMI-resultaten zijn die van Markit, omdat dit onderzoeksbureau op het moment van redactie al cij­ fers voor september kon voorleggen. Het zijn dus andere –maar gelijkwaardige– cijfers dan degene die we in de boordtabel op de laatste pagina vermelden. Daar hanteren we voor de VSA de PMI-cijfers van het onderzoeksbureau  

 

Manufacturing PMI (Markit) Services PMI (Markit)

Frankrijk

Duitsland

Eurozone

jan/15

sep/15

jan/15

sep/15

jan/15

sep/15

jan/15

49.4

51.2

54

54.3

52.7

54

55.3

49.2

50.4

50.9

52.5

51

52

53.9

USA

sep/15 53

59

3

Investor AB, een langetermijninvesteerder bij uitstek en de familie levert in de figuur van Marcus Wallenberg de CEO. Bij Atlas Copco heeft Investor drie bestuurszetels en vertegenwoordigt ze 22.3% van de aandelen. De derde historische participatie in truckbouwer Scania werd in 2008 verkocht aan Volkswagen. Het Zweedse Investor AB is de grootste Europese beursgenoteerde holding, gemeten naar netto-actiefwaarde. Investor geniet in onze contreien weinig naambekendheid wat onterecht is gezien haar lange geschiedenis van waardecreatie. Investor viert volgend jaar haar eeuwfeest. Goede reden om wat extra achtergrondinformatie te geven over deze holding en haar belangrijkste participaties, en om stil te staan bij haar uitstekende track record.

Investor is opgericht op 16 oktober 1916 door de iconi­ sche Zweedse familie Wallenberg op een moment dat de Zweedse wetgeving het moeilijker maakte voor banken om op lange termijn aandelen aan te houden in indus­ triële bedrijven. De familie Wallenberg was eigenaar van de Stockholms Enskilda Bank (SEB) en transfereerde de be­ langrijkste industriële participaties van SEB naar Investor. De portefeuille van weleer bestond uit aandelen in SEB zelf, Atlas Diesel (het huidige Atlas Copco) en Scania. SEB en Atlas Copco zijn tot op vandaag, honderd jaar later, nog steeds de belangrijkste kernactiva in de portefeuille. In­ vestor houdt vandaag 20% van de stemrechten aan in SEB 4

In 1924, na enkele moeilijke economische jaren in de na­ sleep van WO I, kocht Investor haar eerste nieuwe parti­ cipatie, Astra AB, voor welgeteld 1 (één) Zweedse Kroon. We kennen Astra AB als AstraZeneca sinds de fusie met het Britse Zeneca in 1999. Investor heeft nog steeds een participatie van 4%, die een marktwaarde vertegenwoor­ digt van meer dan 2 miljard GBP, omgerekend een slordige 27 miljard SEK. Dit komt overeen met een gemiddeld jaar­ lijks rendement van 31%, zonder rekening te houden met dividenden. Een andere grote participatie is de 8% in het kapitaal van het industriële conglomeraat ABB, dat ont­ stond in 1986 uit een fusie van het Zweedse Asea en het

Zwitserse Brown Boveri. In totaal vertegenwoordigen de vier grootste participaties (SEB, Atlas Copco, ABB en As­ traZeneca) iets meer dan de helft van de huidige netto actief waarde van Investor. Andere beursgenoteerde deelnemingen zijn de Zweedse telecombouwer Ericsson, de Finse motorenbouwer Wärtsilä, Electrolux, Husqvarna, Sobi, Saab Aerospace en de beurs Nasdaq. Een kwart van de portefeuille bestaat uit niet-beurs­ genoteerde bedrijven, waarbij de twee belangrijkste

participaties medische bedrijven zijn: Mölnlycke (wond­ verzorgingsproducten) en Aleris (diagnostica en zieken­ huizen). Beide bedrijven zijn volledig in handen van In­ vestor en kunnen op termijn met een meerwaarde van de hand gedaan worden. Als voorbeeld halen we de verkoop in 2012 van Gambro AB aan het Amerikaanse Baxter aan. Hierop realiseerde Investor een meerwaarde van 60% die het vervolgens gebruikte om te investeren in de bestaan­ de kernparticipaties. Op lange termijn resulteert deze strategie in een toename van de inkomende dividenden. Over 2015 verwacht Investor een instroom aan dividenden van 7.5 miljard SEK (+/- 775 miljoen EUR) uit de kernpar­ ticipaties alleen, een stijging van om en bij de 20% ten opzichte van 2014. Investor zelf biedt een dividendrende­ ment van 3.10% bruto. Via Investor krijgt u toegang tot een gediversifieerde portefeuille van Scandinavische wereldspelers. Deze deelnemingen worden geleid met een langetermijnperspectief dat voor sommigen al oploopt tot 100 jaar. Investor speelt een actieve rol binnen deze bedrijven waarvan zij meestal de belangrijkste aandeelhouder is. In de onderstaande tabel vindt u een overzicht van de beursgenoteerde deelnemingen van Investor, dat zelf een marktkapitalisatie heeft van omgerekend 23 miljard EUR.

5

Volkswagen verst(r)ikt in emissie-schandaal Sinds 2009 werden wereldwijd dieselmotoren van 11 miljoen auto’s van de VW-groep uitgerust met een frauduleuze chip. Deze chips herkennen de omstandigheden van een testomgeving en verlagen de uitstoot van schadelijke stoffen, maar hebben een nadelige invloed op het motorvermogen. Daarom besloot Volkswagen om de uitstoot van stikstof enkel te beperken in testomstandigheden. Tijdens normaal weggebruik ligt de uitstoot van NO en NO2 echter ettelijke malen hoger dan de toegestane uitstoot. Volkswagen Groep was al die tijd op de hoogte van deze misleiding en dus is er sprake van fraude. Sinds het uitbarsten van het emissie-schandaal ‘Dieselgate’ verloor Volkswagen tot bijna 30 miljard EUR aan marktkapitalisatie. Volgens ons zal de totale kostprijs lager uitkomen dan de 30 miljard EUR aan verlies in marktwaarde.

Hieronder geven we een simulatie van hoe hoog de totale kostprijs voor Volkswagen kan oplopen. • Volkswagen besloot in totaal 11 miljoen wagens we­ reldwijd terug te roepen om de zogenaamde ‘defeat devices’ te verwijderen. Volkswagen heeft hiervoor 6,5 miljard EUR opzij gezet, wat neerkomt op een kost van 600 EUR per wagen. • De fraude werd ontdekt in de VS, waar een wagen en­ kel verkocht kan worden indien hij goedgekeurd wordt door de EPA (Environmental Protection Agency). De uitstootnormen van EPA worden getest, maar een wa­ gen moet nadien aan dezelfde normen voldoen in het normale weggebruik. Volkswagen hangt een boete boven het hoofd voor de bewuste verkoop van wagens die niet voldeden aan de milieunormen. De maximale boete bedraagt 37 500 USD per wagen. Dit bedrag is hoger dan de gemiddelde verkoopprijs voor de 482 000 dieselwagens die in de VS verkocht werden met de frauduleuze motoren. In het verleden gaf de EPA al 6

boetes voor gelijkaardige feiten aan andere autobou­ wers waarbij de totale kost tussen 600 en 1000 USD per wagen uitkwam. Hierbij ging het over 1. de opgelegde boete van EPA; 2. betalingen omtrent burgerlijke rechtzaken en; 3. de kost om de betrokken voertuigen terug te roe­ pen voor herstel. Punt 3) zit reeds vervat in de bovenvermelde provisie van 600 EUR per verkochte wagen. Omtrent Punt 1) en 2) bestaat op dit ogenblik weinig concrete duide­ lijkheid. De kans is groot dat de EPA een hogere boete zal opleggen dan in het verleden, om Volkswagen als voorbeeld te stellen. De maximale boete van 37 500 USD lijkt ons echter onrealistisch. De inschattingen voor punt 1) en punt 2) liggen op dit moment tussen 1 en 3 miljard EUR voor elk van beide punten, 6 miljard EUR in totaal.

• De overgrote meerderheid van de 11 miljoen dieselwa­ gens waarvan sprake, werd verkocht in Europa. Des­ ondanks zal de boete in Europa meer dan waarschijn­ lijk lager liggen dan die in de VS omdat de normen in Europa enkel geldig zijn onder testomstandigheden, niet in het normale weggebruik. Bovendien mogen de autobouwers in Europa zelf hun eigen voertuigen testen en de resultaten van deze tests gebruiken tij­ dens het verkoopproces. Volkswagen riskeert dus en­ kel vervolging voor het plaatsen van de frauduleuze microchips, niet voor de slechtere prestaties qua uit­ stoot onder normaal verbruik van de wagens. Op ter­ mijn zal Europa haar normen en de controle verder verstrengen, meer in lijn met de VS. Vandaag blijkt immers uit onderzoek dat quasi alle dieselwagens op de Europese wegen slechter presteren qua uitstoot van fijn stof en gemiddeld verbruik dan wat blijkt uit testresultaten. De exacte omvang van de gerechtelij­ ke boete in Europa is moeilijk in te schatten, maar lijkt ons lager uit te komen dan de nu geschatte boete van 3 miljard EUR in de VS. • Ook China is een belangrijke regio voor de Volkswagen groep. Milieunormen in China zijn duidelijk minder streng dan de huidige normen in de VS en Europa. Ook hier zal het schandaal zorgen voor strengere normen en controles voor dieselwagens in het algemeen. De uiteindelijke boete wordt algemeen als verwaarloos­ baar ingeschat ten opzichte van de totale kostprijs.

• Tenslotte zal de reputatie van Volkswagen en de ver­ koop van haar wagens lijden onder dit schandaal. De groep beschikte einde juni over een sterke balans met in totaal 27 miljard EUR aan liquiditeiten. Daar zal te­ gen eind dit jaar nog ongeveer 4 miljard EUR bijkomen door de verkoop van haar deelnemingen in Suzuki en Leaseplan. Volkswagen streeft naar een nettokaspo­ sitie van minimum 10 miljard EUR. Met de informatie die nu voor handen is komt men in het slechtste geval uit op een kostprijs die kan oplopen tot ongeveer 16 miljard EUR. In de VS heeft Volkswagen de verkoop van dieselwagens opgeschort en ook in Europa gaan we uit van een tijdelijke daling in de verkoopcijfers. Op middellange en lange termijn gaan we echter uit van een normalisering van de verkoop. De nieuwe CEO van Volkswagen, Matthias Müller, staat voor een helse opdracht. Hij moet de grootste autobou­ wer ter wereld doorheen dit schandaal leiden. Wij hebben besloten onze positie in de Volkswagengroep momenteel niet te verkopen omdat wij op basis van de huidige informatie de koersreactie overdreven negatief vinden. We volgen de situatie omtrent Volkswagen van nabij op en passen onze analyse aan naarmate nieuwe feiten bekend worden.

7

Leo Stevens breidt uit: een historische terugblik …op onze nieuwe kantoren Onze nieuwe kantoorruimte in de Coquilhatstraat, vroeger Distillerie Agra, kent een geschiedenis van bijna driekwarteeuw…die we graag met u delen. Henri Coryn, eigenaar van Distillerie AGRA (groothandel in wijnen en li­ keuren) geeft architect Renaat Braem in 1941 opdracht zijn bedrijfsgebouw op het Antwerpse Zuid uit te breiden met een nieuwbouw op het aanpa­ lende perceel. Het programma omvat een garage op de begane grond en stapelruimte op de vier bovenverdiepingen. Een deel van de eerste verdieping wordt inge­ richt als kantoor met een aparte in­ gang en trap. Een nieuwe woonkamer en een meidenkamer vooraan op de derde verdieping dienen als uitbrei­ ding van het appartement van de ei­ genaar op de bovenste verdieping van het aanpalende bedrijfsgebouw. De bouwaanvraag wordt in oktober 1941 ingediend, midden in een peri­ ode waarin nieuwe bouwverorde­ ningen steeds grotere beperkingen opleggen aan privébouwactiviteiten, wat ook hier tot betwistingen leidt. De werken gaan in december 1941 van start, om in de zomer van 1943 te wor­ den voltooid, kort na de uitvaardi­ ging van een algemeen bouwverbod door de bezetter. In 1942 krijgt Braem nog opdracht het bestaande bedrijfs­ gebouw met een vierde verdieping te verhogen, en in 1947 om de begane grond van het pand te verbouwen. Kort na de oorlog doet Coryn ook een beroep op Braem voor het ontwerp van een buitenhuis in Sint-Job-in-’t-Goor, een villa in Ant­ werpen en de verbouwing van een opbrengsteigendom in Wilrijk. Distillerie AGRA vertoont uiterlijk een sterke verwant­ schap met de kort tevoren ontworpen woning Vander­ poorten in Antwerpen.

8

De strak modernistische gevel geeft nauwelijks een in­ dicatie van de industriële functie, wat ook door de archi­ tectuurcriticus Pierre Louis Flouquet wordt opgemerkt in het tijdschrift La Maison. Eerder dan een tekortkoming ziet hij in de sobere charme en de helderheid van verhou­ dingen, materiaalgebruik en detaillering van dit gebouw, juist een aanbeveling tot meer verfijning in de al te vaak logge en lelijke architectuur van fabriekspanden en han­ delsgebouwen. Als verklaring mag wellicht verondersteld

worden dat de eigenaar hiermee anticipeert op een latere herbestemming tot apparte­ mentsgebouw. De onderkelderde constructie maakt gebruik van een betonskelet met baksteenvulling. Wegens de oorlogsomstandigheden dient het sloopmateriaal van de vroegere bebouwing zo veel mogelijk te worden hergebruikt. De voorgevel is karakteristiek opgebouwd uit een terugwijkende, opengewerkte pui in zwart gepolijst arduin en een bovenbouw met in verband gemetseld parement van wit­ te Dura-kunststeen. Witgelakte houten blok­ ramen versterken de vlakke en horizontale geleding van het gevelveld, waarin een log­ gia met bebloemd balkon het woongedeelte aangeeft. In enkele voorbereidende schetsen krijgt de kantoorverdieping een afwijkende behandeling met een arduinen omlijsting en een bandraam. Verder beperken de varianten zich tot de vormgeving van de balkonleuning en het schrijnwerk van de voordeur en de garage­poort. Een gebeeldhouwd reliëf door Mark Macken, met allegorische putti, druiven, korenaren en de firmanaam in vergulde letters, markeert discreet de ingang, als toepassing van geïnte­ greerde kunst. In het interieur van de woonkamer is een tendens merkbaar naar meer vormvariatie en materiaalcontrasten. Braem neemt afstand van de zuivere nieuwe zakelijkheid, een evo­ lutie waarop hij tot in de vroege jaren 1950 zal voortbouwen. In de tweeledige ruimte, gemarkeerd door een lage wandkast, een niveauverschil en een verlaagde, gewelfde zoldering, vormen de cosy corner met open haard en de open log­ gia elkaars spiegelbeeld. Rustiek aandoend metselwerk contrasteert met een blauwe tegelvloer, parket, witte in­ bouwvitrines en een cirkelvormig glas-inbeton­raam. Braem werkt hiervoor in 1942 diverse varianten uit, onder meer met een tegelbekleding in Delfts blauw en inbouw­ banken, net zoals voor de schoorsteenmantel in het kan­ toor. Uit 1943 dateert een ontwerp voor een kroonluchter. Het smalle, steile trappenhuis met zwartmarmeren steek­ trap, kunststenen wandbekleding en ingebouwde plafond­ verlichting heeft een afgeronde vorm aan beide uiteinden. In zijn ontwerp accentueert Braem de overloop met een rondsculptuur van een vrouwelijk naakt en vitrinekasten.

In 1974 krijgt Braem de vraag het complex op te delen in studio’s, waarop hij afbraak en nieuwbouw voorstelt. Dit project vindt geen doorgang, maar omstreeks 1990 volgt een grondige verbouwing tot lofts. 25 jaar later neemt Leo Stevens het pand grondig onder handen en maakt er open kantoren van, met weldadig veel licht en lucht!

9

Open architectuur Evaluatie Fondsenselectie De euforie begin juli na het bereiken van een akkoord in de Griekse schuldsaga was geen lang leven gegund. Amper een maand later ontstond een ware paniekgolf op de markten door de beslissing van de Chinese overheid om de bandbreedte waarin de Chinese munt ten opzichte van de dollar mag fluctueren, te vergroten. Deze beursdaling werd nog extra versterkt door de lage volumes die zo kenmerkend zijn voor de zomermaanden. De devaluatie van de Chinese munt werd immers door de internationale financiële gemeenschap geïnterpreteerd als een bevestiging van de Chinese groeivertraging en men vreesde voor grote gevolgen op de algemene wereldeconomie. Zo werd het begrip volatiliteit terug van onder het stof gehaald en swingden de beurzen in soms zeer excessieve bewegingen op en neer. Op dit ogenblik kunnen we zeker spreken van een stevige beurscorrectie van 20% sinds de top van de markten eerder dit jaar. Enig positief signaal zou onder andere kunnen komen van de FED die eindelijk een punt zet achter het nulrentebeleid. Mevrouw Yellen greep echter haar zorgen om China en de impact op de wereldeconomie aan om de beslissing tot renteverhoging nog even uit te stellen. Ook dit zorgde voor een algemene verkoopgolf, waar zowel de aandelenfondsen als obligatiefondsen slachtoffer van waren. De algemene aandelenfondsen zagen de eerder behaal­ de jaarwinsten in een mum van tijd afzwakken en zelfs Naam

Morningstar

Munt

negatief worden. Vooral de fondsen die de kaart van het Aziatische groeiverhaal trokken, zoals ValueSquare Equity Fund World of de fondsen met een meer “va­ lue” gerichte investerings­ strategie zoals het LS Value Equity fonds, deelden in de klappen. Alhoewel de “value”-strategie op lange termijn consistent een beter ren­ dement kan voorleggen dan de “growth-aandelen, blijkt dit het laatste jaar niet het geval met een outperformance van 5 à 10% voor “growth” ten opzichte van “value”. Toch blijven we achter de “value”- strategie staan en geloven dan ook dat bovenstaande fondsen goed geplaatst zullen zijn om te profiteren van een beursherstel eens de economische zorgen verminderen. Het Fidelity Fast Europe fonds dat de mogelijkheid heeft om short te gaan (in overgewaardeerde aandelen) heeft hier de voorbije volatiele maanden gretig van gebruik kunnen ma­ ken en kan daardoor nog puike winstcijfers neerzetten. Ze hadden vooral de juiste inschatting gemaakt om in de meer cyclische sectoren zoals materialen en industrie hun short posities op te bouwen. Een ander fonds uit de selectie dat Koers

Datum

Perf ytd

Perf 2014

Perf 2013

Perf 2012

Perf 2011

20,18%

14,76%

-4,46%

AANDELEN EUROPA FIDELITY FAST EUROPE FD A - EUR - ACC

****

EUR

321,89

28/09/2015

4,36%

5,97%

ABERDEEN GLOBAL ASIA SMALLER COMPANIES EUR

*****

EUR

10,37

28/09/2015

-9,55%

15,42%

DELTA LLOYD ASIAN PARTICIPATION FUND CAP

**

EUR

1.290,50

25/09/2015

-3,49%

7,87%

17,16%

9,96%

SCHRODER ISF ASIAN EQUITY YIELD - CAP

****

EUR

114,28

28/09/2015

-3,29%

22,23%

-6,73%

0,00%

**

EUR

144,56

25/09/2015

-2,66%

0,49%

3,68%

14,75%

-8,76%

EUR

112,78

25/09/2015

-4,55%

2,21%

13,52%

***

EUR

549,85

24/09/2015

1,70%

19,41%

18,07%

6,88%

-2,63%

****

EUR

202,23

25/09/2015

8,94%

8,26%

30,30%

22,62%

-15,20%

AANDELEN OPKOMENDE MARKTEN

AANDELEN GLOBAAL VALUE SQUARE EQUITY FUND WORLD-CAP LS VALUE EQUITY MERCLIN GLOBAL EQUITY FUND C CAP AANDELEN THEMATISCH QUEST CLEANTECH FUND-C MIXFONDSEN GLOBAAL (GEBALANCEERD EN FLEXIBEL) BLACKROCK GLOBAL ALLOCATION FD-EUR A2 CAP

****

EUR

42,64

28/09/2015

3,00%

15,38%

9,36%

6,11%

-1,25%

R VALOR-F CAP

*****

EUR

1.369,05

25/09/2015

-3,34%

14,98%

23,58%

8,52%

-10,20%

TRANSPARANT B BOND CORPORATE - CAP

**

EUR

1.295,05

25/09/2015

0,14%

4,59%

2,15%

7,48%

0,37%

FIDELITY EURO CORPORATE BOND FUND A-ACC-EUR

***

EUR

29,12

28/09/2015

-2,15%

9,33%

2,10%

14,57%

1,53%

M&G GLOBAL MACRO BOND FUND

*****

EUR

12,98

28/09/2015

5,49%

13,04%

-2,16%

10,03%

6,94%

EUR

81,02

28/09/2015

-0,70%

4,56%

OBLIGATIEFONDSEN GLOBAAL

JPMORGAN GLOBAL BOND OPPORTUNITIES FUND CAP EUR HEDGED INVESCO EURO CORPORATE BOND FUND CAP

****

EUR

16,94

28/09/2015

-2,00%

8,01%

3,22%

20,34%

-1,42%

INVESCO GLOBAL TOTAL RETURN BOND FUND

****

EUR

13,15

28/09/2015

-0,13%

6,48%

2,02%

18,40%

3,05%

10

nog altijd met positieve cijfers kan uitpakken is het Quest Cleantech fonds. Een grotere kaspositie samen met een aan­ delenmix die meer lokaal Europees gericht is en dus minder afhankelijk van het Chinese verhaal, kan deze performantie verklaren. Ook het Merclin Global Equity fonds wist nog stand te houden dankzij een groot gewicht aan lage betaaandelen zoals Berkshire Hathaway en Fairfax international. De Aziatische aandelenmarkten kregen de zwaarste klap­ pen, vooral de Chinese. Alles is echter relatief, zeker als we kijken naar de ongeziene opmars die deze markten in het begin van het jaar kenden. Terecht vreesde men toen voor een zeepbel die we pijnlijk hebben zien barsten in de zo­ mermaanden. Onze geselecteerde fondsen konden niet verhinderen dat ook zij ten prooi vielen aan negatieve koers­ rendementen en kapitaaluitstromen. Ze blijven zich echter vasthouden aan hun strategie en investeringsfilosofie. Zo gaat het Delta Lloyd Asian Participation Fund door met zijn investeringen in solide Aziatische bedrijven met een duur­ zaam bedrijfsmodel en een stabiele dividenduitkering. Het gaat hier voornamelijk om de kleinere kapitalisaties met aantrekkelijke waarderingen. Schroder ISF Asian Equity Yield had zich reeds eerder voorzichtig opgesteld met be­ trekking tot de cyclische waarden en relatief dure consump­ tiewaarden. Hoewel ze niet in een doemscenario voor de re­ gio geloven, menen de beheerders van Schroder toch dat de markt moet wennen aan lagere groeicijfers en bijgevolg ook lagere waarderingen voor de aandelen. Ze blijven bottomup investeerders met oog voor stabiele dividendbetalers. R Valor is een flexibel fonds, dat de mogelijkheid heeft om zijn aandelenblootstelling in extreme omstandigheden naar nul te herleiden. Zelfs in deze volatiele periode heb­ ben ze van deze mogelijkheid geen gebruik gemaakt omdat ze blijven geloven in de economische vooruitzichten die de markten uiteindelijk positief zouden moeten beïnvloeden. De VS behoudt zijn positie als grootste regio in het fonds, al hebben ze wel een verschuiving gemaakt van de exportaf­ hankelijke waarden naar bedrijven die meer op de binnen­ landse economie gericht zijn (zoals technologie, spoorwe­ gen, …). Hetzelfde geldt voor hun visie op Europa en China. BlackRock Global Allocation Fund had zijn positie in aande­ len aan het begin van de zomer geleidelijk afgebouwd naar 58% ten voordele van een verhoging van de kaspositie naar 22%. Hun visie over de obligatiemarkt is nog steeds voor­ zichtig waarbij het gewicht hierin relatief laag gehouden wordt (19%). De obligatiefondsen waren de voorbije maanden eerder stabiel. De zware schok van mei en juni herhaalde zich niet, maar toch zagen we dat het vooral de fondsen waren met een lage interestgevoeligheid die beter konden standhou­ den. Onze geselecteerde fondsen, Transparant Corporate Bond Fund, Invesco EURO Corporate bond fund en Invesco Global Total Return EUR Bond Fund wisten de schade nog te beperken dankzij hun lage duratie en relatief hoge kasposi­ tie (voor de Invesco fondsen)

Fondsen in focus M&G Global Macro Bond Fund M&G Investments is een internationale fondsbeheerder wiens Londense roots dateren uit 1901. In 1931 schreven ze geschiedenis door als eerste een beleggingsfonds voor het grote Britse publiek aan te bieden. Nu beheren ze globaal 373 miljard EUR verspreid over Europa en Azië en over alle activaklassen. Sinds 1999 zijn ze volledig eigendom van Pru­ dential Plc, een Britse verzekeringsmaatschappij die ook be­ leggingsfondsen beheert. Het M&G Global Macro Bond Fund is een globaal flexibel obligatiefonds, dat geen beperkingen kent op het vlak van emittent (overheid, bedrijven), regio, kredietwaardigheid of munten. Qua emittent is het fonds evenwichtig opgebouwd uit overheidsobligaties (49% van fonds einde augustus) en bedrijfsobligaties. De gemiddelde rating van het fonds be­ draagt A+ door een bewuste voorkeur voor kwaliteitsemit­ tenten en een relatief beperkte investering van 15% in hoog­ renderende “junk”-obligaties (lager dan investment grade). Daarnaast speelt de beheerder bewust in op muntrisico: ofwel via beleggingen in obligaties in vreemde munt ofwel via derivaten (termijncontracten op munten). Momenteel geloven ze sterk in het potentieel van de USD (85% van het fonds) gestimuleerd door betere economische vooruitzich­ ten die een renteverhoging in de USA nakend maken. Ze hebben geen beperkingen inzake rentegevoeligheid of du­ ratie die kan variëren tussen -3 en 10 jaar. Op dit ogenblik zijn ze zeer voorzichtig met het oog op verwachte rentestij­ gingen en houden ze de duratie bewust zeer laag (2.1 einde augustus). Deze lage duratie bekomen ze enerzijds via de aankoop van obligaties met vlottende rente en anderzijds via short posities op lang lopende Duitse en Amerikaanse staatsobligaties. Het gemiddelde rendement bedroeg 1.7% eind augustus. Het moederfonds werd in 1999 gelanceerd maar sinds 2011 bestaat er een distributie compartiment in EUR. Sinds de lancering in 1999 heeft het fonds een sterk parcours neergezet waardoor het een 5-sterren Morningstar rating krijgt toegewezen. Franklin Templeton Asian Bond Fund De beslissing van de Chinese overheid om zijn munt te de­ valueren zorgde ervoor dat de vrees opdook dat ook andere Aziatische landen, die net als China sterk exportafhankelijk zijn, hun munten zouden devalueren om de concurrentie met goedkopere Chinese producten aan te gaan. Onze po­ sitie in het Franklin Templeton Asian Bond Fund, dat belegt in Aziatische overheidsobligaties in de lokale munten, kwam daardoor ter discussie. Omdat we geen idee hebben hoever de daling van de Aziatische munten zal gaan, hebben we be­ sloten het zekere voor het onzekere te nemen en voorlopig afscheid te nemen van onze positie in het Franklin Temple­ ton Asian Bond fonds. Op lange termijn blijven we niettemin nog geloven in het potentieel van de Aziatische obligaties omdat deze overheden doorgaans veel betere balansen kun­ nen voorleggen dan vele Westerse overheden.

11

Scheiden in 2015: een beetje minder fiscale miserie? In 2014 hebben nogal wat koppels met huwelijksproblemen gewacht hebben tot dit jaar om uit de echt te scheiden. Dit had echter meer met centen dan met emoties te maken: het uitstel leverde hen immers al gauw enkele duizenden euro’s op aan besparing op het verdeelrecht, de zogenaamde ‘miserietaks’. Vanaf 1 januari 2015 werd de verdeeltaks in het Vlaams Gewest, in bepaalde omstandigheden immers (opnieuw) verlaagd naar 1%. De verdeeltaks is verschuldigd wan­ neer een onroerend goed dat aanvankelijk toebehoorde aan twee of meer personen wordt verdeeld in een van de volgende situaties: de gehele of gedeeltelijke verdeling van een onroerend goed in Vlaanderen gelegen; een af­ stand onder bezwarende titel (d.w.z. afstand tegen een tegenprestatie, zoals het uitkopen door een van de medeeigenaars van de andere mede-eigenaars) door (een van de) mede-eigenaars van onverdeelde delen in dergelijke onroerende goederen of de omzetting van het vruchtge­ bruik van de langstlevende in volle eigendom (geld, eigen­ dom of rente). Het was nog maar van 2012 geleden dat die belasting voor onroerende goederen gelegen in het Vlaams Gewest werd verhoogd van 1% naar 2.5%, terwijl ze in de andere gewesten op 1% bleef. De verhoging kreeg dan ook veel kritiek. Voor uit elkaar gaande koppels betekende dit im­ mers vaak een enorme bijkomende financiële last die hen er soms toe verplichtte hun woning te verkopen, vanwaar al snel de bijnaam “miserietaks” ontstond. Om toen aan de kritiek tegemoet te komen, werd de be­ lastbare basis waarop dit verdeelrecht van 2.5% werd berekend voor scheidende koppels onder bepaalde voor­ waarden verlaagd met 50.000 euro (ook “abattement” genoemd). Voor elk kind dat recht geeft op kinderbijslag werd daarenboven een bijkomend abattement toegekend van 20.000 euro. Het abattement geldt onder bepaalde voorwaarden en alleen voor gehuwden en wettelijk sa­ menwonenden, niet voor feitelijk samenwonenden. Dit abattement, bedoeld om de tariefverhoging te milderen bleef enkel behouden als overgangsmaatregel, voor over­ eenkomsten van verdeling of afstand van vóór 1/1/2015. De verlaging naar 1% vanaf 1/1/2015 geldt echter niet in alle situaties, maar alleen wanneer er verdeling of af­ stand van (een deel van) een onroerend goed plaatsvindt bij echtscheiding (nl. bij de akte opgesteld tussen echtge­ noten die bij onderlinge toestemming uit de echt schei­ den of bij de vereffening-verdeling na echtscheiding op grond van onherstelbare ontwrichting) of stopzetting van een wettelijke samenwoning (tussen ex-wettelijk samenwonenden die minstens één jaar ononderbroken wettelijk hebben samengewoond en waarbij de verdeling

12

of afstand binnen een termijn van een jaar volgend op de beëindiging van de wettelijke samenwoning plaatsvindt). De verlaagde verdeeltaks geldt dus niet bij de stopzetting van een feitelijke samenwoning of wanneer enkele erfge­ namen samen een onroerend goed erven en een van hen de andere(n) uitkoopt. In die situaties zal nog altijd een verdeeltaks van 2.5% worden geheven. De nieuwe verlaagde verdeeltaks is niet enkel van toepas­ sing op de gezinswoning maar ook op andere te verdelen onroerende goederen die aan het koppel toebehoorden. Ook tweede verblijven en de afstand of verdeling van vruchtgebruik of van naakte eigendom vallen onder de tariefverlaging. Deze afschaffing van de miserie van verdeeltaks kan alleszins alleen maar worden toegejuicht, al blijft het jammer dat de verlaging niet werd doorgetrokken naar elke vorm van uit onverdeeldheidtreding of afstand, wat in het Waals Gewest en het Brussels Hoofdstedelijk Gewest wel het geval is.

Registratiebelasting: enkele standpunten van de Vlaamse belastingadministratie In onze Nieuwsbrief van april 2015 hebben we vermeld dat sinds dit jaar de vroeger registratie- en successierechten in Vlaanderen volledig zijn geregionaliseerd. De Vlaamse Codex Fiscaliteit (VCF) herneemt nu deze wetgeving onder een eigen nummering en terminologie en de Vlaamse belastingadministratie is nu verantwoordelijk voor de inning van deze belastingen. Naast de vernieuwingen die we in het aprilnummer hebben toegelicht, publiceert de Vlaamse belastingadministratie nu ook haar eigen omzendbrieven en standpunten omtrent de interpretatie van de wetgeving die in de VCF is terug te vinden (voor een overzicht van deze standpunten, zie de website: belastingen.vlaanderen.be). Hieronder een kleine bloemlezing van de standpunten van de Vlaamse belastingadministratie die onze aandacht hebben getrokken: 1. Tenlasteneming schenkbelasting door de schenker: zelfde principe als vroeger maar andere uitwerking Wanneer in een schenking wordt bepaald dat de schenker de betaling van de schenkingsrechten op zich zal nemen, dan maakt dat op zich eigenlijk ook een schenking uit. Als tante aan haar neven en nichtjes een geregistreerde schenking van 100.000 euro verricht, dan is hierop 7% schenkbelasting verschuldigd. Als tante deze schenkbelas­ ting zelf betaalt, dan zou de 7.000 euro die ze dan betaalt, volgens de letter van de wet echter terug opnieuw worden onderworpen aan 7% schenkingsrechten, zodat er dan 7.490 euro aan schenkbelasting zou zijn verschuldigd. Sinds jaar en dag bestaat er echter een administratieve tolerantie: als in de schenkingsdocumenten uitdrukkelijk wordt vermeld dat de schenker deze belasting zelf zal be­ talen dan wordt het betalen van deze schenkbelasting op zich niet beschouwd als een bijkomende schenking.

schenker moet overhandigen die de schenkbelasting (in stukjes) zal moeten overschrijven naar de Vlaamse Belas­ tingadministratie. 2. Terugname van een in huwelijksgemeenschap ingebracht onroerende goed door één van de echtgenoten Eén van de echtgenoten kan, in het kader van een suc­ cessieplanning, beslissen een eigen onroerend in de hu­ welijksgemeenschap in te brengen. Dit zal trouwens fre­ quent gebeuren wanneer één van de huwelijkspartners een eigen bouwgrond heeft waarop de gemeenschappe­ lijke gezinswoning wordt opgericht. Vaak wordt dan in het huwelijkscontract voorzien dat in het geval van echtscheiding de inbrengende echtgenoot het onroerend goed zal of kan terugnemen, al dan niet mits het betalen van een vergoeding aan de huwelijksge­ meenschap. De manier waarop deze terugname wordt verwoord, is echter van cruciaal belang voor de Vlaamse Belastingad­ ministratie: •

Als in het huwelijkscontract is voorzien dat de inbren­ gende echtgenoot de ingebrachte goederen in het ge­ val van echtscheiding zal terugnemen (m.a.w. de be­ trokken echtgenoot heeft geen keuze), dan gaat het om de vervulling van een ontbindende voorwaarde waarop geen registratiebelasting is verschuldigd. Dat de echtgenoot hiervoor een betaling aan de andere echtgenoot moet doen, verandert hier niets aan;

De Vlaamse Belastingadministratie herneemt nu deze toegeving: geen bijkomende schenk­ belasting voor het ten laste nemen van de schenkbelasting door de schenker. In de uit­ voering bestaat er echter wel een belangrijk verschil met vroeger: vanaf dit jaar wordt im­ mers een aanslagbiljet verzonden naar de be­ giftigden terwijl vroeger de schenkingsrech­ ten onmiddellijk ter plaatse moesten worden voldaan in het registratiekantoor. Dit kan voor verwarring zorgen wanneer er sprake is van een niet-notariële schenkingsovereenkomst die ter registratie wordt aangeboden: de ‘factuur’ wordt immers niet verzonden aan de schenker maar aan de begiftigden en dit opgesplitst per begiftigde. In dat geval zul­ len de begiftigden hun aanslagbiljet aan de 13

•

Als in het huwelijkscontract is voorzien dat de in­ brengende echtgenoot de ingebrachte goederen in het geval van echtscheiding kan terugnemen (m.a.w. de betrokken echtgenoot heeft wel een keuze), dan gaat het om een verdeling waarop het verdeelrecht van toepassing is. Gelukkig is dit verdeelrecht sinds dit jaar terug verlaagd van 2.5% naar 1% (zie elders in deze nieuwsbrief).

dan is dit een extra last voor de koper die bij de koopprijs moet gevoegd worden voor de berekening van de regis­ tratierechten (art. 2.9.3.0.1 VCF).

3. Waardering genotsrecht wanneer de verkoper het onroerend goed nog blijft bewonen na verkoop Het gebeurt frequent dat een verkoper van een onroerend goed voorziet dat hij het verkochte onroerend goed nog mag blijven bewonen in afwachting dat hij een ander on­ roerend goed kan betrekken. Indien de verkoper hiervoor aan de koper geen aparte huurvergoeding moet betalen,

Indien er geen schatting wordt opgegeven in de verkoop­ akte, zal door de belastingadministratie aan de notaris een aanvullende verklaring worden gevraagd waarin hij alsnog deze schatting doorgeeft. Indien de notaris niet of niet tij­ dig reageert op dit verzoek, zal het bedrag van de last op maandbasis worden begroot op 1/12de van 4% van de ver­ koopwaarde van het onroerend goed in volle eigendom.

De geldwaarde van deze last moet door de partijen op re­ alistische wijze worden geschat. Er wordt geen rekening gehouden met deze last indien het verschil tussen de da­ tum van ingenottreding door de koper en die van de beta­ ling van de prijs niet meer dan één maand bedraagt.

Pensioensparen – fiscale wijzigingen Een beproefd recept van budgettair beheer van de overheid bestaat erin hogere belastingen te innen. Als dat niet meteen meer kan omdat bijvoorbeeld limieten bereikt worden, dan is het alternatief de kasstromen daar waar mogelijk te vervroegen. De Federale Regering heeft via de programmawet van 19 december 2014 een aantal fiscale maatregelen getroffen. Een van deze maatregelen betreft het pensioensparen, dat u nog steeds elk jaar een fiscaal voordeel biedt. Waarop slaan nu die wijzigingen: 1.

De eindbelasting die u op de leeftijd van 60 jaar be­ taalt, wordt van 1 januari 2015 verlaagd van 10% naar 8%

2. Maar, gedurende vijf opeenvolgende jaren (van 2015 t/m 2019) dient u telkens 1% voorschot te betalen op deze uiteindelijke belasting van 8%. 3. Deze voorschotten worden berekend op het spaarte­ goed dat de pensioenspaarder op 31 december 2014 had opgebouwd en zullen worden afgetrokken van de belasting die u op de leeftijd van 60 jaar verschuldigd bent

14

Het bedrag dat betrekking heeft op 2015 moet uiterlijk tegen 30 september 2015 door de financiële instelling aan de Schatkist worden gestort. Om deze storting tijdig te kunnen uitvoeren zal uw financiële instelling gepast overgaan tot verkoop van een overeenstemmend aantal deelbewijzen in het pensioenspaarfonds dat u aanhoudt. Voor nieuwe stortingen in 2015 werd het maximale spaar­ bedrag door de regering Michel ongewijzigd gehouden op 940 EUR.

LS Value Equity Global Fund Het derde kwartaal werd gedomineerd door twee grote onzekerheden: 1.

De Chinese centrale bank besliste medio augustus om de wisselkoers van de Chinese renminbi (RMB) versus de USD met 3.2% te devalueren. Sindsdien wakkert de vrees voor een harde landing van de Chinese econo­ mie aan. Het feit dat de Chinese economie vertraagt, is niet nieuw. Maar de snelheid waaraan dit gebeurt, is nooit exact duidelijk geweest. De impact op de lo­ kale Chinese beurzen was evenwel duidelijk: de lokale aandelenbeurzen gingen tot 30% lager sinds begin juli en de Hang Seng index ging 22% lager, beiden uit­ gedrukt in EUR;

2. Er werd de voorbije maanden druk gespeculeerd of de Federal Reserve al dan niet in september de kor­ tetermijnrente in de VS zou verhogen. Nadat de Fed haar kwantitatieve versoepeling vanaf vorig jaar stelselmatig heeft afgebouwd, is een verhoging van de kortetermijnrente een logische volgende stap. Er heerst evenwel onzekerheid over de timing van de eerste renteverhoging sinds de Fed haar beleidsrente op 0% vastlegde eind 2008. De S&P daalde over het derde kwartaal met 10% ten opzichte van haar histo­ risch recordniveau. De USD verzwakte bovendien licht tegenover de EUR. Dat in Europa de beleidsmakers een Grexit na lange dis­ cussies konden vermijden, werd op die manier snel naar de achtergrond geduwd. De Europese beurzen konden van het goede nieuws omtrent Griekenland niet lang pro­ fiteren en daalden over het derde trimester verder. De brede Eurostoxx600 index daalde met 10%, de Duitse Dax met 13%. Echter, de vooruitlopende PMI van zowel de dienstensector als de verwerkende nijverheid geeft in de Eurozone nog geen indicatie tot pessimisme bij de bedrijven zelf. Een Chinese groeivertraging zal ongetwij­ feld haar impact hebben op de Europese economie, maar wordt tot op heden gecompenseerd door het economisch herstel binnen Europa zelf. Onze strategie blijft overwogen in Europese aandelen die beschikken over een lange termijn groeipotentieel, een sterke marktpositie en een relatief lage schuldgraad. De portefeuille wordt verder aangevuld met Amerikaanse en Aziatische blue chip waarden alsook met small en mid­ capwaarden die nog over voldoende opwaarts potentieel beschikken. Concreet verhoogden we geleidelijk aan onze bestaande posities in de volgende large caps: Henkel, Compass Group, Investor AB, Apple en Berkshire Hathaway. We verkochten onze positie in enkele specifieke kleine en middelgrote

waarden die hun intrinsieke waarde bereikt hebben (CFE en Nomura Real Estate) of vanwege teleurstellende resul­ taten (Real Dolmen). We verhoogden onze positie in GEA en Stolt Nielsen. In totaal werden drie nieuwe posities in de portefeuille opgenomen. Het gaat dan over de Amerikaanse farma­ reus Johnson & Johnson, de Amerikaanse producent van gezonde frisdranken National Beverage en de Aziatische holding Jardine Strategic. Deze laatste aankoop werd gefinancierd met de opbrengsten uit de verkoop van het Schroder Asian Equity Yield fonds. Een goed geleide hol­ ding zoals Jardine Strategic is in staat om op lange termijn een brede beursindex te kloppen via gerichte strategische lange termijn investeringen. Intrinsieke waarde (NAV) en cashpositie: De NAV van LS Value daalde sinds 01/07 met 12.14% terwijl de MSCI World omgerekend in EUR daalde met 10.80%, een underperformance te wijten aan onze focus op Eu­ ropese bedrijven. De totale cashpositie van het LS Value fonds bedraagt momenteel 3%.

15

Boordtabel Dow Jones 30.09.2015 30.06.2015 31.03.2015 31.12.2014 30.09.2014 1.1.2014 1.1.2013 1.1.2012 1.1.2011 1.1.2010 1.1.2009 1.1.2008 1.1.2007 1.1.2006 1.1.2005 1.1.2004 1.1.2003 1.1.2002 1.1.2001 1.1.2000 1.1.1999

30.09.2015 30.06.2015 31.03.2015 31.12.2014 30.09.2014 1.1.2014 1.1.2013 1.1.2012 1.1.2011 1.1.2010 1.1.2009 1.1.2008 1.1.2007 1.1.2006 1.1.2005 1.1.2004 1.1.2003 1.1.2002 1.1.2001 1.1.2000 1.1.1999

16002 17946 17976 17823 17113 16478 14578 12318 11548 10428 8776 13044 12475 10847 10729 10453 8341 10021 10780 11500 9167

Euro- Fed Funds ECB-repo Stoxx 50 (%) (%) 2992 0,25 0,05 3499 0,25 0,05 3734 0,25 0,05 3146 0,25 0,05 3220 0,25 0,05 3102 0,25 0,25 2635 0,25 0,75 2293 0,25 1 2634 0,25 1 2964 0,25 1 2477 0,25 2,5 3634 4,25 4 4182 5,25 3,5 3360 4,25 2,25 2788 2,25 2 2660 1 2 2407 1,25 2,75 3706 1,75 3,25 4560 6,50 4,75 4730 5,50 3,00 3300 4,75 3,00

CPI (VSA) (%)

CPI BBP-groei BBP-groei Werkloosh. Werkloosh. ISM IFO Cons (Euro-12) (VSA) (Eurozone) (VSA) (Euro-12) Verwerkende Duitsland Vertr (%) (%) (e-YoY) (%) (e-YoY) (%) (%) Nijverhd -VSA Eurozone

0,2 0,0 0,0 1,30 1,70 1,20 1,70 3,40 1,60 2,10 0 4,10 2,50 3,40 3,00 2,00 2,50 1,90 3,70 2,70 2,10

● Schildersstraat 33 2000 Antwerpen T +32 3 242 03 70 F +32 3 242 03 89

0,10 0,30 -0,3 0,30 0,40 0,90 2,20 3,00 1,90 1,00 0,00 3,20 2,40 2,30 2,10 2,00 2,10 2,30 2,40 1,70 1,10

2,50 2,20 3 3,00 2,10 2,50 2,00 2,00 2,60 2,50 -1,50 1,50 2,50 3,40 3,10 4,00 2,00 0,50 5,00 4,20 4,00

● BTW BE 0404 496 829 RPR Antwerpen [email protected] www.leostevens.com

1,40 1,50 1,3 1,00 0,80 0,70 -0,10 -0,90 1,70 1,50 -1,50 2,00 2,50 1,90 1,80 1,80 1,00 1,60 3,30 3,30 2,00

US 10 YR (%) 2,06 2,34 1,95 2,2 2,53 2,99 1,75 2,02 3,38 3,83 2,15 4,02 4,70 4,39 4,21 4,25 3,81 5,05 5,10 6,46 4,83

5,10 5,50 5,5 5,80 6,10 7,00 7,80 8,60 9,00 9,70 6,70 5,00 4,60 4,90 5,40 5,70 6,00 5,80 4,20 4,40 4,50

Bund 10 YR (%) 0,57 0,78 0,21 0,54 0,97 1,95 1,31 1,92 2,97 3,38 2,95 4,30 3,95 3,33 3,64 4,29 4,20 5,00 4,83 5,33 3,84

10,90 11,10 11,2 11,50 11,50 12,10 11,80 10,30 10,00 9,90 7,70 7,20 7,50 8,40 8,90 8,80 8,50 8,50 8,70 9,60 10,50

Brent $/brl 47,5 62,2 55,7 59,7 96,6 111,56 111,27 108,2 94,06 78,1 44,25 97,83 60,52 61,15 41,07 30,2 28,7 19,9 24 24 10

51,1 52,8 52,9 58,7 59 57,3 50,2 52,7 56,6 54,9 36,2 50,7 49 55,6 56,4 66,2 55,2 48,1 44,2 57,5 50

Goud $/ons 1128 1178 1180 1181 1219 1203 1676 1597 1401 1097 882 833 636 517 429 415 348 279 273 287 288

108,5 107,4 107,9 105,5 104,7 109,5 102,5 107,2 109,9 95,8 82,6 103,4 107,9 99,7 96,7 96,8 87,3 85,8 96,8 98,8 99

USD/EUR Nat Gas VSA 1,127 2,67 1,106 2,75 1,077 2,63 1,219 3,06 1,269 4,02 1,377 4,45 1,308 3,36 1,306 3,15 1,321 4,08 1,433 5,82 1,397 6,00 1,459 7,34 1,320 6,25 1,182 9,64 1,347 6,14 1,260 6,20 1,049 5,12 0,890 2,25 0,94 9,26 1 2,18 1,16 1,83

-7,1 -5,6 -3,7 -10,9 -11,4 -13,6 -26,3 -21,2 -11 -16 -25 -9 -7 -11 -13 -16 -16 -10 -1 -1 0

Cons Vertr VSA

101,5 95,4 96,4 88,7 92,4 70,4 66,7 64,5 52,5 53,6 38 90,6 110 103,8 102,7 91,3 80,7 94,6 115,7 144,7 128,9