Kwartaal Update December 2013 De 10 belangrijkste grafieken voor 2014
D
e crisis kwam in 2008 volgens verwachting. De vraag naar edelmetalen ook. Toch kan er een paar jaar verschil zitten tussen gelijk hebben en gelijk krijgen. Dat hebben we de afgelopen tijd nederig moeten aanvaarden. Maar meer dan ooit weten we dat we in de juiste trein zitten. 2013 was het jaar waarin de puzzelstukjes pas echt in elkaar vielen. De ongekende geldcreatie (QE-infinity), de enorme goudvraag uit Azië en de verkoopgolven van ‘paper gold’ op de Amerikaanse termijnmarkten. Het leverde mij de bevestiging dat de beleggingskeuzes die ik tien jaar geleden heb gemaakt voor mij nog steeds de juiste zijn, al had ik natuurlijk de laatste twee jaar liever ‘short’ gezeten. Om een mogelijke tunnelvisie te voorkomen stelde ik mezelf een tiental kritische vragen. 1 - Waarom hebben jullie geen winst genomen in 2011 na de enorme stijging vanaf begin 2009?
Onderstaande grafiek geeft aan dat de (relatieve) waardering van goudmijnaandelen in 2011 nog steeds zeer laag was. Voeg daarbij de vooruitzichten dat China en veel anderen partijen grote hoeveelheden goud aan het accumuleren waren en centrale banken zouden doorgaan met het verder opendraaien van de geldkranen. De vlucht naar hard assets kwam inderdaad zoals verwacht, maar gek genoeg leidde de hogere vraag tot lagere prijzen. Dit kan alleen worden verklaard als gevolg van manipulatieve krachten. De bal is nu zo ver onder water gedrukt dat de opwaartse krachten steeds groter worden. Waardering goudmijnaandelen tov de goudprijs (1984-2012)
cdfund.com
www.cdfund.com
Kwartaal Update
“een groot deel van de portfolio bestaat uit veelal kleinere maar snel groeiende grondstofbedrijven”
2 - Maar jullie moeten iets fout doen, anders kan je niet zoveel verliezen. Een fonds als het onze is zodanig samengesteld dat maximaal kan worden geprofiteerd van oplopende prijzen. Daarom bestaat een groot deel van de portfolio uit veelal kleinere maar snel groeiende grondstofbedrijven. Deze hebben zogezegd een hogere ‘operationele leverage’ op de onderliggende metaalprijs. In gewoon Nederlands, we gaan in goede tijden harder omhoog (dan bijvoorbeeld de veel grotere fondsen BlackRock World Gold of BlackRock World Mining) maar dit effect werkt ook naar beneden door. Toch laat de grafiek zien dat de daling geen uniek CDF-probleem is maar vrijwel volledig de algemene trend binnen de ‘peer-group’ volgt. Er is dus geen sprake van een ‘lek’ in ons systeem. Ontwikkeling NAV
3 - Maar goud was toch duidelijk een bubbel in 2011? Volgens de media wel, maar wie naar de volgende (voor de werkelijke inflatie gecorrigeerde) grafiek kijkt ziet dat van een werkelijke bubbel pas sprake is als goud rond de $4000-$5000 noteert. De up-trend van goud vanaf het jaar 2000 was trouwens een atypische. Goud steeg slechts gedurende 1 van elke 5 maanden. Korte felle rally’s werden meestal gevolgd door langere periodes van zijwaartse correcties. Ik denk dan ook dat de grote beweging nog van start moet gaan. Feitelijk maken we nu het einde mee van een hele grote bodemvorming in de goudprijs, die begin jaren negentig begon.
Pagina 2
December 2013
Kwartaal Update
“een kwestie van tijd voordat de goudprijs de groeiende geldhoeveelheid weer gaat volgen”
Goudprijs (in 2013 dollars)
4 - Wanneer kunnen we dan een top in de goudprijs verwachten? Door meer QE zie ik de goudprijs de komende jaren oplopen tot ver boven de $2000 per ounce. Er blijkt namelijk vrijwel altijd sprake te zijn van een zeer grote correlatie tussen de geldgroei en goudprijs. Alleen de afgelopen tijd zagen we een loskoppeling hiervan. Het lijkt een kwestie van tijd voordat de goudprijs de groeiende geldhoeveelheid weer gaat volgen. Onderstaande grafiek van het Canadese Dundee laat goed zien dat de daling van de goudprijs dit jaar zeer vreemd was. Er is de afgelopen dertig jaar nog nooit sprake geweest van een dermate grote loskoppeling van de geldgroei en de goudprijsontwikkeling. Goud volgt de geldcreatie, maar niet in 2013
Pagina 3
December 2013
Kwartaal Update
“een onderwaardering van historische proporties”
5 - Zit goud nog wel in een stijgende trend? Deze vraag is het meest eenvoudig te beantwoorden. Een blik op onderstaande (logaritmische) chart geeft aan dat goud aan de onderkant van de lange opgaande trend noteert. Ook binnen deze trend ligt een beweging richting $3000 binnen de lijn(en) der verwachting. Goudtrend nog intact
6 - Maar waarom nog investeren in edelmetaalaandelen als die het zo slecht doen t.o.v. goud? Overduidelijk hebben edelmetaal-gerelateerde aandelen de afgelopen jaren slecht gepresteerd. Door een mix van oplopende kosten, teruglopende ‘grades’ (hoeveelheid edelmetaal per ton gesteente) en de opkomst van ETF’s, als favoriete beleggingsinstrument in de goudmarkt, zijn deze vrijwel volledig uit de gratie gevallen. Maar dat heeft nu wel geleid tot een onderwaardering van historische proporties. Toch kunnen juist dit soort
bedrijven echte waarde creëren. Als het besef in de markt terugkomt dat alleen deze bedrijven de ounces in de grond daadwerkelijk bezitten en deze met hoge marges weten te verkopen kunnen ze snel weer in de gunst van beleggers gaan vallen. Buy low sell high blijft het devies.
Pagina 4
December 2013
Kwartaal Update
“uit de cijfers van de laatste maanden blijkt de Chinese economie nog steeds fors te groeien”
Goudaandelen klaar om te draaien?
cdfund.com
7 - Hoe is het afgelopen met de verwachte ‘harde landing’ van de Chinese economie? Ook de Chinese economie liet de afgelopen twee jaar een afkoeling zien. Hierdoor werd de correctie in de grondstoffensector verder versterkt. Maar uit de cijfers van de laatste maanden blijkt de Chinese economie nog steeds fors te groeien. Er is een sterke correlatie tussen de toename in GDP per capita en de vraag naar metalen die nodig zijn voor de infrastructuur. Dat betekent dat met de geleidelijke stijging van inkomens er evenredig meer metalen zoals ijzer en vooral koper nodig zijn. De behoefte aan koper door China, nu al veruit de grootste afnemer van het metaal, zal hierdoor naar verwachting het komende decennium onophoudelijk blijven stijgen. Daardoor zijn de basismetalen nog steeds erg interessant om posities in uit te breiden, zeker tegen de huidige waarderingen. We zien ook dat de grondstoffenindex na een daling van twee jaar op uitbreken staat. Daardoor blijven onze koperposities, naast onze goud- en zilveraandelen, de derde grootste binnen het fonds.
Pagina 5
December 2013
Kwartaal Update
“De lange termijn bullmarkt voor grondstoffen is intact”
China importeert steeds meer koper
8 - Maar na zoveel verlies kan je toch eigenlijk niet meer voldoende herstellen? Ik snap dat de crash, gezien de duur en omvang de afgelopen jaren, diepe gaten heeft geslagen in het vertrouwen. Desondanks is de lange termijn bullmarkt voor grondstoffen intact en zien we de daling nog steeds als een correctie in een lange opgaande beweging. Net als in de eerdere correcties in 2004 en 2008 is ook deze correctie eindig. In deze gevallen waren de herstelbewegingen meer dan voldoende om de verliezen weg te werken. Acht keer eerder in de afgelopen 70 jaar hebben we zware crashes in edelmetaalgerelateerde aandelen (HUI-index) gezien. Het leverde in vrijwel alle gevallen zeer sterke herstelbewegingen in de jaren erna. Nu nog verkopen lijkt niet verstandig. Bijkopen juist wel. Jaar
Daling
Herstel
HUI-index
HUI-index
1939
-66%
(+163% in 4 jaar)
1980
-74%
(+205% in 7 maanden)
-67%
(+324% in 3 jaar)
1968 1974 1983 1996 2008 2011
Pagina 6
-57% -68% -58% -67% -69%
(+606% in 4 jaar)
(+560% in 4 jaar) (+142% in 2 jaar)
(+52% in 3 maanden) (+ % ? )
December 2013
Kwartaal Update
“De XAU/Gold ratio is sinds de vorige low van 2008 zelfs bijna weer gehalveerd”
Historische onderwaardering goudmijnaandelen
9 - Maar wat is nu jullie strategie? Uitgangspunt bij de start was om zoveel mogelijk metalen in de grond te verzamelen tegen zo laag mogelijke prijzen, vooruitlopend op het steeds schaarser (en dus duurder) worden van deze reserves. Daar gaan we gewoon mee door. We hebben op papier weliswaar veel verloren, maar bezitten feitelijk meer dan ooit. Voor de volledigheid hebben we eens berekend hoeveel grondstoffen we nu via de verschillende aandelenposities indirect ‘bezitten’. Voor de goede orde, het gaat hierbij dus om voorraden die in de grond aanwezig zijn (in situ). Top 3 aan reserves + resources* (ton) o.b.v. onze aandelenposities in grondstofbedrijven: Goud
Zilver
Koper
22 ton
264 ton
90.086 ton
t.w.v. $933 mln. t.w.v. $181 mln. t.w.v. $634 mln.
*reserves zijn onafhankelijk aangetoonde hoeveelheden die zeker economisch winbaar uit de grond kunnen worden gehaald, resources zijn hoeveelheden die mogelijk uit de grond kunnen worden gehaald. Als we de andere metalen ook nog aan deze lijst toevoegen blijken we (indirect) eigenaar te zijn van metalen met een totale bovengrondse metaalwaarde van meer dan $3 miljard. Maar voor een ounce goud in de grond wordt natuurlijk niet de spotprijs betaald. Deze worden normaal gesproken gewaardeerd tegen tussen 5-10% van de spotwaarde. Waar
Pagina 7
December 2013
Kwartaal Update
“Vanaf 2008 is er door de wereldwijde centrale banken al ruim $10.000 miljard gecreëerd”
begin 2011 een ounce goud in de grond nog ruim $150 per ounce waard was, is deze waardering inmiddels gedaald tot net boven de $20. Inderdaad gelijk aan de waardering tijdens het dieptepunt net na de Lehmancrash. Maar toen was de wereldhandel ingestort, wist niemand of er de volgende dag nog gepind kon worden en was al helemaal onduidelijk wat de in paniek geraakte centrale bankiers zouden gaan doen. Nu is de situatie 180 graden anders. De wereldeconomie groeit met 2,5%. En centrale bankiers hebben de geldsluizen volledig open staan. Vanaf 2008 is er omgerekend door de wereldwijde centrale banken al ruim $10.000 miljard gecreëerd. Wie dacht dat de Fed agressief was met haar QE-programma van $85mld per maand, moet eens kijken wat er in het Japan van premier Abe gebeurt. In een ongekend stimuleringsprogramma wordt daar twee keer zoveel geld gecreëerd (in relatie tot BBP). Waardering per ounce goud in de grond
10 - Wanneer kunnen we tekorten in grondstoffen verwachten? Op dit moment is een student van de TU Delft samen met ons de vraag- en aanbodsituatie van de verschillende metalen, in kaart aan het brengen. Waar tekorten in goud en zilver de afgelopen jaren gedekt konden worden met het verkopen van oude bovengrondse voorraden verwachten we dat de kans op fysieke tekorten de komende jaren in de volgende metalen steeds groter zal worden; 1- zilver 2- palladium 3- platina 4- zink 5- goud
Pagina 8
December 2013
Kwartaal Update
“Chinese strategie om haar goudreserves ‘in de kortst mogelijke tijd zoveel mogelijk’ te laten groeien”
Opvallend is dat we zien dat er een aantal nieuwe commodityfondsen worden opgestart om te profiteren van de afgewaardeerde commoditybedrijven. Het gaat hierbij om fondsen die starten met een omvang van $300-500mln. Daarnaast verwachten investment bankiers dat 2014 de start zal zijn van sterk verhoogde overnameactiviteiten (M&A) om dezelfde redenen. 11 - Moeten we dat nieuwe boek van je nog kopen?
Participanten zullen de Nederlandse vertaling van The Big Reset gratis ontvangen in de loop van het eerste kwartaal van 2014. Voor wie niet zo lang wil wachten is de Engelse versie nu al te koop via Amazon. Verwachte levering in januari. Dit boek gaat ondermeer in op de Chinese strategie om haar goudreserves ‘in de kortst mogelijke tijd zoveel mogelijk’ te laten groeien. Uit het boek blijkt dat de Chinezen duidelijk laten merken dat ze door de Westerse goudmanipulatie heen prikken. Chinese autoriteiten hebben het volk zelfs opgeroepen meer goud en zilver te kopen. Ook wijzen zij er fijntjes op dat goud last heeft van een ‘smoke screen designed by the US’.
Meest opvallende transactie in dit verband is de verkoop van het JP Morgan gebouw in het hart van Manhattan aan een aan de Chinese overheid gelieerd bedrijf. Toen ik een Chinese bankier tijdens een goudcongres in London onlangs vroeg naar zijn analyse over deze opvallende transactie bleef hij me lang lachend aankijken. Maar meer dan een ‘It is very sensitive’ kon er inhoudelijk niet vanaf. Willem Middelkoop, december 2013
cdfund.com
Het JP Morgan-gebouw ligt tegenover het Federal Reserve gebouw met in de kluizen ook een deel van de Nederlandse en Duitse goudvoorraden.
Pagina 9
December 2013
Kwartaal Update
Alle in deze nieuwsbrief opgenomen informatie is verstrekt door Commodity Discovery Management B.V., de beheerder van het Commodity Discovery Fund, op basis van informatiebronnen die geacht worden actueel en betrouwbaar te zijn. Deze nieuwsbrief is niet bedoeld als advies maar dient slechts ter informatie. Ondanks dat de grootste zorgvuldigheid in acht is genomen door de samensteller aanvaardt Commodity Discovery Management B.V. geen enkele verantwoordelijkheid voor beslissingen die genomen worden op basis van deze informatie. De in deze nieuwsbrief opgenomen informatie dient daarom dan ook beschouwd te worden als indicatief. Indien u op basis van deze informatie overweegt te participeren in het Commodity Discovery Fund raden wij u dringend aan goede nota te nemen van het Prospectus, de Essentiele Beleggersinformatie en de overige documenten en informatie welke alle beschikbaar zijn op de website van het Commodity Discovery Fund, www.cdfund.com. De op de website genoemde documenten kunnen u op verzoek worden toegezonden. Commodity Discovery Fund is een beleggingsinstelling (fonds voor gemene rekening) naar Nederlands recht. De beheerder, Commodity Discovery Management B.V., heeft een vergunning van de Autoriteit Financiele Markten (AFM) en is opgenomen in het register van de AFM. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Pagina 10
December 2013
