áprmárcius
2009. május
Havi eszközallokációs javaslat Részvények •
•
•
•
•
• •
•
Kötvények
Áprilisban és a május eddig eltelt részében tovább folytatódott az eufória a tőzsdéken. A jelenlegi felfutás az elmúlt 100 év egyik legagresszívabb rally-jaként fog bevonulni a történelemkönyvekbe. Az elmúlt 9 hétben folyamatosan emelkedtek a tőzsdék, az MSCI World Index összesen közel 40 százalékot emelkedett a márciusi mélypontjához képest dollárban. Függetlenül attól, hogy az USA banki stressz teszt feltételezései mennyire helytállóak (elképzelhető, hogy túl optimista képet próbál festeni a bankrendszerről), az Obama adminisztráció rendkívül hatékonyan menedzselte a várakozásokat és a riportot részeiben előre kiszivárogtatva pozitív hírré alakította a riportot. A bankrendszernek összesen mintegy 75 milliárd dollárnyi tőkére van szüksége, amit a befektetők pozitív hírnek értékeltek. Az elmúlt időszak makró adatai (különösen az előre tekintő bizalmi indexek) a gyatra várakozásokhoz képest némileg javultak. Az ipari termelési adatok pedig historikusan alacsony szinten, de stabilizálódnak (az esés üteme csökken). Ebben a környezetben a tőzsdei áremelkedés által is támogatva a piacok egyértelműen azt árazzák, hogy a gazdasági visszaesés nehezén túl vagyunk és a gazdaságok (habár továbbra is a visszaesés állapotában lesznek), innentől kezdve „fordulni” fognak. A kérdés tehát az, hogy a visszaesés ütemének csökkenése, illetve a stagnálás, ami a normál logika szerint „kevésbé rossz” hír, az vajon lehet-e „jó hír”. A piacok válasza a fenti kérdésre jelen helyzetben egyértelmű. A fejlődő piacok, és különösen Kína az élénkülés jeleit mutatják. Kínában a hitelkiáramlás és a pénzmennyiség 5 hónapja egyenletesen növekszik. Fontos pozitívum a hitelpiacok és a bankközi piacok töretlen jó teljesítménye (kockázati felárak csökkenése). Ezzel a kockázati felárak a Lehman csőd előtti állapotban vannak, ami a VIX index trendszerű csökkenésével a pénzügyi rendszerrel kapcsolatos szisztematikus „csőd” félelmeket lényegében megszüntette. A jelenlegi állami beavatkozás és készletnövekedés által vezérel ugrás nem feltétlenül lesz képes a végső keresletet fenntartható módon stimulálni, ami a későbbiek során az újonnan talált növekedési sztorit (vagy, ahogy az elemzők a hírtelen jött tavasz metaforájával hivatkoznak rá, a „zöld rügyfakadást” -green shoot-) kipukkaszthatja. VIX (Részvénypiaci volatilitás/kockázat) Index
Forrás: Bloomberg, ING IM A VIX Index a piac becslését mutatja a részvénypiacok (S&P Index) jövőbeli kockázatával kapcsolatban. Az index minél magasabb, a piac annál inkább kockázatosnak tekinti a részvényeket. Általánosságban elmondható, hogy az index krízisszituációk alkalmával meredeken emelkedik. Jelenlegi értékével a VIX extrém piaci stressz helyzetet áraz, bár a csúcsához képest jelentősen csillapodott.
USA magas kockázatú vállalati kötvények hozamfelára
Forrás: ING IM Az ábra a magas kockázatú kötvények hozamfelárának alakulását mutatja. Az index a Lehman csőd óta nem látott szintre esett.
Kínai hitelállomány-növekedés
Forrás: CS research Az ábra a kínai hitelnövekedés ütemét mutatja. Tetten érhető az állami stimulus a rekordméretű hitelkiáramlást figyelve.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
USA fogyasztói bizalom és S&P index
Forrás: Datastream, INGIM Az ábra a fogyasztói bizalom ugrásszerű növekedését mutatja, amely megalapozza a „zöld rügyfakadást”. A tőzsdék pozitívan reagáltak a bizalom erősödésére, ami tovább hajthatja a piaci optimizmust.
Kötvények Magas hozamú vállalati kötvények
Európai vállalati kötvények
Fejlődő kötvénypiacok
Európai Államkötvény
Fejlődő ázsiai kötvénypiacok
Magas hozamú kötvények • •
A recessziós félelmek, a profitabilitás csökkenése, illetve a vállalati csődök emelkedése negatívan hat az eszközosztályra. A hónap során drámaian javult az eszközosztály megítélése. A hozamfelárak lényegében megfeleződtek a csúcshoz képest. Magas hozamú (kék, bal skála) , illetve általános (narancssárga, jobb skála) hozamfelárak
ING INVESTMENT MANAGEMENT
Forrás: INGIM, Thomson Datastream
Európai vállalati kötvények • • •
A recessziós időszakban azonban vélhetően a jobb minősítésű vállalatok profitabilitása romlani fog, ami a vállalati felárakat is negatívan érintheti. A hozamfelárak növekedése nagyobb volt, mint a vállalatok fundamentumai igazolnának, és mint ilyen elsősorban a likviditási felárnak tudható be. A hónap során a hozamfelárak jelentősen csökkentek. Fejlődő kötvénypiacok
• • •
A válság átterjedt a fejlődő piacokra is, amelyek bár eddig javuló és stabil makró mutatókkal rendelkeztek, az elmúlt időszakban jelentős tőkekivonást szenvedtek el és devizáik rendre gyengültek. Historikus összehasonlításban az eszközosztály rendkívül olcsó. A hozamfelárak csökkenő trendje a piac stabilizálódására utal. A hozamfelárak lényegében itt is szinte megfeleződtek a csúcshoz képest. Fejlődő kötvénypiaci hozamfelár
1000 EMBI spread 900 800 700 600 500 400 300 200 2007.12.31
2008.03.31
2008.06.30
2008.09.30
2008.12.31
2009.03.31
Forrás: Bloomberg Európai államkötvény
• • •
Az újonnan jött növekedési sztori, a piacok normalizálódása, illetve a kockázatvállalási hajlandóság növekedése emelkedő kötvényhozamokat eredményezett. Az ECB 25 bázisponttal 1%-ra csökkentette irányadó kamatlábát. A jelenlegi árazások hosszabb távon továbbra sem képviselnek értéket.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
USA, EU, Japán 10 éves hozamok
Forrás: INGIM, Thomson Datastream Fejlődő ázsiai kötvénypiacok • • •
A fejlődő piacokkal kapcsolatos általános megjegyzések itt is megállják helyüket. A régió devizái az amerikai dollárhoz „kötöttek”, így az euro befektető jelentős devizakockázatnak van kitéve. A dollárral kapcsolatos félelmek rányomhatják bélyegüket az eszközosztályra. Euro árfolyama az USA dollár és a Japán jen ellen
Forrás: INGIM, Thomson Datastream
ING INVESTMENT MANAGEMENT
Részvények Fejlett részvénypiacok - régiók USA részvények
• • • • • • •
EU részvények
Japán részvények
Az USA-ban jóval erőteljesebb a monetáris (alacsony kamatlábak) és a fiskális (államháztartási költekezés) stimulus mértéke, mint Európában. A gyenge USA dollár is kedvezőbb az amerikai vállalatoknak, mint az erős euro az európaiaknak Az USA historikusan alacsony prémiumon kereskedik az EU-val szemben. Defenzívebb szektoriális összetétel az USA-ban kedvező lehet egy esetleges piaci korrekció esetén: telekommunikáció, szolgáltatók, alapvető fogyasztói javak. Defenzív stratégia abban is megnyilvánul, hogy nagy vállalatok részvényei preferáltak a kis- és közepes kapitalizációjú cégekkel szemben. Noha mind az USA, mind pedig az Eurozóna már recesszióba süllyedt, az USA valószínűleg előbb fog kilábalni belőle. Japánnal kapcsolatban indokolt a fokozott óvatosság, hisz a globális recesszió különösen erősen súlytja. Fejlődő részvénypiacok – befektetési stílusok Fejlődő Részvénypiacok (…)
• • • • • •
Fejlett részvénypiacok (…)
A kockázatvállalási hajlandóság csökkenése a fejlődő piacokat még a fejlett piacoknál is komolyabb mértékben érintette. Az elmúlt hónapokban azonban a fejlődő piacok „elkezdtek” felülteljesíteni. A kínai gazdaság stabilizálódása komoly keresletet jelent a nyersanyagok iránt, így stimulálja a nyersanyagtermelő más fejlődő gazdaságokat. Közép- és hosszútávon továbbra is pozitív kilátások a fejlődő piacok esetében, azonban. A fejlődő piacok értékeltsége az elmúlt időszakban jelentősen csökkent a fejlett piacok értékeléséhez képest. A fejlődő piaci értékeléseket, a növekedési kilátásokat, illetve a kockázatot is figyelembe véve pozitív az ajánlásunk az eszközosztályra. Fejlett (piros) és fejlődő (kék) részvénypiacok 110 MSCI World Free 100
MSCI Emerging Mkt
90 80 70 60 50 40 30 2007.12.31
2008.03.31
ING INVESTMENT MANAGEMENT
2008.06.30
2008.09.30
2008.12.31
2009.03.31
Forrás: Bloomberg Fejlődő részvénypiacok – régiók Fejlődő Európa
Fejlődő Ázsia
Latin-Amerika
Balkán
Észak-Afrika
Balkán •
A Balkán tekintetében az árazások már nagyon vonzóak, azonban a kockázatok továbbra is rendkívül magasak, ezért az ajánlásunk semleges. Néhány éves távlatban, tekintettel a régió magas növekedési potenciáljára, azonban perspektivikus befektetést jelenthet a régió. Fejlődő Európa
•
Az orosz piac által dominált fejlődő európai régió kilátásai az olajár alakulásától függ. A recessziós félelmekkel egyetemben az olaj ára erőteljesen csökken, amely mérsékelni fogja az orosz növekedési kilátásokat is. Fejlődő Ázsia
•
Az ázsiai régió kilátásai rövidtávon nagymértékben függenek az amerikai fogyasztótól, ezért emiatt továbbra is óvatosak lennénk. Másik oldalról viszont az ázsiai piac belső kereslete részben kompenzálhatja a térség exportjának visszaesését. Az amerikai pénzpolitika enyhülése pozitív hatást fejt ki a régióra, mivel monetáris politikájuk szorosan követi az amerikait. Latin-Amerika
•
Latin-Amerika megítélésével óvatosabbá váltunk a nyersanyagárak erőteljes esése miatt, amelyek még mindig az egyik fő exportcikknek számítanak a régió országai számára. A belső kereslet megerősödése azonban részben ellensúlyozni képes a nyersanyagexportból származó bevétel csökkenését. Észak-Afrika, Közel-Kelet (MENA régió)
•
Az Afrika Közel-keleti régió hosszú távon tartósan profitál a magas alapanyagárakból és a helyi gazdaságok konvergenciájából. A fejlődő piaci befektetők új kedvence lehet a régió, bár a politikai kockázatok nem elhanyagolhatóak. A régióra újra pozitívan hat a globális kockázatvállalási hajlandóság utóbbi időben tapasztalt növekedése. Fejlett részvénypiacok – befektetési stílusok
• • •
Értékalapú stratégia
Növekedési stratégia
GARP / Core stratégia
Nem látunk jelentős különbséget a kétfajta stílus várható hozama között. A defenzív, osztalékfizető részvények mellett szól, hogy a recessziónak még koránt sincs vége, így a stabil készpénztermelő képesség továbbra is fontos marad. Amennyiben elfogadjuk viszont azt az általános véleményt, hogy az amerikai recessziónak a második félévben vége lesz, a növekedési részvények is előtérbe kerülhetnek, ezért a Globális Növekedési (ING (L) Invest Global Growth) alapunkat (5 Morningstar csillagos minősítésű!) kiemelten ajánljuk, hiszen sem iparágban, sem földrajzi régiókban nem korlátozott a portfoliója kialakításakor.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
Fejlett részvénypiacok – iparágak Ingatlanpiaci részvény
Pénzügy
Egészségügy
Élelmiszeripar
Közműszolgáltatók
Energia
IT
Technológia
Telekom
Ingatlan
(ING (L) Invest Global Real Estate, European Real Estate)
•
• •
•
•
A finanszírozáshoz való hozzáférés nehézségei, az emelkedő bérleti hozamok és a csökkenő bérleti díjak, valamint a bérlők számának és fizetőképességének az erőteljes lassulása még évekig visszavetheti a szektor teljesítményét. Az USA és Anglia másodlagos minőségű jelzálogpiacának összeomlása, illetve más országok (pl Spanyolország) ingatlanpiacain bekövetkező negatív ártendenciák drasztikusan érintették a szektort Az egyéb európai ingatlanpiacok is erőteljes lassulást mutatnak, további kockázatok lehetségesek. Ide tartozik a kereskedelmi ingatlanpiac (irodák, bevásárlóközpontok) lassulása is a lakáspiaci mélyrepülés után. Az év során az amerikai jelzálogpiac további gyengélkedésére számítunk, ami tovább ronthatja az európai ingatlanpiaci szektor megítélését is. Ezzel együtt a szektor már olyan olcsó, hogy középtávon (1-3 év) gondolkodó befektetőknek kedvező belépési pontot jelent. A hitelválság viszont érzékenyen érinti a szektort, így a kilábalás lassú folyamat lesz. Pénzügy
(ING (L) Invest Banking & Insurance, European Banking & Insurance)
• •
A szektor kilátásai javultak, de a befektetők túl gyors felállást áraztak be túl korán. Még mindíg súlyos leírások következhetnek be. A cégek profittermelése még mindíg nyomás alatt marad. Egészségügy
(ING (L) Invest Health Care)
• • • •
Az egészségügyi szektor – defenzív karakterisztikájánál fogva – felülsúlyozásra javasolt. Az iparág-specifikus kockázatok (lejáró szabadalmak, hatósági árszabályozások stb.) tükröződnek az árazásban. Az iparágban tapasztalható magas cash-flow termelés akvizíciókban ölthet testet, ami pozitív a szektor egészét tekintve. A szektor eredménykilátásai továbbra is pozitívak, a 2008-as jó eredmények megmutatták, hogy a szektor teljesítményén a reálgazdaság negatív hatásai nem érezhetőek. Élelmiszeripar
ING (L) Invest Food & Beverages, European Food & Beverages)
• •
Az élelmiszeripari szektor a 2009 es eredmények 29 szorosán forognak, tehát túlrazott a szektor. A gyógyszer-kereskedelem és a dohánygyártók preferáltak, az élelmiszer-szektor kilátásai borúsabbak.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
•
A szektor kilátásai stabilak, de a növekedési potenciálja meglehetősen mérsékelt, mivel a növekvő munkanélküliség és az adóvisszatérítések csökkenése érezteti hatását a fogysztóknál. Mindezekért most alulsúlyozásra javasoljuk. Közműszolgáltatók
(ING (L) Invest Utilities)
• •
A szektor nagyon jól teljesített eddig, amit a magas nyersanyagárak és a magas alapkamat szintek is támogattak. Azonban az olajárak jelentős csökkenésével már egyre drágábbnak látjuk a szektort ezért alulsúlyozásra változtatjuk ajánlásunkat. Energia
(ING (L) Invest Energy)
• • •
Magas oszatlékfizetés várható a szektor cégeitől. Az árazás már kedvezőnek mondható. Az olaj iránti igény világszerte csökkent és az OPEC igyekszik a termelést visszafogni. Ennek hatására az árak némileg emelkedhetnek, de kérdéses azok alakulása. Az olajár alakulása
Forrás: INGIM, Thomson Datastream alakulását követi, és mint ilyen jól mutatja a nyersanyagok kitermelésével és gyártásával foglalkozó vállalatok kilátásait.
IT (ING (L) Invest Computer Technologies) • • •
A szektor még mindig relatíve olcsónak mondható és a vállalati mérlegek is egészséges képet mutatnak. Negatív tényező az, hogy a csökkenő fogyasztás itt is érezteti hatásait így több „profit warningot” is bejelentettek illetve a deflációs nyomás miatt árcsökkenésre kényszerülnek a gyártók. Mindezeket figyelembe véve mi mégis vételt ajánlunk, mert a szektort igen olcsónak látjuk.
Telekom
(ING (L) Invest Telekom, European Telekom)
•
Az értékeltségi szintek kedvezőek és az osztalékhozam továbbra is kedvező kilátásokkal bír.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
• • •
Az M&A aktivitás növekedésére számítunk globálisan 2009-ben, ami kedvező a szektor számára. A 2008 negyedik negyedéves eredmények általában kedvezőek voltak. A szektor növekedési kilátásai azonban nem túl rózsásak és a nagy árverseny is fennmarad. Technológia
(ING (L) Invest Technology, New Technology Leaders)
• • • •
Általánosságban alacsony az értékeltségi szintjük. Hosszú távon pozitívak a kilátások, de rövidtávon sok a kockázat a fogyasztói igények bizonytalanságai miatt. A technológiai cégek jövedelem kilátásai stabilak, de valószínűleg ezeket lefelé fogják korrigálni a pénzügyi és a fogyasztói szektor gyengélkedései miatt. A lakossági és pénzügyi szektor felé mutatkozó kitettsége miatt profit kilátását lefelé fogják korrigálni.
Fejlett részvénypiacok –tematikus befektetések Klíma fókusz
Alternatív Béta hedge fund részvény
Presztízs és luxus
Nyersanyagok
Klíma fókusz
(ING (L) Invest Climate Focus)
• • • • • •
•
Az alap nemcsak alternatív energiaforráshoz kapcsolható vállalatokba invesztál. A bioüzemanyaggal kapcsolatos cégek problematikusak (magas inputárak), a nap- és szélenergia perspektivikus lehet, de magas az árazása. Közművek, gázzal üzemelő erőművek is a portfólióban. Az alap befektetései között számos már a piacon régóta jelenlévő ipari vállalatok is nagy számban szerepelnek, amelyek szerepet vállalnak az energiafogyasztás mérséklésében. Az alap vállalatainak növekedési üteme meghaladja a globális kompozit növekedési ütemét. Az elmúlt időszak olajár-esése után – mivel az olajár fontos energia-referenciaként működik – a szektor kevésbé vonzó. Valószínűsítjük azonban, hogy a következő 3-6 hónap során az olaj ára stabilizálódhat, ami vételi érdeklődést jelenthet a szektorban is. Egészében véve ajánlásunk alulsúlyozásról semlegesre módosult. A hosszabb távon (3-5 év) befektetőknek, a portfóliójuk maximum 10%-val ajánljuk. Alternatív béta (ING (L) Invest Alternative Beta)
• • •
A rendkívül volatilis és turbulens piaci feltételek mellett is kedvezőbb hozamokat tudtak biztosítani az alternatív eszközöket is használó alapok. 2008-ban rekord nagyságú összeget vontak ki a hedge fundokból, amely folyamat az elmúlt negyedévben is folytatódott, habár az átlagos hozamok már kedvezően alakultak. Mivel az iparág súlyos befektetői bizalmi válsággal szembesült, ami miatt az óvatosság indokolt most, ezért ajánlásunk semleges. Nyersanyagok
(ING (L) Invest Materials)
• •
A világgazdasági növekedés jelentős mérséklődése erőteljesen csökkenti a nyersanyagok iránti keresletet. Az elmúlt néhány hétben a nyersanyagok árfolyamának emelkedését láthattuk. Ez a készletek csökkenésével függ össze.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
•
•
•
Ezzel együtt a világgazdasági helyzet stabilizálódásával a nyersanyagkészletek leépülhetnek, ami lehetővé teszi a nyersanyagárak emelkedését. Ennek már vannak érzékelhető jelei, noha úgy gondoljuk, hogy egyelőre csak stabilizálódásról beszélhetünk csak. Az amerikai, angol és japán jegybankok agresszíven növelik a pénzkínálatot. Ez két oldalról is pozitív a nyersanyagoknak: egyrészt gazdasági növekedést serkent, másrészt pedig inflatórikus hatású, márpedig a nyersanyagok (és velük együtt a gyártók) számára ez rendkívül kedvező Egészében véve az ajánlásunk az eddigi semleges helyett felülsúlyozott pozíció.
CRB Nyersanyagindex 500
CRB Nyersanyagindex 450 400
350 300 250 200 2002.01.03 2003.01.03 2004.01.03 2005.01.03 2006.01.03 2007.01.03 2008.01.03 2009.01.03
Forrás: Commodity Research Bureau, Bloomberg A CRB nyersanyagindex a legfontosabb 22 nyersanyag árának alakulását követi, és mint ilyen jól mutatja a nyersanyagok kitermelésével és gyártásával foglalkozó vállalatok kilátásait.
Az olajár alakulása
ING INVESTMENT MANAGEMENT
Forrás: INGIM, Thomson Datastream alakulását követi, és mint ilyen jól mutatja a nyersanyagok kitermelésével és gyártásával foglalkozó vállalatok kilátásait.
Presztízs és luxus
(ING (L) Invest Prestige & Lux)
• • •
• • •
Az USA háztartási költekezését negatívan érinti az ingatlanpiac gyengélkedése. A kiskereskedelmi forgalom az USA-ban és számos európai országban már visszaesést mutat, további, akár még komolyabb csökkenés is várható. Az amerikai és európai autógyártók nyereségét nem csak az ázsiai versenytársak által támasztott verseny erodálja, hanem a drasztikusan visszaeső kereslet is. Válaszul számos gyártó részleges termeléscsökkentési intézkedéseket hozott. A kategórián belül a luxus fogyasztói javakat előállító vállalatokat is egyre érzékenyebben érinti a recesszió, mert ügyfeleik vagyona komoly értékvesztést szenvedett el. A szektor viszont kezd nagyon túladottá válni, ezért a középtávú növekedési kilátásaihoz képest olcsó. Ennek megfelelően javaslatunk felülsúlyozásra változott. A legjobban pozícionált vállalatok továbbra is profitálni fognak a világban tapasztalható vagyonosodási trendekből, és a fejlődő piacok jelentős növekedéséből – de ez a megállapítás is inkább közép- és hosszútávon érvényes.
Jogi nyilatkozat: E dokumentumban található információk kizárólag tájékoztatás célját szolgálják, nem minősülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történő értékpapír kezelésével, vételével vagy eladásával kapcsolatos ajánlatnak, vagy értékpapír befektetési stratégiában történő részvételre vonatkozó felhívásnak. E dokumentum kizárólag a szakmai befektetőket célozza meg. Bár különös gondot szenteltünk e dokumentum tartalmának, annak pontosságáért, helyességéért, teljességéért, a - kifejezett vagy vélelmezhető tartalmáért garanciát vagy kezességet nem vállalunk. Az e dokumentumban szereplő tájékoztatást - előzetes értesítés nélkül megváltoztathatjuk, vagy aktualizálhatjuk. Sem az ING Investment Management, sem az ING Csoporthoz tartozó egyéb vállalat vagy egység, sem azok bármely tisztségviselője, igazgatója, vagy alkalmazottja nem tartozik - közvetve vagy közvetlenül - jogilag vagy más módon felelősséggel az e dokumentumban közölt tájékoztatásért és/vagy ajánlásért. E dokumentumban foglalt tájékoztatás nem tekinthető befektetési szolgáltatásnak. Ha befektetési szolgáltatást kíván igénybe venni, tanácsadásért forduljon irodánkhoz. Az e dokumentumban foglalt tájékoztatást csak saját kockázatára használhatja fel. Az e dokumentum felhasználásából, vagy arra támaszkodó döntéshozatalból az olvasó által elszenvedett esetleges veszteségért semmilyen - közvetlen vagy közvetett - jogi felelősség nem terhel bennünket. A befektetés kockázattal jár. Felhívjuk a figyelmét, hogy a befektetésének értéke emelkedhet és csökkenhet is, és hogy az alapok múltbeli teljesítménye, hozama nem jelent garanciát a jövőbeli teljesítményre, hozamra. A dokumentumban foglalt információk másolása, sokszorosítása, terjesztése előzetes engedély nélkül tilos. Az ezen nyilatkozat feltételeivel és kitételeivel kapcsolatban, valamint azok folytán felmerülő bármely kártérítési igény tekintetében a holland törvények az irányadók. Az e dokumentumban említett minden termék vagy értékpapír sajátos kockázattal és forgalmazási feltételekkel bír, amelyről az ügyletkötés előtt célszerű további tájékoztatást kérni. E dokumentumban foglaltak nem minősülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történő értékpapír-befektetésre vagy eladásra vonatkozó felhívásnak olyan országokban, ahol ezt az érintett hatóságok nem engedélyezték. E dokumentum információi nem tekinthetők sem egyedi befektetési, sem pénzügyi, sem jogi tanácsnak. E dokumentum megfelelő gondossággal készült. E dokumentumban közölt információiból semmilyen követelés nem érvényesíthető. Konkrét tanács érdekében, kérjük forduljon befektetési tanácsadójához.
ING INVESTMENT MANAGEMENT
